UNIVERSIDADE FEDERAL DA BAHIA ESCOLA POLITCNICA CURSO DE ESPECIALIZAO EM GERENCIAMENTO DE OBRAS Estudo de um modelo para Anlise Prvia de Viabilidade

Econmico-Financeira de Empreen dimentos Imobilirios em Salvador - Ba Jos Ansio Leal Costa Neto Jos Viana Brim Jnior Paulo Henrique Melo de Amorim Salvador, Dezembro 2003

2 UNIVERSIDADE FEDERAL DA BAHIA ESCOLA POLITCNICA CURSO DE ESPECIALIZAO EM GERENCIAMENTO DE OBRAS Estudo de um modelo para Anlise Prvia de Viabilidade Econmico-Financeira de Empreen dimentos Imobilirios em Salvador - Ba Jos Ansio Leal Costa Neto Jos Viana Brim Jnior Paulo Henrique Melo de Amorim Monografia apresentada ao Curso de Especializao em Gerenciamento de Obras da UFBA, como requisito parcial para a obteno do ttulo de Especialista em Gerenciamento de Obras. Orientador: Emerson de Andrade Marques Ferreira Salvador, Dezembro 2003

3 AGRADECIMENTOS Em primeiro lugar, gostaramos de agradecer ao nosso orientador, prof. Dr. Emerson de Andrade Marques Ferreira pela dedicao e aprofundamento nas reflexes que nortear am o presente trabalho. Aos professores que ministraram o Curso de Especializao em Gerenciamento de Obras, contribuindo assim para o enriquecimento de nossas prtic as nessa seara incessante em busca do saber e da qualificao profissional. Aos noss os familiares pelo carinho e incentivo para a concretizao de nossos objetivos. Aos companheiros e amigos pela fora e encorajamento para vencermos os obstculos em to rno de nosso crescimento pessoal e profissional. Nosso agradecimento especial a todos aqueles que direta ou indiretamente colaboraram para a finalizao deste estud o, auxiliando-nos com suas sugestes e conhecimentos tcnicocientficos.

4 SUMRIO RESUMO 1. INTRODUO. ..................................................................... .................... 2. REFERENCIAL TERICO....................................... .............................. 2.1 VIABILIDADE ECONMICA. ........................ ......................................... 2.2 VIABILIDADE FINANCEIRA. .......... ....................................................... 2.3 PRINCPIOS DE ANLISE, I NDICADORES DA QUALIDADE DA ANLISE. .............................................. .......................................................... 2.3.1 Fluxo de caixa ................................................................................ ........... 2.3.2 Taxa de desconto do fluxo de caixa ........................... ............................... 2.3.3 Critrios de fluxo de caixa descontado ..... ................................................ Critrio do valor presente lquido (VPL) ......................................... Critrio do ndice de lucratividade (IL) ........................................... Critrio da taxa interna de retor no (TIR) ......................................... 2.3.4 Outros critrios tradicio nalmente adotados sem fluxo de caixa descontado Critrio do perodo de retorno do in vestimento (pay back) ............. 2.3.5 Aplicao da teoria da engenharia econmica aos estudos de viabilidade de empreendimentos imobilirios. ...................... ............................................... 2.4 RISCO E INCERTEZA NAS DECISES DE INVESTIMENTOS. ......... 2.4.1 Incerteza quanto previso das receitas ........ ........................................... 2.4.2 Incerteza quanto previso dos cu stos .................................................... . projeto ............ ................................................................................ ........... 2.4.4 Risco de um projeto de investimento .......................... .............................. 2.4.5 Avaliao de empreendimentos em condio de risco . ............................. 2.4.6 Consideraes finais sobre risco e incerteza ... .......................................... 16 16 17 17 18 18 18 19 11 12 13 15 1 5 15 15 16 16 8 10 10 10 2.4.3 Incerteza quanto ao nvel de rentabilidade do reinvestimento dos fluxos de c aixa do

5 2.5 FERRAMENTAS PARA TOMADA DE DECISO ................................ 2.5.1 rvore de deciso ...................................................................... ............... 2.5.2 Matriz (Tabela) de deciso ................................. ...................................... 3. SISTEMTICA DA ANLISE ................... ............................................ 20 20 22 23 4. APRESENTAO DE CASO DE ESTUDO E DISCUSSO DE RESULTADOS .......................... ................................................................................ ................. 4.1 Empreendimento Exemplo ................................... ................................... 4.2 Premissas da anlise ..................... ............................................................... 4.3 Desenvolvime nto da anlise ................................................................... ..... 5. CONSIDERAES FINAIS ...................................................... ............. REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS ........................................... ............... ANEXOS 32 32 33 34 39 41

6 RESUMO O mercado imobilirio visto como uma importante estratgia para a economia do pas, ge rando emprego e renda e movimentando uma considervel monta de recursos financeiro s por diversos setores da sociedade. Dito assim, torna-se relevante a continuida de e o sucesso de investimentos nesta rea. No entanto, ainda usual a anlise de inv estimentos no setor imobilirio realizada de forma expedita e embasada em dados e mtodos empricos fundamentados na experincia do investidor. Este trabalho pretende a presentar uma metodologia de estudo prvio de viabilidade econmico-financeira de in vestimentos imobilirios calcada em pesquisas no mercado imobilirio de Salvador, em conceitos da Engenharia Econmica e da Matemtica Financeira. Deste modo, pretendese propiciar uma gama de possibilidades de anlise ao investidor, a fim de instrum ent-lo de ferramentas e mtodos de avaliao que o permitam uma tomada de deciso objetiv a e, acima de tudo, mais segura at mesmo para abortar um estudo, caso isto se apr esente como o mais indicado. Para tanto, foram realizadas pesquisas com empresas e profissionais do ramo imobilirio em Salvador e apresentados conceitos econmicos e financeiros, alm de tcnicas de tomadas de deciso. Por fim, a apresentao do desenvo lvimento de um estudo prvio de viabilidade econmico-financeira, chegando montagem do fluxo de caixa para o empreendimento.

7 1. INTRODUO Desde os primrdios da sua existncia, no perodo paleoltico, o homem tem uma relao com a pedra, que se tornou atvica. Inicialmente, tendo descoberto como fazer fogo, ele habitava cavernas, nelas procurando segurana. Durante esse perodo, bem como no pe rodo seguinte, o neoltico, aprendeu a trabalhar a pedra, dela fazendo armas e ferr amentas. Armas para caar, para atacar seus semelhantes e se defender. Houve uma p rimeira transio quando o homem, deixando de lado as cavernas, passou a morar em rvo res e em tendas feitas com o couro dos animais que caava. medida que caava animais vivos e os domesticava, seus deslocamentos iam se tornando cada vez mais lentos . Surgiu ento a necessidade de abrigo. Nesta etapa da evoluo humana, estava-se cria ndo a demanda para o mercado imobilirio. Abstraindo um pouco dos relatos histricos pode-se imaginar que, provavelmente, alguns de nossos antepassados, mais atento s s mudanas em voga, se dispuseram a construir casas para os demais em troca de al imentos e segurana. J, neste momento, fez-se necessria uma primeira avaliao do que se ria vivel aceitar em troca pela construo de um abrigo. Foi o primeiro estudo de via bilidade econmica de empreendimento. O mercado imobilirio um dos mais importantes segmentos da economia nacional. Alm da complexidade inerente realizao dos projetos compostos por inmeros elementos, a atividade carrega elevados riscos, em conseqncia dos investimentos de porte que so exigidos antecipadamente absoro do produto final pelo mercado. Investidores, sejam eles empreendedores, incorporadores, construt ores ou particulares buscam atingir algum benefcio com o empreendimento e, antes de decidir, deve ser desenvolvida uma avaliao cuidadosa para assegurar que o proje to proposto pode efetivamente atingir seus objetivos. No caso da construo civil, q uando uma nova construo investigada, denominase tradicionalmente de anlise de viabil idade (BALARINE, 1997, GONZLEZ, 1999). Este trabalho pretende apresentar diretrize s para a anlise prvia de empreendimentos imobilirios, desenvolvendo uma sistemtica s imples, objetivando verificar de antemo a viabilidade econmico-financeira das inco rporaes imobilirias, num momento anterior tomada de deciso por implantar (ou no) o em preendimento.

8 Para atingir esta finalidade, foi desenvolvida uma metodologia de trabalho que c onsistiu em reviso terica dos textos, artigos e livros sobre o tema; consultas a e ngenheiros com experincia prtica no mercado imobilirio de Salvador; busca por infor maes em empresas construtoras com atuao nesta capital. Por fim, elaborou-se uma anlis e crtica dos resultados obtidos, desenvolveu-se ento uma planilha eletrnica na qual se pretende, atravs de dados de mercado e de informaes geradas pelo empreendedor, atingir um resultado esperado para o negcio, por um fluxo de caixa descontado. Ap resentar-se-, ao fim deste trabalho, um exemplo que servir de modelo a um estudo p rtico de viabilidade prvia de empreendimentos. Para alar a proposta de apresentar d iretrizes para a anlise prvia de empreendimentos imobilirios, sero abordados conceit os de engenharia econmica, princpios de risco e tomada de deciso, alm de conceitos g erenciais especificamente voltados para o caso de empreendimentos imobilirios. En quanto os mtodos gerais de anlise de investimentos so bem conhecidos, h pouco materi al especificamente ligado ao setor imobilirio. O estudo que precede o lanamento de um novo empreendimento, muitas vezes, realizado de forma expedita, e importante incrementar o grau de objetividade das decises, geralmente tomadas em critrios me ramente subjetivos (GONZLEZ, 1999).

