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31 DE JULIO DE 2014
METODOLOGA DE
CALIFICACIN
Contenido:
RESUMEN
1
SOBRE EL UNIVERSO CALIFICADO
3
SOBRE ESTA METODOLOGA DE
CALIFICACIN
5
ANLISIS DE LOS FACTORES DE LA TABLA 7
OTRAS CONSIDERACIONES DE
CALIFICACIN
15
CONCLUSIN: RESUMEN DE LOS
RESULTADOS DE CALIFICACIN
INDICADOS EN LA MATRIZ
18
APNDICE A: TABLA GLOBAL DE
FACTORES DE LA METODOLOGA DE
EMPRESAS MANUFACTURERAS
19
APNDICE B: RESULTADOS DE LA TABLA
DE EMPRESAS MANUFACTURERAS
GLOBALES
21
APNDICE C: OBSERVACIONES Y
VALORES ATPICOS PARA EL MAPEO DE
LA MATRIZ
23
APNDICE D: ALGUNAS CUESTIONES
CLAVE A MEDIANO PLAZO PARA LAS
EMPRESAS MANUFACTURERAS
24
INVESTIGACIN RELACIONADA DE
MOODYS
26
Contactos de analistas:
FRANKFURT
+49.69.70730.700
Roberto Pozzi
+49.69.70730.719
Vice President - Senior Credit Officer
roberto.pozzi@moodys.com
Martin Fujerik
+49.69.70730.909
Analyst
martin.fujerik@moodys.com
Matthias Hellstern
+49.69.70730.745
Managing Director - Corporate Finance
matthias.hellstern@moodys.com
NUEVA YORK
+1.212.553.1653
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+1.212.553.4814
Senior Vice President
robert.jankowitz@moodys.com
Edwin Wiest
+1.212.553.1461
Vice President - Senior Credit Officer
edwin.wiest@moodys.com
Es posible que esta actualizacin no entre en vigencia en algunas jurisdicciones hasta que se cumpla con determinados requisitos.
SECTOR CORPORATIVO
La matriz incluye cinco factores que son importantes en nuestras evaluaciones para las calificaciones del
sector manufacturero:
1. Perfil de negocio
2. Escala
3. Rentabilidad
4. Apalancamiento y cobertura
5. Poltica financiera
Algunos de estos factores tambin comprenden una serie de sub-factores. Como el puntaje de un
emisor en un factor o un sub-factor en particular de la matriz a menudo no corresponde con su
calificacin general, en el Apndice C incluimos detalles sobre algunos de los valores atpicos de la
matriz (empresas cuya calificacin indicada en la matriz para un factor sub-factor especfico difiere
significativamente de la calificacin real) con el propsito de ayudar a una mejor comprensin.
Esta metodologa de calificacin no tiene por objeto constituir una explicacin exhaustiva de todos los
factores que nuestros analistas ponderan cuando asignan calificaciones en el universo manufacturero.
Destacamos que nuestro anlisis para asignar calificaciones a empresas manufactureras cubre factores
que son comunes en todas las industrias, tales como la propiedad, la administracin, la liquidez, la
estructura legal corporativa, gobierno corporativo y los riesgos relacionados con el pas que no se
explican en detalle en este documento, as como tambin factores que pueden ser significativos segn la
empresa. Nuestras calificaciones contemplan estas y otras consideraciones cualitativas que no pueden
presentarse con claridad en un formato de matriz. La matriz utilizada para esta metodologa refleja la
decisin de evitar la mayor complejidad que se generara si las calificaciones indicadas en la tabla
configuraran ms rigurosamente las calificaciones reales y evidencia el propsito de que la presentacin
sea ms simple y transparente.
Los aspectos destacados de este reporte incluyen:
En los apndices se muestra la matriz completa (Apndice A), cuadros que ilustran la aplicacin de la
matriz a los emisores cubiertos (Apndice B) con comentarios explicativos sobre algunas de las
diferencias ms significativas entre las calificaciones sugeridas en la matriz para cada uno de los subfactores y nuestra calificacin real (Apndice C) 2 y un resumen de algunas cuestiones clave a mediano
plazo para las empresas manufactureras (Apndice D).
En general, la calificacin utilizada para la comparacin con la calificacin sugerida en la tabla es la Calificacin de familia corporativa (CFR, Corporate Family Rating)
para los emisores de grado especulativo y la calificacin senior quirografaria para los emisores de grado de inversin. Las calificaciones individuales de instrumentos de
deuda tambin diferencian las decisiones de puntuacin segn el nivel de antigedad y la garanta colateral. Los documentos relacionados que ofrecen explicaciones
adicionales en esta rea son las metodologas de calificacin Loss Given Default for Speculative Grade Non-Financial Companies in the U.S., Canada and EMEA,
publicada en junio de 2009, y Updated Summary Guidance for Notching Bonds, Preferred Stocks and Hybrid Securities of Corporate Issuers, publicada en febrero de
2007.
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
Esta metodologa describe el marco analtico utilizado para determinar las calificaciones crediticias. En
algunas instancias, el anlisis realizado tambin se basa en publicaciones adicionales que describen
nuestro enfoque respecto de las consideraciones analticas que no son especficas de ningn sector
individual. Ejemplos de dichas consideraciones incluyen, con carcter meramente ejemplificativo: la
asignacin de calificaciones a corto plazo, la clasificacin relativa de diferentes clases de valores hbridos
y de deuda, la manera en que la calidad crediticia soberana afecta a los emisores no soberanos y la
evaluacin del apoyo crediticio por parte de otras entidades. Los documentos que describen nuestro
enfoque con respecto a estas consideraciones metodolgicas entre los sectores se pueden encontrar
aqu.
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
CUADRO 1
Calificacin
Perspectiva
3M Company
Aa2
Estable
EE. UU.
PACCAR Inc
A1
Estable
EE. UU.
Caterpillar Inc.
