O segredo estratgico do private equity

O imenso retorno obtido por firmas de participaes desperta admirao e inveja. Em geral, tais retornos so atribudos a endividamento pesado, concentrao no fluxo de caixa e nas margens, iseno das normas que regem empresas de capital aberto e altos incentivos a gerentes operacionais.O sucesso de firmas de private equity, no entanto, est fundado basicamente na estratgia de comprar para vender algo raramente feito por empresas de capital aberto, que em busca de sinergia costumam comprar para manter.

A principal vantagem de comprar para vender simples, mas comumente ignorada, explicam os autores. Para o private equity, o alvo ideal uma empresa m gerida ou subavaliada, o que abre a oportunidade nica de incremento do valor. Uma vez promovido esse aumento, a firma de participaes vende a empresa pelo mximo retorno possvel. J uma empresa que compra outra dilui o retorno do investimento ao permanecer com a adquirida depois de atingido esse pico de crescimento do valor.

Empresas de capital aberto que competem nessa arena podem garantir ao investidor retornos melhores do que os de firmas de participao. Para tanto, teriam duas opes: uma copiar o modelo do private equity, como fizeram as empresas de investimento Wendel e Eurazeo com espetaculares resultados. A outra adotar uma abordagem flexvel, ficando com a empresa adquirida enquanto for possvel somar valor ao negcio. Isso seria uma vantagem em relao a fundos de private equity, que tm um prazo estabelecido para liquidar o investimento.

Nos dois casos h desafios para a empresa de capital aberto, incluindo a tributao sobre ganhos de capital e a falta de jeito para a gesto de investimentos. A grande barreira, contudo, pode ser a incapacidade de se desfazer de um negcio saudvel e de enxergar a coisa toda como firmas de participaes como a coroao de uma transformao de sucesso, no um erro estratgico.

A ttica de "comprar para vender" pode garantir ao investimento um retorno muito maior do que a de "comprar para manter". Veja por qu.

Private equity. Eis um termo que segue despertando admirao, inveja e no ntimo de muitos dirigentes de empresas de capital aberto temor. Nos ltimos anos, firmas de participaes embolsaram somas imensas no sem controvrsia e foram no encalo de empresas cada vez maiores. Segundo a Dealogic, que faz um levantamento de aquisies, o valor global de compras efetuadas por firmas de participaes acima de US$ 1 bilho subiu de US$ 28 bilhes em 2000 para US$ 502 bilhes em 2006. E, embora o cenrio tenha adquirido contornos mais desafiantes para o private equity, com o aumento de taxas de juros e maior fiscalizao por parte de autoridades, esse valor atingiu US$ 501 bilhes j no primeiro semestre de 2007.

A fama imputada ao private equity de produzir uma valorizao dramtica do investimento contribuiu para essa disparada. Essa capacidade de obter retornos elevados costuma ser atribuda a uma srie de fatores: incentivos irresistveis tanto para gerentes da carteira de participaes da firma quanto para gestores operacionais das empresas adquiridas; endividamento pesado, o que traz vantagens fiscais e de financiamento; foco inarredvel na melhora do fluxo de caixa e das margens; e iseno de normas restritivas que regem a empresa de capital aberto.

Mas o motivo fundamental do crescimento e dos elevados retornos do private equity algo que at aqui recebeu pouca ateno, talvez por ser to bvio: a ttica dessas firmas de comprar empresas e, depois de um perodo de transio no qual o desempenho da companhia adquirida rapidamente turbinado, vender o negcio. A estratgia, que representa a combinao da gesto de empresas e da gesto de carteiras de investimentos, est na raiz do sucesso do private equity.

Empresas de capital aberto que, se compram outras, invariavelmente com a inteno de integr-las em carter permanente a suas operaes tm muito a aprender com a abordagem do comprar-para-vender. Para tanto, precisam primeiro entender como, nas mos de firmas de private equity, tal ttica to eficaz.

Cenrio ideal para o private equity

claro que uma empresa de capital aberto no pode adotar indiscriminadamente a estratgia de comprar para vender que no faz sentido se a empresa adquirida for promover importantes sinergias com a atual carteira de negcios da adquirente. No , obviamente, uma estratgia boa quando o principal apelo de uma aquisio a perspectiva de crescimento orgnico a longo prazo.

