Podran los impuestos ms altos aumentan la demanda de largo plazo para el

capital? Teora y evidencia para Chile

Alvaro Bustos, Eduardo Engel, Alexander Galetovic
abstracto
En teora s solos, no hay ninguna razn a priori por la subida de impuestos
deben reducir el stock de capital deseado, ya que un aumento de los impuestos
reduce los rendimientos marginales sino que tambin aumenta las asignaciones
de pago de amortizacin e intereses. El uso de un grupo de empresas chilenas,
este trabajo estima una demanda a largo plazo para capital de validez de una
estructura general de costos de ajuste. Los cambios en el impuesto de
sociedades se encuentran para tener ningn efecto sobre la demanda a largo
plazo para el capital. Adems, al tomar decisiones de inversin, las empresas
ignoran los tipos marginales pagados por sus accionistas, lo que sugiere la
presencia de un velo corporativo.
1. introduccin
Es una subida de impuestos siempre perjudicial para la formacin de capital?
Podra tal aumento conducir a un mayor stock de capital? En trminos ms
generales, lo que determina la relacin entre la demanda a largo plazo para el
capital y los impuestos? En este trabajo combinamos una extensin de Hall y
Jorgenson (1967) modelo neoclsico con el argumento de cointegracin de
Bertola y Caballero (1990) para proporcionar a los answeres tericos y empricos
a estas preguntas sin tomar una postura sobre la naturaleza de los costos de
ajuste de capital (convexo frente no convexo). Estimamos el modelo con un
grupo de 83 grandes empresas chilenas que cotizan en bolsa entre 1985 y 1995.
Nos encontramos con que en algunos aos (10 de 11) los impuestos de negocios
ms altas aumentan la demanda a largo plazo global para el capital, mientras
que en otros aos (1 de 11) se reduce, en todos los aos la influencia es
insignificante. Tambin encontramos evidencia de un velo, es decir, al tomar sus
decisiones de inversin, las empresas no tienen en cuenta los impuestos sobre la
renta pagados por los accionistas.
Es sorprendente que los impuestos ms altos no pueden afectar o incluso
aumentar el stock de capital deseado? A menudo se hace hincapi en las
discusiones polticas que mayores impuestos reducen la rentabilidad y
desalientan la inversin. Pero este argumento ignora que las inversiones de
capital tambin reducen la factura de impuestos de la empresa: primero,
amortizaciones reducen los beneficios imponibles, en segundo lugar, las
inversiones de capital se financian en parte por la deuda y los pagos de intereses
son deducibles de impuestos. Como Rey (1977, p. 234) mostr, cuando la suma
de estos descuentos es lo suficientemente grande, un impuesto de sociedades
ms alta reduce el costo de capital. De ello se desprende que, en teora, no hay
ninguna razn a priori que sugiere que la subida de impuestos necesariamente
reducir el capital social.