9 2. REFERENCIAL TERICO A anlise de investimentos consiste em coletar as informaes e aplicar tcnicas de enge nharia econmica, considerando as taxas de desconto, os prazos e os valores previs tos em um fluxo de caixa. A anlise de viabilidade est relacionada especificamente ao estudo de uma nova construo. Versa sobre a comparao entre as receitas e as despes as da obra considerando o tempo decorrido. Se os resultados apontam benefcios, o processo pode prosseguir;caso contrrio, o projeto deve ser ajustado ou at abandona do. 2.1 VIABILIDADE ECONMICA Parte-se do pressuposto de que a viabilizao de qualque r negcio comea sempre pelo aspecto econmico. Dentre as vrias oportunidades, existe s empre a possibilidade de se identificar a mais atraente para escolher a melhor um empreendimento pelo qual se possa cobrar um bom preo, receber rpido e que cust e pouco. Tudo dentro de estimativas realistas de venda e levantamento de custos confiveis. Em outras palavras, busca-se inicialmente o lucro, o benefcio projetado para o futuro e alguma garantia de que ele ser realmente obtido. O preo dever ser maior do que o custo, e as receitas, ou entradas, devero ser maiores que os gasto s, ou sadas. Resumindo, quando a deciso de investir est baseada apenas na anlise com parativa da quantidade de recursos entrantes e de sadas referentes ao custeio do empreendimento, resultando em um lucro, trata-se de viabilizao econmica. (BEZERRA D A SILVA, 1995) 2.2 VIABILIDADE FINANCEIRA A grande maioria dos negcios de construo civil exige o investimento de capital. Embora o preo seja, via de regra, superior aos custos, a receita entra no caixa bem depois da necessidade de pagamentos de despesas. Contratos de prestao de servios de construo civil por empreitada e incorpo raes imobilirias quase sempre exigem que se coloque antecipadamente uma quantidade de recursos para alavancar a sua produo. Em suma,

10 quando a deciso de investir est baseada na disponibilizao de recursos, com objetivo de se obter o equilbrio das entradas e sadas, levando-se em conta os saldos a cada momento (fluxo de caixa), trata-se de viabilizao financeira (BEZERRA DA SILVA, 19 95). Portanto, o estudo de viabilidade econmico-financeira tal que pretende carac terizar um empreendimento que proporcione um lucro aos investidores ao final do negcio, bem como ser capaz de evitar saldos negativos proporcionando, conseqenteme nte, um fluxo de caixa positivo em qualquer momento do empreendimento. Entretant o, no deve, uma anlise prvia de viabilidade, se restringir a uma anlise econmico-fina nceira, pois esta no leva em considerao fatores no quantificveis que influenciam na q ualidade dos indicadores do resultado final do negcio. . 2.3 PRINCPIOS DE ANLISE, I NDICADORES DA QUALIDADE DA ANLISE. Para que o estudo de viabilidade se aproxime d a realidade, deve-se partir de um bom cenrio, dispor de um bom modelo matemtico pa ra simulao, conhecer os indicadores de qualidade fornecidos pelo modelo de clculo e saber interpretar os indicadores, estabelecendo critrios particulares de deciso. (BEZERRA DA SILVA, 1995, p.21). As caractersticas especiais do mercado imobilirio tornam muito difcil o processo de deciso de investimento ou de lanamento de novas c onstrues. Principalmente na anlise de viabilidade, na qual, muitas vezes, esta deci so tomada pelo empresrio de forma intuitiva, de acordo com sua experincia e sua per cepo das condies momentneas do mercado, sem ter como base uma anlise criteriosa, embas ada em dados (GONZLEZ, 1999). Visto que grande a quantidade de fatores intervenie ntes e que longo o perodo que decorre entre o momento da deciso e a concluso do emp reendimento, torna-se necessrio analisar objetivamente a viabilidade econmica e fi nanceira do mesmo, empregando as tcnicas gerais de engenharia econmica, acrescidas das peculiaridades relativas ao mercado imobilirio. No processo decisrio importan te levar em considerao a diferena entre a disponibilidade de capital no presente e no futuro. Isto decorre da existncia de incertezas e da necessidade de remunerar o capital, atravs de uma taxa de juros. O dinheiro um recurso escasso, existindo um preo, que so os juros pagos pelo direito de uso deste bem. Como, no Brasil, as taxas de juros so extremamente elevadas, podendo-se afirmar serem proibitivas par a empresas construtoras, faz-se necessrio um controle rgido dos perodos de fluxo de caixa negativos, que, gerando juros, corroem o lucro almejado.

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Na prtica, os parmetros da anlise sofrem ainda por influncia de variveis monitorveis e no monitorveis. As variveis monitorveis so aquelas que o incorporador pode exercer a lgum tipo de controle ou pode alter-las de alguma forma. As variveis no monitorveis so as que fogem totalmente do raio de ao do incorporador, sendo impostas pelo merca do. Pode-se citar, como variveis monitorveis, os custos de produo, o cronograma fsico da obra, o cronograma de desembolso da produo, as taxas de BDI (Bnus e Despesas In diretas) e a remunerao dos servios; quanto s variveis no monitorveis, encontram-se, de tre outras, a expectativa de inflao e dos juros da economia, a variao no valor dos i mveis e a velocidade de vendas. As tcnicas mais comuns para a tarefa de anlise econm ica e financeira so a taxa interna de retorno (TIR) e o valor presente lquido (VPL ). Emprega-se tambm o custo peridico (CP), perodo de retorno do investimento (pay b ack) e o ndice de lucratividade (IL). Geralmente, a anlise busca identificar o luc ro ou se a taxa de retorno maior do que a taxa de atratividade. Decidir escolher entre alternativas disponveis, aps uma anlise baseada nos critrios da engenharia ec onmica. Caso haja apenas um investimento em estudo, seu rendimento dever ser compa rado ao rendimento de aplicaes financeiras correntes no mercado, disponveis ao inve stidor para o mesmo volume de recursos. As taxas destas aplicaes sero os parmetros d e comparao, definindo a taxa mnima de atratividade deste investimento. sempre impor tante trabalhar com tcnicas que considerem o momento em que ocorrem as despesas e receitas, atravs de um fluxo de caixa descontado, o que no incrementa significati vamente a dificuldade de anlise. A seguir so revisados conceitos sobre as tcnicas e mpregadas na anlise financeira de investimentos. Para incorporar o custo-tempo do dinheiro, torna-se fundamental determinar uma taxa de desconto adequada. Esta a primeira questo. 2.3.1. Fluxo de caixa Fluxo de caixa a apreciao das contribuies mon etrias (entradas e sadas de dinheiro) ao longo do tempo a uma caixa simblica j const ruda. Pode ser representada de uma forma analtica ou grfica.

12 O fluxo de caixa de uma incorporao, por ser complexo, exige a montagem de uma matr iz, que relacione as transaes financeiras com os perodos em que foram efetuadas, po dendo ser chamada de matriz do fluxo de caixa. O diagrama de fluxo de caixa uma representao dos fluxos de dinheiro ao longo do tempo. Graficamente, emprega-se uma linha horizontal representando o tempo, com vetores identificando os movimentos monetrios, adotando-se convenes cartesianas: fluxos positivos para cima e negativo s para baixo. So considerados fluxos positivos os dividendos, as receitas ou econ omias realizadas; so considerados fluxos negativos as despesas em geral, a aplicao de dinheiro, o custo de aplicaes ou as parcelas que foram deixadas de receber. Flu xos de caixa so construdos para dar apoio a decises empresariais, estudar aplicaes de resduos de caixa de permanncia temporria e servir de base para a obteno dos indicado res necessrios para a anlise financeira. No caso do caixa da incorporao, podese menc ionar os seguintes indicadores, entre outros: exposio mxima (ms onde se verifica o aior saldo positivo); prazo de retorno e taxa de retorno. Com a ajuda do fluxo d e caixa, pode-se determinar o momento em que a incorporao requisitar o ingresso de recursos de financiamento ou investimento, e ainda, determinar o momento que par te do faturamento poder ser transferido para o retorno, conforme esquema da figur a 1: Figura 1 Ri Rj Sn n Di I0 Dj 2.3.2. Taxa de desconto do fluxo de caixa O capital equivalente a um real aplica do durante t anos a uma taxa de juros de k% a .a . equivale a (1+k)t ao final de t anos. Para se dispor de um real ao cabo de t anos seria suficiente aplicar ho je, a uma taxa de juros k, o valor de 1/(1+k)t. Ou seja, 1/(1+k)t o valor presen te de um real a ser recebido dentro de t anos. Assim, um projeto ser dito rentvel se o

13 total das entradas de caixa trazidas ao presente, a uma taxa k, tiver um valor s uperior ao total das sadas de caixa do projeto, tambm trazidas ao presente mesma t axa k. (GALESNE, 1999, p. 35). Convm discutir a taxa a ser utilizada para descont ar os fluxos de caixa de um projeto, antes de se passar descrio destes critrios de anlise. Para a avaliao um projeto de investimento, a taxa de desconto k ser a taxa mn ima de rentabilidade exigida do projeto, tambm chamada taxa mnima de atratividade (TMA). Esta taxa representa o custo de oportunidade do capital investido ou uma taxa definida pela empresa em funo de sua poltica de investimentos. Para a anlise de senvolvida neste trabalho, ser considerada a taxa de desconto k como a taxa mnima de rentabilidade que a empresa exige de seus projetos de investimentos, ou simpl esmente taxa mnima de atratividade. Em ltima anlise, a taxa de desconto k tem a fin alidade de tornar os valores dos fluxos de caixa equivalentes aos valores presen tes (GALESNE, 1999, p. 39). A taxa de desconto, referida como taxa mnima de atrat ividade, tambm tratada como custo de capital, ou como custo de oportunidade. Estes termos, contudo, no so sinnimos e, de outra parte, o valor assumido para cada taxa depende do porte da empresa e da conjuntura momentnea da economia. Pode-se discri minar essas taxas em: a) Custo de oportunidade do capital de terceiros (ka) a ta xa de captao dos recursos no mercado, seja atravs de instituies financeiras ou invest idores privados; b) Custo de oportunidade de capital prprio (ke) o custo de uso d o capital prprio da empresa. Representa as oportunidades de uso de capital perdid as quando decidida determinada alocao de recursos; c) Taxa de reinvestimento (rs) a taxa de aplicaes futuras dos fluxos de caixa positivos gerados pela empresa. No d eve ser tomada como o custo do capital prprio (ke), porque os fluxos positivos ne m sempre podem ser aplicados a esta taxa, por questes de prazo e volume de recurs os. Deve ser ligada taxa efetiva de reaplicao dos fluxos futuros, nas aplicaes em qu e dispe; d) Taxa mnima de atratividade (TMA) do ponto de vista terico, a taxa de de sconto deveria ser igual ao custo de oportunidade do capital prprio (k=ke). Porm, pode ser substituda por uma taxa politicamente definida pelo decisor, em funo da po ltica de investimento da empresa (k=TMA). A taxa de atratividade representa a ren tabilidade mnima exigida pelo investidor, ou seja, sua motivao para investir. Como no tem sentido que a TMA seja inferior ao custo de oportunidade do capital prprio, geralmente adota-se TMA ke,

