Equilibrium Clasificadora de Riesgo S.A.

Contacto:
Claudia Vivanco
cvivanco@equilibrium.com.pe
Hctor Gaudry
hgaudry@equilibrium.com.pe
511- 616-0400

SAGA FALABELLA S.A.

Lima, Per
Clasificacin
Segundo Programa de Bonos Corporativos
Primera Emisin
(Hasta por S/.200.0 millones)
Segunda Emisin
(Hasta por S/.100.0 millones)
Tercer Programa de Bonos Corporativos
Primera Emisin
(Hasta por S/.100.0 millones)
Segunda Emisin
(Hasta por S/.100.0 millones)

28 de mayo de 2015
Categora

Definicin de Categora

AA.pe

Refleja muy alta capacidad de pagar el capital e intereses en los

trminos y condiciones pactadas. Las diferencias entre esta clasificacin y la inmediata superior son mnimas.

AA.pe

Refleja muy alta capacidad de pagar el capital e intereses en los

trminos y condiciones pactadas. Las diferencias entre esta clasificacin y la inmediata superior son mnimas.

La clasificacin que se otorga a los presentes valores no implica recomendacin para comprarlos, venderlos o mantenerlos

Dic.14
Mar. 15
Activos:
1,557.93
Utilidad:
--------------------------Millones1,482.81
de Nuevos
Soles
Pasivos:
954.04
862.86 ROAA*:
Patrimonio:
603.89
619.95 ROAE*:

Dic.14
Mar.15
136.59
15.78
----------------------8.88%
9.59
21.84% 23.03%

Segundo Programa de Bonos Corporativos - Primera

Historia:
*Al 31 de marzo de 2015 los indicadores se presentan anualizados.
La informacin utilizada para el anlisis est basada en los Estados Financieros Auditados de Saga Falabella S.A. para los aos 2011, 2012,
2013 y 2014, as como en Estados Financieros No Auditados al 31 de marzo de 2014 y 2015. Asimismo se ha utilizado informacin adicional
proporcionada por la Empresa.

Fundamento: Luego del anlisis efectuado, el Comit de

Clasificacin de Equilibrium decidi mantener la
categor- a AA.pe asignada a las emisiones contempladas
dentro del Segundo y Tercer Programa de Bonos
Corporativos de Saga Falabella (en adelante SF o la
Compaa).
Las categoras asignadas se sustentan en la participacin
y experiencia de la Compaa en el sector retail, sumado
a la adecuada estructura financiera que mantiene, las
diver- sas fuentes de financiamiento a las que tiene
acceso, as como la experiencia de la Plana Gerencial en
el manejo del negocio. No menos importante resulta el
respaldo patrimonial que le otorga su pertenencia al
Grupo Falabe- lla, lo cual a su vez le permite aplicar
sinergias con otras empresas del Grupo.
No obstante lo anterior, limita a SF el contar con una
mayor clasificacin la alta sensibilidad que presentan sus
ventas frente al ciclo econmico y a factores exgenos
tales como tendencias de moda o cambios climatolgicos
adversos, situacin que otorga variabilidad a la generacin de la Compaa y consecuentemente a sus indicadores.
Saga Falabella es una empresa dedicada a la venta al por
menor de mercadera nacional e importada, contando con
13 tiendas en Lima y 12 en provincias, de las cuales algunas corresponden a tiendas ancla ubicadas en centros
comerciales, mientras que otras son locales individuales.
Al 31 de diciembre de 2014, la utilidad neta de SF retro-

cede en 17.51% alcanzando los S/.136.6 millones, mientras que al primer trimestre de 2015 la misma se incre-

menta en 32.63% en relacin al mismo perodo de

2014, cerrando con S/.15.8 millones. Para ambos
periodos, la variacin guarda relacin a cambios en el
margen bruto de la Compaa. De esta manera, el
ajuste en el margen bruto en dos puntos porcentuales
al cierre del 2014 (de 30.28% a 28.43% entre
ejercicios) se explica por las mayores liquidaciones y
descuentos que SF tuvo que realizar en lnea con la
desaceleracin de sus ventas. En efecto, el crecimiento
de stas (+4.96%) fue la ms baja de los ltimos cinco
aos debido a la desaceleracin de la economa y
factores externos tales como el cambio clim- tico y el
mundial de ftbol; alcanzando adems un indi- cador
same store sales (SSS) acumulado de -0.70%, con un
segundo y cuarto trimestre de 2014 negativos en
La nomenclatura .pe refleja riesgos solo comparables en el Per.

3.40% y 1.30%, respectivamente. Si bien no fue posible

revertir esta situacin al primer trimestre de 2015, la
menor realizacin de actividades promocionales permiti
una mejora en el margen bruto, el mismo que se increment en dos puntos porcentuales respecto al mismo
perodo del ao anterior.
Respecto a la carga operativa de la Compaa, sta se
incrementa en 3.84% al cierre de 2014 ascendiendo a
S/.613.8 millones, y en 5.01% a marzo de 2015 con
S/.143.3 millones, debido a la inauguracin de tiendas
(tres nuevas tiendas durante los perodos analizados), las
implementaciones realizadas, el incremento de personal y
las campaas de publicidad y marketing efectuadas. No
obstante, considerando la participacin de los gastos
operativos en relacin a los ingresos (en trminos relati-

vos), los resultados son mixtos, disminuyendo al cierre de

2014 e incrementndose a marzo de 2015. De esta manera, al cierre del ejercicio 2014 la generacin de SF (medida a travs del EBITDA) alcanza los S/.237.6 millones,
siendo menor en 11.56% respecto al 2013, mientras que a
marzo de 2015 se incrementa en 23.49% con S/.243.8
millones (anualizado) debido a la recuperacin del margen bruto antes sealado.
Resalta la volatilidad de los mrgenes de la Compaa en
lnea con la variabilidad de sus ingresos, puesto que si
bien se considera baja la penetracin del sector retail en
nuestro pas y existen oportunidades de crecimiento, la
desaceleracin de la demanda interna y el consumo privado afectan de manera importante los mrgenes de rentabilidad del negocio.
Con relacin al gasto financiero de SF, si bien este se
incrementa al 31 de diciembre de 2014 (+2.91%), al 31
de marzo de 2015 retrocede en 2.56%. De esta manera,
los indicadores de cobertura para los perodos analizados
fueron menores a lo alcanzado en los ltimos cinco aos,
esto a pesar de que a marzo de 2015 se muestra una ligera
recuperacin; no obstante, los mismos se mantienen
todava dentro de rangos que son considerados adecuados
(cobertura de intereses de 9.27 veces y del servicio de
deuda de 3.62 veces al cierre de 2014, respectivamente).
De considerar los ingresos por la Asociacin en Participacin que mantiene la Compaa con Banco Falabella al ser stos de carcter recurrente- los ratios de cobertura
de SF se fortaleceran (11.70 veces de cobertura de intereses y 4.58 veces de cobertura de servicio de deuda).
El menor resultado neto registrado por SF a lo largo del
2014 ajust sus indicadores de rentabilidad, toda vez que
retorno promedio para el accionista (ROAE) se ajusta de
27.16% a 21.84%, entre ejercicios, mientras que el retorno promedio de sus activos (ROAA) pas de 11.50% a
8.88% durante el ejercicio evaluado. La mejora en el
resultado neto al primer trimestre de 2015 permiti incrementar ligeramente los indicadores de rentabilidad,
cerrando con un ROAE de 23.03% y un ROAA de
9.59%, respectivamente.
En adelante, se espera que la apertura de nuevos locales
aporte positivamente al crecimiento de las ventas de la
Compaa, as como la maduracin de los locales ya
existentes. Asimismo, si bien la falta de espacios adecuados y el alto costo de terrenos de grandes dimensiones en
zonas estratgicas pueden limitar los planes de expansin
de SF en la capital, son positivas las oportunidades de
crecimiento existentes en los conos de la capital y en
provincias donde el comercio moderno todava no alcanza un desarrollo pleno. De esta manera, resulta positiva la
pertenencia de la Compaa al Grupo Falabella, toda vez
que no solo le brinda un fuete respaldo patrimonial, sino

