CMO REALIZAR UN

DIAGNSTICO
FINANCIERO
El objetivo de este captulo es proporcionar al lector
una metodologa prctica y sencilla para realizar un
diagnstico de la situacin financiera de una empresa
aplicando los conceptos estudiados en los primeros
nueve captulos.
Para tal propsito se utilizar la informacin de
la Empresa Comercial del Norte utilizada en el
captulo 8 para ilustrar el concepto de movimiento
de recursos. En este captulo el lector descubrir
cmo, para realizar un diagnstico financiero, no se
requiere una gran cantidad de informacin ni utilizar
un alto nmero de indicadores. Lo que se requiere
es informacin relevante que permita calcular los
indicadores relacionados con los Inductores de Valor
de la empresa, que como se ha mencionado a lo largo
de este texto, son la rentabilidad y el flujo de caja
libre.
CAPITULO
;JO
ADMINISTRACION FINANCIERA-FUNDAMENTOS Y APLICACIONES
Osear Len Carda S.
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1
El enfoque tradicional de
diagnstico financiero pierde de
vista el efecto de las decisiones
sobre la caja y la generacin ele
valor en /a empresa.
Un buen diagnstico financiero
debe basarse en la observacin de
los inductores operativos de valor.
248
e tradicional de anlisis de indicadores financieros propone su observacin
en funcin de su efecto sobre la rentabilidad de la empresa, tal como ilustra el grfico
10-1.
Grfico 1 0-1 Enfoque tradicional de anlisis de indicadores financieros
A juicio del autor este enfoque debe ser revaluado pues presenta dos grandes
limitaciones. La primera se relaciona con el hecho de que al concentrar el anlisis
en la observacin del efecto que el comportamiento de los diferentes indicadores ha
tenido sobre la rentabilidad de la empresa, se pierde de vista el efecto que se haya
producido sobre la caja de la misma. A pesar de que puede llegarse a la conclusin de
que el comportamiento de un determinado indicador o grupo de indicadores puede
estar afectando desfavorablemente la caja de la empresa, este efecto no se concreta
en trminos de cifras que permitan asociarlos con eventuales problemas estructurales
de caja. Por ejemplo, el incremento del nivel de endeudamiento financiero de una
empresa puede coincidir con el incremento de la rentabilidad del patrimonio tal como
se explic al final del captulo 6 dedicado al estudio de la rentabilidad. Sin embargo, la
caja de la empresa puede estar afectada desfavorablemente si dicho endeudamiento
se contrat para cubrir el dficit de caja producido por el crecimiento en las ventas
con un modesto margen operativo, en combinacin con altos niveles de cuentas por
cobrar e inventarios. Este efecto sobre la caja no se deduce fcilmente en el enfoque
tradicional.
La segunda limitacin est asociada con el hecho de que el comportamiento de los
indicadores de rentabilidad no est directamente correlacionado con la generacin de
valor en la empresa. Un incremento en la rentabilidad del patrimonio puede producirse
por el mero hecho de incrementar el endeudamiento siempre y cuando la rentabilidad
del activo sea superior al costo de la deuda, lo cual no significa que la empresa valga
ms para los accionistas. Igualmente, la rentabilidad del activo puede ser superior al
costo de capital y ello no necesariamente significar que la gestin del perodo que se
est analizando haya generado valor. Es ms, la misma rentabilidad del activo puede
experimentar una disminucin en un perodo en particular y ello coincidir con un
incremento del valor agregado. Estas situaciones fueron ampliamente explicadas en
el captulo 6 dedicado al estudio de la rentabilidad y el EVA. Recurdese que all se
explic cmo un incremento del EVA no necesariamente corresponda a una mejora
en la posicin de caja de la empresa.
Para subsanar estas limitaciones el autor ha desarrollado un modelo de diagnstico
financiero que se fundamenta en la observacin, en primera instancia, de los inductores
operativos de valor, para luego analizar el efecto que su comportamiento
ha producido sobre la estructura de caja de la empresa. Si la empresa recurre al
endeudamiento financiero, el anlisis de la estructura de caja permite al analista migrar
directamente a la observacin de los indicadores de riesgo financiero. Finalmente,
las conclusiones obtenidas del anlisis de la estructura de caja se confrontan con la
observacin de la rentabilidad y el EVA, pues tal como se ha dicho, no necesariamente
un comportamiento favorable de la rentabilidad significa un comportamiento similar
de la caja que produce la operacin. El grfico 1 0-2 ilustra la metodologa de anlisis
que propone el autor.
MODELO DE DIAGNOSTICO - Primera Capa
(Derechos Reseorados Osear L Garma
Margen EBITOA PKT
(EBITOA/VENTAS) ---.. PDC +----(KTNO/Ventas) ----.1
1
1 1
Rentabilidad ESTRUCTURA DE CAJA
(EVA) EBIDTA
-Impuestos
= FLUJO DE CAJA BRUTO
- Incremento KTNO
-Intereses
- Dividendos
Anlisis del
Capital de Trabajo
=DISPONIBLE PARA INVERSION Y ABONO A CAPITAL
l
r- INDICADORES DE RIESGO FINANCIERO !
Intereses/Fe Bruto Deuda Financiera/EBITDA
Grfico 10-2 Modelo de Anlisis Financiero de Osear L. Garca.
El autor propone que para tener una muy buena idea del desempeo de una empresa
basta con observar seis variables que son las que se ilustran en el grfico 10-2 y son, en
el orden que deben observarse, las siguientes:
7. Margen EBITDA. Tema estudiado en el captulo 6.
2. Productividad del Capital de Trabajo. Tema estudiado en el captulo 7.
3. Estructura de Caja. Tema estudiado en el captulo 8.
4. Relacin Intereses a Flujo de Caja Bruto. Tema estudiado en el captulo 9.
S. Relacin Deuda a EBITDA. Tema estudiado en el captulo 9.
6. Rentabilidad y EVA. Tema estudiado en el captulo 6.
Se asume que para enfrentar el estudio de este captulo el lector deber estudiar
previamente los captulos 6, 7, 8 y 91o mismo que el captulo complementario #3 (que
se descarga de la pgina de internet del autor. www.oscarleongarcia.com), puesto que
es en ellos donde se explican de manera detallada los diferentes conceptos asociados
con las mencionadas variables.
