UNIVERSIDAD AUTNOMA METROPOLITANA

Unidad Iztapalapa

DIVISIN DE CIENCIAS SOCIALES Y HUMANIDADES

Una Aplicacin del Modelo MediaVarianza (Markowitz) para algunas acciones que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores (BMV)
TESINA Que para obtener el Grado de Licenciatura en: ECONOMA

Presentan:
CARBAJAL MART NEZ VIANCA MICHEL. RAM REZ JIMNEZ ALEJANDRA ELIA.

ASESOR: MTRO. ALCIDES JOS LASA CRESPO.

Mxico, D.F.

JULIO 2005

Los

inversionistas

potenciales

son

consumidores que andan de compras. Se ven influenciados por la publicidad, por la imagen de la compaa y principalmente por el precio. Pero no suelen llenar sus bolsas de compras con una sola oportunidad de inversin; Sino que procuran hacer buenas compras, seleccionando un portafolio de valores. valores

VAN HORNE, JAMES

OBJETIVOS:

Construir una Frontera de Portafolios Eficientes con acciones que c o t i z a n e n l a B o l s a M e x i c a n a d e V a l o r e s ( BMV ) . La construccin de la Frontera Eficiente facilitar la Seleccin de Portafolio, que debe hacerse de entre una infinidad de posibles portafolios; que pueden crearse a travs de las combinaciones de las n acciones. La Frontera Eficiente permite reducir ese conjunto infinito de posibles portafolios, al considerar solo aquellos que son eficientes; los cuales deben cumplir simultneamente con dos condiciones fundamentales:

1-.Ofrecer el mnimo riesgo (Varianza mnima), dentro de todas las combinaciones posibles de acciones que tienen un rendimiento esperado dado.

2-.Ofrecer el mximo rendimiento esperado, dentro de todas las combinaciones posibles de acciones que tienen una Varianza (nivel de riesgo) dada.

Verificar si, con la aplicacin del modelo Media Varianza y el emp leo de una tcnica de optimizacin ( utilizar un algoritmo matemtico a travs del uso

de la computadora ), , es posible construir po rtafolios con un desempeo

( medido por su riesgo y rendimiento esperado ) equiparable e incluso superior, al de los porta folios que se encuentran en el m ercado; ercado los cuales son administrados por Sociedades de Inversin de Renta Variable (SIRV SIRV), SIRV que utilizan en su mayora el Mtodo Tradicional de Seleccin de Portafolio, basado en tcnicas cualitativas ( como el prestigio renombre de las empresas

emisoras de activos ), la diversificacin industrial, etc.

NDICE
Pgina. INTRODUCCIN ..................................................................................................4

1 MODELO MEDIA - VARIANZA .............................................................. .......................................................................... ............9

1.1 Informacin estadstica bsica para la Seleccin de Portafolio Portafolio................. ................. 10 1.2 Curva de Varianza Mnima y Frontera de Portafolios Eficientes ............. 14
1.2.1 Construccin de la Frontera Eficiente con ventas en corto permitidas ....... 16 1.2.2 Construccin de la Frontera Eficiente con ventas en corto no factibles ........ 19

2 TEOREMA DE SEPARACIN DE FONDOS................................................... FONDOS ...................................................21

2.1 Seleccin del Portafolio ptimo (Tangente) y Lnea del Mercado d e
Capitales (LMC ) . ............................................................................................... 22

2.2 Construccin de tres Portafolios Tericos ............................................... 24 2.3 Evaluacin del desempeo de los Portafolios Portaf olios Tericos............................ Tericos ............................ 27

3 MTODO TRADICIONAL DE SELECCIN DE INVERSIONES..................... INVERSIONES ..................... 29

PROCEDIMIENTO Y RESULTADOS................................................................. RESULTADOS ................................................................. 42 CONCLUSIONES........................ CONCLUSIONES ................................................................................................ ........................ ........................................................................ 65 REFERENCIAS BIBLIOGRFICAS.................................................................... BIBLIOGRFICAS .................................................................... 70 A P N D I C E .......................................................................... ....................................................................................................... ............................. 72

I N TR OD U C CI N .
En 1952 Harry M. Markowitz public un artculo titulado Portfolio Selection; donde propuso una solucin para el problema de Seleccin de Inversiones mediante un modelo de programacin matemtica (modelo MediaVarianza).1 Con este artculo, desat una profunda renovacin en la investigacin cientfica, dentro del campo de la economa financiera, centrada en la administracin del riesgo2; surgiendo mltiples desarrollos y derivaciones de su modelo. Justamente su artculo dio origen a la Teora Moderna del Portafolio.

Sin embargo, su modelo tardo en ser utilizado en la prctica dentro del negocio financiero. Una de las principales causas de este hecho, se encuentra en la informtica; pues para llevar a la prctica el modelo MediaVarianza es necesario realizar un elevado nmero de clculos, que resulta difcil llevar a cabo sin las herramientas adecuadas, como las que actualmente nos ofrece el procesamiento electrnico de datos a travs de computadoras de bajo costo y software especializados. En los 50s; poca en la que se dio a conocer el modelo, no exista este tipo de medios para el procesamiento de datos3, lo cual complicaba la implementacin del modelo MediaVarianza en la prctica.

El modelo de Markowitz simplifica el problema de Seleccin de Inversiones; pues el Mtodo Tradicional de Seleccin de Inversiones implica un largo proceso que consiste en: un anlisis fundamental para conocer la situacin financiera de las empresas emisoras de activos (especialmente acciones); en base a sus Estados Financieros, un anlisis industrial para conocer la situacin de las empresas emisoras dentro de la industria y la economa en su conjunto, un anlisis econmico y un anlisis tcnico.

En cambio el modelo MediaVarianza, al considerar a los Rendimientos de los activos como un proceso estocastico4, permite concentrarse slo en la estadstica de
1

2 3 4

Posteriormente public su libro Portfolio Selection: Efficient Diversification of Investments (1959) ; donde desarroll con mayor detalle su modelo y por el que obtuvo Premio Nbel de Economa en 1990. Alcides Jos, Lasa. Construccin de una Frontera Eficiente de Activos Financieros en Mxico, 2004, Pg. 1. No fue hasta 1959, que surgi un avance tecnolgico decisivo a nivel mundial: El computador digital. Los rendimientos de los activos son considerados como variable aleatoria y su distribucin de probabilidad para el periodo de referencia, se supone conocida o intuida por el inversionista.

los resultados de las empresas emisoras, principalmente en tres medidas estadsticas bsicas: Media, Varianza y Covarianza de las tasas de rendimiento de los activos5.

El modelo MediaVarianza consiste en un mtodo de seleccin de inversiones: 1) estrictamente para un periodo, 2) en contexto de incertidumbre y 3) para inversionistas con aversin al riesgo.6

1) El inversionista invierte una cierta cantidad de dinero durante un periodo determinado y al terminar ese periodo decide reinvertir parte de sus ganancias.

2) El inversionista decide desde el principio del periodo en que activos invertir, sin conocer cual ser su rendimiento al final del periodo. Su nica informacin es la distribucin de probabilidades de esos rendimientos, la cual ofrece ms de un resultado posible para el rendimiento de cada uno de los activos. Por lo que, el proceso de inversin s da en un contexto de incertidumbre (o riesgo)7.

La inexistencia de incertidumbre facilitara la seleccin de inversiones; pues cada uno de los activos tendra un rendimiento seguro y los inversionistas seleccionaran aquel activo de mayor rendimiento. Por otro lado, s aun considerando la incertidumbre, el inversionista solo estuviera interesado en obtener el ms alto rendimiento esperado, invertira en aquel activo que se lo ofreciera. En ambos casos la diversificacin de activos8no tendra sentido como mtodo para reducir el riesgo.

3) Dada la existencia de incertidumbre en todo proceso de inversin; Markowitz incorpor una hiptesis sobre el comportamiento racional de los inversionistas. Losinversionistas racionales de Markowitz prefieren rendimientos esperados altos y desean evitar el riesgo9, adems de estar dispuestos a intercambiar riesgo por rendimiento; esto es, a aceptar un aumento en el nivel de riesgo a cambio de un mayor aumento en el rendimiento esperado del activo (s), lo cual describe a una persona con aversin al riesgo.
5 6 7

8 9

Tasa de Rendimiento: es la proporcin en la cual varia el precio de un activo, durante un periodo determinado. Alcides Jos, Lasa, op.cit ., Pg.3. En este trabajo se consideran como equivalentes los conceptos de riesgo e incertidumbre; aunque el primero se aplique a procesos que son susceptibles de tratamiento probabilstico y el segundo a fenmenos inciertos donde no se aplica la probabilidad. La diversificacin, es el proceso de combinar activos con diferentes caractersticas dentro de un portafolio. Kolb, Robert W. Inversiones, Editorial LIMUSA, 2000, Pg. 443.

Los inversionistas se enfrentan al intercambio riesgo/rendimiento esperado, ya que comnmente no es posible encontrar activos que al mismo tiempo tengan los rendimientos esperados ms altos y el riesgo ms bajo10, por lo que los inversionistas se encuentran en un dilema entre riesgo y rendimiento, que resuelven al decidir su mejor tasa de intercambio riesgo/rendimiento11.

Markowitz supone que los inversionistas evalan las posibles opciones de inversin, en base a sus rendimientos esperados y desviaciones estndar (o varianzas). Donde el rendimiento esperado de una inversin puede calcularse, si se conocen los valores iniciales y finales esperados de esta y el riesgo financiero es medido por la varianza desviacin estndar12de los rendimientos.

Por lo que, las principales bases del modelo son: (a) el resultado (rendimiento) de una inversin debe ser tratado como un fenmeno estocstico, (b) el inversionista tpico acta con aversin al riesgo y (c) el riesgo y el rendimiento esperados de los activos de inversin tienen medidas estadsticas en la media y la varianza de una distribucin de probabilidades.13

Un inversionista se enfrenta a diversas oportunidades de inversin (portafolios); para seleccionar alguna, no es necesario evaluar a todas (puesto que se considera que son demasiadas). Para ello, uno de los resultados ms importantes de Markowitz facilita esta seleccin La Frontera de Portafolios Eficientes; la cual permite reducir ese conjunto infinito de posibles oportunidades de inversin, al deducir combinaciones de activos que simultneamente cumplen con dos condiciones fundamentales:

a) Ofrecen el mnimo riesgo (Varianza mnima), dentro de todas las combinaciones posibles de activos que tienen un rendimiento esperado dado y b) Ofrecen el mximo rendimiento esperado, dentro de todas las combinaciones posibles de activos que tienen una Varianza (nivel de riesgo) dada.

Alcides Jos, Lasa, op.cit ., Pg.2. No todos los inversionistas tiene el mismo grado de aversin al riesgo; este depende de sus preferencias personales hacia el riesgo y rendimiento. Los diversos tipos de aversin al riesgo se pueden representar mediante funciones de utilidad, cuyo anlisis queda fuera del propsito de este trabajo. 12 La desviacin estndar es una medida del riesgo; mide la dispersin de los rendimientos posibles que podran obtenerse de una inversin (o activo). 13 Alcides Jos, Lasa, op.cit ., Pg.3.
11

10

Estas combinaciones son llamadas portafolios eficientes y dominan a todos los que no lo son14.

Entre los trabajos relacionados con el modelo de Markowitz, algunos propusieron aportaciones que fueron definitivas para el modelo. Una de ellas, fue la extensin de su modelo original realizada por James Tobin (1958) y W.F. Sharpe (1964), denominada Teorema de Separacin de Fondos.

El cual propone la incorporacin de un activo libre de riesgo (sin riesgo) en la composicin de un portafolio. Al incorporar al activo sin riesgo, se obtiene una combinacin de activos con riesgo ptima (portafolio de riesgo ptimo) para todos los inversionistas; independientemente de la aversin al riesgo que estos tengan, dndole la oportunidad a cada inversionista de asignar sus fondos lquidos entre el portafolio de riesgo ptimo y el activo sin riesgo.

En el presente trabajo realizamos una aplicacin del modelo MediaVarianza, tomando como opciones de inversin (o activos) a las acciones que emiten las empresas y que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores (BMV). La informacin con la cual se realiz este trabajo fue tomada de una base de datos de precios de acciones ofrecida por la empresa Economatica. Puesto que el nfasis de este trabajo es de carcter metodolgico, la informacin utilizada no ha sido comparada con bases de datos alternativas. Naturalmente, con nueva informacin o distinta, las conclusiones pueden variar.

Utilizando el mtodo de seleccin de inversiones de Markowitz y con ayuda del algoritmo matemtico SOLVER, que nos proporciona el programa Microsoft Excel (como tcnica de optimizacin), construimos los portafolios que conforman la Curva de Varianza Mnima y la Frontera de Portafolios Eficientes. Todo esto suponiendo que las ventas en corto15no son factibles; es decir, imponiendo la restriccin de no negatividad. Debido a que en la practica financiera y de los fondos de inversin, la

una opcin de inversin (activo o portafolio) domina a otra, si la primera tiene un rendimiento esperado mayor con igual o inferior varianza que la otra, o una varianza inferior con igual o mayor rendimiento esperado (Alcides Jos, Lasa, op.cit ., Pg.3 ). 15 La venta en corto se refiere a vender un activo sin tenerlo en portafolio (es decir tomado en prstamo), con el objetivo de utilizar ese ingreso para comprar otro activo o el mismo activo vendido, con la esperanza de recomprarlo a un precio ms bajo y obtener una ganancia por la diferencia entre precio de venta y de compra.

14

posibilidad de operar con ventas en corto esta seriamente limitada16 y el presente trabajo es una Aplicacin practica del modelo MediaVarianza para el caso de Mxico.

Una vez obtenida la Frontera de Portafolios Eficientes, incorporamos un activo sin riesgo con el cual podremos determinar la nueva Frontera Eficiente. El activo sin riesgo y la nueva Frontera Eficiente nos permitirn ubicar el portafolio tangente u ptimo (compuesto exclusivamente por activos con riesgo). Con el portafolio tangente, nos disponemos a crear tres portafolios tericos; en donde asignamos los fondos lquidos entre el portafolio tangente y el activo sin riesgo.

Los Portafolios Tericos tendrn diferentes niveles de riesgo, creando as tres categoras: 1) un portafolio conservador, 2) un moderado y 3) un agresivo; esto con la finalidad de poder comparar su desempeo con portafolios de similar composicin (respecto a la proporcin de fondos invertidos en un activo libre de riesgo y un cierto numero de activos con riesgo), pero que son administrados por Fondos de Inversin existentes en el Mercado Financiero Mexicano.

Y finalmente evaluamos el desempeo de estos tres portafolios tericos en un periodo posterior.

16

Alcides Jos, Lasa, op.cit ., Pg.4 .

1 M O DE LO ME D IA V A RI AN ZA.
Supuestos del modelo.17

1. La seleccin de inversiones se refiere estrictamente para un periodo.

2. Las preferencias del inversionista entre riesgo y rendimiento pueden expresarse matemtica o grficamente en un espacio definido por la varianza o desviacin estndar y el rendimiento esperado.

3. Existen en el mercado de capitales n activos con los cuales formar un portafolio (combinacin de activos en poder de un solo inversionista; bien sea una persona fsica o moral).

4. Para cada uno de estos activos se puede calcular la esperanza matemtica del rendimiento, su varianza (o desviacin estndar) y las covarianzas de cada uno de los activos con respecto a todos los dems, considerados de a pares. Siendo estos los nicos insumos necesarios del modelo.

5. Los mercados de valores operan sin costos de operacin, es decir; se ignora todo tipo de costos de transaccin, en particular no se consideran impuestos ni comisiones. Lo cual permite que

6. Los activos sean perfectamente divisibles, es decir; los inversionistas pueden comprar en el mercado una fraccin de una accin, s as lo desean18.

7. El mercado en el que se intercambian los activos es de competencia, no hay asimetras de informacin; pues toda la informacin sobre los activos y sobre cualquier dato importante para la fijacin del precio de estos, esta a disposicin de todos los inversionistas.
17

Algunos de estos supuestos, permiten simplificar operativamente la seleccin de portafolio y enfocarse principalmente en el rendimiento esperado y riesgo de los activos. El Supuesto 5 facilita considerablemente las operaciones matemticas que aqu se realizan; al aceptarse valores fraccinales de acciones en un portafolio .

18

8. Los

inversionistas

tienen

expectativas

homogneas;

es

decir,

todos

los

inversionistas tienen las mismas estimaciones, respecto a los rendimientos esperados, desviaciones estndar (riesgo) y covarianzas de los activos, debido a que todos disponen de la misma informacin.

Si bien, el supuesto de que los mercados operan sin costos de operacin no es fielmente cierto; debido a que para serlo tendra que haber suficientes inversionistas cuyos costos de operacin fueran muy bajos. Funciona como una aproximacin a la realidad y simplifica el anlisis19. Un ejemplo de ello es, el de los miembros de las Bolsas de Valores que tienen costos de operacin en extremo bajos20.

1.1

Informacin estadstica bsica para la seleccin de Portafolio.

A. Se requiere de las tasas de rendimiento esperadas de los n activos; las cuales se calculan en base a informacin pasada, y es la media de las tasas de rendimiento histricas de esos activos. Por lo que, se estiman los rendimientos futuros esperados como si fueran iguales al rendimiento medio obtenido en el pasado.

B. La Varianza (o desviacin estndar) de los rendimientos de los activos. Significa estimar probabilidades, mediante la distribucin de frecuencias de los datos histricos, que ahora representar la distribucin de probabilidad de los rendimientos de cada activo; que en el futuro mostrarn una dispersin mayor menor a una media. Siendo la varianza (o desviacin estndar) una medida de dispersin de la distribucin de probabilidad. As, una inversin con rendimientos que no se espera que muestren una gran desviacin con relacin al rendimiento esperado, representa un riesgo bajo y una inversin con rendimientos con una gran dispersin entorno a la media es considerada como riesgosa. Por lo que, el riesgo es una variacin en rendimientos.

La pregunta importante no es si las suposiciones de una teora describen la realidad, porque nunca lo hacen; sino si son buenas aproximaciones a la realidad, lo que se comprueba si la teora funciona en la practica Milton Friedman, en (Alexander Gordon J., William F. Sharpe y Jeffery V. Fundamentos de Inversiones: Teora y ra Practica, 3 edicin, Ed. Pearson Education, Mxico, 2003, Pgs. 190-191). 20 Kolb, Robert W, op.cit ., Pgs.440-441.

19

10

C. La Covarianza de los rendimientos entre cada par de activos. Uno de los conceptos ms relevantes, propuesto por Markowitz para seleccionar los activos que integrarn un portafolio.

Tasa de rendimiento esperada del portafolio.

E (r p ) = ~ r
Donde:

w i~ ri

i =1

(1)

~ r p = E ( rp ) es la tasa de rendimiento esperada del portafolio.

~ ri
n

es la tasa de rendimiento esperada del activo i. es el nmero total de activos diferentes en el portafolio.

w i es la proporcin (o porcentaje) de fondos lquidos asignados al activo i.

E ( rp ) es el promedio ponderado de los rendimientos esperados de los n activos que componen el portafolio; siendo las ponderaciones, las proporciones de los fondos lquidos asignados a cada uno de esos activos.

Matricialmente se expresa como: Donde:

E(rp ) = W

~ R

(1. a)

WT es el transpuesto del vector de las ponderaciones, que son la proporcin de fondos totales invertidos en cada activo.

~ R

es el vector de las tasas de rendimiento esperadas de los activos que componen

el portafolio. Obsrvese tambin que la suma de las ponderaciones debe ser igual a la unidad o 100% en porcentaje.

= 1

(2)

i=1

Esta restriccin implica que los valores de las ponderaciones pueden ser positivos, superiores a la unidad o inclusive negativos. Los valores negativos representan pasivos, algo que se debe; lo cual solo es realizable cuando las ventas en corto son permitidas, y sucede cuando se vende un activo que fue tomado en prstamo y el ingreso obtenido por su venta es utilizado para la compra de otro activo.

11

Pero cuando las ventas en corto no son permitidas, se debe agregar la restriccin de que todos los valores de los ponderadores deben ser positivos esto es:

wi

i = (1 , 2 ,..., n )

(3)

Varianza de rendimiento del portafolio.

2 p

w w
i =1 k =1 i k

ik

(4)

Donde: n es el nmero total de activos diferentes en el portafolio. p2 es la varianza del portafolio. wi es la proporcin de fondos lquidos invertidos en el activo i. wk es la proporcin de fondos lquidos invertidos en el activo k. ik es la covarianza entre los rendimientos de los activos ik. Matricialmente se expresa como:

2 p

=W

SW

(4. a)

Siendo S la Matriz de VarianzasCovarianzas.

S=

11 12 ... 1 n 21 22 ... 2 n M M O M n 1 n 2 ... nn

Los signos de doble sumatoria en (4), significa que sumamos a travs de filas y columnas todos los elementos que componen a una matriz de (n por n); es decir, sumamos n elementos. Entonces la varianza y por tanto, la desviacin estndar depende principalmente de las covarianzas ponderadas entre cada combinacin de par de activos. Si i = k en S, significa que es la Covarianza del activo con s mismo; es decir, es simplemente la varianza del rendimiento del activo. A medida que trazamos la diagonal principal de la izquierda superior a la derecha inferior, se presenta la situacin donde i = k. En cambio cuando i k las covarianzas de los pares de activos no estn en la diagonal y se cuentan dos veces, esto es por que i k = k i. Por lo que, la Matriz de Varianzas Covarianzas es simtrica.

12

La expresin matemtica de la desviacin estndar del rendimiento del portafolio es:

= p

w w
i k i =1 k =1

ik

2 p

(5)

El riesgo de un portafolio depende 1) del riesgo de cada uno de los activos que componen dicho portafolio, 2) de la proporcin de fondos asignados a cada uno de ellos y 3) de la tendencia de los rendimientos de los activos a moverse en forma conjunta o a covariar.

Covarianza de los rendimientos.

del activo k.

ik

ik i

(6)

Donde: ik es el coeficiente de correlacin entre el rendimiento del activo i y el rendimiento i , k desviaciones estndar del activo i y activo k respectivamente. Tanto la covarianza como el coeficiente de correlacin, miden la tendencia que tienen los rendimientos de dos activos a moverse juntos; el coeficiente de correlacin reescala la covarianza para facilitar la comparacin entre valores de pares de activos, siendo su rango de fluctuacin -1 ik 1. Cuando ik =1, los rendimientos se mueven en el mismo sentido y de manera proporcional (correlacin positiva perfecta). Cuando ik = -1, los rendimientos se mueven en sentidos opuestos; de manera que el movimiento descendente de uno se compensa exactamente con el movimiento ascendente del otro (correlacin negativa perfecta). Cuando ik = 0, los rendimientos de los dos activos no tienen relacin alguna; por que se mueven de manera independiente. El coeficiente de correlacin de un activo consigo mismo es igual a la unidad; esto es,
ii

= 1.

Cuanto ms bajo sea este parmetro, menor ser la desviacin estndar del rendimiento del portafolio (o su riesgo). La expectativa de rendimiento del portafolio no depende del coeficiente de correlacin, por lo que es muy significativa la contribucin que puede hacer una baja correlacin para el desempeo del portafolio, en trminos de reducir el riesgo sin afectar necesariamente el rendimiento.

13

Un inversionista, solo puede aumentar su rendimiento s acepta un mayor riesgo; pero este riesgo puede reducirse a travs de la diversificacin, creando un portafolio.

La diversificacin eficiente de Markowitz combina varios activos, considerando la covarianza y/o correlaciones de los rendimientos de los activos. De manera que al combinar activos de correlacin negativa (o positiva baja) se reduce la variabilidad general del rendimiento esperado (riesgo), puesto que existe un efecto compensatorio; donde la cada en el precio de un activo puede ser compensada por una cada menos pronunciada o un aumento en el precio de otro activo, dentro del portafolio. Por lo que, es importante seleccionar activos con bajas covarianzas (o coeficientes de correlacin) para incorporarlos dentro de un portafolio de inversin y as reducir el riesgo.

1.2

Curva de Varianza Mnima y Frontera de Portafolios Eficientes.

Cuando el valor del Coeficiente de Correlacin (ik) esta entre sus dos valores extremos (-1< ik< 1), la relacin riesgo / rendimiento de las diversas combinaciones posibles de activos (que son infinitas), las podemos representar en un plano bidimensional; donde el eje horizontal indica el riesgo, medido por la desviacin estndar p y el eje vertical indica el rendimiento esperado E (rp)= ~ rp .

Grfica 1. Curva de Varianza Mnima y Frontera Eficiente de Markowitz

E(rp) Frontera Eficiente de Markowitz

A p

14

En la Grfica 1, la lnea ABCD es llamada Curva de varianza (o desviacin estndar) mnima; dado que los puntos que la componen, son combinaciones de activos (portafolios) que producen la varianza mnima para cada tasa de rendimiento. El punto B, es la combinacin que tiene la mnima varianza dentro de todas las combinaciones posibles y se denomina punto de varianza mnima global.

