Вы находитесь на странице: 1из 243

ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ МОЛДОВЫ

Название рукописи
C.Z.U: 658.14.012:336

Мулик Андрей

Тема: Оптимизация управления финансами предприятия


посредством финансовых инструментов

Диссертация в области экономики

08.00.10 - Финансы; деньги; кредит

Научный руководитель: Доктор хабилитат


профессор университар
Ульян Галина

Автор: Мулик Андрей

Кишинэу, 2012
© Mulic Andrei, 2012

2
Оглавление
Лист авторских прав…………………………….………………………………………..……...2
Аннотация………………………………………...………………………………………..……..6
Список аббревиатур……………………………………………………………………..……….9
Введение……………………………………………….………………………………………..10
1. Концепции оценки и оптимизации управления финансами предприятия посредством
финансовых инструментов……………………………………………...……………………..20
1.1. Современные взгляды на управление финансами предприятия. Концепция
оптимизации управления финансами предприятия………………………………….20
1.2. Инструментарий оценки эффективности управления финансами предприятия…..38
1.3. Сущность и направления развития финансовых инструментов используемых
для оптимизации управления финансами предприятия……………………………..49
1.4. Выводы по Главе 1……………………………………………………………………..59

2. Финансовая стратегия как инструмент оптимизации управления финансами


предприятия…………………………………………………………………..…………….61

2.1. Финансовый анализ как метод оценки эффективности управления финансами


предприятия………………………………………………………………………………...61

2.2. Разработка финансовой стратегии как метод совершенствования управления


финансами предприятия……………………………………………………………………85
2.3. Применение матрицы финансовых стратегий предприятия в условиях РМ……...96
2.4. Выводы по Главе 2……………………………………………………………………104
3. Разработка и применение финансовых инструментов с целью оптимизации
управления финансами предприятия…………………………………………….………107
3.1.Совершенствование элементов кредитного договора в контексте улучшения
управления финансами предприятия…………………………………………………….107
3.2.Разработка модели определения стоимости активов при заключении
арендного договора……………………………………………………………..…………116
3.3.Применение существующих и разработка новых производных
финансовых инструментов с целью оптимизации управления
финансами предприятия………………….………………………………………..………126
3.4.Выводы по Главе 3………………………..……………………………………………….140
Общие выводы и рекомендации……………………………………………………………...142
Библиография……………………………………………………………………………….....148

3
Приложения……………………………………………...…………………………………….161
Приложение 1 Финансовая отчетность SA «Cricova» за 2004-2011 годы………..….…….162
Приложение 2 Финансовая отчетность SA «Vinuri Ialoveni» за 2004-2011 годы…..….….174
Приложение 3 Финансовая отчетность «Combinatul de vinuri din Taraclia»
за 2004-2011 годы………………………………………………………….……………….…186
Приложение 4 Финансовая отчетность по отрасли виноделия РМ
за 2007-2011 годы………………………………………………………………………….….198
Приложение 5 Основные показатели деятельности SA „Cricova“ за 2004-2011 годы.......207
Приложение 6 Основные показатели деятельности SA „Vinuri Ialoveni“
за 2004-2011 годы......................................................................................................................208
Приложение 7 Основные показатели деятельности SA
„Combinatul de vinuri din Taraclia“ за 2004-2011 годы..........................................................209
Приложение 8 Анализ имущества SA „Cricova“ за 2004-2011 годы....................................210
Приложение 9 Анализ имущества SA „Vinuri Ialoveni“ за 2004-2011 годы........................211
Приложение 10 Анализ имущества SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“
за 2004-2011 годы......................................................................................................................212
Приложение 11 Анализ источников средств SA „Cricova“ за 2004-2011 годы...................213
Приложение 12 Анализ источников средств SA „Vinuri Ialoveni“ за 2004-2009 годы.......214
Приложение 13 Анализ источников средств SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“
за 2004-2011 годы......................................................................................................................215
Приложение 14 Анализ доходов и расходов SA „Cricova“ за 2004-2011 годы...................218
Приложение 15 Анализ доходов и расходов SA „Cricova“ за 2004-2011 годы...................219
Приложение 16 Анализ доходов и расходов SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“
за 2004-2011 годы.....................................................................................................................220
Приложение 17 Основные показатели предприятий отрасли виноделия
за 2007-2011 годы......................................................................................................................221
Приложение 18 Анализ имущества предприятий отрасли виноделия
за 2007-2011 годы......................................................................................................................222
Приложение 19 Расчет коэффициентов имущественного состояния предприятий
отрасли виноделия за 2007-2011 годы....................................................................................223
Приложение 20 Анализ источников средств предприятий отрасли виноделия
за 2007-2011 годы......................................................................................................................224
Приложение 21 Расчет коэффициентов структуры источников средств предприятий
отрасли виноделия за 2007-2011 годы....................................................................................225

4
Приложение 22 Анализ доходов и расходов предприятий отрасли виноделия
за 2007-2011 годы......................................................................................................................226
Приложение 23 Показатели ликвидности предприятий отрасли виноделия
за 2007-2011 годы......................................................................................................................227
Приложение 24 Показатели деловой активности предприятий отрасли виноделия
за 2007-2011 годы......................................................................................................................228
Приложение 25 Показатели рентабельности предприятий отрасли виноделия
за 2007-2011 годы......................................................................................................................229
Приложение 26 Финансовые результаты промышленности РМ за 2011 год..................................230
Приложение 27 Фрагмент классификации финансовых инструментов.............................236
Приложение 28 Перечень показателей и инструментарий оценки объектов
финансового анализа предприятия графическим способом..................................................237
Приложение 29 Акты о внедрении результатов исследования….........................................239
Декларация об ответственности…….......................................................................................242
Curriculum vitatae.......................................................................................................................243

5
AННОТАЦИЯ
Мулик Андрей "Оптимизация управления финансами предприятия посредством
финансовых инструментов", докторская диссертация в области экономики, Кишинев 2012

Структура диссертации: введение, три главы, общие выводы и рекомендации,


библиография (177 источников), 137 страниц основного текста, 34 рисунка, 77 таблиц и
29 приложений.
Ключевые слова: финансы, управление финансами предприятия, финансовый
анализ, первичные и производные финансовые инструменты, кредитование предприятий,
оптимизация.
Область исследования: Экономика, финансы.
Цель и задачи диссертации состоят в разработке и применении модели
оптимизации финансов винодельческих предприятий посредством применения
финансовых инструментов, то есть необходимо: интерпретировать понятие «оптимизация
управления финансами предприятия»; разработать модель оптимизации управления
финансами предприятия; провести анализ финансового состояния предприятий отрасли
виноделия по существующим методикам; выполнить анализ использования финансовых
инструментов; адаптировать использование матрицы финансовых стратегий для
оптимизации управления финансами предприятий Республики Молдова; предложить
методику определения оптимального значения суммы кредитного договора как одного из
основных финансовых инструментов совершенствования стратегии финансирования
инвестиционных проектов; разработать и практически применить модель определения
стоимости активов при заключении арендного договора для оптимизации управления
финансами предприятия.
Научная новизна и оригинальность исследования состоит в: уточнении понятия
оптимизации управления финансами предприятий; разработки модели оптимизации
управления финансами предприятия; использование графического способа финансового
анализа адаптированного для оценки экономико-финансовой ситуации предприятий РМ;
применении матрицы финансовых стратегий, адаптированной к условиям РМ, для выбора
оптимальной стратегии развития; использования гибридных финансовых инструментов
для минимизации финансовых рисков; совершенствование элементов кредитного
договора; разработки модели определения стоимости активов при заключении арендного
договора для оптимизации управления финансами предприятий.
Решение научной проблемы в изучаемой области состоит в совершенствовании
управления финансами предприятий винодельческой отрасли Республики Молдова путем
применения необходимых первичных и производных финансовых инструментов.
Исследование показало, что предлагаемые нами мероприятия позволят: оптимизировать
расчет суммы кредитного договора что, в конечном счете, позволит получить экономию в
размере 3% от получаемой суммы заемных средств.
Теоретическая значимость исследования состоит в том, что разработанная в
диссертации концепция оптимизации управления финансами предприятия развивает
теорию управления финансами предприятия.
Внедрение научных результатов: модели и некоторые рекомендации,
разработанные в данной работе, были приняты для использования на нескольких
предприятиях Республики Молдова, что подтверждается актами о внедрении результатов
исследования, приложенных к диссертации.

6
ADNOTARE
Mulic Andrei, „Optimizarea gestiunii finanţelor întreprinderii prin intermediul
instrumentelor financiare”, teză de doctor în economie, Chişinău, 2012.

Structura tezei: adnotare, introducere, trei capitole, concluzii generale şi recomandări,


bibliografie (177 de titluri), 137 de pagini text de bază, 34 de figuri, 77 de tabele şi 29 anexe.
Cuvinte-cheie: finanțe, gestiunea finanțelor întreprinderii, analiză financiară, intrumente
financiare primare şi derivate, creditarea întreprinderilor economice, optimizare.
Domeniul de studiu: Economie, finanțe.
Scopul și obiectivele lucrării rezidă în elaborarea și implementarea unui model de
optimizare a gestiunii finanțelor întreprinderilor viti-vinicole prin intermediului utilizării
instrumentelor financiare, fapt reflectat prin: aprofundarea conceptului “optimizarea gestiunii
finaţelor întreprinderii”; elaborarea modelului de oprimizare a gestiunii finanţelor întreprinderii;
efectuarea analizei financiare a întreprinderilor din ramura vinicolă în baza metodicilor existente,
cât şi a analizei instrumentelor financiare, care ar putea fi folosită în procesul de optimizare a
finanţelor întreprinderii; adaptarea matricei strategiilor financiare în scopul optimizării gestiunii
finanţelor întreprinderilor din Republica Moldova; propunerea metodicii de determinare a
mărimii optime a contractului de credit, ca fiind unul dintre instumentele financiare de bază de
perfecţionare a strategiei de finanţare a proiectelor investiţionale; elaborarea şi implementarea
modelului de determinare a valorii activelor în momentul încheierii contractului de arendă în
direcţia optmizării gestiunii finanţelor întreprinderii.
Noutatea și originalitatea științifică a tezei constă în: aprofundarea şi dezvoltarea
conceptului teoretic privind optimizarea finanțelor întreprinderii; elaborarea modelului de
optimizare a gestiunii finanțelor întreprinderii; folosirea metodei grafice de analiză financiară
adaptată pentru evaluarea situaţiei economice şi financiare în cadrul întreprinderii; aplicarea
matricei strategiilor financiare pentru selectarea strategiei de dezvoltare optimă; utilizarea
instrumentelor financiare hibride pentru minimizarea riscurilor financiare; perfecționarea
structurii contractului de credit; elaborarea modelului de determinare a valorii activelor de la
încheierea contractului de închiriere pentru optimizarea managementului financiar al
întreprinderii.
Problema științifică soluționată în domeniul cercetat constă în perfecționarea gestiunii
finanţelor întreprinderilor viti-vinicole din țară, prin intermediul utilizării intrumentelor
financiare primare şi derivate. Cercetarea a arătat că activitățile propuse de autor permit
optimizarea calculului cuantumului contractului de împrumut, care, ulterior oferă economii de
3% din suma împrumuturilor efectuate.
Semnificaţia teoretică a cercetării este determinată de dezvoltarea conceptului de
optimizare a gestiunii financiare a întreprinderii ce presupune dezvoltarea teoriei
managementului financiar al întreprinderii.
Implementarea rezultatelor ştiinţifice: modelul de optimizare a gestiunii finanțelor
întreprinderii şi unele recomandări dezvoltate în această cercetare au fost adoptate pentru a fi
implementate în mai multe întreprinderi din Republica Moldova, drept dovadă sunt certificatele
de implementare a rezultatelor științifice, anexate la teza de doctor.

7
ANNOTATION
Mulic Andrew "Optimization of the financial management enterprise through
financial instruments," doctoral thesis in economics, Chisinau 2012

Dissertation structure: the introduction, three chapters, general conclusions and


recommendations, the bibliography (177 sources), 137 pages of the basic text, 34 drawings, 77
tables and 29 appendices.
Keywords: the finance, management of the enterprise finance, the financial analysis,
primary and derivative financial instruments, crediting of the enterprises, optimisation.
The purpose and dissertation tasks сonsists in development and application of model
of optimisation of the finance wine industry enterprises. by means of application of financial
instruments, that is it is necessary: to interpret concept «optimization of the financial
management enterprise»; to develop model of optimisation of financial management enterprise;
to conduct financial analysis of the wine industry enterprises by existing techniques; to make the
analysis of use of financial instruments; to adapt use of a matrix of financial strategy for
optimization of the financial management enterprise of Republic Moldova; to offer a technique
of determination of optimum value of the sum of the credit agreement as one of the basic
financial instruments of enhancement of strategy of financing of investment projects; to develop
and practically to apply model of cost determination of assets at the conclusion of the lease
agreement to optimization of the financial management enterprise.
Scientific novelty and originality of research consists in: specification of concept of
optimization of the financial management enterprise; developments of model of optimisation of
management by the enterprise finance; adaptations of a graphical method of the financial
analysis for an estimation of an economic-financial situation of enterprises RM; application of a
matrix of the financial strategy adapted for conditions of RM, for a choice of optimum strategy
of development; uses of hybrid financial instruments for minimisation of financial risks;
enhancement of elements of the credit agreement; developments of model of cost determination
of assets at the conclusion of the lease agreement for optimization of the financial management
enterprise.
The decision of a scientific problem in studied area consists in enhancement of
management by the finance of the wine industry enterprises of Republic Moldova by application
necessary primary and derivative financial instruments. Research has shown that events offered
by us will allow: to optimise calculation of the sum of the credit agreement that, finally, will
allow to receive economy at a rate of 3 % from the received sum of borrowed funds.
The theoretical importance of research consists that the concept of optimisation of
management developed in the dissertation the enterprise finance develops the theory of
management of the finance enterprise.
Introduction of scientific results: models and some recommendations developed in
given work, have been accepted for use at the several enterprises of Republic Moldova that
confirms by adoption deeds of results of the research enclosed to the dissertation.

8
Список аббревиатур
ВВП – валовой внутренний продукт
ДА – долгосрочные активы
ТА – текущие активы
НМА – нематериальные активы
ОС – основные средства
НзМА – незавершенные материальные активы
ПДА – прочие долгосрочные активы
ДФА – долгосрочные финансовые активы
ТМЗ – товарно-материальные запасы
НДС – налог на добавленную стоимость
ДЗ – дебиторская задолженность
КИ – краткосрочные инвестиции
ДЗ – денежные средства
ДРП - Долгосрочные расходы будущих периодов
Т - Отгруженные Товары
НЗП - Незавершенное производство
СиМ - Сырье и материалы
ГП - Готовая продукция
С/ст - Себестоимость продаж
КФО - Краткосрочные финансовые обязательства
СК – собственный капитал
ПК- перманентный капитал
НИФ - Нормальные источники формирования основных и оборотных производственных фондов предприятия
з/п – заработная плата
АО – акционерное общество
SA – societate pe acțiuni
РОД - Результат операционной деятельности
РФИД - Результат финансовой и инвестиционной деятельности
РФХД - Результат финансово хозяйственной деятельности
РМ – Республика Молдова
ГК – гражданский кодекс
Гл- глава
FRA – Forward Rate Agreement

9
ВВЕДЕНИЕ
Актуальность и значимость разрабатываемой темы. Экономические и
политические реформы, произведенные за последнее десятилетие в Республики Молдова
(процессы разгосударствления, демонополизации, приватизации) привели к
возникновению качественно новых отношений в сфере финансовой и хозяйственной
деятельности предприятий. Одна из главных задач осуществленных реформ это – переход
к управлению ресурсами предприятия на основе оптимизации его финансово-
экономической деятельности.
Финансовые кризисы последних десятилетий, привели к смещению акцентов
экономической политики с макроуровня на микроуровень, что настоятельно потребовало
теоретического обоснования вариантов оптимизации управления финансами и адаптации
функционирования предприятий реального сектора экономики к быстроменяющемуся в
рыночных условиях динамичному поведению внешней среды, посредством
использования различных финансовых инструментов.
Актуальность темы исследования обусловлена значимостью управления
финансами в общем управлении предприятием реального сектора экономики.
Эффективность управления предприятием зависит от своевременного получения
необходимых и достаточных объемов точной информации о достигнутом уровне качества
управления финансами.
Получение объективных данных и построение оптимальной системы управления
финансами возможно средствами финансовых инструментов, а также финансового
анализа. Применение результатов анализа финансового состояния предприятия, изучение
возможностей потенциальных конкурентов и партнеров, оценки положения предприятия
на рынке сбыта продукции, оценки общей экономической обстановки в отрасли и в стране
в повседневной работе руководства позволяет оптимизировать процесс управления
финансами предприятия.
Проблемы оптимизации управления предприятием возникли с момента
возникновения производства товаров и услуг, усложняясь и развиваясь вместе с
развитием производства и экономики. На современном этапе развития финансово-
экономических отношений от управления финансами на предприятии требуется
обеспечения финансовыми ресурсами стратегических, тактических и оперативных целей
и задач предприятия, при этом величина финансовых ресурсов должна быть достаточной,
а цена - минимальной. Руководство предприятий винодельческой отрасли, как одного из
основных секторов национальной экономики, создающих ВВП страны, с целью

10
обеспечения стабильного экономического роста Республики Молдова, должно быть
вооружено достаточно простым, экономически объяснимым и теоретически
обоснованным механизмом оптимизации финансов предприятия посредством
всестороннего применения существующих в настоящее время финансовых инструментов.
Необходимость разработки новой методологической и практической концепции,
позволяющей оптимизировать управление финансами предприятия, обусловлена, во-
первых, недостаточной теоретической и методологической проработкой оценки качества
управления финансами предприятия, требующей приспособления к постоянно
меняющимся экономическим условиям функционирования предприятий, связанным с
нестабильностью финансовой и политической ситуации в Республики Молдова, а также с
состоянием отрасли виноделия; во-вторых, недостаточной степенью применения
практических основ моделирования и планирования в практике оптимизации управления
финансами предприятия, в особенности начиная с 1990 года, когда при переходе от
советской системы планирования к рыночному механизму регулирования экономики
практически полностью были исключен процесс планирования и прогнозирования
финансового состояния предприятий; в-третьих, недостаточной степенью проработки
надежного механизма оптимизации управления финансами предприятия; в-четвертых,
недостаточной степенью рассмотрения возможного применения существующих
финансовых инструментов для оптимизации управления финансами предприятия; в-
пятых отсутствие методики создания и применения новых финансовых инструментов в
процессе оптимизации финансов предприятий Республики Молдова. Помимо этого
значительно расширилось понятие финансовые инструменты, если изначально к
финансовым инструментам ученые относили только акции и облигации, то в настоящее
время это понятие распространяется на: кредитный договор, договор лизинга,
фьючерсные контракты, форвардные контракты, свопы, опционы и т.д. Необходимостью
решения этих назревших проблем оптимизации управления финансами предприятия
обуславливается актуальность темы настоящего исследования.
Степень разработанности проблемы. Многоаспектность и сложность
оптимизации управления, финансами предприятий уже начиная с возникновения
первичных финансово-экономических отношений, находится в поле зрения различных
ученых и экономистов-практиков. Общие вопросы проблем управления нашли отражение
в работах классиков теории управления А. Маслоу, Э. Мэйо, Ф. Тейлора, А. Файоля [156,
157], развитие и совершенствование теория управления финансами предприятиям
получила в трудах И. Ансоффа [55], П. Друкера, Т. Питерса, А.Г.Поршнева,

11
З.П.Румянцевой, Н.А.Саломатина [142], Ф. Блэка, Дж. Линтнер, Р. Мертона, Я. Моссина,
M. Скоулза, Дж. Тобина, Дж. Трейнора, Ю. Фама, Дж. Хиршлейфер, У. Шарпа, Г.
Марковица, Баумоля, Миллера и Орра [111, 112].
В настоящее время проблемы оптимизации финансов предприятий находят
отражение в трудах А. Володина [81], И.А.Бланка [71], В.В.Ковалева [111,112], Е.Ю.
Максимчука [123], Р.В. Розанова [145], Т.С. Куприянцевой [119]. Из молдавских авторов
необходимо отметить исследования: О. Гаврилан [30], Е. Гетменцевой [83], Ю.
Спиваченко [42], К. Тюрикова и М. Мингазова [153], Н. Бэнчилэ [7,8,9,10,11], М. Дога-
Мырзак [21, 22, 23, 171, 172], И. Лукьян [36, 37, 38, 121, 167], В. Ганя [25, 26, 27, 28, 29,
31], Г. Илиади [31, 32,33,34], Л. Кобзарь [17, 18, 19, 20, 102], Т. Киося [102], Г. Ульян [45,
46, 47].
Теоретические, методологические и прикладные проблемы оптимизации
управления финансами предприятий, рассматриваются как на теоретическом, так и на
практическом уровне.
Первые сведения об использования результатов финансового анализа в
оптимизации управлении финансами как государственных, так и коммерческих
предприятий относиться к 17 - 18 вв., что нашло отражения в работах Ж. Савари и
А.Пиетро, Б.Вентури.
Необходимость обоснования оптимизации управления результатами анализа
финансового состояния предприятия в полной мере было использовано на рубеже 19-20
веков, что объясняется быстрым ростом количества экономически самостоятельных
предприятий в период становления и развития, современных товарно-денежных
отношений. В этот период благодаря работам Р.Я. Вейцмана [103], Н.С. Лунского [122],
Н.А. Блатова[73], П. Герстнера[82], И.Р. Николаева [137] появляется теория составления
балансов, основные положения которой применяются в финансовом анализе вплоть до
настоящего времени. Несмотря на это в данных работах еще не наблюдалось отчетливых
взаимосвязей результатов финансового анализа с оптимизацией управления финансами
предприятия.
В период советской плановой экономики, существовавшей в нашей стране
вплоть до 90-х годов двадцатого столетия, изучением аналогичных проблем занимались
А. П. Александровский [49, 50], М. И. Баканов[56, 57], Н.Р. Вейцман [79], А. Д. Шеремет
[161].
Современные исследования в данной области отражены в трудах: М.Н. Крейниной
[118], Е.В. Негашева, Р.С. Сайфулина, А.Д. Шеремета [161], И.Т. Балабанова [59], Н.П.

12
Кондракова [116, 117], В.Л. Новодворского [139], В.И. Петрова[141], Е.М. Четыркина
[160], Г. В. Савицкой [146]. Из европейских и американских исследований необходимо
указать на труды С.Дж. Брауна и М.П. Крицмена [74]. Решение проблем адаптации,
внедрения и совершенствования методик финансового анализа, а также интерпретации
его результатов для оценки эффективности предприятий республики Молдова отражено в
работах: В.Балануца[4, 5, 6], Н.Цирюлникова, В.Палади [44], Н.Амарфи-Райлян [2].
Применение финансовых инструментов для повышения эффективности финансов
прошло путь от теорий Ф. Модильяни, М. Миллера, Г. Марковица, Дж. Линтнера, Я.
Мойссина, У. Шарпа, Р. Литценбергера, К. Рамасвали, С. Росса, Ф. Блэка и М. Шоулза
[111, 112] до современных исследований: О.Г. Житлухиной [95], Н. В. Белянчева [64],
А.А.Хрысева, О.Андрющенко [159], Д.В. Агрба, Н.Б. Пастухова [52], О.И. Никонов, А.В.
Луценко [138] Д. В. Болясников [65].
Также существенное значение для данной работы имели публикации молдавских
авторов: И.Еников, А.Кетрару, Ю.Оборок, В.Томозей [24, 43], В.Атаман, Г. Войня [3],
И.Лукьян, С. Чиобу [35], С. Албу [1].
Цель и задачи исследования. Цель диссертации состоит в разработке
теоретически и экономически обоснованного, в соответствии с современными
требованиями управления финансами предприятия, решения проблемы оптимизации
управления финансами предприятий винодельческой отрасли посредством применения
финансовых инструментов.
В соответствии с поставленной в работе целью сформулированы следующие
задачи:
• исследовать современные подходы к оптимизации управления финансами;
• интерпретировать понятие «оптимизация управления финансами предприятия»;
• разработать модель оптимизации управления финансами предприятия;
• провести анализ финансового состояния предприятий отрасли виноделия по
существующим методикам;
• выполнить анализ использования финансовых инструментов;
• разработать финансовую стратегию с целью оптимизации управления финансами
предприятий;
• разработать и практически применить оптимальные финансовые инструменты для
управления финансами предприятий;
• адаптировать использование матрицы финансовых стратегий для оптимизации
управления финансами предприятий Республики Молдова;

13
• предложить методику определения оптимального значения суммы кредитного
договора как одного из основных финансовых инструментов совершенствования
стратегии финансирования инвестиционных проектов;
• разработать и практически применить модель определения стоимости активов при
заключении арендного договора для оптимизации управления финансами
предприятия.
Сформулированные цель и задачи диссертационной работы определяют границы
исследования.
Объект исследования. Объектом исследования выступает процесс оптимизации
управления финансами посредством использования финансовых инструментов на
предприятиях отрасли виноделия.
Методологической и теоретической основной диссертационного исследования
являются современные положения экономической теории; раскрытие анализируемых
проблем в трудах национальных и зарубежных экономистов в области оптимизации
управления финансами предприятий, применения финансового анализа и финансовых
инструментов винодельческих предприятий Республики Молдова. При проведении
исследования в области применения финансовых инструментов при оптимизации
управления финансами предприятий винодельческой отрасли, автор руководствовался
экономическими и философскими концепциями управления и новейшими
исследованиями в сфере финансового менеджмента.
В работе использованы законодательные и нормативно-правовые акты,
статистические данные, материалы финансовой отчетности 3 предприятий
винодельческой сферы за 2004-2011 гг., сводные отраслевые балансы по 156
винодельческим предприятиям Республики Молдова и специальная литература.
В процессе решения поставленных в диссертационной работе задач применены
методы научного исследования: прогнозирование, моделирование, научная абстракция,
статистическое наблюдение, сравнительный анализ, классификация и группировка,
предметно-логический анализ, сравнительный анализ, теории вероятностей и
математической статистики, расчетно-конструктивный, балансовый и абстрактно-
логический методы.
Пути решения исследуемой проблемы. Для достижения поставленных целей будет
осуществлен углубленный анализ оптимизации управления финансами предприятия и
приняты меры по разработки и совершенствованию финансовых инструментов для
последующего их применения в финансовой практике Республики Молдова.

14
Научная новизна исследования состоит в:
1) уточнении понятия оптимизации управления финансами предприятий;
2) разработки модели оптимизации управления финансами предприятия;
3) использовании графического способа финансового анализа адаптированного для
оценки экономико-финансовой ситуации предприятий РМ;
4) применении матрицы финансовых стратегий, адаптированной к условиям РМ, для
выбора оптимальной стратегии развития;
5) разработки гибридных финансовых инструментов для минимизации финансовых
рисков;
6) совершенствовании элементов кредитного договора;
7) разработки модели определения стоимости активов при заключении арендного
договора для оптимизации управления финансами предприятий.
Решение научной проблемы в изучаемой области состоит в совершенствовании
управления финансами предприятий винодельческой отрасли Республики Молдова путем
применения необходимых первичных и производных финансовых инструментов.
Исследование показало, что предлагаемые нами мероприятия позволят оптимизировать
расчет суммы кредитного договора. Это, в конечном счете, позволит получить экономию
в размере 3% от получаемой суммы заемных средств и в среднем увеличить доход от
инвестиционной и финансовой деятельности, предприятий винодельческой отрасли, на
907986 леев. Также сократятся потери от курсовой валютной разницы для SA “Cricova” -
2128038 леев, SA „Vinuri Ialoveni“ - 66820 леев и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ -
54596 леев соответственно.
Теоретическая значимость исследования. Разработанная в диссертации
концепция оптимизации управления финансами предприятия развивает теорию
управления финансами предприятия. Сформулированы преимущества предложенной
концепции управления финансами предприятия, выражающиеся в повышении
эффективности использования финансовых средств предприятия посредством
применения различных финансовых инструментов. Используемая в работе концепция
финансового анализа предприятия, а также предложенная автором методика оптимизации
величины заемного финансирования и расчета оптимальной стоимостью контракта
аренды активов предприятия построена в соответствии с требованиями, нацеленными на
оптимизацию управления финансами винодельческих предприятий Республики Молдова.
Практическая значимость исследования. Сформулированные теоретические
положения и выводы диссертационной работы, разработанные модели, адаптация

15
методики анализа и планирования, совершенствование элементов финансовых
инструментов с целью оптимизации управления финансами доведены до практических
рекомендаций для винодельческих предприятий Республики Молдова.
Утверждение результатов. Результаты, полученные при проведении
исследования, были представлены и обсуждались в рамках научно-методического
семинара кафедры «Финансы и банки» Молдавского Государственного Университета.
Представление результатов результаты научного исследования выводы и
основные рекомендации, отраженные в работе были представлены в 14 научных статьях
опубликованных в рецензируемых научных журналах и сборниках Республики Молдова и
на 7 интернациональных и национальных конференция проводимых по тематике
связанной с экономико-финансовой сферой, организованных в рамках Молдавской
Экономической Академии (ASEM), Государственного Университета Республики Молдова
(USM) и опубликованных в период 2005 - 2012 годы.
Публикации. Тема работы была отражена в 14 научных публикациях с
рецензиями, в специализированных журналах в объеме 5,25 авторских листа, из которых:
1. Мулик Андрей. Современные взгляды на управление финансами предприятия. În:Studia
Universitatis №2 (52), 2012 Chişinău CEP USM, p. 151-156 ISSN 1857-2073 (0,54 coli de
autor);
2. Мулик Андрей. Концепция оптимизации управления финансами. În:Studia Universitatis
№2 (52), 2012 Chişinău CEP USM, p. 157-164 ISSN 1857-2073 (0,57 coli de autor);
3. Мулик Андрей, Константинеску Владислав. Разработка стратегии финансирования
инвестиционных проектов предприятий в условиях Республики Молдова. În: Analele
Ştiinţifice ale Universităţii de Stat din Moldova Volumul IV Chişinau 2006 p. 242 – 248
ISBN 978-9975-70-025-2 (0,41 coli de autor);
4. Мулик Андрей, Михалаки Руслан. Методы совершенствования анализа риска при
формировании оптимального бюджета капиталовложений. În: Studia Universitatis №2,
2007 Chişinău CEP USM p. 199-202 ISSN 1857-2073 (0,23 coli de autor);
5. Мудик Андрей, Ульян Галина. Основные принципы, методы и логика финансового
анализа как инструмента повышения качества управления финансами предприятия.
În:Studia Universitatis №2 (22) 2009 Chişinău CEP USM p. 144 – 149 ISSN 1857-2073
(0,41 coli de autor);
6. Mulic Andrei. Particularitățile analizei financiare ca instrument de bază pentru optimizarea
gestiunii financiare a întreprinderii. În:Studia Universitatis №7 (37) 2010 Chişinău CEP
USM p.198-204 ISSN 1857-2073 (0,59 coli de autor);

16
7. Мулик Андрей. Сущность и направления развития финансовых инструментов
используемых для оптимизации управления финансами предприятия. În: Studia
Universitatis Nr. 7 (47) 2011 Chişinău CEP USM p. 163-168 ISSN 1557-2073 (0,45 coli de
autor);
8. Мулик Андрей. Феномен отмывания денег в Республие Молдова в контексте перехода
к рыночной экономики. În: Culegere de lucrări ştiinţifice, сonferinţa ştiintifica
internaţionala “Problemele actuale ale dezvoltării social-economice a Republicii Moldova”
în cadrul catedrei „Finanţe şi bănci”, 18-19 noiembrie 2005 Chisinau CFB USM p. 455-
463 CZU 338(478)(082) (0,36 coli de autor);
9. Mulic Andrei. Utilizarea matricei strategiilor financiare pentru optimizarea gestiunii
finantelor intreprinderii. În: Culegere de lucrări ştiinţifice, Conferinţa ştiintifica
internaţionala “Modalităţi de eficientizare a managementului în condiţiile economiei
concurenţiale” 5-6 octombrie 2007, Chisinau, USM p.182-186 ISBN 978-9975-70-223-2
(0,46 coli de autor);
10. Мулик Андрей. Методология графического способа финансового анализа предприятия в
условиях экономики Республики Молдова. În: Culegere de lucrări ştiinţifice, сonferinţa
ştiintifica internaţionala “Creșterea economică – prioritate națională în contextul integrării în
Uniunea Europeană” în cadrul catedrei „Finanţe şi bănci”, 29-30 octombrie 2008 Chisinau
CFB USM p. 214-218 ISBN 978-9975-70-779-4 (0,25 coli de autor);
11. Мулик Андрей, Ульян Галина. Применение механизма хеджирования финансовых
рисков с целью совершенствования управления финансами предприятий РМ În:
Culegere de lucrări ştiinţifice, сonferinţa ştiintifica internaţionala “Dezvoltarea economică în
contextul aspirației de integrare europeană. Perspective și realizări” în, 23-24 octombrie
2009 Chisinau CFB USM p.337-341 ISBN 978-9975-70-915-6 (0,24 coli de autor);
12. Mulic Andrei. Particularitățile procesului de elaborare a strategiei financiare în cadrul
gestiunii financiare a întreprinderii. În: Culegere de lucrări ştiinţifice, conferința științifică
internațională “ Politici financiare de relansare a creșterii economice în condițiile crizei
economice mondiale” 29-30 aprilie, 2010, Chișinău ASEM p.227-229 ISBN 978-9975-
9956-2-7 (0,16 coli de autor);
13. Мулик Андрей, Логинов Павел. Применение модели эффективного управления
стоимостью недвижимости для оптимизации управления финансами предприятия. În:
Culegere de lucrări ştiinţifice, Conferinţa ştiintifica internaţionala «Aspecte economico-
financiare și sociale ale economiei Republicii Moldova în contextul transformărilor

17
sistemice și integrării în spațiul european 26-27 martie 2010 Chișinău p 371-378 USM
ISBN 978-9975-71-084-8 (0,39 coli de autor);
14. Мулик Андрей, Хулапова Тамара, Ульян Галина Историческое развитие проблемы
оптимизации управления финансами предприятия În: Culegere de lucrări ştiinţifice,
Simposion științific internațional «Sectorul serviciilor în secolul XXI: realizări, probleme,
perspective» 26-27 martie 2010 Chișinău USM p. 211-214 ISBN 978-9975-70-945-3 (0,19 coli de
autor).
Внедрение научных результатов: модели и некоторые рекомендации,
разработанные в данной работе, были приняты для использования на нескольких
предприятиях Республики Молдова, что подтверждается актами о внедрении результатов
исследования, приложенных к диссертации.
Структура работы. В диссертационной работе обобщены результаты
проведенного автором научного исследования управления финансами предприятия, а
также изложены выдвинутые нами в опубликованных материалах важнейшие положения
и выводы. Структура работы определена целью и задачами исследования. Диссертация
состоит из введения, трех глав, общих выводов и рекомендаций, библиографии (177
источников) и приложений, 137 страниц основного текста, включая 34 рисунка, 77 таблиц
и 29 приложений.
Обобщение составляющих работы
Во Введении обосновывается выбранная тема исследования: описывается актуальность и
важность представленной проблемы, определяются цель и задачи исследования,
выявляется научная новизна полученных результатов и практическая значимость работы,
представление результатов, структура работы и обобщение составляющих научного
исследования.
В Главе 1 – «Концепции оценки и оптимизации управления финансами
предприятия посредством финансовых инструментов» - изучены современные взгляды
на управление финансами предприятия. Проанализированы и представлены научные
материалы, касающиеся темы исследования, опубликованные как в специализированных
национальны и интернациональных журналах, так и в электронной форме. В первой главе
предложена концепция оптимизации управления финансами предприятий Республики
Молдова, изучен инструментарий оценки эффективности управления финансами
предприятия и исследованы направления развития финансовых инструментов,
используемых для оптимизации управления финансами предприятия.

18
Глава 2 - «Финансовая стратегия как инструмент оптимизации управления
финансами предприятия» включает финансовый анализ SA „Cricova“, SA „Vinuri
Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ проведенный с целью оценки
эффективности управления финансами предприятия. В данном контексте нами
осуществлена адаптация метод графического анализа к условиям Республики Молдова.
По результатам анализа разработана финансовая стратегия данных предприятий и
произведено адаптирование матрицы финансовых стратегий предприятия к условиям РМ.
В Главе 3 «Разработка и применение финансовых инструментов с целью
оптимизации управления финансами предприятия» осуществляется
совершенствование элементов кредитного договора в контексте улучшения управления
финансами предприятия и предлагается модель определения стоимости активов при
заключении арендного договора. Третья глава также включает описание механизма
применения существующих и разработку новых производных финансовых инструментов
применяемых для оптимизации управления финансами предприятий Республики
Молдова.
Раздел Выводы и рекомендации включает тематические выводы, сделанные на
протяжении исследования, а также формулировку общих выводов и описание основных
результатов научного исследования. В данном разделе даны рекомендации по
оптимизации управлением финансами предприятия посредством использования
финансовых инструментов.

19
1. Концепции оценки и оптимизации управления финансами
предприятия посредством финансовых инструментов

1.1.Современные взгляды на управление финансами предприятия. Концепция


оптимизации управления финансами
Проблемы управления, управляемости, качества продукции, управления качеством
и качества управления финансами возникли с момента возникновения производства
товаров и услуг, усложняясь и развиваясь вместе с развитием производства. Стройная
система управления предприятием была в полной мере востребована в начале XX вв., что
в первую очередь связано с периодом бурного индустриального развития производства,
промышленной революцией девятнадцатого столетия. Во второй половине XX вв.
постепенно произошла реструктуризация мировой экономики - от приоритета отраслей
производящих средства производства (отрасли группы А) осуществился переход к
превалирующей роли отраслей группы Б, продукция которых непосредственно
направлена на удовлетворение потребностей населения. Такому развитию общественного
производства способствовало постоянное появление новых прогрессивных технологий.
Производство стало все в меньшей степени ориентироваться на удовлетворение массовых
потребностей, а все в большей мере исходить из специализированных запросов
конкретных потребителей. В настоящее время проблемы управления любым процессом и
управляемости любого процесса становятся ключевыми на производстве и в экономике.
Финансы предприятий не являются исключением из этой общей тенденции. Теория
управления финансами развивалась и совершенствовалась одновременно с развитием
производства и общей теории управления [93, стр. 11-12].
Система управления финансами предприятия, являясь органической, неотъемлемой
частью экономической категории управления, руководства, контроля в производстве,
направлена на развитие и совершенствование финансовых отношений путем постоянного
внедрения новых принципов, форм, структур и методов управления. В исследованиях
отечественных и зарубежных авторов содержание термина «оптимизация управление
финансами предприятия» трактуется как искусство управления и руководства
финансовыми отношениями с целью эффективного использования основного и
оборотного капитала, трудовых и материальных ресурсов [93, стр. 22].
В работах немецких ученых можно найти наиболее ранние определения фи-
нансовой науки. Историки, прежде всего, отмечают две работы: Й. Зонненфельса

20
«Grundsatze der Polizei, Handlung und Finanz» (1765 г.) и И. Юсти «System der
Finanzwesens» (1766 г.). По мнению Зонненфельса, финансовая наука — это «собрание тех
правил, при помощи которых государство удобнейшим образом получает свои доходы».
Юсти рассматривал сущность финансовой науки в более широком аспекте, поскольку
привел в своей работе учения о доходах государства, его расходах, об управлении
камеральными делами, о кредите. Иными словами, он расширил предмет новой науки, ибо
не без основания полагал, что ограничивать определение финансов лишь
государственными доходами вряд ли оправданно. По его мнению, «финансовая наука —
это наука о правилах, по которым нужные для покрытия государственных расходов
средства собираются и расходуются наиболее целесообразно» [112, стр. 61].
Пионерные разработки в области теории формального оценивания на фондовом
рынке связывают с именем выпускника Гарвардского университета Д. Уильямса (John
Burr Williams), который в своей докторской диссертации, написанной в 1937 г., предложил
модификацию DCF-модели для оценки акций как один из действенных инструментов
работы на рынке ценных бумаг. Однако решающий вклад в развитие этой теории был
сделан Г. Марковицем (Harry Markowitz, род. 1927), разработавшим вначале 1950-х гг.
основы теории портфеля. Следует заметить, что предложенная Марковицем техника
требовала множественных утомительных расчетов, с которыми практически не могли
справиться слабосильные вычислительные машины. Ситуация изменилась после того, как
в 1964 г. У. Шарпом (William Sharpe, род. 1934) был предложен упрощенный и более
практичный вариант математического аппарата, получивший название однофакторной
модели.
Тем не менее, именно в работах Марковица была изложена методология принятия
решений в области инвестирования в финансовые активы и предложен соответствующий
научный инструментарий. Дальнейшее развитие этот раздел теории финансов получил в
исследованиях, посвященных ценообразованию ценных бумаг, разработке концепции
эффективности рынка капитала, созданию моделей оценки риска и доходности и их
эмпирическому подтверждению, разработке новых финансовых инструментов и т. п.
Разработки Марковица, Шарпа и других ученых позволяли оптимизировать один из
двух типовых процессов — инвестирование, предусматривающий ответ на вопрос, куда
вложить денежные средства. Что касается проблемы оптимизации второго типового
процесса — финансирования (ответ на вопрос: откуда взять требуемые ресурсы), то здесь
основной вклад был сделан Ф. Модильяни (Franco Modigliani, род. 1918) и М. Миллером

21
(Merton Miller, род. 1923). Данные авторы в 1958 г. опубликовали знаковую статью,
заложившую основы теории структуры и стоимости капитала [Modigliani, Miller, 1958].
Усилиями таких видных ученых, как Ф. Блэк (Fischer Black), Дж. Линтнер (John
Lintner), Р. Мертон (Robert Merton), Я. Моссин (Jan Mossin), M. Скоулз (Myron Scholes),
Дж. Тобина (James Tobin, 1918—2002), Дж. Трейнор (Jack Treynor, род. 1930), Ю. Фама
(Eugene Fama), Дж. Хиршлейфер (D. Hirshleifer), У. Шарп (William Sharpe, род. 1934),
новое направление начало стремительно развиваться в общетеоретическом плане. Были
разработаны теории ценообразования на рынке опционов, арбитражного ценообразования,
портфеля; исследованы концепции эффективности рынка капитала, предложены модели
оценки риска и доходности и методики их эмпирического подтверждения, разработаны
новые финансовые инструменты и др. [111, 112 стр. 67].
В теории управления финансами используют модели Баумоля и Миллера – Орра.
По мере нормализации уровня инфляции и стабилизации экономики, учетных ставок,
развития фондового рынка они смогут применяться и в условиях Республики Молдолва.
Эти модели управления денежными средствами требуют оценки:
1) общего объема денежных средств и их эквивалентов;
2) доли денег на расчетном счете и в высоколиквидных ценных бумагах;
3) времени и объема процедуры конвертации денег и быстрореализуемых
финансовых активов.
При использовании модели Баумоля предполагается наличие у организации
максимально целесообразного уровня денежных средств, постепенно расходуемых в
течение некоторого периода.
В модели Миллера – Орра рассматривается стохастический процесс периодических
изменений остатков денежных средств. В противоположность модели Баумоля считается,
что изменение остатков денежных средств с течением времени носит случайный характер,
как по направлению, так и по величине.
Согласно этой модели повышение остатка денежных средств допускается до
верхнего контрольного предела. Достигнув его, остаток денежных средств уменьшается
до точки возврата посредством инвестирования в рыночные ценные бумаги. Изменение
остатков денежных средств в сторону уменьшения допускается до нижнего контрольного
предела, при достижении которого организация продает рыночные ценные бумаги на
требуемую сумму и приходит к точке возврата.