que tambin le permite beneficiarse de los planes de

expansin del Grupo a nivel nacional.
Si bien al perodo analizado la liquidez de la Compaa
se ajusta (ratio corriente de 1.09 veces al cierre de 2014),
es consistente con lo observado en empresas
pertenecientes al sector retail. Suma a lo anterior la
disponibilidad del 73.73% de las lneas de crdito de SF
a fin de cubrir necesidades de capital de trabajo, as
como el respaldo patrimonial del Grupo Falabella ante
cualquier eventuali- dad.
Es de mencionar que los indicadores de liquidez de SF
han fluctuado histricamente de acuerdo a la estacionalidad del negocio, dado el aprovisionamiento de mercadera necesaria para las diferentes campaas. En este
sentido, dado que la Compaa financia su capital de
trabajo con fondos de corto plazo o con los proveedores
de mercader- a, se pueden generar dficits de capital de
trabajo e im- portantes fluctuaciones en el pasivo
corriente.
Respecto al apalancamiento contable de SF (pasivo /
patrimonio), ste se incrementa de 1.35 a 1.58 veces entre
ejercicios, retrocediendo a 1.39 veces al cierre del primer
trimestre de 2015. El incremento observado en el 2014 se
explica por el crecimiento del pasivo corriente en lnea
con los mayores prstamos bancarios (+22.625), cuentas
por pagar comerciales (+14.07%) e IGV por pagar. Sumado a lo anterior, el patrimonio de la Compaa retrocedie en 6.64% debido a los menores resultados del ejercicio y a la reparticin de dividendos por S/.183.13 millones. Por el contrario, al 31 de marzo de 2015 el pasivo
retrocede en 9.56% debido a la disminucin de la porcin
corriente en lnea con las menores cuentas por pagar
comerciales (-17.98%) e IGV por pagar; mientras que el
patrimonio se incrementa producto del mayor resultado
neto del ejercicio.
Es de mencionar que SF viene financiando tanto su capital de trabajo como sus planes de inversin con deuda de
corto plazo y generacin propia, esperando reemplazar la
deuda con financiamiento a largo plazo durante el presente ejercicio. Es por esto que la variacin de la deuda no
corriente no ha sido significativa en los perodos analizados.
Si bien se considera positivo el fortalecimiento del patrimonio como fuente de fondeo, resalta que los resultados
acumulados -los cuales son factibles de de ser repartidos
a travs de dividendos a los accionistas- tienen una participacin mayor que el capital social, al no haberse capitalizado utilidades a lo largo de los ltimos ejercicios.
Finalmente, Equilibrium continuar monitoreando los
resultados alcanzados por la Compaa, a fin de que los
indicadores, estructura financiera y capacidad de pago
mantengan los niveles que correspondan a las clasificaciones otorgadas.

Fortalezas
1. Solidez y experiencia de los accionistas.
2. Posicionamiento estratgico de mercado (integracin horizontal).
3. Imagen de marca.
4. Acceso al financiamiento en el mercado de capitales.
Debilidades
1. Estacionalidad en las ventas.
2. Sensibilidad de las ventas con las tendencias de la moda y factores climatolgicos.
3. Liquidez supeditada a las ventas y rotacin de inventarios.
2

Oportunidades
1. Expansin y ampliacin de sus operaciones (mayor presencia en provincias)
2. Crecimiento del sector consumo y la capacidad adquisitiva de la poblacin.
Amenazas
1. Sensibilidad del sector frente a ciclos econmicos.
2. Potencial ingreso de nuevos competidores (extranjeros y nacionales).
3. Desaceleracin de la demanda interna y el consumo privado.

PERFIL DE LA COMPAA
Saga Falabella S.A. (SF) fue constituida en noviembre de
1953 bajo la razn social de Sears Roebuck del Per S.A.
Posteriormente, en 1984 se acord el cambio de razn
social a la de Sociedad Andina de los Grandes Almacenes
S.A. SAGA, para finalmente en setiembre de 1999
llegar a su actual denominacin de Saga Falabella S.A. a
raz de la adquisicin mayoritaria de la Compaa por el
Grupo Falabella de Chile en 1995.
El objeto social de SF es dedicarse a la venta al por
menor de mercadera nacional e importada (prendas de
vestir, electrodomsticos, equipos e implementos
deportivos, equipos y accesorios para computo, artculos
de belleza, etc.).
A la fecha de anlisis, SF posee 25 locales a nivel nacional, contando con 13 tiendas en Lima y 12 en provincias.
La Compaa posee adems un centro de distribucin en
el Distrito de Villa El Salvador que centraliza el abastecimiento de mercadera a los locales.
Accionistas
Al 31 de marzo de 2015, la estructura accionaria de SF es
la siguiente:
Nombre
Falabella Per S.A.A.
Otros
TOTAL

Participacin
95.68%
4.32%
100%

Cabe mencionar que en octubre de 2013 Falabella Per

realiz una compra de acciones, incrementando su participacin respecto a lo observado a perodos anteriores.
Directorio
A la fecha del presente informe, el Directorio se conforma
de la siguiente manera:
Cargo
Presidente de Directorio
Director
Director
Director
Director
Director
Director

Nombre
Juan Xavier Roca Mendenhall
Miguel Arrau Garca Huidobro
Juan Pablo Montero S.
Gianfranco Castagnola Z.
Alonso Rey B.
Gonzalo Somoza Garca
Francisco Vallauri Flores

Plana Gerencial
La gestin de la Empresa se distribuye de la siguiente
forma:
Cargo
Gerente General
Gerente de Auditora
Gerente de Recursos Humanos
Gerente de Finanzas
Gerente de Sistemas

Nombre
Alex Zimmerman Franco
Fernando Guerrero G.
Felipe Flores G.
Julio Alcalde A.
Csar Hashimoto K.

Poors para su deuda en moneda extranjera a largo plazo, el

mismo que fue mejorado en el mes de mayo de 2014
desde el BBB que mantena anteriormente. El aumento en
la clasificacin recoge el slido crecimiento de los ingre-

Cargo
Gerente de Contabilidad
Gerente de Negocios
Gerente Comercial
Gerente de Proyectos Inmobiliarios

Nombre
Nancy Samalvides M.
Miguel Plaza Mlaga
Edmundo Muoz D.
Javier Vidal O.

Perfil del Accionista

El Grupo Falabella opera a travs de la empresa S.A.C.I.
Falabella, una de las ms importantes de Chile cuyos
orgenes se remontan a 1889, siendo su principal negocio
la venta al detalle de vestuario, accesorios y productos
para el hogar a travs de tiendas por departamento, homecenters y tiendas de especialidad, as como alimentos a
travs de hiper y supermercados. Adems, ha
desarrollado el rea de servicios financieros (emisin
de tarjetas de crdito, corretaje de seguros, banco y
agencia de viajes), la administracin de centros
comerciales y la manufactura de textiles.
De esta manera, a nivel consolidado durante el 2014
S.A.C.I. Falabella alcanz ingresos por US$12.46 millones, 13.60% mayor en relacin al mismo perodo de
2013. Cabe sealar que el 92.69% de dichos ingresos
corres- ponden al negocio retail, mientras que la
diferencia co- rresponde al negocio bancario. Los
mayores ingresos se explican por la consolidacin con
Maestro Per desde el 1 de octubre del 2014, sumado a
una mayor rea de ventas por la incorporacin de 30
nuevas tiendas en la regin durante el ao.
Por el lado del negocio bancario, destac el crecimiento
de Banco Falabella en Colombia y Per debido a un mayor nivel de colocaciones en los ltimos trimestres, principalmente por el incremento en los crditos de consumo.
El margen bruto de S.A.C.I. Falabella creci en 20%
respecto a diciembre del 2013, principalmente por un
mayor margen bruto de los centros comerciales y el Banco Falabella en Chile, y de las tiendas por departamento
en Chile y Colombia. En el caso de los centros comerciales, la mejora es el resultado de la maduracin de los
centros comerciales que entraron en operacin en los
ltimos dos aos, mientras que el Banco Falabella en
Chile present un menor costo de fondeo. Por otro lado,
las tiendas por departamento en Chile alcanzaron una
mayor venta de vestuario y mejor control de inventarios,
mientras que las tiendas por departamento en Colombia
alcanzaron mayores ventas de productos de temporada
consecuencia de una estrategia comercial con mejor aceptacin.
Con referencia a la carga operativa, sta se incrementa
por mayores gastos pre-apertura de las primeras tiendas
So- dimac que se inaugurarn en Brasil y Uruguay, y los
gastos extraordinarios asociados a la adquisicin de Maestro Per. Como resultado, la generacin del Grupo
medida a travs del EBITDA fue de US$1,674 millones
al cierre del 2014. Respecto a la utilidad neta, sta
totaliza en US$ 766 millones.
A la fecha del presente informe, S.A.C.I. Falabella tiene
un rating internacional de BBB+ otorgada por Standard &
sos y SSS del Grupo. Asimismo, considera que la generacin de caja continuar permitiendo la expansin de sus
operaciones y el elevado capital necesario para el negocio de
tarjetas de crdito. Es de mencionar que Chile mantie- ne