Todas las combinaciones que se encuentran en la curva, en el segmento AB estn dominadas por alguna combinacin del segmento BC; puesto que cualquier combinacin del segmento BC, ofrece para cada nivel de riesgo una tasa de rendimiento esperada superior. Los puntos que se encuentran al interior de la curva de varianza mnima representan activos individuales; y cualquiera de ellos esta dominado por una combinacin del segmento BD.

Por lo tanto, las combinaciones del segmento BD dominan a todo el resto de combinaciones posibles. Por ello, se le denomina Frontera Eficiente de

Oportunidades de Inversin Frontera de Portafolios Eficientes. Estas combinaciones son en realidad el conjunto de portafolios eficientes; debido a que cumplen simultneamente con las dos condiciones fundamentales:

1) Ofrecen la mnima varianza para cada nivel dado de tasa de rendimiento y 2) Ofrecen el rendimiento esperado mximo para cada nivel de riesgo (varianza).
Para los inversionistas racionales de Markowitz es muy importante la Frontera Eficiente, por ello desean invertir en las combinaciones de activos que la componen. Aunque todava existen muchas combinaciones (portafolios) de donde escoger dentro de la Frontera Eficiente, cada inversionista seleccionar alguna segn su particular preferencia por el riesgo y el rendimiento.

As los inversionistas menos adversos al riesgo, con tal de obtener altos rendimientos esperados estarn dispuestos a correr un mayor nivel de riesgo. Mientras que los ms adversos al riesgo, estarn dispuestos a renunciar a rendimientos esperados adicionales con tal de evitar el riesgo; seleccionando combinaciones de activos (portafolios) con rendimientos esperados inferiores y menor riesgo. Siempre y cuando dichas combinaciones estn dentro del segmento BD (Frontera Eficiente), por ningn

15

motivo elegirn portafolios del segmento AB porque cualquiera de estos tiene una opcin en la Frontera Eficiente que es superior en trminos de riesgo y/o rendimiento.

1.2.1 Construccin de la Frontera Eficiente con ventas en corto co rto permitidas .

Cuando se consideran factibles las ventas en corto, es muy fcil encontrar la curva de varianza mnima, el punto B de varianza mnima global y la Frontera Eficiente, mediante un proceso de optimizacin el cual se resuelve a travs del mtodo de multiplicadores de Lagrange y el uso de lgebra matricial.

La Frontera Eficiente esta constituida por aquellas combinaciones de activos (portafolios) que cumplen simultneamente dos condiciones:

1) Tienen mnima varianza (riesgo), dentro de todas las combinaciones posibles de activos
que tienen una tasa de rendimiento dada y

2) Tienen la tasa de rendimiento ms alta dentro de todas las combinaciones posibles de

activos que tienen una varianza dada.

En la Grfica 1, estas combinaciones estn representadas por el segmento BD. Las combinaciones del segmento AB de la curva son ineficientes, porque solo cumplen con la primera condicin pero no con la segunda; por lo que pueden ser ignoradas.

Por lo tanto, ubicar el punto B de varianza mnima global simplifica grandemente la bsqueda de las combinaciones eficientes. Encontrando los valores de este punto (riesgo/rendimiento), se plantea el problema de encontrar todas las combinaciones eficientes que tengan una tasa esperada de rendimiento superior a la que corresponde al punto B y que adems satisfagan la primera condicin. 1er Paso: Punto de Varianza Mnima Global. Encontrar la combinacin de activos que produzca el portafolio de varianza mnima global, es decir; el vector W para el caso en que las ventas en corto estn permitidas, los valores w i pueden ser negativos o mayores que la unidad, sin dejar de sumar 1.

16

Entonces el problema de optimizacin se plantea de la siguiente manera.

Min .
El minimizar

1 p2 2

s .a

= 1

i=1

2 2 1 p en lugar de p facilita la resolucin matemtica y adems se 2

obtiene el mismo resultado. Es fcil resolver este problema de optimizacin, mediante la tcnica de multiplicadores de Lagrange. La funcin Lagrangeana a resolver es la siguiente.

1 L = 2

i=1

w i w k

ik

k =1

+ 1

i=1

Donde e s el multiplicador de Lagrange. La condicin de primer orden para obtener los puntos crticos, consiste en derivar parcialmente respecto a los n ponderadores (W
I

) y respecto al multiplicador de

Lagrange, despus igualar a cero y despejar los n valores de w y .

w w M w
L L L

=
1

w
1

11

+ +

w
2

12

+ +

... + ... +

w
3

13

= 0 = 0

=
2

w
1

21

w
2

22

w
3

23

=
n

w
n

n1

w
2

n2

+ +

... + ... +

w
3 n

n3

= 0 = 0

Cuando n es muy grande; con una ligera manipulacin algebraica la condicin de primer orden se puede representar como un sistema de n + 1 ecuaciones y el mismo nmero de incgnitas por medio de vectores:

V1 W1

= B1 (7)

17

 11 21 Donde: V1 = M n1 1

12
22

L L OM

1n 2n

n2
1

L nn L1

1 1 M 1 0

w1 w2 M W1= ; wn

0 0 B1 = M 0 1

Siendo nuestro objetivo encontrar los valores de W1, se premultiplica a ambos lados de la ecuacin (7) por la matriz inversa de V1, la cual debe ser una matriz no singular.
1 1

V1
W1

V1 W1

V1 B1
B1

De manera que el vector de incgnitas del problema de optimizacin es:

V1

(8)

El vector W1 corresponde a las ponderaciones que debe tener cada uno de los n activos en el portafolio que produce la varianza ms baja, de todos los portafolios que se pueden construir con esos activos, ms el multiplicador . Con el vector de las tasas esperadas de rendimiento de los activos Ri, podemos conocer la tasa esperada de rendimiento del portafolio de varianza mnima global varianza mnima pm2 aplicando la ecuacin (4.a).
T ~ ~ r pm = W R i

~ r pm

aplicando la ecuacin (1.a). Y tambin podemos conocer la varianza del portafolio de

2 pm

=W

S W

2do Paso: Frontera Eficiente. Al ubicar el punto B de varianza mnima global con sus correspondientes coordenadas riesgo/rendimiento, lo siguiente es plantear un problema de optimizacin (muy similar al anterior, aunque ahora se agrega una restriccin adicional) para encontrar las combinaciones de los n activos que producen varianza mnima para una tasa esperada de rendimiento dada, tal que esta sea

r pm . Al repetir este procedimiento para distintas tasas de rendimiento se superior a ~

podrn encontrar los portafolios que dibujan la frontera eficiente; es decir el segmento BD de grfica 1.

18

El problema de optimizacin restringida es el siguiente:

min .
s .a
Donde

1 2

2 p

=
=

1 2

i =1

wi wk i
y

k =1

: rp

~ ri

1 =

i =1

i =1

rp

r pm .21 es una tasa de rendimiento escogida arbitrariamente, pero superior a ~

1.2.2 Construccin de la Frontera Eficiente con ventas en e n corto no factibles.

Cuando las ventas en corto no son factibles, es importante incluir la condicin de no negatividad como restriccin; lo cual complica los clculos de optimizacin necesarios para determinar el punto B de varianza mnima global y los portafolios que componen la Frontera Eficiente. Ahora hay que encontrar los valores wi que no solo deben sumar 1, sino que adems deben ser mayores o iguales a cero.

El problema de optimizacin es el siguiente.

Min

1 . 2

s .a

= 1

wi

i=1

Esta nueva restriccin no es una igualdad estricta, por lo que este problema de optimizacin ya no puede resolverse mediante las tcnicas simples de Lagrange, sino que se requiere de procedimientos ms sofisticados como la optimizacin cuadrtica o programacin. Pero, como la funcin objetivo no es una funcin lineal, no es posible usar tcnicas simples de programacin lineal.

Es muy complicado resolver problemas de seleccin de portafolio con tcnicas de optimizacin o programacin cuadrtica, cundo el nmero de activos a utilizar es muy grande, por lo que se recurre a algn programa especializado de computo.22
21

No planteamos el Lagrangeano, ni las condiciones de primer orden correspondientes a este problema de optimizacin; puesto que en este trabajo nos enfocamos al caso en que las ventas en corto no son factibles. Pero si se requiere de estas; se encuentran en el trabajo de Alcides Jos, Lasa, op.cit ., Pgs.15-17. 22 En el trabajo de Alcides Jos, Lasa, op.cit ., Pg.22, se mencionan los programas EXPO y LINDO y en Alexander Gordon J., W Sharpe y Jeffery V, op.cit ., Pg.189, se menciona uno disponible en la Web: http:// www.wsharpe.com.

19

Aunque construir la curva de varianza mnima y la Frontera Eficiente cuando no se consideran factibles las ventas en corto implica una mayor dificultad matemtica; se justifica por su mayor relevancia practica que cuando las ventas en corto son permitidas, ya que en la practica lo ms comn es que la seleccin de inversiones y la administracin de portafolios se haga sin ventas en corto y tomando en cuenta un nmero elevado de activos con riesgo.

Para encontrar el punto de varianza mnima global, construir la curva de varianza mnima y la frontera eficiente, para el caso en el que se tienen numerosos activos con riesgo y se incluye la restriccin de no negatividad

wi

0 , hacemos uso del algoritmo

matemtico llamado SOLVER, incluido como parte de las herramientas de Excel.

SOLVER es una herramienta que nos permite encontrar valores para un conjunto de variables, tal que una funcin objetivo que las incluye como argumentos, alcance un valor especifico o bien su valor sea el mximo o mnimo posible a obtener, sujeto a que se cumplan ciertas restricciones. Dentro de las opciones de este algoritmo se encuentra la indicacin de que las soluciones que entregue sean no negativas. 1er Paso: Punto de Varianza Mnima Global. Ubicar el punto de varianza mnima global, con ayuda de SOLVER (como se explicar en el Procedimiento). SOLVER nos proporcionar los valores del vector W o las ponderaciones que cada uno de los n activos tendr en el portafolio que produce la varianza ms baja de todos los portafolios que se pueden construir con esos activos, considerando las restricciones:

s .a w i = 1
i =1

2do Paso: Frontera Eficiente. Una vez ubicadas las coordenadas riesgo/rendimiento del punto B de mnima varianza (utilizando las ecuaciones 1.a y 4.a), agregamos una restriccin adicional en SOLVER; la cual se refiere al valor de una tasa de rendimiento arbitraria

rp

pero superior a la tasa esperada de rendimiento del portafolio de mnima

r pm . SOLVER nos proporcionar las combinaciones de los n activos que varianza ~

20

producen la varianza mnima para esa tasa esperada de rendimiento dada.23 Al repetir este procedimiento para distintas tasas de rendimiento, obtendremos los portafolios que constituyen la Frontera Eficiente.

2 TE O RE MA D E S EPA R AC I N D E FO N D O S .

Este Teorema consiste, en incorporar un activo libre de riesgo como una opcin de inversin adicional a los activos con riesgo considerados en el modelo de Markowitz.

Un activo libre de riesgo (sin riesgo), es aquel que esta libre del riesgo de falta de pago y su rendimiento durante un periodo de inversin se conoce con seguridad. El inversionista al comprar un activo libre de riesgo sabe exactamente desde el principio del periodo, cual ser su valor al final del periodo. Por lo que, si no existe incertidumbre acerca de su valor final y por tanto de su rendimiento; su desviacin estndar por definicin es cero.

A escala global casi siempre se considera, como activo libre de riesgo a los bonos del gobierno de los Estados Unidos de Amrica; aunque para el caso de Mxico consideraremos, al Certificado de la Tesorera de la Federacin CETE24.

Supuestos del modelo.

1. Se mantienen los supuestos del Modelo de Markowitz y se agregan los siguientes:

2. Existe una tasa libre de riesgo a la que un inversionista puede prestar y pedir prestado.

3. La tasa libre de riesgo es la misma para todos los inversionistas.

23

La herramienta SOLVER debe usarse con sumo cuidado, puesto que este algoritmo algunas veces puede producir resultados no aceptables; especialmente cuando las funciones no son lineales puede existir ms de una solucin. 24 La inversin en CETES simplemente representa prestar al gobierno, el cual nunca ha incurrido en incumplimiento y el rendimiento del CETE es seguro, ya que es sabido que su precio final es de $10 00 pesos mexicanos.

21

4. El portafolio ptimo (o tangente) es el mismo para todos los inversionistas; ya que tienen expectativas homogneas y la misma tasa libre de riesgo.

2.1

Seleccin del Portafolio ptimo (tangente) (tan gente) y Lnea del Mercado de Capitales (LMC).

Cuando se incorpora un activo libre de riesgo, aumentan las oportunidades de inversin de que dispone el inversionista con solo activos con riesgo; puesto que ahora puede combinar el activo libre de riesgo con un portafolio especifico de activos con riesgo; es decir, puede invertir una parte de sus fondos en el activo libre de riesgo y el resto en el portafolio ptimo; lo cual trae como consecuencia una modificacin brusca del conjunto de combinaciones eficientes (portafolios eficientes).

El portafolio ptimo se obtiene, trazando una lnea recta cuyo valor de su ordenada al origen, sea la tasa de rendimiento del activo libre de riesgo rF (por eso su desviacin estndar es cero) y sea tangente a la curva de varianza mnima de los activos con riesgo, donde el punto de tangencia T representa al portafolio ptimo o tangente (Ver grfica 2).

La lnea recta de la Grfica 2, es la de mayor pendiente que podemos obtener de entre las muchas lneas rectas, que partiendo de rF son tangentes a la curva de varianza mnima (estas lneas representan las correspondientes combinaciones del activo libre de riesgo con cada uno de los portafolios de la frontera eficiente de Markowitz) y se denomina Lnea del Mercado de Capitales (LMC)25.

La LMC representa las mltiples combinaciones que pueden hacerse entre el activo libre de riesgo y la combinacin de activos con riesgo T (portafolio T). Su inclinacin (positiva), representa cuanto rendimiento adicional se puede esperar por cada unidad de riesgo adicional que se acepte.

25

Aunque en realidad esta LMC se deduce en el contexto del equilibrio del mercado; puesto que representa la relacin de equilibrio entre el riesgo total de una cartera bien diversificada y su rendimiento esperado (Kolb, Robert W, op.cit ., Pg.489).

22

G rfica 2. Portafolio Tangente y Lnea del Mercado de Capitales (LMC). E (rp)

LMC (Nueva Frontera Eficiente) D

T
E(rpT)

rF

Portafolio Tangente

p
pT

Como se puede observar en la Grfica 2, cada una de las combinaciones de activos con riesgo de la curva de varianza mnima, incluidos los portafolios del conjunto eficiente de Markowitz, estn dominadas por alguna de las combinaciones que se encuentran en la Lnea del Mercado de Capitales; excepto el portafolio T, que se encuentra tanto en el conjunto eficiente de Markowitz como en la LMC.

Cada una de las combinaciones del conjunto eficiente de Markowitz (excepto T), puede ser sustituida ventajosamente en trminos de riesgo y/o rendimiento por una combinacin que se encuentre en la LMC. De manera que cuando incluimos un activo libre de riesgo, las combinaciones dominantes o eficientes son las que conforman la Lnea del Mercado de Capitales; por lo que el segmento BD de la Grfica 1, deja de ser la Frontera Eficiente para serlo ahora la Lnea de Mercado de Capitales (LMC).

El conjunto eficiente, es una lnea recta que conecta al activo libre de riesgo F con el portafolio T; por lo que, la ubicacin del portafolio tangente T simplifica aun ms el problema de seleccin de inversiones. Ahora solo hay que seleccionar la proporcin de fondos que sern asignados entre el portafolio T y el activo sin riesgo F.

23

Para ubicar el punto T, necesitamos encontrar aquella lnea recta que partiendo de rF y siendo tangente a la curva de varianza mnima, tenga la mxima pendiente. La ecuacin de la LMC es:

~ r pT
De la cual, despejamos a

= E ( r pT )

= rF +

b pT

(9)

b para obtener el valor de la pendiente de la LMC:

= =

~ r pT

rF

pT

(10)

Sabemos el valor de rF puesto que es la tasa de rendimiento del activo libre de riesgo, pero desconocemos los valores de ~ r pT y pT . Donde: ~ r pT es la tasa de rendimiento esperada de un portafolio, cuyas ponderaciones desconocemos (el portafolio ptimo o tangente).

pT es la desviacin estndar del portafolio tangente que queremos encontrar.

2.2

Construccin de tres Portafolios Tericos.

Teorema de Separacin de Fondos: Todos los inversionistas que deseen asignar una proporcin de sus fondos lquidos en activos con riesgo, seleccionarn el portafolio tangente T, independientemente de la aversin al riesgo que tengan; de lo contrario estarn seleccionado un portafolio dominado.

Si todos los inversionistas tienen el mismo portafolio tangente T, entonces el conjunto eficiente lineal (LMC) es el mismo para todos, porque este representa las mltiples combinaciones entre ese portafolio tangente T y el activo sin riesgo F.

Sin embargo, cada inversionista elegir un portafolio diferente de la LMC (integrados por la combinacin del activo sin riesgo F y el portafolio de riesgo T), pues aunque cada inversionista elegir la misma combinacin de activos con riesgo; distribuyendo

24

sus fondos entre los activos con riesgo en las mismas proporciones, la proporcin de fondos lquidos que decidirn invertir tanto en el portafolio tangente T como en el activo sin riesgo F, depender de las preferencias personales de cada inversionista hacia el riesgo y el rendimiento esperado.

Las diversas combinaciones posibles entre el activo sin riesgo F y el portafolio tangente T, se encuentran grficamente ubicadas en alguna parte de la LMC, desde el punto rF hasta el punto T y se denominan portafolios con prstamo lending portfolios; puesto que una parte de los fondos se invierte en T y el resto en el activo sin riesgo CETES (F) que representa un prstamo al gobierno.

La ubicacin exacta de cualquiera de estas combinaciones (o portafolios), depender de la proporcin de fondos invertidos en el activo sin riesgo F y de la proporcin invertida en el portafolio tangente T. Como la pendiente de la LMC es positiva, el inversionista que desee obtener un portafolio de la LMC con un alto rendimiento esperado, deber estar dispuesto a aceptar el mayor nivel riesgo que este implica. De todas las combinaciones (portafolios) posibles que se encuentran en la LMC entre rF y T, solo analizaremos tres de ellas (Ver grfica 3).

1. El portafolio C denominado portafolio conservador, donde un 80% de los fondos lquidos se invierte en el activo libre de riesgo (CETES) y el 20% restante en el portafolio de activos con riesgo T (tangente). Portafolio ideal, para inversionistas que desean asumir un bajo riesgo, aunque ello implique obtener un bajo rendimiento esperado (inversionistas ms adversos al riesgo).

2. El portafolio medio ( balanceado) M, en el que se invierte un 50% de los fondos en CETES y el otro 50% en el portafolio tangente T. El inversionista obtiene un mayor rendimiento que en C, con una combinacin ( portafolio) equilibrada.

3. El portafolio agresivo A, donde se invierte el 20% de los fondos en CETES y el 80% restante en el portafolio tangente T. Este portafolio mantiene el ms alto rendimiento, pero tambin el ms alto nivel de riesgo que los portafolios C y M. Ideal para inversionistas menos adversos al riesgo.

25

Grfica 3: Ubicacin de los Portafolios tericos (espacio riesgo/rendimiento)

E (r p ) Lnea del Mercado de Capitales

C M

rF

Portafolio Tangente

Tasa de Rendimiento esperada de un portafolio compuesto por F y T

Es el promedio ponderado de los rendimientos esperados de F y T, siendo las ponderaciones, las proporciones de los fondos asignados tanto al activo sin riesgo F como al Portafolio T.

E (rpFT) = wF rF + wpT E (rpT)

Donde:

(11)

wF es la proporcin (o porcentaje) de fondos asignados al activo sin riesgo F. wpT es la proporcin de fondos asignados al portafolio tangente T. rF es el rendimiento del activo sin riesgo F, E (rF ) = rF ; dado que el rendimiento esperado del activo sin riesgo es seguro. E (rpT) es el rendimiento esperado del portafolio tangente T. Varianza de un portafolio compuesto por F y T.

La varianza de un portafolio compuesto por dos activos (F y portafolio T) es:

2pFT = wF 2

2F + wpT

2pT + 2 wF wpT F, pT

26

Dado que, el activo F esta libre de riesgo: 2F = 0

F, pT = 0. 26

Entonces la varianza de un portafolio que incluye al activo libre de riesgo es:

2pFT = wpT
Y su desviacin estndar es: pFT =

2pT

(12)

wpT pT

(12.a)

Lo que significa, que la desviacin estndar de un portafolio que incluye al activo libre de riesgo, depende nicamente del riesgo (desviacin estndar) del portafolio tangente y de la proporcin de fondos que se le asigne a dicho portafolio.

2.3 Evaluacin del desempeo de los Portafolios Tericos.

Para medir el desempeo de cada uno de los Portafolios Tericos utilizamos 4 medidas:

1. Tasa de Rendimiento del periodo Rp. Para calcular el rendimiento del portafolio en el periodo considerado, necesitamos saber el precio (o valor) de mercado del portafolio, al inicio y final del periodo. Con el precio inicial P0 y precio final P1 del portafolio, se puede calcular su rendimiento Rp como la primera diferencia logartmica entre esos dos precios. Rp = ln

P1 P0

(13)

2. Tasa esperada de rendimiento mensual en el periodo E (rp). La calculamos con la ecuacin (11): y/o la ecuacin (1. a): E (rpFT) = wF rF + wpT E (rpT)
T

E(rp ) = W

~ R

3. Desviacin estndar mensual

p . pFT = wpT pT

La calculamos con la ecuacin (12.a):

26

La covarianza entre una constante (r F) y una variable aleatoria [E (r pT )] es siempre cero, por que una constante no tiene covariacin con ningn otro activo.

27

Esta medida indica, la cantidad de riesgo total que tuvo el portafolio en el periodo.

4. ndice de Sharpe SRp (Razn de rendimiento sobre riesgo total del portafolio). Es una medida del desempeo del portafolio ajustada al riesgo, que usa una referencia con base en la Lnea del Mercado de Capitales (LMC).

El clculo del ndice de Sharpe SRp implica: Dividir, el exceso de rendimiento de un portafolio (prima de riesgo del portafolio27); definido por la diferencia entre el rendimiento esperado del portafolio E (rp) y la tasa libre de riesgo rF. Entre, el riesgo total del portafolio; medido por la desviacin estndar del mismo p.

ndice de Sharpe = SR Donde:

E (r

(14)

E (rp) es el rendimiento esperado de cada portafolio. rF es la tasa libre de riesgo. p es la desviacin estndar de cada portafolio. Mide el excedente de rendimiento de un portafolio respecto al activo F, por unidad de riesgo total. El ndice de Sharpe SRp adquiere significado cuando se le compara con los dems portafolios tericos o con los portafolios del mercado (administrados por Sociedades de Inversin). Cuanto ms alto sea el valor de SRp mejor, pues indica que es mayor el exceso de rendimiento del portafolio por unidad de riesgo.

De manera que, si el SRptC del portafolio terico conservador es superior al SRpmC del portafolio conservador del mercado, indica que el portafolio terico muestra un desempeo superior al desempeo del mercado que ha superado al mercado.

Pero, si SRptC es inferior a SRpmC, indica que no se ha desempeado ni siquiera como el mercado, debido a que su excedente de rendimiento por unidad de riesgo total es inferior al que ofrece el mercado.

27

La Prima de riesgo de un portafolio es el rendimiento esperado adicional o por encima de la inversin segura (activo F), requerido para compensar al inversionista por el riesgo que tom.

28

MTODO TRADICIONAL DE SELECCIN DE INVERSIONES.

Este mtodo consiste en la aplicacin de tcnicas (de eficacia comprobada) que han sido utilizadas durante mucho tiempo por administradores de inversiones para obtener atractivas tasas de rendimiento sobre su capital. Consiste en un anlisis de valores, que permite al administrador de inversiones seleccionar inversiones accionarias atractivas. Este anlisis consiste en recopilar informacin, organizarla lgicamente y utilizarla para determinar el valor intrnseco de una emisin de acciones comunes.

El valor intrnseco es la norma a partir de la cual el inversionista puede juzgar si una inversin est subvaluada, valuada de manera correcta o sobrevaluada. Este concepto se funda en la idea de que todos los ttulos de inversin poseen un valor inherente o intrnseco al que su precio de mercado pretende en un momento determinado aproximarse. Una inversin satisfactoria es aquella que ofrece un nivel de rendimiento esperado proporcional a su grado de riesgo; es decir, que garantiza una rentabilidad suficiente para compensar la exposicin al riesgo prevista. Por lo que, un inversionista adquirir una accin slo en la medida en que su valor (precio) de mercado prevaleciente no exceda a su valor intrnseco; el cual depende de (1) las estimaciones de los flujos de efectivo futuros de la accin, (2) la tasa de descuento utilizada para la conversin de esos flujos de efectivo futuros en valor presente y (3) el grado de riesgo implcito en el pronstico acerca del nivel de desempeo.

