N80l 1l08l00 N80l 1l08l00 N80l 1l08l00 N80l 1l08l00

fl88Q$
lNF8l$8ll$ lNF8l$8ll$ lNF8l$8ll$ lNF8l$8ll$
lkl800l0$
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2


ndice


Exerccios
1. Introduo 3
2. Polticas de Financiamento 6
3. Polticas de Investimento 10
4. Poltica de Dividendos 13
5. Fluxos de Tesouraria 14
6. Avaliao de Empresas 18

Resoluo de Exerccios
1. Introduo 23
2. Polticas de Financiamento 27
3. Polticas de Investimento 32
4. Poltica de Dividendos 36
5. Fluxos de Tesouraria 38
6. Avaliao de Empresas 41

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1. INTRODUO


1. A empresa XPTO, S.A. apresentou resultados por aco de 4 no ltimo ano tendo
pago um dividendo de 2 por aco. Na sua globalidade, os resultados retidos
aumentaram 12 milhes de euros durante o ano enquanto que o valor contabilstico
por aco no final do ano se situava nos 40. O capital da empresa no composto
por aces preferenciais e no foi efectuada nenhuma emisso de aces comuns
no decorrer do ano. Se a dvida total da empresa no final do ano for de 120 milhes
de euros, qual ser o rcio de dvida/activo da empresa?

2. Os dados seguintes dizem respeito empresa XPTO, S.A. (valores em milhes de
euros):
Meios lquidos de pagamento 100
Activo Fixo 283.50
Vendas 1 000.00
Rendimento lquido 50.00
Quick Ratio 2.0
Rcio Corrente 3.0
Tempo Mdio de Recebimento 40 dias
Rentabilidade dos Capitais Prprios 12%


O capital da empresa XPTO, S.A. no constitudo por quaisquer aces preferenciais
apenas aces comuns e dvida.

a) Para a empresa XPTO, S.A., calcule:
1. Os montantes a receber de clientes;
2. O montante das dvidas de curto prazo;
3. O valor do activo circulante;
4. O valor total do activo;
5. A rentabilidade do activo;
6. O valor das aces comuns;
7. O valor das dvidas de longo prazo
4
b) Na resposta a) deveria ter chegado concluso que a empresa XPTO tem a
receber de cliente o montante de 111.1 milhes de euros. Se a empresa
pudesse reduzir o perodo mdio de recebimento de 40 para 30 dias
mantendo tudo o resto constante, qual o montante de liquidez que poderia
gerar? Assumindo que esse montante ser utilizado para comprar aces
prprias ao seu valor contabilstico e assim reduzir o montante de aces
comuns, calcule os efeitos que essa actuao provocaria nos seguintes
indicadores:
1. A rentabilidade dos capitais prprios;
2. A rentabilidade do activo;
3. O rcio de dvida/activo total;

3. Assuma que nos encontramos agora no dia 1 de Janeiro de 2003 e que se espera
que a taxa de inflao seja de 6 por cento ao longo do ano de 2003. No entanto, o
aumento dos dfices no Oramento de Estado e o crescimento da economia faam
aumentar a taxa de inflao. Os investidores esperam que a taxa de inflao seja
de 7 por cento em 2004, 8 por cento em 2005 e 9 por cento em 2006. A taxa de juro
sem risco real encontra-se actualmente nos 3%. Assuma que no existem prmios
de risco de maturidade nas obrigaes com maturidade igual ou inferior a 5 anos.
Actualmente, a taxa de juro implcita nas Obrigaes do Tesouro de 11 por cento.

a) Qual a taxa de inflao mdia esperada para os prximos 4 anos?
b) Qual dever ser a taxa de juro implcita nas obrigaes com 4 anos de
maturidade?
c) Qual a taxa de inflao esperada implcita em 2007 dado que as
obrigaes cuja maturidade termina nesse ano tm um yield de 11 por
cento?

4. Nos quadros seguintes apresentam-se o balano sinttico e a demonstrao de
resultados da empresa XPTO:

5
Demonstrao de Resultados (em milhes de euros)

Vendas lquidas 12 000
Custo das mercadorias vendidas 9 100
Outras despesas 1000
Amortizaes 700
Lucros antes de juros e impostos 1 200
Juros Lquidos 400
Impostos 200
Lucros 600
Dividendos 172

Balano
Final do ano Incio do ano
Disponibilidades e ttulos de curto prazo 53 41
Contas a receber 566 377
Existncias 1 209 1 202
Outros activos circulantes 34 26
Total dos activos circulantes 1 862 1 646

Terrenos, instalaes e equipamento 6 851 6 859
Outros activos a longo prazo 2 015 2 070
Total dos activos 10 728 10 545

Dvidas de curto prazo 1 117 880
Contas a pagar 603 582
Outros passivos de curto prazo 605 602
Total do Passivo a curto prazo 2 325 2 064

Dvidas de longo prazo e locaes
financeiras
3 904 4 157
Outros passivos de longo prazo 1 879 1 922
Capital prprio 2 620 2 402
Total do Passivo e Capital Prprio 10 728 10 545

Calcule os rcios financeiros relevantes nos diversos domnios (endividamento,
liquidez, rentabilidade, etc.). Compare a situao da empresa no incio e no final do
exerccio.
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6
2. POLTICAS DE FINANCIAMENTO


1. A empresa XPTO, S.A. tem a seguinte estrutura de capital que se considerar
ptima:

Dvida 25%
Aces Preferenciais 15%
Aces Comuns 60%
Total Capital 100%

Espera-se para a empresa em questo um resultado lquido de 17 142.86 euros; a taxa
de payout de dividendos de 30%; a taxa de imposto considerada de 40% e os
investidores esperam que os resultados e os dividendos cresam a uma taxa constante
de 9% no futuro. A empresa pagou um dividendo de 3.60 por aco no ltimo ano e
as suas aces esto actualmente a ser transaccionadas a 60 cada. As Ots tm uma
yield de 11% e a aco mdia tem uma taxa de rentabilidade esperada de 14%. Por
ltimo, sabe-se que, o beta da empresa de 1.51. Os pressupostos a seguir
enunciados aplicar-se-o em novos aumentos de capital:

Aces Comuns: Novas aces comuns implicaro um custo de emisso de 10%;

Aces Preferenciais: Novas aces preferenciais podero ser vendidas a 100 cada
com um dividendo de 11. Os custos de emisso sero de 5 por aco;

Dvida: A dvida nova poder ser vendida a uma taxa de juro de 12%

a. Calcule o custo da dvida, das aces preferenciais, dos resultados retidos e
das novas aces comuns;
b. Qual o montante de novo capital que pode ser obtido antes da empresa vender
novas aces?
c. Qual o custo mdio ponderado quando a empresa cumpre os seus requisitos
quanto s aces socorrendo-se dos resultados retidos? E com novas aces
comuns?
7
2. A empresa XPTO, SA decidiu adquirir um camio novo. Uma alternativa consiste
em adquirir o camio atravs de um contrato de leasing de 4 anos implicando um
pagamento de 10 000 por ano pagos no incio de cada ano. O leasing inclui a
manuteno do veculo. Em alternativa, a empresa pode adquirir o camio por 40
000 financiando a compra atravs de um emprstimo bancrio no valor do camio
a amortizar num perodo de 4 anos e com uma taxa de juro de 10% ao ano. No
caso da hiptese de emprstimo para financiar a compra, a empresa teria que
pagar um custo de 1 000 por ano a pagar no final de cada ano. Sabe-se que o
camio tem um valor residual de 10 000 que coincide com o valor de mercado
esperado aps 4 anos, altura em que a empresa ter que substituir o camio
independentemente de optar pela compra ou pelo leasing. A taxa de imposto
considerada de 40%.

a. Qual o valor actual do custo do leasing?
b. Qual o valor actual do custo da hiptese da aquisio? Deve o camio ser
adquirido em leasing ou no?
c. A taxa de actualizao adequada a este caso a taxa depois da considerao
do efeito fiscal. Porqu?
d. O valor residual do camio o fluxo financeiro com maior risco na anlise.
Como deve a empresa incorporar o diferencial de risco desse fluxo financeiro
na anlise?


