La Interrelación Entre Finanzas y Estrategia

Asignacin de recursos y gestin de la cartera de negocios
Despus de completar todos los aspectos relacionados con los programas corporativos, de negocios y
funcionales, una tarea importante que corresponde inevitablemente al nivel corporativo es la asignacin de
recursos limitados para atender la amplia gama de solicitudes que provienen de los niveles inferiores de la
empresa. En la mayora de las organizaciones, los directivos superiores enfrentan la difcil decisin de tener
que discriminar entre las propuestas que son finalmente presentadas debido a que los recursos financieros,
tecnolgicos y humanos disponibles para la empresa no son suficientes para apoyar todas las iniciativas
propuestas. Este hecho es la razn fundamental por la que la asignacin de recursos es una decisin
verdaderamente centralizada que no puede delegarse a los escalones inferiores de la empresa. Adems,
esto elige una identificacin de criterios a fin de que la organizacin pueda hacer el mejor uso posible de los
restringidos recursos disponibles.
En las empresas de negocios, el factor decisivo de la asignacin de recursos es la creacin de valor. En
trminos financieros, significa que la rentabilidad de la que goza la entidad econmica - la empresa, el
negocio o un proyecto- debera superar su costo de capital.
El costo de capital es un concepto que tiene complejas ramificaciones tcnicas. Sin embargo, desde un
punto de vista simple, representa la tasa de rentabilidad requerida de una inversin dada, y tiene dos
componentes. El primero es la tasa libre de riesgo, a saber, una oportunidad disponible para cualquier
inversor que garantiza sin lugar a dudas una rentabilidad. En los Estados Unidos, las medidas normales de
la tasa libre de riesgos son los Bonos del Tesoro y los Bonos del Gobierno. Habindose asegurado ese
nivel de rentabilidad, un inversor racional slo considerara alternativas adicionales de inversin si pudieran
generar un nivel ms elevado de rentabilidad. Este nivel adicional de rentabilidad depende
fundamentalmente del riesgo inherente de la opcin de inversin financiera, y se lo denomina prima por
riesgo. De esta manera, el costo del capital es simplemente la tasa de rentabilidad libre de riesgo ms una
prima de riesgo. La Figura 17 -1 presenta un procedimiento para estimar el costo del capital propio
utilizando el modelo de valoracin de activos de capital.
Aunque se trata de un concepto econmico simple a menudo observamos que los directivos no reconocen
el significado de la rentabilidad econmica como un parmetro para medir el desempeo financiero de cada
unidad individual de la empresa. Obviamente, un beneficio contable positivo - que significa que los negocios
tienen ganancias- no resulta suficiente. Solo se crea valor econmico cuando los negocios de la empresa, y
la empresa, en su conjunto, gozan de niveles de rentabilidad que superan el de su respectivo costo de
capital.
Si consideramos la definicin de rentabilidad sobre el patrimonio:
Beneficios despus de intereses e impuestos
ROE =
Patrimonio
podemos afirmar que: la rentabilidad contable se obtiene cuando ROE es positivo (ROE > o); mientras que
la rentabilidad econmica se genera cuando ROE supera el costo del capital societario (ROE > k E en cuyo
caso, el spread - definido como (ROE - kE) - es positivo. El spread es el nmero de puntos porcentuales
que el ROE tiene por encima del costo del capital social.
Fuentes de creacin de valor

Cuando los economistas hablan de mercados competitivos perfectos, siempre parece haber una tendencia
a poner de relieve las condiciones de equilibrio a largo plazo que son el resultado de la competencia
perfecta. En este mundo de equilibrio perfecto de la oferta y la demanda, no existen fuentes reales de
rentabilidades econmicas que puedan superar en forma legitima el costo de capital, cuando se lo percibe
desde esa dimensin, el verdadero objetivo de una estrategia es quebrar la ley del equilibrio econmico. El
objetivo es buscar oportunidades que puedan posicionar la empresa con una ventaja co1I1
222222222222222 2
3bjbj333333333333333333
4%4
4
4x
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444444444
444444444
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44444444444H444444H444444H444444H444444H44L44I4
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7
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777777777
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77777777777H777777H777777H777777H777777H77L7o las fuentes de la ventaja competitiva
Figura 17-1. Estimacin del Costo de Capital utilizando el modelo de Valoracin de Activos de Capital
EI costo del capital propio puede ser estimado como:
kE = tasa libre de riesgo + prima de riesgo = rt + BE x (rm rt)
1. Tasa libre de riesgo = f t
La tasa libre de riesgo corresponde a la rentabilidad sobre una inversin que ofrece un
retorno seguro. Normalmente, se estima como la rentabilidad sobre bonos del tesoro con
respaldo del gobierno
2. Prima de riesgo = E x (rm rt)
La prima de riesgo puede estimarse como el producto de dos trminos.
Prima de riesgo =
(Volatilidad del flujo de caja del patrimonio) x (Prima de riesgo promedio para los mercados
de capitales)
2.1 Prima de riesgo promedio = (rm -rt )
La prima de riesgo promedio para los mercados de capitales ha sido estimada en alrededor
del 9%. El termino rm representa la rentabilidad promedio del mercado.
2.2 Volatilidad = E
La volatilidad es un coeficiente que mide el riesgo inherente de un flujo de7I7
888888888888888 8
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10
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1
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1
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1010101010101010101010H101010101010H101010101010H101010101010H101010101
010H1010L1010I10
111111111111111111111111111111 11
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13
13x
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1
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1
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313H1313L13as a travs de sus coeficientes
El coeficiente de diferentes industrias.
Industria
Componentes electrnicos
Petrleo crudo y gas natural
Negocio minoristas
Refinacin de petrleo
Partes de vehculos
Productos qumicos
Minera de metales
Alimentos
Transporte en camiones
Productos de fabricas textiles
Papel y productos afines
Negocio de comestibles minorista
Lneas areas
Acero
Ferrocarriles
Transmisin de gas natural
Compaas telefnicas
Servicios pblicos elctricos
Beta
1.49
1.07
0.95
0.95
0.89
0.88
0.87
0.84
0.83
0.82
0.82
0.76
0.75
0.66
0.61
0.52
0.50
0.46
que catalogamos ahora como fuentes de creacin de valor- y los mecanismos para explotarlas. La frmula
ganadora es muy simple. Consiste en comprender las oportunidades disponibles en las industrias en las
que participamos, y luego desarrollar internamente --en especial a travs de los mecanismos de la cadena
de valor- las competencias necesarias que nos permitan alcanzar una posicin competitiva nica.
Alan Shapiro, profesor de finanzas, en el momento de reflexionar sobre la estrategia corporativa y las
decisiones del presupuesto de capital concluye que hay cinco lecciones bsicas que deben aprenderse si
uno quiere lograr una rentabilidad excedente:
1. Las inversiones estructuradas en base a economas de escala tienen mayor probabilidad de xito que
aquellas que no lo estn.
2. Las inversiones concebidas para crear una posicin en el extremo superior de cualquier cosa,
incluyendo el extremo superior del extremo inferior, diferenciadas por calidad o servicio, sern
generalmente rentables.
3. Las inversiones que apuntan a lograr la posicin de costo ms baja en la industria, junto con una
poltica de precios para expandir la participacin en el mercado, tienen probabilidades de xito, en
especial si las reducciones de costos estn amparadas por patentes.
4. Las inversiones dedicadas a obtener una mejor distribucin de productos conducen a menudo a una
rentabilidad superior.
5. Las inversiones en proyectos protegidos contra la competencia por medio de una reglamentacin
gubernamental pueden conducir a lograr una rentabilidad extraordinaria. Sin embargo, lo que el
gobierno da, tambin lo puede quitar.
Estas son en verdad lecciones sensatas que ponen de relieve fuentes importantes para obtener ventajas
competitivas, tales como economas de escala, diferenciacin del producto, ventaja de costos debido a la
curva de aprendizaje, tecnologa patentada, y el control monoplico de materias primas de bajo costo:
ventajas de nuevos participantes en industrias desreguladas principalmente cuando una nueva tecnologa
se torna disponible, acceso a canales de distribucin, y proteccin gubernamental.
Formas de medir la contribucin a la creacin de valor

Existe un gran nmero de metodologas disponibles para evaluar el atractivo de cualquier forma de
actividad econmica a nivel de la empresa, la unidad de negocios, o un proyecto. A continuacin
comentamos brevemente las ms importantes.
EL MODELO DE ACTUAUZACION DE LOS FLUJOS DE FONDOS
No cabe duda de que la mejor metodologa disponible para evaluar el valor econmico de la empresa, de
una unidad de negocios perteneciente a la empresa, o de un proyecto dentro de una unidad de negocios
individual es calcular el valor actual neto (VAN) de los futuros flujos de fondos generados, actualizados
conforme a una tasa adecuada, y ajustados por inflacin y riesgo. La tasa de actualizacin es, en realidad,
el costo del capital asociado a la entidad.
Las ventajas y desventajas de los modelos de actualizacin de los flujos de fondos y el mecanismo de
clculo son bien conocidos y ya han recibido una amplia atencin. Damos por sentado que el lector est
familiarizado con este concepto bsico. Debido a la orientacin de este libro, nos concentramos en las
metodologas ms directamente aplicables a la evaluacin estratgica de los negocios dentro del contexto
de la cartera general de negocios de la empresa.
EL MODELO DEL VALOR DE MERCADO/CONTABLE (M/L)
Una buena forma de determinar el valor del patrimonio de la empresa en un pas con un mercado de
capitales eficiente, como el que prevalece en los Estados Unidos, es a travs del valor de mercado de la
accin. La suposicin es que el precio de mercado de las acciones representa un consenso del valor actual
asignado por los inversores al flujo de fondos esperado originado por los activos de la empresa, as como
por las inversiones que podr efectuar la empresa en el futuro, una vez deducidos los pagos de intereses
efectuados a los acreedores de deuda.
El valor de mercado de las acciones ordinarias de una empresa es un indicador que puede servir de ayuda
a los directivos para evaluar la riqueza de los accionistas, as como para medir el desempeo econmico y
financiero de dichas acciones respecto de otras empresas en su industria. Por la tanto, no resulta
sorprendente que los directivos observen cuidadosamente las tendencias a largo plazo en el mercado de
capitales como una gua ltima para el xito de la gestin de las empresas de negocios. Por otra parte, una
preocupacin excesiva de los movimientos diarios de los indicadores burstiles ha sido muchas veces
sealada como una de las fuerzas ms negativas que presionan a los directivos norteameri canos a seguir
una inadecuada orientacin de corto plazo. Por lo tanto, parece existir una paradoja en los mensajes del
mercado de capitales recibidos por los directivos. Pero esto no es as. Existen muchas pruebas de que el
mercado recompensa el desempeo de largo plazo, y penaliza el comportamiento errtico ten diente a
ocultar acontecimientos desfavorables en el corto plazo.
Las consideraciones anteriores tornan muy deseable el uso de metodologas de evaluacin en las que el
precio del mercado de las acciones ordinarias desempeen un papel esencial, en tanto que se retiene la
legitimidad del enfoque del VAN. El modelo M/L representa dicha herramienta.
El modelo M/L es una mezcla de dos perspectivas diferentes de la empresa. En el denominador, el valor de
libro de las acciones de la empresa proporciona la perspectiva de la contabilidad, que corresponde a las
mediciones histricas de recursos aportados por los accionistas. En el numerador, el valor de mercado de
las acciones de la empresa ofrece la perspectiva del inversor, que corresponde a una evaluacin de los
futuros pagos generados por los activos actuales de la empresa y las inversiones que la empresa tendr
oportunidad de efectuar en el futuro. Por lo tanto, la relacin M/L puede interpretarse como:
Pagos futuros esperados

Recursos comprometidos en el pasado
El mensaje bsico del modelo M/L puede resumirse de la siguiente manera:
Si M/L es igual a 1, se espera que los futuros pagos produzcan una rentabilidad justa sobre los recursos
comprometidos. La empresa no esta creando ni destruyendo valor.
Si M/L es superior a 1, hay una rentabilidad excedente. La empresa est creando valor para los
accionistas.
Si M/L es inferior a 1, la rentabilidad est por debajo del punto de referencia proporcionado por el
mercado. La empresa esta destruyendo valor para sus accionistas.
Cuando nos referimos al valor de libro, suponemos que todas las distorsiones inducidas por normas
contables han sido corregidas, principalmente aquellas producidas por la inflacin y los cargos de ciertas
inversiones como gastos en un perodo (en especial I&D y publicidad).
La relacin entre la rentabilidad y el crecimiento