Estas seis variables conforman la denominada "Primera Capa de Anlisis" nombre
que sugiere que de encontrarse un comportamiento anormal en alguna o algunas de
dichas variables, el analista deber migrar a una segunda capa en la que se observarn
otros indicadores relacionados con estas. Por ejemplo, si se encuentra que el margen
EBITDA no se est comportando de acuerdo con lo esperado, debe profundizarse en
este hecho observando el comportamiento de las ventas, el Margen de Contribucin y
los niveles de gastos de administracin y ventas efectivos.
Finalmente, el diagnstico debe llevar al planteamiento de escenarios que a travs
Para tener una buena idea de
la situacin financiera ele una
empresa basta con observar seis
variables, a saber: Margen EBJTIJA,
I'KT; Estructura de Caja, Relacin
lntereses/FCB, Relacin Deuda
EBITDA y EVA. Estas seis varialJ/es
conforman la denominada
''primera capa de anlisis "
La observacin de las seis variables
se debe complementar con
observaciones de segunda capa
v el anlisis de sensibilidad de fas
que afectan la estructura
de caja de la empresa.
249
...
-
,
-
Observaciones de segunda capa se
relacionan con indicadores como e/
lvtargen Bruto, el comportamiento
ele Jos gastos, el crecimiento de
las ventas, los das de cuentas por
cobrar, inventarios y cuentas por
pagat; la composicin de fa deuda
y el movimiento ele recursos, entre
otros . .
250
tY.uaLu permitan al analista no solamente validar las conclusiones
bin proponer y cuantificar las posibles soluciones a los eventuales
encontrados. De optar por alguna solucin, esta permitir establecer los
clave que, en trminos de las variables que afectan la estructura operativa y
financiera de la empresa, debern alcanzarse en el horizonte cercano.
Los pasos a seguir en la observacin de la primera capa son los siguientes:
1. Observar el comportamiento del Margen EBITDA en relacin con el ao anterior
y los objetivos de la empresa.
2. Observar el comportamiento de la PKT en relacin con el ao anterior y los
objetivos de la empresa. Si ha mejorado, constatar que no haya sido a costa de
incrementar inadecuadamente los das de cuentas por pagar. Complementar con
el Anlisis del Capital de Trabajo si es del caso.
3. Relacionar el Margen EBITDA y la PKT en funcin del concepto de Palanca
de Crecimiento. Determinar si esta ltima es favorable o desfavorable. Si es
desfavorable calcular la magnitud de la brecha.
4. Observar la Estructura de Caja de la empresa y determinar si las variables que la
conforman estn balanceadas y no estn produciendo un valor negativo para el
resultado final que es la caja disponible para inversin y abono a capital.
5. Si la empresa tiene endeudamiento financiero, observar el comportamiento de los
indicadores de riesgo financiero con el fin de establecer si se est cerca o se han
traspasado fronteras inadecuadas de riesgo que lleven a la conclusin de que deba
reducirse el nivel de deuda o que no sea recomendable aumentar el nivel actual.
6. Redondear el anlisis determinando si el comportamiento de la rentabilidad y el
EVA son consistentes con lo encontrado en los pasos anteriores.
Observaciones de "Segunda capa" se relacionan, entre otros, con los siguientes
aspectos:
1. En el anlisis del Margen EBITDA complementar con la observacin de la evolucin
de las ventas, el Margen de Contribucin o el Margen Bruto y el comportamiento de
los gastos de administracin y ventas efectivos. Complementar con los promedios
de la industria, de ser posible. En caso de que haya disminuido, confrontar con el
comportamiento del EVA.
2. En el anlisis de la PKT complementar con la observacin de los das de cuentas
por cobrar, das de inventarios y das de cuentas por pagar. Confrontar estos
indicadores con las polticas de la empresa y las condiciones de la industria.
3. Complementar el Anlisis del Capital de Trabajo y el anlisis de la estructura de
caja, con la observacin del Modelo Combinado de Caja y Recursos (MCCR),
como quiera que all podrn encontrarse respuestas a preguntas que surjan de
stos anlisis. Por ejemplo, si en el anlisis del capital de trabajo se detecta un
desvo de recursos, el MCCR permitir conocer el destino que se le dio a estos.
Igualmente, si la estructura de caja arroja un dficit como resultado final, el MCCR
mostrar la forma en que se cubri dicho dficit.
4. Complementar los indicadores de riesgo financiero con la observacin de la
composicin de la deuda entre corto y largo plazo. Igualmente, observar el costo
del endeudamiento.
5. Para el caso del EVA y la rentabilidad, constatar que una eventual disminucin
no se haya producido por el hecho de que la empresa ha realizado recientes
inversiones en proyectos rentables. Confrontar con el comportamiento del Margen
EBITDA en caso de que este ltimo haya disminuido.
Este procedimiento se ilustrar a continuacin utilizando para ello la informacin de la
Empresa Comercial del Norte, que sirvi para explicar los conceptos de estructura de
caja y movimiento de recursos en el captulo 8.
EMPRESA COMERCIAL DEL NORTE
Suponga que el presidente de la junta directiva de la "Empresa Comercial del Norte",
que distribuye productos de consumo masivo para el aseo personal y de hogar, llama
ctor a su casa y le dice que desea hablarle urgentemente a primera hora del da
resentarse a la cita, el lector recibe con asombro la oferta para que
presa en vi la renuncia intempestiva del anterior gerente.
Como se debe asumir el cargo lo ms estudiar
el Balance General y el Estado de Resultados que le entregan y se muestran a
continuacin, los cuales se acompaan de un cuadro de razones financieras objetivo
para la empresa.
Informacin adicional:
1. Inventario inicial del ao 1: $380 millones.
2. Gasto depreciacin Ao 1: $80 millones. Ao 2: $100 millones. Este gasto slo
afect los gastos de ventas.
3. Un vehculoqueoriginalmente se adquiri por $50 millonesytena una depreciacin
acumulada de $20 millones, se vendi de contado por $36 millones.
4. La empresa vendi por $53 mi llones una oficina que ori ginalmente se adquiri por
$120 millones y tena una depreciacin acumulada de $60 millones.
5. Gasto amortizacin intangibles: Ao: $10 millones. Ao 2: $25 millones. Este
gasto slo afect los gastos de administracin.
6. Tasa de impuestos: 33%
7. Costo de Capital: 18,1 %. El costo de la deuda es el 14% antes de impuestos.
8. Activos Netos de Operacin (ANDEO), iniciales del ao 1: $2.158 mi llones
9. Inflacin ao 2: 6%
10. Crecimiento del sector ao 2: 4%
Utilizar el archivo de Excel
"Comercial del Norte" para
seguir la explicacin del
modelo de diagnstico
financiero.
