MAESTRA EN ADMINISTRACION FINANCIERA FINANZAS CORPORATIVAS LIC.

MANUEL GUZMAN

Opciones Financieras

Juan Carlos Gonzlez Gonzlez Lester Leonel Osorio Paz

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INTRODUCCION
Pese a que en nuestro pas, elementos tales como las opciones financieras no estn desarrolladas no podemos alejarnos del hecho de que la economa se ha tornado y se seguir tornando global, y no solo a nivel de las transacciones sino tambin de las personas tanto naturales como jurdicas, con grandes relaciones econmicas y financieras, donde el conocimiento y manejo de este extenso tema se vuelve fundamental para minimizar los riesgos en las operaciones financieras. La diversidad de opciones financieras, permiten elegir productos que se adapten a las necesidades especficas de la naturaleza o giro del negocio, por lo que deber ser sensato en su eleccin, pero preciso en trminos de escogencia. Temas como la volatilidad del mercado el tipo de cambio y otros, han sido determinantes para la creacin de estos instrumentos. En el mundo de las opciones financieras, existe todo un lenguaje propio y una serie de trminos que debe de manejarse adecuadamente a fin de lograr conseguir la proteccin de nuestras operaciones en forma certera. El apalancamiento, la liquidez y otro trminos contables acuados tradicionalmente, debern de ser tomados en cuenta tambin para la adecuada eleccin de las opciones a utilizar, as como la posicin que se adopta, comprador, vendedor o agente de dichas opciones generan un abanico de posibilidades financieras y ventajas competitivas en el desarrollo y toma de decisiones. Sirva el presente trabajo, para mostrar tambin los efectos prcticos en los cuales se aplican las diferentes opciones financieras y de este modo, presentar con mayor claridad su adecuada aplicacin.

OPCIONES FINANCIERAS

Las opciones son aquellos instrumentos financieros que otorgan al comprador el derecho y al vendedor la obligacin de realizar la transaccin a un precio fijado y en una fecha determinada. Es muy utilizada por los brokers para acciones de cobertura El comprador cuenta con la posibilidad de obtener una ganancia ilimitada, conociendo de antemano el nivel de la posible prdida. El vendedor, a cambio del riesgo que asume, recibe una comisin. De esta manera, el vendedor conoce desde el principio su mxima ganancia, mientras que el resultado de la transaccin a favor o en contra del comprador depender de las cotizaciones del mercado. La operativa con opciones permite obtener ganancias (siempre y cuando acertemos con nuestras previsiones acerca de las condiciones futuras del mercado), independientemente de que sea una poca de una extraordinaria subida o bajada de precios, o un periodo de estabilidad de las cotizaciones. La forma de funcionamiento es la siguiente: el comprador de una opcin, a cambio de pagar una comisin (prima), adquiere el derecho, pero no la obligacin, de realizar una transaccin de compra (opcin call) o de venta (opcin put) de un instrumento dado a un precio determinado (nivel strike). La transaccin se realiza en la fecha de vencimiento de la opcin. Sin embargo, el propietario de la opcin en cualquier momento tiene la posibilidad de revender en el mercado el instrumento adquirido (opciones americanas). La ganancia del vendedor es el valor de la comisin que obtiene a la hora de realizar la transaccin (la llamada prima). Si el comprador no ejerce su derecho a ejecutar la opcin, el importe total de la comisin constituir el beneficio del vendedor. El Vendedor, a su vez, est obligado a mantener un depsito por un importe de un 1% del valor nominal de la opcin abierta hasta la fecha de su vencimiento. De lo descrito con anterioridad, se desprenden dos tipos de opciones: Opcin call: es el derecho a comprar un activo subyacente a un precio determinado en un momento definido en el futuro. Cuanto ms al alza se encuentre el mercado el da de su vencimiento, mayor beneficio para el tenedor de la opcin. En caso de que, en la fecha de vencimiento, el precio de mercado sea inferior al nivel de ejecucin, el tenedor obtendr una prdida por el valor total de la prima. Opcin put: es el derecho a vender un activo subyacente a un precio determinado en un momento definido en el futuro. Cuanto ms a la baja este el mercado el da de su vencimiento, mayor beneficio para el tenedor de la opcin. En caso de que, en la fecha de ajuste, el precio de mercado

est por encima del precio de ejecucin, el tenedor obtiene una prdida por el valor total de la prima.

Caractersticas de las Opciones

Las opciones financieras no se compran y venden; las opciones se negocian. Construir estrategias con opciones pueden llevar muchos intentos hasta encontrar un precio aceptable. Al decir que no se compran y venden significa que no al menos como se hace cuando se especula con acciones y futuros que tan solo dar la orden y las posiciones estn tomadas en el mercado; con las opciones debe conocerse el precio terico para que cuando se realicen el precio de mercado de la operacin se acerque lo ms posible al terico o deseado. Las opciones financieras son utilizadas por el inversor a plazos ms largos normalmenteque el que se utiliza con los futuros y las acciones. Las estrategias son ms tranquilas y suelen durar varios meses hasta su finalizacin; lo que no quiere decir que puedan tener un uso especulativo para periodos de varios das, aunque esto ltimo no suele ser frecuente. Con las opciones financieras se puede realizar hoy previsiones casi exactas, del resultado de la inversin a la fecha de vencimiento de la operacin. Es decir, se conocer hoy cual ser el resultado de su inversin a un precio de mercado futuro. La versatilidad de las opciones proporciona la posibilidad de crear estrategias combinadas entre estas y las acciones y/o futuros. Se trata de una herramienta eficaz por s sola o en combinacin con otros activos financieros; no siendo por tanto excluyentes de otras inversiones.