A2
Estable
EE. UU.
Atlas Copco AB
A2
Estable
Suecia
Komatsu Ltd.
A2
Estable
Japn
Cummins, Inc.
A3
Estable
EE. UU.
Hubbell Incorporated
A3
Estable
EE. UU.
Baa1
Estable
EE. UU.
Freudenberg SE
Baa1
Estable
Alemania
Ingersoll-Rand Plc
Baa2
Estable
EE. UU.
Baa2
Estable
Alemania
Kennametal Inc.
Baa2
Estable
EE. UU.
Baa2
Estable
Reino Unido
Eaton Corporation
Domicilio legal
Toshiba Corporation
Baa2
Estable
Japn
Alstom
Baa3
Positiva
Francia
Baa3
Estable
EE. UU.
Ferreycorp S.A.A.
Ba1
Estable
Per
Owens Corning
Ba1
Estable
EE. UU.
TriMas Corporation
Ba2
Estable
EE. UU.
Colfax Corporation
Ba3
Estable
EE. UU.
Ba3
Estable
China
Frigoglass SAIC
B1
Negativa
Grecia
B1
Negativa
China
B1
Estable
EE. UU.
Terex Corporation
B1
Positiva
EE. UU.
B2
Estable
EE. UU.
B2
Estable
Alemania
B2
Estable
Francia
B2
Negativa
EE. UU.
B3
Estable
EE. UU.
B3
Positiva
EE. UU.
B3
Estable
Alemania
USG Corporation
B3
Estable
EE. UU.
Dometic Group AB
B3
Estable
EE. UU.
Caa2
Estable
EE. UU.
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
Sub-factores de calificacin
Ponderacin del
sub-factor
Perfil de negocio
20%
Perfil de negocio
20%
Escala
20%
Ingresos
20%
Rentabilidad
10%
Margen de EBITA
10%
Apalancamiento y cobertura
40%
10%
Deuda / EBITDA
10%
10%
10%
Poltica financiera
10%
Poltica financiera
Total
10%
100%
Total
100%
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
diciembre de 2010. Estos documentos se pueden encontrar en www.moodys.com, debajo del ttulo
Investigacin y calificaciones.
En la mayora de los casos, los ejemplos ilustrativos de este documento emplean datos financieros
histricos de un perodo reciente de doce meses. Sin embargo, los factores de la matriz se pueden
evaluar usando varios perodos. Por ejemplo, a los comits de calificacin les puede resultar til en
trminos analticos examinar tanto el rendimiento histrico como el esperado en el futuro para los
perodos de varios aos o ms extensos.
Aa
Baa
Ba
Caa
Ca
12
15
18
20
El puntaje numrico de cada sub-factor se multiplica por la ponderacin de ese sub-factor y luego se
suman los resultados para producir un puntaje compuesto del factor ponderado. Despus, el puntaje
compuesto del factor ponderado se configura nuevamente en una calificacin alfanumrica basada en
los rangos del siguiente cuadro.
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
Aaa
x < 1,5
Aa1
Aa2
Aa3
A1
A2
A3
Baa1
Baa2
Baa3
Ba1
Ba2
Ba3
B1
B2
B3
Caa1
Caa2
Caa3
Ca
x 19,5
Por ejemplo, un emisor que tiene un puntaje compuesto del factor ponderado de 11.7 tendra una
calificacin indicada en la tabla de Ba2. Utilizamos un procedimiento similar para derivar las
calificaciones indicadas en la matriz que se muestran en los ejemplos ilustrativos.
7. Apndices
Los apndices ofrecen ejemplos ilustrativos de calificaciones indicadas en la tabla que se basan en
informacin financiera histrica y adems brindan comentarios y explicaciones adicionales sobre
nuestra opinin relativa a los riesgos crediticios en esta industria.
Perfil de negocio
Escala
Rentabilidad
Apalancamiento y cobertura
Poltica financiera
Los ejemplos ilustrativos de configuracin de este informe por lo general emplean informacin
financiera histrica con ajustes estndar de Moodys.
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
Al evaluar este factor, consideramos la exposicin relativa de la empresa a la volatilidad de los ciclos
industriales, la situacin competitiva y la amenaza representada por posibles participantes nuevos o
cambios tecnolgicos. Consideramos la participacin en el mercado de una empresa por sus productos
clave, la sustentabilidad de su posicin en el mercado, sus ventajas competitivas y su durabilidad
probable, y el grado en el cual se diferencian los productos o servicios. El puntaje para este factor
tambin considera nuestra opinin de la posicin de los costos de cada compaa y su capacidad para
controlarlos. Se considera el grado hasta el cual la empresa puede transferir los costos de materias
primas.
No esperamos que una empresa determinada cumpla exactamente con los atributos enumerados en
una categora de calificacin dada. Asignamos un puntaje a este factor de acuerdo a lo que se asemeje
ms bajo las diferentes medidas. Sin embargo, algunas debilidades tienden a limitar el nivel de puntaje.
En particular, es probable que la dependencia en una cantidad pequea de lugares operativos limite la
calificacin a una categora de calificacin B o Caa, ya que el riesgo operativo en estos casos es muy
alto. Las empresas que tienen solamente un sitio de produccin o unos pocos se enfrentan a una
probabilidad mayor de que la produccin y la rentabilidad se vean afectadas por huelgas, fallas del
equipo, cortes de electricidad y otros problemas operativos. De manera similar, es probable que estas
compaas tengan una diversidad limitada de productos y mercados finales, lo que afecta su estabilidad
negativamente.
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
Perfil de
negocios
20%
Aaa
Aa
Baa
Ba
Caa
Ca
Casi no
existe
la volatilidad
esperada en
los
resultados.
Est
respaldado
por una
posicin
dominante
en
el mercado,
una relacin
costoeficacia
consolidada,
ventajas
tecnolgicas
y un alcance
global bien
equilibrado.