una clasificacin soberana de Aa3, con perspectivas

estables, otorgada por Moodys Investors Service, siendo
la misma la ms alta de la regin.
SF es subsidiaria de Falabella Per S.A.A. (antes Inversiones y Servicios Falabella Per S.A.), empresa Holding
perteneciente al Grupo Falabella, presente en Per desde
1995 mediante la compra de las acciones de Sociedad
Andina de los Grandes Almacenes S.A. SAGA.
A la fecha Falabella Per S.A.A. posee seis subsidiarias:
Banco Falabella Per, Corredora de Seguros Falabella,
Open Plaza, Hipermercados Tottus, Sodimac Per y Saga
Falabella. SF tiene tres subsidiarias directas (Saga Falabella Iquitos, Saga Falabella Oriente y Viajes Falabella),
Hipermercados Tottus tiene dos (Hipermercados Tottus
Oriente y Ca. San Juan) y Sodimac Per tiene tambin dos
(Sodimac Per Oriente y Maestro Per S.A.). Por su parte,
Open Plaza mantiene seis subsidiarias directas (Kaynos,
Logstica y Distribucin, Falacuatro, Inversiones
Corporativas Beta, Inversiones Corporativas Gamma y
Open Plaza Oriente) y una indirecta, Aventura Plaza S.A.,
empresa constituida en sociedad con Ripley (Per) y Malls
Plaza (Chile) a travs de la cual se desarrollan centros
comerciales en el Per. Respecto a Aventura Plaza, cabe
mencionar que Falabella Per S.A. tambin tiene
participacin directa e indirecta en esta empresa.
Estrategia de Negocios
SF ofrece una variada gama de productos de buena calidad a precios convenientes para el sector que atiende,
contando para ello con locales ubicados en zonas estratgicas a nivel nacional, que le han permitido mantener un
crecimiento sostenido en sus ventas, si bien stas se han
desacelerado para el perodo analizado.
Dado el importante flujo de personas que atraen los locales de la Compaa, stos se han posicionado como tiendas ancla en los centros comerciales donde participan,
aportando adems positivamente al desarrollo de los
centros comerciales del Grupo. Cabe mencionar que en
lnea con el tipo de negocio de SF, el desarrollar locales
junto con otras tiendas por departamento es positivo toda
vez que dichas tiendas se complementan al ofrecer una
mayor diversidad de productos a los consumidores.
Al 31 de marzo de 2015 SF cuenta con 25 tiendas, de las
cuales 13 se encuentran ubicadas en Lima y 12 en provin2
cias, con un rea de ventas total de 155,226 m . Es de
mencionar que en mayo de 2014 fueron inauguradas dos
tiendas en Lima e Iquitos, mientras que en diciembre del
mismo ao abri una tienda adicional en Hunuco. Adicionalmente, se cerr un local ubicado en Ica. Resalta que
SF viene dando un mayor impulso a la apertura de tiendas

cin de errores y seguimiento de las operaciones realizadas. Adicionalmente cuenta con el B2B que es una alianza estratgica entre Saga Falabella y sus proveedores, que

en provincia, debido a la poca disponibilidad de terrenos

de grandes dimensiones en zonas comerciales dentro de
Lima, y los elevados precios de los mismos. Dada la an
baja presencia del sector retail en las zonas de la periferia
de Lima, as como en provincias, la apertura de locales en
estas zonas se considera ms atractiva al ser posible capturar una mayor participacin de mercado y generar importantes crecimientos en ventas.
Para los prximos dos aos la Compaa espera inaugurar
entre tres y cuatro tiendas por ao, para lo cual se encuentra en constante bsqueda de ubicaciones adecuadas para el
desarrollo de las mismas.
Lneas de Venta
SF comercializa una variada cantidad de productos nacionales e importados (prendas de vestir, artculos de belleza,
juguetera, artculos para el hogar, electrnica, lnea blanca, etc.) a travs de sus tiendas y canales no tradicionales
como fono-compras, ventas institucionales y la venta por
Internet, siendo la primera tienda por departamentos del
Per en implementar este ltimo canal. Respecto a la
composicin de sus ventas, la lnea Moda contina siendo
la ms relevante. Cabe resaltar que dentro de esta lnea se
consideran los segmentos nios, hombres, mujeres, calzado y belleza.
Respecto a los medios de pago, la tarjeta de crdito CMR
an se mantiene como el principal medio de pago de SF,
sin considerar las cancelaciones en efectivo. Cabe mencionar que dicha tarjeta es emitida por el Banco Falabella,
empresa vinculada al Grupo que es uno de los emisores
ms importantes de tarjetas de crdito del Per, mantenindose en el primer lugar del sistema bancario. Esto
ltimo constituye una herramienta muy potente para impulsar el consumo del crdito, ya que permite organizar
campaas y promociones en funcin a la amplia base de
datos de clientes que posee.
Logstica
En agosto de 1998 se inaugur el Centro de Distribucin
(CD) ubicado en Villa el Salvador, el mismo que cuenta
con un sistema de ltima tecnologa, el cual est orientado
a reducir los costos de procesamiento, almacenamiento y
distribucin de mercadera. El Centro de Distribucin se
2
encuentra ubicado sobre un terreno de 88,000 m con reas
destinadas al almacenamiento, zonas de procesa- miento y
el
edificio
de
oficinas
administrativas,
con
2
aproximadamente 45,800 m de rea construida que le
permite aprovechar el cubicaje total y maximizar las eficiencias operativas y financieras del Centro.
En cuanto al sistema de informacin, el CD cuenta con el
Sistema de Administracin de Bodega (S.A.B.), sistema de
gestin de almacenes basado en la planificacin conti- nua,
el seguimiento y el control de la actividad en tiempo real
que cubre todos los procesos operativos del ciclo de la
mercanca, teniendo como principales ventajes la confirmacin de movimientos con lectura de cdigo de barras, la reduccin del tiempo de atencin de pedidos, Stock
Fiable, resolucin de incidencias en automtico cuando se
producen, informacin en tiempo real, reducse basa en el intercambio de informacin a travs de un
portal en Internet.
Las reas que soportan la operacin logstica en el CD son:

Importaciones, que se encarga de la coordinacin de

embarques y despachos de mercadera importada.
Logstica de Proveedores, que se encarga del recibo
nacional (cita, revisin de mercadera, manejo del
crossdocking y contacto con proveedores locales),
reparto, control de mercadera y logstica de proveedores.
Logstica de Distribucin, que se encarga del recibo
importado (programacin de contenedores, proceso de
mercadera y devoluciones), almacn, despacho,
ingeniera, transporte y canal no tradicional.
Logstica, que se encarga de soporte tcnico, recursos
humanos, prevencin y proyectos.