3. necessrio estimar o beta de uma empresa de alta tecnologia que composta
por trs departamentos com as seguintes caractersticas:

Departamento Beta Valor de Mercado
Computadores Pessoais 1.60 100 milhes de euros
Software 2.00 150 milhes de euros
Hardware 1.20 250 milhes de euros

a. Calcule o beta das aces da empresa.
b. Qual passaria a ser o beta das aces da empresa se a mesma desinvestisse
do sector do software?
8
c. Se, para efeitos de desinvestimento do sector de software fosse necessrio
calcular o valor do departamento respectivo, que valor do beta utilizaria nessa
estimativa?

4. A seguir apresentam-se os betas para as aces de 4 empresas no sector dos
produtos florestais bem como os seus rcios dvida / capital prprio.

Empresa Beta Rcio Dvida / Capital Prprio
Weyerhauser 1.15 33.91%
Champion International 1.18 54.14%
International Paper 1.05 45.50%
Kimberly-Clark 0.91 11.29%

(Assuma que todas as empresas se deparam com uma taxa de imposto de 40%)

a. Estime o beta no alavancado para cada empresa. O que dizem os betas no
alavancados em relao s empresas?
b. Assuma que a empresa Kimberly-Clark est a planear aumentar o seu rcio
Dvida / Capital Prprio para 30%. Qual ser ento o novo beta?
c. Se se estivesse a avaliar uma oferta pblica de venda no sector dos produtos
florestais, qual seria o beta a utilizar nessa avaliao? (Assuma que a empresa
em questo tem um rcio de Dvida / Capital Prprio de 40%).

5. A seguir apresentam-se as estruturas de custo e os betas de cinco empresas no
sector da produo alimentar:

Empresa Custos Fixos
Custo
Variveis
Beta Dvida/(Dvida+Capital Prprio)
CPC International 62% 38% 1.23 18.83%
Ralston Purina 47% 53% 0.81 38.32%
Quaker Oats 45% 55% 0.75 13.28%
Chiquita 50% 50% 0.88 75.35%
Kelloggs 40% 60% 0.76 5.57%

(Assuma que todas as empresas tm uma taxa de imposto de 40%).
9
a. Baseando-se apenas na alavancagem operacional, que empresas esperaria
que tivessem os betas mais elevados e mais baixos (partindo do princpio
que todas actuam no mesmo sector)?
b. Cr-se que o beta da empresa Chiquita enganador, porque a sua
alavancagem operacional tem aumentado muito desde o momento em que o
beta foi estimado. Se o rcio Dvida / (Dvida+Capital Prprio) durante o
perodo da regresso utilizada para estimar os betas foi apenas 30%, qual
seria a nova estimativa para o beta dessa empresa?

6. Existem 1.13 mil milhes de aces da empresa XPTO, S.A. a serem
transaccionadas no mercado a um valor de 32 cada enquanto que a dvida
transaccionada (sob a forma de obrigaes) atinge os 1.918 mil milhes de euros
quanto ao valor contabilstico tendo um valor de mercado de 2 mil milhes de euros.
O capital prprio tem um valor contabilstico de 5.5 mil milhes de euros e as
aces da empresa apresentam um beta de 1.10. A emprsa pagou juros no valor de
160 milhes de euros no ltimo ano fiscal, as obrigaes tm um rating de AAA
sendo transaccionadas com um spread de 20 pontos base (0.2%) em relao s
Obrigaes do Tesouro.

a. Qual a ponderao do valor de mercado e o valor contabilstico na dvida e
no capital prprio?
b. Qual o custo das aces?
c. Qual o custo efectivo da dvida (isto , descontado o efeito fiscal)?
d. Qual o custo do capital?



10
3. POLTICAS DE INVESTIMENTO


1. As aces A e B tm apresentado os seguintes dados:

Aco A Aco B
Ano Dividendo Preo Dividendo Preo
1997 - 12.25 - 22.00
1998 1.00 9.75 2.40 18.50
1999 1.05 11.00 2.60 19.50
2000 1.15 13.75 2.85 25.25
2001 1.30 13.25 3.05 22.50
2002 1.50 15.50 3.25 24.00


a. Calcule a taxa de rentabilidade efectiva para cada aco em cada ano. Depois
assuma que um investidor detm 50% da carteira em cada uma das aces e
que a carteira recomposta no final de cada ano por forma a cumprir essa
percentagem. Qual seria a taxa de actualizao dessa carteira em cada um dos
anos? Qual seria a rentabilidade mdia de cada empresa e para a carteira?
b. Calcule o desvio-padro de cada aco e da carteira.


2. Considerando os dados constantes da tabela do exerccio anterior, responda s
seguintes questes:

a. Admitindo que a carteira tem um risco menor do que as aces individualmente
consideradas, admitiria que o coeficiente de correlao entre as rentabilidades
das duas aces est mais prximo de -0.9 ou de +0.9?
b. Se se acrescentassem de forma aleatria carteira, qual deveria ser, em teoria,
o efeito sobre o desvio-padro da rentabilidade da carteira?

I. Manter-se-ia constante;
II. Diminuiria at um valor prximo dos 15%;
11
III. Diminuiria at zero se fosse includo um nmero suficientemente
elevado de aces.

3. As aces emitidas pela empresa XPTO, S.A. tm um beta de 0.8. A taxa de juro
sem risco encontra-se nos 8% e a taxa de rentabilidade do mercado de 13%.

a. Qual o prmio de risco de mercado?
b. Qual a taxa de rentabilidade requerida pelos investidores para deterem aces
da empresa?
c. Qual seria a taxa de rentabilidade requerida se as expectativas de inflao
aumentassem em 2 pontos percentuais?
d. Qual seria a taxa de rentabilidade requerida se a averso ao risco aumentasse e
se o prmio de risco de mercado subisse para 7 pontos percentuais?
e. Qual seria a taxa de rentabilidade requerida se o beta aumentasse para 1.2?

4. Pronuncie-se acerca da veracidade das seguintes afirmaes relacionadas com
indicadores que permitem caracterizar a empresa. Justifique sempre a sua opo:

a. Uma empresa com uma poltica de dividendos mais generosa tende a ter um
PER mais elevado;
b. Empresas com maior risco tendero a apresentar um PER mais baixo e um PEG
mais elevado;
c. Se a margem de lucro da empresa diminuir, o rcio Preo / Vendas tambm
diminui.