Se espera una
volatilidad
muy baja en
los resultados.
Est
respaldado
por una
posicin
de mercado
profundament
e consolidada
y destacada
que es muy
justificable
a travs de la
relacin
costo-eficacia,
y liderazgo en
tecnologa con
exposicin
global.
Se espera una
volatilidad baja
en los
resultados. Est
respaldado por
una posicin de
mercado fuerte
en su mercado
ms relevante,
ventajas
competitivas
demostradas y
sustentables,
aislamiento de
las
fluctuaciones
de costo en las
materias
primas y
caractersticas
slidas de
diversidad.
Se espera una
volatilidad
moderada en los
resultados. Est
respaldado por
una posicin de
mercado slida
en sus mercados
geogrficos o de
productos ms
importantes.
Se integra
verticalmente
o puede
transferir
la mayora de
sus costos. Las
buenas
caractersticas
de diversidad
ofrecen una
barrera contra
los cambios
repentinos
o inesperados
en la demanda.
En gran parte,
los productos
no son
diferenciados y
el mercado es
sumamente
competitivo, lo
que expone a la
empresa a
perodos de
volatilidad
acentuada.
Dicha
exposicin se
atena con una
posicin
establecida en
el mercado,
costos
favorables, una
capacidad para
transferir
costos de las
materias primas
y caractersticas
justas de
diversidad que
incluyen una
concentracin
operativa
modesta.
Los productos
no son
diferenciados,
la
competencia
es intensa y el
precio de los
clientes es
sensible, lo
que hace que
los resultados
sean
sumamente
voltiles. La
empresa no
tiene un perfil
de costo
favorable u
otra ventaja
competitiva
para atenuar.
Alta
concentraci
n operativa.
Se espera que
los resultados
sean
sumamente
voltiles. La
empresa tiene
una presencia
modesta en el
mercado,
pocas
ventajas
competitivas
y puede tener
costos por
encima del
promedio.
Concentraci
n operativa
muy alta (1 o
2 lugares).
Dado el carcter cclico de la industria manufacturera, la capacidad para generar ingresos de una
empresa puede ser un indicador clave de su fuerza general en el mercado, la importancia para los
mercados abastecidos y el poder de permanencia. Las empresas que tienen una base de ingresos ms
importante muestran una capacidad ms duradera para sobrellevar el carcter cclico inherente a la
industria y, por lo general, tienen una mayor flexibilidad para administrar sus negocios cambiando los
escenarios de precios y demanda. Adems, una gran base de ingresos conduce a economas de escala
importantes en compras de materias primas y funciones corporativas, tales como finanzas, asuntos
legales, impuestos y contabilidad. Las empresas ms importantes tambin tienden a generar mayores
flujos de efectivo para aplicar a la reinversin de capital y la reduccin de la deuda, y tienen un mayor
acceso a los mercados de capital, lo que reduce el costo del capital.
Cmo la medimos o calculamos para la matriz
Al medir o calcular la escala para los ejemplos ilustrativos de mapeo que se muestran en este documento,
usamos el ingreso consolidado neto del ltimo ao o de los ltimos 12 meses (LTM, por sus siglas en
ingls) en dlares. El ingreso del perodo ms reciente brinda una comparacin sistemtica de las
empresas en el mismo punto del ciclo y su posicin general a medida que se acercan al prximo ao.
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
Ingreso (miles de
millones de USD)
Ponderacin
del sub-factor
Aaa
Aa
Baa
Ba
Caa
Ca
20%
40
20-40
10-20
5-10
1.5-5
0.25-1.5
0.1-0,25
< 0.1
Las ganancias son importantes porque son necesarias para mantener la posicin competitiva de
un negocio; es decir, para invertir en marketing, investigacin, fbricas y capital humano. Las
ganancias deben, en ltima instancia, convertirse en flujos de efectivo libres disponibles para remunerar
el capital invertido en el negocio, primero la deuda y despus, el capital. Adems, las ganancias son
importantes en el sentido de que una alta rentabilidad por un periodo sostenido sea posiblemente un
indicador slido de la presencia de ventajas competitivas sustentables (en particular, si se combinan con
la evidencia de una participacin de mercado estable): si una empresa puede sustentar una alta
rentabilidad durante un perodo prolongado y no ha surgido ningn competidor importante y tomado
al menos parte de las ganancias adicionales, ese negocio tal vez est protegido por algunas barreras de
entrada y es ms probable que se mantenga su alta rentabilidad.
Cmo la evaluamos para la matriz
Nos concentramos en los mrgenes de utilidad antes de intereses, impuestos y amortizaciones (EBITA,
por sus siglas en ingls) sobre una base ajustada de Moodys. La EBITA se ajusta para los cargos no
recurrentes e inusuales, tales como el deterioro u otra depreciacin de los valores de activo. Creemos
que la EBITA es una medida de rentabilidad mejor que la utilidad antes de intereses, impuestos,
depreciacin y amortizacin (EBITDA, por sus siglas en ingls) para las empresas manufactureras ya
que estas deben reinvertir continuamente en propiedades, plantas y equipos para mantener su
competitividad. Por lo tanto, la rentabilidad debe tener en cuenta los gastos de depreciacin.
Se considera la naturaleza recurrente de cualquier gasto inusual. Para una empresa que tiene un solo
evento de reestructuracin que origina un cargo especial, el margen de EBITA podra ser evaluado en
base a los cargos previos a la reestructuracin para obtener una visin de la tendencia subyacente en las
operaciones en curso de la empresa. Sin embargo, en el caso de una empresa que es una
reestructuradora recurrente, con cargos anuales de reestructuracin, tales cargos podran considerarse
costos en curso, y el margen de EBITA sera evaluado con la inclusin de los costos de
reestructuracin. En general, los gastos de reestructuracin estn incluidos en la EBITA.
