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Immobilier
Estimation dun actif immobilier
Ce document propose une mthode permettant destimer la valeur dun actif immobilier parfaitement soutenu par les fondamentaux conomiques. Il aboutit une solution gnrique applicable aux diffrents cas possibles: propritaire bailleur, propritaire occupant et achat avec ou sans emprunt.
Problme
Pour estimer la valeur dun actif immobilier nous utilisons tous la bonne vieille mthode du prix au mtre carr que nous multiplions par la surface habitable du logement considr. Cette mthode permet dobtenir un prix moyen calcul par rapport aux prix observs sur le march immobilier. La principale difficult est de trouver un prix au mtre carr suffisamment reprsentatif du type de logement que lon cherche estimer: maison, appartement, nombre de pices, ville, quartier, prestations etc. Les agences immobilires sont particulirement bien places pour faire une telle estimation car elles connaissent la ralit du march immobilier local: ils connaissent les prix de mise en vente mais surtout les prix de vente effectifs, aprs ngociation ventuelle. Gnralement on aboutit une fourchette de prix donnant les valeurs min et max du bien estim. Quelle que soit la mthode utilise, lestimation est toujours obtenue partir des prix observs sur le march. Compte tenu des prix actuels, cette mthode est assez satisfaisante pour les vendeurs car la valeur de leur logement est bien souvent estime un bon prix. Le gros problme est du ct des acheteurs qui eux voient les prix augmenter danne en anne sans clairement percevoir pourquoi, notamment pour ceux qui ne suivent pas de prs lactualit du march immobilier. On peut par exemple sinterroger sur la hausse de 143% observe sur les prix, entre les annes 1996 et 2007, alors que sur cette mme priode les loyers ont progress de seulement 30%. On peut trs clairement se poser la question de savoir si les prix du march sont conomiquement justifis et, notamment, soutenus par les fondamentaux conomiques. Les acheteurs ont donc besoin de disposer dune rfrence de prix totalement indpendante des prix observs, mais calcule partir des fondamentaux conomiques. Cette information peut tre trs utile pour guider la dcision dachat, notamment lorsquil y a une bulle immobilire. Le prsent document dcrit une mthode permettant destimer la valeur dun actif immobilier. Il aboutit un modle mathmatique capable de donner un prix thorique parfaitement soutenu par les fondamentaux conomiques.
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R _ net , Le revenu locatif net L , Le loyer mensuel hors charges Frais , Lensemble des frais dexploitation ainsi que les impts Te , Le Taux demprunt (assurance incluse) Pa , Le Prix dachat du logement Tn , Les Frais de notaire ( Tn Frais _ Notaire / Pa ) A , Lapport personnel
Nous prendrons ici comme hypothse quun achat immobilier se fait toujours au prix du march, mme en passant par une agence immobilire (cest le vendeur qui paye les frais dagence).
Capital investi
Dans tous les cas, le capital investi est gal lapport personnel (A). Pour un achat sans emprunt, on a A=Pa(1+Tn). Lapport personnel (A) correspond au prix dachat augment des frais de notaire.
RLN
(2)
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RLN Tp
(3)
Avec : RLN , Rendement Locatif Net Tp , Le taux de placement du capital (net de frais) En partant de lquation (3) on obtient lgalit ci-aprs
(4a)
On peut maintenant calculer Pa correspondant au prix dachat (hors frais de notaire) du logement satisfaisant la condition RLN=Tp. Cest le prix dquilibre (Pe) dans un march sans spculation (Prix darbitrage). Il est donn par la relation suivante
Pe
Dans lquation (5a) Tn est constant (de lordre de 7% pour de lancien) et le paramtre Frais/L peut sans aucun problme tre considr comme une constante, dans la mesure o les frais voluent au mme rythme que le loyer qui, lui-mme, suit plus ou moins lvolution du revenu disponible par mnage. Dans ces conditions, lquation (5a) qui donne le Prix dquilibre pour un achat sans apport personnel peut scrire sous une forme beaucoup plus simple
Pe k .
Avec :
L (6a) Te
12 ( Frais / L) (7) 1 Tn
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(4b)
Comme pour le cas prcdent on calcule le prix dquilibre (Pe) qui est donn par la relation suivante
Pe k .