Este anlisis de valores se compone de un anlisis econmico, un anlisis industrial, un anlisis fundamental (por empresa emisora) y un anlisis tcnico.

ANLISIS ECNMICO.

Consiste en la evaluacin del estado general de la economa y de sus efectos potenciales sobre los rendimientos de los valores. El funcionamiento general de la economa determina en gran medida el desempeo y rentabilidad de las empresas emisoras de acciones comunes. Los precios de las acciones se modifican segn la trayectoria de las empresas emisoras en correspondencia con los cambios en las condiciones econmicas.

29

Por lo tanto, el estado de la economa y los sucesos econmicos influyen en el precio de las acciones. Cuando la economa se encuentra en expansin los precios tienden a elevarse y a descender cuando hay una recesin.

Objetivo: Establecer una base slida para la valuacin de las acciones comunes; por lo

que es importante que el inversionista no solo entienda la naturaleza bsica del entorno econmico, sino que tambin evalu el estado presente de la economa y formule sus expectativas acerca del comportamiento futuro de sta.
El comportamiento de la economa puede diagnosticarse a travs del ciclo econmico, que es el patrn ms o menos regular de expansin (recuperacin) y contraccin (recesin) de la actividad econmica en torno a la senda de crecimiento tendencial. Los dos registros numricos ms conocidos del ciclo econmico son el Producto Interno Bruto (PIB) y la produccin industrial. El Producto Interno Bruto es el valor de todos los bienes y servicios finales producidos en un pas durante un determinado periodo. La produccin industrial es un registro o un ndice de la actividad/o resultados de un ramo industrial de la economa en particular.

Al realizar este anlisis, el inversionista deber verificar la poltica fiscal y monetaria as como otros factores que ejercen un impacto potencial sobre la economa.

Principales factores econmicos

Poltica fiscal del gobierno:

Impuestos Gasto gubernamental Administracin de la deuda

Otros factores:
Inflacin Gastos de consumo Inversiones empresariales Comercio exterior y tipos de cambio.

Poltica monetaria:
Oferta de dinero Tasas de inters

En cuanto a la produccin industrial, el inversionista deber ponerse al tanto del nivel de las utilidades corporativas, ventas minoristas, ingresos personales y el desempleo. El hecho de que una economa sea expansiva depende de que la poltica fiscal del

30

gobierno sea expansiva, lo cual sucede cuando se favorece al gasto y/o cuando se reducen los impuestos o se eleva el monto del presupuesto. Tambin de que la poltica monetaria sea expansiva, que es cuando se dispone de dinero con facilidad, las tasas de inters son relativamente bajas y depende de que tanto los consumidores como las empresas realicen un nivel de gastos alto. Si estas variables siguen la direccin contraria, la economa entra entonces en recesin.

Desarrollo de una perspectiva econmica.

El inversionista tendr que evaluar primero el estado presente de la economa en general y con base en esta informacin, formular sus expectativas sobre el futuro de la economa y su impacto potencial en las acciones de las empresas emisoras.

Los inversionistas se sirven de la perspectiva econmica para identificar los sectores industriales en desarrollo que ofrezcan potencial de utilidades, pero es importante hacer notar que los cambios en los precios de las acciones suelen ocurrir antes de que los cambios pronosticados se hagan presentes en la economa. De hecho la tendencia presente de los precios de las acciones es utilizada para predecir el curso de la economa en su conjunto; es por eso que en Mxico como en otros pases la Bolsa de Valores es considerada como el termmetro de la economa. Por lo tanto, para realizar pronsticos de inversin exactos es necesario observar tanto el comportamiento de la economa en general como el de los precios de las acciones.

ANLISIS INDUSTRIAL.

Se refiere a la manera en que opera una empresa en particular, a su posicin respecto de los principales competidores del sector y a las perspectivas generales de este ltimo. Es importante analizar los valores de acuerdo con el grupo industrial al que pertenecen, pues las condiciones industriales influyen en los precios de las acciones.

Objetivo: el anlisis industrial ofrece una visin informada de la naturaleza y

caractersticas de un sector industrial, a partir de lo cual el inversionista puede evaluar la probable respuesta de la industria a los acontecimientos econmicos pronosticados y formarse una opinin sobre las perspectivas que el sector le ofrece.

31

Primero se debe establecer la posicin competitiva de un sector industrial en particular en relacin con las dems; pues no todos los ramos industriales se desempean en la misma forma. El inversionista puede consultar el IPC sectorial para conocer el desempeo de las acciones de los respectivos sectores. Pero tambin debe examinar aspectos como: las caractersticas bsicas del sector (se trata de un monopolio o existen varios competidores), las principales variables econmicas y de operacin determinantes del desempeo del sector y las perspectivas que ste ofrece.

Despus identificar a las empresas ms prometedoras del sector. El inversionista deber fijarse en las empresas especficas que parezcan mejor colocadas para aprovechar las condiciones de la industria, ya que estas tienen la capacidad de mantener el liderazgo en los precios, beneficiarse de economas de escala y bajos costos de produccin; adems el dominio del mercado les permite emprender proyectos de investigacin y desarrollo con el objetivo de conservar en el futuro su posicin de liderazgo.

Desarrollo de una perspectiva industrial.

El inversionista parte del anlisis econmico general de un determinado sector que indique estabilidad econmica para el futuro prximo. El punto de partida lgico para el desarrollo de una perspectiva industrial es evaluar la probable respuesta de la industria a los acontecimientos econmicos pronosticados. Por consiguiente, el inversionista tendr que analizar las perspectivas de los factores que tengan un impacto potencial en la estructura de costos de la industria, la demanda del producto, ventas de la industria y la competencia externa.

ANLISIS FUNDAMENTAL.

Consiste en estudiar a fondo la situacin financiera y los resultados de operacin de una empresa emisora de acciones comunes, para saber como se encuentra est en cuanto a su desempeo tanto pasado como futuro. Esto se realiza sobre la base de que el valor (precio) de una accin se ve influido en parte por el desempeo de la empresa emisora; si las perspectivas de la empresa son alentadoras, se espera que el precio de mercado de sus acciones lo refleje y tienda a elevarse.

32

Objetivo: Con los resultados del anlisis fundamental junto con los del anlisis econmico

e industrial, el inversionista este en condiciones de formular expectativas a futuro acerca de la empresa y de sus acciones.
Se parte del anlisis histrico de la estabilidad financiera de la empresa. El inversionista debe estudiar los Estados Financieros de la empresa para evaluar su eficacia de operacin, posicin competitiva etc. Lo importante, es que comprenda el contenido e implicaciones de los Informes Financieros y utilice esta informacin para formular sus propios juicios acerca de la empresa y de sus acciones. Los Estados Financieros, analizados son: 1) Balance General, 2) Estado de Resultados y 3) Estado de Flujos de Efectivo (o cambios en la posicin financiera). Los Estados Financieros son verificados por contadores pblicos titulados independientes, presentados a la CNBV y distribuidos a los accionistas en forma de informes anuales.

1) El Balance General es el estado del activo, pasivo y capital contable de una empresa; el activo representa sus recursos (lo que posee), el pasivo sus deudas y el capital contable la cantidad de capital de los accionistas en poder de la empresa.

2) El Estado de Resultados es un resumen financiero de los resultados de operacin de la empresa, presenta el monto de ganancias (por ventas e ingresos) generado durante el ao, los costos y erogaciones en las que se incurri en el ao y las utilidades (ganancias - costos y erogaciones). Indica hasta que punto la empresa ha tenido xito en la administracin del activo registrado en el balance general, xito que se refleja en las utilidades o perdidas generadas por la empresa durante el ao.

3) El Estado de cambios en la posicin financiera (flujos de efectivo) es un resumen del flujo de efectivo de la empresa. Muestra la eficiencia de la empresa para generar efectivo y destinarlo a actividades de financiamiento e inversin. Un alto flujo de efectivo significa que la empresa cuenta con suficiente dinero como para pagar dividendos, el servicio de su deuda y adems financiar su crecimiento.

Para determinar que indican estos estados contables acerca de la situacin financiera y los resultados de operacin de la empresa, es necesario usar las razones financieras que amplan la perspectiva e informacin de los estados financieros.

33

El anlisis de razones consiste en estudiar los vnculos existentes entre los estados financieros, pues cada rengln del balance general se relaciona con un elemento del estado de resultados. Por lo que la atencin no se dirige a los rubros de los estados financieros, sino a aspectos como la liquidez, actividad y rentabilidad de la empresa.

Las razones financieras se dividen en 5 grupos:

(1) de liquidez: se refiere a la capacidad de la empresa para cumplir con sus gastos de operacin cotidianos y satisfacer a su vencimiento sus deudas a corto plazo.

(2) de actividad: determina con que eficacia la empresa administra su activo, pues este ndice compara las ventas de la empresa con varias categoras del activo.

(3) de apalancamiento: indica el monto de deuda que esta siendo utilizado para apoyar los recursos y operacin de la empresa.

(4) de rentabilidad: es una medida relativa de xito; cada medida de rentabilidad relaciona las utilidades de la empresa con sus ventas, su activo o su capital.

(5) de las acciones comunes o del mercado: estas razones le hacen saber al inversionista, con gran exactitud, que porcin de las utilidades totales, los dividendos y el capital le corresponde por accin. Se les utiliza para evaluar el desempeo de la empresa y para efectos de la valuacin de acciones.

a. Razn utilidades por accin UPA: indica las utilidades por cada una de las acciones comunes en circulacin.

UPA = utilidad neta despues de impuestos dividendos preferentes

nmero de acciones comunes en circulacin
b. Razn precio / utilidad P/U: determina que precio esta concedindole el mercado a las acciones comunes de la empresa. Si P/U = 10.2, quiere decir que las acciones estn vendindose a un mltiplo de 10 veces sus utilidades.

P/U =

precio de mercado de las acciones comunes UPA

34

c. Razn precio / ventas P/V: permite identificar acciones sobrevaluadas, cuanto menor sea su valor menos probable ser que las acciones se sobrevalen. Si P/V = 0.30, quiere decir que las acciones se estn vendiendo a un mltiplo de menos de un tercio de sus ventas por accin.

P/V = precio de mercado de las acciones comunes

ventas anuales por accin

d. Dividendos x accin: dx a = dividendos anuales pagados a las acciones comunes nmero de acciones comunes en circulacin e. Rendimiento de los dividendos:

Rd =

dividendos por accin x100 precio de mercado de las acciones comunes

f. Tasa de rendimientos de dividendos pagados: indica el monto de utilidades pagadas a los accionistas en forma de dividendos. Algunas empresas fijan sus propias tasas de rendimientos de dividendos pagados, de manera que si las utilidades ascienden tambin lo hacen los dividendos.

RdP = dividendos
utilidades

por accin por accin

g. Valor contable en libros por accin: esta medida se refiere al capital contable.

Valor contablex a =

capital contable nmero de acciones comunes en circulaci n

En teora una accin debe venderse a un precio superior a su valor en libros, de no ser as, indica algo grave en las perspectivas y rentabilidad de la empresa. La razn precio/valor contable muestra con que dinmica esta determinndose el precio de las acciones, si el precio/valor contable es superior a 1.0 indica que las acciones se venden a un precio por encima de su valor en libros positivo. Precio / valor contable = precio
de mercado de las acciones comunes valor en libros por accin

La contribucin ms significativa de las razones financieras es el permitir que el inversionista evale la situacin financiera y los resultados de operacin pasados y presentes de la empresa.

35

Desarrollo del anlisis fundamental.

La mayora de los inversionistas no realizan el clculo de las razones financieras; recurren a informes financieros. Aun as, deben contar con la capacidad para evaluar esta informacin; para hacerlo, no slo necesitan de conocimientos bsicos sobre las razones financieras, sino tambin de una norma de desempeo contra la cual evaluar las tendencias en el desempeo de una empresa determinada. Bsicamente, existen dos tipos de normas de desempeo: la histrica y la industrial.

Cuando se utilizan las normas histricas, las diversas razones financieras de una misma empresa son comparadas en cuanto a sus valores por periodos de tres a cinco aos, a fin de evaluar las tendencias en curso en las operaciones y situacin financiera de la empresa. Por otro lado, las normas industriales, permiten comparar las razones financieras de la empresa con el desempeo de otras empresas del mismo sector o con los resultados promedio del sector industrial. La atencin se centra en este caso en la determinacin de la fortaleza relativa de la empresa en comparacin con la de sus competidores.

ANLISIS TCNICO.

Es el anlisis del comportamiento del mercado accionario, implica el estudio de diversos factores que influyen en el mercado. Para muchos inversionistas esta es una fuente adicional de informacin para decidir s comprar, retener vender una accin; mientras que para otros constituye el nico elemento en sus decisiones de inversin.

Antes de que existieran balances generales y estados de resultados, los inversionistas se servan de grficas detalladas para hacer un seguimiento de lo que hacan los ms grandes operadores del mercado, con la finalidad de comprobar la direccin que estos seguan en referencia a ciertas acciones en particular u ofrecer informacin til para tomar redituables decisiones de compraventa. Los datos recogidos en estas grficas solan relacionarse con los movimientos en los precios de las acciones, pues se crea que tales movimientos generaban ciertas formaciones, indicadoras del momento ms conveniente para comprar vender un lote accionario.

36

Este principio sigue siendo vlido en la actualidad: los analistas tcnicos aseguran que factores internos del mercado, como el volumen de operacin y los movimientos de precios suelen ofrecer indicios de la direccin futura del mercado.

El estudio del mercado es muy importante para determinar el comportamiento del precio de las acciones comunes. Si el mercado se encuentra al alza, es de esperar que, en general, tambin los precios de las acciones asciendan. En esencia, los precios de las acciones reaccionan a las diversas fuerzas de la oferta y la demanda que operan en el mercado; pues tanto la demanda de valores como la oferta de fondos en el mercado son elementos determinantes para que un mercado se halle al alza o en baja. Mientras perdure cierta relacin entre la oferta y la demanda, el mercado seguir siendo fuerte (o dbil); pero, si en cambio ese equilibrio se modifica, es de esperar que los precios futuros cambien en la misma medida en que el mercado lo haga.

Objetivo: Seguir el pulso en el mercado de las fuerzas de la oferta y la demanda, y

detectar todos los probables cambios en esta importante relacin. Para saber las implicaciones que tendr en el desempeo del precio de una emisin de acciones comunes.

Desarrollo del anlisis tcnico.

Para llevar a cabo la evaluacin del mercado es necesario contar con algn instrumento o medida. Muchos inversionistas utilizan ciertos tipos de grficas y diversas clases de estadsticas del mercado, como los promedios de movimientos, osciladores y otros indicadores tcnicos.

Promedios de movimientos: uno de ellos es la Teora Dow que se basa en la idea de que el desempeo del mercado puede describirse mediante la tendencia de precios a largo plazo del mercado general, y sirve para sealar el punto final de los mercados tanto al alza como en baja. Su propsito no es indicar en que momento ocurrir el cambio, sino tan slo el de comprobar que ste ya ha ocurrido. Su campo de estudio es la tendencia a Largo Plazo en el comportamiento del mercado (llamada tendencia primaria), de manera que ignora las fluctuaciones o movimientos secundarios. Para evaluar la situacin del mercado se recurre a los promedios industrial y de transporte de Dow Jones.

37

Una vez establecida la tendencia primaria del promedio industrial Dow Jones, el mercado suele seguir esa direccin hasta que la tendencia es eliminada por el promedio industrial y el de transporte. Conocida como confirmacin, esta parte decisiva de la teora Dow tiene lugar cuando los movimientos secundarios del promedio industrial son corroborados con los del promedio de transporte, entonces ha cambiado la tendencia primaria del mercado (Ver Figura 1). Las mayores deficiencias de la teora Dow, son el ser una medida de verificacin sin capacidad predictiva y que en ningn momento el inversionista puede saber si la tendencia primaria vigente se prolongar o est a punto de concluir.

F i g u r a 1 : L a t e o r a D o w e n o p e r a c i n . Confirmacin
Promedio Industrial Dow Jones

Promedios Dow Jones

Tendencia Primaria

Promedio de transporte Dow Jones

Indicadores tcnicos: uno de los ms usados es el volumen del mercado; un reflejo obvio del monto de la participacin de los accionistas. El volumen est en funcin de la oferta y la demanda de acciones, y da cuenta de las capacidades y limitaciones bsicas del mercado. El mercado es fuerte cuando asciende en un mercado al alza o desciende en una cada; es dbil cuando el volumen aumenta durante una crisis o cuando disminuye en condiciones alcistas. La disposicin de los inversionistas para comprar o vender queda de manifiesto en los ndices de volumen del mercado.

Niveles relativos de precios. Muchos operadores profesionales se mantienen al tanto de los precios en el mercado a travs del seguimiento simultneo de tres medidas.

38

1) el mltiplo P/U del mercado; representa la razn P/U de las acciones que circulan en el mercado; ofrece una idea del estado general del mercado y, le indica al inversionista el grado de dinmica que est ejercindose en el mercado general para la fijacin de precios de las acciones (a mayor P/U, ms optimista es el mercado), 2) la razn precio/valor contable del mercado, y 3) rendimiento de los dividendos.

Estas medidas ofrecen criterios confiables sobre el valor relativo de las emisiones accionaras y permiten identificar las presiones bsicas a las que los precios se hallan sometidos en el mercado. Un considerable y generalizado ascenso en los precios del mercado provocar el consecuente aumento de las razones P/U y precio/valor contable del mercado, con el subsecuente descenso del rendimiento de los dividendos.

Graficacin: Los analistas tcnicos convencidos de que son las fuerzas de la oferta y la demanda las que determinan los precios de las acciones, se sirven de grficas de diferente tipo para interpretar el comportamiento de toda clase de factores. El uso extendido de las grficas se debe a que ofrecen un resumen visual de la actividad en el curso del tiempo y a que, cuando menos desde la perspectiva de los tcnicos, contienen valiosa informacin sobre las tendencias en marcha y el comportamiento futuro tanto del mercado como de ciertas emisiones accionaras en particular.

Formaciones de Grficas: La informacin que se supone contienen las grficas respecto del curso futuro del mercado (o de una emisin accionaria) se conoce como formaciones grficas. Esto significa que, en respuesta a ciertas fuerzas de oferta y demanda, el elaborador e interpretador de la grfica tiende a considerar que los patrones emergentes de precios darn como resultado ciertos tipos de formaciones, que junto con elementos como las lneas de resistencia, los niveles de soporte y las salidas ofrecen informacin sobre el futuro.

Los interpretadores de grficas estn convencidos de la cclica repeticin de la historia, de manera que estudian las reacciones histricas de las acciones (o del mercado) a diferentes formaciones, de lo que derivan ciertas reglas de comercializacin (compra/venta). Para ellos no existe diferencia entre seguir al mercado o a una emisin de acciones, debido a que lo importante no es el asunto descrito de manera grfica, sino la formacin que produce.

39

Los modelos componen niveles de soporte y lneas de resistencia que, combinados con las formaciones bsicas, emiten seales de compra y venta. La ciencia econmica ha descartado hace mucho tiempo este tipo de teoras explicativas de la formacin de precios de las acciones en cambio se apoya en la nocin de mercados eficientes y comportamientos de tipo de paseo aleatorio. Sin embargo, a continuacin se detallan las cinco formaciones ms comunes.

Cabeza y hombros Tope triple Tope complejo Fondo durmiente Diamante

La figura 2, es un ejemplo de seal de compra, que tiene lugar cuando los precios superan una lnea de resistencia tras la formacin de un patrn particular. Cuando, por el contrario, los precios caen por debajo de un nivel de soporte, como puede verse en la figura 3, se dice que se presenta una seal de venta; lo cual significa que todo esta listo para que, de un momento a otro el mercado (o el precio de la emisin accionaria) experimente una cada.
Figura 2 : Tope triple
Precio ($)

Figura 3 : Cabeza y hombros

Precio ($) Lnea de soporte

Resistencia

Salida

Salida

soporte periodo

periodo

Lo importante de este anlisis, es destacar las implicaciones del comportamiento del mercado en el desempeo del precio de las acciones. De este modo el anlisis tcnico puede utilizarse junto con el anlisis fundamental para determinar el momento adecuado de integrar al portafolio individual cierta inversin. Muchos inversionistas y administradores analizan los aspectos tcnicos de una emisin accionaria antes de efectuar cualquier tipo de anlisis fundamental.

40

Diversificacin Industrial.

Actualmente, para construir portafolios muchos administradores de cartera (portfolio managers) usan una mezcla de anlisis cualitativo (o de valores) y cuantitativo; este ltimo consiste en una estrategia de diversificacin industrial, pues se considera que como el entorno econmico comprende diversas industrias, una adecuada diversificacin provee de una adecuada proteccin contra el riesgo. De manera que mientras el precio de algunas acciones cae, el precio de otras acciones pertenecientes a otros sectores industriales aumenta, lo que le permite al inversionista mantener mas o menos estable el rendimiento de su portafolio.

El administrador de inversiones determina la combinacin apropiada de los sectores dentro de cada clase de activos. Un ejemplo, es este portafolio administrado por el Fondo de Inversin ACCIVAL, donde el 29.3% de los fondos lo invierte en el sector de comunicaciones y transportes, 5.2% en bebidas, etc., y en los sectores de instrumentos de deuda (de largo, mediano y corto plazo) invierte el 25.8%.

Estructura de la Cartera (Valor $788 millones de pesos).

41

PROCEDIMIENTO Y RESULTADOS

A continuacin se explica el procedimiento utilizado en la Aplicacin del modelo Media Varianza para el caso de Mxico y se muestran los resultados obtenidos.

Informacin Estadstica Bsica para la Seleccin del Portafolio.

Se determinan los activos elegibles: para este caso, se escogieron 30 de las 35 acciones que forman parte del IPC (Ver Cuadro 1).

CUADRO 1: Acciones 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 Alfa S.A A Amrica Mvil L Ara Consorcio Bimbo Grupo A Iusacell Grupo Cemex S.A CPO Corporacin Interamericana de Ent B Comercial Mexicana UBC Continental Grupo Desc Soc Fom Ind B Elecktra Grupo Fomento Econ Mex UBD GCarso A1 Geo Corporacin B Grupo Financiero Inbursa O 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 Grupo Financiero Banorte O Grupo Industrial Saltillo Grupo Mxico B Grupo Modelo C ICA Soc Controlad Kimberly Clark Mxico A Penoles Industrias Savia A Soriana Organizacin B Carso Global Teleco A1 Telfonos de Mxico L Televisa Grupo CPO TV Azteca CPO Vitro A Wal Mart de Mxico V

Para cada una de estas 30 acciones se recopilaron 37 datos, correspondientes a los precios de cotizacin mensuales de cierre28 de Septiembre de 2001 a Septiembre de 2004; con los que se calcularon 36 tasa de rendimiento para cada accin,
28

Los precios de cotizacin fueron tomados de la base de datos ECONOMATICA; los cuales ya incluyen dividendos.

42

aplicando la frmula (13) de tasa de rendimiento compuesta continua mensual (Ver Anexo Tabla 1).

Se calcul la tasa de rendimiento esperada de cada accin, as como su varianza y desviacin estndar poblacional (Ver Anexo Tabla 2).
Para calcular la tasa de rendimiento esperada de cada accin, se utiliz la

funcin PROMEDIO y en el cuadro de dilogo se introdujeron las 36 celdas correspondientes a las tasas de rendimiento histricas.
Para calcular la varianza se utiliz la funcin VARP, introduciendo en el cuadro

de dilogo las 36 tasas de rendimiento histricas.

Para calcular la desviacin estndar, se utiliz la funcin DESVESTP.

Se construy la Matriz de Varianzas-Covarianzas S para las 30 acciones, la cual es una matriz cuadrada y simtrica; cuya dimensin es de 30 filas por 30 columnas (Ver Anexo Tabla 3). Para lo cual, se calcul la covarianza de cada accin consigo misma y con cada una de las dems 29 acciones.

Por ejemplo; para calcular la covarianza entre las acciones Alfa S.A A y Amrica Mvil L, se utiliz la funcin COVAR; y en el cuadro de dilogo, en la opcin de MATRIZ 1 se introdujeron las tasas de rendimiento histricas de Alfa S.A. A y en MATRIZ 2, las tasas de rendimiento histricas de Amrica Mvil L.

Construccin de la Curva de Varianza Mnima y Frontera de Portafolios Eficientes para el caso en que las Ventas en corto no estn permitidas.

Se requiere del algoritmo matemtico SOLVER, el cual se encuentra disponible en el men Herramientas de Excel. De no encontrarse este comando; en ese mismo men se elige el comando Complementos, del cual se despliega un cuadro de dialogo, que muestra los complementos disponibles, se selecciona SOLVER y clic en aceptar.

43

1er Paso: Obtener el Portafolio de Varianza Mnima Global (punto B de la Grfica 1).

Se creo una Hoja de clculo en Excel con las Frmulas y Variables que se iban a utilizar (Ver Anexo Figura 1).

VARIABLES:

1-. Matriz de Varianzas-Covarianzas S (construida previamente).

