Betas, Betas y ms Betas

Franco Parisi F., Ph. D.

Introduccin (1)
Al momento de estimar el premio por riesgo a exigir sobre una inversin determinada, se hace necesario estimar una medida de riesgo. El beta surge como una parmetro que mide la variabilidad de la rentabilidad accionaria de la compaa ante fluctuaciones en el retorno del portfolio de mercado, representado ste ltimo por un ndice burstil.

Introduccin (2)
El beta es el aspecto ms importante del riesgo de las acciones comunes, ya que ste determina el riesgo sistemtico, el cual es el principal riesgo de inversin en un portfolio diversificado. Suponiendo adems que el inversionista es marginal y est destinando una parte no significativa de su riqueza en la accin en estudio.
El riesgo de mercado es el riesgo asociado al hecho de que la rentabilidad del activo vara ante las fluctuaciones del mercado. Dicho riesgo no es posible de eliminar a travs de un proceso de diversificacin, ya que es el riesgo inherente a la actividad operacional y financiera de la empresa en estudio.

The Capital Assets Pricing Model

El Modelo de Valoracin de Activos de Capital o CAPM plantea que la rentabilidad esperada sobre un activo j (rj) est en funcin de la rentabilidad del activo libre de riesgo (rf), ms un premio por el riesgo que presente dicho activo.
r j = rF + [E [RM ] - rF ] b j
Costo de Capital para el Accionista Tasa Libre de Riesgo Prima Por Riesgo

Medida del Riesgo Sistemtico

El Beta (1)
El beta calculado a partir de retornos histricos no es el verdadero beta del activo. Esto se fundamenta en que:
1. Es es probable que el beta del activo no permanezca constante durante el perodo de tiempo explicitado para su clculo. 2. El retorno residual del activo causa que el coeficiente de regresin estimado difiera de su verdadero valor debido al error de estimacin. 3. EL modelo de CAPM es un modelo exantes, el cual no puede ser calculado, lo que se calcula es el CAPM expost, a partir de lso datos histricos.

El Beta (2)
Lo anterior se traduce en que la mayora de las estimaciones de betas contienen errores, los cuales finalmente impactan en la estimacin de la tasa de costo de capital. A pesar de esto, este concepto de riesgo sistemtico, resumido en el Beta es uno de los ms usados en las finanzas modernas, no tan solo en las finanzas corporativas, sino que tambin en las finanzas de inversin.
En esta seccin analizaremos las distintas tcnicas elaboradas para estimar los betas, a fin de mejorar las estimaciones que hacemos de este parmetro.

El CAPM ex post (1)

Este modelo consiste en regresionar la siguiente ecuacin:

[r

- r f = + b j RM - r f + j

Al emplear este modelo, debe ponerse atencin en la significancia estadstica de los coeficiente y bj:
1.

2.
2.

debe ser estadsticamente no significativa. El R2 debe ser a lo menos de un 15%. bj debe ser estadsticamente significativo.

El CAPM ex post (2)

Ejemplo: Estimacin de betas para cinco empresa chilenas, perodo 1989-1995. El modelo fue estimado con datos mensuales, considerando como portfolio de mercado el IGPA y como tasa libre de riesgo la tasa de los PDBC. En parntesis se entrega el t-test.
Empresa Cristal Endesa Cerveza Chilectra Concha y Toro Alfa ( ) Beta ( b j ) 0.820 (0.40) 1.023 (1.31) 0.894 (0.69) 1.131 (1.07) 0.331 (0.21) 1.05 (3.62)* 1.065 (9.61)* 0.802 (4.39)* 0.970 (6.49)* 1.284 (5.82)*

Modelo de Mercado (1)

Esta tcnica consiste en estimar el coeficiente beta a partir del siguiente modelo:

r j = + b j RM +
El modelo plantea que el retorno del portfolio de mercado es la nica variable relevante para explicar la rentabilidad del activo j. En este caso, no existe restriccin para los valores que pueda tomar , es decir, ste puede ser o no estadsticamente significativo. Sin embargo, el coeficiente beta debe ser estadsticamente significativo y el R2 debe ser maytor a 15%.

Modelo de Mercado (2)

Ejemplo: Los resultados para las cinco empresas chilenas son lo siguientes y en parntesis se entregan los t-test.:
Empresa Cristal Endesa Cerveza Chilectra Concha y Toro Alfa ( ) Beta ( b j ) 0.949 (0.43) 0.842 (1.01) 1.141 (0.82) 1.095 (0.96) -0.098 (0.052) 0.984 (3.36)* 1.088 (9.80)* 0.824 (4.47)* 0.997 (6.61)* 1.276 (5.74)*

El Beta Ajustado de Bloomberg (1)

Uno de los modelos ms empleados es el de Bloomberg:

b AJUSTADO = b 0.66 + 0.34

Este modelo se emplea especialmente en aquellos casos de empresas que an no estn en su perodo de maduracin. Este modelo lo que hace es acercar a 1 los betas de las empresas, tendiendo as al promedio del mercado. Los parmetros de la ecuacin se logran determinar a partir de estadsticas vallecianas, es por ello que de tiempo en tiempo estos cambian pero no en rangos significativos.

El Beta Ajustado de Bloomberg (2)

Ejemplo: Los betas ajustados para las cinco empresas chilenas son:
Empresa Beta Ajustado Cristal 1.033 Endesa 1.040 Cerveza 0.869 Chilectra 0.980 Concha y Toro 1.187

Beta para Empresas de Baja Capitalizacin

Se ha demostrado que este tipo de empresas presentan problemas al momento de estimar sus betas a travs de los mtodos tradicionales, ya que sus retornos accionarios tienden a reaccionar con rezago a los shocks del mercado, produciendo un sesgo a la baja en la estimacin del beta.
Por ello, Handa, Kothari & Wasley (1989) sugieren emplear el siguiente:

[r

j ,t

- r f ,t = + b 1 RM ,t - r f ,t + b 2 RM ,t -1 - r f ,t -1 + j .t

Beta para Empresas de Baja Capitalizacin

Se requiere que b2 sea estadsticamente significativo al 10%. De ser as, el beta total de la empresa ser la suma de ambos betas. Tambin se requiere que sea estadsticamente no significativo. Los betas para las cinco empresas chilenas son:
Empresas Cristal Endesa Cerveza Chilectra Concha y Toro

1.109 (0.59) 0.957 (1.20) 0.738 (0.55) 1.473 (1.38) -0.015 (0.00)

b1
0.926 (3.36)* 1.028 (8.75)* 0.778 (3.99)* 1.033 (6.60)* 1.153 (4.99)*

b2
0.501 (1.82)** 0.107 (0.91) 0.060 (0.31) -0.169 (1.08) 0.411 (1.78)**

b CAPITALIZACION
1.427 1.028 0.778 1.033 1.564

Palabras finales

En el caso de que el beta capitalizado sea el relevante , al ser el b2 estadsticmaente significativo y no significativo, ese es el correcto de usar, es decir b1 + b2. Luego de no ser relevante estadsticmante este modleo, se debe ver la significancia del modleo del CAPM, el cual al ser relevante se privelegia su uso por sobre el modelo de mercado.