En este trabajo se muestra que para una muestra relativamente grandes

empresas chilenas que cotizan en bolsa, las amortizaciones y las deducciones de
inters son, en promedio, lo suficientemente grande como para que el impuesto
a los negocios cerca distorsionante - la tasa de impuestos afecta el costo de uso
del capital muy poco. As, el stock de capital deseado es bastante insensible a
los cambios en la tasa de impuesto sobre actividades econmicas. Por ejemplo,
un aumento del impuesto sobre actividades econmicas de 0 a 20 % conduce,
segn el ao, a un cambio en el stock de capital deseado entre - 0,12 % (1990) y
1,25 % (1995)
Cabe destacar que este resultado no se obtiene debido a que el stock de capital
deseado es insensible a los cambios en el coste de uso del capital. Se estima una
elasticidad promedio de sustitucin entre capital y trabajo en todos los sectores
de - 0,62, que no est lejos del valor de referencia neoclsica de - 1,0. Tambin
ponen de manifiesto que los cambios en las tasas impositivas explican una
pequea fraccin de las fluctuaciones en el costo de uso del capital, lo que
contrasta con las variaciones en el precio del capital y la tasa de inters, que
explican ms del 90 % de la variacin en el coste de uso del de capital entre
1985 y 1995. En otras palabras, los impuestos son casi irrelevantes porque las
amortizaciones y las deducciones de inters son similares al costo de adquisicin
de los activos y, por tanto, no afectan a la relacin precio- la relacin
correspondiente coste de uso del capital.
La conclusin anterior es vlido cuando las empresas pasan por alto los
impuestos personales pagados por sus accionistas (es decir, no es un " velo
corporativo "). Nuestra contribucin terica es extender el trabajo de Hall y
Jorgenson (1967) y King (1974) a las estructuras fiscales como los de Chile,
donde los impuestos corporativos y personales estn integrados Se demuestra
que, en teora, el tipo impositivo personal afecta el coste de uso del capital
cuando se espera que cambiar de un perodo a otro. Dado que las tasas de
impuestos personales cambiado en Chile en tres de los 11 aos que abarca la
muestra, y, adems, contamos con un grupo de 83 empresas, que son capaces
de comprobar si los impuestos personales afectan la demanda de capital.
Encontramos evidencia que sugiere la presencia de un velo corporativo.
Los resultados tericos y empricos que presentamos sugieren fuertemente que
los impuestos no son relevantes para la capital de las empresas. Para atenuar
esta conclusin, se discute su alcance y explicar con ms detalle lo que hacemos
y no hacemos en este trabajo.
En primer lugar, no estimamos que la demanda de inversin (el flujo), pero la
demanda a largo plazo para el capital (el capital). En segundo lugar, dejamos de
lado la posibilidad de que los impuestos de negocios ms altos pueden reducir el
flujo de caja de las empresas restringidas financieramente, una hiptesis
coherente con la consideracin de una muestra de grandes empresas con
agilizar el acceso al mercado financiero chileno en la parte emprica.
En tercer lugar, se trata de un anlisis de equilibrio parcial. Tanto en la
derivacin terica y estimacin, se supone que la tasa de inters es exgena y

no depende de los impuestos. Tambin ignoramos el efecto de los impuestos

sobre las decisiones de financiacin, ya que se asume una relacin deuda-capital
a largo plazo constante para cada empresa, los factores determinantes de que
(presumiblemente problemas de agencia) que no modelo. De ello se deduce que,
dentro de nuestro marco, las empresas con acceso restringido al mercado de
capitales tendrn una relacin deuda-capital ms bajo. Por lo tanto, es probable
que para las empresas ms pequeas que las de la muestra, impuestos ms
altos no slo reducir el flujo de dinero en efectivo las empresas, pero aumenta
directamente el coste de uso del capital, reduciendo as su stock de capital
deseado.
El resto del trabajo se organiza de la siguiente manera. El modelo terico se
desarrolla en la Seccin 2. La seccin 3 describe el modelo emprico y los datos.
Los resultados se presentan en la seccin 4 y la seccin 5 concluye.
2. teora
2.1. El modelo
Despus de Jorgenson (1963) y Hall y Jorgenson (1967), modelamos una
empresa neoclsica que produce el bien numerario Y con capital (K) y el trabajo
(L) con rendimientos constantes a escala funcin de produccin Y (K, L). El
empleo se puede ajustar de forma instantnea. El capital social es una variable
de estado que se desarrolla en el instante t segn
K It - qKt ; 1
donde es la inversin bruta, K t la variacin instantnea del capital social, y
q la tasa de depreciacin (constante). Tambin suponemos que la empresa
reinvierte todos retenido las ganancias en capital fsico, por lo que la relacin
deuda-capital, b, es constante y exgena.
En cada momento en la contabilidad de tiempo de beneficios antes de impuestos
son iguales a
Y DKT ; Lt - WLT - PDR - Dt ;
donde w es el salario, r es la tasa de inters a la que la empresa pide prestado
(que se supone que es constante y exgena), Dt umt bpsIsds es la deuda que la
empresa ha adquirido de instante 0 hasta el instante t para la financiacin de la
inversin bruta, pt es el precio relativo de los bienes de capital en t y Dt u mt dtSpsIsds es la suma de las amortizaciones que la legislacin fiscal permite que en
el instante t para los bienes de capital adquiridos por la empresa hasta ese
instante. Supongamos que un bien de capital adquirido en el tiempo t puede
depreciar en t + sa ds fraccin de su valor de adquisicin inicial, PTIT y que
mldsds 1. Para referencia en el futuro, es til definir una expresin de la
presente valor de los descuentos por depreciacin cuando 1 dlar se invierten
hoy. Esto corresponde a XXXXXXXX ; una cantidad que, como resultado de las
suposiciones anteriores, es menor que 1.