14 pois a empresa desejar obter mais do empreendimento do que obteria em uma alterna tiva de investimento comparvel e segura, devendo ainda incluir uma parcela de ris co. Assim, a taxa k de desconto poder assumir um dos valores acima, conforme as p remissas e o enfoque da anlise. Na construo civil, deve-se verificar ainda que gera lmente o investimento prprio pequeno, trabalhando-se fundamentalmente com os recu rsos dos compradores e, na verdade, a taxa de atratividade reflete a viabilidade do empreendimento globalmente. 2.3.3. Critrios de fluxo de caixa descontado Critr io do valor presente lquido (VPL) O VPL de um projeto de investimento igual difer ena entre o saldo dos valores presentes das entradas e sadas lquidas de caixa assoc iadas ao projeto e ao investimento inicial necessrio, com o desconto dos fluxos d e caixa feito a uma taxa k definida pela empresa (TMA). Todo projeto de investim ento que tiver um VPL positivo ser rentvel; para um projeto analisado, havendo mai s de uma variante rentvel, o de maior VPL ser o mais lucrativo. o valor presente d os retornos diminudos dos investimentos, descontados at a data da anlise pela taxa de juros do custo do capital (GALESNE, 1999, p.39). Critrio do ndice de lucrativid ade (IL) Este critrio consiste em estabelecer a razo entre o saldo dos valores presentes da s entradas e sadas lquidas de caixa do projeto e o investimento inicial. Neste cri trio tambm, os clculos so efetuados com base na taxa mnima de atratividade (k) da emp resa. Este ndice informa a percentagem de quanto se est ganhando, alm do custo do c apital, em relao ao valor presente do investimento. (GALESNE, 1999, p.40) Critrio d a taxa interna de retorno (TIR) Por definio, a taxa que anula o valor presente lqui do do empreendimento chamada de taxa interna de retorno (TIR). uma taxa mdia de d esconto do fluxo de caixa, ou, em outras palavras, a taxa que torna o valor pres ente dos fluxos de caixa igual ao

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investimento inicial. a mnima taxa de retorno que garante a recuperao da quantidade investida (GONZALEZ, 1999). Todo projeto cuja taxa de retorno seja superior tax a mnima de rentabilidade que o dirigente da empresa exige para seus investimentos , o negcio interessante (,GALESNE, 1999, p. 41) 2.3.4 Outros critrios tradicionalm ente adotados sem fluxo de caixa descontado Critrio do perodo de retorno do invest imento (pay back) Consiste na anlise do perodo necessrio para se obter o retorno do investimento inicial sem considerar nenhum tipo de juros. O que falho neste cri trio que ele utilizado como um critrio de rentabilidade de projetos, quando, na ve rdade, ele se caracteriza mais como uma medida da liquidez do capital investido no projeto. O uso deste critrio pode ser justificado quando empregado em conjunto com os critrios baseados nos fluxos de caixa descontados, jamais como critrio pri ncipal. 2.3.5 Aplicao da teoria da engenharia econmica aos estudos de viabilidade d e empreendimentos imobilirios Raros so os estudos especificamente direcionados apl icao das tcnicas apresentadas acima na avaliao de empreendimentos imobilirios. As tcni as atualmente em uso para avaliao prvia de empreendimentos utilizam formatos mais s imples, baseando-se exclusivamente no comparativo entre custos e receitas totais . Como o tempo elemento significativo e a incidncia de custos e receitas ocorrem em diferentes momentos, importante descontar (ou capitalizar) tais ocorrncias par a uma data nica, usualmente a data do estudo de viabilidade. Para tanto, identifi ca-se a taxa de atratividade e/ou custos financeiros incidentes, para a aplicao do s mtodos disponveis, atravs da engenharia econmica (BALARINE, 1997).

16 2.4 RISCO E INCERTEZA NAS DECISES DE INVESTIMENTOS A incerteza o desconhecimento das condies de variabilidade de um parmetro, impedindo a adequada previso de seu com portamento. A previsibilidade do futuro, por parte do dirigente de uma empresa, est diretamente influenciada por diversos fatores externos sobre os quais este di rigente no tem domnio. O clima, os acontecimentos polticos e sociais e as descobert as cientficas so exemplos de fatores que influenciam as decises de investimento. As sim, o dirigente da empresa deve, para manter a empresa no mercado, assumir risc os: o risco de fracasso do empreendimento um deles. este risco que o dirigente d a empresa vai se esforar em reduzir, tentando prever, quando no influenciar, a evo luo futura dos elementos determinantes da rentabilidade de seu investimento (GALES NE, 1999, p.131). Quatro elementos tm influncia determinante sobre a rentabilidade de um projeto de investimento: os montantes das receitas anuais, os custos anua is e o nvel de rentabilidade do reinvestimento dos fluxos de caixa do projeto. 2. 4.1 Incerteza quanto previso das receitas O sucesso ou fracasso de um investiment o depende da maneira como o produto resultante do investimento aceito pelo merca do consumidor. Contudo, depender tambm do tipo de organizao do mercado para o produt o considerado. O mercado consumidor muda ao sabor da alterao dos gostos e das nece ssidades de cada consumidor individual. assim que muitos produtos de grande acei tao, num dado momento, declinam e, at mesmo, desaparecem, enquanto outros podem apr esentar um crescimento muito rpido. Em geral, pode-se constatar que a incerteza d as receitas tanto maior quanto mais inovador o produto. Para uma situao de monoplio de mercado, o grau de incerteza menos elevado e pode ser reduzido por meio de e studos de mercado. Para uma situao concorrencial, o sucesso da estratgia de uma emp resa depender, em grande parte, da reao das demais tomada de sua ao. Esta segunda fon te de incerteza mais incmoda que a primeira por fugir totalmente ao controle da e mpresa que inicia a ao.

17 2.4.2 Incerteza quanto previso dos custos A necessidade de se reduzir a incerteza existente na estimativa de custos de produo tem levado as empresas a implantarem sistemas de custos e estrito controle dos oramentos. Estes oramentos so baseados em experincias anteriores da empresa. Entretanto, esta experincia anterior no se cons titui, de forma alguma, em garantia de repetio de fatores no futuro. Fatores relac ionados a agentes externos, como aumentos de preos de matrias-primas, podem contri buir para que as previses baseadas em sries histricas possam fracassar. Mesmo reduz ida, a incerteza nas previses de custo permanece um elemento importante na avaliao do investimento. 2.4.3 Incerteza quanto ao nvel de rentabilidade do reinvestiment o dos fluxos de caixa do projeto A conseqncia essencial desta incerteza parece ser a variabilidade potencial da rentabilidade esperada. Visto que no se pode assegu rar a rentabilidade, pode-se concluir que a incerteza quanto ao resultado dos fl uxos lquidos de caixa seja tambm elevada. 2.4.4 Risco de um projeto de investiment o Risco e incerteza, embora ligados, so noes distintas; so ligados no sentido de que o risco de um projeto de investimento a conseqncia da incerteza associada ao proj eto; so distintos medida que um projeto de investimento, com resultados incertos, somente arriscado quando suscetvel de apresentar resultados no desejados. Segundo Galesne (1999, p.136), cada vez mais autores tm julgado que se deve considerar como situao de risco toda si tuao para a qual uma distribuio de probabilidades, seja qual for sua natureza, possa ser associada aos resultados, e situao incerta quela para a qual nenhum tipo de di stribuio de probabilidade possa ser associada aos resultados.

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2.4.5 Avaliao de empreendimentos em condio de risco Como visto, em presena de risco, admite-se que h uma probabilidade conhecida de variao dos parmetros. Conforme infere Riggs (1968 apud Gonzlez 1999), algumas vezes, o risco to remoto que pode ser des considerado como fator; em outras ocasies precisa ser ignorado pela falta absolut a de dados para anlise ou porque esta anlise envolve demasiado tempo ou custo. O r isco deve ser considerado se as atividades so projetadas para um futuro distante e os resultados esto sujeitos a influncias condicionais. necessrio determinar as al ternativas possveis e deve-se desenvolver uma rvore de deciso. Ainda segundo o auto r supracitado, a identificao das alternativas inclui: Definio dos estados ou condi uturos (mercado e macro economia); Predio da probabilidade de cada estado ocorrer; Determinao dos retornos associados a cada estado. Estados futuros podem ser antec ipados, mas no controlados. A questo chave decidir quais estados so relevantes para a soluo do problema, limitando a complexidade de anlise a um nvel razovel. Algumas q uestes esto sob o controle da empresa, ao menos relativamente, tais como datas de lanamento e entrega do produto, custo de produo, tamanho e especificaes do empreendim ento e projetos, entre outros, e, com algum esforo, a empresa poder antecipar as v ariaes possveis e mant-las nestes nveis durante a execuo. Para a anlise do risco, h s complexas, entre elas, a teoria dos jogos e as rvores de deciso. Ainda se pode r ealizar a anlise da sensibilidade do fluxo de caixa, percebendo-se a influncia na variao de parmetros importantes, tentando de forma simplificada prever situaes futura s. 2.4.6 Consideraes finais sobre risco e incerteza Existem diversas tcnicas para a avaliao do risco e das incertezas, porm so de difcil utilizao prtica. Contudo, como ere Rocha Lima Jr. (1998, p.7): no vlido tentar pesquisar tcnicas para predizer, porque, em processos nos quais se e xige, constantemente, uma nova deciso, porque o seu sistema instvel, ou o ambiente sofre conturbaes sem monitoramento, a opo

19 do decisor que vai responder pelo resultado e o mais que possvel dar informao de co ntedo slido, para que o resultado da deciso ganhe resistncia, de sorte que o sistema se habilite a reagir sua prpria instabilidade e s conturbaes do ambiente, mas este o limite.