22
Динамика остатка денежных средств на расчетном счете имеет «пилообразный»
характер. Модель Миллера – Орра помогает управлять денежным ресурсом в случаях,
когда невозможно предсказать ежедневный отток или приток денег.
Именно в этот период становления финансового менеджмента началось изучение
процесса оптимизации управления финансами предприятия в неразрывной связи с
применением как существующих на то время финансовых инструментов, так и
разработкой необходимых финансовых инструментов адаптированных к новым
организационно-правовым формам предприятий и новым финансово-экономическим
операциям.
Углублению и расширению понимания финансовых проблем, особенно с
применением ситуационных положений в управленческом процессе способствовало
обоснование учеными и специалистами необходимости системного подхода к
управлению вообще и управлению финансами в частности.
Система управления финансами предприятия, состоящая из управляемой
подсистемы (объекта управления - денежных отношений, посредством которых
осуществляется производственно-хозяйственная деятельность по привлечению, созданию,
распределению и использованию фондов и ресурсов) и управляющей подсистемы
(субъекта управления - финансовой службы предприятия, которая вырабатывает тактику
и стратегию управления финансами) представляет собой единое целое и взаимодействует
как во внутренних хозяйственных процессах, так и во взаимоотношениях с внешней
средой [157, стр. 82].
Принципы управления финансами предприятия, сформулированные учеными,
определяются принципами функционирования финансов.
А.А. Володин управление финансами предприятия (финансовый менеджмент)
называет финансовым механизмом. Определяя этот механизм как «систему управления
финансами, предназначенную для организации взаимодействия денежных потоков,
финансовых отношений и фондов денежных средств путем использования финансовых
инструментов и категорий, стимулов, льгот и санкций в соответствии с требованиями
экономических законов на основе законодательных и нормативных актов государства»
[81, стр. 52]. В данном определении можно заметить присутствие финансовых
инструментов как одной из важнейших частей управления финансами предприятия.
Определяя термин «финансовый менеджмент» «системой принципов и методов
разработки и реализации управленческих решений, связанных с формированием,
распределением и использованием финансовых ресурсов предприятия и организацией
23
оборота его денежных средств», И.А. Бланк [71 стр. 215], отмечает, что оптимальное
управление финансовой деятельностью предприятия обеспечивается:
- интегрированностью с общей системой управления предприятием. Интегрированность
объясняется тем, что в какой бы сфере деятельности предприятия не принималось
управленческое решение, оно прямо или косвенно оказывает влияние на формирование
денежных потоков и результаты финансовой деятельности. А также связывает
финансовый менеджмент непосредственно с производственным менеджментом,
инновационным менеджментом, менеджментом персонала и некоторыми другими
видами функционального менеджмента. В соответствии с этим, определяется необ-
ходимость органической интегрированности финансового менеджмента с общей
системой управления предприятием;
- комплексным характером формирования управленческих решений. Финансовый
менеджмент должен рассматриваться как комплексная управляющая система,
обеспечивающая разработку взаимозависимых управленческих решений. Эти решения
вносят свой вклад в общую результативность финансовой деятельности предприятия.
Так как все управленческие решения в области формирования, распределения,
использования финансовых ресурсов и организации денежного оборота теснейшим
образом взаимосвязаны и оказывают прямое или косвенное воздействие на результаты
финансовой деятельности предприятия;
- высоким динамизмом управления. Это, прежде всего, связывает с высокой динамикой
факторов внешней среды, с изменениями конъюнктуры финансового рынка и
меняющимися во времени внутренними условиями функционирования предприятия.
Особенно на этапах перехода к последующим стадиям его жизненного цикла. С
условиями, когда даже наиболее эффективные управленческие решения в области
формирования и использования финансовых ресурсов и оптимизации денежного оборота,
разработанные и реализованные на предприятии в предшествующем периоде, не всегда
могут быть повторно использованы на последующих этапах его финансовой
деятельности. Также это связано с неустойчивой динамикой внешней среды,
изменениями ресурсного потенциала, изменениями форм организации производственной
и финансовой деятельности, изменениями финансового состояния предприятия и других
меняющихся факторов функционирования предприятия;
- вариативностью подходов к разработке отдельных управленческих решений. Это выражается в
разработке альтернативных действий при подготовке каждого управленческого решения в сфере
формирования и использования финансовых ресурсов и организации денежного оборота, при
24
этом выбор альтернативных проектов управленческих решений для реализации должен
основываться на системе критериев, разработанной самим предприятием и определяющей фи-
нансовую философию, финансовую стратегию или конкретную финансовую политику
предприятия;
- ориентированностью на стратегические цели развития предприятия. С учетом того, что какими
бы эффективными не казались те или иные проекты управленческих решений в области
финансовой деятельности в текущем периоде, они должны быть отклонены, если они вступают в
противоречие с главной целью деятельности предприятия. А также стратегическими
направлениями его развития, подрывают экономическую базу формирования собственных
финансовых ресурсов за счет внутренних источников в предстоящем периоде. Изложенные
принципы организации эффективного финансового менеджмента, по нашему мнению, позволяют
формировать необходимый ресурсный потенциал высоких темпов прироста операционной
деятельности, обеспечивать постоянный рост собственного капитала, существенно повышать
конкурентную позицию предприятия на товарном и финансовом рынках, обеспечивать
стабильное экономическое развитие в стратегической перспективе.
Разделяя позиции в определении термина «финансовый менеджмент», считаем
необходимым отметить, что сложно согласиться с предложенной И.А. Бланком целью финансового
менеджмента. Эту цель он видит в максимизации благосостояния собственников предприятия в
текущем и перспективном периоде, обеспечиваемой максимизацией рыночной стоимости
предприятия [71 стр. 126]. Так как из практики последних лет мы видим, что далеко не всегда
собственник заинтересован в развитии предприятия и его существовании в долгосрочной
перспективе, поскольку очень часто в условиях Республики Молдова, сиюминутная выгода
является единственной целью собственника. Она предполагает, что инвесторы исходя из
принципа минимизации риска всегда предпочитают текущие дивиденды доходам,
возможным в будущем, в том числе и возможному приросту акционерного капитала. Их
удовлетворяет меньшая норма прибыли на инвестированный капитал, используемая в
качестве коэффициента дисконтирования, что приводит к возрастанию рыночной оценки
акционерного капитала.
Логичнее было бы исходить из целевой функции роста благосостояния не только
собственников, но и работников предприятия при учете интересов территорий и го-
сударства.
М.Н. Крейнина в трактовке понятия «управление финансами предприятия»
исходит из того, что финансы - это специфический элемент экономики предприятия,
связанный с тем, что отношения между участниками коммерческой деятельности -

25
юридическими лицами - сопровождаются движением денежных потоков. Финансы
определяются совокупностью денежных отношений, возникающих в процессе
производства и реализации продукции (работ, услуг) и включают формирование и
использование денежных доходов, обеспечение кругооборота средств в
воспроизводственном процессе, организацию взаимоотношений с другими
предприятиями, бюджетом, банками, страховыми организациями. Финансовый
менеджмент рассматривается как наука об управлении всеми этими процессами.
Оптимизация управление финансами предприятия, по ее мнению, предполагает разра-
ботку методов, которые предприятие ставит перед собой для достижения определенных
целей, конечной из которых является обеспечение прочного и устойчивого финансового
состояния. Финансовый менеджмент, по мнению автора, включает разработку и выбор
критериев для принятия правильных финансовых решений, а также практическое
использование этих критериев с учетом конкретных условий деятельности предприятия
[118 стр. 224].
Новые формы хозяйствования, появившиеся при переходе к рыночной экономики,
рост конкуренции между предприятиями привели к существенным изменениям
методологии финансового менеджмента и оптимизации управления финансами. Практика
оптимального управления финансовыми ресурсами и капиталом, методы и формы,
профессиональные приемы управления финансами предприятия реализуются в
зависимости от формы собственности и рыночного сегмента предприятия. В условиях
самостоятельности принятия решений (которые раньше принимались вышестоящими
органами управления), резкого повышения ресурсного потенциала предприятий,
предполагающего оптимизацию финансовых отношений, повышение эффективности
управления финансовыми ресурсами и их потенциалом в деловых отношениях, успехи
хозяйственной деятельности предприятий, их финансовое благополучие, положение на
рынке, конкурентоспособность определяют показатели финансового состояния
предприятия. Оптимальное управление финансами напрямую определяет благосостояние
и жизнеобеспечение предприятия.
Из ученых осуществляющих исследование проблемы оптимизации управления
финансами предприятия, в настоящее время, следует отметить работы: Е.Ю. Максимчука
[123] исследовавшего вопросы оптимизации системы управления финансами мелких и
средних промышленных предприятий, посредством формирования системы приоритетов
и применения новой технологии управления предприятием – контроллинга. Эта система
позволяет следить за всеми важнейшими показателями жизнедеятельности фирмы и

26
оптимизировать все финансовые процессы; Р.В. Розанова [145] изучающего вопросы
экономико-математической оптимизации управления финансами строительных компаний
в условиях мультипроектного управления; Т.С. Куприянцевой [119] изучающий
финансовый менеджмент как систему и механизм управления финансами предприятий.
Представляют определенный интерес исследования молдавских авторов: О.
Гаврилан [30] изучающей оптимальную структуру капитала предприятия, в области
оптимизации соотношения собственных и заемных источников финансирования
деятельности экономических агентов и влияние эффекта финансового рычага на выбор
источников финансирования. Е. Гетменцевой [83] которая предлагает использовать
предприятиям Республики Молдова такие современные финансовые методы управления
компанией как: аутсорсинг, ERP – системы, бенчмаркинг. Рассмотрим поподробнее
каждый из представленных методов. Аутсорсинг основан на том, что множество не
ключевых видов деятельности и процессов может более эффективно выполняться
внешними структурами. ERP – системы, позволяют перейти от общего бюджетирования к
прогнозированию денежных потоков. Помимо этого данные системы позволяют
объединить несколько задач: можно одновременно учитывать и планировать денежные
средства, а также отслеживать их движение, формировать себестоимость и оценивать
производительность труда на предприятии. Иными словами данные системы позволяют
сочетать финансовую и не финансовую информацию для успешного управления делами
предприятия. Что касается бенчмаркинга, то изначально он появился как инструмент
маркетинговой политики, однако сегодня он активно используется и в сфере финансов.
Его сущность заключается в том, что финансовый менеджер уходит от среднеотраслевых
финансовых ориентиров к анализу финансовых показателей своих конкурентов для
оценки эффективности собственной финансовой системы. От себя необходимо отметить
что, несмотря на эффективность данных методов, применение их в условиях Республики
Молдова является довольно сложной задачей. Поскольку, например аутсорсинг и ERP –
системы отличаются повышенной сложностью и высокой стоимостью, а сложности
применение бенчмаркинг объясняются высокой степенью закрытости молдавских
предприятий, небольшим числом публичных компаний, боязнью поглощения и иных атак
на собственность, а также просто не желанием раскрывать внутреннюю сторону своей
финансовой деятельности.
Несмотря на это в данной диссертационной работе при проведении финансового
анализа с целью оценки эффективности управления предприятием мы намеренны,
использовать как традиционный метод сравнения со среднеотраслевыми показателями,

27
так и метод бенчмаркинга, согласно которому полученные результаты одного
экономического агента будут сравниваться с результатами его отраслевых конкурентов.
Также представляет определенный интерес разработки Ю. Спиваченко [42] в
которых отражены возможности оптимизации финансов и структуры капитала
предприятий Республики Молдова. В исследованиях данного автора отражены наиболее
важные факторы, влияющие на оптимизацию финансовой структуры предприятия. Среди
которых выделены: общие затраты, затраты на мониторинг, стимулирование финансовых
менеджеров, транзакционные издержки касающиеся арбитражных процессов.
С нашей точки зрения является не верным что затраты на мониторинг и
стимулирование финансовых менеджеров автор тесно связывает с возможностью
банкротства фирмы, поскольку данные элементы не являются определяющими для оценки
и прогнозирования несостоятельности предприятия.
В исследованиях К. Тюрикова и М. Мингазова [153] заслуживают внимание
вопросы: оценки эффективности управления денежными ресурсами на основе
прогнозного анализа финансового состояния, использования методов управления
позволяющих увязать стратегические цели с оперативными задачами и существующими
бизнес процессами. Также данными учеными указаны основные критерии оценки
эффективности управления финансово-хозяйствующей деятельностью предприятия,
среди которых: выручка от реализации продукции, работ, услуг, финансовая
стабильность, финансовый результат собственника, прирост стоимости компании.
Критерии, предложенные вышеназванными авторами, на наш взгляд, имеют
достаточно ограниченный характер и требуют дополнительного уточнения. Что
предопределило необходимость уточнения нами в данном исследовании определенных
критериев и показателей, оценка которых позволит в полной мере оценить эффективность
управления финансами предприятий Республики Молдова.
Проблемы оптимизации финансов также встречаются в научных публикациях
Бэнчилэ Натальи, Дога-Мырзак Марьяны, Лукьян Ивана [7, 8, 9, 10, 22, 23, 36, 37, 38]. В
них рассматриваются: вопросы оптимизации налоговых расходов экономических агентов,
проблемы снижения финансового риска предприятия, развитие инвестиционных
процессов в Республики Молдова в условии экономического риска, применение
налоговых и инвестиционных стратегий для развития национальных предприятий, а
также влияние финансовой стратегия на результаты деятельности предприятия. Главным
недостатком данных научных работ, по нашему мнению, является то, что процесс
оптимизации финансов рассматривается только с позиции разработки эффективной

28
финансовой стратегии включающей в себя вопросы оптимизации налогообложения,
инвестиционной стратегии, стратегии финансирования бизнеса и стратегии управления
финансовыми рисками. В то время как практика использования финансовых
инструментов на основании применяемой финансовой стратегии абсолютно не
рассматривается. С нашей точки зрения оптимизация финансов предприятия не может
ограничиваться только разработкой и применением оптимальной финансовой стратегии,
так как она является только указанием направления и путей оптимизации, а финансовые
инструменты – рычагами, с помощью которых необходимо оптимизировать финансы
экономического агента.
Научные публикации В. Ганя, Г. Илиади, Л. Кобзарь, Г. Ульян [17, 18, 26, 27, 31,32]
затрагивают вопросы: управления риском при финансировании инновационных
инвестиционных проектов, влияния государственных стимуляторов на инвестиционную
деятельность в условиях риска. Также здесь рассматриваются проблемы альтернативного
финансирования инвестиций с повышенным риском, логически-дескрептивного
моделирования состояния финансово-кредитного равновесия. Производиться определение
оптимальной валютной зоны с точки зрения ее составляющих и оценка корпоративных
финансовых стратегий. Также в них рассматриваются основные направления финансовой
политики Республики Молдова в условиях глобализации, оптимизации инвестиционных
ресурсов страховых компаний.
Одним из существенных недостатков данных исследований, с нашей точки зрения
является то, что в них не произведена разработка общей модели оптимизации финансов
предприятия, а смоделированы только отдельные элементы оптимизации финансов
предприятия, например моделирование состояния финансово-кредитного равновесия
экономического агента. Проблема оптимизации инвестиционных ресурсов не
рассмотрена во взаимосвязи с разработкой и внедрением финансовой стратегии
предприятия. А процедура управления инвестиционным риском довольно поверхностно
связана с применением финансовых инструментов.
Проведенный анализ научных работ показал, что исследование оптимизации
управления финансами предприятий не основывался на применении финансовых
инструментов.
Многообразие финансовых отношений, возникающих в процессе участия
финансов предприятий в производственно-хозяйственной деятельности, объясняется
разнообразием участников процесса. Это и отношения с поставщиками и покупателями,
заказчиками и подрядчиками, бюджетом и внебюджетными фондами. С кредитными и

29
страховыми организациями, налоговой службой, с аудиторскими фирмами и
инвестиционными институтами. А также с товарными, сырьевыми и фондовыми
биржами. Финансовые отношения внутри предприятий, возникающие при формировании
собственного капитала (основного и оборотного), в процессе образования и
распределения прибыли, образования фондов и ресурсов, и финансовые отношения с
персоналом предприятия по оплате труда, выплате дивидендов и процентов по
облигациям и другим ценным бумагам, принадлежащим предприятию, финансовые
отношения с акционерами. Разнообразные виды финансовых отношений предприятия,
выраженные в денежной форме, являются взаимными и отражают движение денежных
средств, как от хозяйствующих субъектов, так и к ним. Соотношение встречных потоков
денежных средств, преобладание одного либо другого направления, влияя на финансовое
состояние, определяет перспективы развития предприятия.
В связи с этим, с нашей точки зрения, главная задача оптимизации управления
финансами предприятия (финансового менеджмента) - рациональное и эффективное
размещение и использование денежных средств для получения устойчивого источника
финансирования,
Оптимальное управление финансами предприятия реализуется через функции управления.
Нельзя сказать, что существует полное единодушие среди ученых финансистов в подходах к
наименованиям, качественному содержанию функций и их количественному составу. Отдельными
авторами называется от 2 (М.Н. Крейнина) до 13 (И.А. Бланк) функций.
М.Н. Крейнина считает, что финансы предприятия выполняют только распределительную
и контрольную функции [118].
И.А. Бланк поделил названные им 13 функций финансового менеджмента на две группы. К
первой группе отнесены функции управляющей подсистемы финансового менеджмента, включая
разработку финансовой стратегии предприятия; создание организационных структур. Которые
обеспечивают принятие и реализацию управленческих решений по всем аспектам финансовой
деятельности предприятия. Формирование эффективных информационных систем,
обеспечивающих обоснование альтернативных вариантов управленческих решений; осуществле-
ние анализа различных аспектов финансовой деятельности предприятия; осуществление
планирования финансовой деятельности предприятия по основным ее направлениям; разработку
действенной системы стимулирования реализации принятых управленческих решений в области
финансовой деятельности; осуществление эффективного контроля реализации принятых
управленческих решений в области финансовой деятельности. К группе функций управляемой под-
системы финансового менеджмента отнесены такие функции как управление активами, управление
30
капиталом, управление инвестициями, управление денежными потоками, управление финансовыми
рисками, антикризисное финансовое управление [71 стр. 154].
Е.Н. Лобанова и М.А. Лимитовский названные ими 9 функций управления финансами
разделили на три группы: традиционные, нетрадиционные и специальные функции. К
традиционным функциям относятся: финансовое планирование, учет и контроль,
ценообразование. Нетрадиционными функциями предлагается считать: управление ликвидностью,
управление финансовой устойчивостью, инвестиционную деятельность. Специальные функции это
управление акционерным капиталом, управление корпоративными ценными бумагами,
дивидендная политика. Представляется, что предложенная Е.Н. Лобановой и М.А. Лимитовским
трактовка в большей степени отражает точку зрения авторов на объект изучения «финансовый
менеджмент», а не на выполняемые финансовым менеджментом функции [120 стр. 65].
Рассмотренная концепция по нашему мнению наиболее точно отражает функции
управления финансами.
По мнению авторов энциклопедического словаря, управление финансами предприятия
осуществляется посредством воспроизводственной, распределительной и контрольной функции
[155 стр. 215]. Раскрывая содержание перечисленных функций, авторы отмечают, что
воспроизводственная функция присуща только финансам предприятий, осуществляющим свою
деятельность в сфере материального производства. Активно участвуя во всех стадиях
расширенного воспроизводства, через воспроизводственную функцию финансы предприятия обес-
печивают непрерывный кругооборот капитала, способствуют росту собственного капитала и
доходности предприятия, формированию денежных доходов, фондов накопления и потребления,
оптимизируют соотношение между ними. Экономическое содержание распределительной
функции финансов предприятий, отмечают авторы, проявляется в распределении и
использовании капитальных ресурсов, денежных доходов, прибыли (рациональное
размещение капитала, денежных фондов и накоплений обеспечивает эффективное
финансирование текущей производственной деятельности). А также в формировании
структуры затрат на производство и реализацию продукции, себестоимости, структуры
валовой, налогооблагаемой и чистой прибыли, фонда оплаты труда, фондов накопления,
потребления и резервных фондов. Участие финансов предприятий в распределении и
перераспределении средств оказывает определяющее влияние на конечные результаты
деятельности предприятия. Экономически обоснованные распределительные отношения
способствуют оптимизации взаимоотношений предприятия с другими предприятиями и
организациями, банками и государством. О контрольной функции финансового

31
менеджмента говорится только то, что она осуществляется в тесной связи с
воспроизводственной и распределительной функцией.
По нашему мнению данные авторы не достаточно полно раскрывают роль
контрольной функции в повышении качества управления финансами. На наш взгляд это
объясняется отсутствием аналитического инструментария, влияющего на своевременное
принятие управленческих решений управляющей подсистемой. Трудно также полностью
согласиться с авторами о содержании воспроизводственной функции, которое сводится
только к обеспечению процесса производства без учета таких важных составляющих
получения дохода как доходные вложения, долгосрочные финансовые вложения и
краткосрочные финансовые вложения.
По мнению А.А. Володина, управление финансами предприятия осуществляется
посредством обеспечивающей, распределительной и контрольной функции [81 стр. 103].
При этом содержание обеспечивающей функции трактуется шире, чем
воспроизводственной функции и включает в себя обеспечение всех видов деятельности
предприятия. Последняя точка зрения представляется наиболее отвечающей задачам
авторской концепции оптимизации управления финансами предприятия и по этой
причине принята и использована в данном диссертационном исследовании.
В жесткой конкурентной борьбе за выживаемость, в условиях которой осу-
ществляют свою деятельность большинство предприятий Республики Молдова, одну из
ведущих ролей начинает играть и будет играть качество управления финансами. На
сегодняшний день не существует ни общегосударственного, ни международного
документа регламентирующего качество управления финансами, потребность в котором
диктуется требованиями времени и рынка. Возникает необходимость разработки концепции
оптимального управления финансами, ориентированной на качество управления финансами.
Функционально "качество управления финансами" отличается от категории "качество
управления" тем, что основное назначение качества управления финансами - это обеспечение
процесса производства в полном объеме и требуемые сроки необходимыми и достаточными
финансовыми ресурсами, то есть качество управления финансами составляет только часть
категории "качество управления". Если говорить о качестве управления предприятием, то задачи
этого управления совпадают с задачами качественного управления финансами.
Концепция управления финансами предприятия по нашему мнению должна включать в
себя определение термина качество управления финансами предприятия, модель качества
управления финансами предприятия, инструментарий качества управления финансами
предприятия.
32
Для разработки концепции, в целях ознакомления с подходами обеспечению оптимизации
управления финансами, изучены и проанализированы литературные источники и документы-
аналоги, определяющие качество управления и оптимизацию управления финансами [30, 42, 66,
71, 83, 98, 110, 111, 117, 119, 123, 145, 147, 148, 149, 153, 154, 142, 155, 120, 81, 156]. Исследование
осуществлялось в теоретическом, историческом и практическом аспектах. Из изученных и
проанализированных источников наибольший интерес для решения поставленных задач
представляют международные стандарты ИСО серии 9000, в которых определены и
сформулированы требования к управлению качеством продукции, к системе менеджмента
качества и системе качества продукции. Данный интерес вызван тем, что большинство
исследователей считает, что данный стандарты применимы исключительно для оценки качества
производимой предприятием продукции. Но это далеко не так с практической точки зрения. Так
как в последнее время в менеджменте начали говорить об управлении бизнес-процессами,
о регламентации, о применении процессно-ориентированных стандартов (стандарты ISO,
например, прямо предписывают компаниям управление по бизнес-процессам), об
оптимизации и совершенствовании бизнес-процессов, в том числе и финансовых
процессов.
Помимо этого директор по развитию совместно с генеральным директором (или
директором по финансовой стратегии — в крупных корпорациях появляются и такие
позиции) занимается оптимизацией всех бизнес-процессов компании совместно потому
что, оптимизировать процессы нужно под конкретные цели, на конкретный промежуток
времени. Регламентация самих процессов позволяет управлять через качество
проектирования и качество исполнения робот. В итоге система управления компанией
становится более сложной, она состоит из двух контуров управления: через постановку
целей и управление мотивацией людей; через регламентацию самих процессов. Причем
оба процесса как бы «встроены» друг в друга, они не протекают параллельно и
независимо друг от друга. Такая модель управления была разработана в 90-е годы ХХ века
и описана в стандартах ІSO серии 9000. Требованиями этих стандартов прямо
предписывается, что управление компанией должно осуществляться не только по целям,
но и по процессам. В формате стандарта ІSO регламентируются процедуры описания
процессов, извлечения знаний и их документирования, контроля качества исполнения.
Кроме того, все процессы постоянно должны оптимизироваться и улучшаться, а сами
стандарты ІSO — в соответствии с заложенной в них идеологией — развиваться и
совершенствоваться, нынешние их требования уже лет на 10 отстают от лучшей мировой
практики. Поэтому сегодня компаниям следует ориентироваться на следующее поколение

33
стандартов, опережая эволюцию ІSO.
В данных стандартах отмечено, что в него не включены требования для других видов
менеджмента, кроме менеджмента качества продукции, в т.ч. для финансового
менеджмента. Вместе с тем говорится, что данный международный стандарт позволяет
предприятию связать или объединить ее собственную систему менеджмента качества с
требованиями соответствующей системы менеджмента, в том числе и финансового.
Соединение системы менеджмента качества с финансовым менеджментом
предприятия посредством внедрения сертификации ISO позволит использовать ряд
преимуществ как внутреннего, так и внешнего плана, а именно:
 оптимизация финансовых процессов, выявление проблем и сокращение
финансовых потерь;
 экономия финансовых ресурсов;
 увеличение производительности и эффективности использования финансовых
ресурсов;
 повышение ответственности финансовых менеджеров;
 оптимизация финансовой структуры;
 гарантия соблюдения соответствующего финансового законодательства перед
партнерами и клиентами;
 ограничение случаев финансовых ошибок, предполагающих юридическую
ответственность организации;
 обеспечение условий предоставления страховок и кредитов, которые могут
оказаться более выгодными.
Определение термина «оптимизации управления финансами предприятия» и
конструирование модели оптимизации управления финансами предприятия осуществим,
основываясь на, изложенных выше, высказываниях представленных ученых [30, 42, 66, 71,
83, 98, 110, 111, 117, 119, 123, 145, 153, 154, 142 ,155, 120, 81, 156]. А также требований, опре-
деленных в международных стандартах по управлению качеством продукции и системам
менеджмента качества [147, 148, 149].
При определении термина и конструировании модели качества управления
финансами исходим из того, что:
• качество управления финансами предприятия в данной диссертационной работе
рассматривается как один из критериев оптимальности управления предприятием,
определяется степенью осуществления стратегических, тактических, оперативных

34
целей и задач предприятия, то есть в тесной увязке целей и задач с полученными
результатами;
• степень осуществления стратегических, тактических, оперативных целей и задач
предприятия оценивается по критериальными базовым объектам финансового
анализа;
• предприятие рассматривается как открытая система в единстве внутренней и
внешней среды;
• деятельность предприятия ориентирована на качество управления производством
продукции и услуг, оптимальным управлением финансами и на удовлетворение
потребителей, ситуационный подход к управлению, обеспечивающий адаптацию к
условиям существования предприятия, на котором люди, обладающие знаниями,
являются главным источником эффективной деятельности;
• за основу конструирования модели качества управления финансами предприятия
принята модель системы менеджмента качества продукции. По международному
стандарту ИСО 9001-2000;
• модель системы качества - набор требований обеспечения качества в конкретной
ситуации;
• все понятия несут в себе как экономическое, так и зависящее от времени
содержание;
• планирование качества - деятельность, которая устанавливает цели и требования к
качеству управления финансами;
• оценка качества управления финансами - систематическая проверка объекта на
способность выполнения установленных требований;
• при обеспечении финансово-хозяйственной деятельности предприятия приоритет
имеет обеспечение финансовыми ресурсами производства продукции (оказания
услуг);
• сроки обеспечения финансовыми ресурсами, определяемые финансово-
хозяйственной деятельностью предприятия, прежде всего, определяются в
соответствии с производственной программой и бюджетом предприятия произ-
водственным циклом выпуска продукции (оказания услуг).
Предлагается следующее определение понятия «оптимизации управления
финансами предприятия»:

35
оптимизация управления финансами предприятия – это процесс выбора
наилучшего (оптимального) варианта необходимых и достаточных финансовых ресурсов
в соответствии со стратегическими, тактическими и оперативными целям и задачами,
определяемыми финансово-хозяйственной деятельностью предприятия, посредством
применения оптимальных финансовых инструментов для максимизации прибыли
предприятия.
Разработанная нами в диссертационном исследовании и предлагаемая к приме-
нению модель качества управления финансами на микроуровне представлена на рис.1.1.
На модели рис.1.1. слева и справа показана внешняя, формулирующая требования к
управлению финансами среда предприятия и расположенная в центре внутренняя,
обеспечивающая выполнение требований к управлению финансами, система обеспечения
оптимизации управления финансами предприятия.

НЕПРЕРЫВНОЕ УЛУЧШЕНИЕ УПРАВЛЕНИЯ ФИНАНСАМИ


Заинтере-
сованные Заинтере-
Принятие руководством сованные
стороны:
собственники, стратегических решений в стороны
акционеры, области управления
банки, финансами
поставщики,
покупатели,
П
работники
Подбор Финансовая отчетность,
предприятия, квалифицированного финансовый анализ, Удовле-
финансовые персонала, создание финансовое планирование и творен-
институты, условий для работы моделирование ность
инвесторы заинте-
ресован-
Управление финансами Качество управления ных
предприятия финансмами сторон
Требования

Процессы и процедуры, выполняемые финансовыми менеджерами:


- финансовый анализ
- разработка финансовой стратегии
- поиск и применение необходимых финансовых инструментов с целью оптимизации управления
финансами
Деятельность, добавляющая ценность
Информационные потоки
Рис.1.1. Модель оптимизации управления ориентированная на качество управления
финансами предприятия
Источник: разработано автором на основе модели качества управления финансами предприятия [94 стр. 39]
Внешняя среда представлена собственниками предприятия, акционерами,
банками, поставщиками, покупателями производимой предприятием продукции,
работниками предприятия, финансовыми институтами, инвесторами. То есть заинте-
ресованными в качестве управления финансами сторонами.

36
Внутренняя система обеспечения качества управления финансами предприятия
представлена управляющей и управляемой подсистемами строится на ответственности
руководства (управляющей подсистемы) за управление всеми финансовыми ресурсами.
Управляющая подсистема в лице руководства предприятия
• разрабатывает, принимает и несет ответственность за реализацию стратегических
(касающихся привлечения инвестиций, крупных кредитов, дивидендной политики)
и тактических (направленных на грамотное распоряжение имеющимися у
предприятия финансовыми ресурсами) финансовых решений;
• обеспечивает осуществление планирования в целях достижения целей в области
качества управления финансами;
• осуществляет подбор и расстановку квалифицированного персонала финансовой
службы предприятия, наделяет ответственных исполнителей соответствующими
полномочиями, создает условия успешной работы финансовой службы, назначает
ответственного за функционирование системы качества управления финансами;
• несет ответственность за достоверность данных финансовой отчетности,
проведение финансового анализа, обеспечение финансового планирования и
моделирования;
• обеспечивает создание системы взаимосвязи, охватывающей вопросы
результативности системы качества управления финансами;
• доводит до сведения всех работников финансовой службы политику и цели
руководства в области качества управления финансами;
• через запланированные промежутки времени в целях проверки результативности
проводит анализ системы качества управления финансами, оценивает возможности
улучшения и внесения необходимых изменений в систему управления.
Управляемая подсистема, включающая службу управления финансами и службу качества
управления финансами, осуществляя управление финансами:
• создает условия для осуществления деятельности предприятия, включающие
подбор квалифицированного персонала, постоянное профессиональное повышение
квалификации персонала, оборудование современных рабочих мест, сервисную
поддержку компьютеров, подключение к Интернету, подписку на специальные
журналы, доступ к экономической литературе;
• осуществляет и несет ответственность за регламентацию финансовой деятельности
на предприятии, за процесс планирования финансовой деятельности, за

37
реализацию принятых стратегических и тактических финансовых решений,
разработку и реализацию оперативных финансовых решений;
• осуществляет и несет ответственность за измерение, анализ и улучшение качества
управления финансами предприятия. Включая мониторинг процесса финансовой
деятельности на предприятии и контроль качества принимаемых финансовых решений,
осуществление корректирующих и предупреждающих действий, улучшающих качество
управления финансами;
• осуществляет и несет ответственность за обеспечение предприятия в установленные сроки и в
полном объеме необходимыми и достаточными финансовыми ресурсами.
На входе модели качества управления финансами предприятия собираются
информационные потоки ожиданий «Заинтересованных сторон» (например, акционеров - об
уровне дивидендов, поставщиков - о максимальном сроке задержки по платежам, инвесторов - об
уровне доходности предприятия и т.д.). Обсуждаются, вырабатываются и формулируются в
соответствии с общей стратегией деятельности предприятия и ее детализацией на ближайший
период согласованные требования «Заинтересованных сторон» к управлению финансами
предприятия по обеспечению предприятия в установленные сроки необходимыми и достаточными
финансовыми ресурсами, которыми должна руководствоваться финансовая служба в своей
деятельности в планируемый период. На выходе «Заинтересованные стороны» оценивают качество
управления финансами предприятия, на соответствие установленным на входе требованиям и
принимают решение об удовлетворенности или не удовлетворенности достигнутым уровнем
(степенью) качества управления финансами.
Модель качества управления финансами предприятия нацелена на оптимизацию управление
финансами, обеспечивающее наращивание потенциала предприятия, осуществляющего в ходе
управления финансами «Деятельность, добавляющую ценность» [148 стр. 62], за счет роста
деловой репутации и увеличения стоимости самого предприятия.
Представленная модель активно применяется в финансовом менеджменте
предприятий SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“, SRL «Grape Valley» и SRL
«Olmosdon» (Приложение 29) для оптимизации управления финансами.

1.2. Инструментарий оценки эффективности управления финансами предприятия


В предыдущем параграфе основное внимание было уделено двум составляющим
концепции оптимизации управления финансами предприятия: определению понятия
термина "качество управления финансами" и разработке модели качества управления
финансами предприятия. Задача настоящего параграфа, не изменяя системному подходу

38
исследования, на основе обобщения изученного теоретико-исторического и практического
материла предложить инструментарий оценки управления финансами предприятия.
Предлагается следующее определение понятия «инструментарий оценки
эффективности управления финансами предприятия»:
инструментарий оценки эффективности управления финансами предприятия
- представляет собой совокупность инструментов, применяемых в финансовом
менеджменте с целью оценки правильности выбора наилучшего (оптимального) варианта
необходимых и достаточных финансовых ресурсов в соответствии со стратегическими,
тактическими и оперативными целям и задачами, определяемыми финансово-
хозяйственной деятельностью предприятия.
Учитывая, что эффективность решений по управлению финансами предприятия во
многом зависит от своевременной и достоверной информации, позволяющей отслеживать
текущее финансовое состояние предприятия, контролировать выполнение намеченных
управленческих решений и их эффективность, вносить своевременно коррективы в ранее
принятые решения, предлагается использовать финансовый анализ в качестве основного
инструмента оценки управления финансами предприятия.
Внутрифирменный финансовый анализ можно определять как совокупность
аналитических процедур в системе управления финансами фирмы. Этот анализ
рассматривается с позиций внутрифирменного аналитика (менеджера) и имеет целью
оптимизации финансовой модели фирмы (т.е. её баланса) через аналитическое обоснование
решений инвестиционно-финансового характера [112, с. 333]. Следовательно, по Ковалёву
лучшей финансовой моделью предприятия является бухгалтерский баланс
Финансовый анализ в системе управления финансами предприятия в наиболее
общем виде представляет собой метод накопления, трансформации и использования
информации финансового характера, имеющий целью:
 оценить текущее и перспективное имущественное и финансовое состояние
предприятия;
 оценить возможные и целесообразные темпы развития предприятия с
позиции финансового их обеспечения;
 выявить доступные источники средств и оценить возможность и
целесообразность их мобилизации;
Вопросы организации и методики проведения финансового анализа широко
освещены в работах: И.Т. Балабанов[58, 59], Н.П. Кондраков[116, 117], В.Л.Новодворский

39
[139], В.И. Петрова [141], Е.М. Четыркин [160], В.Балануца [4,5,6], Н.Цирюлникова [44],
Г.В. Савицкая [146] и других.
А.Д. Шереметом предложена следующая общая классификация финансово-
аналитических методов[161, с. 29]:
• Горизонтальный (временной) анализ - сравнение каждой позиции отчетности с
предыдущим периодом.
• Вертикальный (структурный) анализ — определение структуры итоговых
финансовых показателей с выявлением влияния каждой позиции отчетности на
результат в целом.
• Трендовый анализ - сравнение каждой позиции отчетности с рядом предше-
ствующих периодов и определение тренда, то есть основной тенденции динамики
показателя, очищенной от случайного влияния и индивидуальных особенностей
отдельных периодов.
• Анализ относительных показателей (коэффициентов) — расчет отношений
данных отчетности, определение взаимосвязей показателей.
• Сравнительный (пространственный) анализ — внутрихозяйственное сравнение по
отдельным показателям фирмы, дочерних фирм, подразделений, цехов, а также и
межхозяйственное сравнение показателей данной фирмы с показателями
конкурентов, со среднеотраслевыми и средними общеэкономическими данными.
• Факторный анализ — анализ влияния отдельных факторов (причин) на
результативный показатель с помощью детерминированных или стохастических
приемов исследования.
Помимо вышеуказанной классификации А.Д. Шеремет выделяет количественные
методы финансово-экономического анализа, подразделяемые на статистические,
бухгалтерские и экономико-математические методы.
К статистическим методам экономического анализа относятся:
• статистическое наблюдение - запись информации по определенным принципам и с
определенными целями;
• абсолютные и относительные показатели (коэффициенты, проценты);
• расчеты средних величин: средние арифметические простые, взвешенные,
геометрические;
• ряды динамики: абсолютный прирост, относительный прирост, темпы роста, темпы
прироста;
• сводка и группировка экономических показателей по определенным признакам;

40
• сравнение: с конкурентами, с нормативами, в динамике;
• индексы — влияние факторов на сравнительные показатели;
• детализация (например, производительность труда годовая зависит, во-первых, от
производительности часовой, во-вторых, от использованного времени в течение года);
• графические методы.
Использование управленческих и аналитических методов часто опирается на
результаты экономико-математического моделирования хозяйственных процессов. В этом
случае обычно применяют:
• методы элементарной математики;
• классические методы математического анализа: дифференцирование, интегрирование,
вариационное исчисление;
• методы математической статистики: изучение одномерных и многомерных
статистических совокупностей;
• методы математического программирования: оптимизация, линейное, квадратичное и
нелинейное программирование; блочное и динамическое программирование;
• методы исследования операций: управление запасами; методы технического износа и
замены оборудования; теория игр; теория расписаний; методы экономической
кибернетики;
• методы экономико-математического моделирования и факторного анализа,
используемые для решения специфических задач финансового анализа.
Многие математические методы: корреляционный анализ, регрессивный анализ,
и др., вошли в круг аналитических разработок значительно позже. Методы
экономической кибернетики и оптимального программирования, методы исследования
операций и теории принятия решения, безусловно, могут найти непосредственное
применение в рамках финансового анализа.
Необходимо отметить, что состав и название показателей в научной литературе
зачастую варьируется. Так, например, одни и те же показатели могут называться по-
разному или иметь разные числители и знаменатели. Данное утверждение наглядно
можно увидеть на примере анализа показателей рентабельности, встречающихся в разных
источниках [113 стр. 16].
Главная цель финансового анализа состоит в выявлении динамики и структуры
изменений финансового состояния предприятия посредством оценки изменения основных
финансовых показателей.