Descarga en :
www.oscarleongarcia.com
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El modelo ele diagnstico
financiero propuesto por el autor
comienza con la observacin del
Margen EB/JDA y la PKT que son
las dos principales variables que
afectan la caja y la rentabilidad
de la empresa.
252
Objetivo Ao cero
Margen EBITDA 15% 14%
Margen bruto 39% 39%
PKT 18% 20%
Das cuentas por cobrar 70 75
Das de inventario 45 50
Das CxP proveedores 45 48
Das CxP totales 45 52
Con esta informacin se debe elaborar un diagnstico de la situacin financiera de
la empresa, pues de l dependern las primeras acciones que el lector, como nuevo
gerente, llevar a cabo una vez se posesione.
Tal como se mencion, los dos primeros indicadores que deben observarse son el
Margen EBITDA y la PKT.
Utildd OperatiVa
Ms Depreciaciones
Ms Amortizaciones
EBITQA
Ventas
Margen EBITDA
CuentlS por cobrar. cliente$;,
Anticipo de impuestos
1 nventarios
KTO
! Proveedores
Gastos por pagar'
Prestaciones sociales por pagar
CxP ck bienes y servicios . "" ,
KTNO
PKT (KTNOt\'entas)
1,1&0 1,470
22. 7'lb 24.5%
Se observa el constante deterioro de estos indicadores en los ltimos tres aos, alejndose
cada vez ms de los valores establecidos como objetivo. Igualmente, se observa que
la PDC es desfavorable pues el Margen EBITDA es inferior a la PKT. La brecha entre
estos dos indicadores se ha aumentado al pasar de -10,4% a -13,8% aspecto que no
debera superar 3 puntos de acuerdo con los mencionados objetivo. Obsrvese que si
se aceptando la existencia de una brecha de 3 puntos es porque posiblemente esta
empresa opera en un sector en el que ese es un problema estructural asociado con las
reglas de juego del mismo.
Para el caso del Margen EBITDA, cuyo valor ideal es 15%, en un anlisis de segunda
capa debe establecerse si el deterioro se ha producido por problemas de costos o de
gastos o de ambos factores.
Para ello debe observarse el Margen Bruto (o el Margen de Contribucin, segn el
caso), lo mismo que el comportamiento de los gastos efectivos de administracin y
ventas.
Teniendo en cuenta que las depreciaciones afectaron los gastos de ventas y las
amortizaciones de diferidos afectaron los gastos de administracin, el Estado de
Resultados se podra presentar como aparece ms adelante.
Esa forma de presentacin, en la que se hace explcita la utilidad EBITDA al mostrar
de manera independiente el valor de los costos y gastos efectivos, es la recomendada
por el autor.
Obsrvese que el valor de la utilidad operativa se mantiene intacto con respecto al
formato de presentacin convencional pues lo nico que se ha hecho ha sido separar
los costos y gastos entre los efectivos y los no efectivos.
de una empresa comercial el costo de ventas siempre ser un costo efectivo.
inistracin han sido disminuidos por el valor de las amortizaciones
1entras que de ventas han sido disminuidos por el valor de
las depreciaciones.
EMPRESA COMERCIAL DEL NORTE
Estados dt> Rt>sultados (cifras en millont>s)
Ao 1
Ventas netas 5,200
CMV (3,200)
Utilidad Bruta
Castos de administracin efectivos (640)
Castos de ventas efectivos
EBITDA 640
Casto depreciacin (80)
Amortizacin intangibles
UTI LI DAD OPERATIVA
Intereses
Otros ingresos
Otros egresos
UAI
Impuestos
UTILIDAD
En la relacin que aparece a continuacin se observa que el factor que ms contribuy
con la disminucin del margen EBITDA fue el deterioro del Margen Bruto que pas
del 38,5% al 37%. El segundo factor fue el crecimiento en los gastos de ventas en una
proporcin mayor que las ventas. Mientras que estas ltimas crecieron el 15,4% los
gastos de ventas lo hicieron en el19,4% lo que ocasion que para el ao 2 representaran
el14,3% de las ventas frente a una participacin del13,8% en el ao 1. Significa que
en lo relacionado con el tema EBITDA, son estos los dos factores que el nuevo gerente
de la empresa deber intervenir en primera instancia una vez asuma sus funciones.
Gastos de ventas
Gasto deprecacin
Castos de ventas efectivos
Crecimiento gastos de Ventas
Participacin gastos de ventas
800
(80)
720
13.8%
Aunque los gastos de administracin crecieron en menor proporcin que las ventas,
lo cual implic una disminucin en su participacin, no significa que all no pueda
haber oportunidades de mejora. El hecho es que esta no es la variable que de manera
prioritaria debe atacar el nuevo gerente.
Como se observa adelante en el cuadro de Anlisis del Capital de Trabajo, explicado
con mayor detalle en el captulo 7 de este texto, la PKT se deterior por la pronunciada
acumulacin de fondos ociosos en cuentas por cobrar e inventarios, que afect
igualmente a los proveedores de bienes y servicios. Ello se deduce al observar los
crecimientos en las mencionadas cuentas y encontrar que fueron superiores al
crecimiento en las ventas, lo que a su vez produjo un incremento en los das. Las
cuentas por cobrar, por ejemplo, pasaron de 87 a 94 das, mientras que los inventarios
pasaron de 56 a 62 das. Los proveedores financiaron parte de estas ineficiencias pues
El Margen EBITDA se afecta por
lo que suceda con el lVIargen
Bruto (Margen de Contribucin
segn el caso), el crecimiento en
las ventas y el crecimiento de los
gastos efectivos de administracin
y ventas
253
'
'
'
:{

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'l
,
.
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,.
11 Una baja rotacin de inventarios
puede estar relacionada con
inwmplimientos del presupuesto
de ventas.
254
Ventas
Cuentas por cobrar clientes
Anticipo de impuestos
Inventarios
KTO

Gastos por pagar
Prestaciones sociales por pagar
CxP proveed. y servicios
KTNO
Vari<u:in KTNQ
PKT (KTNO/Ventas)
Das CxC
Olas Inventario
Olas CxP Proveedores
Das CxP totales
22.7% 24.5%
87
; 94
56 62
5,5 60
57 62
Si las ventas crecieron el 15% entonces el KTNO solamente debi crecer en la misma
proporcin. Si en el ao 1 dicho KTNO era $1.180 millones, en el ao 2 no debi ser
un valor mayor a $1.357 millones (1 .180 x 1, 15). Si en el ao 2 el KTNO fue $1.470
millones (creci el 24,6%), es porque el valor de los fondos ociosos acumulados fue
$113 millones ($1.470- $1.357). Cabe ahora preguntar cmo fueron financiados esos
$133 millones. La respuesta se obtiene al observar la estructura de caja de la empresa,
en la que ya se sabe que hay un efecto negativo por el menor EBITDA obtenido con
respecto al objetivo, por un lado, y una mayor inversin en KTNO, por el otro.