5. Pronuncie-se acerca da veracidade das seguintes afirmaes relacionadas com o
valor contabilstico dos activos da empresa. Justifique sempre a sua opo:

a. Uma aco cotada abaixo do seu valor contabilstico (book value) est
subavaliada;
b. Uma empresa com maior crescimento tender a apresentar um maior valor no
rcio Price Book Value do que uma empresa de reduzido rendimento, ceteris
paribus;
12
c. Empresas com maior taxa de payout de dividendos tendero a apresentar
maiores valores no rcio Price Book Value;

6. O Banco A paga uma taxa de juro de 8 por cento pelos montantes em depsito.
Esta taxa de juro, trimestral e composta. Os gestores do Banco B desejam que a
sua taxa de juro seja igual taxa anual efectiva do Banco A, mas que seja
composta numa base mensal. Qual a taxa nominal que deve definir o Banco B?



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4. POLTICA DE DIVIDENDOS


1. A empresa XPTO, S.A. apresenta os seguintes dados: (1) Resultados antes de
impostos e encargos financeiros = 4 milhes de euros; (2) Taxa de imposto = 35%;
(3) Valor da dvida = 2 milhes de euros; (4) Custo da dvida = 10%; (5) Custo do
capital prprio = 15%; e (6) Nmero de aces dispersas = 600 000. O mercado
onde opera a empresa est estvel pelo que no se perspectiva qualquer
crescimento pelo que todos os resultados sero distribudos sob a forma de
dividendos. A dvida constituda integralmente por obrigaes perptuas.

a. Qual o valor de mercado das aces da empresa, S, o seu preo por aco, P, e
o valor de mercado total da empresa, V?
b. Qual o custo mdio ponderado do capital da empresa?


2. Considere os dados da empresa apresentados no exerccio anterior. A empresa
pode aumentar o valor da dvida em 8 milhes de euros para um total de 10 milhes
de euros utilizando a nova dvida para recomprar algumas das suas prprias
aces. A sua taxa de juro respeitante a toda a dvida ser de 12% e o custo do
capital prprio aumentar de 15% para 17%. O resultado da empresa permanecer
constante.

a. Dever a empresa alterar a sua estrutura de capital?
b. Se a empresa no tivesse de devolver os 2 milhes de euros relativos dvida
antiga como afectaria a empresa a operao programada? Assuma o
pressuposto de que a nova dvida e a dvida antiga tm o mesmo risco, que o
custo da dvida de 12% mas que a taxa de cupo da dvida antiga de 10%;
c. De que forma que a operao referida em b. alterar os indicadores de risco
financeiro da empresa. Exemplifique com o clculo de um desses rcios.




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5. FLUXOS DE TESOURARIA

1. A empresa XPTO, S.A. apresentou os seguintes dados em 2001 e 2002 (em
milhes de euros):

2001 2002
Receitas 5 192.0 5 400.0
Despesas Operacionais 3 678.5 3 848.0
Amortizaes 573.5 580.0
Despesas com Juros 170.0 172.0
Impostos 652.1 670.0
Fundo de Maneio 92.0 370.0
Dvida Total 2 000 2 200

A empresa apresentou despesas de investimento no valor de 800 milhes de euros em
2001 e de 850 milhes de euros em 2002. No ano 2000, o fundo de maneio foi de 34.8
milhes de euros e o montante da dvida ascendia a 1 750 milhes de euros. Existem
77 milhes de aces cotadas a 29 cada.
a) Calcule os cash flows to equity obtidos em 2001 e 2002;
b) Calcule os cash flows to firm obtidos em 2001 e 2002;
c) Assumindo que todas as receitas e que todas as despesas (incluindo
amortizaes e despesas de investimento) sofreram um acrscimo de 6% e
que o fundo de maneio se mantm inalterado em 2003, calcule o cash flow to
equity em 2003.
15
2. Da contabilidade da empresa XPTO foram retiradas as seguintes informaes
relativas aos exerccios econmicos de 2001 e 2002 (valores em milhes de euros):

2001 2002
Receitas 544.0 620.0
Despesas Operacionais 465.1 528.5
Amortizaes 12.5 14.0
Custos Financeiros 3.5 4.7
Impostos Pagos 25.3 29.5
Fundo de Maneio 175.0 240.0

O fundo de maneio em 2000 foi de 180 milhes de euros.
a) Calcule o cash flow to equity nos anos de 2001 e de 2002;
b) Qual teria sido o cash flow to equity em 2002 se o fundo de maneio tivesse
representado a mesma percentagem das receitas que em 2001?
3. A empresa XPTO tem os seguintes cash flow to equity por aco estimados para os
prximos cinco anos, em termos nominais:

Ano FCFE por Aco
1 1.12
2 1.25
3 1.40
4 1.57
5 1.76

A estimativa do preo terminal de 23.32 e baseada num crescimento nominal
estvel de 6% ao ano depois do ano 5. A taxa de actualizao, baseada nas taxas
de juro dos mercados financeiros de 14% e a taxa de inflao esperada de 3%.

16
a. Estime o valor por aco utilizando os cash flows e a taxa de actualizao
nominal.
b. Estime o valor por aco utilizando os cash flows reais e uma taxa de
actualizao real.
4. A empresa XPTO, SA apresenta os seguintes valores retirados das suas contas dos
anos de 2001 e 2002 (valores em milhes de euros):

2001 2002
Receitas 8 494.0 9 000.0
- Despesas Operacionais 6 424.0 6 970.0
- Amortizaes 872.0 860.0
= Resultado antes Imp. e Enc.
Fin.
1 198.0 1 170.0
- Encargos Financeiros 510.0 515.0
- Impostos 362.0 420.0
= Resultado Lquido 326.0 235.0
Fundo de Maneio 45.0 50.0
Dvida Total 5.4 mil milhes 5.0 mil milhes

A empresa teve despesas de capital de 950 mil milhes de euros em 2001 e de mil
milhes de euros em 2002. O fundo de maneio no ano de 2000 foi de 190 milhes de
euros e a dvida nesse ano ascendeu a 5.75 mil milhes de euros. Existem 305 milhes
de aces cotadas estando a ser transaccionadas a 21 cada.

a. Estime os cash flows to equity para os anos de 2001 e 2002.
b. Estime os cash flows to firm para os anos de 2001 e 2002.
c. Considere os dados da empresa ABC, SA. As aces da empresa esto a ser
transaccionadas a 37.00 euros actualmente. O dividendo esperado, antes de
IRS, bem como o preo terminal esperado so apresentados a seguir:
17

Ano Dividendo por Aco Esperado
1 0.67
2 0.75
3 0.84
4 0.94
5 1.06

O preo terminal estimado em 62.79. A rentabilidade esperada, antes do IRS, de
13% dos quais 1.81% se espera que resulte dos dividendos. Um investidor sobre o qual
incide uma taxa de imposto de 36% sobre os dividendos e de 25% sobre as mais-valias
est a ponderar investir nesta aco.

a. Qual a rentabilidade esperada, aps impostos, para o investidor?
b. Qual o dividendo esperado e o preo terminal, aps impostos, para o
investidor?
c. Qual o valor da aco utilizando os cash flows e as taxas de actualizao
aps impostos?
d. Qual o valor da aco utilizando os cash flows e as taxas de actualizao
antes de impostos?