Como demonstrou o setor de private equity, no entanto, a estratgia perfeita quando, para explorar uma oportunidade nica de gerao de valor de curto a mdio prazo, preciso assumir diretamente a posse e o controle da empresa visada. Em geral essa oportunidade surge quando a empresa alvo no vinha sendo bem administrada e, portanto, exibe desempenho insatisfatrio. Ou, ento, quando uma empresa est desvalorizada por seu potencial no ser imediatamente bvio. Nesses casos, uma vez efetuadas as mudanas necessrias para a valorizao do negcio o que costuma tomar entre dois e seis anos , faz sentido vender a empresa e buscar novas oportunidades (firmas de private equity, alis, so obrigadas a se desfazer de suas participaes a certa altura; veja o quadro Como funciona o private equity).

A vantagem de comprar para vender, nesse caso, bvia embora, de novo, amide desprezada. Imaginemos uma empresa que, ao ser adquirida, rapidamente se valorize, dando um retorno anual ao investidor de, digamos, 25% ao ano no primeiro trinio e, depois disso, uns 12% ao ano, algo mais modesto, mas ainda saudvel. Uma firma de private equity que, luz da estratgia de comprar para vender, passasse o negcio adiante em trs anos, teria um retorno anual de 25%. J uma empresa de capital aberto diversificada que tivesse um desempenho operacional idntico com a empresa adquirida mas, como de praxe, nela visse um investimento de longo prazo teria um retorno cada vez mais prximo dos 12% quanto mais tempo ficasse com o negcio. Em seu caso, manter a empresa adquirida uma vez efetuadas as mudanas geradoras de valor teria o efeito de diluir o retorno final.

No incio da atual febre de aquisies, o setor de private equity ganhou, sobretudo, com a compra de braos marginais de grandes empresas de capital aberto. Sob a gesto anterior, essas operaes no raro tinham sido tratadas com descaso e submetidas a metas inadequadas de desempenho e outros entraves. Ainda que bem administradas, talvez no tivessem um histrico independente, pois a controladora integrara suas operaes s de outras divises, dificultando a avaliao do negcio. At 2004, a venda de divises indesejadas por empresas de capital aberto foi a categoria mais importante de grandes aquisies efetuadas por firmas de private equity, segundo a Dealogic. Alm disso, o louvado currculo de altos retornos em investimentos das principais firmas do ramo vem, sobretudo, dessa modalidade de aquisio.

Ultimamente, o private equity interessado num crescimento maior desviou seu foco para a aquisio de empresas de capital aberto em sua totalidade (veja o quadro Novo foco do private equity). Isso gerou novos desafios para firmas do ramo. Em empresas de capital aberto, o que era fcil melhorar no desempenho j foi melhorado graas a uma governana melhor ou a presses de fundos de hedge. Caso possua participao considervel numa empresa de capital aberto, um fundo desses pode (sem necessidade de adquirir o controle da empresa) pressionar o conselho para promover mudanas importantes como vender ativos desnecessrios ou uma diviso marginal. Uma empresa que precisa ter seu capital fechado para que o desempenho melhore vai exigir mudanas que poro prova a capacidade de implementao de uma firma de private equity muito mais do que uma diviso de negcios poria. Quando compraram a Wincor Nixdorf da Siemens, em 1999, a KKR e a GS Capital Partners (brao de private equity da Goldman Sachs) puderam manter a equipe gestora existente e seguir seu plano para ampliar receita e margens. J quando o capital da Toys R Us foi fechado, em 2005, KKR, Bain Capital e Vornado Realty Trust tiveram de substituir a equipe de cpula inteira e formular toda uma nova estratgia para a empresa.

Muitos prevem, ainda, que financiar grandes transaes vai ficar muito mais difcil, pelo menos no curto prazo, caso haja uma alta cclica nas taxas de juros e o crdito barato acabe. Outra dificuldade seria se desfazer do investimento com a reabertura do capital da empresa. que, devido ao elevado volume de aquisies do momento, o nmero de

IPOs (oferta inicial de aes em bolsa) de grande porte poderia superar a capacidade do mercado de absorver novos papis daqui a alguns anos.