Las compras de mercadera que realiza SF dependen de la

estacionalidad, las tendencias de la moda y de la posibilidad de que se d un fenmeno climatolgico adverso, el
cual modificara las condiciones estacionales y las compras de los clientes. Al mantener las prendas una significativa participacin de las ventas, su compra es un factor
clave en la logstica de la Compaa. SF cuenta con un
rea especializada en planificar las campaas y su correcto aprovisionamiento, buscando minimizar de esta forma
la probabilidad de que sus mrgenes de rentabilidad se
vean afectados.
ANLISIS DE LA ECONOMA
Entorno Internacional
En el 2014 la economa mundial se desaceler por tercer
ao consecutivo (3.1%). Destac EEUU con una
recuperacin en el consumo e inversin privada, lo cual
viene generando a su vez el fortalecimiento de su moneda.
Por su parte, la Eurozona cerr el ao con datos
econmicos desalentadores y con riesgos de deflacin,
situacin que viene enfrentndose con la Expansin
Cuantitativa (QE) del BCE, la misma que implica la
compra de bonos pblicos y algo de privados a partir del
mes de marzo del ao en curso por 60,000 millones
1
mensuales hasta setiembre de 2016 . Para el 2015 los
analistas proyectan una recuperacin de la economa
mundial (3.5%, con sesgo a la baja), sustentada
principalmente en el crecimiento de EEUU, toda vez que
continuara la desaceleracin en los pases emergentes
(China y AL).

baja en el precio del petrleo (acenta el riesgo de un

escenario de inflacin muy baja en algunas regiones
desarrolladas), la respuesta por parte de los pases
2
emergentes ante la subida de la tasa de la FED (adopcin
de una poltica monetaria ms restrictiva ante las
previsiones sobre una expansin sostenible de la economa
en EEUU), el estancamiento en Europa, un ajuste brusco
en China y el consecuente impacto en la reduccin de
precios de las principales materias primas en el mundo.
Entorno Local
La economa local se desaceler fuertemente en el 2014 al
pasar de 5.8% en el 2013 a 2.4%, sustentada en lo
3
siguiente : i) un menor crecimiento del consumo e
inversin ante la cada de los trminos de intercambio, ii)
la disminucin del gasto pblico producto de las
dificultados en la ejecucin de los programas de inversin
de los Gobiernos Regionales y Locales, y iii) factores de
oferta transitorios como el efecto climtico adverso en la
produccin agropecuaria y pesquera y las menores leyes de
mineral.
Con relacin a la demanda, su impacto se evidencia en la
inversin y consumo del sector privado. Por el lado del
sector pblico, la menor ejecucin del gasto habra
impedido un mayor crecimiento de sectores no primarios
como el sector construccin, el mismo que se ha visto
fuertemente afectado durante el 2014. Con relacin a la
oferta, las menores leyes en las principales minas de oro y
cobre, el impacto de la plaga de la Roya Amarilla en la
produccin de caf y las alteraciones climticas asociadas a
un Fenmeno de El Nio continuaron afectando
fuertemente la actividad primaria (el PBI Primario
retrocede en 2.1% durante el 2014).

PBI y Demanda Interna - Per

14.9%

Los principales riesgos para en el crecimiento mundial

consideran la desestabilizacin de algunos pases ante la

Las compras se harn en el mercado secundario. Por 19 meses el plan tiene

un presupuesto de 1.14 billones. Asimismo, por el momento no se comprara
deuda Griega. Esta medida supone una inyeccin de liquidez en el mercado, lo
que debilitara la cotizacin del Euro.

relacin a este ltimo punto, es de sealar que a

febrero de 2015 el sector construccin retrocede en

Fuente:10.0%
BCRP 13.6%
/ Elaboracin: Equilibrium
9.0%
8.0%
7.0%
6.0%
5.0%
4.0%
3.0%
2.0%
1.0%
0.0%

16.0%
14.0%
12.0%

10.0% a
Para el 2015, las proyecciones
-que
apuntaban
8.0%
7.7%iniciales
7.4%
8.0%
6.0%
un crecimiento entre 4.5% y 4.8%- se vienen ajustando
4.0%
2.0%
por parte de9.1%algunos analistas financieros, quienes sitan
el
0.0%
-2.0%
crecimiento en rangos entre 2.1% y 3.5% sustentado
en
los
-4.0%
2.0%
-6.0%
-3.3%
resultados exhibidos
durante el primer trimestre de 2015
1.0%
2.4%
(PBI de 1.7%
en
enero,
0.9%
en
febrero
2015
y
2.7%
en
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
6.0% la 5.8%
marzo, respectivamente), que 6.5%
muestran
menor actividad
8.5%
Global (var %)
- eje izq.
Interna (var %) - eje der.
en los sectoresPBIprimarios
(-2.5%Demanda
a febrero)
principalmente
por minera, pesca y manufactura. Con

Federal Reserve System, tambin conocido como Reserva Federal o informalmente FED.
Fuente: Reporte de Inflacin Enero 2015 Banco Central de Reserva del Per.

9.9%, reflejando tanto el menor consumo interno de cemento, como

el menor avance fsico de obras pblicas.

Para el 2015, los analistas estiman un crecimiento

de 4.8% pero con sesgo a la baja, sustentado en la
recupera- cin de los sectores primarios, la
reduccin del precio del petrleo, los grandes
proyectos de infraestructura y las medidas fiscales
adoptadas.
Inflacin Controlada, Tasa de Inters de
Referencia
y Tasa de Encaje como
Herramientas de Poltica
La inflacin local -medida a travs del ndice de
Precios al Consumidor (IPC)- present durante el
ejercicio 2014 una variacin anualizada de 3.2%
(2.9% en el 2013), mientras que a febrero de 2015
la inflacin alcanza 0.3%, con lo que la inflacin
interanual disminuye de 3.1% en enero a 2.8% en
febrero, ubicndose dentro
del rango meta
establecido por el BCRP (2.0% +/-1.0%).
Durante el ejercicio 2014 la tasa de inflacin reflej
prin- cipalmente alzas en los precios de alimentos y
energa. El BCRP mantiene la previsin que la
inflacin alanzara 2.0% en el horizonte de
proyeccin 2015-2016; asimis- mo, indica que los
riegos de una desviacin vienen dismi- nuyendo
producto de: i) la reduccin en el precio internacional del petrleo que se ha trasladado en los
precios domsticos de los combustibles, ii) la
ausencia de presio- nes inflacionarias de demanda
en la brecha del producto,

con una lenta recuperacin en el 2015, y iii) los

factores de oferta que afectaron la inflacin en el
primer semestre de 2014 han continuado
moderndose.

7.0
6.0
5.0
4.0
3.0
2.0
1.0
0.0

6.50

4.25

4.25
4.00

1.25
2.08

4.74

0.25

2008

3.50

3.00

6.65

2009

Inflacin

2.96

2010

7.00
6.00
5.00
4.00
3.00
2.00
1.00
0.00

2011

2.65
2012

Tasa de Referencia

3.22

2013 2014
Rango Meta

Fuente: BCRP / Elaboracin: Equilibrium

Lo sealado anteriormente conllev a que el

BCRP vuel- va a bajar la tasa de inters de
referencia de la poltica monetaria en el mes de
enero de 2015 de 3.50% a 3.25% y contine
flexibilizando el rgimen de encaje en moneda
nacional a fin de proveer liquidez en Nuevos
Soles al sistema financiero (7.0% a partir de
4
mayo de 2015 ). Adicionalmente, el BCRP viene
tomado otras acciones a fin de impulsar el crdito
en moneda local, entre los que se encuentran el
establecer metas a las entidades financie- ras para
bajar los crditos en Dlares (no aplicable para
crditos de comercio exterior y proyectos de
inversin de largo plazo) en 5% a junio o 10% a
diciembre de 2015 (ambos medidos con relacin
a setiembre de 2013); de no cumplirse lo sealado
anteriormente, se aplicara un enca- je adicional
en Dlares.
Es de sealar igualmente que a fin de evitar la
dolariza- cin de los depsitos, el BCRP elev el
encaje marginal en ME a partir de enero de 2015,
el mismo que a la fecha se sita en 70%. A lo
anterior se suma que desde el mes de enero el
BCRP ha clocado Repos de Moneda de Expansin por S/.1,700 millones y Repos de
Moneda de Sustitucin por S/.700 millones a fin
de facilitar liquidez en MN a las instituciones
financieras.
Con la finalidad de limitar igualmente el exceso
de volati- lidad cambiaria, el BCRP ha
incrementado la tasa de encaje adicional aplicada
sobre el desvo promedio diario del saldo venta
de derivados cambiarios a 75% (antes 50%).
Asimismo, a partir del mes de junio de 2015
el lmite del saldo de derivados cambiarios no
sujetos a encaje bajar a 95% del lmite actual y a
partir de julio a 90%.
Cabe sealar como factor positivo que al 31 de
marzo de 2015 el crdito al sector privado en
moneda local logr expandirse en 19.0% en
relacin al mismo perodo del ejercicio anterior
(+17.6% a febrero 2015), mostrando as un mayor
dinamismo respecto a los prstamos en Dlares
que retroceden por cuarto mes consecutivo.

