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V
Facult des Sciences Juridiques,
Economiques et Sociales
Rabat - Agdal
Anne
Universitaire : 2014 2015
S6
Gestion
Dcision
dinvestissem
ent
en
contexte
de
certitude :
financire II et
Politique financire M et LT
Options : FC et AGE
Introduction :
Les projets dinvestissement sont dune importance capitale dans le
dveloppement dune entreprise. Le fondement de la valeur future et
actuelle de toute entreprise repose sur le choix de ses projets
dinvestissement. Ces projets conditionnent la comptitivit terme de
lentreprise et par consquent, sa rentabilit et sa solvabilit.
Les critres dvaluation de la rentabilit des projets sont des
indicateurs de rentabilit financire globaux et synthtiques qui peuvent
garantir linvestisseur la ralisation des prvisions. La validit du
rsultat dpend avant tout de la qualit des prvisions dactivit et des
charges dexploitation, de lestimation des cash-flows, ainsi que des
hypothses adoptes (dure de vie, valeur rsiduelle, etc).
Lvaluation de projets na pas pour but de prdterminer avec
certitude
la
rentabilit
attendue
de
linvestissement
mais
permet
I-
1) Dfinition de linvestissement :
Pour lentreprise, investir cest consentir dcaisser aujourdhui une
certaine somme avec lespoir dencaisser ultrieurement, sur plusieurs
exercices, des sommes plus importantes permettant daugmenter ainsi la
valeur de lentreprise.
Un investissement est acceptable dans la mesure o les gains attendus
sont suprieurs au capital investi. De ce fait, valuer un investissement
consiste comparer deux lments savoir : les gains futurs et le capital
investi.
Linvestissement recouvre des notions qui peuvent tre trs diffrentes
suivant le point de vue adopt, on peut distinguer trois notions :
Dun
point
de
vue
conomique :
linvestissement
est
la
Il
sagit
dimmobiliser
les
capitaux,
c'est--dire
suivant
la
catgorie
de
linvestissement.
Parmi
ces
classifications1 :
physique ;
Les investissements financiers qui prennent la forme de titres de
part
les
dpenses
dtudes,
de
recherche
et
de
dveloppement de formation.
Suivant leur objectif, savoir :
- Les investissements dexploitation dont lobjet est laccroissement du
-
potentiel de lentreprise ;
Les investissements de modernisation souvent dont lobjet est
lamlioration de la productivit ;
Les investissements de prestige dont lobjet est limage de marque de
lentreprise et dont les effets non mesurables ne peuvent tre
quindirects ;
Les investissements sociaux qui portent sur ce quon appelle la
qualit de vie dont les effets ne peuvent tre directement mesurs.
La
croissance
dinvestissements
interne :
seffectue
industriels
dans
le
par
cadre
la
ralisation
juridique
de
sortie de fonds.
La priode dexploitation : pour lconomiste un investissement
est un sacrifice de ressources aujourdhui destin porter ses fruits
pendant une priode tale dans le temps (talement dans le temps
des bnfices esprs ou des services rendus dans le cas dun
investissement public).
La valeur rsiduelle
1
(1+0,1)2
= 826,4 dh actuellement.
Le cot du capital :
Le taux dinflation :
La rmunration du risque :
5) La capitalisation:
La capitalisation projette des valeurs daujourdhui en des valeurs
futures.
Capitaliser une somme, cest renoncer la consommer
immdiatement et la projeter en une valeur future suprieure compte
tenu du taux dintrt auquel elle est place. La capitalisation permet de
dterminer la valeur future dune somme5.
La capitalisation est le processus qui passe de la valeur actuelle la
valeur future. La valeur future de 1 dh qui rapporte un intrt i capitalis
sur n priodes est (1 + i) n
Pour calculer la valeur future d'une somme actuelle, on effectue une
opration de capitalisation des flux financiers.
