X XI II I E Ex xp pe ec ct ta at ti iv va as s e en n M Ma ac cr ro oe ec co on no om m a a

49. El modelo IS-LM y las expectativas

49.1 Cmo cambia la funcin IS en presencia de expectativas

Sea un modelo convencional:
Y = C Y
+
,T
@
b c
+ I r
@
` a
+ G [1]
Donde el consumo depende de la renta bruta (Y) y los impuestos a la renta (T); la inversin
depende negativamente de la tasa de inters real (r), y el gasto pblico (G) es autnomo. Los
signos debajo de cada variable independiente reflejan los signos de las derivadas parciales de
cada una de las variables dependientes respecto de ellas.

Si a este modelo agregamos expectativas, se presenta de la siguiente forma:
Y = C Y
+
, Y
e
+
,T
@
, T
e
@
b c
+ I r
@
, r
e
@
b c
+ G [2]
A las variables independientes asignadas, se agrega la dependencia del consumo respecto de la
renta esperada (Y
e
) y de los impuestos esperados (T
e
); y la dependencia de la inversin respecto
de la tasa de inters real esperada (r
e
).

Del anlisis de los signos de la expresin [2] resulta que:
1. Aumentos en la renta esperada (Y
e
) elevan el consumo privado actual (C).
2. Aumentos en los impuestos esperados (T
e
) reducen el consumo privado actual (C).
3. Aumentos en el tipo de inters real esperado (r
e
) reducen la inversin privada actual (I).
Adems, y profundizando en el vnculo entre las variables reales y esperadas, dependiendo del
modelo de formacin de expectativas que se utilice, ser que:
4. Slo una parte de la variacin del inters real actual (r) afectar al inters real esperado
futuro (r
e
).
5. Slo una parte de la variacin de la renta actual (Y) afectar la renta esperada futura
(Y
e
).

r IS normal r IS con expectativas








i0

i1




Y Y
Y0 Y1 Y0 Y1
Cuadro 12.1 Funcin IS con expectativas

Por ello, es posible que la funcin IS tenga una pendiente ms empinada, dado que:
De acuerdo con la proposicin 4, una cosa es la variacin del inters real actual, y otra
la variacin del inters real esperado futuro, por lo que es probable que una variacin
del inters actual que no afecte el inters esperado futuro no altere mucho la renta. Por
lo que d ser ms bajo en trminos absolutos. La inversin ser comparativamente
ms inelstica. La funcin de inversin slo ser igualmente elstica para el caso en
que la totalidad de las variaciones del tipo de inters actual afecten simultneamente al
inters esperado futuro. Consecuentemente, slo en ese caso las funciones IS, con y sin
expectativas, presentaran igual pendiente.
De acuerdo con la proposicin 5, el multiplicador puede ser ms reducido, dado que un
aumento del gasto que aumente la renta actual, pero no aumente la renta esperada
futura afectar menos la renta. Por lo que , o lo que es lo mismo, 1/(1-c) tambin ser
ms bajo. Slo ser igual en el caso de que todos los aumentos del gasto afecten
simultneamente la renta actual y la esperada futura.

Macroeconoma I


2
49.2. Cmo cambia la funcin LM en presencia de expectativas

Sea un modelo convencional de mercado de dinero, en el cual el trmino de abscisa al origen de
la demanda especulativa de dinero (L0) se elimina por razones de simplicidad:
M
P
ffffffff
= kY@hi [3]
Ntese en este caso que la demanda especulativa de dinero, reflejada por el trmino hi,
depende de la tasa de inters nominal y no real.

Las expectativas respecto del valor futuro de la tasa de inters, en presencia de inflacin
esperada, harn que la tasa de inters nominal coincida con la real ms la expectativa de
inflacin
1
:
i
t
r +
e
[4]

Por lo que, transformando el modelo para que refleje la existencia de expectativas, ser, uniendo
[3] y [4]:
M
P
ffffffff
= kY@h r +
e
` a
[5]

49.3. Efectos de un aumento en la inflacin esperada
r IS LM
Un aumento en la inflacin esperada (por ejemplo,
debida a tasas positivas de inflacin pasadas) har
que la funcin LM se desplace hacia abajo.