Inflacin (%)

Tasa de Referencia e Inflacin

Tasa de Referencia (%)

De esta manera, el BCRP estima un crecimiento del

PBI de 4.8% segn lo sealado en el Reporte de
Inflacin Enero 2015, el mismo que se sustentara
en una reversin parcial de los choques de oferta
(estimando un crecimiento de 5.0% del PBI
primario), un mayor gasto pblico por el lado de la
demanda, la continuacin de una posicin
monetaria flexible y la recuperacin de la
confianza empresarial. El BCRP considera
igualmente que recuperar la inversin privada,
consistente con anuncios de proyectos de inversin
privados para el perodo 2015-2016 por
US$31,700 millones, siendo los ms significativos
los relacionados a los sectores de minera e
hidrocarburos. Para el caso de la inversin pblica,
se esperara igualmente un crecimiento ms
dinmico producto de mayores inversiones por
parte de Gobiernos Locales y el Gobierno
Nacional, contrario a lo visto en el 2014. No
obstante lo anterior, el MEF ajust las
proyecciones de crecimiento en el mes de marzo
de 2015 de 4.8% a 4.2% tras conocer los resultados
del mes de enero de 2015. El MEF sustenta el
crecimiento para el presente ejercicio en la
recuperacin de los sectores primarios, la
reduccin del precio del petrleo, los grandes
proyectos de infraestructura y las medidas fiscales
adoptadas. Asimismo, el MEF considera que el
crecimiento se ir recuperando progresivamente y
el mayor impulso se ver durante el segundo
semestre del ao. Dentro de sus proyecciones, el
primer trimestre de 2015 sera el ms bajo del ao,
toda vez que el mismo se encuentra afectado por
choques externos (retroceso en el precio del oro,
cobre y petrleo) y por la baja ejecucin de
proyectos de inversin.

aquellas con plazos promedio mayor a dos aos por crditos del
exterior y bonos, as como aquellas provenientes de fondos de
inversin del exterior especializados en microfinanzas con plazos
promedio mayor a dos aos.

El BCRP estableci igualmente como

obligaciones no sujetas a encaje a todas

Se Acenta la Depreciacin de la Moneda Local frente

al Dlar Estadounidense
Durante el ejercicio 2014 el Nuevo Sol se depreci
respecto al Dlar Estadounidense en 6.5% (depreciacin de
9.6% en el 2013), cerrando con un tipo de cambio de
S/.2.98, el mismo que estuvo supeditado a las expectativas
del retiro del estmulo monetario por parte de la FED,
situacin que no solo viene afectando la moneda local, sino
tambin a las dems monedas de la regin. Asimismo, el
tipo de cambio result afectado por la mayor demanda
neta de Dlares en el mercado local (durante el cuarto
trimestre la misma pas de US$2,347 millones a US$6,617
millones), principalmente por el aumento en la demanda de
agentes no residentes (US$4,842 millones de demanda
durante el ltimo trimestre de 2014).

Dado que los ingresos de la Compaa son muy sensibles a

factores externos difciles de controlar, SF contina
mejorando su estrategia comercial a fin de impactar positivamente en sus ventas. Suma a lo anterior la continua
inauguracin de tiendas.
Evolucin del SSS

Tipo de Cambio y Compras Netas del BCRP

12,000.00
10,000.00
8,000.00
6,000.00
4,000.00
2,000.00
0.00
-2,000.00
-4,000.00
-6,000.00
-8,000.00
-10,000.00

Respecto a las ventas de SF, si bien stas se incrementan

para los perodos analizados (+4.96% a diciembre de 2014
y +3.01% a marzo de 2015), vienen mostrando un menor
dinamismo en relacin a aos anteriores, en lnea con la
desaceleracin de la economa y factores externos tales
como el cambio climtico y el mundial de ftbol.
Asimismo, se observa un indicador SSS de -0.70% para el
2014, explicado por un segundo y cuarto trimestre del ao
negativos. Para el primer trimestre del 2015 no haba sido
posible revertir esta tendencia, alcanzando un SSS de 1.30%.

3.30
2.80

30%

25%

2.30

20%
1.80

15%
1.30

10%
Ene08 Abr08 Jul08 Oct08 Ene09 Abr09 Jul09 Oct09 Ene10 Abr10 Jul10 Oct10 Ene11 Abr11 Jul11 Oct11 Ene12 Abr12 Jul12 Oct12 Ene13 Abr13 Jul13 Oct13 Ene14 Abr14 Jul14 Oct14 Ene15

0.80

5%
0.30

TC Nominal (S/. por US$)

Fuente: BCRP / Elaboracin: Equilibrium

-0.20

Al 28 de abril de 2014, el tipo de cambio interbancario

promedio venta cerr en S/.3.13. En lo que va del presente
ejercicio se contina observando unaCompras
apreciacin
del deDlar
Netas (Millones
US$)
en relacin a las monedas del resto de pases (6.5% en
lo que va del ao, al 28 de abril) dada la
expectativa del proceso de normalizacin de las tasas de
5
inters de la FED .
Bajo este contexto, el BCRP ha continuado interviniendo
en el mercado a travs de la venta de dlares en el mercado
Spot (US$2,182 millones durante el cuarto trimestre de
2014) y comenz igualmente a intervenir a travs del Swap
Cambiario, con colocaciones netas de US$5,713 millones
durante el ltimo trimestre de 2014. Asimismo, al 28 de
abril de 2015 el BCRP ha vendido en el mercado Spot
US$1,194 millones.
ANLISIS FINANCIERO DEL EMISOR
Rentabilidad y Generacin
Al 31 de diciembre de 2014 la utilidad neta de la Compaa retrocede en 17.51%, mientras que a marzo de 2015
se observ un incremento de 32.63%. Esto se explica
principalmente por la reduccin del margen bruto al cierre
del ao, y por su recuperacin hacia el primer trimestre del
2015.

Informacin obtenida de la Nota Semanal N 16 del BCRP.

0%
IT IIT IIIT IVT IT IIT IIIT IVT IT IIT IIIT IVT IT IIT IIIT IVT IT IIT IIIT IVT IT IIT IIIT IVT IT
Fuente:
Falabella
/ Elaboracin:
Equilibrium
-5% 09
09 09Saga
09 10
10 10 10
11 11 11 11 12
12 12 12 13 13 13 13 14 14 14 14 15
-10%
En lnea con la desaceleracin
de las ventas fue necesario
para la Compaa el realizar mayores liquidaciones y
descuentos durante el 2014, a fin de mantener adecuados
niveles de rotacin de inventario. Por este motivo el margen bruto de SF a diciembre de 2014 se ajust en dos
puntos porcentuales. No obstante, para el primer trimestre
del 2015 el margen bruto se recuper en lnea con las
menores actividades promocionales realizadas. Es de
mencionar que de acuerdo a lo indicado por la Compaa,
si bien se pueden observar ajustes a nivel de margen bruto,
no se generan prdidas toda vez que los costos de ventas
son competitivos.

En relacin a la carga operativa, esta se increment en

3.84% a diciembre de 2014 y en 5.01% a marzo de 2015,
en lnea con la apertura de tres nuevas tiendas, las implementaciones realizadas, el incremento de persona, y las
campaas de publicidad y marketing realizadas. Dado el
adecuado manejo de los gastos operativos al cierre de 2014
su participacin en relacin a las ventas disminuye; no
obstante a marzo de 2015 se observa un incremento
respecto a lo observado para el perodo anterior.
De esta manera, mientras que al cierre del 2014 tanto el
margen bruto como el margen operativo se ajustan, al
primer trimestre del 2015 ambos mejoran, en lnea principalmente con la variacin del margen bruto.

incorporarlos a los ratios de cobertura, stos se incrementan tal como se puede observar a continuacin.

