INTRODUCCIN

El costo de capital es la tasa requerida de retorno por todos aquellos que financian
nuestra empresa.

Este financiamiento que

cabo proyectos rentables

puede

darse

permite

mediante

a la

empresa llevar

deuda, acciones preferentes

a
o

acciones comunes; a estas diversas fuentes de financiamiento se les conoce como

componentes del capital.
Cuando una empresa recurre al financiamiento mediante deuda, esta se compromete a
pagar intereses y devolver el principal dentro de un plazo determinado. Debido a que
los intereses son deducibles de impuestos, la deuda es la fuente de financiamiento ms
barata. Destacan en este caso los prstamos bancarios y los bonos.
Las acciones preferentes se parecen a las acciones y a los bonos; de ah que se les
conozca como "instrumentos hbridos.
El clculo del costo de las utilidades retenidas (acciones comunes) implica mayor
dificultad que los otros componentes del capital. Inicialmente podemos pensar que las
utilidades retenidas no tienen ningn costo, pero no es as, pues debemos basarnos en
el costo de oportunidad. En ese caso, las utilidades retenidas deben tener como costo
el retorno requerido por nuestros accionistas. Existen diversos modelos para el clculo
del costo de las acciones comunes, siendo el Modelo CAPM el ms empleado.
Puede darse el caso de que la empresa decida emitir ms acciones; sin embargo,
debido a los costos de flotacin, la emisin de nuevas acciones tiene un mayor costo
que las utilidades retenidas.
Una empresa no slo recurre a una fuente de financiamiento, sino a varias; de ah que
el costo de capital de la empresa deba reflejar las proporciones de los distintos
componentes de capital. Mediante el WACC podemos lograr eso. Por otra parte,
existen diversos factores que afectan al WACC; algunos, como las tasas de inters o
las tasas tributarias, no pueden ser controlados por la compaa, pero otros como

la estructura de capital, la poltica de inversin o la poltica de dividendos s pueden ser

controlados.
El costo de capital se incrementa conforme la empresa solicita ms capital para
financiar ms proyectos; por otra parte la parte, la empresa tiene un Programa de
Oportunidades de Inversin que contiene los diversos proyectos que la empresa desea
llevar a cabo. La empresa debe lograr un equilibrio entre el Costo Marginal de Capital y
el Programa de Oportunidades de Inversin para determinar el Presupuesto ptimo de
Capital. No obstante, esta relacin considera que los proyectos tienen el
mismo riesgo de negocios y apalancamiento financiero que la empresa.
Para aquellos proyectos que presentan un riesgo distinto al de la empresa, podemos
determinar la tasa de descuento mediante el uso de empresas comparables.
Por ejemplo, supongamos que nos planteamos la inversin consistente en adquirir un
apartamento en Madrid, con objeto de alquilarlo y posteriormente revenderlo
transcurridos cinco aos, llegando a la conclusin de que el rendimiento esperado es
del 10%. Mientras que segn nuestras estimaciones el rendimiento mnimo exigido a
Juan Mascareas Coste del Capital
una inversin con un riesgo semejante sera del 12%. Como parece lgico
renunciaramos a la adquisicin del apartamento.
Veamos otro ejemplo algo ms sofisticado de cara a comprender el concepto de tasa
de rendimiento requerida: Al final del ao pasado la empresa toledana Dulnea S.L. que
fabrica piezas de cermica y que tiene diez socios, presentaba el Balance de Situacin
resumido (cifras en euros), que aparece en la tabla

COSTOS DE CAPITAL
El costo de capital es la tasa requerida de retorno por aquellos que financian nuestra
empresa. Los tenedores de bonos y los accionistas, estn dispuestos a bridarnos
capital siempre y cuando nuestra empresa les brinde un retorno requerido superior al
que hubieran obtenido invirtiendo en otras empresas de similar riesgo a la nuestra.
Tasa de rendimiento que una empresa debe ganar en los proyectos en los que invierte para
mantener su valor de mercado y atraer fondos.
Es una tasa que se usa para decidir si una inversin incrementar o disminuir el precio de las
acciones de la empresa.
LA IMPORTANCIA DE CONOCER EL COSTO DEL CAPITAL
Las razones que avalan la importancia de conocer el costo del capital de una empresa
son tres:
1. La maximizacin del valor de la empresa que todo buen directivo deber perseguir
implica la minimizacin del costo de los factores, incluido el del capital financiero. Y
para poder minimizar ste ltimo.
2. El anlisis de los proyectos de inversin requiere conocer cul es el costo del capital
de la empresa con objeto de acometer las inversiones adecuadas.
3. Otros tipos de decisiones, incluidas las relacionadas con el leasing, la refinanciacin
de la deuda, y la gestin del fondo de rotacin de la empresa, tambin requieren
conocer el valor del coste del capital.
La estimacin del costo del capital se hace ms fcil en la teora que en la prctica, por
ello acometeremos el estudio de la misma siguiendo una serie de pasos:

1. Los factores que determinan el costo del capital

2. Los tipos de recursos financieros
3. La determinacin del costo de cada fuente financiera
4. El clculo del costo del capital medio ponderado.
1. LOS FACTORES QUE DETERMINAN EL COSTE DEL CAPITAL
A continuacin vamos a ver los principales factores que inciden en el tamao del coste
del capital de una empresa. Son cuatro: las condiciones econmicas, las condiciones
del mercado, las condiciones financieras y operativas de la empresa, y la cantidad de
financiacin necesaria para realizar las nuevas inversiones. Sumirlos diciendo que el
coste del capital de la empresa es funcin de la oferta y demanda de dinero, y del
riesgo de la empresa.
a. Las condiciones econmicas.
Este factor determina la demanda y la oferta de capital, as como el nivel esperado de
inflacin. Esta variable econmica viene reflejada en el tipo de inters sin riesgo, dado
que ste se compone del tipo de inters real pagado por el Estado y de la tasa de
inflacin esperada.
Cuando vara la demanda de dinero con relacin a la oferta, los inversores alteran su
tasa de rendimiento requerida. As, si se produce un aumento de la demanda sin que la
oferta reaccione proporcionalmente, los inversores aumentarn su rendimiento
requerido.

b. Las condiciones del mercado.