Conceptos Bsicos de las Opciones Mercados OTC y Mercados Organizados

Histricamente los mercados de opciones eran mercados OTC (Over-the-Counter), en los que los contratos se negocian de forma bilateral y el riesgo de incumplimiento (riesgo de contrapartida) es asumido por ambas partes. La principal innovacin que incorpora la aparicin del CBOE (Chicago Board Options Exchange) como primer mercado organizado de opciones es la existencia de una cmara de compensacin que se interpone entre ambas partes y que asume todos los riesgos de contrapartida del mercado de opciones. Por el contrario, en un mercado OTC de opciones, el riesgo de contrapartida es asumido por los compradores de los contratos. Mientras que en los mercados OTC, los contratos son a la medida, en los mercados organizados los contratos estn plenamente estandarizados en trminos de:

Vencimiento. Precio de ejercicio. Tipo de opcin, CALL o PUT.

Cada vencimiento especfico para un precio de ejercicio dado y modalidad de opcin (CALL o PUT) da lugar a una SERIE de opciones. En segundo lugar, la fluctuacin de precios de las opciones en los mercados OTC es libre, mientras que en los mercados organizados existen siempre lmites mnimos y en algunos, tambin lmites mximos. Funcionamiento del mercado organizado de opciones

Funcionamiento del mercado OTC de opciones

Posiciones bsicas en las opciones

Las posiciones bsicas que tericamente se pueden tomar con una opcin son cuatro: Compra de una call Compra de una put Venta de una call Venta de una put

En las siguientes grficas se puede apreciar como la exposicin al riesgo es diametralmente opuesta para comprador y vendedor de una opcin. El comprador limita sus prdidas al importe de las primas y deja abiertas sus posibilidades de ganancias (S > S*) para opciones de compra y (S < S*) para opciones de venta. Por el contrario, el vendedor limita sus ganancias a la prima (ms los posibles resultados de la inversin de la misma, si la cobra por anticipado), pero se expone a prdidas ilimitadas a partir del precio S* (call) o por debajo de S* (put). Esto explica la importancia de una adecuada determinacin de la prima, y de una poltica eficiente de gestin del riesgo de las opciones. Resultados en la compra de una call en funcin del precio del subyacente

Resultados en la compra de una put en funcin del precio del subyacente

Resultados en la venta de una call en funcin del precio del subyacente

Resultados en la venta de una put en funcin del precio del subyacente

Prima de las Opciones

La prima de una opcin es el precio de la misma. Quien compra una opcin paga una prima para tener el derecho a adquirir el subyacente (opcin call) o venderlo (opcin put) a un precio dado (precio de ejercicio o strike) hasta un vencimiento determinado (opcin americana) o bien, solamente en una fecha determinada (opcin europea). Quien vende una opcin cobra una prima y contrae la obligacin de entregar el subyacente, generalmente acciones, al precio de ejercicio acordado (call) o a comprarlo a ese precio (put) en caso de ser ejercitada la opcin. El comprador es el que tiene el derecho y la potestad de ejercer la opcin en caso de interesarle, por eso paga. El vendedor slo tiene la obligacin, por eso cobra la prima.

a) Factores de la prima de la opcin El importe de la prima de la opcin viene determinado por los siguientes factores: Cotizacin del subyacente El precio del subyacente esta en relacin directa con la call e inversa con la put. Cuando aumenta el precio del subyacente aumenta el valor de la call y disminuye el valor de la put. Cuando disminuye el precio del subyacente disminuye el valor de la call y aumenta el valor de la put.

Precio de ejercicio El precio al que se ejercita la opcin interviene en el valor de las primas. A mayor valor de ejercicio menor valor de la call y mayor valor de la put. A menor valor de ejercicio mayor valor de la call y menor valor de la put.

Volatilidad Es dentro del precio el factor ms importante. A mayor volatilidad mayor variacin en la rentabilidad tanto para la call como para la put, las primas son mayores a mayor rentabilidad, la relacin es directa en ambos casos.

Dividendos El pago de dividendos hace reducir el valor de la accin y, por tanto: Perjudica al poseedor de una call y beneficia al poseedor de una put

Tipo de inters El valor actual de los flujos futuros depende de la tasa de actualizacin y, en consecuencia, del tipo de inters.

b) Factores que intervienen en el valor de las primas Modelos de valoracin de opciones Hay distintos modelos de clculo de las primas tericas. El modelo de Black-Scholes da unos valores tericos para las opciones put y call europeas sobre acciones que no pagan dividendos. El argumento clave es que los inversores pueden compensar posiciones largas con posiciones cortas de la accin y continuamente ajustar el ratio de cobertura si era necesario. Asumiendo que el precio del subyacente sigue un paseo aleatorio, y usando mtodos estocsticos de clculo, el precio de la opcin puede ser calculado donde no hay posibilidades de arbitraje. Otros modelos de valoracin de opciones para otros mercados y situaciones son el modelo de Black para opciones sobre futuros, el mtodo de Monte Carlo o el modelo binomial. c) Valor intrnseco y temporal A efectos prcticos los dos componentes del valor de la prima de la opcin son: Valor intrnseco El valor intrnseco es la diferencia entre el precio de mercado del subyacente y el precio de ejercicio (strike). Este valor se presenta en las opciones in the money (ITM), es decir, en aquellas que si se ejercitan se ganara.

Valor extrnseco o temporal El valor temporal depende del plazo que falte hasta el vencimiento de la opcin y de la volatilidad de la misma. A mayor plazo, ms valor temporal as como a mayor riesgo ms valor temporal. En una opcin out the money (OTM) el importe de la prima slo tiene valor temporal mientras que en una opcin in the money (ITM) este se hallara por diferencia entre el valor de la prima y el valor intrnseco.