Evolucin de los Mrgenes

Operativos y Netos
35%

30%
25%

Indicadores
29.96%

30.28%

29.11%

28.43%
26.23%

27.58%

20%

15%
10%

8.67%

8.10%

7.65%

2.14%

3.03%

Mar. 14

Mar. 15

0%
Dic. 12

Dic. 13

Dic. 14

Fuente: Saga Falabella / Elaboracin:

Equilibrium
Mg Operativo
Mg Bruto

Respecto a la generacin de la Compaa medida a travs

del EBITDA, considerando informacin sin anualizar, al
31 de diciembre de 2014 sta retrocede en 11.56% totalizando en S/.237.63 millones, mientras que al primer
trimestre del 2015 se incrementa en 23.49% totalizando
en S/.32.32 millones. En relacin al margen EBITDA, se
observa una constante desaceleracin para los ltimos
cinco aos.
Indicadores

Dic. 11

EBITDA
231.89
(MM de S/.)*
Margen EBITDA
10.64%
*Indicadores anualizados

Dic. 12

Dic. 13

Dic. 14

Mar. 15*

11.68

12.95

11.31

11.70

4.82

5.22

4.42

4.58

6.49%

5%

Dic.11

Dic. 11

EBITDA / Gastos
12.89
financieros
EBITDA /
5.46
Servicio de deuda
*Indicadores anualizados

Dic. 12

Dic. 13

Dic. 14

Mar. 15

236.37

268.67

268.63

243.77

9.76%

10.08%

8.50%

5.54%

Asimismo, a diciembre de 2014 SF present prdidas

asociadas a instrumentos financieros derivados por
S/.4.68 millones (ganancia de S/.7.20 millones), mientras
que las ganancias por diferencia en cambio fueron de
S/.0.27 millones. Por otro lado, al primer trimestre del
2015 las ganancias asociadas a instrumentos financieros
derivados fueron de S/.0.70 millones y las prdidas por
diferencia en cambio de S/.1.35 millones. Sumado a lo
anterior se observaron prdidas por S/.1.25 millones.
De esta manera, la utilidad neta de SF retrocede en
17.54% al cierre de 2014 y se incrementa en 32.63% a
marzo de 2015. En lnea con lo anterior, la rentabilidad
medida a travs del ROAA y el ROAE se ajusta a diciembre de 2014 y mejora ligeramente al primer trimestre del
2015.
Evolucin del ROAA y ROAE

En lnea con la menor generacin alcanzada, los

indicado- res de cobertura de la Compaa se ajustan al
31 de di- ciembre de 2014, totalizando en una cobertura
de gastos financieros de 3.62 veces y una cobertura de
servicio de deuda de 9.27 veces. Al 31 de marzo de 2015,
si bien los indicadores de cobertura han mejorado
ligeramente, an se mantienen por debajo de lo
observado para los ltimos cuatro aos.

40%
30.65%
30%

27.16%

28.65%

23.30%

21.84%

23.03%

20%
12.71%
9.71%

10%

11.50%

11.97%
8.88%

9.59%

0%
Dic.11

Dic. 12

Dic. 13

Mar. 14*

Dic. 14

Mar. 15*

ROAA% ROAE%

Cobertura EBITDA
12

10.52

10.79
9.76

Fuente: Saga Falabella / Elaboracin: Equilibrium

10.35
9.27

9.57

4.46
4

Dic.11

4.03

4.35

Dic. 12

Dic. 13

Ebitda/Gastosfinancieros

4.28

Mar. 14*

3.62

3.75

Dic. 14

Mar. 15*

Endeudamiento
Histricamente la estructura de financiamiento de la
Compaa ha estado concentrada en el corto plazo, toda
vez que SF se financia principalmente con proveedores y
con prstamos de corto para cubrir sus necesidades de
capital de trabajo al poder acceder a tasas de inters atractivas por parte del sistema financiero. Asimismo, resalta
la participacin del patrimonio como fuente de fondeo.

Ebitda/Servicio de deuda

*Indicadores anualizados
Fuente: Saga Falabella / Elaboracin: Equilibrium

Estructura de Fondeo
100%

SF mantiene un contrato de asociacin en participacin

con Banco Falabella, mediante el cual se compromete a
entregar aportes a cambio de participar en los resultados
del banco. Toda vez que estos ingresos constituyen una
fuente de generacin directa dado su carcter recurrente,
fortalecen los indicadores de cobertura de la Compaa.
De esta manera, los ingresos por asociacin en participacin ascendieron a S/.52.32 millones al cierre de 2014 y a
S/.14.95 millones al primer trimestre de 2015, representando el 2% y 3% de los ingresos respectivamente. Al

80%
60%

41%

42%

43%

42%

10%

14%

13%

13%

48%

44%

44%

45%

39%

12%

42%

12%

40%

20%

49%

46%

Dic. 14
Patrimonio

Mar. 15

0%
Dic.11Dic. 12
Dic. 13
Mar. 14
Pasivos Corrientes
Pasivos No Corrientes

Fuente: Saga Falabella / Elaboracin: Equilibrium

En relacin a los pasivos corrientes, stos se incrementan

en 14.24% a diciembre de 2014 debido a mayores
prstamos bancarios (+22.62%), cuentas por pagar comerciales (+14.07%), y otros pasivos (+17.68%) en lnea
con un mayor IGV por pagar. Respecto a los prstamos
bancarios, el incremento se sustenta en mayores necesidades de capital de trabajo e inversin, esto ltimo debido a
que la Compaa no ha venido tomando financiamiento a
largo plazo para hacer frente a sus necesidades de
CAPEX. Es de considerar que SF espera reemplazar esta
mayor deuda corriente con financiamiento a largo plazo
durante el presente ejercicio. Por otro lado, la parte corriente de la deuda a largo plazo se incrementa en 8.37%
debido al normal vencimiento de la deuda, toda vez que
SF no ha tomado mayor financiamiento a largo plazo. Por
el contrario, al 31 de marzo de 2015 el pasivo corriente
retrocede en 10.55% debido a la reduccin de las cuentas
por pagar comerciales (-17.98%), y otros pasivos (53.93%) en lnea con la cancelacin del IGV por pagar.

Evolucin del Endeudamiento Patrimonial

1.8

Fuente: Saga Falabella / Elaboracin: Equilibrium

1.58

Liquidez
1.5
1.43
Los indicadores de1.37liquidez
de SF 1.41
se ajustan tanto 1.39
a di1.35
ciembre de 2014 como a marzo de 2015, disminuyendo
asimismo
1.3
el capital de trabajo alcanzado.
Indicadores
1.0

Respecto al pasivo no corriente, a diciembre de 2014 este

se ajusta en 7.57% y a marzo de 2015 en 5.41%. Para
ambos perodos esto se explica por el normal vencimiento
de la deuda que mantiene SF, asociada a dos emisiones
contempladas dentro del Segundo y Tercer Programa de
Bonos Corporativos. Resalta el incremento de los ingresos diferidos en lnea con un pago adelantado de Aventura Plaza por la contraprestacin total del derecho de superficie sobre un inmueble.

Dic. 11

Dic. 12

Dic. 13

Dic.
13
1.37

Mar.
1.3714*

Dic. 14

Dic.
12
1.01

Liquidez Acida
Capital de Trabajo
(MM de soles/.)

0.38

0.64

0.57

0.46

0.30

5.99

218.4

249.3

67.59

43.91

Liquidez

Dic.
1.0914

Mar. 15

Dic.11
General

Mar.
1.0615*

Al 31 de diciembre de 2014 el ajuste en los indicadores

de liquidez de la Compaa se explica por el importante
crecimiento de los pasivos a corto plazo (+14.24%) y el
retroceso de los activos corrientes (-9.30%). Esto ltimo
se explica por la disminucin de las cuentas por cobrar a
la vinculada Banco Falabella en 19.50%, debido al menor
uso de las tarjetas de crdito CMR y CMR Visa en relacin al total de ventas; as como por la reduccin de las
existencias en 11.95% en lnea con el menor dinamismo
de las ventas de SF.

Considerando el patrimonio de la Compaa, al cierre del

2014 ste retrocede en 6.64% y se incrementa en 2.66%
para marzo de 2015. El ajuste observado a diciembre del
ejercicio anterior se explica por los menores resultados
netos (-17.64%) y la disminucin de los resultados acumulados (-10.23%) en lnea con una reparticin de dividendos por S/.183.13 millones. A marzo de 2015, el
patrimonio se incrementa debido a la utilidad neta alcanzada y a la no reparticin de dividendos durante dicho
perodo. Es de mencionar que a la fecha de anlisis la
Compaa mantiene el mismo capital social observado en
los ltimos tres aos, al no haber realizado aportes de
capital o capitalizacin de utilidades. De esta manera,
sera apropiado que esto se sustente en un mayor capital
social al ser los resultados acumulados susceptibles de
repartirse como dividendos a los accionistas.