Cuando el riesgo del proyecto aumenta el inversor exigir una mayor tasa de
rendimiento requerida, haciendo lo contrario en el caso de que aqul descendiese.

A la diferencia entre el rendimiento requerido de un proyecto de inversin con riesgo y

al de otro idntico pero carente de ste se le denomina prima de riesgo, por ello cuanto
mayor sea el riesgo mayor ser dicha prima y viceversa.
Sabemos que cada vez que el rendimiento requerido aumenta, el costo del capital de la
empresa tambin lo hace.
c. Las condiciones financieras y operativas de la empresa.
El riesgo, o variabilidad del rendimiento, tambin procede de las decisiones realizadas
en la empresa. El riesgo se divide en dos clases. Por un lado, el riesgo econmico, que
hace referencia a la variacin del rendimiento del activo de la empresa y que depende
de las decisiones de inversin de la empresa. Por otro lado, el riesgo financiero, que se
refiere a la variacin en el rendimiento obtenido por los accionistas ordinarios de la
compaa como resultado de las decisiones de financiacin (en cuanto al uso de la
deuda y las acciones preferentes), cada vez que estos riesgos aumentan el rendimiento
requerido tambin lo hace y, por ende el costo del capital.
d. La cantidad de financiacin.
Cuando las necesidades de financiacin de la empresa aumentan, el costo del capital
de la empresa vara debido a una serie de razones.

2. LOS TIPOS DE RECURSOS FINANCIEROS

Son las siguientes:
Para empezar nos referiremos a las fuentes financieras a corto plazo: efectos
comerciales a pagar, proveedores, acreedores, sueldos y salarios, impuestos
devengados, etc. Dichas fuentes surgen de operaciones normales de la empresa, de tal
manera que si las ventas aumentan ellas aumentan tambin.
Ejemplo, si nuestra empresa realiza una inversin tendente a aumentar las ventas de
un producto determinado, ello har que aumenten tambin las deudas con los
proveedores y los efectos a pagar, as como los impuestos devengados y otra serie de
partidas del pasivo a corto plazo. Pero este aumento de los recursos financieros a corto
plazo ha sido generado espontneamente al haberse aumentado las ventas, por ello en
el anlisis del proyecto de inversin consistente en la mejora del producto, slo
deberemos tener en cuenta las fuentes financieras necesarias para la mejora del
mismo y no las que espontneamente se generen con posterioridad.
Todo lo cual nos lleva a decir que los recursos financieros a corto plazo no debern ser
incluidos en el clculo del costo del capital de la empresa.
Slo nos interesarn, pues, los recursos financieros necesarios para acometer la
inversin ms los necesarios para financiar el incremento del fondo de rotacin que
dicha inversin puede provocar.
Todos esos recursos financieros lo sern a medio-largo plazo, por ello, slo
utilizaremos para el clculo del costo del capital medio ponderado las deudas a mediolargo plazo, las acciones preferentes y las acciones ordinarias.
Nos concentraremos en el largo plazo, ya que estas fuentes proporcionan
financiamiento permanente a la empresa.

En todo caso, es necesario decir que financiar una inversin a largo plazo ya sea en su
totalidad, o slo en parte, a travs de recursos financieros a corto plazo es una poltica
bastante arriesgada que podra poner en peligro no slo la realizacin de la inversin
sino tambin la vida de la propia empresa.
3. LA DETERMINACIN DEL COSTO DE CADA FUENTE FINANCIERA
Podemos dividir en dos pasos la obtencin del costo del capital medio ponderado de la
empresa:
1. El clculo del costo de cada fuente financiera individualmente considerada.
2. La determinacin del porcentaje de cada fuente financiera en el total de la
financiacin de las inversiones futuras
4. COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL (weighted average capital cost - wacc)
Muchas veces las empresas recurren a diversas fuentes de financiamiento en lugar de
una sola; es decir, pueden financiarse emitiendo tanto bonos como acciones.
Cuando una empresa recurre a diversas fuentes de financiamiento, tenemos que hallar
el costo de capital de la empresa de forma tal que tenga en cuenta las proporciones de
las fuentes de financiamiento. Si la empresa financia sus inversiones con un 50% de
bonos y un 50% de acciones comunes, estas proporciones deben verse reflejadas en el
costo de capital; a esto se le conoce como Costo Promedio Ponderado de Capital
(WACC, por sus siglas en ingls). Como complemento, podemos tener en cuenta a
Tong J. (2010, p. 417) quien seala lo siguiente: "El promedio se calcular teniendo en
cuenta la participacin o proporciones que intervengan en la financiacin de la
empresa. Un aspecto muy importante es que estas proporciones deben medirse a
valores de mercado y no de acuerdo a valores en libros".
El Costo Promedio Ponderado de Capital lo obtenemos mediante la siguiente frmula:

No todas las empresas se financian de la misma manera; a algunas les conviene

recurrir al endeudamiento, mientras que a otras les conviene retener las utilidades. Las
proporciones se determinan mediante la estructura ptima de capital, denominada as
porque es la estructura de capital que minimiza el Costo Promedio Ponderado de
Capital.
Supongamos que deseamos hallar el Costo de Promedio Ponderado de Capital de una
empresa cuya estructura de capital y costos de los componentes de capital se detalla a
continuacin:
Fuente: Elaboracion Propia

Cuadro 1
ESTRUCTURA DE CAPITAL
Componente

Proporcin

Deuda

30%

Acciones preferentes

10%

Acciones comunes

60%
100%

Cuadro 2
COSTO

DE

LOS

COMPONENTES

DE

CAPITAL
Componente

Costo

Deuda antes de impuestos

8%

Acciones preferentes

10%

Acciones comunes

15%

Si adicionalmente, sabemos que la tasa tributaria para la empresa es de 40%, cul es

el Costo Promedio Ponderado de Capital? Recurriendo a la frmula, tenemos lo
siguiente:

El WACC es de 11.44%

Factores que afectan al WACC

a. Factores que escapan al control de la compaa

Niveles de las tasas de inters: En pocas en que la inflacin es bastante

elevada, el Banco Central suele elevar la tasa de referencia, la cual a su vez
ocasiona un aumento en las dems tasas. Este aumento general de las tasas de
inters provoca un aumento en el costo de todos los componentes del capital y,

por consiguiente, en el WACC.

