Вы находитесь на странице: 1из 19

Н. Б. Ермасова, С. В.

Ермасов

Ôèíàíñîâûé
ìåíåäæìåíò
Ó÷åáíîå ïîñîáèå

2-å èçäàíèå,
ïåðåðàáîòàííîå è äîïîëíåííîå

Рекомендовано УМО
по образованию в области финансов, учета
и мировой экономики в качестве учебного пособия
для студентов, обучающихся по специальностям
080105(060400) «Финансы и кредит»,
080109(060500) «Бухгалтерский учет, анализ и аудит»,
080503(351000) «Антикризисное управление»,
080700 «Бизнес-информатика (бакалавр)».

МОСКВА • ЮРАЙТ • 2010


УДК 33
ББК 65.290-93я73
Е72
Авторы:

Ермасова Наталья Борисовна — доктор экономических наук, про-


фессор кафедры финансов и кредита Саратовского государственного
университета им. Н. Г. Чернышевского, профессор кафедры финансов
Поволжской академии государственной службы им. П. А. Столыпина,
профессор кафедры экономики и управления в строительстве Сара-
товского государственного технического университета, исследователь,
докторант Школы государственного управления и экологии универси-
тета штата Индиана (США);
Ермасов Сергей Викторович — доктор экономических наук, профес-
сор, заведующий кафедрой финансов и кредита Саратовского государ-
ственного университета им. Н. Г. Чернышевского.

Ермасова, Н. Б.
Е72 Финансовый менеджмент : учеб. пособие / Н. Б. Ермасова,
С. В. Ермасов. — 2-е изд., перераб. и доп. — М. : Издательство
Юрайт ; ИД Юрайт, 2010. — 621 с. — (Основы наук).
ISBN 978-5-9916-0227-3 (Издательство Юрайт)
ISBN 978-5-9692-0519-2 (ИД Юрайт)
В пособии рассмотрены теоретические и практические вопросы
финансового менеджмента. Приведены необходимые практические
рекомендации для осуществления оперативного и стратегического
управления оборотным и основным капиталом, управления денежны-
ми потоками, дебиторской задолженностью, запасами, инвестициями
и рисками организаций. Особое внимание уделено целям, задачам и
организационной структуре финансового управления, задачам финан-
сового менеджмента в кризисных условиях.
Для студентов, обучающихся по специальностям 080105(060400)
«Финансы и кредит», 080109(060500) «Бухгалтерский учет, анализ и
аудит», 080503(351000) «Антикризисное управление», 080507(061100)
«Менеджмент организации», 080500(521500) «Менеджмент(бака-
лавр)», 080100(521600) «Экономика (бакалавр)», 080700 «Бизнес-ин-
форматика (бакалавр)».

УДК 33
ББК 65.290-93я73

ISBN 978-5-9916-0227-3
(Издательство Юрайт) © Ермасова Н. Б., Ермасов С. В.,
ISBN 978-5-9692-0519-2 2010, с изменениями
(ИД Юрайт) © ООО «ИД Юрайт», 2010
Îãëàâëåíèå
Введение ......................................................................... 7
Глава 1. Содержание финансового менеджмента ........... 9
1.1. Содержание и сущность финансового менеджмента,
его место в системе управления организацией. Цель,
задачи и функции финансового менеджмента ...................... 9
1.2. Базовые концепции финансового менеджмента.
Финансовые инструменты ......................................................... 14
1.3. Внешняя — правовая и налоговая — среда.
Информационное обеспечение финансового
менеджмента. Методологические основы принятия
финансовых решений ................................................................... 25
1.4 Организационная структура управления финансами.
Направления совершенствования финансовой работы ... 26
1.5. Комплексный диагностический анализ.
Управленческая и финансовая отчетность в системе
финансового менеджмента. Внешние и внутренние
пользователи финансовой отчетности ................................... 32
1.6. Основные приемы анализа финансовой отчетности......... 52
Контрольные вопросы и задания .......................................................73
Глава 2. Денежные потоки и методы их оценки ............ 75
2.1. Сущность и виды денежных потоков ..................................... 75
2.2. Задачи и этапы анализа денежных потоков ......................... 90
2.3. Методы оценки денежных потоков и финансовых
активов ............................................................................................101
2.4. Методы управления денежными потоками
организации ...................................................................................112
Контрольные вопросы и задания .................................................... 126
Глава 3. Риск и доходность финансовых активов ........127
3.1. Сущность риска ............................................................................127
3.2. Классификация рисков..............................................................132
3.3. Риск и доходность портфельных инвестиций ...................147
3.4. Предпринимательский риск, текущая стоимость
капитала, структура источников финансирования
риска .................................................................................................157
4 Îãëàâëåíèå