Seguindo esta linha de raciocnio, no interessa tentar reproduzir ou antecipar o co mportamento do decisor, mas apenas dot-lo de ferramentas de anlises adequadas ao s etor imobilirio. Desta forma, no h interesse em determinar curvas de utilidade, ou identificar seu comportamento frente ao risco ou incerteza; busca-se um modelo a naltico coerente para a anlise de empreendimentos na construo civil, capaz de permit ir o julgamento objetivo de propostas de construo. Determinar qual o caminho que t omar o decisor, diante das alternativas que dispe, est fora do escopo deste trabalh o (GONZLEZ, 1999). 2.5 FERRAMENTAS PARA A TOMADA DE DECISO 2.5.1 rvore de deciso A a nlise de rvore de deciso o mtodo que pode ser utilizado para identificar o melhor at o inicial, bem como os melhores atos subseqentes. A primeira etapa desta anlise co nsiste em construir a rvore de deciso que corresponde situao de deciso seqencial. A re construda da esquerda para a direita com a identificao apropriada dos pontos de deciso (pontos seqenciais nos quais deve ser feita uma escolha) e pontos casuais ( pontos seqenciais nos quais ocorrer um evento probabilstico). A construo de uma rvore de deciso vlida para uma situao de deciso seqencial depende particularmente da anlise propriada da situao de deciso geral. Depois de ter sido construda a rvore de deciso, o s valores de probabilidade associados com os eventos ao acaso e as conseqncias eco nmicas que podem ocorrer so, ambos, colocados no diagrama. Muitas das conseqncias ec onmicas so diversas etapas retiradas do ponto de deciso inicial. Com o fim de deter minar os valores esperados dos atos alternativos no ponto de deciso inicial, os v alores esperados so sistematicamente calculados da direita para a esquerda na rvor e de deciso. Este processo chamado, s vezes, de reverso. Como resultado da aplicao d e processo analtico, pode ser identificado o melhor ato para o ponto de deciso ini cial (KAZMIER, 1982).

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Exemplo de utilizao de rvore de deciso Considerando-se no momento da deciso de lanar u m novo empreendimento, que poder ser com unidades de padro luxo ou de mdio padro, pde -se construir a rvore de deciso abaixo partindo das seguintes premissas: Investime nto para o lanamento de empreendimento padro luxo: $500.000,00 Investimento para l anamento de empreendimento de mdio padro: $300.000,00 Legenda: A = Empreender B = No empreender: conseqncia econmica = $ 0,00 C = Empreender com xito: probabilidade = 0 ,80 D = Empreender sem xito: probabilidade = 0,20 E = Optar por padro luxo F = Opt ar por padro mdio G = Demanda elevada: probabilidade = 0,70 H = Demanda baixa: pro babilidade = 0,30 I = Demanda elevada: probabilidade = 0,40 J = Demanda baixa: p robabilidade = 0,60 Resultados esperados para os eventos (sem abater o investime nto inicial): o B = $ 0,00 o G = $ 1.000.000,00 o H = $ 300.000,00 o I = $ 600.0 00,00 o J = $ 200.000,00 Clculo da conseqncia econmica: G = $1.000.000,00 - $500. ,00 = + $500.000,00 H = $300.000,00 - $500.000,00 = - $ 200.000,00 I = $600.000, 00 - $300.000,00 = + $300.000,00 J = $200.000,00 - $300.000,00 = - $100.000,00

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Clculo do valor esperado: VE (luxo) = 0,70*500.000 + 0,30*(-200.000) = $290.000,0 0 VE (mdio padro) = 0,40*300.000 + 0,60*(-100.000) = $60.000,00 Comparando-se os d ois valores esperados, o empresrio certamente optar por um empreendimento de luxo. Em face das expectativas de xito deste empreendimento, segue-se para o clculo do valor esperado da deciso de empreender ou no empreender: *Nota: a conseqncia econmica da deciso de empreender sem xito de -$500.000,00, visto ter sido feita a opo por em preender padro luxo. VE (empreender) = 0,80*290.000 + 0,20*(-500.000) = $132.000, 00 VE (no empreender) = $0,00 Comparando-se os dois Valores Esperados, o melhor a to no ponto de deciso inicial Empreender. No clculo do valor esperado para Empreender notar que a probabilidade de empreender com xito (0,80) multiplicada por $290.00 0,00, sendo ignorados os $60.000,00 do ramo adjacente, porque eles esto associado s com um ato deciso eliminado na etapa anterior da anlise; a figura 2 ilustra o re ferido: Figura 2 E G H C F A D J I B

22 2.5.2 Matriz (Tabela) de deciso A matriz de deciso um auxlio visual a um problema d e deciso. A matriz geralmente assim constituda: Nas linhas, lista-se as alternativ as possveis; Nas colunas, lista-se os estados da natureza; Em cada cruzamento lin ha/coluna coloca-se o relutado correspondente. A tabela 1 a seguir mostra o aspe cto de qualquer matriz de deciso com p alternativas e k estados da natureza: Tabela 1 Velocidade de Vendas Padro A B C Boa 100 72 90 Mdia 70 60 90 Ruim 30 50 25

Aps o tabelamento, as anlises que podem ser feitas, dependem muito do perfil do de cisor (pessimista, otimista ou ponderado). Neste exemplo, o pessimista ir escolhe r o padro B, que a deciso que assegura o mximo do mnimo. J o otimista decidir pelo pa ro A, que assegura o mximo do mximo. E o ponderado analisar os valores atravs de uma mdia ponderada entre o melhor e o pior resultado. Caso tenha parecido que a Matri z de Deciso apresente resultados simplistas ou superficiais, convm destacar que su a utilizao ocorre em circunstncias bastante desfavorveis para uma anlise mais detalha da, pois se dispe de dados muito precrios sobre o que vai acontecer. O decisor, po rtanto, dever ter a percepo para extrair o resultado que melhor se adpte situao em es tudo. 2.5.3 Anlise de Sensibilidade o estudo do efeito que a variao de um dado de entrada pode ocasionar nos resultados, ou seja, quando uma pequena variao num parmetro alt era drasticamente a rentabilidade de um projeto. Portanto, o artifcio utilizado p ara a transformao da incerteza em risco.

23 3. SISTEMTICA DA ANLISE

Identificados os fatores que afetam a deciso de incorporar e revistos alguns mtodo s para avaliar investimentos, solidifica-se a viso de que, em momento bem anterio r execuo do projeto, deve ser realizado um estudo de viabilidade que fornea informaes sobre a exeqibilidade do empreendimento, tanto sob o ponto de vista econmico (ret ornos), como financeiro (solvncia). O primeiro passo seria definir um cronograma para o desenvolvimento dos diversos estgios do projeto, conforme se segue: 1. Est udo prvio de viabilidade (t1 = 2 meses) 2. Anteprojeto arquitetnico (t2 = 1 ms) 3. Aquisio do terreno (ao final de t1) 4. Projeto arquitetnico legal/especificao definit iva (t4 = 2 meses) 5. Oramentao e planejamento (t5 = 2 meses) 6. Aprovao junto aos rgo competentes, registro de incorporao (t6 = 4 meses) 7. Publicidade (t7 = 1 ms) 8. D esenvolvimento de projeto arquitetnico definitivo/projetos complementares (t8 = 6 meses) 9. Construo (t9) 10. Vendas (t10 = t9 + 6 meses) 11. Administrao do empreend imento (t11) 12. Entrega e manuteno ps-ocupao (t12) 13. Reviso, anlise e sistematiza resultados (t13). Considerando um prazo de construo de 18 (dezoito) meses, cabe a qui a sugesto do cronograma construdo segundo consta na tabela 2 a seguir:

24 Meses 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 ...... 31 32 33 Estu do prvio de viabilidade Ante-projeto Aquisio do terreno Projeto arquitetnico legal / especificao definitiva Oramentao e planejamento Aprovao junto aos rgos competentes cidade Desenvolvimento de projetos Construo Vendas Administrao do empreendimento Ent rega Anlise Tabela 2 Com a utilizao do diagrama acima, fica facilitada a converso do fluxo de c aixa do empreendimento em outros fluxos equivalentes, mediante a utilizao de taxas de desconto que conduzam a comparaes entre moedas de diferentes valores, em um me smo momento do tempo. Conforme o explicado, o grfico acima representa um diagrama que reflete um empreendimento com prazo de construo de 18 meses. No obstante, em s e tratando de empreendimentos com prazo de construo diferente deste proposto, pode -se ter uma alterao na faixa vertical identificada no desenho, dilatando-a ou cont raindo-a, conforme a situao, para os casos em que o prazo de construo da obra seja m aior ou menor que os 18 meses propostos no exemplo acima. Na fase inicial do emp reendimento, a configurao dos diversos estgios que iro alimentar a elaborao do fluxo d e caixa do empreendimento pode assumir o seguinte referencial: Estudo prvio de vi abilidade Nesta etapa, so definidas as caractersticas gerais do empreendimento de forma a que se possa estimar gastos com os diversos grupos de custo do empreendi mento, listados abaixo: Terreno Despesas legais Despesas financeiras Projetos

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Construo Impostos e taxas Publicidade Corretagem Administrao central Manuteno ps-ocupa esultado.