El flujo de caja generado por la empresa en t, antes de invertir, es igual a (1 - s)

[Y (Kt, Lt) - WLT - RDT ] + SDT, donde s es la tasa del impuesto de sociedades
pagado sobre las utilidades retenidas por la empresa, a partir de ahora
llamaremos s el " impuesto de sociedades ". Dado que los beneficios que se
retienen son reinvertidos en la empresa, los dividendos pagados en el momento t
es igual a divt UD1 - STH Y DKT ; Lt - WLT - RDT ] SDT - D1 - bpt It:
2.2. La empresa maximiza el valor presente de los pagos de dividendos
El primer caso que examinamos es una empresa que maximiza el valor presente
de los dividendos que paga, haciendo caso omiso de que los accionistas pagan
impuestos personales. La empresa elige K0 y las trayectorias de L y de
maximizar
sujeto a la ecuacin. (1).
La resolucin de problemas de optimizacin de la empresa (vase el Apndice A)
se obtiene:

En la expresin (3), YK es el ingreso marginal instantneo de la adicin de una

unidad a la capital. El lado derecho es el llamado coste de uso del capital, que
representaremos por tv.
Cuando s = 0 y pt = 1, el coste de uso de cada dlar invertido es igual a la suma
de su costo de oportunidad, r, y la prdida de la depreciacin de la unidad de
capital, q. Las ganancias de capital derivadas de los cambios en su precio deben
ser deducidos. El impuesto de sociedades afecta el costo de uso del capital por
dos razones. En primer lugar, parte de los intereses de la deuda que genera un
dlar adicional de la inversin se puede descartar como costo, lo que ahorra a la
empresa sb valor actual por cada dlar invertido, por otra parte, una fraccin z
del valor que fue invertido se puede descartar que las amortizaciones,
generando un ahorro fiscal equivalente a sz. Estos descuentos reducen el coste
de uso. Por otra parte, el impuesto de sociedades reduce los ingresos adicionales
por unidad adicional de capital para YK (1 - s), este efecto aparece en el
denominador de la televisin, y aumenta el coste de uso. Dado que estos dos
efectos van en direcciones opuestas, la conclusin es que el efecto general es
ambigua. Por ejemplo, si el impuesto de sociedades se incrementa, que no
necesariamente reducir el stock de capital deseado. Hay cinco consecuencias
que cabe sealar:
1. Cuando la empresa est totalmente financiado con fondos internos (b = 0) y el
valor actual de los descuentos por depreciacin permitida por la ley es igual a la
cantidad invertida (z = 1), el nivel de la tasa de impuesto a las empresas es
irrelevante, ya que en este caso YK = (r + q) p - p . En otras palabras, ambos
efectos se anulan exactamente.
2. Lo mismo ocurre cuando la empresa se le permite descuento como por todos
los desembolsos de inversin en el momento que se produzcan (esto es

equivalente a z = 1), y no se le permite descontar ninguno de los intereses que

paga sobre la deuda (que es el equivalente a lo que b = 0 a efectos fiscales).
Esta es la llamada tasa de flujo de efectivo, lo que hace que los impuestos de
sociedades no distorsionante (ver King, 1977, p. 238).
3. Cuando b + z > 1, el coste de uso es menor cuanto mayor es la tasa de
impuestos. Esto se debe a que en este caso la empresa puede descontar que
cost ms de $ 1 por cada dlar invertido. Por lo tanto, cuanto mayor sea la tasa
de impuestos, mayor ser el valor de los descuentos y, en consecuencia, el stock
de capital deseado. (Tenga en cuenta que en este caso la demanda de capital no
es infinita, porque los rendimientos decrecientes establecer pulg)
4. Lo anterior implica que no se puede decir con ms razn que el aumento de
las tasas de impuestos a las empresas reducir el stock de capital deseado.
5. ltima, todas las derivaciones asumieron que no haba inflacin. Este es el
modelo adecuado para Chile porque el sistema fiscal est completamente
indexado mensualmente.
2.3. Los impuestos personales
El apartado anterior supone que las empresas ignoran los impuestos personales
pagados por los accionistas al tomar decisiones de inversin (el llamado velo
corporativo). Est claro que los accionistas de una empresa estn interesados en
maximizar el valor presente de los dividendos que reciben despus de pagar
todos los impuestos que, en Chile, incluyendo los impuestos corporativos y
personales. En esta seccin se resuelve el modelo, en el supuesto de que la
empresa elige su camino de inversin para maximizar el valor presente de los
dividendos netos de todos los impuestos. Para simplificar los clculos,
suponemos la empresa tiene slo un propietario cuya nica fuente de ingresos
de los dividendos pagados por la empresa.
Para definir la funcin objetivo del propietario de la empresa, es necesario tener
en cuenta que en el sistema tributario chileno del impuesto de sociedades
pagado por la empresa es un crdito contra el impuesto sobre la renta personal.
Este crdito funciona de la siguiente manera: si s es la tasa de impuestos sobre
las ganancias y sm es la tasa marginal del impuesto sobre la renta personal, a
continuacin, un dividendo de divt pagar impuestos de:
La funcin objetivo del propietario se convierte entonces en:
En una formulacin general, el tipo impositivo personal promedio que una
persona paga depende de su nivel de ingresos, los crditos recibidos y la
progresividad del impuesto. dejar! [0,1 ] indican la escala impositiva marginal
progresiva en t y s t: R [ 0,1] la correspondiente tarifa de impuesto promedio.
Suponemos que ambas funciones son diferenciables con respecto al ingreso y el
tiempo.
Por lo tanto, la empresa selecciona el L y I trayectorias para maximizar para s P
(div).) En este caso, no es posible transformar directamente la ecuacin. (6) en

