Derechos Reservados c 2011 Banco Central de Reserva del Per

Revista Estudios Econmicos 22, 41 - 62 (Diciembre 2011)

Disponible en www.bcrp.gob.pe/publicaciones/revista-estudios-economicos/estudios-economicos-no-22.html
Estimacin bayesiana de un modelo de pequea
economa abierta con dolarizacin parcial
JORGE SALAS

Este documento describe un modelo neokeynesiano para una pequea economa abierta con
dolarizacin parcial, que se asemeja al Modelo de Proyeccin Trimestral (MPT) del Banco
Central de Reserva del Per (Vega y otros, 2009), y estima un grupo importante de sus
parmetros con mtodos bayesianos. Se encuentra que algunos de los parmetros originales
del MPT son validados empricamente mientras que otros, como el peso de los componentes
prospectivos (forward looking) de las ecuaciones de demanda y oferta agregadas, deberan
ser ms elevados. Los resultados adems validan la operatividad de canales tradicionales de
transmisin de poltica monetaria, como el de tasas de inters. Se encuentra adems que el
canal de expectativas se ha vuelto ms prominente desde el ao 2004.
Palabras Clave : Poltica monetaria, dolarizacin parcial, estimacin bayesiana.
Clasicacin JEL : C11, E52, E58, F41.
En los ltimos aos, varios bancos centrales han desarrollado modelos macroeconmicos que permiten
analizar los efectos de la poltica monetaria a travs de simulaciones. Estas herramientas pertenecen a
una generacin de modelos que combinan la tradicin de ciclos econmicos reales con el paradigma
keynesiano, en lo que se conoce como la sntesis neokeynesiana (Gal, 2008). Se trata, en concreto, de
modelos macroeconmicos de equilibrio general con expectativas racionales que consisten en un conjunto
de ecuaciones de comportamiento que no tienen fundamentos explcitos a nivel microeconmico, pero
que se sustentan con solidez en trminos de interpretacin econmica (vase Berg y otros, 2006). Nos
referiremos a esta familia de modelos como simples.
El presente trabajo presenta un modelo macroeconmico simple para una pequea economa abierta
con dolarizacin parcial que se asemeja mucho al Modelo de Proyeccin Trimestral (MPT) del Banco
Central de Reserva del Per descrito en Vega y otros (2009). Este modelo conserva los principales
elementos del modelo estndar de economa cerrada. A saber, (i) una curva IS dinmica o ecuacin de
demanda agregada, (ii) una curva de Phillips o ecuacin de oferta agregada, y (iii) una regla tipo Taylor
para la tasa de inters de corto plazo. Sin embargo, en una economa abierta tanto la inacin interna
como la demanda se ven afectadas por el tipo de cambio que es determinado por una cuarta relacin: (iv)

University of Maryland - College Park y Departamento de Modelos Macroeconmicos, Banco Central de Reserva del Per,
Jr. Antonio Mir Quesada 441, Lima 1, Per. Telfono: +511 613-2000 (e-mail: jorge.salas@bcrp.gob.pe).
El autor agradece a Adrin Armas, Paul Castillo, Jorge Estrella, Erick Lahura, Carlos Montoro, Marco Vega, Diego
Winkelried, y a los participantes de seminarios realizados en el BCRP por sus valiosos comentarios.
Este documento no representa necesariamente las opiniones del Banco Central de Reserva del Per
42 Jorge Salas
la paridad descubierta de tasas de inters (PDI) que incorpora una prima por riesgo. Adems, los trminos
de intercambio y el producto externo se incluyen entre los determinantes de la demanda agregada.
Otra diferencia fundamental respecto a modelos estndares de pequeas economas abiertas es que se
incluyen caractersticas de una economa con dolarizacin parcial. Puesto que los agentes pueden adquirir
prstamos en dlares, la tasa de inters en moneda extranjera est presente en la ecuacin de la demanda
agregada. Asimismo, la posibilidad de descalce de monedas (es decir, los agentes mantienen activos en
moneda nacional pero pasivos en moneda extranjera) hace probable el surgimiento de efectos de hoja de
balance vinculados a grandes uctuaciones en el tipo de cambio (ver Cspedes y otros, 2004). As, una
depreciacin puede reducir la capacidad de pago de la deuda contrada en moneda extranjera. El modelo
considera tambin un rgimen de otacin administrada para analizar en retrospectiva el comportamiento
de las expectativas del tipo de cambio ya que, como muestran Calvo y Reinhart (2002) y Reinhart y
Reinhart (2008), los bancos centrales de varias economas emergentes intervienen activamente en el
mercado cambiario para amortiguar el efecto hoja de balance.
1
No obstante que la estructura del modelo sigue de cerca el modelo de Vega y otros (2009), utilizamos
una estrategia muy diferente para estimar sus parmetros. Vega y otros (2009), en particular la versin
ms detallada en Departmento de Modelos Macroeconmicos (2009), emplean un conjunto de tcnicas
eclcticas (estimaciones de modelos uniecuacionales, calibracin, uso de valores de referencia tomados
de otros estudios, o el juicio de los autores basado en su comprensin de la economa) para determinar
los parmetros del modelo. Por nuestra parte, en cambio, optamos por aplicar un enfoque bayesiano
unicado a un grupo importante de parmetros. El enfoque bayesiano permite aprovechar la informacin
a priori existente acerca de los parmetros (antes de observar los datos) para hacer inferencias acerca de
sus valores a posteriori (una vez observados los datos). As, las tcnicas bayesianas proporcionan una
estrategia formal para confrontar los datos con los parmetros originales denidos para el MPT y, por lo
tanto, complementan el enfoque de parametrizacin mixta utilizado generalmente por bancos centrales al
construir estos modelos (vase Berg y otros, 2006).
Ms an, los mtodos bayesianos son ventajosos ya que los mtodos clsicos pueden no ser adecuados
para analizar series temporales cortas. Esta limitacin se agrava en el caso de pases emergentes donde
slo existen datos econmicos conables para unos pocos aos. Por otra parte, el enfoque bayesiano
utiliza en forma eciente toda la informacin que est disponible en los datos, sea cual sea el tamao de la
muestra, mientras que en la estimacin clsica las dicultades se intensican porque el modelo abunda en
relaciones contemporneas entre variables, lo que complica la identicacin de parmetros. La utilizacin
de informacin a priori en el proceso de estimacin lidia con estas limitaciones.
Para realizar este ejercicio, utilizamos datos trimestrales de la economa peruana desde el primer
trimestre de 2000 hasta el tercer trimestre de 2008. El Per es un caso prototpico de una economa
emergente con dolarizacin parcial, lo que se reeja tanto en el hecho de que a nes de 2008 cerca del
44 por ciento de la liquidez y el 53 por ciento del crdito al sector privado estaba en moneda extranjera,
como en el importante grado de indexacin del precio del dlar registrado en la economa (Armas y otros,
2007). Adicionalmente, el Per tiene un rgimen de tipo de cambio otante pero administrado. En efecto,
como sealan Armas y Grippa (2006), el Banco Central tiene una poltica explcita de intervenciones en el
mercado cambiario que busca minimizar los riesgos relacionados con el efecto hoja de balance suavizando
las uctuaciones del tipo de cambio.
2
1
Morn y Winkelried (2005) y Batini y otros (2008) sealan que las uctuaciones moderadas del tipo de cambio son ptimas
para una pequea economa abierta con dolarizacin parcial. Faia y Monacelli (2008) y De Paoli (2009) reportan hallazgos
similares ante la presencia de sesgos por el consumo de bienes domsticos en sus estudios de pequeas economas abiertas.
2
El estudio de Humala y Rodrguez (2009) muestra que la intervencin del BCRP en el mercado cambiario ha sido consistente
con el objetivo de reducir el exceso de volatilidad del tipo de cambio y que no ha inuido en su tendencia de largo plazo.
Estudios Econmicos 22 c Diciembre 2011 BCRP
Estimacin bayesiana de un modelo de pequea economa abierta con dolarizacin parcial 43
Los resultados muestran que si bien la moda a posteriori de algunos parmetros son similares a los
valores contemplados originalmente en el MPT, otro grupo de coecientes deberan actualizarse (aunque
moderadamente) para que sean ms consistente con los datos. Las diferencias ms saltantes se observan
en los parmetros vinculados con los componentes prospectivos (forward-looking) en las ecuaciones
de demanda y oferta agregadas. Los resultados sustentan tambin la existencia de una curva de oferta
agregada de pendiente positiva que reeja el efecto real que la poltica monetaria tiene en el corto plazo
en la economa pese al grado de dolarizacin de sta. Adems, los resultados validan la operatividad de
diferentes canales de transmisin de poltica monetaria, como el canal tradicional de tasas de inters y
del tipo de cambio, constatndose asimismo que el canal de expectativas se ha vuelto ms relevante en la
segunda mitad de la muestra (desde 2004). Por ltimo, puede armarse que las expectativas sobre el tipo
de cambio no son puramente racionales, sino que tienen tambin un importante componente inercial.
El presente trabajo est relacionado con la literatura sobre modelos estructurales macroeconmicos
simples utilizada por varios bancos centrales ver las referencias citadas en Armas y Grippa (2006) y en
Berg y otros (2006) , as como con la serie de estudios que se inician con Carabenciov y otros (2008)
como parte de un proyecto del FMI para estimar un modelo de proyeccin global (GPM, Global Projection
Model) empleando tcnicas bayesianas. Sin embargo, pese a que ya se han publicado varias trabajos con
ampliaciones del GPM,
3
ninguno considera a una economa con dolarizacin parcial.
Finalmente, por la modelacin macroeconmica de una economa con dolarizacin parcial, este
trabajo tambin se vincula con un conjunto de estudios que siguen un enfoque dinmico de equilibrio
general estocstico (DSGE), como en Castillo y otros (2006), Batini y otros (2008) y Castillo y otros
(2009), que consideran bases microeconmicas explcitas. Sin embargo, modelos como el presentado
posteriormente carecen de tales microfundamentos, y es precisamente esta simplicidad la que los hace
particularmente tiles para la formulacin tanto de polticas como de proyecciones. Por su parte, el uso
de modelos DSGE an permanece en la periferia del proceso de toma de decisiones de polticas formales
en la mayor parte de bancos centrales (traduccin propia de Tovar, 2008, p. 1).
El resto del documento est organizado de la siguiente manera: en la seccin 1 se presenta la estructura
del modelo; en la seccin 2 se describe brevemente el enfoque bayesiano y se muestran los resultados de
estimacin; la seccin 3 presenta algunos ejercicios adicionales, como la estimacin del modelo para un
periodo muestral ms corto y distintas especicaciones de las ecuaciones de los choques estructurales.
Tambin se presenta la estimacin de la brecha del producto a partir de una extensin del modelo base, y
nalmente la seccin 4 presenta las principales conclusiones del estudio.
1 EL MODELO
El modelo es una versin simplicada del MPT del BCRP descrito con detalle en Vega y otros (2009). Se
trata de un modelo de corto plazo donde las variables estn expresadas en trminos de brechas, es decir
como desviaciones de sus valores de equilibrio o de largo plazo. Las variables de equilibrio son exgenas,
independientes y siguen procesos autoregresivos de primer orden. El modelo pertenece adems al grupo
de modelos neokeynesianos que incorporan expectativas racionales y que, dada la presencia de rigideces
nominales, otorgan un rol a los excesos de demanda agregada en la determinacin del producto.
La estructura del modelo describe el comportamiento cclico de una pequea economa abierta
parcialmente dolarizada en un entorno dinmico estocstico.
4
La dolarizacin parcial explica la inclusin
de la tasa de inters domstica en dlares como determinante de la demanda agregada. Asimismo, las
3
La versin del GPM que integra un bloque latinoamericano se presenta en Canales-Kriljenko y otros (2009).
4
Fundamentos microeconmicos de estos modelos se encuentran en Faia y Monacelli (2008) y Castillo y otros (2006, 2009).
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44 Jorge Salas
intervenciones del banco central en el mercado cambiario son implcitamente modeladas como inercia
en la determinacin del tipo de cambio. El bloque central del modelo contiene cuatro ecuaciones de
comportamiento:
5
1. Demanda agregada, donde todas las variables estn expresadas como brechas, describe la dinmica
de la brecha del producto, y
t
:
y
t
= a
y
y
t1
+a
re
y
t+1
a
rmc
(
r
r
t1
+
rs
r
$
t1
) +a
tot
[ tot
t
+(1)tot
t1
] +a
q
q
t
+a
f is
f is
t
+a
y
y