3.5. Метод удержания риска ............................................................167


3.6. Страхование как метод управления рисками ....................170
3.7. Диверсификация как метод управления рисками
организации ...................................................................................173
3.8. Основные модели управления рисками ..............................178
Контрольные вопросы и задания .................................................... 192
Глава 4. Управление инвестициями ............................193
4.1. Сущность, цель и задачи управления инвестициями .....193
4.2. Оценка эффективности и риска инвестиционных
проектов. Принятие решений по реальным
инвестиционным проектам ......................................................204
4.3. Инвестиционная политика. Государственное
регулирование инвестиционной деятельности .................223
4.4. Традиционные методы финансирования. Управление
источниками долгосрочного финансирования .................231
4.5. Формирование бюджета капиталовложений.....................249
4.6. Особенности оценки инвестиционного проекта
на региональном уровне ............................................................254
Контрольные вопросы и задания .................................................... 265
Глава 5. Цена и структура капитала ...........................267
5.1. Средневзвешенная и предельная цена капитала ..............267
5.2. Теории структуры капитала.....................................................277
5.3. Управление собственным капиталом ...................................288
Контрольные вопросы и задания .................................................... 297
Глава 6. Оперативный финансовый менеджмент .........299
6.1. Темп устойчивого роста ............................................................299
6.2. Производственный и финансовый леверидж ....................307
6.3. Дивидендная политика ..............................................................323
Контрольные вопросы и задания .................................................... 334
Глава 7. Управление оборотным капиталом, модели
формирования собственных оборотных средств .........335
7.1. Состав и структура оборотных средств................................335
7.2. Сущность дебиторской задолженности ...............................348
7.3. Политика управления в области оборотного
капитала........................................................................................ 354
7.4. Структура оборотных активов по жизненному циклу
компании ........................................................................................363
7.5. Управление запасами .................................................................368
7.6. Управление дебиторской задолженностью
(кредитная политика) ................................................................397
Îãëàâëåíèå 5

7.7. Основные приемы управления дебиторской


задолженностью ...........................................................................415
7.8. Управление денежными средствами
и их эквивалентами .....................................................................418
7.9. Традиционные и новые методы краткосрочного
финансирования ..........................................................................421
7.10. Принятие решений о структуре оборотных
средств и краткосрочной кредиторской
задолженности ..............................................................................435
Контрольные вопросы и задания .................................................... 438
Глава 8. Финансовое планирование
и прогнозирование ....................................................439
8.1. Стратегическое, долгосрочное и краткосрочное
финансовое планирование. Цель и задачи планирования
финансовой деятельности ........................................................439
8.2. Финансовая стратегия ...............................................................443
8.3. Оперативное планирование .....................................................446
8.4. Методы прогнозирования основных финансовых
показателей ....................................................................................452
8.5. Виды внутрифирменного финансового
планирования ....................................................................................469
Контрольные вопросы и задания .................................................... 480
Глава 9. Специальные вопросы финансового
менеджмента ............................................................481
9.1.Финансовый менеджмент в условиях инфляции.
Особенности управления предприятием в условиях
инфляции .......................................................................................481
9.2. Банкротство и финансовая реструктуризация..................485
9.3. Прогнозирование банкротства ................................................494
9.4. Управление организацией в условиях современного
финансового кризиса..................................................................510
Контрольные вопросы и задания .................................................... 524
Глава 10. Политика привлечения заемных средств ......525
10.1. Балансовые модели управления источниками
финансирования ..........................................................................525
10.2. Долгосрочное финансирование за счет акционерного
капитала ..........................................................................................526
10.3. Долгосрочное финансирование за счет заемных
средств .............................................................................................529
10.4. Среднесрочное финансирование .........................................541
10.5. Краткосрочное финансирование..........................................546
Контрольные вопросы и задания .................................................... 551
6 Îãëàâëåíèå