Tasas tributarias: El principal efecto de las tasas tributarias se puede apreciar en
el costo de la deuda. Cuando el impuesto a la renta aumenta, el costo de la
deuda despus de impuestos disminuye, por lo que resulta conveniente
financiarse con deuda. El efecto de las tasas tributarias tambin se da tambin a
travs del impuesto a los ingresos y el impuesto a las ganancias de capital; por
ejemplo si ocurre una disminucin en el impuesto a las ganancias de capital, los
inversionistas se van a mostrar ms dispuestos a adquirir acciones y, por
consiguiente, va a haber una disminucin en el costo de las acciones comunes.

b. Factores que la compaa puede controlar

Poltica de la estructura de capital: La estructura de capital se refiere a la forma

cmo se financia la empresa. De todos los componentes del capital, la deuda es
la fuente de financiamiento ms barata, sin embargo, un excesivo nivel de de
deuda acrecienta las probabilidades de que quiebre una empresa y con ello el
costo de la quiebra.

Poltica de dividendos: Anteriormente se seal que, al obtener utilidades, una

empresa puede retener las utilidades y reinvertirlas, repartir totalmente las
utilidades entre los accionistas mediante dividendos o retener una parte de las
utilidades y repartir la parte restante entre los accionistas: esto se conoce como
poltica de dividendos. La poltica de dividendos, como sealan Brigham E. y
Houston J. (2008, p. 523), se orienta a la maximizacin del precio de la accin
mediante el equilibrio entre los dividendos que paga la empresa actualmente y la
tasa de crecimiento de los dividendos en el futuro, la cual es posible reteniendo
las utilidades. Por tal motivo, la poltica de dividendos incide en el WACC.

Poltica de inversin: Por lo general, las empresas invierten en proyectos que

presentan un riesgo similar al giro del negocio; sin embargo, puede darse el
caso de que algunas empresas decidan invertir en proyectos de bajo o alto
riesgo en relacin al riesgo de la empresa y cuando eso ocurre, hay un impacto
en el WACC.

Evaluacin de proyectos
El WACC slo debe emplearse como tasa de descuento para un proyecto cuando este
presenta un nivel de riesgo similar al de la empresa. Cuando una empresa decide llevar
a cabo un proyecto que presenta un nivel de riesgo distinto, debe descontar los flujos
del proyecto con un costo de capital que refleje el riesgo del mismo el cual es, en otras
palabras, el costo de capital del proyecto.
Ejemplo desarrollado por Brigham E. y Houston J. (2008) aclara lo anteriormente
sealado. Imaginemos el caso de dos empresas, L y H. La empresa L presenta, en
trminos generales, un riesgo bajo y, por lo tanto, le corresponde un WACC de 8%. La
empresa H, por su parte, tiene un riesgo ms alto y le corresponde un WACC de 12%.
Ambas empresas estn evaluando dos proyectos, A y B, los cuales tienen el mismo

riesgo promedio y, por lo tanto, les corresponde un WACC de 10%. Qu proyecto

debe ser aceptarse tanto en el caso de la empresa L como H?
La respuesta a la pregunta del prrafo anterior es que el proyecto A debe ser aceptado
y el proyecto B debe ser rechazado por ambas empresas. El WACC de los proyectos A
y B es el mismo, 10%, no obstante, el retorno esperado del proyecto A es 10.5%,
superior al WACC, mientras que el proyecto B tiene un retorno esperado de 9.5%,
menor que el WACC.
Si las empresas L y H evalan los proyectos A y B usando el WACC global en vez del
WACC del proyecto, estaran cometiendo un error. La empresa L, con un WACC global
de 8%, estara aceptando ambos proyectos y la empresa H, con un WACC global de
12% estara rechazando ambos proyectos.
Figura 3. Riesgo y costo de capital

VALOR ECONOMICO AGREGADO EVA (Economic Value Added)

El EVA es un modelo que cuantifica la creacin de valor que se ha producido en
una empresa durante un determinado perodo de tiempo.
Esta medida de valor, aparece como alternativa a otros modelos y pretende paliar

los defectos de otros modelos que se utilizan tradicionalmente.

Algunas de las medidas tradicionales de medicin del valor son:
El Valor Burstil
El Beneficio Neto
El Dividendo
El Cash-Flow
La Rentabilidad Econmica (ROI)
La Rentabilidad Financiera (ROE)
A continuacin analizaremos cada una de estas magnitudes y las ventajas e
inconvenientes que presentan en su interpretacin como medida de valor creado por la
empresa.
EL VALOR BURSTIL:
nicamente se puede aplicar en aquellas empresas que cotizan en bolsa.
Est sujeto a factores externos a la empresa, como la evolucin del mercado burstil
en general.
Es influenciable por factores subjetivos, como por ejemplo noticias del entorno que
puedan influir en una subida o bajada de la cotizacin.
Es imposible dividir el valor burstil por reas de negocio y por tanto saber cules de
ellas son las que generan mayor o menor valor.
EL BENEFICIO NETO:
Es divisible por reas de negocio. En este caso s se puede dividir el beneficio
por reas de negocio, implantando un sistema de contabilidad analtica.
No se compara con ningn parmetro de inversin. Es decir, un beneficio de 1000 es
siempre mejor que uno de 100.
No contempla la situacin de la liquidez de la empresa
No tiene en cuenta el costo de la financiacin propia. El beneficio neto nicamente

contempla el costo de las fuentes financieras ajenas.

EL DIVIDENDO:
Es una medida parcial de la creacin de valor, ya que el dividendo puede o no
distribuirse, por lo que este no manifiesta necesariamente, el valor creado durante el
perodo.
Est influido por la decisin de la Asamblea General de Accionistas.
En ocasiones no est acorde con la generacin de recursos y por tanto con la liquidez
de la empresa
Puede comprometer la expansin futura de la empresa. Cuanto mayor sea el dividendo
que se reparta,

con menos autofinanciacin contar la empresa, para acometer

nuevos proyectos de inversin.