2-. Un Vector W de dimensin (para este caso), de 1 fila por 30 columnas; cuyas celdas se consideran como iguales al rango de las celdas del Vector WT. 3-. El Vector W Transpuesto WT (de 30 filas por 1 columna). Este Vector contendr las ponderaciones o proporciones de fondos lquidos, que cada una de las 30 acciones tendr en el Portafolio de Varianza Mnima Global; que son justamente los valores que se buscan (los wi). Para construir este vector se les asignaron valores arbitrarios iguales a todos los wi (1/ 30= 0.03333), para que de esta forma, en la ultima celda de este Vector al escribir la frmula =SUMA (rango de las 30 celdas correspondientes a las ponderaciones) la sumatoria fuera igual a 1.

4-.

~ R

El Vector de las tasas de rendimiento esperadas de las 30 acciones. El cual se

construy obviamente con las tasas de rendimiento esperadas de la Tabla 2 anexa.

FRMULAS:

1-. Se utiliz la ecuacin (4.a), Varianza de rendimiento del Portafolio.

2 p

=W

SW

Para efectuar esta operacin de matrices se utiliz la funcin MMULT. Se multiplic el Vector W por la Matriz de Varianzas-Covarianzas S ; lo cual se expresa como MMULT(D36:AG36,D5:AG34), esta expresin se multiplic por el Vector WT y en consecuencia la frmula qued como = MMULT(MMULT(D36:AG36,D5:AG34),B5:B34) (Ver Anexo Figura 1). Previamente se indic la celda, donde iba a aparecer el resultado; es decir, la varianza del portafolio.

44

2-. La Frmula de Desviacin Estndar de rendimiento del portafolio.

varianza.

W SW

En una celda inferior a la celda donde se encuentra la frmula de la varianza, se escribi la frmula =RAIZ(B2); siendo B2, la celda donde se encuentra la frmula de la

3-. La ecuacin (1.a), Tasa de Rendimiento esperada del portafolio.

E(rp ) = W
T

~ R

Se multiplic el Vector de las tasas de rendimiento esperadas de las 30 acciones

~ R

(de 1 fila por 30 columnas), por el vector W de ponderaciones (de 30 filas por 1 columna). En una celda inferior a la celda correspondiente a la desviacin estndar, se escribi la frmula MMULT(D37:AG37,B5:B34) (Ver Anexo Figura 2).

Uso de SOLVER (Ver Anexo Figura 3).

Nuestro objetivo, es encontrar aquel portafolio que tenga la mnima varianza de entre todos los portafolios que se pueden construir con combinaciones de las 30 acciones, considerando ciertas restricciones.

1-. En el men Herramientas se selecciona el comando SOLVER; del cual se despliega un cuadro de dilogo denominado Parmetros de SOLVER.

2-. En el cuadro Celda objetivo, se escribe el nombre de la celda donde se encuentra la frmula de la varianza del portafolio. Para este caso la celda fue B2.

3-.Para que este valor de la celda objetivo, correspondiente a la varianza del portafolio, sea el ms bajo posible. En la opcin de Valor de la celda objetivo, se selecciona Mnimo.

4-. En el cuadro Cambiando las celdas, se seleccion el rango de las celdas donde se encuentran los valores de los ponderadores o el Vector WT (que contiene las ponderaciones arbitrarias). El valor de estas celdas o ponderaciones ser redefinido por

45

el comando SOLVER; cuyos valores debern ajustarse para la lograr la funcin objetivo sujeta a ciertas restricciones.

Se considero el caso, en que las Ventas en corto no estn permitidas; por lo que se agregaron las siguientes restricciones: 1) la sumatoria de las ponderaciones asignadas a cada accin debe ser igual a la unidad y 2) los valores de las ponderaciones deben ser mayores o iguales a cero (condicin de no negatividad).

s .a w i = 1
i =1

5-. En el cuadro Sujetas a las siguientes restricciones, se da clic en el botn Agregar y se desglosa un cuadro de dilogo denominado agregar restriccin:

a) En el cuadro Referencia de la celda, se escribi o indic la celda donde se haba definido la frmula de la suma de las ponderaciones =SUMA (Rango de las 30 celdas correspondientes a las ponderaciones); celda B35. b) Se da un clic en el botn de flecha y se elige el operador relacional (=). c) Se escribi en el cuadro Restriccin, el nmero 1.

Se agreg la segunda restriccin referida a los valores de los ponderadores.

d) Se da clic en Agregar y en Referencia de la celda, se indica el rango del Vector de las ponderaciones WT. e) Se da un clic en el botn de flecha y se elige el operador relacional (>=). f) En Restriccin, se escribi el nmero cero 0.

g) Clic en Aceptar.

6-. Se da clic en el botn Resolver y si SOLVER encuentra una solucin, aparecer el cuadro de dilogo Resultados de SOLVER.

7-. Para insertar los valores de las soluciones encontradas por SOLVER en la hoja de clculo, se hace clic en el botn Utilizar solucin de SOLVER.

46

RESULTADOS

Con el algoritmo matemtico SOLVER se obtuvieron; 1) la combinacin de acciones que produce la varianza mnima, es decir; el Portafolio de Varianza Mnima Global, 2) la Varianza de este portafolio
2 pm,

3) su desviacin estndar (o riesgo) pm y 4) su

tasa de rendimiento esperada E(rpm) (Ver anexo Figura 3); estos valores tambin se representan en el Cuadro 2.

Cuadro 2: PORTAFOLIO CON MNIMA VARIANZA GLOBAL

acciones Continental Grupo 1.1811% GFBanorte O 4.5784% GModelo C 32.0178%
2

Kimberly Clark Mex A 17.0470%

Savia A 0.3840%

Telfonos de Mxico L 27.0085%

Vitro A 3.8318%

Wal Mart de Mxico V 13.9513%

ponderacin

E(r p m ) = 1.2689%

2 p m = 0.0009735

p m = 3.1201%

Como se puede observar en el Cuadro 2, el Portafolio de Varianza Mnima Global esta conformado por 8 acciones; las cuales tienen una ponderacin positiva, lo cual implica que no se estn considerando las ventas en corto.

La combinacin de estas acciones, genera la ms baja varianza. Si se observa la Matriz de Varianzas-Covarianzas (Ver anexo Tabla 3), las covarianzas de cada una de estas 8 acciones con cada una de las 7 acciones restantes que conforman el Portafolio de Varianza Mnima Global son bajas, s las comparamos con sus covarianzas con cada una de las 22 acciones que no forman parte de este Portafolio.

La mayor proporcin de fondos lquidos es asignado (o invertido) en 4 acciones; si consideramos que el total de fondos es equivalente al 100%, resulta que el 90% de estos se asignaron entre las acciones: Grupo Modelo C, Kimberly Clark Mxico A , Telfonos de Mxico L y Wal Mart de Mxico V; las cuales tienen una desviacin estndar (o riesgo) muy baja con respecto a las otras 4 acciones ms que conforman el Portafolio de Varianza Mnima Global (Ver anexo Tabla 2).

47

2do Paso: Construccin de la Curva de Varianza Mnima y Frontera Eficiente.

Una vez ubicado el punto B de Varianza Mnima Global; con sus correspondientes coordenadas [pm, E(rpm)] en el espacio riesgo/rendimiento, es posible construir la Curva de Varianza Mnima y ubicar dentro de esta, a la Frontera de Portafolios Eficientes.

Para lo cual, se repite el procedimiento anterior, con la diferencia de que ahora se agrega una nueva restriccin; que consiste en dar un valor arbitrario de tasa de rendimiento

rp .

Si esto ltimo se repite con varias tasas de rendimiento, superiores e

inferiores a la tasa esperada de rendimiento del Portafolio de Varianza Mnima Global E(rpm), se obtendrn diferentes portafolios con mnima varianza para cada una de las tasas de rendimiento dadas; lo cual permitir construir la Curva de Varianza Mnima.

Uso de SOLVER (Ver anexo Figura 4 y 5).

1-. Se selecciona el algoritmo SOLVER del men Herramientas.

2-. Dentro de Parmetros de SOLVER, se da un clic en el botn Agregar para agregar la nueva restriccin.

a) En Referencia de la celda, se escribe el rango de la celda en donde se encuentra la frmula de rendimiento esperado del portafolio (B4). b) Se da un clic en el botn de flecha y se elige el operador relacional (=). c) En el cuadro Restriccin, se escribi una tasa de rendimiento esperada arbitraria; la cual (para este caso) fue inferior a la tasa de rendimiento esperada del Portafolio de Varianza Mnima Global E(rpm) (Ver anexo Figura 4). d) Clic en Resolver y Utilizar solucin de SOLVER. e) Este procedimiento se repiti para distintas tasas de rendimiento esperado arbitrarias, inferiores y superiores a E(rpm).

48

RESULTADOS

Mediante SOLVER se obtuvieron diferentes portafolios de varianza mnima para distintas tasas de rendimiento dadas; los cuales integran la Curva de Varianza Mnima (Ver anexo Figura 6 y Tabla 4). S se ubican estos portafolios de varianza mnima en el espacio riesgo/rendimiento, es posible graficar la Curva de Varianza Mnima; la cual se representa en la siguiente grfica.

Grfica 4: Curva de Varianza Minima y Frontera de Portafolios Eficientes

E (rp) 0,08 0,071 0,062 0,053 0,044 0,035 0,026 0,017

Frontera Eficiente

Punto de Varianza Mnima Global

(0.0312, 0.0127)
0,008 -0,001 0 -0,01 0,01 0,02 0,03 0,04 0,05 0,06 0,07 0,08 0,09 0,1

p
0,11 0,12 0,13 0,14 0,15 0,16

En la Grfica 4, los puntos de color vino representan acciones individuales y, los puntos consecutivos color verde y azul representan los Portafolios de mnima varianza que conforman la Curva de Varianza Mnima.

La Frontera de Portafolios Eficientes; esta constituida por aquellos portafolios que cumplen simultneamente con las dos condiciones fundamentales:

1-.Ofrecen el mnimo riesgo (Varianza mnima), dentro de todas las combinaciones posibles de acciones que tienen un rendimiento esperado dado. 2-.Ofrecen el mximo rendimiento esperado, dentro de todas las combinaciones posibles de acciones que tienen una Varianza (nivel de riesgo) dada.

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Como se puede observar en la Grfica 4, todos los portafolios de color azul cumplen con la primera condicin; puesto que tienen mnima varianza para cada tasa de rendimiento dada, pero no cumplen con la segunda condicin; puesto que para determinado nivel de riesgo existe un portafolio (o combinacin de acciones) color verde que ofrece una tasa de rendimiento esperada superior.

Todos los Portafolios de color verde, cumplen simultneamente con las dos condiciones fundamentales, por lo que constituyen la Frontera de Portafolios Eficientes ( Ver Grfica 4).

Lnea del Mercado de Capitales (LMC) y Portafolio Tangente.

Una vez obtenida la Frontera de Portafolios Eficientes de Markowitz fue posible deducir la LMC (o Nueva Frontera Eficiente), para lo cual se incorpor el activo libre de riesgo F en el anlisis, y se dedujo el Portafolio Tangente.

Como activo libre de riesgo se utiliz el Certificado de la Tesorera de la Federacin CETE28 con vencimiento a 28 das; cuya tasa libre de riesgo mensual rF fue (0.08/12) = 0.006666666...7, correspondiente al periodo Sep 2001-Sep 2004.

Deducir la Nueva Frontera Eficiente (LMC) implica encontrar el Portafolio Tangente (compuesto exclusivamente por activos con riesgo). Dado que, s se observa la Grafica 2 la LMC es tangente a alguna de las desviaciones estndar de los portafolios que conforman la Curva de Varianza Mnima.

Por lo que, podemos encontrar la pendiente de la LMC, mediante un procedimiento matemtico; el cual consiste en utilizar la ecuacin (10) correspondiente a la pendiente de la LMC y, probar en dicha frmula con los diferentes puntos [p, E(rp)], correspondientes a las coordenadas de los diferentes portafolios de la Curva de Varianza Mnima, hasta encontrar aquel punto con el que se obtenga la mxima pendiente (Ver anexo Figura 7 y Tabla 4).

50

Ecuacin (10) pendiente de la LMC.

= =

~ r pT

rF

pT

Utilizando la ecuacin (9) de la LMC.

~ r pT

= E ( r pT )

+ b pT

y sustituyendo los valores tenemos: E(rpT) = 0.00666667 + 0.72300464 pT

RESULTADOS Una vez ubicado el Portafolio Tangente con sus correspondientes coordenadas [pT, E(rpT)]; es posible graficar la LMC, trazando una lnea recta que parta del punto rF y sea tangente a este Portafolio Tangente, que es el punto T (Ver Grfica 5).

Grfica 5: Linea del Mercado de Capitales (LMC).

E (rp)

0.08 0.071 0.062 0.053 0.044 0.035 0.026 0.017 0.008 -0.001 0 -0.01 0.01 0.02 0.03 0.04 0.05 0.06 0.07 0.08 0.09 0.1 (0.0000, 0.0067)

LMC (Nueva Frontera Eficiente) T

(0.06409, 0.05300)

Portafolio Tangente

rF

p
0.11 0.12 0.13 0.14 0.15 0.16

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El Portafolio Tangente tiene un riesgo o desviacin estndar pT = 6.409% y una tasa de rendimiento esperada E(rpT) = 5.300%; la combinacin de acciones que conforman este portafolio, se haba obtenido anteriormente mediante SOLVER (Ver anexo Figura 8). En el Cuadro 3 se presentan estos valores.

Cuadro 3: PORTAFOLIO TANGENTE T

acciones ponderacin Geo Corporacin B 36.0162% GFBanorte O 46.2014% GMxico B 7.5479% Kimberly Clark Mex A 0.4329% Penoles Industrias 2.3411% Savia A 7.4605%

E(r p T ) = 5.3001%

2pT =
2

0.004106990215

p T = 6.4086%

Como se pude observar en el Cuadro 3, el Portafolio Tangente T esta conformado por 6 acciones; pero el 82.22% de los fondos lquidos se distribuye slo entre dos acciones Geo Corporacin B y GFBanorte O.

La accin Kimberly Clark Mex A tambin forma parte del Portafolio de Varianza Mnima Global, pero su participacin ahora en el Portafolio Tangente es mucho menor; pues a medida que aumenta la tasa de rendimiento esperada, algunas acciones van disminuyendo su participacin en los portafolios; es decir, la proporcin de fondos lquidos asignados a esas acciones va disminuyendo conforme va aumentando la tasas de rendimiento esperada.

Lo anterior se ve reflejado en el Cuadro 4; en el cual se presentan la composicin del Portafolio de Varianza Mnima Global, la del Portafolio Tangente y la de algunos Portafolios que constituyen la Curva de Varianza Mnima.

52

CUADRO 4: Portafolios que pertenecen a la Curva de Varianza Mnima

# de accin 1 2 3 4 5 6 7 Accin Alfa S.A. A Amrica Mvil L Ara Consorcio Bimbo Gpo A Iusacell Gpo Cemex S.A. CPO Corp Interam de Ent B Comercial Mexicana UBC Continental Grupo Desc Soc Fom Ind B Elektra Gpo Fomento Econ Mex UBD GCarso A1 Geo Corporacion B GFInbursa O GFBanorte O GInd Saltillo GMexico B GModelo C ICA Soc Controlad Kimberly Clark Mex A Penoles Industrias Savia A Soriana Organizacio B Carso Global Teleco A1 Telefs de Mex L Televisa Gpo CPO TV Azteca CPO Vitro A Wal Mart de Mexico V TOTAL E (rp) = 2 p= p= A P.Varianza Mnima Global B C D E Tangente F 6.17% G

8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24

0.53%

1.18%

1.90%

2.25%

2.88%

3.09%

6.60%

14.7%

33.13%

36.01%

53.53%

93.45%

0.10%

4.58%

10.94% 0.59% 25.13%

15.38% 1.73% 19.45%

25.47% 4.04% 6.89%

43.35% 7.71%

46.20% 7.56%

16.76% 5.77%

35.17%

32.02%

18.77%

17.05%

15.82%

15.81%

15.32%

7.18% 1.63%

0.43% 2.33% 7.47% 6.97% 10.80% 6.55%

0.38%

1.26%

2.01%

3.71%

7.00%

25 26 27 28 29 30

28.37%

27.01%

26.18%

25.27%

22.69%

4.31% 12.76%

3.83% 13.95%

2.70% 12.39%

1.52% 9.96% 4.43%

100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 1.0999% 1.2689% 1.7000% 2.1000% 3.000% 5.000% 5.3001% 6.1000% 7.1000% 0.0009828 0.00097353 0.0010147 0.0011114 0.0015304 0.0036189 0.00410699 0.0062179 0.0122186 3.1349% 3.1201% 3.1855% 3.3337% 3.9121% 6.0157% 6.4086% 7.8854% 11.0538%

53

En los Cuadros 5 y 6 se expresan los parmetros estadsticos de las acciones que integran el Portafolio Tangente.

CUADRO 5 Expectativas de Rendimiento y Dispersin

14 16 18 21 22 23

Accin Geo Corporacin B GFBanorte O GMexico B Kimberly Clark Mex A Penoles Industrias Savia A

E ( r ) 7.14% 3.98% 3.64% 1.19% 5.19% 6.58%

11.64% 6.43% 15.69% 5.25% 16.05% 22.74%

CUADRO 6 Matriz de Coeficientes de Correlacin

Accin 14 Geo Corporacion B 16 GFBanorte O 18 GMexico B 21 Kimberly Clark Mex A 22 Penoles Industrias 23 Savia A

14
1 0.217616258 -0.074194017 0.072386201 0.124928895 0.052899335

16
0.217616258 1 0.292155474 0.277346119 0.346429279 0.144619327

18
-0.074194 0.2921555 1 -0.0991251 0.3086104 -0.087103

21
0.072386201 0.277346119 -0.099125076 1 0.191604558 -0.009478719

22
0.124928895 0.346429279 0.308610407 0.191604558 1 0,117241766

23
0.052899335 0.144619327 -0.087103014 -0.009478719 0.117241766 1

Es importante observar en el Cuadro 3 y 5, que las acciones que tienen un mayor rendimiento esperado junto con una desviacin estndar (riesgo) no muy alta, como lo son Geo Corporacin B y GF Banorte O son las que tienen una mayor participacin en el Portafolio Tangente 36.02% y 46.20% respectivamente.

En el Cuadro 6, se puede observar claramente que los coeficientes de correlacin de las 6 acciones que conforman el Portafolio Tangente tienen un valor muy bajo; el valor ms alto es 0.34642928, que aunque es un valor positivo no es siquiera la mitad de 1. anteriormente se explic que el coeficiente de correlacin ik mide la tendencia que

54

tienen los rendimientos de dos activos a moverse juntos, si se observan el Cuadro 6 y 7 as como la Grfica 6, se podr entender mejor este concepto.

CUADRO 7: Estructura del Portafolio Tangente T Sector Accin Empresa emisora Rama Geo Corporacion B Corporacin Geo, S.A de C.V Construccin FGBanorte O Grupo Financiero Banorte S.A de C.V Financiero GMexico B Grupo Mxico, S.A de C.V Minero Kimberly Clark Mex A Kimberly Clark de Mxico Papel Penoles Industrias Penoles industrias Minero Savia A Savia Alimentos

14 16 18 21 22 23

En el Cuadro 7, se indica el sector industrial al que pertenece cada una de las empresas emisoras de las 6 acciones que conforman el Portafolio Tangente. En dicho cuadro se puede observar, que el Portafolio Tangente est conformado por acciones de diferente sector industrial.

La situacin econmica afecta (o influye) de diferente manera a cada uno de los sectores industriales. Por ejemplo, una recesin econmica puede afectar demasiado a un determinado sector industrial y las acciones que emiten empresas de dicho sector pueden sufrir una cada en su precio; sin embargo, el precio de otras acciones puede tener cadas menos pronunciadas e incluso aumentar, debido a que el sector industrial de las empresas emisoras de estas ltimas acciones no resulta muy afectado por la recesin.

Entonces, la distinta influencia de la situacin econmica sobre los precios de las acciones de diferente sector industrial, hace que los rendimientos de dichas acciones tengan comportamientos diferentes entre s.

Los rendimientos de las 6 acciones de diferente sector industrial que conforman el Portafolio Tangente, tienen comportamientos diferentes como se puede observar en la Grfica 6; con lo cual, se demuestra que los rendimientos de las acciones que conforman el Portafolio Tangente no tienden a moverse conjuntamente en las misma direccin, por lo que sus coeficientes de correlacin son realmente bajos.

55

Rendimiento

Grfica 6: Rendimientos mensuales (Sep 2001-Sep 2004)

90%

70%

50%

30%

10%
Oct-01 Oct-02 Oct-03 Jun-03 Feb-03 Feb-02 Feb-04 Jun-02 Abr-02 Abr-03 Abr-04 Jun-04 Dic-01 Dic-02 Dic-03 Ago-02 Ago-03 Ago-04 Meses

-10%

-30%

Geo Corporacion B Kimberly Clark Mex A

GFBanorte O Penoles Industrias

GMexico B Savia A

Como se puede observar en la Grfica, los rendimientos de Kimberly Clark Mex A tiene un comportamiento muy diferente al del resto de los rendimientos de las dems acciones. Por ejemplo en Enero 2002 los rendimientos de Kimberly Clark Mex A disminuyeron, mientras que los rendimientos de GMexico B, Penoles Industrias ambas acciones del sector minero y Savia A del sector de alimentos, aumentaron. Esto, se refleja en el Cuadro 6 con los bajos coeficientes de correlacin que tiene Kimberly Clark Mex A con cada una de estas tres acciones; los cuales incluso llegan a ser negativos como es el caso de GMexico B y Savia A.

Construccin Construccin de tres Portafolios Tericos.

Una vez que se tiene el Portafolio de Tangencia con las correspondientes ponderaciones asignadas a las acciones que lo conforman. El siguiente paso, es combinar este Portafolio Tangente T con el activo libre de riesgo F; para de esta manera construir portafolios con diferente nivel de riesgo. Para lo cual, se le asigna tanto al Portafolio Tangente T como al activo libre de riesgo F (CETES), una determinada proporcin de Fondos Lquidos.

56

Se construye un Portafolio Conservador, un Medio y un Agresivo los cuales se consideran como marcadores; cuyo desempeo en trminos de riesgo y rendimiento ser comparado con 30 Fondos de Inversin de Renta Variable, seleccionados de los Fondos existentes en el Mercado Financiero Mexicano de las tres categoras consideradas.

Las ponderaciones ( proporciones) asignadas a cada uno de los tres Portafolios; considerando que los fondos lquidos totales son equivalentes al 100%, son:

Portafolio Conservador

80% CETES y 20% Portafolio Tangente T.

Portafolio Medio (balanceado) M 50% CETES y 50% Portafolio Tangente T.

Portafolio Agresivo A 20% CETES y 80% Portafolio Tangente T.

Para conocer los valores de las proporciones de recursos lquidos asignados a cada una de las 6 acciones que integran el Portafolio Tangente dentro de las tres categoras de los Portafolios Marcadores; se multiplica cada una de las ponderaciones de las acciones del mencionado Portafolio obtenidas de la optimizacin a travs del algoritmo SOLVER por el porcentaje que se le asigna al Portafolio Tangente dentro de cada uno de los tres Portafolios Marcadores.

Por ejemplo; invertir la proporcin ( ponderacin) de 0.20 20% en el Portafolio Tangente T, equivale a invertir en Geo Corporacin B en proporcin de 0.07203 = (0.360162x 0.20). Esto se aplica para las dems acciones.

Las siguientes Grficas de Pastel representan la composicin de cada uno de los Portafolios Tericos.