Глава 11. Информационные технологии


в финансовом менеджменте ......................................552
11.1. Использование информационных технологий
в финансовом менеджменте .....................................................552
11.2. Программы анализа финансового состояния ..................557
Контрольные вопросы и задания .................................................... 570
Заключение .............................................................571
Приложения.............................................................579
Приложение 1. Система показателей оценки
финансово-хозяйственной деятельности ................................... 579
Приложение 2. Методика оценки кредитоспособности
заемщика — юридического лица.................................................... 593
Приложение 3. Турнир эрудитов .................................................. 602
Ключи .............................................................................................. 615
Тестирование по оценке финансово-экономического
состояния предприятия............................................................. 616
Ключи .............................................................................................. 622
Список литературы ...................................................623
ÂÂÅÄÅÍÈÅ
Финансовое управление представляет собой процесс
выработки и реализации управляющих решений, позво-
ляющих воздействовать на финансы, денежный оборот, фи-
нансовые отношения для достижения финансовой устойчи-
вости, стратегических и тактических целей предприятия.
Одним из главных условий успешной деятельности
компании является эффективность использования ее обо-
ротных средств. Выполнение этого условия особенно акту-
ально при формировании рыночных отношений. Интересы
предприятий требуют полной ответственности за результа-
ты своей производственно-финансовой деятельности. Се-
годня проблема просроченной дебиторской задолженности
носит не только экономический, но и социальный и даже
политический характер, так как тесно связана с неплатежа-
ми в бюджет, механизмом перераспределения собственно-
сти, задолженностью по заработной плате. Лишь знание и
грамотное использование законов (экономических и юри-
дических), умение применять современные методы ана-
лиза важнейших показателей деятельности организации и
управления этими показателями помогает избежать ненуж-
ных долговых обязательств. В свете обозначенной пробле-
матики особого внимания требует рассмотрение вопросов,
связанных с составом, структурой активов предприятия,
управлением ими, прежде всего такой их частью, как деби-
торская задолженность.
Поскольку финансовое положение предприятий на-
ходится в прямой зависимости от состояния оборотных
средств и предполагает соизмерение затрат с результатами
хозяйственной деятельности и возмещение затрат собст-
венными средствами, предприятия заинтересованы в ра-
циональной организации оборотных средств для получения
наибольшего экономического эффекта.
Природа рыночной экономики такова, что капитал все-
гда ищет то место, где его отдача будет выше. Этой цели
служат как рынок капитала, так и отношения купли-прода-
жи компаний. Стратегия большинства компаний на опре-
8 Ââåäåíèå

деленном витке их развития сосредоточена на подготовке


к продаже бизнеса. В этот момент на первый план выходит
работа по увеличению стоимости компании, идентифика-
ции тех показателей, которые будут использованы потенци-
альными покупателями для оценки этой стоимости.
Ãëàâà 1
ÑÎÄÅÐÆÀÍÈÅ ÔÈÍÀÍÑÎÂÎÃÎ
ÌÅÍÅÄÆÌÅÍÒÀ

1.1. Ñîäåðæàíèå è ñóùíîñòü ôèíàíñîâîãî


ìåíåäæìåíòà, åãî ìåñòî â ñèñòåìå óïðàâëåíèÿ
îðãàíèçàöèåé. Öåëü, çàäà÷è è ôóíêöèè ôèíàíñîâîãî
ìåíåäæìåíòà
Финансовый менеджмент — это управление финансово-
хозяйственной деятельностью фирмы на основе использо-
вания современных методов. Его роль в организации мно-
гоаспектна и очень важна на современном этапе.
Функции финансового менеджера могут выполнять ди-
рекция по финансам, бухгалтерия, финансовый директор,
коммерческий директор, генеральный директор, привлекае-
мые специалисты со стороны.
Во многом роль финансового менеджера (финансового
директора) в компании предопределяется типом и структу-
рой бизнеса, а также этапом развития компании. Выделяют
три наиболее распространенные в настоящее время роли
финансовых директоров:
1) генеральный директор самостоятельно принимает все
решения; финансовый директор выполняет задачи главного
бухгалтера, учетчика — малый бизнес;
2) финансовый директор является одной из ключевых
фигур. Стоимость и позиция компании на рынке склады-
ваются уже не только из эффективных продаж и производ-
ства, но и из управления финансами — средний бизнес;
3) во главе компании стоит генеральный директор, ко-
торый несет ответственность за стратегию предприятия,
продажи, маркетинг. Однако при этом ни один рубль не
10 Ãëàâà 1. Ñîäåðæàíèå ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà

может быть потрачен без согласия финансового директо-


ра — крупный бизнес1.
В том случае, если организация только начинает созда-
вать систему управления финансами, финансовому дирек-
тору на начальном этапе предстоит решить следующие за-
дачи:
— выяснить, что ожидает руководство компании от фи-
нансового директора;
— понять цели компании, изучить информационные по-
токи;
— выстроить взаимоотношения с ключевыми фигурами.
Решив перечисленные задачи, специалист получит доста-
точно информации, чтобы самостоятельно составить план
своей деятельности и определить приоритеты, а также раз-
работать доступные для понимания сотрудников и выпол-
нимые цели. При этом не стоит пытаться планировать и
контролировать деятельность абсолютно всех подразделе-
ний компании и проводить слишком много преобразований
одновременно.
На этапе, когда работа финансового подразделения еще
не отлажена, можно порекомендовать финансовым дирек-
торам распределять свое время следующим образом:
— приблизительно 20% — стратегические вопросы (раз-
работка долгосрочных финансовых планов);
— 30% — определение тактики (создание регламента
планирования и организация контроля дебиторской задол-
женности);
— 50% — решение текущих проблем (какой счет опла-
тить в первую очередь и т.д.).
Основными задачами финансового менеджмента явля-
ются:
1) финансовое и бизнес-планирование;
2) инвестиционное планирование;
3) анализ эффективности сделок по слияниям и погло-
щениям;
4) разработка учетных политик бухгалтерского, налого-
вого и управленческого учета;
5) координация бюджетного планирования и контроля;
6) управление денежными средствами и оборотным ка-
питалом;

1
Финансовый директор — универсальный топ-менеджер // Финан-
совый директор. — 2005. — № 10. — С. 6.
1.1. Ñîäåðæàíèå è ñóùíîñòü ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà ... 11

7) управление финансовыми рисками;


8) управление активами — формирование, контроль и
анализ исполнения нормативов по оборачиваемости теку-
щих (дебиторская задолженность, запасы, кредиторская
задолженность) и долгосрочных (основные средства, нема-
териальные активы, долгосрочные финансовые вложения)
активов;
9) управление затратами и прибылью:
— координация процессов разработки, утверждения и
корректировки нормативов по затратным статьям;
— учет затрат и калькулирование себестоимости;
— составление сегментной отчетности;
— разработка мероприятий по оптимизации использова-
ния ресурсов;
— анализ ценообразования и управления ассортимент-
ным портфелем;
10) обеспечение финансовыми ресурсами:
— управление взаимоотношениями с потенциальными
источниками финансирования, внешними инвесторами;
— определение потребностей в финансировании;
— проведение сделок по привлечению финансовых ре-
сурсов;
11) финансовое прогнозирование;
12) внутренний аудит;
13) налоговое планирование и учет;
14) контроллинг;
15) продвижение экономического образа мышления:
— разработка программ обучения сотрудников компа-
нии процессу принятия эффективных управленческих ре-
шений;
— создание моделей и нормативов для принятия решений.
Решение этих задач возлагается на различных специа-
листов в зависимости от организационной структуры,
размера организации, задач, стоящих перед ней. Основная
задача финансового директора заключается в организации
работы возглавляемых им подразделений по пяти основ-
ным направлениям: финансовое планирование, бухгалтер-
ский и налоговый учет, управление потоками денежных
средств, управленческий учет, управление финансовыми
рисками. Управленческий учет включает в себя планиро-
вание деятельности предприятия, контроль достигнутых
результатов и анализ выявленных отклонений. В задачи
финансового директора входит и организация взаимодей-
12 Ãëàâà 1. Ñîäåðæàíèå ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà

ствия по дан ным направлениям других подразделений


предприятия. Достигнуть эффективного взаимодействия
возможно, если будет регламентирован порядок такого
взаимодействия в части сбора и предоставления необхо-
димой информации.
Основные задачи, стоящие перед финансовым менед-
жером, определяются под влиянием ряда факторов: кон-
курентной среды, необходимости постоянного технологи-
ческого совершенствования, потребности в капитальных
вложениях, меняющегося налогового законодательства,
мировой конъюнктуры, политической нестабильности, ин-
формационных тенденций, изменений процентных ставок и
ситуации на фондовом рынке. Формируя соответствующую
финансовую политику, финансовый менеджер должен раз-
работать алгоритм достижения финансового успеха. Мак-
симизация средств предприятия благодаря правильному
выбору способов финансирования, проведению соответст-
вующей дивидендной политики и минимизации рисков при
получении чистой прибыли — задача текущей и перспек-
тивной деятельности в области управления финансами.
Финансовое управление представляет собой процесс вы-
работки и осуществления управляющих решений в целях
воздействия на финансы, денежный оборот, финансовые
отношения. Управляющее воздействие на финансы необ-
ходимо для достижения финансовой устойчивости, страте-
гических и тактических целей предприятия.
Таким образом, достижение и поддержание финансовой
устойчивости — главная задача финансового управления.
Она будет успешно решена, если финансовое положение
предприятия характеризуется:
— высокой платежеспособностью;
— ликвидностью баланса;
— ликвидностью активов;
— кредитоспособностью;
— рентабельностью.
Добиться сочетания этих характеристик возможно при
соблюдении ряда важнейших балансовых пропорций:
1) наиболее ликвидные активы должны покрывать наи-
более срочные обязательства (кредиторскую задолжен-
ность) или превышать их;
2) быстрореализуемые активы (дебиторская задолжен-
ность, средства на депозитах) должны покрывать кратко-
1.1. Ñîäåðæàíèå è ñóùíîñòü ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà ... 13

срочные пассивы (краткосрочные кредиты) или превышать


их;
3) медленно реализуемые активы (запасы готовой про-
дукции, сырья или материалов) должны покрывать долго-
срочные пассивы или превышать их;
4) труднореализуемые активы (здания, земля) должны
быть покрыты постоянными пассивами (собственными
средствами) и не превышать их.
Финансовое управление должно предусматривать воз-
можности целенаправленного совершенствования отдель-
ных функциональных блоков, элементов системы и любой
ее совокупности.
Список задач финансового директора существенно рас-
ширяется, если компания планирует выход на рынки ка-
питала. Финансовый директор становится координатором
процесса аудита по международным стандартам, принима-
ет участие в сделках по слияниям и приобретениям других
компаний, работает с инвесторами и инвестиционными бан-
ками.
Факторами, определяющими состав должностных обя-
занностей финансового директора, являются:
— направления деятельности и имеющиеся у предпри-
ятия приоритеты (налоговое планирование, размещение
свободных денежных средств, управление денежными по-
токами, повышение капитализации бизнеса);
— степень участия финансового директора в принятии
решений, касающихся смежных подразделений, например
степень участия в ценообразовании;
— стиль управления финансового директора и взгляд
на то, какие вопросы требуют его непосредственного уча-
стия.
На должностные обязанности финансового директора
также будут накладывать отпечаток возможности компа-
нии по привлечению необходимых специалистов финан-
совой службы (например, для управления финансовыми
рисками может быть привлечена группа экспертов). Если
компания не может позволить себе нанять специалиста,
который будет формировать отчетность по Международ-
ной системе финансовой отчетности (МСФО), но в такой
отчетности есть острая необходимость, то, вероятно, фи-
нансовому директору придется составлять ее самостоя-
тельно.
14 Ãëàâà 1. Ñîäåðæàíèå ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà

1.2. Áàçîâûå êîíöåïöèè ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà.