En los ejemplos ilustrativos de mapeo, tanto el numerador como el denominador se miden
generalmente durante un perodo de un ao.
Margen de EBITA:
Ponderaci
n del Subfactor
Aaa
Aa
Baa
Ba
Caa
Ca
10%
25%
20-25%
15-20%
10-15%
5-10%
2.5-5%
0-2.5%
< 0%
Margen de
EBITA
10
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
La EBITA con respecto al gasto de inters es un indicador de la capacidad de una empresa para
cubrir los costos en curso de los prstamos.
El flujo de efectivo retenido (RCF, por sus siglas en ingls) con respecto a la deuda neta es un
indicador del flujo de efectivo de una empresa antes del capital de trabajo pero despus de los
dividendos, y es una herramienta til para evaluar la disponibilidad del efectivo despus de que se
hayan tomado en consideracin los intereses de los accionistas.
El flujo de efectivo libre (FCF, por sus siglas en ingls) con respecto a la deuda es un indicador de
la magnitud relativa del flujo de efectivo libre de una empresa despus de la reinversin de gastos
de capital en el negocio en comparacin con su deuda.
No siempre consideramos que una razn de flujo de efectivo libre a deuda ms fuerte como algo
positivo si creemos que la empresa est privando a su negocio de la inversin necesaria para permanecer
competitiva. Sin embargo, creemos que dicho escenario, en ltima instancia, aparecera en el
rendimiento operativo de la empresa en la forma de prdidas de participacin en el mercado o falta de
crecimiento.
Comparamos el RCF con la deuda neta y la EBITDA con la deuda bruta. Si bien normalmente no
confiamos en las cifras de la deuda neta, ya que el efectivo puede quedar atrapado en la actividad
operativa o desaparecer bastante rpido del balance general de una empresa, consideramos de manera
analtica los bienes de efectivo y lquidos cuando creemos que una empresa mantendr un monto
relativamente alto de efectivo e inversiones a corto plazo durante una cantidad de aos (ciclo). Observe
un debate sobre la deuda bruta y neta en la seccin Otras consideraciones de calificacin.
Cmo lo medimos o calculamos para la matriz en los ejemplos de mapeo
EBITA / GASTO DE INTERS
Los ejemplos ilustrativos de mapeo de este documento muestran la EBITA para los cuatro trimestres
anteriores (o el ltimo perodo anual) dividido por el gasto de inters durante el mismo perodo.
DEUDA / EBITDA
Los ejemplos ilustrativos de mapeo de este documento muestran la deuda divida por la EBITDA para
los cuatro trimestres anteriores (o el ltimo perodo anual).
11
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
Los ejemplos ilustrativos de mapeo de este documento muestran el flujo de efectivo retenido (RCF)
para los cuatro trimestres anteriores (o el ltimo perodo anual) dividido por la deuda neta.
FCF / DEUDA
Esta razn es un indicador de la capacidad de una empresa para reintegrar el capital de un prstamo
sobre su deuda pendiente de pago. Los ejemplos ilustrativos de mapeo de este documento muestran el
flujo de efectivo libre dividido por la deuda.
Factor 4: Apalancamiento y cobertura (40%)
Ponderacin
del subfactor
Aaa
Aa
Baa
Ba
Caa
Ca
10%
15x
12-15x
8-12x
5-8x
2,5-5x
1-2,5x
0,5-1x
< 0,5x
Deuda / EBITDA
10%
< 0,5x
0,5-1x
1-1,75x
1,75-3,25x
3,25-4,75x
4,75-6,25x
6,25-7,75x
7,75x
10%
60%
45-60%
35-45%
25-35%
15-25%
7,5-15%
0-7,5%
< 0%
FCF / Deuda
10%
25%
20-25%
15-20%
10-15%
5-10%
0-5%
(5)-0%
< (5)%
Sub-factor
12
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
Moodys evala la estructura de capital o el perfil crediticio deseados del emisor, el historial de acciones
anteriores y el cumplimiento de sus compromisos. Se presta atencin al rendimiento operativo y al uso
de flujo de efectivo de la administracin durante las diferentes fases de los ciclos econmicos. Tambin
nos interesa la manera en que la administracin responde a los eventos clave, tales como cambios en los
mercados crediticios y el entorno de liquidez, las acciones legales, los desafos competitivos y las
presiones regulatorias.
El apetito de la administracin con respecto a la actividad de fusiones y adquisiciones (M&A, por sus
siglas en ingls) tambin se evala con atencin en el tipo de transacciones (es decir, competencia
central o negocio nuevo) y las decisiones de financiamiento. Se evalan la frecuencia y la materialidad
de las adquisiciones y las elecciones anteriores de financiamiento. Por lo general, el historial de
adquisiciones financiadas por la deuda o que se transforman por el crdito ocasionan un puntaje ms
bajo para este factor.
Finalmente, consideramos una empresa y el registro anterior de sus accionistas con respecto al
equilibrio entre los beneficios de los accionistas y los intereses de los acreedores. Es probable que un
historial de medidas que favorecen a los accionistas a expensas de los acreedores sea considerado de
manera negativa al momento de asignar un puntaje a este factor.
Factor 5: Poltica financiera (10%)
SubFactor
Ponderacin
del sub-factor
Poltica
financiera
10%
Aaa
Aa
Baa
Ba
Caa
Ca
Se espera
tener: polticas
financieras
sumamente
conservadoras
mtricas muy
estables,
compromiso
pblico con un
perfil crediticio
muy fuerte a
largo plazo.
Se espera
tener: polticas
financieras
muy estables y
conservadoras,
mtricas
estables, un
riesgo eventual
mnimo que
ocasionara
una transicin
de calificacin,
compromiso
pblico con un
perfil crediticio
fuerte a largo
plazo.
Se espera
tener: polticas
financieras
predecibles
que conserven
los intereses
del acreedor.
