1.

LA BILANCIA DEI PAGAMENTI

1. Generalit 1. 1 La bilancia dei pagamenti di un Paese la registrazione contabile di tutte le transazioni avvenute Il quadro statistico di queste registrazioni, per essere utile, dovr necessariamente essere raggruppato per voci o tipologie di transazioni. Queste sono di vario tipo. Riguardano tanto l acquisto o la vendita di merci, quanto quella di beni immateriali !servizi"# riguardano, ancora, l acquisto o la vendita di titoli $inanziari della pi% svariata natura. Possono avere come contraenti i privati o le &utorit '$$iciali di un Paese e come controparte privati e &utorit '$$iciali del Resto del Mondo. (ominciamo col notare un elemento. )e un residente di un Paese vende all*estero una merce, qualc+e operatore estero n l*acquirente e pag+er per essa# quindi se il Paese nel suo complesso !come aggregato dei suoi operatori" +a ceduto quella merce, +a avuto un corrispettivo monetario dall*estero, vi stato un doppio $lusso, di uscita e entrata !merce in uscita, valuta in entrata". Pu- darsi c+e la controparte estera +a solo $irmato una cambiale per un pagamento di$$erito, ma, anc+e in questo caso, a $ronte di una cessione di merce, vi per il Paese l*acquisizione di un titolo di credito sull*estero !la cambiale", sempre una doppio $lusso. Lo stesso avviene per i movimenti di capitale, un Paese, tramite i suoi residenti vende, ad esempio, un titolo di debito all*estero !diciamo un*obbligazione", ma incassa dall*estero il corrispettivo !diciamo in valuta". .ppure vende un*impresa !vendendo il pacc+etto di maggioranza" c+e il contraente estero si impegna a pagare a rate, a $ronte della cessione delle azioni vi l*acquisizione del titolo di credito !sancito in un contratto" verso il residente estero. Per ogni transazione dobbiamo registrare questo doppio $lusso. &vviene quindi una doppia contabilizzazione sotto voci diverse !in /partita doppia0", c+e ci risulter pi% c+iaro strada $acendo. )e ad ogni entrata corrisponde un uscita, e conveniamo per ora di dare un segno 1 alle cessioni di merci o titoli !concettualmente, entrate" e 2 alle acquisizioni !concettualmente, uscite", la somma di tutte le transazioni della bilancia dei pagamenti non pu- c+e essere zero. 3ppure noi leggiamo dai giornali o sentiamo dai comunicati Rai /4el trimestre scorso la bilancia dei pagamenti $ortemente peggiorata5migliorata0 /la bilancia dei pagamenti dello scorso anno stata negativa5positiva per tot miliardi di euro0". &$$inc+ risulti positiva o negativa ovvio c+e abbiamo selezionato solo alcune voci e non tutte o una sola delle doppie contabilizzazioni di una transazione. & seconda delle modalit di questa selezione, la /bilancia dei pagamenti0 pu- dar luogo a saldi diversi tra loro, senza contare il $atto c+e la registrazione delle transazioni con il Resto del Mondo aperta a varie convenzioni sia concettuali c+e contabili c+e, a seconda di quelle adottate, cambiano la

tra quel Paese e il Resto del Mondo in un determinato periodo di tempo.

consistenza delle stesse voci. Il termine si presta allora a malintesi e risulta,

quindi, largamente

impreciso e $orse anc+e scorretto, a meno c+e ad esso non venga aggiunta una quali$icazione speci$ica c+e consenta di capire di c+e cosa si stia parlando e a quale convenzione contabile !inclusiva della selezione di voci" si stia $acendo ri$erimento, 6bilancia dei pagamenti in conto corrente6, 6bilancia dei pagamenti di base6, 6bilancia dei movimenti monetari6, /bilancia dei pagamenti sulle transazioni u$$iciali6, /bilancia dei movimenti di capitale privati0, ecc. !tutti termini speci$ici con cui $amiliarizzeremo". 4on esiste una convenzione universale c+e ci consenta di orientarci immediatamente una volta c+e si $accia ri$erimento all*andamento della /bilancia dei pagamenti0 senza una di queste o altre quali$icazioni. Il quadro delle pongono, si c+iarir strada $acendo. 1.7 Prima di dare un criterio di classi$icazione delle transazioni, bene puntualizzare due cose. a" )u tutte le convenzioni domina una, di cui bene impadronirci subito, quella di considerare per le voci selezionate per la convenzione prescelta !quelle, cio, che ci consentano di dire che la bilancia dei pagamenti specifica positiva o negativa " con il segno 1 le vendite o le cessioni !di merci, servizi, titoli, moneta" e con il segno 2 gli acquisti e le acquisizioni. 8a da s c+e le voci non considerate sono un residuo e per il $atto stesso di non essere !apparentemente" considerate cambiano di segno rispetto a quello c+e avrebbero col criterio uni$orme. In altre parole, posso scrivere, 9 2 1 :; < =, ma, se considero solo due addendi, 9 e :1, scrivo 921 92; o :1 2 ; < :9 < ; < 1 o, anc+e, se gli addendi considerati sono diversi, convenzioni, e i problemi concettuali e interpretativi c+e esse