Ôèíàíñîâûå èíñòðóìåíòû
Финансовый менеджмент как наука базируется на фун-
даментальных концепциях, разработанных в рамках совре-
менной теории финансов и служащих методологической
основой для понимания сути тенденций, проявляющихся
на финансовых рынках, логики принятия решений фи-
нансового характера, обоснованности применения тех или
иных методов количественного анализа.
Концепция (от лат. conceptio — понимание, система) —
это определенный способ понимания, трактовки каких-либо
явлений, выражающий ключевую идею для их освещения.
К фундаментальным концепциям финансового менедж-
мента можно отнести: 1) концепцию денежного потока;
2) временной ценности денежных ресурсов; 3) компромисса
между риском и доходностью; 4) операционного и финан-
сового рисков; 5) стоимости капитала; 6) эффективности
рынка капитала; 7) асимметричности информации; 8) агент-
ских отношений; 9) альтернативных затрат; 10) временной
неограниченности функционирования хозяйствующего
субъекта; 11) имущественной и правовой обособленности
субъекта хозяйствования1.
Концепция денежного потока (cash flow concept). Су-
ществуют различные модельные представления предпри-
ятия. Одна из распространенных моделей, составляющая
суть концепции денежного потока, — представление пред-
приятия как совокупности чередующихся притоков и от-
токов денежных средств. В основе концепции — логичная
предпосылка о том, что с любой финансовой операцией
может быть ассоциирован некоторый денежный поток, т.е.
множество распределенных во времени выплат (оттоков) и
поступлений (притоков), понимаемых в широком смысле.
В качестве элемента денежного потока могут выступать де-
нежные поступления, доход, расход, прибыль, платеж и др.
В подавляющем большинстве случаев речь идет об ожи-
даемых денежных потоках. Темпы экономического роста
и финансовая устойчивость предприятия в значительной
мере определяются тем, насколько различные виды пото-
ков денежных средств синхронизированы и стабилизиро-
1
См.: Ковалев, В. В. Курс финансового менеджмента / В. В. Кова-
лев. — М. : ТК Велби, Изд-во Проспект, 2008. — С. 44.
1.2. Áàçîâûå êîíöåïöèè ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà... 15

ваны между собой по объемам и во времени. Высокий уро-


вень такой синхронизации и стабилизации обеспечивает
оптимизацию и эффективность финансового управления,
существенное ускорение реализации стратегических целей
развития предприятия.
В целом оптимизация денежных потоков способствует
повышению сбалансированности операционного процесса
предприятия. Любой сбой в осуществлении платежей отри-
цательно сказывается на формировании производственных
запасов сырья и материалов, уровне производительности
труда, реализации готовой продукции и т.п. В то же время
эффективно и оптимально организованные денежные по-
токи предприятия обеспечивают устойчивый рост объема
производства и реализации его продукции, стабилизируют
процесс капитализации бизнеса.
Концепция временной ценности денежных ресурсов (the
time value of money concept) заключается в том, что денеж-
ная единица, имеющаяся сегодня, и денежная единица, ожи-
даемая к получению через какое-то время, неравноценны,
а именно «рубль завтра» по своей ценности всегда меньше
«рубля сегодня». Подобная неравноценность определяется
тремя основными причинами: инфляцией, риском неполуче-
ния ожидаемой суммы и оборачиваемостью. Суть действия
этих причин очевидна. В силу инфляции происходит обес-
ценение денег, т.е. денежная единица, получаемая позднее,
имеет меньшую покупательную способность. Поскольку в
экономике практически не бывает безрисковых ситуаций,
всегда существует вероятность того, что по каким-либо
причинам ожидаемая к получению сумма не будет получе-
на. Денежная сумма, полученная в данный период времени,
оценивается выше будущих потоков, так как по сравнению с
денежной суммой, которая, возможно, будет получена в бу-
дущем, та же самая сумма, имеющаяся в наличии в данный
момент времени, может быть немедленно пущена в оборот и
тем самым принесет дополнительный доход.
Концепция компромисса между риском и доходно-
стью (risk and return trade off concept) состоит в том, что
получение любого дохода в бизнесе чаще всего сопряжено
с риском, причем связь между этими взаимосвязанными ха-
рактеристиками прямо пропорциональная: чем выше обе-
щаемая, требуемая или ожидаемая доходность (т.е. отдача
на вложенный капитал), тем выше и степень риска, связан-
ного с возможным неполучением этой доходности. Суть
16 Ãëàâà 1. Ñîäåðæàíèå ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà

концепции можно выразить следующим тезисом: ключевым


критерием при планировании подавляющего большинства
потенциально обещающих доход финансовых операций яв-
ляется критерий субъективной оптимизации соотношения
доходность (доход) — риск.
Концепция операционного и финансового рисков
(operating risk and financial risk concept) предопределяется
тем обстоятельством, что организации всегда свойственны
два основных типа риска — операционный (предпринима-
тельский и производственный) и финансовый. Риск явля-
ется некой ситуативной характеристикой, связанной с не-
определенностью исхода. В то же время нельзя утверждать,
что этот исход должен быть обязательно отрицательным,
т.е. риск надо рассматривать как одно целое — с его поло-
жительной и отрицательной сторонами (возможными ре-
зультатами).
Риск естественным образом сопряжен с менеджментом в
инвестиционной и финансовой деятельности, со всеми его
функциями (планированием, организацией, оперативным
управлением, использованием персонала, экономическим
контролем). Каждая из них связана с той или иной мерой
риска, требует создания адаптированной к нему системы
управления. Это означает, что необходим и особый ме-
неджмент риска, т.е. специфическая система (подсистема)
управления, основывающаяся на познании экономической
сущности риска, разработке и реализации стратегии отно-
шения к нему в инвестиционной деятельности.
Как отмечает Дж. Бессис, «большинство исследователей
объясняет, как определить экономическую стоимость риска.
Поэтому возникает потребность оценивать риски, которые
являются неосязаемыми и невидимыми, необходимость
сделать так, чтобы риски были четко отслежены. Опреде-
ления риска служат отправной точкой для регулирования
различных рисков»1.
В основе обоих представлений о риске — и предприни-
мательском, и производственном — лежит отраслевая спе-
цифика бизнеса (в первом случае эта специфика рассмат-
ривается с позиции инвестора как поставщика финансовых
ресурсов фирме, а во втором — с позиции руководителя
фирмы, топ-менеджера). Именно поэтому их можно объе-
динить в единую категорию — «операционный риск».
1
Bessis, Joel. Risk-management in Banking / Joel Bessis. — Australia,
Sidney : Jonh Wiley and Sons LTD, 2002. — P. 11.
1.2. Áàçîâûå êîíöåïöèè ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà... 17

Второй тип риска — финансовый — связан со структурой


капитала и должен приниматься во внимание при принятии
решений в отношении источников финансирования фирмы
(пассивная сторона баланса). Дело в том, что любому биз-
несу имманентно присуща специфическая черта — нехватка
стратегических источников финансирования. Большинство
этих рисков (реинвестиционный риск, риск досрочного от-
зыва, риск ликвидности) связаны с ценовым риском, при-
чина возникновения которого состоит в том, что будущие
цены активов из портфеля достоверно не известны.
Основным фактором, от которого зависит ценовой риск
обыкновенных акций, является «общее движение» ры-
ночных цен. Для облигаций подобным фактором являет-
ся изменение процентной ставки. Ценовой риск является
важнейшим для любого инвестора, в том числе для коммер-
ческого банка.
Риск неплатежеспособности, или риск невыполнения
обязательств (default risk), называют также кредитным
риском (credit risk). Это риск того, что эмитент облигации
может оказаться неспособным выплатить вовремя процен-
ты или основную сумму долга (номинал). Обычно его изме-
ряют с помощью рейтинга, определяемого коммерческими
рейтинговыми компаниями, такими как Moody’s Investor
Service, Standard & Poor’s, Duff & Phelps Credit Rating и Fitch
Investors Service.
Риск невыполнения обязательств является результатом
двух видов рисков: делового и финансового. Деловой, или
коммерческий, риск (business risk) — это риск снижения до-
ходов эмитента за счет ухудшения экономических условий
и роста. При этом нужно отметить, что деловой риск нельзя
сводить только к коммерческому риску, так как он еще свя-
зан с характером отношений с клиентами, от которых также
зависит выполнение долговых обязательств.
Инфляционный риск, или риск покупательной способно-
сти (inflation risk; purchasing-power risk), — это риск того,
что реальная доходность, т.е. доходность с учетом инфля-
ции, может оказаться отрицательной. Инфляционный риск
заключается в возможности обесценивания реальной стои-
мости капитала, а также ожидаемых доходов и прибыли от
осуществления инвестиционных операций в связи с ростом
инфляции. Данный вид риска, по нашему мнению, носит
постоянный характер и сопровождает все инвестиционные
операции субъекта инвестиционной деятельности в усло-
18 Ãëàâà 1. Ñîäåðæàíèå ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà

виях инфляционной экономики. Таким образом, инфля-


ционный риск выделяется в самостоятельный вид рисков
инвестиционной деятельности только в условиях инфляци-
онной экономики.
Реинвестиционный риск — это риск снижения доходно-
сти (например, при реинвестировании по меньшей про-
центной ставке) от вложения средств, полученных от ранее
сделанных инвестиций. Следует заметить, что по отноше-
нию к портфелю облигаций ценовой и реинвестиционный
риски, по нашему мнению, противоположны друг другу.
Первый — это риск того, что процентная ставка возрастет,
снизив таким образом стоимость портфеля. Второй — риск
того, что процентная ставка упадет, что отразится на буду-
щих выплатах от реинвестирования. Основанная на этих
двух противовесных рисках стратегия защиты от ценового
риска называется иммунизацией (immunization). Этот риск
актуален и для повторного инвестирования в портфель ак-
ций. В этом случае инвестор, ожидающий получить выпла-
ты, сталкивается с риском повышения стоимости акций и
необходимостью платить более высокую цену за дополни-
тельно приобретаемые акции.
Процентный риск — риск, связанный с опасностью по-
терь в результате непредвиденного изменения процентных
ставок на финансовом рынке у банков, инвесторов, эмитен-
тов. Обычно причинами возникновения процентного рис-
ка являются изменение конъюнктуры финансового рынка
под воздействием государственного регулирования, рост
или снижение предложения свободных денежных ресурсов
и другие факторы. В более широком смысле финансовые
риски — это, с одной стороны, опасность потенциально воз-
можной, вероятной потери ресурсов или недополучения
доходов по сравнению с вариантом, который рассчитан на
рациональное использование ресурсов в данной сфере дея-
тельности, с другой — вероятность получения дополнитель-
ного объема прибыли, связанного с риском.
Концепция стоимости капитала (cost of capital concept).
Большинство финансовых операций предполагает нали-
чие некоего источника финансирования данной операции.
Смысл рассматриваемой концепции заключается в том, что
практически не существует бесплатных источников финан-
сирования, причем мобилизация и обслуживание того или
иного источника обходится компании не одинаково. Во-пер-
вых, каждый источник финансирования имеет свою стои-
1.2. Áàçîâûå êîíöåïöèè ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà... 19

мость в виде относительных расходов, которые компания


вынуждена нести за пользование им; во-вторых, значения
стоимости различных источников не являются независимы-
ми. Эту характеристику необходимо учитывать, анализируя
целесообразность принятия того или иного решения.
Концепция эффективности рынка капитала (capital
market efficiency concept). В условиях рыночной экономики
большинство компаний в той или иной степени связаны с
рынками капитала, на которых можно найти дополнитель-
ные источники финансирования, получить определенный
спекулятивный доход, сформировать инвестиционный
портфель для поддержания платежеспособности и др. При-
нятие решений и выбор поведения на рынке капитала, рав-
но как и активность операций на нем, тесно связаны с кон-
цепцией эффективности рынка, суть которой может быть
выражена следующими ключевыми тезисами: 1) уровень
насыщения рынка релевантной информацией является су-
щественным фактором ценообразования на данном рынке;
2) рынки капитала как основные источники дополнитель-
ного финансирования фирмы в информационном плане не
являются абсолютно эффективными.
Концепция асимметричной информации (asymmetric
information concept) тесно связана с только что рассмот-
ренной концепцией эффективности рынка. Смысл ее в
том, что отдельные категории лиц могут владеть информа-
цией, недоступной всем участникам рынка в равной мере.
С одной стороны, полной симметрии в информационном
обеспечении участников рынка нельзя достичь в принципе,
поскольку всегда существует так называемая инсайдерская
информация. С другой стороны, именно данная концепция
объясняет существование рынка, ибо каждый его участник
надеется, что та информация, которой он располагает, воз-
можно, неизвестна его конкурентам, а следовательно, он
может принять эффективное решение. Недостаток инфор-
мации приводит к повышенным рискам1.
Концепция агентских отношений (agency relations
concept) состоит в том, что по отношению к любой фирме
всегда можно обособить группы лиц, заинтересованных в ее
деятельности, но интересы которых, как правило, не совпа-
дают, что приводит к конфликту интересов этих групп.

1
См.: Ермасова, Н. Б. Риск-менеджмент организации / Н. Б. Ермасо-
ва. — М. : Альфа-Пресс, 2008. — С. 74—75.