57

PORTAFOLIO CONSERVADOR

Geo Corporacion B, 7.20%

GFBanorte O 9.24%

GMexico B 1.51%

Kimberly Clark Mex A 0.09% Penoles Industrias; 0,47%

CETES28 80.00%

Savia A 1.49%

PORTAFOLIO MEDIO O BALANCEADO

Geo Corporacion B 18.01% GFBanorte O 23.10%

CETES28; 50,00%

GMexico B 3.77% Kimberly Clark Mex A 0.22% Penoles Industrias 1.17%

Savia A 3.73%

PORTAFOLIO AGRESIVO

CETES28 20.00% Savia A 5.97% Penoles Industrias 1.87% Kimberly Clark Mex A 0.35% GMexico B 6.04%

Geo Corporacion B 28.81%

GFBanorte O 36.96%

58

Para obtener la tasa de rendimiento esperada de cada uno de los Portafolios Tericos se utiliz la ecuacin (11)

E (rpFT) = wF rF + wpT E (rpT) Portafolio Conservador C E (rC) = 0.8 (0.00666667) + 0.2 (0.0530010) E (rC) = 0.015933335 o 1.59 %

Portafolio Medio M E (rM) = 0.5 (0.00666667) + 0.5 (0.0530010) E (rM) = 0.0298338 o 2.98%

Portafolio Agresivo A E (rA) = 0.2 (0.00666667) + 0.8 (0.0530010) E (rA) = 0.0437341 o 4.37%

Para obtener la desviacin estndar (o riesgo) de los tres Portafolios se utiliz la ecuacin (12.a).
pFT

= w

pT

pT

Portafolio Conservador C Dsc= 0.2 (0.0640858) = 0.0128172 o 1.28%

Portafolio Medio M DsM= 0.5 (0.0640858) = 0.0320429 o 3.20%

Portafolio Agresivo A DsA= 0.8 (0.0640858) = 0.0512687 o 5.13%

59

En el siguiente cuadro se exponen los parmetros estadsticos, as como el porcentaje de los fondos invertidos en cada accin del Portafolio Tangente: cuando se distribuyen los fondos lquidos entre el Portafolio Tangente y el activo libre de riesgo F (CETE28). CUADRO 8
Portafolio Portafolio Portafolio Portafolio de Medio Agresivo Conservador Tangencia 0.0009735 0.0041070 0.0001643 0.0010267 0.0026284 3.12% 6.41% 1.28% 3.20% 5.13% 1.27% 5.30% 1.59% 2.98% 4.37% VMG*

VARIANZA DESVEST RENDIMIENTO 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 Alfa S.A. A America Movil L Ara Consorcio Bimbo Gpo A Iusacell Gpo Cemex S.A. CPO Corp Interam de Ent B Comercial Mexicana UBC Continental Grupo Desc Soc Fom Ind B Elektra Gpo Fomento Econ Mex UBD GCarso A1 Geo Corporacion B GFInbursa O GFBanorte O GInd Saltillo GMexico B GModelo C ICA Soc Controlad Kimberly Clark Mex A Penoles Industrias Savia A Soriana Organizacio B Carso Global Teleco A1 Telefs de Mex L Televisa Gpo CPO TV Azteca CPO Vitro A Wal Mart de Mexico V w

1.18%

36.02% 4.58% 46.20% 7.55% 32.02% 17.05% 0.38% 0.43% 2.34% 7.46%

7.20% 9.24% 1.51%

18.01% 23.10% 3.77%

28.81% 36.96% 6.04%

0.09% 0.47% 1.49%

0.22% 1.17% 3.73%

0.35% 1.87% 5.97%

27.01%

3.83% 13.95% 100.00%

100.00%

20.00%

50.00%

80.00%

* Es el Portafolio de Varianza Mnima Global.

60

En la Grfica 7 se presentan los 3 Portafolios Tericos en el espacio riesgo/ rendimiento.

Grfica 7: Portafolios Teoricos
E (rp)

0.08 0.071 0.062

T
0.053 0.044 0.035 0.026

(0.06409, 0.05300) (0.0513, 0.0437)

M
(0.0320, 0.0298)

C
0.017 0.008

(0.0128, 0.0159)
(0.0000, 0.0067)

rF
-0.001

p
0.1 0.11 0.12 0.13 0.14 0.15 0.16

0
-0.01

0.01 0.02 0.03 0.04 0.05 0.06 0.07 0.08 0.09

Evaluacin del Desempeo de los Portafolios Portaf olios Tericos ( PERIODO: Septiembre 20012001 - Septiembre 2004)
En el Cuadro 9, se presenta la comparacin de los tres Portafolios Marcadores con algunos Fondos de Inversin de renta Variable29existentes en el mercado financiero mexicano, considerados dentro de las tres categoras anteriores.
a. b. c. d.

Es la tasa de rendimiento del periodo. Es la tasa esperada de rendimiento mensual en el periodo. Desviacin estndar mensual. ndice de Sharpe, calculado como el excedente de rendimiento respecto a la tasa del

activo libre de riesgo por unidad de riesgo total (prima de riesgo del Portafolio).

La clasificacin de estos fondos de Inversin de Renta Variable fue obtenida del peridico Reforma en su seccin de Negocios . Cabe aclarar que, en estos Fondos de Inversin el activo libre de riesgo no es exclusivamente el CETE.

29

61

CUADRO 9: Comparacin de desempeo (Sep 2001 Sep 2004)

PORTAFOLIO MARCADOR A. CONSERVADOR B. MEDIO C. AGRESIVO FONDOS DE RENTA VARIABLE A. CONSERVADORES GBMBAL B MONEXRV B PROMEX5 B BMERCRE B Rpa 31.47% 77.67% 123.88% E ( rp )b 1.59% 2.98% 4.37% pc 1.28% 3.20% 5.13% SR p d 72.30% 72.30% 72.30%

PROMEDIO
B. MEDIOS BMERBAL B MVBOLSA B NORTEDJ B ZCAP4 B HSBC-V2 B-6

32.11% 37.29% 12.09% 28.48% 27.50%

0.89% 1.04% 0.34% 0.79% 0.76%

1.23% 4.32% 2.21% 1.11% 2.22%

18.35% 8.54% -14.96% 11.26% 5.80%

PROMEDIO
C. AGRESIVOS ACCIAR B ACCIPAT B ACCIVAL B AWLLOYD B BMERCAP B BMERIND B BMERPAT B GBMAAA B NAFINDX B SCOTIA7 B ZCAP1 B VALMX22 B2 ZCAP2 B BMERUSA B CITIPAT B FONIBUR B HSBC-V3 B-6 INBURSA B IXECAP B LIDER-A B ST&ER-A B ST&ER-I B

34.30% 44.07% 38.89% 75.56% 25.25% 43.62%

0.95% 1.22% 1.08% 2.10% 0.70% 1.21%

2.36% 3.85% 3.99% 3.90% 2.23% 3.27%

12.12% 14.48% 10.38% 36.69% 1.55% 15.04%

PROMEDIO

87.55% 24.09% 48.76% 64.45% 58.54% 67.00% 57.17% 81.28% 65.67% 67.99% 69.15% 17.15% 57.70% 29.11% 52.30% 69.63% 49.45% 65.99% 41.01% 76.74% 81.54% 74.80% 59.41%

2.43% 0.67% 1.35% 1.79% 1.63% 1.86% 1.59% 2.26% 1.82% 1.89% 1.92% 0.48% 1.60% 0.81% 1.45% 1.93% 1.37% 1.83% 1.14% 2.13% 2.27% 2.08% 1.65%

4.87% 5.67% 3.67% 3.58% 4.53% 4.44% 5.14% 3.85% 4.34% 4.44% 3.58% 2.85% 3.97% 4.23% 4.16% 4.54% 3.41% 4.19% 3.49% 4.86% 4.83% 4.46% 4.23%

36.25% 0.04% 18.74% 31.42% 21.18% 26.88% 17.94% 41.32% 26.64% 27.55% 35.01% -6.67% 23.60% 3.36% 18.89% 27.89% 20.71% 27.86% 13.53% 30.12% 33.07% 31.64% 23.04%

62

Evaluacin del Desempeo de los Portafolios Tericos (PERIODO: Octubre 20042004 - Abril 2005)
En el siguiente cuadro se muestra el Desempeo de las acciones que componen el Portafolio Tangente, en trminos de sus tasas de rendimiento del periodo, rendimiento esperado mensual y riesgo mensual (o desviacin estndar).

Cuadro Cu adro 10 DESEMPEO DE ACCIONES INDIVIDUALES Y PORTAFOLIO TANGENTE

Nm. 14 16 18 21 22 23 ACCIN Geo Corporacin B GFBanorte O GMxico B Kimberly Clark Mex A Penoles Industrias Savia A Portafolio T*** Precio SepSep-04 16.45 53.78 45.95 32.93 53.00 2.60 35.82 Precio AbrAbr-05 23.01 71.41 50.88 31.48 52.00 0.80 46.53 Tasa de Rendimiento* 33.56% 28.35% 10.20% -4.50% -1.90% -117.87% 26.17% E(r)** 4.79% 4.05% 1.46% -0.64% -0.27% -16.84% 3.74% 10.50% 6.65% 9.23% 5.79% 5.71% 42.99% 6.94%

* es la tasa de rendimiento que corresponde a siete meses posteriores al periodo de anlisis y calculadas mediante la primera diferencia logartmica. ** es la tasa de rendimiento esperada mensual. *** Calculado como el precio de la accin por su ponderacin en el Portafolio Tangente.

El rendimiento esperado mensual de cada accin, as como su desviacin estndar se calcul a partir de sus precios de cotizacin mensuales de cierre, los cuales se presentan en la Tabla 6 anexa.

En el cuadro 11 se presenta la comparacin de los tres Portafolios Marcadores con algunos Fondos de Inversin de Renta Variable, para este periodo.

La tasa libre de riesgo mensual rF (CETE28) para este mismo periodo fue (0.008576/12) =0.007146667.

63

Cuadro 11: COMPARACIN DE DESEMPEO (Oct-2004 /Abr-2005) Rpa

PORTAFOLIO MARCADOR A . CO N SERVA DO R B . M ED IO C. AG R ESIVO FONDOS DE RENTA VARIABLE A. CONSERVADORES BMERCRE B GBMBAL B 5.81% 13.45% 21.08% 1.32% 2.23% 3.13% 1.39% 3.47% 5.55% 43.61% 43.61% 43.61%

E ( rp )b

pc

SRPd

PROMEDIO
B. MEDIOS HSBC-V2 B-6 MVBOLSA B NORTEDJ B ZCAP4 B

5.58% 3.41% 4.50% 2.76% 8.60% -4.57% 8.33% 3.78% 78% 4.06% 3.79% 7.84% 6.45% 3.78% 9.95% 15.35% -3.85% 8.85% 10.47% 11.48% 7.01% 6.81% 8.07% 15.55% 10.33% 10.27% 16.33% 12.02% 4.63% 10.47% 11.73% 8.70% 70%

0.80% 0.49% 0.64% 0.39% 1.23% -0.65% 1.19% 0.54% 54% 0.58% 0.54% 1.12% 0.93% 0.54% 1.42% 2.19% -0.55% 1.26% 1.50% 1.64% 1.00% 0.97% 1.15% 2.22% 1.48% 1.47% 2.33% 1.72% 0.66% 1.49% 1.68% 1.24% .24%

1.23% 1.10% 1.16% 4.32% 4.86% 2.96% 3.87% 4.00% 00% 5.48% 3.06% 3.85% 4.13% 4.70% 5.38% 4.96% 2.81% 4.94% 2.67% 3.65% 4.78% 2.74% 5.84% 6.30% 5.49% 5.40% 6.33% 5.49% 3.61% 4.38% 3.09% 4.50% .50%

6.72% -20.72% -7.00% -7.42% 10.58% -46.14% 12.28% -7.76% 76% -2.46% -5.65% 10.54% 5.14% -3.73% 13.13% 29.81% -44.95% 11.11% 29.27% 25.36% 6.01% 9.41% 7.49% 23.91% 13.86% 13.93% 25.57% 18.26% -1.47% 17.83% 31.12% 10.61 10.61% .61%

PROMEDIO
C. AGRESIVOS ACCIAR B ACCIPAT B ACCIVAL B AWLLOYD B BMERCAP B BMERIND B BMERPAT B BMERUSA B CITIPAT B FONIBUR B GBMAAA B HSBC-V3 B-6 INBURSA B IXECAP B LIDER-A B NAFINDX B SCOTIA7 B ST&ER-A B ST&ER-I B VALMX22 B2 ZCAP1 B ZCAP2 B

PROMEDIO

64

CONCLUSIONES

El modelo MediaVarianza de Markowitz ha sido fundamental para la economa financiera, debido a que ha contribuido en la simplificacin del Problema de Seleccin de Inversiones y as mismo en la Teora Moderna del Portafolio; pues de su modelo se derivaron, el Teorema de Separacin de Fondos, el Modelo de Valuacin de Activos de Capital (CAPM), la Teora de Valuacin por Arbitraje (APT), etc.

El mtodo de Markowitz se centra en una asociacin de riesgo y rendimiento, donde sirvindose de parmetros estadsticos; como los rendimientos esperados de los valores, desviaciones estndar de los rendimientos y la correlacin (o covarianza) entre los rendimientos de los valores, permite realizar un plan de cartera (o portafolio).

Markowitz desarroll su modelo sobre la base del comportamiento racional del inversionista. Por lo tanto, para l un inversionista con aversin al riesgo busca aquella composicin del portafolio que genere el mximo rendimiento para un riesgo dado, o bien, el mnimo riesgo para un determinado rendimiento; lo cual conlleva a la construccin de la Frontera de Portafolios Eficientes.

Es importante mencionar que la diversificacin eficiente tiene un papel fundamental en la construccin de esta Frontera Eficiente; pues por medio de la combinacin de valores con correlaciones negativas (o positivas bajas), es posible obtener portafolios con un mnimo riesgo
p

para determinados niveles de rendimiento.

La diversificacin permite eliminar cierto porcentaje del riesgo total

.El riesgo total

se divide en sistemtico y no sistemtico. El sistemtico afecta a todo el mercado, depende de factores macroeconmicos, polticos y sociales que influyen en el comportamiento de los precios de las acciones, por lo que es un riesgo no diversificable. Sin embargo, el no sistemtico que depende de caractersticas especficas de la empresa emisora, como su actividad productiva, solvencia financiera etc; puede eliminarse mediante la diversificacin. De manera que un portafolio bien diversificado tiene poco riesgo no sistemtico y por tanto un riesgo total menor (menor desviacin estndar
p

).

65

Al realizar la Aplicacin del modelo MediaVarianza para algunas acciones de la

BMV, se aprendieron a utilizar las herramientas bsicas del mtodo, para la

construccin de portafolios eficientes, y con esto, se comprendi que para construir un portafolio, no solo es importante concentrarse en el nivel de rendimiento que ofrecen los valores individuales (o acciones), sino tambin en el nivel de riesgo que poseen y lo ms importante, en su correlacin (o covarianza) con los dems valores que se consideran incluir en el portafolio.

De esta Aplicacin se obtuvo una Curva de Varianza Mnima y por consiguiente una Frontera Eficiente con la forma que establece el mtodo mencionado, cuando las ventas en corto no estn permitidas. La Curva de Varianza Mnima esta conformada por 173 portafolios, de los cuales 60 constituyen la Frontera de Portafolios Eficientes; uno de estos es el Portafolio Tangente, el cual en la Tabla 4 anexa ocupa el nmero 155, mientras que el Portafolio de Varianza Mnima Global el nmero 114.

En el Cuadro 4, se presenta la composicin del Portafolio de Varianza Mnima Global y la de algunos de los Portafolios que constituyen la Frontera Eficiente; a medida que se iba incrementando la tasa de rendimiento esperada, algunas acciones disminuan su participacin en los portafolios, inclusive algunas fueron desapareciendo. El Portafolio de Varianza Mnima Global se compone de 8 acciones y el Portafolio Tangente tan slo de 6 acciones, donde la accin Kimberly Clark Mxico A tiene una ponderacin marginal (0.43%). Sin embargo, las acciones Geo Corporacin B y GF Banorte O tienen la mayor ponderacin dentro del Portafolio Tangente 36% y 46.2% respectivamente; como se puede observar en el Cuadro 5, Geo Corporacin B tiene relativamente el ms alto rendimiento esperado y un riesgo no muy alto en comparacin con las otras 5 acciones del Portafolio Tangente, y bajos coeficientes de correlacin (Ver Cuadro 6); en el caso de GF Banorte O, es una de las acciones que posee el menor riesgo y una no muy baja tasa de rendimiento esperada (en relacin con su riesgo), y bajos coeficientes de correlacin.

Haciendo un anlisis ms a fondo, se puede ver en la Tabla 2 anexa, que Geo Corporacin B sigue siendo la accin que posee la tasa de rendimiento esperada ms elevada an con respecto a las treinta acciones que se consideraron en un principio para el anlisis; por lo que la contribucin de esta accin al rendimiento esperado del

66

Portafolio Tangente es muy significativa (aparte de tener la tasa de rendimiento ms alta su ponderacin dentro del portafolio es alta).

Por otra parte, Kimberly Clark Mxico A tiene una ponderacin marginal en el Portafolio Tangente; pues a pesar de tener el riesgo ms bajo con relacin a las otras 5 acciones, su tasa de rendimiento esperada es muy pequea (en relacin con su riesgo); otras acciones que no se encuentran dentro de este Portafolio tienen un mayor rendimiento como Alfa S.A (Ver anexo Tabla 2), no obstante, si se calculan sus coeficientes de correlacin con respecto a las 6 acciones que conforman al Portafolio Tangente, se observa que son elevados (Ver anexo Tabla 7); por consiguiente an cuando Alfa S.A. tiene una tasa de rendimiento esperada mensual elevada, no pertenece al mencionado Portafolio por el elevado valor de sus coeficientes. En cambio, Kimberly Clark tiene muy bajos coeficientes de correlacin con respecto a las mismas acciones que componen al Portafolio Tangente, y por ello contribuye en la reduccin del riesgo diversificable del Portafolio Tangente (Ver Cuadro 6 y Tabla 7 anexa).

Aunque existen otros mtodos de administracin de inversiones como el Tradicional; el Mtodo de Markowitz nos ha proporcionado Portafolios con un Desempeo ms que satisfactorio en comparacin con los Fondos de Inversin del mercado, que se utilizaron como puntos de referencia para cada clase de riesgo.

En el Cuadro 9, se presenta el desempeo de los tres portafolios marcadores junto con el de los Fondos de Inversin de Renta Variable durante Sep 2001/ Sep 2004, periodo utilizado para construir los Portafolios Marcadores. Sin embargo, resulta interesante analizar lo que habra sucedido si se hubiera invertido en cualquiera de estos tres portafolios durante este periodo.

La tasa de rendimiento del periodo Rp de cada uno de los Portafolios Marcadores fue ms alta que la de los Fondos de Inversin del mercado, dentro de cada categora. Cabe aclarar que estas tasas de rendimiento tan altas, tanto de los Portafolios Marcadores como de los Fondos de Inversin se deben a los cambios que se dieron en los precios de las acciones durante este periodo. De hecho las acciones individuales, que conforman tanto el Portafolio Tangente como cada uno de los Portafolios Marcadores, tuvieron tasas de rendimiento para el periodo muy altas (Ver

67

anexo Tabla 1 y Tabla 5). El comportamiento del mercado influyo sobre el comportamiento de los precios, pues como se observa en la Figura 9 anexa, el IPC tuvo una tendencia al alza desde Marzo del 2003 (con pocas y no muy pronunciadas cadas).

Durante este periodo, cada uno de los Portafolios Marcadores, tuvo una tasa de rendimiento esperada mensual E (rp) mayor junto con un riesgo mensual p menor que cualquiera de los Fondos de Inversin dentro de cada categora. El ndice de Sharpe SRp de los Portafolios Marcadores fue muy superior a los de los Fondos de Inversin dentro de cada categora; lo cual quiere decir que la prima de riesgo (o rendimiento excedente del portafolio por unidad de riesgo total) que ofrecen los Portafolios Marcadores es mucho mayor que la que ofrece el mercado con los Fondos de Inversin y que esta hubiera sido una muy buena decisin de inversin.

Sin embargo, s se hubiera invertido en cualquiera de estos mismos Portafolios Marcadores durante el periodo Oct 2004- Abril 2005, habra sido tambin una excelente decisin de inversin. El Cuadro 11 refleja el muy buen desempeo de estos Portafolios Marcadores. Las tasas de rendimiento del periodo Rp de cada uno de

estos portafolios son superiores a la de la mayora de los Fondos de Inversin de Renta Variable dentro de cada categora. Adems los portafolios marcadores tienen una mayor tasa de rendimiento esperada mensual E (rp) con un menor riesgo p que los Fondos de Inversin del mercado, lo cual hace posible que el ndice de Sharpe SRp de los Portafolios Marcadores sea superior al de los Fondos de Inversin del mercado dentro de cada categora.

Algunos Fondos de Inversin tuvieron un SRp negativo, debido a que su rendimiento esperado fue menor que la tasa libre de riesgo; el comportamiento del mercado accionario no muy satisfactorio, pues tal como se puede observar en la Figura 9 anexa el IPC tuvo una tendencia a la baja desde Febrero de 2005 a Abril del 2005. El comportamiento del IPC (o del mercado) afecto a tres de las acciones que constituyen a los Portafolios Marcadores; Kimberly Clark Mex A, Savia y Penoles Industrias que como se puede observar en el Cuadro 10 fueron las acciones que tuvieron una tasa de rendimiento esperada negativa; aunque su impacto en los Portafolios Marcadores no fue significativo debido a su pequea ponderacin dentro de estos portafolios.

68

Como se muestra en los Cuadros 9 y 11, el Desempeo de los Portafolios Marcadores fue satisfactorio en comparacin con los Fondos de Inversin de Renta Variable. Pero, es importante considerar que estos Fondos de Inversin son administrados por instituciones financieras (llmese Bancos o Casas de Bolsa), aunque los ltimos propietarios son una cantidad numerosa de personas y empresas que invierten en dichos fondos; lo que implica un costo de administracin y una rentabilidad para el administrador de esos fondos (que se obtiene a partir del rendimiento bruto del portafolio de inversin). Por lo tanto, el rendimiento reportado en los Cuadros 9 y 11 es el que obtienen los poseedores ltimos de esos fondos; es decir, una vez deducidos costos de operacin y rentabilidad de la administracin de los mismos.

Debido a que en el modelo de Markowitz (con el que se construyeron los portafolios marcadores), no se consideran los costos de operacin; el muy buen desempeo relativo de los Portafolios Marcadores esta algo sobresstimado29. Pero, es evidente que cualquiera de los tres portafolios marcadores hubiese sido una muy buena decisin de inversin en cualquiera de los dos periodos.

Aunque el Mtodo Tradicional y el de Markowitz, son muy diferentes entre si; es imposible responder tajantemente a la pregunta Qu tcnica es la mejor?, pues ya han surgido diversas controversias alrededor de este tema, que es mejor que el inversionista resuelva dicha cuestin en base a su propio juicio.

Lo nico que podemos decir, es que mientras el mtodo de Markowitz recurre a la diversificacin para reducir al mnimo el riesgo diversificable tambin el otro mtodo utiliza la diversificacin. As ya sea que se siga una o la otra estrategia la diversificacin esta presente de cualquier manera, a efecto de garantizar un desempeo satisfactorio.