Ainda que a atual mar de investimento do private equity baixe, as vantagens especficas da ttica de comprar para vender e as lies que isso traz para empresas de capital aberto seguiro a. Uma lio que, por estar destinada a ser vendida em breve, toda empresa na carteira de uma firma de participaes est sob os holofotes e sente constante presso para dar resultados. J uma diviso de negcios que pertence h um tempo a uma empresa de capital aberto e tem desempenho razovel, embora nada espetacular, em geral no prioridade para a cpula. Alm disso, j que todo investimento feito por um fundo de private equity numa empresa deve ser liquidado antes que o fundo seja desativado, possvel medir precisamente o retorno sobre a aplicao. Com isso, fcil criar incentivos para gestores do fundo e para executivos no comando da empresa incentivos diretamente ligados ao valor, em dinheiro, recebido por investidores do fundo. No o que acontece com gerentes de divises de empresas de capital aberto, ou mesmo com executivos da empresa-me.

E j que compra apenas com a inteno de vender, a firma de private equity no seduzida pela possibilidade, muitas vezes irresistvel, de promover a partilha de custos, recursos ou clientes entre distintos negcios. Sua gesto enxuta e focada e evita a perda de tempo e dinheiro tipicamente observada quando braos de uma empresa, responsveis por uma srie de operaes com pouco elo entre si e interessados em justificar sua permanncia na carteira, buscam em vo obter sinergias.

Por ltimo, o giro relativamente acelerado de negcios imposto pela vida limitada de um fundo significa que firmas de private equity adquirem know-how rapidamente. O Permira, um dos maiores e mais bem-sucedidos fundos de private equity da Europa, fez mais de 30 aquisies de vulto e se desfez de mais de 20 empresas distintas de 2001 a 2006. Poucas empresas de capital aberto conquistam tamanha experincia em comprar, reestruturar e vender.

Vias para a empresa de capital aberto

Com a escalada triunfal do private equity, empresas de capital aberto deixaram de lado a aquisio geradora de valor caracterstica de firmas de participaes. Em vez disso, se concentraram em aquisies movidas a sinergia. Conglomerados que compram negcios avulsos cujo desempenho traz considervel potencial de avano como fizeram ITT e Hanson saram de moda. Com isso, firmas de private equity enfrentaram pouca disputa em aquisies de perfil ideal. Dado o sucesso dessas firmas, hora de empresas de capital aberto considerarem se possvel competir de modo mais direto nesse espao.

Vemos duas opes. A primeira adotar o modelo de comprar para vender. A segunda encarar o controle da empresa adquirida de modo mais flexvel, contrapondo a disposio de mant-la na carteira a longo prazo ao compromisso de se desfazer do negcio assim que a diretoria da matriz julgar que no h mais valor a agregar.

Comprar para vender. Empresas interessadas em adotar essa abordagem em sua forma pura enfrentam considerveis barreiras. Uma o desafio de transformar uma cultura interna na qual a estratgia de comprar para manter arraigada. Para tanto, preciso no s abandonar noes consagradas sobre a integridade da carteira da empresa, mas tambm adquirir novos recursos e, quem sabe, at reformar drasticamente a capacitao e as estruturas da empresa.

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Nos Estados Unidos, h ainda um entrave fiscal. Enquanto fundos de private equity so constitudos como sociedade fechada e, portanto, isentos do imposto sobre ganhos de capital decorrentes da venda de negcios, empresas de capital aberto pagam a alquota comumente aplicada a transaes do gnero diferena fiscal que no compensada por uma menor tributao da pessoa fsica do investidor de empresas de capital aberto. Essa tributao maior reduz muito o apelo da empresa de capital aberto como ve-culo para aquisio e venda de empresas aps a valorizao. Empresas de capital aberto na Europa enfrentavam barreira similar barreira que, nos ltimos cinco anos, foi demolida na maioria dos pases da regio, garantindo s europias uma posio fiscal muito melhor na hora de comprar para vender (vale observar que essas duas questes fiscais foram alvo de debate nos EUA. A primeira se firmas de private equity que abrem o capital devem ser tratadas como sociedades fechadas ou empresas de capital aberto para fins tributrios intimamente ligada questo que levantamos; a segunda se parcela de lucro que scios de firmas de private equity obtm da venda de negcios em fundos sob sua gesto deve ser aplicada a baixa alquota para ganhos de capital de pessoa fsica ou a alquota maior de imposto de renda comum bem distinta).