Dos de las medidas ms importantes del desempeo corporativo son el crecimiento y la rentabilidad.
Aunque existen fuertes interacciones entre estos dos conceptos, el crecimiento y la rentabilidad se
establecen a menudo en forma completamente independiente. Este es un error lgico importante. Existe
una estrecha asociacin entre rentabilidad y crecimiento que se mide a travs del spread" (ROE -kE), el
valor de mercado/ valor de libro (M/L), y el valor actual neto (VAN). Las relaciones se muestran en la Figura
17-2.
Cuando un negocio es rentable, significa que su rentabilidad sobre el patrimonio excede su costo de capital
social (spread positivo), lo que implica que el negocio est creando valor (por lo tanto, M/L es superior a 1)
y la actualizacin del flujo de fondos produce un valor actual neto positivo (VAN positivo). Bajo estas
condiciones, el crecimiento contribuir significativamente a crear valor a una tasa compuesta, y cuanto
mayor sea el crecimiento, mayor ser el valor creado. La situacin es exactamente la opuesta cuando el
negocio no es rentable, en cuyo caso el spread es negativo, M/L es inferior a 1, el valor actual neto
tambin es negativo y el crecimiento es una contribucin perjudicial que ayuda a acelerar el proceso de
destruccin del valor. La estrategia ptima para los negocios en curso que estn generando una
rentabilidad sobre el patrimonio por debajo del costo de capital es minimizar el crecimiento o bien, mejor
an, retirar inversiones y tener un crecimiento negativo. De esta manera, el valor del mercado es
maximizado. Eventualmente, la mejor estrategia podra ser la liquidacin, particularmente si las tasas
permitidas de retiro de capital son muy reducidas. Finalmente, cuando el negocio se encuentra en el punto
de equilibrio (el spread es de cero, M/L es igual a 1, y el valor actual neto es tambin cero) el crecimiento
no contribuye ni obstaculiza la creacin de valor.
Figura 17 -2. La relacin entre rentabilidad y crecimiento
Spread = ROE kE
Rentabilidad de la empresa o negocio

Rentable
En equilibrio
No rentable
positivo
0
negativo
M/L
superior a 1
inferior a 1
VAN
positivo
negativo
Contribucin del
crecimiento a la
creacin de valor.
crecimiento crea valor crecimiento no crea ni

destruye valor
crecimiento destruye
valor
Factores que afectan el valor de mercado de la empresa

Anteriormente hemos reflexionado sobre las razones que explican la adquisicin de una ventaja
competitiva, la cual, a su vez. debera traducirse en un aumento del valor de mercado de la empresa.
Desde el punto de vista financiero, estas razones pueden explicares en trminos de tres factores crticos
que determinan el valor del mercado: la magnitud del spread". la tasa de reinversin de los beneficios de la
empresa, y el nmero de aos durante los cuales una empresa gozar de un "spread" favorable. Los
comentamos a continuacin:
La magnitud del "spread" = ROE - kE.
La rentabilidad econmica se logra cuando la rentabilidad sobre e] patrimonio de la que goza la empresa
supera su costo de capital social. Este concepto puede captarse en una sola medicin, que es el "spread.
Obviamente, cuanto mayor sea el spread", mayor ser la rentabilidad econmica y, por lo tanto, mayor ser
el valor de mercado.
El valor de kE representa el costo del capital social de la empresa. Este es un parmetro fundamental que
es nico para cada unidad de negocios. Depende de la condicin general de la economa, la situacin de la
industria en la que opera el negocio, y las polticas particulares utilizadas por la empresa para dirigir el
negocio. Un procedimiento para estimar el costo del capital social se basa en el llamado modelo de
valoracin de los activos de capital (MVAC), que se presenta en la Figura 17 -1.
La tasa de reinversin de los beneficios de la empresa = p.
Los beneficios de la empresa pueden asignarse ya sea como dividendos a sus accionistas o reinvertirse en
oportunidades rentables disponibles dentro de la empresa. La tasa de reinversin (p) es uno de los
elementos determinantes para el crecimiento de la empresa. Definamos ahora el crecimiento como la
fraccin entre los beneficios reinvertidos y el patrimonio.
beneficios reinvertidos
crecimiento =
patrimonio
A fin de obtener la relacin entre crecimiento y rentabilidad, podemos simplemente multiplicar y dividir el
lado derecho de esta expresin por los beneficios:
beneficios reinvertidos
beneficios
crecimiento =
beneficios
patrimonio neto
Esto nos conduce a la relacin que vincula el crecimiento con la tasa de reinversin y rentabilidad:
g = p. ROE
donde:
g = crecimiento del patrimonio
p = tasa de reinversin de los beneficios
ROE = rentabilidad sobre el patrimonio
A su vez, la ROE puede expresarse como una funcin de ROA de la siguiente manera (vase apndice al
final del capitulo).
D
ROE = ROA +
[ROA - kD (1 - Tc) ]
E
donde:
D = deuda total
E = patrimonio total
kD = tasa de inters de La deuda antes de impuestos
Tc = tasa impositiva a la corporacin
El termino [kD (1 Tc)] es el costo de la deuda despus de la deduccin de impuestos, ya que los intereses
se deducen de los impuestos en los Estados Unidos. Obsrvese que ROE es mayor que ROA. El trmino
D/E [ROA - kD (1 -Tc )] es denominado contribucin financiera porque representa cuanto debe aadirse a la
rentabilidad sobre activos (ROA) para determinar el valor de la rentabilidad sobre el patrimonio (ROE).
Obsrvese que la rentabilidad sobre el patrimonio ser mayor que la rentabilidad sobre los activos slo si la
contribucin financiera es positiva. A su vez, la contribucin financiera es positiva slo cuando la
rentabilidad sobre activos supera el costo de la deuda despus de impuestos. Ayuda el endeudamiento
(D/E)? En otras palabras, es beneficioso para la empresa adquirir deuda? La respuesta es positiva slo si
la deuda es asignada en activos cuya rentabilidad supera el costo de la deuda.
A partir de la expresin para la ROE arriba mencionada, el crecimiento puede expresarse como:
D
g = p . {ROA+
[ROA kD (1 Tc )]}
E
Esta expresin representa un primer segmento del mximo crecimiento sostenible mximo que supone una
relacin deuda-patrimonio y una poltica de pago de dividendos estables, as como una tasa general de
rentabilidad sobre activos y un costo de la deuda fijos. Aunque se trata de una aproximacin general, este
nmero puede representar una gua para el crecimiento de la empresa que debera ser considerada a nivel
corporativo.
Existen numerosas variantes de expresiones alternativas para el mximo crecimiento sostenible. Nuestro
objetivo ha sido presentar la ms simple de estas expresiones a fin de subrayar el concepto subyacente de
que una empresa enfrenta un limite superior en sus objetivos para el futuro crecimiento cuando la poltica
de financiacin no toma en consideracin otras fuentes de capital, tales como la emisin de nuevas
acciones y la liquidacin de activos no rentables.
EL nmero de aos durante los cuales una empresa gozar de un spread favorable = n.
Tal como lo indicamos cuando analizarno17I17
181818181818181818181818181818 18
19bjbj191919191919191919191919191919191919
20%20
20
20x
2020202020202020202020202020202020202020201202020202020
202020202020202020 202020202020202020 2020202020202020202020202020202020
]202020202020202020202020202020202020202020202020204202020202020420202020202042020
2020202020202020202020H202020202020H202020202020H202020202020H202020202020H2020L20
20I20
212121212121212121212121212121 21
22bjbj222222222222222222222222222222222222
23%23
23
23x
2323232323232323232323232323232323232323231232323232323
232323232323232323 232323232323232323 2323232323232323232323232323232323
]232323232323232323232323232323232323232323232323234232323232323423232323232342323
2323232323232323232323H232323232323H232323232323H232323232323H232323232323H2323L23
rentable y su duracin se mide a travs del valor n. Obviamente, cuanto mayor sea este valor tanto ms la
empresa podr gozar de ingresos por encima del nivel normal y mayor ser el impacto sobre la creacin de
valor.
Los tres factores que contribuyen a la creacin de valor spread, crecimiento y duracin - as como los
elementos determinantes de segundo orden de estos factores se muestran en forma grfica en la Figura
17-3. Las relaciones exhibidas en la figura tienen enormes consecuencias para la planificacin estratgica y
el control de gestin. Desde el punto de vista de la planificacin podemos reflexionar sobre las palancas
que estn sujetas a cierto grado de control y que podran contribuir al aumento del valor de mercado de la
empresa. Esta relacin nos permite abordar algunos indicadores claves como el margen de ventas, la
rotacin de activos, el endeudamiento el costo de la deuda la tasa de impuestos de la corporacin y la tasa
de reinversin de beneficios con el propsito de diagnosticar adnde pueden encontrarse oportunidades
adicionales para la creacin de valor. Despus de decidir los cursos de accin adecuados a tomar podemos
utilizar las metas fijadas para cada indicador como referencia importante para el control de gestin.
A lo largo de este anlisis, hemos identificado la empresa como el centro de atencin del anlisis; sin
embargo, puede usarse la misma lgica para describir los factores que afectan el valor agregado a nivel de
la unidad de negocios.
Figura 17.3 Factores que afectan el23I23
242424242424242424242424242424 24
25bjbj252525252525252525252525252525252525
26%26
26
26x
262
6262626262626262626
26262626262626262626262626262626262626264262626262626426262626262642626
2626262626262626262626H262626262626H262626262626H262626262626H262626262626H2626L26
26I26
272727272727272727272727272727 27
28bjbj282828282828282828282828282828282828
29%29
29
29x
2929292929292929292929292929292929292929291292929292929
292929292929292929 292929292929292929 2929292929292929292929292929292929
]292929292929292929292929292929292929292929292929294292929292929429292929292942929
2929292929292929292929H292929292929H292929292929H292929292929H292929292929H2929L29F
ruhan propone las siguientes opciones bsicas.
"Aumentar los ingresos, por ejemplo fijando un precio para el producto superior al que hubiese sido
posible sin la existencia de algunas barreras de entrada. La barrera podra ser la existencia de
patentes o alguna forma exitosa de diferenciacin del producto. La barrera podra tambin surgir del
simple ejercicio de las fuerzas del mercado como aquellas de las que goza un monopolio.
Reducir Los costos por debajo de Los de Los competidores, nuevamente, quizs como resultado de
la existencia de alguna barrera que impida a todos los competidores alcanzar costos iguales. La
barrera en este caso podra ser, por ejemplo, las economas de escala logradas slo por la empresa
ms grande del mercado, o la propiedad de fuentes cautivas de materias primas de bajo costo.
Reducir el costo del capital social, por ejemplo, a Travs del diseo de instrumentos financieros
garantizados con acciones que son atractivos para un nicho determinado del mercado de capitales
que atraiga fondos a un costo inferior a la tasa de mercado para inversiones de riesgo equivalente, o
simplemente reduciendo el riesgo del negocio por debajo del nivel de los competidores.
Maximizar La contribucin financiera al valor del mercado de la empresa aumentando el incentivo

tributario de la deuda y reduciendo el costo de la deuda. Esto puede hacerse a travs del diseo de
un instrumento de deuda adecuado para un grupo especial de inversores en el mercado".
Este mensaje refuerza muchos de los temas que hemos abordado hasta el presente, tales como las
barreras de entrada las economas de escala y la diferenciacin. Pero agrega un componente adicional de
tipo financiero que, aunque resulta difcil de captar, podra ser de todos modos la base de las ventajas
competitivas.
La relacin del valor de mercado/valor de libro versus el "spread"