Assim, atravs de uma estimativa inicial de preo de venda, chega-se, preliminarment e, a um valor de resultado que servir de base para a deciso da implementao, ou refor mulao ou abandono do projeto. Anteprojeto arquitetnico (Projeto Virtual) Nesta etap a, define-se o programa do empreendimento: conceito e padro do produto, nmero de u nidades, tamanho das unidades, nmero de quartos, nmero de vagas na garagem e equip amentos das reas comuns. Para tal, o investidor pesquisa as tendncias do mercado, ouve opinies de chefes de venda e corretores de imvel, pessoas ligadas atividade, familiares e outros empresrios, para decidir que produto mais adequado ao terreno em estudo. importante, para respaldar esta tarefa, a consulta prvia ao provvel ar quiteto que desenvolver o projeto arquitetnico, podendo-se, at mesmo, celebrar cont ratos de riscos com estes arquitetos. Aquisio do terreno Nesta etapa, adquire-se o terreno que pode ser numa das modalidades seguintes, ou combinaes destas: compra direta do terreno, troca por rea construda, participao no resultado do empreendiment o. Projeto arquitetnico legal/especificao definitiva Partindo-se do programa do emp reendimento, definido no momento do anteprojeto arquitetnico, desenvolve-se o pro jeto arquitetnico legal e a especificao definitiva para serem submetidos aprovao dos gos competentes.

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Oramentao e planejamento Com a etapa anterior concluda, inicia-se a oramentao da obra. Cuidados especiais devem ser tomados no momento das estimativas dos custos de fu ndaes, estrutura e instalaes, uma vez que estes projetos ainda no foram desenvolvidos . Aprovao junto aos rgos competentes, registro de incorporao. Neste momento, procede-s e a juntada de documentao necessria para os registros legais do empreendimento e es tar concluda com a obteno do Alvar de Construo expedido pela Prefeitura Municipal. Pub icidade Aps a aprovao da construo do empreendimento pelos rgos competentes, poder ser iciada a etapa de vendas e, para tanto, aconselhvel a contratao de uma equipe espec ializada em publicidade e marketing para apresentar o produto ao mercado. Desenv olvimento de projeto arquitetnico definitivo/projetos complementares Comprovada a viabilidade do empreendimento, atravs da evoluo inicial das vendas, deve-se partir para o desenvolvimento dos projetos definitivos de arquitetura e complementares . Construo Esta a etapa da concretizao do empreendimento. , via de regra, a etapa que , sozinha, mais impacta no resultado final do empreendimento, dado o seu peso pr oporcional ao investimento total e ao grau de incerteza das variveis envolvidas.

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Vendas Nesta etapa, define-se a forma de venda do empreendimento, com a apresent ao do produto equipe de vendas, ressaltando seus pontos positivos e esclarecendo a s dvidas da equipe para evitar que informaes incorretas sejam repassadas aos client es; tenta-se, desta forma, evitar a frustrao futura de clientes. Administrao do empr eendimento Alocam-se, neste item, as despesas referentes ao custo das atividades fixas desenvolvidas pela empresa, notadamente na sua sede, para a realizao dos em preendimentos. Entrega e manuteno ps-ocupao Face evoluo da legislao dos direitos d ntes, com o desenvolvimento do Cdigo de Defesa do Consumidor (CDC), esta etapa re veste-se de especial importncia, alm de assegurar a satisfao futura do uso fator imp ortante para a sobrevivncia da empresa no mercado. Portanto, mister se faz a corr eta alocao de recursos referentes aos servios prestados neste momento do empreendim ento. Reviso, anlise e sistematizao dos resultados A fim de recolher informaes que pod ero subsidiar futuros estudos da empresa, deve-se analisar as decises tomadas ao l ongo do desenvolvimento do empreendimento e comparar o seu comportamento, em tod as as etapas, com o que foi previsto no estudo de viabilidade, para que se possa corrigir possveis distores. importante ressaltar que estas anlises devem ser proced idas tambm durante o desenvolvimento do projeto para garantir a correo do rumo das atividades, visando a obteno do resultado previsto; contudo, no este o objetivo nes ta descrio das etapas. A apurao dos custos associados a cada estgio da estimao deve se cuidadosa. Compete ao analista levantar comportamentos histricos da empresa e su as experincias com projetos assemelhados; colher dados de produo e vendas da prpria empresa e do mercado,

28 alm de ouvir a opinio de profissionais especializados (projetistas, engenheiros, p ublicitrios, especialistas em finanas, corretores de imveis etc.). O sucesso da anli se proposta depender diretamente da qualidade das informaes obtidas sobre o produto , mercado e os investimentos necessrios; as informaes disponveis influem no nvel de p reciso desta anlise. Classificao das despesas Terreno: O terreno uma das maiores des pesas, individualmente, na maioria das obras. Deve-se considerar a forma de aqui sio: a compra ou a troca por rea construda, abatendose, neste segundo caso, a perda de receita da venda das unidades a serem trocadas. Sendo negociado no incio do pr ocesso com pequeno ingresso de receitas, o valor do terreno pea importante na anli se financeira. Deve-se incluir taxas de transferncia (intermediao, registros e trib utos, inclusive dbitos anteriores com IPTU, concessionrias etc), as despesas decor rentes da prpria procura e, se houver, despesas para compra de Transcon (este um instrumento legal facultado pela Prefeitura Municipal de Salvador que consiste e m se comprar o direito de construir de outra localidade, transferindo para a rea desejada). No caso de troca por rea construda, estes valores sero deslocados no tem po. Despesas Legais: Neste grupo de custos, devem ser considerados aqueles decor rentes do registro do empreendimento perante os agentes pblicos (Prefeitura Munic ipal, Concessionrias de Servios Pblicos etc), bem como as despesas de regulamentao da incorporao e individualizao, quando for o caso, e ainda transferncia de propriedade ao final da obra, caso se aplique. Despesas Financeiras: Devem ser considerados segundo o volume de dinheiro envolvido (usualmente as instituies financeiras tm sua s taxas variveis) e a questo bsica a considerao custo do

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dinheiro no tempo, s taxas adequadas. Pode ser enquadrado como taxas de financiame nto de bancos ou de grupos de investidores. Projetos: Diversos profissionais se envolvem na construo, a exemplo dos os projetistas, responsveis pela execuo da obra e outros, devendo-se considerar honorrios a serem pagos. Construo: O custo de constr uo estimado em funo das caractersticas do imvel a construir e mediante informaes ob no mercado. Pode-se associar a esta etapa, historicamente, a relao de Preo de vend a do m / Custo de construo do m2 = 2,00. Ressalte-se que, da receita bruta, sero aba tidos custos incidentes sobre as vendas, comisso de corretagem, custos de publici dade, impostos sobre receitas (exemplo: PIS, COFINS, dentre outros). Impostos e Taxas: necessrio que haja ateno especfica para este grupo de custos. Os impostos, ce rtas vezes, podem ser minorados em funo de um planejamento tributrio adequado. Deve m ser considerados os impostos de ordem Federal, Estadual e Municipal, de acordo com as caractersticas do empreendimento e com o tipo de receita de cada contrato . Publicidade: Os valores includos nesta categoria de despesas de comercializao so r eferentes ao marketing (anncios de jornal, de televiso, folders, outdoors e Centra is de Vendas). Corretagem: Neste grupo de custo, apresenta-se a remunerao dos corr etores de imveis. o custo diretamente ligado venda do empreendimento.

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Administrao Central: Corresponde taxa histrica de administrao da incorporadora. o cu to de remunerao do escritrio central. Deve-se levar em conta o porte da empresa e o s custos fixos para mant-la operando, tais como salrio da Direo, pessoal tcnico e adm inistrativo, amortizao ou aluguel da sede, material de escritrio, impostos (Licena d e Localizao e Funcionamento, IPTU da sede etc.), contas de energia eltrica, gua, tel efone, consultores e auditores, advogados e outros mais. Manuteno ps-ocupao: Diante d a importncia crescente da satisfao do cliente, fundamental estimar uma parcela de c ustos referentes a reparos solicitados pelo comprador aps a entrega do imvel, caso seja parte da estratgia da empresa prest-los gratuitamente. Resultado: , via de re gra, a fora motriz do investidor. No obstante, deve ser adotado de forma objetiva. importante abordar as despesas reais do empreendimento de forma a se obter, com a mxima margem de confiana possvel, uma previso real e factvel deste resultado, a fi m de no criar uma expectativa irreal para o investidor. Segundo Ruy Duarte Machad o (1990, notas de aula), deve representar um balano equilibrado entre a remunerao d o capital e a capacidade de competio da prpria empresa, levando-se em considerao o me rcado em que ela atua. A fim de nortear o estudo de viabilidade do empreendiment o, prope-se a utilizao dos ndices listados a seguir na tabela 3, obtidos atravs do em basamento em diversas pesquisas com empresas e profissionais do mercado imobiliri o de Salvador, referentes ao preo final de venda:

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Tabela 3 ITEM 1 2 3 4 5 TERRENO DESPESAS LEGAIS DESPESAS FINANCEIRAS PROJETOS CO NSTRUO IMPOSTOS E TAXAS ISS I.R. 6 PIS COFINS CPMF 7 8 9 10 11 PUBLICIDADE CORRETA GEM ADMINISTRAO CENTRAL MANUTENA PS-OCUPAO RESULTADO 0% 1,2% 0,65% 3% 0,38% 2% 3% 3% 1 10,61% 6,31% DESCRIO NDICE 20% 0,8% 1,5% 2,5% 50% CONT SIND 1,08% Ainda cabe identificar outra indexao e classificao de grupos de custos, segundo refe rncia na tabela 4, Heineck (2003): Tabela 4 ITEM 1 2 3 4 5 6 7 8 9 TERRENO PROJET O DESPESAS ADMINISTRATIVAS DESPESAS FINANCEIRAS CUSTO DE CONSTRUO COMERCIALIZAO LUCR O IMPOSTOS E TAXAS EVENTUAIS DESCRIO NDICE 15% 3% 6% 4% 53% 8% 5% 3% 3%