t1
+
y
t
. (1)
La brecha del producto es una funcin del desarrollo de acontecimientos pasados (y
t1
) y futuros (y
t+1
).
Tambin se consideran las brechas de las tasas de inters reales de largo plazo en moneda nacional y
moneda extranjera (r
t
y r
$
t
, respectivamente), las cuales entran rezagadas y afectan a la brecha del producto
a travs de un coeciente comn, a
rmc
. Sin embargo, cada uno de estas tasas de inters recibe un peso
diferente en la ecuacin, ya que los parmetros
r
y
rs
no son necesariamente iguales. Esta formulacin
se asemeja a un ndice de condiciones monetarias.
La ecuacin incluye adems precios relativos internacionales: los trminos de intercambio (el precio de
las exportaciones en relacin al precio de las importaciones, tot
t
) y el tipo de cambio real (q
t
, donde
un aumento indica una depreciacin real frente a una canasta de monedas).
6
Se considera asimismo una
medicin explcita de la demanda externa en la forma de un rezago de la brecha del promedio ponderado
del producto de los socios comerciales (y

t1
).
Se incorpora tambin el papel de la poltica scal mediante la primera diferencia del balance estructural o
impulso scal ( f is
t
, un aumento de este indicador sugiere una poltica scal expansiva, vase Moreno
y Lema, 2008). Finalmente,
y
t
denota un trmino de perturbacin (choque de demanda).
2. Oferta agregada o curva de Phillips, determina la inacin subyacente,
c
t
:

c
t
= b
p

m
t
+ (1 b
p
) [b
p

c
t1
+ (1 b
p
)
t+1
] + b
y
y
t1
+

t
. (2)
La inacin subyacente domstica depende de la inacin importada
m
t
. sta depende a su vez de
su evolucin pasada (
m
t1
), de la inacin externa (

t
) expresada en moneda nacional (de ah que sea
multiplicada por s
t
, donde s
t
es el logaritmo del tipo de cambio nominal), y el rezago de la inacin de
materias primas y bienes intermedios importados (
rm
t1
) expresada tambin en moneda nacional:

m
t
= c
p

m
t1
+ c
pf
(4 s
t
+

t
) + (1 c
p
c
pf
) (4 s
t1
+
rm
t1
) +
m
t
. (3)
Retornando a la ecuacin (2), la inacin subyacente es tambin funcin tanto de un componente inercial
como de un componente de expectativas,
c
t1
y
t+1
respectivamente, por lo que valores mayores del
parmetro b
p
indican mayor relevancia del componente inercial. La brecha del producto entra en la
ecuacin con un rezago (y
t1
), y