Uno de los usos importantes del modelo M/L es estrictamente como herramienta de diagnstico que apunta
a posicionar la empresa frente a sus competidores en trminos de desempeo econmico y financiero. Esta
tarea se ve muy facilitada gracias a la considerable cantidad de informacin pblica respecto de las
variables incluidas en el modelo M/L. Los archivos de Compusat, los informes de Value Line, los informes
anua]es y los estudios de analistas financieros pueden ser utilizados para realizar estimaciones sobre el
valor de mercado actual, el valor de libro, la rentabilidad sobre el patrimonio, la tasa de crecimiento del
patrimonio, y el costo del capital social.
Una manera simple de comparar la posicin de rentabilidad de varias empresas es efectuando un grfico
del grupo de empresas en estudio a travs de un diagrama M/L frente al "spread". Las Figuras 17-4. 17-5 y
17-6 muestran este diagrama para las empresas incluidas en los treinta Dow Jones lndustrials, para los
aos 1980, 1987 y 1992, respectivamente.
A primera vista, las figuras tienden a confirmar que existe una asociacin positiva entre M/L y el spread".
En el cuadrante superior derecho de la Figura 17-4, quizs la desviacin ms llamativa de dicha asociacin
sea la posicin de Standard Oil of California (SD) y Exxon (XON). Estas compaas estaban obteniendo, a
fines de los aos setenta, beneficios extraordinariamente elevados, reflejados en un amplio spread". Sin
embargo, las expectativas futuras respecto de la Capacidad de dichas empresas para mantener estos
niveles de beneficios no eran tan altas. Esto se vea reflejado a travs de una relacin M/L que, aunque
superior a 1, no corresponda a los valores histricos del "spread. La medicin del spread" est anclada al
desempeo del pasado, mientras que la relacin M/L contiene las expectativas futuras respecto de la
rentabilidad de la empresa por parte de los accionistas.
Existe un contraste interesante en la comparacin general de las tres figuras.
En 1980, tenamos un economa muy deprimida en los Estados Unidos, y la Figura 17 -4 as lo muestra.
Ms de la mitad de los Dow Jones Industriales tenan "spreads" negativos y relaciones M/L inferiores a 1.
Asimismo, los mayores niveles de "spread" eran alrededor de 10, y Merck, la empresa que mejor se
desempeaba, gozaba de una relacin M/L de 3,5. El grfico de 1987, preparado con datos tomados justo
antes de la cada de Wall Street en octubre de ese ao, refleja un mercado extraordinariamente en alza.
Slo cinco de los Dow Jones lndustrials se encuentran en el cuadrante inferior izquierdo. Merck sigue
siendo la de mejor desempeo, pero esta vez muestra un spread del 22 por ciento y un valor M/L de 10.
Tanto las expectativas del mercado como el spread" histrico eran significativamente altos para todos los
participantes.
El diagrama de la Figura 17 -6 muestra la relacin M/L al final de 1992. El mercado goza de tasas de inters
ms bajas que nunca y las estimaciones econmicas esperan una fuerte rotacin en la economa. Slo
General Motors presenta un valor de mercado / valor de libro inferior a uno. Resulta curioso observar el
tratamiento diferente otorgado por el mercado a compaas con spreads similares, tales como 3M y
Bethlehem Steel. El hecho de que la relacin M/L de 3M sea ms del doble de la de Bethlehem Steel se
debe a las expectativas diferentes respecto del futuro crecimiento. Comentarios similares pueden
efectuarse respecto de las otras compaas ubicadas en el sector superior del grfico, tales como Merck,
Coca-Cola, Procter and Gamble, y Walt Disney.
E] mismo tipo de anlisis puede llevarse a cabo en diferentes niveles, con diferentes focos de atencin. La
Figura 17 -7 presenta el grfico de M/L frente al "spread" para catorce industrias de los Estados Unidos. La
industria de medicamentos farmacuticos es lder en el desempeo, mientras que la ms deprimida es la de
serv1cios de campos petroleros. La Figura 17 -8 analiza las empresas claves en la industria de productos
de papel y forestales de los Estados Unidos. Observamos grandes diferencias en el "spread" entre dichas
compaas, aunque la relacin M/L es relativamente plana y no recompensa necesariamente a los que se
desempean mejor. finalmente, la Figura 17 -9 corresponde a una aplicacin del grfico de M/L frente al
spread de la cartera de negocios de una empresa dada. Para hacerlo, tenemos que calcular directamente
el valor de mercado de cada unidad de negocios individual proyectando su flujo de fondos neto y luego
actualizndolo a travs del costo de capital como tasa de actualizacin. Esto no es necesario en el caso de
una empresa porque puede obtenerse el valor de mercado directamente del precio de sus acciones.
Figura 17.4 Grfico M/L frente a spread de los treinta Dow Jones Industrials (1980)
R e la c i n M /L
3 .5
M RK
3 .0
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2 .5
M M M
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PG
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S p re a d
-1 0 .0
-8 .0
-6 .0
-4 .0
-2 .0
2 .0
4 .0
6 .0
8 .0
1 0 .0
Clave para el grfico

AA: Alcoa
AC: American Can
ACD: Alied Chemical
AMB: American Brands
BS: Bethlehen Steel
DD: Du Pont
EK: Easman Kodak
GE: General Electric
GF: General Foods
GM: General Motors
GT: Goodyear Tire

HR: International Harvestrer
IBM: IBM
IP:
Internatinal Paper
JM: Johns Manville
MMM: Merck Company
MRK: Merck Company
N:
Inco Limited
OI:
Owens Illiois
PG: Procter & Gamble
S: Sear Roebuck
SD: Standard Oil of California
T: AT&T
TX: Texaco
UK: Union Carbide
UTX: United Technology
WX: Westinghouse
X:
U.S. Steel
XON: Exxon
Z:
Woolworth
Los flujos del capita accionario se determinan de la siguiente manera:

Beneficios del negocio despus de impuestos
Pagos de intereses despus de impuestos correspondientes a la UEN
Ganancias retenidas para nuevas inversiones en la UEN

Flujo del capital accionario contribuido por cada UEN
Normalmente los flujos de fondos son proyectados a travs de un horizonte cronolgico limitado, por
ejemplo de cinco aos, al termino del cual debe especificarse un valor final. El nmero que se asigne para
el valor final depende de los supuestos respecto de la naturaleza de los flujos de fondos despus del
horizonte de planificacin. Si la unidad de negocios tendr una ROE igual a su costo de capital, el valor final
debera ser el valor libro al final del horizonte de planificacin. Si esto da como resultado una suposicin
bastante conservadora, se puede fijar una estimacin ms realista del valor final.
R e la c i n M / L
M R K
KO
6 .0
M C D
BA
S
DD
3 .0
C HV
1 .0
AA
0 .8
BS
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U K
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M M M
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G T
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IP
G M
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0 .6
S p re a d
0 .4
-8 %
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-2 %
-0 %
2%
4%
6%
8%
10%
12%
18%
20%
22%
R O E e s t im a d a m e n o s e l c o s t o d e c a p it a l
La Figura 17 -9 nos permite distinguir claramente cules son los negocios dentro de la cartera de la
compaa que estn agregando valor (aquellos ubicados en el cuadrante superior derecho) y cules son los
que estn destruyendo valor (aquellos ubicados en el cuadrante inferior izquierdo).
Figura 17.7 Rentabilidad de 15 industrias estadounidenses (septiembre de 1987)
D ro g a s
fa r m a c u tic a s
R e la c i n M /L
P ro d u c to s d e p a p e l
P u b l ic id a d
y fo r e s t a le s
P r o d u c to s
H o te le r a
E l a b o r a c i n
e le c tr n ic o s
d e c e rv e z a
4 .0
2 .0
P e tr le o
in t e g r a d o
M a q u in a s y h e r a m ie n ta s
1 .0
A c e ro -G e n e ra l
0 .8
0 .6
P r o c e s a m ie n to
d e a lim e n t o s
M e ta le s /M In e ra
C a lz a d o
V e h c u lo s
S e r v ic io s d e c a m p o s
d e p e tr le o
0 .4
14%
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0%
2%
4%
6%
8%
12%
14%
16%
18%
R O E e s tim a d a m e n o s e l c o s to d e c a p it a l
Figura 17.8 Rentabilidad de las empresas de productos de papel y forestales (primavera de 1987)
20%
La relacin valor de mercado/valor de libro frente a la relacin valor