32 4. APRESENTAO DE CASO DE ESTUDO E DISCUSSO DE RESULTADOS Neste momento, importante lembrar que necessrio criar um cenrio e efetuar projees de receitas e despesas para a elaborao de um estudo de viabilidade. Da preciso destas projees, depender a confiabilidade dos indicadores de qualidade e da prpria deciso g erencial. Para que se possa ponderar sobre como reduzir as chances de trabalhar com estimativas erradas, deve-se responder a algumas questes bsicas que nortearo o desenvolvimento dos estudos: DTC Desenvolvimento e Tecnologia S/C (1997). produto a ser lanado? A que preo este produto pode ser vendido? Quais as condies par a se pagar este preo? Qual o preo de custo deste produto? Vale a pena financiar a produo? Em que condies? Qual o prazo mais adequado para executar a obra? Qual a rent abilidade esperada? Qual o montante de investimentos necessrios para fazer o empr eendimento? Qual a margem (lucro) que ser obtido atravs do empreendimento? Quando o empreendimento comea a devolver os recursos que neles foram investidos? Qual o mo ntante destes recursos? Quais os riscos envolvidos no empreendimento? De incio sero apresentadas as caractersticas de um empreendimento imobilirio que ser vir de base para o desenvolvimento de estudos iniciais; sero denominados de Empreen dimento-Exemplo. 4.1 EmpreendimentoExemplo Para facilitar a apresentao do tema e pos sibilitar a anlise de sensibilidade, foi desenvolvido o Empreendimento-Exemplo de uma incorporao imobiliria que se apresentou da seguinte maneira para um investidor fictcio:

33 Terreno disponvel: o Local: bairro de classe mdia alta o rea do terreno: 1.700,00 m 2 o Condies de comercializao do terreno: troca por rea construda, numa proporo de 05 nco) apartamentos. 4.2 Premissas da anlise Neste momento, ser abordada a metodolog ia utilizada para a elaborao dos quadros e tabelas que sero usados para o estudo do Empreendimento-Exemplo: Adotar -se-, em funo da pesquisa realizada entre empresas do mercado imobilirio baiano, o v alor de R$ 1.000,00 / m de rea privativa de custo de construo, por dados de obras ex ecutadas no perodo de 2001 a 2003; Atravs de consulta a trs empresas construtoras/i ncorporadoras, obteve-se os nmeros referentes ao percentual de custo por item apr esentado na tabela de Pesquisa de Percentual de Custo de Servio, anexa. important e assinalar algumas das caractersticas dos empreendimentos pesquisados: Obra 1, e mpresa A: edifcio residencial de luxo com 18 pavimentos, 01 apartamento por andar , de 04 sutes, com gabinete, com 270 m de rea privativa; Obra 2, empresa A: edifcio multiuso de luxo, com 18 pavimentos, 05 apartamentos por andar, de 01 ou 02 sutes , com rea privativa variando de 50 a 80 m; Obra 3, empresa A: edifcio residencial d e luxo, com 20 pavimentos, 02 apartamentos por andar, de 04 sutes, com gabinete, com 237 m de rea privativa; Obra 4, empresa B: edifcio comercial de luxo com 14 pav imentos, 14 salas por andar com 28 m de rea privativa; Obra 5, empresa C: edifcio r esidencial de luxo, com 14 pavimentos, 04 apartamentos por andar, de 03 quartos (01 sute), com gabinete, com 142 m de rea privativa; Obra 6, empresa C: edifcio resi dencial de luxo, com 18 pavimentos, 02 apartamentos por andar, de 02 quartos (01 sute), com 84 m de rea privativa;

34 Obra 7, empresa C: edifcio residencial de luxo, com 18 andares, 02 apartamentos p or andar, de 04 sutes, com 190 m de rea privativa. Para a definio da velocidade ndas foi feita uma consulta a uma empresa imobiliria de atuao no mercado de edifcios de luxo de Salvador. Adotar-se- a taxa de atratividade mnima de 1,5% a. m., defin ida pela equipe de pesquisa. Para a definio do prazo da obra, deve-se considerar o porte do prdio (12 pavimentos). O ndice de utilizao da localidade ser baseado nos cr itrios de Transcon.

4.3 Desenvolvimento da anlise De posse destes dados comerciais do terreno, o inve stidor passa a algumas definies para o empreendimento: Padro da constru uxo ndice de utilizao da localidade: 4,5 (com utilizao de Transcon) rea construda tota : 7.650 m2 Descrio e porte: 12 pavimentos, com 02 aptos por andar, com 230 m de rea privativa, playground, 02 pavimentos de garagem Taxa mnima de atratividade: 1,5% a.m. Custo unitrio de construo: R$ 1.000,00/m2 de rea privativa Prazo de construo: 15 meses Velocidade de vendas: incio das vendas em seis meses antes do incio da obra, com uma previso de duas vendas por ms Condio de venda: o Sinal : 15% o Chaves: 15% o Intermedirias: 20% dividido em quatro parcelas, vincendas a cada trs meses aps o sinal o Mensais: 20% dividido em parcelas iguais a partir do sinal at as chaves o Saldo: quatro meses aps a concluso da construo o Valor total vista para unidades ve ndidas aps a entrega das chaves.

35 Com estas premissas definidas, o prximo passo do investidor ser montar a tabela de despesas previstas. Note-se que a tabela sugerida anteriormente deve ser tomada apenas como referncia; caso o investidor tenha sua prpria distribuio de ndices, tend er a seguilos. Neste Empreendimento-Exemplo, adotaremos esta tabela oriunda das p esquisas realizadas no mercado imobilirio baiano; percebendo que o valor do terre no considerado em funo da proposta existente troca por 05 (cinco) unidades, consid erados a R$460.000,00/un. Destarte, trabalha-se com os seguintes itens constante s na tabela 5 a seguir:

Tabela 5 ITEM 1 2 3 4 5 TERRENO DESPESAS LEGAIS DESPESAS FINANCEIRAS PROJETOS CO NSTRUO IMPOSTOS E TAXAS ISS 0% I.R. 1,2% PIS 0,65% COFINS 3% CONT SIND 1,08% CPMF 0,38% PUBLICIDADE CORRETAGEM ADMINISTRAO CENTRAL MANUTENO PS-OCUPAO RESULTADO TOTAL (P EO DE VENDA) DESCRIO VALOR (1.000 R$) 2.300 88 166 276 5.520 6 697 7 8 9 10 11 220 262,20 331 110 1.168,80 11.139

36 Definidas as despesas, a prxima tarefa do investidor deve ser avaliar comparativa mente o preo de venda final obtido com os produtos similares, ou concorrentes em potencial, ofertados pelo mercado. Desenvolvendo esta anlise, tem-se para o Empre endimento Exemplo: 1. Preo de venda do empreendimento 2. Preo de venda mdio da unid ade (24 unidades) 3. Preo de venda mdio de rea privativa (230 m) Com este valor de v enda mdio por rea privativa, e comparando-se com valores de venda mdios por rea priv ativa de outros empreendimentos de mesmo padro no mercado, concluir-se- que , ou no, vivel economicamente. Para a continuidade do desenvolvimento da anlise este Empre endimento-Exemplo ser considerado como economicamente vivel. Vale aqui ressaltar q ue tambm h outras prticas de empresas e consultores do mercado imobilirio de Salvado r. Uma delas a adoo de um quadro de despesas sem o valor do terreno, quando permut ado, mantendo-se, no entanto, todas as demais despesas. Desta forma, importante evidenciar que o percentual atribudo, nesta tabela sugerida, para o terreno de 20 % no dever ser rateado pelas demais despesas. A diferena deste outro mtodo consiste em se chegar a um valor total de vendas e calcular o valor de venda mdio por unid ade considerando-se apenas as unidades a serem comercializadas, desprezando-se, neste clculo, as unidades permutadas pelo terreno. Deste modo obter-se-ia: 1. Preo de venda do empreendimento 2. Preo de venda mdio da unidade (19 unidades) 3. Preo de venda mdio de rea privativa (230 m) R$ 2.022,65/m R$ 8.839.000,00 R$ 465.210,53/a pto R$ 2.017,93/m R$ 11.139.000,00 R$ 464.125,00/apto

37 Utilizando esta outra metodologia, alcana-se um valor de preo de venda mdio de rea p rivativa de 0,2% (dois dcimos percentuais) maior do que a metodologia desenvolvid a no Empreendimento-Exemplo, ou seja, no se configura num valor representativo pa ra uma anlise prvia de viabilidade. Ento, fica demonstrado que a adoo de um ou outro critrio de estabelecimento de preo de venda de deciso do investidor. Pode-se ainda destacar uma outra tcnica utilizada para avaliar a viabilidade econmica de empreen dimentos. Esta consiste em se estabelecer a tabela de custos e despesas do empre endimento, sem a considerao do RESULTADO; obtm-se ento o valor de custo da unidade; comparando-se com o valor de venda de unidades similares do mercado, chega-se ao RESULTADO esperado para este empreendimento. No caso do Empreendimento Exemplo, a tabela de custos seria interrompida no item 10 Manuteno ps-ocupao; remetendo-se a um valor total de custo de R$ 9.970.200,00. Dividindo-se este valor pelo n de uni dades (24 unidades), chega-se ao total de R$ 415.425,00. Baseadas em pesquisas d e mercado, algumas empresas atribuem o preo de venda que a unidade pode valer no mercado. A ttulo ilustrativo, ser considerado que uma unidade deste empreendimento valeria um total de R$480.000,00 no mercado. Destarte, tem-se um valor de RESUL TADO de R$480.000,00 R$ 415.425,00 = R$ 64.575,00, que corresponde a um valor de 13% (treze pontos percentuais). Entenda-se que se trata de RESULTADO LQUIDO, pos to que os impostos j foram provisionados no item 6. Neste momento, ento, cabe ao i nvestidor decidir se este percentual esperado para o RESULTADO ECONMICO do empree ndimento atende s suas expectativas e da prosseguir com o estudo, ou interromp-lo p ara reavali-lo, at mesmo abortando-o. Prosseguindo com o estudo, neste momento da anlise, percebida, portanto, a viabilidade econmica do empreendimento, comparada a os preos praticados no mercado, faz-se necessrio alocar as despesas no tempo; cabe agora partir para a montagem do fluxo de caixa do Empreendimento-Exemplo, ou es tudo da viabilidade financeira. Sob este prisma, a escolha do critrio de anlise de fluxo de caixa mais apropriado aos interesses do investidor incide sobre o mtodo do fluxo de caixa descontado. FLUXO 1 (ANEXO) J com este fluxo apresentado, perc ebe-se a importncia desta ferramenta num estudo prvio de viabilidade de empreendim entos. Atravs dele, e com os conceitos anteriormente fornecidos, pode-se depreend er que o Empreendimento-Exemplo