Grado del Dinero

El Grado del Dinero (Moneyness) es la relacin entre el precio de ejercicio (strike) de las opciones o warrants y el precio de mercado del subyacente. Esta relacin, lgicamente, va a determinar el valor de las primas y son muy tiles para describir la situacin en que se encuentran de cara a hacer el anlisis o disear la estrategia de las opciones. Los distintos estados del grado del dinero son los siguientes In The Money Una opcin esta in the money (ITM) cuando el valor del activo subyacente est dentro de dinero, es decir, que si se ejerce la opcin dara un beneficio. La opcin call in the money es cuando la cotizacin del subyacente es superior al de ejercicio (strike). En la opcin put in the money (ITM) es cuando la cotizacin del activo subyacente es inferior al precio de ejercicio. Cuando una opcin est ITM, el importe de la prima tiene un gran componente de valor intrinseco, es decir, la diferencia entre los precios de ejercicio y cotizacin. El resto del valor de la prima se llama valor temporal que es tanto mayor cuanto ms lejano est el vencimiento. En las opciones de compra (call) el valor intrnseco va aumentando cuanto ms ITM ( in the money) est, es decir, conforme se separa del valor actual de la cotizacin del activo subyacente, mientras que el valor extrnseco va disminuyendo conforme disminuye el precio de ejercicio para un mismo vencimiento de la opcin. At The Money Una opcin esta at the money (ATM) cuando el valor del activo subyacente coincide con el precio de ejercicio. Es la situacin curiosamente ms incierta porque no se sabe si al llegar al vencimiento se tendr que ejercer o no las primas y, por consiguiente en el importe de las primas no hay valor intrnseco sino que todo el importe corresponde al valor extrnseco o temporal. Independientemente que sea una opcin call o put cuando est at the money (ATM) la cotizacin del subyacente es igual al precio de ejercicio (strike).

Todo el valor de la prima de la opcin corresponde al componente del valor temporal o extrnseco, que es tanto mayor cuanto ms lejano est el vencimiento. Out The Money Una opcin esta out of the money (OTM) cuando el valor del activo subyacente est fuera del dinero, es decir, que si se ejerciera la opcin producira una prdida y, por dicha razn, no se ejerce y llega a vencimiento sin valor. Es el grado del dinero preferido para los vendedores de opciones que esperan el vencimiento para quedarse con el importe de las primas. La opcin call OTM es cuando la cotizacin del subyacente es inferior al precio de ejercicio (strike) o dicho de otra forma, cuando el precio de ejercicio es superior al de cotizacin. En la opcin put, out of the money (OTM) es cuando la cotizacin del activo subyacente es superior al precio de ejercicio o, dicho de otra forma, cuando el strike (precio de ejercicio) es menor que el de cotizacin. Cuando una opcin est OTM, el importe de la prima no tiene valor intrnseco, es decir, todo el componente es valor temporal o extrnseco, que es tanto mayor cuanto ms lejano est el vencimiento y del valor de cotizacin. En el valor de las primas de una opcin OTM slo hay valor extrnseco o temporal. Tipos de opciones: Opciones sobre acciones Opciones sobre divisas Opciones sobre tipos de inters y/o instrumentos de deuda. Opciones sobre ndices burstiles

Opciones sobre acciones Una opcin sobre una accin no es ms que un derecho. Un derecho a comprar o vender una accin en una fecha determinada. La opcin (derecho) de compra de una accin se denomina Opcin Call. La Opcin (derecho) de Venta de una accin se denomina Opcin Put. Por obtener este derecho, el comprador pagar una cantidad (Prima) al vendedor. Las opciones sobre acciones ofrecen al inversor la posibilidad de beneficiarse del movimiento del precio de una determinada accin, sea este movimiento al alza o a la baja. Dentro de una amplia gama de posibilidades, las opciones sobre acciones pueden ser utilizadas como: Una manera de asegurarse frente a una cada de los precios de una accin. Una forma de generar ingresos adicionales, reduciendo el coste de la compra de acciones. Una manera fcil de especular e invertir sobre el movimiento del precio de una determinada accin.

Depende de si se es comprador o vendedor de opciones. El comprador de opciones tiene un riesgo limitado. Es decir, su mxima prdida se limita al precio pagado por la adquisicin de la opcin (derecho de compra o venta). El vendedor de opciones asume un riesgo ilimitado, aun cuando ste se pueda neutralizar cuando se quiera. A pesar de la gran utilidad que presentan las opciones vendidas, un uso indebido de stas puede generar grandes prdidas. Por ello, es necesario un mnimo conocimiento de estos productos antes de realizar cualquier operacin. Opciones americanas sobre acciones En las opciones americanas sobre acciones, el problema fundamental de la valoracin se presenta con los repartos de dividendos, cuando la opcin no est protegida ante este evento, lo cual es la norma usual en los mercados. De no existir dividendos, el ejercicio anticipado de la opcin slo interesara en el caso de las PUT muy dentro de dinero, por lo que la diferencia de valor entre las opciones americanas y las europeas sera poco significativa en la mayora de los casos. La presencia de dividendos ampla el nmero de situaciones en que interesa ejercer anticipadamente la opcin, lo cual supone que el diferencial de valor entre las opciones americanas y europeas aumenta. Opciones americanas sobre acciones que no reparten dividendos En la valoracin de este tipo de opciones, debemos diferenciar ntidamente entre opciones CALL y PUT. En el caso de las opciones CALL, la modalidad americana debe valer en principio lo mismo que la europea ya que nunca se producir el ejercicio anticipado. La verificacin de este hecho es sencilla: En el caso de ejercicio anticipado, el valor de la opcin sera su valor intrnseco, es decir, S E. De no ejercer anticipadamente, el valor de la opcin CALL tiene como lmite inferior S E (1 + i) , es decir, C S E (1 + i)-T ya que C S E (1 + i)-T > S E Nunca interesa ejercer una opcin CALL americana sobre una accin, que no reparte dividendos, antes de su vencimiento. Es decir, sin dividendos la opcin CALL americana siempre vale ms viva que ejecutada. Por lo tanto, la posibilidad de ejercicio anticipado no proporciona ningn beneficio especial y la CALL americana se puede valorar sin problemas como una CALL europea. Por el contrario, el caso de las PUT es diferente, en el caso de ejercicio anticipado, obtenemos:
P=ES (1)
-T