En parte, el deterioro de los das de inventario puede sugerir que la empresa no alcanz
el nivel esperado de ventas, es decir, que estas fueron insuficientes, aunque de manera
explcita no se posee informacin que permita determinar esto, pues lo ideal sera
contar con la ejecucin presupuesta! del ao 2, por lo que debera dejarse consignado
en el diagnstico que es imperativo observar la ejecucin presupuesta! de ventas de
dicho ao con el fin de determinar qu incidencia pudo haber tenido este aspecto
sobre la rentabilidad y el flujo de caja.
Es posible, adems, que las ventas hayan sido bajas en relacin con el presupuesto
a pesar de que crecieron el 15% cifra que es superior al mnimo crecimiento que la
empresa debi alcanzar teniendo en cuenta que la inflacin del ao 2 fue el 6% y el
sector creci el 4%. En estas condiciones el mnimo crecimiento que la empresa debi
alcanzar es 10,24% que se obtiene a partir de sumar en forma compuesta las dos
variables mencionadas.
Mnimo crecimiento = (1 + inflacin) x (1 + cree. sector) -1 = (1 ,06 x 1 ,04) -1
Esta forma de calcular el mnimo crecimiento se explica en la Lectura Complementaria
#4 denominada "El Dilema del Crecimiento", que el lector puede descargar de la
pgina de internet del autor cuya direccin es: www.oscarleongarcia.com.
Si una empresa no vende, la mercanca se queda en la bodega y eso es lo que pudo
haber sucedido en la Empresa Comercial del Norte, que muestra 62 das de inventario
contra un objetivo de 45. Es decir, un 38% ms del requerido. Y si bien podra pensarse
que un exceso de inventario tambin puede deberse a problemas con las compras, la
verdad es que de inclinar la balanza hacia alguno de esos dos aspectos, compras o ventas,
la magnitud del exceso lleva a pensar que las ventas fueron el verdadero problema. Ello
debido a que no tiene mucho sentido que en una empresa comercializadora pueda
equivocarse comprando el 38% ms de lo requerido.
Si las ventas fueron bajas, entonces tambin debieron serlo las utilidades, lo que a
su vez debi una disminucin del margen EBITDA, que es precisamente lo
que se olJserv al analizar cJi!=ho indicador. Es decir, que adems de los problemas
identificados de costo y 'g'_astos de
pudo haber afectado el deterioro de este in icaaor.
Antes de proceder a la observacin de la Estructura de Caja debe resaltarse que el
nuevo gerente deber intervenir de manera inmediata las cuentas por cobrar y los
inventarios. Establecer las causas del deterioro en las rotaciones (reflejadas en los das
de cada variable), plantear alternativas y determinar un plan de accin para la solucin
de estos problemas, que a su vez propiciaran la solucin del atraso con los proveedores.
Como ya se insinu, la parte final del diagnstico debe incluir la cuantificacin de las
alternativas de solucin. Por ello, cuando se aborde esta parte se establecer el efecto
que sobre la caja de la empresa producira la solucin de los problemas asociados con
el KTNO.
Tal como se explic en la parte final del captulo 8, la Estructura de Caja de la empresa
en el ao 2 fue la siguiente:
Estructura
DE CAJA
Otros ingresos efectivos
Otros egresos efectivos
{
EBITDA
Impuestos ,
; RUJO ""f,J. ...,., rl
Variacin KTNO
ABONO A CAPITAL
645
2
(6)
Recurdese que dicha estructura permite visualizar de manera rpida y sencilla el
efecto que sobre la caja de la empresa produce el hecho de tener una estructura
operativa y una estructura financiera. La Estructura de Caja ilustra la forma en que cada
$1 de caja que produce la operacin, representado en el Flujo de Caja Bruto (FCB), se
destina a cubrir el incremento del KTNO, los intereses y los dividendos, que es el orden
en que estos compromisos se atienden.
Se observa que el incremento del KTNO, si bien fue enteramente financiado por el
FCB, represent el 59% de esta cifra, proporcin relativamente alta que se explica
por los fondos ociosos que se acumularon, reflejados en los altos das de cuentas por
cobrar e inventarios. Si la empresa debe repartir a sus accionistas una alta proporcin
de la utilidad neta y adems tiene endeudamiento financiero, es muy posible que
el disponible para inversin y abono a capital de la deuda haya sido una cifra muy
pequea e inclusive que sea negativa. Y eso es precisamente lo que se observa. Los
intereses por $230 millones representaron el 47% del FCB mientras que los dividendos
representaron el 25%.
El resultado final fue un dficit de $154 millones, cifra que tambin se produjo, en
parte, por el menor Margen EBITDA obtenido en el ao 2. Dicho resultado invita a
indagar sobre la forma en que fue cubierto, pues lo ms probable es que haya sido con
deuda financiera.
De nuevo, un anlisis de segunda capa conduce a la observacin del Modelo Combinado
de Caja y Recursos estudiado en el captulo 8, que se ilustra a continuacin.
Estructura de Caja permite
visualizar de manera rpida y
sencilla el efecto que sobre la caja
de la empresa produce el hecho
de tener una e.structura operativa
y una estructura
255
...
11
...
256
Se observa que el dficit de $154 millones fue cubierto enteramente con deuda de
corto plazo, que a su vez, tambin financi el prstamo a los socios y parte de las
inversiones en propiedad, planta y equipo e intangibles.
Tambin se observa que $29 millones de los $230 millones pagados de intereses
tambin se financiaron con deuda de corto plazo, ya que el dficit de $154 millones
fue una cifra superior al monto de los dividendos.
Este mayor endeudamiento de corto plazo, que adems est financiando inversiones
de largo plazo y prstamos a socios, lo cual atenta contra el principio de conformidad
financiera, invita al siguiente paso en el anlisis, consistente en observar los indicadores
de riesgo financiero.
El primero de ellos es la relacin lntereses/FCB que ya se dijo es el 47%, cifra que est
muy por encima de lo que se considera una frontera de riesgo aceptable que es el
30%.