38 economicamente vivel por apresentar um saldo entre receitas e despesas positivo no obstante, tem impedimentos financeiros por proporcionar vrios perodos com trabalh o do fluxo de caixa negativo. Isto deve servir, para o investidor, como um sinal de necessidade de maior aporte no incio do empreendimento, o que pode levar o in vestidor a analisar a necessidade de um financiamento bancrio, o estabelecimento de parcerias, uma alterao do regime de construo para regime de condomnio, entre outra s. Vale ressaltar que os valores apresentados nos saldos mensais e acumulados re ferem-se aos Valores Presentes, descontados a uma taxa de 1,50 % - definida pelo investidor no topo da planilha. Caso houvesse um investimento inicial por exemp lo, o desembolso para a compra do terreno seria possvel determinar em que momento este valor seria recuperado, caracterizando o pay back. O investidor pode, port anto, com base nas informaes do fluxo de caixa, alterar suas parcelas de pagamento s dos adquirentes e renegociar parcelas de pagamentos a terceiros. Desenvolvendo uma anlise de sensibilidade, o investidor poder identificar as variveis que afetam drasticamente seu empreendimento, antevendo assim possibilidades futuras, a fim de montar um empreendimento estvel para estas variaes. Portanto, simulaes de diferen tes cenrios podem ser estudadas pelo investidor. Desta forma, possvel prever o com portamento do empreendimento em funo dos ditos Cenrios Otimistas, Cenrios Pessimista s ou Cenrios Mais Provveis. Entretanto, cuidados devem ser tomados ao definir os t ipos e parmetros de distribuio de cada varivel, sob pena de se obter resultados tota lmente inteis. Houve a proposta de uma amostra deste conceito de cenrio pessimista , simulando-se uma situao de inadimplncia de trs unidades em suas parcelas intermedir ias, ou seja, trs adquirentes no pagariam suas parcelas intermedirias at o prazo fin al do estudo. FLUXO 2 - Inadimplentes (ANEXO) Outras simulaes podem ser criadas; p or exemplo, pode-se supor que algumas unidades somente honraro com a parcela de s inal e nada mais. Assim, pode-se definir qual a inadimplncia mxima aceitvel pelo em preendimento. ainda salutar - tudo a critrio do investidor e de sua credibilidade nas informaes adotadas - elaborar simulaes de unidades no vendidas, de unidades dist ratadas durante o desenvolvimento do empreendimento. A TIR tambm pode ser calcula da para cada cenrio montado pelo investidor, a fim de estabelecer qual taxa de de sconto pode anular o resultado do VPL do empreendimento.

39 5. CONSIDERAES FINAIS O desempenho de uma ampla classe de investimentos pode ser medido em termos mone trios e, neste caso, utilizando-se tcnicas da Engenharia Econmica, que, por sua vez , descrevem as relaes do binmio tempo-dinheiro, posto que TEMPO DINHEIRO, como assegu ra a conhecida mxima. Portanto, tendo sempre em foco a grande complexidade que en volve a realizao de empreendimentos imobilirios e o elevado risco intrnseco a este i mportante setor da economia, pode-se, em verdade, afirmar que se configura de es pecial importncia um objetivo claro e um prvio estudo confivel de viabilidade. Cont udo, este estudo no se caracteriza como um ente esttico no processo do desenvolvim ento do produto; ao contrrio, se notabiliza como um elemento norteador de futuras decises e de possveis correes de rumo durante o processo de realizao do empreendiment o. Por conta desta importncia, mister se faz o desenvolvimento de um estudo basea do em conceitos e dados objetivos e consistentes, deixando de lado anlises subjet ivas que dependem do to comentado feeling do investidor. Baseado nestes princpios, o investidor deve estar atento s tendncias do mercado, s inovaes tecnolgicas e tudo o mais que possa diferenciar seu produto em relao aos concorrentes e torn-lo singula r s vistas do pblico alvo. Porm, mesmo um produto ousado e inovador tambm susceptvel de no proporcionar o almejado e planejado resultado financeiro esperado pelo inve stidor, em funo de algumas distores no processo que, talvez, pudessem ser percebidas num momento anterior e corrigidas adequadamente. Assim sendo, recomenda-se o de senvolvimento de uma metodologia analtica de estudo de viabilidade prvia de empree ndimentos, baseada em conceitos da engenharia econmica e anlise de investimentos; isto direcionado s especificidades inerentes ao mercado imobilirio. Sob este aspec to, tratamos ento de conceitos como Fluxo de Caixa Descontado, Taxa Mnima de Atrat ividade, Valor Presente Lquido, pay back, Taxa Interna de Retorno, rvore de Deciso, entre outros, cujo objetivo propiciar um cabedal de informaes que possa munir o i nvestidor de segurana quanto confiabilidade de sua anlise. Uma anlise prvia de viabi lidade, realizada de forma confivel, poder alertar o investidor de possveis dificul dades que podero ocorrer durante o desenvolvimento do empreendimento e, com isto, ajud-lo a tomar decises plausveis para solucion-las no devido momento, ou at mesmo a bandonar o estudo do empreendimento. Todavia tambm poder reforar e confirmar as

40 expectativas do investidor, dando-lhe a segurana necessria para avanar com o proces so, proporcionando sua realizao e obteno dos resultados almejados. Um investimento i mobilirio permeado de incertezas e riscos e deveras influenciado pela extemporane idade do mercado, mas carrega em sua essncia a nobreza do empreendedorismo que ca paz de proporcionar a alavancagem do desenvolvimento de um pas. Deve, por isto, s er embasado por estudos de avaliao criteriosos e, notadamente, confiveis, a fim de atingirem seus mais completos objetivos.

41 REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS

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Descriminao de Servios Despesas Indiretas Movimento de Terra Fundaes Estrutura Cobert ura Alvenarias Revest Interno Revest Externo Pavimentaes Impermeabilizaes Arremates Esquadrias de Madeira Esquadrias de Aluminio Elementos Metlicos Forros Vidros Pin turas Ferragens Equipamentos Especiais Instalaes Diversos Limpeza Geral Urbanizao Dr enagem Servios Complementares Redes na Garagem Equipe p/ entrega total Bancada/Si nalizao/Parque infantil Elevadores Filetes/soleira/rodapes Obra 1 28,41 1,06 3,24 21,73 0,33 1,81 3,26 6,00 4,15 1,23 1,06 1,58 2,47 0,48 1 ,14 0,83 1,84 0,21 3,27 13,86 0,36 1,12 0,19 0,03 0,34 100,00 Obra 2 19,01 1,28 1,44 24,44 0,16 1,92 4,17 6,06 6,33 1,19 1,62 1,94 4,80 0,19 1 ,28 1,14 1,82 0,32 4,95 13,71 0,59 1,38 0,08 0,02 0,16 100,00 Obra 3 19,63 0,55 3,21 19,17 0,15 4,02 5,10 7,02 5,16 1,28 1,36 2,10 6,86 0,31 1 ,77 1,38 2,90 0,56 2,96 11,82 0,68 1,61 0,32 0,02 0,06 100,00 Obra 4 24,48 0,92 4,59 24,22 0,29 5,27 3,00 3,64 3,81 0,67 1,21 1,64 3,67 0,32 1 ,67 1,19 3,52 0,35 6,26 7,99 0,35 0,91 0,03 0,00 0,00 100,00 Obra 5 16,70 0,52 3,40 18,29 0,38 5,61 7,49 5,87 5,13 1,37 1,77 2,42 3,47 0,46 1 ,15 0,79 4,05 0,52 2,65 13,84 1,16 1,98 0,79 0,04 0,15 100,00 Obra 6 16,26 0,11 4,30 16,97 0,13 5,26 7,23 3,67 5,56 1,74 2,23 2,34 2,76 0,79 1 ,11 1,20 3,91 0,73 4,10 12,50 4,87 1,17 0,83 0,00 0,23 100,00 Obra 7 18,35 2,09 3,18 20,43 0,19 4,49 6,53 5,08 5,83 1,57 1,50 1,68 3,98 0,64 0 ,82 0,92 3,31 0,36 2,47 13,14 1,25 1,33 0,63 0,06 0,17 100,00 Mdia 20,41 0,93 3,34 20,75 0,23 4,05 5,25 5,33 5,14 1,29 1,54 1,96 4,00 0,46 1,28 1,06 3,05 0,44 3,81 12,41 1,32 1,36 0,41 0,02 0,16 100,00