Si no ejercemos, por la paridad PUT-CALL sabemos que la PUT debe tener el valor igual a:
P = C S + E (1 + i)-T (2)

Si [1] > [2] en cualquier momento previo al vencimiento de la opcin, interesar el ejercicio anticipado. Es decir, la condicin necesaria y suficiente para que se produzca el ejercicio anticipado es la siguiente:
E S > C S + E (1 + i)-T

y ordenando los trminos de la desigualdad

E (1 (1 + i)-T) > C

y en consecuencia

(3)

Analizando la expresin [3], vemos que los factores que influyen en la probabilidad de ejercicio anticipado son fundamentalmente dos: 1. El grado en que la PUT est dentro de dinero. Efectivamente, C ser menor cuanto ms fuera de dinero est la CALL que equivale a decir cuanto ms dentro de dinero est la PUT. 2. El nivel de los tipos de inters. Cuanto ms alto sea el tipo de inters, ser ms probable el ejercicio anticipado de las PUT que se encuentran dentro de dinero. En trminos menos formales, podemos explicar el ejercicio anticipado de la siguiente manera: El efecto del tipo de inters sobre el valor de una PUT es negativo. Si este efecto negativo de los tipos de inters supera al valor como mecanismo de seguro de la PUT, esta se ejercer anticipadamente. En consecuencia, dado que en la PUT americana el ejercicio anticipado puede ser rentable y conveniente, su valor debe ser superior al de la PUT europea. La valoracin de las opciones PUT americanas, es relativamente sencilla con el mtodo binomial. La nica modificacin que se exige con respecto a la utilizacin para opciones europeas, es que en cada nodo del rbol se debe verificar que

En caso contrario, debemos sustituir el valor en funcin de los perodos futuros por el valor intrnseco de la opcin en la fecha correspondiente.

Opciones sobre divisas

Como todas las opciones otorga a su comprador el derecho a comprar o vender un determinado importe de divisas en un momento futuro y a un tipo de cambio prefijado a cambio de una prima. Lo ms habitual es que la empresa compre el derecho mientras que sea la entidad financiera la que lo venda. Esto se debe a que los riesgos del comprador de la opcin estn limitados al importe de la prima mientras que los riesgos del vendedor de la opcin no estn limitados.
Modalidades y tipologa

- Opcin Europea, es aquella opcin cuyo ejercicio se ha de realizar especficamente en la fecha de vencimiento. - Opcin Americana, aquella cuyo ejercicio se puede realizar cualquier da desde la fecha de contratacin hasta la fecha de vencimiento. - CALL, opcin que da derecho a su comprador a comprar una determinada cantidad de divisas a un tipo de cambio predeterminado, se trata de la opcin utilizada por un importador que ha de comprar divisas para atender el pago de una importacin. - PUT, opcin que da derecho a su comprador a vender una determinada cantidad de divisa a un tipo de cambio prefijado. Es la opcin utilizada por los exportadores. Ventajas Permite a su comprador fijar un precio para la adquisicin o venta de divisas. Como se trata de un derecho y no un compromiso hace que el comprador pueda optar por ejercitar dicho derecho. Esto es durante el perodo de cobertura de la opcin o a su vencimiento, dependiendo de la modalidad el comprador puede utilizar su derecho o acudir al mercado de contado.
Contratacin

La informacin que se consigna en un contrato de opcin sobre divisas contiene las siguientes variables: fecha de suscripcin, partes contratantes, monto en divisa, tipo de cambio de ejercicio (el que se acuerda desde hoy para intercambiar los montos futuros), monto en moneda local, fecha de ejercicio (o maduracin, o ejecucin). El tipo de cambio de ejercicio es acordado entre los contratantes, como producto de una negociacin. La prima es calculada mediante modelos especficos (que se presentarn ms a delante). Individualmente las partes pueden estimar el tipo de cambio para negociar basados en el mercado mismo de forwards, o en el equilibrio de paridades o en algn mtodo de pronstico que sea de su preferencia; sin embargo imprecisiones en este pronstico son ajustados por los modelos en el clculo de la prima.

El mercado de especulacin Las opciones pueden ser vistas como apuestas en el mercado especulativo de divisas, donde el resultado de cada apuesta depende del tipo de cambio en el mercado al momento del ejercicio del respectivo contrato. El TENEDOR de la opcin la ejercer si el precio del mercado es menos atractivo para l que el del contrato, y no la ejercer en caso contrario. Entretanto el EMISOR habr ganado la prima si el Tenedor no ejerce la opcin, ganancia que se va reduciendo en la cantidad que el Tenedor obtiene como beneficio cuando en caso de ejercer la opcin. Cabe anotar que el Tenedor limita en todo caso su prdida posible al monto de la prima (como consecuencia de no ejercer la opcin); el Emisor podr perder como mximo hipottico (en el momento del ejercicio) el valor del tipo de cambio del ejercicio en la opcin Put y una cifra ilimitada en la opcin Call. El clculo del Beneficio Neto (prdida o ganancia) para cada parte, generado por la situacin cambiaria en al vencimiento de una opcin, viene dado por las siguientes relaciones: Opcin Call Europea Clculo del Beneficio Neto (prdida o ganancia) por unidad de divisa para TENEDOR:

Clculo del Beneficio Neto (prdida o ganancia) por unidad de divisa para EMISOR:

BB = Beneficio Bruto (Moneda Local / Moneda Extranjera) BN = Beneficio Neto por unidad de divisa (Moneda Local / Moneda Extranjera) SN = Tipo de cambio Spot en el momento del Ejercicio (Moneda Local / Moneda Extranjera) E = Tipo de cambio de Ejercicio del contrato (Moneda Local / Moneda Extranjera) Pr = Valor de la Prima (Moneda Local / Moneda Extranjera)

Opcin PUT europea Clculo del Beneficio Neto (prdida o ganancia) por unidad de divisa para TENEDOR:

Clculo del Beneficio Neto (prdida o ganancia) por unidad de divisa para EMISOR:

BB = Beneficio Bruto (Moneda Local / Moneda Extranjera) BN = Beneficio Neto por unidad de divisa (Moneda Local / Moneda Extranjera) SN = Tipo de cambio Spot en el momento del Ejercicio (Moneda Local / Moneda Extranjera) E = Tipo de cambio de Ejercicio del contrato (Moneda Local / Moneda Extranjera) Pr = Valor de la Prima (Moneda Local / Moneda Extranjera)

OPCIONES SOBRE TIPOS DE INTERES

Una opcin en tipos de inters es un contrato que da derecho a su poseedor a invertir (tomar prestado) a un determinado tipo de inters en una fecha (o durante un perodo) tambin prefijada para un plazo estipulado. El significado de CALL y PUT en las opciones en tipos de inters es ms confuso que en otro tipo de opciones (sobre acciones, divisas, etc.) por la diferente naturaleza que puede tener su activo subyacente. El activo subyacente de las opciones en tipos de inters puede ser un ttulo de deuda pblica o un instrumento bancario. En el caso de las opciones sobre ttulos de deuda pblica, la compra de un put protege de una subida de los tipos de inters y la compra de una call de un descenso. En cambio, en opciones OTC (por ejemplo, tipo fra), comprar una call protege de subidas de los tipos de inters y comprar una put elimina el riesgo derivado de un descenso de los tipos de inters. En la mayora de los mercados organizados las opciones sobre tipos de inters que se negocian son opciones sobre futuros en tipos de inters y particularmente opciones americanas. Por otra parte, la cobertura de riesgos con estas opciones es aproximada dada su estandarizacin. Fundamentalmente, los subyacentes son de dos tipos: Futuros sobre ttulos nacionales de deuda pblica. Futuros sobre tipos de inters bancario

Dentro de estos mismos contratos de futuros en tipo de inters, pueden identificarse dos segmentos: 1. Corto Plazo Los contratos de futuros a corto plazo se instrumentan sobre depsitos bancarios (interbancarios o CDs) y ttulos de deuda pblica a corto plazo. Suelen cotizar en trminos de 100 tipo de inters del mercado. Por ejemplo, si el tipo del Eurodlar a tres meses es del 3%, la cotizacin equivalente de contratos del futuro del Eurodlar a tres meses CME) sera de 97. 2. Largo Plazo Los contratos a largo plazo se instrumentan sobre un ttulo nocional (terico) que puede ser: Un ttulo de deuda pblica a largo plazo: Contrato U.S. T-Bonds del CBOT por 100.000 dlares al 6% a 30 aos. Contrato 10 Year U.S. T-Notes del CBOT por 100.000 dlares al 6% a 10 aos. Contrato Euro Bund del Eurex por 100.000 euros al 6% a 10 aos. Un ttulo de deuda emitida por agencias de titulizacin hipotecaria. Ejemplo: 10 Year Agency Notes del CBOT por 100.000 dlares al 6% a 10 aos

Ambos tipos de instrumentos tienen finalidades similares: cobertura y especulacin frente al riesgo de intereses a diferentes plazos. El valor de mercado de un contrato de futuros en tipos de inters a largo plazo viene dado por la expresin:

Siendo: Vm = cotizacin en el mercado del contrato. n = vencimiento del nocional. c = inters en porcentaje del nocional. N = nominal del nocional. r = tipo de inters a largo plazo cotizado en el mercado.

Por otra parte, la liquidacin de los contratos sobre nocionales se puede realizar de dos formas: Por diferencias. Por entrega de ttulos fsicos que en trminos financieros sean equivalentes al nacional.

La liquidacin por diferencias es sencilla y vendra dada por la siguiente expresin para un contrato:

Siendo: L = importe de la liquidacin. PFi = cotizacin en porcentaje del contrato en el momento de la compra (o venta) del mismo. PFL = cotizacin en porcentaje del contrato en el momento de la liquidacin. N = nominal del contrato. Si L > 0, los vendedores obtienen una ganancia y los compradores una prdida en su posicin en el mercado de futuros, y a la inversa. En este caso habra que suponer la no existencia de mrgenes de variacin diarios, ya que de existir stos, la liquidacin sera la diferencia de cotizacin de los dos ltimos das.

Mecnica Operativa de las Opciones Mediante estas opciones el comprador de una call se protege de un descenso de los tipos de inters y el comprador de una put de una subida de los tipos de inters. Segn las expectativas de volatilidad, las estrategias de cobertura son las que se detallan:

Opciones OTC en Tipos de Inters Las opciones OTC sobre tipos de inters presentan una gran variedad, por sus diferentes tipos de activos subyacentes y por las formas de ejercicio. Para analizar las mismas se presenta un cuadro resumen al respecto:

Opciones Directas de Tasas En una opcin de este tipo el poseedor de la misma tiene derecho a endeudarse (o invertir) en el futuro a una tasa predeterminada y durante un perodo estipulado. Por analoga con otras opciones, la opcin call es la que da derecho a invertir y la put la que da derecho a endeudarse, aunque no todos los especialistas utiliza esta denominacin. Generalmente, los vendedores (o emisores) de estas opciones son los bancos, los cuales toman o prestan directamente los fondos si las opciones son ejercidas. Los inconvenientes de estas opciones son los siguientes: En primer lugar, dado que el ejercicio supone movimiento de fondos, la cobertura no se puede disociar del endeudamiento o inversin. Esto implica que si, por ejemplo, queremos cubrir con opciones put un prstamo a tipo de inters variable, estamos obligados a comprrselas al banco prestamista que puede no ofrecerlas o venderlas ms caras que otros bancos. Para operaciones de arbitraje y especulacin, el movimiento de fondos no es operativo. Por lo tanto, estas opciones no son demandadas a estos efectos, lo que resta liquidez a su mercado.