t
es un trmino de perturbacin (choque de oferta o de costos). Vale la
pena sealar que la ecuacin (2) implica una curva de Phillips vertical en el largo plazo (en otras palabras,
se sostiene el supuesto de homogeneidad).
3. Regla de poltica monetaria. La ecuacin (4) describe una regla de Taylor que dene la tasa de inters
de corto plazo (i
t
), que es el instrumento de poltica monetaria en el modelo. Las expectativas de inacin
5
El modelo completo se encuentra en el Anexo. Para facilitar la notacin, x
t+h
denota la expectativa racional E
t
[x
t+h
].
6
La evidencia emprica en el caso del Per indica que no existe una correlacin alta entre estas dos variables y que por lo tanto
stas proporcionaran informacin diferenciada.
Estudios Econmicos 22 c Diciembre 2011 BCRP
Estimacin bayesiana de un modelo de pequea economa abierta con dolarizacin parcial 45
estn ancladas por esta regla:
i
t
= f
i
i
t1
+ (1 f
i
) [
t
+ f
p
(
c
4,t+4
) + f
y
y
t
] +
i
t
. (4)
La regla es inercial ya que la tasa de inters depende de su primer rezago (i
t1
). Adems, es una funcin
de la desviacin de la inacin anual esperada (en los siguientes 4 trimestres) respecto de la meta de
inacin,
c
4,t+4
, y de la brecha del producto corriente, y
t
. En el largo plazo, cuando la brecha del
producto y la desviacin de la inacin respecto de la meta son iguales a cero, la tasa de inters converge
a su nivel de equilibrio o neutral,
t
. La perturbacin
i
t
representa un choque de poltica monetaria.
4. Paridad descubierta de la tasas de inters. Como se muestra en la ecuacin (5), el tipo de cambio
nominal est denido por la condicin de paridad de la tasa de inters:
4

s
e
t+1
s
t

= i
t
i

t
rp
t
+
s
t
. (5)
La variacin trimestral esperada en el tipo de cambio (s
e
t+1
s
t
), multiplicada por 4 para expresarla en
trminos anuales, est conectada con el diferencial entre la tasa de inters de corto plazo en moneda
nacional, i
t
y en moneda extranjera i

t
. Esta condicin de paridad es modicada al introducirse la prima
por riesgo, rp
t
, y una perturbacin
s
t
.
Las expectativas de tipo de cambio (s
e
t+1
) estn denidas como el promedio ponderado de un componente
retrospectivo (s
t1
) y uno prospectivo (s
t+1
):
s
e
t+1
= s
t1
+ (1 )s
t+1
+
e
t
. (6)
El parmetro (denido entre 0 y 1) implcitamente mide en qu medida se suavizan las variaciones del
tipo de cambio debido a las intervenciones en el mercado cambiario. Mientras mayor sea , mayor ser el
grado en el que se atenan las variaciones del tipo de cambio.
Esta forma de plantear el modelo se relaciona con el canal de portafolio de las intervenciones en el
mercado cambiario (Henderson, 1984; Dornbusch, 1984), relacin que Reinhart y Reinhart resumen de la
siguiente manera: Si los activos externos y domsticos son sustitutos imperfectos en los portafolios de
los inversionistas, entonces los cambios en las participaciones relativas de los activos en acciones pueden
afectar la prima por riesgo cambiario, generando presiones sobre el tipo de cambio (Reinhart y Reinhart,
2008, p. 21).
7
2 ESTIMACIONES
El enfoque usual utilizado para determinar los parmetros de los modelos macroeconmicos simples
podra ser calicado como eclctico (Berg y otros, 2006). Sin embargo, en el presente trabajo utilizamos
el mtodo bayesiano para estimar un nmero importante de parmetros, lo que permite utilizar en forma
eciente la informacin existente en los datos y aprender directamente de esta informacin.
8
Adems, el
enfoque bayesiano permite aprovechar tambin la informacin a priori, representada en este caso por las
opiniones y apreciaciones de los investigadores del BCRP en torno a los parmetros del MPT.
7
Aunque es cierto que no hay pruebas concluyentes sobre la validez de este argumento terico, Schadler y otros (1993)
reportan que hay cierto margen para la aplicacin de polticas de intervencin esterilizada en el corto plazo en el caso de una
muestra de pases en desarrollo. Mayor evidencia emprica puede encontrarse en Domnguez y Frankel (1993).
8
Fernndez-Villaverde (2009) proporciona un excelente anlisis de la econometra bayesiana y de su aplicacin en la
estimacin de modelos DSGE.
c Diciembre2011 BCRP Estudios Econmicos 22
46 Jorge Salas
CUADRO 1. Datos utilizados
Brecha del producto PBI domstico (desestacionalizado, mlls de Nuevos Soles
de 1994). Brecha extrada con el ltro HP (aplicado a las
transformaciones logartmicas).
Brecha del tipo de cambio real Tipo de cambio real multilateral (Dic. 2001 = 100, promedio
trimestral). Brecha extrada con el ltro HP.
Brecha de los trminos de intercambio Precio de las exportaciones relativo al precio de las importaciones
(1994 = 100). Brecha extrada con el ltro HP.
Brecha del producto externo Promedio ponderado (los pesos corresponden a la participacin
del comercio en el ao 2006) de los PBI desestacionalizados
(2000 = 100) de: EEUU, Canada, Chile, China, Alemania, Japn,
Suiza. Fuentes: IFS y WEO. Brecha extrada con el ltro HP.
Impulso scal Primeras diferencias del dcit scal estructural (ver Moreno y
Lema, 2008).
Inacin subyacente IPC Subyacente (Dic. 2001 = 100, promedio trimestral).
Inacin total IPC total (Dic. 2001 = 100, promedio trimestral).
Inacin no subyacente IPC no subyacente (Dic. 2001 = 100, promedio trimestral).
Inacin de productos importados IPM importado (1994 = 100, promedio trimestral). Fuente:
Instituto Nacional de Estadstica e Informtica.
Inacin de materias primas Incluye combustibles y materias primas para la agricultura y la
industria (1994 = 100, promedio trimestral).
Inacin externa ndice de Precios Externos (1994 = 100, en dlares, promedio
trimestral). Se consideran 20 socios comerciales.
Tipo de cambio nominal Tipo de cambio interbancario. Promedio trimestral.
Tasa Libor en dlares a tres meses Promedio trimestral. Fuente: Bloomberg.
Trabajar con informacin a priori es particularmente ventajoso cuando se trata de datos de series
de corta longitud ya que, como es previsible, los mtodos clsicos suelen fracasar en estas condiciones.
Las ventajas de las tcnicas bayesianas se acentan toda vez que el modelo abunda en las relaciones