Si bien existe
un riesgo
eventual
modesto, el
efecto en el
apalancamient
o es pequeo
y temporal;
compromiso
fuerte con un
perfil crediticio
slido.
Se espera
tener: polticas
financieras que
equilibren el
inters de los
acreedores y
los accionistas;
cierto riesgo
de que las
adquisiciones
financiadas por
la deuda o las
distribuciones
de los
accionistas
podran
ocasionar una
migracin de
calificaciones.
Se espera
tener: polticas
financieras que
tiendan a
favorecer a los
accionistas
sobre los
acreedores;
riesgo
financiero por
encima del
promedio que
surge de las
distribuciones
de los
accionistas, las
adquisiciones u
otros cambios
significativos
de estructura
del capital.
Se espera
tener: polticas
financieras que
favorezcan a
los accionistas
sobre los
acreedores;
riesgo
financiero alto
que surge de
las
distribuciones
de los
accionistas, las
adquisiciones u
otros cambios
significativos
de estructura
del capital.
Se espera
tener: polticas
financieras que
eleven el
riesgo de una
reestructuraci
n de la deuda
en entornos
econmicos
variados.
Se espera
tener: polticas
financieras que
eleven el
riesgo de
reestructuraci
n de la deuda
incluso en
entornos
econmicos
saludables.
La matriz en esta metodologa de calificacin representa una decisin de favorecer la simplicidad que
mejora la transparencia y de evitar una complejidad mayor que permitira que las calificaciones indicadas
por la matriz fueran ms cercanas a las calificaciones reales. En consecuencia, los cinco factores de
calificacin de la tabla no constituyen un tratamiento exhaustivo de todas las consideraciones que son
importantes para las calificaciones de las empresas del sector manufacturero. Adems, nuestras
calificaciones incorporan expectativas para el desempeo futuro, mientras que la informacin financiera
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31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
que se usa para ilustrar el mapeo de la matriz de este documento es principalmente histrica. En algunos
casos, nuestras expectativas para el desempeo futuro se basa en informacin confidencial que no
podemos revelar. En otros casos, calculamos el desempeo futuro segn la historia, las tendencias de la
industria, las acciones de los competidores u otros factores. En cualquiera de los casos, la prediccin del
futuro est sujeta al riesgo de una inexactitud considerable.
Los supuestos que pueden originar que nuestras expectativas con miras a futuro sean incorrectas
incluyen cambios no anticipados en cualquiera de los siguientes factores: el entorno macroeconmico y
las condiciones generales del mercado financiero, la competencia en la industria, la tecnologa
perjudicial, y las acciones regulatorias y legales.
Los supuestos de calificacin clave que se aplican a este sector incluyen nuestra opinin de que el riesgo
crediticio soberano tiene una correlacin fuerte con el de otros emisores nacionales, que la prioridad de
reclamos legales afecta la recuperacin promedio en distintas clases de deuda, de manera suficiente para
generar diferencias en las calificaciones para las diferentes clases de deuda del mismo emisor, y el
supuesto de que el acceso a la liquidez es un impulsor fuerte del riesgo crediticio.
Al elegir las mtricas para esta matriz de metodologa de calificacin, no incluimos explcitamente
determinados factores importantes que son comunes a todas las empresas de cualquier industria, tales
como la calidad y la experiencia de la administracin, las evaluaciones de la direccin corporativa y la
calidad de la presentacin de informes financieros y revelacin de la informacin. Por lo tanto,
clasificar estos factores por categora de calificacin en una matriz en algunos casos sugerira demasiada
precisin en la clasificacin relativa de emisores particulares frente a todos los dems emisores que estn
calificados en varios sectores de la industria.
Las calificaciones pueden incluir factores adicionales que son difciles de cuantificar o que tienen un
efecto significativo en la diferenciacin de la calidad crediticia solamente en algunos casos, pero no en
todos. Tales factores incluyen controles financieros, exposicin a regmenes de licencia inciertos y
posible interferencia gubernamental en algunos pases. El riesgo regulatorio, de liquidez, tecnologa y
reputacin as como tambin los cambios en los patrones de gastos del consumidor y el negocio, las
estrategias del competidor y las tendencias macroeconmicas tambin afectan las calificaciones. Si bien
estas son consideraciones importantes, no es posible expresarlas con precisin en la matriz de
metodologa de calificacin sin hacer que la matriz sea excesivamente compleja y significativamente
menos transparente. Adems, las calificaciones pueden reflejar circunstancias en las que la ponderacin
de un factor en particular es considerablemente diferente de la ponderacin sugerida en la matriz.
Esta variacin en las consideraciones de calificacin de ponderacin tambin puede aplicarse a factores
que decidimos no representar en la matriz. Por ejemplo, la liquidez es una consideracin
frecuentemente crtica para las calificaciones y que puede, en otras circunstancias, no tener un impacto
considerable en la discriminacin entre dos emisores con un perfil crediticio similar. Como un ejemplo
de las limitaciones, las calificaciones se pueden ver muy afectadas por una liquidez sumamente dbil
que amplifica el riesgo de incumplimiento de pago. Sin embargo, dos empresas idnticas podran ser
calificadas como iguales si su nica caracterstica distintiva es que una de ellas tiene una posicin de
liquidez buena mientras que la otra tiene una posicin de liquidez extremadamente buena.
14
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
Estrategia administrativa
La calidad de la administracin es un factor importante que respalda la fuerza crediticia de una
empresa. Evaluar la ejecucin de los planes comerciales durante el transcurso del tiempo puede resultar
til para evaluar las estrategias, las polticas y las filosofas comerciales de la administracin y mide el
desempeo de la administracin en relacin con el de los competidores y nuestras proyecciones. Un
historial de coherencia brinda a Moodys explicaciones sobre el desempeo futuro probable de la
administracin en situaciones de stress y puede ser un indicador de la tendencia de la administracin a
desviarse significativamente de sus pautas y planes establecidos.