Significa que all hay un desequilibrio o desbalance que el nuevo gerente deber
considerar cuando establezca el plan de accin, pues lo ideal es que la caja que se
produzca como consecuencia de la solucin de los problemas hasta ahora mencionados
debera destinarse en buena parte a la disminucin del nivel de endeudamiento.
Esta alta proporcin de intereses en relacin con el flujo de caja que produce la
operacin despus de impuestos (FCB), tiene correlacin con las veces que la empresa
debe su utilidad EBITDA, reflejada en la relacin Deuda/EBITDA.
Se observa que este indicador es 2,33 veces, cifra que es muy superior al nivel
considerado como riesgo aceptable, que es una cifra cercana a 1,5 veces.
Si bien el alto endeudamiento reflejado en estos dos indicadores no significa que la
empresa est en crisis, si representa un factor de riesgo ya que un cambio brusco en
las condiciones de la economa que obliguen a los bancos a contraer el crdito podra
impedir que los accionistas continen repartiendo utilidades al nivel que lo estn
haciendo o dejar a la empresa en incapacidad de atender su servicio a la deuda, lo cual
se ratifica al observar la proporcin que del total de la deuda financiera representan las
obligaciones de corto plazo. En este caso es el 69%.
latino deterioro que en los ltimos tres aos se ha presentado en la PKT y el
debi producir un efecto negativo en la Rentabilidad del Activo
CAPITULO
'J()
El deterioro del Margen
la PKT afecta
la
lo tanto el EVA de la empresa. A continuacin se presenta el
comportamiento de
Efectivamente es lo que se observa, pues la RAN pas del 17,1% en el primer ao al
14,8% en el segundo, cifras que al ser inferiores al costo de capital del18, 1% implican
una Ganancia Econmica o EVA negativo, que en el segundo disminuy al ser ms
negativo que en el primero. Recuerde el lector que la RAN se calcula con base en los
activos iniciales y no los finales tal como se afirm en el captulo 6 en el cual se explic
la forma de clculo de las diferentes variables que participan en el clculo del EVA.
Significa que a pesar del efecto negativo que sobre la caja de la empresa ha producido
la acumulacin de fondos ociosos en KTNO
Sin embargo, el EVA obtenido es la cifra a utilizar para efectos de evaluar el desempeo
del equipo gerencial en trminos de su contribucin al valor agregado para los
propietarios. Por ello se le denomina EVA Operativo. Todava falta estimar el mayor o
menor EVA para estos ltimos, ocasionado por el hecho de que tanto los intereses como
el valor de los impuestos que refleja el estado de resultados no son necesariamente
los que estn implcitos en el costo de capital del 18,1 %. Igualmente, debe estimarse
el efecto de los otros ingresos y otros egresos efectivos. Esta explicacin se hace en la
Lectura Complementaria #3 titulada " Depuraciones para el Clculo del EVA", que el
lector puede descargar de la pgina de internet del autor. En dicha lectura, lo mismo
que en el archivo de Excel denominado "Comercial del Norte" que, igualmente, el
lector ya descarg para el seguimiento de este captulo, se detalla la forma en que se
llega al costo de capital del 18, 1%.
Diagnstico. Con lo explicado hasta aqu ya se puede emitir un muy completo
diagnstico de la situacin financiera de la empresa, pues ya se han explorado
prcticamente todos los estados financieros a travs de la observacin de las seis
variables clave propuestas por el autor y que a continuacin se repiten para refrescar
la memoria del lector.
1. lv1argen EBITDA. Tema estudiado en el captulo 6.
2. Productividad del Capital de Trabajo. Tema estudiado en el captulo 7.
3. Estructura de Caja. Tema estudiado en el captulo 8.
4. Relacin Intereses a Flujo de Caja Bruto. Tema estudiado en el captulo 9.
Deben realizarse ajustes al
EVA para determinar el efecto
que sobre el patrimonio de los
accionistas produce la estructura
financiera, los ingresos y egresos
no operativos y la estrategia
tributaria.
257
...
'
..
r.
..
..
,.
Los acreedores no ven con buenos
ojos que la empresa provea dinero
a los socios a ttulo de prstamo.
Ello se interpreta como desvo de
recursos o reparto de dividendos
disfrazado.
La solucin a los problemas de
una empresa no siempre consiste
en vender ms.
258
L9..Epresa Comercial del Norte presenta un delicado desbalance estructural de caja
producido por problemas tanto en su estructura operativa, como en su estructura
financiera, que est ocasionando, igualmente, un deterioro del valor agregado para los
accionistas como quiera que el EVA presenta una tendencia a la disminucin, adems
de ser negativo debido a que la rentabilidad del activo neto es inferior al costo de
capital.
En lo relacionado con la estructura operativa pareciera que la empresa opera en una
industria en la que la PDC desfavorable es una condicin estructural. Sin embargo, la
brecha que implica dicha situacin se ha incrementado en el ltimo ao para llegar al
-13,8% cuando niveles cercanos al -3% seran los ms aceptables.
Este incremento en la brecha entre el Margen EBITDA y la PKT se ha producido
como consecuencia del deterioro en ambos indicadores. Por el lado del Margen
EBITDA la disminucin est relacionada con la prdida de 1 ,S% de Margen Bruto y el
incremento de la participacin de los gastos de ventas. Es posible que la empresa no
haya alcanzado el nivel esperado de ventas en el segundo ao, lo cual puede explicar,
en parte, el comportamiento de los gastos de ventas. Con respecto a la PKT se observa
una acumulacin de fondos ociosos con detrimento de los proveedores ya que los
incrementos en los das de cuentas por cobrar e inventarios se estn compensando, en
buena parte, retrasando los pagos a dichos proveedores, lo cual incrementa el costo
de ventas por la prdida de descuentos por pronto pago, los gastos financieros por
los eventuales intereses de mora, adems de que pone en riesgo el suministro de
mercancas.
En lo relacionado con la estructura financiera se observa una empresa con alto nivel
de endeudamiento, que ha cruzado las fronteras aceptables de riesgo, lo cual est
implicando que ms de la mitad del flujo de caja que produce la operacin despus
de impuestos, se est destinando solamente al pago de intereses. Esto deja muy poco
margen de maniobra para crecer pues el disponible para inversiones en expansin es
muy reducido, ms si la empresa reparte una alta proporcin de dividendos, lo cual
tambin es otra realidad en Empresa Comercial del Norte.
