INFORME SECURITY

Informe Security: COPEC

Luis Felipe Galleguillos M. (lgalleguillos@security.cl)

Mayo 2015

RECOMENDACIN:
RECOMENDACIN: NEUTRAL

Precio Objetivo
Objetivo a 1212-18 meses: $7.600
600
Precio de Mercado : $7
$7.050
050

MLTIPLOS ESTIMADOS DE COPEC

Precio/Utilidad
Bolsa/Libro

2013
22,2
1,7

2014
17,1
1,5

EV/EBITDA

12,9

9,7

2015 E
22,5
1,5

2016 E
21,7
1,5

2017 E
20,5
1,4

10,8

10,5

10,1

EV= Pat. Burstil + Deuda Neta + Inters Minoritario

VALORIZACIN COPEC
(Miles de dlares)
Caja

2.157

Inv. En Emp. Rel.

680

Valor Presente Flujo de Caja

19.618

Valor Econmico de Activos

22.456

Valor de Deuda Financiera

-7.142

Inters Minoritario

-708

Valor del Patrimonio

2,7%

Nmero de Acciones*

1.300

Precio de Mercado**

7.050
7.607

Precio Objetivo 12-18 Meses

* En millones de Acciones
** Valor accin en pesos

RESULTADOS EFECTIVOS Y PROYECTADOS

(Millones de Dlares)
2013
24.339
23.223
1.116
1.979
786

2014
23.841
22.726
1.115
2.043
856

2015 E
17.704
16.681
1.023
1.935
678

2016 E
18.883
17.801
1.082
1.986
704

2017 E
20.091
18.937
1.154
2.056
744

EVOLUCIN COPEC V/S IPSA

115

IPSA

COPEC

110
105
100
95

Departamento de Estudios

abr-15

may-15

feb-15

mar-15

ene-15

dic-14

oct-14

nov-14

sep-14

jul-14

ago-14

jun-14

may-14

abr-14

feb-14

mar-14

90
ene-14

La demanda por celulosa de fibra larga presentara una desaceleracin

en su ritmo de expansin en los prximos aos, lo que sumado a
menores costos por la depreciacin de monedas emergentes, se
traducira en una baja de los precios de esta fibra. En este contexto,
cerca del 60% de la capacidad instalada de Arauco pertenece a este
tipo de celulosa, por lo que anticipamos cadas en los ingresos. En
tanto, an cuando la compaa tiene autorizacin ambiental para
realizar la ampliacin de la lnea Arauco I, no hemos considerado dicho
proyecto en nuestra valorizacin.

14.606

Dividend Yield

Ingreso por ventas

Costo de Ventas
Resultado operacional
EBITDA
Utilidad neta

Hemos actualizado nuestra cobertura de Copec, estimando un

precio objetivo de $7.600 en un horizonte de 12-18 meses, con una
recomendacin Neutral.

Por otro lado, cerca del 60% de los ingresos de paneles de Arauco se
comercializan en Norteamrica, regin que presenta buenas
perspectivas en el mediano plazo, de la mano del negocio inmobiliario
en Estados Unidos. Sin embargo, cerca de 30% de las ventas restantes
se destinan a Latinoamrica, siendo el mercado brasileo el ms
importante. En este sentido, dicho pas se encuentra en un escenario
de exceso de oferta y desaceleracin econmica, por lo que
anticipamos una cada en las ventas por esta categora.
En tanto, para el negocio de distribucin de combustibles, prevemos
una desaceleracin en el ritmo de crecimiento de los volmenes,
tanto en Chile como en Colombia, en lnea con un menor dinamismo
del consumo privado (1,5% vs 2,2% en 2014). Por otro lado,
estimamos una cada en los precios de venta, por el retroceso que ha
tenido el precio del petrleo. Adicionalmente, an cuando los
mrgenes operacionales en moneda local se mantendran estables,
medidos en dlares presentaran un retroceso, dada la apreciacin del
dlar frente al peso chileno y colombiano.
Consideramos que los principales riesgos a nuestra recomendacin
incluyen un dinamismo distinto a lo estimado en los mercados donde
opera la compaa, trabas legales o ambientales a las operaciones y la
concrecin del proyecto Mapa, que adicionara cerca de 1,3 millones
de toneladas de celulosa.
Augusto Legua Sur 70
www.security.cl

Editor: yegonzalez@security.cl

Copec

Mayo 2015

Informe Security

VALORIZACIN COPEC
La valorizacin econmica de Copec se basa en un modelo de flujos de caja descontados. Estimamos un precio objetivo
de $7.600 por accin en un horizonte de 12-18 meses, lo cual es consistente con una recomendacin Neutral.

Cuadro 1: ESTADO DE RESULTADOS EFECTIVO Y PROYECTADO

(Cifras en Millones de Dlares)
Ingreso por Ventas
Crecimiento (%)
Costos Operacionales
Resultado Operacional
Crecimiento (%)
Margen Operacional
EBITDA
Crecimiento (%)
Margen Ebitda
Utilidad Neta

2013

2014

2015 E

2016 E

2017 E

24.339

23.841

17.704

18.883

20.091

6,9%

-2,0%

-25,7%

6,7%

6,4%

23.223

22.726

16.691

17.804

18.944

1.116

1.115

1.013

1.079

1.148

68,9%

-0,1%

-9,1%

6,5%

6,4%

4,6%

4,7%

5,7%

5,7%

5,7%

1.979

2.043

1.917

1.967

2.036

26,9%

3,2%

-6,2%

2,6%

3,5%

8,1%

8,6%

10,8%

10,4%

10,1%

786

856

668

701

737

Fuente: Departamento de Estudios Security y reportes de la compaa.