una expresin anloga a la ecuacin. (19), lo que permitira la aplicacin del

mtodo de Hamilton. La razn es que las tasas promedio pagadas por el
propietario de la empresa puede depender del momento en que se pagan los
dividendos. En ese caso, el tiempo de los ahorros fiscales debido a la
depreciacin y asuntos pagos de intereses.
Para simplificar, vamos a suponer que el ahorro fiscal generado por la
depreciacin y los intereses de la deuda aumentan el flujo de efectivo de la
empresa en el momento de la inversin tiene lugar. Bajo este supuesto:
divt 1 - STH Yt - sin lmite de tiempo ] - 1 - SDB Zth ] pt It: 7
En principio, los impuestos personales aaden dos nuevos efectos. En primer
lugar, la trayectoria ptima de los pagos de dividendos depender de cmo se
espera que la tasa marginal relevante para el propietario de la empresa para
variar. Por ejemplo, si se espera un descenso de las tasas en el futuro, ser ms
rentable posponer dividendos y reinvertir ms en la actualidad. El segundo
efecto es que, en el supuesto de que la empresa puede pedir prestado contra
futuros ahorros en impuestos para financiar la inversin actual, el propietario
puede elegir cuando es ms ventajoso para pagar dividendos. La suposicin de
que conduce a la ecuacin. (7) captura el primer efecto, pero pasa por alto el
segundo, al obligar a la empresa a fin de incluir el ahorro en impuestos futuros
en el flujo de efectivo del perodo en que se realiza la inversin. A cambio de
esta simplificacin, se obtiene una expresin que puede ser estimada
economtricamente.
Bajo el supuesto mencionado, el hamiltoniano asociado es
donde hemos utilizado el hecho de que la tasa marginal pagado sobre los
ingresos del propietario de la empresa, c, es igual a s t + (Bs t / Bdivt) divt.
Tenga en cuenta que es evidente a partir de la condicin (8) que YL = w.
Por lo tanto, al margen de los impuestos personales (y el impuesto de
sociedades), no afectan a la decisin de la cantidad de mano de obra a contratar.
Por el contrario, la condicin (9) sugiere que los impuestos personales a reducir
el costo de agregar una unidad adicional del capital social: dejando $ 1 en la
empresa reduce los dividendos netos de impuestos
de la ecuacin. (23) por un factor de

1 - st. Sin embargo, para determinar el efecto de los impuestos personales sobre
el coste de uso del capital, es Tambin es necesario incluir el beneficio de aadir
una unidad adicional de capital, que se da por el precio sombra del capital, kt.
Para ello, empezamos por diferenciar la condicin (9) con respecto al tiempo, la
obtencin de
donde TNV denota el coste de uso del capital, cuando las empresas toman en
cuenta las tasas marginales sus accionistas pagan (costo sin velo). La expresin