Apesar dos obstculos, certas empresas de capital aberto conseguiram formular um bom modelo para comprar e vender. Duas empresas h muito atuantes no mercado mdio de aquisies (com valor entre US$ 30 milhes e US$ 1 bilho) so de capital aberto: a American Capital Strategies, cujo valor de mercado era recentemente de US$ 7 bilhes, e a 3i, do Reino Unido, cujo valor de mercado de cerca de US$ 10 bilhes. Ambas acharam maneiras de contornar a tributao sobre ganhos de capital de pessoa jurdica (o Reino Unido s aboliu o imposto em 2002) com estruturas organizacionais atpicas uma empresa de desenvolvimento de negcios no caso da American Capital e um fundo de investimento no caso da 3i. Essas estruturas impem, no entanto, limites jurdicos e regulatrios s operaes das empresas; h restries, por exemplo, capacidade de firmas de desenvolvimento de negcios de adquirir empresas de capital aberto e ao volume de endividamento. Isso reduz o apelo dessas estruturas como veculo para a disputa com o private equity, pelo menos em grandes aquisies nos EUA.

O fim de desincentivos fiscais na Europa fez surgir um punhado de firmas de participaes de capital aberto. As duas maiores so francesas: Wendel e Eurazeo. Ambas registraram belos retornos no investimento em aquisies. A Eurazeo, por exemplo, obteve uma taxa mdia de retorno interno de 53% ao se desfazer de trs grandes empresas Terreal, Eutelsat e Fraikin adquiridas nos ltimos cinco anos (nos EUA, onde empresas de capital fechado podem optar, assim como sociedades privadas, por no ficarem sujeitas ao imposto de pessoa jurdica, a Platinum Equity tornou-se uma das empresas de capital fechado de crescimento mais acelerado do pas ao disputar a compra de subsidirias de empresas de capital aberto).

A disputa entre empresas de capital aberto e firmas de participaes no mercado de compra, transformao e venda de empresas pode ser muito benfica para o investidor. Fundos de private equity tm baixa liquidez e elevado risco devido ao pesado endividamento; alm disso, o investidor aplica no fundo, mas no tem nenhuma influncia sobre sua gesto. Em contrapartida, quem investe espera um alto retorno. Mas, embora certas firmas de private equity tenham dado retornos excelentes para seus investidores, no longo prazo o retorno lquido mdio obtido pelo investidor em fundos de participaes nos EUA praticamente o mesmo do retorno geral para o mercado acionrio.

Gestores de fundos de private equity, por sua vez, recebem polpudas compensaes, com pouco investimento inicial. Em pagamento por assumirem a iniciativa de levantar fundos, administrarem investimentos e promoverem seus benefcios, estruturaram acordos de modo que uma grande parcela do retorno bruto fica com eles cerca de 30%, depois de somadas taxas de administrao e outras. E isso sem computar retornos obtidos com seu investimento particular nos fundos que administram. Empresas de capital aberto que adotam a estratgia de comprar para vender talvez sejam um melhor negcio para o investidor por serem negociadas diariamente em bolsa e terem de prestar contas aos acionistas.

De onde pode surgir um nmero considervel de rivais de capital aberto para enfrentar o private equity? Ainda que entendam em tese o apelo da estratgia do private equity, poucas das grandes empresas de capital aberto da atualidade industriais ou de servios tendem a adot-la. Isso assustaria seus investidores. Alm disso, poucos executivos assumiriam com facilidade um papel mais voltado gesto de investimentos. Scios em firmas de private equity em geral vieram de bancos de investimentos e gostam de comprar e vender. A maioria dos executivos no comando de empresas veio da chefia de divises de negcios e gosta de administrar.

