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Universidad del Pacfico

Centro de Investigacin
Avenida Salaverry 2020
Lima 11, Per

FINANZAS CORPORATIVAS: UN ENFOQUE PARA EL PER


David Wong Cam
1a. edicin: marzo 1998
1a. edicin corregida: agosto 1998
2a. edicin: agosto 2000
Diseo de la cartula: Rafael Romero Pinillos
I.S.B.N.: 9972-603-40-7

BUP - CENDI

Wong Cam, David


Finanzas corporativas: un enfoque para el Per. 2. ed. -- Lima :
Centro de Investigacin de la Universidad del Pacfico, 2000. -(Biblioteca Universitaria)
/FINANZAS/INVERSIONES/RENTABILIDAD/RIESGO/TASA
INTERS/FINANCIAMIENTO/ESTUDIOS DE CASOS/PER/
336(85)

DE

(CDU)

Miembro de la Asociacin Peruana de Editoriales Universitarias y de Escuelas


Superiores (APESU) y miembro de la Asociacin de Editoriales Universitarias de
Amrica Latina y el Caribe (EULAC).
El Centro de Investigacin de la Universidad del Pacfico no se solidariza
necesariamente con el contenido de los trabajos que publica. Prohibida la
reproduccin total o parcial de este libro por cualquier medio sin permiso de la
Universidad del Pacfico.
Derechos reservados conforme a Ley.

NDICE

PREFACIO.................................................................................................11
INTRODUCCIN: QU SON LAS FINANZAS? ...................................13
1. Definicin ..................................................................................15
2.Las finanzas como relacin entre liquidez, riesgo y
rentabilidad ................................................................................15
3. Las finanzas respecto a la contabilidad y la economa ............19
4. Un aspecto que puede ayudar a entender este texto ..............20
PRIMERA PARTE: VALORACIN ..........................................................21
I.

Los elementos de la valoracin ....................................................23


1.

2.

El riesgo .....................................................................................25
1.1 Qu es el riesgo? ...........................................................25
1.2 La relacin entre riesgo y rentabilidad .............................27
1.3 Los tipos de riesgo ...........................................................28
1.4 El modelo de valoracin de activos
financieros ........................................................................32
1.5 El promedio de rentabilidades: algunas precisiones .......38
1.6 Cuestionario y ejercicios propuestos ...............................41
El valor del dinero en el tiempo .................................................44
2.1 El inters simple y el inters compuesto .........................44
2.1.1 Concepto .................................................................44
2.1.2 Los valores futuro y actual ......................................46
2.1.3 La ecuacin del valor ..............................................48
2.2 Las anualidades ...............................................................49
2.2.1 Concepto .................................................................49

2.2.2 La progresin geomtrica como origen de la


anualidad .................................................................51
2.2.3 Los tipos de anualidades ........................................53
2.3 Las tasas ..........................................................................57
2.3.1 La tasa nominal y la tasa efectiva ...........................57
2.3.2 La tasa real..............................................................62
2.3.3 La tasa discreta y la tasa continua..........................62
2.4 Cuestionario y ejercicios propuestos ...............................63
3. Los flujos que se descuentan ....................................................68
3.1 La eleccin del flujo de caja .............................................68
3.2 Ejemplo didctico .............................................................70
3.3 Cuestionario .....................................................................72
Caso Carlos .......................................................................................72
II.

La valoracin de bonos y acciones ..............................................75


1. El marco general........................................................................77
2. La valoracin de bonos..............................................................77
3. La valoracin de acciones .........................................................79
4. Cuestionario y ejercicios propuestos.........................................83
Caso Fondos Mutuos Alfa.................................................................83

SEGUNDA PARTE: DECISIONES DE INVERSIN ...............................91


III.

La evaluacin de proyectos...........................................................93
1.

Los criterios para evaluar proyectos .........................................95


1.1 El valor presente neto (VPN) ...........................................95
1.2 La tasa interna de retorno (TIR) ......................................96
1.2.1 La TIR mltiple ........................................................96
1.2.2 La TIR negativa .......................................................98
1.3 La relacin beneficio costo (RB/C) ..................................98
2. Por qu el VPN conduce a mejores decisiones? ...................99
3. La evaluacin econmica y financiera ....................................102
4. La tasa de descuento adecuada para evaluar proyectos .......105
5. Las decisiones de inversin con inflacin y riesgo .................107
6. Cuestionario y ejercicios propuestos.......................................111
Caso Esprragos Rodrguez...........................................................115

IV.

La inversin en valores negociables ..........................................129


1.