41
Анализ финансовых коэффициентов заключается в сравнении их значений с
базисными величинами, а также в изучении их динамики за отчетный период и за ряд лет.
В качестве базисных величин используются усредненные по временному ряду значения
показателей данного предприятия. Которые относятся к благоприятным с точки зрения
финансового состояния периодам, среднеотраслевые значения показателей, значения
показателей, рассчитанные по данным отчетности наиболее удачливого конкурента.
Кроме того, в качестве базы сравнения могут служить теоретически обоснованные или
полученные в результате экспертных опросов величины, характеризующие оптимальные
или критические с точки зрения устойчивости финансового состояния и значения
относительных показателей.
Что касается эволюции методов и способов проведения финансового анализа то
необходимо отметить, что систематизированный финансовый анализ с помощью наборов
аналитических коэффициентов, известный на Западе как «Анализ коэффициентов» (Ratio
Analysis) начал распространятся в Республике Молдова сравнительно недавно – с начала
90-х годов. Причин тому было несколько: усиление англо-американского влияния на
процессы изменения отечественной системы бухгалтерского учета и анализа,
распространение переводной литературы по вопросам учета, аудита и финансового
менеджмента. Резкое увеличение в Республике Молдова числа действительно
самостоятельных предприятий, постепенное разрушение вертикальных связей в
информационном обеспечении и усиление роли горизонтальных связей, существенное
повышение неопределенности относительно финансового состояния имеющихся и
потенциальных контрагентов. Нельзя сказать, что подход к анализу имущественного и
финансового положения с помощью относительных коэффициентов был чем-то
принципиально новым для отечественной аналитической школы. Поскольку многие
подобные показатели достаточно широко применялись в экономическом анализе, тем не
менее, определенный элемент новизны присутствовал и, более того, иногда приводил к
некоторым недоразумениям вызванным применением некоторых методов финансового
анализа без надлежащей адаптации к условиям Республики Молдова. Можно упомянуть о
трех основных причинах возникновения подобных недоразумений. Во-первых, многие
коэффициенты были взяты из западной учетно-аналитической литературы без каких-либо
комментариев или минимальной интерпретации в приложении к специфике Молдовы.
Во-вторых, в отличие от западной практики, которой известны десятки аналитических
коэффициентов, однако при проведении реального анализа они отбираются и
специфицируются в расчете на конкретный круг пользователей, отечественные аналитики

42
нередко предлагают практикам рассчитывать все возможные коэффициенты, что нередко
приводит к множественности расчетов и отсутствию понимания целей подобных
вычислений. В-третьих, анализ с помощью коэффициентов всегда предполагает их
сравнение. Аналитические показатели и коэффициенты, рассматриваемые изолированно,
«беспомощны», а нередко и просто бессмысленны, они обретают смысл лишь в том
случае, когда представится возможность сравнения их в пространственно-временном
аспекте.
Существуют две основные причины, благодаря которым общая идея анализа нашла
применение в финансовой сфере. Первой причиной было бурное развитие корпораций как
основной формы организации бизнеса, в результате чего произошло отделение функции
владения компанией от функции оперативного управления ею. Второй причиной было
усиление значимости финансовых институтов, играющих ключевую роль в обеспечении
компаний капиталом и текущими денежными ресурсами, а также в финансовом
сопровождении коммерческих операций. Таким образом, возникала потребность в
разработке двух принципиально различных групп показателей. Показатели первой группы
предназначались для целей оперативного управления и должны были характеризовать
рентабельность данного предприятия. Показатели второй группы нужны были, прежде
всего, для характеристики кредитоспособности компании. Именно эти показатели были
основными и получили достаточно широкое распространение [161 c.128].
Инициатором в развитии этого направления выступили не ученые, а практики.
Начиная с 70-х годов, некоторые коммерческие банки США стали требовать от своих
клиентов, обращавшихся за кредитами, предоставление финансовой отчетности, а в 90-е
годы эта практика распространилась на большинство банков. Поначалу проводимый
финансовый анализ подразумевал несистематизированное сопоставление отдельных
показателей, затем начали использовать группы взаимосвязанных финансовых
показателей и, наконец, стали пытаться выявлять и анализировать взаимосвязи между
отдельными показателями. Именно в эти годы возникла практика разделения оборотных и
необоротных активов и сопоставления величины оборотных средств и краткосрочной
кредиторской задолженности [161 c.128].
В первой части XX века новое направление анализа получило определенное
развитие, которое было обусловлено действием ряда факторов как внешнего, так и
внутреннего порядка. К факторам внутреннего порядка относилось, прежде всего,
желание аналитиков усовершенствовать аналитический аппарат нового направления,
сделать его более удобным в практическом приложении. Именно в это время начался

43
постепенный переход от использования идентичных, случайным образом отобранных
коэффициентов к применению совокупностей взаимосвязанных показателей.
Что касается возможности использования аналитических коэффициентов для
внутрифирменного анализа и управления, то здесь необходимо отметить разработки в
области факторного анализа, которые велись также в эти годы. Прежде всего, это
относиться к разработке в 1919 году схемы факторного анализа, предложенной
специалистами фирмы Дюпон (The DuPont System of Analysis). К этому времени уже
достаточно широкое распространение получили показатели рентабельности продаж и
оборачиваемости активов. Однако эти показатели использовались в некотором смысле
бессистемно, без увязки с факторами производства. В модели фирмы Дюпон впервые
несколько показателей увязываются вместе и приводятся в виде треугольной структуры, в
вершине которой находиться коэффициент рентабельности совокупного капитала (ROA)
как основной показатель, характеризующий эффективность средств, вложенных в
деятельность фирмы, а в основании два факторных показателя – рентабельность продаж
NPM и ресурсоотдача TAT:
ROA

NPM TAT
Рисунок 1.2. Исходное представление факторной модели Дюпон
Источник: [161 стр. 112]
В сороковые годы начинает развиваться другое направление анализа, связанное с
исследованием возможности использования аналитических коэффициентов для
предсказания возможных осложнений в финансовой деятельности компаний.
В послевоенный период (50-ые годы) развитие финансового анализа
осуществлялось по нескольким направлениям. Во-первых, вновь пробудился интерес к
теме использования коэффициентов для управления текущей деятельностью. Во-вторых,
резко возрос интерес к анализу возможностей использования финансовых коэффициентов
для управления деятельностью малых предприятий. В-третьих, продолжились
исследования в области анализа возможности использования коэффициентов в качестве
параметров и индикаторов успешности бизнеса.
Приведенный обзор позволяет сделать вывод о том, что основной вклад в
разработку получившего в последние десятилетия систематизированного подхода к
использованию аналитических финансовых коэффициентов для пространственно-
временных сопоставлений сделан американскими специалистами. Исторически это было

44
обоснованно, поскольку именно в этой стране частный бизнес, причем в достаточно
архаичной, нерегулируемой со стороны государства форме, развивался наиболее
быстрыми темпами. Инициаторами нового подхода выступили, прежде всего, практики,
точнее кредиторы и инвесторы. Не случайно финансово-кредитный аспект нового подхода
получил в США приоритетное развитие.
Анализ существующих методик оценки финансового состояния предприятия,
показывает, что предприятия Республики Молдова при анализе используют те же методы,
какие применяются в США, Великобритании, Дании и России [164, 165, 166, 169,170,173,
174, 175, 176, 177]. В том числе широко применяются: трендовый метод, вертикальный и
горизонтальный анализ, расчет абсолютных и относительных показателей, другие методы.
Исходя из существующих, на настоящее время, недостатков адаптированных для
национальной практики РМ методов финансового анализа для оценки качества
управления финансами предприятия, с точки зрения автора необходимо применить
инструментарий анализа и оценки качества управления финансами предприятия
базирующийся на новом способе финансового анализа, который оценивает результирующие
показатели объектов финансового анализа.
Данный метод заключается в сопоставлении финансовых показателей предприятия по
балансограмме (специального вида табличной диаграмме) с отображением величин финансовых
показателей финансовой отчетности. Данный метод носит название - графический метод
финансового анализа предприятия. Данный метод не является принципиально новым, поскольку
он представлен в ряде публикаций и научных исследований [91, 92, 93]. Анализ методологической
литературы показал отсутствие данного вида анализ в инструментарии финансовых аналитиков
Республики Молдова.
Построению балансограммы предшествует: отбор показателей опубликованных в
работах Шеремета, Сайфулина, Савицкой, Ковалёва и др. [110,146,161], выбор шкалы
балансограммы, расчет величин отобранных для финансового анализа показателей,
определение границ нанесения величин отобранных для проведения финансового анализа
показателей на балансограмму.
Показатели и инструментарий оценки объектов финансового анализа предприятия
графическим способом представлены в Приложении 28.
Рассмотрим графический способ финансового анализа применительно к оценке
платежеспособности предприятия. Балансограмма для анализа и оценки
платежеспособности предприятия, имеет вид, изображенный в Рисунке 1.3. Для оценки и
анализа платежеспособности предприятия, в колонке П1 балансограммы на уровне
45
суммарной величины показателей «Долгосрочные активы» (А1) «Запасы и НДС» (Зндс).
То есть по нижней границе показателя «Запасы и НДС» проводится горизонтальная
линия, которая мысленно продлевается в колонки П3, П4, П5 характеризующие источники
формирования основных и оборотных производственных фондов предприятия. На
балансограмме оценки платежеспособности предприятия (Рисунок 1.3) продление линии в
колонки П3, П4, П5 показано пунктирной линией. Пунктирная линия показывает, какой из
величин, представляющей источники формирования основных и оборотных производст-
венных фондов предприятия, достаточно для их формирования. Если пунктирная линия
располагается выше нижней границы показателя «СК» (собственный капитал) колонки
П3, то это говорит о достаточности собственного капитала предприятия для обеспечения
основных и оборотных производственных фондов; если пунктирная линия располагается
ниже нижней границы показателя «СК» колонки П3 и выше нижней границы показателя
«ПК» (перманентный капитал) колонки П4, это означает, что у предприятия недостаточно
собственного, но хватает перманентного капитала для обеспечения формирования
основных и оборотных производственных фондов. Если пунктирная линия располагается
ниже нижней границы показателя «ПК» колонки П4 и выше нижней границы показателя
«НИФ» (Нормальные источники формирования основных и оборотных производственных
фондов предприятия) колонки П5, то это означает, что предприятие обеспечивает
формирование основных и оборотных производственных фондов за счет общей величины
нормальных источников формирования. Это говорит о достаточности нормальных
источников для формирования основных и оборотных производственных фондов.
Наличие у предприятия собственного оборотного капитала определяется сравнением
суммарной величины показателей А1 (ДА), Зндс (Запасы и НДС) колонки П1 с величиной
показателя СК (Собственный капитал) в колонке П3. Расположение линии нижней границы
величины показателя СК ниже нижней границы величины показателя Зндс говорит о том, что у
предприятия есть в наличии собственный оборотный капитал. Наличие у предприятия перманентно-
го оборотного капитала определяется сравнением суммарной величины показателей А1 (ДА),
Запасы и НДС, колонки П1 с величиной показателя ПК (Перманентный капитал) в колонке П4.
Расположение нижней границы величины показателя ПК (Перманентный капитал) ниже нижней
границы величины показателя Зндс говорит о том, что предприятие располагает перманентным
оборотным капиталом.
Достаточность перманентного оборотного капитала для обеспечения запасов предприятия
определяется достаточностью перманентного капитала для обеспечения основных и оборотных
производственных фондов.
46
П1 П2 А. Разделы Б. Подразделы В. Статьи Г. Подразделы Д. статьи Е. Разделы П3 П4 П5
актива актива актива Отчета о пассива пассива
прибыли и
убытках

ДА Нематериальн Доход от Собственный ск


ые активы продаж капитал
(НМА)

Основные
Долгосрочные активы (ДА)

средства (ОС)

Незавершенн
ые
материальные
активы
(НзМА)

Прочие
долгосрочные
активы (ПДА)

Перманентный капитал

Фин.
Долгосрочные
финансовые
активы (ДФА)

Текущие Товарно- Долгосрочные Краткосрочные


активы (ТА) материальные расходы финансовые
запасы (ТМЗ) будущих обязательства
периодов (КФО)
НДС (ДРП) Долгосрочные
обязательства
Непродаваемая часть

Отгруженные
Товары (Т)
Запасы и НДС

Краткосрочные
Незавершенное Текущие обязательства
производство доходы
(НЗП) будущих
периодов

Сырье и Себестоимость
Продаваемая

материалы продаж (С/ст)


(СиМ)
Резервы
часть

Готовая
продукция (ГП)

Дебиторская Прочие
задолженност краткосрочные
ь со сроком обязательства
погашения
более 1 года Кредиторская
(ДЗ более 1г) задолженность

ДЗ до 1 года

Прочие ТА

Краткосрочны
е инвестиции
(КИ)

Денежные
средства (ДС)
Рисунок 1.3. Табличная балансограмма анализа и оценки платежеспособности
предприятия.
Источник: адаптирована автором к финансовой отчетности Республики Молдова [91]

47
Степень платежеспособности предприятия определяется исходя из того, за счет каких
источников предприятие обеспечивает формирование основных и оборотных производственных
фондов. Расположение пунктирной линии выше линии нижней границы показателя «СК»
(собственный капитал) колонки П3, говорит не только о достаточности собственного капитала
предприятия для обеспечения формирования основных и оборотных производственных фондов
предприятия, но и о том, что предприятие имеет абсолютную степень платежеспособности; распо-
ложение пунктирной линии ниже нижней границы показателя «СК» колонки П3 и выше нижней
границы показателя «ПК» (перманентный капитал) колонки П4 означает, не только достаточность
перманентного капитала (при недостаточности собственного капитала) для формирования
основных и оборотных производственных фондов, но и о том, что предприятие имеет нормальную
степень платежеспособности; при расположении пунктирной линии ниже линии нижней границы
показателя «ПК» колонки П4 и выше линии нижней границы показателя «НИФ» (Нормальные
источники формирования основных и оборотных производственных фондов предприятия) колонки
П5, проверяется, обеспечивает ли предприятие формирование основных производственных фондов
и непродаваемой части запасов за счет перманентного капитала. Для этого визуально по уровню
нижней границы показателя Непродаваемая часть запасов и НДС колонки П2 проводится
горизонтальная линия до пересечения с колонкой П4. Попадание линии в величину
показателя ПК (Перманентный капитал) говорит о допустимо низкой степени
платежеспособности предприятия. Расположение линии ниже нижней границы показателя
ПК (Перманентный капитал) говорит о недопустимо низкой степени платежеспособности
предприятия. Расположение пунктирной линии в колонке П5 ниже нижней границы
величины показателя НИФ (нормальных источников формирования основных и
оборотных производственных фондов) - ситуация, получившая отражение в Рисунке 1.3 –
является свидетельством неплатежеспособности предприятия.
Динамика состояния платежеспособности и факторы, определившие изменение
платежеспособности предприятия устанавливаются сравнением величин финансовых
показателей балансограммы на начало и на конец анализируемого периода.
Резюмируя все вышесказанное, с помощью использованных методов финансового
анализа, можно произвести расчет и анализ необходимых показателей среди которых, с
нашей точки зрения необходимо выделить:
- показатели, характеризующие эффективность использование активов и источников
финансирования экономического агента;
- финансовые результаты предприятия;
- показатели ликвидности;

48
- рентабельность и бизнес активность;
- кредитоспособность предприятия;
Данные показатели позволяют оценить эффективность управления финансами
предприятия и определить необходимые направления и инструменты оптимизации
управления финансами предприятия.

1.3.Сущность и направления развития финансовых инструментов используемых для


оптимизации управления финансами предприятия
В инвестиционной деятельности предприятия, особенно на рынке ценных бумаг, в
число ключевых входит понятие финансового инструмента. Это одна из новых и весьма
неоднозначно трактуемых экономических категорий, появившееся одновременно с
началом распространения элементов рыночной экономики [112 стр. 124]. Особенно
интересно рассмотрение роли финансовых инструментов в оптимизации управления
финансами предприятий. Существуют разные подходы к трактовке понятия «финансовый
инструмент». Изначально было распространено упрощенное определение, согласно
которому выделялись три основные категории финансовых инструментов: (1) денежные
средства (средства в кассе и на расчетном счете, валюта), (2) кредитные инструменты
(облигации, кредиты, депозиты), (3) способы участия в уставном капитале (акции и паи).

По мере развития рынков капитала и появления новых видов финансовых активов,


обязательств и операций с ними (форвардные контракты, фьючерсы, опционы, свопы и
др.) терминология все более уточнялась. В частности, появилась необходимость
отграничения собственно инструментов от тех предметов, с которыми этими
инструментами манипулируют или которые лежат в основе того или иного инструмента,
т. е. от финансовых активов и обязательств. Более того, в области финансов
сформировалось новое направление, получившее название финансового инжиниринга
(financial engineering), в рамках которого дается систематизированное описание
традиционных и новых финансовых инструментов [111, 112 стр.125].

Рассматриваемой международные стандарты финансовой отчетности, среди


которых необходимо выделить: «Финансовые инструменты: раскрытие и представление»
(МСФО 32) и «Финансовые инструменты: признание и оценка» (МСФО 39) можно дать
следующее определение финансового инструмента.
Финансовый инструмент это любой договор, в результате которого
одновременно возникают финансовый актив у одной компании и финансовое

49
обязательство или долевой инструмент — у другой. Как следует из приведенного
определения, можно выделить две видовые характеристики, позволяющие
квалифицировать ту или иную операцию, имеющую отношение к финансовому
инструменту: во-первых, в основе операции должны лежать финансовые активы и
обязательства; во-вторых, операция должна иметь форму договора (контракта). В
частности, производственные запасы, материальные и нематериальные активы, расходы
будущих периодов, полученные авансы и т. п. не подпадают под определение финансовых
активов, а потому, хотя владение ими потенциально может привести к притоку денежных
средств, права получить в будущем некие финансовые активы не возникает. Что касается
второй характеристики, то, например, взаимоотношения с государством, но поводу задол-
женности по налогам не могут рассматриваться как финансовый инструмент, поскольку
эти взаимоотношения не носят контрактного характера [112 стр. 126]. Исходя из этого,
нами предложена классификация финансовых инструментов необходимых для
оптимизации управления финансами предприятия (Приложение 27):

Финансовые инструменты

Первичные Производные

Договор займа (Кредитный договор)

Депозитный договор

Договор факторинга

Акции

Паи

Деньги в кассе и на текущем банковском


счете
Договор финансовой аренды или лизинга

Рис.1.4. Фрагмент классификации финансовых инструментов

Источник: разработано автором

50
Проведя анализ методической литературы рассмотрим эволюцию научных теорий
обусловивших развитие финансовых инструментов и их последующее применение для
оптимизации управления финансами:
1) Теория структуры капитала. Основоположники этой теории – Ф. Модильяни и М.
Миллер опубликовали работу, в которой пришли к выводу, что стоимость любой
организации определяется будущими доходами и, следовательно, не зависит от структуры
ее капитала.Согласно этой теории стоимость акций не зависит от соотношения между ее
заемным и собственным капиталом. В 1963 г. Ф. Модильяни и М. Миллер опубликовали
вторую работу, посвященную структуре капитала, где было доказано, что цена акций
непосредственно связана с использованием заемных средств: чем выше доля заемного
капитала, тем выше цена акций. [140, стр. 269]
2) Теория портфеля. Ее основоположником является Г. Марковиц, получивший за свои
труды в 1990 г. Нобелевскую премию по экономике. Согласно данной теории совокупный
уровень риска может быть снижен за счет объединения рисковых активов в портфеле.
Теория Г. Марковица включает следующие разделы:
а) оценка инвестиционных качеств финансовых инструментов;
б) формирование инвестиционных решений относительно включения в портфель
индивидуальных финансовых инструментов;
в) оптимизация портфеля, направленная на снижение уровня его риска при
заданном уровне прибыльности;
г) совокупная оценка сформированного инвестиционного портфеля по
соотношению уровней доходности и риска. [140, стр. 269]
3) Модель оценки доходности финансовых активов. Эта модель конкретизирует
взаимосвязь между уровнем риска и требуемой доходностью. Она разработана Дж.
Линтнером, Я. Мойссином и лауреатом Нобелевской премии У. Шарпом, и основана на
представлении идеального рынка капиталов и некоторых других допущениях. Согласно
этой модели требуемая доходность рисковых активов представляет собой функцию
безрисковой доходности, средней доходности на рынке ценных бумаг и индекса
колеблемости доходности данного финансового актива но отношению к доходности на
рынке в среднем. [140, стр. 269]
4) Теория налоговой дифференциации Р. Литценбергера и К. Рамасвали основана на
налоговых эффектах. Согласно теории налоговой дифференциации инвесторы отдают
предпочтение акциям, общая доходность которых за период владения, исчисленная с
учетом налогов, выше. Акционеры организации, имеющей относительно высокий уровень

51
дивидендов, должны требовать повышенного дохода на акцию, чтобы компенсировать
потери, связанные с повышенным налогообложением. Что касается организации, то ей
невыгодно платить высокие дивиденды, поскольку ее рыночная стоимость
максимизируется при относительно низкой доле дивидендов в прибыли. Однако большая
часть организаций предпочитают регулярно выплачивать дивиденды, в результате
срабатывает эффект сигнализации [140, стр. 269].
5)Теория дивидендов сформулирована в 1961 г. Ф. Модильяни и М. Миллером. Они
исследовали влияние политики выплаты дивидендов на курсы акций организаций.
6) Теория иррелевантности дивидендов разработана в 1961 г. Согласно данной теории при
наличии идеального рынка капиталов стоимость организации зависит от принятых
решений по проектам капиталовложений, поскольку эти решения определяют будущие
денежные потоки по операциям и степень рискованности потоков. Способы
формирования капитала не оказывают никакого влияния на стоимость организации, т.е.
эта стоимость является иррелевантной [140, стр. 269].
7) Теория арбитражного ценообразования (APT) предложена профессором Йельского
университета Стивеном Россом в 1976 г. В основу модели заложено утверждение о том,
что фактическая доходность любой акции складывается из двух частей: нормальной
(ожидаемой) и рисковой (неопределенной) доходности. Последний компонент
определяется многими экономическими факторами, например, рыночной ситуацией в
стране, оцениваемой валовым внутренним продуктом, стабильностью мировой
экономики, инфляцией, динамикой процентных ставок и т.д. [140, стр. 270].
8) Теория опционов. Авторами модели ценообразования опционов являются Ф. Блэк и М.
Шоулз. В финансовой практике теория опционов применяется для того, чтобы помочь
объяснить характерные особенности таких финансовых инструментов, как варранты и
конвертируемые ценные бумаги. Однако некоторые решения, принимаемые в сфере
финансового менеджмента, могут быть лучше проанализированы и поняты именно в
рамках теории опционов [111, 112, 140 стр. 64-67].
1958 год 1990 год

Теория Теория Модель Теория Теория Теория Теория Теория


структуры портфеля оценки налоговой дивидендов иррелевантности арбитражного опционов
капитала доходности дифференциации дивидендов ценообразования
финансовых
активов

Рисунок 1.5 Эволюция научных теорий обусловивших развитие финансовых инструментов


Источник: разработано автором

52
Необходимо отметить, что с нашей точки зрения из всех упомянутых новаций два
направления – теория портфеля и теория структуры капитала – представляют собой
сердцевину проблемы оптимизации управления финансами предприятия посредством
использования финансовых инструментов, поскольку позволяют ответить на два
принципиально важных вопроса: откуда взять и куда вложить финансовые ресурсы.
Вероятно, не случайно 1958 г., когда была опубликована пионерная работа Модильяни и
Миллера, рассматривается крупнейшими специалистами в области теории финансов Т.Е.
Коуплэндом и Дж.Ф. Уэстоном как рубежный, начиная с которого от прикладной
микроэкономики отпочковалось самостоятельное направление, известное ныне как
современная теория управления финансов.
Из современных зарубежных исследований рассмотрим работы: О.Г. Житлухиной
в которых определено место финансовых обязательств как основной составляющей
обязательств, выявлены их общие и специфические признаки и показана связь
финансовых обязательств с финансовыми инструментами [95]. Н. В. Белянчева [64]
изучающего виды рисков, свойственные операциям с производными финансовыми
инструментами, и способы их регулирования государством совместно или под давлением
международных финансовых институтов; А. А. Хрысева, О. Андрющенко [159]
посвященные рынку производных финансовых инструментов и перспективам его
развития в условиях финансового кризиса; Д.В. Агрба, Н.Б. Пастухова [52]
рассматривающие непосредственная связь между рынком деривативов и финансовой
политикой организации. Также данными учеными выявлены возможности, которыми
может воспользоваться любое предприятие в целях получения прибыли с помощью рынка
производных финансовых инструментов и детально проанализированы принципы работы
некоторых производных инструментов обращающихся на биржах; О.И. Никонов А.В.
Луценко [138] изучающие возможность применения синтезированных финансовых
инструментов для повышения эффективности управления капиталом; Д. В. Болясников
[65] рассматривающего долевые финансовые инструменты как объект инвестирования и
как средство для привлечения инвестиционных ресурсов. Также им предложена схема
комплексной оценки долевых финансовых инструментов и определена схема взаимной
выгоды государства и предприятия при использовании долевых финансовых
инструментов для привлечения инвестиций, а также дана оценка современной практики
привлечения инвестиций на основе использования долевых финансовых инструментов.
Рассматривая исследования, проводимые по данной тематике в Республики
Молдова необходимо отметить работы: И. Еников, А. Кетрару, Ю. Оборок, В. Томозей

53
[24, 43] в которых отражены теоретические и практические аспекты управления
финансами с точки зрения менеджмента финансовых рисков. В частности, приводятся
авторские классификации финансовых инструментов, предлагаются модели управления
рисками для таких производных финансовых инструментов как: forward, swap, FRA,
options, а также синтетических инструментов. Также представленными авторами
рассмотрен интегральный риск-менеджмент и использование климатических
инструментов. Критически рассматривая данные публикации необходимо отметить, что
представленные авторами классификации финансовых инструментов носят не достаточно
детальный характер применительно к проблеме выбора необходимых финансовых
инструментов для оптимизации финансов предприятия, а также отсутствуют предложения
по разработки механизма создания необходимых производных финансовых инструментов
с целью минимизации финансовых рисков предприятия.
Помимо данных авторов заслуживают, внимание труды: В. Атаман, Г. Войня [3]
в которых рассмотрены перспективы использования производных финансовых
инструментов в условиях РМ. И. Лукьян, С. Чиобу [35] изучающие: аспекты современных
технологий создания гибридных финансовых инструментов, механизм совершенствования
методологии анализа рисков инвестиционной деятельности в Республики Молдова,
особенности выбора простых акций в инвестиционных целях на основании систем GARP
и CANSLIM, а также проблемы управления рисками национальных предприятий.
Главным недостатком данных научных публикаций, с нашей точки зрения, является то,
что в них не достаточно детально рассмотрена возможность использования и создания
принципиально новых простых и производных финансовых инструментов для
оптимизации финансов предприятия посредство снижения финансовых потерь от
финансовых рисков. Публикации С. Албу [1] изучающие возможности применения теории
опционов для оценки эффективности инвестиционных проектов предприятий РМ.
Применение финансовых инструментов для оптимизации управления финансами
предприятия в условиях Республики Молдова носит весьма ограниченный характер. В
частности рассматриваются возможности применения производных финансовых
инструментов для минимизации финансовых рисков и управления инвестиционными
проектами, в то время как вопросам использования первичных финансовых инструментов
для оптимизации финансового менеджмента не уделено должного внимания.
Рассмотрим наиболее важные, с учетом специфики Республики Молдова, из
финансовых инструментов и проанализируем возможности их использования для
совершенствования финансов предприятия в условиях Республики Молдова:

54
1) Кредитный договор представляет собой особый случай договора займа, когда
кредитором выступает банк или иная кредитная организация. Особенности кредитного
договора: (а) договор всегда заключается в письменной форме; в противном случае он
считается ничтожным; (б) предметом договора могут быть только деньги; (в)
обязательным элементом договора является условие о процентах за пользование телом
кредита. [112 стр. 130]. Данный финансовый инструмент является, с нашей точки
зрения, одним из самых важных для применения при совершенствовании управления
финансами SA „Cricova“, SA „Vinuri Ialoveni” и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“.
Поскольку позволяет обеспечить дополнительный объем финансовых ресурсов
необходимых для расширения деятельности и внедрения новых инвестиционных
проектов для повышения прибыльности экономического агента. Одним из важнейших
элементов данного договора является его сумма, от которой зависят дальнейшие
выплаты по погашению кредита включающие как тело самого кредита, так и проценты
по нему. От оптимальности определения данной суммы во многом зависит дальнейшая
доходность полученных заемных средств. В связи со всем вышесказанным одной из
задач данного исследования является разработка методики, позволяющей рассчитать
оптимальное значение суммы кредита.
2) По договору факторинга одна сторона (финансовый агент) передает или обязуется
передать другой стороне (клиенту) денежные средства в счет денежного требования
клиента (кредитора) к третьему лицу (должнику), вытекающего из предоставления
клиентом товаров, выполнения им работ или оказания услуг третьему лицу, а клиент
уступает или обязуется уступить финансовому агенту это денежное требование. Речь
идет о продаже дебиторской задолженности, при этом в сделке участвуют (прямо или
косвенно) три стороны. Финансовый агент — организация, покупающая дебиторскую
задолженность. Клиент, или кредитор, — организация, продающая долг. Должник —
организация, обязанная погасить продаваемое право требования. [112 стр. 130-131].
Оптимизация управления финансами для SA „Cricova“, SA „Vinuri Ialoveni” и SA
„Combinatul de vinuri din Taraclia“ при применении данного инструмент связана с
возможностью немедленного получения денежных средств при продаже продукции или
оказанию услуг. Независимо от того представляется ли покупателю товарный отсрочка
платежа или коммерческий кредит, с целью дальнейшего их вовлечения в финансовый
оборот предприятия.
3) Договор финансовой или операционной аренды - по договору лизинга арендодатель
обязуется приобрести в собственность указанное арендатором имущество у

55
определенного им продавца и предоставить арендатору это имущество за плату во
временное владение и пользование. Договор должен быть заключен в письменном виде
[112 стр. 131].
В условиях РМ, в зависимости от вида лизинга, балансодержатель лизингового
имущества является арендатор. Таким образом, в результате сделки у лизингодателя
появляется финансовый актив в виде долгосрочного финансового вложения, а у
лизингополучателя — финансовое обязательство по выплате лизинговых платежей.
Поскольку лизинговые договоры носят практически нерасторжимый характер
(расторжение договора в принципе возможно, однако сопряжено с исключительно
высокими финансовыми потерями), то исполнение договора всегда сопровождается
денежным потоком, суммарно покрывающим затраты на приобретение имущества
лизингодателем.
По формальным признакам, и по существу этот договор вполне может быть
квалифицирован как финансовый инструмент. С нашей точки зрения данный договор, в
настоящее время, является одним из важнейших инструментов совершенствования
управления финансами предприятий Республики Молдова. Поскольку в диссертации
исследованы предприятия винодельческой отрасли(SA „Cricova“, SA „Vinuri Ialoveni” и
SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“), которые в своем большинстве обладают избытком
недвижимости, пустующими производственными площадями, не использующимся
парком машин и оборудования, необходимо предложить использование данного
инструмента для получения дополнительных финансовых средств и сокращению расходов
предприятий. Таким образом, необходима модель, позволяющая определить стоимость
актива предприятия при условии его сдачи, как в операционную, так и в финансовую
аренду, которая бы сопоставляла сумму денежных средств, полученную в результате
заключения договора аренды и продажи данного актива.
4) Оптимизация управления финансами SA „Cricova“, SA „Vinuri Ialoveni” и SA
„Combinatul de vinuri din Taraclia“ посредством использования акций, в основном
затрагивает их стоимости, которая зависит от числа выпущенных акций и реального
накопления капитала. По итогам года суммируется номинальная стоимость акций,
резервный капитал и нераспределенная прибыль; полученный в результате собственный
капитал делится на число акций. Также существует возможность для владельца акции в
любой момент реализовать ее, т.е. превратить в деньги. Такая возможность во многом
определяется ликвидностью рынка ценных бумаг, на котором акции служат объектом
купли-продажи. Чем лучше организован рынок, чем надежнее акции, тем выше

56
ликвидность, т.е. скорость превращения акций в деньги без потерь. Акционерные
общества развитых стран проводят эмиссию и размещение акций на первичном рынке
преимущественно при помощи инвестиционных и коммерческих банков, банкирских
домов и брокерских фирм. Оптимизация финансов SA „Cricova“, SA „Vinuri Ialoveni” и SA
„Combinatul de vinuri din Taraclia“ посредством использования акций достигается в
результате возможности привлечения при необходимости дополнительных финансовых
ресурсов, стоимость которых регулируется собственниками предприятия. Помимо этого
стоимость акций существенно влияет на стоимость самого предприятия.

5) Депозитный договор это документ удостоверяющей сумму вклада, внесенного в


кредитную организацию, и права вкладчика на получение по истечении установленного
срока вклада и обусловленных в договоре процентов в кредитной организации,
выдавшей договор, или в любом ее филиале [163 стр. 59]. Применение данного
финансового инструмента при оптимизации финансов SA „Cricova“, SA „Vinuri
Ialoveni” и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ ограничивается только возможность
эффективного размещения временно свободных финансовых ресурсов с целью
повышения доходности экономического агента.

6) Форвардные операции (forward operation или сокращенно - fwd) -это сделки по


обмену валют по заранее согласованному курсу, которые заключаются сегодня, но дата
валютирования отложена на определенный срок в будущем. При этом валюта, сумма,
обменный курс и дата платежа фиксируются в момент заключения сделки. Срок
форвардных сделок колеблется от 3 дней до 5 лет, однако наиболее распространенными
являются даты в 1, 3, 6 и 12 месяцев со дня заключения сделки. Форвардный контракт
является банковским контрактом, поэтому он не стандартизирован и может быть
подобран под конкретную операцию. Рынок форвардных сделок срочностью до 6
месяцев в основных валютах достаточно стабилен, на срок более 6 месяцев -
неустойчив, при этом отдельные операции могут вызывать сильные колебания
обменных курсов [162 стр. 68].
Оптимизация финансов SA „Cricova“, SA „Vinuri Ialoveni” и SA „Combinatul de
vinuri din Taraclia“ посредством применения форвардного контракта ограничивается
операциями хеджирование (страхование) валютных рисков, то есть попытками снизить
риск изменения будущей цены или процентной ставки с помощью заключения
форвардных контрактов, которые гарантируют будущий валютный курс.
Хеджирование не увеличивает и не понижает ожидаемые доходы участника рынка, а

57
лишь изменяет профиль риска. Принцип хеджирования состоит в том, что движение
курсов валютного рынка компенсируется равным и противоположным движением
цены хеджевого инструмента.
7) Фьючерсный контракт (фьючерс) - это договор о фиксации условий покупки или
продажи стандартного количества определенного товара в оговоренный срок в
будущем, по цене, установленной сегодня. По фьючерсной сделке выступают две
стороны - продавец и покупатель. Покупатель фьючерсного контракта принимает
обязательство купить товар в оговоренный срок. Продавец фьючерсного контракта
принимает обязательство продать товар в оговоренный срок [80 стр.8-10].
SA „Cricova“, SA „Vinuri Ialoveni” и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ при
оптимизации управления могут использовать возможности фьючерсов для снижения
риска по существующим позициям на рынке наличного товара. Их движущим мотивом
является необходимость в определенности и надежности.
8) Опцион – это контракт между двумя сторонами, в которой одна сторона имеет право,
но не обязательство что-либо сделать – обычно купить или продать один из базисных
активов [124 стр. 25]. Опцион колл гарантирует лицу, его приобретшему, право, но не
обязательство купить определенный базисный актив, тогда как опцион пут гарантирует
его покупателю право продать некоторый базовый актив. Процентные кэпы и флоры –
это многопериодные опционы, которые можно использовать для многопериодного
хеджирования. Данные виды финансовых инструментов позволяют расширить и
оптимизировать процесс управления финансами в области минимизирования
финансового риска SA „Cricova“, SA „Vinuri Ialoveni” и SA „Combinatul de vinuri din
Taraclia“.
9) Задача финансовых инженеров в области построения гибридных финансовых
инструментов заключается в создании инструментов с новой структурой, верной
оценки их стоимости, помощи эмитенту и инвестору при подготовке сделки [124 стр.
68]. Данные финансовые инструменты позволяет оптимизировать управления
финансами SA „Cricova“, SA „Vinuri Ialoveni” и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“
посредством минимизации финансовых рисков в результате использования различных
финансовых рынков и методов управления активами и пассивами предприятия.
Для последующего применения финансовых инструментов с целью оптимизации
финансов винодельческих предприятий Республики Молдова необходимо осуществить
финансовый анализ с целью оценки эффективности управления финансами и выявления

58
направлений оптимизации финансов, а также разработать финансовую стратегию, которая
конкретизирует выбор соответствующих финансовых инструментов.

1.4. Выводы по Главе 1


Изучение проблемы оптимизации управления финансами предприятия посредством
финансовых инструментов датируется второй половиной XX века, следовательно,
существует ограниченное количество научных трудов посвященных данному вопросу.
Исследования, проведенные по данной тематике, в первой главе диссертационной работы
определили формулирование следующих выводов:
- Исследование вопроса оптимизации управления финансами предприятия связано
с развитием производства и общей теории управления.
- В жесткой конкурентной борьбе за выживаемость, в условиях которой осуществляет свою
деятельность большинство винодельческих предприятий Республики Молдова, одной из
главных задач управления становится обеспечение качества управления финансами
посредством их оптимизации.
- Перенесение требований стандартов ИСО серии 9000, в которых определены и
сформулированы требования к управлению качеством, как продукции и к системе
менеджмента предприятия на финансовый менеджмент позволило оптимизировать
финансовые процессы путем сокращения финансовых потерь и экономии финансовых
ресурсов. Создания оптимальной финансовой структуры и снижения уровня финансовых
ошибок, а также обеспечение наиболее приемлемых условий для применения финансовых
инструментов с целью оптимизации финансов предприятия при процедурах страхования
валютных и процентных рисков и получения кредитного финансирования.
- На национальном уровне, не существует приемлемого определения оптимизации
управления финансами предприятия. Согласно этому предлагается следующее оп-
ределение понятия «оптимизация управления финансами предприятия» – это
процесс выбора наилучшего (оптимального) варианта необходимых и
достаточных финансовых ресурсов в соответствии со стратегическими,
тактическими и оперативными целям и задачами, определяемыми финансово-
хозяйственной деятельностью предприятия, посредством применения
оптимальных финансовых инструментов для максимизации прибыли
предприятия.

59
- Внутрифирменный финансовый анализ можно определять как совокупность
аналитических процедур в системе управления финансами фирмы. Этот анализ
рассматривается с позиций внутрифирменного аналитика (менеджера) и имеет
целью оптимизацию финансовой модели фирмы (т.е. её баланса) через
аналитическое обоснование решений инвестиционно-финансового характера.
- На национальном уровне, не существует приемлемого определения
инструментария оценки эффективности управления финансами предприятия.
Согласно этому предлагается следующее определение понятия «инструментарий
оценки эффективности управления финансами предприятия» - представляет собой
совокупность инструментов, применяемых в финансовом менеджменте с целью
оценки правильности выбора наилучшего (оптимального) варианта необходимых и
достаточных финансовых ресурсов в соответствии со стратегическими,
тактическими и оперативными целям и задачами, определяемыми финансово-
хозяйственной деятельностью предприятия.
- Применение адаптированного графического метода финансового анализа в
условиях Республики Молдова позволит оптимизировать процесс оценки
эффективности управления финансами предприятия.
- Анализ научных работ и публикаций показал, что в Республики Молдова
практически не рассмотрена проблема использования финансовых инструментов
для оптимизации управления финансами предприятия.

Принимая во внимание, важность вопроса оптимизации управления финансами


предприятия посредством применения финансовых инструментов и основываясь на
выявленных проблемах, в изученных научных работах и проанализированных в рамках
первой главы, проблема исследования может быть сформулирована следующим образом:
использование финансовых инструментов на предприятиях отрасли виноделия
Республики Молдова с целью оптимизации управления финансами.

Объектом исследования выступает процесс оптимизации управления финансами


посредством использования финансовых инструментов на предприятиях отрасли
виноделия.
Пути решения исследуемой проблемы. Для достижения поставленных целей будет
осуществлен углубленный анализ оптимизации управления финансами предприятия и
приняты меры по разработки и совершенствованию финансовых инструментов для
последующего их применения в финансовой практике Республики Молдова.

60
2. Финансовая стратегия как инструмент оптимизации управления
финансами предприятия

2.1. Финансовый анализ как метод оценки эффективности управления


финансами предприятия

Активы динамичны по своей структуре, соответственно в процессе


функционирования экономического агента их величина постоянно изменяется, поэтому с
целью выявления оптимальности финансовой структуры, необходимо провести анализ
имущества предприятий. С этой целью автором был проведен финансовый анализ
предприятий SA „Cricova“, SA „Vinuri Ialoveni” , SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ и
винодельческой отрасли Республики Молдова.
Исходя из данных анализа на SA „Cricova“, (Приложение 8) в 2004 и 2005 годах
в структуре активов преобладала величина текущих над долгосрочными активами. За
период с 2006 по 2011 годы, наибольший удельный вес в структуре имущества
предприятия занимают долгосрочные активы (2006г - 54,09 %, 2007г - 58,64% , 2008г -
58,35% , 2009г – 58,91%, 2010г – 57,68% и 2011г – 59,08%), среди которых преобладают
долгосрочные материальные активы (2006г – 93,91 %, 2007г - 95,46% ,2008г - 95,72 %,
2009 год – 95,79%, 2010г – 95,76% и 2011г – 96,89%).

100%
50% II. Текущие активы

0% I.Долгосрочные активы
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
год год год год год год год год

Рисунок 2.1.Структура имущества SA „Cricova“ за 2004-2011 год


Источник: разработано автором основание финансовой отчетности за 2004-2011 год
Данный момент вызван тем, что предприятие относиться к винодельческой
отрасли производства, для которой характерно наличие высокой доли основных средств
участвующих в производственном процессе. Анализ текущих активов показал, что за весь
анализируемый период с 2004 по 2011 годы только в 2006 году наблюдается их
снижение по сравнению с 2005 годом на 1666172 лей, которое произошло за счет
уменьшения краткосрочных инвестиции и денежных средств в размере 2400000 леев и
1704553 леев. Такое изменение может быть связано с замедлением оборачиваемости
текущих активов, либо с произведением денежных выплата в конце отчетного периода.

61
В целом кроме указанного временного отрезка наблюдается тенденция роста
текущих активов, например в 2011 году наблюдается увеличение текущих активов в
сравнении с 2010 годом на 20051664 лей, который произошел за счет следующих
показателей:
1. Дебиторской задолженности, величина которой выросла в абсолютном
выражении на 17165785 лей. Это увеличение может быть вызвано как ростом цен
на выпускаемую продукцию, что на данном предприятии имело место исходя из
данных финансовой отчетности, так и задержками погашения своих обязательств
покупателями в связи с недостатком платежных средств.
2. Денежные средства также увеличились на 621331 лей.
3. Величина ТМЗ увеличилась на 2347601 лей, данный момент можно не считать
отрицательным, так как при этом, в анализируемом периоде на предприятии
пропорционально растет объем производства и продаж.
В целом структуру и динамику имущества данного предприятия можно
охарактеризовать с положительной стороны, поскольку наблюдается эффективное
соотношение долгосрочных и текущих активов. Отрицательным моментом является
наличие на предприятии большой дебиторской задолженности, снижение которой было
зафиксировано только в 2009 году на 3856576 леев, в то время как динамика данного
показателя по отношению к 2011 году за весь анализируемый период носит
положительный характер. Это свидетельствует о неэффективной политики предприятия в
области управления дебиторами, в частности регулирования сроков уплаты за
поставленную продукцию и взысканию просроченной дебиторской задолженности.
Помимо этого за период с 2004 по 2009 годы наблюдается снижение остатков денежных
средств, как в кассе, так и на текущем счете, в то время как в 2010 и 2011 году
наблюдается существенный рост этого показателя, что в конечном итоге отражается на
ликвидности предприятия.

100%
50% II. Текущие активы
0%
I.Долгосрочные активы
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
год год год год год год год год

Рисунок 2.2.Структура имущества SA „Vinuri Ialoveni“ за 2004-2011 год


Источник: разработано автором основание финансовой отчетности за 2004-2011 год
Рассматривая данные представленных таблиц (Приложение 9) можно
констатировать, что на SA „Vinuri Ialoveni” наблюдается совершенно иная структура

62
активов, чем на SA „Cricova“. В частности доля текущих активов значительно превышает
долю долгосрочных активов предприятия (2006 - 78,80%, 2007 - 77,90%, 2008 - 80,02%,
2009 - 81,47%, 2010 – 81,87% и 2011 – 82,42%) . Данное явление связано с наличием у
предприятия большой величины товарно-материальных запасов и краткосрочной
дебиторской задолженности, которая за данный период планомерно увеличивалась в 2009
году на 162841 леев по сравнению с 2008 годом и на 564977 леев по сравнению с 2007
годом. В то время как в 2011 году данный показатель снизился на 76988 лей по сравнению
с 2010 годом и на 744598 леев относительно 2009 года, что является результатом
внедрения предложенной нами в 2009 году финансовой политики в рамках оптимизации
финансов данного предприятия. Повышение товарно-материальных запасов, а затем их
постепенное снижение, отраженное в представленных таблицах вызвано снижением и
последующим ростом объема продаж предприятия по причинам описанным выше.
В завершении необходимо сделать вывод, что предприятие обладает
неэффективной финансовой и маркетинговой политикой что, в конечном счете, приводит
к отрицательному финансовому результату. Это обуславливает необходимость
последующей оптимизации финансового менеджмента долгосрочных и текущих активов
предприятия.
Анализируемые данные по SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ (Приложение
10) показали, что положительная тенденция роста актива данного предприятия за период
с 2004 по 2006 годы, изменилась на отрицательную динамику данного показатель в
периоде с 2007 по 2011 годы. За данный период времени активы предприятия в
абсолютном выражении снизились на 7471378 леев по сравнению с 2007 годом, на
5026425 леев относительно 2008 года и на 4669453 леев и 2313969 леев сравнительно с
2009 и 2010 годом. В структуре активов доля долгосрочных активов практически равна
удельному весу текущих активов, что в наибольшей степени соответствует
среднеотраслевым данным (Приложение 17-25) согласно которым структура активов в
2009 году представлена следующим образом: долгосрочные активы 46,7% и текущие
активы 53,3 %.

100%
II. Текущие активы
0%
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 I.Долгосрочные активы
год год год год год год год год

Рисунок 2.3. Структура имущества SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ за 2004-2011 год
Источник: разработано автором основание финансовой отчетности за 2004-2011 год

63
В динамике наблюдается увеличение удельного веса текущих активов
предприятия до 60,46% в 2011 году, что вызвано значительным ростом товарно-
материальных запасов, в частности объема не реализованной продукции, что является
отрицательным моментом в деятельности предприятия. Данное предприятие нуждается в
разработке финансовых мероприятий связанных с оптимизацией текущих активов с целью
повышения эффективности финансово-экономической деятельности.
Далее необходимо проанализировать уровень и динамику дебиторской
задолженности предприятия. За период с 2004 по 2006 годы наблюдается рост данного
показателя, период с 2007 по 2009 году значительное снижение. А с 2010 по 2011 годы
резкое увеличение, что свидетельствует о снижении эффективности работы предприятия
в области менеджмента дебиторов, в то время как дебиторская задолженность
представленного экономического агента находиться на довольно высоком уровне.

100%
II. Текущие активы
0%
2007 2008 2009 2010 2011 I.Долгосрочные активы
год год год год год

Рисунок 2.4. Структура имущества по отрасли виноделия Республики Молдова за 2007- 2011 год
Источник: разработано автором основание сводного баланса по отрасли виноделия за 2007-2011 год
Далее проводя анализ отраслевых данных винодельческих предприятий
необходимо отметить одинаковую с представленными предприятиями динамику
изменения краткосрочной дебиторской задолженности в периоде с 2007 по 2011 годы. То
есть наблюдается снижение на 109673515 леев и 13657413 леев по сравнению с 2010 и
2009 годом и рост на 94578464 леев и 93894868 леев относительно 2008 и 2007 года.
Данный факт позволяет сделать вывод, что фактическое замораживание средств
предприятий, существовавшее до 2010 года. А также наличие большого уровня
просроченной дебиторской задолженности в значительной мере снижало ликвидность и
бизнес активность винодельческих предприятий. В 2011 году меняется на некоторое
высвобождение финансовых ресурсов. Это влечет за собой повышение
платежеспособности предприятий отрасли виноделия.
Структура и динамика имущественного состояния предприятий, практически
полностью совпадает со среднеотраслевыми значениями (Приложение17-25) за
исключением SA „Vinuri Ialoveni“ , что связано с едиными условиями функционирования
предприятий в рамках национальной экономики РМ (Приложения 8-10).

