Materia: Control y Evaluacin Financiero II

Prof. MSc. Jos Mara Terrera

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Mdulo 2

Lectura 5: Interpretacin de los rendimientos

Temas:
4.1 Los rendimientos: su significado
4.2 Inflacin
4.3 Medidas de Inflacin e ndices de precios
4.4 Rendimientos nominales y rendimientos reales
4.5 Modelo de Fisher de rendimientos reales
4.6 El efecto de las expectativas del inversionista
4.7 Tasas de inters e inflacin
4.8 Efectos de la inflacin en prestatarios y prestamistas

Bibliografa:
Fundamentos de Inversiones: Teora y Prctica. Alexander, G., Sharpe W., Bailey, J., 3 ed. 2003.
Prentice Hall. Captulo 6

Principios de Inversiones, Zvi, B., Kane, A., Marcus, A., 5 ed. 2004. Mc Graw Hill. Captulo 5

Bibliografa ampliatoria:
Cmo usar un ndice de precios?, INDEC, www.indec.gov.ar. (11/11/2009)


Introduccin

En esta lectura estudiaremos el significado de la inflacin sobre las inversiones. La inflacin es
una preocupacin importante para los inversores. En general, los inversores son cautos con
respecto a la inflacin, especialmente en pases con historias de hiperinflacin. En esta lectura
estudiaremos con la descripcin de cmo se mide la inflacin. Luego veremos la diferencia entre
rendimiento nominal y rendimiento real, y los beneficiados y perjudicados por la inflacin.


4.1 Los rendimientos: su significado

Rendimiento es el producto o utilidad que se obtiene de algo y durante un determinado perodo de
tiempo. La frmula bsica de rendimiento es muy sencilla:

Rendimiento = (riqueza al final del perodo riqueza al comienzo del perodo) / riqueza al
comienzo del perodo.


4.2 Inflacin

Inflacin es el aumento sostenido y generalizado del nivel de precios de bienes y servicios,
medido frente a un poder adquisitivo. Se define tambin como la cada en el valor de mercado o


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del poder adquisitivo de una moneda en una economa en particular. A grandes rasgos podemos
identificar tres tipos de inflacin, adems de la inflacin negativa o deflacin:

Inflacin moderada

La inflacin moderada se refiere al incremento de forma lenta de los precios. Cuando los precios
son relativamente estables, las personas se fan de ste, colocando su dinero en cuentas de
banco, ya sea en cuentas corrientes o en depsitos de ahorro de poco rendimiento, porque esto
les permitir que su dinero valga tanto como en un mes o dentro de un ao. En s est dispuesto a
comprometerse con su dinero en contratos a largo plazo, porque piensa que el nivel de precios no
se alejar lo suficiente del valor de un bien que pueda vender o comprar.

Inflacin galopante

La inflacin galopante describe cuando los precios incrementan las tasas de dos o tres dgitos de
30, 120 240% en un plazo promedio de un ao. Cuando se llega a establecer la inflacin
galopante surgen grandes cambios econmicos, muchas veces en los contratos se puede
relacionar con un ndice de precios o puede ser tambin a una moneda extranjera, como por
ejemplo: el dlar. Ya que el dinero pierde su valor de una manera muy rpida, las personas tratan
de no tener ms de lo necesario; es decir, que mantiene la cantidad suficiente para vivir con lo
necesario o indispensable para el sustento de todos los seres.

Hiperinflacin

Es una inflacin anormal en exceso que puede alcanzar hasta el 1000% anual. Este tipo de
inflacin anuncia que un pas est viviendo una severa crisis econmica pues como el dinero
pierde su valor, el poder adquisitivo (la capacidad de comprar bienes y servicios con el dinero)
baja y la poblacin busca gastar el dinero antes de que pierda totalmente su valor. Este tipo de
inflacin suele estar causada porque los gobiernos financian sus gastos con emisin de dinero sin
ningn tipo de control, o bien por que no existe un buen sistema que regule los ingresos y egresos
del Estado.

Deflacin

La deflacin es la bajada generalizada del nivel de precios de bienes y servicios en una economa.
Es el movimiento contrario a la inflacin. Es la situacin econmica en que los precios disminuyen
producto de una cada en la demanda; es mucho ms maligna y temida por los empresarios que la
inflacin.