(11) se diferencia de la ecuacin. (3) en un solo plazo, - (d / dt) log (1 - E), que
refleja los cambios en la tasa marginal del dueo con el tiempo. Estos pueden
dividirse en dos componentes: el primero capta los cambios que tienen su origen
en las variaciones en el nivel individual de ingresos, (Bs t / Bdivt) (d (divt) / dt) /
(1 - st),
y el segundo refleja los cambios exgenos en la estructura de tasas marginales
(dst / dt) /(1 - c). Por lo tanto, el primer trmino depende de la poltica de
dividendos elegido por la empresa, mientras que el segundo puede ser
interpretado como la expectativa de lo mucho que la tasa marginal cambiar en
el siguiente instante.
Dos resultados se deducen de la ecuacin. (11). En primer lugar, cuando la tasa
marginal no cambia con el tiempo, el coste de uso es independiente del
impuesto personal e igual a la TV. Qu es la intuicin? Se puede ver la condicin
(10) que el impuesto personal reduce el beneficio de invertir una unidad
adicional de capital en t por un factor de (1 - c). Cuando (d / dt) log (1 - c) = 0,
esto anula exactamente el costo ms bajo de lo que deja $ 1 en la empresa y
retirarse que un instante despus, y los impuestos personales no afectar al
stock de capital deseado. Este resultado es ms general. Tenga en cuenta que
los impuestos personales se pagan slo cuando la empresa paga dividendos. En
ese sentido, se diferencia del impuesto de sociedades, que se paga en cuanto las
ganancias imponibles devengan. Dado que los beneficios imponibles no
coinciden necesariamente con las ganancias econmicas en valor presente, el
impuesto de sociedades afecta al stock de capital deseado. Por el contrario, el
impuesto personal es proporcional a los beneficios pagados, por lo que no
alteren las condiciones de optimalidad del problema o el stock de capital
deseado.
El segundo resultado - estrechamente relacionada con la primera es que los
impuestos personales afectan el costo de uso slo cuando la tasa marginal
pagado sobre los cambios dividendos en el tiempo, ya sea porque la poltica
ptima de dividendos cambia el nivel de impuestos del propietario de la
empresa, o porque los cambios en las tasas marginales exgenamente con el
tiempo. Por ejemplo, si el tipo marginal se est cayendo en el momento t, el
costo de posponer dividendos cae, debido a que el tipo marginal se caer en el
futuro. Esto implica un coste de uso inferior. Lo contrario ocurre cuando la tasa
marginal aumenta con el tiempo. En consecuencia, los impuestos personales
afectan el stock de capital deseado slo cuando se espera un cambio en las
tasas marginales en el futuro inmediato, o cuando los propietarios de la empresa
de cambiar su nivel de impuestos con el tiempo debido a las variaciones en sus
ingresos. En el modelo que aqu se presenta, esto slo puede ocurrir si el
propietario de la empresa elige una poltica de dividendos que hace que su tasa
marginal vara. Sin embargo, ms en general, el cambio tambin depender de
la evolucin del resto de su ingreso. Por ejemplo, si el resto de su ingreso
aumenta con el tiempo y que lo tira en un tramo impositivo ms alto, el costo
para el usuario ser mayor, lo que, ceteris paribus, le har posponer inversiones.
Sin embargo, el modelo sugiere que el efecto de los impuestos personales sobre