La formule de capitalisation d'un flux est la suivante :
Vn = V0 (1+t)n
5 VERNIMMEN Pierre, Finance dentreprise , DALLOZ, 6me dition, 2005,
page n381
10
FTi = BFR + I
Avec BFR, la variation du BFR sexprimant en fonction de celle du
chiffre daffaire CAHT.
Les flux de trsorerie dexploitation(FTe)
Pour chaque priode t, les flux de trsorerie dexploitation (FTe)
correspondent aux revenus nets dexploitation gnrs par le projet
dinvestissement, calculs aprs impts, tels que :
FTe = EBE(1- taux dimposition) + (DAP*taux dimposition) = ENE +
(DAP*taux dimposition)
Avec :
EBE, lexcdent brut dexploitation ;
ENE, lexcdent net dexploitation ;
DAP, les dotations aux amortissements et provisions dexploitation.
Exemple de dtermination des flux :
La socit cbles du nord envisage deffectuer des prvisions pour les
sept annes avenir en ce qui concerne un projet dinvestissement visant
amliorer la situation de la socit au sein du march local. Les dirigeants
de cette socit nous communiquent les renseignements suivants :
-Terrains nus et construction en 2011 pour les valeurs respectives de
750 000 dh et 1 250 000 dh (20 ans damortissement linaire).
-installations
techniques
en
2011
pour
880 000
dh
(10
ans
en
2011
pour
740 000
dh
(10
ans
damortissement linaire)
-
matriel
et
outillage
damortissement linaire)
- mobilier, matriel de bureau et amnagements divers en 2011 pour
350 000 dh( 8 ans damortissement dgressif)
-
matriel
de
transport
en
2012
pour
680 000
dh
2013
pour
330 000
dh
(6ans
damortissement dgressif)
-
matriel
et
outillage
en
(6
ans
damortissement linaire)
12
dabord
par
ltablissement
du
plan
VNA
Dbut
VNA Fin Taux
Amortisseme
Quotie
de
de
dgres
nt annuel
nt
priod
priode
sif
e
350
131
219 37,5% 12,5%
219
82
137 37,5% 14,29%
137
51
85 37,5% 16,67%
85
32
53 37,5% 20,00%
53
20
33 37,5% 25,00%
33
13
21 37,5% 33,33%
21
11
10 37,5% 50,00%
13
VNA
Dbut
VNA Fin Taux
Amortisseme
Quotie
de
de
dgres
nt annuel
nt
priod
priode
sif
e
680
227
453 33,3% 16,67%
453
151
302 33,3%
20%
302
101
202 33,3%
25%
202
67
134 33,3% 33,33%
134
67
67 33,3%
50%
67
67
0 33,3%
100%
350
Matriel de
transport
680
Mat et
outillage (2) 330
MB
120
Total
Annes
Taux
20
11
20
12
20
13
20
14
20
15
20
16
20
17
VNA
63
63
63
63
63
63
63
809
88
88
88
88
88
88
88
74
74
74
74
74
74
74
222
131
82
51
32
20
13
11
10
227
151
101
67
67
67
55
55
55
55
55
55
15
15
15
15
482
428
382
375
373
60
1
420
5%
10%
10%
37,5
%
33,33
%
16,67
%
12,50
%
356
Dbut
2011
Emplois
Equipements
534
3
970
BFRE
3
680
30
120
20
21
35
Fin
2014
Fin
2015
Fin
2016
Fin
2017
36
37
1
350
264
14
Cession
d'immobilisation
Total des
emplois
Ressources
CA
- 246
5
074
700
351
155
36
37
30
000
- 16
800
5
850
30
450
- 17
052
5
938
30
907
- 17
308
6
027
31
679
- 17
740
6
117
32
471
- 18
184
6
209
33
283
- 18
638
6
302
33
283
- 18
638
6
397
3
000
3
045
3
091
3
168
3
247
3
328
3
328
356
534
482
428
382
375
373
Achats
consomms
Charges de
personnel
Impt et taxes et
autres charges
d'exploitation
Dotations
d'amortissement
Rsultat avant
impt
Rsultat net
Dotations
CAF
Valeur rsiduelle
Rcupration du
BFR
Total des
ressources
Flux nets
(CF)
3
881
3
999
796
717
356
34
4
226
4
449
547
3
799
958
114
248
183
482
428
382
375
73
5
3
3
251
2
452
3
281
2
900
3
386
3
126
496
386
152
281
251
5 074
640
152
3
994
3
496
3
350
556
2
485
1
498
3
623
3
459
623
7
539
3
623
7
539
VAN = Ft (1+i)t I 0
t=1
Montant de linvestissement
n : Nombre dannes
i : Taux dactualisation
Rgle de dcision
La VAN est un critre dligibilit : une VAN positive implique de
retenir le projet dinvestissement et une VAN ngative implique de le
rejeter.