La inflacin es un tema de extrema importancia para cualquier persona que trabaja en las
finanzas. La relevancia de la inflacin tambin vara de acuerdo a los pases, por ejemplo, en
pases del norte de Europa o Estados Unidos la inflacin rondaba entre el 2 y el 3% anual antes
de la llegada de la crisis financiera mundial. Este porcentaje relativamente pequeo hace que la
inflacin no influya demasiado en las decisiones de las empresas. Sin embargo, el elevado nivel
de inflacin en la Argentina de la actualidad hace que muchas decisiones se tomen teniendo en
cuenta las variaciones en el nivel de precios

Ya definimos la inflacin como el cambio en los precios desde un perodo a otro. Pero, cambio
en qu precios? Cada pas tiene su propio sistema para medir la inflacin, en el caso argentino el
ndice de precios ms usado que publica el INDEC (Instituto Nacional de Estadsticas y Censos)


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se denomina ndice de Precios al Consumidor y procura abarcar una cantidad importante y
representativa de bienes consumidos en el pas. Esta medida de inflacin ser relevante para las
personas que realizan compras de los mismos bienes que se incluyen en la canasta del ndice
pero no para personas que compran bienes totalmente diferentes.

En Estados Unidos existen muchos ndices de precios. Estos ndices incluyen precios al
consumidor como as tambin mayoristas. Sin embargo, el ndice ms utilizado es el Price
Consumer Index (PCI o IPC en castellano) que es una canasta representativa de bienes al
consumidor. Los datos del PCI son muy esperados en Estados Unidos y el resto del mundo por
operadores de Bolsa ya que se consideran indicadores de la evolucin de la economa. Como ya
dijimos, en la Argentina el ndice utilizado para medir la inflacin a nivel del consumidor es el IPC.
En el prximo apartado veremos los diferentes ndices de precios del INDEC y sus implicancias.

4.3 Medidas de inflacin e ndices de precios

El INDEC elabora los siguientes ndices de precios:

- el ndice de Precios al Consumidor (IPC): mide la variacin promedio de los precios
minoristas de un conjunto de bienes y servicios que representan el consumo de los
hogares en un perodo especfico.

- el ndice de Precios Internos al por Mayor (IPIM): tiene por objeto medir la variacin
promedio de los precios con que el productor, importador directo o comerciante mayorista
coloca sus productos en el mercado argentino, independientemente del pas de origen de
la produccin. Por ese motivo incluye los productos importados que se ofrecen localmente
(importaciones) y excluye los productos de fabricacin local que se venden en el extranjero
(exportaciones).

- el ndice de Precios Bsicos al Productor (IPP): tiene por objeto medir la variacin
promedio de los precios a los que el productor local vende su produccin. En este caso es
importante que Argentina sea el pas de origen de la produccin. Consecuentemente, el
IPP excluye los productos importados que se ofrecen en el mercado argentino e incluye los
productos de fabricacin local que se exportan al extranjero.

- el ndice de Precios Internos Bsicos al por mayor (IPIB): similar al IPIM, slo que los
precios considerados no incluyen el impuesto al Valor Agregado (IVA), los impuestos a los
combustibles e internos.

- el ndice del Costo de la Construccin (ICC): mide las variaciones que experimenta el costo
de la construccin privada de edificios destinados a vivienda. Para ello mensualmente se
valorizan los elementos necesarios para la construccin de modelos de vivienda que se
consideran representativos de un perodo base y de una regin determinada.

Cmo se estructura un Nmero ndice de Precios?

Se estructura en un Nivel General y en subndices de menor nivel de agregacin. En todos los
casos, se refiere a:

- un perodo base, generalmente el ao en que se determina la estructura de ponderaciones
del ndice teniendo en cuenta la importancia relativa de cada uno de los bienes y/o
servicios que incluye esa estructura. Para dar cuenta de las variaciones de los precios, se


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le asigna al ndice del ao base el nmero 100. Esto significa que cada ndice mensual
expresar la relacin entre los precios relevados ese mes y los promedios vigentes en el
ao base.

- una poblacin de referencia.

- una regin geogrfica definida.