18
6. AVALIAO DE EMPRESAS


1. A empresa XPTO pagou 3.56 de dividendos por aco em 2003 e espera-se que
os dividendos cresam a 5.5% ao ano durante o muito longo prazo. A aco tem um
beta de 0.90. A taxa implcitas nas Obrigaes de Tesouro encontra-se nos 6.25% e
rentabilidade do mercado de aces situa-se nos 11.75%.

a. Qual o valor da aco da empresa XPTO de acordo com o modelo de Gordon?
b. As aces esto a ser transaccionadas a 80 cada. Qual teria que ser a taxa de
crescimento dos dividendos para justificar este preo?

2. A taxa de crescimento esperada dos dividendos no longo prazo um factor chave
no Modelo de Gordon. De que forma, se tal for possvel, reflectiria cada uma das
seguintes consideraes na estimativa da taxa de crescimento?

a. H um aumento na taxa de inflao.
b. A economia em que a empresa se integra est a crescer muito rapidamente.
c. O potencial de crescimento do sector em que a empresa se integra muito
elevado.
d. A actual gesto da empresa de qualidade muito elevada.

3. A empresa ABC divulgou resultados por aco de 2.10 em 2003 tendo pago, a
partir desses resultados, um montante de dividendos de 0.69 por aco. Espera-se
que os resultados cresam 15% ao ano desde 2004 at 2008 perodo durante o
qual se espera que o rcio de payout de dividendos se mantenha inalterado. Depois
de 2008, espera-se que a taxa de crescimento desa para os 6% onde estabilizar
e que o rcio de payout aumente at aos 65% dos resultados. A empresa tem
actualmente um beta de 1.40 e espera-se que tenha um beta de 1.0 aps 2008. A
taxa de juro implcita nas Obrigaes do Tesouro de 6.25% e rentabilidade do
mercado de aces situa-se nos 11.75%.

a. Qual o preo esperado da aco no final de 2008?
19
b. Qual o valor da aco usando o modelo bi-etpico de actualizao de
dividendos?

4. A seguir apresentam-se dados relativos a quatro empresas: preos de mercado das
aces, dividendos por aco e taxas de crescimento esperado dos dividendos
(obtidos a partir de projeces de analistas):

Empresa
Preo de
Mercado (em
USD)
Div. por
Aco
Actual
Taxa de
Cresc. Div.
por Aco
Beta
Merck $32.00 $1.06 15.0% 1.10
Ogden Co. $25.00 $1.25 4.0% 1.30
Honda $25.00 $0.27 10.0% 0.75
Microsoft $84.00 $0.00 * 1.30
* A Microsoft tem uma taxa de crescimento esperada dos resultados de 24% durante os
prximos 5 anos.
Sabe-se ainda que a rentabilidade do mercado de aces se tem situado nos 11.75%.
a. Calcule o custo das aces recorrendo ao modelo de crescimento de
dividendos. A utilizao deste modelo adequada para todas as empresas
apresentadas? Justifique.
b. Calcule o custo das aces utilizando o Modelo de Avaliao de Activos
Financeiros (A taxa de rentabilidade implcita nas obrigaes de longo prazo
encontra-se nos 6.25%).
c. Que estimativa do custo das aces dever ser utilizada na avaliao? Porqu?

5. A empresa Kimberly-Clark apresentou resultados por aco de $3.20 em 2002 e
pagou $1.70 de dividendos por aco. A empresa apresentou amortizaes de 315
milhes de dlares em 2002 e efectuou investimentos no valor de 475 milhes de
dlares. Existem 160 milhes de aces emitidas e que esto a ser transaccionadas
a $51 cada. As necessidades de fundo de maneio so negligenciveis. A empresa
encontra-se numa fase estvel e espera-se que os seus resultados cresam a uma
20
taxa de 7% ao ano. As aces tm um beta de 1.05. A taxa de rentabilidade
implcita nas obrigaes de longo prazo encontra-se nos 6.25% enquanto que a
rentabilidade do mercado de aces se tem situado nos 11.75%.
a. Calcule o valor de cada aco utilizando o modelo de actualizao de dividendos.
b. Calcule o valor de cada aco utilizando o modelo de actualizao do Free Cash
Flow to Firm.

6. Assuma que so os seguintes os resultados de uma regresso dos valores do rcio
Preo / Book Value de todas as empresas de um determinado mercado:
PBV = 0.88 + 0.82 Payout + 7.79 Crescimento 0.41 Beta + 13.81 ROE
R
2
= 0.65
em que:
Payout = Taxa de distribuio de dividendos no perodo mais recente;
Crescimento = Taxa de crescimento esperado para os resultados nos prximos
5 anos;
Beta = Beta da aco no perodo mais recente;
ROE = Rentabilidade dos capitais prprios.
c. Calcule o valor terico do rcio Preo / Book Value de uma empresa com uma
taxa de Payout de 40%, um beta de 1.25, uma rentabilidade dos capitais prprios
de 25% e uma taxa esperada de crescimento dos resultados de 15%;
d. Que interpretao retira do facto de saber que o valor efectivo do rcio Preo /
Book Value para a empresa de 5.9?

7. A empresa ABC apresentou em 2002 vendas no valor de 122 por aco. Nesse
mesmo ano os resultados por aco atingiram os 2.45 tendo sido pago dividendos
no montante de 1.12 por aco. Sabe-se que a empresa apresenta um beta de
0.90 e que se espera que continue a crescer no longo prazo a uma taxa de 6% ao
ano. A rentabilidade mdia do mercado de aces nos ltimos anos tem-se situado
nos 12.5% e a taxa de rentabilidade implcita nas obrigaes de tesouro de cerca
de 7%.
21
a. Calcule o rcio Preo / Vendas para a empresa ABC;
b. As aces da empresa ABC esto actualmente a ser transaccionadas a 34
cada. Assumindo que a taxa de crescimento foi estimada correctamente, qual
seria a margem de lucro necessria para justificar este preo das aces?

8. Responda seguinte questo de escolha mltipla:
Qual das seguintes situaes consideraria a melhor indicao de que uma empresa
est subavaliada?
a. Uma empresa com um PER acima do PER mdio do mercado;
b. Uma empresa com um PER acima do PER mdio de um grupo de empresas
comparveis;
c. Uma empresa com um PER acima do PER mdio de um grupo de empresas
comparveis e uma taxa de crescimento esperada menor;
d. Uma empresa com um PER abaixo do PER mdio de um grupo de empresas
comparveis, uma taxa de crescimento esperada maior e mais risco;
e. Uma empresa com um PER abaixo do PER mdio de um grupo de empresas
comparveis, uma taxa de crescimento esperada menor e menos risco;
f. Uma empresa com um PER abaixo do PER mdio de um grupo de empresas
comparveis, uma taxa de crescimento esperada maior e menos risco.