64
С целью выявления эффективности управления основными фондами
необходимо произвести расчет и анализ коэффициентов: износа, годности, фондоотдачи,
фондоемкости и фондовооруженности.
Таблица 2.1. Расчет коэффициентов эффективности использования
основных фондов за 2004-2011 годы
Коэффициентов эффективности использования
основных фондов SA „Cricova“ за 2004-2011 годы
Период 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Показатели
A 1 2 3 4 5 6 7 8
К износа 0,53 0,54 0,54 0,54 0,46 0,45 0,46 0,41
К годности 0,47 0,46 0,46 0,46 0,54 0,55 0,54 0,59
К фондоотдачи 0,58 0,63 0,48 0,57 0,47 0,46 0,50 0,53
К фондоемкости 1,72 1,59 2,09 1,74 2,14 2,16 2,00 1,89
Коэффициенты эффективности использования
основных фондов SA „Vinuri Ialoveni“ за 2004-2011 годы
К износа 0,67 0,65 0,67 0,66 0,68 0,70 0,71 0,73
К годности 0,33 0,35 0,33 0,34 0,32 0,30 0,29 0,27
К фондоотдачи 0,90 1,64 1,05 0,16 0,19 0,11 0,11 0,13
К фондоемкости 1,12 0,61 0,95 6,45 5,32 9,17 9,11 7,44
Коэффициенты эффективности использования
основных фондов SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ за 2004-2011 годы
К износа 0,75 0,77 0,71 0,72 0,74 0,76 0,78 0,79
К годности 0,25 0,23 0,29 0,28 0,26 0,24 0,22 0,21
К фондоотдачи 0,29 0,31 0,20 0,11 0,10 0,03 0,11 0,15
К фондоемкости 3,47 3,21 4,91 9,13 10,24 29,67 8,80 6,83
источник: разработано автором на основании финансовой отчетности за 2004-2011 г Приложения 1-3
Расчет коэффициентов эффективности использования основных фондов
(Таблица 2.1) показал, что эффективность использования основных средств SA „Cricova“
на порядок выше, чем у представленных акционерных обществ и в среднем по отрасли
(Приложение 17-25). В частности акционерное общество SA „Cricova“ обладает менее
изношенными основными средствами, что было достигнуто в результате значительного
уровня обновления основных средств предприятия. В противоположность этому степень
обновления основных средств на предприятиях SA „Vinuri Ialoveni“ и SA „Combinatul de
vinuri din Taraclia“ столь невысока, что экономические агенты фактически обладает
критическим уровнем износа основных средств (2011 год – 73% и 79%).
Следует отметить, что уровень эффективности использования основных средств
предприятия SA „Cricova“ в 4 раза выше, чем на представленных предприятиях. И в 2

65
раза выше рассчитанных значений среднеотраслевых коэффициентов, данный момент
может быть вызван как наличием в SA „Cricova“ более эффективных
(производительных) фондов, так и проведением более эффективной финансовой политики
в области использования основных средств предприятия. Исходя из проведенного
анализа, предприятиям необходимо оптимизировать структуру долгосрочных и текущих
активов, проводить мероприятия по повышению эффективности их использования путем
передачи в аренду избыточных производственных площадей и оборудования.
Анализ источников средств экономического агента проводиться по двум направлениям:
1. оцениваются изменения источников средств предприятия (Приложение 11-13);
2. определяется структура источников средств предприятия. (Приложение 11-13).
Для оценки структуры источников средств предприятия, рассчитываются следующие
коэффициенты:
Таблица 2.2. Расчет коэффициентов структуры источников средств за 2004-2011 годы
Коэффициенты структуры источников средств SA „Cricova“ за 2004-2011 годы

Период 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Норматив
Коэффициент
Коэффициент
>0,6
автономии 0,64 0,65 0,64 0,55 0,52 0,52 0,66 0,58
Коэффициент
<0,4
привлечения средств 0,36 0,35 0,36 0,45 0,48 0,48 0,34 0,42
Коэффициент
<0,2
финансового риска 0,10 0,17 0,24 0,24 0,61 0,58 0,03 0,16
Коэффициенты структуры источников средств SA „Vinuri Ialoveni“ за 2004-2011 годы
Коэффициент
>0,6
автономии 0,52 0,30 0,27 0,24 0,22 0,16 0,09 0,06
Коэффициент
<0,4
привлечения средств 0,48 0,70 0,73 0,76 0,78 0,84 0,91 0,94
Коэффициент
<0,2
финансового риска 0,02 0,02 0,71 0,89 0,88 1,11 1,94 3,03
Коэффициенты структуры источников средств SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ за 2004-
2011 годы
Коэффициент
>0,6
автономии 0,69 0,70 0,69 0,78 0,76 0,73 0,73 0,77
Коэффициент
<0,4
привлечения средств 0,31 0,30 0,31 0,22 0,24 0,27 0,27 0,23
Коэффициент
финансового риска <0,2
0,02 0,02 0,01 0,02 0,00 0,00 0,00 0,00
Источник: разработано автором на основании финансовой отчетности за 2004-2011 г Приложение 3,13
Примечание: нормативы указаны согласно источнику [44] стр. 288

66
Анализ показал, что в целом полученные результаты экономических агентов SA
„Cricova“ и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ соответствуют нормативным значениям,
установленным для предприятий Республики Молдова. В то же время, значение
коэффициента автономии SA „Vinuri Ialoveni“ находится значительно ниже нормы и с
2004 по 2011 годы зависимость предприятия от привлеченных средств только возрастает,
о чем свидетельствует планомерный рост коэффициента привлечения средств (с 0,48 в
2004 году до 0,94 в 2011 году). Данная тенденция характерна для всей отрасли
виноделия, что подтверждает проведенный сводный анализ за 2007 – 2011 годы
(Приложения 18-19). В частности можно заметить, что за весь анализируемый период в
структуре источников средств преобладает заемный капитал 69,75 % в 2007 году и
66,39%, 66,84% в 2008 и 2009 году соответственно. Данное явление характеризует потерю
финансовой автономии винодельческих предприятий связанную с привлечением
большого объема кредитных ресурсов и замораживанию их последующего погашения в
связи со сложностью финансовой ситуации в области ликвидности предприятий.
Согласно данным таблиц и представленных диаграмм, SA „Combinatul de vinuri
din Taraclia“ обладает значительно более выраженной финансовой независимостью.
Которая значительно превышает средние показатели по отрасли виноделия (Приложения
18-19), а также чем SA „Cricova“ что, несомненно, является более выгодным с точки
зрения уровня прибыльности хозяйствующего субъекта, поскольку отпадает
необходимость в привлечении платных заемных средств. Ситуация с преимущественным
использованием собственных финансовых ресурсов, в большей мере характерна для
стран постсоветского пространства, где еще в полной мере не сложились финансово-
кредитные отношения между кредитными учреждениями и экономическими субъектами.
Предприятие SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“, в периоде с 2004-2011 годы,
имеет очень низкий уровень финансового риска (Таблица 2.2.) по сравнению с
предусмотренными нормативными значениями и рассчитанными отраслевыми
показателями. Это позволяет воспользоваться возможностью привлечения
дополнительных финансовых ресурсов (в виде заемных средств) с целью расширения
производственной деятельности, либо для участия в прочих прибыльных инвестиционных
проектах. В то время как у SA „Vinuri Ialoveni“ за период 2006-2011 уровень финансового
риска является критическим (Таблица 2.2.). Анализируя финансовый риск SA „Cricova“
можно констатировать, что он находился в приемлемых пределах до 2007 года. В период
2007-2009 года данное предприятие обладает средним уровнем финансового риска,
превышающим в 3 раза рассчитанные значения по отрасли виноделия Республики

67
Молдова, которые находились на уровне 35,5 %, 24,7% и 27,7% за период с 2007 по 2009
годы. Анализируя период с 2010 по 2011 годы можно отметить, что в результате
проведения ряда мероприятий, предложенных нами данному экономическому субъекту в
2009 году, по снижению уровня финансового риска в результате оптимизации величины
сумм получаемых кредитов. И посредством использования, предложенной нами формулы
и использования ряда финансовых инструментов, уровень финансового риска SA
„Cricova“ снизился в 2010 и 2011 годы и составил 0,03 и 0,16 соответственно.
Проведенный анализ выявил, что для SA „Cricova“ SA „Vinuri Ialoveni“
необходимо продолжить оптимизировать управление финансовыми рисками путем
применения финансовых инструментов, которые позволят минимизировать уровень
соответствующего финансового риска.
Увеличение, в период с 2004 по 2011 годы, кредиторской задолженности
рассматриваемых предприятий, с одной стороны, является положительным моментом,
поскольку позволяет использовать дополнительные денежные средства в процессе
финансово-хозяйственной деятельности. Но с другой стороны неоплаченные вовремя
коммерческие, финансовые и налоговые обязательства могут привести к возникновению
различного рода санкций в форме штрафов, пени и т.д.
Произведенные расчеты (Приложение 14) свидетельствуют о положительной
тенденции, характерной для SA „Cricova“ в 2011 году, роста доходов от финансовой и
инвестиционной деятельности. В сравнение с 2008 и 2009 годом в 2011 году отмечается
планомерный рост показателя чистой прибыли предприятия обусловленный
значительным снижением общих, административных, коммерческих и других
операционных расходов и ростом доходов от финансовой деятельности.
Общий уровень увеличения коммерческих, общих и административных, прочих
операционных расходов на SA „Cricova“ за период с 2010 по 2011 годы обусловил
падение показателя чистой прибыли на 986413 леев, что отрицательно характеризует
результативность деятельности экономического агента.
На SA „Vinuri Ialoveni“ за 2008-2011 годы (Приложение 15) зарегистрированы
убытки в размере: 614379 леев, 2100473 леев, 3115092 леев и 1459963 леев, которые были
вызваны следующими факторами:
1. существенным ростом себестоимости продаж в 2011 году по сравнению с 2009
годом на 44,29 %, который превысил соответствующий рост доходов от продаж
на 20,89%;

68
2. не пропорциональным снижением, а в некоторых периодах и повышением
коммерческих, общих и административных, прочих операционных расходов, а
также расходов финансовой и инвестиционной деятельности.
Общий уровень динамики полученных доходов с 2006 по 2011 годы, был значительно
ниже аналогичного показателя расходов, что, по сути, и вызвало отрицательный
финансовый результат рассматриваемого предприятия.
За период с 2004 по 2011 года ситуация на SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“
несколько иная (Приложение 16). На предприятии наблюдается циклические
возникновения убытков с интервалом раз в два года.
Данное явление вызвано: значительным превышением динамики спада доходов от
продаж над снижением себестоимости продаж, которое в 2005 и 2007 году было покрыто
фактическим ростом доходов от финансовой и инвестиционной деятельности.
Несмотря на это предприятие, проводит эффективную финансовую политику в
области снижения коммерческих, общих и административных и финансовых расходов,
которая обусловила положительный финансовый результат в 2011 году в размере 381376
леев.
Анализируя доходы и расходы в целом по представленной отрасли (приложение
22) можно отметить сходную динамику снижения таких результативных показателей как
доходы от продаж, валовая прибыль, результаты от операционной, инвестиционной и
финансовой деятельности, а также чистой прибыли. Данное явление связано с
кризисным состоянием всей отрасли виноделия Республики Молдова связанным с
наличием проблем в области экспорта произведенной винодельческой продукции на
рынки Европы и Российской Федерации. Что в свою очередь вызывает возникновение
большого объема складских запасов, в которых замораживается большая часть
финансовых ресурсов, что подтверждают данные финансового анализа имущества
предприятий (Приложения 8-10). Данная проблема влияет также на наличие большого
объема непогашенной кредиторской задолженности перед финансовыми учреждениями,
что значительно снижает бизнес активность предприятий. Все вышеперечисленное в
целом приводит к наличию у экономических агентов больших финансовых потерь и
возникновению убытков.
Коэффициенты ликвидности позволяют определить способность предприятия
оплатить свои краткосрочные обязательства в течение отчетного периода. Наиболее
важными среди них для финансового анализа являются:
 коэффициент общей (текущей) ликвидности;

69
 коэффициент срочной ликвидности;
 коэффициент абсолютной ликвидности;
 коэффициент промежуточного покрытия.
Таблица 2.3.Показатели ликвидности SA „Cricova“ за 2004 – 2011 годы
Период
Норма
Коэффициенты
ликвидности 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
1. Коэффициент
абсолютной 0,20-
ликвидности 0,0039 0,0702 0,0099 0,004 0,003 0,003 0,005 0,009 0,25
2. Коэффициент
промежуточного
покрытия (срочной
ликвидности) 0,73 0,94 0,98 0,520 0,970 0,827 0,491 0,535 0,7-1,0
3. Коэффициент
общей (текущей)
ликвидности 1,78 2,07 2,26 1,297 2,595 2,332 1,307 1,246 2,0-2,5
Источник: разработано автором на основании финансовой отчетности за 2004-2011 г Приложение 1
Примечание: нормативы указаны согласно источнику [44] стр. 288

Проведем анализ ликвидности активов. Ликвидность баланса и активов


предполагает изыскание платёжных средств только за счёт внутренних источников
(реализуемых активов). А ликвидность предприятия предполагает возможность привлечь
заёмные средства со стороны, если у него имеется соответствующий имидж в деловом
мире и инвестиционная привлекательность (Г.В.Савицкая, с. 282). Приведенные в
таблицах коэффициенты ликвидности используются для оценки платёжеспособности
(Шеремет и Сайфулин, 1996, с.75).

Таблица 2.4 Показатели ликвидности SA „Vinuri Ialoveni“ за 2004 – 2011 годы


Период Норма

Коэффициенты
ликвидности 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
1. Коэффициент
абсолютной 0,20-
ликвидности 0,0002 0,0005 0,0003 0,00003 0,00003 0,006 0,00219 0,00309 0,25
2. Коэффициент
промежуточного
покрытия
(срочной 0,7-
ликвидности) 0,60 0,54 0,59 0,46 0,44 0,39 0,34 0,33 1,0
3. Коэффициент
общей (текущей) 2,0-
ликвидности 1,45 1,01 1,47 1,41 1,37 1,23 1,11 1,07 2,5
Источник: разработано автором на основании финансовой отчетности за 2004-2011 г Приложение 2
Примечание: нормативы указаны согласно источнику [44] стр. 288

70
Таблица 2.5 Показатели ликвидности SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“
за 2004 – 2011 годы
Период Норма

Коэффициенты
ликвидности 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
1. Коэффициент
абсолютной 0,20-
ликвидности 0,0021 0,0017 0,0120 0,00025 0,00017 0,00263 0,00109 0,00062 0,25
2. Коэффициент
промежуточного
покрытия (срочной
ликвидности) 0,49 0,45 0,65 0,88 0,76 0,64 0,82 1,09 0,7-1,0
3. Коэффициент
общей (текущей)
ликвидности 1,42 1,51 1,57 2,39 2,28 2,11 2,22 2,69 2,0-2,5
Источник: разработано автором на основании финансовой отчетности за 2004-2011 г Приложение 3
Примечание: нормативы указаны согласно источнику [44] стр. 288
Коэффициенты абсолютной ликвидности, рассматриваемых предприятий, не
соответствует даже минимальному нормативному уровню, который в Республике
Молдова находится в промежутке от 0,2 до 0,25. Оценивая показатели абсолютной
ликвидности в динамике за восемь лет деятельности анализируемых предприятий можно
сделать вывод, что предприятия не имеют возможности погасить свои краткосрочные
обязательства за счет денежных средств.
Ниже приведена диаграмма, которая наглядно показывает результаты расчетов
коэффициентов абсолютной ликвидности, рассматриваемых предприятий:

0,2
0,15
0,1 1. Коэффициент абсолютной
0,05 ликвидности
0

Рисунок 2.5. Динамика коэффициента абсолютной ликвидности


SA „Cricova“ 2004 – 2011 годы
Источник: разработано автором на основании таблицы 2.3
Снижению показателя абсолютной ликвидности на предприятиях способствовало
увеличение кредитов банков и обязательств по торговым счетам.
Среднеотраслевое значение данного коэффициента (Приложение 23) также не
соответствует норме, что свидетельствует о наличии проблемы связанной с
недостаточностью высоколиквидных средств для погашения краткосрочных обязательств.

71
С точки зрения влияния этого показателя на привлечение денежных средств банков
или других финансовых учреждений, низкий результат коэффициентов абсолютной
ликвидности отрицательно влияет на инвестиционный климат предприятий
винодельческой сферы.

0,2

0,15

0,1 1. Коэффициент абсолютной


ликвидности
0,05

Рисунок 2.6. Динамика коэффициента абсолютной ликвидности


SA „Vinuri Ialoveni“ за 2004 – 2011 годы
Источник: разработано автором на основании таблицы 2.4
Коэффициенты срочной ликвидности на предприятиях SA „Combinatul de vinuri din
Taraclia“ за период с 2007 по 2011 годы и на SA „Cricova“ в период с 2004 - 2006 и с
2008 - 2009 годы полностью соответствует стандартам и полученным среднеотраслевым
значениям (Приложение 23). Данный показатель на SA „Vinuri Ialoveni“ не
соответствует стандартам за весь рассматриваемый период. (Рисунок 2.6.)

0,2
0,15
0,1 1. Коэффициент абсолютной
0,05 ликвидности
0

Рисунок 2.7. Динамика коэффициента абсолютной ликвидности


SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ за 2004 – 2011 годы
Источник: разработано автором на основании таблицы 2.5

72
На протяжении 6 лет деятельности экономических агентов, за исключением
результата 2009 года для SA „Cricova“ и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“
наблюдается увеличение дебиторской задолженности, что отрицательно влияет на
деятельность предприятий, так как не происходит оплата, в установленные сроки, за
предоставленные товары и услуги. Изменение показателей можно отразить в виде
диаграммы:

1
0,8
0,6 2. Коэффициент
0,4
промежуточного покрытия
0,2
(срочной ликвидности)
0

Рисунок 2.8. Динамика коэффициента срочной ликвидности


SA „Cricova“ 2004 – 2011 годы
Источник: разработано автором на основании таблицы 2.3

0,8

0,6

0,4 2. Коэффициент
промежуточного покрытия
0,2 (срочной ликвидности)
0

Рисунок 2.9. Динамика коэффициента срочной ликвидности


SA „Vinuri Ialoveni“ за 2004 – 2011 годы
Источник: разработано автором на основании таблицы 2.4

Значения коэффициентов общей ликвидности предприятия SA „Combinatul de


vinuri din Taraclia“ за 2006-2011 годы соответствует установленным нормативным
значениям, для SA „Cricova“ показатели также находятся в пределах установленных норм
за исключением 2010 и 2011 года.

73
1,2
1
0,8
0,6 2. Коэффициент
промежуточного покрытия
0,4 (срочной ликвидности)
0,2
0

Рисунок 2.10. Динамика коэффициента срочной ликвидности


SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ за 2004 – 2011 годы
Источник: разработано автором на основании таблицы 2.5
В динамике за восемь анализируемых лет этот коэффициент общей (текущей)
ликвидности выглядит следующим образом:

2,5

1,5
3. Коэффициент общей
1 (текущей) ликвидности

0,5

Рисунок 2.11. Динамика коэффициента общей (текущей) ликвидности


SA „Cricova“ 2004 – 2011 годы
Источник: разработано автором на основании таблицы 2.3

В то время как показатели SA „Vinuri Ialoveni“ не соответствует установленным


стандартам. Это отражает тот факт, что за период 2004 – 2011 г. на предприятии не
имеется достаточного количества средств для погашения краткосрочных обязательств,
учитывая то, что заемные средства намного превышают собственные.

74
2
1,8
1,6
1,4
1,2
1 3. Коэффициент общей
0,8 (текущей) ликвидности
0,6
0,4
0,2
0

Рисунок 2.12. Динамика коэффициента общей (текущей) ликвидности


SA „Vinuri Ialoveni“ за 2004 – 2011 годы
Источник: разработано автором на основании таблицы 2.4
Проводя сравнительную характеристику ликвидности представленных
предприятий и отрасли виноделия в целом, необходимо указать, что наиболее
платежеспособным экономическим агентом являлся до 2010 года SA „Cricova“ в то время
как с 2010 по 2011 годы его место заняло SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“. Данная
характеристика позволяет предприятию дополнительно привлекать необходимые
финансовые ресурсы с целью расширения своей деятельности и увеличения доходности.

3
2,5
2
1,5 3. Коэффициент общей
1 (текущей) ликвидности
0,5
0

Рисунок 2.13. Динамика коэффициента общей (текущей) ликвидности


SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ за 2004 – 2011 годы
Источник: разработано автором на основании таблицы 2.5
Коэффициенты деловой активности позволяют проанализировать, насколько
эффективно рассматриваемые предприятия используют свои средства. Как правило, к
этой группе относятся различные показатели оборачиваемости.

75
Таблица 2.6. Показатели деловой активности SA „Cricova“ за 2004 – 2011 годы
Период

Показатель 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/


2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Коэффициент
возвратности 0,48 0,51 0,36 0,36 0,343 0,364 0,397 0,426 -0,05 -0,08 0,066 0,066 0,083 0,062 0,029
активов
Темп роста в % - - - - - - - - -11,3 -16,5 18,33 18,33 24,20 17,03 7,30
Коэффициент
использования
долгосрочных 1,05 1,05 0,71 0,644 0,615 0,646 0,718 0,745 -0,31 -0,31 0,035 0,101 0,13 0,099 0,027
материальных
активов
Темп роста в %
- - - - - - - - -29,1 -29,1 4,93 15,68 21,14 15,33 3,76

Коэффициент
использования
1,21 1,29 1,04 1,192 1,17 1,397 1,397 1,654 0,444 0,364 0,614 0,462 0,484 0,257 0,257
рабочего
капитала
Темп роста в % - - - - - - - - 36,69 28,22 59,04 38,76 41,37 18,40 18,40
Коэффициент
оборачиваемости
краткосрочной 2,29 2,41 1,84 2,215 2,247 2,561 2,545 2,48 0,19 0,07 0,64 0,265 0,233 -0,08 -0,06
дебиторской
задолженности
Темп роста в %
- - - - - - - - 8,30 2,90 34,78 11,96 10,37 -3,16 -2,55

Коэффициент
оборачиваемости
1,67 2,08 1,76 1,13 2,14 2,067 1,226 1,299 -0,37 -0,78 -0,46 0,169 -0,84 -0,77 0,073
краткосрочных
обязательств
Темп роста в %
- - - - - - - - -22,2 -37,6 -26,2 14,96 -39,3 -37,2 5,95

Источник: разработано автором на основании финансовой отчетности за 2004-2011 г


Приложение 1
Динамика коэффициента общей оборачиваемости капитала или коэффициента
возвратности активов (Таблица 2.6.) говорит о том, что оборот капитала SA „Cricova“ с
2005 года по 2006 год снижался. А с 2007 по 2011 год повысился с 0,36 до 0,426 оборота
за год, превысив показатель 2010 года на 0,029 оборота, это положительный момент в
деятельности данного экономического агента.

Коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности SA „Cricova“ за


период с 2004 по 2006 годы продемонстрировал снижение с 2,29 до 1,84 оборота, а в
период с 2007 по 2011 значительно увеличился с 2,215 в 2004 году до 2,49 оборотов в
2011 году (или с 164,8 до 146,6 дней в год).

76
Повышение данного коэффициента за период с 2004 по 2001 годы за исключением
незначительного снижения в 2010 и 2011 говорит о проведении предприятием
эффективной политики в области управления дебиторской задолженностью.

Динамика коэффициента оборачиваемости краткосрочных обязательств, за период


2004-2009 годы свидетельствует о том, что предприятие в 2008 и 2009 году в два раза
ускорило оплату выставленных ей счетов, по сравнению с предыдущим периодом, также
было достигнуто увеличение срока возврата кредиторской задолженности в днях, т.е.
повышение количества дней длительности кредиторской задолженности. В 2010 и 2011
годах данный коэффициент имеет отрицательную динамику.

Далее рассмотрим показатели деловой активности SA „Vinuri Ialoveni“. Ситуация в


SA „Vinuri Ialoveni“ несколько иная, так общий оборот капитала предприятия планомерно
снижался с 0,67 оборотов в 2004 году до 0,08 оборота за 2011 год, что означает
уменьшение кругооборота капитала предприятия. Данная динамика свидетельствует о
фазе стагнации предприятия, для которой характерно снижение объемов продаж и
замедление бизнес активности экономического агента.

Таблица 2.7. Показатели деловой активности SA „Vinuri Ialoveni“ за 2004 – 2011 годы
Период

Показатель 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/


2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Коэффициент
возвратности 0,67 0,71 0,55 0,09 0,11 0,06 0,06 0,08 -0,59 -0,63 -0,47 -0,01 -0,03 0,02 0,02
активов
Темп роста в % - - - - - - - - -88,1 -88,7 -85,5 -11,11 -27,27 33,33 33,33
Коэффициент
использования
долгосрочных 2,11 2,41 2,65 0,42 0,55 0,33 0,35 0,45 -1,66 -1,96 -2,2 0,03 -0,1 0,12 0,1
материальных
активов
Темп роста в % - - - - - - - - -78,7 -81,3 -83,0 7,14 -18,18 36,36 28,57
Коэффициент
использования
1,62 3,37 2,17 0,4 0,5 0,41 0,82 1,45 -0,17 -1,92 -0,72 1,05 0,95 1,04 0,63
рабочего
капитала
Темп роста в % - - - - - - - - -10,5 -56,9 -33,2 262,50 190,00 253,66 76,83
Коэффициент
оборачиваемости
краткосрочной 2,4 1,86 1,75 0,36 0,42 0,24 0,26 0,32 -2,08 -1,54 -1,43 -0,04 -0,1 0,08 0,06
дебиторской
задолженности
Темп роста в % - - - - - - - - -86,7 -82,8 -81,7 -11,11 -23,81 33,33 23,08
Коэффициент
оборачиваемости
1,43 1,01 1,03 0,17 0,19 0,09 0,09 0,1 -1,33 -0,91 -0,93 -0,07 -0,09 0,01 0,01
краткосрочных
обязательств
Темп роста в % - - - - - - - - -93,0 -90,1 -90,3 -41,18 -47,37 11,11 11,11
Источник: разработано автором на основании финансовой отчетности за 2004-2011 г Приложение 2

77
Динамика коэффициента оборачиваемости дебиторской задолженности за весь
анализируемый период носит некоторый отрицательный характер, что способствует менее
эффективному обороту финансовых средств предприятия.

Коэффициент оборачиваемости краткосрочных обязательств демонстрирует


динамику снижения за весь рассматриваемый период, что свидетельствует о том, что
предприятие фактически не погашает свои краткосрочные обязательства срок оплаты,
которых уже наступил.
Таблица 2.8. Показатели деловой активности SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“
за 2004 – 2011 годы

Период

Показатель 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/


2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Коэффициент
возвратности 0,32 0,34 0,25 0,15 0,14 0,05 0,17 0,23 -0,09 -0,11 -0,02 0,08 0,09 0,18 0,06
активов
Темп роста в % - - - - - - - - -28,1 -32,3 -8,00 53,33 64,29 360,00 35,29
Коэффициент
использования
долгосрочных 0,67 0,78 0,58 0,33 0,31 0,11 0,43 0,58 -0,09 -0,2 0 0,25 0,27 0,47 0,15
материальных
активов
Темп роста в %
- - - - - - - - -13,4 -25,6 0,00 75,76 87,10 427,27 34,88

Коэффициент
использования
1,04 1,23 0,99 0,49 0,44 0,16 0,51 0,6 -0,44 -0,63 -0,39 0,11 0,16 0,44 0,09
рабочего
капитала
Темп роста в % - - - - - - - - -42,3 -51,2 -39,4 22,45 36,36 275,00 17,65
Коэффициент
оборачиваемости
краткосрочной 2,19 2,65 1,32 0,81 0,76 0,28 0,77 0,94 -1,25 -1,71 -0,38 0,13 0,18 0,66 0,17
дебиторской
задолженности
Темп роста в %
- - - - - - - - -57,1 -64,5 -28,8 16,05 23,68 235,71 22,08

Коэффициент
оборачиваемости
1,08 1,17 0,84 0,71 0,58 0,18 0,62 1,02 -0,06 -0,15 0,18 0,31 0,44 0,84 0,4
краткосрочных
обязательств
Темп роста в %
- - - - - - - - -5,56 -12,8 21,43 43,66 75,86 466,67 64,52

Источник: разработано автором на основании финансовой отчетности за 2004-2011 г


Приложение 3

78
Исследуя динамику показателей (таблица 2.8) можно констатировать снижение
бизнес активности SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ выраженную в значительном
сокращении показателей деловой активности за период до 2009 года.
В частности в 2009 году рассчитанные коэффициенты достигли критически низких
значений, в то время как в 2010 и 2011 году в результате проведения, предложенных нами
мероприятий по оптимизации финансов данного предприятия происходит увеличение
объемов продаж и ускорение бизнес активности экономического агента.
Снижение коэффициентов возвратности и использования долгосрочных
материальных активов до 2009 года позволяет сделать вывод о неэффективности
финансового менеджмента в области использования активов рассматриваемого
предприятия. За период с 2010 по 2011 год ситуация полностью противоположная
внедрение предложенной нами финансовой политики позволило существенно повысить
эффективность использования долгосрочных активов предприятия.

Отрицательная динамика коэффициента оборачиваемости дебиторской


задолженности за период с 2004 по 2009 годы и ее изменение на положительную
динамику в 2010 и 2011 годах способствует повышению эффективности движения
финансовых средств предприятия.

Снижение коэффициент оборачиваемости краткосрочных обязательств, вплоть до


достижения значения в размере 0,18, что аналогично 5,5 годам оборачиваемости,
отражает тот факт, что предприятие до 2010 года практически не погашало свои
краткосрочные обязательства. В то время как, начиная с 2010 года, данный коэффициент
вырос до 0,62 и в 2011 году составил 1,02 оборота.
Подводя итоги анализа деловой активности можно констатировать что, несмотря
на отрицательную динамику рассмотренных показателей, характерную также для всей
отрасли виноделия (Приложение 24), SA „Cricova“ обладает более высокой бизнес
активностью по сравнению как с двумя выше анализируемыми предприятиями, так и в
целом по отрасли.
Следовательно, предприятия SA „Vinuri Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din
Taraclia“ нуждаются в разработке финансовой стратегии направленной на повышение
деловой активности.
Коэффициенты рентабельности, показывают, насколько прибыльна деятельность
компании. Эти коэффициенты рассчитываются как отношение полученной прибыли к

79
затраченным средствам, либо как отношение полученной прибыли к объему
реализованной продукции.

Наиболее часто используемыми показателями в контексте оценки финансовой


деятельности являются коэффициенты рентабельности всех активов предприятия,
рентабельность реализации, рентабельность собственного капитала.

Таблица 2.9. Показатели рентабельности SA „Cricova“ за 2004-2011 годы

годы Отклонения +,-


2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010


Показатели 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
А
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15
Рентабельность
продаж, %
22,14 23,55 25,48 24,59 24,12 26,46 25,63 20,33 -1,81 -3,22 -5,15 -4,26 -3,79 -6,13 -5,3
Темп роста в %
- - - - - - - - -8,18 -13,7 -20,2 -17,3 -15,7 -23,17 -20,7
Рентабельность
активов, %
10,71 11,93 9,13 8,86 8,29 9,64 10,17 8,67 -2,04 -3,26 -0,46 -0,19 0,38 -0,97 -1,5
Темп роста в %
- - - - - - - - -19,05 -27,3 -5,04 -2,14 4,58 -10,06 -14,7
Экономическая
рентабельность,
% 15,08 15,79 11,46 13,02 9,87 11,7 15,03 12,9 -2,18 -2,89 1,44 -0,12 3,03 1,2 -2,13
Темп роста в %
- - - - - - - - -14,46 -18,3 12,57 -0,92 30,70 10,26 -14,2
Финансовая
рентабельность,
% 1,12 5,34 7,7 4,73 1,3 1,03 2,85 2,42 1,3 -2,92 -5,28 -2,31 1,12 1,39 -0,43
Темп роста в %
- - - - - - - - 116,07 -54,7 -68,6 -48,8 86,15 134,95 -15,1
Источник: разработано автором на основании финансовой отчетности за 2004-2011 г Приложение 1

Анализ коэффициентов рентабельности активов за 2004-2011 годы показывает, что


на 1 вложенную денежную единицу SA „Cricova“ получило в 2004 году – 0,1, в 2006 году
– 0,09, в 2008 году – 0,08, в 2009 году – 0,096, в 2010 году – 0,1, а в 2011 году - 0,086
денежных единиц прибыли. Независимо от источника привлечения этих средств. За
период с 2004 по 2011 наблюдается отрицательная динамика данного коэффициента, за
исключением 2010 года, когда коэффициент демонстрирует небольшой рост.
Рассматриваемый показатель является одним из наиболее важных индикаторов
конкурентоспособности предприятия. В период 2004-2005 годы коэффициент
рентабельности всех активов на SA „Cricova“ соответствует необходимым минимальным
требованиям, в то время как в период 2006-2009, 2011 г. он не достигает даже

80
минимального необходимого значения в 10% и это отрицательный момент в
деятельности данного предприятия.

Снижение коэффициента рентабельности продаж, на SA „Cricova“ за весь


анализируемый период, говорит об уменьшении доходности экономического агента.

Финансовая рентабельность показывает, что каждая единица, вложенная


собственниками предприятий, принесла SA „Cricova“ в 2004 году – 0,01, в 2006 году-
0,08 и с 2008 по 2009 годы – 0,01 леев, а в 2010 и 2011 году – 0,028 и 0,024 леев чистой
прибыли. Этот показатель можно сравнить с возможным получением дохода от вложения
этих средств в альтернативные финансовые проекты, которые в Республике Молдова
приносят, гораздо более высокий уровень прибыли.

Таблица 2.10. Показатели рентабельности SA „Vinuri Ialoveni“ за 2004-2011 годы

годы Отклонения +,-


2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010


Показатели 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
А
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15
Рентабельность
продаж, %
29,56 20,83 10,02 26,81 41,26 40,67 29,19 30,63 1,07 9,8 20,61 3,82 -10,63 -10,04 1,44
Темп роста в %
- - - - - - - - 3,62 47,05 205,69 14,25 -25,76 -24,69 4,93
Рентабельность
активов, %
19,77 14,7 5,55 2,46 4,47 2,49 1,85 2,42 -17,35 -12,28 -3,13 -0,04 -2,05 -0,07 0,57
Темп роста в %
- - - - - - - - -87,76 -83,54 -56,40 -1,63 -45,86 -2,81 30,81
Экономическая
рентабельность,
% 37,11 48,9 12,01 5,48 10,74 7,36 7,11 10,42 -26,69 -38,48 -1,59 4,94 -0,32 3,06 3,31
Темп роста в %
- - - - - - - - -71,92 -78,69 -13,24 90,15 -2,98 41,58 46,55
Финансовая
рентабельность, - - - -
% 0,63 3,43 -28,3 19,84 -5,87 27,04 74,64 54,59 -55,22 -58,02 -26,29 -34,75 -48,72 -27,55 20,05
Темп роста в % - -
- - - - - - - - 8765,1 1691,5 92,90 175,15 829,98 101,89 -26,9
Источник: разработано автором на основании финансовой отчетности за 2004-2011 г Приложение 2

Анализируя представленные данные можно сделать следующие выводы:

1) коэффициент рентабельности продаж демонстрирует с 2004 по 2006 годы


отрицательную динамику, а с 2007 по 2009 довольно существенный рост, который
сменяется падением в период с 2010 по 2011 годы. Но данное повышение не носит
положительного характера, поскольку оно достигнуто не в результате повышения
показателя прибыли экономического агента в условиях существенного падения
объемов продаж предприятия.

81
2) Рентабельность активов находилась на приемлемом уровне с 2004 по 2005 годы, в
то же время с 2006 по 2011 годы она катастрофически снизилась, достигнув в 2009
году 2,42 %, что неприемлемо для деятельности экономического агента.

3) Финансовая рентабельность имеет отрицательное значение, поскольку в период с


2006 по 2011 годы предприятие генерирует убытки.

Таблица 2.11. Показатели рентабельности SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“


за 2004-2011 годы

годы Отклонения +,-


2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/ 2011/

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010


Показатели 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
А
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15
Рентабельность
продаж, %
32,89 34,74 26,38 19,92 14,73 25,17 24,81 16,94 -15,95 -17,8 -9,44 -2,98 2,21 -8,23 -7,87
Темп роста в %
- - - - - - - - -48,49 -51,24 -35,78 -14,96 15,00 -32,70 -31,72
Рентабельность
активов, %
10,41 11,78 6,62 2,98 2,04 1,21 4,2 3,88 -6,53 -7,9 -2,74 0,9 1,84 2,67 -0,32
Темп роста в %
- - - - - - - - -62,73 -67,06 -41,39 30,20 90,20 220,66 -7,62
Экономическая
рентабельность,
% 14,72 16,59 9,43 3,78 2,69 1,67 5,76 5 -9,72 -11,59 -4,43 1,22 2,31 3,33 -0,76
Темп роста в %
- - - - - - - - -66,03 -69,86 -46,98 32,28 85,87 199,40 -13,19
Финансовая
рентабельность,
% -6,57 0,95 -1,99 10,45 -7,42 -5,03 -2,7 1,08 7,65 0,13 3,07 -9,37 8,5 6,11 3,78
Темп роста в %
- - - - - - - - -116,44 13,68 -154,3 -89,67 -114,6 -121,5 -140,0
Источник: разработано автором на основании финансовой отчетности за 2004-2011 г Приложение 3
Анализируя рентабельность SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ можно заметить
отрицательную динамику показателей в начале анализируемого периода с 2004 по 2009
годы, и некоторую положительную динамику в завершении рассматриваемого отрезка
времени с 2009 по 2011 годы. Исключением из этого утверждения является коэффициент
рентабельности продаж, который в период с 2004 по 2006 год продемонстрировал
отрицательную динамику, снизившись с 0,33 и 0,35 леев до 0,26 леев прибыли на 1 лей
продаж предприятия. А в период с 2007 по 2009 годы продемонстрировал рост на 0,05 и
0,1 леев по сравнению с 2007 и 2008 годом. Несмотря на это в 2011 году значение этого
показателя снизилось по сравнению с 2010 и 2009 годом. Что касается значения
остальных рассматриваемых показателей можно заметить, что практически все

82
рассматриваемые коэффициенты находятся на довольно низком уровне. За исключением
рентабельности продаж, которая в период с 2004 по 2006 и с 2009 по 2010 год
соответствует минимальному порогу в 20%. В частности финансовая рентабельность
практически за весь анализируемый отрезок времени за исключением 2005, 2007 и 2011
года выражена в отрицательной величине, что обусловлено наличием у предприятия
чистого убытка. Данное явление с отрицательной стороны характеризует эффективность
финансово-экономической деятельности хозяйствующего субъекта.
Проанализировав, данные коэффициенты рентабельности по трем предприятиям и
в целом по отрасли виноделия (Приложение 25) можно обобщить все выводы. В 2004 –
2011 годы происходит медленное развитие винодельческих предприятий, а в случае с SA
„Vinuri Ialoveni“ стагнация, так как они обладают не высоколиквидными и устаревшими
основными средствами, у которых большие издержки на их обслуживание. А также
периодически возникают трудности с реализацией производимой винодельческой
продукции в частности экспортируемых товарных позиций в Российскую Федерацию.

На основании рассчитанных коэффициентов, SA „Cricova“ в сравнении с


представленными предприятиями и с полученными среднеотраслевыми значениями
(Приложение 25), является более прибыльным экономическим агентом, особенно за
период с 2006 по 2011 годы.

С другой стороны низкие уровни рассмотренных коэффициентов вполне возможно


связаны с искусственным (фиктивным) занижением полученной прибыли, с целью
минимизации налогооблагаемой базы подоходного налога и соответственно уменьшения
расходов по данному виду отчислений в государственный бюджет.

Для анализа коэффициента рентабельности собственного капитала используется


факторная модель фирмы “Du Pont”, назначение которой заключается в том, чтобы
учесть факторы, определяющие эффективность использования собственного капитала,
оценить степень их влияния и складывающиеся тенденции в их изменении и значимости:

(2.1)

где: Pn - чистая прибыль


S - чистые продажи
A – активы
E - собственный капитал

83
Из представленной модели видно, что рентабельность собственного капитала
зависит от следующих трех факторов:
- рентабельности продаж;
- ресурсоотдачи;
- структуры источников средств, авансированных в данное предприятие.
Значимость выделенных факторов с позиций текущего управления объясняется тем, что
они в определенном смысле обобщают все стороны финансово-хозяйственной
деятельности предприятия, в частности, первый фактор обобщает отчет о финансовых
результатах, второй – актив баланса, третий – пассив баланса.
Из всех показателей эффективности выбран один, наиболее значимый на наш
взгляд - рентабельность собственного капитала (ROE).

Чистая
прибыль
Разделить Рентабельность
продаж
Доход от ROI
Перемножить
продаж
разделить
Ресурсоотдача
Всего активов ROE

Долгосрочные и Общий капитал перемножить


краткосрочные
обязательства
Коэффициент
Сложить разделить финансовой
зависимости
Собственный Собственный
капитал капитал

ааапп
Рисунок 2.14. Схема факторного анализа собственного капитала
Источник: модифицированная автором факторная модель фирмы “Du Pont” [111]
Также можно оценить взаимозависимость коэффициентов рентабельности,
анализируемых предприятий, с помощью модифицированной факторной модели фирмы
“Du Pont”:

84
20

рентабельности
0

Коэффициент
-20
-40
-60
-80
2007 2008 2009 2010 2011
SA „Cricova“ 4,73 1,3 1,03 2,85 2,42
SA „Combinatul de vinuri
10,45 -7,42 -5,03 -2,7 1,08
din Taraclia“:
SA „Vinuri Ialoveni“ -19,84 -5,87 -27,04 -74,64 -54,59

Рисунок 2.15. Динамика коэффициентов рентабельности за 2007 - 2011 годы


Источник: разработано автором на основании таблиц 2.16 -2.18

Полученные результаты позволяет выявить, что причиной недостаточно высокого


уровня этого показателя, на предприятиях, за рассматриваемый период, является:
1)скорость оборачиваемости, которую необходимо ускорить за счет полного
использования производственных фондов, а также за счет дальнейшего снижения
собственного капитала предприятия; 2) низкий уровень рентабельности продаж.
Увеличение данного показателя может быть получено в результате внедрения
дополнительных мер по улучшению финансовой стратегии предприятия. Повышение
скорости оборота активов, также может быть достигнуто посредством увеличения объема
продаж при сохранении активов на постоянном уровне, а также при оптимальном
использовании активов, путем применения необходимых финансовых инструментов
(Например: договора финансового лизинга).

2.2.Разработка финансовой стратегии как метод совершенствования управления


финансами предприятия
Перед рассмотренными акционерными обществами согласно полученным данным
проведенного финансового анализа, в частности низкими значениями показателей
ликвидности и рентабельности приведенными в таблицах 2.3- 2.5 и 2.9. – 2.11. возникает
задача улучшения своей инвестиционной привлекательности (кредитоспособности) в
долгосрочном периоде. В этой связи, руководству хозяйствующего субъекта необходимо
сформировать эффективную кредитную стратегию, основной задачей которой стала бы
оптимизация инвестиционной привлекательности.