Esto se produce, porque, por aplicacin de la expre-
sin [4], frente a igual tasa de inters nominal (i), un
aumento en la tasa de inflacin esperada (
e
) se equi-
para con una menor tasa de inters real (r). a LM

Reformulemos el modelo [5] a efectos de separar el im-
pacto de la tasa de inters real y la inflacin esperada:
b c

M
P
ffffffff
= kY@hr @h
e
hr = kY@
M
P
ffffffff
@h
e
r =
k
h
ffff
Y@
M
Ph
fffffffff
@
e
[6] Y

Este desplazamiento hacia debajo de la funcin LM se produce porque, habiendo un tipo de
inters nominal i constante, el inters real disminuye en una cuanta exactamente igual al
aumento en la tasa d inflacin esperada. Recordemos que la tasa de inflacin esperada acta
como una ordenada al origen, dado que no est reflejada en los ejes. Por ello, dado un nivel de
renta determinado, la tasa de inters real que equilibra el mercado monetario es menor en todos
los casos. Esto se refleja en el pasaje del punto a al punto b.

La consecuencia de un aumento en la tasa de infla- r LM
cin esperada es que, siendo que la tasa de inters
real disminuy, el equilibrio se desplaza a un nivel
de produccin ms elevado, y a un tipo de inters
ms bajo. No obstante, la reduccin del tipo de
inters es menor que la que hubiera de esperarse LM
por el desplazamiento vertical hacia abajo de la
funcin LM. Este desplazamiento equivale al aumen- a
to preciso de la inflacin esperada (punto c).
c
49.4. Efectos de una expansin monetaria
b
Una poltica monetaria expansiva afectar segura- r
mente a las expectativas sobre el futuro tipo de inte- IS IS
rs y la futura produccin. Si la baja experimentada Y
en el tipo de inters actual induce a una baja en el
tipo de inters esperado, esto har que la IS se des- Cuadro 12.3 Expansin monetaria

1
Vase en el captulo 50 la derivacin matemtica de esta expresin.
Cuadro 12.2 Aumento en la inflacin
esperada
Macroeconoma I


3
place hacia la derecha reflejando ese cambio. El nuevo efecto que incluye las expectativas ser
mayor.

Esto implica que la LM, en su desplazamiento hacia abajo har que la IS tambin se desplace
hacia la derecha (por el descenso en el tipo de inters real), logrando un inters inferior al
original, pero superior al esperado en un principio como primer impacto de la poltica.

El desplazamiento original esperado sera del punto a al punto b. El efecto final se encuentra
en el punto c con mayor nivel de produccin y mayor tipo de inters que el esperado para un
caso sin expectativas.

49.5. Efectos de un aumento en los impuestos

Cuando los gobiernos anuncian medidas de poltica futuras, la reaccin econmica depender
de lo que estimen los ciudadanos que har, por ejemplo, el Banco Central (convalidando o no el
ajuste practicado). Aqu va un caso en el cual el aumento de impuestos (T) (y la creencia de que
los impuestos futuros, (T
e
), sern tambin mayores) se contrarresta con la idea de que
descender el inters futuro esperado (r
e
) porque el Banco Central elevar la oferta monetaria.
En este caso extremo, la baja del inters contrarrestara la contraccin fiscal.

IS IS
Es el caso de la expansin de la LM hacia la LM. La r
consecuencia de esta expansin es la solucin final
final en el punto c. Si las expectativas son tan fuer-
tes, contracciones fiscales hoy podran provocar LM
expansiones en la produccin y el gasto hoy, si la
creencia es que el inters futuro ser menor, y la LM
produccin ser constante en el futuro. Sera el caso LM
del desplazamiento hasta la funcin LM y un ajuste
final en el punto d. La creencia en la permanencia
de los valores futuros determina la magnitud de los a
los ajustes y las reacciones futuras del mercado fren- b
te a decisiones presentes. c

Para el caso en que los particulares esperaran que la d
la autoridad monetaria contrarrestase el ajuste fiscal
con una emisin moderada, el sistema debera perma-
necer en el punto c. Y
Cuadro 12.4 Aumento en los impuestos

50. Los precios de las acciones y la bolsa de valores

De acuerdo a lo planteado previamente para los precios de los bonos, pueden asimismo
concebirse los precios de las acciones como el valor actual de los dividendos reales futuros
esperados, descontados a sus respectivos tipos de inters. Por ese motivo,
cuando suben los dividendos esperados, sube el precio de las acciones;
cuando suben los tipos de inters esperados, baja el precio de las acciones.

