Tema 11 Métodos Dinámicos de Selección de Inversiones

Administracin de Empresas.
11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones
TEMA 11: MTODOS DINMICOS DE SELECCIN DE INVERSIONES

ESQUEMA DEL TEMA:
11.1. Valor actualizado neto.
11.2. Tasa interna de rentabilidad o retorno.
11.3. Plazo de recuperacin con descuento.
11.4. Tasa de valor actual.
11.5. ndice de rentabilidad.
11.6. Evaluacin en ambientes de riesgo e incertidumbre.
11.7. Combinaciones de mtodos.
Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha
11.1
Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones
11.2
11.1. VALOR ACTUALIZADO NETO.

El valor actual neto (VAN) de una inversin en la que se realiza
un desembolso en un perodo inicial ( c 0 ) y genera una serie de
flujos de caja en perodos sucesivos ( ct ) descontados a una serie
de tasas de descuento diferentes en cada perodo ( k t ) se define
como:
cn
c1
c2
VA = c0 +
+
+L+ n
(1 + k1 ) (1 + k1 )(1 + k2 )
(1 + k
t =1
11.3
Si las tasas de descuento son la misma en todos los perodos la

frmula se simplifica:
VA (k ) = c0 +
c1
c2
cn
+
+
L
+
(1 + k ) (1 + k )2
(1 + k )n
La generalizacin a proyectos de inversin en los que se

producen desembolsos en diversos perodos es inmediata, de
hecho se puede considerar directamente incluidos en las
ecuaciones anteriores si se considera que ct son los flujos de
caja netos, es decir, la diferencia entre los cobros y los pagos del
perodo.
11.4
Si el VAN de un proyecto de inversin es positivo se lleva a cabo

la inversin. Si es exactamente cero sera indiferente llevarlo a
cabo. Si es negativo no debe llevarse a cabo, puesto que sera
ms rentable invertir los fondos en un activo libre de riesgo.
EJEMPLO: los VAN de los siguientes proyectos de inversin
considerando la tasa de descuento en el 5% sern
AOS
0
1
2
3
4
-1.000
700
200
100
200
PROYECTO A
100
200
700
200
-1.000
PROYECTO B
-700
100
200
200
1.200
PROYECTO C
700 200 100

200
VA A = 1000 +
+
+
+
= 98,99
2
3
4
1,05 1,05 1,05 1,05
VA B = 45,87
VA C = 736,65
11.5
Un anlisis interesante de los proyectos de inversin puede ser

calcular los VAN para un continuo de tasas de descuento
posibles y representarlas grficamente
Figura 11.1: VAN para distintas tasas de descuento
1000
VA(k)
Proyecto A
Proyecto B
Proyecto C
500
-500
0
10
15
20
k (%)
25
30
35
40
11.6
Las curvas consideradas cortarn al eje vertical en

n
ct ,
t =0
puesto que en ese punto la tasa de descuento es cero.

Por otro lado, a medida que la tasa de descuento tiende a infinito,
el VAN tiende a c0 .
En la figura 11.1. se observa cmo el proyecto C es el mejor con
independencia de la tasa de descuento, mientras que el B es el
peor segn este criterio, tambin sin necesidad de tener en
cuenta la tasa de descuento.
11.7
Por supuesto pueden existir situaciones ms complejas, en las

que un proyecto es preferible a otro en una banda de tasas de
descuento, pero la preferencia se invierte en otro rango de
valores de dicha tasa.
El VAN proporciona una medida de rentabilidad absoluta, puesto
que no tiene en cuenta que el esfuerzo realizado por el
desembolso inicial.
Es decir, desde el punto de vista de este criterio dos inversiones
seran indiferentes si obtienen el mismo VAN, aunque la
inversin inicial sea mayor en uno que en otro. Esta limitacin se
intenta superar con los criterios siguientes.
11.8
10.2. TASA INTERNA DE RENTABILIDAD O RETORNO.