A marzo de 2015 los indicadores de liquidez de la Compaa se continan ajustando debido a la mayor reduccin
del activo corriente (-12.53%) respecto al pasivo corriente
(-10.55%). Esta reduccin se sustenta en el mayor ajuste
de las cuentas por cobrar al Banco Falabella (-50.22%); y
en la reduccin de la cuenta caja y bancos (-28.17%),
toda vez que SF fue ms exhaustiva en el uso de
descuentos por pronto pago a proveedores y realiz
mayores pagos por financiamientos.
Es de considerar que los indicadores de liquidez de SF se
ven fortalecidos por el respaldo que le brinda a la Compaa su pertenencia al Grupo Falabella, as como por el
amplio acceso al crdito con el que cuenta en el sistema
financiero y en el mercado de capitales, siendo posible
acceder a fuentes de fondeo diversificadas. En este sentido, resalta que la lnea de crdito que mantiene disponible
SF a marzo de 2015 asciende a S/.1,199.40 millones
aproximadamente, lo cual representa el 73.73% del total
de sus lneas de crdito disponibles. Se consideran igualmente los descuentos por pronto pago a los que accede la
Compaa, dado que de tener problemas puntuales de
liquidez se puede dejar de ser muy activo en la utilizacin
de estos beneficios, liberando los fondos necesarios.

En lnea con el mayor crecimiento de los pasivos

(+9.25%), el apalancamiento contable a diciembre de
2014 se increment a 1.58 veces. Por el contrario, a marzo de 2015 el apalancamiento disminuye a 1.39 veces
debido al mayor crecimiento del pasivo.

Los niveles de liquidez de SF fluctan de acuerdo a la

estacionalidad del negocio, dada la necesidad de aprovisionamiento de mercadera necesaria para empezar las
campaas. Debido a la naturaleza del negocio, la Compaa financia la mayora de sus operaciones con fondos
de corto plazo, por lo que generalmente el capital de

trabajo se ha mostrado deficitario; es decir, parte de los

activos corrientes se financian con prstamos o cuentas por
pagar de corto plazo. Sin embargo, a partir del ejerci- cio
2010 -a raz de la reestructuracin de pasivos median- te la
emisin de bonos corporativos- tanto el capital de trabajo
10

como los ratios de liquidez han venido revirtiendo dicho

comportamiento.

El Programa establece la posibilidad que el Emisor pueda

rescatar una o ms de las Emisiones de Bonos, siempre
que dicha posibilidad se establezca en el Contrato Complementario y Prospecto Complementario de la respectiva
Emisin.
Los Bonos emitidos en este programa se encuentran respaldados nicamente con el patrimonio del Emisor y
mantienen los siguientes resguardos:
a.
b.
c.

Fuente: Saga FalabellaEvolucin

/ Elaboracin:
Equilibrium
del
Capital de Trabajo
Dic.11

Dic. 12

Dic. 13

Mar. 14*

Dic. 14

d.
e.
f.

Mar. 15*

Millones

Asimismo,
300
resalta que para diciembre de 2014 el flujo de
caja250
operativo fue positivo249
y muy superior a lo observado
218
para perodos anteriores;
mientras que al primer trimestre
del 200
2015 ste retrocede a S/.18 millones (S/.63 millones
al primer trimestre de 2014).

50
350

Primera Emisin Serie A: Al 31 de marzo de

2015, resta un saldo del principal por amortizar de
S/.19.64 millones.
Monto: S/.50 millones.
Fecha de Colocacin: 07 de diciembre de
2010 Fecha de Redencin: 09 de diciembre de
2017 Moneda: Nuevos Soles
Tasa de Inters: 6.3438%
Amortizacin del Principal y pago de intereses: El
principal y el inters compensatorio de los Bonos se
amortizarn y pagarn, respectivamente, por trimestres vencidos contados a partir de la Fecha de Emisin.

99

100
150

68

Flujo de Caja Operativo

44
330

Millo nes

300
0

250

200

150
50

22

43

63
18

0
100
-50

(28)
Dic.11

Dic. 12

Dic. 13

Mar. 14*

Dic. 14

Activos libres / Deuda financiera < = 1.5 veces.

Endeudamiento < 3.0 veces el patrimonio del Emisor.
Cuentas por cobrar relacionadas - CMR / Total activo
< 8%
Patrimonio neto mnimo de S/.130 millones.
ndice de cobertura de intereses > = 3.0
ndice de cobertura de servicio de deuda > 1.4 veces

Mar. 15*

Primera Emisin Serie B: Al 31 de marzo de

2015, resta un saldo del principal por amortizar de
S/.23.21 millones.
Monto: S/.50 millones.
Fecha de Colocacin: 25 de mayo de
2011 Fecha de Redencin: 26 de mayo de
2018 Moneda: Nuevos Soles
Tasa de Inters: 7.56250%
Amortizacin del Principal y pago de intereses: El
principal y el inters compensatorio de los Bonos se
amortizarn y pagarn, respectivamente, por trimestres vencidos contados a partir de la Fecha de Emisin.

Fuente: Saga Falabella / Elaboracin: Equilibrium

EMISIONES VIGENTES
Bonos Corporativos
Segundo Programa de Bonos Corporativos Saga Falabella
En JGA celebrada el 08 de setiembre de 2008, se acord
la emisin de un Segundo Programa de Bonos Corporativos, aprobndose los trminos y condiciones del mismo
el 31 de marzo de 2010. El monto mximo de circulacin
de Bonos a ser emitidos bajo el Programa es de hasta
S/.200 millones, siendo el plazo de vencimiento del
Programa de hasta 10 aos. Los fondos obtenidos estarn
destinados a inversiones y reemplazo de pasivos.

Segunda Emisin Serie A: Al 31 de marzo de

2015, resta un saldo del principal por amortizar de
S/.25.00 millones.
Monto: S/.50 millones.
Fecha de Colocacin: 26 de julio de
2011 Fecha de Redencin: 27 de julio de
2018 Moneda: Nuevos Soles
Tasa de Inters: 7.09375%.
Amortizacin del Principal y pago de intereses: El
principal y el inters compensatorio de los Bonos se
amortizarn y pagarn, respectivamente, por trimestres vencidos contados a partir de la Fecha de Emisin.
emitidos bajo dicho Programa es de hasta S/.300
millo- nes. El plazo de vencimiento del Programa es
de dos aos, prorrogable por dos aos ms. Los
fondos obtenidos estarn destinados a inversiones y
reemplazo de pasivos.

Tercer Programa de Bonos Corporativos Saga Falabella

En Junta General de Accionistas de fecha 09 de abril de
2012, se acord la emisin de un Tercer Programa de
Bonos Corporativos. El monto mximo de Bonos a ser
11

Es posible para el Emisor pueda rescatar una o ms de las

Emisiones de los Bonos que conformen el Programa,
siempre que dicha posibilidad se establezca en el
Contrato Complementario y Prospecto Complementario
de la res- pectiva Emisin de los Bonos.

Primera Emisin Serie B: Al 31 de marzo de

2015, resta un saldo del principal por amortizar de
S/.30.00 millones.
Monto: S/.40 millones.
Fecha de Colocacin: 09 de agosto de
2012 Fecha de Redencin: 10 de agosto de
2022 Moneda: Nuevos Soles
Tasa de Inters: 5.40625%
Amortizacin del Principal y pago de intereses: El
principal y el inters compensatorio de los Bonos se
amortizarn y pagarn, respectivamente, por trimestres vencidos contados a partir de la Fecha de Emisin.

Los Bonos emitidos en este programa se encuentran respaldados nicamente con el patrimonio del Emisor y
posee los siguientes resguardos:
a.
b.
c.
d.
e.

Endeudamiento < 3.0 veces el patrimonio del Emisor.

Cuentas por cobrar relacionadas - CMR / Total
activo < 8%
Patrimonio neto mnimo de S/. 130 millones.
ndice de cobertura de intereses > = 3.0
ndice de cobertura de servicio de deuda > 1.4 veces

Segunda Emisin Serie A: Al 31 de marzo de

2015, resta un saldo del principal por amortizar de
S/.41.25 millones.
Monto: S/.50 millones.
Fecha de Colocacin: 02 de abril de
2013 Fecha de Redencin: 17 de abril de
2023 Moneda: Nuevos Soles
Tasa de Inters: 5.00000%
Amortizacin del Principal y pago de intereses: El
principal y el inters compensatorio de los Bonos se
amortizarn y pagarn, respectivamente, por trimestres vencidos contados a partir de la Fecha de Emisin.