50.1. Una expansin monetaria y la bolsa de valores

Si el Banco Central decide adoptar una poltica
monetaria expansiva, desplazando la expresin LM r
hacia abajo, la produccin de equilibrio se despla- IS LM
zara de a a b.
La bolsa de valores no reaccionara si este cambio
hubiera sido esperado, dado que una medida previs- LM
ta no afecta sus expectativas sobre los futuros divi-
dendos ni sobre los futuros tipos de inters. Esto se
representa en el grfico de la derecha. a

Ahora, si la medida es, aunque sea en parte, ines-
perada, evidentemente subirn los precios de las b
acciones, dado que la baja en el tipo de inters ac-
tual afectar en parte a los tipos de inters espera-
dos futuros. Asimismo aumenta la expectativa de Y
produccin futura, y consecuentemente los beneficios
y dividendos esperados de las empresas. Cuadro 12.5 Expansin monetaria


Macroeconoma I


4
51.2. Un aumento inesperado del consumo y la bolsa de valores

Un aumento inesperado del consumo desplazar la funcin IS hacia la derecha, llevando la
produccin de equilibrio de a a b. Una respuesta simplista sera que la bolsa de valores
espera mayor produccin y dividendos, por lo que las acciones deberan aumentar.

r IS IS

Lo que debe considerarse es que han subido las ta-
Sas de inters, tambin en forma inesperada. Esto
debera hacer caer las acciones-

Cul efecto predominar? Depende de la pendien- c
te de la funcin LM. Si sta es muy empinada, dar
lugar a expectativas crecientes respecto del inters b
te de la funcin LM. Si sta es muy empinada, dar
esperado, con lo que los precios de las acciones ms LM a d

Por el contrario, si la funcin LM es ms bien plana, LM
se espera que los precios de las acciones suban, dado LM
que predominar el efecto produccin antes que el
efecto inters
Y

Cuadro 12.6 Aumento del consumo

En segundo lugar, y sto es lo ms complejo, es cmo predecir el comportamiento del Banco
Central frente a esta expansin inesperada. Pueden ocurrir tres cosas:
Que el Banco Central no reaccione cambiando la poltica monetaria, en cuyo caso la
economa persistir en el punto b. En este caso, el efecto sobre las acciones puede ser
ambiguo e incierto.
Que el Banco Central reaccione aumentando la oferta monetaria para acomodarla a las
nuevas necesidades de la economa. En este caso, el sistema ir al punto d. En este caso
es seguro que las acciones subirn.
Que el Banco Central tema que la expansin ponga en riesgo la estabilidad de precios, y
reaccione disminuyendo la oferta monetaria para tratar de enfriar la economa. En este
caso, el sistema ir al punto c. En este caso, es seguro que las acciones bajarn.

51. Instrumentos financieros bsicos

51.1 Tipos de inters nominales y reales

En general, el tipo de inters nos dice cunto tendremos que pagar en el futuro para poder tener
$ 1.- ms hoy. En trminos de bienes, lo que queremos saber realmente cuando pedimos un
prstamo es a cuntos bienes tendremos que renunciar en el futuro para obtener un bien ms
hoy. Y, a la inversa, cuando prestamos, queremos saber cuntos bienes no unidades
monetarias obtendremos en el futuro si renunciamos a uno hoy.

En presencia de inflacin, esta distincin es fundamental. De qu sirve percibir ms intereses
en el futuro si la inflacin ser tan alta que podremos comprar menos bienes que hoy con los
rendimientos?

Vamos a denominar tipos de inters nominales a los tipos de inters expresados en unidades
de moneda nacional. En general, si el tipo de inters del ao t es it y pedimos prestado una
unidad de moneda nacional este ao, tendremos que pagar 1 + it unidades de moneda
nacional el ao prximo.