L (6b) Tp
Dun point de vue mathmatique la condition Te 0 doit toujours tre vrifie pour lquation (6a). En effet, on constate que lorsque Te tend vers la valeur zro Pe tend vers linfini, alors que nos revenus tendent eux vers une constante ! Dans ces conditions on dmontre sans aucun problme que la solution achat est gagnante. Cest ce qui se produit lorsque les taux demprunt descendent trs bas. Lanalyse de lquation (6a) montre que le prix dquilibre Pe dun logement est : Indpendant du montant et de la dure de lemprunt; Proportionnel au prix du loyer ; Inversement proportionnel au taux demprunt Te. Autrement dit, une augmentation de 3% des loyers a pour effet daugmenter le prix dquilibre Pe de 3%. De mme, si les taux dintrts baissent de 40 points, pour par exemple passer de 4% 3,6%, le prix dquilibre Pe augmente de 11% : (4-3,6)/3,6). Il y a un effet de levier trs important qui est ici de 27,5 (11/0,4). On comprend bien ici le pige des taux rvisables qui favorisent la hausse du prix dquilibre. Bien entendu, leffet levier est galement prsent lorsque les taux remontent. Si les prix du march sont suprieurs au prix dquilibre cela signifie que la solution location est conomiquement plus rentable. Dans ces conditions, les prix sont survalus et la demande diminue, ce qui conduit le march corriger les prix la page 4-11
baisse. Inversement, si les prix du march sont infrieurs au prix dquilibre, alors la demande augmente avec comme consquence une hausse des prix. Si le raisonnement est bon, le prix du march (Pm) dun logement doit normalement suivre le prix dquilibre et prendre des valeurs relativement proches de Pe.
Calcul de la constante k
Pour calculer la constante k dfinie par lquation (7), il est ncessaire de dterminer le ratio Frais/loyer pour chacun des deux cas identifis : Investissement locatif et achat de sa rsidence principale. Le tableau ci-aprs donne une liste de dpenses qui permet destimer le ratio Frais/Loyer pour les deux cas :
Frais
Taxe Foncire Entretien et rparation Frais de gestion locative charges non rcuprables auprs du locataire Assurance contre les loyers impays Perte de loyers due au taux de rotation des locataires Prlvements sociaux Impts sur le revenu
Propritaire occupant
1 loyer 1 loyer -
Propritaire bailleur
1 loyer 1 loyer 0,6 loyer ? 0,24 0.36 loyer 0,36 loyer 1 loyer 0?
Remarques
Peut atteindre 1,8 loyers dans certaines villes ! 0,5% de la valeur du bien 5 8 % des loyers Cas dun appartement 2 3% des loyers Perte dun loyer tous les 3 ans 11% du revenu net Dpend de sa tranche marginale dimposition Dpenses minimales
Totaux
2 loyers
4,5 loyers
Ce tableau nous donne des ratios Frais/Loyer de: 2 loyers pour le cas du propritaire occupant ; 4,5 loyers min pour le propritaire bailleur. Avec des frais de notaire (Tn) = 7% (0,07) partir de lquation (7) on calcule une constante K de : 9,34 pour le cas du propritaire occupant ; 7,00 max pour le cas du propritaire bailleur. Un investisseur locatif est donc beaucoup plus exigent sur le prix : il cherche des prix au minimum 25% plus bas quun achat type rsidence principale.
Pe K 9,34 L Te 0,0495
Condition obtenue en octobre 2007 pour un excellent dossier sur 15 ans avec 0,4% dassurance (Source http://www.meilleurtaux.com)
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Pe 189 L
Compte tenu des conditions demprunt pratiques en octobre 2007, le prix dquilibre du march immobilier est de 189 loyers. Autrement dit, un logement propos un prix de vente suprieur 189 loyers (hors charges) peut tre considr comme trop cher par rapport la solution location. Pour estimer le prix dun logement il est donc extrmement important davoir une ide du loyer auquel il peut tre lou. Pour donner un exemple, en octobre 2007 un appartement qui se loue 725 hors charges, a une valeur sur le march immobilier de 725x189=137000 (estimation pour une rsidence principale). Par la mme mthode, en mai 2007, on calculait un prix thorique de 157000 ( lpoque les taux taient en moyenne de 4,3%).