contemporneas entre variables, lo que complica an ms la identicacin de los parmetros bajo los
enfoques clsicos.
Finalmente, a diferencia de los mtodos de estimacin clsicos (por ejemplo, el mtodo de mxima
verosimilitud), el nmero de choques estocsticos puede ser mayor que el nmero de variables
observables, lo cual es particularmente til en el caso de los modelos de proyeccin.
Datos
La estimacin del modelo se realiz utilizando datos de la economa peruana en el periodo muestral
comprendido entre el primer trimestre de 2000 y el tercer trimestre de 2008. El modelo es estimado en
base a 14 variables observables: la brecha del producto, la brecha de tipo de cambio real, la brecha de
los trminos de intercambio, la brecha del producto externo, el impulso scal, la inacin subyacente,
la inacin total, la inacin no subyacente, la inacin importada de precios al por mayor de bienes y
servicios, la inacin importada por precios de insumos y de bienes intermedios, la inacin externa, el
tipo de cambio nominal, la tasa de inters interbancaria, y la tasa Libor a 3 meses en dlares. Vale la pena
sealar que se transform las tasas trimestrales de inacin a tasas anualizadas. La fuente principal de
datos es el BCRP (para mayor detalle, ver el Cuadro 1).
Estudios Econmicos 22 c Diciembre 2011 BCRP
Estimacin bayesiana de un modelo de pequea economa abierta con dolarizacin parcial 47
Aunque es cierto que no todas esas variables son en estricto observables como ocurre especialmente
en los casos de las brechas y del impulso scal , stas han sido tratadas como tales en el ejercicio
de estimacin. Las variables de brechas fueron computadas con el ltro Hodrick-Prescott, agregndose
observaciones adicionales para evitar problemas asociados al inicio y n de la muestra. Un procedimiento
alternativo es utilizar los niveles de variables observables y determinar sus tendencias como parte del
proceso de estimacin de coecientes (ver Carabenciov y otros, 2008; Canales-Kriljenko y otros, 2009).
Estimacin de parmetros
El modelo contiene 28 parmetros por estimar. Un criterio valioso para delimitar los rangos de muchos de
los coecientes a priori es la apreciacin de quienes modelaron inicialmente el MPT. Este procedimiento
reduce la carga computacional del problema de estimacin y explica por qu se usan distribuciones Beta
(para coecientes acotados) y, con menos frecuencia, distribuciones Gama (para coecientes positivos).
Se utilizan adems distribuciones a priori Gama-Inversas en el caso de las desviaciones estndares de las
perturbaciones, para as garantizar que sean estrictamente positivas.
En varios casos, las medias de las distribuciones a priori son cercanas a los valores utilizados en la
denicin de parmetros del MPT (ver Departmento de Modelos Macroeconmicos, 2009, Anexo A.6).
Sin embargo, en muchos otros casos las medias a priori reejan nuestra propia apreciacin, sobre todo en
el caso de aquellos parmetros para los cuales an se requiere mayor investigacin para reunir evidencia
emprica signicativa. Por ejemplo, la mayora de parmetros de la ecuacin de demanda agregada y el
parmetro de la ecuacin de expectativas sobre el tipo de cambio. Adems, al establecer distribuciones
a priori relativamente difusas (es decir, con varianzas relativamente altas), los datos desempean un
rol importante en la determinacin de las distribuciones a posteriori. Por otro lado, mantuvimos jos
algunos parmetros de segunda importancia que resultaban demasiado difcil de identicar (ver Anexo);
sin embargo, la mayora de estos parmetros no forman parte de las ecuaciones centrales.
Obtuvimos estimaciones a posteriori con el algoritmo de Metropolis-Hastings en el que se an la
varianza para tener una tasa de aceptacin de aproximadamente 20-30 por ciento. Los resultados se derivan
de 50,000 replicaciones de la distribucin a posteriori, lo cual es un nmero relativamente bajo, pero hay
que tener en cuenta que ya se ha realizado una bsqueda exhaustiva de buenos valores para los parmetros
iniciales. Por lo tanto, las estimaciones son estables, comprobndose su convergencia mediante las pruebas
habituales. Los resultados de la estimacin (distribucin, media y desviacin estndar a priori y moda y
los valores de los percentiles 5 y 95 de la distribucin a posteriori) se presentan en el Cuadro 2 (p. 48)
y en los Grcos 1 a 3. No se presentan los resultados de algunos parmetros de menor relevancia, pero
stos estn disponibles en caso de que sean solicitados.
En la ecuacin de la demanda agregada (primer panel del Cuadro 2 y Grco 1, p. 49), la moda a
posteriori del coeciente de inercia (a
y
) es mayor que la del componente prospectivo (a
re
). Cabe destacar,
sin embargo, que el peso en la brecha del producto anticipada es mayor que cero, a diferencia de lo que
ocurre en Vega y otros (2009) en la que este trmino no fue considerado. Adems, en vista de los valores
que se asumen para
r
y
rs
, as con una moda a posteriori del coeciente a
rmc
, el peso en la brecha de la
tasa de inters real en moneda nacional es de aproximadamente 8 por ciento, mientras que el peso de su
par en moneda extranjera es de 4 por ciento.
En lo que respecta a las dems variables determinadas por factores externos, slo la varianza a
posteriori del coeciente de la brecha de los trminos de intercambio es considerablemente ms reducida
que su varianza a priori, lo que implica que los datos proveen informacin signicativa sobre este
parmetro, pero no acerca de los coecientes relacionados con la brecha del producto externo y con la
brecha del tipo de cambio real. En cualquier caso, los valores de las modas a posteriori de estos tres
c Diciembre2011 BCRP Estudios Econmicos 22
48 Jorge Salas
CUADRO 2. Resultados
A priori A posteriori
Distribucin Media
Desviacin
Moda
Intervalo del
estndar 90% de probabilidad
Demanda a
y
Beta 0.55 0.15 0.49 0.28 / 0.61
agregada a
re
Beta 0.40 0.15 0.16 0.10 / 0.28
(1) a
rmc
Beta 0.40 0.15 0.28 0.12 / 0.52
a
q
Gama 0.06 0.025 0.06 0.03 / 0.10
a
tot
Beta 0.10 0.05 0.04 0.02 / 0.07
a
y
Gama 0.10 0.05 0.08 0.02 / 0.18
a
f is
Beta 0.40 0.15 0.25 0.13 / 0.37