En tercer lugar, la transmisin a terceros de estas opciones es difcil, particularmente en el caso de las opciones de venta (derecho a endeudarse). Esto se debe a que en caso de ejercicio, el vendedor de la opcin asume el riesgo de crdito que representa el comprador. Por lo tanto, dado que la prima de la opcin estar en funcin del riesgo crediticio de un determinado comprador, el derecho de ste a vender a su vez la opcin exigir que el nuevo comprador tenga un nivel de riesgo crediticio similar al del primer comprador. Evidentemente, estos requisitos no permiten la existencia de un mercado secundario gil para las opciones put.

Opciones tipo FRA (fraptions) Las opciones tipo fra (forward rate agreement) u opciones de diferencias de tasas nacen para superar los inconvenientes de las opciones directas de tasas. En las opciones tipo fra, tambin denominadas en los mercados fraptions, el comprador tiene el derecho a recibir una liquidacin del vendedor si la diferencia entre el tipo de inters de ejercicio y el tipo de inters del mercado al vencimiento le es favorable segn el tipo de opcin poseda (compra o venta). Realmente estas opciones, al tener como activo subyacente un contrato fra tradicional, son ejercidas si al vencimiento la posicin tomada en el fra supone cobrar el importe de la liquidacin. Lgicamente, si el ejercicio supone la obligacin de pagar la liquidacin del fra subyacente, la opcin no ser ejercida. Por correspondencia con la terminologa de los fras, una opcin call da derecho a entrar en un fra como comprador y una opcin put da derecho a entrar en un fra como vendedor. Esto quiere decir que las opciones call se ejercen cuando el tipo de inters de ejercicio de las opciones es inferior al tipo de inters del mercado y que las opciones put se ejercen cuando sucede lo contrario. Debido a sus caractersticas, las opciones tipo fra no tienen los inconvenientes sealados a las opciones directas de tasas, lo cual explica que su contratacin y liquidez sea elevada en los principales mercados financieros (Estados Unidos, Francia, Gran Bretaa, etc.). La frmula de liquidacin es la tpica de los fras, es decir:

Siendo: L = importe de la liquidacin. Si L > 0, en un fra paga el comprador al vendedor. Si L < 0, la liquidacin la paga el vendedor. En opciones tipo FRA, las CALL se ejercen cuando L < 0 y las PUT cuando L > 0.

Los CAPS Un CAP es un contrato firmado con un banco que permite al comprador fijar el coste mximo de una deuda a medio y largo plazo, obtenida a tipo de inters variable (Euribor, Libor, etc.). La utilizacin de un CAP puede facilitar a una empresa limitar el riesgo de intereses de su financiacin a tipo variable a un nivel compatible con su cash-flow de explotacin. Estos contratos se negocian en diferentes divisas (USD, EUR,LIBRA, etc.). En el CAP el ejercicio es automtico en el sentido de que si en una fecha de vencimiento el tipo de inters de mercado supera al tipo de inters fijado en el CAP, el banco vendedor desembolsa una liquidacin compensatoria al comprador del CAP, sin que sea necesaria comunicacin alguna por parte de este ltimo. Para el comprador del CAP, este instrumento es verdaderamente una pliza de seguros a largo plazo que le protege del alza de los tipos de inters, por la que debe pagar una prima peridica anual o bien una prima nica en el momento de adquisicin del contrato. Generalmente, en los mercados ms desarrollados, los CAPS se negocian en base a primas nicas pagaderas al comienzo de la operacin

Floors Un FLOOR es la operacin simtrica al CAP. Mediante el FLOOR su poseedor se asegura de que la rentabilidad de una inversin a tipo de inters variable no ser inferior a la tasa garantizada en el correspondiente contrato. Lgicamente, los usuarios de los FLOORS son distintos a los que utilizan los CAPS. En general son inversores que tienen parte de su cartera invertida en ttulos o activos monetarios a tipo de inters variable (bancos, compaas de seguros, etc.) y que esperan que los tipos de inters van a descender en el futuro. Tericamente, podemos definir un FLOOR como un conjunto de opciones PUT tipo fra con vencimientos consecutivos y con el mismo tipo de ejercicio que corresponde a la tasa garantizada en el contrato.

Collars Los collars o collares son opciones tnel en tipos de inters. La razn de la contratacin de este instrumento es que permite reducir el coste de la cobertura a cambio de ceder parte del potencial de ganancias a favor del vendedor de la cobertura. Podemos distinguir dos tipos de collars: Collares prestatarios. Un collar prestatario supone la compra de un CAP y la venta simultnea de un FLOOR al banco vendedor del CAP, siendo el tipo de inters del FLOOR inferior al del CAP. De esta forma la prima del CAP a pagar se reduce por la prima del FLOOR vendido, y la cobertura es ms barata aunque ms rgida. Collares prestamistas. En sentido inverso, un collar prestamista supone la compra de un FLOOR y la venta simultnea de un CAP al banco vendedor del FLOOR, siendo el tipo de inters del CAP superior al del FLOOR. La motivacin de este instrumento es similar a la expuesta para el collar prestatario, es decir, cubrirse ante un posible descenso de los tipos de inters mediante un FLOOR, abaratando la cobertura a cambio de reducir el potencial de ganancias.