Pour une entreprise prive, raliser un investissement dont la VAN
est positive permet de :
rcuprer le capital investi ;
dgager des surplus dont la valeur actuelle est gale la VAN du
projet.
Limites
On reproche au critre de la VAN de ne pas permettre de comparer
convenablement des projets dont les montants initiaux seraient trs
diffrents. Pour remdier cet inconvnient, il suffit de recourir
lindice de profitabilit.
La VAN ne permet pas de comparer des projets dont la dure de vie
est trs diffrente car pour les projets de dure plus courte, il faut
envisager, en principe, un nouvel investissement. Pour rpondre
cette objection, on recourt la mthode de lannuit quivalente et
lon choisit le projet dont lannuit est la plus grande.
Exemple :
Projet 1 :
4
16
Flux nets
Flux nets
actualiss
Flux nets
actualiss
2 175
2 052
2 350
2 091
2 900
2 435
4 450
3 525
2 052
4 143
6 578
10 103
Projet 2 :
1 223
1 154
1 313
1 617
1 358
2 364
1 873
1 154
2 322
3 680
5 553
1 169
IP =
I0
I0
17
Rgle de dcision
IP est un critre de comparaison : entre deux projets, on choisira
celui qui a lindice de profitabilit le plus lev.
Exemple :
Projet 1 :
IP =1+
VAN
I0 = 1 +
1 803
8300
= 1,22
IP =1+
VAN
I0 = 1 +
1 403
4 150
= 1,34
Projet 2 :
F t (1+TRI )t =I0
Le TRI se calcule par approximations successives puis, une fois le
rsultat encadr, par interpolation :
On dtermine deux taux : Un taux t1 qui rend la VAN positive et
un taux t2 qui la rend ngative.
Le taux qui annule la VAN se situe donc entre t 1 et t2, on
dtermine le TRI en faisant une interpolation linaire.
+
VAN
VAN
( t 2t 1 )VAN +
TRI=t 1
18
Rgle de dcision
Le TRI est un critre dligibilit condition davoir une norme pour
mesurerlintrt du projet.Un projet dinvestissement est rentable si son
TRI est suprieur au taux dactualisation retenu.
Le TRI prsente lavantage dtre une donne uniquement lie au
projet tudi et contrairement la VAN, nest pas tributaire dun taux
dactualisation.
Exemple :
Projet 1 :
Pour un taux de 14%, la VAN est gale : 8.
Pour un taux de 15%, la VAN est gale : -181.
TRI = 14% -
1 8
1818
= 14,04%
Projet 2 :
Pour un taux de 18%, la VAN est gale : 33.
Pour un taux de 19%, la VAN est gale : -57.
TRI = 18% -
133
5733
= 18,36%
19
Exemple :
Projet 1 :
Flux nets
Flux nets
actualiss
Flux nets
actualiss
DRCA=3+
-8 300
2 175
2 350
2 900
4 450
2052
2091
2435
3525
2052
4143
6578
10103
8300 6 578
3 525
Projet 2 :
Flux nets
Flux nets
actualiss
Flux nets
actualiss
- 4 150
1 223
1 313
1 617
2 364
1 154
1 169
1 358
1 873
1 154
2 322
3 680
5 553
DRCA=3+
4 150 3 680
1 873
V- Cas particuliers
1 Problme de la discordance entre critres :
Il arrive quon utilise deux critres simultanment pour augmenter
la fiabilit du classement (TIR et VAN, si les capitaux investis sont gaux ;
TIR et indice de profitabilit, dans le cas contraire).