85
Для оценки инвестиционных возможностей указанных предприятий, в данной
работе, было проведено исследование платежеспособность, которая представляет собой
совокупность характеристик, позволяющих оценить его инвестиционный потенциал.
Таким образом, одним из основных факторов при разработке финансовой
стратегии предприятия является определение основных инвестиционных потребностей, на
основе которых определяется потребность в ресурсах и, соответственно, разрабатывается
кредитная стратегия предприятия.
Исходя из проведенного финансового анализа, можно сделать вывод, что
предприятия SA „Vinuri Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ наиболее
нуждаются в разработке оптимальной и эффективной финансовой стратегии, которая
позволит улучшить финансовое состояние, и обеспечить прибыльность финансово-
экономической деятельности данных предприятий.
Главная цель инвестиционной стратегии предприятий заключается в оптимизации
финансов посредством формирования инвестиционного портфеля, который представляет
собой диверсифицированную совокупность вложений в различные виды финансовых
инструментов и активов.
Согласно полученным данным (Приложения 2,3) на SA „Vinuri Ialoveni“ и SA
„Combinatul de vinuri din Taraclia“ существует инвестиционный портфель первого вида,
поскольку экономическая ситуация в Молдове оказывает воздействие на формирование
организациями инвестиционного портфеля ориентированного на преимущественное
получение дохода за счет высокого уровня рентабельности инвестиционных проектов.
В портфель SA „Vinuri Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“входят
различные по риску и доходности элементы. Причем, в зависимости от намерений
инвестора, доли разнодоходных элементов варьируют. Эта задача вытекает из общего
принципа, который действует на инвестиционном рынке: чем более высокий
потенциальный риск несет инструмент, тем более высокий потенциальный доход он
должен иметь, и, наоборот, чем ниже риск, тем ниже ставка дохода.
Разработка инвестиционной стратегии включает постановку целей инвестиционной
деятельности, определение ее приоритетных направлений и форм, оптимизацию
структуры формируемых инвестиционных ресурсов и их распределения, выработку
инвестиционной политики по наиболее важным аспектам инвестиционной деятельности,
поддержание взаимоотношений с внешней инвестиционной средой.
Как уже отмечалось выше, на начальном этапе разработки финансовой стратегии,
предприятий, составляется баланс финансовых ресурсов, на основании анализа которого у

86
руководства предприятия появляется возможность аргументированного выбора вариантов
стратегии. Дополнительно в ходе предварительной работы может быть проведена оценка
инвестиционной привлекательности SA „Vinuri Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din
Taraclia“.
Одним из факторов, позволяющих оценить инвестиционную привлекательность,
как уже упоминалось выше, является общая рентабельность (рентабельность активов)
предприятия, поскольку она показывает, сколько прибыли (то есть, возможной ренты)
удалось заработать предприятию, используя имеющееся в его распоряжении имущество
(активы).
Проведенный анализ по данным таблиц 2.9.-2.11. свидетельствует о том, что оба
предприятия убыточные, то есть отсутствует чистая прибыль, то есть наблюдается низкая
инвестиционная привлекательность предприятий.
Общая рентабельность (рентабельность активов) на SA „Vinuri Ialoveni“ и SA
„Combinatul de vinuri din Taraclia“ в 2011 году составляет около 2,42 и 3,88 %, что дает
основания считать объем активов не оптимальным. Одним из направлений работы
менеджмента является в данной ситуации оптимизация состава и структуры активов
предприятия.
Данные для анализа инвестиционных потребностей SA „Vinuri Ialoveni“ приведены
в табл. 2.12. У предприятия имеется четыре инвестиционных проекта. Значения по
движению денежных средств соответствуют предварительным расчетам. Отрицательные
значения в ячейках означают расходование средств, а положительные – получению.
Таблица 2.12. График финансовых потоков по инвестиционным проектам
SA „Vinuri Ialoveni“ тыс. лей.
Период 2012 2013 2014 2015 2016

Проект
Проект 1 -800 -400 -200 -100 0
Проект 2 -400 -200 -80 20 50
Проект 3 -200 -150 -50 120 150
Проект 4 -100 -50 0 50 50
Сальдо -1500 -800 -330 90 250
Источник: разработано автором
Собственные источники финансирования составляют в среднем порядка 200 тыс.
лей в каждом периоде. Это соответствует определенной части расчетной величины
средней чистой прибыли SA „Vinuri Ialoveni“. Остальная часть может пойти на выплату
процентов по кредитам и дивидендов.

87
Как видно из табл. 2.12, в 2012 году дефицит средств составит 1500 тыс. лей, в 2013
году – 800 тыс. лей, в 2014 году – 330 тыс. лей. Таким образом, инвестиционные
потребности SA „Vinuri Ialoveni“составляют около 2,7 млн. лей в течение трех лет. Исходя
из данной ситуации, и должна разрабатываться его финансовая стратегия.
Разработка финансовой стратегии SA „Vinuri Ialoveni“
В текущих условиях SA „Vinuri Ialoveni“для расширения бизнеса и с учетом
стратегических задач планирует осуществление нескольких инвестиционных проектов.
Рассмотрим их подробнее.
Сущность Проекта 1 заключается в подготовке вспомогательного производства для
изготовления продукции. В складывающихся условиях Проект 1 является планово-
затратным. Его цель это обеспечение других производств необходимыми
комплектующими. Общая стоимость проекта составляет 1 500 тыс. лей (с учетом
дисконтирования). То есть, Проект 1 является наиболее дорогостоящим. Основные
инвестиции предполагается осуществить на начальном этапе, а затем текущие затраты
будут практически полностью покрываться за счет трансфертных цен. Таким образом,
Проект 1 – наименее прибыльный и сам по себе экономически нецелесообразный на
первый взгляд, в рамках инвестиционной стратегии является неотъемлемой частью всего
производственного комплекса.
Проект 2 по общей дисконтированной сумме затрат может считаться средним,
поскольку совокупная сумма чистых затрат составляет 680 тыс. лей и эти затраты
осуществляются в первых трех периодах инвестирования, а начиная с четвертого периода
данный проект выходит на самоокупаемость и начинает приносить достаточную прибыль.
Суть данного проекта заключается в производстве самостоятельного вида
продукции виноделия для последующего экспорта на европейский рынок, который
необходим для реализации программы диверсификации деятельности предприятия, в
частности экспорта продукции. Основные текущие затраты по данному проекту будут
распределены в следующей пропорции (рис. 2.18).

Зарплата
6%
16% 28% Сырье,
материалы
13% Амортизация

37%

Рис. 2.16. Структура текущих затрат по Проекту 2


Источник: Разработано автором

88
Как видно из рисунка 2.18. наиболее существенной статьей текущих затрат
являются затраты на сырье и материалы, однако в соответствии с инвестиционной
стратегией все затраты должны окупиться за счет доходов от реализации данного вида
продукции.
Таблица 2.13 Компоненты текущих затрат по Проекту 2
Текущие затраты Сумма %
1. Зарплата: 190400 28,00
а) З/П админ. персонала 60300 8,87
б) З/П рабочих производства 130100 19,13
2. Сырье, материалы 251600 37,00
а) виноматериал 201250 29,60
б) сахар 22800 9,06
в) спирт 27550 4,05
3. Амортизация 88400 13,00
а) амортизация НМА 10000 1,47
б) износ ОС 78400 11,53
4. Энергия 108800 16,00
а) эл. энергия 70620 10,39
б) топливо 38180 5,61
5. Косвенные производственные
затраты 40800 6,00
Итого: 680000 100,00
Источник: разработано автором
Таким образом, в рамках инвестиционной стратегии данный проект должен
добавить стабильности всему бизнесу SA „Vinuri Ialoveni“.
Проект 3 является наиболее доходным из всех планируемых к осуществлению
проектов. При чистых дисконтированных затратах 400 тыс. лей, проект в
рассматриваемом периоде может принести чистый доход в размере 270 тыс. лей, что
фактически позволяет признать его самым быстроокупаемым и наиболее инвестиционно
привлекательным. Рентабельность инвестиций составит около 70%, что даже по меркам
рисковой переходной экономики является достаточно высоким показателем.
Таким образом, Проект 3 осуществляется в основном для восстановления уровня
(так как в результате проведения финансового анализа замечен низкий показатель
ликвидности указанного предприятия) и поддержания высокой средней ликвидности SA
„Vinuri Ialoveni“. Его суть заключается в создании сети торговых точек как на территории
Республики Молдова, так и за ее пределами (на Украине, Белоруссии, в России, Болгарии,
Румынии). При реализации данного проекта необходимо учитывать возможные

89
воздействия со стороны конкурентов, то есть при реализации данного проекта
необходимо осуществление дополнительных нефинансовых мероприятий.
Таким образом, в рамках инвестиционной стратегии данный проект может
рассматриваться как основной источник окупаемости совокупных инвестиций.
Проект 4 представляет собой стандартную процедуру осуществления
краткосрочных финансовых вложений. То есть, данный проект направлен на повышение
доходности инвестиций при достижении приемлемого уровня риска.
Данный проект может быть охарактеризован как умеренный с точки зрения
соотношения риск / доходность. Тем не менее, данный проект в совокупности с другими
проектами позволяет сформировать достаточно сбалансированный инвестиционный
портфель SA „Vinuri Ialoveni“.
Направление финансовой стратегии данного предприятия на реализацию данных
инвестиционных проектов, обусловлено данными, полученными в результате
проведенного финансового анализа, позволит рассматриваемому экономическому агенту
значительно изменить (обновить) структуру активов предприятия, улучшить ликвидность,
рентабельность и деловую активность.
Данные для анализа инвестиционных потребностей SA „Combinatul de vinuri din
Taraclia“ указаны в табл. 2.14. Предприятие имеет пять инвестиционных проектов.
Таблица 2.14.График финансовых потоков по инвестиционным проектам SA „Combinatul
de vinuri din Taraclia“ тыс. лей.
Период 2012 2013 2014 2015 2016

Проект
Проект 1 -1920 -960 -480 -240 0
Проект 2 -960 -480 -192 48 120
Проект 3 -480 -360 -120 288 360
Проект 4 -312 -192 -24 456 552
Проект 5 -240 -120 0 120 120
Сальдо -3912 -2112 -816 672 1152
Источник: Разработано автором
Собственные источники финансирования составляют в среднем порядка 510 тыс.
лей в каждом периоде. Это, как и в первом случае, соответствует определенной части
расчетной величины средней чистой прибыли SA „Combinatul de vinuri din Taraclia”.
Остальная часть может пойти на выплату процентов по кредитам и дивидендов.

90
Как видно из табл., в первом периоде дефицит средств составит 3912 тыс. лей, во
втором – 2112 тыс. лей, в третьем – 816 тыс. лей. Таким образом, инвестиционные
потребности SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“составляют около 6,9 млн. лей в
течение трех лет. Исходя из данных условий, и должна разрабатываться финансовая
стратегия предприятия.

Разработка финансовой стратегии SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“


В текущих условиях SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ для, исправления
сложившейся финансовой ситуации в 2010 и 2011 году, расширения бизнеса и с учетом
стратегических задач планирует осуществление следующих инвестиционных проектов:
Сущность Проекта 1 заключается в создании подготовительного производства для
дополнительной подготовки сырья для нужд основного производства. В складывающихся
условиях Проект 1 является, вынуждено затратным, поскольку его цель – обеспечение
основного производства необходимым сырьем и материалами прошедшими должную
производственную подготовку. Общая стоимость проекта составляет 3600 тыс. лей (с
учетом дисконтирования). То есть, как и в первом рассмотренном случае с SA „Vinuri
Ialoveni“, Проект 1 является наиболее дорогостоящим из рассматриваемых. Основные
инвестиции предполагается осуществить на начальном этапе, а затем текущие затраты
будут практически полностью покрываться за счет трансфертных цен.
Таким образом, Проект 1 – фактически не прибыльный и сам по себе финансово
нецелесообразный на первый взгляд, в рамках инвестиционной стратегии является
неотъемлемой частью всего производственного цикла предприятия.
Проект 2 по общей дисконтированной сумме затрат может считаться
промежуточным, поскольку совокупная сумма чистых затрат составляет 1632 тыс. лей и
эти затраты осуществляются в первых периодах инвестирования, а начиная с четвертого
периода данный проект также выходит на самоокупаемость и начинает приносить
достаточную прибыль.
Суть данного проекта заключается в производстве нескольких новых видов
винодельческой продукции востребованной на европейском рынке (в частности
производство белых вин определенной категории), которые необходимы для реализации
программы конкурентоспособности деятельности предприятия. Основные текущие
затраты по данному проекту будут распределены в следующей пропорции (рис. 2.17):

91
12% Зарплата
21%
Сырье, материалы
Амортизация
21%
Энергия
Накладные

12% 34%

Рис. 2.17. Структура текущих затрат по Проекту 2


Источник: Разработано автором
В соответствии с принятой инвестиционной стратегией все затраты должны
окупиться за счет доходов от реализации данных новых видов винодельческой
продукции.
Таким образом, в рамках инвестиционной стратегии данный проект должен
добавить конкурентоспособности и диверсификации всему бизнесу и объему экспорта SA
„Combinatul de vinuri din Taraclia“, а также расширить предлагаемый ассортимент
продукции.
Проекты 3 и 4 являются наиболее доходным из всех планируемых к
осуществлению проектов. При чистых дисконтированных затратах в 1488 тыс. лей
проекты 3 и 4 в рассматриваемом периоде могут принести чистый доход в размере 1656
тыс. лей. Это фактически позволяет признать данные проекты самым прибыльными и
наиболее финансово привлекательными.
Таким образом, Проекты 3 и 4 необходимы для восстановления уровня
рентабельности и ликвидности SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“, их суть заключается
в производстве нового вида винодельческой продукции с повышенной рентабельностью
производства (таких как производство коньячных спиртов, и выращивание столового
винограда на землях принадлежащих предприятию). При реализации данных проектов
необходимо учитывать возможные воздействия со стороны действующих на рынке
виноделия конкурентов, то есть при реализации данного проекта необходимо
осуществление дополнительных нефинансовых мероприятий (например: рекламных).
Таким образом, в рамках инвестиционной стратегии данные проекты могут
рассматриваться как основной источник прибыли предприятия.

92
Проект 5 представляет собой стандартную процедуру осуществления
краткосрочных финансовых вложений, как и на предыдущем рассмотренном
предприятии, то есть, данный проект направлен на повышение доходности инвестиций
при достижении приемлемого уровня риска и позволяет сформировать достаточно
сбалансированный инвестиционный портфель SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“.
Резюмируя все вышесказанное можно определить дифференциацию финансовой
стратегии с точки зрения стратегических целей инвестиционной деятельности
представленных предприятий. Так для SA „Vinuri Ialoveni“ необходима финансовая
стратегия, ориентированная на оптимизацию финансов предприятия, с точки зрения:
1. обеспечения выхода на «критическую массу инвестиций»;
2. диверсификация форм реального инвестирования и рынков сбыта;
3. формирование эффективного портфеля финансовых инвестиций;
4. обеспечение необходимых темпов прироста инвестируемого капитала.
Соответственно для SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ с точки зрения
оптимизации финансового менеджмента, необходима несколько иная финансовая
стратегия основанная на:
1. поддержании «критической массы инвестиций»;
2. обширной диверсификации форм реального и финансового инвестирования
и рынков сбыта;
3. обеспечение средней нормы инвестиционного дохода;
4. развитие реальных инвестиций преследующих внеэкономические цели.
Стратегия оптимизации источников финансирования, исследуемых предприятий,
должна быть нацелена на решение двух основных задач:
 обеспечение потока инвестиций, необходимого для своевременной
реструктуризации портфеля;
 снижение затрат и риска портфеля за счет оптимизации структуры
инвестиционных ценностей, получения финансовых (налоговых, процентных)
преимуществ, а также использования необходимых производных финансовых
инструментов.
Больший доступ к широкому кругу инвесторов (коммерческим банкам,
общественным инвестиционным фондам, государственным фондовым источникам
Республики Молдова) открывает предприятиям возможности для использования
различных вариантов финансирования и необходимых финансовых инструментов.

93
На практике, исследуемых предприятий, применяют 4 метода финансирования
инвестиционного портфеля:
 финансирование за счет такого финансового инструмента как акции (эмиссия
акций);
 ссудное финансирование (заключение кредитного договора);
 финансирование за счет собственных фондов;
 правительственная помощь;
 комбинированный метод.
Исходя из этого, необходимо порекомендовать данным экономическим агентам,
осуществлять финансирование на основе использования комбинированного
финансирование, поскольку это позволит снизить стоимость капитала используемого для
финансирования.

Разработка стратегии финансирования инвестиций SA „Vinuri Ialoveni“ и SA


„Combinatul de vinuri din Taraclia“
В рамках кредитной стратегии необходимо, сформулировать основные источники
финансирования и составить стратегию финансирования на рассматриваемый период.
Оптимальными источниками привлечения финансовых ресурсов в таком объеме и
на такой длительный срок, в Республике Молдова могут быть следующие:
 долгосрочное финансирование банком под государственные гарантии;
 привлечение финансовых ресурсов за счет выпуска акций.
Поскольку данные источники финансирования на наш взгляд обладают наименьшим
финансовым риском и минимальной стоимостью.
Наиболее привлекательным вариантом является:
 Для SA „Vinuri Ialoveni“: увеличение уставного капитала, то есть размещение
акций на сумму 200 тыс. лей, размещение облигаций сроком на 5 лет на сумму 500
тыс. лей, и привлечение кредита на сумму 600 тыс. лей сроком на 3 года. В этом
случае проценты за кредит составят 90 тыс. лей, что позволит сократить
потребности во внешнем финансировании и выйти на уровень самоокупаемости к
третьему году осуществления инвестиционных программ.
 Для SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ увеличение уставного капитала, то есть
размещение акций на сумму 800 тыс. лей, размещение облигаций сроком на 5 лет
на сумму 1200 тыс. лей, и привлечение кредита на сумму 1440 тыс. лей сроком на

94
3 года. В этом случае проценты за кредит составят 216 тыс. лей, что позволит
сократить потребности во внешнем финансировании и выйти на уровень
самоокупаемости к третьему году осуществления инвестиционных программ.
В рассматриваемом случае необходимо решить на собрании акционеров, SA
„Vinuri Ialoveni“и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“, проблему о возможной
невыплате дивидендов по акциям в первые три периода реализации инвестиционной
программы. В частности, это можно продекларировать при распространении
инвестиционного меморандума, предваряющего эмиссию, а также при презентации
проспекта эмиссии.
Помимо этого, возникает необходимость использования кредитного договора с
целью обеспечения финансирования представленных инвестиционных проектов.
В соответствии с рассмотренными условиями привлечения средств для реализации
инвестиционных проектов может быть сформирован следующий график привлечения
финансовых ресурсов для SA „Vinuri Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“
(табл. 2.15.-2.16.):

Таблица 2.15. График привлечения финансирования для осуществления


инвестиционной программы SA „Vinuri Ialoveni“ (тыс. лей)
Периоды 2012 2013 2014
Сумма 1500 900 400
Источник: разработано автором

Таблица 2.16. График привлечения финансирования для осуществления инвестиционной


программы SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ (тыс. лей)

Периоды 2012 2013 2014


Сумма 3950 2160 960
Источник: разработано автором
Таким образом, реализация предлагаемой схемы финансирования инвестиций,
обоих предприятий, позволит осуществить все запланированные инвестиции в полном
объеме и под приемлемые проценты.
Проведенный финансовый анализ позволил разработать инвестиционную
стратегию, на основе которой была разработана стратегия финансирования SA „Vinuri
Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“. Эти стратегии, как показали наши
расчеты, (Приложение 26) позволят повысить не только доходность бизнеса, но и
ликвидность активов, увеличить собственный капитал, а также снизить риск убытков за
счет диверсификации всех направлений бизнеса рассматриваемых предприятий.

95
2.3.Применение матрицы финансовых стратегий предприятия в условиях РМ
Теперь у нас имеется достаточно информации для ответа, пожалуй, на самый
важный вопрос с точки зрения финансового механизма функционирования фирмы —
формулирование ответственной и эффективной финансовой стратегии. Финансовая
стратегия фирмы предполагает комплексное управление всеми активами и пассивами
фирмы. Понятно, что стратегические цели в поведении фирмы в целом обуславливает и ее
финансовую стратегию. Однако, как нам представляется, связь здесь гораздо сложнее, чем
простая причинно-следственная, как может показаться на первый взгляд.
Мы будем исходить из существования не только прямой связи: стратегия фирмы —
финансовая стратегия фирмы, но из существования обратной связи.
Все возможные виды финансовой стратегии фирмы могут быть представлены в
виде матрицы финансовых стратегий фирмы разработанной французскими учеными
Ж. Франшоном и И. Романе и адаптированной нами для использования в РМ.
Манипулируя в рамках данной матрицы, мы можем рассматривать финансовую стратегию
в динамике, давая возможность не только формулировать финансовую стратегию, но и
модифицировать (менять) ее в результате изменения каких-то очень важных параметров
функционирования предприятия как такового.
Для изучения данной матрицы мы должны ввести несколько новых и очень
важных категорий финансового менеджмента (они, как и многие другие, — “импортные”,
но мы постараемся не только определить их, но и раскрыть экономический смысл, а также
возможность “прочтения” в молдавской системе бухгалтерской отчетности).
РОД = ЧП – СП + ДОР – КомАдмРасх – прочие операционные расходы; (2.6)
Где:
РОД - Результат операционной деятельности;
ЧП - чистые продажи;
СП - себестоимость продаж;
ДОР - другие операционные расходы;
КомАдмРасх - коммерческие и административные расходы.
РФИД = ∆ДА + ДПД + ФА + КВА + роялти; (2.7)
РФИД - Результат финансовой и инвестиционной деятельности
∆ДА - изменение величины долгосрочных активов
ДПД - дивидендный и процентный доход
ФА - финансируемая аренда
КВА - курсовая валютная разница

96
Результат финансово хозяйственной деятельности (РФХД) = РОД +РФИД (2.8)
Результат операционной деятельности с экономической точки зрения может быть
определен как денежные средства предприятия после финансирования развития. РОД
говорит о ликвидности предприятия после финансирования всех расходов, связанных с его
развитием. Положительное значение данного показателя дает основания готовиться к
реализации масштабных инвестиционных проектов (предприятие стоит перед скачком
постоянных затрат, который в значительной мере может быть компенсирован именно
положительным значением РОД).
Результат финансовой и инвестиционной деятельности отражает финансовую
политику предприятия (привлечение заемных средств или функционирование без
привлечения таковых). При его подсчете мы пользуемся только движением финансовых
потоков. Решающее значение для определения знака РФИД имеет знак изменения
заемных средств. При увеличении использования заемных средств РФИД возрастает и
становится положительным. По мере роста издержек, связанных с оплатой заемных
средств, РФИД начинает снижаться (здесь еще добавляется увеличение налога на
прибыль, так как рост заемных средств приводит в действие финансовый рычаг, который
сказывается на выручке предприятия, его прибыли и выплате дивидендов).
Предприятие должно сократить использование заемных средств, но при этом
указанная выше “цепочка” разворачивается в другом направлении, что позволяет через
известное время вновь прибегнуть к увеличению заимствований и так далее.
РОД нужен для выявления величины и динамики денежных средств предприятия в
результате его хозяйственной деятельности. РФИД необходим для определения величины
и динамики денежных средств предприятия в результате его финансовой и
инвестиционной деятельности. Таким образом, РФХД показывает величину и динамику
денежных средств предприятия после совершения всего комплекса инвестиционно-
производственной и финансовой деятельности фирмы.
Положительная величина результата финансово-хозяйственной деятельности дает
основание утверждать, что в деятельности фирмы имеет место превышение доходов
фирмы над ее расходами, причем вывод этот может быть распространен не только на
сегодняшний день, но и на весь, по крайней мере, будущий краткосрочный период. Стало
быть, для фирмы желательно, чтобы РФХД был положительным. Но очевидно, что сам
жизненный цикл фирмы не позволяет утверждать, что фирма всегда может иметь такое
значение РФХД (например, в период реализации инвестиционного проекта с
обязательным нарастанием постоянных затрат и снижением прибыли). Динамика РФХД

97
вписывается как раз в этот жизненный цикл фирмы. Период положительного РФХД
сменяется периодом отрицательного РФХД и так далее при условии, конечно, что фирма
нормально развивается. Фирма не может длительное время иметь отрицательный РФХД.
Это — угроза краха. Необходимым представляется введение понятия равновесного
РФХД, рассмотренного в рамках жизненного цикла фирмы (хотя бы одного). РФХД
нормально работающей фирмы может колебаться в рамках жизненного цикла между 0% и
10% добавленной стоимости (в обе стороны). Это — безопасная зона для фирмы.
Финансовый менеджер должен так вести финансово-хозяйственную деятельность
фирмы, чтобы она не выходила за границы этой зоны. Идеальный вариант — это
колебания с еще меньшей амплитудой. Следует об этом помнить и в период
инвестирования (РОД резко снижается и “тянет” РФХД в отрицательную сторону), и в
период достижения порога рентабельности и наращивания запаса финансовой прочности
(РФИД возрастает, но за этим неизбежно должны последовать период значительного
снижения РФИД и превращение его величины в отрицательную вместе с величиной
РФХД).
Характеристика исследованных показателей позволяет увидеть асинхронность в
поведении РФИД и РОД в рамках жизненного цикла фирмы, причем эта асинхронность
усиливается тем, что она не накладывается на циклические колебания производства
фирмы (выпуск ею продукции). Например, в период достижения высокой величины
запаса финансовой прочности РФИД начинает снижаться, а ведь мы стоим перед
периодом резкого нарастания постоянных издержек в результате реализации
инвестиционного проекта.
Из этого следует, что ожидаемый оптимальный алгоритм поведения РФИД и РОД
фирмы (в рамках РФХД), когда желательно добиваться синхронного изменения РФИД и
РОД в разные стороны, представляется недостижимым без потери динамики оборота
(выручки).
Матрица финансовых стратегий позволит финансовому менеджеру снять
большинство из тех вопросов, которые были поставлены выше (в связи с достижением
РФХД оптимальной величины).
Данная матрица была рекомендована французскими учеными Ж. Франшоном и И. Романе
[86]:

98
Таблица 2.17. Матрица финансовых стратегий адаптированная к условиям РМ
Показатели РФИД<<0 РФИД=0 РФИД>>0

РОД>>0 РФХД=0 РФХД>0 РФХД>>0


1 4 8

РОД=0 РФХД<0 РФХД=0 РФХД>0


7 2 5

РОД<<0 РФХД<<0 РФХД<0 РФХД=0


9 6 3

Источник: адаптировано автором на основании источника [86]

Квадранты 4, 8, 5 связаны с созданием ликвидных средств фирмой (некоторый избыток


оборотных средств). Квадранты 7, 6, 9 связаны с потреблением ликвидных средств
фирмой (дефицит оборотных средств).
По горизонтали РФИД связан с ростом заимствования средств фирмой. Мы идем
от отрицательного значения РФИД к положительному. По вертикали РОД связан с
реализацией фирмой инвестиционного проекта (массированное инвестирование средств).
Только этим можно объяснить переход от положительного РОД (прекрасная возможность
начать реализацию инвестиционного проекта) к отрицательному РОД (ситуация
значительного инвестиционного вложения средств).
Используя данную матрицу, проанализируем возможные финансовые состояния,
SA “Cricova”, SA „Vinuri Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ (1-9) и те виды
финансовой стратегии, которые могут быть применены, анализируемыми предприятиями.
Начнем с первого квадранта. Он характеризуется состоянием, когда РФХД близок к нулю
(РФИД и РОД находятся как бы в противофазе). Возможны, по крайней мере, три
варианта финансового развития: а) переход в квадрант 4, б) переход в квадрант 7, в)
переход в квадрант 2. Рассмотрим все эти возможные сценарии.
Прежде всего, находясь в квадранте 1, фирма имеет все возможности для начала
реализации инвестиционного проекта (РОД >> 0). С другой стороны, данное предприятие
с финансовой точки зрения (с точки зрения финансовой деятельности) находится на
стадии отказа от заемных средств, когда нарастают финансовые издержки, связанные с
оплатой текущей задолженности, растут выплаты налога на прибыль и дивидендов (запас
финансовой прочности у фирмы достаточен). То есть и с финансовой стороны

99
деятельности такая фирма подошла к необходимости осуществления инвестиционного
проекта. Однако у предприятия еще сохраняется возможность наращивания запаса
финансовой прочности за счет мобилизации эффекта финансового рычага. Это дает
возможность поддерживать темпы роста производства. При этом фирма переходит в
квадрант 4.
Но все-таки наиболее приемлемый сценарий, связанный с реализацией
инвестиционного проекта, — переход в квадрант 2 или 7 (в зависимости от темпов роста
оборота). При более высоких темпах роста — переход в квадрант 2. При более низких
темпах фирма будет перемещаться в квадрант 7.
Теперь рассматриваем фирму, оказавшуюся в квадранте 2. Находясь в таком положении,
фирма пребывает в положении финансового равновесия (в динамической смене
неравновесных состояний возможно и положение, когда РФИД и РОД близки к нулю).
Деятельность фирмы может “перевести” ее в один из шести квадрантов. Это и
неудивительно - количество степеней свободы (типов неравновесия) у фирмы,
находящейся в равновесном состоянии, больше, чем у фирмы, находящейся в
неравновесном состоянии с тем или иным знаком.
Предприятие в результате осуществления каких-либо мероприятий может оказаться в
квадрантах 1, 4, 7, 5, 3, 6. В результате реализации инвестиционного проекта в
зависимости от темпов роста производства фирма может оказаться в квадрантах 6
(невысокие темпы роста) и 3 (достаточные темпы роста). В зависимости от принятого
решения в области использования заемных ресурсов предприятие может переместиться в
квадрант 5 (нарастание использования заемных средств, активное использование эффекта
финансового рычага) или в квадрант 7 (отказ от использования заемных средств и
ослабление силы воздействия финансового рычага). При сокращении финансово-
эксплуатационных потребностей фирмы возможен переход в квадрант 4 (при
достаточных темпах роста) или квадрант 1 (при умеренных темпах роста оборота).
Фирма находится в квадранте 3Данное положение характерно для SA “Cricova” в
2008 году, для SA „Vinuri Ialoveni“ в период с 2006 по 2011 годы и SA „Combinatul de
vinuri din Taraclia“ практически за весь анализируемый период за исключением 2005 и
2011 года.
Такое предприятие характеризуется вновь неравенством РФИД и РОД, но уже с
другим знаком (по сравнению с квадрантом 1). Отрицательный РОД говорит о том, что
фирма либо осуществила инвестиционный проект, либо сократила финансово-
эксплуатационные потребности (за счет нарастания кредиторской задолженности).

100
Возможный сценарии развития — переход в квадранты 5 или 6 (возвращение в квадрант 2
маловероятно — только в случае равенства темпов роста оборота и рентабельности).
Переход в квадрант 5 возможен в случае сокращения финансово-эксплуатационных
потребностей предприятия. При этом возрастет рентабельность активов предприятия, и
увеличатся темпы роста оборота (выручки). В случае уменьшения заимствований средств
фирмой в виде кредита (ослабляется сила воздействия финансового рычага) предприятие
может оказаться в квадранте 6, что свидетельствует о том, что у фирмы происходит
нарастание собственных средств.
Для 4 квадранта, характерна ситуация, когда РФХД положителен. У представленных
фирм достаточно ресурсов для реализации инвестиционного проекта при значении РФИД
близком к нулю. Существует некоторый избыток ликвидных средств. Возможные
сценарии развития — перемещение в квадранты 1, 2, 7. В квадранты 2 и 7 предприятия
переместятся в случае реализации инвестиционного проекта. Если темпы роста будут
достаточно высокими, то фирмы перейдут в квадрант 2. При невысоких темпах роста
оборота — в квадрант 7. В этом случае заимствования, связанные с реализацией
инвестиционного проекта, негативно отразятся на величине РФИД, хотя достижение
равновесного состояния — не такая уж маленькая удача! Правда, за этим неизбежно
последует необходимость принимать очень ответственные решения, так как из данного
положения можно перейти как к положениям с еще большими возможностями для фирмы,
так и к положениям, когда финансовая ситуация, связанная с предприятием, может и
ухудшится. В случае сокращения использования заемных средств фирмы могут
переместиться в положение 1. Здесь ослабевает сила воздействия финансового рычага,
несколько снижается и рентабельность собственных средств.
Следующее положение — квадрант 5. В целом положение предприятия очень хорошее,
устойчивое (так же, как и в квадранте 4), существует некоторый излишек ликвидных
средств, появляется возможность не только закрепиться на собственном сегменте рынка,
но и расширить его за счет диверсификации производства. При высоком уровне
рентабельности и при росте финансовых выплат, связанных с наращиванием
производства, фирма может переместиться в квадрант 2, но это равновесие
диверсифицированной и растущей фирмы! Об этом не следует забывать. Впереди у такой
фирмы достаточно большие перспективы. При снижении экономической рентабельности
эта фирма может ухудшить свое положение и переместиться в квадрант 6. Но опять же не
стоит забывать, что в данное положение попадает фирма с диверсифицированной
структурой. Здесь следует определиться, что важнее для предприятия:

101
диверсифицированная структура или резко отрицательное значение РОД. Выбор
непростой, но необходимый. Все дело — в мере.
Фирма находится в квадранте 6. РФХД меньше нуля за счет очень большой
отрицательной величины РОД. Возможно, что фирма или только что реализовала
инвестиционный проект, или осуществила диверсификацию своего производства (или
деятельности). Имеется некоторый дефицит ликвидных средств. Существуют три
возможных сценария развития — квадранты 2, 7 или 9. Наилучшая из перспектив —
восстановление равновесия (возвращение в квадрант 2, но для этого придется очень
аккуратно и напористо действовать). Здесь необходимо восстановить рентабельность
активов до приемлемой величины (следует позаботиться об эффективности, проведя
работу по сокращению расходов на предприятии). Если есть возможности, то следует
поработать над сокращением финансово-эксплуатационных потребностей, в том числе и
за счет грамотного управления дебиторской и кредиторской задолженностями
предприятия. Более вероятным представляется переход в квадрант 7. Это может быть
осуществлено, прежде всего, за счет снижения использования заемных ресурсов при
проведении мероприятий, отмеченных в предыдущем абзаце. В данном случае не
произойдет улучшения ситуации с ликвидными средствами предприятия, но кризисные
явления в фирме будут трансформированы в другую форму, которая, может быть,
приблизит предприятие к выходу из этого состояния. Если же экономическая
рентабельность и дальше будет снижаться, то не миновать более серьезных испытаний
в виде перемещения в квадрант 9.
Квадрант 7. У фирмы нерадостное положение — дефицит ликвидных средств. Наиболее
вероятная причина — асинхронность их поступления и потребления (вспомните важное
замечание об асинхронности РФИД и РОД, см. выше). Именно поэтому ситуация
представляется поправимой (может быть, в большей мере, чем в предыдущем случае).
Если удастся достигнуть ситуации, когда экономическая рентабельность будет расти
(причем быстрее оборота), то возможен переход в положение 2 или 1. Это будет означать
преодоление кризиса. Правда, для достижения такой ситуации придется провести
жесткую рационализацию на предприятии, (особое внимание следует обратить на
упорядочивание постоянных издержек, это даст возможность мобилизовать
операционный рычаг). Следует учитывать и возможности манипулирования дебиторской
и кредиторской задолженностями (может быть, удастся дополнительно “мобилизовать”
какие-то чужие ресурсы для решения собственных проблем!). В случае, когда
экономическая рентабельность не будет расти или будет снижаться, наиболее

102
вероятный сценарий — углубление кризиса (переход в квадрант 9, может быть, через
положение 6 (хотя и один и другой вариант не дает в этой ситуации желаемых
результатов)).
Следующее положение — прямая противоположность двум предыдущим —
квадрант 8. Согласно полученным данным проведенного финансового анализа, данное
положение было характерно для финансовой ситуации SA “Cricova” в период с 2004-2007
годы и с 2009 по 2011 годы. Для SA „Vinuri Ialoveni“ в период с 2004 по 2005 годы, и для
SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ исключительно в 2005 и 2011 году. В этой
ситуации у фирмы ярко выраженный избыток ликвидных средств. Если фирма сможет с
наибольшей эффективностью ими распорядиться, то положение может стать стабильным
(здесь нельзя допускать “почивания на лаврах” — бизнес не прощает самоуспокоения и
самолюбования). Следует обратить внимание, что мы не смогли попасть в квадрант 8
традиционным переходом из какого-нибудь другого квадранта. Это означает, что данное
положение связано не только с успехами в финансовой и производственной сферах. Здесь
экономические успехи фирмы должны быть подкреплены успехами в учредительстве,
создании разветвленной фирменной структуры (не увлекайтесь созданием структуры ради
самой структуры(!), нельзя, даже в такой благоприятной ситуации, забывать о роли
постоянных издержек). Пожалуй, наиболее интересным и перспективным в этой ситуации
является превращение фирмы в материнское общество (холдинг с хорошо разветвленной
и развитой структурой). Если при этом наша фирма исчерпает всю заемную силу за счет
привлечения заемных средств (в попытке максимизировать рентабельность собственных
средств с использованием эффекта финансового рычага), то возможным представляется
переход в квадрант 4. Сократится величина результата финансовой и инвестиционной
деятельности предприятия (РФИД). Вторая возможность — перемещение в квадрант 5
вследствие исчерпывания рынка материнской компании из-за сокращения спроса на ее
продукцию. Здесь придется поступиться результатом хозяйственной деятельности (РОД)
за счет роста финансово-эксплуатационных потребностей, с которым придется
столкнуться в случае изменения внешней среды предприятия
И, наконец, квадрант 9. Это реальное кризисное положение предприятия. Рецепты выхода
из кризиса могут быть предложены следующие: дезинвестиции, финансовая поддержка
правительства (если это возможно), дробление предприятия (позволит резко сэкономить
на постоянных издержках и сократить величину финансово-эксплуатационных
потребностей). В результате проведения отмеченных мероприятий возможен переход в
квадрант 6 или 7.

103
Итак, все квадранты матрицы рассмотрены. Использование матрицы финансовых
стратегий фирмы позволит фирме адекватно принимать решения о комплексном
использовании всех активов и пассивов предприятия. “Путешествие” из квадранта в
квадрант данной матрицы делает возможным анализ стратегии фирмы в динамике. Здесь
существует огромное количество возможных сценариев, но если удается точно
идентифицировать положение фирмы в том или ином квадранте, то количество
возможных вариантов развития ограничится.
Для предприятий Республики Молдова и в частности для анализируемых SA
„Vinuri Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“, матрица финансовых стратегий
может быть очень полезной. В современных условиях в отечественных фирмах
преобладают ситуации, описанные нами в квадрантах 6, 7, 9. Все они характеризуются
дефицитом ликвидных средств предприятия. В условиях жесткой денежной
макроэкономической политики властей проблемы с оборотными средствами предприятий
выглядят вполне ожидаемыми. Следует отметить, что действительность Республики
Молдова дает очень интересные (нетрадиционные) формы преодоления такого дефицита.
Это использование эрзац-денег и практика неплатежей. С учетом таких способов
смягчения дефицита ликвидных средств можно признать, что для многих отечественных
фирм нахождение в квадрантах 6 и 7 — это не признак кризиса, а, скорее, даже признак
некой стабильности в рамках условий внешней среды, которые в настоящее время
существуют в Республике Молдове.
Практическое применение матрицы финансовых стратегий адаптированной нами к
условиям Республики Молдова осуществляется на винодельческих предприятиях SA
„Combinatul de vinuri din Taraclia“ и SRL „Grape Valley“, а также на предприятии,
осуществляющем обслуживание и ремонт легковых и грузовых автомобилей (Приложение
29). Область применения данного элемента научной новизны ограничивается
оптимизаций процесса разработки и внедрения наиболее эффективной финансовой
стратегии с целью повышения доходности экономических агентов.

2.4. Выводы по Главе 2


Выводы, полученные по второй главе диссертационного исследования,
характеризуют: финансовое состояние предприятий отрасли виноделия, эффективность
управления финансами и результативность финансовой стратегии. На основании
проведенного исследования можно сделать следующие выводы:

104
- По полученным данным за 2007 - 2011 г. уровень доходности активов предприятий
винодельческой отрасли составил от 6,14 до 8,84 %, из 146 винодельческих предприятий
функционирующих в 2011 году рамках национальной экономики 66 (45 %) были убыточными
(Приложение 26), что свидетельствует о низком качестве управления финансами.
- На предприятия SA „Vinuri Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ выявлены:
критический износ и низкая эффективность использования основных средств.
- Эффективность использования основных фондов SA „Cricova“на порядок выше, чем на
представленных хозяйствующих субъектах и в целом по отрасли.
- С целью оптимизации управления финансов указанных предприятий необходимо
использовать кредитное финансирование для проведения инвестиционных проектов
заключающихся в закупке более эффективных (производительных) фондов и разработки
более эффективной финансовой политики в области использования основных средств
предприятия.
- Финансовая ситуация на SA „Vinuri Ialoveni“ позволяет использовать собственные и
заемные источники финансирования и обуславливает необходимость совершенствования
методики определения оптимальной суммы кредитного договора в контексте
совершенствования управления финансами предприятия.
- SA „Cricova“ и SA „Vinuri Ialoveni“ нуждаются в активном использовании производных
финансовых инструментов с целью контролирования уровня финансового риска.
- Предприятие SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“, может воспользоваться
возможностью первичных финансовых инструментов с привлечения дополнительных
финансовых ресурсов (в виде заемных средств) с целью расширения производственной
деятельности, либо для участия в прочих прибыльных инвестиционных проектах.
- Основными направлениями в области оптимизации финансов указанных предприятий
является повышение прибыли посредством диверсификации их деятельности. В частности
получения дополнительных доходов от финансовой и инвестиционной деятельности. В
связи с этим, с точки зрения автора, возникает необходимость применения и
совершенствования такого финансового инструмента как договор финансовой или
операционной аренды с целью оптимального использования активов предприятия.
- Экономические агенты SA „Cricova“, SA „Vinuri Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din
Taraclia“ обладают довольно низкой ликвидность, характерной для всех предприятий
винодельческой отрасли.
- На предприятиях отмечается замедление производственно-коммерческой деятельности
выраженной в устойчивом спаде показателей оборачиваемости дебиторской

105
задолженности, товарно-материальных запасов, основных средств и собственного
капитала.
- Низкие коэффициенты рентабельности по представленным трем предприятиям и в целом
по отрасли виноделия (Приложение 25) обуславливают медленное развитие
винодельческих предприятий. А в случае с SA „Vinuri Ialoveni“ стагнацию, так как они
обладают не высоколиквидными и устаревшими основными средствами, у которых
большие издержки на их обслуживание, а также периодически возникают трудности с
реализацией производимой винодельческой продукции в частности экспортируемых
товарных позиций в Российскую Федерацию.
- Необходимо оптимизировать управление финансами указанных предприятий
посредством использованием финансовых инструментов с целью сокращения потерь
вызванных наличием высокого уровня финансовых рисков, а также для повышения
рентабельности путем оптимизации использования заемного и собственного капитала.
- Проанализированные винодельческие предприятия нуждаются в разработке и
применении соответствующей финансовой стратегии и финансовых инструментов,
которые позволят избежать кризисной ситуации и повысить уровень прибыли.
- Использование адаптированной автором к условиям Республики Молдова матрицы
финансовых стратегий позволит оптимизировать деятельность финансовых менеджеров
в области выявления и применения наиболее оптимальной финансовой стратегии
предприятия.

106
3. Разработка и применение финансовых инструментов с целью
оптимизации управления финансами предприятия

3.1.Совершенствование элементов кредитного договора в контексте улучшения


управления финансами предприятия

Финансовый анализ и разработка финансовой стратегии представленных


предприятий, обосновали необходимость использования заемных средств, то есть
непосредственное применение такого финансового инструмента как кредитный договор,
исходя из этого, возникает необходимость совершенствования элементов данного
инструмента.

Применение такого финансового инструмента как кредитный договор является


неотъемлемой частью разработанных нами финансовых стратегий предприятий SA
„Vinuri Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“. Так как при осуществлении
инвестиционных проектов указанных в таблицах 2.12 и 2.14 предусмотрено
использование заемных средств. Например, для осуществления инвестиционной стратегии
SA „Vinuri Ialoveni“ необходимо получить кредит на сумму 600 тыс. лей сроком на 3 года.
Для внедрения инвестиционной стратегии SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ нужно
привлечь дополнительные финансовые ресурсы с помощью размещения облигаций
сроком на 5 лет на сумму 1200 тыс. лей, и привлечения кредита на сумму 1440 тыс. лей
сроком на 3 года. В связи с необходимостью прикладного применения кредитного
договора для финансово-экономической деятельности SA „Vinuri Ialoveni“ и SA
„Combinatul de vinuri din Taraclia“ возникает проблема оптимизации данного финансового
инструмента.
Для этого нами разработана формула определения оптимальной суммы
необходимого кредита, которая обеспечивала бы, покрытие недостатка денежных средств
на предприятии, который связан с погашением кредита. Которая, согласно сертификатам
применения результатов научных исследований, (Приложение 29) уже успешно
применяется на двух винодельческих предприятиях Республики Молдова: SA
„Combinatul de vinuri din Taraclia“, SRL «Grape Valley» и на предприятии, которое
оказывает услуги по обслуживанию и ремонту легковых и грузовых автомобилей.
Анализ методической литературы показал отсутствие, методики позволяющей
решить данную проблему.

