RATING AGENCIES:

The Risk of Over‐reliance on Ratings 
An “Insider’s” View

Markus Krebsz, MSI
SII Risk Forum, London ‐ 24 Feb 2009
CONTENT

• Overview
• Ratings
• Application
• Constructive criticism
• Risks/Mitigants
• Questions & close

2
OVERVIEW
QUESTION 1:

How many (Credit) rating agencies exist globally?

3 to 5

6 to 15 16 to 30

More than 30

4
 1) A.M. Best Company, Inc.
2) Agusto & Co. Ltd.
3) Ahbor Rating
4) Apoyo & Asociados Internacionales S.A.C.
5) Bank Watch Ratings S.A.
6) BRC Investor Services S.A.
7) Calificadora de Riesgo, PCA
8) Capital Intelligence, Ltd.
9) Caribbean Information & Credit Rating Services Ltd. (CariCRIS)
10) Central European Rating Agency (CERA)
11) Chengxin International Credit Rating Co., Ltd.
12) China Lianhe Credit Rating, Co. Ltd.
13) Clasificadora de Riesgo Humphreys, Ltda.
14) Class y Asociados S.A. Clasificadora de Riesgo
15) CMC International, Ltd.
16) Companhia Portuguesa de Rating, SA (CPR)
17) Credit Analysis & Research Ltd (CARE)
18) Credit Rating Agency of Bangladesh, Ltd. (CRAB)
19) Credit Rating Information and Services, Ltd. (CRISL)
20) CRISIL, Ltd.
21) Dagong Global Credit Rating Co., Ltd.
22) Dominion Bond Rating Service (DBRS)
23) Duff & Phelps de Colombia, S.A., S.C.V
24) Ecuability, SA
25) Egan‐Jones Rating Company
26) Equilibrium Clasificadora de Riesgo
27) European Rating Agency (ERA)
28) Feller Rate Clasificadora de Riesgo
29) Fitch Ratings, Ltd.
30) Global Credit Rating Co.
31) Interfax Rating Agency (IRA)
32) Investment Information and Credit Rating Agency (ICRA)
Source: www.defaultrisk.com
33) Islamic International Rating Agency, B.S.C. (IIRA)
34) Japan Credit Rating Agency, Ltd. (JCR)
35) JCR‐VIS Credit Rating Co. Ltd.
36) Korea Investors Service, Inc. (KIS)
37) Korea Ratings Corporation
38) Lanka Rating Agency, Ltd. (LRA)
39) Malaysian Rating Corporation Berhad (MARC)
40) Mikuni & Co., Ltd.
41) Moody's Investors Service
42) National Information & Credit Evaluation, Inc. (NICE)
43) ONICRA Credit Rating Agency of India, Ltd.
44) P.T. Kasnic Credit Rating Indonesia ‐‐ Indonesia
45) P.T. PEFINDO Credit Rating Indonesia
46) Pacific Credit Rating (PCR)
47) Pakistan Credit Rating Agency, Ltd. (PACRA)
48) Philippine Rating Services, Corp. (PhilRatings)
49) RAM Rating Services Berhad (RAM)
50) Rapid Ratings International, Inc.
51) Rating and Investment Information, Inc. (R&I)
52) Rus Ratings
53) Seoul Credit Rating & Information, Inc.
54) Shanghai Credit Information Services Co., Ltd.
55) Shanghai Far East Credit Rating Co., Ltd.
56) Slovak Rating Agency, a.s. (SRA)
57) SME Rating Agency of India Limited (SMERA)
58) Sociedad Calificadora de Riesgo Centroamericana, S.A. (SCRiesgo)
59) Standard and Poors (S&P)
60) Taiwan Ratings, Corp. (TCR)
61) Thai Rating and Information Services Co., Ltd. (TRIS)
62) TheStreet.com Ratings, Inc.
63) Türk KrediRating (TCRating)
64) Veribanc, Inc.
5
QUESTION 2:

AAA (Fitch) = AAA (S&P) = Aaa (Moody’s)?

6
RATING PRINCIPLES

Fitch Ratings, Standard & Poor’s: 
Probability of default (PD) = First dollar of loss
Î What is the ultimate default risk?

Moody’s:
Expected loss (EL) = [(PD) X (LGD)]
Î What is the amount of net loss suffered? 

7
QUESTION 3:

D (Fitch) =   D (S&P) =   D (Moody’s)?