.gni volta, l*addendo /non considerato0 +a cambiato di segno. (i- vuol dire c+e per le voci che residuano dal conteggio della bilancia dei pagamenti speci$icamente considerata noi stiamo seguendo un criterio di contabilizzazione !esplicito o implicito" con segno rovesciato, usiamo il segno 2 per le vendite e le cessioni e il segno 1 per gli acquisti e le acquisizioni. La cosa +a un senso economico. La duplicit riguarda generalmente le transazioni $inanziarie, e per esse sarebbe stato lecito gi in partenza c+iedersi, /dell acquisto, ad esempio di un titolo di stato da parte di un non residente va messo in rilievo c+e vi stata un entrata di valuta estera per il Paese o c+e il Paese +a contratto debiti verso l*estero> .vviamente, avvenuta l una e l altra cosa contemporaneamente, ma noi dovremo scegliere, nel

compilare la bilancia dei pagamenti, se guardare l evento da un angolatura o dall altra. )e per essa $acciamo ri$erimento alle entrate e uscite !un criterio di cassa" la partita sar inclusa in attivo !segno 1" tra quelle c+e vanno a $ormare il saldo della bilancia dei pagamenti prescelta# se non la includiamo o se esplicitamente per essa $acciamo ri$erimento all*indebitamento o increditamento del Paese entrer nelle partite residue di $inanziamento !di una diversa /bilancia dei pagamenti0 rispetto a prima"# gioco$orza avr segno 2 ! un passivo", ad indicare c+e +a contribuito a un peggioramento nella situazione $inanziaria del Paese. Poic+ la transazione +a due corni, dovremo a$$errarla per uno dei due e non per entrambi. b" ? sempre da ricordare c+e la bilancia dei pagamenti un $lusso, registra le entrate e le uscite di un periodo o le variazioni di debiti e di crediti contratti da un Paese nello stesso periodo. Possiamo ri$erirci, quindi, a una bilancia annuale, trimestrale, biennale,ecc.. .vviamente possiamo registrare i $lussi verso il Resto del Mondo !c+e la bilancia dei pagamenti propriamente detta" o verso aree geogra$ic+e speci$ic+e !trascurando le transazioni c+e non le riguardino". 4ulla vieta di calcolare la bilancia dei pagamenti di )icilia o Lombardia, nel qual caso il Resto del Mondo includer anc+e la restante parte dell*Italia. ? concettualmente simile il calcolo della bilancia dei pagamenti di un Paese appartenete ad una unione monetaria.

2 Le voci della bilancia dei paga enti! LE T"AN#A$I%NI "EALI (erc+iamo ora di classi$icare tutte le transazioni per capire quali in$ormazioni riservino gli aggregati c+e troviano nelle tabelle statistic+e. Partiamo dalle transazioni reali, quelle, cio@, attinenti al reddito ed alla produzione, ossia non $inanziarie. )i dividono in merci e servizi e tras$erimenti unilaterali. A& Le erci. )ono beni $isici in senso stretto, beni materiali di consumo e di investimento, prodotti $initi o semilavorati. Le merci vendute sono 6esportazioni6, quelle acquistate sono 6importazioni6. Le tran'a(ioni di erci) 'ingolar ente con'iderate) *or ano la bilancia co erciale del Pae'e.

B& I 'ervi(i.

.ltre alle merci un Paese pu- esportare o importare servizi, vale a dire, beni non tangibili, c+e comunque $anno parte della sua produzione e costituiscono reddito per c+i li produce. I servizi si articolano nelle seguenti voci,

b1" Assicurazioni. A molto usuale c+e una merce acquistata o venduta sia anc+e assicurata. )e c+i +a il carico del pagamento dell assicurazione, si rivolge ad un