107
Вначале оценим степень платежеспособности SA „Vinuri Ialoveni“, используя
метод графического анализа [91] адаптированный к условиям Республики Молдова. Для
этого применим табличную балансограмму рис. 1.3 предложенную в первой главе
данной диссертационной работы:

П1 П2 А. Разделы Б. Подразделы В. Статьи Г. Подразделы Д. статьи Е. Разделы П3 П4 П5


актива актива актива Отчета о пассива пассива
прибыли и
убытках
8990891 47697 2969800 7768909
ск
Долгосрочные активы (ДА)

27239376

3700

Перманентный капитал

Фин.
39517218 26959582
0
1655525
84148
8650800
Непродаваемая часть

5391916
Запасы и НДС

18167935
0
32088400

3330408 10623039
1761896
Продаваемая

5350901 20976323
часть

0
4706376
12352773

14665

190198

Рисунок 3.1. Табличная балансограмма анализа и оценки платежеспособности SA „Vinuri Ialoveni“


Источник: разработано автором на основании приложения 2

108
Исходя из представленных данных, можно заметить попадание пунктирной линии
в величину показателя ПК (Перманентный капитал), что говорит о допустимо низкой
степени платежеспособности SA „Vinuri Ialoveni“. Используя традиционный метод
анализа, мы пришли к таким же выводам, как и при методе графического анализа.
Практическое применение метода графического анализа платежеспособности на
предприятиях SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“, SRL «Grape Valley» и SRL
«Olmosdon» (Приложение 29), с нашей точки зрения, позволяет упростить процесс оценки
эффективности управления финансами предприятия и позволяет финансовым
менеджерам сосредоточиться на процессе оптимизации управления.
Далее для решения проблемы определения оптимальной суммы необходимого
кредита, которая обеспечивала бы, покрытие недостатка денежных средств на
предприятии, который связан с погашением кредита предлагается использовать
следующую формулу:

S(l)

S© = (3.1.)

K2 - (r*t/360)*K1

Где S© - оптимальная сумма кредита;

S(l) – сумма недостатка денежных средств (предварительного прогноза движения


денежных средств);

r - процент по кредиту в абсолютном выражении (%);

t – количество дней периода кредита.

n – количество лет периода, на который берется кредит.

p- количество периодов, на которые банк предоставил каникулы (каникулы


предоставляются на частичное погашение кредита равными долями)

L - количество периодов, когда возникает недостаток денежных средств.

При этом расчет коэффициентов осуществляется в зависимости от следующих условий:

1. Если L ≥ p+2, то
K1 = l*n*360 – 0.5t(L² + p² - L + p)

n*360 – p*t (3.2)


109
K2 = n*360 – L*t

n*360 – p*t (3.3)

2. Если L = p+1, то
K1 = L

K2 = n*360 – L*t

n*360 – p*t (3.4)

3. Если L ≤ p, то

K1 = L

K2 = 1 (3.5)

Данная формула может быть использована для планирования движения денежных


средств, когда у предприятия возникает необходимость во внешнем финансировании. В
случае, когда недостаток средств покрывается с помощью займа (кредита), возникает
дополнительный отток денежных средств в виде процентов и частичного погашения
кредита. Поэтому необходимо взять такую сумму кредита, которая бы покрыла, как
недостаток денежных средств, так и выплаты связанные с данным кредитом, вплоть до
периода, когда отток денежных средств не будет компенсироваться притоком из
источников, не связанных с заёмными средствами.

Формула хорошо применяется в случаях, когда необходимо выплачивать


проценты по кредиту ежемесячно, что в значительной мере приближено к современным
условиям кредитования в Республике Молдова. Коммерческие банки Молдовы, предлагая
такие условия, стремятся снизить риск непогашения кредита и процентов по нему.

Алгоритм расчета необходимой суммы кредита с помощью формулы (3.1):

1) Составляется предварительный прогноз движения денежных средств.


2) Определяется количество периодов недостатка денежных средств (L).
3) Определяется общая сумма недостатка денежных средств (S(l)).
4) Устанавливаются условия кредитования, и определяется количество периодов кредитных
каникул (р).
5) Определяется, к какому из условий 1.2.3. подходит данная ситуация.
6) Рассчитываются коэффициенты К1, К2 исходя из подходящего условия.
7) Рассчитывается сумма оптимального кредита (Sc) по формуле (3.1.).

110
Рассмотрим действие формулы (3.1.) на примере предприятия SA „Vinuri Ialoveni“

Пример1.
Таблица 3.1. Предварительный прогноз движения денежных средств SA „Vinuri
Ialoveni“ в помесячной разбивке в 2012 году

период январь февраль март апрель май июнь июль ……

операции
приток 1000 500 0 0 0 9000 7000
отток 5000 2000 4000 2000 2000 2000 2000
изменение -4000 -1500 -4000 -2000 -2000 7000 5000
Источник: разработано автором

Для покрытия недостатка денежных средств, предприятие намеренно взять кредит


на следующих условиях: кредит берется на 1 год; ставка процента составит 24% годовых
(r =0,24); выплата процентов – ежемесячная; каникулы на частичное погашение кредита
равными долями – два месяца (р = 2). В данном примере рассматривается только
возможность погашения кредита с учетом необходимых условий, поскольку оценка
эффективности вложения заемных средств дала положительную оценку.

Решение:

Таким образом, предварительный прогноз движения денежных средств SA „Vinuri


Ialoveni“ показывает, что:
1) общая сумма недостатка составляет:
S(l) = 4000 + 1500 + 4000 + 2000 + 2000 = 13500 лей.
2) количество периодов недостатка денежных средств является 5 периодов, т.е. L=5.
3) Так как L=5 и р=2, то данная ситуация соответствует условию (1) L ≥ p+2.
Следовательно, коэффициенты К1, К2 рассчитываются по формулам (3.2-3.3).
4) К1 = (5*1*360 – 0,5*30*(25 – 5 + 4 +2))/(1*360 – 2*30) = 4.7
K2 = (1*360 – 5*30)/(1*360 – 2*30) = 0.7
5) Определяем сумму необходимого кредита по формуле (3.1.):
Sc = 13500/(0.7 – (0.24*30/360)*4.7) = 22277,23 лей.
6) Составим плановый отчет о движении денежных средств.

111
Таблица 3.2. График погашения кредита и процентов
тело Выплата % %в итог
Период кредита кредита леях нарастающий
%
январь 22277,23 0,00 0,02 445,54 445,54
февраль 22277,23 0,00 0,02 445,54 891,09
март 22277,23 2227,72 0,02 445,54 1336,63
апрель 20049,50 2227,72 0,02 400,99 1737,62
май 17821,78 2227,72 0,02 356,44 2094,06
июнь 15594,06 2227,72 0,02 311,88 2405,94
июль 13366,34 2227,72 0,02 267,33 2673,27
…… ………. ………. ……. ……….. ………….
Источник: разработано автором

На основе предварительного прогноза движения денежных средств, с учетом суммы


необходимого кредита и графика погашения задолженности отчет о движении денежных
средств будет иметь вид:

Таблица 3.3. Плановый отчет о движении денежных средств SA „Vinuri Ialoveni“

в 2012 году:

период январь февраль март апрель май июнь июль ……

операции
остаток 0,00 17831,68 15886,14 9212,87 4584,16 0,00 4460,40
приток 1000,00 500,00 9000,00 7000,00
кредит 22277,23
отток 5000,00 2000,00 4000,00 2000,00 2000,00 2000,00 2000,00
кредит 0,00 0,00 2227,72 2227,72 2227,72 2227,72 2227,72
% 445,54 445,54 445,54 400,99 356,44 311,88 267,33
изменение 17831,68 15886,14 9212,87 4584,16 0,00 4460,40 6965,35 ………
….
Источник: разработано автором

112
Таким образом, остаток на конец 5-го месяца (мая) составил 0,00 лей, а это
означает, что взятая сумма кредита в точности покрыла возникший недостаток денежных
средств + выплаты связанные с кредитом.
Пример 2.
Условия аналогичны 1-му примеру кроме следующего изменения - допустим, банк
предоставил 4-х месячные каникулы на частичное погашение тела кредита.
Решение:

1) общая сумма недостатка составляет:

S(l) = 4000 + 1500 + 4000 + 2000 + 2000 = 13500 лей.

2) количество периодов недостатка денежных средств является 5 периодов, т.е. L=5.


3) Так как L=5 и р=4, то данная ситуация соответствует условию (2) L = p+1.
Следовательно, коэффициенты К1, К2 рассчитываются по формулам (3.2-3.3).
4) К1 = L = 5
K2 = (1*360 – 5*30)/(1*360 – 4*30) = 0.875
5) Определяем сумму необходимого кредита по формуле (3.1.):
Sc = 13500/(0.875 – (0.24*30/360)*5) = 17419,35 лей.
6) Составим плановый отчет о движении денежных средств.
Для этого нам необходимо составить:
Таблица 3.4. График погашения кредита и процентов

тело Выплата % % в леях итог


Период кредита кредита нарастания
%
январь 17419,35 0,00 0,02 348,39 348,39
февраль 17419,35 0,00 0,02 348,39 696,77
март 17419,35 0,00 0,02 348,39 1045,16
апрель 17419,35 0,00 0,02 348,39 1393,55
май 17419,35 2177,42 0,02 348,39 1741,94
июнь 15241,94 2177,42 0,02 304,84 2046,77
июль 13064,52 2177,42 0,02 261,29 2308,06
Источник: разработано автором

Тогда отчет о движении денежных средств будет иметь вид:

113
Таблица 3.5. Отчет о движении денежных средств SA „Vinuri Ialoveni“
период январь февраль март апрель май июнь июль

операции
остаток 0,00 13070,97 11222,58 6874,19 4525,81 0,00 4517,74
приток 1000,00 500,00 9000,00 7000,00
кредит 17419,3
5
отток 5000,00 2000,00 4000,00 2000,00 2000,00 2000,00 2000,00
кредит 0,00 0,00 0,00 0,00 2177,42 2177,42 2177,42
% 348,39 348,39 348,39 348,39 348,39 304,84 261,29
изменение 13070,97 11222,58 6874,19 4525,81 0,00 4517,74 7079,03
Источник: разработано автором

Пример 3.
Рассмотрим самый простой пример без учета частичного погашения кредита и каникул на
эти выплаты.
Допустим:
Таблица 3.6 Предварительный прогноз движения денежных средств SA „Vinuri
Ialoveni“ в помесячной разбивке показал следующие данные:
месяц январь февраль …

Остаток на начало 100 0 …


Поступление денежных средств 900 2000 …


Выбытие денежных средств 11000 1000 …


Недостаток (Избыток), лей - 1000 …


10000 +

Источник: разработано автором

114
Недостаток денежных средств возникает только в январе месяце, в остальных
периодах замечается их избыток (+).
Предполагается взять кредит на 1 год под 12% , с ежемесячной выплатой
процентов. Погашение тела кредита - по истечению срока кредитования.

Решение:
1) общая сумма недостатка составляет:
S(l) = 10 000 лей.
2) количество периодов недостатка денежных средств является 1 период, т.е. L=1.
3) Так как L=1 и р=12, то данная ситуация соответствует условию (3) L ≤ p.
Следовательно, коэффициенты К1, К2 рассчитываются по формулам:
4) К1 = L = 1
K2 = 1
5) Определяем сумму необходимого кредита по формуле (3.1.):
Sc = S(l) / ( К2 – (r*t/360)К1)= 10000 / (1 – (0,12*30/360)*1) = 10101 лей.
5) Составим плановый отчет о движении денежных средств учетом получения
кредита и выплатой процентов по нему, разница между поступлением и
выбытием должна стать равной нулю.

Таблица 3.7. Плановый отчет о движении денежных средств SA „Vinuri Ialoveni“


месяц январь февраль

Остаток на начало 100 0

Поступление денежных средств 900 2000

В том числе кредит 10101

Выбытие денежных средств 11000 1000

В том числе проценты 101 101

Недостаток (Избыток), лей 0 899

Источник: разработано автором

Если необходимо учесть остаток денежных средств и на начало месяца, тогда сумму
требуемого остатка нужно внести в сумму недостатка денежных средств (S(l)).

115
Таким образом, использование представленной формулы позволяет
оптимизировать денежные потоки предприятия SA „Vinuri Ialoveni“. Это происходит
посредством определения суммы кредитного договора в случае, когда в начале
реализации инвестиционного проекта представленного в таблице 2.12. возникает
временный недостаток денежных средств, вызванный расходами связанными как с
инвестиционным проектом, так и с погашением займа, который покрывается с помощью
получаемого кредита. Следовательно, применение предложенной нами формулы позволит
финансовым менеджерам SA „Vinuri Ialoveni“ наиболее точно планировать сумму
получаемого кредита, с учетом отрицательных и положительных денежных потоков
генерируемых инвестиционным проектом. Это позволит усовершенствовать
использование, такого финансового инструмента как кредитный договор для
финансирования инвестиционной деятельности SA „Vinuri Ialoveni“.

3.2.Модель определения стоимости активов при заключении арендного договора


Управление объектом актива предприятия с финансовой точки зрения в
подавляющем большинстве случаев сводится к принятию решений, базирующихся на его
стоимости. В большинстве случаев такая оценка, получаемая на основе трех, хорошо
известных подходов: затратного, сравнительного и доходного, ограничивается лишь
определением рыночной стоимости объекта, при этом лишь вскользь упоминается и
никогда не дается количественная оценка присущих оцениваемому объекту ограничений,
например, аренды, залога, лизинга и т.д.
Управление объектом активов предприятия на основе стоимости не ограничивается
лишь принятием менеджментом решений о целесообразности ее реконструкции,
приобретения, продажи или передачи в залог. Поэтому с практической точки зрения
необходимо рассмотреть недвижимость с позиции аренды, поскольку проведенный
финансовый анализ SA „Vinuri Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ показал
неэффективность использования долгосрочных активов, что влечет за собой
необходимость использования арендного договора для оптимизации управления
финансами.
Применение данного финансового инструмента в практической деятельности
представленных предприятий позволит оптимизировать использование финансовых
ресурсов.

116
У данных предприятий за исключением SA “Cricova” на аренду
сельскохозяйственных земель приходится достаточно значительный объем финансовых
операций связанных с арендой. Одна из основных причин этого - отсутствие достаточных
денежных средств для ее приобретения в собственность и последующего содержания. В
то время как собственные неиспользуемые долгосрочные материальные активы не
сдаются в аренду.
Исходя из этого, необходимо рассмотреть, возможность совершенствования такого
финансового инструмента как арендный договор, так его применение на SA „Combinatul
de vinuri din Taraclia“ позволит увеличить эффективность использования долгосрочных
активов путем передачи в аренду избыточных производственных мощностей и
неиспользуемых помещений.
В связи с этим нами предлагается модель определения стоимости объектов
недвижимости, сданных или полученных в аренду, которая позволяет количественно
описать все выгоды и потери, вытекающие из договоров аренды.
Главным законодательным актом, регулирующим вопросы аренды, был и остается
Гражданский Кодекс [85]. В статье 913 главы 9 говорится, что при сдаче чего-либо в
аренду собственник или лицо, имеющее право на совершение такой операции,
одновременно с заключением договора передает арендатору во временное пользование за
плату имущество и сопровождающий его набор прав. Поскольку, к примеру, собственник
обладает правами распоряжения, владения и пользования, то он может передать
арендатору лишь права из этого ограниченного набора. Гражданский Кодекс говорит, что
арендатору могут быть переданы права пользования и владения или же только
пользования. Делегируя некоторые из своих прав, собственник их не теряет, они лишь в
разной степени ограничиваются фактом наличия аренды.
Оценка рыночной стоимости активов это оценка всей совокупности прав
собственности на них, в правовом аспекте ничем не ограниченных. В случае аренды как
минимум одно или два права ограничены и, следовательно, теперь у арендодателя будет
оцениваться право собственности на сданный в аренду объект с учетом ограничений.
Таким образом, должна определяться не рыночная стоимость в чистом виде, а рыночная
стоимость при существующем использовании (сдаче в аренду).
У арендатора будут оцениваться права, переданные ему по договору аренды: права
владения и пользования или только пользования. Стоимость этих прав может быть
определена через ту выгоду, которую имеет арендатор от аренды. В зависимости от того,

117
какой доход берется за основу расчета выгоды - среднерыночный или данного
конкретного инвестора, речь идет рыночной, либо инвестиционной стоимости.
Предлагаемая модель может быть использована для определения стоимости аренды
арендодателем или арендатором при проведении оценки бизнеса (или активов
предприятия) методом чистых активов, а так же при принятии решения о предпочтении
аренды приобретению объекта в собственность или о сдаче его в аренду в противовес
продаже.
На сегодняшний день, не существует хорошо проработанного и методически
обоснованного подхода к оценке прав аренды. Различные публикации по оценке бизнеса и
недвижимости практически не затрагивают этой темы [1].
В основу модели положен доходный подход, базирующийся на потоках денежных
средств, возникающих вследствие заключения договора аренды между арендатором и
арендодателем.
Прежде чем приступить к разработке предлагаемой нами модели, перечислим
ситуации, связанные с недвижимостью для арендодателя (SA „Combinatul de vinuri din
Taraclia“):
i. арендодатель продолжает прежнее использование актива в соответствии со
своими целями и не сдает ее аренду;
ii. арендодатель сдает актив в аренду;
iii. арендодатель продает актив.
Ситуации для арендатора таковы:
i. арендатор приобретает активы в собственность;
ii. арендатор берет активы в аренду.
Чтобы упростить задачу предположим, что ситуация на рынке не претерпит
существенных изменений, могущих повлиять на рыночную стоимость актива, и его
физическое состояние за время действия договора аренды не изменится. Иными словами,
рыночная и инвестиционная стоимость недвижимости (свободной от обременения) в
начале срока договора не будет отличаться от ее стоимости по его окончании.
С учетом перечисленных ситуаций решение, принимаемое арендодателем
(предприятием SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“), в любой момент времени
формализуется следующим образом

(3.6)

где:

118
- стоимость актива в результате принятого решения; (надстрочный символ X
или Y отражает то, к чему относится параметр - к арендодателю (X) или арендатору
(Y));

- стоимость актива в условии продолжения текущего использования


(инвестиционная стоимость);

- стоимость аренды активов;

- ликвидационная стоимость активов.

Аналогично для арендатора можно записать:

(3.7)

где:

- стоимость активов в результате принятого решения;

- стоимость активов в условии приобретения в собственность (инвестиционная


стоимость);

- стоимость аренды активов;

Выражения (3.6) и (3.7) можно интерпретировать, как приращение стоимости


бизнеса в случае использования активов в производственном цикле.
Определим последовательно все стоимости, перечисленные в (3.6) и (3.7), и затем
определим критерий принятия решения по управлению активами с учетом возможности
сдачи их в аренду.

Инвестиционная стоимость активов.

Определим инвестиционные стоимости для арендодателя

где:
- инвестиционная стоимость активов для арендодателя;
- инвестиционная стоимость активов для арендодателя в период n;
- стоимость активов после окончания срока инвестиционного проекта (1);
- доходы, генерируемые активами, в период n для арендодателя;

119
- затраты, связанные с владением тем или иным активом (считается, что
затраты по владению для арендатора и арендодателя одинаковы);
– ставка дисконтирования.
Для арендатора инвестиционная стоимость будет равна:

где:
- стоимость активов в случае ее приобретения арендатором в собственность;
- стоимость активов в период n в случае ее приобретения арендатором в
собственность;
- стоимость активов в период N+1;
- доходы, генерируемые активами, в период n для арендатора.

Стоимость прав аренды.


Далее рассчитаем стоимость активов для арендатора и арендодателя (SA
„Combinatul de vinuri din Taraclia“) в случае заключения договора аренды.

где:
- стоимость аренды для арендодателя;
- стоимость аренды для арендодателя в период n;
- уплачиваемая арендная плата по договору аренды;
- затраты арендодателя по договору аренды;
- срок аренды;
- ставка дисконтирования, учитывающая риски арендодателя.

По договору аренды арендодатель в период n получает арендную плату и


несет все или часть расходов по содержанию объекта, оплате налогов , если,
конечно, иное не установлено договором. Иными словами, выгоды арендодателя от
владения тем или иным активом в условиях аренды будут складываться из потоков
арендных платежей, уменьшенных на величину связанных с содержанием объекта
расходов. Если теперь получаемые за время действия договора выгоды и стоимость
120
активов в отсутствие ограничений на дату окончания действия договора привести по
рисковой ставке арендатора к дате оценки, будет получена стоимость прав аренды
арендатора (3.11).

Стоимость аренды для арендатора определяется по следующей формуле:

где:

- стоимость взятых в аренду активов для арендатора;


- стоимость взятых в аренду активов для арендатора в период n;
- доходы, генерируемые активами, в период t для арендатора;
- затраты арендатора в соответствии с договором аренды;
- ставка дисконтирования, учитывающая риски арендатора.
За арендованные активы он уплачивает арендную плату и, возможно, в
зависимости от условий договора, несет затраты по их содержанию , при условии,
если такие затраты не включены договором в сумму арендного платежа и выделены в
отдельную статью расходов. Таким образом, арендатор имеет выгоду от использования
активов. Когда уплачиваемые им платежи за аренду и коммунальные услуги оказываются
меньше доходов от использования недвижимости . Если эту разницу привести к дате
оценки посредством ставки дисконтирования , то получится стоимость прав аренды
(стоимость права временного владения или пользования или только пользования (ГК
РМ Гл.9 Ст.913)), который владеет арендатор (3.11).
Полученная стоимость, как правило, включается оценщиками в общую величину
гудвилла и отдельно не учитывается, что может лишить менеджмент весьма ценной
информации.
Совокупные затраты по аренде активов вычисляются как сумма затрат
арендатора и арендодателя = + , и, в общем случае, мало отличаются от
затрат, которые несет собственник при ее использовании в собственных интересах,
происходит лишь их перераспределение.
Рассмотрим задачу соотношения стоимостей активов, свободной от обременения со
стоимостями для арендатора и арендодателя имеем (3.12).

121
Как видно из (3.12) в случае равенства оценки рисков от свободных активов,
рискам арендодателя и арендатора и равенства оценки ее стоимости в период по
окончании действия договора N+1, стоимость активов при приобретении ее арендатором в
собственность будет в точности равна сумме стоимостей прав арендатора и арендодателя.
Что и записывается формулой.

Такое совпадение скорее случайность, чем закономерность. В общем же случае


стоимость активов может, как превышать суммарную ее стоимость для арендатора и
арендодателя в случае недооценки рисков, связанных с арендой, так и быть меньше ее в
случае переоценки рисков. Направление смещение стоимостей установить достаточно
трудно еще и потому, что, например, арендодатель может считать, что сдав объект актива
в аренду, он избавляется от части рисков, связанных с ее использованием и
распоряжением, поскольку арендатор в силу каких-либо своих возможностей способен
лучше справиться с этой задачей. И обратно, беря объект в аренду, арендатор будет
стремиться извлечь из нее все возможные выгоды, что не может в конечном итоге не
сказаться на стоимости активов.

Проведем рассуждения, аналогичные (3.12) для арендодателя получаем (3.14)

Предположив равенство рисков связанных с арендой в (3.14) получим первое


равенство, а применив формулу (3.13) получим:

Выражение (3.15) лишний раз подтверждает вывод о том, что для повышения
экономической эффективности смена собственника актива должна происходить в случае
превышения дохода, получаемого новым собственником, над доходом настоящего

122
владельца. К сожалению, поскольку цели различных собственников в рыночных условиях
согласованы лишь частично, то разумной альтернативой смены собственника можно
считать аренду. В последнем случае происходит повышение суммарной стоимости
активов за счет частичного перераспределения прав, что впоследствии создает
благоприятные условия для увеличения величины национального богатства страны.
Из сказанного вытекает, что при сдаче в аренду может наблюдаться как эффект
синергии, так и уменьшение стоимости. О синергии следует говорить, когда
использование арендатором какого-либо актива приносит больше выгод при прочих
равных в сравнении с рыночными ставками аренды.
Для SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ риски, закладываемые в ставку
дисконтирования, могут быть результатом ненадлежащей эксплуатации актива
арендатором, возможной задержки или отказа от уплаты арендных платежей, досрочного
расторжения договора, изменения в будущем величин арендных ставок и т.д.
У арендатора основные риски - это досрочное расторжение договора арендодателем
и изменение ставок аренды.

Рыночная и ликвидационная стоимость свободных активов и прав аренды.


Если теперь заменить в (3.12) и в (3.14) доходы, получаемые инвесторами на
рыночные арендные ставки, то (3.12) и (3.14) становятся идентичными и можно получить
распределение рыночной стоимости прав на активы между арендатором и арендодателем

где:

- рыночная стоимость актива;

- рыночная стоимость арендованных активов в период n;

- рыночная стоимость сданных в аренду активов в период n;

Из (3.16) видно, что рыночная стоимость актива совпадает с суммой рыночных


оценок стоимостей прав аренды для арендатора и арендодателя.

Определим ликвидационную стоимость активов

(3.17)

123
- ликвидационная стоимость активов в условии отсутствия всех ограничений;
– расходы, на ликвидацию актива рассчитываемые как доля от его рыночной
стоимости.
Оценив стоимость активов для различных вариантов развития события по
формулам (3.8), (3.10) и (3.17) и применив (3.6) владелец может принять решение о пути
дальнейшего использования активов и тем самым максимизировать стоимость своего
бизнеса.
Аналогично арендатор, максимизируя стоимость своего бизнеса, и приняв во
внимание (3.9), (3.11) и (3.7), может решить покупать или арендовать активы.
Воспользуемся формулами (3.8), (3.10), (3.17) и (3.6) и рассчитаем инвестиционную
стоимость, стоимость прав аренды, а также ликвидационную стоимость актива,
сдаваемого в аренду, при условии, что контракт с арендатором заключен сроком на 5 лет.

1) Инвестиционная стоимость.
Например, предприятие SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ сдает помещение в
аренду. Рассмотрим в качестве альтернативы текущего использования вариант вклада в
уставный капитал предприятия.
Доля вклада от уставного капитала – 0,1%;
Планируемый Размер чистой прибыли в 2012 г 27.500.480 леев; (в следующем
периоде предусмотрен ежегодный рост чистой прибыли на 10%)
-
= = 15%; (доходность по банковскому вкладу);
Предполагается, что чистая прибыль полностью распределяется между
участниками, пропорционально их долям в уставном капитале.

= + + + + + = 287397 леев.

2) Стоимость прав аренды.


Для расчета стоимости прав аренды имеем следующие данные:
= 2500 леев/мес. (ежемесячная арендная плата, которую с каждым
последующим годом планируется увеличивать на 5%)
= 400 леев /мес. (затраты, включающие налог на недвижимость, затраты на
мелкий ремонт). Предполагаемый ежегодный рост затрат +10%.
=10% (риск арендодателя)

124
= + + + + + = 311047 леев.

3) Ликвидационная стоимость.
= 310547х(1-0,05) = 295020 леев
Подставляя полученные значения в формулу (3.6.) получаем:
= max{287397; 311047; 295020} = = 311047 леев.
Как видно из расчетов, наибольшая из стоимостей принадлежит стоимости прав
аренды, равной 311047 леев. Это говорит о том, что SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“
выгоднее сдать в аренду имеющийся актив, чем продать его или использовать в качестве
вклада в уставном капитале другого предприятия. В то же время нельзя не учесть
погрешность модели, по ряду причин.
Так, к примеру, при вычислении инвестиционной стоимости рассматривался
вариант вклада в уставный капитал конкретно взятого предприятия, при этом не
учитывался наилучший вариант вложений, а величина чистой прибыли была рассчитана
на основе прогнозных ожиданий. При этом риск арендодателя был приравнен к
среднерыночному риску по банковским вкладам, однако он может существенно
отличаться для конкретно взятого случая.
При расчете стоимости прав аренды для SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“
также учитывались прогнозные величины ожидаемых доходов и затрат. Не был
рассмотрен вариант качественных улучшений актива, которые позволили бы увеличить
арендную плату, а также не прорабатывались различные варианты условий договора,
определяющие распределение затрат между арендодателем и арендатором.
Ликвидационная стоимость рассчитывалась на основании рыночной стоимости,
полученной путем применения всех трех подходов, однако если брать во внимание только
результаты в рамках доходного подхода, то ликвидационная стоимость оказалась бы
выше. Затраты на ликвидацию были взяты в размере 5% от стоимости актива, что опять
же различно для каждого отдельно взятого случая.
Таким образом, окончательное решение должно приниматься собственником с
учетом всех вышеперечисленных факторов, от которых в конечном итоге и зависит
дальнейшая судьба тех или иных активов.
Модель определения стоимости активов, согласно сертификату применения
результатов научных исследований (Приложение 29) позволяет оптимизировать процесс
управления активами предприятия SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“, а также
усовершенствовать такой финансовый инструмент как арендный договор. Проводимые

125
расчеты, позволяют SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ определить, что выгоднее с
финансовой точки зрения продать имеющийся актив, выступить арендодателем, сдав
соответствующее имущество в аренду или использовать его как вклад в имущество
другого предприятия или инвестиционный проект. Это позволит сократить расходы по
содержанию излишних помещений и производственных мощностей, увеличить доходы от
инвестиционной и финансовой деятельности анализируемого предприятия.
Предложенная нами модель нашла свое прикладное применение и на других
предприятиях Республики Молдова, в частности на SRL «Grape Valley» и на SRL
«Olmosdon» (Приложение 29). С помощью данной модели оптимизируется применение
арендного договора в качестве финансового инструмента оптимизации управления
финансами представленных предприятий.

3.3.Применение существующих и разработка новых производных финансовых


инструментов с целью оптимизации управления финансами предприятия.
В данном параграфе нами будут проанализирована возможность использования
таких финансовых инструментов как фьючерс, форвард, валютный своп применяемых для
минимизации финансовых рисков предприятия, а также предложена разработка нового
гибридного финансового инструмента.
Для определения типов производных финансовых инструментов, которые могут
быть использованы на представленных предприятиях, необходимо идентифицировать
типы и виды возможных финансово-экономических рисков свойственных предприятиям
винодельческой отрасли.
Фактически любой вид деятельности рассматриваемых предприятий связан с
разными видами риска. Таким образом, с целью оптимизации управления финансами,
необходимо выявить потенциальные риски, влияющие на деятельность данных
предприятий, оценить их уровень и выбрать наиболее лучшие производные финансовые
инструменты, позволяющие застраховаться от того или иного вида финансового риска.
Рассмотрим, виды риска, связанные с производством винодельческой продукции.
Исследуемые предприятия сталкиваются со следующими категориями риска:
 Риск, связанный с производством. На SA „Vinuri Ialoveni“ и SA „Combinatul
de vinuri din Taraclia“ это риск того, что техника (оборудование, грузовики
для доставки продукции и т.д.) выйдет из строя, что доставка исходных
продуктов (виноград, тара) не будет выполнена в срок. Что на рынке труда

126
не окажется нужных работников или что из-за внедрения новых технологий
имеющееся оборудование морально устареет.
 Риск, связанный с изменением цен на выпускаемую продукцию. Это риск
того, что спрос на продукцию, неожиданно измениться вследствие
внезапного изменения вкусов потребителей, и рыночные цены на
выпускаемые изделия снизятся. Может также обостриться конкуренция,
вследствие чего данная компания будет вынуждена снизить цены.
 Риск, связанный с изменением цен на факторы производства. Это риск того,
что цены на какие-то факторы производства внезапно измениться. Например,
подорожают технические сорта винограда или повысятся ставки заработной
платы. Если рассматриваемые предприятия для финансирования своей
деятельности взяли кредит на условиях плавающей процентной ставки, то
они подвергают себя риску ее повышения.
 Политический риск, связанный с установлением определенных барьеров на
экспорт винодельческой продукции рассматриваемых предприятий.
Также помимо перечисленных рисков на исследуемых предприятиях существует
определенный финансовый риск, который возникает в процессе отношений предприятий
с финансовыми институтами (банками, финансовыми, инвестиционными, страховыми
компаниями, биржами и др.). Причины финансового риска - инфляционные факторы, рост
учетных ставок банка, снижение стоимости ценных бумаг и др.
При проведении анализа инвестиционного риска предприятий SA „Vinuri Ialoveni“
и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ необходимо отметить, что существуют три типа
риска: индивидуальный, корпоративный и рыночный риск. Различные финансово-
экономические теории имеют диаметрально противоположные мнения по поводу того,
какой из этих рисков является наиболее важным для того или иного экономического
агента.
Одна из этих теорий указывает, что менеджеры должны сосредоточиться на
индивидуальном проектном риске и диверсификации, в то время как другая теория
предлагает, чтобы менеджеры обратили большее внимание на бета-риск (или рыночный
риск). Далее необходимо отметить, что существуют три наиболее распространенных
методов оценки уровня финансового риска это: метод анализа чувствительности, анализ
сценариев, и метод Монте-Карло. Помимо этих методов необходимо использовать модель
САРМ, чтобы вычислить начальную стоимость капитала для принятия решения
действительно ли проект должен быть принят или отклонен.
127
Рассмотрим наиболее существенные различия между вышеупомянутыми
проектными рисками:
Автономный (или индивидуальный риск) – это риск который является уникальным
для какого-либо индивидуального проекта. Это не отражает тот факт, что проект является
только одной частью портфеля активов фирмы. Изменчивость ожидаемых доходов по
тому или иному инвестиционному проекту позволяет определить уровень
индивидуального риска. Данный метод измерения является более простым по сравнению с
оценкой корпоративного или рыночного риска.
Корпоративный риск – это вклад проекта в общий риск фирмы. Данное
утверждение принимает во внимание что проект – это часть портфеля активов фирмы.
Корпоративный риск важен для: акционеров, владельцев малого бизнеса, менеджеров
фирмы, служащих, поставщиков и кредиторов. Эмпирические исследования показывают,
что корпоративный и рыночный риск затрагивает курсы акций компаний.
Рыночный (бета) риск – это риск связанный перспективой диверсификации
акционеров. Рыночный риск проекта измеряется эффектом влияния на коэффициент бета
фирмы. Перечисленные виды рисков является очень взаимосвязанными.
После определение исследуемых типов рисков проанализируем методы оценки
данных рисков и проведем практическую оценку финансового риска рассматриваемых
экономических агентов.
Первым и самым простым методом является анализ чувствительности, который
предполагает произвести замену входной (независимой) переменной, для последующего
выявления насколько чувствительна зависимая переменная, к изменению вводимой
переменной. Например, изменяя величину стоимости продаж можно определить,
насколько чувствительна частая текущая стоимость проекта (NPV) к данному изменению,
при условии, что все другие факторы постоянны.
Анализ чувствительности необходимо начинать с рассмотрения основного
сценария. Основным случаем является чистая текущая стоимость определенная исходя из
первоначальных оценок проекта. Далее необходимо изменить одну из отобранных
переменных, в четко определенных рамках верхней и нижней границы, отмечая эффект
который это изменение окажет на NPV проекта. Данную процедуру, возможно,
осуществить для всех переменных, используемых в анализе.
В качестве примера использования данного метода приведем следующий случай,
основанный на внедрении, инвестиционного проекта предлагаемого нами при
формировании финансовой стратегии SA „Vinuri Ialoveni“.

128
Фирма SA „Vinuri Ialoveni“ со стоимостью капитала 12 % оценивает
инвестиционный проект. Начальные инвестиционные затраты = 52000 лей. Денежный
приток предельного года = 33214 лей, денежный потоки 1 года = 14605 л, 2 года = 15498
л, 3 года = 14666л и 4 года = 14218 л. NPV проекта = 13978 леев. Теперь необходимо
оценить насколько чувствителен NPV к изменению: дохода от продаж, переменных
затрат, стоимости капитала.
В качестве ответа представим следующие графики:

Влияние изменения Влияние изменения Влияние изменения


объема продаж на NPV переменных затрат стоимости капитала
на NPV на NPV

NPV (л) NPV (л) NPV (л)

Объем продаж Переменные затрат Стоимость капитала


Рисунок 3.2. Анализ чувствительности
Источник: разработано автором

Представленные графики показывают какой эффект имеют изменения переменных на


NPV проекта. Данные, по которым были построены данные графики, можно объединить в
следующую таблицу:
Таблица 3.8. Чувствительность NPV к изменению объема продаж, переменных затрат, и
стоимости капитала
Отклонение от Уровень продаж Переменные Стоимость
основного уровня затраты капитала
Уменьшение на 10% NPV = -601 лей NPV = 22726 лей NPV = 16058 лей
Основная стартовая NPV = 13978 лей NPV = 13978 лей NPV = 13978 лей
точка
Увеличение на 10% NPV = 28557 лей NPV = 5230 лей NPV = 11993 лей
Источник: разработано автором

Проанализировав данные графики можно заметить, что чем более крутой наклон
графика тем, более чувствителен NPV к изменению той переменной.
Анализ сценариев – это техника анализа риска, которая рассматривает оба
изменения какой-то ключевой результативной переменной (например - NPV) к
129
изменениям в ключевой входной (базовой) переменной (например: объем продаж) и
вероятное распределение вероятности этих переменных. В анализе сценария мы изучаем
различные возможные сценарии, худший случай (вариант), наилучший случай и основной
случай. С существующим набором вероятностей по каждому случаю, можно оценить
ожидаемую величину зависимой переменной (E(NPV)), стандартное отклонение ( NPV )
и коэффициент вариации (CVNPV).
Основываясь на предыдущем примере, предположим, что оцененный доход
проекта равен 80000 леев, основанный на продаже 40 000 единиц по цене 2 лея за
единицу. Учитывая худший сценарий продаж (30 000 единиц по 1,5 леев) и лучший
сценарий (50 000 единиц по 2,5 леев), необходимо построить таблицу анализа сценариев:
Таблица 3.9.Анализ сценариев
Сценарий Вероятность Объем продаж Цена NPV
Худший случай 0,25 30 000 1,5 (11 536)
Основной 0,5 40 000 2,00 13978
случай
Лучший случай 0,25 50 000 2,50 46780
E (NPV) =  Pi (NPVi )  (0,25)*(-11536)+(0,5)*(13978)+(0,25)*(46780) = 15800 леев
NPV = (  Pi ( NPVi  E ( NPV ) ) 2 ) 1 / 2 = (((0,25)*(-11536-15800) 2 +(0,5)*(13978-15800) 2

+(0,25)(46780-15800) 2 )) 1 / 2 = 20698 леев


CV (NPV) = NPV / E(NPV) = 20698/15800 = 1.3

Источник: разработано автором

Теперь можно сравнить коэффициенты вариации проекта со средними (или с


нормативными данными) и получить представление относительно его рискованности.
Использование метода Монте Карло основано на моделировании, которое
позволяет связать чувствительность и распределение вероятности входных переменных
(например продаж или переменных затрат на единицу продукции). Генерируются
случайные значения входных переменных и затем вычисляются все возможные значения
NPV. Эта процедура может повторяться несколько тысяч раз. Далее вычисляется среднее
и стандартное отклонение NPV проекта. В этом случае средний NPV проекта
используется как мера ожидаемой доходности, и риск измеряется стандартным
отклонением или коэффициентом вариации.
Теперь рассмотрим вопрос, как линия безопасности рынка используется в
составлении капитального бюджета и расчете индивидуального проектного бета.
Рыночный или бета риск базируется на линии безопасности рынка (SML):
Kstock = RFR + stock (E(Rmkt) – RFR) (3.18)

130
Где требуемая доходность для акционеров = функции бета акции.
Когда проект имеет больший или меньший риск рыночный риск (бета риск) чем проект
фирмы, рассматриваемый как инвестиционный портфель предприятия, это может
увеличить или уменьшить совокупную стоимость акций (либо активов) фирмы. SML
уравнение может быть использовано для того, чтобы оценить этот эффект. Проектный
бета риск может быть использован в SML уравнении для того чтобы появилась
необходимость использовать доходность акции в вычислении WACC, который в
некоторой степени отражает различия в рыночном риске проектов капиталовложений.
В качестве примера использования SML для оценки стоимость капитала
инвестиционного проекта представим следующую ситуацию:
- необходимо вычислите стоимость активов для инвестиционного проекта SA „Vinuri
Ialoveni“, который имеет бета = 1,2, если RFR = 8% и E(Rmkt) = 13%.
Решение: Ks = RFR +(E(Rmkt)-RFR)* project = 8%+(13%-8%)*1.2= 14%
Так как требуемая доходность проекта = 14%, мы должны использовать 14 процентную
стоимость активов (либо акций) в вычислении WACC. Этот метод регулирует норму
скидки для рыночного риска проекта.
Из всего вышесказанного должно быть, очевидно, что оценка бета проекта – это
один из наиболее важных аспектов анализа риска. К сожалению, существует много
проблем связанных с трудностью задачи оценки рыночного риска проекта. Однако есть
два подхода, которые широко используются для того чтобы оценить бета проекта:
1) Метод чистой игры, при котором компании необходимо найти другое предприятие со
сходной производственной базой для оценки инвестиционного проекта. Среднее число
бета тогда будет использовано для расчета индивидуального бета проекта, и затем
стоимости капитала.
2) Бухгалтерский бета метод управляет регрессом компании путем сравнения
рентабельность активов (ROA) с рыночной доходностью активов, типа S&P 500.
Наклонный коэффициент этого регресса называют бухгалтерским бета. Этот
коэффициент может использоваться, чтобы получить оценку бета для «чистой игры»
фирмы, инвестиционный проект которой был завершен или для получения отдельных
результатов для каждого этапа капиталовложений.
В идеале предприятиям необходимо продолжать вкладывать капитал в проекты,
обладающие положительным прогнозным NPV, пока их доходность не будет равняться их
предельной стоимости капитала. Если фирма не имеет достаточного капитала для данной
процедуры, необходимо нормировать инвестиционный капитал, для того чтобы

131
разместить финансовые ресурсы среди наилучшей комбинации приемлемых
инвестиционных проектов, обеспечивающих наивысшую доходность.
Менеджеры представленных акционерных обществ, могут управлять
возможными видами рисков с помощью ряда приемов: например, хранить на складе
определенный расчетный запас виноматериала, чтобы обезопасить себя на случай
задержек в его доставке. Они могут держать наготове запчасти для оборудования или
стать постоянными клиентами маркетинговых фирм, составляющих прогнозы спроса на
их продукцию. Есть и другие способы уменьшения некоторых видов риска: заключение
непосредственно с потребителями и поставщиками контрактов о фиксированных ценах
или заключение на форвардном, фьючерсном и опционном рынках соответствующих
контрактов на товары, иностранную валюту и т.д. Далее рассмотрим практическое
применение данных финансовых инструментов в деятельности SA „Vinuri Ialoveni“.
Для использования производных финансовых инструментов с целью
оптимизации управления финансами предприятия рассмотрим операцию хеджирования
валютного риска компании SA „Vinuri Ialoveni“ осуществляющей импорт виноматериала
в Республику Молдова: согласно финансовым документам фирма осуществляет импорт
виноматериала на сумму 102000 евро. При этой операции возникает только
операционный валютный риск, поскольку это потери, вызванные непосредственным
изменением валютного курса лея по отношению к евро.
Причем данный риск появляется в момент оплаты суммы контракта на поставку
виноматериала. В соответствии с этим импортер, осуществляющий оплату в евро,
проигрывает от повышения курса евро по отношению к лею. Возникает
неопределенность стоимости экспорта в леях, так как инвойс оформляется в евро. В
соответствии с классической теорией появляются сомнения в том, что экспортируемый
виноматериал, в конечном счете, можно будет реализовать с прибылью.
Неопределенность стоимости виноматериала в леях, цена на который установлена в евро,
увеличивает риск потерь от импорта, так как в пересчете на леи цена может оказаться
неконкурентной. Рассматривая деятельность предприятий занимающихся импортом-
экспортом на территории Республики Молдова, можно сделать вывод, что в данной
операции временем возникновения операционного валютного риска является момент
заключения контракта – оплаты суммы контракта - и времени доставки партии
виноматериала. То есть при заключении контракта на сумму 102000 евро курс лея к евро
составлял 16,2:1. В момент оплаты фактуры (либо инвойса, коносамента и т.д.) например,
при непосредственном получении виноматериала курс составляет 16,6:1. Согласно этому

132
потери от курсовой валютной разницы составляют 0,4 лея на 1 евро, то есть в нашем
случае 40800 леев.
Теперь рассмотрим, как происходит хеджирование данного вида риска. В
национальной практике не распространено хеджирование с помощью производных
финансовых инструментов, поскольку отсутствует какой-либо развитый рынок
форвардов, фьючерсов либо FRA. Как правило, все эти операции необходимо проводить
через западные либо Российские банки, причем стоимость этих услуг довольно
значительна для наших предприятий. Тем не менее, опишем операцию хеджирования
валютного риска с помощью форвардов. Так как форвардные контракты не являются
стандартизированными, конкретные клиенты могут подгонять их под свои очень
специфические потребности. Это делает форвардный контракт более подходящим для
конкретной цели в частности хеджирования валютного риска. Также в нашем случае
можно применить кросс-хедж, этот инструмент использует хеджирование с помощью
фьючерсов на такие товары и финансовые инструменты, которые значительно отличаются
от стандартных фьючерсных контрактов. Но схема использования кросс-хеджа довольно
сложна для вышеупомянутой операции. Соответственно этому останавливаем свой выбор
на форварде, так как этот подход уже традиционно используется в случае, когда объектом
хеджирования являются риски связанные с валютным курсом. Форвардные валютные
рынки наиболее развитые по сравнению со всеми другими форвардными рынками. Такие
рынки создаются крупными банками, соответственно этому большинство сделок на этих
рынках межбанковские, но банки могут заключать сделки от имени своих клиентов.
Согласно этому фирма обращается в банк для операции хеджирования риска от
колебаний валютного курса лей/евро. Двенадцатого июля импортер заключает контракт
на закупку виноматериала у французского производителя на сумму 102000 евро. В этот
день курс обмена лей/евро как уже говорилось, составлял 16,2:1. Условия контракта
требуют, чтобы импортер произвел платеж 28 октября (в момент доставки виноматериала,
то есть через 107 дней). Компания могла бы купить евро немедленно на наличном рынке
и держать их у себя до момента оплаты, но ей не хочется связывать, таким образом, свой
капитал. В тоже время импортер не в состоянии подвергаться риску от существенного
изменения валютного курса лей/евро, поэтому он должен рассмотреть возможные
варианты хеджирования. На международном валютном рынке можно приобрести фьючерс
на евро с 4 месячной поставкой. Это – март, июнь, сентябрь и декабрь. Наш импортер мог
бы хеджировать сентябрьскими фьючерсами и после их завершения «дотянуть» без
хеджирования до октября. Или импортер мог бы также хеджировать декабрьскими

133
фьючерсами и закрыть хедж в конце октября. Ни одна из альтернатив не оптимальна, так
как в обоих случаях импортер подвергается риску.
В случае первой альтернативы импортер подвержен риску, в течение целого месяца
остаться без хеджирования. Во втором случае он подвержен дополнительному базисному
риску из за времени несоответствия между хеджем и своими реальными потребностями.
В подобной ситуации уже готова почва для заключения форвардного контракта.
Рассматриваемое предприятие SA „Vinuri Ialoveni“ может заключить форвардную 107-
дневную сделку на покупку 102000 евро за леи по банковскому форвардному курсу на 107
день (пусть этот курс будет 16,15:1). Теперь импортер хеджирован, и срок хеджа
полностью соответствует его требованиям. Флуктуации валютного курса лей/евро больше
его не касаются.
Единственным слабым местом в данной схеме является то, что форвардные
контракты, как правило, заключаются на срок до 1 года. В случае если срок контракта и
поставки превышают 1 год (Например: для заключения контракта на приобретение
определенного количества ограниченной партии виноматериала можно использовать –
своп). Валютные свопы могут быть выпушены через 1 год. То есть для хеджера с
длинным горизонтом, рекомендуется рассмотрение серии форвардных контрактов.
Рассмотрим схему хеджирования валютного риска представленной компании с
помощью такого финансового инструмента как валютный своп. При условии, что
рассматриваемое предприятие осуществляет закупку виноматериала при привлечении
заемных средств (долгосрочного кредита выраженного в евро). Например, европейский
контрагент анализируемого предприятия может получить заем в евро на семь лет по
фиксированной ставке 9,0 %, а также заимствовать доллары на семь лет по плавающей
годовой ставке LIBOR. Фирма с другой стороны может занять евро по ставке 10,1 % и
доллары на семь лет по плавающей ставке LIBOR.
Исходя из текущей ситуации на валютном рынке, и заключенного контракта на
поставку фирма нуждается в финансировании в евро с фиксированной ставкой, а
европейский контрагент в долларовом финансировании с плавающей ставкой.
В данном случае финансовые инженеры свопового дилера, который осуществляет
валютный своп «евро/доллар», предлагают следующее решение. Дилер готов купить евро
по фиксированной ставке 9,45 % и продать доллары по ставке LIBOR. А также купить
доллары по ставке LIBOR и продать евро по фиксированной ставке в 9,55 %. Контрагенты
берут кредиты на соответствующих наличных рынках, европейский контрагент берет евро

134
по фиксированной ставке, а представленная фирма одалживает доллары по плавающей
ставке, а затем они заключают своп.
Данную операцию можно описать с помощью следующих схем:

основная сумма в евро

Кредитный рынок (евро)

Кредитный рынок (доллары) основная сумма в долл.