Nos referiremos a los tipos de inters expresados en trminos de bienes como los tipos de
inters reales. De este modo, si se establece el tipo de inters para el ao t en rt, entonces por
definicin, si se toma prestado este ao el equivalente a un bien, se tendr que pagar el
equivalente a 1 + rt al ao siguiente. Esta relacin se representa en la parte B de la figura
siguiente. El problema prctico con que nos encontramos radica en que el tipo de inters real, a
diferencia del nominal, no aparece en los diarios. Por lo tanto, la cuestin es cmo se lo calcula.

Supongamos que deseamos adquirir un activo y no contamos con el dinero necesario para
efectivizar la compra. Si pedimos prestado el dinero suficiente para adquirirlo, cunto
tendremos que devolver el ao entrante? Supongamos que el precio del activo es Pt pesos este
ao. Por lo tanto,

Macroeconoma I


5
Si solicito hoy en prstamo el prximo ao deber devolver:
$P
t

$ 1 + i
t
b c
P
t


Lo que nos interesa, sin embargo, no son slo los pesos que deberemos devolver, sino el valor
esperado del activo al momento de devolver el prstamo. Por lo tanto, debemos convertir los
pesos a devolver en trminos del precio esperado que tendr el activo adquirido el ao que
viene.

Por ejemplo, sea P
e
t+1 el precio que esperamos que tenga este activo el ao prximo. Si este
precio es mayor, nos beneficiaremos, si el precio del activo es menor, nos perjudicaremos. Este
paso se recoge por medio de la expresin que se muestra a continuacin:

Con el prstamo, obtengo hoy y el prximo ao deber devolver:

$P
t

$ 1 + i
t
b c
P
t
P
t + 1
e
ffffffffffffff


Llamemos rt a la tasa de inters real; esto es, el valor en trminos de activos que deberemos
devolver en el futuro. Esta tasa real ser negativa si el precio del activo aumenta, y positiva si el
precio disminuye:
1 + r
t
= 1 + i
t
b c
P
t
P
t + 1
e
ffffffffffffff
[7]

Haciendo un pasaje de trminos, tenemos:
1 + r
t
1 + i
t
fffffffffffffffff
=
P
t
P
t + 1
e
ffffffffffffff
[8]
Invirtiendo ambos miembros, resulta:
1 + i
t
1 + r
t
fffffffffffffffff
=
P
t + 1
e
P
t
ffffffffffffff
[9]
Restando la unidad de ambos miembros, resulta:
1 + i
t
1 + r
t
fffffffffffffffff
@1 =
P
t + 1
e
@P
t
P
t
ffffffffffffffffffffffffffffff
[10]
Sea la inflacin esperada
e
t:

t
e
=
P
t + 1
e
@P
t
P
t
ffffffffffffffffffffffffffffff
[11]
Con lo que podemos expresar el segundo miembro de la ecuacin anterior de la forma siguiente:
1 + i
t
1 + r
t
fffffffffffffffff
@1 =
t
e
[12]
O bien reformularla de la siguiente manera:
1 + i
t
1 + r
t
fffffffffffffffff
= 1 +
t
e
1 + i
t
1 +
t
e
fffffffffffffffffff
@1 = r
t
[13]
Esta ltima ecuacin nos da la definicin exacta del tipo de inters real. Sin embargo, puede
demostrarse que, cuando el tipo nominal y la inflacin no son demasiado grandes por ejemplo,
son inferiores a un 20% anual existe una expresin ms sencilla que se aproxima bien a esta
ecuacin
2
:
r
t
t
i
t
+
t
e
[14]

Este expresin establece que el tipo de inters real es (aproximadamente) igual al tipo de inters
nominal menos la inflacin esperada. El tipo de inters real y el nominal slo son iguales cuando
la inflacin esperada es nula. Como normalmente sta es positiva, el tipo de inters real en
general es menor que el nominal. Cuanto mayor sea la tasa esperada de inflacin, ms bajo ser
el tipo de inters real.