230 220 210 200 190 180 170 160 150 140 130 120 110
nv ja .-9 6 c. d -9 6 d -9 c. 7 c d .-9 8 d -9 c. 9 d -0 c. 0 c d 1 .-0 d -0 c. 2 d -0 c. 3 c. d 4 -0 d -0 c. 5 c d .-0 6 c. d -0 7 d -0 c. 8 c d 9 .-0
Pe/L Pm/L INSEE
197 Loyers
Anne
Indice trimestriel des prix des logements anciens - France mtropolitaine - Ensemble - Indice CVS (Base 100 au 4me trimestre 2000). et Indice des prix la consommation - IPC -Ensemble des mnages - France mtropolitaine - par fonction de consommation - Loyers des rsidences principales.
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RLB
12.L 1,07.Pe
et il vient
RLB
12.Te 1,07.K
RLB 1,2.Te
Et pour le cas du propritaire bailleur, avec K=7, on calcule la valeur minimale
RLB 1,6.Te
Pour donner des ordres de grandeur, avec un taux demprunt de 4,95% il faut viser un rendement locatif brut de plus de 6% pour une rsidence principale et au minimum de 8% pour un investissement locatif. Avec un ratio prix/loyer de 258, on calcule un rendement brut de 12/(1,07 x 258)=4,3%. Les prix sont donc largement surestims. Bien entendu ces taux de rendement brut permettent dobtenir, dans les deux cas, un rendement locatif net (RLN) gal Te, soit 4,95% pour cet exemple.
augmenter au minimum de 12,6% (0,12/0,95). Il faut exactement 5 ans pour atteindre cet objectif, si on prend comme hypothse une augmentation des prix au mme rythme que les loyers, soit 2,4% par an (Cest la croissance moyenne constate sur les 11 dernires annes). A noter quil ny a pas dimpt payer sur la plus-value ralise suite la vente dune rsidence principale. Il nen est pas de mme pour un investissement locatif : il faut le garder au moins 15 ans pour tre exonr de limpt sur la plus-value. Limmobilier prsente un risque quil ne faut pas ngliger. En effet, pour retrouver le capital investi lachat il faut imprativement pouvoir revendre le bien au minimum 12,6% de plus que sa valeur dachat et cela sans prendre en compte lrosion montaire due linflation.
1,8
Indice du prix des logements rapport au revenu disponible par mnage (de l'ensemble des mnages franais) 1,6 Base 1999 = 1
Source: d'aprs les bases notariales et INSEE
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Il est vident que mme dans un contexte de taux stables, les prix peuvent augmenter dans une ville ou une rgion parce que le revenu par mnage augmente significativement suite, par exemple, limplantation dune usine. Autrement dit, les loyers et les prix peuvent parfaitement augmenter, avec mme des diffrences sensibles dune rgion une autre, tout en restant avec un ratio prix/loyer constant (si bien entendu les taux ne bougent pas). Pour donner un exemple, les loyers et les prix peuvent trs bien enregistrer une hausse de 50% sur plusieurs annes sans pour cela changer le ratio Pe/L, donc le rendement locatif. Par contre, pour notre exemple, nous aurions une plus-value non ngligeable de 36%.
( / L)
( / L) 1 (1 Tn).
Te.( Pa / L) k 12
Avec : / L , Le ratio quivalent loyer sur loyer locatif. Te , Le Taux demprunt (assurance incluse) Pour prendre un exemple chiffr. Actuellement en France le ratio Pa/L se situe en moyenne autour de 258 loyers. Les taux demprunt sont 4,95% pour un bon dossier. Si on prend le cas dune rsidence principale (K=9,34) et des frais de notaire 7% on calcule un ratio / L de
( / L) 1 (1 0,07)
Sans prendre en compte lventuelle plus-value ou moins-value que lon aura la revente, tre propritaire de sa rsidence principale revient payer en moyenne 1,3 loyers par mois, soit 30% de plus que sil tait locataire de son logement. Nous avons vu plus haut que ds la signature du contrat de vente, lacheteur a dj perdu 12% de la valeur de son bien. Pour un logement dune valeur de 258 loyers cela reprsente 31 loyers, soit une dpense de 0,52 loyer par mois pendant 5 ans. Si nous refaisons nos comptes, notre acheteur payera lquivalent de 1,82 loyers par mois, soit 82% de plus quun locataire. Pas de panique, il y a une solution pour rcuprer cette dpense supplmentaire. Pour compenser ce surcot, il suffit que la valeur marchande de son bien augmente de 9,8 loyers par an (0,82x12), soit une hausse de 9,8/258=3,8% par an. Sur 5 ans cela reprsente une hausse de 20,5%. En fait tout fonctionne bien tant que les prix de limmobilier prsentent une croissance positive et pour notre cas suprieure 3,8% par an. Cest exactement comme le vlo : pour tenir dessus il faut pdaler.