22





























N80l 1l08l00 N80l 1l08l00 N80l 1l08l00 N80l 1l08l00
fl88Q$
lNF8l$8ll$ lNF8l$8ll$ lNF8l$8ll$ lNF8l$8ll$
8l$0l0Q0 00$ lkl800l0$
23
1. INTRODUO


1.
R: A empresa pagou 2 de dividendos e reteve 2 por aco. Dado que o total
de resultados retidos aumentou 12 milhes de euros, tm que existir 6 milhes
de aces com direito a dividendo. Com um valor contabilstico de 40 por
aco, as aces comuns devem ser no valor total de 40*6 milhes=240
milhes de euros. Como a empresa tem 120 milhes de euros de dvida, o seu
rcio de dvida deve ser de 33.3%.

Dvida/Activo=Dvida/(Dvida+Aces)=120 milhes / (120 milhes + 240
milhes) = 0.333 = 33.3%

2.
a) (Valores em milhes de euros)

1. Tempo Mdio de Recebimento = Montantes a Receber / (Vendas/360 dias)
40 = Montantes a Receber / (1000/360 dias)
Montantes a Receber = 111.1

2. Quick Ratio = 2.0
Caixa e Activos Transaccionveis a Curto Prazo + Montantes a Receber /
Passivos de Curto Prazo = 2.0
(100 + 111.1) / Passivos de Curto Prazo = 2.0
Passivos de Curto Prazo = 105.5

3. Rcio Corrente = 3.0
Activo Circulante / Passivo de Curto Prazo = 3.0
Activo Circulante / 105.5 = 3.0
Activo Circulante = 316.5

4. Activo Total = Activo Circulante + Activo Fixo
Activo Total = 316.5 + 283.5 = 600
24
5. Rentabilidade do Activo (RA) = Margem de Lucro * Turnover do Activo
RA = (Resultado Lq. / Vendas) * (Vendas / Activo Total)
RA = (50/1000) * (1000/600)
RA = 8.33%

6. Rentabilidade do Capital Prprio = RA * (Activo / Capital Prprio)
12% = 8.33% * (600 / Capital Prprio)
Capital Prprio = 416.5

7. Activo Total = Passivo + Capital Prprio = 600
Passivo Curto Prazo + Passivo de Longo Prazo + Aces = 600
105.5 + Passivo de Longo Prazo + 416.5 = 600
Passivo de Longo Prazo = 78
b) As vendas mdias por dia so de 1000/360 = 2.8 milhes de euros. O Tempo
Mdio de Recebimento de 40 dias o que significa que o montante a receber
de 40*2.8 = 111.1 milhes de euros. Uma reduo do perodo mdio de
recebimento para 30 dias faria com que os montantes a receber passassem
para 30 * 2.8 = 83.3. A reduo dos montantes a receber ser ento de 111.1
83.3 = 27.8 milhes de euros.

1. Novas Aces = Aces Antigas Aces Recompradas
= 416.5 27.8
= 388.7 milhes de euros
Assim,
Nova Rentabilidade do Cap. Prprio (NRCP) = Rendimento Lquido /
Novas Aces
NRCP = 50 / 388.7
= 12.86% (contra uma Rentabilidade dos Capitais Prprios de 12%
anteriormente)

2. Nova Rentabilidade do Activo (NRA) = Rendimento Lquido / (Activos
Totais Reduo no Montantes a Receber)
= 50 / (600 27.8)
= 8.74% (contra uma Rentabilidade do Activo de 8.74% anteriormente)
25

3. O valor da dvida no se alterou.

Dvida = Total Capital Capital Prprio
= 600 416.5 = 183.5
Total Activo (Antes) = 600
Total Activo (Depois) = Total Activo (Antes) Reduo nos Montantes a
Receber
= 600 27.8
=572.2
Assim,
Dvida / Total Activo (Antes) = 183.5/600 = 30.66%
enquanto que,
Dvida (Depois) / Total Activo (Depois) = 183.5 / 572.2 = 32.1%

3.
b. Mdia = (6% + 7% + 8% + 9%) / 4 = 7.5%
c. Taxa implcita = Taxa de juro sem risco + Prmio Inflao = 3% +
7.5% = 10.5%
d. Se a taxa das obrigaes a 5 anos de 11 por cento, espera-se que a
taxa de inflao seja em mdia de 11%-3%=8% durante os prximos 5
anos. Assim, ataxa de juro implcita para o ano de 2007 de 10 por
cento.

8% = (6% + 7% + 8% + 9% + I2007) / 5

40% = 30% + I2007

I2007 = 10%


26
4.
Rcio de Endividamento (Fim)= (Passivo de curto prazo + outros passivos)/Capital
Total = (2325+3904+1879)/10728=75.57%
Rcio de Endividamento (Incio) = (2034+4157+1922)/10545=77.22%
Rcio Autonomia Financeira (Fim) = 1-75.57%=24.42%
Rcio Autonomia Financeira (Incio)=1-77.22%=22.77%
Debt to Equity Ratio (Fim)=(2325+3904+1879)/2620=3.09
Debt to Equity Ratio (Incio)=(2064+4157+1922)/2402=3.39
Perodo recuperao dvidas (Fim)=(2325+3904+1879)/(600+700)=6.23
Perodo recuperao dvidas (Incio)=(2064+41571922)/(600+700)=6.26
Rcio Liquidez Geral (Fim)=1862/2325=0.80
Rcio Liquidez Geral (Incio)=1646/2064=0.79
Rcio Liquidez Reduzida (Fim)=(1862-1209)/2325=0.28
Rcio Liquidez Reduzida (Incio)=(1646-1202)/2064=0.21
Rcio Liquidez Imediata (Fim)=(1862-1209-566-34)/2325=0.02
Rcio Liquidez Imediata (Incio)=(1646-1202-377-26)/2064=0.02
Rentab. Operacional das Vendas = (12000-9100-1000-700)/12000=10%
Rentab. Lquida das Vendas = 600/12000 = 5%
Rentab. Capital Prprio (Fim)= 600/2620=22.90%
Rentab. Capital Prprio (Incio)=600/2402=24.97%
Rentab. Activo (Fim) = 600/10728=5.59%
Rentab. Activo (Incio)=600/10545=5.68%
Rotao Activo (Fim)=12000/10728=1.11
Rotao Activo (Incio)=12000/10545=1.13
Rotao Existncias (Fim)=12000/1209=9.93
Rotao Existncias (Incio)=12000/1202=9.98


104
Introduo ao e-learning
FMD_i.p65 15-01-2004, 10:49 104
27
2. POLTICAS DE FINANCIAMENTO


1.
a.
Custo da dvida aps impostos (custo efectivo)
Kd (1-T) = 12% (1-0.40) = 7.20%

Custo das aces preferenciais:
Kap = Dap / Pn = 11 / (100-5) = 11.6%

Custo dos resultados retidos (pelo mtodo de actualizao de cash flows):
Krr = D1 / P0 + g = (3.60*1.09)/60 + 9% = 15.5%

Custo dos resultados retidos (pelo Modelo de Avaliao de Activos Financeiros):
Krr = 11% + (14%-11%)*1.51 = 15.5%

Custo das novas aces comuns:
Knac=D1/(P0*(1.0-Custo))+g = 3.924/(60*0.9)+9%=16.3%

Uma vez que estamos a utilizar a estimativa de mtodo de actualizao de cash
flows para o custo dos resultados retidos podemos utilizar o mesmo mtodo para o
custo das novas aces. Se esta condio no se verificar poderamos aplicar o
custo de emisso de 16.3%-15.5% = 0.8% nossa estimativa final do custo dos
resultados retidos.

b.
Os resultados retidos previstos para a empresa so de 17 142.86 * (1-0.30) = 12
000. Assim, a empresa pode-se financiar at 20 00 sem recorrer emisso de
novas aces.