51.2. Valores actuales descontados esperados. Tipo de inters y pagos constantes

Este concepto es muy utilizado en la toma de decisiones de inversin, dado que el empresario
debe decidir si incurrir hoy en ciertos costos, para esperar recibir beneficios futuros. Lo que

2
Puede verse esa demostracin en la proposicin 6 del Apndice 3 del texto de Blanchard y Prez Enrri (pgina 686).
Macroeconoma I


6
deber preguntarse es si el valor de los beneficios esperados es mayor que el costo de
adquisicin e instalacin de un nuevo bien de capital.

Debemos introducir aqu el concepto del valor actual descontado esperado de una sucesin de
pagos. Si el tipo de inters nominal a un ao es it, prestando $ 1.- hoy, se obtendr (1+ it ) el
prximo ao. Invirtiendo el argumento, podemos preguntarnos cunto valen hoy $ 1.- del
prximo ao? La respuesta es, claramente, 1/(1 + it).

As, y para varios perodos, la frmula general debera ser:
V
t
=
R
t
1 + i
t
fffffffffffffff
+
R
t + 1
1 + i
t
b c
1 + i
t + 1
b c
fffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffff
+
R
t + 2
1 + i
t
b c
1 + i
t + 1
b c
1 + i
t + 2
b c
fffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffff
+ [15]
donde Rt representa cada uno de los valores esperados futuros, multiplicados por el factor de
descuento esperado correspondiente.

Para el caso concreto en que los tipos de inters esperados fueran constantes, it = it+1 = it+2 = ...,
la expresin sera:
V
t
=
R
t
1 + i
fffffffffffff
+
R
t + 1
1 + i
` a2
fffffffffffffffffffff
+
R
t + 2
1 + i
` a3
fffffffffffffffffffff
+ [16]

En este caso, el valor actual es una suma ponderada de los pagos actuales y futuros, donde la
ponderacin disminuye geomtricamente a lo largo del tiempo. Cuanto ms lejanos sean los
pagos futuros, menor valor tienen hoy. A ttulo de ejemplo, una suma de $ 1.000.- a percibir
dentro de 30 aos, a una tasa del 10% anual, tiene un valor actual de slo $ 57.-

Para el caso particular en que tanto los tipos de inters como los pagos futuros son constantes,
nos encontramos frente a una renta. Es el ejemplo habitual de los prstamos hipotecarios, los
que son fcilmente calculables a partir de una cuota C fija para todos los perodos:
V
t
= C
1
1 + i
fffffffffffff
+
1
1 + i
` a2
fffffffffffffffffffff
+
1
1 + i
` a3
fffffffffffffffffffff
+
H
J
I
K
[17]
En este caso particular de progresin geomtrica, la suma de sus n trminos equivale a:
V
t
= C
1 + i
` an
@1
1 + i
` an
i
ffffffffffffffffffffffffffffffffff
= C
1 @v
n
i
fffffffffffffffffff
[18]
donde el valor v
n
equivale a:
v
n
=
1
1 + i
` an
ffffffffffffffffffffff
[19]
Para el caso extremo en que la cantidad n de perodos llega hasta el infinito (lo que implicara
considerar un prstamo cuyo capital nunca se cancela), la serie adopta el valor correspondiente
a una renta perpetua:
V
t
= C
1 @v
1
i
fffffffffffffffffffff
=
C
i
fffff
[20]

51.3. La curva de tipos de inters

Los bonos, entendidos como obligaciones emitidas por los gobiernos a ciertos plazos y en ciertas
condiciones, tienen dos aspectos bsicos de diferenciacin:
a) el riesgo; esto es, la probabilidad de que el gobierno emisor del bono no devuelva la
cantidad ntegra que est prometida en el mismo. Resultan as diferentes dos bonos de
U$S 1.000.-, dependiendo de si el gobierno emisor es una economa desarrollada de
Europa Occidental o un pas africano.
b) el plazo; o sea, el perodo en que el gobierno emisor del bono promete abonar el capital
al portador. Resultan as diferentes dos bonos de U$S 1.000.-, si el primero de ellos est
emitido a 6 meses y el segundo de ellos a 20 aos de plazo.

