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La fase de preparacin o formulacin del proyecto permite establecer una serie de

variables y escoger aquellas que se utilizarn para proyectar los resultados financieros de
una alternativa de inversin. En resumidas cuentas, tanto las inversiones en propiedades,
precios, volmenes de venta, ingresos, capital de trabajo, inversiones en preoperativos,
capacitacin, costos y gastos de administracin y ventas, todo se deber concretar en dos
aspectos: tiempo y dinero.

Los proyectos se evalan financieramente a travs de flujos de caja que se construyen a

partir de un Estado de Resultados, bien sea por el mtodo directo o mtodo indirecto.

Para construir el flujo de caja se deben tener en cuenta los ingresos, los costos, los
gastos, las inversiones en capital de trabajo, preoperativos, activos fijos, amortizacin y
pago de intereses de los crditos, dems costos relevantes y el valor terminal. Una vez
obtenido el flujo de caja del proyecto y el flujo de caja del inversionista y con el costo de
capital debidamente calculado, se construyen los indicadores financieros que medirn la
bondad financiera del proyecto, tales como la TIR, VPN, TVR, tiempo de recuperacin de
la inversin. Estos indicadores consideran tres aspectos fundamentales en la toma de
decisiones de inversin, la liquidez, la rentabilidad y el riesgo.

Un flujo de caja puede construirse directamente a partir de la identificacin de las cuentas

que representan un movimiento efectivo o indirectamente a partir de la utilidad del estado
de resultados.
Construccin de Flujos de Caja
Los elementos fundamentales que debemos considerar para construir los flujos de caja
son las inversiones, los ingresos y egresos efectivos que determinan un movimiento de
efectivo en cada periodo y un valor al trmino del perodo de proyeccin (valor terminal).
HORIZONTE DE PROYECCIN DEL FLUJO DE CAJA

El horizonte de tiempo durante el cual un proyecto generar beneficios para sus

inversionistas puede ser muy amplio, el futuro para muchos proyectos va ms all de
algunos aos e incluso dcadas o siglos. En nuestro caso consideraremos perodos de 5
aos, tiempo considerado aceptable dentro de las proyecciones macroeconmicas
disponibles.

CONCEPTOS REQUERIDOS

Flujo de caja del proyecto: Es un flujo de caja operativo, no considera los movimientos
de efectivo asociados con la deuda.

Flujo de caja del inversionista: Flujo de caja que adems de tener en cuenta los
movimientos de efectivo de la operacin, incluye los ingresos y egresos asociados con el
endeudamiento (desembolso de prstamos, amortizacin de capital, pago de intereses y
ahorros en impuestos).
Mtodo indirecto para el clculo de flujos de caja: Consiste en determinar el flujo de
caja de un proyecto tomando como base la utilidad del estado de resultados y reversando
todos los ingresos o egresos no efectivos que hayan sido cargados a la operacin.

Inversin en Capital de trabajo: Dinero que requiere el proyecto para financiar la

operacin corriente, debido al desfase existente entre la produccin, venta y recaudo

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(Ciclo operativo) el cual es compensado en parte por el proceso de compra a crdito y
pago.
Valor de liquidacin: Valor de los activos en un momento del tiempo en que se supone
terminado el proyecto.

Beneficio Fiscal: Tambin denominado escudo fiscal, beneficio tributario, ahorro en

impuestos o escudo fiscal. Es la cantidad de dinero que una empresa ahorra (deja de
pagar) en impuestos debido a que al tomar deuda puede deducir el gasto financiero (pago
de intereses) del impuesto de renta a cargo.

Qu es capital de trabajo?
?
En trminos financieros, el concepto de capital de trabajo se refiere a los recursos de
corto plazo que un negocio utiliza (Activo Corriente) y es comn identificar tambin el
capital de trabajo neto (Activo Corriente Pasivo Corriente). Sin embargo, en estas
cuentas, existe una mezcla de elementos operativos y financieros que es conveniente
separar, en el activo corriente se encuentran: el disponible en caja o bancos, as como las
inversiones temporales (Cdts, bonos, fondos) que son componentes financieros del capital

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de trabajo, el resultado lquido que mantiene la empresa debido a lo que sucede con su
operacin, por ejemplo, el recaudo de la cartera y la venta de inventarios, elementos que
tambin forman parte del capital de trabajo.

Es conveniente entonces distinguir el capital de trabajo operativo (KTO), que es el dinero

que se necesita para cubrir la operacin normal del negocio.

KTO = Inventarios + Cuentas por Cobrar (producto de la operacin)

Parte de los recursos requeridos se consiguen en la misma operacin, provenientes de

fuentes espontneas, principalmente proveedores de bienes y servicios, o se pueden
financiar los recursos con fuentes negociadas como es el caso del crdito bancario. De
nuevo existe la mezcla de componentes operativos y financieros que se puede separar
considerando nicamente las fuentes espontneas, que tienen un origen en la operacin
para calcular el capital de trabajo neto operativo (KTNO), que muestra unos recursos que
necesita la operacin y que han de ser financiados con deuda o recursos propios.
KTNO = KTO Cuentas por Pagar

Un mtodo prctico para la determinacin del capital de trabajo es el uso de razones

financieras.
Para tener en cuenta: Un incremento en cuentas por cobrar implica que ms recursos de
la empresa estarn congelados temporalmente, pero de manera permanente, se refleja en
una menor liquidez y por lo mismo, necesita ser cubierto (inversin). De manera similar,
incrementos en los niveles de inventarios tienen un impacto negativo (disminuyen) el
efectivo de la operacin, al congelar ms recursos en existencias que an no se venden.
Contraria es la situacin con las cuentas por pagar, que proveen financiacin para el
capital de trabajo.