La tasa interna de rentabilidad o retorno (TIR) es el tipo de
descuento que hace el valor actual neto de la inversin igual a 0.
Es decir, es el valor de r tal que
c1
c2
cn
c0 +
+
+L+
=0
2
n
(1 + r ) (1 + r )
(1 + r )
Esta expresin se puede re-escribir de la siguiente forma:
c0 (1 + r ) = c1 (1 + r )
n
n 1
+ c2 (1 + r )
n2
+ L + cn 1 (1 + r ) + cn
en la que tenemos en el lado izquierdo de la igualdad el valor

final de la inversin realizada si se invirtiera a una tasa de
descuento igual a la TIR. En otras palabras, ese sera el valor
que tendramos al final de una inversin consistente en colocar el
11.9
importe del desembolso inicial a un tipo de inters igual a la TIR.

En el lado derecho tenemos el valor final de los flujos de caja, o
dicho de otro modo el dinero que tendramos al final si
realizamos el proyecto de inversin y vamos reinvirtiendo los
flujos de caja a la tasa TIR. En otras palabras, la TIR, como su
nombre indica, nos proporciona la rentabilidad (relativa) de la
inversin.
Los valores de la TIR para los tres proyectos de inversin
considerados se pueden ver grficamente en la figura 11.1. Son
los valores para los que las tres curvas cortan al eje de abscisas.
11.10
El clculo es el siguiente,
700
200
100
200
1000 +
+
+
+
=0
2
3
4
(1 + TIRA ) (1 + TIRA ) (1 + TIRA ) (1 + TIRA )
TIRA = 10.86%
TIRB = 6,7%
TIRC = 30,37%
De acuerdo con este criterio, una inversin ser efectuable

cuando su rentabilidad sea superior que la rentabilidad requerida
de la misma (a menudo el coste de capital), no lo ser cuando
sea inferior y ser indiferente cuando ambas coincidan.
Al seleccionar entre varios proyectos se elegir el que tenga
mayor tasa de rentabilidad.
11.11
11.3. PLAZO DE RECUPERACIN CON DESCUENTO.

Los dos criterios expuestos hasta ahora (VAN y TIR) son los ms
utilizados en la prctica. Sin embargo, puede ser de gran utilidad
en determinadas ocasiones considerar otros criterios, que son en
realidad una versin dinmica de los criterios estticos vistos en
el tema anterior.
El primero de estos criterios es el plazo de recuperacin con
descuento. Se trata de calcular el plazo de recuperacin pero
utilizando no los flujos de caja nominales, sino los mismos
actualizados por la tasa de descuento pertinente. Por supuesto
se selecciona el proyecto con menor plazo de recuperacin.
EJEMPLO: los flujos actualizados de los tres proyectos de
inversin considerados hasta el momento con una tasa de
descuento del 10% son
AOS
PROYECTO A -1.000 636,3 165,3

PROYECTO B -1.000
-700
PROYECTO C
75,1 136,6
90,9 165,3 525,9 136,6

90,9 165,3 150,3 819,6
11.12
Plazo de
recuperacin
3 aos y 11
meses
> 4 aos
3 aos y 5
meses
Obviamente el plazo de recuperacin es ahora mayor de lo que

era sin descuento en todos los casos. Sin embargo la decisin,
en este caso, es completamente diferente a la que se llega con el
mismo criterio sin descuento, C es el mejor proyecto.
Este criterio, an con el descuento adolece de ciertos problemas,
como son que prima la liquidez sobre la rentabilidad y que no
tiene en cuenta los flujos generados con posterioridad al propio
plazo de recuperacin.
11.13
11.4. TASA DE VALOR ACTUAL.

La tasa de valor actual (T) es el valor actual neto que se obtiene
con la inversin por cada unidad monetaria comprometida:
T =
VA
c0
Una inversin ser efectuable cuando su tasa sea positiva

(puesto que el VAN ser positivo). Se elegir el proyecto con
mayor tasa.
Cuando dos proyectos tengan el mismo VAN ser preferible
aquel que se consiga con la menor cantidad de fondos
comprometidos o el que rinde una mayor tasa de valor actual. Sin
embargo, si lo que se quiere es una medida relativa de
rentabilidad el criterio a utilizar debe ser la TIR.
11.14
11.5. NDICE DE RENTABILIDAD.