econmico/valor de libro (M/L frente a E/C)
A fin de comparar la discrepancia entre el valor de mercado y el desempeo histrico de la empresa,
McKinsey and Co., utiliza una forma diferente de examinar el desempeo econmico de un grupo de
empresas que compiten en una industria dada. Grafican la relacin M/L frente a un indicador que
Figura 17.9 Rentabilidad de la cartera de negocios de una empresa
4 ,0
E s p e c ia lid a d
R e la c i n M / L
In g e n ie r a
2 ,0
E n g ra n a je s
1 ,0
0 ,5
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M e d id o r e s
d e f lu jo
S e g u ro s
M a q u in a r ia s
-5 %
0%
5%
R O E e s t im a d o m e n o s c o s t o d e c a p it a l
T a m a o d e l c ir c u lo
in v e r s i n c a p it a l
denominan relacin valor econmico/ valor de libro. El calculo del valor econmico se basa en el
desempeo histrico proyectado al futuro. Es decir, se asume que una compaa que ha obtenido un
"spread" positivo de 3 puntos porcentuales, ha mantenido un pago de dividendos del 5 por ciento a los
inversores y ha incrementado su base patrimonial en un 10 por ciento anual durante el pasado reciente,
seguir hacindolo durante los cinco aos siguientes a efectos de calcular el valor econmico. Cualquier
discrepancia significativa entre estos dos valores plantea un diagnstico que debera ser examinado
cuidadosamente.
La Figura 17-10 describe los grficos de M/L frente a E/C para un grupo de compaas en la industria de
edicin y la industria petrolera. Se espera que las compaas que se ubican por debajo de la diagonal
tendrn un desempeo ms deficiente en el futuro de lo que han logrado en el pasado. Lo opuesto es
verdad para una empresa por encima de la diagonal. Aquellas empresas que Deben relaciones M/L y E/C
inferiores a 1 se encuentran en una posicin ms difcil. Asimismo, podemos observar una industria
estndar - la lnea de regresin en el grfico - que trata de captar e] desempeo promedio de la industria.
En los dos ejemplos exhibidos en la figura, observamos que las expectativas para el desempeo de la
industria en el futuro se ubican por encima del desempeo pasado. Por lo tanto, encontramos aqu otro
patrn para separar las empresas de alto y bajo desempeo respecto de la industria estndar. Finalmente,
el diagrama muestra aquellas empresas que se han encontrado en una posicin econmica difcil en el
pasado y se espera que lo sigan estando en el futuro. Son las empresas que estn en el cuadrante inferior
izquierdo, con relaciones M/L y E/C inferiores a uno.
La matriz de rentabilidad
Marakon Associates desarroll un esquema muy til para describir la contribucin econmica de cada
unidad de negocios de una empresa en trminos de lo que denominan la matriz de rentabilidad.
Existen varias formas de construir dicha matriz. La forma inicial propuesta por Marakon se exhibe en la
Figura 17 -11. en la que la ROE del negocio se grfica frente a su crecimiento correspondiente. Existen dos
puntos de corte significativos para clasificar la condicin de cada negocio. El eje ROE es dividido por el
costo del capital social (kE) en negocios que son rentables (ROE > k E ) frente a los que no son rentables
(ROE < kE ). La lnea de corte para el eje de crecimiento corresponde al crecimiento total del mercado (G)
para ]a industria en la que un negocio est compitiendo. De esta manera, los negocios en los que el
crecimiento es mayor a G estn aumentando su participacin en mercado, y aquellos con un crecimiento
inferior a G estn perdiendo participacin en el mercado, tal vez porque estn posicionados
estratgicamente para cosechar. Finalmente, la diagonal separa aquellos negocios que estn generando
efectivo de aquellos que lo absorben. Esto puede observarse con facilidad al ver que un negocio que se
ubica exactamente en la diagonal tiene una rentabilidad igual a su tasa de crecimiento.
Dado que el crecimiento del negocio est dado por g = p . ROE, los negocios sobre la diagonal tienen p
igual a 1, lo que significa que reinvierten todos sus beneficios. Es decir, son neutros en cuanto al efectivo:
no solicitan ni entregan efectivo a la corporacin. Los negocios que se ubican por encima de la diagonal
tienen una rentabilidad mayor que su crecimiento. Por lo tanto, p es inferior a 1, y son generadores de
efectivo. Por razones opuestas, los negocios por debajo de la diagonal son utilizadores de efectivo.
Figura 17.10 El Grfico M/L frente a E/C
E M P R E S A S E D IT O R IA L E S
H o r iz o n te e s tr a t g ic o d e 1 0 a o s
R 2
V a lo r d e m e r c a d o /C o n ta b le
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D ow Jones
C O M P A N IA S P E T R O L E R A S
H o r iz o n te e s tr a t g ic o d e 1 0 a o s
R
R2
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3 .0
3 .0
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1 .0
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0 .5
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R o t a c i n V a lo r e c o n m ic o * /v a lo r d e l ib r o
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2 .0
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R e n t a b le
(R O E K g )
C o s to d e l
c a p it a l s o c ia l K g
1 .0
R o t a c i n V a lo r e c o n m ic o * /v a lo r d e l ib r o
Figura 17.11 Matriz de rentabilidad
R e n t a b ilid a d
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N o re n ta b le
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G
c r e c im i e n t o
d e l m e rc a d o
G ananado
p a r t i c ip a c i n
(g
G )
C r e c im ie n t o g
A partir de esta matriz recibimos un mensaje impactante porque tiene la capacidad de captar en una forma
simple y clara los tres objetivos estratgicos centrales que constituyen la esencia de la gestin de la cartera
de negocios desde una perspectiva de asignacin de recursos: rentabilidad, participacin en el mercado, y
consecuencias sobre el flujo de fondos.
Al contemplar la matriz de rentabilidad, pareciera que el mejor de los mundos es encontrarse en una
posicin en la que uno goza de un spread" positivo, una creciente participacin y una generacin de
efectivo. Pero muy a menudo, la relacin entre estas variables es ms compleja. Si exigimos rentabilidad de
un negocio en una etapa demasiado temprana de desarrollo, podernos poner en peligro la totalidad de su
potencial. Si buscamos una participacin en forma demasiado agresiva, podramos erosionar nuestro
posicionamiento de rentabilidad: Si negamos el efectivo necesario a un negocio calificndolo en forma
inadecuada como una - vaca lechera -, podramos obstaculizar significativamente sus oportunidades de
xito. Por lo tanto, no existe una forma mecnica y fcil para interpretar la fuerza de un negocio en trminos
de su posicionamiento en la matriz de la cartera; sin embargo, la matriz muestra una profusin de
informacin respecto de la rentabilidad.
Slo se nos ocurren tres casos en los que podernos Tolerar negocios no rentables. El primero es cuando
enfrentamos una situacin temporaria, como la puesta en marcha de un nuevo negocio, donde estamos
invirtiendo para el futuro con claras expectativas de una buena rentabilidad a largo plazo. El segundo es
cuando el costo de salida supera ampliamente el costo de mantener el negocio. Esto ocurre a menudo
cuando un negocio est generando efectivo y goza de una rentabilidad contable por debajo del costo del
capital social pero la naturaleza de sus activos es tal que su valor de liquidacin es inferior al valor que el
negocio est contribuyendo a la empresa. La tercera situacin emerge cuando tenemos un negocio que da
perdidas y que tiene una importancia estratgica significativa 36I36
s
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r a d iv o
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424242424242424242 424242424242424242 4242424242424242424242424242424242
]424242424242424242424242424242424242424242424242424424242424242442424242424244242
4242424242424242424242H424242424242H424242424242H424242424242H424242424242H4242L42p
ara subrayar nuevamente los comentarios previos de que la rentabilidad y el crecimiento estn ntimamente
ligados. Uno no crece slo por el hecho de crecer. El crecimiento slo es aceptable cuando refuerza una
posicin rentable, en cuyo caso ayuda a aumentar la tasa de rentabilidad sobre la inversin. El crecimiento
es tambin aceptable porque podra ser usado como una iniciativa estratgica que, por ms costosa que
sea como accin inicial, producir ganancias significativas a largo plazo.
Finalmente, con respecto al flujo de fondos, la matriz especifica con claridad que la generacin de efectivo
por si sola no es un atributo significativo; depende claramente de si el negocio es rentable o no.
Las limitaciones inherentes de la matriz, tal como se ha presentado hasta ahora, residen en la
representacin de los dos puntos de corte. Dado que diferentes negocios tienen normalmente costos de
capital y tasas de crecimiento total de mercado distintos, no es posible identificar puntos de corte nicos
aplicables a todos los negocios de una corporacin. Por lo tanto, se necesita una leve modificacin, tal
como se ilustra en la Figura 17-12. donde el spread (ROE -k E) es utilizado en el eje vertical, y el
crecimiento relativo (crecimiento del negocio / crecimiento de la industria = g/G) es utilizado en el eje
horizontal. Lamentablemente, perdemos en esta caracterizacin la capacidad de identificar cul es la
posicin de efectivo de un negocio; es decir, si es un generador de efectivo, si es neutro, o es utilizador de
e42I42
S p re a d (R O E - K g )
P o s itiv o
p
60%
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P a rtic ip a c i n
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P a r tic ip a c i n
c o n s ta n te
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434343434343434343434343434343 43
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P a rtic ip a c i n
e n a u m e n to
C r e c im ie n to d e l n e g o c io
C r e c im ie n to d e la in d u s tr ia ( g /G )
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]454545454545454545454545454545454545454545454545454454545454545445454545454544545
4545454545454545454545H454545454545H454545454545H454545454545H454545454545H4545L45
45I45
S p re a d (R O E - K g )
P o s itiv o
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60%
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N e g a tiv o
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P a rtic ip a c i n
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p
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P a r tic ip a c i n
c o n s ta n te
T a s a d e r e in v e r s i n
464646464646464646464646464646 46
120%
P a rtic ip a c i n
e n a u m e n to
C r e c im ie n to d e l n e g o c io
C r e c im ie n to d e la in d u s tr ia ( g /G )
47bjbj474747474747474747474747474747474747
48%48
48
48x
4848484848484848484848484848484848484848481484848484848
484848484848484848 484848484848484848 4848484848484848484848484848484848
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4848484848484848484848H484848484848H484848484848H484848484848H484848484848H4848L48xi
sten temas adicionales que vale la pena plantear. En primer lugar, est la cuestin de la contribucin de
cada negocio individual al valor total de la empresa. Una forma compacta de resumir la contribucin de
valor por parte de cada negocio individual de la corporacin se presenta en la Figura 17 -13 donde se
grfica el valor de mercado frente al valor de libro. Tal como puede observarse en ese grfico, la compaa
en su conjunto posee un valor de mercado inferior a su valor de libro, lo que puede sugerir que se trata de
una organizacin en dificultades. Sin embargo, una observacin ms cuidadosa indica que sus negocios
bsicos, A y E, son muy robustos, y el negocio C est ganando su costo de capital. El negocio D est
agregando valor, pero su rentabilidad se ubica por debajo del costo de capital. Debera ser un candidato
para la liquidacin si su valor de liquidacin excediera el valor de contribucin al negocio. Finalmente, el
negocio E debera ser liquidado lo antes posible ya que est restando valor a la empresa. Los negocios de
este tipo se denominan trampas de efectivo, porque muestran un flujo de fondos permanentemente
negativo que disminuye la contribucin de otros negocios con flujos de fondos positivos. Bajo estas
condiciones, la liquidacin poda ser la decisin ms lgica a tomar para la empresa. El interrogante
fundamental relacionado con este tema es si la alternativa de la liquidacin es o no mejor que aferrarse a
dicho negocio no rentable.
Despus de todos estos reordenamientos de la cartera de negocios de la empresa, la situacin de la
compaa debera mejorar en forma marcada ya que el valor de mercado slo puede aumentar como
resultado de la decisin e abandonar los negocios no rentables.
Otro tema que debe plantearse a nivel del negocio es la adecuada evaluacin de las estrategias de
negocios en trminos de su contribucin general al valor de la empresa. Ciertamente, nos gustara contar
con un proceso por medio del cual se pudieran presentar opciones verdaderas ante los directivos
superiores de la organizacin. En la prctica, este proceso no existe. En lugar de ello, los directivos
superiores enfrentan una propuesta individual monoltica que o bien tienen que aceptar o rechazar. Es un
caso tpico de autoridad invertida. Cuando se solicita a los directivos superiores que emitan un juicio sobre
los beneficios de una alternativa de inversin, las decisiones ya han sido tomadas porque las alternativas ya
han sido seleccionadas, no dejando margen para tomar decisiones.
Para superar esta limitacin, Marakon propone pedir que cada unidad de negocios presente cierto nmero
de alternativas estratgicas distintas sobre la base de conjuntos diferentes de estrategias competitivas. En
trminos de participacin en el mercado, podramos caracterizarlas como construir, retener, cosechar y
liquidar. Cada una de estas directrices centrales deberan generar diferentes escenarios para proyecciones
de flujos de fondos que, a su vez. produzcan diferentes resultados de valor de mercado / valor de libro. Se
presenta entonces el anlisis colectivo a los directivos superiores para su consideracin final en la que
pueden ejercer legtimamente sus derechos de toma de decisiones. Aparentemente, esto no pareciera
significar una desviacin importante respecto de la prctica comn.
En realidad, impone una disciplina de reflexin sobre las consecuencias econmicas de opciones
estratgicas muy diferentes. La consecuencia econmica completa de estas opciones queda expuesta con
un conjunto realista de alternativas que de otro modo jams surgiran en un proceso de asignacin de
recursos planteado de abajo hacia arriba. La Figura 17 -14 intenta captar la esencia de esta propuesta.
Figura 17-13. Ejemplo de contribucin al valor de mercado de cada negocio de una empresa hipottica.
V a lo r d e
m e rc a d o
M D
B D
D
E
C
M C
C C
M E
BE
V a lo r to ta l
d e m e rc a d o
B
M B
B B
M A+ M B + M C + M D + M E
A
B A
M A
V a lo r
d e lib r o
B
M
B
V a lo r t o t a l c o n t a b le
B A + BB + B C + BD + BE
p a r a la e m p r e s a e n s u c o n ju n t o e s in f e r io r a 1
Matrices de planificacin
Durante los aos setenta y ochenta, cierto nmero de empresas constructoras de primera lnea
desarrollaron el concepto de matrices de planificacin para ayudar a los directivos a comprender mejor la
posicin competitiva de la cartera general de negocios, a la vez que sugerir alternativas estratgicas para
cada uno de los negocios y desarrollar prioridades para la asignacin de recursos. Dichas matrices han
ejercido una innegable influencia sobre la prctica de la gestin estratgica. Se han llevado a cabo varios
estudios sobre su amplio uso entre las empresas norteamericanas.
Las matrices de planificacin presentan varios elementos en comn. En primer lugar, son representaciones
grficas de la posicin competitiva general de la cartera de negocios de la empresa. Como tal, constituyen
de hecho un poderoso vehculo de comunicacin porque en una sola imagen estamos en condiciones de
aprehender la fortaleza o debilidad general de la cartera. A fin de no visualizar la cartera como una imagen
instantnea esttica, es posible tambin seguir su evolucin cronolgica, incluyendo una proyeccin futura.
En ese caso, el mensaje presenta una cualidad dinmica adicional.
En segundo lugar, cada matriz posiciona la unidad de negocios de la empresa conforme a dos dimensiones.
Una es una dimensin externa que intenta captar el atractivo general de la industria en la que participa el
negocio. La otra es una dimensin interna relacionada con la fortaleza del negocio dentro de su industria.
Los factores que describen el atractivo de la industria estn normalmente fuera del control de la firma; los
que contribuyen a la fortaleza del negocio estn, en general, bajo el control de la empresa.
Figura 17.14 Seleccin de la mejor estrategia para una unidad de negocios: evaluacin de opciones
alternativas para las directrices estratgicas alternativas.
Para cada unidad de negocios, caracterizar las opciones

estratgicas en trminos de directrices para la participacin en el
mercado, como:
Construir (agresivamente, gradualmente o selectivamente.
Mantener (agresivamente o selectivamente)