assicuratore $uori dai con$ini nazionali, il premio pagato va registrato come importazione del servizio assicurativo. .vviamente, l acquisto o la vendita di un servizio assicurativo pu- avvenire senza connessione al tras$erimento di merci. 'n armatore greco c+e si assicuri il carico presso i LloBds di Londra o un giapponese c+e presso gli stessi assicuri una sua propriet contro il terremoto pagano un premio c+e nei rispettivi Paesi va registrato come importazione di servizi. Per la Cran Dretagna quel premio @ una esportazione. b7" Noli e trasporti. Le merci vengono trasportate. Il servizio di spedizione ovviamente si paga ed entra nella voce corrispondente se e$$ettuata da impresa di nazionalit diversa da quella in cui +a sede l*importatore. 3siste un mercato internazionale dei trasporti, cosE come esiste un mercato internazionale di altri servizi. bF" Turismo. (on il turismo non vi @ spostamento di merci e servizi ma si muovono i consumatori c+e vanno ad usu$ruire delle 6importazioni6 direttamente sul luogo di produzione. Il servizio alberg+iero pagato da un tedesco @ un esportazione dell Italia verso la Cermania. )imilmente, il piatto di pastasciutta c+e egli consuma al ristorante o il pieno di benzina un esportazione di pastasciutta e di benzina, di cui, tuttavia, il destinatario5importatore usu$ruisce non nel suo Paese, ma nel Paese ospitante. )arebbe impossibile registrare queste importazioni ed esportazioni una per una, e quindi si registra nel complesso l entit di valuta c+e viene cambiata a scopi turistici. Questa voce, pur essendo tuttora attiva per l Italia, +a perso negli ultimi anni molta della sua importanza.

bG" Redditi da capitale. )i tratta degli interessi e dei dividendi c+e derivano dai crediti e debiti $inanziari o dal possesso di titoli azionari o di propriet. Hovrebbero, in linea di principio, apparire tra i /redditi da capitale0 anc+e i pro$itti non distribuiti conseguiti all estero da imprese nazionali !segno 1" o all interno da imprese estere !segno :". La cosa @ inoppugnabile quando si tratta di sussidiarie di imprese nazionali possedute al 1==I, altrimenti le attribuzioni sono di$$icili da e$$ettuare. 8iene, quindi, generalmente registrata solo la parte dei pro$itti distribuita come dividendi. I $lussi registrati sotto questa voce vengono compresi $ra i /servizi0 in quanto costituiscono reddito per le persone $isic+e o giuridic+e c+e li ricevono e contribuiscono alla $ormazione del reddito di un Paese, se riscossi o sono parte del reddito del Paese c+e @ destinato all estero, se pagati. Questi flussi non +anno quindi nulla a c+e vedere con i $lussi di capitale, vale a dire con i prestiti e i depositi l*acquisto o vendita di azioni o titoli da e verso l estero. Herivano ovviamente dallo stock di titoli, attivi o passivi, posseduti verso l estero c+e si sono accumulati in passato, quindi derivano dai movimenti di capitale c+e sono avvenuti in passato, ma in s non sono concettualmente movimenti di capitale, non sono una partita $inanziaria, ma reale !vale a dire, sono il corrispettivo di un servizio". Janno a c+e vedere con il reddito e non con il porta$oglio.

b;" Redditi da lavoro. )i tratta quindi dei redditi di pertinenza di emigranti5immigranti. A stata una voce importantissima ed attiva della bilancia dei pagamenti italiana negli anni dello sviluppo, c+e lentamente si tras$ormata in una voce passiva. &llora esisteva una rilevante emigrazione italiana all*estero e i redditi lE guadagnati costituivano la base per rimesse alle $amiglie. .ggi @ una voce altrettanto importante per una serie di paesi c+e esportano manodopera. Il principio @ lo stesso, con segno rovesciato, del turismo, l emigrante esporta le proprie capacit lavorative, vendendole all estero !@ una importazione per il Paese ospitante", invece di venderle incorporate in qualc+e merce o servizio esportato dal suo Paese. )otto questa voce andrebbe registrata l intera retribuzione o produzione di reddito del lavoratore estero. In modo molto meno complicato, ci- c+e si registra sono le rimesse degli emigranti, cio@ le disponibilit c+e e$$ettivamente passano la $rontiera e vengono inviate alle $amiglie o comunque reimpatriate. ? il netto c+e residua dai loro consumi in loco degli emigranti, c+e sono una sorta di esportazione del Paese ospitante e viceversa. 4ella voce sono comprese anc+e le pensioni pagate ai lavoratori esteri o ricevute dall estero dai residenti. b9" Altri servizi. )ono vari e possono anc+e essere selezionati singolarmente. Kra essi, le prestazioni pro$essionali, le roBalties su brevetti, consulenze, intermediazioni, spese diplomatic+e, diritti d autore etc. . In molti casi, si tratta di mercati internazionali sviluppati, basta pensare a quanto riguarda le consulenze svolte dalle societ di engeneering o $inanziarie. Quando voci speci$ic+e acquistano rilievo per un Paese meglio estrarle dal calderone. I servizi bancari e $inanziari tra queste. &l pari degli interessi, questi sevizi non vanno con$usi con i $lussi di prestito o indebitamento, in quanto non si ri$eriscono a partite $inanziarie, ma a pagamento di prestazioni !sono quindi produzione di reddito". )i tratta di commissioni pagate o ricevute, con controparte estera, per il collocamento di un prestito internazionale, per assistenza nelle ristrutturazioni aziendali, quotazione in borsa, compravendita titoli, ecc. Il mercato internazionale dei servizi $inanziari @ uno dei pi% sviluppati e importanti. &lcuni paesi +anno una specializzazione particolare in questo settore. Il problema @ c+e di$$icilmente si riescono a registrare i $lussi c+e intercorrono sotto questa voce e parte di essi $iniscono nei redditi da capitale !se non addirittura nei movimenti di capitale".