Swaptions Un SWAPTION es un contrato por el cual el comprador a cambio de una prima adquiere el derecho pero no la obligacin de entrar en una fecha determinada en un Swap de intereses de caractersticas predeterminadas. La contrapartida del Swap la debe realizar el vendedor si la opcin es ejercida. Podemos distinguir dos modalidades de SWAPTIONS: Swaptions de pagador fijo. En esta modalidad el comprador de la opcin tiene derecho a entrar en el Swap como pagador fijo. Al comprador le interesar ejercer el Swaption siempre que al

vencimiento el tipo de inters fijo cotizado para Swaps equivalentes en el mercado sea superior al tipo de ejercicio de la opcin. Por ejemplo, una empresa adquiere un Swaption de Pagador fijo al 5% contra Euribor tres meses por cinco aos, con un vencimiento de 90 das. Si a los 90 das, el tipo de inters fijo para Swaps a cinco aos es del 4,75% contra Euribor tres meses, la empresa no ejercer el Swaption ya que es ms rentable contratar un Swap en el mercado. Si por el contrario, la cotizacin fuese de 5,20% contra Euribor tres meses, s le interesara ejercer el Swaption. Swaptions de pagador variable. En esta modalidad el comprador tiene derecho a entrar como pagador variable. En este caso al comprador le interesar ejercer el Swaption si al vencimiento el tipo de inters fijo cotizado en el mercado para Swaps equivalentes es inferior al tipo de ejercicio de la opcin. Estos instrumentos relativamente sofisticados aparentemente cumplen una funcin de cobertura similar a los CAPS y FLOORS. As, un Swaption de pagador fijo nos cubre como un CAP ante alzas de los tipos de inters a medio y largo plazo, y un Swaption de pagador variable nos cubre como un FLOOR ante descensos de los tipos de inters a medio y largo plazo. Sin embargo, los Swaptions tienen un nivel de cobertura de peor calidad que los CAPS y FLOORS y, por lo tanto, son ms baratos. Esto se debe a que un Swaption, una vez ejercido, nos sita en una posicin con riesgo de prdidas ante la evolucin futura de los tipos de inters. Por ejemplo, imaginemos que una empresa adquiere un Swaption de pagador fijo a cinco aos, a un tipo de ejercicio del 5% Euribor trimestral con un vencimiento de seis meses. A los seis meses los Swaps a cinco aos cotizan al 5,5% Euribor trimestral, por lo que la empresa ejerce el Swaption. Ahora bien, imaginemos que transcurridos tres meses desde la fecha de ejercicio del Swaption los tipos de inters caen en el mercado interbancario por debajo del 3,5% y se mantienen a este nivel hasta el vencimiento del Swap. Analizando la decisin a posteriori, lo mejor hubiese sido no ejercer el Swaption, aunque su ejercicio diese mejor resultado que la contratacin directa de un Swap. Sin embargo, si la empresa hubiese adquirido un CAP al 5% a cinco aos, habra aprovechado plenamente el descenso de los tipos de inters. En sntesis, podemos observar que aunque los Swaptions sean un instrumento a medio y largo plazo, la opcin que incorporan es slo a corto plazo (hasta el vencimiento o fecha de ejercicio del Swaption), mientras que los CAPS y FLOORS son opciones (o combinaciones de opciones) a medio y largo plazo.

OPCIONES SOBRE INDICES BURSATILES

Las opciones sobre ndices burstiles son un instrumento bsico para la gestin moderna de una cartera de acciones. Es conveniente analizar los futuros sobre ndices burstiles que en muchos casos son el subyacente de estas opciones previamente. Antecedentes de Futuros. La idea sobre un contrato de futuros sobre un ndice naci en 1977 en un comit de bolsa en Kansas City (Kansas City Board of Trade-KCBOT). En principio se pens en crear un contrato de futuros sobre el ndice Dow Jones pero no se lleg a un acuerdo con la empresa Dow Jones & Company sobre la utilizacin de su ndice. El 24 de febrero de 1982, se comenz a negociar en la KCBOT un contrato sobre el ndice Value Line Composite. A partir de esta fecha otras bolsas introdujeron otros contratos similares. La Chicago Mercantile Exchange, en abril de 1982, introduce la negociacin del contrato Standard & Poors 500. El contrato ms negociado, tanto en nmero de contratos como en volumen en euros, es sin lugar a dudas el S&P 500. En segundo lugar, a nivel mundial se sita el contrato sobre el ndice de la zona euro Dow Jones EuroSTOXX50, que en el mismo perodo tuvo una negociacin superior a los 70 millones de contratos, que equivalen a ms de 2 billones de . La mecnica operativa de los contratos de futuros sobre ndices burstiles es similar a la de otros contratos de futuros con una caracterstica peculiar: dada su naturaleza, estos contratos deben ser liquidados en metlico a su vencimiento. El valor monetario de compra o venta de un contrato es igual a:

Siendo: Vm = valor monetario del contrato. Pit = precio o cotizacin de compra o venta del contrato sobre el ndice. m = multiplicador. Los contratos de futuros sobre ndices no son slo una mera apuesta sobre la evolucin futura de un determinado ndice burstil. Adicionalmente, cumplen otras funciones econmicas como las siguientes: a) Permiten cubrir parcialmente riesgos de precios a los aseguradores, mediadores (dealers) y creadores de mercados en acciones. Si un banco de negocios asegura una colocacin de acciones a un precio determinado, la venta de contratos de futuros sobre ndices le cubre del riesgo de cada del precio de las acciones aseguradas, derivada de un descenso general de las cotizaciones burstiles. Lgicamente esta cobertura debe ajustarse en funcin del coeficiente de volatilidad () de la accin en particular, aunque siempre existir cierto riesgo de correlacin.

b) Cobertura de flujos de caja futuros: Para los inversores institucionales (fondos de pensiones, fondos de inversin, etc.) con una estructura de ingresos en el futuro, ms o menos conocida, la compra de contratos en ndices les permite asegurar a los niveles actuales la cotizacin de sus inversiones futuras.