y
Beta 0.50 0.10 0.47 0.33 / 0.65
S D
y
t
GamaInv 0.65 0.15 0.49 0.41 / 0.64
Oferta b
p
Beta 0.11 0.05 0.05 0.03 / 0.09
agregada b
p
Beta 0.50 0.20 0.68 0.56 / 0.91
(2) b
y
Beta 0.20 0.08 0.10 0.05 / 0.20

Beta 0.15 0.05 0.12 0.06 / 0.21

S D

t
GamaInv 0.75 0.25 0.52 0.44 / 0.73
Inacin c
p
Beta 0.30 0.10 0.31 0.21 / 0.41
importada (3) c
pf
Beta 0.65 0.15 0.58 0.47 / 0.68
Regla de f
i
Beta 0.70 0.10 0.66 0.53 / 0.75
poltica f
p
Beta 1.50 0.40 1.93 1.34 / 2.43
monetaria f
y
Beta 0.50 0.10 0.51 0.35 / 0.68
(4)
i
Beta 0.15 0.05 0.12 0.07 / 0.21
S D
i
t
GamaInv 4.20 0.60 4.23 3.40 / 5.38
Expectativas Beta 0.60 0.12 0.66 0.54 / 0.79
cambiarias
s
Beta 0.30 0.10 0.39 0.23 / 0.55
(6) S D
s
t
GamaInv 1.60 0.30 1.60 1.38 / 1.94
coecientes se encuentran en un rango de entre 0.04 y 0.08.
9
Por ltimo, el valor estimado de la moda de
la variable scal es bastante elevado (0.25).
El segundo panel del Cuadro 2 y el Grco 2 (p. 49) muestran los resultados de la curva de Phillips
y de la ecuacin de inacin importada. Al igual que en la ecuacin de la demanda agregada, la moda
a posteriori del coeciente retrospectivo es tambin mayor que el del componente de expectativas. Por
lo tanto, considerando los valores modales estimados de b
p
and b
p
, el peso de estos ser 0.65 y 0.30,
respectivamente.
10
Por otra parte, el coeciente a posteriori de la brecha del producto es de 0.10, inferior
a la calibracin original. La inacin importada tambin es relevante para determinar la dinmica de
la inacin subyacente, con una moda a posteriori de b
p
cercana a 5 por ciento. As, por ejemplo, la
estimacin del coeciente del traspaso del tipo de cambio contemporneo es 12 por ciento, cifra que est
9
Podra armarse que si el coeciente de la brecha del tipo de cambio real fuera negativo, la depreciacin de la moneda tendra
efectos contractivos, en lnea con la existencia de un efecto de hoja de balance. La estimacin inicial descarta tal resultado
al imponer una distribucin a priori restringida a valores positivos para dicho coeciente. Sin embargo, en un ejercicio de
estimacin alternativo se utiliza una distribucin a priori centrada en un valor medio cercano a cero y la distribucin a
posteriori sigue ubicndose en una regin de valores estrictamente positivos.
10
En Departmento de Modelos Macroeconmicos (2009) las cifras correspondientes son 0.85 y 0.07, respectivamente.
Estudios Econmicos 22 c Diciembre 2011 BCRP
Estimacin bayesiana de un modelo de pequea economa abierta con dolarizacin parcial 49
GRFICO 1. Distribuciones a priori y a posteriori: Demanda agregada
a
y
a
re
a
rmc
0 0.5 1 0 0.2 0.4 0.6 0.8 0 0.5 1
a
q
a
tot
a
f is
0 0.05 0.1 0.15 0.2 0 0.1 0.2 0.3 0 0.2 0.4 0.6 0.8
NOTAS: Las lneas continuas [discontinuas] corresponden a las distribuciones a priori [a posteriori]. Ambas distribuciones
resultaron casi idnticas para el caso del coeciente a
y
por lo que no son reportadas.
GRFICO 2. Distribuciones a priori y a posteriori: Curva de Phillips e inacin importada
b
p
b
p
b
y
0 0.1 0.2 0 0.5 1 0 0.2 0.4
c
p
c
pf
0 0.2 0.4 0.6 0.2 0.4 0.6 0.8 1
NOTA: Las lneas continuas [discontinuas] corresponden a las distribuciones a priori [a posteriori].
c Diciembre2011 BCRP Estudios Econmicos 22
50 Jorge Salas
GRFICO 3. Distribuciones a priori y a posteriori: Regla de poltica y expectativas cambiarias
f
i
f
p
f
y