Por otra parte, el modelo de Markowitz puede resultar de gran utilidad en la prctica; de hecho los inversionistas pueden utilizarlo de forma sencilla, al disponer de software econmicos, como Microsoft Excel que fue utilizado en esta aplicacin del Modelo Media- Varianza para algunas acciones que cotizan en la BMV.
Si se decide comprar acciones a travs de un agente de bolsa, se tiene que pagar una comisin anual por administracin y custodia, que es alrededor de 1.7% del monto operado de acuerdo con la CNBV; pero este porcentaje es muy variable y depender tanto del monto operado como de la misma Casa de Bolsa.
29

69

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71

Apndice

Tabla 1: Precios de Cotizacin y Tasas de Rendimiento R

1 Alfa S.A. A
Fecha Sep-01 Oct-01 Nov-01 Dic-01 Ene-02 Feb-02 Mar-02 Abr-02 May-02 Jun-02 Jul-02 Ago-02 Sep-02 Oct-02 Nov-02 Dic-02 Ene-03 Feb-03 Mar-03 Abr-03 May-03 Jun-03 Jul-03 Ago-03 Sep-03 Oct-03 Nov-03 Dic-03 Ene-04 Feb-04 Mar-04 Abr-04 May-04 Jun-04 Jul-04 Ago-04 Sep-04 Precio Cierre 6.24 7.63 9.30 9.42 13.68 13.39 13.13 17.41 16.88 15.60 16.67 16.03 14.18 15.82 15.47 15.78 15.25 15.26 15.14 17.21 17.56 20.54 21.20 25.45 26.07 30.84 33.67 33.05 40.50 40.17 42.39 37.43 37.76 38.80 37.84 37.33 43.06 "R" tasa de rendimiento 0.2013 0.1987 0.0128 0.3727 -0.0211 -0.0201 0.2824 -0.0306 -0.0789 0.0662 -0.0394 -0.1221 0.1091 -0.0223 0.0199 -0.0340 0.0006 -0.0080 0.1281 0.0203 0.1568 0.0315 0.1826 0.0240 0.1682 0.0876 -0.0185 0.2034 -0.0083 0.0539 -0.1244 0.0088 0.0272 -0.0251 -0.0136 0.1428

2 America Movil L
Precio Cierre 6.93 6.80 7.84 8.69 8.96 8.14 8.82 8.61 8.25 6.58 6.19 6.87 6.13 6.83 7.47 7.41 7.63 7.56 7.22 8.59 9.38 9.75 11.71 12.72 12.65 13.09 14.74 15.41 17.43 19.62 21.52 19.25 20.00 20.92 20.38 19.52 22.23 R -0.0186 0.1415 0.1037 0.0302 -0.0958 0.0802 -0.0238 -0.0433 -0.2256 -0.0619 0.1046 -0.1142 0.1086 0.0900 -0.0079 0.0290 -0.0091 -0.0468 0.1738 0.0885 0.0390 0.1830 0.0823 -0.0051 0.0340 0.1189 0.0440 0.1234 0.1185 0.0924 -0.1117 0.0386 0.0449 -0.0261 -0.0430 0.1298

3 Ara Consorcio
Precio Cierre 11.90 12.57 14.93 16.24 17.43 17.36 18.28 18.10 17.50 14.53 14.33 15.75 14.52 15.02 16.05 15.50 16.10 17.45 16.68 18.98 19.67 20.75 23.70 23.90 25.90 30.14 27.61 27.92 34.03 34.03 35.00 31.14 31.00 33.15 31.00 30.50 32.50 R 0.0548 0.1721 0.0841 0.0707 -0.0040 0.0516 -0.0099 -0.0337 -0.1860 -0.0139 0.0945 -0.0813 0.0339 0.0663 -0.0349 0.0380 0.0805 -0.0451 0.1292 0.0357 0.0535 0.1329 0.0084 0.0804 0.1516 -0.0877 0.0112 0.1979 0.0000 0.0281 -0.1169 -0.0045 0.0671 -0.0671 -0.0163 0.0635

4 Bimbo Gpo A
Precio Cierre 20.99 18.31 17.66 17.76 18.84 19.42 23.54 22.67 22.57 22.07 17.71 17.02 15.05 15.12 15.09 15.23 14.35 14.93 14.71 16.05 16.32 17.32 16.34 16.39 16.83 16.98 19.70 20.88 21.11 24.14 23.07 22.77 23.68 24.29 24.27 24.83 24.97 R -0.1365 -0.0360 0.0055 0.0590 0.0303 0.1925 -0.0376 -0.0044 -0.0226 -0.2199 -0.0399 -0.1230 0.0046 -0.0020 0.0098 -0.0596 0.0392 -0.0147 0.0870 0.0171 0.0594 -0.0582 0.0030 0.0262 0.0088 0.1487 0.0581 0.0113 0.1341 -0.0457 -0.0130 0.0393 0.0254 -0.0008 0.0228 0.0056

5 Iusacell Gpo
Precio Cierre 43.91 50.20 55.20 71.20 78.00 60.20 65.80 60.40 47.80 33.40 14.78 21.00 15.50 14.76 10.24 12.38 11.50 7.96 8.18 8.68 8.40 6.46 10.40 11.72 15.58 19.32 21.80 20.90 14.81 17.51 15.65 15.38 14.10 14.25 14.80 18.77 18.43 R 0.1338 0.0949 0.2545 0.0912 -0.2590 0.0889 -0.0856 -0.2340 -0.3585 -0.8153 0.3512 -0.3037 -0.0489 -0.3656 0.1898 -0.0737 -0.3679 0.0273 0.0593 -0.0328 -0.2626 0.4762 0.1195 0.2847 0.2152 0.1208 -0.0422 -0.3444 0.1675 -0.1123 -0.0174 -0.0869 0.0106 0.0379 0.2376 -0.0183

6 Cemex S.A. CPO

Precio Cierre 32.33 35.30 38.56 38.21 40.27 36.64 44.22 49.10 50.26 45.74 41.38 40.95 36.85 35.78 41.05 38.99 35.81 34.41 32.78 40.64 42.18 43.04 46.26 50.74 50.64 49.04 53.35 54.20 57.70 59.15 61.11 61.67 66.24 66.78 64.48 64.62 64.09 R 0.0880 0.0882 -0.0091 0.0527 -0.0947 0.1881 0.1046 0.0234 -0.0943 -0.1001 -0.0103 -0.1056 -0.0294 0.1373 -0.0514 -0.0852 -0.0398 -0.0486 0.2150 0.0372 0.0201 0.0721 0.0923 -0.0018 -0.0322 0.0842 0.0160 0.0625 0.0248 0.0325 0.0092 0.0715 0.0081 -0.0350 0.0022 -0.0082

7 Corp Interam de Ent B

Precio Cierre 18.67 14.62 16.31 20.85 20.16 19.29 23.15 25.47 22.74 18.66 15.50 18.00 14.13 15.41 17.11 17.20 16.54 16.87 16.83 18.10 18.50 18.52 18.49 18.87 19.00 19.25 20.45 21.29 23.50 23.98 24.91 23.50 24.20 24.50 23.00 23.60 23.50 R

8 Comercial Mexicana UBC

Precio Cierre 5.46 5.29 6.06 6.81 6.31 5.98 7.73 7.49 6.83 5.73 5.30 5.25 5.54 5.63 5.54 5.25 4.93 4.99 4.98 6.20 6.84 6.93 7.33 6.90 7.49 9.19 10.43 11.21 11.80 14.36 14.17 12.65 13.30 12.70 11.61 12.44 12.84 R -0.0303 0.1353 0.1164 -0.0761 -0.0547 0.2575 -0.0317 -0.0925 -0.1755 -0.0776 -0.0092 0.0541 0.0157 -0.0157 -0.0541 -0.0631 0.0118 -0.0020 0.2191 0.0989 0.0130 0.0556 -0.0599 0.0814 0.2042 0.1266 0.0725 0.0517 0.1962 -0.0132 -0.1138 0.0501 -0.0462 -0.0897 0.0691 0.0316

9 Continental Grupo
Precio Cierre 9.89 10.14 10.32 11.61 12.05 12.11 14.17 14.07 13.96 12.30 12.03 14.50 15.28 13.47 13.52 15.27 13.46 12.57 12.89 14.19 15.96 15.35 15.31 14.85 15.31 14.32 15.40 17.84 19.72 20.22 20.19 19.06 18.35 18.00 17.99 17.44 16.85 R 0.0249 0.0177 0.1178 0.0371 0.0050 0.1568 -0.0073 -0.0079 -0.1260 -0.0221 0.1867 0.0525 -0.1263 0.0033 0.1218 -0.1258 -0.0683 0.0247 0.0963 0.1178 -0.0390 -0.0031 -0.0305 0.0305 -0.0666 0.0727 0.1472 0.1001 0.0249 -0.0014 -0.0574 -0.0380 -0.0193 -0.0006 -0.0310 -0.0344

10 Desc Soc Fom Ind B

Precio Cierre 2.38 2.70 2.66 3.80 3.84 3.41 4.35 4.99 4.87 4.46 4.57 4.01 3.75 3.57 3.31 3.40 2.97 2.89 3.10 3.65 3.11 3.46 3.62 3.28 3.26 2.98 3.12 3.34 3.26 4.03 3.84 3.64 3.28 3.26 3.09 3.28 3.23 R 0.1278 -0.0146 0.3573 0.0102 -0.1183 0.2425 0.1366 -0.0245 -0.0863 0.0224 -0.1295 -0.0673 -0.0493 -0.0748 0.0272 -0.1375 -0.0261 0.0708 0.1619 -0.1589 0.1054 0.0464 -0.0977 -0.0079 -0.0887 0.0453 0.0695 -0.0262 0.2119 -0.0477 -0.0535 -0.1041 -0.0061 -0.0536 0.0597 -0.0154

-0.2446 0.1094 0.2456 -0.0337 -0.0441 0.1824 0.0955 -0.1134 -0.1977 -0.1855 0.1495 -0.2421 0.0867 0.1046 0.0052 -0.0391 0.0198 -0.0024 0.0727 0.0219 0.0011 -0.0016 0.0203 0.0069 0.0131 0.0605 0.0403 0.0988 0.0202 0.0380 -0.0583 0.0294 0.0123 -0.0632 0.0258 -0.0042

72

Con tinuacin .
11 Elektra Gpo
Fecha Sep-01 Oct-01 Nov-01 Dic-01 Ene-02 Feb-02 Mar-02 Abr-02 May-02 Jun-02 Jul-02 Ago-02 Sep-02 Oct-02 Nov-02 Dic-02 Ene-03 Feb-03 Mar-03 Abr-03 May-03 Jun-03 Jul-03 Ago-03 Sep-03 Oct-03 Nov-03 Dic-03 Ene-04 Feb-04 Mar-04 Abr-04 May-04 Jun-04 Jul-04 Ago-04 Sep-04 Precio Cierre 21.06 21.39 23.91 27.80 32.35 30.31 35.57 44.36 45.47 40.80 41.00 37.87 31.97 28.23 27.03 24.73 20.10 22.51 21.96 27.73 28.37 31.84 35.83 33.74 37.91 54.74 57.76 59.22 55.66 61.09 73.56 66.70 60.02 68.18 67.67 75.00 76.48 R

12 Fomento Econ Mex UBD

Precio Cierre 24.88 26.66 28.83 28.68 34.27 33.44 38.78 41.65 38.01 36.70 34.87 35.04 32.48 34.69 35.90 35.65 34.45 33.61 33.71 36.56 40.64 42.55 40.21 40.60 41.42 39.05 39.00 41.03 45.10 49.14 54.38 49.17 48.80 52.72 50.09 49.24 50.30 R

13 GCarso A1
Precio Cierre 19.18 20.57 23.66 27.45 32.07 29.31 32.55 30.93 27.27 26.91 25.59 26.67 25.33 24.26 25.03 24.86 23.60 24.50 25.19 28.57 31.53 31.07 32.43 32.44 33.62 36.86 37.23 39.18 44.74 46.83 46.52 41.39 44.00 47.14 46.71 52.15 52.31 R

14 Geo Corporacion B
Precio Cierre 1.26 1.67 2.15 2.93 3.10 3.27 4.30 4.11 4.30 4.10 4.12 4.28 3.86 3.99 3.85 3.82 3.80 4.19 4.63 5.70 6.00 6.12 7.83 10.00 9.86 11.88 11.61 11.45 14.08 15.79 14.91 13.06 14.90 15.17 15.60 14.83 16.45 R

15 GFInbursa O
Precio Cierre 8.48 7.39 8.92 10.53 11.31 10.60 11.99 11.20 10.01 8.72 8.30 9.20 7.81 8.29 8.18 8.39 7.81 7.85 7.81 8.73 9.01 9.95 10.49 11.12 11.68 12.08 12.01 11.91 13.30 13.33 14.51 14.00 14.70 16.34 16.93 16.80 19.52 R

16 GFBanorte O
Precio Cierre 12.85 14.00 16.46 17.88 19.19 20.04 20.05 23.46 23.00 21.48 22.25 22.47 21.53 22.16 22.84 24.99 25.15 25.46 24.49 28.06 29.41 28.92 27.44 28.81 32.50 36.01 37.51 39.00 37.57 40.45 43.93 40.40 39.74 40.83 42.00 44.84 53.78 R

17 GInd Saltillo
Precio Cierre 6.42 6.95 7.39 8.53 12.32 13.37 14.55 17.90 18.11 15.88 16.53 17.86 17.67 17.49 13.90 13.94 13.77 13.64 13.58 13.58 13.97 13.87 14.16 13.82 16.98 17.17 17.46 17.75 18.14 22.31 21.05 20.66 19.25 18.65 18.50 18.50 18.80 R

18 GMexico B
Precio Cierre 12.38 9.91 9.94 8.37 14.05 11.86 13.11 16.44 16.05 13.22 13.58 10.58 9.52 9.29 10.99 10.70 11.95 11.91 11.85 12.01 14.46 14.88 15.11 14.06 16.53 19.51 20.62 28.83 34.04 42.12 40.35 33.71 34.60 35.98 38.26 40.63 45.95 R

19 GModelo C
Precio Cierre 19.47 19.96 19.70 19.23 20.81 20.54 21.57 24.12 23.18 22.28 21.33 23.67 24.29 24.35 23.71 24.09 21.83 21.62 20.76 22.30 22.67 23.20 24.70 25.67 26.52 27.13 26.68 26.22 26.33 28.79 29.58 28.56 28.29 28.88 28.25 27.17 27.67 R

20 ICA Soc Controlad

Precio Cierre 1.95 1.97 2.11 3.05 3.21 2.66 2.99 2.77 2.20 1.86 1.41 1.17 0.99 1.15 1.04 1.28 1.09 1.03 1.47 1.90 1.76 1.71 1.57 1.47 1.42 2.33 2.58 2.60 3.80 3.54 3.91 3.62 3.53 3.52 3.35 3.35 3.88 R

0.0156 0.1111 0.1507 0.1517 -0.0651 0.1602 0.2208 0.0246 -0.1083 0.0047 -0.0794 -0.1693 -0.1245 -0.0432 -0.0889 -0.2072 0.1130 -0.0247 0.2333 0.0227 0.1155 0.1181 -0.0601 0.1165 0.3674 0.0536 0.0250 -0.0621 0.0930 0.1858 -0.0979 -0.1055 0.1275 -0.0075 0.1028 0.0195

0.0693 0.0783 -0.0055 0.1782 -0.0246 0.1482 0.0713 -0.0914 -0.0350 -0.0512 0.0048 -0.0758 0.0658 0.0344 -0.0071 -0.0343 -0.0246 0.0028 0.0814 0.1057 0.0459 -0.0564 0.0095 0.0200 -0.0590 -0.0013 0.0509 0.0945 0.0857 0.1014 -0.1008 -0.0075 0.0773 -0.0512 -0.0171 0.0213

0.0701 0.1397 0.1488 0.1553 -0.0897 0.1047 -0.0510 -0.1259 -0.0133 -0.0504 0.0413 -0.0516 -0.0431 0.0311 -0.0066 -0.0521 0.0376 0.0278 0.1259 0.0984 -0.0148 0.0430 0.0003 0.0357 0.0918 0.0101 0.0512 0.1326 0.0457 -0.0068 -0.1168 0.0612 0.0689 -0.0092 0.1102 0.0031

0.2841 0.2503 0.3095 0.0551 0.0553 0.2732 -0.0442 0.0442 -0.0476 0.0054 0.0371 -0.1018 0.0326 -0.0373 -0.0068 -0.0052 0.0972 0.0999 0.2080 0.0516 0.0198 0.2464 0.2446 -0.0145 0.1868 -0.0228 -0.0137 0.2064 0.1149 -0.0579 -0.1321 0.1317 0.0180 0.0280 -0.0506 0.1037

-0.1379 0.1877 0.1669 0.0706 -0.0643 0.1230 -0.0682 -0.1119 -0.1381 -0.0498 0.1036 -0.1647 0.0599 -0.0129 0.0244 -0.0715 0.0049 -0.0049 0.1120 0.0316 0.0993 0.0527 0.0580 0.0490 0.0338 -0.0057 -0.0082 0.1104 0.0022 0.0845 -0.0357 0.0489 0.1058 0.0355 -0.0077 0.1501

0.0859 0.1621 0.0829 0.0702 0.0435 0.0005 0.1574 -0.0202 -0.0682 0.0351 0.0101 -0.0430 0.0291 0.0301 0.0902 0.0063 0.0120 -0.0385 0.1360 0.0467 -0.0168 -0.0522 0.0485 0.1207 0.1025 0.0408 0.0390 -0.0374 0.0739 0.0825 -0.0838 -0.0165 0.0271 0.0283 0.0654 0.1818

0.0790 0.0614 0.1439 0.3669 0.0822 0.0845 0.2073 0.0117 -0.1314 0.0402 0.0769 -0.0103 -0.0106 -0.2298 0.0033 -0.0128 -0.0095 -0.0041 0.0000 0.0282 -0.0070 0.0208 -0.0243 0.2060 0.0108 0.0168 0.0165 0.0216 0.2070 -0.0582 -0.0186 -0.0707 -0.0317 -0.0081 0.0000 0.0161

-0.2224 0.0028 -0.1721 0.5181 -0.1698 0.1006 0.2257 -0.0235 -0.1944 0.0271 -0.2500 -0.1047 -0.0247 0.1682 -0.0274 0.1110 -0.0031 -0.0055 0.0133 0.1861 0.0285 0.0155 -0.0721 0.1615 0.1659 0.0553 0.3352 0.1661 0.2130 -0.0429 -0.1798 0.0261 0.0391 0.0614 0.0601 0.1230

0.0252 -0.0132 -0.0241 0.0787 -0.0132 0.0490 0.1117 -0.0394 -0.0397 -0.0436 0.1039 0.0257 0.0027 -0.0269 0.0159 -0.0985 -0.0096 -0.0403 0.0715 0.0164 0.0229 0.0629 0.0382 0.0328 0.0228 -0.0170 -0.0173 0.0041 0.0893 0.0273 -0.0352 -0.0095 0.0206 -0.0221 -0.0390 0.0182

0.0074 0.0715 0.3656 0.0513 -0.1869 0.1163 -0.0760 -0.2297 -0.1692 -0.2734 -0.1865 -0.1687 0.1499 -0.0998 0.2076 -0.1665 -0.0552 0.3595 0.2524 -0.0717 -0.0294 -0.0843 -0.0720 -0.0303 0.4922 0.1039 0.0077 0.3795 -0.0709 0.0994 -0.0771 -0.0252 -0.0028 -0.0495 0.0000 0.1469

73

Con tinuacin .
21 Kimberly Clark Mex A
Fecha Sep-01 Oct-01 Nov-01 Dic-01 Ene-02 Feb-02 Mar-02 Abr-02 May-02 Jun-02 Jul-02 Ago-02 Sep-02 Oct-02 Nov-02 Dic-02 Ene-03 Feb-03 Mar-03 Abr-03 May-03 Jun-03 Jul-03 Ago-03 Sep-03 Oct-03 Nov-03 Dic-03 Ene-04 Feb-04 Mar-04 Abr-04 May-04 Jun-04 Jul-04 Ago-04 Sep-04 Precio Cierre 21.43 21.05 20.87 22.74 20.90 23.75 25.32 25.41 24.57 22.61 20.27 20.51 19.67 21.44 21.71 21.45 21.14 21.21 21.45 22.95 23.66 25.87 23.57 23.60 25.07 25.14 26.64 27.54 28.02 27.95 28.95 29.34 28.99 30.49 30.28 30.86 32.93 R

22 Penoles Industrias
Precio Cierre 8.19 8.51 7.68 8.94 10.55 12.68 16.56 17.29 24.52 19.63 17.03 17.18 15.70 14.93 15.31 18.89 22.06 19.11 16.69 19.51 18.41 16.71 20.69 22.74 28.39 31.11 31.62 50.57 45.29 48.51 61.29 50.06 41.76 41.02 41.68 46.72 53.00 R

23 Savia A
Precio Cierre 0.24 0.56 0.56 0.45 0.38 0.33 0.45 0.82 1.16 1.13 1.10 1.02 0.90 0.89 0.86 0.81 0.78 0.67 0.66 0.83 0.81 0.86 0.87 0.93 1.21 1.61 1.59 1.68 1.55 1.58 1.53 2.59 2.40 2.41 2.18 2.84 2.60 R

24 Soriana Organizacio B
Precio Cierre 16.50 20.05 21.99 24.57 24.88 24.66 29.16 32.18 29.60 24.58 21.95 23.82 20.79 20.26 20.73 19.71 18.02 17.45 16.90 18.48 19.86 21.64 22.14 22.00 22.65 24.08 24.55 24.64 27.80 32.26 34.13 34.24 35.80 34.23 33.80 33.44 36.91 R

25 Carso Global Teleco A1

Precio Cierre 18.41 17.35 18.78 19.86 22.33 21.33 22.49 22.32 12.66 10.70 10.23 10.30 10.07 10.82 11.34 11.59 11.00 11.21 11.12 11.58 12.01 13.30 12.61 13.25 14.51 15.56 15.57 15.68 15.90 16.23 16.65 17.03 16.79 16.86 16.14 16.68 16.91 R

26 Telefs de Mex L
Precio Cierre 13.89 14.26 13.90 14.49 16.00 15.88 16.56 16.23 15.25 14.69 13.14 13.74 13.41 14.54 15.22 15.66 15.33 15.14 15.17 14.79 14.83 15.74 15.72 16.04 16.28 17.24 18.14 18.12 18.57 18.29 19.14 19.14 18.89 19.00 17.50 18.33 18.38 R

27 Televisa Gpo CPO

Precio Cierre 12.62 12.97 14.69 17.92 18.90 17.96 19.74 19.58 18.53 17.04 13.85 14.54 11.93 13.19 13.61 13.27 12.83 12.26 12.47 14.33 14.63 17.12 18.90 19.60 19.08 20.25 21.95 21.28 21.37 23.04 25.02 23.55 24.13 25.99 26.72 27.40 29.94 R

28 TV Azteca CPO
Precio Cierre 2.18 2.66 3.11 3.60 4.35 4.16 4.62 4.50 4.35 4.04 3.48 4.07 3.01 2.91 3.02 2.94 2.83 3.13 3.04 3.53 3.77 4.06 4.29 4.36 5.02 5.40 5.84 6.25 5.19 6.14 6.42 6.25 6.05 6.19 6.26 6.58 7.07 R

29 Vitro A
Precio Cierre 7.32 6.70 6.66 6.86 7.48 8.29 8.37 10.61 11.63 10.58 9.98 9.05 8.07 7.54 7.65 7.48 8.86 7.46 7.28 7.00 7.13 7.06 7.18 8.43 8.44 8.08 10.85 10.84 13.19 13.15 13.62 12.33 12.05 11.23 10.52 10.00 11.07 R

30 Wal Mart de Mexico V

Precio Cierre 19.10 21.13 21.41 23.99 25.28 25.83 28.46 30.05 26.72 25.94 25.40 25.64 23.73 24.47 23.86 22.66 23.32 23.63 25.54 27.95 28.75 30.07 30.65 29.46 31.06 30.03 31.68 31.21 32.90 33.15 34.10 33.31 34.26 34.20 34.71 36.17 38.66 R

-0.0179 -0.0082 0.0858 -0.0843 0.1278 0.0637 0.0038 -0.0339 -0.0831 -0.1090 0.0114 -0.0416 0.0859 0.0126 -0.0121 -0.0143 0.0034 0.0113 0.0673 0.0305 0.0894 -0.0929 0.0012 0.0602 0.0030 0.0578 0.0334 0.0172 -0.0024 0.0350 0.0133 -0.0120 0.0506 -0.0071 0.0190 0.0649

0.0390 -0.1027 0.1516 0.1659 0.1832 0.2670 0.0431 0.3496 -0.2223 -0.1421 0.0086 -0.0896 -0.0506 0.0253 0.2102 0.1551 -0.1438 -0.1357 0.1563 -0.0578 -0.0970 0.2137 0.0945 0.2217 0.0914 0.0165 0.4696 -0.1104 0.0688 0.2338 -0.2025 -0.1813 -0.0179 0.0160 0.1142 0.1261

0.8346 -0.0110 -0.2162 -0.1686 -0.1447 0.3202 0.5999 0.3434 -0.0243 -0.0277 -0.0774 -0.1174 -0.0189 -0.0300 -0.0591 -0.0447 -0.1499 -0.0070 0.2278 -0.0225 0.0571 0.0036 0.0705 0.2648 0.2856 -0.0125 0.0551 -0.0805 0.0192 -0.0322 0.5264 -0.0762 0.0042 -0.1003 0.2645 -0.0883

0.1951 0.0922 0.1110 0.0124 -0.0088 0.1675 0.0985 -0.0836 -0.1856 -0.1132 0.0816 -0.1360 -0.0256 0.0228 -0.0506 -0.0895 -0.0319 -0.0324 0.0893 0.0720 0.0862 0.0227 -0.0063 0.0289 0.0612 0.0196 0.0036 0.1206 0.1487 0.0565 0.0032 0.0445 -0.0448 -0.0126 -0.0107 0.0987

-0.0593 0.0792 0.0559 0.1172 -0.0458 0.0530 -0.0076 -0.5670 -0.1682 -0.0449 0.0068 -0.0226 0.0718 0.0469 0.0218 -0.0522 0.0189 -0.0081 0.0405 0.0365 0.1020 -0.0533 0.0495 0.0908 0.0699 0.0006 0.0070 0.0139 0.0205 0.0255 0.0226 -0.0142 0.0042 -0.0436 0.0329 0.0137

0.0269 -0.0256 0.0410 0.0992 -0.0074 0.0418 -0.0196 -0.0623 -0.0374 -0.1117 0.0447 -0.0244 0.0808 0.0458 0.0283 -0.0212 -0.0123 0.0017 -0.0253 0.0032 0.0592 -0.0012 0.0199 0.0152 0.0571 0.0508 -0.0007 0.0244 -0.0153 0.0453 0.0000 -0.0129 0.0057 -0.0820 0.0459 0.0030

0.0273 0.1245 0.1986 0.0530 -0.0509 0.0947 -0.0084 -0.0550 -0.0838 -0.2073 0.0486 -0.1980 0.1011 0.0309 -0.0253 -0.0338 -0.0455 0.0171 0.1389 0.0210 0.1573 0.0987 0.0365 -0.0270 0.0594 0.0811 -0.0312 0.0040 0.0753 0.0826 -0.0606 0.0243 0.0743 0.0277 0.0251 0.0887

0.1983 0.1562 0.1458 0.1907 -0.0450 0.1047 -0.0252 -0.0346 -0.0753 -0.1479 0.1573 -0.3040 -0.0326 0.0358 -0.0259 -0.0367 0.1002 -0.0281 0.1469 0.0661 0.0751 0.0556 0.0156 0.1404 0.0725 0.0792 0.0670 -0.1848 0.1675 0.0451 -0.0277 -0.0318 0.0229 0.0112 0.0499 0.0718

-0.0888 -0.0055 0.0298 0.0856 0.1034 0.0099 0.2373 0.0914 -0.0945 -0.0581 -0.0981 -0.1146 -0.0682 0.0147 -0.0222 0.1694 -0.1719 -0.0253 -0.0391 0.0180 -0.0097 0.0179 0.1596 0.0012 -0.0439 0.2958 -0.0018 0.1970 -0.0037 0.0358 -0.0999 -0.0230 -0.0705 -0.0653 -0.0507 0.1017

0.1012 0.0131 0.1138 0.0522 0.0218 0.0969 0.0541 -0.1175 -0.0295 -0.0209 0.0094 -0.0774 0.0307 -0.0254 -0.0516 0.0288 0.0131 0.0779 0.0901 0.0285 0.0447 0.0193 -0.0399 0.0531 -0.0338 0.0534 -0.0149 0.0526 0.0077 0.0283 -0.0234 0.0281 -0.0018 0.0148 0.0412 0.0666

74

Tabla 2: Tasa de Rendimi ento esperada, Varianza y Desviacion Es tndar.