EL CASH-FLOW:
El cash-flow s tiene en cuenta la generacin de recursos por parte de la empresa y por
tanto la liquidez
generada por la misma
Se puede dividir por reas de negocio, igual que el beneficio neto.
No obstante, tiene los mismos inconvenientes comentados anteriormente del beneficio
neto.
LA RENTABILIDAD ECONMICA (ROI-Return On Investment):
La rentabilidad econmica es la relacin entre el BAII (Beneficio Antes de Intereses e
Impuestos) y el Activo
Neto Total, es decir, la inversin total de la empresa. Esta magnitud presenta las
siguientes ventajas e
inconvenientes en cuanto a su interpretacin como valor generado por la empresa:
Relaciona el beneficio con la inversin.

No contempla ningn tipo de costo de los recursos.

Tiende a valorar el rendimiento a corto plazo por encima del largo plazo.
Es difcil calcularla por reas de negocio.
LA RENTABILIDAD FINANCIERA (ROE- Return On Equity):
La rentabilidad financiera mide la relacin entre el Beneficio Neto

y los Fondos

Propios, es decir, la inversin de los accionistas.

presenta

Esta

magnitud

las

siguientes ventajas e inconvenientes en cuanto a su interpretacin como valor

generado por la empresa:
Relaciona un beneficio con una inversin.
Tiene en cuenta el costo de los recursos financieros ajenos.
Es una medida que permite efectuar comparaciones entre alternativas de inversin de
los accionistas
Es difcil calcularla por reas de negocio.
PRINCIPIO DEL EVA:
El principio del EVA como herramienta en la toma de decisiones es el siguiente:
UNA EMPRESA CREA VALOR CUANDO LOS RECURSOS GENERADOS SUPERAN
EL COSTO DE LOS RECURSOS.
El EVA tiene en consideracin todos los costos financieros necesarios para acometer
las inversiones en una empresa, que sern a su vez las que generen el beneficio del
perodo. Cuando se habla de todos los costos financieros, no slo se refiere a la carga
financiera producida por la deuda externa, sino al costo que supone la inversin de
los accionistas. Por tanto, tambin se incluye la rentabilidad mnima que exigen
los accionistas por el hecho de invertir en la empresa. Es decir, que se considera
esta rentabilidad mnima exigida como un costo financiero adicional.

OBJETIVOS DEL EVA:

Tal y como se ha comentado en la introduccin, el EVA se constituye como una medida
del valor creado por una empresa en el transcurso de un perodo de tiempo.
Del EVA podramos sealar las siguientes caractersticas:
Es fcil de calcular
Contempla el riesgo empresarial
Tiene en cuenta todos los costos financieros, tanto de los recursos propios como
ajenos.
Se puede aplicar por reas de negocio
Valora en cierta medida la liquidez de la empresa
Se puede utilizar como herramienta para la evaluacin de los responsables
LA RENTABILIDAD EXIGIDA:
Anteriormente se ha comentado que el EVA contempla la rentabilidad exigida por los
accionistas como uno de los costos financieros del perodo. Llegados a este punto
debemos responder a la difcil pregunta: cul debe ser la rentabilidad exigida por el
accionista?
La rentabilidad exigida es igual a:
Re = Isr + PR
Siendo:
Re= Rentabilidad mnima exigida por el accionista
Isr = Tasa de inters sin riesgo
PR = Prima de riesgo
La tasa de inters sin riesgo se considera aquella que un inversor puede obtener sin
asumir ningn riesgo, es decir, que recuperar su inversin ms un rendimiento
esperado con toda certeza. Esa tasa de inters puede ser la que ofrece la Deuda del
Estado, por ejemplo Letras del Tesoro o Bonos. Es decir, si un inversor compra una
Letra del Tesoro, seguro que en fecha de vencimiento recibir el dinero

invertido, ms una cantidad adicional que es el rendimiento, y que conoca de

antemano, luego el riesgo asumido es prcticamente inexistente. La prima de
riesgo ser aquella cantidad que el accionista exija, adicionalmente al inters sin riesgo
antes definido, en el caso de realizar una inversin, en la que se perciba un riesgo. Es
decir, que la prima de riesgo es un valor subjetivo, ya que depender de la percepcin
del riesgo que tenga el inversor, y que ser distinta segn sea el perfil del mismo. De
este modo, un inversionista adverso al riesgo exigir una prima alta de riesgo para
financiar un proyecto, mientras que un inversor propenso al riesgo exigir una
prima inferior, an tratndose del mismo proyecto.
Para determinar una prima de riesgo, el inversor debe tener en cuenta aspectos como:

El costo de oportunidad, es decir, la rentabilidad que puede obtener de otras

inversiones .
La rentabilidad de otras empresas del mismo sector.
La rentabilidad de empresas o proyectos de igual o similar tamao.
Las Rentabilidades histricas de la empresa.
Las Rentabilidades de proyectos de inversin alternativos.
Para aclarar estos conceptos vamos a recurrir a un ejemplo:
La rentabilidad exigida de un accionista para un proyecto empresarial determinado
ser:
Re= 5% + 6% = 11%
Siendo el 5% el inters sin riesgo, y el 6% la prima de riesgo establecida por el
inversionista en cuestin.
Por tanto la rentabilidad total exigida por ste en este proyecto determinado es
del 11%, es decir, si la rentabilidad esperada es menor, no financiar el proyecto.
Resumiendo:
La rentabilidad exigida por el accionista, equivale al costo de los recursos propios.
EL BAIDI (EBITDA):
Antes de explicar cmo se calcula el EVA es importante explicar el concepto de
Beneficio Antes de Intereses

y Despus de Impuestos (BAIDI). Para explicar el modo de clculo partimos de un

Estado de Resultados
analtico, como por ejemplo la que se presenta a continuacin:
VENTAS NETAS
-COSTOS VARIABLES
= MARGEN BRUTO
-COSTOS ESTRUCTURA
= BAII (Beneficio Antes de Intereses e Impuestos)
-

COSTOS FINANCIEROS

= BAI (Beneficio Antes de Impuestos)

-

IMPUESTOS

= BENEFICIO NETO
El BAIDI es:
BAIDI = Beneficio Neto + Costos financieros
O bien:
BAIDI = BAII Impuestos
Ejemplo:

VENTAS NETAS

$1.000.00

-COSTOS VARIABLES

0
(600.000)