Pn P0 x .(1 ) Ln L0 100
A partir de cette quation on obtient Le ratio Pn/P0 qui caractrise la hausse des prix
Pn x Ln (1 ). P0 100 L0
Avec
(10)
Pn Ln n x
,Prix n annes aprs la date dachat. ,Loyer n annes aprs la date dachat. ,Nombre dannes aprs la date dachat (0 correspond lanne dachat) ,La hausse du ratio Prix/Loyer (En %, ngatif pour une baisse)
Pour donner un exemple chiffr, prenons x / 100 0, 26 (baisse de 26% du ratio Prix/Loyer) et
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calcule Pn / P 0 0,74 1,13 0,836 , soit une baisse des prix de 16,3%. Le ratio Prix/Loyer a bien baiss de 26%. Autrement dit, on a bien une dflation de 26% des prix par rapport aux loyers. On peut galement imaginer que les loyers baissent par exemple de 10%. Dans ce cas on calcule que les prix doivent alors baisser de 33,4% pour toujours avoir un ratio Prix/Loyer qui baisse de 26%. Latterrissage en douceur est donc possible condition que les loyers continuent daugmenter au rythme actuel (2,9% par an, soit 15,4% sur 5 ans). Mais attention, lorsque lon parle datterrissage en douceur cela signifie que le prix en Euros courants baissera avec douceur mais pas le prix en Euros constants qui lui baissera toujours de 26% !
Pour conclure
Nous avons mis en vidence que la valeur thorique dun bien immobilier est fortement lie aux taux demprunt. Pour bon nombre de personnes la pierre est perue comme un placement solide et elles nimaginent mme pas que les prix peuvent descendre. Le logement que vous occupez est certainement trs solide mais visiblement on ne peut pas en dire autant de la valeur marchande dun tel actif. En effet, nous avons vu que cette valeur thorique (Pe) est inversement proportionnelle au taux demprunt (Te), et en langage clair cela signifie que la valeur dun actif immobilier dpend directement des taux demprunt pratiqus sur le march, qui eux3 mmes sont fortement lis au taux directeur de la BCE . Ainsi, lorsque vous entendez la radio que la BCE a relev son taux directeur de 25 points, pour par exemple passer de 3,90% 4,15% (bien peu de chose), cela signifie que votre patrimoine immobilier risque de perdre (4,15-3,9)/3,9=6,4% ! Si votre maison est estime 350000, en une journe vous perdez 350000 x 6,4%=22400 ! Mais ce qui est incroyable cest que votre maison est toujours l et que sa taille nest absolument pas modifie. Cela nest pas un problme si vous avez achet cette maison il y a 10 ans, mais il en est tout autrement pour celui qui est propritaire depuis seulement quelques mois. Nous avons galement mis en vidence la ncessit de connatre la valeur locative du logement que vous souhaitez acheter. Cest fondamental, car les loyers refltent le pouvoir dachat local donc celui de votre futur acheteur. Rien quun exemple, dernirement jai visit une trs belle maison en Ardche. Le propritaire en voulait 350000. Je lui ai demand quel prix cette maison pouvait se louer. La rponse a t entre 800 et 900 par mois. Sur la base dun loyer de 900, jai calcul un ratio prix/loyer de 389 et un rendement locatif brut de 2,88% ! Il faut aller Paris pour trouver des ratios aussi levs. Notre march immobilier est certainement en haut de cycle et lesprance de plus-value est pratiquement nulle pour les 10 prochaines annes. En achetant cette maison, en plus du modeste rendement locatif, je prends le risque de perdre une partie du capital investi et de rencontrer des difficults lors de la revente pour trouver un acheteur capable dinvestir 389 loyers dans un logement. Pour un achat ce prix, je prfre louer et placer mon argent. Pour vos choix dinvestissement, fiez-vous avant tout la ralit des donnes conomiques et noubliez pas quune bonne affaire se fait lachat et non pas la revente.
Ce document ne demande qu tre amlior, aussi nhsitez pas me transmettre vos remarques.
Banque Centrale Europenne qui est responsable de la mise en uvre de la politique montaire.
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