Gobierno corporativo
Entre las reas de inters en el gobierno corporativo se encuentran la pericia financiera del comit
auditor, los incentivos creados por los paquetes de compensacin a ejecutivos, las transacciones de
partes relacionadas, las interacciones con auditores externos y la estructura propietaria.
Controles financieros
Confiamos en la exactitud de los estados contables auditados para asignar y supervisar calificaciones en
este sector. Dicha exactitud es solamente posible cuando las empresas tienen suficientes controles
internos, incluidas las operaciones centralizadas y el tono adecuado en el nivel superior y la coherencia
en las polticas y los procedimientos contables.
Las debilidades en los procesos de presentacin de informes financieros generales, las re-expresiones de
estados financieros o las demoras en la presentacin de informes requeridos por los reguladores pueden
ser indicadores de un potencial colapso en los controles internos.
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31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
Administracin de la liquidez
La liquidez es un factor de calificacin crtico para todas las empresas manufactureras. La liquidez
puede ser particularmente importante para los fabricantes de grado especulativo donde los emisores por
lo general tienen menos flexibilidad operativa y financiera. Formamos una opinin sobre los requisitos
probables de liquidez a un plazo cercano desde la perspectiva tanto de las fuentes como de los usos del
efectivo. Esto puede incluir el monitoreo de las obligaciones de hacer y de no hacer (covenants) bajo
los contratos bancarios y el colchn que tienen bajo los mismos para evaluar si es probable que la
empresa requiera una suspensin temporal de dichas obligaciones en el caso de una crisis de la
industria, an si es modesta, o un desempeo ms dbil para un emisor especfico.
Riesgo de evento
Tambin reconocemos la posibilidad de que un evento inesperado pueda provocar una cada repentina
y aguda en la capacidad crediticia fundamental de un emisor. Los eventos especiales habituales
incluyen fusiones y adquisiciones, ventas de activos, escisiones, programas de reestructuracin de
capital, litigios y distribuciones de los accionistas.
16
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
eficazmente nuevas necesidades de financiacin, para lo cual la mayora de las empresas poseen efectivo
adicional. Un anlisis de los requisitos y las fuentes de efectivo durante las diversas etapas de un ciclo
constituye una parte central de nuestra evaluacin de empresas manufactureras.
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31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
3. Usando los cambios informados o derivados en los valores financieros por cobrar y el equipo en
arrendamientos operativos, ajustamos el flujo de efectivo desde las operaciones trasladando estos
cambios a la seccin de inversin.
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31 DE JULIO DE 2014
Hay 12 empresas que tienen una calificacin indicada por la matriz que est a un nivel
alfanumrico de distancia de su calificacin.
Hay 5 empresas que tienen una calificacin indicada por la matriz que estn a dos niveles
alfanumricos de distancia de su calificacin.
Hay 1 empresa que tiene una calificacin indicada por la matriz que st al menos tres niveles
alfanumricos de distancia de su calificacin.
SECTOR CORPORATIVO
Aaa
Aa
Baa
Ba
Caa
Ca
20%
Casi no existe la
volatilidad esperada
en los resultados. Est
respaldado por una
posicin dominante
en el mercado, una
relacin costoeficacia consolidada,
ventajas tecnolgicas
y un alcance global
bien equilibrado.
Se espera una
volatilidad muy baja
en los resultados. Est
respaldado por una
posicin en el
mercado
profundamente
consolidada y
destacada que es muy
justificable a travs de
la relacin costoeficacia, y liderazgo
en tecnologa con
exposicin global.
Se espera una
volatilidad baja en los
resultados. Est
respaldado por una
posicin fuerte en el
mercado en su
mercado relevante,
ventajas competitivas
demostradas y
sustentables,
aislamiento de las
fluctuaciones de
costo en las materias
primas y
caractersticas slidas
de diversidad.
Se espera una
volatilidad moderada
en los resultados. Est
respaldado por una
posicin slida en el
mercado en sus
mercados geogrficos
o de productos ms
importantes. Se
integra verticalmente
o puede transferir la
mayora de sus
costos. Las buenas
caractersticas de
diversidad ofrecen
una barrera contra los
cambios repentinos
o inesperados en la
demanda.
20%
40
20-40
10-20
5-10
1,5-5
0,25-1,5
0,1-0,25
< 0,1
25%
20-25%
15-20%
10-15%
5-10%
2,5-5%
0-2,5%
< 0%
10%
10%
15x
12-15x
8-12x
5-8x
2,5-5x
1-2,5x
0,5-1x
< 0,5x
Deuda / EBITDA
10%
< 0,5x
0,5-1x
1-1,75x
1,75-3,25x
3,25-4,75x
4,75-6,25x
6,25-7,75x
7,75x
Flujo de efectivo
10%
60%
45-60%
35-45%
25-35%
15-25%
7,5-15%
0-7,5%
< 0%
19
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
Ponderacin
del subfactor
Aaa
Aa
Baa
Ba
Caa
Ca
10%
25%
20-25%
15-20%
10-15%
5-10%
0-5%
(5)-0%
< (5)%
Se espera tener:
polticas financieras
sumamente
conservadoras, una
mtrica muy
estable, un
compromiso
pblico con un
perfil crediticio muy
fuerte a largo plazo.
Se espera tener:
polticas financieras
muy estables y
conservadoras, una
mtrica estable, un
riesgo eventual
mnimo que
ocasionara una
transicin de
calificacin, el
compromiso
pblico con un
perfil crediticio
fuerte a largo plazo.
Se espera tener:
polticas financieras
predecibles que
conserven los
intereses del
acreedor. Si bien
existe un riesgo
eventual modesto,
el efecto en el
apalancamiento es
pequeo y
temporal;
compromiso fuerte
con un perfil
crediticio slido.