Resultados Retidos / % Aces no Capital = 12 000 / 0.60 = 20 000


28
c.
Usando os resultados retidos:
Custo Mdio Ponderado do Capital = 0.25 * 7.20% + 0.15 * 11.6% + 0.60 * 15.5% =
12.9%
Com novas aces comuns:
Custo Mdio Ponderado do Capital = 1.80% + 1.74% + 0.60 * 16.3% = 13.3%


2.
a. Custo do leasing:
Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4
Pagamentos do
leasing
(10 000) (10 000) (10 000) (10 000) 0
Poupana Fiscal 4 000 4 000 4 000 4 000 0
Fluxo Financeiro
Lquido
(6 000) (6 000) (6 000) (6 000) 0

Valor Actual do Custo Leasing (Taxa de Actualizao de 6%) = (22 038)

b. Custo da aquisio do camio (2 hiptese)

Esta hiptese, consideraremos um custo de 40 000 como um fluxo financeiro de sada
no ano 0 em vez de incluir todos os fluxos financeiros. O efeito lquido ser o mesmo
admitindo que o valor actual de todos os fluxos financeiros quando descontado o efeito
fiscal da dvida o custo do activo.

29

Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4
Preo de compra
lquido
(40 000)
Custo de manuteno (1 000) (1 000) (1 000) (1 000)
Poupana fiscal da
manuteno
400 400 400 400
Poupana fiscal da
depreciao
5 280 7 200 2 400 1 120
Valor Residual 10 000
Imposto valor residual (4 000)
Fluxo financeiro
lquido
(40 000) 4 680 6 600 1 800 6 520


Valor Actual do Custo Aquisio (Taxa de Actualizao de 6%)=(23 035)

c. O custo da dvida deve ser usado como taxa de actualizao porque a maioria
dos fluxos financeiros so definidos contratualmente e, por isso, tm um nvel de
incerteza relativamente reduzido; assim, os fluxos financeiros da dvida tm
aproximadamente o mesmo risco da dvida da empresa. Alm disso, o leasing
considerado como um substituto da dvida. Deve ser utilizado o custo da dvida
aps impostos porque os fluxos financeiros so considerados tambm aps o efeito
fiscal.

d. A empresa poderia aumentar a raxa de actualizao do fluxo financeiro residual.
Note que, uma vez que a empresa planeia substituir o camio no final do 4 anos, o
valor residual tratado como um fluxo financeiro de entrada na anlise do custo de
aquisio. Isto torna razovel aumentar a taxa de actualizo para propsitos de
anlise. No entanto, se a empresa continuasse continuar a utilizar o camio ento
teramos que colocar o valor residual estimado como um fluxo financeiro de sada
adicional no fluxo financeiro de sada do ano 4 na hiptese de leasing mas sem o
ajustamento fiscal. Assim, um risco mais elevado teria sido reflectido numa taxa de
actualizao menor.
30
3.

a. Beta = 1.60*100/500+2.00*150/500+1.20*250/500=1.52

b. Se a empresa pagar o montante que teve origem na venda do departamento em
dividendos: Beta = 1.60 * 100/350 + 1.20 * 250/500=0.92

c. Deveria usar o beta de 2.00 para o departamento de software.


4.

a.

Empresa Beta no
alavancado
Weyerhauser 0.9555
Champion
International
0.8906
International Paper 0.8248
Kimberly-Clark 0.8522

Os betas no alavancados medem o risco de negcio e a alavancagem operacional
associados a cada uma das empresas.

b.
Novo beta para a Kimberly Clark = 0.85 * (1+(1-0.4))*0.30=1.00

c.
O beta no alavancado mdio destas empresas comparveis deve ser reavaliado
utilizando o rcio Dvida / Capital Prprio da oferta pblica de venda.

Beta no alavancado mdio = 0.80
Beta da oferta pblica de venda = 0.88*(1+(1-0.4)*0.40)=1.09
31


5.

a. A empresa CPC dever apresentar o beta mais elevado devido aos seus custos
fixos muito elevados enquanto que a Kelloggs, por causa dos baixos custos
fixos, deve apresentar o beta mais baixo.

b. Rcio Dvida antiga / Capital Prprio = D / (D+CP)/(1-D/(D+CP))=0.3/(1-
0.3)=0.4286

Beta no alavancado (usando o rcio D/CP=30%) = 0.7535/(1-0.7535)=3.06

Novo beta alavancado = 0.70*(1+(1-0.4)*3.06)=1.985


6.
a.

Valor Mercado
()
Pondera
o
Valor Contab. () Pondera
o
Dvida 2 000 M 5.24% 1 918 25.86%
Capital
Prprio
36 160 94.76% 5 500 74.14%


b. Custo das Aces = 6.25%+1.10*5.50%=12.30%

c. Custo Efectivo da Dvida = 6.45% * (1-0.35)=4.19%

d. Custo do capital = 12.30*(36 160 / 38 160) + 4.19% * (2 000 / 38 160) = 11.87%



104
Introduo ao e-learning
FMD_i.p65 15-01-2004, 10:49 104
32
3. POLTICAS DE INVESTIMENTO


1.
d. As taxas de rentabilidade so as seguintes (valores em percentagem):

Ano Rentab. Aco A Rentab. Aco B Rentab. Carteira
1997 -12.24 -5.00 -8.62
1998 23.59 19.46 21.52
2000 35.45 44.10 39.78
2001 5.82 1.19 3.50
2002 28.30 21.11 24.71
Mdia 16.2 16.2 16.2


e. O desvio padro o seguinte:

Aco A Aco B Carteira
Desvio-padro 19.3% 19.3% 18.9%


2.
a. Uma vez que a reduo de risco via diversificao reduzida (desvio-padro
diminui pouco), o valor mais provvel para o coeficiente de correlao +0.9. Se
o coeficiente fosse de -0.9, a reduo do risco teria que ser muito maior. De
facto, o coeficiente de correlao entre as duas aces de 0.93.
b. Se mais aces fossem acrescentadas carteira, o desvio-padro diminuiria at
cerca de 15%. Ficaria constante apenas se o coeficiente de correlao entre as
aces fosse de +1 o que improvvel. Diminuiria at cerca de zero se o
coeficiente de correlao entre as aces fosse de zero e um nmero elevado
de aces fosse acrescentado carteira ou se, numa carteira com duas aces,
o coeficiente de correlao entre elas fosse de -1.