=MARGEN BRUTO

400.000

-COSTOS DE ESTRUCTURA
=BAII

(300.000)
100.000

-COSTOS FINANCIEROS
=BAI

(30.000)
70.000

-IMPUESTOS
=BENEFICIO NETO

(24.000)
$45.500

BAIDI = Beneficio Neto + Costos financieros = 45.500 + 30.000 = 75.500 O bien,

BAIDI = BAII Impuestos = 100.000 24.500 = 75.500
CLCULO DEL EVA:
La frmula para calcular el EVA es la siguiente:
EVA= BAIDI - (Costo medio del pasivo y patrimonio X Activo )
Siendo el costo medio del pasivo la media ponderada de todas las fuentes de
financiacin de la empresa
(propias y ajenas), en funcin del porcentaje que representan sobre el total del
pasivo y patrimonio, teniendo en cuenta el tipo de inters.
Para una mayor comprensin a continuacin se desarrolla un ejemplo:
Pasivo y Patrimonio
Pasivo Corriente (Corto Plazo)
Pasivo No Corriente (Largo

1.000
1.500

Plazo)
Patrimonio
Total

4.000

Supuesto que el costo del pasivo a largo plazo es del 7% anual, el de corto plazo de un
8% y la rentabilidad exigida por los accionistas es de un 13%. El costo medio del
pasivo y patrimonio se calcula del siguiente modo:
Costo Medio del

1.000 X 8% +

Pasivo y Patrimonio =

4.000

1.500 X 7% + 1.500 X 13% = 9.5

4.000

4.000

AUMENTAR EL EVA:
Definiendo el EVA como una medida de generacin de valor por parte de la empresa,
es evidente que a toda empresa le interesar obtener un EVA lo ms elevado posible.
Partiendo de la frmula de clculo del EVA,
BAIDI
- Costo medio del pasivo X Activo = EVA
para aumentar el Valor Aadido Econmico de la empresa las alternativas son las
siguientes:
Aumentar el BAIDI
Disminuir el costo medio del pasivo y patrimonio
Disminuir el Activo
A continuacin, se citan algunas de las medidas que una empresa puede adoptar para
aumentar cada una de estas variables y consecuentemente el EVA.
AUMENTAR EL BAIDI:
Aumentando los mrgenes brutos a partir de economas de escala
Potenciar aquellos productos que aporten mayor margen bruto
Haciendo ms eficiente la estructura de la empresa
Aplicando polticas fiscales ventajosas
Eliminando costos prescindibles, con el consiguiente aumento de mrgenes
DISMINUIR EL COSTO MEDIO DEL PASIVO Y PATRIMONIO:
Renegociando el costo de las deudas con entidades financieras
Aprovechando la financiacin espontnea
Eliminando las fuentes de financiacin onerosas en beneficio de las ms econmicas
DISMINUIR EL ACTIVO:
Aprovechar al mximo los activos de la empresa
Eliminar activos ociosos
Analizar los proyectos de inversin uno a uno, para no perjudicar el rendimiento
global de las

inversiones.
Estudiar opciones de alquiler frente a la adquisicin
Subcontratar en lugar de fabricar
Aplicando polticas ptimas de stock , cash y crdito muy rigurosas.
INTERPRETACIN DEL EVA:
El valor que arroja el clculo del EVA, es una cantidad monetaria que se puede
interpretar como la cantidad de valor creado por la empresa, durante el perodo para el
cual se ha realizado el clculo, despus de cubrir tanto los costos de financiacin de
las fuentes externas, como la tasa mnima de rentabilidad exigida por los accionistas.
Dicho de una manera muy sencilla,
El EVA es la cantidad sobrante despus de cubrir todos los costos, incluidos los
producidos por las fuentes financieras utilizadas por la empresa, tanto ajena como
propia.
EJEMPLO DE APLICACIN:
A continuacin se presenta un ejemplo prctico de aplicacin del EVA, para una
mayor comprensin e interpretacin de los trminos presentados.
Una empresa posee el siguiente Activo:
ACTIVO
Corriente

1.000

No Corriente

1.000

TOTAL

2.000

Para financiar este Activo, la empresa tiene 3 alternativas de financiacin, es decir

puede configurar su
Pasivo y Patrimonio de tres maneras distintas:
PASIVO
PATRIMONIO

Capital

2.000

1.000

200

Pasivo
TOTAL

0
2.000

1.000
2.000

1.800
2.000

El Estado de Resultados para los tres casos sera la siguiente:

Ventas

1
4.000

2
4.000

3
4.000

-Costos Variables

2.000

2.000

2.000

=Margen Bruto

2.000

2.000

2.000

-Costos Fijos

1.500

1.500

1.500

=BAII

500

500

500

-Costos financieros

80

144

=BAI

500

420

356

175

147

125

325

273

231

-Impuesto

de

sociedades
=Beneficio Neto

El costo del pasivo es de un 8 % y la rentabilidad exigida por los accionistas de un

15%.
A partir de estos datos, a continuacin se muestran los valores de la Rentabilidad
Econmica, la Rentabilidad
Financiera y el EVA:
Rentabilidad

1
25 %

2
25%

3
25%

Econmica
Rentabilidad

16,25 %

27.3%

115.5%

Financiera
EVA
Costo
medio

25
15%

123
11.5%

201.4
8.7%

del

pasivo y patrimonio
(*) Para el clculo del EVA.
Interpretacin de los resultados:
La Rentabilidad Econmica es la misma para las tres alternativas, ya que al ser

un ratio que compara el beneficio operativo con la inversin total, no contempla el