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Seguir a estratgia de comprar para vender talvez seja mais fcil para empresas de capital aberto do setor financeiro. Assim como fizeram a Wendel e a Eurazeo, outras empresas de investimentos podem se converter ao estilo de gesto do private equity. Certas firmas de participaes podem resolver assim como fez a americana Ripplewood com a oferta inicial de aes da RHJ International na bolsa de Bruxelas abrir o capital de toda uma carteira de investimentos. Bancos de investimento mais experientes talvez sigam o exemplo do Macquarie Bank, que criou a Macquarie Capital Alliance Group, empresa negociada na bolsa de valores da Austrlia e voltada a oportunidades de aquisio para posterior venda. Alm disso, gestores tarimbados de private equity podem resolver levantar dinheiro no mercado para um fundo de aquisies por meio de uma IPO ( preciso distinguir esses exemplos da IPO da firma de participaes Blackstone; no caso, foi aberto o capital da firma que administra os fundos Blackstone, no dos fundos propriamente ditos).

Flexibilidade de ao. Essa estratgia pode exercer um apelo maior para grandes empresas industriais e de servios do que a de comprar para vender. luz dessa abordagem, a empresa mantm o negcio enquanto puder somar um

valor significativo com a melhora do desempenho e a promoo do crescimento. Est, porm, igualmente disposta a se desfazer do negcio quando isso j no for possvel. A deciso de vender ou desmembrar a empresa adquirida vista como a coroao de uma transformao de sucesso, no o resultado de um erro estratgico anterior. Ao mesmo tempo, a empresa livre para ficar com um negcio adquirido uma vantagem potencial em relao a firmas de private equity, que s vezes precisam abrir mo de ganhos que seriam auferidos com a reteno do investimento por um prazo maior.

provvel que a flexibilidade de ao seja mais atraente para empresas com uma carteira de operaes que no partilham muitos clientes ou processos. Peguemos a General Electric. No decorrer dos anos, a empresa demonstrou que a matriz pode, sim, somar valor a uma srie de operaes diversificadas. A equipe central no comando da GE ajuda a cultivar habilidades administrativas (como disciplina em custos e foco na qualidade) em todas as divises e garante que tendncias maiores (como o offshoring para a ndia e o acrscimo de servios em operaes de manufatura) sejam devidamente exploradas por todas. Embora aqui e ali algum sugira que o grupo deveria se desmembrar, a direo central da empresa conseguiu criar e sustentar margens elevadas por toda a carteira, o que sugere que adquirir outras empresas em busca apenas de sinergia seria um erro.

Alis, com sua clebre tarimba administrativa, a GE provavelmente tem mais recursos para corrigir um desempenho operacional insatisfatrio do que firmas de private equity.

Contudo, para garantir ao investidor os benefcios da flexibilidade de ao a GE teria de estar atenta ao risco de manter um negcio na carteira mesmo quando a cpula j no pode contribuir para qualquer valorizao substancial do negcio. A GE famosa pela tese de que, todo ano, os 10% de gerentes de pior desempenho devem ser cortados. Para garantir uma gesto agressiva de investimentos, a empresa talvez devesse (num lance qui menos polmico) impor a venda, todo ano, dos 10% de operaes com o menor potencial para agregar valor.

Naturalmente, a GE seria tributada por ganhos de capital sempre que se desfizesse de uma empresa. Somos da opinio de que os entraves fiscais que penalizam empresas americanas de capital aberto e no fundos de private equity e empresas de capital fechado devem ser abolidos. Mas, mesmo luz da legislao tributria vigente nos EUA, empresas de capital aberto tm sadas para suavizar essa carga. Uma delas a ciso. Na operao, os acionistas da controladora recebem uma participao na nova entidade, independente. A penalidade fiscal no se aplica aqui: depois da ciso, um acionista pode vender aes do novo negcio sem ter de pagar impostos sobre ganhos de capital de pessoa jurdica.

