GOBIERNO CORPORATIVO: QU ES? Y CMO ANDAMOS POR CASA?

RESUMEN 1. Estructurar un marco conceptual sencillo para: a. Ordenar la discusin sobre las diferentes formas de gobierno corporativo; b. El efecto de estos sobre la estructura y desempeo de las empresas 2. Discute la validez de la hiptesis que plantea que en un largo plazo solo sobreviven las estructuras que mejoran el desempeo de las empresas cmo?: a. La compara con otras hiptesis a nivel terico y con evidencia emprica 3. Se discute el rol de los sistemas legales y regulatorios en condicionar el desarrollo de las estructuras de Gobierno Corporativo. En este marco: a. Se enfatiza los aspectos que ayudan a entender mejor el funcionamiento y efecto del Gobierno Corporativo b. Se discuten los factores exgenos relacionados con regulaciones que pueden ayudar a mejorar las prcticas de gobiernos corporativos 4. Con todo, se revisa la emergente literatura acadmica sobre Gob. Corp. En Chile. I. INTRODUCCIN Ha surgido gran cantidad de artculos acadmicos analizando terica y empricamente la relacin entre los aspectos que constituyen al gobierno corporativo, adems, la relacin de aquellos con el desempeo de la empresa y de la economa. Esto por dos razones: - Cierto consenso en los economistas en que la teora de la firma es compleja - La evidencia emprica acumulada que apoya algunas de las principales hiptesis respecto al Gob. Corp. Qu es el gobierno corporativo? Es el conjunto de relaciones que se establecen entre los diferentes participantes en la empresa con el fin de garantizar que cada uno reciba lo que es justo. - Su importancia: crucial para proveer los incentivos adecuados para que se realicen las inversiones necesarias para el desarrollo de la empresa; - Si es adecuado, favorece el desarrollo del sistema financiero y el crecimiento econmico - Ejemplos: o Una estructura de toma de decisiones dominada por los miembros del directorio tender a favorecer el endeudamiento que un sistema dominado por ejecutivos; Si un mayor porcentaje de la propiedad est en manos de la administracin de la empresa, puede mejorar el desempeo de la empresa puesto que alinea los incentivos monetarios de los ejecutivos con los propietarios (es decir, si est miti-mota, se equilibran los intereses de ambas partes)

A pesar de todo, la estructura de propiedad dominante se determinar por el desempeo econmico de la empresa.

Aspectos propios de la empresa: a. Sistemas de toma de decisiones; b. Estructura de capital; c. Mecanismos de compensacin a los ejecutivos; d. Sistema de monitoreo. Aspectos Exgenos a la Empresa: a. Sistema legal; b. Mercado por el control corporativo; c. Mercado por los Servicios gerenciales; d. Grado de competencia en los mercados de bienes e insumos que enfrenta el negocio. Cuando el grado de proteccin a los inversionistas en la economa es adecuado y el mercado de capitales est desarrollado, la Corporacin generalmente tiene una estructura dispersa de la propiedad y el control. En esto, el accionista delega el control de sus acciones en un grupo de ejecutivos, pero el accionista se despreocupa de vigilar el trabajo de estos, por lo que el desarrollo de esta estructura depender de que se establezcan mecanismos de control del eventual problema de agencia entre Accionistas Ejecutivos: 1. Mecanismos de control a. Internos i. Directorio ii. Juntas de accionistas iii. Implementacin de mecanismos de incentivos para los ejecutivos (Ej.: Stock Options, esto es, entregar acciones de la empresa a los ejecutivos en caso de la consecucin de objetivos previamente establecidos) b. Externos i. Mercado activo por control ii. Leyes o regulaciones existentes En caso de que el grado de proteccin no sea adecuado para los accionistas, la tendencia es que habr una estructura de propiedad y control concentrada. Las consecuencias son: 1. Equilibrio entre distintos accionistas se rompe y se abren incentivos para que los accionistas controladores de la empresa expropien a los dems. 2. En economas emergentes (Como la Chilena) es comn que los mecanismos de control externos sean insuficientes. En esta situacin, la implementacin de nuevas legislaciones y regulaciones que aumenten la proteccin efectiva de los inversionistas tender a mejorar el mercado de capitales (ms crecimiento econmico). Con el caso anterior, el autor expresa que no se sabe con exactitud cuales formas de incrementar la proteccin efectiva a los inversionistas son ms convenientes en los diferentes escenarios econmicos.