Las opciones sobre ndices burstiles admiten dos modalidades segn su forma de liquidacin: Opciones sobre ndices. Opciones sobre futuros sobre ndices. En las primeras, el ejercicio supone una liquidacin en efectivo para el comprador determinada por la diferencia entre el valor del ndice en la fecha de ejercicio y el precio de ejercicio, en base al correspondiente multiplicador. En las segundas, el ejercicio supone una posicin de compra o de venta de futuros sobre ndices, segn la modalidad de la opcin. En ambos casos, se puede adoptar la modalidad europea o americana. Adicionalmente, estas opciones se negocian en mercados organizados o en mercados OTC. La valoracin de ambos tipos de opciones no ofrece ninguna complejidad adicional, se tomara como precio del subyacente, el precio de un contrato de futuros de idntico vencimiento. Tericamente, este enfoque no plantea problemas si el mercado est bien arbitrado entre futuros y acciones, ya que al vencimiento de la opcin, el precio del futuro y el ndice deben coincidir. Como indican Brenner, Courtadon y Subrahmanyam (1989), ya que ambas opciones, sobre futuros y sobre el ndice, se basan en instrumentos con valores potenciales idnticos, un mercado racional les debe asignar la misma prima, siempre y cuando sean opciones europeas sin posibilidad de un ejercicio anticipado. Ahora bien, si el mercado no est bien arbitrado, la opcin sobre ndices debe valorarse segn otros modelos como el de Merton (1973) o el binomial para una opcin europea sobre una accin que paga dividendos. En este caso el ndice burstil y sus dividendos asociados seran la accin subyacente.

Cobertura de Carteras con Opciones sobre Indices El ratio de cobertura con opciones sobre ndices burstiles viene dado por la expresin:

siendo: = coeficiente de volatilidad de la cartera o accin a cubrir con opciones sobre ndices (o futuros sobre ndices) burstiles. A efectos ilustrativos, el Cuadro 12.2, nos proporciona los valores de la para las 35 acciones de IBEX-35 para su cobertura con dicho ndice. Pc = importe a precio de mercado de la posicin a cubrir. m = multiplicador monetario de los contratos sobre ndices burstiles. PI = valor del ndice en el momento de la cobertura.

La combinacin calidad-coste de la cobertura vendr determinada por el precio de ejercicio elegido en las opciones y la prima asociada. Por otra parte, conviene sealar que la cobertura ser mejor cuanto ms diversificada est la cartera a cubrir ya que el coeficiente ser ms estable y existir un menor riesgo de correlacin. Otras alternativas de cobertura son los futuros o adoptar una posicin delta neutral con las opciones sobre ndices. Portafolio Insurance y Opciones sobre ndices Los gestores de inversiones particularmente de renta variable estn interesados, en muchas ocasiones, en el aseguramiento contra la cada del valor de sus carteras por debajo de cierto nivel. Esto se puede lograr por ejemplo mediante la compra de opciones PUT sobre un ndice burstil. Por ejemplo, supongamos un gestor de una cartera bien diversificada de acciones espaolas. En una fecha dada, el ndice IBEX-35 se sita en 7.000 puntos y el gestor quiere asegurar cadas burstiles superiores al 10% sobre los niveles actuales de precios. La estrategia de aseguramiento de la cartera podra consistir simplemente en la compra de opciones PUT sobre el IBEX-35 a un precio de ejercicio de 6.300 (7.000 10% 7.000). Con la compra de las PUT fuera de dinero en un ratio de cobertura apropiado, la cartera sera compensada va un mayor valor de las primas si las cotizaciones burstiles caen ms de un 10%. La estrategia del portfolio insurance o aseguramiento de carteras incluye como una tcnica posible a la compra de opciones PUT. Sin embargo, lo ms comn ha sido identificar con el trmino PORTFOLIO INSURANCE a la creacin sinttica de opciones sobre acciones o ndices burstiles. La creacin sinttica de opciones se puede realizar operando en futuros sobre ndices burstiles o sobre las propias acciones.

CONCLUSIONES

1. Las opciones financieras presentan alternativas de solucin que permiten reducir el riesgo de operaciones financieras clsicas como las inversiones, el apalancamiento, el tipo de cambio y otras, sin embargo, dicho riesgo no se reduce totalmente, por lo que su eleccin siempre depender tambin de la aversin al riesgo que tengan las personas e instituciones. 2. Las opciones financieras son producto de una modernizacin financiera, y no solo presentan un interesante campo sin abordar, sino tambin un nicho de oportunidad que incluso puede atraer la inversin extrajera a nuestro pas, si se considera que estos instrumentos mejoran la garanta de desarrollo de productos financieros tradicionales. 3. Es importante resaltar que las opciones financieras son sumamente flexibles, dada la cantidad de estas que pueden desarrollarse, por lo tanto la necesidad de coberturas puede darse y debe de analizarse no solo desde una perspectiva de estrategia nica, sino tambin a travs de la combinacin de varias de ellas. 4. Se vuelve relevante la realizacin de diversos escenarios dinmicos en la contratacin adquisicin y venta de opciones financieras, pues nunca debe de perderse de vista que hoy mas que nunca el mercado internacional de valores es en extremo variable, con su consabida influencia en el mercado local, por lo que un buen financiero deber preveer varios escenarios en los cuales podra actuar y la consecuencia de las variaciones en variables macroeconmicas.

Fuentes y Bibliografa
http://todoproductosfinancieros.com/%C2%BFque-es-una-opcion-financiera/ http://www.rankia.com/articulos/210075-estrategias-opciones-financieras-i

Opciones Financieras y Productos Estructurados, Segunda Edicin, Prosper Lamothe Fernandez Macgraw Hill, 2003