Veamos cmo se reflejan estas caractersticas en cada uno de los ndices mencionados:

- La ltima revisin del IPC toma como ao base 1999, y se refiere a los precios de bienes y
servicios adquiridos por todos los hogares residentes en la regin GBA (Gran Buenos
Aires). Los componentes del ndice son bienes y servicios que se clasifican en 9 captulos:
Alimentos y bebidas, Indumentaria, Vivienda, Equipamiento y funcionamiento del hogar,
Salud, Transporte y comunicaciones, Esparcimiento, Educacin, y Bienes y servicios
varios.

- Los ndices de Precios Mayoristas (IPIM, IPP, IPIB) toman como ao base 1993 y se
refieren a los precios percibidos por los productores, importadores o comerciantes
mayoristas (segn el tipo de ndice) de todo el pas. El Nivel General del IPIM y el IPIB se
integra con los siguientes subndices:

- El ndice de precios de productos nacionales, compuesto a su vez por los ndices de
precios de productos primarios, productos manufacturados y energa elctrica.

- el ndice de precios de productos importados. El IPP no contiene el ndice referido a los
productos importados.

- El ndice del Costo de la Construccin (ICC) toma como ao base 1993 y mide la evolucin
del costo de la construccin de 6 modelos de viviendas privadas en el GBA. Los
componentes del ndice a Nivel General se denominan captulos y son tres: el ndice del
costo de materiales, el ndice del costo de la mano de obra y el ndice del costo de gastos
generales de la construccin.

Por qu cambian las bases de los ndices y qu significa empalmar una serie?

Con el transcurso del tiempo, el conjunto de bienes y servicios considerados en los ndices de
precios pueden ir perdiendo representatividad. Los hogares van cambiando su estructura de
consumo: dejan de consumir determinados bienes o servicios o los reemplazan por otros; los
productores tambin modifican el tipo de bienes que ofrecen en el mercado; se presentan cambios
en las caractersticas de las viviendas que se construyen y en las tcnicas de construccin
aplicadas, etc. En el curso de esos cambios, los nmeros ndices van perdiendo su capacidad
para representar la realidad y se vuelve necesario modificar su base evaluando la introduccin de
transformaciones en alguno/s de los siguientes niveles:

- los bienes y/o servicios que lo integran y su importancia relativa
- la poblacin de referencia
- la cobertura geogrfica
- el sistema de relevamiento de precios
- las frmulas de clculo



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Al modificar la base de un ndice se produce una ruptura en la continuidad de la serie, que desde
el punto de vista terico no admite solucin cuando la modificacin responde a alguno de los
niveles citados. La ruptura significa que el nuevo ndice de precios posee una representatividad
cualitativamente diferente del anterior. No obstante, como muchas veces es necesario contar con
series continuas que permitan medir la variacin de precios en perodos en donde el ndice
cambia de base, el INDEC aplica un procedimiento que se denomina empalme y que permite
unir ambas series. Los empalmes se desarrollan, habitualmente, para el mximo nivel de
agregacin de los ndices, es decir para el Nivel General y sus principales aperturas. Para algunas
aplicaciones es importante que el usuario recuerde, al utilizar un nmero ndice empalmado, que
existen diferencias de representatividad en las series que lo componen. Veamos un ejemplo con el
IPC.

El IPC base 1974 tena como propsito medir la variacin de precios de los bienes y servicios
adquiridos por los hogares residentes en el GBA cuyo tamao oscilara entre 2 y 7 miembros, que
percibieran un ingreso familiar entre $ 250 y $ 2.500 (pesos ley 18.188 de 1970) y cuyo jefe de
hogar fuera asalariado de la industria o el comercio. Con el transcurso del tiempo, esa poblacin
dej de ser representativa del conjunto de los hogares del GBA: en 1980, slo el 20 % de los
hogares del GBA reuna esas caractersticas. Por ese motivo en la revisin posterior del ndice,
que tom como ao base 1988, la poblacin de referencia fue ampliada incluyendo todos los
hogares de 2 y ms miembros, cualquiera fuese su nivel de ingreso y cualquiera fuese el perfil del
jefe del hogar.