Alfa S.A. A tasa de rendimiento "R"
0.20134 0.19869 0.01279 0.37267 -0.02110 -0.02015 0.28241 -0.03062 -0.07886 0.06623 -0.03944 -0.12210 0.10910 -0.02231 0.01992 -0.03405 0.00062 -0.00802 0.12809 0.02031 0.15678 0.03148 0.18255 0.02399 0.16824 0.08762 -0.01852 0.20336 -0.00827 0.05386 -0.12444 0.00878 0.02717 -0.02505 -0.01357 0.14280

Amrica Ara Mvil L Consorcio

Bimbo Gpo A

Iusacell Gpo

Cemex S.A. CPO R

0.08800 0.08823 -0.00909 0.05272 -0.09467 0.18812 0.10459 0.02337 -0.09426 -0.10008 -0.01033 -0.10560 -0.02939 0.13731 -0.05139 -0.08519 -0.03979 -0.04856 0.21496 0.03720 0.02014 0.07215 0.09233 -0.00182 -0.03221 0.08422 0.01596 0.06252 0.02479 0.03253 0.00917 0.07151 0.00812 -0.03505 0.00217 -0.00824

Corp Interam de Ent B R

-0.24457 0.10939 0.24558 -0.03365 -0.04411 0.18241 0.09551 -0.11338 -0.19774 -0.18554 0.14953 -0.24207 0.08672 0.10465 0.00525 -0.03913 0.01976 -0.00237 0.07275 0.02186 0.00108 -0.00162 0.02034 0.00687 0.01307 0.06047 0.04025 0.09876 0.02022 0.03805 -0.05827 0.02935 0.01232 -0.06318 0.02575 -0.00425

Comercial Desc Soc Fomento Geo Continental Elektra GCarso GFInbursa Mexicana Fom Ind Econ Corporacin Grupo Gpo A1 O UBC B Mex UBD B R
-0.03033 0.13534 0.11638 -0.07606 -0.05466 0.25754 -0.03170 -0.09246 -0.17551 -0.07764 -0.00922 0.05407 0.01567 -0.01567 -0.05407 -0.06306 0.01176 -0.00195 0.21907 0.09894 0.01296 0.05565 -0.05995 0.08137 0.20416 0.12662 0.07248 0.05174 0.19623 -0.01321 -0.11381 0.05011 -0.04616 -0.08974 0.06905 0.03165

Fecha
Oct-01 Nov-01 Dic-01 Ene-02 Feb-02 Mar-02 Abr-02 May-02 Jun-02 Jul-02 Ago-02 Sep-02 Oct-02 Nov-02 Dic-02 Ene-03 Feb-03 Mar-03 Abr-03 May-03 Jun-03 Jul-03 Ago-03 Sep-03 Oct-03 Nov-03 Dic-03 Ene-04 Feb-04 Mar-04 Abr-04 May-04 Jun-04 Jul-04 Ago-04 Sep-04

R
-0.01864 0.14146 0.10373 0.03015 -0.09575 0.08019 -0.02377 -0.04331 -0.22564 -0.06194 0.10456 -0.11416 0.10859 0.09003 -0.00787 0.02899 -0.00913 -0.04682 0.17380 0.08846 0.03896 0.18300 0.08226 -0.00510 0.03403 0.11888 0.04395 0.12337 0.11848 0.09240 -0.11166 0.03862 0.04486 -0.02611 -0.04305 0.12982

R
0.05477 0.17206 0.08410 0.07072 -0.00402 0.05164 -0.00990 -0.03371 -0.18599 -0.01386 0.09449 -0.08131 0.03386 0.06633 -0.03487 0.03798 0.08052 -0.04513 0.12918 0.03571 0.05345 0.13293 0.00840 0.08036 0.15161 -0.08768 0.01117 0.19790 0.00000 0.02811 -0.11685 -0.00451 0.06706 -0.06706 -0.01626 0.06351

R
-0.13654 -0.03601 0.00554 0.05900 0.03027 0.19246 -0.03756 -0.00438 -0.02262 -0.21990 -0.03991 -0.12303 0.00459 -0.00197 0.00979 -0.05957 0.03922 -0.01470 0.08696 0.01713 0.05945 -0.05823 0.00302 0.02622 0.00878 0.14872 0.05808 0.01132 0.13406 -0.04572 -0.01296 0.03927 0.02543 -0.00082 0.02281 0.00562

R
0.13381 0.09495 0.25453 0.09122 -0.25904 0.08895 -0.08563 -0.23396 -0.35847 -0.81528 0.35125 -0.30368 -0.04892 -0.36562 0.18978 -0.07374 -0.36792 0.02726 0.05933 -0.03279 -0.26260 0.47618 0.11949 0.28469 0.21515 0.12077 -0.04216 -0.34445 0.16747 -0.11230 -0.01740 -0.08689 0.01058 0.03787 0.23763 -0.01828

R
0.02490 0.01765 0.11778 0.03708 0.00498 0.15679 -0.00731 -0.00789 -0.12602 -0.02214 0.18666 0.05247 -0.12634 0.00333 0.12184 -0.12583 -0.06833 0.02469 0.09626 0.11779 -0.03899 -0.00306 -0.03052 0.03052 -0.06659 0.07270 0.14716 0.10008 0.02492 -0.00139 -0.05743 -0.03801 -0.01926 -0.00056 -0.03105 -0.03442

R
0.12778 -0.01460 0.35726 0.01019 -0.11830 0.24249 0.13659 -0.02449 -0.08626 0.02236 -0.12946 -0.06725 -0.04929 -0.07482 0.02720 -0.13747 -0.02605 0.07075 0.16189 -0.15890 0.10536 0.04641 -0.09770 -0.00793 -0.08870 0.04533 0.06955 -0.02618 0.21194 -0.04773 -0.05349 -0.10414 -0.00612 -0.05356 0.05967 -0.01536

R
0.01564 0.11111 0.15074 0.15171 -0.06513 0.16017 0.22079 0.02464 -0.10830 0.00471 -0.07936 -0.16934 -0.12454 -0.04320 -0.08892 -0.20722 0.11304 -0.02467 0.23329 0.02271 0.11552 0.11810 -0.06010 0.11654 0.36738 0.05363 0.02502 -0.06205 0.09300 0.18579 -0.09786 -0.10553 0.12747 -0.00751 0.10285 0.01954

R
0.06927 0.07833 -0.00547 0.17818 -0.02458 0.14825 0.07129 -0.09139 -0.03498 -0.05123 0.00484 -0.07576 0.06579 0.03435 -0.00709 -0.03433 -0.02458 0.00279 0.08137 0.10569 0.04591 -0.05643 0.00955 0.02002 -0.05903 -0.00127 0.05094 0.09448 0.08571 0.10139 -0.10078 -0.00747 0.07726 -0.05117 -0.01712 0.02130

R
0.07015 0.13969 0.14876 0.15532 -0.08972 0.10475 -0.05100 -0.12592 -0.01328 -0.05042 0.04126 -0.05156 -0.04309 0.03114 -0.00662 -0.05212 0.03756 0.02775 0.12589 0.09845 -0.01476 0.04305 0.00030 0.03572 0.09185 0.01008 0.05116 0.13258 0.04572 -0.00680 -0.11682 0.06123 0.06893 -0.00916 0.11017 0.00306

R
0.28410 0.25025 0.30953 0.05511 0.05529 0.27321 -0.04422 0.04422 -0.04763 0.00535 0.03715 -0.10178 0.03259 -0.03726 -0.00678 -0.00525 0.09722 0.09990 0.20799 0.05164 0.01980 0.24640 0.24462 -0.01450 0.18678 -0.02282 -0.01370 0.20642 0.11487 -0.05787 -0.13206 0.13165 0.01796 0.02795 -0.05062 0.10367

R
-0.13787 0.18774 0.16689 0.07064 -0.06425 0.12302 -0.06819 -0.11188 -0.13808 -0.04984 0.10362 -0.16468 0.05990 -0.01287 0.02443 -0.07146 0.00493 -0.00493 0.11201 0.03159 0.09925 0.05272 0.05804 0.04900 0.03382 -0.00569 -0.00819 0.11045 0.00221 0.08450 -0.03574 0.04886 0.10577 0.03547 -0.00771 0.15006

Tasa Rendimiento Esperada E(ri) Varianza

2 i

0.05368 0.01201
0.10960

0.03238 0.00790
0.08887

0.02791 0.00640
0.07999

0.00483 0.00548
0.07401

-0.02412 0.06173
0.24846

0.01901 0.00576
0.07586

0.00639 0.01101
0.10491

0.02377 0.00976
0.09881

0.01479 0.00596
0.07723

0.00853 0.01260
0.11226

0.03582 0.01535
0.12390

0.01956 0.00438
0.06618

0.02787 0.00526
0.07249

0.07137 0.01354
0.11636

0.02315 0.00734
0.08569

Desviacin estndar i

75

Continuacin
GFBanorte O tasa de rendimiento "R"
0.08586 0.16205 0.08293 0.07025 0.04345 0.00047 0.15741 -0.02015 -0.06824 0.03512 0.01005 -0.04299 0.02911 0.03006 0.09022 0.00626 0.01201 -0.03847 0.13598 0.04674 -0.01681 -0.05219 0.04845 0.12069 0.10248 0.04081 0.03895 -0.03736 0.07386 0.08253 -0.08377 -0.01647 0.02706 0.02825 0.06543 0.18180 0.03977 0.00414 0.06435

GInd Saltillo

GMexico B

GModelo ICA Soc C Controlad

Kimberly Penoles Clark Industrias Mex A R

-0.01789 -0.00824 0.08580 -0.08431 0.12782 0.06372 0.00384 -0.03392 -0.08307 -0.10901 0.01141 -0.04161 0.08593 0.01262 -0.01212 -0.01427 0.00338 0.01131 0.06729 0.03048 0.08935 -0.09292 0.00118 0.06017 0.00300 0.05782 0.03341 0.01721 -0.00239 0.03496 0.01334 -0.01199 0.05062 -0.00708 0.01903 0.06494 0.01194 0.00275 0.05249

Savia A

Soriana Organizacio B R
0.19508 0.09216 0.11099 0.01245 -0.00882 0.16752 0.09849 -0.08362 -0.18561 -0.11320 0.08161 -0.13598 -0.02564 0.02277 -0.05059 -0.08953 -0.03191 -0.03237 0.08931 0.07203 0.08618 0.02268 -0.00630 0.02891 0.06122 0.01960 0.00363 0.12055 0.14873 0.05654 0.00319 0.04451 -0.04485 -0.01264 -0.01071 0.09873 0.02236 0.00700 0.08368

Carso Global Teleco A1 R

-0.05930 0.07920 0.05592 0.11722 -0.04582 0.05296 -0.00759 -0.56704 -0.16820 -0.04492 0.00682 -0.02258 0.07184 0.04694 0.02181 -0.05225 0.01891 -0.00806 0.04053 0.03646 0.10202 -0.05327 0.04951 0.09084 0.06987 0.00064 0.00704 0.01393 0.02054 0.02555 0.02257 -0.01419 0.00416 -0.04364 0.03291 0.01369 -0.00236 0.01200 0.10952

Telefs Televisa de Mex Gpo CPO L R

0.02694 -0.02564 0.04102 0.09919 -0.00742 0.04178 -0.01956 -0.06228 -0.03742 -0.11167 0.04470 -0.02436 0.08079 0.04576 0.02833 -0.02125 -0.01235 0.00168 -0.02533 0.00320 0.05916 -0.00122 0.01990 0.01518 0.05709 0.05082 -0.00069 0.02443 -0.01533 0.04532 0.00000 -0.01292 0.00571 -0.08204 0.04593 0.00297 0.00779 0.00183 0.04276

TV Azteca CPO R
0.19828 0.15620 0.14576 0.19071 -0.04495 0.10467 -0.02516 -0.03456 -0.07529 -0.14785 0.15729 -0.30399 -0.03258 0.03578 -0.02589 -0.03673 0.10025 -0.02808 0.14689 0.06607 0.07511 0.05557 0.01564 0.14044 0.07245 0.07922 0.06702 -0.18482 0.16749 0.04507 -0.02774 -0.03175 0.02288 0.01125 0.04985 0.07183 0.03268 0.01118 0.10574

Vitro A

Wal Mart de Mexico V

Fecha
Oct-01 Nov-01 Dic-01 Ene-02 Feb-02 Mar-02 Abr-02 May-02 Jun-02 Jul-02 Ago-02 Sep-02 Oct-02 Nov-02 Dic-02 Ene-03 Feb-03 Mar-03 Abr-03 May-03 Jun-03 Jul-03 Ago-03 Sep-03 Oct-03 Nov-03 Dic-03 Ene-04 Feb-04 Mar-04 Abr-04 May-04 Jun-04 Jul-04 Ago-04 Sep-04

R
0.07899 0.06137 0.14389 0.36693 0.08224 0.08449 0.20730 0.01173 -0.13143 0.04022 0.07692 -0.01034 -0.01062 -0.22981 0.00334 -0.01276 -0.00950 -0.00410 0.00000 0.02817 -0.00697 0.02076 -0.02426 0.20602 0.01079 0.01681 0.01653 0.02162 0.20697 -0.05818 -0.01861 -0.07071 -0.03166 -0.00808 0.00000 0.01609 0.02984 0.01019 0.10094

R
-0.22240 0.00285 -0.17208 0.51813 -0.16983 0.10064 0.22569 -0.02348 -0.19445 0.02708 -0.25004 -0.10468 -0.02472 0.16821 -0.02745 0.11100 -0.00312 -0.00548 0.01326 0.18606 0.02853 0.01550 -0.07207 0.16149 0.16587 0.05533 0.33516 0.16612 0.21299 -0.04293 -0.17980 0.02606 0.03911 0.06144 0.06010 0.12305 0.03642 0.02462 0.15690

R
0.02521 -0.01324 -0.02409 0.07873 -0.01316 0.04901 0.11169 -0.03936 -0.03970 -0.04356 0.10393 0.02575 0.00273 -0.02688 0.01590 -0.09855 -0.00962 -0.04035 0.07154 0.01643 0.02289 0.06294 0.03822 0.03279 0.02283 -0.01698 -0.01728 0.00407 0.08932 0.02732 -0.03522 -0.00950 0.02064 -0.02206 -0.03898 0.01824 0.00977 0.00207 0.04548

R
0.00743 0.07146 0.36560 0.05129 -0.18688 0.11626 -0.07599 -0.22974 -0.16916 -0.27341 -0.18645 -0.16875 0.14994 -0.09975 0.20764 -0.16654 -0.05519 0.35951 0.25241 -0.07174 -0.02935 -0.08431 -0.07197 -0.03031 0.49219 0.10388 0.00772 0.37949 -0.07087 0.09941 -0.07706 -0.02518 -0.00284 -0.04950 0.00000 0.14687 0.01906 0.03231 0.17975

R
0.03900 -0.10268 0.15165 0.16590 0.18323 0.26702 0.04314 0.34957 -0.22234 -0.14214 0.00861 -0.08961 -0.05064 0.02532 0.21024 0.15512 -0.14375 -0.13566 0.15633 -0.05776 -0.09699 0.21369 0.09448 0.22165 0.09141 0.01650 0.46957 -0.11038 0.06879 0.23384 -0.20247 -0.18128 -0.01788 0.01596 0.11415 0.12612 0.05188 0.02577 0.16055

R
0.83456 -0.01105 -0.21622 -0.16862 -0.14467 0.32017 0.59989 0.34343 -0.02429 -0.02770 -0.07735 -0.11740 -0.01895 -0.03001 -0.05906 -0.04471 -0.14985 -0.00695 0.22778 -0.02247 0.05705 0.00357 0.07054 0.26482 0.28561 -0.01250 0.05506 -0.08054 0.01917 -0.03216 0.52639 -0.07619 0.00416 -0.10030 0.26448 -0.08829 0.06576 0.05172 0.22742

R
0.02730 0.12445 0.19856 0.05296 -0.05091 0.09470 -0.00842 -0.05503 -0.08381 -0.20735 0.04860 -0.19800 0.10111 0.03088 -0.02532 -0.03383 -0.04546 0.01711 0.13886 0.02096 0.15730 0.09868 0.03651 -0.02701 0.05942 0.08105 -0.03119 0.00401 0.07531 0.08264 -0.06062 0.02433 0.07426 0.02770 0.02513 0.08865 0.02399 0.00717 0.08469

R
-0.08883 -0.00548 0.02977 0.08557 0.10340 0.00988 0.23725 0.09138 -0.09448 -0.05809 -0.09812 -0.11457 -0.06817 0.01474 -0.02220 0.16935 -0.17185 -0.02532 -0.03913 0.01802 -0.00966 0.01787 0.15959 0.00116 -0.04387 0.29583 -0.00180 0.19697 -0.00372 0.03584 -0.09986 -0.02297 -0.07048 -0.06531 -0.05069 0.10165 0.01149 0.01044 0.10220

R
0.10123 0.01308 0.11384 0.05221 0.02178 0.09693 0.05414 -0.11746 -0.02953 -0.02094 0.00940 -0.07740 0.03066 -0.02542 -0.05159 0.02881 0.01308 0.07789 0.09006 0.02853 0.04473 0.01926 -0.03988 0.05314 -0.03382 0.05338 -0.01487 0.05260 0.00767 0.02828 -0.02344 0.02812 -0.00175 0.01480 0.04120 0.06658 0.01959 0.00247 0.04967

Tasa Rendimiento Esperada E(ri) Varianza

2 i

Desviacin estndar i

76

Tabla 3 : Matriz de Varianzas y Covarianzas

1 Alfa S.A. A 1 2 3 4 5 6 7 8 9 Alfa S.A. A America Movil L Ara Consorcio Bimbo Gpo A Iusacell Gpo Cemex S.A. CPO Corp Interam de Ent B Comercial Mexicana UBC Continental Grupo 0.01201 0.00368 0.00435 0.00015 0.00269 0.00336 0.00180 0.00111 -0.00013 0.00205 0.00619 0.00407 0.00309 0.00486 0.00318 0.00385 0.00517 0.00743 0.00217 0.00707 -0.00017 0.00071 0.00417 0.00404 0.00380 0.00161 0.00351 0.00366 0.00477 0.00196 2 America Movil L 0.00368 0.00790 0.00509 0.00225 0.00945 0.00404 0.00631 0.00529 0.00241 0.00235 0.00372 0.00289 0.00336 0.00544 0.00563 0.00216 0.00096 0.00398 0.00158 0.00627 0.00137 0.00394 -0.00386 0.00463 0.00357 0.00137 0.00555 0.00454 0.00277 0.00169 3 Ara Consorcio 0.00435 0.00509 0.00640 0.00038 0.00515 0.00241 0.00423 0.00391 0.00148 0.00112 0.00456 0.00226 0.00361 0.00574 0.00444 0.00200 0.00179 0.00335 0.00122 0.00606 0.00080 0.00258 -0.00115 0.00384 0.00318 0.00108 0.00346 0.00347 0.00062 0.00140 4 Bimbo Gpo A 0.00015 0.00225 0.00038 0.00548 0.00606 0.00250 0.00429 0.00378 0.00155 0.00254 0.00282 0.00197 0.00172 0.00125 0.00250 0.00035 0.00121 0.00418 0.00074 0.00418 0.00202 0.00323 -0.00138 0.00221 0.00177 0.00127 0.00323 0.00332 0.00180 0.00101 5 Iusacell Gpo 0.00269 0.00945 0.00515 0.00606 0.06173 0.00546 0.01038 0.00962 0.00593 0.00712 0.00946 0.00218 0.00737 0.01012 0.00816 0.00456 0.00893 0.00063 0.00463 0.01534 0.00219 0.01567 0.01015 0.00898 0.00714 0.00467 0.01230 0.01605 0.00108 0.00384 6 Cemex S.A. CPO 0.00336 0.00404 0.00241 0.00250 0.00546 0.00576 0.00379 0.00354 0.00208 0.00319 0.00402 0.00282 0.00252 0.00391 0.00255 0.00129 0.00054 0.00303 0.00154 0.00298 0.00069 0.00264 0.00661 0.00415 0.00147 0.00086 0.00354 0.00375 0.00221 0.00143 7 Corp Interam de Ent B 0.00180 0.00631 0.00423 0.00429 0.01038 0.00379 0.01101 0.00543 0.00324 0.00378 0.00452 0.00291 0.00362 0.00398 0.00677 0.00192 0.00134 0.00335 0.00121 0.00882 0.00297 0.00359 -0.00466 0.00466 0.00505 0.00207 0.00612 0.00463 0.00294 0.00221 8 Comercial Mexicana UBC 0.00111 0.00529 0.00391 0.00378 0.00962 0.00354 0.00543 0.00976 0.00332 0.00513 0.00646 0.00229 0.00426 0.00557 0.00388 0.00222 0.00202 0.00404 0.00147 0.00892 0.00194 0.00356 0.00102 0.00493 0.00425 0.00107 0.00409 0.00402 0.00039 0.00194 9 Continental Grupo -0.00013 0.00241 0.00148 0.00155 0.00593 0.00208 0.00324 0.00332 0.00596 0.00316 0.00139 0.00188 0.00246 0.00218 0.00205 0.00072 0.00242 0.00116 0.00139 0.00306 0.00079 0.00453 -0.00108 0.00284 0.00132 0.00053 0.00113 0.00202 0.00073 0.00088 10 Desc Soc Fom Ind B 0.00205 0.00235 0.00112 0.00254 0.00712 0.00319 0.00378 0.00513 0.00316 0.01260 0.00681 0.00229 0.00291 0.00535 0.00226 0.00181 0.00469 0.00140 0.00133 0.00727 0.00117 0.00488 0.00644 0.00455 0.00175 0.00054 0.00410 0.00456 0.00047 0.00297 11 Elektra Gpo 0.00619 0.00372 0.00456 0.00282 0.00946 0.00402 0.00452 0.00646 0.00139 0.00681 0.01535 0.00285 0.00431 0.00474 0.00425 0.00415 0.00471 0.00695 0.00252 0.00929 0.00099 0.00616 0.00768 0.00495 0.00315 0.00113 0.00516 0.00731 0.00056 0.00200 12 Fomento Econ Mex UBD 0.00407 0.00289 0.00226 0.00197 0.00218 0.00282 0.00291 0.00229 0.00188 0.00229 0.00285 0.00438 0.00282 0.00211 0.00269 0.00168 0.00261 0.00507 0.00150 0.00338 0.00089 0.00173 0.00017 0.00322 0.00337 0.00131 0.00274 0.00316 0.00141 0.00176 13 GCarso A1 14 Geo Corporacion B 0.00486 0.00544 0.00574 0.00125 0.01012 0.00391 0.00398 0.00557 0.00218 0.00535 0.00474 0.00211 0.00498 0.01354 0.00471 0.00163 0.00241 -0.00135 0.00120 0.00950 0.00044 0.00233 0.00140 0.00565 0.00146 0.00051 0.00527 0.00507 0.00080 0.00252

0.00309 0.00336 0.00361 0.00172 0.00737 0.00252 0.00362 0.00426 0.00246 0.00291 0.00431 0.00282 0.00526 0.00498 0.00371 0.00151 0.00196 0.00388 0.00092 0.00722 0.00022 0.00071 -0.00208 0.00321 0.00397 0.00121 0.00336 0.00407 -0.00044 0.00191

10 Desc Soc Fom Ind B 11 Elektra Gpo Fomento Econ Mex 12 UBD 13 GCarso A1 14 Geo Corporacion B 15 GFInbursa O 16 GFBanorte O 17 GInd Saltillo 18 GMexico B 19 GModelo C 20 ICA Soc Controlad 21 Kimberly Clark Mex A 22 Penoles Industrias Industrias 23 Savia A 24 Soriana Soriana Organizacio B Carso Global Teleco 25 A1 26 Telefs de Mex L 27 Televisa Gpo CPO 28 TV Azteca CPO 29 Vitro A 30 Wal Mart de Mexico V