0.2 0.4 0.6 0.8 1 0 1 2 3 0 0.5 1 0.2 0.4 0.6 0.8 1
NOTA: Las lneas continuas [discontinuas] corresponden a las distribuciones a priori [a posteriori].
en lnea con evidencia emprica previa, tal como lo consignan Rossini y Vega (2008).
Por su parte, los coecientes a posteriori de la regla de poltica monetaria (tercer panel del Cuadro 2 y
Grco 3) son consistentes con la evidencia general de otros pases: la suavizacin de las tasas de inters
est lejos de ser trivial, mientras que la respuesta en trminos de inacin es mayor que el coeciente de
la brecha del producto.
11
Sin embargo, puesto que la variabilidad a priori y a posteriori del coeciente
de la brecha del producto son casi las mismas, los datos son insucientes para identicar este parmetro
especco.
El cuarto panel del Cuadro 2 y el Grco 3 muestran que tanto trminos adaptativos como anticipados
son relevantes para explicar el tipo de cambio esperado, y que la moda a posteriori es mayor en
el componente retrospectivo ( > 0.5). Ello podra estar reejando el papel que desempean las
intervenciones cambiarias en atenuar la volatilidad del tipo de cambio.
Finalmente, el Cuadro 2 presenta tambin resultados en relacin a los coecientes autoregresivos (
j
)
y volatilidad de las principales perturbaciones o choques estructurales vinculados con los bloques de las
ecuaciones centrales (S D
j
t
). A la luz de los coecientes autoregresivos a posteriori, se observa cierto
grado de inercia en los choques, especialmente en los de la demanda agregada y de la paridad descubierta
de la tasa de inters (PDI). Por otra parte, la desviacin estndar de los choques en las ecuaciones de
la demanda agregada y la curva de Phillips son aproximadamente de igual tamao, mientras que sta es
signicativamente mayor en la ecuacin de PDI, como tal vez poda esperarse. La desviacin estndar
del choque de poltica monetaria es bastante grande, pero este resultado puede ser atribuido a la alta
volatilidad de la tasa de inters de corto plazo en los primeros dos aos del periodo muestral.
Estos resultados brindan una base formal de referencia para contrastar las hiptesis y apreciaciones
de los tcnicos y responsables de la formulacin de polticas del BCRP en funcin de los parmetros
denidos en el MPT original. sta es una contribucin importante en s misma, considerando que la
evidencia emprica anterior era demasiado escasa como para implementar tales contrastes. Por ello, las
conclusiones obtenidas son mixtas (ver Cuadro 3, p. 51). Por un lado, los valores a posteriori de algunos
parmetros estn notablemente bien alineados con dichas apreciaciones, lo que revela el buen juicio con
el que los analistas del banco central desarrollaron criterios para determinar una serie de coecientes,
incluso ante la falta de una estrategia economtrica formal y unicada.
11
En una versin distinta del modelo, se estima la misma regla incluyendo la tasa de variacin trimestral del tipo de cambio
como un argumento adicional. La moda a posteriori de este coeciente es de 0.58, y los valores de los percentiles 5 y 95
de la distribucin son 0.33 y 0.80, respectivamente. En esta estimacin alternativa, el resto de los parmetros estimados
prcticamente no varan respecto a los resultados reportados.
Estudios Econmicos 22 c Diciembre 2011 BCRP
Estimacin bayesiana de un modelo de pequea economa abierta con dolarizacin parcial 51
CUADRO 3. Comparacin de parmetros
Parmetros Valores originales (Vega y otros, 2009) Moda a posteriori
a
y
0.50 0.49
a
re
0.00 0.16
a
rmc
0.26 0.28
a
q
0.02 0.06
a
tot
0.09 0.04
a
y
0.01 0.08
a
f is
0.15 0.25
b
p
0.08 0.05
b
p
0.92 0.68
b
y
0.20 0.10
f
i
0.70 0.66
f
p
1.50 1.93
f
y
0.50 0.51
0.50 0.66
Por otro lado, los mtodos bayesianos sugieren que debieran modicarse varios parmetros del
MPT para que ste sea ms consistente con los datos. Entre estos se incluyen las ponderaciones de
los componentes prospectivos tanto en las ecuaciones de demanda y oferta agregadas (a
re
and 1 b
p
,
respectivamente), otros coecientes en la ecuacin de la demanda agregada (a
tot
y a
f is
), la pendiente de la
curva de oferta agregada (b
y
), la respuesta a la brecha de inacin en la regla de poltica monetaria ( f
p
),
y el parmetro de la ecuacin sobre expectativas del tipo de cambio (). No obstante, la mayor parte de
estos ajustes son bastante moderados.
Planteamos como hiptesis que la escasez de datos explica el que las distribuciones a posteriori son
iguales a las a priori para el caso de un grupo reducido de parmetros (en concreto, a
q
, a
y
y f
y
). En
otras palabras, aparentemente la inferencia sobre estos coecientes depende demasiado de informacin a
priori debido a la limitada duracin de las series de datos. Hay que destacar tambin que los resultados
sugieren que a pesar de la alta dolarizacin, la poltica monetaria opera bajo mecanismos de transmisin
tradicionales, entre los que destacan los canales de tasas de inters, tipo de cambio y expectativas.
Segundos momentos
Calculamos segundos momentos seleccionados (Cuadro 4), con el propsito de evaluar la capacidad del
modelo para reproducir estadsticas descriptivas o, ms ampliamente, hechos estilizados de los datos.
En general, el desempeo del modelo estimado es aceptable. En trminos de desviaciones estndares,
CUADRO 4. Segundos momentos
Desviaciones Autocorrelaciones
estndares de primer orden
Datos Modelo Datos Modelo
Brecha del producto (y
t
) 2.71 1.95 0.95 0.88
Inacin subyacente (
c
t
) 1.43 2.25 0.87 0.89
Tasa de inters de corto plazo (i
t
) 3.53 3.18 0.88 0.85
Variacin del tipo de cambio (s
t
) 1.80 2.40 0.24 0.43
c Diciembre2011 BCRP Estudios Econmicos 22
52 Jorge Salas
GRFICO 4. Choque de poltica monetaria
5 10 15 20
0.60
0.40
0.20
0.00
0.20
Brecha del producto
5 10 15 20
0.60
0.40
0.20
0.00
0.20
Inflacin subyacente
5 10 15 20
0.50
0.00
0.50
1.00
1.50
2.00
Tasa de inters de corto plazo
5 10 15 20
1.50
1.00
0.50
0.00
0.50
Tipo de cambio
el modelo subestima la volatilidad de la brecha del producto (y, en menor medida, la de la tasa de inters
de corto plazo) mientras que, por el contrario, genera una mayor volatilidad en la inacin subyacente y
en el tipo de cambio. Adems, como se desprende del anlisis de autocorrelacin, el modelo replica de
manera adecuada la persistencia del mismo grupo de variables.
Funciones impulso respuesta
El modelo genera funciones de impulso respuesta razonables, tal como se ilustra en los Grcos 4 a 7, en
los que se observan intervalos bayesianos de 90 por ciento de probabilidad para cada una de las respuestas.
Un choque transitorio de la tasa de referencia de corto plazo (Grco 4) produce el efecto esperado
de reducir la brecha del producto. Esto viene acompaado de una apreciacin en la moneda nacional
con lo que, posteriormente, la reduccin del tipo de cambio real contrae an ms el producto. Tanto la
disminucin de la demanda como el efecto directo del tipo de cambio presionan la inacin a la baja. El
mayor impacto sobre la brecha del producto se observa tres trimestres despus de producido el choque,
mientras que por su parte la inacin alcanza su punto ms bajo despus de cuatro trimestres.
Un choque positivo de demanda agregada (Grco 5, p. 53) conduce a un aumento de la inacin, a
raz de lo cual se eleva la tasa de inters causando una disminucin en el tipo de cambio. Estos resultados
generan una estabilizacin gradual del producto y la inacin.
Un choque en el trmino de perturbacin en la ecuacin de la curva de Phillips (Grco 6, p. 53)
genera una respuesta estabilizadora de la tasa de inters de referencia. El tipo de cambio cae y se reduce
la brecha del producto, a consecuencia de lo cual empieza a disminuir la tasa de inacin.
Finalmente, un choque negativo del tipo de cambio (Grco 7, p. 54) hace que desciendan el nivel de
inacin y del producto y, por lo tanto, conduce a una reduccin de la tasa de inters de referencia.
Estudios Econmicos 22 c Diciembre 2011 BCRP
Estimacin bayesiana de un modelo de pequea economa abierta con dolarizacin parcial 53
GRFICO 5. Choque de demanda agregada
5 10 15 20
0.50
0.00
0.50
1.00
Brecha del producto
5 10 15 20
0.10
0.00
0.10
0.20
0.30
Inflacin subyacente
5 10 15 20
0.20
0.00
0.20
0.40
0.60
Tasa de inters de corto plazo
5 10 15 20
1.50
1.00
0.50
0.00
0.50
Tipo de cambio
GRFICO 6. Choque de oferta agregada
5 10 15 20
0.40
0.30
0.20
0.10
0.00
0.10
Brecha del producto
5 10 15 20
0.50
0.00
0.50
1.00
Inflacin subyacente
5 10 15 20
0.40
0.20
0.00
0.20
0.40
0.60
Tasa de inters de corto plazo
5 10 15 20
1.50
1.00
0.50
0.00
0.50
Tipo de cambio
c Diciembre2011 BCRP Estudios Econmicos 22
54 Jorge Salas
GRFICO 7. Choque cambiario
5 10 15 20
0.60
0.40
0.20
0.00
0.20
Brecha del producto
5 10 15 20
1.00
0.50
0.00
0.50
Inflacin subyacente
5 10 15 20
1.00
0.50
0.00
0.50
Tasa de inters de corto plazo
5 10 15 20
2.00
1.00
0.00
Tipo de cambio
3 RESULTADOS ADICIONALES
En esta seccin presentamos brevemente tres ejercicios adicionales. En primer lugar, comparamos las
estimaciones de los parmetros de la muestra completa con los resultados de un periodo muestral ms
corto. Luego analizamos una versin del modelo en la que los choques estructurales se especican
como procesos idntica e independientemente distribuidos iid, estimndose las distribuciones a posteriori
tanto para los periodos de la muestra completa como para los de la submuestra. Como ejercicio nal,
extendemos el modelo de manera que permita estimar la brecha del producto.
Periodo de muestra acotado
La estimacin inicial se basa en el periodo muestral de 2000.1 a 2008.3. Si utilizamos una muestra ms
reciente, podemos comprobar si los parmetros han cambiado en los ltimos aos. Es probable que este
sea el resultado debido a la progresiva consolidacin del rgimen de metas de inacin (adoptado en el
Per en 2002) y debido a que puede decirse que las polticas de intervencin cambiaria se han suavizado
en los ltimos aos. Por otra parte, la fase de fuerte crecimiento econmico que experimentaron tanto
el Per como varios pases emergentes a mediados de la dcada del 2000 (por lo menos hasta que se
acentu la crisis subprime a nes del ao 2008) puede estar vinculada con algunos cambios estructurales
producidos en estas economas.
En el Cuadro 5 (p. 55) comparamos las estimaciones de los parmetros de referencia con los resultados
de la sub-muestra del periodo 2004.1 a 2008.3. Aunque buena parte de los parmetros permanecen iguales,
hay algunas diferencias notables. En la curva de Phillips, el coeciente a posteriori del componente
retrospectivo (b
p
) es claramente inferior en el periodo muestral ms corto. Este resultado indica que la
inercia de la inacin ha disminuido, lo cual refuerza el canal de expectativas e implica que se reduce el
Estudios Econmicos 22 c Diciembre 2011 BCRP
Estimacin bayesiana de un modelo de pequea economa abierta con dolarizacin parcial 55
CUADRO 5. Distribuciones a posteriori segn muestra
Muestra completa (2000.1 a 2008.3) Submuestra (2004.1 a 2008.3)
Moda
Intervalo del
Moda
Intervalo del
90% de probabilidad 90% de probabilidad
Demanda a
y
0.49 0.28 / 0.61 0.45 0.22 / 0.63
agregada a
re
0.16 0.10 / 0.28 0.18 0.10 / 0.32
(1) a
rmc
0.28 0.12 / 0.52 0.28 0.10 / 0.51
a
q
0.06 0.03 / 0.10 0.06 0.03 / 0.06
a
tot
0.04 0.02 / 0.07 0.04 0.02 / 0.11
a
y
0.08 0.02 / 0.18 0.08 0.02 / 0.17
a
f is
0.25 0.13 / 0.37 0.37 0.21 / 0.50