efecto de los costos financieros, por tanto su valor es el mismo en los tres casos.
La Rentabilidad Financiera aumenta con el uso de la deuda. En la alternativa 3, donde
el uso de la deuda en
la financiacin total es de un 90% del total del pasivo, el valor de la rentabilidad
es mucho ms elevado.
Esto es debido al efecto positivo del apalancamiento financiero, que se produce
cuando la rentabilidad econmica (25 %) es mayor al costo de la deuda (8%).
El valor del EVA es mayor cuanto ms endeudada est la empresa. En el primer caso
es de 25, para situarse en 201 en el ltimo caso. Esto es debido a que la rentabilidad
exigida por los accionistas es de un 15% y la que obtiene la empresa asciende a un
16,25 % en el primer caso y un 115,7 % en la alternativa tres. Por tanto, podramos
afirmar que el EVA es positivo cuando la Rentabilidad Exigida por el accionista es
menor a
la Rentabilidad Financiera, y ser ms positivo cuanta mayor sea esta diferencia.
Cabe destacar que estos efectos descritos sern negativos cuando ocurran hechos
contrarios a los descritos.
PRESUPUESTO DE CAPITAL O DE INVERSIONES
El presupuesto de capital o proyecto de inversin se refiere a las inversiones en el
activo fijo o en el diseo de mtodos y procedimientos necesarios para producir y
vender bienes. Su horizonte de planeacin y de control es de largo plazo, pues los
conceptos que trata se utilizan o se mantienen durante varios ejercicios. Asimismo, sus
resultados operativos y financieros pueden no ser inmediatos. Debido a lo anterior, es
posible que se corra el riesgo de que los activos, objeto del presupuesto de capital,
puedan resultar improductivos, poco rentables u obsoletos, por lo que se recomienda
realizar una evaluacin tcnica, econmica y financiera de todas las variables que
integran un proyecto de inversin.
Un presupuesto de capital consta de tres fases:
1. Estudio exploratorio o anteproyecto.
2. Estudio preliminar o pre proyecto.

3. Estudio final o elaboracin del proyecto.

Mtodos para evaluar alternativas de inversin de capital
Cada una de las etapas para la elaboracin de proyectos de inversin constituye
tambin procesos de evaluacin, pues a travs de aproximaciones sucesivas se van
aceptando y eliminando las condiciones del presupuesto. De esta forma se est en
posibilidad de conocer lo siguiente:
a) La escasez de recursos.
b) La escasez de personal.
c) La incertidumbre o el riesgo asociado a los proyectos
d) Al proceso de medicin del rendimiento del proyecto.
e) La viabilidad o factibilidad del presupuesto del capital.
En el estudio financiero de un proyecto de inversin es donde se elabora el
presupuesto, siendo, este un reflejo monetario de toda la planeacin estratgica
involucrada en el mismo. De ah que, a partir de este estudio, se puedan conocer
variables como la rentabilidad, la liquidez y la productividad de un proyecto.
Algunas tcnicas de evaluacin de proyectos de inversin son:
a) El valor presente neto
b) La tasa interna de retorno
c) El rendimiento sobre la inversin
d) La determinacin de reembolso de la inversin.
Mtodo del flujo de caja (Cash Flow)
Este mtodo ofrece

una informacin de dinmica la empresa y

es

un

instrumento

contable que refleja el flujo de los fondos generados internamente, obtenidos de una
relacin de entradas y salidas de dinero (ingresos y gastos pagables) y proporciona
una medida de la autofinanciacin.
Flujo de Caja Econmico = Utilidad Neta + Gastos no Desembolsables

Nota:

Los

gastos

no

desembolsables

son: amortizacin de activos

fijos intangibles; depreciacin de los activos fijos tangibles; provisin de cuentas malas;
amortizacin de gastos diferidos; etc.
El flujo de caja (FC) o Cash Flow es el resultado de la diferencia entre los ingresos
(entradas) y egresos (salidas) de efectivo que registra una empresa, generados por una
inversin, proyecto o cualquier actividad econmica que realice en un periodo
determinado.
Hoy en da el flujo de caja o cash Flow es una herramienta utilizada en
las finanzas para observar la dinmica de los ingresos y egresos que percibe una, as
como para determinar la rentabilidad futura que puede generar un proyecto en un
horizonte de tiempo.
DESEMBOLSOS COMO INVERSIONES DE CAPITAL
La adquisicin de un nuevo equipo, inmueble o edificio.
El reemplazo de un activo de capital.
Los programas de investigacin y desarrollo.
Las inversiones en existencias e inventarios.
Las inversiones en educacin y capacitacin.
La evaluacin de fusiones y adquisiciones.
Proyectos de seguridad y/o proteccin ambiental.
La inversin en exploracin y explotacin.

DECISIONES DE INVERSION DE CAPITAL

Generacin de propuestas de proyectos de inversin consistentes
con el planeamiento estratgico de la empresa.
Determinar que slo los flujos de efectivo son relevantes.

Analizar proyectos mutuamente excluyentes con vidas desiguales.

Considerar la inflacin y los impuestos en el anlisis del
presupuesto de capital.
Incorporar el riesgo en las decisiones de presupuesto de capital.
Considerar el racionamiento (disponibilidad) de capital.

PRESUPUESTO DE CAPITAL O DE INVERSIONES

El presupuesto de capital o proyecto de inversin se refiere a las inversiones en el
activo fijo o en el diseo de mtodos y procedimientos necesarios para producir y
vender bienes. Su horizonte de planeacin y de control es de largo plazo, pues los
conceptos que trata se utilizan o se mantienen durante varios ejercicios. Asimismo, sus
resultados operativos y financieros pueden no ser inmediatos. Debido a lo anterior, es
posible que se corra el riesgo de que los activos, objeto del presupuesto de capital,
puedan resultar improductivos, poco rentables u obsoletos, por lo que se recomienda
realizar una evaluacin tcnica, econmica y financiera de todas las variables que
integran un proyecto de inversin.
Un presupuesto de capital consta de tres fases:
1. Estudio exploratorio o anteproyecto.
2. Estudio preliminar o pre proyecto.
3. Estudio final o elaboracin del proyecto.

Mtodos para evaluar alternativas de inversin de capital

Cada una de las etapas para la elaboracin de proyectos de inversin constituye
tambin procesos de evaluacin, pues a travs de aproximaciones sucesivas se van

aceptando y eliminando las condiciones del presupuesto. De esta forma se est en

posibilidad de conocer lo siguiente:
a) La escasez de recursos.
b) La escasez de personal.
c) La incertidumbre o el riesgo asociado a los proyectos
d) Al proceso de medicin del rendimiento del proyecto.
e) La viabilidad o factibilidad del presupuesto del capital.
En el estudio financiero de un proyecto de inversin es donde se elabora el
presupuesto, siendo, este un reflejo monetario de toda la planeacin estratgica
involucrada en el mismo. De ah que, a partir de este estudio, se puedan conocer
variables como la rentabilidad, la liquidez y la productividad de un proyecto.
Algunas tcnicas de evaluacin de proyectos de inversin son:
a) El valor presente neto
b) La tasa interna de retorno
c) El rendimiento sobre la inversin
d) La determinacin de reembolso de la inversin.
Mtodo del flujo de caja (Cash Flow)
Este mtodo ofrece

una informacin de dinmica la empresa y

es

un

instrumento

contable que refleja el flujo de los fondos generados internamente, obtenidos de una
relacin de entradas y salidas de dinero (ingresos y gastos pagables) y proporciona
una medida de la autofinanciacin.
Flujo de Caja Econmico = Utilidad Neta + Gastos no Desembolsables
Nota:

Los

gastos

no

desembolsables

son: amortizacin de activos

fijos intangibles; depreciacin de los activos fijos tangibles; provisin de cuentas malas;
amortizacin de gastos diferidos; etc.
El flujo de caja (FC) o Cash Flow es el resultado de la diferencia entre los ingresos
(entradas) y egresos (salidas) de efectivo que registra una empresa, generados por una
inversin, proyecto o cualquier actividad econmica que realice en un periodo
determinado.

Hoy en da el flujo de caja o cash Flow es una herramienta utilizada en

las finanzas para observar la dinmica de los ingresos y egresos que percibe una, as
como para determinar la rentabilidad futura que puede generar un proyecto en un
horizonte de tiempo.
DESEMBOLSOS COMO INVERSIONES DE CAPITAL
La adquisicin de un nuevo equipo, inmueble o edificio.
El reemplazo de un activo de capital.
Los programas de investigacin y desarrollo.
Las inversiones en existencias e inventarios.
Las inversiones en educacin y capacitacin.
La evaluacin de fusiones y adquisiciones.
Proyectos de seguridad y/o proteccin ambiental.
La inversin en exploracin y explotacin.
DECISIONES DE INVERSION DE CAPITAL
Generacin de propuestas de proyectos de inversin consistentes
con el planeamiento estratgico de la empresa.
Determinar que slo los flujos de efectivo son relevantes.
Analizar proyectos mutuamente excluyentes con vidas desiguales.
Considerar la inflacin y los impuestos en el anlisis del
presupuesto de capital.
Incorporar el riesgo en las decisiones de presupuesto de capital.
Considerar el racionamiento (disponibilidad) de capital.

TERMINOS

1.

TASA DE RENDIMIENTO: medida del desempeo de inversin expresada como

un porcentaje del capital invertido. Se calcula al dividir las ganancias netas anuales por
el capital. Tambin conocido como Rendimiento.

2.

FACTORES: Son los diferentes recursos que contribuyen en la creacin de un

producto. Algunos bienes libres que contribuyen tambin a la produccin, como
el aire o la fuerza de gravedad, no son considerados factores de la misma puesto que
no entran en transacciones econmicas y su precio es nulo.

3.

PRIMA DE RIESGOS: a prima de riesgo es la diferencia entre el inters que se

paga por la deuda de un pas y el que se paga por la de otro. El dinero que piden los
pases entre s se conoce como deuda pblica, y como todo prstamo este tiene unos
intereses que se pagan dependiendo de la fiabilidad del pas. Si un estado puede pagar
sus prstamos sin problemas tendr menos intereses que uno que pueda tener
problemas de dinero. Para calcular la prima de riesgo, medida en puntos, se escoge el
pas con menos inters de deuda y se compara su inters con el de los dems.

4.

5.

RIESGO ECONOMICO: El riesgo econmico hace referencia a la incertidumbre

producida en el rendimiento de la inversin debida a los cambios producidos en la
situacin econmica del sector en el que opera.
Riesgo financiero
El riesgo es la probabilidad de un evento adverso y sus consecuencias. El riesgo
financiero se refiere a la probabilidad de ocurrencia de un evento que tenga
consecuencias financieras negativas para una organizacin.
El concepto debe entenderse en sentido amplio, incluyendo la posibilidad de que los
resultados financieros sean mayores o menores de los esperados. De hecho, habida la
posibilidad de que los inversores realicen apuestas financieras en contra del mercado,
movimientos de stos en una u otra direccin pueden generar tanto ganancias o
prdidas en funcin de la estrategia de inversin.

6.

FLUJO DE PROYECTO: El flujo del proyecto se elabora bajo el supuesto de que

los empresarios tienen todos los recursos para desarrollarlo. Es una evaluacin que
compromete la pureza del proyecto y mide la capacidad de generar rentabilidad a sus
dueos.

7.

El CAPM: un Modelo de Valoracin de Activos Financieros El Modelo de

Valoracin del Precio de los Activos Financieros o Capital Asset Pricing Model(conocido
como modelo CAPM) es una de las herramientas ms utilizadas en el rea financiera
para determinar la tasa de retorno requerida para un cierto activo, El
modelo CAPM ofrece de manera amena e intuitiva una forma sencilla para predecir el
riesgo de un activo separndolos en riesgo sistemtico y riesgo no sistemtico. El
riesgo sistemtico se refiere a la incertidumbre econmica general, al entorno, a lo
exgeno, a aquello que no podemos controlar. El riesgo no sistemtico, en cambio, es
un riesgo especfico de la empresa o de nuestro sector econmico. Es decir es nuestro
propio riesgo.

8.

LEASING. Es una forma de financiar la adquisicin de algn bien, o

arrendamiento del mismo, dependiendo de las condiciones que te ofrezca la
financiadora, en las cuotas puedes tener desglosado el arrendamiento, seguro,
mantenimiento y cuota de compra, aunque este ltimo depende si en la cuota final
quiera quedarte con el bien, es una cuota por un importe especial mucho mas alto de lo
que vienes pagando)

RESUMEN:

COSTO DE CAPITAL

El costo de capital es la tasa requerida de rendimiento de la empresa. Los tenedores de

bonos y los accionistas, estn dispuestos a bridarnos capital siempre y cuando nuestra
empresa les brinde un retorno requerido superior al que hubieran obtenido invirtiendo
en otras empresas de similar riesgo a la nuestra.
LA IMPORTANCIA DE CONOCER EL COSTO DEL CAPITAL
1. La maximizacin del valor de la empresa
2. El anlisis de los proyectos de inversin
3. Otros tipos de decisiones

La estimacin del costo del capital

1. LOS FACTORES QUE DETERMINAN EL COSTE DEL CAPITAL
a. Las condiciones econmicas.
Este factor determina la demanda y la oferta de capital, as como el nivel esperado de
inflacin
b. Las condiciones del mercado.
Cuando el riesgo del proyecto aumenta el inversor exigir una mayor tasa de
rendimiento requerida, haciendo lo contrario en el caso de que aqul descendiese.
c. Las condiciones financieras y operativas de la empresa.
El riesgo, o variabilidad del rendimiento, tambin procede de las decisiones realizadas
en la empresa.
d. La cantidad de financiacin.
Cuando las necesidades de financiacin de la empresa aumentan, el costo del capital
de la empresa vara debido a una serie de razones.