Para elaborar el marco conceptual que se propuso el autor en un comienzo, se deben responder cuatro preguntas esenciales: 1. Qu es el Gobierno Corporativo? 2. Hay una forma ptima de G. C.? 3. Qu efecto tiene la estructura financiera y corporativa sobre el desempeo econmico? 4. Cmo lograr una estructura especifica de G. C.? El segundo objetivo del artculo es describir la estructura de Gobierno Corporativo de las Sociedades Annimas Abiertas Chilenas. Para ello se basar en la emergente literatura acadmica sobre Gobierno y estructura corporativa en Chile, a la luz del marco conceptual desarrollado anteriormente. Desarrollo de los objetivos Objetivo N 1 QU ES EL GOBIERNO CORPORATIVO? La expresin Gobierno se relaciona con el ejercicio de la autoridad en la toma de decisiones que afectan a los intereses de distintas partes. Teoria Micro-econmica clsica de la firma: no se expresa explcitamente a la necesidad de definir los procedimientos mediante los cuales se toman las decisiones al interior de la empresa, lo cual hace surgir una Subpregunta: Por qu debera ser necesario establecer procedimientos cuando la competencia de mercado puede asignar eficientemente los recursos en la economa? o no lo es?

1. Zingales: expresa que la mano invisible de Adam Smith no es capaz de asignar eficientemente los recursos sin el uso de alguna forma de autoridad, esto porque: a. Se generan cuasi-rentas: producidas por la existencia de complementariedad y externalidades en los diferentes aportes de quienes participan en una relacin econmica que hacen que el valor de la empresa sea distinto a la suma de sus partes. b. Las cuasi-rentas no pueden ser asignadas ex-ante: porque no es posible confeccionar contratos perfectos que contemplen todas y cada una de las eventualidades que puede sufrir la relacin econmica establecida, adems de una pobre garanta por parte del sistema judicial. Es decir, cuando la empresa produce rentas que no se pueden distribuir antes, el derecho a tomar decisiones despus (de producidas las rentas) es valioso porque aumenta el poder negociador para capturar dichas rentas. Tal derecho es denominado control residual. En las Corporaciones modernas recae, en principio, sobre los accionistas. El mbito del gobierno corporativo depende de la precisa definicin de empresa o corporacin: - Grossman y Hart: es la actual. Empresa es una coleccin de activos fsicos bajo un contrato de propiedad comn. Lo fundamental segn esta definicin, es la propiedad comn. o Zingales: critica a esta definicin de que se olvida de los proveedores de otros activos e inversiones que son tambin importantes para la empresa. Segn esta crtica, empresa sera un conjunto de inversiones ms o menos