Primera Emisin Serie A: Al 31 de marzo de

2015, resta un saldo del principal por amortizar de
S/.43.50 millones.
Monto: S/.60 millones.
Fecha de Colocacin: 23 de mayo de
2012 Fecha de Redencin: 24 de mayo de
2022 Moneda: Nuevos Soles
Tasa de Inters: 5.81250%
Amortizacin del Principal y pago de intereses: El
principal y el inters compensatorio de los Bonos se
amortizarn y pagarn, respectivamente, por trimestres vencidos contados a partir de la Fecha de Emisin.

12

SAGA FALABELLA S.A.

Balances Generales
(Miles de Soles)

IFRS

IFRS

dic-11
ACTIVOS
Activo Corriente
Caja Bancos
Cuentas por Cobrar Comerciales
Otras Cuentas por Cobrar :
Afiliadas (Sin CMR o Bco Falabella)
CMR o Bco Falabella
Diversas
Existencias:
Gastos pagados por anticipado
Activo por impuesto a las ganacias
Otros activos
Total Activo Corriente
Inmueble maquinaria y equipo neto
Inversiones
Otros activos
TOTAL ACTIVOS

dic
-

mar-15
dic-14

IFRS

dic-12

IFRS

dic-13

IFRS

mar-14

IFRS

dic-14

mar-15

43,589
11,058

3%
1%

41,100
10,586

3%
1%

37,984
10,776

2%
1%

27,826
7,448

2%
1%

50,109
12,308

3%
1%

35,993
6,043

2%
0%

11,957
165,838
8,522
387,751
6,364
-

1%
13%
1%
30%
0%
0%
0%

12,246
305,872
10,199
425,323
7,058
-

1%
22%
1%
31%
1%
0%
0%

13,563
304,366
14,368
534,209
7,440
-

1%
20%
1%
35%
0%
0%
0%

21,334
124,641
8,130
550,683
13,495
152
-

1%
9%
1%
38%
1%
0%
0%

27,359
245,018
15,479
470,351
15,626
617

2%
16%
1%
30%
1%
0%
0%

25,552
121,958
16,245
503,921
22,044
245

2%
8%
1%
34%
1%
0%
0%

635,079
452,860
208,523
3,160

49%
35%
16%
0%

812,384
474,390
67,960
5,398

60%
35%
5%
0%

922,706
504,355
86,974
6,073

61%
33%
6%
0%

753,709
499,192
186,681
5,732

52%
35%
13%
0%

836,867
507,574
206,066
7,421

54%
33%
13%
0%

732,001
527,321
208,560
14,926

49%
36%
14%
1%

1,299,622

100%

1,360,132

100%

1,520,108

100%

1,445,314

100%

1,557,928

100%

1,482,808

100%

PASIVOS
Pasivo Corriente
Sobregiros bancarios
Prestamos bancarios
Instrumentos de Corto Plazo
Cuentas por pagar Comerciales
Provisiones
Pasivos por impuesto a las ganancias
Otros pasivos
Cuentas por pagar a vinculadas
Porcin Cte. Deuda Financiera L.P.

523
135,252
28,588
204,909
59,367
5,893
54,293
110,297
29,966

0%
10%
2%
16%
5%
0%
4%
8%
2%

93,813
50,000
230,068
51,276
10,832
56,553
66,886
34,503

0%
7%
4%
17%

Total Pasivo Corriente

Deuda Financiera a largo plazo
Impuesto a la renta diferido
Otras obligaciones a largo plazo

629,088
119,827
14,787
974

48%
9%
1%
0%

Total Pasivo No Corriente

TOTAL PASIVO
Capital social
Otras reservas de patrimonio
Reservas
Resultado del ejercicio
Resultado Acumulados

135,588
764,676
250,000
4,642
20,042
144,586
115,676
534,946
1,299,622

TOTAL PATRIMONIO NETO

TOTAL PASIVO + PATRIMONIO

23%
-

1%
4%
5%
3%

247,920
204,451
56,958
15,064
64,323
47,776
36,919

0%
16%
0%
13%
4%
1%
4%
3%
2%

267,000
184,153
43,722
41,337
82,529
36,372

0%
18%
0%
13%
3%
0%
3%
6%
3%

304,000
233,218
52,993
11,216
75,697
52,148
40,009

0%
20%
0%
15%
3%
1%
5%
3%
3%

315,000
191,287
44,128
10,186
34,876
53,071
39,539

0%
21%
0%
13%
3%
1%
2%
4%
3%

593,931
181,122
9,869
2,195

44%
13%
1%
0%

673,411
191,515
4,033
4,337

44%
13%
0%
0%

655,113
182,422
3,315
4,383

45%
13%
0%
0%

769,281
158,914
827
25,018

49%
10%
0%
2%

688,087
149,835
24,933

46%
10%
0%
2%

10%
59%
19%
0%
2%
11%
9%

193,186
787,117
250,000
6,430
34,500
129,081
153,004

14%
58%
18%
0%
3%
9%
11%

199,885
873,296
250,000
7,845
48,143
165,647
175,177

13%
57%
16%
1%
3%
11%
12%

190,120
845,233
250,000
8,176
50,921
11,888
279,096

13%
58%
17%
1%
4%
1%
19%

184,759
954,040
250,000
9,115
50,921
136,591
157,261

12%
61%
16%
1%
3%
9%
10%

174,768
862,855
250,000
9,413
50,921
15,767
293,852

12%
58%
17%
1%
3%
1%
20%

41%
100%

573,015
1,360,132

42%
100%

646,812
1,520,108

43%
100%

600,081
1,445,314

42%
100%

603,888
1,557,928

39%
100%

619,953
1,482,808

42%
100%

4%
-

13

SAGA FALABELLA S.A.

Estado de Ganancias y Prdidas
(Miles de Soles)

dic-11
INGRESOS
Venta de mercadera
Comisiones por concesiones
Indicadores financieros

2,163,809

99%

0%

dic-12

2,404,689

99%

0%

dic-13

2,649,257

99%

0%

mar-14

562,176

dic-14

99%

0%

2,776,973

mar-15

99%

0%

578,720

99%

0%

dic-11

dic-12

dic-13

mar-14

dic-14

mar-15

1.18
1.43

1.04
1.37

1.04
1.35

1.09
1.41

1.27
1.58

1.11
1.39

1.01
0.38
5,991

1.37
0.64
218,453

1.37
0.57
249,295

1.15
0.29
98,596

1.09
0.46
67,586

1.06
0.30
43,914

Gestin
Gastos Operativos / Ingresos
Gastos Financieros / Ingresos
Rotacin de cobranzas (das)
Rotacin de inventarios (das)
Rotacin de cuentas por pagar (das)

21.29%
1.01%
29
91
50.4

21.46%
1.00%
47
89
49.3

22.18%
0.93%
43
104
42.1

24.08%
1.09%
21
119
41.3

21.95%
0.92%
33
85
40.6

24.55%
1.04%
20
107
44.2

Rentabilidad
EBITDA
EBITDA Ajustado
Utilidad neta / Ingresos totales
Margen EBITDA
ROAA*
ROAE*

231,887
284,140
6.63%
10.64%
12.71%
30.65%

236,373
282,809
5.33%
9.76%
9.71%
23.30%

268,686
322,498
6.22%
10.08%
11.50%
27.16%

265,099
320,793
2.10%
4.62%
11.97%
28.65%

237,627
289,948
4.88%
8.50%
8.88%
21.84%

243,774
297,983
2.70%
5.54%
9.59%
23.03%

Cobertura y Deuda Financiera

Deuda financiera / EBITDA
FCO
Cobertura de Intereses (veces) Ajustado*
Cobertura de Intereses (veces)*
Cobertura de Servicio de Deuda (veces) Ajustado
Cobertura de Servicio de Deuda (veces)
FCO / SS de Deuda*

1.35
-27,457
12.89
10.52
5.46
4.46
-0.53

1.52
21,847
11.68
9.76
4.82
4.03
0.37

1.77
42,507
12.95
10.79
5.22
4.35
0.69

1.83
83,668
12.53
10.35
5.18
4.28
1.49

2.12
329,827
11.31
9.27
4.42
3.62
5.02

2.07
17,551
11.70
9.57
4.58
3.75
5.79

Solvencia
Endeudamiento patrimonial de CP (veces)
Endeudamiento patrimonial Total (veces)
Liquidez
Liquidez general (veces)
Liquidez cida (veces)
Capital de Trabajo

* Indicadores anualizados

14

dic
-5%
-

mar-15
mar-14
3%
-