Cosechar
Proyectar el flujo de fondos patrimonial asociado a cada oposicin

estratgica, y calcular la correspondiente relacin M/L.
M representa el valor actual del flujo de fondos y C el valor contable
existente de la base patrimonial.
Resumir los valores M/L para las diferentes opciones estratgicas,

para todas las unidades de negocios de la empresa.
Unidad de negocios Construir Mantener Cosechar
1
1.0
1.6
1.4
2
2.1
1.5
0.9
3
0.8
1.2
1.4
4
0.3
0.5
0.7
5
2.2
2.5
1.8
6
0.5
0.7
0.6
Liquidar
1.2
1.8
1.1
0.8
1.9
0.5
Los valores sombreados representan las relaciones M/L de la

estrategia ptima para cada unidad de negocios.
Seleccionar para cada unidad de negocios, la alternativa que toma

en cuenta el desempeo econmico ptimo, as como el conjunto de
los impactos adicionales que el posicionamiento del negocio podra
producir sobre la situacin competitiva general de la empresa.
Las matrices de carteras ms populares son:
La matriz de crecimiento participacin desarrollada por el Boston Consulting Group, que fue el
pionero de este concepto;
La matriz atractivo de la industria fortaleza del negocio, concebida por General Electric y McKinsey
and Company. Esa ltima fue la primera en introducir los criterios multidimencionales en las
dimensiones externa e interna;
La matriz del ciclo de vida desarrollada por Arthur D. Little, Inc., que contiene una metodologa
bastante global que conduce a una amplia gama de programas generales de accin para apoyar la
directriz estratgica deseada de cada negocio;
La matriz alternativa del Boston Consulting Group, que enriquece la matriz original del BCG
introduciendo descripciones ms amplias de la estructura de la industria y,
La matriz de rentabilidad propuesta por Marakon, que capta los tres objetivos estratgicos centrales
de cada negocio: rentabilidad, crecimiento y capacidad para generar fondos.
La figura 17.15 sintetiza brevemente las caractersticas de las dimensiones externa e interna utilizadas por
cada una de las matrices de planificacin.
En el tercer lugar, el posicionamiento de cada unidad de negocios en la matriz de planificacin
correspondiente se asocia a una estrategia que se ajusta a la fortaleza competitiva del negocio, y al grado
de atractivo de su industria. Esto es lo que se ha denominado una estrategia genrica o estrategia natural,
que sirve como til reflexin inicial en el proceso de concebir la estrategia general para la unidad de
negocios.
Figura 17-15. Las matrices de planificacin ms importantes y sus factores externos e internos
MATRICES
Crecimiento participacin
Atractivo de la industria,
fortaleza del negocio
Ciclo de vida
Alternativa del BCG
Matriz de rentabilidad
FACTORES EXTERNOS
FACTORES INTERNOS
Crecimiento del mercado
Participacin relativa en el
mercado
Atractivo general de la industria Fuentes de ventaja competitiva
Factores estructurales
Factores crticos de xito
crticos
Cadena de valor
Modelos de las cinco
fuerzas
Madures de la industria
Medicin general de la posicin
del negocio
Formas de competir
(oportunidades para
diferenciacin)
Tamao (sostenibilidad) de la
ventaja competitiva
Potencial del crecimiento del

mercado
Costo de capital
Rentabilidad
Generacin de fondos
Finalmente, un punto de gran importancia: esta metodologa contiene una sugerencia para asignar recursos
a cada negocio segn las prioridades que pueden identificarse a travs de su posicin en la matriz
correspondiente. Para facilitar este propsito, podra ser til presentar no slo la posicin de las unidades
de negocios de la empresa dentro de una matriz dada. sino tambin adjuntar cierta informacin financiera
c]ave - tal como las ventas, los ingresos netos, los activos, y la rentabilidad sobre los activos netosconforme a la contribucin generada por los negocios en cada una de las celdas de la matriz. La Figura 17
-16 ofrece un ejemplo de dicha presentacin para la matriz atractivo de la industria-fortaleza del negocio. .Al
examinar esta informacin, podemos analizar el desempeo esperado de un negocio, debido a su posicin
en la matriz, y los resultados reales. Cada vez que deban efectuarse correcciones, el proceso de asignacin
de recursos puede ser instrumental para eliminar las fuentes de distorsin.
La matrices de planificacin han concentrado una gran atencin en la literatura especializada. Por esta
razn, proporcionarnos resmenes muy compactos con slo las caractersticas esenciales. Las Figuras 17
-17 a 17.20 proporcionan esta informacin bsica relacionada con la matriz de crecimiento participacin,
la matriz de atractivo de la industria - fortaleza del negocio, la matriz del ciclo de vida y la matriz alternativa
del BCG respectivamente. La matriz de rentabilidad ya fue analizada en una seccin previa de este
capitulo.
Figura 17.16 Conjunto seleccionado de mediciones para describir la cartera de negocios en la matriz
atractivo de la industria fortaleza del negocio.
Posicionamiento de los negocios
Atractivo de la industria
Fortaleza del
negocio
(FN)
A
M
B
2.9.17 7.12
16
18.19
1.3.4. 8.10.
11.15
14
13
5.6
-----
A
M
B
11
A
FN M
M
4.4
B
6.7
Total
60.3
25.5
0.6
1.1
27.2
12.5
---
---
87.2
5.0
7.8
9
2
19
Distribucin de las ventas (%)

A
49.2
Total
8
Distribucin de ingresos netos corporativos

(%)
A
M
B
Total
A 80.2
6.1
16.3
102.6
FN M 9.9
12.5
B (13.0)
(1.2)
---
1.7
10.4
---
(10.3)
B
100
Distribucin de activos corporativos (%)

A
FN M
A
42.1
M
3.4
B
5.7
Total
51.2
32.1
0.5
1.1
33.7
15.1
---
---
89.3
3.9
6.8
77.1
100
4.9
18.0
A
12.8
M
12.2
B
19.1
13.5
2.1
19.5
12.1
2.0
---
---
5.8
Total
5.8
FN
100
3.9
17.8
Existen 19 negocios, cada uno caracterizado por los nmeros 1 a 19
Figura 17.17 La matriz de crecimiento participacin
100
Rentabilidad sobre activos netos (%)
15.1
B
Total
Total
100
Matriz
Participacin relativa en el mercado
Crecimiento del mercado
Alta
Alto
Estrella
Bajo
Vaca lechera
Baja
Signo de interrogacin
Perro
Dimensiones de la matriz
Mercado total
Mercado total
19 x 1
---19 x 0
Externa: Tasa de crecimiento del mercado(%) =
x 100
(ao 19 x 1)
Mercado total
19 x 0
Ventas del negocio
19 x 1
Interna: Participacin relativa en el mercado =

(ao 19 x 0)
Ventas del competidor lder

19 x 1
Puntos de corte
Horizontal: Tasa de crecimiento de la industria, o tasa de crecimiento del PBN, o promedio
ponderado de la tasa de crecimiento de las industrias, u objetivo gerencial para el
crecimiento general.
Vertical: Participacin relativa en el mercado igual a 1 para separar al lder de sus seguidores, o
igual a 1,5 para indicar el fuerte liderazgo o predominio.
Estrategias genricas
Categora de
negocio
Estrellas
Vacas lecheras
Signos de interrogacin
Perros
Directriz de
participacin en
el mercado
Mantener/
Aumentar
Mantener
Aumentar
Rentabilidad del
negocio
Inversin
requerida
Alta
Alta
Alta
Baja
Ninguna o negati- Muy alta

va
Baja o negativa
Desinvertir
Cosechar/
Cosechar/ liquidar Baja o negativa
Desinvertir
Flujo de caja neto

Cerca de cero o
levemente negativo
Muy positivo
Muy negativo
Positivo
Positivo
Figura 17.18 La matriz atractivo de la industria fortaleza del negocio.

Fortaleza del
negocio
Matriz
Medio
Crecimiento
selectivo
Bajo
Selectividad
Alta
Alto
Inversin y
crecimiento
Crecimiento
selectivo
Selectividad
Media
Cosechar/
Liquidar
Selectividad
Cosechar/
liquidar
Cosechar/
liquidar
Baja
Dimensiones de la matriz
Atractivo de la industria: Evaluacin subjetiva basada en factores externos, no controlables por la

empresa, que intentan captar la estructura competitiva y de la industria en la que opera el negocio.
Fortaleza del negocio: Evaluacin subjetiva basada en los factores crticos de xito, en su mayor parte
controlables por la empresa, que definen la posicin competitiva de un negocio dentro de su industria.
Para una ilustracin sobre el uso de esta matriz, vase el Capitulo 7.
Fortaleza del negocio
Alto
Alta
Media
Baja
Crecimiento
Buscar predominio
Maximizar inversin
Medio
Bajo
Identificar segmentos de
crecimiento.
Invertir fuertemente.
Mantener posicin en
otros
Evaluar el potencial Identificar segmentos de
para el liderazgo va crecimiento
segmentacin
Especializarse
Identificar debilidades
Invertir selectivamente
Construir fortalezas
Especializarse
Especializarse
Buscar nichos
Buscar nichos
Considerar adquisicione Considerar la salida
Mantener la posicin
general
Buscar flujo de fondos
Invertir a nivel de
mantenimiento
Recordar la lneas
Minimizar la inversin
Posicionarse para liquidar
Confiar en la calidad de
estadista lder
Atacar los generadores
de efectivo del competid
Programar la salida y
liquidacin.
Figura 17.19 La matriz de cartera del ciclo de vida
MATRIZ
Madures de la industria
Posicin competitiva
Embrio
naria
Creci
miento
Madura
Enveje
cimiento
Dominante
Fuente
Favorable
Sostenible
Dbil
No viable
DIMENCIONES DE LA MATRIZ
Interna: La posicin competitiva del negocio es evaluada por apreciacin, sobre la base de
las siguientes seis categoras competitivas
Criterios para la clasificacin de la posicin competitiva
1. Dominante: Los competidores dominantes son muy escasos. El predominio suele ser
el resultado de un cuasimonopolio o de un liderazgo tecnolgico fuertemente
protegido.
2. Fuente: No todas las industrias tienen competidores dominantes o fuertes. Los
competidores fuertes pueden adoptar a menudo estrategias de su eleccin, sin tomar
en cuenta las iniciativas de sus competidores.
3. Favorable: Cuando las industrias estn fragmentadas, sin que exista un competidor
que se destaque con claridad, los lideres tienden a ubicarse en la posicin favorable.
4. Sostenible: Una posicin sostenible puede a menudo mantenerse en forma rentable a
travs de la especializacin en un nicho de mercado restringido o protegido. Esta
puede ser una especializacin geogrfica o una especializacin de producto.
5. Dbil: Los competidores dbiles pueden ser intrnsecamente demasiado pequeos
para sobrevivir en forma independiente y rentable a largo plazo, dada la economa
competitiva de su industria, o pueden ser competidores ms grandes y
potencialmente ms fuertes, pero que sufren los errores costosos del pasado o bien
debilidades criticas.
6. No viable: Representa el reconocimiento final de que la empresa carece realmente
de toda fuerza, en el presente o en el futuro, en ese negocio en particular. Por lo
tanto, la salida es la nica respuesta estratgica.
Externa: La determinacin de la madurez de la industria se fundamenta en la evaluacin
de los siguientes ocho factores y su respectiva descripcin.
Descriptores
Embrionaria
Etapa de desarrollo
Crecimiento
Madura
Envejecimiento
Tasa de
crecimiento del
mercado.
En aceleracin: no
se puede calcular
una tasa
significativa
porque la tasa es
demasiado
pequea.
Mayor que el PBN, Igual a o inferior al

pero constante o
PBN, cclico.
desacelerando.
Volumen de la
industria flucta
pero declina a
largo plazo.
Potencial de la
industria
Usualmente dif-cil
de determinar
Excede
sustancialmente el
volumen de la
industria, pero est
sujeto desarrollos
imprevistos
Se alcanza
saturacin; no
queda potencial
Bien conocido; los

mercados
primarios cerca de
la saturacin del
volumen de la
industria
Amplitud de las Establecimiento de Rpida

lneas del producto la lnea bsica de proliferacin
a
productos
medida que se
extienden
las
lneas
de
productos
Nmero de
Creciendo
Creciendo hasta el
competidores
rpidamente
mximo; seguido
por declinacin y
consolidacin
Rotacin
del En reduccin
producto,
pero
poco o ningn
cambio
en
la
amplitud
Estabilidad de la
participacin en el
mercado
Voltil
Las empresas con

grandes
participaciones
estn
atrincheradas
Patrones de
compra
Escasa o nula
Facilidad de
ingreso
Unas pocas
empresas tienen
grandes
participaciones; las
posiciones pueden
cambiar, pero
aqullas con
menor
participacin
difcilmente
puedan
incrementarla
Alguno; los
compradores son
agresivos
Estable
Los proveedores
son conocidos; se
establecen
patrones de
compra
Habitualmente
Habitualmente
Difcil: los
fcil, pero la
fcil, la presencia
competidores
oportunidad puede de competidores
estn firmes y el
no ser evidente
se ve compensada crecimiento
por un vigoroso
disminuye
crecimiento
Declina: pero el
negocio puede
dividirse en
numerosos
pequeos
proveedores
regionales
Crece la
concentracin a
medida que las
empresas
marginales
abandonan o las
participaciones
quedan dispersas
entre pequeas
empresas locales
Fuente: decrece el
nmero de
alternativas
Difcil; escaso
incentivo
Tecnologa
Desarrollo del
concepto e
ingienera del
producto
Refinamiento y
extensin de la
lnea de producto
Refinamiento del
proceso y los
materiales;
desarrollo de
nueva lnea de
producto para
renovar el
crecimiento
El rol es mnimo
ESTRATEGIAS GENERICAS
A. Directriz de participacin en el mercado
Dominante
Embrionaria
Gran esfuerzo para
mejorar la
participacin
Mantener la
posicin
Crecimiento
Mantener la
posicin
Madura
Mantener la
posicin
Mantener la
participacin
Crecer en la
industria
Tratar de mejorar la Tratar de mejorar la Mantener la