Las cifras del MCCR y la estructura de caja sugieren que adems de los dividendos
pagados por $125 millones (93% de la utilidad neta del segundo ao), los accionistas
retiraron dineros que cruzaron contra cuentas por cobrar a socios. Estas partidas
no son bien vistas por los acreedores, tanto bancos como proveedores de bienes y
servicios, pues son consideradas anticipos de dividendos y por lo tanto es, con mucha
probabilidad, dinero que nunca regresar a la empresa, por lo que se considera un
factor adicional de riesgo financiero. Significa que con justa razn, lo acreedores
podrn juzgar esta decisin como un irresponsable desvo de recursos que p o n e ~ e n
riesgo sus acreencias.
El resultado negativo que se produce como disponible para inversin y abono a capital,
sugiere que el incremento en la deuda financiera no slo financi parte de la inversin
en activos fijos, sino tambin el pago de dividendos, los prstamos a socios y lo que es
ms grave, parte del pago de intereses.
Cabe, finalmente, verificar si la inversin en propiedad, planta y equipo y activos
intangibles realizada en el segundo ao correspondi a una inversin para incrementar
el valor de la empresa o simplemente para sostenerlo. Se incrementa el valor de la
empresa cuando las inversiones prometen un valor presente neto mayor que cero, es
decir, que producirn RAN superior al costo de capital. Estos aspectos se estudian en
libro "Valoracin de Empresas, Gerencia del Valor y EVA", escrito por el autor de
este texto.
El gerente deber establecer como gran objetivo para el horizonte cercano la disminucin
de la brecha entre el Margen EBITDA y la PKT. Para ello deber emprender acciones
drsticas que produzcan en un plazo muy corto, la reduccin en los das de cuentas
por cobrar e inventarios con el fin de liberar la caja suficiente para poner al da las
cuentas con los proveedores y eventualmente disminuir la deuda financiera de corto
plazo. No se descarta que deba intervenir los gastos de ventas.
Obsrvese"igol. lmente, cmo la solucin no es necesariamente incrementar el volumen
de ventas ya que al PO(: en eh >.
generar caja, la demandara. Se trata, entonces, a e
y cuentas por cobrar al nivel de ventas que la empresa est logrando actualmente.
Cualquier proyecto de incremento en las ventas deber considerar, adems de
la rentabilidad que producir, el efecto sobre la PDC pues lo ideal es que a futuro
sta pase a ser favorable como consecuencia de que el Margen EBITDA sea mayor
que la PKT. Y ello slo se logra a partir de emprender proyectos de crecimiento que
posiblemente impliquen cambios radicales en el modelo de negocio. Por ejemplo,
posiblemente deban plantearse cambios en la propuesta de valor que impliquen
concentrar los esfuerzos en otro tipo de clientes o productos.
Es muy posible que para disminuir el nivel de endeudamiento no sea suficiente con la
liberacin de flujo de caja que se produzca al reducir los das de cuentas por cobrar e
inventarios y tambin deba proponerse una estricta reduccin en el nivel de reparto
de utilidades. No se descarta tener que reestructurar la deuda con los bancos con
el fin de reducir la participacin de la deuda de corto plazo y que estos exijan a los
accionistas el reintegro de los dineros que en el segundo ao se les entreg en forma
de prstamo.
Con este diagnstico, el lector, como nuevo gerente ya habr anotado en su agenda el
detalle de las primeras acciones que deber llevar a cabo una vez se posesione, las que
a su vez le permitirn tomar las decisiones encaminadas a solucionar los problemas
que afronta la empresa. A manera de ilustracin se mencionan las siguientes:
1. Reunirse con los responsables de crdito y cobranzas para analizar el problema en
las cuentas por cobrar.
2. Reunirse con el gerente de ventas para conocer la ejecucin presupuesta! del
segundo ao y analizar el por qu de los altos volmenes de inventario y posibles
bajas ventas.
3. Revisar con tesorera la situacin con los proveedores de bienes y servicios.
4. Pedir al contador o director financiero una relacin de activos fijos invertidos
y las evaluaciones financieras que condujeron al emprendimiento de dichas
inversiones.
5. Pedir al encargado de los presupuestos la ejecucin presupuesta! de gastos de
ventas.
6. Mostrar a los accionistas la realidad de la empresa, sobre todo la relacionada con
el efecto que ha producido el reparto de uti lidades y el desvo de recursos hacia
ellos va prstamos a socios. Plantearles la posibilidad de restringir dramticamente
el reparto de utilidades en los prximos aos y a los mejor tener que devolver, total
o parcialmente, los dineros que tomaron como prstamos en el segundo ao.
7. Solicitar la proyeccin de pagos de servicio a la deuda acorde con los plazos y tasas
de inters pactadas con los bancos.
Agregue el lector otros puntos que considere de inters y haga la debida justificacin.
Anlisis de Sensibilidad. Para completar el modelo de diagnstico el autor propone la
realizacin de un anlisis de sensibilidad a la estructura de caja, modelndola a partir
de las posibilidades de mejora en las diferentes variables que la afectan.
En este proceso, lo primero que debe hacerse es modelar la estructura de caja estimando
el efectivo disponible para inversin y abono a capital de la deuda asumiendo que se
mantienen los indicadores del ltimo ao lo mismo que la tendencia con respecto al
endeudamiento y el reparto de dividendos. En el caso de la Empresa Comercial del
Norte estos indicadores son:
Cuando e/ nivel de endeudamiento
es muy alto una posible solucin es
la reestwcturacin de la deuda.
El diagnstico financiero se
redondea realizando anlisis de
sensibilidad a la estructura de caja
de la empresa.
259
'1
~ ~
Margen EBITDA:
PKT:
Endeudamiento financiero:
Tasa de inters:
Dividendos pagados:
Impuestos como% de ventas:
10,8%
24,5%
$1.500 millones
1 4 ~ i ,
$125 millones
2,5% (se obtiene del estado de resultados del ao 2)
Recurdese que el Margen EBITDA del 10,8% resulta de un Margen Bruto del 37%
y de una participacin de los gastos de administracin y ventas efectivos del 11,9% y
14,3% respectivamente.