Los bonos a diferentes plazos tienen un precio distinto, y un tipo de inters llamado rendimiento
a plazo. De la observacin de un da cualquiera de rendimientos y plazos, puede establecerse
una relacin entre ellos. Esta relacin se llama curva de tipos de inters, o estructura
temporal de los tipos de inters.





Macroeconoma I


7
%



6

5

4

3

2

6 meses 1 ao 2 aos 3 aos 5 aos 10 aos 20 aos Tiempo

Cuadro 12.7 Curva de tipos de inters

Una curva de tipos de inters con pendiente positiva (como la del grfico) nos indica que los
mercados financieros esperan que los tipos de inters a corto plazo suban en el futuro respecto
de su valor actual. Una curva con pendiente negativa nos indica que los mercados financieros
esperan que los tipos de inters bajen en el futuro respecto de su valor actual.

Inters Inters


Curva ascendente Curva descendente








Tiempo Tiempo
Cuadro 12.8 Curvas ascendentes y descendentes de tipo de inters

51.4. La relacin de arbitraje

Supongamos varios bonos: el primero de ellos promete pagar $ 1.- en un ao; el segundo de
ellos promete pagar $ 1.-, dentro de dos aos; el tercero promete abonarlo a tres aos, y as
sucesivamente. Sean P1, P2, P3, P4, etctera, los precios de esos bonos a diferentes plazos de
vencimiento. Sus precios sern iguales a:

Para un bono a un ao: Para un bono a dos aos:
P
1,t
=
1
1 + i
1,t
ffffffffffffffffff
P
2,t
=
1
1 + i
2,t
b c
1 + i
2,t + 1
e
b c
ffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffff

Para un bono a tres aos: Para un bono a cuatro aos:
P
3,t
=
1
1 + i
3,t
b c
1 + i
3,t + 1
e
b c
1 + i
3,t + 2
e
b c
ffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffff
P
4,t
=
1
1 + i
4,t
b c
1 + i
4,t + 1
e
b c
1 + i
4,t + 2
e
b c
1 + i
4,t + 3
e
b c
fffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffff


Cuadro 12.9 Relacin de arbitraje

En el segundo caso, se espera que el tipo de inters esperado del bono 2en t+1 no sea igual
que el actual; y los tipos de inters esperado para los bonos 3, 4 y sucesivos, tambin lo
sean. Un bono a 20 aos tendr, necesariamente, 20 factores en su denominador.

El arbitraje es el proceso por el cual los tenedores de bonos transfieren sus tenencias de bonos
entre diferentes plazos en el intento de maximizar sus rendimientos esperados. En principio, no
tiene en cuenta las diferencias de riesgo entre los bonos.

Si esto es as, el rendimiento del bono 1 a un ao se conoce con certeza, pero el del bono 2
se desconoce, dado que depende del precio que estos bonos tengan dentro de un ao. Pero,
habiendo cantidades positivas de bonos 1 y 2 en la economa, el proceso de arbitraje har
Macroeconoma I


8
que ambos ofrezcan el mismo rendimiento esperado. Si as no fuese, los inversores venderan el
bono con bajo rendimiento para pasarse a aqul de rendimiento mayor.