At aqui no vimos nenhuma empresa de capital aberto de grande porte seja na manufatura, seja em servios que utilize abertamente a flexibilidade de ao para competir pela nata dos negcios visados pelo private equity. Embora muitas empresas vivam fases de desova de negcios, o objetivo em geral tornar uma carteira diversificada mais focada e mais sinergtica, e no realizar o ganho de uma iniciativa triunfal e concluda de melhora de desempenho. At conglomerados como ITT e Hanson, habituados a comprar e focados em oportunidades nas quais possvel melhorar o desempenho, acabavam no aceitando facilmente a venda ou ciso de um negcio cujo valor j no podia ser aumentado e, portanto, tinham dificuldade para sustentar o crescimento dos lucros. Mas, diante do sucesso do modelo de private equity, preciso repensar velhos tabus sobre a venda de operaes.

Definio e execuo da estratgia

Conforme vimos, competir com firmas de private equity abre belas oportunidades para empresas de capital aberto. No , porm, algo fcil. preciso saber investir (tanto comprar quanto vender) e melhorar a gesto operacional. O desafio similar ao da reestruturao de uma empresa exceto pelo fato de que deve ser constantemente retomado. A empresa no volta a agir como sempre agiu depois de concludo o excruciante trabalho de transformao.

Competir com o private equity para tentar gerar valor ao acionista far sentido sobretudo para empresas cujas operaes no tm estreito vnculo umas com as outras (para detalhes sobre o leque de abordagens de investimento

adotadas por fundos e empresas na hora de comprar, veja o quadro Potenciais estratgias de carteira). Para decidir se a ttica salutar para uma empresa, seus executivos devem responder a uma srie de perguntas difceis:

possvel identificar e calcular corretamente o valor de negcios com potencial de valorizao? Para cada acordo fechado, uma firma de private equity pode considerar dezenas de alvos potenciais. Muitas delas dedicam mais esforo a essa tarefa do que a qualquer outra. Gestores de private equity costumam vir de bancos de investimento ou de consultorias de estratgia, e muitas vezes possuem tambm experincia operacional. Utilizam sua vasta rede de contatos empresariais e financeiros, incluindo potenciais scios em transaes, para localizar novas oportunidades. Sua tarimba na projeo de fluxos de caixa permite uma alta alavancagem mas com risco aceitvel. Se for adotar a estratgia de comprar para vender, ao menos em parte de sua cesta de negcios, uma empresa de capital aberto precisa avaliar a prpria capacidade nesses quesitos e, se estiver deixando a desejar, determinar como adquirir ou desenvolver tal capacidade.

Sua empresa possui qualificao e experincia para transformar o desempenho de um negcio de medocre em estelar? Firmas de private equity costumam ser mestras em montar equipes executivas fortes, altamente motivadas. s vezes, basta dar aos dirigentes atuais incentivos melhores para que se saiam bem e mais autonomia do que tinham sob o comando anterior. Outra possvel sada contratar executivos da concorrncia. Ou, ainda, trabalhar com um grupo de empreendedores seriais que, embora no pertenam aos quadros da empresa, j atuaram mais de uma vez a seu lado em aquisies passadas.

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Boas firmas de private equity sabem, alm disso, identificar um ou dois fatores estratgicos cruciais e capazes de melhorar o desempenho. So clebres por excelentes mecanismos de controle financeiro e pelo incessante foco nos fundamentos do desempenho: receita, margens operacionais e fluxo de caixa. Uma estrutura de governana que elimina uma camada de gesto scios de private equity exercem o papel tanto da cpula executiva quanto do conselho de administrao permite que essas firmas tomem decises importantes com rapidez.

medida que vai comprando, uma firma de participaes acumula experincia com reestruturaes e burila suas tcnicas de melhora da receita e das margens. Uma empresa de capital aberto precisa avaliar se conta com experincia similar no currculo e, caso conte, se executivos de importncia vital podem ser liberados para enfrentar os novos desafios de transformao.

bom lembrar que, embora certas firmas de private equity tenham profissionais de operaes que se dedicam a melhorar o desempenho do negcio adquirido, a maioria no possui solidez e profundidade na gesto operacional. Isso poderia ser um trunfo para empresas de capital aberto que adotem a estratgia de comprar para vender e resolvam competir com firmas de participaes.