Estimacin de inversiones en propiedad, planta & Equipo

Son todos los bienes tangibles que se utilizarn en la transformacin de los insumos, o
tambin aquellos que sirven de apoyo a la operacin. Dentro de estos se incluyen:

Terrenos

Obras fsicas (edificios, sala de ventas, bodegas, etc.)

Recursos naturales (yacimientos mineros, bosques u otros)

Equipamiento de la planta (maquinaria y equipos, herramienta)

Instalacin de los equipos

Vehculos

Muebles y enseres

Equipo de cmputo y telecomunicaciones

Infraestructura de servicios de apoyo (agua potable, red elctrica, comunicaciones,
desages, etc.)

Para efectos contables, la propiedad, planta y equipo o el activo fijo, estn sujetos a la
depreciacin, la cual afectar el resultado de la evaluacin por su efecto impositivo.

EJERCICIO
Proyecto
Gama Ltda. es una pyme del sector textil. Para un proyecto que se quiere desarrollar, se
requiere la construccin del Flujo de Caja con base en los siguientes datos:

Inversin: Equipos por $220 millones. No se requiere inversin en capital de trabajo

puesto que se venden servicios en prepago.

Horizonte de tiempo: 3 aos: 2 aos de operacin y un ao de liquidacin.

Ingresos Anuales: 382 millones
Gastos Anuales: 36 millones en gastos laborales, 9 millones en servicios, 30 millones en
otros gastos. No considere incrementos para los ingresos ni para los gastos.

Depreciacin: En lnea recta a 5 aos.

Impuestos: 40% sobre las utilidades
Liquidacin: Se venden los equipos por su valor en libros.

El punto de partida para la construccin del flujo de caja est en el Estado de Resultados.
Una vez identificados los diferentes ingresos, costos y gastos de la operacin, en el
Estado de Resultados es posible calcular los impuestos a cargo.

El paso siguiente, podemos darlo de dos maneras distintas, el mtodo directo requiere
identificar dentro de los diferentes ingresos, costos y gastos del estado de resultados
cuales movimientos tienen un trasfondo efectivo para encontrar con ellos el movimiento
de efectivo del periodo.

Si se quiere, tambin es posible llegar al mismo punto indirectamente, tomando la utilidad

neta del estado de resultados y reversando aquellos movimientos no efectivos como la
depreciacin, las amortizaciones de diferidos y/o los ajustes por inflacin.

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Una vez determinado el movimiento de efectivo por cualquier mtodo, para tener un flujo
de caja del proyecto completo, ser necesario incorporar las inversiones y el valor
terminal.

Inversionista
Guardando la misma estructura del Flujo de Caja del proyecto (Inversin, Resultado de la
operacin y Valor terminal), hay que considerar que el inversionista no necesariamente es
quien aporta todos los recursos, toma deuda para completar la inversin. Entonces
desde el punto de vista del inversionista, la inversin a realizar es menor, se ve
disminuida por los desembolsos de crditos, pero tambin se vern afectados los
resultados de la operacin, puesto que deben utilizarse ahora para cubrir el servicio de la
deuda.

Los elementos nuevos que sern necesarios para construir el flujo de caja del
inversionista, son todos los movimientos asociados con la financiacin, el desembolso de
crditos, el pago de cuotas que incluye amortizacin del capital prestado y pago de
intereses y con base en estos ltimos es posible calcular un beneficio fiscal o un ahorro

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en impuestos, ya que cuando el proyecto se financia con crdito, sus impuestos a cargo
tendern a disminuir.

Para el caso de la empresa Gama, el proyecto que estamos analizando se pretende

financiar con $100 millones de crdito (a dos aos con una tasa de inters del 20%) y
$120 millones de recursos propios. El flujo de caja del crdito quedara as como se
muestra:

El pago de intereses del primer ao $20 millones generara un ahorro en impuestos de $8

millones, puesto que disminuye la utilidad en $20 millones y con una tasa de impuestos
del 40%, el menor pago de impuestos se puede calcular multiplicando estos dos
conceptos.

El estado de resultados queda tal como se presenta:

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Con base en estas nuevas utilidades calculamos en esta ocasin por el mtodo indirecto
el movimiento de efectivo que se ha visto reducido por efecto del pago de intereses,
quedando as:

Ahora, para completar el flujo de caja del inversionista, adems de considerar las
inversiones y el valor terminal, teniendo crditos a cargo, aparecern tambin aqu los
desembolsos de estos y sus correspondientes amortizaciones de capital.

Una forma alternativa de clculo del flujo de caja del inversionista es a partir del flujo de
caja del proyecto. Sin embargo, ya que el flujo de caja del proyecto no consideraba
movimientos financieros, el pago de impuestos es ms alto, y ser necesario entonces

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reconocer el ahorro que se genera. Es por esto que adems de sumar los desembolsos y
restar el pago de las cuotas (capital + intereses), deber considerarse el beneficio fiscal.

El resultado es igual al obtenido anteriormente.

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