Aunque referidas a grupos de hogares con diferentes caractersticas, ambas series fueron
empalmadas para el Nivel General y para los respectivos captulos que lo componen. De ese
modo los usuarios cuentan con tres series: una con base 1974=100 que se extiende hasta 1989,
otra con base 1988=100 que se extiende hasta octubre de 2000, y una tercera, producto del
empalme de las dos anteriores. Ahora bien, supongamos que un usuario se propone analizar la
evolucin mensual de los precios de los bienes y servicios adquiridos por todos los hogares
residentes en el GBA desde 1982 hasta 1990. Dadas las caractersticas de su poblacin de
referencia (todos los hogares residentes en el GBA) slo la serie con base 1988 se adecuara a
ese propsito. Pero para desarrollar el estudio correspondiente se requiere de una nica serie de
nmeros ndices que recorra todo el perodo bajo anlisis, con ndices mensuales correlativos,
razn por la cual el usuario deber utilizar la serie empalmada, a pesar de que la primera parte de
esa serie toma como referencia una poblacin objetivo diferente a la que apunta el estudio de este
usuario.

Dnde y cundo se difunden los ndices?

Los nmeros ndices se elaboran con frecuencia mensual. En los primeros das hbiles de cada
mes se difunde una Informacin de Prensa, donde se da a conocer el ndice correspondiente al
mes anterior, que est disponible para el usuario en papel y en la pgina Web del INDEC. Luego,
hacia el da 20 de cada mes, aparece la revista mensual INDEC Informa, donde se publican los
ndices con mayor nivel de desagregacin.

Uso prctico de los ndices de Precios

A continuacin vamos a desarrollar algunos ejemplos con el objeto de facilitar al usuario la
aplicacin de los ndices en el clculo de las variaciones de precios o en la actualizacin de
valores monetarios a una fecha determinada. A esos efectos se utilizarn el IPC y el IPIM. No
obstante, los ejemplos que se incluyen se pueden extender a otros nmeros ndices.



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Cmo se calcula una variacin de precios?

Existe una tendencia muy arraigada a identificar el IPC como el indicador de la tasa de inflacin.
Sin embargo es importante que el usuario tenga en cuenta que el ndice de precios al consumidor
tiene como objetivo reflejar la variacin en el nivel de precios entre dos momentos del tiempo; esa
tasa puede ser positiva, negativa o igual a cero. Si es positiva indica que existi inflacin de
precios; si es negativa indica deflacin, y si es nula significa que, entre los dos momentos
considerados, el nivel promedio de precios se mantuvo constante (con independencia de que,
individualmente, algunos precios hayan subido y otros bajado). Esto es as para el conjunto de los
ndices de precios: el IPC, los ndices de precios mayoristas, o el ICC.

En consecuencia, para calcular la tasa de variacin de precios existe una nica frmula aplicable
a todos los nmeros ndices. Los resultados variarn en virtud del perodo para el cual se efecta
el clculo y en virtud del ndice que se aplique. El perodo y el ndice a aplicar quedan a criterio del
usuario, segn la naturaleza del problema a resolver.

Ejemplo 1: el clculo de la tasa de variacin mensual de precios
Supongamos que necesitamos conocer la tasa de variacin de los precios al consumidor en el
GBA durante el mes de marzo de 1989. Para ello tomamos el IPC Nivel General base 1988=100 y
calculamos la variacin entre el nmero ndice del mes de marzo y el del mes anterior del
siguiente modo:

(IPC Marzo 1989 - IPC Febrero 1989) / IPC Febrero 1989 x 100 =

= (253,34 - 216,52) / 216,52 x 100 = 17 %

Este resultado indica que los precios del mes de marzo de 1989 fueron, en promedio, 17 % ms
altos que los de febrero. Ahora queremos comparar ese resultado con la variacin que sufrieron
los mismos precios entre febrero y marzo de 1997. Para ello podemos tomar el IPC base
1988=100 o bien el IPC base 1999=100 empalmado con la base anterior, pues los empalmes
conservan las variaciones porcentuales anteriores al momento del cambio de base. En ambos
casos aplicaremos una frmula de las mismas caractersticas, donde slo se habr modificado el
nmero ndice respectivo.

La frmula general es similar al caso anterior:
(IPC Marzo 1997 - IPC Febrero 1997) / IPC Febrero 1997 x100

Tomando el IPC base 1988=100, los nmeros para el clculo son: (323.713 - 325.316,7) /
325.316,7 x 100 = 0,5 %

Si tomamos el IPC base 1999=100 empalmado, los nmeros ndices son: (101,0611 - 101,5617) /
101,5617 x 100 = 0,5 %

Estos resultados indican que entre febrero y marzo de 1997 se produjo una deflacin de precios
minoristas del 0,5 %.