Otra versin dinmica ms refinada del ratio beneficio-coste es el
ndice de rentabilidad, que es el cociente entre el valor actual de
todos los cobros generados por el proyecto y todos los pagos
que requiere, incluyendo el desembolso inicial. Es decir, si
separamos los flujos de caja en cobros actualizados ( ct ) y pagos
actualizados ( p t ) el ndice de rentabilidad se define como
n
t =1
t =0
IR = ct pt
Este ratio, sin embargo, no aporta gran informacin respecto a
los anteriores, puesto que si el VAN es mayor que cero, el IR
ser mayor que uno y viceversa.
11.15
EJEMPLO: decidir cul de los siguientes proyectos de inversin

son efectuables y cul de ellos es preferible, segn todos los
criterios vistos hasta el momento (k= 10%):
AOS
0
-1.500
-1.000
PROYECTO A
PROYECTO B
600
320
500
320
400
320
300
320
400
320
TOTAL
(1 a 5)
2.200
1.600
La misma tabla con los flujos de caja actualizados es:

AOS
TOTAL
(1 a 5)
PROYECTO A -1.500 545,5 413,2 300,5 204,9 248,4 1.712,5
PROYECTO B -1.000 290,9 264,5 240,4 218,6 198,7 1.213,1
11.16
Los criterios resultantes son los siguientes:

CRITERIO
Proyecto A
3 aos
Plazo de recuperacin
Proyecto B
3 aos y 2 m.
Mejor P.
A
Plazo de recuperacin
con descuento
4 aos y 2
meses
4 aos
Ratio coste-beneficio
22/15 = 1,47
16/10 = 1,6
ndice de rentabilidad
1,14
1,21
VAN
212,5
213,1
Tasa de valor actual
14,17%
21,31%
Tasa Interna de
Rentabilidad (TIR)
16,04%
18,3%
11.17
Puesto que en el segundo proyecto los flujos de caja positivos

son constantes durante los cinco aos que dura el proyecto, el
clculo del VAN y la TIR es ms sencillo de lo habitual,
VA B = 1000 +
320 320 320 320 320

+ 2 + 3 + 4 + 5 =
1,1 1,1
1,1 1,1 1,1
= 1000 + 320(1,11 + 1,1 2 + 1,1 3 + 1,1 4 + 1,1 5 ) =
1 1,1 5
= 1000 + 320a5 0,1 = 1000 + 320
= 213,1
0,1
Siguiendo el mismo razonamiento, la TIR ser
0 = 1000 + 320a5 TIR (%)
1 (1 + TIR )
= 1000 + 320
TIR
Figura 11.2: VAN frente a tasa de descuento

800
Proyecto A
Proyecto B
600
VA(k)
400
200
0
-200
-400
0
10
15
20
k (%)
25
30
35
40
11.18
11.19
En la figura 11.2 se observa cmo segn el criterio del VAN

ambos proyectos son indistinguibles a una tasa de descuento del
10% puesto que ambas curvas se cortan en el punto conocido
como interseccin de Fisher. Si la tasa de descuento hubiera
sido superior al 10% el proyecto preferido habra sido el B,
mientras que el A sera el elegido si la tasa fuera inferior al 10%.
De la misma forma se observa que la TIR es superior para el
segundo proyecto, por lo que segn este ltimo criterio la
eleccin es unvoca.
Este problema surge porque ambos criterios miden la
rentabilidad de forma diferente, el VAN, es una medida de
rentabilidad absoluta que no tiene en cuenta el desembolso
realizado, mientras que la TIR es una medida de rentabilidad
relativa.
11.20
En estos casos la solucin del dilema puede venir de la mano de

los dems criterios.
En efecto, hemos comprobado como casi todos los criterios
se decantan por el proyecto B, por lo que se puede
seleccionar, en principio este proyecto sin ningn problema.
No obstante, todos los criterios dinmicos estn considerando
que la tasa de descuento es el 10%, por lo que grficos
alternativos en los que se vea la dependencia de dichos
criterios respecto a la tasa de descuento pueden ser de gran
utilidad, como se muestra en la figura 11.3.
Figura 11.3: La tasa de VAN y el ndice de Rentabilidad frente a k.
Tasa de VA(k)
Proyecto A
Proyecto B
0.5
0
-0.5
10
15
20
k (%)
25
35
40
Proyecto A
Proyecto B
1.5
IR(k)
30
1
0.5
0
10
15
20
k (%)
25
30
35
40
11.21
11.6. EVALUACIN EN
INCERTIDUMBRE.
AMBIENTES
DE
RIESGO
11.22
La evaluacin de inversiones es en general un proceso