y
0.47 0.33 / 0.65 0.47 0.33 / 0.65
S D
y
t
0.49 0.41 / 0.64 0.48 0.40 / 0.66
Oferta b
p
0.05 0.03 / 0.09 0.04 0.02 / 0.08
agregada b
p
0.68 0.56 / 0.91 0.51 0.37 / 0.80
(2) b
y
0.10 0.05 / 0.20 0.17 0.08 / 0.28

0.12 0.06 / 0.21 0.12 0.07 / 0.22

S D

t
0.52 0.44 / 0.73 0.53 0.44 / 0.79
Inacin c
p
0.31 0.21 / 0.41 0.30 0.18 / 0.40
importada (3) c
pf
0.58 0.47 / 0.68 0.60 0.49 / 0.71
Regla de f
i
0.66 0.53 / 0.75 0.85 0.76 / 0.91
poltica f
p
1.93 1.34 / 2.43 1.62 1.00 / 2.18
monetaria f
y
0.51 0.35 / 0.68 0.52 0.35 / 0.68
(4)
i
0.12 0.07 / 0.21 0.16 0.08 / 0.26
S D
i
t
1.60 1.38 / 1.94 0.33 0.27 / 0.45
Expectativas 0.66 0.54 / 0.79 0.54 0.41 / 0.68
cambiarias
s
0.39 0.23 / 0.55 0.32 0.18 / 0.47
(6) S D
s
t
4.23 3.40 / 5.38 3.81 3.08 / 4.91
ajuste requerido en la tasa de inters de la poltica monetaria luego de producirse un choque por presiones
de costos. Las estimaciones para la muestra del periodo ms corto sugieren que el 95 por ciento de un
choque de uno por ciento en la tasa de inacin se diluye en 4 trimestres, mientras que la misma desviacin
slo desaparece despus de 7 trimestres segn la estimacin para la muestra del periodo completo. El
canal de las expectativas se ve reforzado adems por el mayor coeciente del componente prospectivo de
la ecuacin de la brecha del producto (a
re
).
Adicionalmente, la pendiente de la curva de Phillips (b
y
) es mayor en la submuestra. Teniendo en
cuenta el auge que experiment la economa peruana durante este periodo, ese resultado es consistente con
una curva de oferta agregada de forma convexa, que implica precisamente que los choques de demanda
tienen un mayor efecto inacionario durante las fases de auge econmico.
12
En la ecuacin de la tasa de inters de referencia, el parmetro de inercia ( f
i
) es mayor mientras
que por otro lado el peso de la brecha de inacin esperada ( f
p
) se reduce en el periodo ms corto de
la muestra. Hay que destacar tambin que la desviacin estndar del choque de la ecuacin de la tasa
de inters (S D
i
t
) disminuye signicativamente, lo cual no resulta sorprendente ya que la volatilidad de
12
El anlisis VAR no lineal de Bigio y Salas (2006) es evidencia de una curva de oferta agregada convexa en el Per.
c Diciembre2011 BCRP Estudios Econmicos 22
56 Jorge Salas
la tasa de inters interbancaria se ha reducido notoriamente desde la adopcin del rgimen de metas de
inacin en el ao 2002.
Otra diferencia interesante se da en el coeciente del componente retrospectivo de las expectativas
sobre el tipo de cambio, . ste es menor en el periodo muestral ms corto. Ello puede interpretarse como
que las expectativas a futuro han ganado mayor peso (posiblemente debido a cambios en las polticas de
intervencin en el mercado cambiario). Esto refuerza el canal del tipo de cambio, ya que la tasa de cambio
nominal se vuelve ms sensible a los diferenciales de las tasas de inters corrientes y las esperadas.
Especicacin alternativa de choques
El MPT original de Vega y otros (2009) asume que los choques estructurales son procesos idntica e
independientemente distribuidos iid. Por lo tanto, en aras de permitir una mejor comparacin, realizamos
un ejercicio adicional en el que el modelo incluye choques iid en lugar de procesos autoregresivos.
El Cuadro 6 presenta los resultados tanto del periodo completo como del periodo ms corto de la
muestra. En general, los resultados son similares a los del modelo estimado en el Cuadro 2, aunque hay
algunas excepciones que resaltar. Por ejemplo, la inercia en la ecuacin de la brecha del producto (a
y
) es
mayor y el coeciente a posteriori de las tasas de inters reales (a
rmc
) es menor en el modelo con choques
iid. En el periodo ms corto, por otro lado, se observa que la inacin subyacente se va haciendo menos
persistente (menor b
p
) y que el peso del componente retrospectivo de las expectativas sobre el tipo de
cambio () tambin disminuye.
CUADRO 6. Distribuciones a posteriori en modelos alternativos con choques iid
Muestra completa (2000.1 a 2008.3) Submuestra (2004.1 a 2008.3)
Moda
Intervalo del
Moda
Intervalo del
90% de probabilidad 90% de probabilidad
Demanda a
y
0.60 0.45 / 0.68 0.67 0.49 / 0.79
agregada a
re
0.16 0.10 / 0.24 0.26 0.10 / 0.32
(1) a
rmc
0.21 0.11 / 0.39 0.16 0.06 / 0.31
a
q
0.04 0.02 / 0.08 0.09 0.05 / 0.13
a
tot
0.02 0.01 / 0.04 0.01 0.01 / 0.03
a
y
0.07 0.03 / 0.17 0.07 0.02 / 0.16
a
f is
0.26 0.15 / 0.37 0.24 0.21 / 0.45
S D
y
t
0.55 0.46 / 0.74 0.51 0.43 / 0.74
Oferta b
p
0.04 0.02 / 0.08 0.04 0.02 / 0.08
agregada b
p
0.62 0.52 / 0.87 0.35 0.22 / 0.56
(2) b
y
0.09 0.05 / 0.17 0.20 0.12 / 0.30
S D

t
0.49 0.42 / 0.68 0.53 0.44 / 0.75
Inacin c
p
0.31 0.21 / 0.41 0.31 0.19 / 0.41
importada (3) c
pf
0.59 0.49 / 0.69 0.62 0.51 / 0.73
Regla de f
i
0.71 0.58 / 0.79 0.83 0.73 / 0.89
poltica f
p
1.83 1.23 / 2.36 1.62 1.08 / 2.21
monetaria f
y
0.52 0.35 / 0.68 0.52 0.37 / 0.69
(4) S D
i
t
1.62 1.42 / 1.93 0.37 0.29 / 0.51
Expectativas 0.73 0.60 / 0.84 0.37 0.30 / 0.51
cambiarias (6) S D
s
t
5.48 4.65 / 6.57 4.26 3.52 / 5.46
Estudios Econmicos 22 c Diciembre 2011 BCRP
Estimacin bayesiana de un modelo de pequea economa abierta con dolarizacin parcial 57
Estimacin de la brecha de producto
Como ejercicio nal, aplicamos el ltro de Kalman para calcular una brecha del producto consistente con
el modelo. El principal elemento nuevo del modelo extendido es la inclusin de un proceso autoregresivo
de la tasa de crecimiento del producto potencial en trminos anuales (

Y
t
) que converge a un valor de
estado estacionario,

Y
ss
,

Y
t
=
y

Y
t1
+ (1
y
)

Y
ss
+

Y
t
. (7)
Asimismo, siguiendo a Carabenciov y otros (2008) se permite una correlacin cruzada entre los trminos
de error de la tasa de crecimiento del producto potencial y de la brecha del producto (es decir,
corr(

Y
t
,
y
t
) > 0). Incluimos adems una ecuacin de medicin para denir la tasa de crecimiento trimestral
del producto desestacionalizado en trminos anuales, Y
t
,
Y
t
=