Asumiendo que la inflacin y el crecimiento del sector se mantienen iguales a los
reflejados en el ao 2 el mnimo crecimiento que la empresa debera proyectar sera el
10,24%. Si una primera alternativa en el anlisis de sensibilidad es mantener el Margen
EBITDA del 10,8% entonces los gastos de administracin y ventas deberan crecer
al mismo ritmo manteniendo el margen bruto del 37%. As, se tendra el siguiente
resultado:
: ; ' ANALISIS DE SENSlBlLIDAD ESTRUCTURA DE CAJA Y MODELo' DE UTILIDADES
Ventas ao anterior 6,000 Ventas 6,614
Ventas esperadas ao actual 6,614 Costo de ventas (4,167)
Incremento ventas 614 UTILIDAD BRUTA 2,447
Otros ingresos inherentes
PKT ao anterior 24.5% Otros egresos inherentes
KTNO diciembre ao anterior 1,470 UTILIDAD BRUTA AJUSTADA 2,447
KTNO esperado diciembre ao actual 1,621 Gastos admn efectivos (788)
Variacin del KTNO 151 Gatos ventas efectivos (948)
PKT esperada 24.5% EBITDA 711 10.8%
Impuestos estimados (165)
Margen Bruto efectivo ao anterior 37.0% FLUJO DE CAJA BRUTO 546
Margen EBITDA ao anterior 10.8% Variacin KTNO (151) 28%
Intereses (210) 38%
Gastos de admn efectivos ao anterior 715 Dividendos (125) 23%
Gastos de admn efectivos esperados 788 DISPONIBLE INVERSIN Y ABONO A K 60
Variacin esperada gastos admon efectivos 73
Gastos de ventas efectivos ao anterior 860
Gastos de ventas efectivos esperados 948
Variacin esperada gastos ventas efectivos 88
Crecimiento esperado en ventas Deuda financiera
Margen bruto objetivo Tasa de inters
Crecimiento esperado gastos admon Impuestos como o/o de ventas
Crecimiento esperado gastos ventas Pago de dividendos
Otros ingresos inherentes
Otros egresos inherentes
Puede haber ingresos y gastos
cue son inhereme.s a la operacin
pero aparecen en el estado de
resultados como No Operalivos.
Estos deben depurarse para ser
considerados en el ulculo del
EBITDA
Dado que es muy posible que en el estado de resultados de las empresa aparezcan
otros ingresos y otros egresos y en ellos estn incluidas partidas que realmente son
inherentes a la operacin, debern considerarse en el clculo del EBITDA esperado.
Obsrvese que de mantener el Margen EBITDA y la PKT actuales, lo mismo que el
reparto de dividendos, para el siguiente ao slo quedaran disponibles para inversin
y abono a capital de la deuda $60 millones cifra supremamente baja que sugiere que
en esas condiciones tomara muchos aos cancelarla. Y como el 69% de la deuda est
contratada a corto plazo, esa baja disponibilidad explica el alto riesgo financiero que la
empresa est corriendo, tal como ya se dijo. Obsrvese, igualmente, que los intereses
continan representando una alta proporcin del FCB, 38% en este caso, cifra que
continuara por encima de los niveles recomendados.
260
El modelo de anlisis de sensibilidad de la estructura de caja que se est presentando
est incluido en el archivo de Excel denominado "Comercial del Norte" que
el lector puede descargar de la pgina de internet del autor cuya direccin es:
www.oscarleongarcia.com.
Este modelo de sensibilizacin se compone de dos cuadros. Uno es el que acaba de
ilustrarse. El otro corresponde a la sensibilizacin del KTNO, que debe realizarse de
manera separada pues el indicador PKT que se quiera alcanzar depende de los das de
cuentas por cobrar, inventarios y cuentas por pagar a proveedores que puedan lograrse
a partir de las decisiones que se planee tomar. En el caso del escenario que acaba de
ilustrarse el cuadro de sensibilidad del KTNO es el siguiente:
ANliSIS DE CAPITAL DE TRABAJO.
Ao 1
Ventas 5,200
Cuentas por cobrar cliente 1,250
Anticipo de impuestos 150
Inventarios 500
KTO 1,900
Proveedores 510
Gastos por pagar 180
Prestaciones sociales por pagar 30
CxP proveed. de bienes y servicios 720
KTNO 1,180
Variacin KTNO
PKT (KTNONentas) 22.7%
Ao 2
6,000
1, 560
170
655
2,385
660
235
20
915
1,470
290
24.5%
%Variac
15%
25%
13%
31%
26%
29%
31%
-33%
27%
24.6%
Valor
Esperado %Vanac.
1,621
151
24.5%
Ob'etivo Factor Control
DfasCxC 86.5
Dfas Inventario 56.3
Dfas CxP proveedores 55.3
Dfas CxP totales 56.8
Ao 1
CMV 3,200
Menos inventario inicial 380
Ms inventario final 500
COMPRAS 3,320
Costos y gastos efectivos 4,560
Crecimiento esperado gastos por pagar
-
Crecimiento esperado prestaciones por pagar
'
93.6
62.4
60.4
61.5
Ao 2
3, 780
500
655
3,935
5,355
Esperado
4,167
655
722
4,234
5,903
26.0%
17.3%
16.8%
17.1%
El mantenimiento del indicador PKT en el 24,5% se produce si se mantienen los
indicadores de das reflejados en el segundo ao, ya observados al principio de este
diagnstico, lo mismo que en el captulo 7 cuando se expl ic el Anlisis del Capital de
Trabajo.
A partir de afectar los valores objetivo para las diferentes cuentas del KTNO se establece
la PKT que se obtendra y por lo tanto la variacin del KTNO implcita. Para las cuentas
de gastos por pagar y prestaciones sociales por pagar el valor objetivo se establece a
partir de una expectativa de crecimiento, que por lo aprendido en captulos anteriores,
no debera ser superior al crecimiento en las ventas.
Se observa que de mantener una PKT del 24,5% el creom1ento en las ventas del
10,24% implicara un incremento del KTNO de $151 mill ones, cifra que coincide con
la que aparece en la estructura de caja proyectada atrs.