complicado porque se efecta sobre medidas que en realidad
hay que predecir.
Es imposible conocer con exactitud cul ser la tasa de
descuento o los flujos de caja exactos que generar un proyecto
durante su duracin.
Se suelen distinguir dos tipos de ambientes:
Riesgo: las medidas que se quieren realizar son inciertas,
pero es posible el clculo de probabilidades sobre dichas
ocurrencias.
Incertidumbre: no es posible calcular probabilidades.
11.23
Existe un abanico de mtodos para analizar estos casos, entre

los que cabe destacar el clculo de distintas medidas que tienen
en cuenta dichas probabilidades.
Otra posibilidad es el anlisis de sensibilidad, que a su vez se
puede ver de dos formas, al menos:
Anlisis multidimensional: Este consiste en proponer
distintos escenarios en los que se analiza qu sucede con el
VAN cuando se modifica una o ms variables susceptibles de
cambio.
Anlisis unidimensional: determinar la variacin mxima
que puede resistir el valor de una variable relevante para que
el proyecto siga siendo atractivo para el inversionista. Si la
variable es la tasa de descuento, esto es exactamente lo que
se ha planteado en las figuras 11.1, 11.2 y 11.3.
11.24
11.7. COMBINACIONES DE MTODOS.

Como hemos visto hasta el momento, existe un gran nmero de
criterios para evaluar cualquier proyecto de inversin. En
situaciones en las que existe conflicto entre ellos la decisin final
pude ser complicada.
Nos situamos de lleno, por tanto, en el terreno de la teora de la
decisin. La cantidad de criterios que nos permiten combinar de
alguna forma la informacin cuantitativa suministrada por los
ratios vistos es inmensa. En esta seccin se citan tres.
Supongamos que existen cuatro objetivos que la empresa
pretende alcanzar simultneamente ( Z1 , Z 2 , Z 3 y Z 4 , estos seran
los criterios utilizados para evaluar cada uno de los proyectos de
inversin).
11.25
Para alcanzar estos objetivos existen cinco alternativas y el

decisor debe elegir una de ellas ( X 1 , X 2 , X 3 , X 4 y X 5 , estos son
los proyectos de inversin). Supongamos que se puede construir
la siguiente matriz, que nos da el valor que alcanza cada uno de
los objetivos cuando se elige cada una de las alternativas:
Z1
Z2
Z3
Z4
X1
X2
X3
X4
X5
10
5
7
9
6
15
25
16
18
20
5
10
15
7
8
10
4
5
6
3
Todos los objetivos deben maximizarse, excepto el primero, que

debe ser mnimo. En este caso es necesario cambiar el signo al
objetivo que se quiere minimizar, es decir
Z1
Z2
Z3
Z4
11.26
X1
X2
X3
X4
X5
-10
-5
-7
-9
-6
15
25
16
18
20
5
10
15
7
8
10
4
5
6
3
Hay una alternativa ( X 5 ) que no es eficiente y est dominada por

otra ( X 2 ), ya que todos los objetivos alcanzan valores mejores.
Sea cual sea el criterio utilizado, en ningn caso puede salir X 5
elegida.
11.27
11.6.1. PONDERACIN DE OBJETIVOS.

En este caso algn decisor da un peso especfico distinto a cada
uno de los objetivos hallando la media ponderada de los valores
obtenidos con cada alternativa. Se elige la que sea mayor.
Por ejemplo, si las ponderaciones son 0,4; 0,3; 0,1; 0,2:
Z1
Z2
Z3
Z4
Media
ponderada
X1
-4.0
4.5
0.5
2.0
3.0
X2
-2.0
7.5
1.0
0.8
7.3
X3
-2.8
4.8
1.5
1.0
4.5
La opcin seleccionada es, por tanto, X 2 .