C& Le Tran'a(ioni +nilaterali. Riguardano pagamenti senza contropartite. & di$$erenza di tutte le altre tipologie, queste transazioni non +anno un doppio $lusso. Linora, dietro i tras$erimenti valutari vi @ la contropartita del tras$erimento di beni e servizi del Paese verso residenti esteri !o, all inverso, di beni e servizi esteri verso residenti del Paese". In questo caso, i tras$erimenti sono : come dice la denominazione : unilaterali. Riguardano in ogni caso il reddito, sia del Paese, ricevente !segno 1" c+e tras$erente !segno :", e per questo motivo appaiono nella parte reale della bilancia dei pagamenti. I soggetti del tras$erimento possono quindi essere sia pubblici c+e privati. )i tratta di,

c1& aiuti e doni pubblici !umanitari, militari, allo sviluppo, in natura e in valuta, ecc."# aiuti e doni privati, tra cui $igurano anc+e le rimesse degli emigrati !da non con$ondere con le rimesse degli emigranti in quanto questi ultimi sono coloro c+e lavorano all estero e non +anno perso la nazionalit di origine, mentre gli emigrati l*+anno persa". c2& pagamenti di quote agli organismi internazionali , quali le quote di $inanziamento del bilancio dell*'nione 3uropea, le quote di partecipazione a progetti multilaterali di aiuto, quote di pertinenza del Paese per il $unzionamento di istituzioni internazionali quali la Danca Mondiale, l 'nesco, l Ida, la Ders, , ecc#

L,in'ie e delle voci A - B - C *or a il Conto Corrente della bilancia dei paga enti con l,e'tero.

.. Le voci della bilancia dei paga enti! LE T"AN#A$I%NI /INAN$IA"IE Le transazioni $inanziarie possono essere distinte per tipo di transazione e per tipo di transattore. Quando sono distinte per tipo di transazione si $a ri$erimento alle $orme $inanziarie speci$ic+e attraverso le quali avvengono i movimenti di capitale, queste possono riguardare crediti commerciali tra partners residenti in paesi diversi, obbligazioni emesse in un Paese da operatori residenti e comprate o vendute da non residenti, prestiti o restituzioni c+e interessano una banca a $ronte di una sua controparte non residente, investimenti in beni reali $uori dal paese di residenza, ritiro o costituzione di depositi esteri, e cosE via, percorrendo le mille $orme $inanziarie c+e possono legare in relazione di debito e credito residenti di un Paese con quelli del Resto del Mondo. )e la distinzione per tipo di transattore, riguarda, invece, i soggetti c+e sono protagonisti di tali transazioni, ad esempio, settore bancario, settore privato non bancario e le autorit u$$iciali, indipendentemente dalle $orme $inanziarie utilizzate. 4oi adotteremo un criterio 6misto6 distinguendo, sE, per tipo di transazione ma isolando da un lato i transattori /Danc+e6, per ci- c+e attiene alla loro attivit di raccolta dei depositi e di prestito !anc+e cartolarizzato, quindi dotato di mercato secondario e smobilitabile" e, dall*altro, le 6&utorit '$$iciali6, per ci- c+e attiene tutte le attivit e passivit c+e le riguardano direttamente. Il criterio ci interessa dal punto di vista concettuale e interpretativo, ma non l*unico adottato nelle statistic+e. .ltre a una certa convenzionalit di classi$icazione, la 6bilancia delle transazioni $inanziarie6 sconta voce per voce di$$icolt di registrazione. La prima importante distinzione da $are @ quella c+e riguarda la separazione tra movimenti di breve e lungo termine nei $lussi di capitale. Il senso di distinguere gli investimenti di porta$oglio a lungo termine da quelli a breve termine @ di selezionare i movimenti di capitale in teoria pi% stabili e duraturi