2. LOS TIPOS DE RECURSOS FINANCIEROS

Son las fuentes financieras a corto plazo: efectos comerciales a pagar, proveedores,
acreedores, sueldos y salarios, impuestos devengados, etc. Dichas fuentes surgen de
operaciones normales de la empresa, de tal manera que si las ventas aumentan ellas
aumentan tambin.
3. LA DETERMINACIN DEL COSTO DE CADA FUENTE FINANCIERA
1. El clculo del costo de cada fuente financiera individualmente considerada.
2. La determinacin del porcentaje de cada fuente financiera en el total de la
financiacin de las inversiones futuras
4. COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL (weighted average capital cost - wacc)
Cuando una empresa recurre a diversas fuentes de financiamiento, tenemos que hallar
el costo de capital de la empresa de forma tal que tenga en cuenta las proporciones de
las fuentes de financiamiento
Factores que afectan al WACC
c. Factores que escapan al control de la compaa
Niveles de las tasas de inters:

Tasas tributarias:
d.

Factores que la compaa puede controlar

Poltica de la estructura de capital:
Poltica de dividendos:
Poltica de inversin
VALOR ECONOMICO AGREGADO EVA (Economic Value Added)

El EVA es un modelo que cuantifica la creacin de valor que se ha producido en

una empresa durante un determinado perodo de tiempo.
Esta medida de valor, aparece como alternativa a otros modelos y pretende paliar
los defectos de otros modelos que se utilizan tradicionalmente.

EL VALOR BURSTIL:
nicamente se puede aplicar en aquellas empresas que cotizan en bolsa.
EL BENEFICIO NETO:
Es divisible por reas de negocio. En este caso s se puede dividir el beneficio
por reas de negocio, implantando un sistema de contabilidad analtica.
EL DIVIDENDO:
Es una medida parcial de la creacin de valor, ya que el dividendo puede o no
distribuirse, por lo que este no manifiesta necesariamente, el valor creado durante el
perodo.
EL CASH-FLOW:
El cash-flow s tiene en cuenta la generacin de recursos por parte de la empresa y por
tanto la liquidez generada por la misma
LA RENTABILIDAD ECONMICA (ROI-Return On Investment):
La rentabilidad econmica es la relacin entre el BAII (Beneficio Antes de Intereses e
Impuestos) y el Activo Neto Total, es decir, la inversin total de la empresa.
LA RENTABILIDAD FINANCIERA (ROE- Return On Equity):
La rentabilidad financiera mide la relacin entre el Beneficio Neto
Propios, es decir, la inversin de los accionistas.
LA RENTABILIDAD EXIGIDA:

y los Fondos

Anteriormente se ha comentado que el EVA contempla la rentabilidad exigida por los

accionistas como uno de los costos financieros del perodo.
EL BAIDI (EBITDA):
Antes de explicar cmo se calcula el EVA es importante explicar el concepto de
Beneficio Antes de Intereses y Despus de Impuestos (BAIDI).
PRESUPUESTO DE CAPITAL O DE INVERSIONES
El presupuesto de capital o proyecto de inversin se refiere a las inversiones en el
activo fijo o en el diseo de mtodos y procedimientos necesarios para producir y
vender bienes.
Un presupuesto de capital consta de tres fases:
1. Estudio exploratorio o anteproyecto.
2. Estudio preliminar o pre proyecto.
3. Estudio final o elaboracin del proyecto.
Mtodos para evaluar alternativas de inversin de capital
Cada una de las etapas para la elaboracin de proyectos de inversin constituye
tambin procesos de evaluacin, pues a travs de aproximaciones sucesivas se van
aceptando y eliminando las condiciones del presupuesto. De esta forma se est en
posibilidad de conocer lo siguiente:
a) La escasez de recursos.
b) La escasez de personal.
c) La incertidumbre o el riesgo asociado a los proyectos
d) Al proceso de medicin del rendimiento del proyecto.
e) La viabilidad o factibilidad del presupuesto del capital.

DESEMBOLSOS COMO INVERSIONES DE CAPITAL

La adquisicin de un nuevo equipo, inmueble o edificio.
El reemplazo de un activo de capital.
Los programas de investigacin y desarrollo.
Las inversiones en existencias e inventarios.

Las inversiones en educacin y capacitacin.

La evaluacin de fusiones y adquisiciones.
Proyectos de seguridad y/o proteccin ambiental.
La inversin en exploracin y explotacin.
DECISIONES DE INVERSION DE CAPITAL
Generacin de propuestas de proyectos de inversin consistentes con el planeamiento
estratgico de la empresa.

Conclusiones

1. La deuda es la fuente ms barata de financiamiento debido a que los

intereses son deducibles de impuestos; sin embargo, un elevado nivel de deuda
aumenta el riesgo de Default.

2. Las utilidades retenidas s tienen un costo. Basndonos en el costo de

oportunidad, el costo de las utilidades retenidas es el retorno requerido por el
inversionista que adquiere nuestras acciones.

3. Es preferible retener las utilidades y reinvertirlas antes que emitir ms

acciones nuevas, pues estas presentan el costo de flotacin.

4. El clculo de los costos de los componentes del capital debe hallarse en base
al valor de mercado y no el valor en libros.

5. El WACC slo se emplea como tasa de descuento para un proyecto cuando

este presenta el mismo riesgo de negocios y financiero que la empresa.

6. La tasa de descuento para un proyecto que tiene un riesgo de negocios

distinto al de la empresa puede ser obtenida a travs de empresas comparables. En
algunos casos las empresas comparables pueden tener el mismo apalancamiento
financiero que la empresa, pero en otros casos no. En este ltimo caso podemos
emplear el Mtodo de Juego Puro.
.