posicin
posicin
posicin
Fuente
Envejecimiento
Mantener la
posicin
Mantener la
posicin o cosechar
Gran esfuerzo para

mejorar la
participacin
Esfuerzo selectivo
o amplio para
mejorar la
participacin
Esfuerzo para
mejorar la
participacin
Tratar de mejorar la
posicin
Crecer en la
industria
Tratar
selectivamente de
mejorar la posicin
Esfuerzo selectivo
de posicionamiento
Esfuerzo selectivo
para mejorar la
participacin
Descubrir nicho y
protegerlo
Encontrar nicho y
tratar de protegerlo
Descubrir nicho y
aferrarse a l o
retirarse
gradualmente
Retiro gradual o
abandono
Arriba o afuera
Revitalizar o
abandono
Revitalizar o retiro
gradual
Abandono
Crecimiento
Invertir para
sostener la tasa
de crecimiento (y
anticiparse a
nuevos
competidores
Invertir para
aumentar la tasa
de crecimiento (y
mejorar la
posicin
Madura
Reinvertir segn
sea necesario
Envejecimiento
Reinvertir segn
sea necesario
Reinvertir segn
sea necesario
Reinversin o
mantenimiento
mnimos
De proteccin o
mantenimiento
Cosechar o retiro
gradual
Favorable
Sostenible
Dbil
B: Requerimiento de inversin
Embrionaria
Invertir un poco
ms rpidamente
Dominante que lo que indica
el mercado
Fuente
Invertir con la
rapidez que dicta
el mercado
Favorable
Invertir en forma
selectiva
Sostenible
Invertir (muy)
selectivamente
Inversin
selectiva para
mejorar la
seleccin
Inversin
selectiva
Invertir o liquidar
Invertir o liquidar
Dbil
Reinversin
mnima y/o
selectiva
Inversin mnima
de mantenimiento
o liquidacin
Reinversin
mnima y
liquidacin
Invertir en forma
selectiva o
liquidar
Desinvertir
Liquidar
C: Rentabilidad y flujos de fondos

Embrionaria
Probablemente
rentable pero no
Dominante necesariamente.
Usuario neto de
fondos.
Puede ser no
rentable; usuario
Fuente
neto de fondos
Favorable
Sostenible
Dbil
Probablemente
no rentable;
usuario neto de
fondos
No rentable.
Usuario neto de
fondos
No rentable.
Usuario neto de
fondos.
Crecimiento
Rentable;
probablemente
productor neto de
efectivo (pero no
necesariamente)
Probablemente
rentable;
probablemente
usuario neto de
fondos
Marginalmente
rentable. Usuario
neto de fondos
Madura
Envejecimiento
Rentable;
Rentable;
productor neto de productor neto de
efectivo
efectivo
No rentable.
Usuario neto de
fondos o
equilibrio del flujo
de fondos
No rentable.
Usuario neto de
fondos o
equilibrio del flujo
de fondos
Mnimamente
rentable.
Equilibrio del flujo
de fondos
Rentable;
Rentable;
efectivo
efectivo
Rentable
Rentable;
efectivo
efectivo
Mnimamente
rentable.
Equilibrio del flujo
de fondos
No rentable.
No rentable
Posiblemente
(reconocimiento
usuario neto de
de prdida)
fondos o
productor neto de
fondos
Adems del aumento o reduccin de efectivo, cada unidad puede utilizar o desechar
recursos de gestin.
Nota: En algunos casos, el valor del beneficio tributario de una unidad debera tomarse en
cuenta al evaluar su desempeo.
Adems de la estrategia genricas previamente descritas, la metodologa ADL recomienda
programas generales de accin segn la posicin de la unidad de negocios en su matriz.
Las estrategias de las unidades de negocios se categorizan conforme a cuatro familias
diferentes: desarrollo natural, desarrollo selectivo, prueba de viabilidad, y retiro, que se
caracterizan en general en el siguiente diagrama:
Etapas de madures
Posicin
de la ind.
competitiva
Dominante
Fuerte
Embrionaria
Crecimiento
Madura
Envejecimiento
Favorable
Sostenible
Dbil
Retiro
Cada familia de negocios tiene las opciones siguientes respecto de la definicin de sus directrices
estratgicas:
Desarrollo natural
Puesta en marcha
Crecimiento con la industria
Ganar posicin gradualmente
Ganar posicin agresivamente
Defender posicin
Cosechar
Desarrollo selectivo
Descubrir nicho
Explotar nicho
Mantener nicho
Prueba de viabilidad
Reducir desventaja
Renovar
Revitalizar
Retiro
Salir
Salir
Liquidar
Prolongar existencia
Abandonar
Despus de seleccionar la directriz estratgica adecuada entre las que estn disponibles para cada
familia, se le ofrece el siguiente men de programas generales de accin:
A Integracin hacia atrs
B Desarrollo de negocios en el exterior
C Desarrollo de instalaciones en el exterior
D Racionalizacin de la distribucin
E Exceso de capacidad
F Exportacin/ mismo producto
G Integracin hacia delante
H Vacilacin
I Desarrollo inicial del mercado
J Licencia en el exterior
K Racionalizacin completa
L Penetracin en el mercado
M Racionalizacin del mercado

N Eficiencia de mtodos y funciones
O Nuevos productos/ Nuevos mercados
P Nuevos productos/ Mismos mercados
Q Racionalizacin de productos
R Racionalizacin de lnea de productos
S Supervivencia pura
T Mismos productos/ Nuevos mercados
U Mismos productos/ Mismos mercados
V Eficiencia tecnolgica
W Eficiencia en reduccin de costos
X Abandono de la unidad
La metodologa de ADL sugiere la siguiente distribucin entre familias, directrices estratgicas y

programas generales de accin:
A B C D E F G H I J K L M N O P Q R S T U V W X
Desarrollo natural
Puesta en marcha
Crecimiento con la
industria
Ganar posicin
gradualmente
Ganar posicin
agresivamente
Defender posicin
E
A B C
F G
B C
A
L
J
T U
T
N O P
Cosechar
N
D
V
U V W
Q R
Desarrollo selectivo
Descubrir nicho
Explotar nicho
Mantener nicho
G
B C
L M
L
R
N
C D
T
U V
Prueba de viabilidad
Reducir
desventajas
Renovar
D E
D
L M
P Q R
O P Q R
Revitalizar
Prolongar
existencia
L M N
F
J K
Q R
V W
M N
Q R S T
Q R
Retiro
Salir
Liquida
r
Abandonar
Q R S
X
Figura 17.20 La matriz alternativa del Boston Consulting Group
Formas de competir
(Oportunidades de
diferenciacin)
Matriz
Tamao de la ventaja competitiva
Muchas
Pocas
Pequea
Fragmentada
Estancamiento
Grande
Especializacin
Volumen
Dimensiones de la Matriz
Formas de competir: Emitir un juicio sobre si existen muchas o pocas formas de alcanzar
una ventaja competitiva. Esto se determina principalmente por las
capacidades de diferenciacin dentro de la industria.
Tamao de la ventaja: Emitir un juicio sobre si el alcance y la sostenibilidad de la ventaja
competitiva
son pequeos o grandes. Esto depende en general del tamao de
las barreras de entrada a la industria.
Categora de negocios
Volumen
Estrategia genrica
Posicin de costos mnimos; liderazgo en

ventas
Especializacin
Fragmentada
Descubrir nicho en un segmento del mercado o

bien cubrir todo el mercado con productos
diferenciados
Estancamiento
No quedarse en la indefinicin
Muchas formas de competir. Observar sus
fuerzas relativas y competencias nicas
Sobrevivir, reducir
productividad
costos,
maximizar
Contribucin de las matrices a la planificacin estratgica
la
Los enfoques de matrices de planificacin han hecho algunas contribuciones importantes para el
mejoramiento de la planificacin estratgica. Algunas de las ms significativas son las siguientes:
1. Representan formas simples y efectivas de facilitar la descomposicin de las actividades de la empresa
en un conjunto de negocios bien definidos. Adems, mientras se lleva a cabo el anlisis necesario para
posicionar los negocios en la matriz bidimensional, existen amplias oportunidades para reevaluar los
mritos de la sedimentacin propuesta. Al permitir una clara diferenciacin de la naturaleza de cada
negocio en trminos del atractivo de la industria y la posicin competitiva, las matrices permiten que los
directivos superiores fijen estrategias adecuadas y claras para cada negocio conforme a su potencial
inherente y las necesidades de desarrollo.
2. Las matrices de planificacin representan una forma pragmtica de captar la esencia del anlisis
estratgico. A travs de una simple representacin visual de la cartera de los negocios, ofrecen un
mecanismo til para comprender y comunicar importantes caractersticas de las opciones estratgicas
enfrentadas por la empresa.
3. La aplicacin de las matrices de planificacin a nivel corporativo proporciona pautas tiles para que los
directivos superiores aborden el tema de la evaluacin de las estrategias de los negocios y la
asignacin de recursos.
a
Permite el restablecimiento de un conjunto ordenado de prioridades para la inversin segn el

potencial del negocio para el crecimiento y la rentabilidad derivados de su posicin en la matriz de
planificacin.
proporciona un mecanismo para comprobar la compatibilidad entre los requerimientos de recursos

financieros y humanos, y sus necesidades inherentes obtenidas de su posicin en la matriz de
planificacin.
Facilita el equilibrio adecuado de los requerimientos de efectivo y los suministros de fondos entre
negocios de la corporacin.
Permite el establecimiento de mecanismos de control de gestin adecuados para supervisar el

desempeo de cada negocio utilizando variables claves compatibles con su potencial actual y
futuro.
4. Las matrices de planificacin tambin pueden aplicarse al proceso de formulacin de estrategia a nivel
de negocios, pero el centro de atencin cambia del negocio como un todo al conjunto ms detallado de
segmentacin de producto - mercado.
5. Al presentar el conjunto de los negocios de la empresa, las matrices de planificacin proporcionan un
mecanismo til para considerar las adquisiciones y liquidaciones potenciales.
6. Las matrices de planificacin fueron esenciales para intensificar la atencin estratgica de la mayora
de los directivos. En gran medida, el uso de matrices de planificacin contribuy a acelerar la adopcin
de anlisis competitivos formales y aumentar la atencin competitiva en las empresas norteamericanas.
Esto se logr debido a que la implementacin de las matrices requiere de la recopilacin y el
procesamiento de alguna informacin relacionada con los competidores. Esto constituye un primer paso
til para mejorar la informacin competitiva. Asimismo, las matrices de planificacin pueden construirse
para los grandes competidores, generando conocimientos valiosos respecto de sus fortalezas
generales y alguna capacidad para anticipar sus respuestas y acciones potenciales. En ltima
instancia, esta exigencia pondra en evidencia la necesidad de mejorar la comprensin de la empresa
respecto de sus principales competidores.
A pesar de las contribuciones legitimas relacionadas con la metodologa introducida por las matrices de
planificacin, se han planteado diversas criticas. De hecho, en el pasado reciente, toda el rea de la
planificacin estratgica ha sido blanco de fuertes ataques, debidos en gran medida al legado dejado por
las matrices a la planificacin estratgica en la ltima dcada. Las quejas ms comunes sealaban que las
matrices tienden a trivializar el pensamiento estratgico convirtindolo en ejercicios simplistas y mecnicos,
cuyo mensaje final resulta dudoso, en el mejor de los casos. Asimismo, la metodologa de planificacin
basada en la matriz ha tendido a alejar el anlisis estratgico y por consiguiente, el pensamiento
estratgico, de los directivos para concentrarlo en los departamentos de planificacin.
Existe un claro elemento de verdad en estas criticas, pero lo que no logran captar es que las matrices son
simples herramientas y no el resultado final de un proceso de planificacin estratgica concebido en forma
adecuada. Como en el caso de cualquier herramienta, su valor final depende de la habilidad de sus
usuarios. Segn nuestra experiencia, las matrices de planificacin pueden contribuir al ofrecimiento de
oportunidades de informacin y comunicacin relacionadas con la gestin de la cartera. Cada una de las
matrices es un modelo excesivamente simplificado de un problema complejo. Como en el caso de cualquier
modelo, las matrices son simples abstracciones que intentan captar un elemento parcial pero critico
relacionado con la asignacin de recursos en un marco de cartera de negocios. Dado que cada una de ellas
adopta una orientacin determinada, individualmente se las podra juzgar diciendo que su alcance es
demasiado restringido, ignorando las perspectivas adicionales. Sin embargo, en forma colectiva, pueden
producir, desde varios ngulos, un panorama combinado que comienza a captar en forma mucho ms
enrgica las complejidades ms amplias del problema de asignacin de recursos. Esta es la razn por la
que recomendamos firmemente que cada vez que se las aplique, se las utilice en forma conjunta.
El proceso de asignacin de recursos