77

C o n t i n u a c i n ...
15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30

GF Inbursa O
1 2 3 4 5 6 7 8 9 Alfa S.A. A America Movil L Ara Consorcio Bimbo Gpo A Iusacell Gpo Cemex S.A. CPO Corp Interam de Ent B Comercial Comercial Mexicana UBC 0.00318 0.00563 0.00444 0.00250 0.00816 0.00255 0.00677 0.00388 0.00205 0.00226 0.00425 0.00269 0.00371 0.00471 0.00734 0.00200 0.00135 0.00245 0.00113 0.00805 0.00185 0.00133 -0.00638 0.00377 0.00499 0.00136 0.00548 0.00424 0.00065 0.00189

GF Banorte O
0.00385 0.00216 0.00200 0.00035 0.00456 0.00129 0.00192 0.00222 0.00072 0.00181 0.00415 0.00168 0.00151 0.00163 0.00200 0.00414 0.00259 0.00295 0.00100 0.00333 0.00094 0.00358 0.00212 0.00241 0.00230 0.00031 0.00194 0.00342 0.00150 0.00104

GInd Saltillo
0.00517 0.00096 0.00179 0.00121 0.00893 0.00054 0.00134 0.00202 0.00242 0.00469 0.00471 0.00261 0.00196 0.00241 0.00135 0.00259 0.01019 0.00609 0.00239 0.00130 -0.00008 0.00467 0.00295 0.00315 0.00217 0.00072 0.00112 0.00436 0.00242 0.00183

G Mexico B
0.00743 0.00398 0.00335 0.00418 0.00063 0.00303 0.00335 0.00404 0.00116 0.00140 0.00695 0.00507 0.00388 -0.00135 0.00245 0.00295 0.00609 0.02462 0.00142 0.00450 -0.00082 0.00777 -0.00311 0.00206 0.00447 0.00113 0.00119 0.00292 0.00574 0.00077

G Modelo C
0.00217 0.00158 0.00122 0.00074 0.00463 0.00154 0.00121 0.00147 0.00139 0.00133 0.00252 0.00150 0.00092 0.00120 0.00113 0.00100 0.00239 0.00142 0.00207 0.00059 0.00008 0.00131 0.00183 0.00200 0.00153 0.00058 0.00124 0.00180 0.00021 0.00045

Kimberly ICA Soc Penoles Clark Mex Controlad Industrias A

0.00707 0.00627 0.00606 0.00418 0.01534 0.00298 0.00882 0.00892 0.00306 0.00727 0.00929 0.00338 0.00722 0.00950 0.00805 0.00333 0.00130 0.00450 0.00059 0.03231 0.00329 0.00197 -0.00107 0.00624 0.00789 0.00358 0.00817 0.00376 0.00180 0.00399 -0.00017 0.00137 0.00080 0.00202 0.00219 0.00069 0.00297 0.00194 0.00079 0.00117 0.00099 0.00089 0.00022 0.00044 0.00185 0.00094 -0.00008 -0.00082 0.00008 0.00329 0.00275 0.00161 -0.00011 0.00182 0.00188 0.00088 0.00219 0.00135 0.00088 0.00113 0.00071 0.00394 0.00258 0.00323 0.01567 0.00264 0.00359 0.00356 0.00453 0.00488 0.00616 0.00173 0.00071 0.00233 0.00133 0.00358 0.00467 0.00777 0.00131 0.00197 0.00161 0.02577 0.00428 0.00230 -0.00296 0.00115 0.00265 0.00562 0.00504 0.00011

Savia A
0.00417 -0.00386 -0.00115 -0.00138 0.01015 0.00661 -0.00466 0.00102 -0.00108 0.00644 0.00768 0.00017 -0.00208 0.00140 -0.00638 0.00212 0.00295 -0.00311 0.00183 -0.00107 -0.00011 0.00428 0.05172 0.00624 -0.00456 -0.00006 -0.00078 0.00449 -0.00037 0.00112

Soriana Organiza cio B

0.00404 0.00463 0.00384 0.00221 0.00898 0.00415 0.00466 0.00493 0.00284 0.00455 0.00495 0.00322 0.00321 0.00565 0.00377 0.00241 0.00315 0.00206 0.00200 0.00624 0.00182 0.00230 0.00624 0.00700 0.00364 0.00139 0.00470 0.00548 0.00160 0.00266

Carso Global Teleco A1

0.00380 0.00357 0.00318 0.00177 0.00714 0.00147 0.00505 0.00425 0.00132 0.00175 0.00315 0.00337 0.00397 0.00146 0.00499 0.00230 0.00217 0.00447 0.00153 0.00789 0.00188 -0.00296 -0.00456 0.00364 0.01200 0.00246 0.00353 0.00354 -0.00084 0.00267

Telefs Televisa de Mex Gpo L CPO

0.00161 0.00137 0.00108 0.00127 0.00467 0.00086 0.00207 0.00107 0.00053 0.00054 0.00113 0.00131 0.00121 0.00051 0.00136 0.00031 0.00072 0.00113 0.00058 0.00358 0.00088 0.00115 -0.00006 0.00139 0.00246 0.00183 0.00198 0.00179 0.00058 0.00072 0.00351 0.00555 0.00346 0.00323 0.01230 0.00354 0.00612 0.00409 0.00113 0.00410 0.00516 0.00274 0.00336 0.00527 0.00548 0.00194 0.00112 0.00119 0.00124 0.00817 0.00219 0.00265 -0.00078 0.00470 0.00353 0.00198 0.00717 0.00611 0.00144 0.00242

TV Azteca CPO
0.00366 0.00454 0.00347 0.00332 0.01605 0.00375 0.00463 0.00402 0.00202 0.00456 0.00731 0.00316 0.00407 0.00507 0.00424 0.00342 0.00436 0.00292 0.00180 0.00376 0.00135 0.00562 0.00449 0.00548 0.00354 0.00179 0.00611 0.01118 -0.00054 0.00256

Vitro A
0.00477 0.00277 0.00062 0.00180 0.00108 0.00221 0.00294 0.00039 0.00073 0.00047 0.00056 0.00141 -0.00044 0.00080 0.00065 0.00150 0.00242 0.00574 0.00021 0.00180 0.00088 0.00504 -0.00037 0.00160 -0.00084 0.00058 0.00144 -0.00054 0.01044 0.00089

Wal Mart de Mexico V

0.00196 0.00169 0.00140 0.00101 0.00384 0.00143 0.00221 0.00194 0.00088 0.00297 0.00200 0.00176 0.00191 0.00252 0.00189 0.00104 0.00183 0.00077 0.00045 0.00399 0.00113 0.00011 0.00112 0.00266 0.00267 0.00072 0.00242 0.00256 0.00089 0.00247

Continental Grupo Desc Soc Fom Ind 10 B 11 Elektra Gpo Fomento Econ 12 Mex UBD 13 GCarso A1 Geo Corporacion 14 B 15 GFInbursa O 16 GFBanorte O 17 GInd Saltillo 18 GMexico B 19 GModelo C 20 ICA Soc Controlad Kimberly Clark 21 Mex A 22 Penoles Industrias 23 Savia A Soriana 24 Organizacio B Carso Global 25 Teleco A1 26 Telefs de Mex L 27 Televisa Gpo CPO 28 TV Azteca CPO 29 Vitro A Wal Mart de 30 Mexico V

78

Figura 1. Hoja de Clculo y Frmula de la Varianza del Portafolio.

79

Figura 2. Frmula de Rendimiento Esperado del Portafolio.

80

Figura 3. Uso de SOLVER y Portafolio de Varianza Mnima Global.

81

Figura 4. Tasa de rendimiento esperada del Portafolio arbitraria ( dada).

82

Figura 5. Restricciones.

83

Figura 6. Portafolios de la Curva de Varianza Mnima.

84

Tabla 4 : Portafolios
Port.0 Desvest rendimiento b =rpT -rF / pT 0.0578798 0.0241636 0.3022978 Port.1 0.0693544 0.0000000 -0.0961247 Port.2 0.0693149 0.0000080 -0.0960639 Port.3 0.0693149 0.0000080 -0.0960639 Port.4 0.0693051 0.0000100 -0.0960487 Port.5 0.0692610 0.0000190 -0.0959800 Port.6 0.0692067 0.0000300 -0.0958963 Port.7 0.0691575 0.0000400 -0.0958200 Port.8 0.0691132 0.0000490 -0.0957512 Port.9 0.0690642 0.0000590 -0.0956742 Port.10 0.0690100 0.0000700 -0.0955900 Port.11 0.0689657 0.0000790 -0.0955210

Port.12 Desvest rendimiento b =rpT -rF / pT 0.0689115 0.0000900 -0.0954364

Port.13 0.0688673 0.0000990 -0.0953670

Port.14 0.0683761 0.0001990 -0.0945895

Port.15 0.0673966 0.0003990 -0.0929968

Port.16 0.0669083 0.0004990 -0.0921809

Port.17 0.0664160 0.0006000 -0.0913434

Port.18 0.0659296 0.0007000 -0.0905005

Port.19 0.0654491 0.0007990 -0.0896524

Port.20 0.0649599 0.0009000 -0.0887727

Port.21 0.0644815 0.0009990 -0.0878961

Port.22 0.0639944 0.0011000 -0.0869867

Port.23 0.0635133 0.0012000 -0.0860712

Port.24 Desvest rendimiento b =rpT -rF / pT 0.0630333 0.0013000 -0.0851401

Port.25 0.0625593 0.0013990 -0.0842028

Port.26 0.0620769 0.0015000 -0.0832301

Port.27 0.0616052 0.0015990 -0.0822603

Port.28 0.0611253 0.0017000 -0.0812539

Port.29 0.0606561 0.0017990 -0.0802503

Port.30 0.0601787 0.0019000 -0.0792085

Port.31 0.0597121 0.0019990 -0.0781695

Port.32 0.0592375 0.0021000 -0.0770908

Port.33 0.0587690 0.0022000 -0.0760038

Port.34 0.0583018 0.0023000 -0.0748976

Port.35 0.0578362 0.0024000 -0.0737716

Port.36 Desvest rendimiento b =rpT -rF / pT 0.0573720 0.0025000 -0.0726254

Port.37 0.0569094 0.0026000 -0.0714586

Port.38 0.0564483 0.0027000 -0.0702708

Port.39 0.0559935 0.0027990 -0.0690735

Port.40 0.0555311 0.0029000 -0.0678299

Port.41 0.0550750 0.0030000 -0.0665759

Port.42 0.0546206 0.0031000 -0.0652990

Port.43 0.0541680 0.0032000 -0.0639985

Port.44 0.0537172 0.0033000 -0.0626739

Port.45 0.0532683 0.0034000 -0.0613248

Port.46 0.0528213 0.0035000 -0.0599506

Port.47 0.0523762 0.0036000 -0.0585507

Port.48 Desvest rendimiento b =rpT -rF / pT 0.0519332 0.0037000 -0.0571247

Port.49 0.0514922 0.0038000 -0.0556718

Port.50 0.0510534 0.0039000 -0.0541916

Port.51 0.0506211 0.0039990 -0.0526987

Port.52 0.0501823 0.0041000 -0.0511469

Port.53 0.0497501 0.0042000 -0.0495811

Port.54 0.0493246 0.0042990 -0.0480017

Port.55 0.0488930 0.0044000 -0.0463598

Port.56 0.0484681 0.0045000 -0.0447030

Port.57 0.0480457 0.0046000 -0.0430146

Port.58 0.0476259 0.0047000 -0.0412940

Port.59 0.0472089 0.0048000 -0.0395406

Port.60 Desvest rendimiento b =rpT -rF / pT 0.0467987 0.0048990 -0.0377717

Port.61 0.0463871 0.0049990 -0.0359511

Port.62 0.0459744 0.0051000 -0.0340769

Port.63 0.0455688 0.0052000 -0.0321858

Port.64 0.0451662 0.0053000 -0.0302586

Port.65 0.0447708 0.0053990 -0.0283146

Port.65 0.0443706 0.0055000 -0.0262937

Port.67 0.0439777 0.0056000 -0.0242547

Port.68 0.0435882 0.0057000 -0.0221772

Port.69 0.0432020 0.0058000 -0.0200608

Port.70 0.0428194 0.0059000 -0.0179047

Port.71 0.0424403 0.0060000 -0.0157084

85

Continuacin
Port.72 Desvest rendimiento b=rpT -rF / pT 0.0420648 0.0061 -0.0134713 Port.73 0.04169309 0.0062 -0.0111929 Port.74 0.04132525 0.0063 -0.0088727 Port.75 0.04096137 0.0064 -0.0065102 Port.76 0.04060155 0.0065 -0.0041049 Port.77 0.04024591 0.0066 -0.0016565 Port.78 0.03989456 0.0067 0.00083554 Port.79 0.03954762 0.0068 0.00337146 Port.80 0.0392052 0.0069 0.00595159 Port.81 0.0388708 0.006999 0.00854969 Port.82 0.03853452 0.0071 0.01124533 Port.83 0.03820649 0.0072 0.01395923

Port.84 Desvest rendimiento b=rpT -rF / pT 0.03788535 0.007299 0.01669071

Port.85 0.03756135 0.0074 0.01952362

Port.86 0.03724425 0.0075 0.02237482

Port.87 0.03693093 0.0076 0.0252724

Port.88 0.03662456 0.007699 0.02818691

Port.89 0.03631904 0.007799 0.0311774

Port.90 0.03601756 0.007899 0.03421479

Port.91 0.03572068 0.007999 0.03729866

Port.92 0.03543058 0.008099 0.04042648

Port.93 0.03514742 0.008199 0.04359732

Port.94 0.03487143 0.008299 0.04681004

Port.95 0.03460265 0.008399 0.0500636

Port.96 Desvest rendimiento b=rpT -rF / pT 0.03434142 0.008499 0.05335636

Port.97 0.03408776 0.008599 0.05668701

Port.98 0.03384195 0.008699 0.06005366

Port.99 0.03360176 0.0088 0.06348875

Port.100 0.0333744 0.008899 0.06688759

Port.101 0.03315298 0.008999 0.07035063

Port.102 0.03294101 0.009099 0.07383906

Port.103 0.0327431 0.0092 0.07736999

Port.104 0.03256644 0.009299 0.08082963

Port.105 0.03240418 0.0094 0.08435125

Port.106 0.03226378 0.00949926 0.08779481

Port.107 0.03215726 0.00959908 0.09118983

Port.108 Desvest rendimiento b=rpT -rF / pT 0.03206575 0.00969908 0.09456868

Port.109 0.03197845 0.00979907 0.09795367

Port.110 0.03189443 0.0099 0.10137612

Port.111 0.03315292 0.00899903 0.07035159

Port.112 0.03181531 0.01 0.10477136

Port.113 0.03134927 0.01099903 0.13819656

Port.var.min 0.03120144 0.01268867 0.19300406

Port.115 0.03120623 0.0130002 0.20295728

Port.116 0.03127949 0.01400092 0.23447469

Port.117 0.03141673 0.015 0.26525146

Port.118 0.03160936 0.016 0.29527115

Port.119 0.03185502 0.017 0.32438637

Port.120 Desvest rendimiento b=rpT -rF / pT 0.03215208 0.018 0.35249144

Port.121 0.03249925 0.019 0.37949591

Port.122 0.0328948 0.02 0.40533254

Port.123 0.03333708 0.021 0.42995165

Port.124 0.03382428 0.022 0.45332331

Port.125 0.03435443 0.023 0.47543599

Port.126 0.03492562 0.024 0.49629272

Port.127 0.03553585 0.025 0.51591094

Port.128 0.03618332 0.026 0.5343162

Port.129 0.03686651 0.027 0.55153944

Port.130 0.03758559 0.028 0.56759342

Port.131 0.03833692 0.029 0.58255418

Port.132 Desvest rendimiento b =rpT -rF / pT 0.03912066 0.03 0.59644529

Port.133 0.03993311 0.031 0.60935228

Port.134 0.04077417 0.032 0.62130844

Port.135 0.04164064 0.033 0.63239502

Port.136 0.04253187 0.034 0.64265541

Port.137 0.04344717 0.035 0.652133

Port.138 0.04439199 0.036 0.66077992

Port.139 0.04536671 0.037 0.66862536

Port.140 0.04637014 0.038 0.67572227

Port.141 0.04740173 0.039 0.68211297

Port.142 0.04845923 0.04 0.68786339

Port.143 0.04954153 0.04100092 0.69303987

86

Continuacin
Port.144 Desvest rendimiento b=rpT -rF / pT Port.145 Port.146 Port.147 Port.148 Port.149 Port.150 Port.151 Port.152 Port.153 Port.154 Port.Tangente 0.0640858 0.053001 0.72300464 0.05064302 0.05176561 0.05290901 0.05407198 0.05525325 0.05645289 0.042 0.043 0.044 0.045 0.046 0.047001 0.05766622 0.05889836 0.048 0.049 0.0601574 0.06144247 0.06275199 0.05 0.051 0.052 0.7224206

0.69769407 0.70188166 0.70561394 0.70893157 0.71187363 0.71447771

0.71676859 0.71875227

0.7203326 0.72154219

Port.156 Desvest rendimiento b=rpT -rF / pT

Port.157

Port.158

Port.159

Port.160

Port.161

Port.162 0.07664355 0.06

Port.163

Port.164

Port.165

Port.166 0.0859257 0.064

Port.167 0.08841045 0.065 0.65980134

0.06548347 0.06703354 0.054 0.055

0.0687287 0.07055265 0.07248433 0.07451791 0.056001 0.057001 0.058 0.059

0.0788538 0.08114175 0.08350101 0.061 0.062 0.063

0.72282874 0.72103207 0.71781272 0.71342939 0.70819909 0.70229199

0.69586201 0.68903885 0.68193422 0.67464252 0.66724317

Port.168 Desvest rendimiento b=rpT -rF / pT

Port.169

Port.170

Port.171

Port.172

Port.173 0.1105376 0.071

0.09101883 0.09388329 0.09699817 0.10039135 0.10410893 0.066 0.067 0.068 0.069 0.070001

0.65187975 0.64264185 0.63231437

0.6209034 0.60834679 0.58200405

87

Figura 7. Procedimiento matemtico para encontrar el Portafolio Tangente.

88

Figura 8. Portafolio Tangente T.

89

Tabla 5: Tasa de Rendimiento del periodo de las Acciones del portafolio tangente (Sep 2001-Sep 2004).

accin Geo Corporacion B GFBanorte O GMexico B Kimberly Clark Mex A Penoles Industrias Savia A Portafolio Tangente

Precio Sep 2001 1.26 12.85 12.38 21.43 8.19 0.24 7.6263

Precio Sep 2004 16.45 53.78 45.95 32.93 53.00 2.60 35.8173

RP 256.92% 143.19% 131.11% 42.98% 186.77% 236.74% 154.68%

Figura 9: Comportamiento del IPC. 15,000.00 12,500.00 10,000.00 7,500.00 5,000.00 2,500.00 Jul-01 Jul-02 Jul-03 Jul-04 0.00 May-01 Mar-01 Ene-01 May-02 May-03 May-04 Nov-01 Nov-02 May-05 Mar-02 Mar-03 Mar-04 Sep-04 Sep-03 Sep-02 Sep-01 Ene-02 Ene-03 Ene-04 Nov-03 Nov-04 Ene-05 Mar-05

90

T ab la 6 : A cc io nes de l P or taf o l io Ta n ge nt e ( O c t ub re 2 00 4 - A bri l 20 05 )

14 16 18 21 22 23

Fecha

Geo Corporacion B
Precio Cierre tasa de rendimiento
0.09503382 0.14343246 0.06579492 0.18679584 0.03867684 -0.1420552 -0.0520753 4.79% 0.011 10.50%

GFBanorte O
Precio Cierre
53.78 54.20 63.02 70.14 71.97 76.80 0.00777926 0.15077123 0.10704111 0.02575612 0.06495527

tasa de rendimiento

Kimberly Clark Mex GMexico B A Precio tasa de Precio tasa de Cierre rendimiento Cierre rendimiento
45.95 46.94 53.45 55.38 55.54 63.43 57.80 50.88 0.02141583 0.12969483 0.03548522 0.0030193 0.13282183 -0.0930147 -0.1274152 1.46% 0.0085 9.23% 32.93 33.56 36.46 37.90 35.75 36.30 32.97 31.48 0.0190458 0.082802 0.0388292 -0.0585651 0.0153049 -0.0961513 -0.0462972 -0.64% 0.0034 5.79%

Penoles Industrias
Precio Cierre
53 51.47 57.24 58.59 57.32 58.97 56.63 52.00 -0.0293289 0.10627076 0.02326868 -0.0219048 0.02838374 -0.0403805 -0.0853571 -0.27% 0.00326 5.71%

Savia A
Precio Cierre
2.60 0.82 -1.14896623 1.18 0.35896922 1.11 -0.06115442 1.03 -0.07480121 1.01 -0.01960847 0.85 -0.17364642 0.80 -0.05944746 -16.84% 0.18484684 42.99%

tasa de rendimiento

tasa de rendimiento

Sep-04 Oct-04 Nov-04 Dic-04 Ene-05 Feb-05 Mar-05 Abr-05

Tasa Rendimiento Esperada E(ri) Varianza 2i
Desviacin estndar i

16.45 18.09 20.88 22.30 26.88 27.94 24.24 23.01

72.75 -0.05417573 71.41 -0.01859099 4.05% 0.00442 6.65%

91

Tabla 7: Matriz de coeficientes de correlacin del portafolio Tangente con respecto a las 30 acciones iniciales.
# accin Geo Corporacin B GFBanorte O GMexico B Kimberly Clark Mex A Penoles Industrias Savia A 1 Alfa S.A. A 2 3 4 Bimbo Gpo A 7 8 9 10 11 12 13 14 Corp Desc Fomento Cemex Comercial Geo Iusacell Continental Elektra GCarso Interam Soc Econ S.A. Mexicana Corporacion Gpo Grupo A1 de Ent Fom Ind Gpo Mex CPO UBC B B B UBD
0.3501 0.2852 0.0162 0.1677 0.3929 0.1796 0.4429 0.2639 0.2545 0.1727 0.2164 0.3830 0.3259 0.2846 0.2036 0.5389 0.2134 -0.1953 0.4847 0.3485 0.2607 0.3744 0.2246 0.0453 0.2422 0.1447 0.0954 0.1945 0.3655 -0.0614 0.4093 0.2513 0.0793 0.1990 0.2705 0.2524 0.3290 0.5207 0.3574 0.1520 0.3096 0.2725 0.2740 0.3941 0.4880 0.2556 0.1627 0.0114 0.5899 0.3242 0.3414 0.0591 0.0611 -0.1260 1.0000 0.2176 -0.0742 0.0724 0.1249 0.0529

15 GFInbursa O

America Ara Movil L Consorcio

14 16 18 21 22 23

0.3814 0.5456 0.4324 -0.0297 0.0404 0.1671

0.5264 0.3771 0.2855 0.2928 0.2761 -0.1912

0.6166 0.3889 0.2672 0.1914 0.2009 -0.0634

0.1451 0.0734 0.3598 0.5210 0.2719 -0.0822

0.4726 0.3624 0.1825 0.4111 0.0967 -0.3275

Con tinuacin..
# accin Geo 14 Corporaci nB GFBanorte 16 O 18 GMexico B Kimberly 21 Clark Mex A Penoles 22 Industrias 23 Savia A 16 GFBanorte O 17 18 19 20 ICA Soc Controla d
0.4541 0.2880 0.1597 0.3483 0.0684 -0.0263

21 Kimberly Clark Mex A

0.0724 0.2773 -0.0991 1.0000 0.1916 -0.0095

22 Penoles Industrias

23 Savia A

24 Soriana Organiza cio B

0.5806 0.4476 0.1572 0.4138 0.1715 0.3279

GInd GMexico GModelo Saltillo B C

25 Carso Global Teleco A1

0.1145 0.3270 0.2602 0.3270 -0.1684 -0.1831

26 Telefs de Mex L
0.1023 0.1118 0.1681 0.3899 0.1669 -0.0067

27 Televisa Gpo CPO

0.5344 0.3558 0.0899 0.4934 0.1947 -0.0406

28 TV Azteca CPO
0.4123 0.5033 0.1762 0.2429 0.3309 0.1866

29 Vitro A

30 Wal Mart de Mxico V

0.4359 0.3242 0.0994 0.4327 0.0139 0.0991

0.2176 1.0000 0.2922 0.2773 0.3464 0.1446

0.2051 0.3981 0.3843 0.0146 0.2881 0.1283

-0.0742 0.2922 1.0000 -0.0991 0.3086 -0.0871

0.2259 0.3431 0.1990 0.0335 0.1790 0.1767

0.1249 0.3464 0.3086 0.1916 1.0000 0.1172

0.0529 0.1446 -0.0871 -0.0095 0.1172 1.0000

0.0670 0.2277 0.3582 0.1633 0.3070 -0.0160

92