da quelli pi% volatili e soggetti a revoca. .ggi, per-, @ sempre pi% complesso mantenere questa distinzione c+e va pertanto presa con cautela. 'n non residente pu- in$atti comprare in Italia dei Dot trimestrali e rinnovarli ad ogni scadenza, andando avanti cosE per anni.. )imilmente, pu- comprare Dtp decennali, con l aspettativa di un imminente ribasso dei tassi di interesse c+e ne $accia innalzare il valore, un investimento puramente speculativo, da rimpatriare in breve termine. Le stesse azioni, quando non riguardino l*acquisto di un pacc+etto di maggioranza, vengono vendute e comprate in relazione alle previsioni di andamento del mercato. I porta$ogli vengono a$$idati a gestori pro$essionali, attraverso la sottoscrizione di $ondi comuni, $ondi pensione, gestioni personali e quindi variano con rapidit in relazione ai movimenti attesi dei tassi di cambio e dei tassi di interesse e agli andamenti stimati delle singole economie o alle misure c+e le &utorit '$$iciali di singoli paesi +anno preso o si presume c+e prenderanno. )tabilit maggiore +anno solo gli investimenti diretti, per i quali @ lecito supporre c+e siano intrapresi con un ottica di lungo periodo e non siano liquidati se non dietro diverse valutazioni delle $orze di $ondo. 'na certa stabilit +anno anc+e i prestiti dalle banc+e poic+ questi sono tenuti a scadenza e spesso rinnovati. Ma non sempre cosE# inoltre, questi possono comprendere anc+e i prestiti al mercato interbancario internazionale !dove le banc+e piazzano la liquidit in eccesso, con disponibilit a c+iamata". Quindi la convenzione spesso adottata nelle statistic+e di considerare a lungo termine l*accensione di crediti o debiti con scadenza $inanziaria superiore all anno e a breve termine tutte le transazioni $inanziarie c+e riguardino strumenti la cui scadenza @ in$eriore all anno da prendere per quella c+e . H pi% un*idea degli strumenti c+e della stabilit. 'n secondo problema c+e nasce dalla classi$icazione mista per transazioni e transattori. Questo altera la simmetria di registrazione della stessa operazione in un Paese e nella sua controparte. In particolare, necessario decidere dove registrare nei due paesi i $lussi di titoli di stato acquistati da stranieri. ? ovvio c+e se vengono acquistati autorit u$$iciale, questo acquisto interessa la posizione u$$iciale sia del Paese emittente !c+e, a seconda dell*ottica debitore o +a entrate" c+e acquirente !viceversa". )e vengono acquistati dai privati, per c+i li acquista una scelta di porta$oglio e come tale appare nei movimenti privati di capitale# per c+i li vende un $inanziamento all*estero del settore pubblico e quindi interesser la posizione delle &utorit '$$iciali.

D& Movi enti di capitale a l+ngo ter ine. )ono investimenti c+e, a parte gli acquisti di titoli di )tato, vedono generalmente i privati !incluse le istituzioni di diritto privato" come reciproc+e controparti. d1" Investimenti diretti. Riguardano la vendita o l acquisto di stock di attivit reali e quindi si ri$eriscono a operazioni in conto capitale per c+i le intraprende !non sono da con$ondersi con la vendita o l acquisto di merci e servizi, c+e riguarda, invece, il $lusso della produzione corrente". &d esempio,

possono essere investimenti diretti l impianto di una $abbrica !investimento greenfield" o l acquisto della maggioranza azionaria di un altra impresa all estero. (i- non +a niente a c+e vedere con il reddito prodotto nell anno o nel periodo di ri$erimento# +a a c+e vedere solamente con la destinazione $inanziaria di attivit di un operatore. )e, poi, in questa destinazione $inanziaria si attiva domanda di beni di investimento !come nel caso di investimento greenfield", questa attiene, come $atto derivato, alla contabilit reale. !? un caso c+e ci si riproporr, in termini pi% ovvi, per un prestito# di esso non ci c+iediamo l*utilizzazione $inale, ma quale c+e sia, anc+e se destinato all*investimento, il prestito in s rimane un*operazione $inanziaria". .vviamente, per un Paese gli investimenti reali possono essere in entrata e in uscita !quando vengono liquidati quelli correnti o quando i residenti del Paese intraprendono attivit all*estero". )ono investimenti diretti, quindi. d 11" gli investimenti in attivit produttive d17" investimenti in terreni e $abbricati. d7" Investimenti di portafoglio. Riguardano i $lussi c+e nascono dalla gestione di porta$oglio dei residenti del Paese e quindi le attivit e passivit c+e contraggono a lungo termine verso residenti esteri. Kali transazioni possono riguardare, d 71" d 77" d 7F" azioni !incluse quote di $ondi comuni" obbligazioni a lungo termine altri strumenti $inanziari