Se espera tener:
polticas financieras
que equilibren el
inters de los
acreedores y los
accionistas; cierto
riesgo de que las
adquisiciones
financiadas por la
deuda o las
distribuciones de
los accionistas
podran ocasionar
una migracin de
calificaciones.
Se espera tener:
polticas financieras
que tiendan a
favorecer a los
accionistas sobre
los acreedores;
riesgo financiero
por encima del
promedio que surge
de las
distribuciones de
los accionistas, las
adquisiciones u
otros cambios
significativos de
estructura del
capital.
Se espera tener:
polticas financieras
que favorezcan a
los accionistas
sobre los
acreedores; riesgo
financiero alto que
surge de las
distribuciones de
los accionistas, las
adquisiciones u
otros cambios
significativos de
estructura del
capital.
Se espera tener:
polticas financieras
que creen un riesgo
elevado de
reestructuracin de
la deuda en
entornos
econmicos
variados.
Se espera tener:
polticas financieras
que creen un riesgo
elevado de
reestructuracin de
la deuda incluso en
entornos
econmicos
saludables.
10%
100%
20
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
Rentabilidad
Perfil de
negocio
Ingresos
(miles de
millones de
USD)
Margen de EBITA
Apalancamiento y cobertura
Calificacin
de Moodys
Perspectiva
Calificacin
indicada por la
matriz
3M Company
Aa2
Estable
Aa2
Aa
Aa
Aa
Aaa
Aaa
Aaa
Aa
PACCAR Inc
A1
Estable
A1
Ba
Aaa
Aaa
Aaa
Aaa
Caterpillar Inc.
A2
Estable
A2
Aaa
Baa
Baa
Baa
Baa
Aa
Atlas Copco AB
A2
Estable
A1
Aa
Aa
Aa
Komatsu Ltd.
A2
Estable
A3
Aa
Baa
Aa
Baa
Baa
Ba
Cummins, Inc.
A3
Estable
A1
Baa
Aaa
Aaa
Aaa
Hubbell Incorporated
A3
Estable
A3
Baa
Ba
Aaa
Aa
Baa1
Estable
Baa2
Baa
Aa
Baa
Baa
Ba
Ba
Freudenberg SE
Baa1
Estable
Baa2
Baa
Baa
Ba
Baa
Baa
Ba
Aa
Ingersoll-Rand Plc
Baa2
Estable
Baa1
Baa
Baa
Ba
Baa
Baa
Baa
Baa2
Estable
Baa2
Baa
Baa
Baa
Ba
Ba
Baa
Baa
Kennametal Inc.
Baa2
Estable
Baa2
Ba
Ba
Baa
Baa
Baa
Baa2
Estable
Baa2
Ba
Baa
Baa
Baa
Baa
Baa
Empresa
Eaton Corporation
EBITA / Gasto
de inters
Deuda / EBITDA
Flujo de efectivo
retenido / Flujo de efectivo
Deuda neta
libre / Deuda
Poltica
financiera
Toshiba Corporation
Baa2
Estable
Baa2
Baa
Aaa
Ba
Baa
Ba
Alstom
Baa3
Positiva
Ba2
Ba
Aa
Ba
Ca
Ba
Baa3
Estable
Baa3
Baa
Ba
Baa
Baa
Baa
Baa
Baa
Baa
Ferreycorp S.A.A.
Ba1
Estable
Ba1
Baa
Ba
Ba
Ba
Ba
Ba
Baa
Owens Corning
Ba1
Estable
Ba1
Baa
Baa
Ba
Ba
Ba
Ba
Caa
Ba
TriMas Corporation
Ba2
Estable
Ba2
Ba
Baa
Ba
Ba
Ba
Ba
Colfax Corporation
Ba3
Estable
Ba1
Ba
Ba
Baa
Ba
Ba
Ba
Baa
Ba
Ba3
Estable
Ba3
Ba
Baa
Baa
Ba
Baa
Ca
21
31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
Escala
Rentabilidad
Perfil de
negocio
Ingresos
(miles de
millones de
USD)
Margen de EBITA
Apalancamiento y cobertura
Calificacin
de Moodys
Perspectiva
Calificacin
indicada por la
matriz
Frigoglass SAIC
B1
Negativa
Ba3
Baa
Ba
Ba
B1
Negativa
B1
Ba
Ba
Baa
B1
Estable
Ba3
Ba
Ba
Ba
Ba
Baa
Terex Corporation
B1
Positiva
Ba2
Baa
Baa
Ba
Ba
Ba
B2
Estable
B1
Ba
Ba
B2
Estable
B1
Ba
Ba
Baa
Caa
Ca
B2
Estable
B2
Ba
Baa
Caa
Caa
Caa
B2
Negativa
B1
Ba
Baa
Caa
Caa
Ba
B3
Estable
B2
Baa
Caa
Caa
B3
Positiva
B3
Ba
Caa
Caa
Caa
Ca
B3
Estable
B1
Ba
Baa
Ba
USG Corporation
B3
Estable
Ba3
Ba
Ba
Baa
Dometic Group AB
B3
Estable
B3
Ba
Baa
Caa
Caa
Caa
Caa
Caa
Caa2
Estable
Caa1
Caa
Caa
Caa
Ca
Caa
Caa
Empresa
EBITA / Gasto
de inters
Deuda / EBITDA
Flujo de efectivo
retenido / Flujo de efectivo
Deuda neta
libre / Deuda
Poltica
financiera
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31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
En el caso de las calificaciones corporativas de Moodys en Japn, existe un sistema nico de respaldo que funciona all para las organizaciones grandes e importantes en
trminos sistmicos, que ha originado niveles ms bajos de incumplimiento de pago que los que de otra manera hubieran ocurrido con el transcurso de los aos.
