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produits structurs Lundi27 mai 2013

Les produits Quanto ou la neutralisation totale des risques de change

Pa r Sacha J. Duparc*

Les actions des banques centrales et leurs effets sur le march des devises remettent la question de la protection contre les risques de change au centre des proccupations des investisseurs
La thmatique de la couverture des risques de change est au cur des proccupations des investisseurs. Les produits structurs leur offrent une flexibilit totale quant lexposition recherche au risque de change. Il existe notamment deux types de produits permettant soit de conserver cette exposition, soit de sen prmunir compltement. Le premier, dit composite, sappuie simplement sur une conversion de la monnaie de rfrence du sous- jacent au taux de change en vigueur: la performance dpend alors de la fluctuation de la devise du sous-jacent. Le second sappuie sur une stratgie dynamique de couverture des risques de change nomme Quanto (Quantity Adjusting Option). Celle-ci propose une protection intgrale contre les fluctuations du cours des devises. Cette protection totale offre linvestisseur une exposition pure lvolution des cours des valeurs sous-jacentes, cest--dire la possibilit de rpliquer lidentique la performance des sous-jacents en vitant les effets de change. La mcanique est la suivante, base sur un investissement de 1000 francs dans un structur Quanto sur le titre Apple. A lorigine, lmetteur place le nominal de 1000 francs et emprunte simultanment 1053 dollars soit 1000 francs un taux de change de 0,95 franc pour 1 dollar pour acqurir des titres Apple et ainsi obtenir la performance positive ou ngative du cours du sous-jacent. Le diffrentiel entre le taux dintrt peru en francs et le taux dintrt pay en dollars constitue la premire partie de la valeur de la couverture de change; quand le taux en dollars est suprieur celui en francs, leffet Quanto se soustrait lvolution du sous-jacent et vice versa. En cours de vie du produit, la position titres est continuellement ajuste selon lvolution des devises, afin de neutraliser les effets de change et de rpliquer fidlement la performance du sous-jacent. Dans lhypothse dun affaiblissement du billet vert, qui passerait de 0,95 0,90 franc, les 1000 francs initialement investis vaudraient 1111 dollars; dans cette situation, lmetteur devrait alors emprunter davantage de dollars pour se procurer le complment de titres Apple lui permettant dtre investi sur un nominal de 1111 dollars et non plus de 1053 dollars. Ainsi, lorsque la devise saffaiblit, lmetteur doit en emprunter davantage pour rinvestir le supplment dans les sous-jacents, et vice versa. Le niveau de corrlation entre le sous-jacent et la devise est donc fondamental. Une corrlation positive, soit une hausse concomitante des cours des sous-jacents accompagne dune apprciation de la monnaie locale, ncessite demprunter davantage de devises pour acqurir un nombre croissant de sous-jacents des cours plus levs. Dans ce cas, la mise en place dune couverture dynamique de change semble se faire au dtriment du produit linstant de son mission. A linverse, lorsque le niveau de corrlation est ngatif, le produit parat tre plus attractif quun autre produit composite comparable. En ralit, tout actif se ngocie dans un univers risque-neutre; il sagit dune opration dont la valeur concorde avec les diffrentiels de taux dintrt entre les monnaies ainsi que les niveaux de corrlation entre les devises et les sous-jacents lorigine. Les produits Quanto sont les seuls vhicules dinvestissement offrant une exposition pure la

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performance dun sous-jacent cot en devises trangres, une transformation littralement quivalente permettant linvestisseur de capitaliser exclusivement sur ses attentes vis--vis du sous-jacent sans avoir se soucier des alas des changes. *Chef de la structuration et du trading Produits structurs, BCV

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