Este proceso de arbitraje har que los rendimientos se igualen. En ese caso, podemos decir que
el precio del bono 2 (a dos aos) ser igual al valor actual del precio esperado del bono 1
dentro de un ao:
P
2,t
=
P
1,t + 1
e
1 + i
1,t
ffffffffffffffffff
[21]
Pero si, anlogamente, vemos que el precio del bono 1 es su valor actual:
P
1,t + 1
e
=
1
1 + i
1,t + 1
e
fffffffffffffffffffffffff
[22]
Combinando las ecuaciones anteriores, tendremos:
P
2,t
=
1
1 + i
1,t
b c
1 + i
1,t + 1
e
b c
fffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffff
[23]
Si el tipo de inters para un bono a 2 aos permaneciera constante, podemos escribir:
P
2,t
=
1
1 + i
2,t
b c2
ffffffffffffffffffffffffffff
=
1
1 + i
1,t
b c
1 + i
1,t + 1
e
b c
fffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffffff
[24]
Lo que nos brinda la relacin de equivalencia entre dos tasas de inters de dos bonos distintos:
1 + i
2,t
b c2
= 1 + i
1,t
b c
1 + i
1,t + 1
e
b c
[25]
Si los valores fueran convenientemente bajos, puede usarse la misma aproximacin que
anteriormente se expres para la tasa de inters real, con lo que la relacin multiplicativa puede
aproximarse:
i
2,t
+ i
2,t
t
i
1,t
+ i
1,t + 1
e
i
2,t
t
1
2
fff
i
1,t
+ i
1,t + 1
e
b c
[26]
Generalizando para varios perodos, podemos expresar que el tipo de inters de un bono a n
aos es igual al promedio de los tipos de inters actual y esperados para los prximos n-1 aos:
i
n,t
t
1
n
ffff
i
1,t
+ i
1,t + 1
e
+ + i
1,t + n @1
b c
[27]
Por ende, los aumentos en el inters actual para ciertas categoras de bonos (por ejemplo, los
bonos del Tesoro estadounidense a 10 o a 30 aos) determinan los intereses esperados futuros
para todas las dems categoras de bonos. En general, podemos decir que cuando los tipos de
inters a corto plazo varan, los tipos de inters esperados a largo plazo varan en igual sentido,
pero menos, debido a que los mercados financieros muy probablemente supongan que parte de
esa variacin no sea permanente.

52. Tipos de expectativas

Resulta evidente que las polticas macroeconmicas en general afectan a las expectativas, y
stas, a su vez, afectan al modelo. Por lo que los efectos de cualquier tipo de poltica distan
mucho de ser automticos, y mucho menos gobernables. El grado en que influya una expansin
monetaria o un aumento de los impuestos depende claramente de las expectativas, por lo que el
gobierno no es tan omnipotente.

No obstante, esto no quiere decir que pueda ocurrir cualquier cosa. Las expectativas no son
arbitrarias. Los inversores, las empresas y los tenedores de acciones consideran lo que puede
ocurrir en el futuro.

52.1. Expectativas adaptativas

Hasta principios de los 70, los macroeconomistas slo pensaban en expectativas de dos tipos:
Animal spirits, o instinto animal, para intentar entender variaciones inexplicadas;
Expectativas adaptativas, para aquellas que se basaban en reglas que tenan en cuenta
valores pasados de las variables.

De este modo, se pensaba que la gente que tena expectativas adaptativas supona que si su
ingreso haba aumentado en el pasado, continuara hacindolo en el futuro; o bien revisaba
permanentemente al alza sus expectativas de inflacin, si haba inflacin creciente en el pasado.
Estos modelos de expectativas adaptativas han sido exhaustivamente analizados con motivo del
anlisis de la funcin de consumo permanente de Friedman, o en los modelos de ajuste parcial
del stock de capital deseado en los modelos de inversin.
Macroeconoma I


9

Un modelo tpico de expectativas adaptativas de inflacin sera el siguiente:

t
e
@
t @1
e
=
t @1
@
t @1
e
b c
[28]

Donde el cambio en la tasa esperada de inflacin es proporcional al error de prediccin, que lo
definimos como la discrepancia entre la tasa real y esperada de inflacin en el perodo previo.
Pasando el miembro de la derecha el trmino correspondiente a la inflacin esperada en el
periodo anterior, es:

t
e
=
t @1
e
+
t @1
@
t @1
e
b c

t
e
=
t @1
+ 1 @
` a

t @1
e
[29]

Esta es una forma ms interesante de describir la conducta de aprendizaje, que nos dice que la
tasa de inflacin esperada en el perodo t es un promedio ponderado de la tasa de inflacin real
y la esperada en el perodo t-1, donde el parmetro sirve como ponderador de la memoria de
los agentes econmicos. Un valor alto de , cercano a la unidad, representar memoria corta
de los agentes econmicos
3
. Un valor bajo, cercano a cero, representar inmovilidad de la
prediccin, o memoria larga, o expectativas estacionarias.