Cuadro 2: FUJO DE CAJA EFECTIVO Y PROYECTADO

(Cifras en Millones de Dlares)
2013

2014

2015E

2016E

2017E

Result. Operacional

1.116

1.115

1.013

1.079

1.148

Impuestos

-223

-276

-260

-287

-313

Depreciacin & Amort.

542

575

557

550

544

Stumpage

321

353

347

338

344

-956

-732

-445

-440

-435

217

-30

420

-84

-86

1.016

1.005

1.630

1.156

1.202

Inversin Bruta
+ Capital de Trabajo
Flujo Operacional

Fuente: Departamento de Estudios Security y reportes de la compaa.

Copec

Mayo 2015

Informe Security

Cuadro 3: VALORIZACIN DE LA COMPAA

(Cifras en Millones de Dlares)
Caja
2.157
Inv. En Emp. Rel.
680
Valor Presente Flujo de Caja
19.618
Valor Econmico de Activos
22.456
Valor de Deuda Financiera
-7.142
Inters Minoritario
-708
Valor del Patrimonio
14.606
Dividend Yield
2,7%
Nmero de Acciones*
1.300
Precio de Mercado**
7.050
Precio Objetivo 12-18 Meses
7.607
* En millones de Acciones
** Valor accin en pesos
Fuente: Departamento de Estudios Security.

Cuadro 4: MLTIPLOS EFECTIVOS Y PROYECTADOS

2013
22,2

2014
17,1

Bolsa/Libro

1,7

1,5

1,5

1,5

1,4

EV/EBITDA

12,9

9,7

10,8

10,5

10,1

Precio/Utilidad

2015 E
22,5

2016 E
21,7

2017 E
20,5

EV= Pat. Burstil + Deuda Neta + Inters Minoritario

Fuente: Departamento de Estudios Security y reportes de la compaa.

Cuadro 5: SENSIBILIDAD DEL PRECIO OBJETIVO

FRENTE A VARIACIONES EN LA TASA DE DESCUENTO Y CRECIMIENTO A PERPETUIDAD

Tasa de
Crecimiento a
Perpetuidad

Tasa de Descuento (WACC)

9,0%

9,5%

10,1%

10,5%

11,0%

1,0%

7.504

6.925

6.355

5.951

5.538

2,0%

8.276

7.579

6.903

6.431

5.953

3,0%

9.305

8.434

7.607

7.039

6.472

4,0%

10.747

9.599

8.543

7.834

7.140

5,0%

12.908

11.284

9.849

8.918

8.030

Fuente: Departamento de Estudios Security.

Copec

Mayo 2015

Informe Security

SUPUESTOS ADICIONALES DE VALORIZACIN

La depreciacin sobre activo fijo se proyect en base a las tasas histricas implcitas en los balances de la compaa.

La caja y la deuda financiera corresponden a los ltimos estados financieros presentados por la compaa (marzo 2015). Consideramos
como caja la cuenta efectivo y equivalentes a efectivo, junto con los depsitos a plazo entre 90 y 360 das (detalle en la cuenta otros
activos financieros)

En materia tributaria, se asumi que los impuestos corporativos convergeran de manera progresiva hasta 27% en 2018 en Chile. En
tanto para Estados Unidos se asumi una tasa de 40%, para Canad 26%, Colombia 25%, Brasil 34% y Argentina 35%.

A partir de 2024 se estim que los flujos de caja creceran a una tasa nominal anual de 3%

El tipo de cambio utilizado para el clculo del precio de la accin corresponde a $640.

Los precios estimados para la celulosa se resumen en el siguiente cuadro:

Cuadro 6: PRECIOS EFECTIVOS Y ESTIMADOS CELULOSA

(Dlares por Tonelada)

NBSK
BHKP

2013
858
791

2014
924
747

2015E
873
750

2016E
830
740

2017E
829
731

Fuente: Bloomberg y Departamento de Estudios Security.

La tasa de costo de capital (WACC) ocupada para el descuento de flujos, as como las variables empleadas para su clculo, se presentan
en el Cuadro N 7.

Cuadro 7: ESTIMACIN DE COSTO DE CAPITAL DE COPEC EN DLARES

Tasa Libre De Riesgo
Premio Riesgo accionario
Tasa Mercado
Beta
Deuda Sobre Activos
Patrimonio Sobre Activos
Tasa de Impuestos
Costo de la Deuda
Costo del Patrimonio
WACC Nominal

Chile
6,1%
5,5%
11,6%
0,9
30%
70%
27%
7,9%
11,1%
10,1%

Argentina
20,5%
5,5%
26,0%
0,9
30%
70%
35%
22,4%
25,5%
24,5%

Brasil
6,8%
5,5%
12,3%
0,9
30%
70%
34%
8,6%
11,8%
10,8%

USA
4,5%
5,5%
10,0%
0,9
30%
70%
40%
6,3%
9,5%
8,5%

Colombia
6,7%
5,5%
12,2%
0,9
30%
70%
25%
8,5%
11,6%
10,7%

Canad
5,4%
5,5%
10,9%
0,9
30%
70%
26%
7,2%
10,3%
9,4%

Uruguay
6,6%
5,5%
12,1%
0,9
30%
70%
25%
8,4%
11,6%
10,6%

Consolidado
6,9%
5,5%
12,4%
0,9
30%
70%
29%
7,9%
11,9%
10,1%

Fuente: Departamento de Estudios Security.