44 Descriminao de Servios Despesas Indiretas Movimento de Terra Fundaes Estrutura 2,08 C obertura Alvenarias Revest Interno Revest Externo Pavimentaes Impermeabilizaes Arrem ates Esquadrias de Madeira Esquadrias de Aluminio Elementos Metlicos Forros Vidro s Pinturas Ferragens Equipamentos Especiais Instalaes 0,12 Diversos Limpeza Geral 0,01 Urbanizao Drenagem Servios Complementares Redes na Garagem Equipe p/ entrega 1 ,34 1,34 2,60 2,60 4,34 4,34 5,62 5,62 7,95 7,95 11,91 11,91 12,19 12,19 8,44 8, 44 9,19 9,19 9,55 9,55 7,71 7,71 7,13 7,13 4,92 4,92 3,54 3,54 30,00 0,01 40,00 0,01 30,00 0,01 100,00 0,16 3,58 3,58 Bancada/Sinalizao/Parque infantil 1,00 2,00 0,03 4,00 0,05 6,00 0,08 8,00 0,11 8,00 0,11 8,00 0,11 Elevadores 5,00 0,19 10,0 0 0,38 1,00 10,00 0,38 2,00 0,25 10,00 0,38 3,00 0,37 10,00 0,38 5,00 0,62 10,00 0,38 7,00 0,87 10,00 0,38 8,00 0,99 10,00 0,38 13,00 1,61 30,00 0,92 15,00 0,19 15,00 0,19 25,00 0,32 Filetes/soleira/rodapes 5,00 0,10 15,00 0,60 0,08 10,00 0 ,20 15,00 0,60 5,00 15,00 0,23 10,00 0,20 15,00 0,60 15,00 0,23 5,00 0,10 15,00 0,60 10,00 0,05 9,00 0,11 5,00 0,20 10,00 0,53 25,00 1,01 5,00 10,00 0,79 15,00 0,80 10,00 0,51 30,00 1,22 15,00 0,79 15,00 0,80 5,00 10,00 0,77 30,00 1,22 15,0 0 0,79 15,00 0,80 15,00 0,77 10,00 0,41 15,00 0,79 20,00 1,07 15,00 0,77 1,00 2, 00 0,41 100,00 0,93 2,00 2,00 0,41 3,00 2,00 0,41 4,00 4,00 0,82 5,00 6,00 1,22 6,00 8,00 1,63 7,00 10,00 2,04 8,00 10,00 2,04 9,00 10,00 2,04 10,00 10,00 2,04 11,00 8,00 1,63 12,00 8,00 1,63 13,00 6,00 1,22 14,00 4,00 0,82 15,00 10,00 2,04 Total 100,00 20,41 100,00 0,93 100,00 3,34 100,00 20,75 100,00 0,23 100,00 4,05 100,00 5,25 100,00 5,33 100,00 5,14 100,00 1,29 100,00 1,54 100,00 1,96 100,00 4,00 100,00 0,46 100,00 1,28 100,00 1,06 100,00 3,05 100,00 0,44 100,00 3,81 100 ,00 12,41 100,00 1,32 100,00 1,36 100,00 0,41 100,00 0,02 100,00 0,16 60,00 2,00 40,00 1,33 10,00 20,00 4,15 25,00 5,19 25,00 5,19 20,00 4,15 40,00 0,09 40,00 0, 09 20,00 0,05 15,00 0,79 15,00 0,80 15,00 0,77 20,00 0,26 15,00 0,23 20,00 0,39 10,00 0,40 10,00 0,53 10,00 0,53 10,00 0,51 9,00 0,11 20,00 0,21 30,00 0,92 30,00 0,13 10,00 0,38 14,00 1,74 20,00 0,26 8,00 0,11 15,00 0,23 30,00 0,59 10,00 0,40 25,00 0,11 9,00 0,11 20,00 0,21 8,00 0,24 30,00 0,13 10,00 0,38 13,00 1,61 20,00 0,26 8,00 0,11 5,00 0,26 10,00 0,53 10,00 0,51 40,00 0,52 15,00 0,23 10,00 0,20 5,00 0,20 25,00 0,11 9,00 0,11 25,00 0,27 8,00 0,24 30,00 0,13 5,00 0,19 12,00 1,49 20,00 0,26 10,00 0,14 5,00 0,26 40,00 0,52 10,00 0,15 5,00 0,10 5,00 0,20 20,00 0,09 9,00 0,11 15,00 0 ,16 8,00 0,24 5,00 0,02 5,00 0,26 10,00 0,15 5,00 0,10 5,00 0,20 20,00 0,09 5,00 0,20 15,00 0,16 8,00 0,24 5,00 0,02 5,00 0,05 8,00 0,24 10,00 1,24 20,00 0,26 12,00 0,16 30,00 0,12 7,00 0,87 20,00 0,26 15,00 0,20 40,00 0,16

5,00 0,62 10,00 0,14 30,00 0,12

45 FLUXO DE CAIXA DO EMPREENDIMENTO - EXEMPLO Taxa Mnima de Atratividade 1,5% MOEDA: R$ / 1.000,00 RECEITAS (*1) MESE S SINAL INTERMEDIRIAS MENSAIS CHAVES SALDO Pgto VISTA TERRENO PROJETOS DESP. LEGAIS PUBLICIDA DE DESPESAS (*2) CORRETA GEM CONS TRU O IMPOSTOS DESPESA S FINANCEI RAS 4,88 4,88 13,80 13,80 22,00 22,00 22,00 22,0 0 139,24 139,24 139,24 139,24 139,24 139,24 139,24 139,24 139,24 69,62 46,40 46, 40 46,40 92,80 92,80 92,80 139,20 139,20 139,20 162,40 139,20 139,20 116,00 92,8 0 92,80 69,60 46,40 69,60 9,28 19,05 PERMUTA POR UNIDADES PRONTAS 29,37 40,29 51 ,89 64,27 77,53 91,81 107,29 115,73 115,73 115,73 115,73 115,73 115,73 115,73 11 5,73 115,73 115,73 115,73 1.322,78 41,40 41,40 41,40 41,40 41,40 41,40 110,00 11 0,00 27,60 27,60 27,60 27,60 27,60 27,60 27,60 27,60 27,60 13,80 74,02 143,57 23 9,37 310,36 438,70 657,32 672,79 466,09 507,04 527,41 425,42 393,48 271,54 195,5 2 197,37 232,33 232,33 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4, 88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4, 88 4,88 4,88 4,88 2.645,5 6 1.322,7 2.645,5 8 1.763,20 1.763,77 1.322,78 6 276,0 0 88,00 NESTE EXEMPLO, NO EST CONSIDERADA A RECEITA DE 05 (CINCO) UNIDADES REFEREN TES PERMUTA DO TERRENO NESTE EXEMPLO, NO EST CONSIDERADA A DESPESA DO TERRENO EM F UNO DA PERMUTA 232,33 220,00 262,20 5.520,00 697,00 4,88 166,00 331,00 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 1 5,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 27,50 27,50 27,50 27,50 110,00 ADM DO EMPREEN DIME NTO MANUTEN O PS OCUPAO SALDOS (Valor Presente) MENSAL (4,81) (4,74) (17,87) (17 ,60) (4,53) (24,59) (24,22) (23,86) (23,51) (16,38) (8,25) (102,28) 137,42 110,6 4 118,29 104,53 59,29 (3,95) (52,82) (151,77) (309,45) (299,31) (164,59) (353,34 ) (218,02) (161,29) (137,54) (70,43) (35,09) 825,35 (20,41) (20,11) (19,81) 1.43 5,11 ACUMULA DO (4,81) (9,55) (27,42) (45,02) (49,55) (74,13) (98,36) (122,22) ( 145,73) (162,11) (170,36) (272,64) (135,22) (24,57) 93,72 198,25 257,53 253,58 2 00,76 48,99 (260,47) (559,78) (724,37) (1.077,71) (1.295,72) (1.457,01) (1.594,5 6) (1.664,99) (1.700,08) (874,73) (895,14) (915,25) (935,06) 500,05 500,05 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 TOTAL (*1) (*2)

46 FLUXO DE CAIXA DO EMPREENDIMENTO - EXEMPLO Taxa Mnima de Atratividade 1,5% MOEDA: R$ / 1.000,00 RECEITAS (*1) SINAL INTERMEDIRIA S MENSAI S CHAVE S SALDO Pgto VIS TA TERREN O PROJETO S DESP. LEGAIS PUBLICIDAD E DESPESAS (*2) CORRETAGE M CONSTR U O IMPOSTO S DESPESAS FINANCEIRA S 4,88 4,88 13,80 13,80 22,00 22,00 22,00 22,00 139,24 139,24 139,24 139,24 139,24 139,24 139,24 139,24 139,24 69,62 46,40 23,20 46,40 92,80 46,40 92,80 139,20 69,60 139,20 162,40 69,60 139,20 116,00 46,40 92 ,80 69,60 23,20 69,60 9,28 19,05 PERMUTA POR UNIDADES PRONTAS 29,37 40,29 51,89 64,27 77,53 91,81 107,29 115,73 115,73 115,73 115,73 115,73 115,73 115,73 115,73 115,73 115,73 115,73 1.322,78 41,40 41,40 41,40 41,40 41,40 41,40 110,00 110,00 27,60 27,60 27,60 27,60 27,60 27,60 27,60 27,60 27,60 13,80 74,02 143,57 239,37 310,36 438,70 657,32 672,79 466,09 507,04 527,41 425,42 393,48 271,54 195,52 19 7,37 232,33 232,33 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4 ,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4,88 4 ,88 4,88 4,88 2.645,5 6 2.645,5 1.484,80 1.763,77 1.322,78 6 276,00 88,00 220,00 262,20 NESTE EXEMPLO, NO EST CONSIDERADA A RECEITA DE 05 (CINCO) UNIDADES REFEREN TES PERMUTA DO TERRENO NESTE EXEMPLO, NO EST CONSIDERADA A DESPESA DO TERRENO EM F UNO DA PERMUTA 232,33 5.520,00 697,00 4,88 166,00 331,00 15,76 15,76 15,76 15,76 1 5,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15,76 15, 76 15,76 15,76 15,76 27,50 27,50 27,50 27,50 110,00 ADM DO EMPREENDIMENT O MANUT EN O PS OCUPAO SALDOS (Valor Presente) MENSAL (4,81) (4,74) (17,87) (17,60) (4,53) (2 4,59) (24,22) (23,86) (23,51) (16,38) (8,25) (102,28) 137,42 91,81 118,29 104,53 23,26 (3,95) (52,82) (203,45) (309,45) (299,31) (214,01) (353,34) (218,02) (192 ,80) (137,54) (70,43) (50,15) 825,35 (20,41) (20,11) (19,81) 1.435,11 ACUMULAD O (4,81) (9,55) (27,42) (45,02) (49,55) (74,13) (98,36) (122,22) (145,73) (162,11 ) (170,36) (272,64) (135,22) (43,41) 74,88 179,41 202,67 198,72 145,90 (57,55) ( 367,00) (666,31) (880,32) (1.233,66) (1.451,68) (1.644,47) (1.782,02) (1.852,45) (1.902,61) (1.077,26) (1.097,67) (1.117,78) (1.137,59) 297,52 297,52 MESE S 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 2 8 29 30 31 32 33 34 TOTAL (*1) (*2) 1.322,7 8

47