X4
-3.6
5.4
0.7
1.2
3.7
X5
-2.4
6.0
0.8
0.6
5.0
11.6.2.
11.28
GOAL-PROGRAMMING.
En este caso se busca la alternativa que se encuentre lo ms

prxima posible al conjunto de objetivos fijados.
Para ello se calcula la diferencia en valor absoluto entre cada
valor de la tabla y el mximo de cada fila.
De esta forma se est calculando cunto dista cada caso de la
opcin que mejor se comporta para cada objetivo.
Se elegir la alternativa que d una menor suma por columnas,
lo que implica que dicha opcin est ms prxima de todos los
objetivos simultneamente.
Z1
Z2
Z3
Z4
Sumas
ptimo
-5
25
15
10
X1 X 2 X3 X 4 X5
5 0 2 4 1
10 0 9 7 5
10 5 0 8 7
0 6 5 4 7
25 11 16 24 20
De nuevo la opcin seleccionada es X 2 .
11.29
11.30
11.6.3. CRITERIO DE KRTH.

Segn este criterio debe optarse por la opcin que garantice el
mayor grado posible de cumplimiento, en trminos relativos, de
cualquier objetivo.
Esto implica que se calculan los cocientes entre cada uno de los
elementos de la tabla y los mximos por filas (en el caso de los
objetivos que se minimizan este cociente hay que invertirlo).
Se eligen todos los mnimos por columnas y se selecciona el
mximo de los mnimos como mejor opcin.
De esta forma, se est eligiendo la opcin que nos garantiza el
mejor cumplimiento de los objetivos que peor se comportan.
Z1
Z2
Z3
Z4
ptimo
-5
25
15
10
X1 X 2 X 3
50 100 71
60 100 64
33 66 100
100 40 50
X4
55
72
46
60
11.31
X5
83
80
53
30
Los mnimos por filas estn marcados en texto negrita en casillas

sombreados.
El mximo de todos ellos es el correspondiente a la opcin X 3 ,
que sera opcin seleccionada.

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Administracin de Empresas.

11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

TEMA 11: MTODOS DINMICOS DE SELECCIN DE INVERSIONES

Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

11.1. VALOR ACTUALIZADO NETO.

Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

Si las tasas de descuento son la misma en todos los perodos la

La generalizacin a proyectos de inversin en los que se

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Si el VAN de un proyecto de inversin es positivo se lleva a cabo

700 200 100

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

Un anlisis interesante de los proyectos de inversin puede ser

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Las curvas consideradas cortarn al eje vertical en

puesto que en ese punto la tasa de descuento es cero.

Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

Por supuesto pueden existir situaciones ms complejas, en las

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

10.2. TASA INTERNA DE RENTABILIDAD O RETORNO.

Esta expresin se puede re-escribir de la siguiente forma:

en la que tenemos en el lado izquierdo de la igualdad el valor

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

importe del desembolso inicial a un tipo de inters igual a la TIR.

Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

De acuerdo con este criterio, una inversin ser efectuable

Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

11.3. PLAZO DE RECUPERACIN CON DESCUENTO.

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

PROYECTO A -1.000 636,3 165,3

90,9 165,3 525,9 136,6

Obviamente el plazo de recuperacin es ahora mayor de lo que

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

11.4. TASA DE VALOR ACTUAL.

Una inversin ser efectuable cuando su tasa sea positiva

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

11.5. NDICE DE RENTABILIDAD.

Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

EJEMPLO: decidir cul de los siguientes proyectos de inversin

La misma tabla con los flujos de caja actualizados es:

Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

Los criterios resultantes son los siguientes:

Tasa de valor actual

Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

Puesto que en el segundo proyecto los flujos de caja positivos

320 320 320 320 320

= 1000 + 320(1,11 + 1,1 2 + 1,1 3 + 1,1 4 + 1,1 5 ) =

Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

Figura 11.2: VAN frente a tasa de descuento

Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

Administracin de Empresas. 11 Mtodos dinmicos de evaluacin de inversiones

En la figura 11.2 se observa cmo segn el criterio del VAN

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