Podemos tener en cuenta que la inflacin esperada en el perodo anterior result una prediccin
ponderada de otros peroidos anteriores, en los mismos trminos:

t
e
=
t @1
+ 1 @
` a

t @1
e

t @1
e
=
t @2
+ 1 @
` a

t @2
e
[30]

Reemplazando, ser:

t
e
=
t @1
+ 1 @
` a

t @2
+ 1 @
` a2

t @2
e
[31]

Si realizamos muchos reemplazos sucesivos, la variable esperada se puede definir como un
promedio ponderado de n inflaciones pasadas:

t
e
=
t @1
+ 1 @
` a

t @2
+ 1 @
` a2

t @3
+ 1 @
` a3

t @4
+ + 1 @
` an @1

t @n
[32]

A medida que n se aproxima a infinito, obtenemos:

t
e
=X
i = 1
1
1 @
` ai @1

t @i
[33]

Con lo que la sumatoria de la ponderacin es una serie geomtrica decreciente de trminos:
1, (1-), (1)
2
,
(1)
3
,

(1)
4
, donde un valor de cercano a 1 implicar memoria corta, y un valor cercano a
0 implicar memoria larga.

52.2. Expectativas racionales

Cuanto ms inteligentes son los agentes econmicos, mejor evalan la poltica futura y sus
implicancias, con toda la informacin disponible. Llamamos a este proceso de formacin
expectativas racionales, como un mtodo radicalmente distinto a una mera extrapolacin de lo
que ha ocurrido en el pasado. Los primeros anlisis acadmicos de este tipo de expectativas se
deben a Muth (1961).

Hacia 1972, Robert Lucas y Thomas Sargent afirmaron que los agentes econmicos forman las
expectativas de un modo diferente:
Son racionales, maximizadores de beneficios o minimizadores de costos;
Toman decisiones ptimas sujetas a restricciones y usan toda la informacin
disponible;
Las predicciones que realicen sern las mejores que puedan hacerse con los datos
existentes;
Entienden la finalidad de las polticas que realiza el gobierno y es imposible engaarlos.
Los precios y salarios se ajustan para igualar ofertas y demandas de bienes y trabajo.
Por lo que se supone que ms all de los controles existentes, hay flexibilidad de precios
y salarios.

3
Conducta que se aproxima a la de los conejillos de Indias.
Macroeconoma I


10
El desempleo en realidad es voluntario. Cualquier desempleado que decida bajar su
pretensin salarial encontrar algn trabajo.

Las predicciones de un modelo de expectativas racionales son las estimaciones insesgadas de
las variables endgenas de un modelo, en donde toda la informacin relativa a las variables
exgenas y parmetros constantes del mismo es perfectamente conocida y usada en la
prediccin:

t
e
= E
t
, I
t @1
b c
[34]

donde la expresin anterior debe entenderse como la esperanza matemtica de inflacin en el
perodo t, dada la informacin sobre ella disponible en el periodo t-1.A su vez, el error de
estimacin es aleatorio:

t
@
t
e
=
t
@E
t
, I
t @1
b c
=
t
[35]

Las implicancias fueron revolucionarias. Los agentes econmicos no cometen errores
sistemticos de prediccin, por lo que las polticas de demanda agregada (sean stas poltica
fiscal o poltica monetaria) no tienen influencia alguna en la renta de equilibrio de largo plazo. Los
gobiernos, en consecuencia, no pueden afectar la produccin. Slo las variaciones imprevistas
de dinero pueden afectar el empleo en el corto plazo, aunque sern neutrales en el largo plazo.
Recordemos a tal efecto los desarrollos de la oferta agregada dinmica que prueban la ineficacia
de tales polticas.

Estos desarrollos tericos dieron nacimiento a una nueva escuela econmica, la de los
economistas de oferta (Supply-Side Economics), liderada entre otros por el propio Robert Lucas.


B Bi ib bl li io og gr ra af f a a b b s si ic ca a

Blanchard, Olivier y Perez Enrri, Macroeconoma Prentice Hall
Dornbusch y Fischer, Macroeconoma McGraw Hill (varias ediciones)

B Bi ib bl li io og gr ra af f a a a ad di ic ci io on na al l

Frisch, Helmut, Theories of Inflation A Second Generation Survey Longmans