Sua empresa capaz de lidar com um fluxo constante de compra e venda de negcios? Firmas de private equity sabem montar e administrar um fluxo de aquisies e fuses. Tm uma boa noo de quantas candidatas preciso avaliar para cada oferta feita e a probabilidade de que determinado acordo decole. Graas a processos disciplinados, no aumentam o valor de uma oferta s para atingir metas anuais de investimento.

Igualmente importante a capacidade dessas firmas de se desfazer de negcios seja localizando compradores dispostos a pagar bem, por razes financeiras ou estratgicas, seja com uma IPO bem-sucedida. Alis, firmas de private equity formulam a estratgia de retirada durante o processo de aquisio de uma empresa. Projees do valor nessa sada so, provavelmente, o fator de maior peso na hora de avaliar uma candidata e so continuamente monitoradas depois de firmado o acordo. Uma empresa de capital aberto deve avaliar no s sua capacidade de se desfazer de um negcio saudvel, mas tambm sua disposio para tal.

Caso sua resposta a cada uma das trs perguntas tenha sido afirmativa, o passo seguinte considerar que tipo de estratgia de carteira adotar.

Em tese, a flexibilidade de ao parece prefervel a uma estratgia rgida de comprar para vender, pois permitiria empresa tomar decises com base em avaliaes atualizadas daquilo que geraria mais valor. S que a flexibilidade de ao traz o risco de acomodao e a tentao de permanecer tempo demais com o negcio afinal, uma carteira de operaes estveis requer menos trabalho. Alm disso, difcil abordar com clareza essa estratgia na comunicao com investidores e com a prpria equipe gestora o que pode deixar todos sem saber ao certo o que a empresa far em seguida.

Na nossa opinio, empresas do setor financeiro tendero a optar pela abordagem de comprar para vender que, com o giro mais rpido dos negcios na carteira, depende mais do know-how em financiamento e investimento do que da tarimba operacional. Empresas industriais e de servios provavelmente optaro pela flexibilidade de ao. A nosso ver, empresas nas quais um acionista forte detm uma elevada fatia do capital acionrio teriam mais facilidade na comunicao dessa estratgia flexvel do que empresas com uma base pulverizada de acionistas.

Entre na roda
O crescimento fenomenal do private equity provocou um intenso debate pblico. Para alguns, essas firmas se limitam a desmantelar empresas para lucrar com seus ativos com investidores, scios e gestores do nicho explorando injustamente benefcios fiscais e brechas nas normas para ganhar somas indecorosas de dinheiro com prticas comerciais duvidosas. J quem defende o private equity considera superior o modo como tais firmas administram empresas.

Nossa opinio que o sucesso de firmas de private equity se deve, basicamente, singular estratgia de comprar para vender estratgia perfeita para revigorar empresas de gesto falha que precisam de um perodo de terapia intensiva. A vantagem fiscal injusta desfrutada por firmas de participaes se deve essencialmente tributao de ganhos de capital, no ao pagamento de juros em ttulos de dvida para proteger o lucro de impostos (afinal, empresas de capital aberto tambm podem financiar aquisies e outros investimentos com dinheiro emprestado). A bolada recebida por scios dessas firmas reflete o valor que geram mas tambm o fato, de certo modo surpreendente, de que investidores estejam dispostos a aplicar em fundos de private equity por um retorno mdio que, considerado o risco, parece baixo.

A nosso ver, chegou a hora de mais empresas de capital aberto superarem a averso tradicional a se desfazer de negcios que caminham bem e sair em busca de oportunidades para competir no terreno cobiado por firmas de private equity (migrao que seria acelerada se os EUA e outros governos seguissem o exemplo da Unio Europia e uniformizassem as normas fiscais). Com isso, empresas de capital aberto poderiam tirar proveito das oportunidades abertas pela estratgia de comprar para vender. Ganharia tambm o investidor, pois o aumento da competio criaria um mercado mais eficiente, com mais equilbrio entre o retorno obtido por scios de firmas de private equity e por investidores que aplicam em seus fundos. _________________________________________ Os autores so diretores do Ashridge Strategic Management Centre, em London. Felix Barber