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31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
Carcter cclico
Los patrones de los ciclos econmicos generales y los ciclos industriales especficos son los impulsores
principales de demanda de los productos de empresas manufactureras. Como este es un universo
amplio de empresas, una cantidad de factores influyen en el grado en el que una empresa se expone al
carcter cclico. Segn las barreras de entrada a los nichos individuales y al grado de masificacin del
producto, la competencia intensa tambin es una caracterstica definitoria para muchos participantes.
Generalmente, la competencia gira en torno al rendimiento, el precio, la calidad, la confiabilidad, la
marca y el servicio al cliente. La competencia apremiante hace que sea necesario que las empresas
inviertan continuamente para seguir siendo competitivas. La fortaleza financiera de una empresa
determina en gran medida su capacidad para seguir invirtiendo durante los ciclos negativos inevitables,
lo que a su vez ayuda a conservar o mejorar su posicin competitiva durante un ciclo.
Diversificacin
La diversificacin de una empresa es un elemento clave que influencia su perfil comercial y, finalmente,
sus calificaciones. Existen diferentes perspectivas para observar la diversificacin, y cada una de ellas
debe ser evaluada frente a los antecedentes especficos de la empresa. Al equilibrar la naturaleza
diversificada de su universo calificado y la necesidad de concentrarse en datos confiables y verificados,
esta metodologa utiliza dos dimensiones de diversificacin. Para capturar los atributos especficos de
las diferentes industrias, usamos la diversificacin de productos y la diversificacin regional (factor de
calificacin 1). Estos dos componentes deberan capturar los aspectos ms importantes de la
diversificacin, si bien reconocemos que existen otras dimensiones (p. ej., la concentracin de clientes)
que podran ser significativas en una serie de situaciones, incluso si la informacin no siempre puede
estar disponible o sistemticamente en el dominio pblico.
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31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
este ambiente desafiante. Por lo tanto, generalmente incluimos costos de iniciativas de reestructuracin
en curso como gastos recurrentes en nuestra evaluacin de rentabilidad.
25
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SECTOR CORPORATIVO
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31 DE JULIO DE 2014
SECTOR CORPORATIVO
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ESGO DE VALOR EN EL MERCADO O VOLATILIDAD DE PRECIOS. LAS CALIFICACIONES CREDITICIAS Y LAS OPINIONES DE MOODYS
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DE MOODYS.
a partir de fuentes de MOODYS que la empresa cree que es exacta y confiable. Sin embargo, debido a la posibilidad de errores humanos o
res, toda la informacin incluida aqu se brinda TAL Y COMO EST sin garanta de ningn tipo. MOODYS adopta todas las medidas necesarias para
lificacin crediticia sea de la calidad suficiente y de las fuentes que MOODYS considera confiables incluidas, cuando corresponda, fuentes de
ODYS no es un auditor y no puede en cada instancia verificar o validar independientemente la informacin recibida en el proceso de calificacin o al
S y sus directores, funcionarios, empleados, agentes, representantes, concedentes y proveedores renuncian a la responsabilidad ante cualquier
ao indirecto, especial, resultante o incidental que surja de la informacin incluida aqu o en relacin con esta o del uso o la incapacidad de uso de
OODYS o a cualquiera de sus directores, funcionarios, empleados, agentes, representantes, concedentes o proveedores de la posibilidad de dichos
oda prdida de ganancias presentes o prospectivas o (b) todo dao o prdida que surja cuando el instrumento financiero relevante no es el sujeto de
a por MOODYS.
S y sus directores, funcionarios, empleados, agentes, representantes, concedentes y proveedores renuncian a la responsabilidad de cualquier prdida o
cualquier persona o entidad, incluidos entre otros por cualquier negligencia (excluido el fraude, la mala conducta intencional o cualquier otro tipo de
e puede excluir por ley) por parte de cualquier contingencia dentro del control de MOODYS o ms all de este o de cualquiera de sus directores,
antes, concedentes o proveedores, que surja de la informacin incluida aqu o en relacin con esta o del uso o la incapacidad de uso de dicha
ANERA O FORMA ALGUNA, NINGUNA GARANTA, EXPRESA O IMPLCITA, CON RESPECTO A LA EXACTITUD, PUNTUALIDAD, COMPLETITUD,
LQUIER OBJETIVO EN PARTICULAR DE CUALQUIERA DE ESTAS CALIFICACIONES, OTRA OPININ O INFORMACIN.
crediticia en propiedad absoluta de Moodys Corporation (MCO), por el presente documento revela que la mayora de los emisores de garantas de
unicipales, los emprstitos, las notas y los papeles comerciales) y las acciones preferentes calificadas por MIS han acordado, antes de la asignacin de
servicios de valoracin y calificacin prestados por la empresa desde 1500 $ hasta aproximadamente 2 500 000 $. Adems, MCO y MIS mantienen
la independencia de las calificaciones y los procesos de calificacin de MIS. La informacin con respecto a determinadas afiliaciones que pueden
idades calificadas, y entre las entidades que conservan calificaciones de MIS y tambin han informado pblicamente a la Comisin de Bolsa de
s de propiedad en MCO de ms del 5 %, se publica anualmente en www.moodys.com debajo del ttulo Shareholder Relations Corporate
iliation Policy (Relaciones con los accionistas Gobierno corporativo Poltica de afiliacin para directores y accionistas).
cin en Australia de este documento es conforme a la Licencia de servicios financieros australianos de la filial de MOODYS, Moodys Investors Service
69 y Moodys Analytics Australia Pty Ltd ABN 94 105 136 972 AFSL 383569 (segn corresponda). Este documento tiene por objeto ofrecerse
el significado de la seccin 761G de la Ley de Sociedades Comerciales de 2001. Al continuar accediendo a este documento dentro de Australia, usted
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ristas segn el significado de la seccin 761G de la Ley de Sociedades Comerciales de 2001. La calificacin crediticia de MOODYS constituye una
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clientes minoristas tomaran una decisin de inversin basada en la calificacin crediticia de MOODYS. Si tiene dudas, debe comunicarse con un
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