Ri$lettiamo su una questione, quando un impresa di un Paese compra un impresa di un*altro, in realt compra un pacc+etto delle azioni e ci- registrato nella voce al punto d11. &llora perc+ appaiono qui le transazioni in azioni> non le abbiamo gi registrate>. Hobbiamo, in realt, distinguere i casi in cui la partecipazione azionaria @ di controllo e +a in qualc+e modo a c+e vedere con la gestione, da quelli in cui @ un semplice modo di impiego dello stocM di risparmio. Molte volte pu- essere di$$icile tale distinzione. 'n impresa pu- acquistare una partecipazione di minoranza, diciamo il 1=I di un pacc+etto azionario, e considerarla strategica, oppure entrare, con tale partecipazione, nel (onsiglio di &mministrazione o a $ar parte del sindacato di controllo. 4on vi @ bisogno di acquistare il ;1I dei diritti di voto per avere il controllo gestionale di un impresa, se questa +a una dispersione notevole dei diritti di propriet, come nel caso delle public companies. 'n esempio, c+iunque arrivasse a possedere il 1;I o pi% delle &ssicurazioni Cenerali, si troverebbe gioco$orza ad averne il controllo come azionista di ri$erimento# attualmente il maggiore azionista @ Mediobanca, c+e detiene direttamente o per via $iduciaria il NI della societ e la governa con la sua rete di alleanze. )ingoli paesi si regolano in modo diverso nella registrazione. Per esempio, nella convenzione americana vengono considerati investimenti diretti tutti quelli c+e riguardano una quota superiore al 7;I del pacc+etto azionario e investimenti di porta$oglio sotto il

7;I. In Italia si distingue caso per caso, perc+ i $lussi sono pi% individuabili. .ltre le azioni !incluse le quote di $ondi comuni" e le obbligazioni, gli /altri strumenti $inanziari0 si ri$eriscono a altri tipi di prestiti a lungo termine concessi e ricevuti da non residenti. Questi includono anc+e i prestiti bancari ricevuti da privati non banc+e. 3 qui, nella scelta da noi $atta di classi$icazione delle voci, avviene una asimmetria di registrazione, perc+ nel Paese della banca erogante la voce rilevante quella c+e riguarda le /Danc+e0, perc+ la loro posizione estera ad essere interessata# nel Paese dove risiede il debitore la registrazione dell*indebitamento andr registrata in questa voce, perc+ il soggetto ricevente un privato e l*operazione riguarda la posizione debitoria verso l*estero del settore privato non bancario. )imilmente, ma con segni invertiti, se si tratta di restituzione del prestito. In senso inverso, l*asimmetria puo* presentarsi anc+e sotto d77" se la banca si $inanzia emettendo proprie obbligazioni acquistate da residenti esteri. 'n unico raggruppamento per il settore privato, c+e includesse anc+e le banc+e elimirebbe il problema. E& Inve'ti enti di porta*oglio e a altri ovi enti di capitale a breve ter ine. I principali tipi di transazioni $inanziarie a breve termine c+e riguardino il settore privato non bancario sono, e1" Investimenti in titoli a breve !buoni del tesoro, accettazioni bancarie, note commerciali, titoli a lunga in scadenza nell anno, certi$icati di deposito ecc" e7" (rediti commerciali eF" Hepositi all estero di residenti eG" .perazioni pronti contro termine e;" &ltro Hi$$icile individuare quale acquisizione di crediti costituisca investimento di porta$oglio, $inanziamento della produzione, parc+eggio di liquidit o altro. Ceneralmente i crediti commerciali riguardano il $inanziamento della produzione e degli scambi. Ma questo pu- avvenire con tanti altri strumenti, c+e poi vengono acquistati dai $ondi monetari !statutariamente" e dai $ondi comuni !in periodi in cui +anno eccesso di liquidit o pre$erenza speci$ica per la liquidit". Per ci- c+e attiene alla contabilizzazione dei depositi, ci si ri$erisce a quelli tenuti da un soggetto privato non bancario presso una banca estera. (ome gi rilevato sotto d7", questa acquisizione di attivit !o riduzione di attivit, se i depositi esteri vengono liquidati" interessa la posizione del settore privato non bancario del Paese in cui risiedono i depositanti. I depositi come passivit verso l*estero della banca, invece, interessano la posizione del settore bancario nel Paese in cui la banca +a residenza legale. Per cui la stessa operazione +a registrazione asimmetrica in un Paese e nell*altro. I depositi c+e le banc+e di un Paese tengono presso banc+e estere !quando +anno liquidit in eccesso c+e piazzano sul mercato interbancario internazionale", sono simmetricamente registrate alla voce C".

/& Errori e % i''ioni.