Y
t
+ 4(y
t
y
t1
) , (8)
e incluimos esta variable en el conjunto de datos en lugar de la serie de la brecha del producto calculada
con el ltro de Hodrick-Prescott. El modelo extendido considera la especicacin de choques iid.
En el Grco 8 se presenta la estimacin de la brecha del producto, cuya evolucin muestra dos fases
claramente denidas a lo largo de la muestra. En la primera fase, la brecha es persistentemente negativa,
presionando la inacin a la baja, pero a partir del tercer trimestre del ao 2006 la brecha se vuelve
positiva y va aumentando rpidamente hasta alcanzar su nivel ms alto en el primer trimestre del ao
2008. Hacia el nal del periodo muestral, el producto se mantiene por encima de su nivel potencial, pero
la brecha empieza a reducirse.
El grco tambin compara la brecha del producto consistente con el modelo con la estimacin de la
brecha basada en el ltro HP. Aunque ambas muestran un patrn similar, hay diferencias importantes. En
la primera parte de la muestra, el producto es muy inferior a su potencial segn la brecha consistente con
el modelo, mientras que en el caso de la brecha del producto con el ltro HP incluso se cierra en algunos
trimestres en el periodo 2002/2003. Por otra parte, la brecha HP presenta mayor inercia. As, por ejemplo,
GRFICO 8. Estimaciones de la brecha del producto
0
2
4
6
Estimacin consistente con el modelo
Filtro HP
-6
-4
-2
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
c Diciembre2011 BCRP Estudios Econmicos 22
58 Jorge Salas
alrededor de 2006/2007, esta estimacin demora 3 trimestres ms que la brecha del modelo para volverse
positiva. Luego, hacia el nal de la muestra, la brecha HP se mantiene bastante estable, mientras que la
estimacin del modelo disminuye con mayor claridad.
4 CONCLUSIONES
En el presente trabajo presentamos un modelo macroeconmico simple en la tradicin de la sntesis
neokeynesiana. Por su simplicidad, estos modelos son ampliamente utilizados por los bancos centrales y
los responsables de la formulacin de la poltica econmica. El modelo analizado es una versin adaptada
del MPT del BCRP que resulta relevante en el caso de economas emergentes con dolarizacin parcial.
El aporte novedoso de este trabajo en trminos de la literatura existente sobre modelos simples
para economas parcialmente dolarizadas es que los parmetros principales han sido estimados con
mtodos bayesianos formales sobre la base de datos de la economa peruana. El mtodo de estimacin
es concluyente en cuanto a qu apreciaciones y criterios de los analistas del BCRP son consistentes con
los datos, cules no lo son y en qu medida esto es as. Los resultados muestran, por ejemplo, que los
trminos de las expectativas a futuro en las ecuaciones de la demanda agregada y de la curva de Phillips
son cuantitativamente ms relevantes que en el MPT original.
Es importante destacar tambin que los resultados muestran que la poltica monetaria tiene efectos
reales en el corto plazo a pesar de la dolarizacin. Encontramos evidencia emprica para una serie de
canales de transmisin de la poltica monetaria, tales como los canales tradicionales de la tasa de inters, el
tipo de cambio, y el de las expectativas. Por otra parte, en base a los criterios habituales (funcin impulso-
respuesta y otros criterios toricos), se corrobora que el modelo est razonablemente bien validado.
13
Adems de la estimacin de parmetros estructurales, las tcnicas de simulacin bayesiana permiten
otras aplicaciones de gran utilidad. Una de ellas es la extraccin de variables latentes, como la brecha del
producto, tal como se ha hecho brevemente en este trabajo, pero lo ms importante es que ello revela que
es posible extender el modelo an ms para estimar otras variables no observadas.
Por ltimo, tambin merece mayor estudio la identicacin de algunos parmetros cuyos valores a
posteriori resultaron ser iguales a los a priori considerados en este anlisis (en particular, los coecientes
del tipo de cambio real y la brecha del producto externo en la ecuacin de la demanda agregada, y el peso
de la brecha del producto en la regla de la poltica monetaria). En este sentido, puede ser interesante aadir
nuevos elementos al modelo, tales como los vnculos real-nancieros, y evaluar su potencial de mejora.
Dejamos estas extensiones para investigaciones futuras.
ANEXO: MODELO COMPLETO Y CALIBRACIN
Adems del bloque bsico de las ecuaciones (1) a (6), el modelo consiste en las siguientes ecuaciones:
Tasa de inters real de largo plazo en moneda nacional (brecha):
r
t
= rr
t
rr
t
Tasa de inters real de largo plazo en moneda nacional (nivel):
rr
t
= i
4,t

c
4,t+4
13
No se han reportado predicciones. Sin embargo, internamente se ha realizado un estudio en esta direccin. En particular,
cuando los parmetros reportados en este documento son incluidos en el MPT, el error cuadrtico medio de la brecha del
producto y de la inacin subyacente caen considerablemente.
Estudios Econmicos 22 c Diciembre 2011 BCRP
Estimacin bayesiana de un modelo de pequea economa abierta con dolarizacin parcial 59
Tasa de inters nominal de largo plazo en moneda nacional (curva de rendimiento ms prima por liquidez):
i
4,t
= 0.25(i
t
+ i
t+1
+ i
t+2
+ i
t+3
) +
lp
t
Tasa de inters real de largo plazo en moneda extranjera (brecha):
r
$
t
= rr
$
t
rr
$
t
Tasa de inters real de largo plazo en moneda extranjera (nivel):
rr
$
t
= i

4,t
+ (s
e
t+4
s
t
)
c
4,t+4
Tasa de inters nominal de largo plazo en moneda extranjera (curva de rendimiento ms prima por liquidez):
i

4,t
= 0.25(i

t
+ i

t+1
+ i

t+2
+ i

t+3
) +
lpf
t
Inacin subyacente ao por ao:

c
4,t
= 0.25(
c
t
+
c
t1
+
c
t2
+
c
t3
)
Tipo de cambio real multilateral (brecha):
q
t
= q
t1
+ (s
t
s
t1
) + 0.25(

t

t
q
t
)
Inacin total:

t
=
c
t
+ (1 )
nc
t
Expectativas del tipo de cambio un ao hacia adelante:
s
e
t+4
= s
t1
+ (1 )s
t+4
+
e4
t
Trminos de intercambio (brecha):
tot
t
=
tot
tot
t1
+
tot
t
Impulso scal:
f is
t
=
f is
f is
t1
+
f is
t
Brecha del producto externo:
y

t
=
ys
y

t1
+
ys
t
Tasa de inters internacional de corto plazo:
i

t
=
is
i

t1
+ (1
is
)

ss
+
is
t
Prima por riesgo:
rp
t
=
rp
rp
t1
+ (1
rp
)rp
ss
Tasa de inters neutral de corto plazo:

i
t
=
i

i
t1
+ (1
i
)

i
ss
Tasa de inters domstica real de largo plazo en moneda domstica en equilibrio:
rr
t
=
rr
rr
t1
+ (1
rr
) rr
ss
Tasa de inters domstica real de largo plazo en moneda extranjera en equilibrio:
rr
$
t
=
rrs
rr
$
t1
+ (1
rrs
) rr
$
ss
Tipo de cambio real de equilibrio (tasa de cambio trimestral):
q
t
=
q
q
t
+ (1
q
) q
ss
c Diciembre2011 BCRP Estudios Econmicos 22
60 Jorge Salas
Inacin no subyacente:

nc
t
=
nc

nc
t1
+ (1
nc
) +
nc
t
Inacin por materias primas y bienes intermedios:

rm
t
=
rm

rm
t1
+ (1
rm
)

ss
+
rm
t
Inacin externa:

t
=
s

t1
+ (1
s
)

ss
+
s
t
Choques estructurales (o trminos de perturbacin):

j
t
=
j

j
t1
+
j
t
donde j es una variable especca, y
j
t
es un choque iid.
Parmetros calibrados

r
0.30
i
0.50

rs
0.15
rrs
0.95
0.48
rr
0.95
0.61
q
0.90
0.80
rp
0.70

tot
0.80
tot
0.40

f is
0.50
f is
0.00

ys
0.90
ys
0.00

e
0.30 S D
e
t
0.50

e4
0.60 S D
e4
t
0.60

lp
0.95 S D
lp
t
0.90

lpf
0.95 S D
lpf
t
0.60

is
0.90
is
0.60 S D
is
t
0.40

nc
0.40
nc
0.00 S D
nc
t
5.00

rm
0.70
rm
0.00 S D
rm
t
5.00

s
0.25
s
0.00 S D
s
t
6.00
Valores en estado estacionario
2.00

ss
2.00
q
ss
0.00
rr
$
ss
2.50

ss
= rr
$
ss
+

ss
4.50
rp
ss
1.00
rr
ss
= rr
$
ss
+ rp
ss
3.50

i
ss
= rr
ss
+ 5.50
Estudios Econmicos 22 c Diciembre 2011 BCRP
Estimacin bayesiana de un modelo de pequea economa abierta con dolarizacin parcial 61
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