8
RATINGS MAPPING TABLE
Fitch Ratings Moody’s Standard & Poors Mapped
Long-term rating Short-term rating Long-term rating Short-term rating Long-term rating Short-term rating internal
r a t i n g
Investment Grade

AAA Aaa AAA iAAA

AA+ F1+ Aa1 AA+ iAA+

A-1+
AA Aa2 P1 AA iAA

AA- Aa3 AA- iAA-

F1+ or F1
A+ A1 A+ A-1 iA+

A F1 A2 P-1 or P-2 A A-1 or A-2 iA

A- F1 or F2 A3 A- iA-
P-2 A-2
BBB+ F2 Baa1 BBB+ iBBB+

BBB F2 or F3 Baa2 P-2 or P-3 BBB A-2 or A-3 iBBB

BBB- F3 Baa3 P-3 BBB- A-3 iBBB-

BB+ Ba1 BB+ iBB+

BB B Ba2 BB iBB
Speculative Grade

B
BB- Ba3 BB- iBB-
Ranges within
B+ B1 B+ iB+
B-1, B-2 and B-3

B B2 B iB

B- B3 Not Prime B- iB-

CCC+ Caa1 CCC+ iCCC+

C
CCC Caa2 CCC iCCC

CCC- Caa3 CCC- C iCCC-

CC Ca CC iCC

C C C iC

DDD, DD, D D
Moody’s: D D D iD

Source: Bloomberg, Fitch, Moody’s and S&P 9
QUESTION 4:

SF Bond 1 rated AAA (Fitch/ S&P/ Moody’s)
=  SF Bond 2 rated AAA (Fitch/ S&P/ Moody’s)?

10
SUPER‐SENIOR RATINGS
Structure 1 Structure 2
Tranche 1: AAA Tranche 1: AAA AA
Tranche 2:  AA+ Tranche 2:  AAA A
Tranche 3:  A Tranche 3:  AAA
Tranche 4: BBB‐ Tranche 4: AA+
Tranche 5: BB Tranche 5: A
Tranche 6: B+ Tranche 6: BBB‐
First Loss piece:  NR Tranche 7: BB
Tranche 8 B+
First Loss piece:  NR
11
RATINGS
 RATING DEFINITION

• An opinion… * [Financial journalists]
• …on the relative ability…
• …of an entity to meet financial commitments.
* 

‹ä|xã ÇÉà ÇxvxáátÜ|Äç utáxw ÉÇ ytvà ÉÜ ~ÇÉãÄxwzx

Ratings are benchmark measures of…
• Probability of default (PD)
• Expectations of Loss given default (LGD) 
13
RATINGS…
…can capture: …do NOT capture:

• Credit risk a Market risk a
a Liquidity risk a
a Operational risk a
a Basis risk (IR risk) a

…and are “hard‐wired”…
• by Basel II
• into banks’ credit rating models
• Investment guidelines and Asset management mandates 14
STATISTICAL: Probability of Default

Source: Fitch Ratings 15
RATINGS SCOPE
• Public

• Private

• Credit assessment

• Market‐Implied ratings  

(CDS, Equity, Spread, Price etc.)
16
RATING ACTIONS
Rating  Suffix
DEAL STAGE RATING WATCH
• Preliminary • Positive
• Final • Negative
• Paid in Full (PIF) /  • Evolving / Uncertain
Redemption
OUTLOOK
INDICATORS • Positive
• Upgrade, Downgrade • Negative
• Affirmation / Confirmation • Stable
• Withdrawn
17
APPLICATION
RATINGS are used by …
Banks, Other Financial Institutions, Originators & Issuers,
Investors, Financial Regulators, Other Rating agencies, etc.  …

in order to …
• Outsource analysis
• Determine required economic and regulatory capital charges
• Manage individual credit & portfolio risks
• Feature as input into Structured Finance models (CDO2 etc.)

19
CONSTRUCTIVE CRITICISM
FAILURES
AIG, Bear Stearns, Bradford & Bingley, Enron, Icelandic banks,
Lehman Bros., Monolines, Northern Rock, Parmalat, etc.

In their own words...
Fitch: “… did not foresee the magnitude of the decline…or the 
dramatic shift in borrower behavior…”
Moody’s: “We did not . . . anticipate the magnitude and speed 
of the deterioration in mortgage quality or the suddenness of 
the transition to restrictive lending.”
S&P: “it is now clear that a number of assumptions used in 
preparing ratings on mortgage‐backed securities issued 
between 2005 and mid‐2007 did not work.”
Source: US Government Oversight and Reform Committee, Oct 2008
21
CRITICISM

• Business model: Too slow to react
• Assumptions, methodologies & models
• Conflict of interest (“issuer‐pays” model)
• Limited capture
• Split ratings
• Notching
• Implied ratings & internal competition
• etc. 
22
THE RISKS OF OVER‐RELIANCE 
‐ AND SUITABLE MITIGANTS 
TIMELY ACTIONS and DEFERRAL
Rating process: Rating scope vs. time:
Timeliness of Rating changes Bond maturity profile
• Process stages to reach  • Legal final vs. expected final
rating decisions maturity
• Detection of bond‐ vs.  • Life‐time ratings (40+ years)
asset class‐specific  • Timely payment of interest 
and/or systemic issues & ultimate payment of 
principal
31 July 07 20 Aug 07 31 Aug 07 9 Oct 07 16 Oct 07 25 Oct 07
Cut-off date CRA analyst Proposal: RWN CRA Analyst Proposal: DG Indiv. or Asset-class?