Ejemplo 2: el clculo de la variacin anual de precios

Supongamos que ahora necesitamos conocer cmo evolucionaron los precios mayoristas de los
productos nacionales en el ao 1998. Para ello debemos tomar los nmeros del IPIM base


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1993=100 correspondientes a la apertura productos nacionales. En este caso tenemos dos
opciones de clculo que apuntan a diferentes objetivos:

- Calcular la variacin de precios acumulada durante 1998, lo que supone tomar los ndices
correspondientes a diciembre de 1997 y diciembre de 1998.
- Calcular la variacin de precios promedio durante 1998, lo que supone tomar el promedio de los
ndices mensuales del ao 1997 y del ao 1998 y calcular su tasa de variacin. La frmula para el
primer caso es:

(IPIM, productos nacionales, Diciembre 1998 - IPIM, productos nacionales, Diciembre 1997) /
IPIM, productos nacionales, Diciembre 1997 x 100 =

= (102,60 - 109,51) / 109,51 x 100 = 6,31 %
El resultado indica que, entre diciembre de 1997 y diciembre de 1998, los precios
mayoristas de la produccin nacional acumularon una disminucin (deflacin) del 6,31 %.

La frmula para el segundo caso es:
(IPIM, productos nacionales, promedio 1998 - IPIM, productos nacionales, promedio 1997) / IPIM,
productos nacionales, promedio 1997 x 100 =
= (106,8 - 110,19) / 110,19 x 100 = 3,07 %

Este resultado significa que en promedio los precios mayoristas de los productos nacionales
disminuyeron un 3,07 % en 1998 respecto del nivel que en promedio tenan en 1997.Como se
puede observar, los resultados que arrojan las dos opciones de clculo son diferentes: en el
primer ejemplo se mide la variacin de precios acumulada durante 1 ao; en el segundo, la
variacin de precios promedio en el mismo perodo. La frmula que el usuario aplique depender
de la naturaleza del problema que tenga que resolver.

Cmo se actualizan los valores monetarios?

Ejemplo 3: actualizacin de un valor monetario hacia adelante

Supongamos que una persona tiene una deuda de $500 contrada en enero de 1991, que ser
saldada en abril de 1994. Las partes han acordado utilizar el IPC Nivel General para actualizar el
monto a pagar. Para actualizar hacia adelante un determinado valor hay que multiplicar el monto
que se quiere actualizar por el nmero ndice del mes (o perodo) al que se quiere llevar ese
monto. El producto se divide por el nmero ndice del mes (o perodo) en el que se encuentra
expresado originalmente el monto.

En este caso la informacin a utilizar es:

- Monto a actualizar: $500
- El nmero ndice del mes al que se quiere llevar ese monto: IPC Abril de 1994, base 1988=100
- El nmero ndice del mes en el que se encuentra expresado originalmente ese monto: IPC Enero
de 1991, base 1988=100

$500 x (IPC Abril 1994) / IPC Enero 1991=

$500 x 306.980,6 / 141.703,9 = $ 1.083


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As, los $500 de enero de 1991, actualizados en base a las variaciones del IPC, representan
$1.083 en abril de 1994. Ello es as porque entre enero de 1991 y abril de 1994 se produjo un
incremento de precios del 116,6 %.

Ejemplo 4: actualizacin retrospectiva o el proceso de deflactar un valor monetario

Tambin puede ocurrir que necesitemos llevar un valor monetario hacia atrs, lo cual supone
hacer la operacin inversa a la del ejemplo anterior. Este proceso se denomina deflactar un valor.
A continuacin veremos un ejemplo en el cual es necesario deflactar el monto de un salario
nominal para evaluar si se produjo un incremento en su poder adquisitivo. Supongamos que el
salario mensual de un operario de la industria era de $540 en enero de 1991 y de $600 en abril de
1994. En principio podemos afirmar que, entre una fecha y la otra, se produjo un incremento
nominal del 11%. Por otra parte desconocemos si ese incremento le permite a nuestro operario
adquirir mayor cantidad de bienes y servicios en abril de 1994 que la que poda adquirir en enero
de 1991. En otros trminos, se quiere establecer si adems del incremento del ingreso nominal
existi tambin un incremento en el poder adquisitivo del salario (o sea, un incremento en el
salario real). Ello depender de la evolucin que hayan presentado, durante ese perodo, los
precios de los bienes y servicios que habitualmente se consumen.