A una voce c+e, per ragioni di ordine didattic+e, @ meglio non de$inire ora, ma c+iarire pi% avanti. Qui siamo di $ronte alla selezione di un transattore e non pi% delle transazioni, anc+e se poi le banc+e operano prevalentemente transazioni particolari c+e le distinguono da altri soggetti $inanziari. )otto questa voce, vengono registrate le passivit c+e esse contraggono in $orma di depositi dall estero e altre $orme di passivit e di raccolta verso operatori privati !bancari e non". )e il depositante un*autorit u$$iciale, le passivit vengono incluse tra quelle delle &utorit '$$iciali e registrate in J". Le banc+e contraggono anc+e attivit. 8engono quindi registrate in questa voce !con segno contrario rispetto ai depositi" i prestiti a residenti esteri, incluso il prestito ad altre banc+e !anc+e sotto $orma di deposito interbancario" e a &utorit '$$iciali. Includiamo in questa voce anc+e la gestione del porta$oglio attivo delle banc+e !porta$oglio di attivit azionarie e obbligazionarie, $unzionalmente diversa da quella degli impieg+i e dal sostegno $inanziario, anc+e cartolarizzato, ai clienti". Quando le banc+e compiono investimenti diretti, comprando ad esempio, una concessionaria estera o un altra banca, l operazione @ registrata alla voce 6Investimenti diretti6. Le banc+e gestiscono anc+e porta$ogli per conto dei clienti. In teoria, i movimenti corrispondenti andrebbero inclusi nei $lussi c+e riguardano il settore privato non bancario, ma le convenzioni contabili sono diverse in paesi diversi, per cui alcuni accorpano queste operazioni all*interno di quelle attribuite alle banc+e. &nc+e qui selezioniamo le operazioni di un particolare transattore. Le &utorit '$$iciali comprendono, oltre alla Danca centrale, il Kesoro e altre istituzioni u$$iciali. In linea di principio, i debiti e i crediti verso l estero contratti nel periodo di ri$erimento dalle autorit dovrebbero tutti essere registrati qui, distinguendo separatamente, $1" Passivit '$$iciali $7" &ttivit '$$iciali )e per /&utorit '$$iciali0 intendiamo strettamente la banca centrale !escludendo il Kesoro e altre istituzione pubblic+e", le &ttivit sono le Riserve del Paese !non importa come tenute per composizione di porta$oglio" e le Passivit la valuta del Paese tenuta in $orma monetaria !inclusi i depositi" da residenti esteri. . )e, per esempio, la banca centrale della (ina tiene come sue riserve dei depositi in dollari presso una banca statunitense, quel deposito @ scorporato dalle passivit delle banc+e statunitensi e considerato passivit delle autorit u$$iciali del Paese !e non del settore bancario". L*idea e* c+e quel deposito +a come corrispettivo la base monetaria, c+e e* debito della banca centrale !poco importa se quella creata viene poi distrutta da altre operazioni o se non si e* creata a$$atto". Passivit e attivit si

G& Banc0e.

/& A+torit 1**iciali.

accendono anc+e con l*utilizzo delle linee di credito concesse da altre autorit per interventi sul mercato dei cambi o per sostenere lo stocM di riserve. Le Riserve6 u$$iciali del Paese si distinguono in, $71" Riserve in valuta estera !titoli di stato esteri, depositi nel sistema bancario nazionale di altri paesi, altri titoli esteri" $77" .ro $7F" Posizione attiva verso il Londo Monetario Internazionale $7G" Linee di credito concesse a altre &utorit '$$iciali e da queste utilizzate Helle riserve parleremo abbondantemente pi% avanti. )e l*interpretazione di /&utorit '$$iciali0, ristretta alle sole banc+e centrali, le operazioni del Kesoro vengono registrate tra i movimenti di capitale a lungo termine. 4ell*accezione allargata di /&utorit '$$iciali0 sono passivit u$$iciali i debiti contratti direttamente dal Coverno !prestiti ad esempio, in qualsiasi valuta" e quei titoli in valuta nazionale !di qualsiasi tipo essi siano" emessi dal settore pubblico e detenuti da altre &utorit '$$iciali di altri paesi. 4oi abbiamo scelto di includervi anc+e i titoli pubblici detenuti da operatori privati. Quindi, sono debiti della &utorit $11" $17" $1F" depositi di &utorit estere in valuta del Paese prestiti contratti direttamente dal Coverno titoli di )tato posseduti da residenti esteri

Ceneralmente il termine /&utorit '$$iciali0 non viene esteso $ino a includere l*intero settore pubblico, $ino, cio@, alle istituzioni economic+e possedute o governate dallo )tato, ma di diritto privato !talvolta nemmeno gli 3nti 3conomici di diritto pubblico". )e un*impresa pubblica, anc+e posseduta al 1==I, emettesse delle obbligazioni all estero, in valuta nazionale o estera con garanzia del Kesoro, i debiti verrebbero considerarti privati, come movimenti di capitale a lungo termine. Questo in quanto un debito di quell*impresa non un debito delle autorit !il Kesoro, la Danca (entrale e quanti altri". Molti paesi quindi spingono le imprese pubblic+e a indebitarsi per migliorare le statistic+e dell*indebitamento u$$iciale e il rating internazionale. A il caso, ad esempio, dell Italia negli anni delle crisi petroli$ere !seconda parte degli anni *O=". Cran parte delle necessit di valuta estera $u coperta con indebitamento delle imprese italiane all estero, quali le Lerrovie dello )tato o Mediobanca !allora nell orbita pubblica", c+e masc+erava un indebitamento pubblico internazionale e $aceva apparire movimenti di capitale in entrata. )otto il pro$ilo giuridico, per-, qualsiasi inadempienza di quell*impresa comporta un subentro delle autorit del Paese di residenza, c+e +anno garantito. 3, anc+e se non l*+anno apposta $ormalmente, la garanzia implicita !o ritenuta tale dal mercato" perc+ quell*impresa risponde alle autorit pubblic+e e perc+ bene