33
3.
a. O prmio de risco de mercado seria de 13.0% - 8.0% = 5.0%

b. A taxa de rentabilidade exigida seria de 12%
Taxa exigida = Taxa de juro sem risco + (Rentab. Mercado Tx juro sem risco) * Beta=
= 8% + (13.0%-8.0%)*0.8
=12%

c. Se as expectativas de inflao aumentassem em 2 p.p. ento a taxa sem risco
aumentaria para 8.0%+2.0%=10.0%. No entanto, assumindo que no existe
qualquer alterao na averso ao risco por parte dos investidores, a taxa de
rentabilidade exigida tambm aumentaria 2 p.p. para os 15.0%. Assim, o prmio
de risco de mercado manter-se-ia nos 15.0%-10.0%=5.0%. O efeito seria um
aumento da taxa de rentabilidade requerida em 2 p.p.
Taxa de rentabilidade requerida = 10.0% + (15.0% - 10.0%) * 0.8 = 14.0%

d. A rentabilidade requerida seria de 13.6%.
Rentabilidade requerida = 8.0% + 7%*0.8 = 13.6%

e. Se o beta aumentasse para 1.2 a taxa requerida aumentaria para 14.0%.
Taxa requerida = 8.0% + 5.0%*1.2 = 14.0%

4.

a) A afirmao falsa. Embora em termos directos, uma maior taxa de payout de
dividendos se traduza no imediato num aumento do PER, no futuro o crescimento da
empresa dever vir sacrificado o que se traduzir numa reduo do mesmo PER por
efeito da reduo do reinvestimento.

b) A afirmao falsa. Empresas com mais risco tero um PER e um PEG mais
baixos, ceteris paribus. Esta a concluso que decorre do estudo entre a relao de
qualquer um desses indicadores com o modelo de actualizao de dividendos na
verso de Gordon. De facto, se o risco da empresa for maior ser tambm maior a
rentabilidade exigida pelos accionistas para deter essa empresa o que conduzir a um
34
menor valor do PER e do PEG, com tudo o resto constante. Significa isto que, para o
PER ser igual, o preo (e a rentabilidade pois esta est relacionada com o preo via
frmula de Gordon) de uma empresa com maior risco tem que ser maior para
compensar o accionista do risco acrescido em que incorre ao adquirir as aces.
Obviamente que inerente a esta concluso est a aceitao dos pressupostos
subjacentes ao modelo de Gordon.

c) A afirmao verdadeira. Uma diminuio da margem de lucro tem dois efeitos
sobre o rcio Preo / Vendas. Em primeiro lugar h uma diminuio directa do rcio.
Alm disso, uma menor margem de lucro pode ter outros efeitos no futuro,
nomeadamente o de conduzir a empresa a um menor crescimento e assim a um ainda
menor valor do rcio.

5.
a) A afirmao falsa. Na realidade, o facto da aco da empresa estar a ser
transaccionada abaixo do valor contabilstico no quer dizer que o mercado subavalia a
empresa. O preo vai estar abaixo do valor contabilstico por aco se a rentabilidade
dos capitais prprios da empresa (vulgarmente conhecidos por ROE Return on
Equity) for menor do que a rentabilidade exigida pelos investidores. o que se
depreende da interpretao da frmula do Price Book Value e da relao entre o ROE
e a rentabilidade exigida.

b) A afirmao verdadeira. De facto, uma empresa com crescimento maior ter em
princpio um rcio Price Book Value maior. o que se depreende da relao entre o
rcio e as variveis risco e crescimento. A afirmao verdadeira assumindo que
outros factores no variam como o caso do risco, por exemplo.

c) A afirmao falsa. Como sabido existe uma relao entre a taxa de payout de
dividendos e o crescimento da empresa na medida em que a reteno de resultados
corresponde a um maior autofinanciamento e a um maior reinvestimento. Assim sendo,
uma empresa com uma elevada taxa de payout de dividendos dever sacrificar o
crescimento no futuro o que tem como consequncia, conforme se depreende da
relao definida para empresas estveis entre o crescimento e o indicador, um Price
Book Value menor.
35

6.
Taxa anual efectiva = (1+8%/4)^4-1=8.24%
O Banco B deve definir a mesma taxa efectiva anual:
(1+i/12)^12-1.0=0.0824
i=7.94%
Assim, os dois bancos, apesar de definirem taxas diferentes apresentam a mesma taxa
anual efectiva de 8.24%


36
4. POLTICA DE DIVIDENDOS


1.
a.
S=(Resultados antes de impostos e encargos financeiros Custo Dvida*Dvida)*(1-
Taxa imposto) / Custo do capital prprio
S= 16 466 667 euros
P=S/n=16 466 667 euros / 600 000 = 27.44 euros
V = D+S= 2 000 000 euros + 16 466 667 = 18 466 667

b.
Custo mdio ponderado do capital = (Dvida / Valor da empresa)*(1-Taxa de
imposto)+(Capital Prprio/Calor da Empresa)*Custo do capital prprio

= 14.08%


2.
a.
Com a nova estrutura de capital
S=(4 000 000 0.12 * 10 000 000)*0.65/0.17 = 10 705 882 euros
V=10 000 000 + 10 705 882 = 20 705 882 euros

A empresa passar a valer 20 705 882 euros. Este valor pertence aos actuais
accionistas e obrigacionaistas pelo que podemos calcular o novo preo de equilbrio
das aces:

P=(V-D)/n=(20 705 882-2 000 000)/600 000 = 31.18 euros
Novo Custo mdio ponderado do capital= 12.56%

Assim, a mudana na estrutura de capital far aumentar o valor da empresa e o preo
das aces bem como far baixar o custo do capital. Por isso, a empresa ver umentar
a sua alavancagem financeira.
37
b.
S=(Resultado antes de impostos e encargos financeiros-Juros divda antiga-Juros
dviva nova)*(1-Taxa de imposto)/Custo do capital prprio=

= (4 000 000 0.10* 2 000 000 0.12 * 8 000 000)*0.65/0.17
= 10 858 824 euros
Valor da dvida = Dvida antiga + Dvida nova=
= 200 000 / 0.12 + 8 000 000 = 9 666 667 euros
V=D+S= 9 666 667 + 10 858 824 = 20 525 491 euros
P=(Novo valor total Novo valor da dvida antiga)/Nmero de aces antigas
= (20 525 491 2000 000 /0.12)/600 000 = 31.43


c.
Rcio de cobertura a calcular = Resultado antes de impostos e encargos
financeiros/juros

Inicialmente: 4 000 000/200 000 = 20 vezes
Novo valor do rcio: 4 000 000 / 1 200 000 = 3.33 vezes



38
5. FLUXOS DE TESOURARIA

1.
a)
FCFE 2001 = 117.9+573.5-800-(92-34.8)+(2000-1750)=84.20
RL 2001 = 5192-3678.5-573.5-170-652.1=117.9
FCFE 2002=130+580-850-(370-92)+(2200-2000)=-218
RL 2002=5400-3848-580-172-670=130

b)
FCFF 2001 = 117.9+170*(1-652/770)+573.5-800-(92-34.8)=-139.75
Resultados Antes Impostos 2001 = 5192-3678.5-573.5-170=770
FCFF 2002=130+172*(1-670/800)+580-850-(370-92)=-390.05
Resultados Antes Impostos 2002 =5400-3848-580-172=800

c)
Rcio Dvida = 2200 / (2200+77*29) = 49.63%
Resultado Lquido 2003 = 130*1.06=137.80
FCFE 2003 = 137.80+(1-49.63%)*(580*1.06-850*1.06)=-6.36


2.
a.
FCFE de 2001 = 544-465.1-12.5-3.5-25.3+12.5-(175-180)
=55.1
FCFE de 2002 = 620-528.5-14-4.7-29.5+14-(240-175)
=-7.7

b.
Fundo de Maneio em % das Receitas em 2001 = 175/544 = 32.17%
FCFE em 2002 = 43.3+14-32.17*(620-544)=32.98


39

3.