Para resolver el interrogante debemos hacer comparables los dos salarios. Un camino sera
expresar los $600 de abril de 1994 a precios de enero de 1991. En este caso se trata de llevar un
valor monetario hacia atrs, para lo que se utiliza el IPC Nivel General, ya que es el que ms se
adecua a la naturaleza del problema.

En este caso la informacin a utilizar es:
- Monto a deflactar: $600
- El nmero ndice del mes al que se quiere llevar este monto: IPC de enero de 1991, base
1988=100.
- El nmero ndice del mes en el que se encuentra expresado originalmente este monto: IPC abril
de 1994, base 1988=100.
La frmula es:

$600 x (IPC Enero 1991) / IPC Abril 1994 =

$600 x 141.703,9 / 306.980,6 = $ 276,9

Con este clculo, la capacidad de compra de ambos salarios se vuelve comparable. El resultado
muestra que, entre enero de 1991 y abril de 1994, el poder adquisitivo del salario de un operario
de la industria se redujo de $540 a $276,9. En otros trminos, con el salario de $600 en 1994, este
operario puede adquirir un 49 % menos de lo que poda adquirir con su salario de $ 540 en 1991.


4.4 Rendimientos nominales y rendimientos reales

4.5 Modelo de Fisher de rendimientos reales

Por Rendimiento nominal se entiende la tasa a la que un individuo puede intercambiar el dinero
corriente por dinero futuro. En tiempos y/o pases de inflacin elevada, un rendimiento nominal del
10 15% no es bueno si los precios se elevaron un 20% durante el mismo perodo. En estos
casos, el rendimiento nominal es un indicador bastante pobre del rendimiento real.


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El modelo de Fisher define el tipo de inters real a un determinado plazo como la diferencia entre
el tipo de inters nominal a dicho plazo y la tasa de inflacin esperada. A largo plazo el tipo de
inters real tiende a su nivel de equilibrio, por lo que un incremento del tipo de inters nominal
indicar un incremento de la tasa de inflacin futura. El cumplimiento de la hiptesis de Fisher a
largo plazo supone que el tipo de inters nominal y la tasa de inflacin esperada se mueven 1 a 1
y comparten tendencia, lo que implica que el tipo de inters real es estacionario y que los tipos de
inters nominales predicen o anticipan la tasa esperada de inflacin. Ahora bien, cuando existe
incertidumbre con respecto a la evolucin futura de los precios, los activos cuya rentabilidad est
fijada en trminos nominales ofrecen una rentabilidad en trminos reales que no es cierta sino
arriesgada. Si los inversores son adversos al riesgo, exigirn una prima por inflacin que les
compense de asumir ese riesgo. En tal caso, la diferencia entre los tipos de inters nominales y la
tasa esperada de inflacin ya no ser igual al tipo de inters real sino que incorporar tambin la
prima por inflacin.

El siguiente ejemplo numrico demuestra el efecto de la inflacin sobre los rendimientos reales.
Suponemos que el IPC a principios y a fin de ao est en $150 y $160 respectivamente. Si el
inversor obtiene un rendimiento nominal de 9% anual, a fin de ao obtendra $150 x 9% =
$163,50. Si sustraemos el precio de la canasta de bienes, el inversor obtuvo un rendimiento real
de $3,50 o 3,50/160 = 2,19%.