20
o Ou
bien
utiliser
un
troisime critre
susceptible
de
Soit la valeur actuelle nette globale VANG (si les capitaux investis
sont identiques) ;
Soit le taux de rentabilit interne global (TRIG) ;
Soit lindice de profitabilit global IPG (si les capitaux investis sont
ingaux).
Lutilisation de lun ou lautre de ces critres globaux suffit car ils sont
toujours concordants.
La Valeur Actuelle Nette Globale
Elle reprsente la diffrence entre la valeur actuelle et la valeur
acquise des cash-flows et le capital investi.
Soient : t : Le taux dactualisation
i : Le taux de rinvestissement
VANG = A (1+t)-n I0
Avec :
A = C1 (1+i) n-1 + C2 (1+i) n-2 + + Cn
Exemple :
Taux dactualisation : 8%
Taux de rinvestissement : 11%
I0
A
(1+x) n=
A
I0
=>x= (
A
I0
1
n
Projet 1 :
22
TRIG =
A 1n
I0
1=
153 13
100
1=
164,52 13
100
1 = 15,23%
Projet 2 :
A 1n
TRIG = I 0
1 = 18,05%
10)
Cas des projets ayant des dures de vie
diffrentes :
Soit lexemple
suivant :
Projet A
Projet B
Investissement initial
500
500
Dure de vie
2 ans
3 ans
CF annuel
320
224
Taux dactualisation
10%
10%
Valeur rsiduelle
VNA
VNA
23
Exemple :
VAN
Donc, daprs cette mthode le choix doit porter sur le projet A qui a
la VAN la plus
grande.
Rduction de la dure de vie du projet le plus long au plus
court:Il sagit de retenir pour les 2 projets la dure de vie la plus
courte et dapporter au projet long une valeur rsiduelle la fin de
cette priode
Exemple:
VAN A = 55,37
VAN
Exemple:
Pour A:
55,37= a* (1- (1,1) 2 / 0,1)
a= 32
Pour B:
57, 05= a* (1- (1,1) 3/ 0,1
a= 23
11)
Cas des projets ayant des montants
dinvestissement diffrents :
Il est parfois dlicat de comparer la rentabilit de plusieurs projets
possibles lorsque les montants des investissements ou sont diffrents.
En raison dun investissement initial diffrent il est possible quun
projet taux de rentabilit interne plus faible obtienne en fin de compte
une valeur actuelle nette lev.
Exemple9 :
Considrons deux projets A et B, de dure de vie gale et de risque
gal, mais de taille ingale. Le taux de rendement exig ou cot de capital
est de 12%.
Elments
Investissement initial
Cash-flows nets
Dure de vie
VAN
TIR
Projet A
500 000
330 000
2 ans
57 717
21%
Projet B
300 000
205 000
2 ans
46 460
23,66%
Projet A
Projet B
Investissement initial
Cash-flows nets
Dure de vie
500 000
330 000
2 ans
300 000
205 000
2 ans
Projet (AB)
200 000
125 000
2 ans
VAN
TIR
57 717
21%
46 460
23,66%
11 257
16,26%
26
Conclusion :
La validit du choix dinvestissement dpend avant tout de la
qualit des prvisions dactivit, des dpenses dinvestissement, de
lestimation des cash-flows, de ladure de vie et de la valeur rsiduelle. Il
suffit que le volume du march se rvle moinsimportant que prvu, la
concurrence plus intensive ou les cots de production plus levs,et la
rentabilit
du
projet
sen
trouvera
affecte.
Cest
ainsi
que
la
son
valuation
financire
etsuffisante
lorsquelle
est
27
Bibliographie :
pages
VERNIMMEN
Pierre,
Finance
dentreprise ,
DALLOZ,
du
6me
choix
28