Desde un punto de vista estrictamente financiero, uno podra sostener. Tal como lo hicimos en el comienzo
de este capitulo, que la nica herramienta de evaluacin legitima para la asignacin de recursos es el valor
actual neto (VAN) de los flujos de fondos futuros que sern generados por un negocio, actualizados
conforme a una tasa adecuada de costo de capital, que incluye ajustes por riesgo e inflacin. Sin disminuir
el significado del VAN para juzgar la calidad de las decisiones de inversin, podemos decir que no aborda
necesariamente todos los Temas centrales en materia de asignacin de recursos.
En primer lugar, el proceso de toma de decisiones no es necesariamente una actividad fra, analtica y
racional. Por el contrario, est cargada de emociones, intereses personales y posiciones parciales que se
encuentran en el corazn de un juego complejo de negociacin y poder. En forma muy humorstica, Brealey
y Myers han establecido lo que denominaron su segunda ley, que indica que la proporcin de proyectos
preparados que presentan un VAN estimado positivo es independiente de la estimacin de los directivos
superiores respecto del costo de Oportunidad del capital. Esto significa simplemente que los directivos de
negocios pueden realmente probar" a sus contrapanes que sus propuestas de inversin son aceptables
prescindiendo de las dificultades que se les presentan.
En segundo lugar, existe una gran diferencia entre la evaluacin del proyecto y la generacin del proyecto.
El VAN es una herramienta importante para evaluar proyectos, pero de ninguna manera sirve como
estimulo para que los directivos de negocios generen el tipo de proyectos adecuado para apoyar sus
negocios conforme a su posicionamiento estratgico. Este es probablemente el papel ms importante que
pueden desempear las matrices de planificacin, porque clasifican los negocios de acuerdo con el grado
de atractivo de su industria y la fortaleza intrnseca que puede alcanzar la empresa. De esta manera, antes
de llevar a cabo clculos numricos que podan no agregar mucho al apoyo del papel estratgico de una
unidad de negocios, podramos desear comunicar a los directivos de negocios las expectativas de los
funcionarios corporativos respecto del grado de agresividad que debe mostrar cada negocio en sus
solicitudes de asignacin de recursos.
Los puntos de vasta de la teora financiera y del posicionamiento estratgico estn en el centro de una
importante controversia respecto de la asignacin de recursos. Pensamos que los dos puntos de vista son
legtimos y tienen importantes mritos propios. En lugar de ser procedimientos alternativos para analizar
propuestas de inversin, realmente se complementan entre si.
ALGUNOS PRINCIPIOS PARA LA ASIGNACION DE RECURSOS
James MacTaggart y sus colegas de Marakon sostienen, en su libro reciente, The Value Imperative, que
muchas compaas no pueden ofrecer una descripcin clara del proceso que siguen para determinar y
asignar recursos. En su libro efectan la asombrosa observacin que han recogido a travs de su prctica
como consultores, que el 100% del valor creado se concentra en menos del 50 por ciento del capital
empleado. Esto implica que porciones significativas de recursos estn comprometidos para actividades que
destruyen valor en lugar de crearlo. Proponen cuatro principios bsicos para remediar esta situacin:
El principio de la asignacin de recursos base cero ".
Las empresas tienden a centrar la asignacin de recursos en nuevas inversiones incremntales de capital y
gente adicional. Este incrementalismo tiende a crecer constantemente, en lugar de establecer el
compromiso adecuado de la gente y el capita con los negocios creadores de valor. Un proceso de
asignacin de recursos a partir de cero evala el uso de todos los recursos, no recuperables e
incremntales, a fin de asegurarse de que estn contribuyendo a la creacin de valor.
El principio del financiamiento de estrategias, no proyectos.
Una estrategia de negocios puede considerarse como un conjunto de proyectos. El proceso de asignacin
de recursos debera concentrarse en el valor creado por este conjunto en lugar de observar los proyectos
individuales en forma aislada. Esto es exactamente lo que recomienda nuestra metodologa de estrategia
de negocios. Nos gua desde la posicin competitiva deseada a la declaracin explcita de los programas
de accin requeridos para alcanzar dicha posicin. Se establece luego un precio para estos programas
como parte del presupuesto del negocio.
que es aprobado cuando uno reconoce totalmente el valor creado por la estrategia de negocios completa.
En el Capitulo 7 analizamos los detalles de la formulacin de la estrategia de negocios que conduce al
presupuesto estratgico y operativo; y en el Capitulo 8 examinamos e ilustramos la metodologa para la
evaluacin estratgica y econmica de los mritos de una estrategia de negocios.
Principio de la inexistencia del racionamiento del capital
En general, la suposicin incorporada en la mayor parte de los procesos de asignacin de recursos es que
el capital es escaso pero gratuito. La verdad es exactamente lo opuesto: existe una abundante
disponibilidad de capital, pero resulta caro. Existen fuentes internas y externas de capital disponible para las
estrategias de creacin de valor. Cuando se asigna este capita a negocios individuales, debera cargarse el
costo de capita correspondiente.
El principio de tolerancia cero para crecimiento no rentable.
Es inevitable que los directivos terminen cometiendo errores al asignar recursos a nuevas inversiones. Lo
que resulta esencial, sin embargo, es que dichos errores no se perpeten. El principio de tolerancia cero
para el crecimiento no rentable lleva a cabo una nueva distribucin de dichos recursos que pasan de los
negocios de crecimiento no rentable a aquellos que crean valor. Por lo tanto, el principio no slo ayuda a
minimizar el crecimiento no rentable, sino a maximizar el crecimiento rentable.
En conclusin, las estrategias de negocios y la asignacin de recursos deberan estar ntimamente
relacionados. Esto se logra cuando se asignan los recursos a travs de estrategias de negocios. Junto con
mantener la atencin centrada en el negocio como uno de los aspectos fundamentales de la asignacin de
recursos, deberamos tener conciencia de otras dimensiones corporativas y funcionales, que generarn
nuevas exigencias en este proceso. Estos requerimientos suelen afectar a ms de un negocio y a menudo
son congruentes con las estrategias horizontales de la empresa.
DIAGNOSTICO DE LA BRECHA DE VALOR
Este captulo se ha concentrado en describir los conceptos y las metodologas que permiten a los directivos
comprender el proceso de creacin de valor, mejorar sus capacidades de diagnstico en cuanto a la
situacin actual de la cartera de negocios, y sugerir formas en las que los recursos podran ser asignados a
fin de asegurar una ventaja competitiva superior para cada negocio. Esto se hace conforme a la efectividad
de la industria y la capacidad de la empresa para movilizar las capacidades nicas. En esta etapa
podramos esperar que tanto los directivos corporativos como de negocios hayan preparado
cuidadosamente toda la informacin de apoyo y el anlisis necesarios para tener una imagen clara acerca
de la fortaleza de la cartera general. La pregunta principal que debe plantearse en este punto es si
podramos detectar una brecha de valor entre la situacin actual de la empresa y su futuro potencial.
McTaggart ofrece las siguientes preguntas para guiar una organizacin en la deteccin de las posibles
oportunidades para una creacin adicional de valor:
Existen negocios en la cartera que muestren un desempeo notablemente inferior al de los

competidores?.
Existen negocios que han abandonado su fase inicial y siguen perdiendo dinero?
Existen negocios que seran claramente de mayor valor para alguna otra persona debido a la
sinergia o las economas de operacin?
Se asignan los recursos a los negocios de forma tal de reflejar su potencial de rentabilidad, o existe
una tendencia a entregar fondos excesivos para los perdedores y fondos insuficientes para los
ganadores?
Se mide el desempeo por el costo promedio de activos y los tipos de deuda, as como una tasa
critica de rentabilidad corporativa arbitraria?
Algunos de sus incentivos a largo plazo estn ligados directamente al desempeo relativo de las
acciones o indirectamente a los factores determinantes de valor para el accionista?
Est el gasto de capital impulsado principalmente por el presupuesto de capital ms bien que por el
proceso de planificacin estratgica?
Presenta la compaa un bajo coeficiente de endeudamiento? Podra la compaa ser privatizada
con un LBO conforme a la cotizacin actual de la bolsa?
Si la compaa se privatiz con endeudamiento, qu activos seran vendidos para reembolsar la
deuda? Qu proporcin de los gastos generales podran reducirse sin perjudicar la fortaleza a largo
plazo de la compaa?
Pensamos que este es un importante conjunto de preguntas que podran dar lugar al reconocimiento de
posibles oportunidades para la creacin de valor.
OTROS TEMAS EN EL PROCESO DE ASIGNACION DE RECURSOS
Existen otros tres temas adicionales que quisiramos comentar con respecto al proceso de la asignacin de
recursos.
Definicin de la disponibilidad de fondos estratgicos, la poltica de endeudamiento, y el mximo
crecimiento sostenible
Otra tarea que resulta importante en esta etapa es la determinacin de los fondos estratgicos totales
disponibles a nivel corporativo para apoyar la inversin en activos fijos y en aumentos en el capital de
explotacin y los gastos de desarrollo. Una manera razonable de calcular dichos fondos es prever en primer
lugar el origen de los fondos que va a recibir la empresa. Los componentes primarios del origen de los
fondos son:
Beneficios
Depreciacin
Nueva emisin de deuda
Nueva emisin de acciones
Liquidaciones
Obsrvese que los beneficios contienen, como parte del costo de los bienes vendidos, los niveles normales
de los gastos de desarrollo que se asignan a las diversas funciones de la organizacin, en particular a la
J&D.
La segunda parte del calculo requiere de la previsin de uso de los fondos.
Los rubros ms importantes son:
Dividendos
Amortizacin de la deuda (capita)

Fondos estratgicos
Nuevos activos fijos y adquisiciones
aumentos en el capital de explotacin
Aumentos en los gastos de desarrollo
Por lo tanto, los fondos estratgicos totales disponibles pueden estimarse de la siguiente manera:
Disponibilidad total de fondos estratgicos =
Origen total de fondos - pagos de dividendos - Amortizacin de deuda
Es evidente a partir de esta relacin que la capacidad de endeudamiento de la empresa y las polticas de
endeudamiento financiero producen un impacto significativo sobre la capacidad de la empresa de aumentar
su crecimiento. El establecimiento de una poltica razonable de endeudamiento compatible con los
requerimientos financieros de la compaa es otro tema que debe abordarse en este punto.
Otra gua til para abordar el tema del crecimiento corporativo es el calculo del crecimiento mnimo
sostenible de la empresa, que ya hemos descrito en una seccin previa de este capitulo.
La Figura 17 -21 ofrece el calculo de la poltica de endeudamiento de fondos estratgicos y el crecimiento
mximo sostenible para AMAX, Inc.
Figura 17.21 Disponibilidad de fondos estratgicos de fondos estratgicos, poltica de endeudamiento y
crecimiento mximo sostenible para AMAX Inc.
Disponibilidad de fondos estratgicos
Fuentes
Beneficios
Depreciacin
Nuevas emisiones de deuda
Nuevas emisiones de acciones
Liquidaciones
Otros (impuestos diferidos)
Usos
93
210
--40
75
30
Total
448
*Fondos estratgicos: 448 40 140 = 268
Dividendos
Amortiz. de deuda
Fondos estratgicos*
40
140
268
Total
448
Poltica de endeudamiento
Disminuir la relacin deuda capital total en 25% (o relacin deuda/ patrimonio de cerca del 35%
de su nivel real de 44%
Crecimiento sostenible
D
g = p [ ROA +
(ROA i)]
E
Donde:
G
P
D/E
ROA
I
G
= crecimiento mximo sostenible