La siguiente frmula resume los clculos:

C
0
x (1 + NR) / C
1
= RR en donde:

C
0
= IPC al inicio del ao

C
1
= IPC al final del ao

NR= rendimiento nominal durante el ao

RR= rendimiento real durante el ao

Otra manera de calcular el rendimiento real es dividiendo 1 ms el rendimiento nominal sobre 1
ms la tasa de inflacin o IPC. La frmula es la siguiente, donde CCL representa la inflacin:

(1 + NR) / (1 + CCL) -1 = RR


4.6 El efecto de las expectativas del inversionista

En un mundo con inflacin, es importante distinguir entre el rendimiento nominal esperado y el
rendimiento real esperado. El rendimiento esperado es el retorno nominal esperado, es decir, la
cantidad de unidad monetaria que se espera ser recibida, pero no ajusta esa cantidad monetaria
a los cambios en el poder adquisitivo de la moneda. El rendimiento real esperado es el
rendimiento nominal esperado luego de ajustarlo por la prdida del poder adquisitivo producto de
la inflacin. El modelo Fisher implica que el rendimiento real esperado E(RR) de una inversin
puede aproximarse a:

E(RR) = E(NR) E(CCL) en donde el rendimiento real esperado E(RR) es igual al rendimiento
nominal esperado menos la inflacin esperada.



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4.7 Tasas de inters e inflacin

Para inversiones que no tienen riesgo de incumplimiento o de default, el rendimiento real recibido
ser la diferencia entre el rendimiento nominal y la tasa de inflacin experimentada. En caso de
que la tasa de inflacin experimentada sea igual a la tasa de inflacin esperada, el rendimiento
real recibido ser igual al rendimiento real esperado.

Pero cuando la tasa de inflacin vara con la tasa de inflacin esperada, se producen variaciones
entre el rendimiento real recibido y el rendimiento real esperado. Por ello es que algunos bonos
tienen incluidos clusulas de indexacin. Estos bonos comenzaron a ser usados especialmente en
pases relativamente inestables y con elevadas tasas inflacionarias.


4.8 Efectos de la inflacin en prestatarios y prestamistas

Los efectos de la inflacin en prestatarios y prestamistas son exactamente opuestos. Cuando la
inflacin no esperada es muy elevada, los efectos son muy marcados para deudores y
acreedores. Tal fue el caso en Alemania luego de la Primera Guerra Mundial, que experiment
niveles de inflacin altsimos. Durante la hiperinflacin, los deudores se beneficiaron ya que sus
deudas nominales pasaron a ser prcticamente nulas con los altos niveles de inflacin. Por
ejemplo, un deudor deba el precio equivalente a un auto en 1919, supongamos 10,000 marcos.
Ese mismo auto un ao despus pas a costar 1 milln de marcos, pero el deudor slo deba
devolver 10,000 marcos, una deuda insignificante para el valor de un auto. El acreedor, por el
contrario, se ve fuertemente perjudicado en casos de inflacin inesperada. En el ejemplo alemn,
el acreedor haba prestado dinero por valor de un auto, y en un ao le devuelven 10,000 /
1,000,000 = 1% del valor real de lo prestado.

Del ejemplo anterior podemos concluir que cuando la inflacin real excede la tasa esperada de
inflacin, los deudores ganan en trminos reales a expensas de los acreedores. Opuestamente,
cuando la inflacin real es inferior a la tasa esperada de inflacin, los acreedores se ven
beneficiados y los deudores perjudicados.





















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Repaso

La inflacin mide el cambio porcentual de los precios de un perodo a otro.

Naturalmente, los ndices inflacionarios no incluyen todos los bienes y servicios de una economa
sino slo una muestra de lo que se considera representativo.

Si al rendimiento nominal que obtiene un inversor se le descuenta el rendimiento real se obtiene la
tasa de inflacin.

Si los inversores estn interesados en el retorno real, entonces los valores se evaluarn para que
los rendimientos nominales incorporen la tasa esperada de inflacin.

Cuando la tasa de inflacin real excede a la tasa de inflacin esperada, los deudores se benefician
y los acreedores se ven perjudicados. Este es el caso en perodos de hiperinflacin donde las
deudas estn contradas en trminos nominales, por ejemplo, el caso de Alemania despus de la
Primera Guerra Mundial.

La indexacin de bonos reduce o directamente elimina el riesgo de prdida del poder adquisitivo.
Estos bonos son especialmente usados en pases con historias de inflacin alta.



Fuentes
Fundamentos de Inversiones: Teora y Prctica. Alexander, G., Sharpe W., Bailey, J., 3 ed. 2003.
Prentice Hall.

Principios de Inversiones, Zvi, B., Kane, A., Marcus, A., 5 ed. 2004. Mc Graw Hill.

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