Основная сумма в евро

Европейский контрагент Своповый дилер SA „Vinuri Ialoveni“

Основ. сумма $

СВОП

Рисунок 3.3. Валютный своп со сделками на наличном рынке

(начальные заимствования и обмен основными суммами)

Источник: разработано автором на основании источника [124]

Кредитный рынок (евро)

9% Кредитный рынок (доллары) LIBOR

9.45 % 9.55 %

Европейский контрагент Своповый дилер SA „Vinuri Ialoveni“

LIBOR

СВОП

Рисунок 3.4. Валютный своп со сделками на наличном рынке (обслуживание долга

платежами по свопу)

Источник: разработано автором на основании источника [124]


135
основная сумма в евро

Кредитный рынок (евро)

Кредитный рынок (доллары) основная сумма в долл.

Основная сумма в евро

Европейский контрагент Своповый дилер SA „Vinuri Ialoveni“

Основ. сумма $

СВОП

Рисунок 3.5. Валютный своп со сделками на наличном рынке

(возвращение актуалов и обмен условными основными суммами)

Источник: разработано автором на основании источника [124]

Заметим, что европейский контрагент берет кредит в евро, а своп конвертирует их


в доллары. Заметим также, что эти долларовые заимствования по плавающей ставке
имеют чистую стоимость примерно равную LIBOR – 45 bp, что представляет собой
экономию в 45 базисных пунктов по сравнению с прямым заимствованием по плавающей
ставке. Аналогично представленная компания берет в долг доллары, но использует своп
для конверсии их в евро. Эти евро получаются по чистой стоимости в 9,55%, что
представляет собой экономию в 55 базисных пунктов по сравнению с непосредственным
займом в евро на территории РМ по фиксированной ставке.
Трансляционному валютному риску данное предприятие не подвержено,
поскольку он характерен только для дочерних компаний, у которых может возникнуть
несоответствие валют баланса.
Финансовый риск имеет косвенное воздействие на рассматриваемую компанию в
частности на финансовое положение компании (вероятность уменьшения объема
продажа или изменения цен на продукцию виноделия). Данный вид риска не может быть
уменьшен с помощью хеджирования. Единственный метод минимизации данного риска,
как уже было упомянуто выше, это диверсификация деятельности рассматриваемого
предприятия.

136
Схема минимизации риска компании SA „Vinuri Ialoveni“ при изменении
валютного курса в момент продажи выглядит следующим образом: цена устанавливается
в у.е., курс которой соответствует курсу оплаты стоимости виноматериала в момент его
импортирования, причем установленная цена учитывает все пошлины, налоги и торговую
надбавку. При этом на этапе производства и реализации предприятие не несет валютного
риска.
В случае если цены необходимо устанавливать в евро то надо проводить
периодическую их корректировку, если динамика валютного курса лей/евро превысит
определенный порог, который уже заложен в цене реализации (как правило, это +, - 5 %).
На данном этапе применение производных финансовых инструментов (то есть,
какого либо хеджирования не возможно). Минимизация валютного риска в этом случае
ложится на финансовых менеджеров и маркетинговый отдел предприятия и связана с
периодическим пересмотром и контролем уровня цен на винодельческую продукцию.
Вслед за решением о том, как поступать с выявленным риском, следует переходить
к реализации выбранных приемов. Главный принцип, которого следует придерживаться и
который непосредственно должен стать частью финансовой стратегии анализируемых
предприятий, сводиться к минимизации затрат на реализацию избранного курса действий.
Также необходимо учитывать, что управление риском это динамический процесс с
обратной связью, при котором принятые решения должны периодически
пересматриваться. Время идет, обстоятельства меняются и несут с собой перемены:
появляются новые виды риска, или новые сведения об имеющихся видах риска, или же
дешевеет стратегия управления риском.
Исследовав возможности применения существующих производных финансовых
инструментов для минимизации финансовых рисков SA „Vinuri Ialoveni“ перейдем к
созданию нового гибридного финансового инструмента.
Гибридные ценные бумаги образуются на базе четырех элементарных рынков:
процентных бумаг, валютного, фондового и товарного. Результатом комбинации любых
двух или более из них будет гибрид. Кроме того, каждый из элементарных рынков может
подразделяться на рынки более узкого профиля. Комбинация из двух компонентов одного
и того же элементарного рынка также может образовать гибридный инструмент [124].
Элементарные рынки, можно комбинировать разными способами, причем изменяя
некоторые свойства таких комбинаций, можно создать практически неограниченное
количество вариантов ценных бумаг. В соответствии с этим представим механизм

137
создания новых гибридных финансовых инструментов, адаптированный к использованию
в условиях Республики Молдова.

Рисунок 3.6. Модель конструирования новых гибридных ценных бумаг

Входные данные Процесс создания Новый инструмент Оценка

Предприятие:
Задачи предприятия: Алгоритм создания - оценка
- какой вид риска производного
необходимо
эффективности
инструмента:
минимизировать - оценка риска
продукта
- какой товар или - анализ доходности
валюту необходимо - определение
приобрести структуры
- цена инструмента Гибридный
- анализ фактора финансовый
Существующие
элементарные рынки:
времени инструмент
-комбинирование
- процентный
элементарных рынков
- валютный
- товарный
Эмитент:
- фондовый - поиск эмитента

Источник: разработано автором на основе модели конструирования новых гибридных


ценных бумаг Маршала [124].
Процесс создания типичного гибрида и последующего его выставления на продажу
в высшей степени сложен, однако подчинен действию закона спроса и предложения.
Рассмотрим возможность создания гибридного финансового инструмента для SA
„Vinuri Ialoveni“ с целью минимизации уровня процентного и кредитного риска, а также
оптимизации стоимости заемного капитала.
Определенный риск, присущий создаваемому для SA „Vinuri Ialoveni“ гибридному
инструменту, должен хеджироваться, чтобы чистый результат оказался эквивалентным
простому заимствованию в валюте, желаемой для эмитента. Согласно разработанной
выше финансовой стратегии SA „Vinuri Ialoveni“ планирует в течение последующих трех
лет заимствовать 1 млн. лей на 5-летний срок по плавающей процентной ставке, эмитируя
облигацию, деноминированную в леях, с плавающей ставкой LIBOR + 20 bp. Однако в
качестве альтернативы фирма может выставить на продажу двухвалютную облигацию.
Облигация будет продана за 1 млн. леев (в долларах, но с немедленной конверсией в леи
по спотовому курсу доллар/лей), и к тому же фирма будет выплачивать ежегодный 12%-
ный купон в леях. Погашение будет осуществляться в долларах в том же количестве,
какое было получено вначале.
138
Чтобы преобразовать заимствование с фиксированной ставкой в желаемое
заимствование с плавающей ставкой, SA „Vinuri Ialoveni“ использует процентный своп
«фиксированная ставка / плавающая ставка» в качестве стороны, приобретающей
фиксированную ставку (выплачивающей плавающую ставку). Предположим, что такой
своп имеется, и по нему требуется, чтобы фирма ежегодно выплачивала ставку LIBOR в
обмен на ставку в 12%. Одновременно с этим фирма заключает некоторый 5-летний
форвардный контракт FX с форвардным обменным курсом USD/MDL, чтобы обезопасить
(иммунизировать) себя от валютного риска, связанного с погашением облигации в
долларах. Этот гибридный финансовый инструмент может быть представлен в
следующем виде:
Рис. 3.7. Применение новых гибридных финансовых инструментов для оптимизации
стоимости финансирования для SA «Vinuri Ialoveni»
Вариант 1. Прямое заимствование
Основная сумма займа в леях

SA „Vinuri Инвестор
Ialoveni“
Процентная ставка и основная сумма финансирования
Элементарный финансовый инструмент
Вариант 2. Гибридный финансовый инструмент с конверсией

12% MDL 12% MDL


Своповый SA „Vinuri Ialoveni“ Основная сумма в USD Инвестор
дилер
Гибридный инструмент
USD LIBOR (двухвалютная облигация)

Основная сумма в MDL Основная сумма в USD

Форвардный
контракт FX (иммунизация контракта)

Отметим, что SA „Vinuri Ialoveni“ в результате использования данного гибридного


инструмента добивается желаемого 5-летнего финансирования с плавающей ставкой
LIBOR. Эта стоимость на целых 20 базисных пунктов в год ниже той, по которой фирма
могла бы заимствовать средства без использования гибридных инструментов. Выигрыш в

139
20 базисных пунктов может показаться не слишком большим, однако при величине
основной суммы в 1 млн. леев это дает 2000 леев в год в течение 5 лет. При ставке
дисконтирования в 12% такая экономия имеет текущую стоимость примерно в 7210 леев.
Таким образом, предложенный нами схема применения производных финансовых
инструментов и механизм создания новых гибридных продуктов позволят предприятиям
винодельческой отрасли Республики Молдова минимизировать уровень процентных и
валютных рисков, снизить стоимость финансирования инвестиционных проектов и
оптимизировать использование финансовых ресурсов.
Практическое применение, предложенных нами, гибридных финансовых
инструментов осуществляется с целью минимизации финансовых рисков в ряде
предприятий Республики Молдова, а именно: SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“, SRL
«Grape Valley» и SRL «Olmosdon» (Приложение 29).

3.4. Выводы по Главе 3


Выводы по третьей главе диссертационной работы исходят из возможности
использования существующих первичных и производных финансовых инструментов, а
также разработки специализированных для Республики Молдова финансовых
инструментов, для оптимизации управления финансами предприятий. На основании
проведенного исследования можно сделать следующие выводы:
- С целью совершенствования элементов кредитного договора для оптимизации
управления финансами предприятия необходима разработка формулы определения суммы
необходимого кредита, которая была бы достаточна, для покрытия недостатка денежных
средств на предприятии который связан с выплатами по полученному кредиту.
- Предлагаемая автором формула может быть использована для планирования движения
денежных средств, когда у предприятия возникает необходимость во внешнем
финансировании. В случае, когда недостаток средств покрывается с помощью займа
(кредита), возникает дополнительный отток денежных средств в виде процентов и
частичного погашения кредита.
- Применение данной формулы позволит с одной стороны оптимизировать разработку
финансовой стратегии в области финансирования инвестиционных проектов
осуществленную во второй части представленного исследования, а с другой
оптимизировать расчет суммы кредитного договора что, в конечном счете, позволит
получить экономию в размере 3% от получаемой суммы заемных средств.

140
- С целью совершенствования финансовых инструментов необходимых для оптимизации
управления финансов винодельческих предприятий Республики Молдова необходимо
предложить модель определения стоимости активов при заключении арендного договора.
- Предлагаемая модель определения стоимости объектов недвижимости, сданных или
полученных в аренду, позволяет количественно описать все выгоды и потери,
вытекающие из такого финансового инструмента как договор аренды.
- Данная модель позволяет максимизировать стоимость активов предприятия и
соответственно оптимизировать управление активами. В результате применения модели
минимальный планируемый экономический эффект может достигнуть 1,6% от стоимости
долгосрочных материальных активов, что позволяет в среднем увеличить доход от
инвестиционной и финансовой деятельности, анализируемых предприятий, на 907986
леев.
- Для оптимизации управления финансами предприятий винодельческой сферы
Республики Молдова необходимо использовать такие производные финансовые
инструменты как форвард, фьючерс и FRA, которые позволят снизить уровень потерь от
валютных рисков при проведении экспортно-импортных операций. Применение данных
финансовых инструментов позволит снизить объем потерь связанных с флуктуацией
валютных курсов.
- С целью совершенствования существующих и разработки новых производных
финансовых инструментов необходимо разработать комбинированный финансовый
инструмент для оптимизации управления финансами винодельческих предприятий.
- Предложенный новый гибридный финансовый инструмент, позволяет одновременно
минимизировать потери от кредитного, валютного и процентного риска, а также
оптимизировать стоимость заемного капитала.

141
Общие выводы и рекомендации

В результате собственных исследований оптимизации управления финансами предприятия


посредством использования финансовых инструментов были сделаны ряд выводов и предложений:

1. Изучение проблемы оптимизации управления финансами связано с развитием теории


управления финансами и становлением науки финансового менеджмента.
Необходимость изучения данного вопроса способствует углублению и
расширению понимания финансовых проблем, особенно с применением
ситуационных положений в управленческом процессе, что позволяет ученым и
специалистам обосновать необходимость системного подхода к управлению
вообще и управлению финансами в частности.

2. Проведенный нами анализ научных работ Республики Молдова показал, что


исследование вопроса оптимизации управления финансами предприятий не
связывается с использованием первичных и производных финансовых
инструментов.
3. Изучение публикаций и научных работ показал, что в национальной практике
не существует научно обоснованного определения понятия «оптимизации
управления финансами предприятия» и модели оптимизации управления
ориентированной на качество управления финансами предприятия
4. Эффективность решений по управлению финансами предприятия во многом зависит от
своевременной и достоверной информации, позволяющей отслеживать текущее
финансовое состояние предприятия, контролировать выполнение намеченных
управленческих решений и их эффективность, вносить своевременно коррективы в
ранее принятые решения.
5. Для эффективной оценки эффективности управления финансами предприятия
необходимо дополнение существующих методов, опубликованных в работах
Шеремета, Сайфулина, Савицкой, Ковалёва и адаптированных к финансовой
отчетности Республики Молдова.
6. Анализ финансового состояния 156 предприятий виноделия из разных районов
Республики Молдова в период с 2007 по 2011 гг. Проведенный автором
диссертационной работы, по показателям наиболее часто применяемым, для анализа
финансового состояния предприятий по методике Шеремета А.Д. показал, что

142
большинство предприятий испытывает серьезные затруднения. Их финансовое
состояние далеко от идеального и даже удовлетворительного.

7. Проведенный нами финансовый анализ предприятий SA „Cricova“, SA „Vinuri


Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ позволил выявить кризисную
финансовую ситуацию, на последних двух предприятиях. Это говорит о
необходимости разработки и применения эффективной финансовой стратегии
и адаптации нового инструмента позволяющего выбрать оптимальную
финансовую стратегию и спрогнозировать поведение предприятия в будущем.

8. Для оптимизации управления финансами SA „Cricova“ и SA „Combinatul de


vinuri din Taraclia“ необходимо использование дополнительных как
собственных (путем эмиссии акций), так и заемных источников
финансирования (путем заключения кредитных договоров).
9. Проведенный нами финансовый анализ на SA „Vinuri Ialoveni“ выявил
возможность применения как собственных, так и заемных финансовых средств,
что обуславливает необходимость совершенствования методики определения
оптимальной суммы кредитного договора в контексте совершенствования
управления финансами предприятия.
10. На анализируемых предприятиях существует значительный объем арендных
операций связанных с арендой сельскохозяйственных земель, в то время как
альтернатива сдачи в аренду собственных не используемых долгосрочных
материальных активов, менеджментом предприятий не рассматривается.
11. Анализ финансового состояния, видов экономических операций и финансовых
рисков предприятий винодельческой сферы Республики Молдова позволяет
сделать вывод, что с целью решения проблемы оптимизации управления
финансами необходимо использовать производные финансовые инструменты,
которые минимизируют потери от кредитного, валютного и процентного риска,
а также оптимизируют стоимость заемного капитала.
12. Предложенные автором совершенствования первичных и производных
финансовых инструментов, а также разработанные схемы и методики их
последующего применения, в контексте с предложенной финансовой
стратегией позволят представленным предприятиям оптимизировать
управление финансами представленных экономических агентов. Это обеспечит
для SA „Vinuri Ialoveni“ и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ рост

143
показателей прибыли от операционной финансовой и инвестиционной
деятельности и преодоление кризисного состояния путем получения
стабильного размера показателя чистой прибыли предприятия. В случае SA
“Cricova” переложенные нами улучшения, по полученным данным
(Приложение 14) значительно увеличили рентабельность и ликвидность
предприятия, а также повысило в среднем объем чистой прибыли на более чем
прогнозируемые 20% с 2092072 леев до 6487157 леев. В дальнейшем
применение разработанной финансовой стратегии позволит увеличить размер
чистой прибыли с 6487157 леев в 2011 году на 25% и довести данный
показатель до 8108946 леев.
Решение научной проблемы в изучаемой области включает оптимизацию
управления финансами предприятий винодельческой отрасли Республики Молдова путем
применения необходимых первичных и производных финансовых инструментов.
Исследование показало, что предлагаемые нами мероприятия позволят: оптимизировать
расчет суммы кредитного договора что, в конечном счете, позволит получить экономию в
размере 3% от получаемой суммы заемных средств. Это позволит в среднем увеличить
доход от инвестиционной и финансовой деятельности, предприятий винодельческой
отрасли, на 907986 леев, а также сократить потери от курсовой валютной разницы для SA
“Cricova” - 2128038 леев, SA „Vinuri Ialoveni“ - 66820 леев и SA „Combinatul de vinuri din
Taraclia“ - 54596 леев соответственно.
Принимая во внимание полученные выводы и необходимость решения
сформулированной научной проблемы, необходимо предложить следующие
рекомендации по оптимизации управления финансами предприятия и применению
финансовых инструментов в винодельческой сфере Республики Молдова:
1. Предлагаем к применению разработанную в диссертационном исследовании модель
оптимизации управления финансами на микроуровне, которая представлена внешней
(формулирующей требования к управлению финансами) и внутренней (обеспечивающей
выполнение требований к управлению финансами) средами предприятия. Разработанная
нами модель оптимизации управления финансами была протестирована и нашла свое
прикладное практическое применение на предприятиях сферы виноделия: SA
„Combinatul de vinuri din Taraclia“, SRL «Grape Valley» и сферы услуг: SRL
«Olmosdon» (Приложение 29). Предлагаемая нами модель развивает теорию
финансового менеджмента предприятия и является авторским вкладом в развитие
теоретического аспекта финансовой науки.

144
2. Предлагается к применению в финансовой теории следующее определение
понятия «оптимизации управления финансами предприятия» – это процесс выбора
наилучшего (оптимального) варианта необходимых и достаточных финансовых
ресурсов в соответствии со стратегическими, тактическими и оперативными целям
и задачами, определяемыми финансово-хозяйственной деятельностью
предприятия, посредством применения оптимальных финансовых инструментов
для максимизации прибыли предприятия. Сформулированное нами определение
является принципиально новым и позволяет конкретизировать направления и
сферу проблемы оптимизации финансов предприятия.
3. Использовать с целью оценки эффективности управления финансами предприятия, в
качестве дополнения к применяемым методам финансового анализа, адаптированного нами
к финансовой отчетности Республики Молдова, графического метода финансового анализа.
Согласно этому методу, финансовый анализ выполняется по балансограмме -
специального вида диаграмме с отображением величин финансовых показателей
бухгалтерской отчетности, характеризующих объекты финансового анализа предприятия и
критерий качества управления финансами предприятия. Адаптированная нами к
условиям Республики Молдова графическая табличная балансограмма анализа и
оценки платежеспособности предприятия нашла свое практическое применение как
на производственных предприятиях выпускающих винодельческую продукцию, так
и на предприятиях оказывающих услуги (Приложение 29).
4. С целью оптимизации управления финансами SA „Vinuri Ialoveni“ и SA
„Combinatul de vinuri din Taraclia“, исходя из данных финансового анализа и
рекомендуемой нами финансовой стратегии, необходимо создание и реализация
ряда инвестиционных проектов, направленных на улучшение финансовой
ситуации в области существенного повышения ликвидности (платежеспособности)
и рентабельности предприятий.
5. Для формирования общей (по каждому анализируемому предприятию)
финансовой стратегии в области комплексного управление всеми активами и
пассивами хозяйствующих субъектов рекомендуем использовать адаптированную
автором к условиям Республики Молдова матрицу финансовых стратегий,
предложенную французскими учеными Ж. Франшоном и И. Романе. Данная
адаптация матрицы финансовых стратегий является единственной в Республики
Молдова, и она позволяет расширить практический аспект науки финансового
менеджмента в области выбора наиболее оптимальной финансовой стратегии для

145
оптимизации финансов предприятия. Данная матрица успешно применяется на
некоторых предприятиях Республики Молдова (Приложение 29).
6. Использовать разработанную нами формулу определения суммы необходимого
кредита для планирования движения денежных средств, когда у предприятия
возникает необходимость во внешнем финансировании. Применение данной
формулы позволит с одной стороны оптимизировать разработку финансовой
стратегии в области финансирования инвестиционных проектов осуществленную
во второй части представленного исследования, а с другой оптимизировать расчет
суммы кредитного договора что, в конечном счете, позволит получить экономию в
размере 3% от получаемой суммы заемных средств. В абсолютном выражении при
средней величине необходимых заемных средств равной 2 млн. лей экономия
составляет около 60000 леев в год. Данная экономия обусловлена оптимизацией
финансовых потоков связанных с погашением сумм по кредитным договорам
предприятия. Разработанная нами формула является принципиально новым
элементом оптимизации такого финансового инструмента как кредитный договор.
Данная формула была протестирована при планировании кредитных операций
нескольких национальных предприятий (Приложение 29).
7. Применять предложенную нами модель определения стоимости активов при
заключении арендного договора с целью совершенствования финансовых
инструментов необходимых для оптимизации управления финансов
винодельческих предприятий Республики Молдова. Предлагаемая модель
определения стоимости объектов недвижимости, сданных или полученных в
аренду, позволяет количественно описать все выгоды и потери, вытекающие из
такого финансового инструмента как договор аренды. Данная модель позволяет
максимизировать стоимость активов предприятия и соответственно
оптимизировать управление активами. В результате применения предлагаемой
нами модели на предприятиях SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“, SRL «Grape
Valley» и SRL «Olmosdon» (Приложение 29) минимальный планируемый
экономический эффект может достигнуть 1,6% от стоимости долгосрочных
материальных активов, что позволяет в среднем увеличить доход от
инвестиционной и финансовой деятельности, анализируемых предприятий, на
907986 леев.
8. Внедрить в практическое применение такие производные финансовые
инструменты как форвард, фьючерс и FRA, которые позволят снизить уровень

146
потерь от валютных рисков при проведении экспортно-импортных операций.
Применение данных финансовых инструментов позволит снизить объем потерь
связанных с флуктуацией валютных курсов. В частности при проведении
представленной экспортной сделки в размере 102000 евро может быть достигнута
экономия в размере 40800 леев. Если учесть что в среднем ежегодная сумма
экспортно-импортных операций для SA “Cricova”SA равна 5320095 евро. Для SA
„Vinuri Ialoveni“ - 167051 евро и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ - 136491
евро. В результате среднегодовой динамики курса лея по отношению к евро, в
результате использования предложенных автором схем применения производных
финансовых инструментов, объем сокращения потерь от курсовой валютной
разницы составит для SA “Cricova” - 2128038 леев, SA „Vinuri Ialoveni“ - 66820
леев и SA „Combinatul de vinuri din Taraclia“ - 54596 леев соответственно.
9. Предлагаем использовать разработанный нами комбинированный финансовый
инструмент, который полностью адаптирован под конкретные цели и направления
оптимизации финансов винодельческих предприятий (Приложение 29). Данный
инструмент позволяет одновременно минимизировать потери от кредитного,
валютного и процентного риска, а также оптимизировать стоимость заемного
капитала. Эффект от применения комбинированного финансового инструмента для
SA „Vinuri Ialoveni“ может достигнуть 10000 леев в течение 5 лет или
дисконтированной стоимости в размере 7210 леев. В то время как прогнозируемый
максимальный экономический эффект будет равен 200000 леев или при ставке
дисконтирования в 12% текущая экономия составит 144200 леев. Разработанный
нами гибридный финансовый инструмент, с теоретической точки зрения, позволяет
расширить классификацию финансовых инструментов которые могут быть
использованы для оптимизации финансов предприятия. С практической точки
зрения результаты проведенного исследования позволят разрабатывать и
использовать специализированные финансовые инструменты в зависимости от
специфики финансовых операций.

147
Библиография
1. Albu S. Modalități de aplicare a teoriei opțiunilor. Analele științifice ale USM Chișinău,
2005, Vol.II, p. 371-374.
2. Amarfii-Railean N. Diagnosticul şi estimarea potenţialului economic al întreprinderii în
condiţiile dezvoltării durabile. Tz. dr. în econ. Chişinău, 2007.
3. Ataman V. Instrumentele financiare derivate din perspectiva Republicii Moldova.
Coferința științifică internațională: Creșterea economică – prioritate națională în
contextul integrării în Uniunea Europeană. Chișinău, 2008, p. 15-20.
4. Balanuţă V. Analiza gestionară. Lucrare didactică şi practico-aplicativă în domeniul
diagnosticului activităţii întreprinderii de producţie. Chişinău : [s. n.], 2003.
5. Balanuţă V. Diagnosticul financiar al activităţii firmei. Material consultativ didactic
pentru masterat. Chişinău, Editura A.S.E.M., 2001.
6. Balanuţă V., Cojocari A. Materiale aplicative pentru lecţii practice şi lucrări de control la
cursurile "Diagnosticul financiar" şi "Analiza rapoartelor financiare". Chişinău, Editura
A.S.E.M., 2006.
7. Băncilă Natalia, Irina Cecili Unele elemente de optimizare a cheltuielilor fiscale ale
agentului economic. Chişinău, ASEM, 2009, nr.3(67), p.98-102.
8. Băncilă Natalia Riscul de credit şi direcţiile de diminuare a acestuia. Analele Academiei
de Studii Economice din Moldova. Chişinău, ASEM, 2008, ed.VI, p.268-269.
9. Băncilă Natalia, Ganea Victoria Riscul activităţii agenţilor economici şi modalităţi de
diminuare a acestuia într-un mediu incert. Progrese în teoria deciziilor economice în
condiţii de risc şi incertitudine. Conferinţa ştiinţifică naţională cu participare
internaţională din 18 septembrie 2009. Academia Română – Filiala Iaşi. Institutul de
cercetări economice şi sociale ,, Gh. Zade”. Iaşi: Tehnopres, 2009, vol. VII, p. 230-233.
10. Băncilă Natalia Dezvoltarea proceselor investiţionale în Republica Moldova prin prisma
sistemului bancar în condiţii de risc. Progrese în teoria deciziilor economice în condiţii de
risc şi incertitudine. Conferinţa ştiinţifică naţională cu participare internaţională din 29
octombrie 2010. Academia Română – Filiala Iaşi. Institutul de cercetări economice şi
sociale ,, Gh. Zade”. Iaşi: Tehnopres, 2010, vol. X , p. 161-166.
11. Băncilă Natalia, Eleonora Graur Strategii fiscale şi investiţionale privind dezvoltarea
întreprinderilor în RM în perspectiva aderării la UE. Analele Academiei de Studii
Economice din Moldova. Chişinău: ASEM,2009, ed. VII, p. 289-291.

148
12. Ciobu Stela, Luchian I. Piaţa valorilor mobiliare a Republicii Moldova ca obiect al
procesului inovaţional. Revista Drept, Economie şi Informatică. Constanţa, 2008, nr.
3(16), p. 40 – 49.
13. Ciobu Stela, Luchian I. Perfecţionarea metodologiei de analiza a riscurilor în activitatea
instituţiilor de microfinanţare din Republica Moldova. Progrese în teoria deciziilor
economice în condiţii de risc şi incertitudine. Conferinţa ştiinţifică internaţională din 16 -
17 septembrie 2010. Iaşi: Academia Română – Filiala Iaşi, Institutul de Cercetări
Economice şi Sociale „Gh. Zane”, 2010. p. 56-63.
14. Ciobu Stela, Luchian I. Particularităţile selectării acţiunilor simple în scopuri
investiţionale în baza sistemelor GARP şi CANSLIM. Revista Economică, Sibiu-
Chişinău, 2009, nr. 1(44), p. 41 – 48.
15. Ciobu Stela, Luchian I., Timuș V. Revizuirea reglementărilor inovaţiilor în scopul
evitării bulelor financiare. Revista Intellectus. Chişinău, 2010, nr. 2, p. 56 – 61.
16. Ciobu Stela, Luchian I. Abordări moderne ale crizelor investiţionale. Conferinţa
ştiinţifică naţională cu participare internaţională “Rolul investiţiilor în asigurarea
dezvoltării economice durabile în contextul integrării europene”, ASEM, Chişinău, 29-30
octombrie, 2010. p. 43-49.
17. Cobzari Ludmila Dimensiuni ale dezvoltării durabile şi mijloace de realizare a acestuia.
Simpozion ştiinţific internaţional „Dezvoltarea durabilă: schimb global şi ecosisteme”,
Bucureşti, 2007, p.32-41.
18. Cobzari Ludmila Identificarea spaţiului valutar optim prin prisma elementelor
constitutive. Conferinţa Ştiinţifică Internaţională „Competitivitatea şi inovarea în economia
cunoaşterii”, 25-26 septembrie 2009, ASEM, Chişinău, p. 138-142.
19. Cobzari Ludmila, Scripliuc E. Evaluarea strategiilor financiare corporative. International
Scientific and Practical Conference „Economic growth in conditions of internationalization”, V-
th edition, Volume I, october 21-22, IEFS, 2010, Chisinau, 2010, p. 295-297.
20. Cobzari Ludmila, Cibotaru I. Concordanarea strategiilor naţionale cu procesul ajustării
cadrului legislativ privind sistemul financiar al Republicii Moldova la standardele
europene. Conferinţa Ştiinţifică Internaţională „Dezvoltarea economică în contextul aspiraţiei
de integrare europeană. Perspective şi Realizări”, 23-24 octombrie 2009, USM, Chişinău 2009,
p. 342-348.
21. Doga-Mîrzac Mariana, Șeptelici Viorica Analiza funcționării și organizării pieței financiare
nebancare din Republica Moldova. Buletinul științific al Universității de Stat Bogdan

149
Petriceicu Hajdeu din Cahul, Ediție semestrială, Seria Științe Economice, 2(6), 2011,
p.38-47.
22. Doga-Mîrzac Mariana, Şestacovschi Angela. Politica de investiţii în micul business la
etapa actuală. Analele Ştiinţifice ale USM Volumul II, Chişinău 2007 p. 525-528.
23. Doga-Mîrzac Mariana, Graur Elena, Burbulea R. Oportunităţile de finanţare a micului
business din Republica Moldova. Lucrări ştiinţifice ale Universităţii de Ştiinţe
Agronomice şi Medicină Veterinară „Perspective ale dezvoltării agriculturii în competiţia
pentru integrarea în Uniunea Europeană”, Bucureşti 2006, p.311-313.
24. Enicov I. Chetraru A. Instrumente financiare derivate aspecte teoretice. Note de curs
Chișinău, 2009 CEP USM p.26-141.
25. Ganea Victoria. Implicaţiile capitalului de venture în dezvoltarea activităţii de inovare.
Revista Studia universitas, anul II, nr. 8 (113)/2008, p. 221.
26. Ganea Victoria. Investiţiile de risc – prerogative de finanţare a proiectelor inovaţionale
Revista economică, volumul II, 2008, p. 70.
27. Ganea Victoria, Enicov. I. Finanţarea proiectelor inovaţionale în condiţii de risc şi
incertitudine. Revista Studia universitas, anul III, nr. 7 (27)/2009, p.108.
28. Ganea Victoria. Influenţe stimulatorii ale statului asupra investiţiilor de risc în activitatea
inovaţională. Revista economică, nr. 1(44)/ 2009, p. 49.
29. Ganea Victoria. Oportunităţi de dezvoltare a sistemului inovaţional autohton în contextul
globalizării. Conferinţa ştiinţifică internaţională „Creşterea economică - prioritate
naţională în contextul integrării în Uniunea Europeană”, Chişinău, USM, 2008, p. 113.
30. Gavrilan O. Capitalul. Structura optimală a capitalului întreprinderii. Analele științifice
ale USM. Chișinău 2006 Vol.IV, p. 212-214.
31. Iliadi Gheorghi, Ganea Victoria. Investiţiile de risc - finanţarea de alternativă a activităţii
inovaţionale. Monografie. Complexul Editorial al IEFS, 2011. Chişinău.2011, 144 p.
32. Iliadi Gheorghi, Parvan T. Modelarea logico-descriptivă a stării de echilibru financiar-
creditar. Revista „Economie şi Sociologie”, nr. 1/2009, IEFS al AŞM, Chişinău, pag. 9-
21.
33. Iliadi Gheorghi. Abordări teoretice şi practice privind evaluarea şi modelarea echilibrului
financiar în economia naţională. Revista „Economie şi Sociologie”, Ediţie suplimentară.
2011, nr. 2, 58 p.
34. Iliadi Gheorghi, Dodon S. Bazele teoretice privind echilibrul bugetar şi conceptele
moderne de programare a lui. Economie şi Sociologie. 2011, nr. 4, p. 28-32.

150
35. Luchian I. Ciobu S. Tehnologiile moderne de creare a produselor financiare hibride.
Сoferința științifică internațională. Creșterea economică – prioritate națională în
contextul integrării în Uniunea Europeană. Chișinău, 2008, p. 191-194.
36. Luchian Ivan, Ciobu S. Perfecţionarea metodologiei de analiza a riscurilor în activitatea
instituţiilor de microfinanţare din Republica Moldova. Progrese în teoria deciziilor
economice în condiţii de risc şi incertitudine. Conferinţa ştiinţifică internaţională din 16 -
17 septembrie 2010. Iaşi: Academia Română – Filiala Iaşi, Institutul de Cercetări
Economice şi Sociale „Gh. Zane”, 2010.
37. Luchian Ivan. Generalităţi privind gestiunea riscului în cadrul întreprinderilor sistemului
cooperaţiei de consum din Republica Moldova. Conferinţa ştiinţifică internaţională
„Dezvoltarea economico-socială durabilă în cadrul euroregiunilor şi a zonelor
transfrontaliere. Euroregiunea Siret-Prut-nistru”. Volumul VII, Iaşi, 2010, p. 145-155.
38. Luchian Ivan, Mîrzac Veronica. Valenţe aferente conceptelor de gestionare a riscurilor
financiare. Conferinţă ştiinţifică internaţională ,,Progrese în teoria deciziilor economice
în condiţii de risc şi incertitudine”, Iaşi, 18 septembrie, 2009.
39. Mulic Andrei. Particularitățile analizei financiare ca instrument de bază pentru
optimizarea gestiunii financiare a întreprinderii. Studia Universitatis №7 (37) 2010,
Chişinău CEP USM, p.198-204.
40. Mulic Andrei. Utilizarea matricei strategiilor financiare pentru optimizarea gestiunii
finanțelor întreprinderii. Culegerea de lucrări ştiinţifice. Conferinţa ştiintifică
internaţională “Modalităţi de eficientizare a managementului în condiţiile economiei
concurenţiale”, 5-6 octombrie 2007, Chișinău, USM, p.182-186.
41. Mulic Andrei. Particularitățile procesului de elaborare a strategiei financiare în cadrul
gestiunii financiare a întreprinderii. Culegere de lucrări ştiinţifice, Conferința științifică
internațională “ Politici financiare de relansare a creșterii economice în condițiile crizei
economice mondiale”, 29-30 aprilie, 2010, Chișinău ASEM, p.227-229.
42. Spivacenco I. Posibilități de optimizare a structurii capitalului întreprinderilor din
Republica Moldova. Сoferința științifică internațională «Creșterea economică –
prioritate națională în contextul integrării în Uniunea Europeană», Chișinău, 2008, p.264-
267.
43. Tomozei Vlad, Enicov Igor, Oboroc Iurie. Riscuri și instrumente financiare de acoperire.
Chișinău, Evrica, 2002.
44. Ţiriulnicova N., Paladi V. Gavriliuc L. Analiza rapoartelor financiare : manual. Chişinău
: [S. n.], [2004], p. 38

151
45. Ulian Galina. Resursele investiţionale ale asiguratorului: rol şi importanţă. Revista Studia
universitas, anul II, nr. 2, USM, 2008, p. 221.
46. Ulian Galina, Cobzari Ludmila. The aspects of the financial system of the Republic of
Moldova in the conditions of European integration. Conferinţa ştiinţifică internaţională
„Economia regională: Problemele şi perspectivele dezvoltării”, 24-25 iunie 2006, Bălţi,
p.81-83.
47. Ulian Galina. Pârghiile financiare de asigurare a creşterii economice. Problemele actuale
ale dezvoltării social-economice a Republicii Moldova. Conferinţa ştiinţifică „Probleme
actuale ale dezvoltării social-economice a Republicii Moldova”, 18-19 noiembrie 2006,
Universitatea de Stat din Moldova, p.57-59.
48. Voinea G. Analiza riscurilor generate de utilizarea derivatelor de credit. Сoferința
științifică internațională «Creșterea economică – prioritate națională în contextul
integrării în Uniunea Europeană». Chișinău, 2008, p. 293-297
49. Александровский А. П. Анализ работы промышленного предприятия. М., 1938,
380 с.
50. Александровский А. П. Учет, калькуляция и техническая отчетность. М.: Машгиз,
1945, 220 с.
51. Абрютина М.С. Финансовый анализ коммерческой деятельности. М.: Фин-пресс,
2002, 328с.
52. Агрба Д.В. Пастухова Н.Б. Роль производных финансовых инструметов в решении
задач финансовой политики крупных организаций России. Журнал Аудит и
финансовый анализ, 2009 №4 с. 118-123.
53. Алексеева М.М. Планирование деятельности фирмы: Учебно-методическое
пособие. - М.: Финансы и статистика, 2000.
54. Акофф Р. Планирование будущего корпораций. М.: Прогресс, 1985, 327 с.
55. Ансофф И. Финансовое управление. М.: Экономика, 1989, 519 с.
56. Баканов М. И., Татур С. К. Анализ хозяйственной деятельности торговых
предприятий и организаций. Учебник для вузов. М., 1948, 383 с.
57. Баканов М.И., Шеремет А.Д. Теория экономического анализа. М.: Финансы и
статистика, 2002, 416 с.
58. Ю.Балабанов И.Т. Анализ и планирование финансов хозяйствующего субъекта,
2002, 952 с.
59. Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом? М.:

152
Финансы и статистика. 1996.,384 с.
60. Балабанов И.Т. Финансовый менеджмент. Учеб. М.: Финансы и статистика. 2002,
- 512 с.
61. Барнголъц С. Б., Мельник М. В. Методология экономического анализа дея-
тельности хозяйствующего субъекта. М.: Финансы и статистика, 2002, 240 с.
62. Басовский Л.Е. Теория экономического анализа. Учебное пособие. М.:ИНФРА-М,
2001, 222 с.
63. Белогуров С.А., Иванов В.В., Ковалев В.В. и др. Финансы в вопросах и ответах. М:
Проспект, 2003, 271 с.
64. Белянчева Н.В. Методика расчета кредитного риска при осуществлении операций
с производными финансовыми инструментами. Журнал Банковские услуги, 2001,
№9, с.24 -27.
65. Болясников Д. В. Долевые финансовые инструменты как объект инвестирования
средств для привлечения инвестиционных ресурсов. Журнал Интеграл, 2010, №2 с.
52-53.
66. Бутаков В. К. Оптимизация финансов домашних хозяйств в современных
условиях. Журнал Финансы и кредит, № 38, 2010, с. 70-75.
67. Бережная Е.В. Математические методы моделирования экономических
систем. -М.: Финансы и статистика, 2001, 148 с.
68. Бернстайн Л.А. Анализ финансовой отчетности: Пер. с англ. М.: Финансы и
статистика, 1996, 624 с.
69. Бланк И.А. Управление денежными потоками. К: Ника-центр, Эльга, 2002, 271 с.
70. Бланк И.А. Управление финансовой стабилизацией предприятия. К: Ника-Центр,
Эльга, 2003, 484 с.
71. Бланк И.А. Финансовый менеджмент. К: Эльга, Ника-Центр, 2004, 656 с.
72. Бочаров В.В. Финансовое моделирование. С.-П., 2000, 208 с.
73. Блатов Н. А, Балансоведение (курс общий). Л.: Экономическое образование, 1928,
215 с.
74. Браун С.Дж., Крицмен М.П. Количественные методы финансового анализа. Пер. с
англ. М.: ИНФРА- М, 1996, 336 с.
75. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов . Пер.с англ. М: ЗАО
«Олимп-Бизнес», 2000, 638 с.
76. Бригхэм Ю.Ф., Гапенски Л. Финансовый менеджмент: Полный курс. Пер. с англ.