especificas en capital fsico, humano, trabajo, relaciones con proveedores, preferencias de los clientes, etc. Que no pueden ser replicadas en forma obvia por el mercado. Segn esto, todos contribuyen a la empresa y no solo los accionistas. Quines son los Stakeholders? Se conoce como tales a los contribuyentes con inversiones especficas a la empresa, los cuales en principio desean un retorno razonable por sus inversiones. - importancia en esto del Gob. Corp.? Radica en ofrecer un conjunto de condiciones que garanticen a los Stakeholders que podrn recuperar su inversin, ms algo extra. Esto mismo topa con que todo el derecho al control residual de la corporacin recaiga sobre los accionistas. En resumen, un Gobierno Corporativo importa en: - La distribucin de rentas - Tiene un efecto importante sobre la asignacin eficiente de recursos: o Segn la estructura de G. C. los participantes en la empresa pueden decidir invertir una cantidad sub-optima de recursos; o Los agentes invertirn ms de la cuenta en actividades que aumenten su capacidad negociadora ex post. EXISTE UNA FORMA PTIMA DE GOBIERNO CORPORATIVO? Cul es la mejor forma de gobierno corporativo, si es que existe, y qu polticas y variables son importantes para alcanzarla. ROL DE LOS ACCIONISTAS (i) En la prctica, la corporacin moderna parece privilegiar a una clase particular de inversionistas: los accionistas y no a todas las clases. Son estos los que retienen de hecho el control residual sobre los activos de la empresa. En el caso de corporaciones modernas en economas con mercados de capitales desarrollados (EE.UU e Inglaterra) parece haber alguna razn para que aquello sea as. Posible explicacin se obtiene con varios argumentos: 1. Los otros stakeholders de la corporacin tienen mejor capacidad de negociacin ex-post sobre las cuasi-rentas, dado que la propiedad del activo productivo con el que ellos contribuyen a la corporacin permanece en su poder (Ej. Oferentes de capital humano). 2. Rajan y Zingales: argumentan que los propietarios de activos en relaciones econmicas bajo contratos incompletos tendern a subespecializar sus activos para evitar ser expropiados en el futuro 3. Fama y Jensen: expresa que los accionistas tienen una mejor ventaja en cuanto a su mejor capacidad de diversificar el riesgo generado por la propiedad de activos especficos a la corporacin y, por lo tanto, deberan cobrar menos por asumir ese riesgo. No obstante, arguyen a su vez que los accionistas garantizan a los otros stakeholders que no sern expropiados entregando parte de su riqueza a la empresa para que sea invertida en activos especficos. Los tres argumentos implican que: - El derecho residual de control debe caer sobre los accionistas

Los accionistas deleguen en otros agentes la decisin respecto a cuanto especializar la inversin en la empresa Sean los accionistas capaces de transar sus derechos sobre la empresa en un mercado lo ms competitivo posible

LA CORPORACIN BERLE Y MEANS (ii) Como es ptimo que los accionistas deleguen la decisin de especializacin de las inversiones en otros agentes, la estructura ptima para una corporacin sera aquella que consista en una gran cantidad de accionistas pequeos, propietarios de acciones comunes, que no tengan otro rol en la empresa y que deleguen su autoridad en un directorio y un grupo de ejecutivos (Modelo de Corp. Con propiedad dispersa). Esta forma es considerada un paradigma tradicional desde Berle y Means. En esta estructura, los accionistas se protegen de tres formas: - Proteccin legal en forma de leyes y regulaciones que obliguen a los ejecutivos a informar veraz y oportunamente al mercado; - Mediante el desarrollo de un mercado activo por el control corporativo; - Implementando los accionistas incentivos para sus agentes, tales como bonos, remuneraciones amarradas al desempeo, Stock Options o despido condicionado. Franks y Mayer: Estos expresar que EE.UU e Inglaterra presentan un importante nmero de sus empresas listadas en alguna bolsa formal y con un grado relativo de dispersin de propiedad. La diferencia entre ambos es que en el primero el mayor accionista suele ser un individuo, mientras que en el segundo, una institucin. El caso Alemn: su modelo consiste en un sector bancario fuerte comprometido en el financiamiento de empresas en el sector industrial, y con participacin directa en la propiedad de estas empresas y en su directorio. Caso semejante es el de Japn. No obstante, en el ltimo tiempo la popularidad de este modelo corporativo apoyado en un sistema bancario fuerte decreci. Debido a: 1. La constatacin de que en el caso alemn no se aprecia un efecto positivo de la mayor concentracin de propiedad y especialmente del rol protagnico de los bancos alemanes en el desempeo de sus empresas (Franks y Mayer). 2. El escaso desempeo econmico japons y la crisis asitica. Esto hizo poner atencin en la psima asignacin de recursos de inversin en economas donde hay vnculos fuertes de propiedad entre Bancos y corporaciones.