Ano Cash Flow
Real
1 1.09
2 1.18
3 1.29
4 1.40
5 21.63


Cash Flow Real = Cash Flow Nominal / 1.03^t

a.
Valor Actual = 1.12/1.14+1.25/1.14^2+1.40/1.14^3+1.57/1.14^4+(1.76+23.32)/1.14^5=16.84

b.
Taxa de Actualizao Real = 1.14/1.03-1=10.68%

Valor
Actual=1.09/1.1068+1.18/1.1068^2+1.29/1.1068^3+1.40/1.1068^4+(21.63)/1.1068^5=1
6.84


4. Ver resposta questo 2.


5.
a. Rentabilidade Esperada = Dividend Yield Esperado * (1-0.36) + Aumento Esperado
do Preo * (1-0.25) = 0.0181*0.64+0.1119*0.75=9.55%

40
b.

Antes Impostos Depois Impostos Ano
Div. por Aco
Esp.
Div. por Aco
Esp.
1 0.67 0.43
2 0.75 0.48
3 0.84 0.54
4 0.94 0.60
5 1.06 0.68

Preo terminal aps impostos = 62.79-(62.79-37.00)*0.25=56.34

c.

Valor
actual=0.43/1.0955+0.48/1.0955^2+0.54/1.0955^3+0.60/1.0955^4+(0.68+56.34)/1.0955^5=37.76

d.

Valor Actual=0.67/1.13+0.75/1.13^2+0.84/1.13^3+0.94/1.13^4+(1.06+62.79)/1.13^5
= 36.99


104
Introduo ao e-learning
FMD_i.p65 15-01-2004, 10:49 104
41
6. AVALIAO DE EMPRESAS


1.

a) Rentabilidade Exigida = 6.25% + (11.75%-6.25%)*0.9 = 11.20%
Preo Aco 2003 = 3.56*(1+5.5%) / (11.20%-5.5%) = 65.89

b)
80 = 3.56 * (1+g) / (11.20%-g)
g= 6.46%


2.
B. O aumento da inflao faz aumentar tanto o custo das aces via
aumento das taxas de juro como afecta positivamente a taxa de
crescimento nominal considerada no modelo de Gordon (g).

C. O crescimento acelerado da economia afecta estimativa da taxa de
crescimento da empresa no longo prazo (g) pelo que deve ser maior.

D. Apesar do analista ter pouca flexibilidade para estimar a taxa de
crescimento quando utiliza a frmula de Gordon, se o potencial de
crescimento do sector for muito elevado, deve ser utilizada uma
estimativa de g ligeiramente superior da economia onde a empresa se
encontra inserida. Alternativamente, pode ser utilizada a verso bietpica
do modelo de Gordon.

E. A resposta igual a C.


42
3.
a.
Resultado por Aco Esperado em 2009 = 2.10 * (1+15%)^5*1.06 = 4.48
Dividendos por Aco Esperados em 2009 = 4.48*65% = 2.91
Custo Aces aps 2009 = 6.25% + (11.75% - 6.25%)*1 = 11.75%
Valor Esperado Aco no final de 2008 = 2.91 / (11.75%-6%) = 50.61

b.










Custo das Aces at 2008 = 6.25% + (11.75%-6.25%) * 1.40 = 13.95%
Custo das Aces aps 2008 = 6.25% + (11.75%-6.25%)*1 = 11.75%

Preo Aco em 2003 = 0.79/1.1395 + 0.91/1.1395^2 + +1.39/1.1395^5
+2.91/(11.75%-6%)*(1/1.1175^5) = 32.59

4.

a.
Merck: R = 1.06*1.15/32 + 15% =18.81%
Ogden: R=1.25*1.04/25+4%=9.2%
Honda: R=0.27*1.10/25+10%=11.19%
Microsoft: R=0*1.24/84+24%=24%

Ano Resultado por
Aco
Dividendo por
Aco
2004 2.42 0.79
2005 2.78 0.91
2006 3.19 1.05
2007 3.67 1.21
2008 4.22 1.39
2009 4.48 2.91
43
A utilizao do modelo de Gordon no adeuada ao caso da Microsotf porque se
verificam altas taxas de crescimento apenas no curto prazo e porque no distribui
dividendos.


b.
Merck: R=6.25%+/11%-6.25%)*1.1=11.47%
Ogden: R=6.25%+/11%-6.25%)*1.30=12.42%
Honda: R=6.25%+/11%-6.25%)*0.75=9.81%
Microsoft: R=6.25%+/11%-6.25%)*1.30=12.42%

Deve-se utilizar a estimativa do MAAF porque este modelo no tem tantas restries
inscritas nos seus pressupostos como o modelo de Gordon.


5.
a.

Preo da Aco = 1.70*1.07/(11.24%-7%)=42.90

R=6.25%+(11%-6.25%)*1.05=11.24%


b.

Free Cash Flow to Firm (FCFF)= 3.20*160 M. + 315 M. 475 M.

=352M

FCFF/N Aces =2.2

Preo da Aco = 2.2*1.07/(11.24%-7%) = 55.52


44
6.

a.

PBV=0.88+0.82*40%+7.79*15%-0.41*1.25+13.81*25%=5.32


b.

PBV Efectivo > PBV Terico pelo que a empresa oferece uma rentabilidade dos
capitais prprios acima do que o que seria de esperar dado o seu nvel de risco.


7.

a.

Rcio Payout = 1.12/2.45 = 0.4571
Taxa Cresc. Esperada = 6%
Custo Aces = 7% + (12.5%-7%)*0.9 = 11.95%
Margem Lucro = 2.45/122 = 2%

Rcio Preo/Vendas=2%*0.4571*1.06/(11.95%-6%)=0.16288


b.

Rcio Preo/Vendas necessrios para um preo de 34 = 34/122 = 0.2787

Margem de lucro necessria para Rcio Preo/Venda de 0.2787 = 0.2787*(11.95%-
6%)/(0.4571*1.06) = 3.42%

8.

45
A resposta certa a hiptese F.
De facto, no que diz respeito ao PER, um PER menor do que o do grupo de referncia
indicao de que a empresa em questo est a ser subavaliada pelos mercados.
Vemos que assim porque um PER abaixo da mdia significa que a cotao
(numerador) ainda no reflectiu totalmente a rentabilidade da empresa (denominador).
Por isso, um PER baixo corresponde situao de uma empresa com uma taxa de
rentabilidade elevada face cotao de mercado que lhe atribuda o que configura a
situao de subavaliao.
De entre as hipteses em que existe um PER menor do que o do grupo de referncia
(hipteses D, E e F), a escolha da empresa subavaliada recairia na hiptese F uma vez
que, nesse caso, no s se refere que o PER menor do que a mdia o que, s por
si seria indicador de subavaliao como se diz ainda que essa situao se verifica
com uma rentabilidade superior e com risco inferior ao das empresas comparveis.