Los mtodos para el clculo de bonos y acciones .................131


1.1 Los activos financieros...................................................131
1.2 El rendimiento de bonos ................................................132
1.2.1 La reinversin a la cotizacin vigente ...................132
1.2.2 La tasa interna de retorno .....................................134
1.3 El rendimiento de acciones ............................................135
1.3.1 La reinversin a la cotizacin vigente .............................................135
1.3.2 La tasa interna de retorno .....................................137
2. Los indicadores burstiles .......................................................137
3. Marco general para invertir en el Per ....................................140
4. Cuestionario y ejercicios ..........................................................141
Caso Yacimiento Sur .....................................................................142
TERCERA PARTE: DECISIONES DE FINANCIACIN .......................151
V.

Consideraciones preliminares a la financiacin ......................153


1.

2.

3.
VI.

Componentes que afectan el costo de los crditos ................155


1.1 La tasa nominal y la capitalizacin ................................156
1.2 Las comisiones ..............................................................156
1.2.1 La adicional a la tasa ............................................156
1.2.2 La comisin flat .....................................................156
1.3 Las retenciones ..............................................................157
1.4 El caso de los crditos en moneda extranjera .............158
Las modalidades de cobro de intereses .................................159
2.1 Decreciente ....................................................................160
2.2 Igual ................................................................................161
2.3 Creciente ........................................................................161
2.4 Adelantada .....................................................................162
2.5 Flat ..................................................................................163
Cuestionario y ejercicios .........................................................164

Las fuentes de financiacin de corto plazo...............................165


1.
2.
3.
4.

El sobregiro ..............................................................................167
El descuento ...........................................................................167
El crdito de proveedores ........................................................170
El Factoring ..............................................................................170

5.
6.

El pandero ................................................................................171
Cuestionario y ejercicios propuestos.......................................173

VII. Las fuentes de financiacin de largo plazo ...............................175


1.
2.
3.
4.

El arrendamiento financiero (leasing)......................................177


La emisin de obligaciones y acciones ...................................181
Los American Depositary Receipts (ADRs) ............................183
Cuestionario y ejercicios .........................................................184

CUARTA PARTE: ADMINISTRACIN DEL RIESGO ..........................187


VIII. El comportamiento esperado de las tasas de inters,
del tipo de cambio y de la inflacin .....................................................191
1.
2.
3.

4.
5.
IX.

La paridad de los tipos de inters............................................193


La paridad del poder adquisitivo o ley de precio nico ...........194
El efecto Fisher cerrado e internacional..................................196
3.1 El efecto cerrado ............................................................196
3.2 El efecto internacional ....................................................197
La teora de las expectativas ...................................................199
Cuestionario y ejercicios propuestos.......................................200

Los futuros ....................................................................................203


1.
2.

3.

Caractersticas ........................................................................205
Conceptos bsicos en el mercado de futuros.........................205
2.1 Sujetos que intervienen..................................................205
2.2 Posiciones en futuros y en fsicos .................................206
2.3 La exigencia de garantas ..............................................206
2.4 La base ...........................................................................206
2.5 Las razones de la diferencia entre el precio contado
y futuro............................................................................207
2.6 El desarrollo de un mercado de futuros ........................209
2.7 La diferencia entre los contratos de futuro y a plazo
(forwards) .......................................................................209
Las coberturas: estrategias bsicas........................................210
3.1 La cobertura perfecta .....................................................210
a.
Desde el punto de vista del productor ..................210
b.
Desde el punto de vista del comprador ................211

3.2

La cobertura no perfecta ...............................................212


a.
Desde el punto de vista del productor .................213
b.
Desde el punto de vista del comprador ................213
4. Cuestionario y ejercicios propuestos ......................................215
Caso Minera del Estado .................................................................216
Caso Caf Martnez .......................................................................223
X.

Las opciones .................................................................................241


1.
2.

Caractersticas .........................................................................243
Conceptos bsicos en el mercado de opciones .....................244
2.1 La relacin entre el valor del activo subyacente y
el precio de ejercicio. .....................................................244
2.2 Los tipos ........................................................................245
2.3 Las garantas..................................................................246
3. La lgica de los calls y puts .....................................................246
4. La valoracin de opciones .......................................................249
4.1 La paridad put call ..........................................................249
4.2 El modelo binomial ........................................................252
4.2.1
Mtodo didctico ...........................................................253
4.2.2
Mtodo por frmula .......................................................255
4.3 El modelo de Black & Scholes ......................................257
5. La lgica de las opciones aplicada a la evaluacin de
proyectos..................................................................................260
6. Cuestionario y ejercicios .........................................................263
XI.

El swap ...........................................................................................265
1.
2.
3.
4.
5.

Definicin .................................................................................267
El swap de intereses................................................................267
El swap de divisas ..................................................................269
La experiencia en el uso de los productos derivados .............271
Cuestionario y ejercicios propuestos ......................................272

QUINTA PARTE: OTROS PUNTOS ......................................................273


XII. Eficiencia en el mercado de capitales ........................................275
1.
2.

El concepto de mercado eficiente ...........................................277


La forma de comprobar la existencia de un mercado

eficiente ....................................................................................279
3. El modelo .................................................................................281
4. La evidencia emprica en el caso peruano..............................282
5. La posibilidad de prediccin ....................................................283
6. Cuestionario .............................................................................285
Caso Luz Austral .............................................................................286
XIII. Las fusiones....................................................................................297
1.
2.