= fraccin de beneficios retenidos = 0.50
= relacin deuda patrimonio = 0.35
= rentabilidad sobre los activos despus de impuestos = 12%
= inters sobre la deuda despus de impuestos = 6%
= 0.50 [12 + 0.35 (12 6)] = 7%
Una vez que los fondos estratgicos totales han sido determinados, debemos restarles los fondos
apropiados para inversiones requeridas para cumplir obligaciones legales o que corresponden a
compromisos anteriores con proyectos en curso.
El calculo de la disponibilidad total de los fondos estratgicos que acabamos de proponer podra generar
una base adecuada para evaluar los recursos financieros originados en fuentes internas y externas. Esto no
debera parecer una contradiccin del principio de racionamiento de capital antes mencionado. Cuando se
calculan los recursos disponibles, deberamos hacer un esfuerzo para identificar todas las fuentes internas
y externas pertinentes: en particular, esto incluye los fondos que podran suministrarse al reestructurar
inversiones no rentables y de crecimiento deficiente.
Evaluacin de programas de accin propuestos y asignacin de prioridades para la asignacin de
recursos.
Las consideraciones anteriores nos han permitido evaluar el crecimiento financiable de la corporacin y los
fondos totales disponibles para su futuro desarrollo. Tomando en cuenta esta informacin, deberamos
ahora dirigir nuestra atencin a la asignacin de prioridades para cada unidad de negocios en trminos de
asignacin de recursos. Esto permitir la formulacin de programas realistas, que no slo respondern en
forma adecuada a la orientacin estratgica deseada de cada unidad de negocios, sino que sern tambin
compatibles con los recursos financieros y humanos disponibles.
Existen varias formas de establecer dichas prioridades. Recomendamos utilizar las siguientes categoras de
crecimiento estratgico: construir agresivamente, construir gradualmente, construir selectivamente,
mantener agresivamente, mantener selectivamente, probar la viabilidad, liquidar, y acosar en forma
competitiva. Puede observarse una descripcin detallada de estas categoras en la Figura 17-22.
En la Figura 17-23 se presenta una forma til para tomar decisiones sobre las prioridades para la
asignacin de recursos entre los negocios existentes y nuevos. Aunque la asignacin de recursos es un
tema evidentemente controvertido, hemos descubierto que el hecho de concentrarse en las decisiones que
estn incorporadas en dicha figura ayuda a los directivos de la organizacin a abrir un debate amplio sobre
los temas centrales que conducen a la generacin de un amplio consenso.
Hemos subrayado solamente la asignacin de recursos financieros entre las unidades de negocios. Los
recursos financieros son a menudo los ms fciles de transferir y los de mayor disponibilidad: los recursos
humanos son, en general, los ms restringidos. Este es el caso enfrentado por numerosas empresas de
alta tecnologa que se ven limitadas en su crecimiento no por falta de disponibilidad de re cursos financieros,
sinoConstruir
ms bienagresivamente:
por una falta de
disponibilidad
del talento
tcnico.
Por fuerte
lo tanto,
los recursos
deberan
El negocio
se encuentra
en una
posicin
en una
industria muy
interpretarse
en su sentido
ms amplio.
atractiva yaqu
de rpido
crecimiento,
y la direccin de la empresa desea construir una participacin lo
ms rpidamente posible. Este papel es comnmente asignado a una UEN en las primeras etapas
Asignacin
devida,
recursos
y definicin
deno
lashay
mediciones
desempeo
para el control
de gestin.
del ciclo de
en especial
cuando
casi dudasde
acerca
de la posibilidad
de sostener
dicho
Despus
de
identificar
los
fondos
totales
disponibles
para
la
asignacin
de
recursos
y
las prioridades
crecimiento.
asignadas
a cada
unidad de negocios
individual,
nos enfrentamos
a las fuerte,
siguientes
tareas
correspondientes
Construir
gradualmente:
El negocio
se encuentra
en una posicin
dentro
de una
industria
a lamuy
asignacin
especifica
de
recursos:
atractiva de crecimiento moderado, y la direccin desea construir participacin, o existe un
crecimiento rpido pero hay dudas sobre su sostenimiento.
Figura
17.22 selectivamente:
Las prioridades estratgicas
de negocios
que posicin
surgen del
de la muy
cartera
de negocios
Construir
El negocio tiene
una buena
en enfoque
una industria
atractiva
y
relativo
al construir
planeamiento
estratgico.
desea
participacin
donde siente que tiene fuerza, o puede desarrollar fuerza para hacerlo.
Mantener agresivamente: El negocio se encuentra en una posicin fuerte, dentro de una industria
actualmente atractiva, y la direccin esta decidida a mantener agresivamente dicha posicin.
Mantener selectivamente: O bien el negocio esta en una posicin fuerte dentro de una industria
que se esta volviendo menos atractiva, o el negocio se encuentra en una posicin moderada dentro
de una industria muy atractiva. La direccin desea explotar la situacin maximizando los beneficios
de rentabilidad de atender en forma selectiva donde mejor puede hacerlo, pero con recursos
adicionales mnimos.
Probar viabilidad: El negocio se encuentra en una situacin menos que satisfactoria en una
industria menos atractiva. Si el negocio puede suministrar recursos para usarlos en otro lugar, la
direccin puede decidir retenerlo, pero sin el apoyo de recursos adicionales. El negocio tiene que
ser capaz de justificar la retencin.
Liquidar: Ni el negocio ni la industria presentan caractersticas favorables. Salvo que existan
grandes barreras de salida, el negocio debera ser liquidado.
El acosador competitivo: Se trata de un negocio con una posicin dbil en una industria ya sea
atractiva o muy atractiva, donde los competidores con una buena posicin en la industria tambin
compiten con la compaa en otra industria. El papel del acosador competitivo es atacar en forma
espordica o continua la posicin del competidor, no necesariamente con la intencin de un xito a
largo plazo. El objetivo es distraer a la competencia de otras reas, negarle ingresos adicionales o
utilizar el negocio para replicar cuando la competencia ataca un negocio importante asociado del
agresor estratgico.
Recopilacin y clasificacin de toda la informacin presentada por las UEN y las unidades
funcionales.
Anlisis de la coherencia entre el papel estratgico asignado a las UEN y las unidades funcionales, y
las solicitudes de fondos.
Anlisis de los indicadores econmicos y el potencial de creacin de valor de los programas
propuestos.
Asignacin final de recursos para el ao prximo.
Desarrollo de los indicadores de desempeo para facilitar el control y la supervisin de los programas
de accin generales y especficos que sirven de apoyo a las estrategias de negocios y funcionales,
tanto en el corto plazo como a lo largo de un amplio horizonte de planificacin.
Figura 17.23 Prioridades para la asignacin de recursos

Negocios
existente
Agresivamente
Construir
Gradualmente
Mantener
Probar
Selectivamente Agresivamente Selectivamente viabilid
Liquidar
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Nuevos
negocios Agresivamente
1
2
3
Construir
Gradualmente
Selectivamente
Probar
viabilidad
Como
construir
Crecimien
to interno
Adquisi
cin
Asociarse
Cuando los recursos son asignados entre las UEN en esta etapa, slo deberamos preocuparnos por
verificar la coherencia final entre las prioridades asignadas a cada UEN y las solicitudes finales de fondos.
Apndice: la relacin entre ROE y ROA

Los objetivos gerenciales fundamentales son el crecimiento y la rentabilidad. Por lo tanto, resulta apropiado
preguntarnos cmo llevar a la prctica una medicin adecuada de estas dos dimensiones. En primer lugar,
con respecto a la rentabilidad. los indicadores ms comnmente usados son la rentabilidad sobre el
patrimonio (ROE: Return on equity) y la rentabilidad sobre los activos (ROA: Return on assets). Estos dos
indicadores son fracciones que difieren tanto en el contenido del numerador como del denominador.
ROE se define como sigue:
Beneficio despus de intereses e impuestos
ROE=
Patrimonio
El numerador es el verdadero resultado final. Representa el beneficio neto de las operaciones de la
empresa despus de pagar los impuestos y los intereses sobre la deuda. El denominador tambin se
orienta al resultado final. Mide el patrimonio que perTenece a los accionistas de la empresa. Por lo tanto, el
ROE representa la rentabilidad para los propietarios de la empresa. Esta medicin de rentabilidad es
comnmente usada para evaluar el desempeo financiero general de la empresa.
En contraste, ROA se define como:
Beneficio despus de impuestos pero antes de intereses
ROA =
Activos
Ahora la distincin entre las dos medidas de rentabilidad es clara. ROA mide los beneficios despus de
deducir los impuestos pero antes de los intereses. Dado que se lo aplica normalmente a nivel de la unidad
de negocios, no queremos hacer responsable al directivo por los medios de financiacin de los activos que
le han sido confiados. Asimismo, el denominador mide los activos totales frente al patrimonio, porque
estamos interesados en examinar la rentabilidad del negocio mismo prescindiendo de sus fuentes de
financiacin (recurdese que los activos son iguales a la deuda ms patrimonio). Existe una importante
relacin que vincula la ROE y ROA, que puede desarrollarse fcilmente:
(Beneficio despus de intereses y despus de impuestos) =
(Beneficio antes de intereses y despus de impuestos) (Intereses despus de impuestos)
(E x ROE) = {(D +E) x ROA} - {kD (l Tc) x D}
D
ROE = ROA +
{ROA - kD (1- Tc)}

E
donde:
D = deuda total
E = patrimonio total
kD = tasa de inters sobre deuda antes de impuestos
Tc = tasa impositiva de la corporacin

La Interrelación Entre Finanzas y Estrategia

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Asignacin de recursos y gestin de la cartera de negocios

Fuentes de creacin de valor

Formas de medir la contribucin a la creacin de valor

Pagos futuros esperados

La relacin entre la rentabilidad y el crecimiento

Rentabilidad de la empresa o negocio

crecimiento crea valor crecimiento no crea ni

Factores que afectan el valor de mercado de la empresa

Maximizar La contribucin financiera al valor del mercado de la empresa aumentando el incentivo

La relacin del valor de mercado/valor de libro versus el "spread"

Clave para el grfico

GT: Goodyear Tire

Los flujos del capita accionario se determinan de la siguiente manera:

Pagos de intereses despus de impuestos correspondientes a la UEN

Ganancias retenidas para nuevas inversiones en la UEN

La relacin valor de mercado/valor de libro frente a la relacin valor

Figura 17.11 Matriz de rentabilidad

Para cada unidad de negocios, caracterizar las opciones

Mantener (agresivamente o selectivamente)

Proyectar el flujo de fondos patrimonial asociado a cada oposicin

Resumir los valores M/L para las diferentes opciones estratgicas,

Los valores sombreados representan las relaciones M/L de la

Seleccionar para cada unidad de negocios, la alternativa que toma

Crecimiento del mercado

Potencial del crecimiento del

Distribucin de las ventas (%)

Distribucin de ingresos netos corporativos

Distribucin de activos corporativos (%)

Existen 19 negocios, cada uno caracterizado por los nmeros 1 a 19

Figura 17.17 La matriz de crecimiento participacin

Rentabilidad sobre activos netos (%)

Participacin relativa en el mercado

Crecimiento del mercado

Externa: Tasa de crecimiento del mercado(%) =

Interna: Participacin relativa en el mercado =

Ventas del competidor lder

Ninguna o negati- Muy alta

Flujo de caja neto

Figura 17.18 La matriz atractivo de la industria fortaleza del negocio.

Atractivo de la industria: Evaluacin subjetiva basada en factores externos, no controlables por la

Figura 17.19 La matriz de cartera del ciclo de vida

Mayor que el PBN, Igual a o inferior al

Bien conocido; los

Amplitud de las Establecimiento de Rpida

Las empresas con

Tratar de mejorar la Tratar de mejorar la Mantener la

Gran esfuerzo para

C: Rentabilidad y flujos de fondos

M Racionalizacin del mercado

La metodologa de ADL sugiere la siguiente distribucin entre familias, directrices estratgicas y

Figura 17.20 La matriz alternativa del Boston Consulting Group

Posicin de costos mnimos; liderazgo en

Descubrir nicho en un segmento del mercado o

Contribucin de las matrices a la planificacin estratgica

Permite el restablecimiento de un conjunto ordenado de prioridades para la inversin segn el

proporciona un mecanismo para comprobar la compatibilidad entre los requerimientos de recursos

Permite el establecimiento de mecanismos de control de gestin adecuados para supervisar el

El proceso de asignacin de recursos

Existen negocios en la cartera que muestren un desempeo notablemente inferior al de los

Amortizacin de la deuda (capita)

= crecimiento mximo sostenible

Figura 17.23 Prioridades para la asignacin de recursos

Apndice: la relacin entre ROE y ROA

{ROA - kD (1- Tc)}