Report format & frequency, Analyst’s experience, Models, Quorum ...

15 Aug 07 27 Aug 07 25 Sept 07 12 Oct 07 23 Oct 07 You get

Distribution 1st Analysis result 1st Committee 2nd Analysis result 2nd Committee the idea...
24
TIME‐LAG of RATING ACTIONS

25
 OPERATIONAL RISKS

• Changing methodologies and assumptions

• Timeliness of rating decisions

• Model risks

• Striking the right balance between non‐ and 
over‐regulation
26
RISK MITIGANTS

• Understanding the meaning of ratings
• Understanding instruments’ risks
• Independent analysis
• Internal ratings
• Disputing rating decisions and methodologies 
with the agencies – is it really worth it?
• Operational risk scenario: Awareness that 
agencies CAN and DO get their ratings wrong
27
QUESTIONS & CLOSE

28
 Q & A
For the Risk Forum For the Presenter
1. Has this presentation  Q1)…?
changed your view 
and perception of  Q2)…?
Ratings (= Opinion)?
2. Would you now give  Q3)…? 
CRA more or less 
credit?
3. Do you think that 
CRAs should be 
properly regulated? 
29
CONTACT
Markus Krebsz
+44 (0) 79 85 065 045
krebsz@web.de
markus.krebsz@4‐most.co.uk

4most
Linen Hall
162‐168 Regents Street
London, W1B 5TE
Tel. +44 (0) 207 038 3690
www.4‐most.co.uk
 ANNEX: Ratings & Probability of Default (PD)
1 year 5 year 10 year
Moodys S&P Fitch Moodys S&P Fitch Moodys S&P Fitch
Aaa 0.00% AAA 0.00% 0.00% Aaa 0.18% AAA 0.10% 0.11% Aaa 0.40% AAA 0.45% 0.37%

Aa1 0.00% AA+ 0.00% 0.00% Aa1 0.15% AA+ 0.16% 0.11% Aa1 0.25% AA+ 0.34% 0.47%

Aa2 0.00% AA 0.00% 0.00% Aa2 0.28% AA 0.15% 0.14% Aa2 0.67% AA 0.77% 0.68%

Aa3 0.00% AA- 0.02% 0.01% Aa3 0.18% AA- 0.52% 0.25% Aa3 0.33% AA- 1.11% 0.91%

A1 0.00% A+ 0.05% 0.02% A1 0.38% A+ 0.64% 0.41% A1 0.84% A+ 1.68% 1.30%

A2 0.03% A 0.04% 0.04% A2 0.68% A 0.42% 0.57% A2 1.69% A 1.80% 1.78%

A3 0.03% A- 0.04% 0.04% A3 0.65% A- 0.86% 0.75% A3 1.69% A- 2.44% 1.91%

Baa1 0.17% BBB+ 0.22% 0.22% Baa1 1.46% BBB+ 2.30% 1.82% Baa1 2.31% BBB+ 4.65% 3.82%

Baa2 0.12% BBB 0.28% 0.21% Baa2 2.11% BBB 2.17% 2.14% Baa2 5.49% BBB 5.27% 5.61%

Baa3 0.41% BBB- 0.39% 0.42% Baa3 3.60% BBB- 4.94% 4.03% Baa3 7.20% BBB- 8.97% 8.23%

Ba1 0.66% BB+ 0.56% 0.63% Ba1 6.76% BB+ 6.47% 6.19% Ba1 12.38% BB+ 11.74% 12.25%

Ba2 0.62% BB 0.95% 0.90% Ba2 8.82% BB 9.98% 8.37% Ba2 14.66% BB 17.34% 17.08%

Ba3 2.23% BB- 1.76% 2.05% Ba3 19.14% BB- 15.03% 15.92% Ba3 36.24% BB- 24.97% 30.27%

B1 3.03% B+ 3.01% 3.10% B1 25.27% B+ 20.86% 21.53% B1 47.43% B+ 30.15% 38.18%

B2 5.93% B 8.34% 7.24% B2 31.24% B 29.44% 27.84% B2 44.48% B 36.29% 41.06%

B3 10.77% B- 12.15% 11.71% B3 43.55% B- 37.71% 39.23% B3 62.32% B- 45.05% 53.69%

Caa-C 22.24% CCC/C 28.83% 25.54% Caa-C 60.40% CCC/C 50.85% 53.55% Caa-C 78.81% CCC/C 56.45% 65.07%

31