3.
4.

Concepto de fusin ..................................................................299


Por qu fusionarse ..................................................................300
2.1 Razones cualitativas .....................................................300
2.2 Razones cuantitativas ....................................................303
Mtodos de valoracin ............................................................304
Cuestionario ............................................................................307

BIBLIOGRAFA .......................................................................................309
ANEXO.....................................................................................................311
Respuestas a los problemas propuestos ...............................................311

PREFACIO

Una gran motivacin es el nico requisito para comprender este


libro. Si bien no es necesario que el lector tenga conocimientos de
economa, matemtica, estadstica o de investigacin de operaciones,
con fines pedaggicos se incluyen materias de estas disciplinas.
El presente libro est dirigido a personas que se inician en el
conocimiento de las finanzas y a aquellos que desean refrescar sus
conocimientos financieros: alumnos de pregrado y postgrado de las
diversas facultades en donde esta disciplina fascinante constituye un
curso importante.
Finanzas corporativas: un enfoque para el Per, segunda edicin,
constituye un significativo avance con respecto a la primera edicin y la
primera edicin corregida. En primer lugar, se incluyen cinco casos
adicionales, donde se hace referencia a problemas de la realidad
peruana. En ellos se presentan la evaluacin de un caso exitoso de
esprragos, el uso de derivados en una empresa de caf, y un caso de
valoracin de bonos en fondos mutuos. El quinto caso discute las bases
en que se sustentan los principios financieros en el Per.
Adems, se ha agregado material y se ha reescrito algunas partes
del libro. Se ha incluido un tema de especial relevancia para la evaluacin
de proyectos de inversin al introducir la lgica de opciones en este
anlisis, lo que reinterpreta la informacin proporcionada por el VPN. Otro
tema que se adiciona es el del mtodo binomial en la valoracin de
opciones. Se han reescrito varias partes de la primera edicin, el modelo
de valoracin de activos, la valoracin de acciones, las opciones; y se ha
ampliado sustancialmente el captulo de fusiones.

La segunda edicin es un paso ms dentro del proceso de realizar


una obra ms completa y til a los agentes financieros en el Per. Este
esfuerzo redundar en prximas ediciones. No obstante, la presente obra
pretende ser un puente entre un hbil lector recin iniciado en esta
disciplina y textos ms profundos.
El presente texto se diferencia de otros en varios sentidos. En
primer lugar, los temas se enfocan en la realidad peruana: mercados
poco profundos e ilquidos y activos con mayor riesgo que los que se
ofrecen en pases desarrollados. En segundo lugar, se enfatiza ms en lo
financiero que en lo matemtico. Si bien existe una formulacin
matemtica que puede ser compleja, he procurado explicarla en forma
sencilla y didctica. Las frmulas se deducen de tal manera que el lector
puede comprenderlas fcilmente. En tercer lugar, las ideas se explican
en forma simple. El propsito es exponer lo esencial. Acompaan a la
teora ejercicios que van de menor a mayor dificultad; las respuestas y el
procedimiento para hallarlas se presentan al final del libro.
El libro consta de cinco partes. La primera trata de la valoracin, y
se concentra en proporcionar los factores bsicos del mtodo del flujo de
caja descontado: riesgo, matemticas financieras y flujos de caja. Las
dos partes siguientes tratan las decisiones de inversin y financiacin. La
cuarta parte est referida a los nuevos productos financieros que han
aparecido en el mercado peruano como son los productos derivados, y
que forman parte de la administracin del riesgo. Finamente la quinta
parte incluye dos temas igualmente importantes: la eficiencia en el
mercado peruano y las fusiones.
Deseo expresar un reconocimiento a mis alumnos en la Universidad
del Pacfico, profesores de otras universidades en Lima y otras ciudades
en el interior del Per, y empresarios, por el cario con que acogieron la
primera edicin y la primera edicin corregida. Todos ellos constituyen
una razn importante para seguir escribiendo.
Debo agradecer vivamente a varias personas que de alguna
manera contribuyeron con esta obra. A Luis Antonio Snchez, Samuel
Mongrut, Harold Hernndez, Carlos Barrientos, Carlos Baos, Miguel
Pnez, Ramn Flrez padre e hijo, Osvaldo Molina y Joshua Roedel.
Tambin quisiera agradecer a Pedro Visconti, quien me impuls en la
difcil tarea de escribir, y a Luis Baba Nakao, quien me introdujo en los

temas financieros. Por ltimo, deseo expresar que todos los errores de
este libro son de mi exclusiva responsabilidad.