93.6
62.4
60.4
61.5
, 4 ~ U llE
Sede Pere:ra
262
ANALISIS DE SENSIBILIDAD ESTRUCTURA DE CAJA Y MODELO DE UTILIDADES
Ventas ao anterior
Ventas esperadas ao actual
Incremento ventas
PKT ao anterior
KTNO diciembre ao anterior
KTNO esperado diciembre ao actual
Variacin del KTNO
PKT esperada
Margen Bruto efectivo ao anterior
Margen EBITDA ao anterior
Gastos de admn efectivos ao anterior
Gastos de admn efectivos esperados
Variacin esperada gastos admon efectivos
Gastos de ventas efectivos ao anterior
Gastos de ventas efectivos esperados
Variacin esperada gastos ventas efectivos
Crecimiento esperado en ventas
Margen bruto objetivo
Crecimi ento esperado gastos admon
Crecimiento esperado gastos ventas
Otros ingresos inherentes
Otros egresos inherentes
6,000
7,200
1,200
24.5%
1,470
1 781
311
24.7%
37.0%
10.8%
715
858
143
860
1 032
172
20.00%
37.00%
20.00%
20.00%
Ventas
Costo de ventas
UTILIDAD BRUTA
Otros ingresos inherentes
Otros egresos inherentes
UTILIDAD BRUTA AJUSTADA
Gastos admn efectivos
Gatos ventas efectivos
EBITDA
1m puestos estimados
FLUJO DE CAJA BRUTO
Variacin KTNO
Intereses
Dividendos
DISPONIBLE INVERSIN Y ABONO A K
Deuda financiera
Tasa de inters
Impuestos como% de ventas
Pago de dividendos
7,200
{4,536)
2,664 37.0%
2,664
{858)
{1,032)
774 10.8%
{180)
594
{311) 52%
{210) 35%
{125) 21%
52
Tal como se dijo atrs, incrementar las ventas no es necesariamente la solucin al
problema de caja de la Empresa Comercial del Norte, mientras se mantengan los
indicadores actuales de Margen EBITDA y PKT. Esto se constata si se considerara, por
ejemplo, un crecimiento del 20%. El disponible para inversin y abono a capital sera
un valor negativo, es decir habra un dficit, que en este caso sera de $52 millones tal
como se ilustra en el cuadro anterior. Significa que el incremento en las ventas como
solucin a los problemas de caja cuando la PDC es desfavorable, slo tiene sentido
cuando se produce a costa de mejorar los dos indicadores mencionados, produciendo
con ello una reduccin de la brecha entre ambos. Para verificar la validez de esta
afirmacin supngase que el incremento en las ventas del 20% podra alcanzarse
incrementando los gastos de administracin solamente en el 8% y los de ventas en
el 12%. Igualmente supngase que en una primera etapa los das de cartera pueden
disminuirse a 80, los de inventarios a 55 y los de cuentas por pagar a 50.
El Margen EBITDA sera el12,9% y la PKT el 22,2% reducindose la brecha de -13,8%
a -9,3% situacin que produce un disponible para inversin y abono a capital de $284
millones cifra que se aplicara a reducir el nivel de endeudamiento financiero tal como
se sugiri en las conclusiones del diagnstico realizado a la empresa. Obsrvese que
los intereses representaran el 28% del FCB cifra que ya se ubica en una frontera ms
aceptable de riesgo. La PKT del 22,2% se obtiene as:
Cuando la PDC es desfavorable
el crecimiento en las ventas slo
ayuda a solucionar problemas
cuando se logra a costa de
disminuir la brecha entre el
,\1argen EBITDA y la PKT.
263

~ 1
. ~
264
ANALISIS DE CAPITAL DE TRABAJO
Ao 1
Ventas 5,2155
Cuentas por cobrar cliente 1,250
Anticipo de impuestos 150
1 nventarios 500
KTO 1,91515
Proveedores 510
Gastos por pagar 180
Prestaciones sociales por pagar 30
CxP proveed. de bienes y servicios 720
KTNO 1,180
Variacin KTNO
PKT (KTNONentas) 22.7%
DasCxC 86.5
Das Inventario 56.3
Das CxP proveedores 55.3
Das CxP totales 56.8
Ao 1
CMV 3,2M
Menos inventario inicial 380
Ms inventario final 500
COMPRAS 3,320
Costos y gastos efectivos 4,s6o
Crecimiento esperado gastos po pagar
-
Crecimiento esperado prestacines por pagar
Ao 2 %Variac
b,1555 1 So/o
1,560 25%
170 13%
655 31%
2,'3SS ib%
660 29%
235 31%
20 -33%
915 27%
1,470 24.6%
290
24.5%
93.6
62.4
60.4
61 .5
Ao 2
3,785
500
655
3,935
5,355
Valor
Esperado %Variac.
1,621
151
24.5%
Ob etivo Factor Control
Esperado
4,536
655
693
4 574
6,271
22.2% 80.0
15.3% 55.0
13.9% 50.0
14.2% 51 .5
Para finalizar la presentacin del modelo de sensibilizacin de la estructura de caja y
el KTNO, lo mismo que de la metodologa de diagnstico financiero propuesta por
el autor, suponga el lector que como nuevo gerente desea saber cul sera el valor
de la caja que quedara disponible para inversin y abono a capital en caso de que
se alcanzaran los indicadores objetivo, ilustrados al principio del captulo. Dado que
existen mltiples combinaciones que producen el resultado esperado de Margen
EBITDA se considerar un incremento en las ventas del 16% alcanzando el Margen
Bruto objetivo del 39%. En este escenario, los gastos de administracin y ventas no
deberan crecer ms del 6% para garantizar la obtencin de un Margen EBITDA del
15%, tal como se ilustra a continuacin.
Ventas ano antenor
ANALISIS DE SENSIBILIDAD ESTRU( TUR-\ DE CAJA Y MODELO DE UTILIDADES
6,000
6,960
Ventas 6,960
(4,246) Ventas esperadas ao actual
Incremento ventas 960
Costo de ventas
UTILIDAD BRUTA 2,714 37.0%
4asts de admn efectivos ao anterior
Gasts de admn efectivos esperados
Variad(ln esperada gastos admon efectivos
Gastos de ventas efectivos. ao anterior
Gastos de ventas efectivos esperados
Variacin esperada gastos ventas efectivos
into esperado en ventas
o objetivo .
esperado gastos admon
to esperado gastos ventas
esos inherentes
Otros egresos inherentes
24.5%
1,470
1,600
(134)
19.2%
715
758
43
860
912
52
Otros ingresos inherentes
Otros egresos in herertes
UTILIDAD BRUTA AJUSTADA
Gastos admn efectivos .
Gatos ventas efectivos

Impuestos estir:n
FLUJO DE B
Intereses
Dividendos
DISPONIBLE INVERSION Y ABONO A K
Deuda financie
Tasa de inters
Impuestos com
Pago de dividen
Quedara efectivo disponible para reducir la deuda financiera en cerca del 45%. Al
observar la PKT que resultara de alcanzar los indicadores objetivo para cuentas por
cobrar, inventarios y cuentas por pagar, se encuentra que en el prximo ao slo se
alcanzara un indicador del19,2% y no del18% como es el objetivo. Ello debido a que
debe llevarse a cabo una notable reduccin en los gastos por pagar con el fin de lograr
que las cuentas por pagar totales no sobrepasen los 45 das.
24%
14%
265
...
::
...
...
r
...

111
266
Crecimiento esperado gastos po pagar
Crecimiento esperado prestacines por pagar
-
NOTAS