153
под ред. В.В.Ковалева. СПб.: Экономическая школа, 2002, 669 с.
77. Вакуленко Т.Г., Фомина Л.Ф. Анализ бухгалтерской (финансовой) отчетности для
принятия управленческих решений. М. 2001, 160 с.
78. Вахрин П.И. Финансовый анализ в коммерческих и некоммерческих
организациях. Учебное пособие. -М. Маркетинг, 2001, 256 с.
79. Вейцмаи Н. Р. Счетный анализ. Методы исследования деятельности торгового
предприятия по данным его бухгалтерии. М., 1924. (5-е изд., 1929), 230 с.
80. Введение во фьючерсные и опционные сделки, Методическое пособие,
Закрытое Акционерное Общество «Санкт-Петербургская Валютная Биржа», Отдел
Стандартных контрактов Санкт-Петербург, 2000 год, 120 с.
81. Володин А.А Управление финансами (Финансы предприятий). Учебник/ М.
ИНФРА-М, 2004, 504 с.
82. Герстнер П. Анализ баланса. Пер. с нем. Под ред. Н. Г. Филимонова. М.
Экономическая жизнь, 1926, 365 с.
83. Гетманцева Е. Современные финансовые методы управления компанией:
трансформирование функции финансов. Analele științifice ale USM Chișinău, 2006,
Vol.IV, p. 217-219.
84. Глудкин О.П, Горбунов Н.М., Гуров А.И., Зорин Ю.В. Всеобщее управление
качеством. Учебник М. Радио и связь, 1999, 600 с.
85. Гражданский кодекс Республики Молдова.
86. Дорофеев М.Л Особенности применения матрицы финансовых стратегий
Франшона и Романе в стратегическом финансовом анализе компании, Журнал
Финансы и кредит, №23(359), 2009, с. 56 -62.
87. Дробоздина Л.А., Ю.Н.Константинова, Л.П.Окунева и др. Общая теория финансов.
Учебник под ред. Л.А.Дробоздтной. М.: Банки и биржи. ЮНИТИ. 1996, 256 с.
88. Друри Л. Введение в управленческий и производственный учет. М: Аудит, 1994,
560 с.
89. Едронова В.Н., Мизиковский Е.А. Учёт и анализ финансовых активов. М.:
Финансы и статистика. 1996, 267 с.
90. Ефимова О.В. Финансовый анализ. М.: Бух. учет, 2002, 405 с.
91. Жилкина А.Н. Графический способ финансового анализа предприятия:
Учебное пособие. М„ ГУУ, 2003, 162 с.
92. Жилкина А.Н. Финансовый анализ. Учебное пособие. М., ГУУ, 2000.

154
93. Жилкина А.Н. Управление финансами. Финансовый анализ предприятия. Учебник.
М.: ИНФРА-М, 2005, 216 с.
94. Жилкина А.Н. Повышения качества управления финансами предприятия
средствами финансового анализа. Диссертация на соискание ученой степени
доктора экономических наук Москва 2005 год , 307 с.
95. Житлухина О.Г. Теоретические подходы к понятиям обязательств, финансовых
обязательств и их взаимосвязь с финансовыми инструментами. Журнал Вестник
Иркутского государственного технического университета №33, 2008, с. 29-36
96. Жукова Е.Ф. Рынок ценных бумаг под. редакцией, Москва «Финансы и кредит»
2009, с. 20-36.
97. Закон Республики Молдова. О несостоятельности. N 632-XV от 14 ноября 2001
года
98. Изместьева О.А. Сущность и содержание финансового менеджмента как системы
управления финансами предприятия. Журнал Вестник Самарского
государственного экономического университета №2, 2009, с 30-33.
99. Илиади Георгий. Методологические основы анализа рыночных отношений и их
применение в процессе экономических исследований. I ediţie a conferinţei ştiinţifice
internaţionale a tinerilor cercetători. Ed. IEFS al AŞM, 26 iunie 2008.
100. Киселев М.В. Анализ и прогнозирование финансово-хозяйственной
деятельности предприятия. - М.: Издательство «Анализ и Наука», 2001.
101. Киевич А.В. Банки на мировом финансовом рынке: новые подходы к
финансовым инструментам. Журнал Экономические науки №67, 2010, с.177-181.
102. Кобзарь Людмила, Киося Татьяна. Основные направления финансовой политики
Республики Молдова в условиях глобализации. Международная научно-практическая
конференция «Новые явления в мировой экономике и международном бизнесе начала
ХХI cтолетия: теория и процессы», издательство НОУ «Институт экономики», Москва,
2006, с.56-57.
103.Ковалёв А.И., Привалов В.П. Анализ финансового состояния предприятия. М:
Центр экономики и маркетинга. 2000, 256 с.
104.Ковалева А.М. Управление организацией. Финансовый менеджмент. Рабочая
тетрадь к учебнику. Учебное пособие. М. ИНФРА-М, 2000, 112 с.
105.Ковалёв В.В. Управление финансами. Учеб. Пособие. М.: ФБК-ПРЕСС, 2002. –
160 с.

155
106. Ковалёв В.В. Финансовый анализ: методы и процедуры. Изд. 2-е, перераб. и доп. М.
Финансы и статистика, 2002, 560 с.
107. Ковалев В.В. Финансовый анализ: Управление капиталом. Выбор инвестиций.
Анализ отчетности. М.: Финансы и статистика, 2002., 512 с.
108. Ковалев В.В. Финансы предприятий. Учебное пособие. М: Проспект 2004, 352 с.
109. Ковалева А.М.. Финансы. - М.: Финансы и статистика, 2001, 384 с.
110. Ковалев В.В. Финансовый анализ. - М.: Финансы и статистика, 1998, 512 с.
111. Ковалев, В.В. Введение в финансовый менеджмент. М.: Финансы и статистика,
2005, 768 с.
112. Ковалев В.В. Финансовый менеджмент: теория и практика. 2-е изд., перераб. и доп.
М.: ТК Велби, Изд-во Проспект, 2007, 1024 с.
113. Когович Е. Финансовая математика. Теория и практика финансово -
банковских расчётов. М.: Финансы и статистика. 2002, 520 c.
114. Кокош А.М. Факторы, ограничивающие применение производных финансовых
инструментов при хеджировании валютных рисков на российском рынке. Журнал
Проблемы анализа риска 2010, №1, с. 20-28.
115. Коласс Б. Управление финансовой деятельностью предприятия. М. 2001, 576 с.
116. Кондраков Н.П. Бухгалтерский учет, анализ хозяйственной деятельности и аудит. М.
1994, 339 с.
117. Кондраков Н.П. Эккаунтинг для менеджеров и финансово-экономический
анализ. М. 1998, 280 с.
118. Крейнина М.Н. Финансовое состояние предприятия. Методы оценки. М.: ИКЦ "ДИС",
1998, 224 с.
119. Куприянцева Т.С. Финансовый менеджмент как система и механизм управления
финансами предпритятия. Журнал Вестник Саратовского государственного
социально-экономического университета, 2007, с. 83-85.
120. Лобанова Е.Н., Лимитовский М.А. Управление финансами. Модульная программа
для менеджеров. М.: ИНФРА-М, 1999, 344 с.
121. Лукьян Иван. Финансовая стратегия и ее влияние на результаты деятельности
предприятия. Международная научно-практическая конференция: «Экономический
рост Республики Беларусь: глобализация, инновационность, устойчивость», Минск,
19 -20 мая, 2010.
122. Лунский Н. С. Лекции по высшим финансовым вычислениям. Ч. 1. М.: Т-во
«Печатня С.П.Яковлева», 1912.
156
123. Максимчук Е.Ю. Оптимизация системы управления финансами мелких и средних
промышленных предприятий посредством формирования системы приоритетов.
Журнал Вестник Белгородского университета потребительской кооперации №5,
2006, 203-206 с.
124. Маршалл Д, Бансал В. Финансовая инженерия. Учебник, Москва Инфра-М, 1998,
512 с.
125. Мулик Андрей. Современные взгляды на управление финансами предприятия. Studia
Universitatis №2 (52), 2012 Chişinău CEP USM, p. 151-156.
126. Мулик Андрей. Концепция оптимизации управления финансами. Studia Universitatis
№2 (52), 2012 Chişinău CEP USM, p. 157-164.
127. Мулик Андрей, Константинеску Владислав. Разработка стратегии финансирования
инвестиционных проектов предприятий в условиях Республики Молдова. Analele
Ştiinţifice ale Universităţii de Stat din Moldova. Volumul IV, Chişinau, 2006 p. 242 – 248
128. Мулик Андрей, Михалаки Руслан. Методы совершенствования анализа риска при
формировании оптимального бюджета капиталовложений. Studia Universitatis №2,
2007 Chişinău CEP USM, p. 199-202.
129. Мулик Андрей, Ульян Галина. Основные принципы, методы и логика финансового
анализа как инструмента повышения качества управления финансами предприятия.
Studia Universitatis №2 (22), 2009, Chişinău CEP USM, p. 144 – 149.
130. Мулик Андрей. Сущность и направления развития финансовых инструментов
используемых для оптимизации управления финансами предприятия. Studia
Universitatis Nr. 7 (47), 2011, Chişinău CEP USM, p. 163-168.
131. Мулик Андрей. Феномен отмывания денег в Республие Молдова в контексте
перехода к рыночной экономики. Culegere de lucrări ştiinţifice. Сonferinţa ştiintifică
internaţională “Problemele actuale ale dezvoltării social-economice a Republicii Moldova”
în cadrul Catedrei „Finanţe şi Bănci”, 18-19 noiembrie 2005, Chișinău CFB USM, p.
455-463.
132. Мулик Андрей. Методология графического способа финансового анализа предприятия в
условиях экономики Республики Молдова. Culegerea de lucrări ştiinţifice, Conferinţa
ştiințifică internaţională “Creșterea economică – prioritate națională în contextul integrării
în Uniunea Europeană”, în cadrul Catedrei „Finanţe şi Bănci”, 29-30 octombrie 2008,
Chișinău CFB USM, p. 214-218.
133. Мулик Андрей, Ульян Галина. Применение механизма хеджирования финансовых
рисков с целью совершенствования управления финансами предприятий РМ.

157
Culegere de lucrări ştiinţifice, Conferinţa ştiintifică internaţională “Dezvoltarea economică
în contextul aspirației de integrare europeană. Perspective și realizări” , 23-24 octombrie
2009, Chisinău, CFB USM, p.337-341.
134. Мулик Андрей, Логинов Павел. Применение модели эффективного управления
стоимостью недвижимости для оптимизации управления финансами предприятия.
Culegere de lucrări ştiinţifice. Conferinţa ştiintifică internaţională «Aspecte economico-
financiare și sociale ale economiei Republicii Moldova în contextul transformărilor
sistemice și integrării în spațiul european, 26-27 martie 2010, Chișinău, p 371-378.
135. Мулик Андрей, Хулапова Тамара, Ульян Галина. Историческое развитие проблемы
оптимизации управления финансами предприятия. Culegere de lucrări ştiinţifice.
Simposion științific internațional «Sectorul serviciilor în secolul XXI: realizări, probleme,
perspective», 26-27 martie 2010, Chișinău USM, p. 211-21.4
136. Налоговый кодекс Республики Молдова.
137. Николаев И. Р. Балансоведение. Л., 1930, 230 с.
138. Никонов О.И. Луценко А.В. Синтезированные финансовые инструменты как
средство повышения эффективности упралвения капиталом. Журнал Вестник УГТУ-
УПИ. Серия экономика и управление, 2002 №2, с. 95-111.
139. Новодворский В.Д., Пономарева Л.В., Ефимова О.В. Бухгалтерская отчетность:
составление и анализ. В 3-х частях. 4.1, Ч.З. М. 1994.
140. Павлова, Л.Н. Финансовый менеджмент: Учебник для вузов. 2-е изд., перераб. и доп.
М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2001, 269 с.
141. Петрова В.И. Учет и анализ в условиях полного хозяйственного расчета и
самофинансирования. М. 1989, 242 с.
142. Поршнев А.Г., Румянцева З.П., Саломатина Н.А. Управление организацией. Учебник
М.: ИНФРА-М, 2001, 669 с.
143. Проблемы, концепции и методы. Учебное пособие. Пер. с англ. М.: Финансы,
ЮНИТИ, 2000, 576 с.
144. Родин Д. Я., Харин И. А. Инновационная система торговли финансовыми
инструментами на валютном рынке. Журнал Дайджест-финансы 2009 №11, с.47-54.
145. Розанов Р.В. Экономико-математическая оптимизация планирования финансов и
экономики строительной компании в условиях мультипроектного управления.
Журнал Аудит и финансовый анализ №2, 2009, с. 102-116.
146. Савицкая Г. В. Анализ хозяйственной деятельности предприятия. Учебник.
Москва : Инфра-М, 2004, 536 с.
158
147. Системы менеджмента качества - основные положения и словарь: Международный
стандарт ISO 9000:2000(К).
148. Системы менеджмента качества - требования: Международный стандарт
ISO9001:2000(Е).
149. Системы менеджмента качества - руководящие указания по улучшению:
Международный стандарт ISO 9004:2000(Е).
150. Справочник финансиста предприятия. М.: Инфра-М. – 2002, 576 с.
151. Сурин А.П. Эволюция финансового анализа предприятия как научного
направления. Аудит и налогообложение. 2001, с. 56 -63.
152. Тинкельман С. Казакевич Е. Новый взгляд на финансовые интсрументы, Журнал
«Проблемы теории и практики управления», 2006 №1 с. 64-74.
153. Тюриков К., Мингазов М. Ключевые параметры, используемые для оценки
эффективности финансового инжиниринга. Analele științifice ale USM Chișinău 2006
Vol.IV, с. 286-289.
154. Управление качеством и обеспечение качества - Словарь: Международный
стандарт 130 8402:1994.
155. Управление организацией. Энциклопедический словарь. М.: ИНФРА-М, 2001,
822 с.
156. Файоль А.Общее и промышленное управление. М., 1991, 326 с.
157. Файоль А., Тейлор Ф., Форд Г., Эмерсон Г. и др. Из истории развития менеджмента.
М., 1992, 415 с.
158. Федосеев Д.А. Методика определения риска предприятий и организаций по
операциям с производными финансовыми инструментами. Журнал Вестник
Тихоокеанского государственного экономического университета, 2005, №3, с. 69-
73
159. Хрысева А. А., Андрющенко О. Особенности применения производных
финансовых инструментов в условиях современного финансового рынка. Журнал
Известия Волгоградского государственного технического университета. 2009
№9, с. 109-115.
160. Четыркин Е. М. Финансовый анализ производственных инвестиций. М. 2002, 256с.
161. Шеремет А.Д., Сайфулин Р.С, Негашев Е.В. Методика финансового анализа. М.
2000, 208 с.

159
162. Щеголева Н. Г. Валютный рынок и валютные операции. Московская финансово-
промышленная академия. М., 2005, с 68-81.
163. Янукян М.Г. Практикум по рынку ценных бумаг. СПб.: Питер, 2006, 192 с.
164. Altaian E.I., Caouette J.B., Narayanan P. Credit Risk Measurement and Management: the
Ironic Challenge in the Next Decade. Financial Analysts Journal. January/February 1998,
p. 7-12.
165. Anderson P. Bank Lending. Plymouth. 1991, 144 p.
166. Beaver W.H. Financial Reporting: An Accounting Revolution. Englewood Cliffs, NJ.
1981, p. 230.
167. Ciobu Stela, Luchian I., Bîrlădeanu A. Banking innovations risk – profitability relationship
in the banking system of the Republic of Moldova. Revista economică. Sibiu – Chişinău,
2008, nr. 5-6, v. I, p. 86 – 95.
168. Ciobu Stela, Pîrțachi Ileana. The impact of the bank credits on the sustainable development
of the real sector in the Republic of Moldova. Investiţiile şi relansarea economică.
Simpozionul Internaţional din 22-23 mai 2009, Bucureşti: ASE, 2009, ed. IX, p. 227 –
233.
169. Deming W.E. Out of the Crisis: Cambridge University Press. 1986, p. 169.
170. Deming W.E. The New Economics for Industry. Government and Education.
Massachusetts: MJT Center for Advanced Engineering Study, 1993, p. 263
171. Doga-Mîrzac Mariana. Microfinance-an effective tool for economic growth in the Republic
of Moldova. International Simposium “Prospects of agriculture and rural areas
development in the context of global climate change”, 20-21 mai, Universitatea de Ştiinţe
Economice şi Medicină Veterinară Bucureşti, Volumul 10(2)/2010, p.67-69.
172. Doga-Mîrzac Mariana. Behavior analysis of savings and credit associations in moldova’s
economy. Scientific Papers ”Management, Economic Engineering in Agriculture and Rural
Development”, Universitatea de Ştiinţe Economice şi Medicină Veterinară Bucureşti,
Volumul 11(2)2011, p.108-110.
173. Feigenbaum A.V. Total Quality Control. NY: McGraw-Hill, 1983, 746 p.
174. Garrison R.H., Noreen E.W. Managerial Accounting. 8th Ed. L. 1997, 530 p.
175. Rees B. Financial Analysis. Sec. Ed. N.Y. 1995, 256 p.
176. Johnson H.T., Kaplan R.S. Relevance Lost: The Rise and Fall of Management Accounting.
- Harvard Business Press, Boston, Massachusetts, 1991, 528 p.
177. Juran J.M. Managerial Break Through. - NY: McGraw-Hill, 1964, 27 p.

160
ПРИЛОЖЕНИЯ

161
Приложение 1
Таблица П 1 Финансовая отчетность SA «Cricova» за 2004-2011 годы
Таблица П 1.1 Данные бухгалтерского баланса SA Cricova за 2004-2006 годы
Codul rd. 2004 2005 2006
Nr.
ACTIV
d/o
1 2 3 4 5 5

1. ACTIVE DE TERMEN

1.1 Active nemateriale

Active nemateriale (111,112) 010 404408 720987 658883

Amortizarea activelor nemateriale (113) 020 -234524 -388661 -326315

Valoarea de bilant a activelor nemateriale (rd.010 - rd.020) 030 169884 332326 332568

1.2 Active materiale pe termen lung

Active materiale in curs de executie (121) 040 17045782 29062656 48814719

Terenuri (122) 050 648190 772741 766256

Mijloace fixe (123) 060 218163596 221489865 223641596

Resurse naturale (125) 070


- -
Uzura si epuizarea activelor materiale pe termen lung (124,126) 080 -115114929 118945242 121358984

Valoarea de bilant a activelor materiale pe termen lung


(rd.040+rd.050+rd.060+rd.070-rd.080) 090 120742639 132380020 151863587

1.3 Active financiare pe termen lung

Investitii pe termen lung in parti nelegate (131) 100 1928932 2721443 9502325

Investitii pe termen lung in parti legate (132) 110 3737354 10000 10000

Modificarea valorii investitiilor pe termen lung (133) 120

Creante pe termen lung (134) 130

Active aminate privind impozitul pe venit (135) 140

Avansuri acordate (136) 150

Total s.1.3 (rd.100+rd.110+-rd.120+rd.130+rd.140+rd.150) 160 5666286 2731443 9512325

1.4 Alte active pe termen lung (141,142) 170

Total capitolul 1 (rd.030+rd.090+rd.160+rd.170) 180 126578809 135443789 161708480

2. ACTIVE CURENTE

2.1 Stocuri de marfuri si materiale

Materiale (211) 190 16541236 17832752 13533911

Animale la crestere si ingrasat (212) 200

Obiecte de mica valoare si scurta durata (213-214) 210 122023 239193 142963

Productie in curs de executie (215) 220 60517612 55543983 60331331

Produse (216) 230 2265265 2507254 3523479

Marfuri (217) 240 167750 175376 250748

Total s.2.1 (rd.190+rd.200+rd.210+rd.220+rd.230+rd.240) 250 79613886 76298558 77782432

2.2 Creante pe termen scurt

Creante aferente facturilor comerciale (221) 260 41496961 53591374 52145705

Corectii la datorii dubiose (222) 270

Creante ale partilor legate (223) 280 650078

Avansuri acordate (224) 290 9850355 1432152 3537020

Creante privind decontarile cu bugetul (225) 300 2982228 2519448 2318904

162
Продолжение таблицы П1.1

Taxa de valoarea adaugata de recuperat (226) 310

Creante ale personalului (227) 320 89037 72827 275081

Creante privind veniturile calculate (228) 330

Alte creante pe termen scurt (229) 340 156797 153814 38927


Total s.2.2
(rd.260+rd.270+rd.280+rd.290+rd.300+rd.310+rd.320+rd.330+rd.340) 350 55225456 57769615 58315637

2.3 Investitii pe termen scurt

Investitii pe termen scurt in parti nelegate (231) 360 2400000

Investitii pe termen scurt in parti legate (232) 370

Diminuarea valorii investitiilor pe termen scurt (233) 380

Total s.2.3 (rd.360+rd.370+rd.380) 390 0 2400000 0

2.4 Mijloace banesti

Casa (241) 400 297706 367844 253400

Cont de decontare (242) 410 1202895 168730

cont valutar (243) 420 291 732684 176740

Alte mijloace banesti (244,245,246) 430

Total s.2.4 (rd.400+rd.410+rd.420+rd.430) 440 297997 2303423 598870

2.5 Alte active curente (251,252) 450 146993 555478

TOTAL capitolul 2 (rd.250+rd.350+rd.390+rd.440+rd.450) 460 135137339 138918589 137252417

TOTAL GENERAL-ACTIV (rd.180+rd.460) 470 261716148 274362378 298960897


2004 2005 2006
Nr.
PASIV
d/o

1 2 3 4 5 5

3. CAPITAL PROPRIU

3.1 Capital statutar si suplimentar

Capital statutar (311) 480 120997798 120997798 120997798

Capital suplimentar (312) 490

Capital nevarsat (313) 500

Capital retras (314) 510

Total s.3.1 (rd.480+rd.490-rd.500-rd.510) 520 120997798 120997798 120997798

3.2 Rezerve

Rezerve stabilite de legislatie (321) 530 2380078 2486671 2989207

Rezerve prevazute de statut (322) 540 37912151 39743612 48378110

Alte rezerve (323) 550 3084975 3084975 3084975

Total s.3.2 (rd53+rd.540+rd.550) 560 43377204 45315258 54452292

3.3 Profit nerepartizat (pierdele neacoperita)

Corectarea rezultatelor perioadei precedente (331) 570 54152 -219152

Profit nerepartizat (pierdele neacoperita) al anilor precedenti (332) 580 9137034

Profitul net (pierderea) al perioadei de gestiune (333) 590 1883902 14803576

Profit utilizat al anului de gestiune (334) 600

Total s.3.3 (+/-rd.570+/-rd.580+/-rd.590-rd.600) 610 1938054 9137034 14584424

3.4 Capital secundar

Diferente din reevaluarea activelor pe termen lung (341) 620 47040 47040

Subventii (342) 630 2126607 2126607 2126607

163
Продолжение таблицы П1.1

Total s3.4 (+/-rd.620+rd.630) 640 2126607 2173647 2173647

TOTAL capitolul 3 (rd.520+rd.560+/-rd.610+/-rd.640) 650 168439663 177623737 192208161

4. DATORII PE TERMEN LUNG

4.1 Datorii financiare pe termen lung

Credite bancare pe termen lung (411,412) 660 9123847 19627619 37485235

Imprumuturi pe termen lung (413) 670

Alte datorii financiare pe termen lung (414) 680

Total s.4.1 (rd.660+rd.670+rd.680) 690 9123847 19627619 37485235

4.2 Datorii pe termen lung calculate

Datorii de arenda pe termen lung (421) 700

Venituri anticipate pe termen lung (422) 710

Finantari si incasari cu destinatie speciala (423) 720 5012297 6965295 5164905

Avansuri primite (424) 730

Datorii aminate privind impozitul pe venit (425) 740 3364399 3189881 3391849

Alte datorii pe termen lung calculate (426) 750

Total s.4.2 (rd.700+rd710+rd.720+rd.730+rd.740+rd.750) 760 8376696 10155176 8556754

Total capitolul 4 (rd.690+rd.760) 770 17500543 29782795 46041989

5. DATORII PE TERMEN SCURT

5.1 Datorii financiare pe termen scurt

Credite bancare pe termen scurt (511,512) 780 45451735 40218149 26981000

Imprumuturi pe termen scurt (513) 790

Cota curenta a datoriilor pe termen scurt (514) 800

Alte datorii financiare pe termen scurt (515,516) 810

Total s.5.1 (rd.780+rd.790+rd.800+rd.810) 820 45451735 40218149 26981000

5.2 Datorii comerciale pe termen scurt

Datorii privind facturile comerciale (521) 830 20480727 18473075 23554641

Datorii fata de partile legate (522) 840 298547

Avansuri primite (523) 850 308805 426361 1392316

Total s.5.2 (rd.830+rd.84.+rd.850) 860 21088079 18899436 24946957

5.3 Datorii pe termen scurt calculate

Datorii privind retribuirea muncii (531) 870 1136227 1325686 1314147

Datorii fata de personal privind alte operatii (532) 880 55049 51991 35040

Datorii privind asigurarile (533) 890 292473 305770 244692

Datorii privind decontarile cu bugetul (534) 900 3618949 1866751 3129168

Datorii preliminare (535) 910

Datorii privind platile extrabugetare (536) 920

Datorii fata de fondatori si alti participanti (537) 930 3727354 3727354 3727354

Rezerve pentru cheltuieli si plati preliminare (538) 940 399741 425480 312309

Alte datorii pe termen scurt (539) 950 6335 135228 20080

Total s.5.3 (rd.870+rd.880+rd.890+rd.900+rd.910+rd.920+rd.930+rd.940+rd.950) 960 9236128 7838260 8782790

TOTAL capitolul 5 (rd.820+rd.860+rd.960) 970 75775942 66955845 60710747

TOTAL GENERAL-PASIV (rd.650+rd.770+rd.970) 980 261716148 274362377 298960897

164
Таблица П 1.2 Данные отчета о прибыли и убытках SA Cricova за 2004-2006 годы

Cod. 2004 2005 2006


Indicatori
rd.
Venituri din vinzari (611) 010 126642967 139035125 107121699
Costul vinzarilor (711) 020 98606221 106292438 79825553
Profit brut (pierdere globala) (rd. 010 - rd.020) 030 28036746 32742687 27296146
Alte venituri operationale (612) 040 3568757 4179258 3863073
Cheltuieli comerciale (712) 050 4933051 3872019 4481952
Cheltuieli generale si administrative (713) 060 13340078 14235862 12328313
Alte cheltuieli operationale (714) 070 11593967 11338050 9237854
Resultatul din activitatea operationala: profit (pierdere) (rd.030+rd.040-
080
rd.050-rd.060-rd.070) 1738407 7476014 5111100
Resultatul din activitatea de investitii: profit (pierdere) (621-721) 090 1206068 657408 565739
Resultatul din activitatea financiara: profit (pierdere) (622-722) 100 -979036 1636525 9328704
Resultatul din activitatea economico-financiara: profit (pierdere) (+/-
110
rd.080+/-rd.090+/-rd.100) 1965439 9769947 15005543
Resultatul exceptional: profit (pierdere) (623-723) 120
Profitul (pierderea) perioadei de gestiune pina la impozitare (+/-rd.110+/-
130
rd.120) 1965439 9769947 15005543
Cheltuieli (economii) privind impozitul pe venit (731) 140 81537 283396 201967
Profit net (pierdere neta) (+/-rd.130+/-rd.140) 150 1883902 9486551 14803576

165
Таблица П 1.3 Данные бухгалтерского баланса SA Cricova за 2007-2009 годы

Codul 2007 2008 2009


Nr.
ACTIV rd.
d/o

1 2 3 4 5 5

1. ACTIVE DE TERMEN

1.1 Active nemateriale

Active nemateriale (111,112) 010 819151 874704 773829

Amortizarea activelor nemateriale (113) 020 -282264 -323965 -231778

Valoarea de bilant a activelor nemateriale (rd.010 - rd.020) 030 536887 550739 542051

1.2 Active materiale pe termen lung

Active materiale in curs de executie (121) 040 98413549 60808948 51183888

Terenuri (122) 050 830260 830260 830260

Mijloace fixe (123) 060 228124166 285049495 306037663

Resurse naturale (125) 070


- - -
Uzura si epuizarea activelor materiale pe termen lung (124,126) 080 123980053 130174723 138283726

Valoarea de bilant a activelor materiale pe termen lung (rd.040+rd.050+rd.060+rd.070-rd.080) 090 203387922 216513980 219768085

1.3 Active financiare pe termen lung

Investitii pe termen lung in parti nelegate (131) 100 9117925 9117925 9117925

Investitii pe termen lung in parti legate (132) 110 10000 10000 10000

Modificarea valorii investitiilor pe termen lung (133) 120

Creante pe termen lung (134) 130

Active aminate privind impozitul pe venit (135) 140

Avansuri acordate (136) 150

Total s.1.3 (rd.100+rd.110+-rd.120+rd.130+rd.140+rd.150) 160 9127925 9127925 9127925

1.4 Alte active pe termen lung (141,142) 170

Total capitolul 1 (rd.030+rd.090+rd.160+rd.170) 180 213052734 226192644 229438061

2. ACTIVE CURENTE

2.1 Stocuri de marfuri si materiale

Materiale (211) 190 16261483 16723180 15248232

Animale la crestere si ingrasat (212) 200

Obiecte de mica valoare si scurta durata (213-214) 210 431960 913058 749629

Productie in curs de executie (215) 220 67608127 78218538 80143378

Produse (216) 230 5413148 4872495 6780618

Marfuri (217) 240 314810 388106 350270

Total s.2.1 (rd.190+rd.200+rd.210+rd.220+rd.230+rd.240) 250 90029528 101115377 103272127

2.2 Creante pe termen scurt

Creante aferente facturilor comerciale (221) 260 54814153 55424836 51480897

Corectii la datorii dubiose (222) 270

Creante ale partilor legate (223) 280

Avansuri acordate (224) 290 919684 2017068 2203174

Creante privind decontarile cu bugetul (225) 300 3136478 1657229 1549009

Taxa de valoarea adaugata de recuperat (226) 310

Creante ale personalului (227) 320 211384 78543 113861

166
Продолжение таблицы П1.3

Creante privind veniturile calculate (228) 330

Alte creante pe termen scurt (229) 340 38927 65968 40127

Total s.2.2 (rd.260+rd.270+rd.280+rd.290+rd.300+rd.310+rd.320+rd.330+rd.340) 350 59120626 59243644 55387068

2.3 Investitii pe termen scurt

Investitii pe termen scurt in parti nelegate (231) 360

Investitii pe termen scurt in parti legate (232) 370

Diminuarea valorii investitiilor pe termen scurt (233) 380

Total s.2.3 (rd.360+rd.370+rd.380) 390 0 0 0

2.4 Mijloace banesti

Casa (241) 400 264143 202021 173154

Cont de decontare (242) 410 44059 8771 12530

cont valutar (243) 420 176396 6217 30680

Alte mijloace banesti (244,245,246) 430

Total s.2.4 (rd.400+rd.410+rd.420+rd.430) 440 484598 217009 216364

2.5 Alte active curente (251,252) 450 663767 874469 1159746

TOTAL capitolul 2 (rd.250+rd.350+rd.390+rd.440+rd.450) 460 150298519 161450499 160035305

TOTAL GENERAL-ACTIV (rd.180+rd.460) 470 363351253 387643143 389473366


Nr. 2007 2008 2009
PASIV
d/o
1 2 3 4 5 5

3. CAPITAL PROPRIU

3.1 Capital statutar si suplimentar

Capital statutar (311) 480 120997798 120997798 120997798

Capital suplimentar (312) 490

Capital nevarsat (313) 500

Capital retras (314) 510

Total s.3.1 (rd.480+rd.490-rd.500-rd.510) 520 120997798 120997798 120997798

3.2 Rezerve

Rezerve stabilite de legislatie (321) 530 3937195 4459318 4579695

Rezerve prevazute de statut (322) 540 62014546 70683404 72970560

Alte rezerve (323) 550 3084975 3084975 3084975

Total s.3.2 (rd53+rd.540+rd.550) 560 69036716 78227697 80635230

3.3 Profit nerepartizat (pierdele neacoperita)

Corectarea rezultatelor perioadei precedente (331) 570 -216830 -336592

Profit nerepartizat (pierdele neacoperita) al anilor precedenti (332) 580 9278847

Profitul net (pierderea) al perioadei de gestiune (333) 590 2624363 2092072

Profit utilizat al anului de gestiune (334) 600

Total s.3.3 (+/-rd.570+/-rd.580+/-rd.590-rd.600) 610 9278847 2407533 1755480

3.4 Capital secundar

Diferente din reevaluarea activelor pe termen lung (341) 620 47040 47040 47040

Subventii (342) 630

Total s3.4 (+/-rd.620+rd.630) 640 47040 47040 47040

TOTAL capitolul 3 (rd.520+rd.560+/-rd.610+/-rd.640) 650 199360401 201680068 203435548

167
Продолжение таблицы П1.3

4. DATORII PE TERMEN LUNG

4.1 Datorii financiare pe termen lung

Credite bancare pe termen lung (411,412) 660 35599441 64909943 62309118

Imprumuturi pe termen lung (413) 670

Alte datorii financiare pe termen lung (414) 680

Total s.4.1 (rd.660+rd.670+rd.680) 690 35599441 64909943 62309118

4.2 Datorii pe termen lung calculate

Datorii de arenda pe termen lung (421) 700

Venituri anticipate pe termen lung (422) 710

Finantari si incasari cu destinatie speciala (423) 720 7963115 58847604 55094061

Avansuri primite (424) 730

Datorii aminate privind impozitul pe venit (425) 740 4520175

Alte datorii pe termen lung calculate (426) 750

Total s.4.2 (rd.700+rd710+rd.720+rd.730+rd.740+rd.750) 760 12483290 58847604 55094061

Total capitolul 4 (rd.690+rd.760) 770 48082731 123757547 117403179

5. DATORII PE TERMEN SCURT

5.1 Datorii financiare pe termen scurt

Credite bancare pe termen scurt (511,512) 780 75962601 14717668 10400000

Imprumuturi pe termen scurt (513) 790

Cota curenta a datoriilor pe termen scurt (514) 800

Alte datorii financiare pe termen scurt (515,516) 810

Total s.5.1 (rd.780+rd.790+rd.800+rd.810) 820 75962601 14717668 10400000

5.2 Datorii comerciale pe termen scurt

Datorii privind facturile comerciale (521) 830 32122812 35077250 44611805

Datorii fata de partile legate (522) 840

Avansuri primite (523) 850 476196 772860 1343274

Total s.5.2 (rd.830+rd.84.+rd.850) 860 32599008 35850110 45955079

5.3 Datorii pe termen scurt calculate

Datorii privind retribuirea muncii (531) 870 1635541 1710965 1890932

Datorii fata de personal privind alte operatii (532) 880 43286 49742 18431

Datorii privind asigurarile (533) 890 389668 186555 449164

Datorii privind decontarile cu bugetul (534) 900 308236 4425938 3839705

Datorii preliminare (535) 910

Datorii privind platile extrabugetare (536) 920

Datorii fata de fondatori si alti participanti (537) 930 3727354 3727354 3727354

Rezerve pentru cheltuieli si plati preliminare (538) 940 541757 789202 633015

Alte datorii pe termen scurt (539) 950 700670 747994 1720959

Total s.5.3 (rd.870+rd.880+rd.890+rd.900+rd.910+rd.920+rd.930+rd.940+rd.950) 960 7346512 11637750 12279560

TOTAL capitolul 5 (rd.820+rd.860+rd.960) 970 115908121 62205528 68634639

TOTAL GENERAL-PASIV (rd.650+rd.770+rd.970) 980 363351253 387643143 389473366

168
Таблица П 1.4 Данные отчета о прибыли и убытках SA Cricova за 2007-2009 годы
Cod. 2007 2008 2009
Indicatori
rd.
Venituri din vinzari (611) 010 130979277 133132395 141869203
Costul vinzarilor (711) 020 98774181 101016105 104331175
Profit brut (pierdere globala) (rd. 010 - rd.020) 030 32205096 32116290 37538028
Alte venituri operationale (612) 040 4690654 5770721 4006211
Cheltuieli comerciale (712) 050 5864877 8378934 7217999
Cheltuieli generale si administrative (713) 060 15398492 21277381 18810128
Alte cheltuieli operationale (714) 070 10279952 12551718 15389381
Resultatul din activitatea operationala: profit (pierdere)
080
(rd.030+rd.040-rd.050-rd.060-rd.070) 5352429 -4321022 126731
Resultatul din activitatea de investitii: profit (pierdere) (621-721) 090 3455283 810281 142989
Resultatul din activitatea financiara: profit (pierdere) (622-722) 100 3903512 1614929 1822352
Resultatul din activitatea economico-financiara: profit (pierdere) (+/-
110
rd.080+/-rd.090+/-rd.100) 12711224 -1895812 2092072
Resultatul exceptional: profit (pierdere) (623-723) 120
Profitul (pierderea) perioadei de gestiune pina la impozitare (+/-
130
rd.110+/-rd.120) 12711224 -1895812 2092072
Cheltuieli (economii) privind impozitul pe venit (731) 140 3277691 -4520175
Profit net (pierdere neta) (+/-rd.130+/-rd.140) 150 9433533 2624363 2092072

169
Таблица П 1.5 Данные бухгалтерского баланса SA Cricova за 2010-2011 годы

Codul 2010 2011


Nr.
ACTIV rd.
d/o
1 2 3 4 5

1. ACTIVE DE TERMEN

1.1 Active nemateriale

Active nemateriale (111,112) 010 954153 1417066

Amortizarea activelor nemateriale (113) 020 -351156 -569480

Valoarea de bilant a activelor nemateriale (rd.010 - rd.020) 030 602997 847586

1.2 Active materiale pe termen lung

Active materiale in curs de executie (121) 040 49104879 44852390

Terenuri (122) 050 830260 830260

Mijloace fixe (123) 060 316561405 370922968

Resurse naturale (125) 070

Uzura si epuizarea activelor materiale pe termen lung (124,126) 080 -146530483 -152786418

Valoarea de bilant a activelor materiale pe termen lung (rd.040+rd.050+rd.060+rd.070-rd.080) 090 219966061 263819200

1.3 Active financiare pe termen lung

Investitii pe termen lung in parti nelegate (131) 100 9117925 7617925

Investitii pe termen lung in parti legate (132) 110 10000 10000

Modificarea valorii investitiilor pe termen lung (133) 120

Creante pe termen lung (134) 130

Active aminate privind impozitul pe venit (135) 140

Avansuri acordate (136) 150

Total s.1.3 (rd.100+rd.110+-rd.120+rd.130+rd.140+rd.150) 160 9127925 7627925

1.4 Alte active pe termen lung (141,142) 170

Total capitolul 1 (rd.030+rd.090+rd.160+rd.170) 180 229696983 272294711

2. ACTIVE CURENTE

2.1 Stocuri de marfuri si materiale

Materiale (211) 190 15437728 17394016

Animale la crestere si ingrasat (212) 200

Obiecte de mica valoare si scurta durata (213-214) 210 926652 828336

Productie in curs de executie (215) 220 78407728 80677516

Produse (216) 230 9989759 8177313

Marfuri (217) 240 474723 507010

Total s.2.1 (rd.190+rd.200+rd.210+rd.220+rd.230+rd.240) 250 105236590 107584191

2.2 Creante pe termen scurt

Creante aferente facturilor comerciale (221) 260 57717729 69719020

Corectii la datorii dubiose (222) 270

Creante ale partilor legate (223) 280

Avansuri acordate (224) 290 3101233 3362974

Creante privind decontarile cu bugetul (225) 300 1136000 5991640

Taxa de valoarea adaugata de recuperat (226) 310

Creante ale personalului (227) 320 72891 111536

170
Продолжение таблицы П1.5

Creante privind veniturile calculate (228) 330

Alte creante pe termen scurt (229) 340 41011 49479

Total s.2.2 (rd.260+rd.270+rd.280+rd.290+rd.300+rd.310+rd.320+rd.330+rd.340) 350 62068864 79234649

2.3 Investitii pe termen scurt

Investitii pe termen scurt in parti nelegate (231) 360

Investitii pe termen scurt in parti legate (232) 370

Diminuarea valorii investitiilor pe termen scurt (233) 380

Total s.2.3 (rd.360+rd.370+rd.380) 390 0 0

2.4 Mijloace banesti

Casa (241) 400 5788 272226

Cont de decontare (242) 410 160690 90926

cont valutar (243) 420 509253 929793

Alte mijloace banesti (244,245,246) 430 4117

Total s.2.4 (rd.400+rd.410+rd.420+rd.430) 440 675731 1297062

2.5 Alte active curente (251,252) 450 567697 484644

TOTAL capitolul 2 (rd.250+rd.350+rd.390+rd.440+rd.450) 460 168548882 188600546

TOTAL GENERAL-ACTIV (rd.180+rd.460) 470 398245865 460895257


Nr. 2010 2011
PASIV
d/o
1 2 3 4 5

3. CAPITAL PROPRIU

3.1 Capital statutar si suplimentar

Capital statutar (311) 480 173425100 173425100

Capital suplimentar (312) 490

Capital nevarsat (313) 500

Capital retras (314) 510

Total s.3.1 (rd.480+rd.490-rd.500-rd.510) 520 173425100 173425100

3.2 Rezerve

Rezerve stabilite de legislatie (321) 530 4693801 4737190

Rezerve prevazute de statut (322) 540 74085290 80547285

Alte rezerve (323) 550 3084975 3084975

Total s.3.2 (rd53+rd.540+rd.550) 560 81864066 88369450

3.3 Profit nerepartizat (pierdele neacoperita)

Corectarea rezultatelor perioadei precedente (331) 570 -307939

Profit nerepartizat (pierdele neacoperita) al anilor precedenti (332) 580 6911225

Profitul net (pierderea) al perioadei de gestiune (333) 590 6487157

Profit utilizat al anului de gestiune (334) 600

Total s.3.3 (+/-rd.570+/-rd.580+/-rd.590-rd.600) 610 6911225 6179218

3.4 Capital secundar

Diferente din reevaluarea activelor pe termen lung (341) 620 47040 47040

Subventii (342) 630

Total s3.4 (+/-rd.620+rd.630) 640 47040 47040

TOTAL capitolul 3 (rd.520+rd.560+/-rd.610+/-rd.640) 650 262247431 268020808

4. DATORII PE TERMEN LUNG

171
Продолжение таблицы П1.5

4.1 Datorii financiare pe termen lung

Credite bancare pe termen lung (411,412) 660 1860392 21965422

Imprumuturi pe termen lung (413) 670

Alte datorii financiare pe termen lung (414) 680

Total s.4.1 (rd.660+rd.670+rd.680) 690 1860392 21965422

4.2 Datorii pe termen lung calculate

Datorii de arenda pe termen lung (421) 700

Venituri anticipate pe termen lung (422) 710

Finantari si incasari cu destinatie speciala