comunque per esse onorare il debito se non vogliono una penalizzazione del mercato per le loro emissioni. 'n esempio di questo tipo si @ avuto con i debiti 3$im. L 3$im !c+e era una +olding delle Partecipazioni statali" @ stata liquidata per $allimento# aveva molti debiti anc+e presso il sistema bancario internazionale. Le autorit u$$iciali italiane +anno dovuto riconoscere questi debiti e rimborsarli ai creditori internazionali, pur se questi non erano stati contratti con garanzia del Kesoro. Per la cronaca, in un primo momento il Coverno aveva dic+iarato di non riconoscerli come propri, perc+@ contratti autonomamente, senza garanzia pubblica. I prestatori, invece, ritenevano c+e prestando all 3$im avessero prestato al sistema pubblico italiano e c+e la garanzia $osse implicita. 3 l*+anno vinta, perc+ all*epoca !inizio anni *N=" l*Italia era un Paese consistentemente indebitato all*estero e aveva necessit di $inanziare un interscambio passivo# la presa di consapevolezza dei risc+i c+e correvano +a scatenato la reazione di altri creditori. La vicenda 3$im @ stato uno dei motivi c+e +a scatenato la speculazione contro la lira nell estate 1NN7, l Italia veniva percepita come ina$$idabile debitore internazionale. &nc+e c+i aveva prestato in altra $orma, per esempio, acquistando Dot o (ct riceveva il segnale di cautelarsi e ritirare le attivit verso il governo italiano o c+iedere compensazione in pi% alti tassi di interesse. 8i @ stato poi un tardivo dietro $ront nella vicenda 3$im, a buoi scappati, perc+ l*Italia non poteva prendersi il risc+io di una $uga degli investitori o di un innalzamento del premio di risc+io.. )tatisticamente, al momento in cui $urono contratti, i debiti 3$im $urono registrati come debiti privati !$lussi" e sono rimasti poi nel conto creditorio e debitorio dei privati !stocM". Per quanto riguarda le 66Riserve6, non vi rientrano i crediti concessi dal settore pubblico a istituzioni u$$iciali estere !esempio, il prestito a un Paese in via di sviluppo", nonostante sia un rapporto tra &utorit# tanto meno quelli concessi dai residenti privati verso istituzioni pubblic+e estere, c+e sono loro scelte di porta$oglio !ad, esempio, l acquisto da parte di un privato di un titolo del Kesoro di un altro Paese". 4el concetto di 6Riserva6 rientra ci- c+e @ nella disponibilit della banca centrale, mobilitabile, cio liquidabile e traducibile in disponibilit di valuta estera. Molte operazioni di prestito a istituzioni estere vengono, di solito svolte attraverso agenzie, c+e, pur essendo enti di diritto pubblico, vengono assimilate al settore privato, oppure, attraverso il settore privato con garanzia pubblica. )imilmente, @ l agenzia di assicurazione dei crediti alle esportazioni, in Italia la )ace, a garantire il credito contratto da esportatori dei privati verso aree a risc+io, pi% ampio @ il pla$ond di credito assicurato, pi% alte sono le esportazioni c+e i privati possono $are verso una certa area estendendo crediti commerciali $ormalmente privati. Molte di queste convenzioni di registrazione, $ra l altro diverse da Paese a Paese, rendono complessa l interpretazione della 6bilancia dei pagamenti6. & volte occorre guardare attentamente le note speci$ic+e c+e accompagnano ciascun prospetto riepilogativo, per capire cosa includa ed escluda un determinato raggruppamento. Quando non sono le convenzioni a rendere incerte le interpretazioni, sono le di$$icolt di registrazione. Dasti pensare c+e nel conto corrente, dove

inequivocabile la simmetria di registrazione, e quindi sommando tutte le voci per tutti i paesi del mondo dovremmo ottenere zero, troviamo 2 1== miliardi di dollari, un Paese terrestre c+e non conosciamo !o $orse un Paese ePtraterrestre", con cui +anno transazioni tutti gli altri paesi del mondo, presenta il secondo squilibrio mondiale in ordine di grandezza.