el stock de capital deseado es pequeo, porque los principales cambios en las

tasas de impuesto sobre la renta ('' '' reformas tributarias) se producen cambios
frecuentes y soporte, adems de promediar en el tiempo, slo ser relevante
para los empresarios o accionistas con ingresos relativamente bajos, ya que el
resto estn siempre en el soporte superior.
3. estimacin
En esta seccin se deriva la ecuacin de clculo que relaciona la relacin capitalproducto con el coste de uso del capital (con y sin velo corporativo) y la
elasticidad a largo plazo de sustitucin entre capital y trabajo. Nuestra variable
dependiente es la relacin capital-producto y la tasa de inversin de capital
comn en implementaciones empricos anterior del modelo neoclsico.
Utilizamos (1990) El argumento de cointegracin de Bertola y Caballero para
estimar una elasticidad a largo plazo bien definida de capital, que no depende de
los detalles de la estructura de costos de ajuste. Todo lo que necesitamos es que
el capital deseado y real de ser no estacionarias, mientras que la diferencia entre
(los registros de) ambas variables es estacionaria.
En todo momento, podemos obtener el stock de capital deseado como una
funcin del coste de uso de la ecuacin. (3) o de la ecuacin. (11). Para estimar
esta funcin, es necesario especificar la forma funcional de Y. Se supone que la
funcin de produccin para tener elasticidad constante de sustitucin (CES), por
lo YK, Tua (Kt / Yt) - 1 / r, donde - r es la elasticidad de sustitucin (por lo tanto r
> 0), Yt es el nivel de produccin, y a es el parmetro de distribucin.
Sustituyendo en la ecuacin. (3) (o Eq. (11)) se obtiene XXXX una ecuacin que
puede ser estimada economtricamente con series de K, Y y t.
Sin embargo, el Kt variable, que aparece en la ecuacin. (12), es el capital social
firmas deseo, que no es observable si existen costos de ajuste. Para reemplazar
Kt con una variable observada, se aplica el argumento de cointegracin de
Bertola y Caballero (1990).
donde et captura discrepancias transitorias entre ambas medidas de capital
debido a los costos del ajuste. Sustituyendo la ecuacin. (13) en la ecuacin. (12)
se obtiene:
La interpretacin econmica de la et nos permite asumir tanto las medidas de
capital cointegran lo que la estimacin de la ecuacin. (14) por MCO da un
estimador consistente de la tasa de sustitucin a largo plazo entre el capital y el
trabajo, r.
En principio, la ecuacin. (14) se puede estimar con los datos agregados de las
cuentas nacionales, o con informacin de las empresas. Sin embargo, en el caso
de Chile, no es posible utilizar los datos de las cuentas nacionales, porque
ninguna serie del producto privado y el capital privado agregado disponible. Por
lo tanto, estimamos la ecuacin. (14) con un grupo de empresas que cotizan en
bolsa, las que publican los informes financieros trimestrales Estandarizados
(siglas en espaol: FECU) entre 1985 y 1995.

Si las empresas ignoran los impuestos personales en sus decisiones, el costo de

uso del capital de la empresa i en el perodo t ser
(vase la ecuacin. (3)). Por otro lado, si los tipos marginales pagados por esas
fechas se consideran, el coste de uso del capital es
Debe tenerse en cuenta que el coste de uso vara entre las empresas (debido a
los trminos bi y zit) y con el tiempo. Entonces tendremos
donde a0i es igual a la suma de rlogai y una constante igual a la diferencia
promedio entre los logaritmos de las existencias de capital con y sin costes de
ajuste y * en teta * es igual a V en el caso con velo y igual a NV en el caso sin
velo.
Para la prueba de un velo corporativo, estimamos el siguiente modelo:
Parmetro h se puede interpretar como la fraccin del cambio en la relacin
capital-producto que es debido a los cambios en el coste de uso con velo. Como
resultado, una fraccin (1 - h) de estos son debido a los cambios en el coste de
uso sin velo.
La formulacin anterior incorpora efectos fijos (los parmetros a0i), debido a que
la intensidad de uso del capital vara entre las empresas, por ejemplo, ceteris
paribus, la relacin capital-producto es ms alto para una fbrica de acero de lo
que es para un supermercado.
Vamos a considerar dos posibilidades para el parmetro r. En primer lugar,
vamos a suponer que es constante en la muestra, y luego vamos a dejar que
varan entre los ocho sectores (a dos dgitos CIIU) incluidos en la muestra. Por
otra parte, el parmetro h se supone que es comn a todas las empresas.
Para una descripcin de las fuentes de los datos utilizados en las estimaciones,
consulte el Apndice B.
4. Resultados
4.1. Qu resultados se pueden esperar?
Antes de informar sobre los resultados de las estimaciones, es recomendable
mirar los datos.. figura La figura 1 muestra la media (de las empresas) del ojo
por el perodo de 11 aos con y sin velo. Los dos costos difieren en tres aos
(1987, 1993 y 1994). En 1987, el impuesto marginal superior ndice tuvo su
mayor cada, 0,56 a 0,50. En ambos casos, el coste de uso ms alta de capital
durante el perodo es de 0.225 ; el valor mnimo con el velo es 0.153 y 0.048 sin
velo.
Para determinar el origen de las variaciones en el coste de uso con velo, la
figura. 2 rompe su logaritmo en tres componentes (indicados en la figura como
Comp 1, Comp 2 y Comp 3, respectivamente...):

Para facilitar la comparacin, el valor medio se ha restado de cada componente

en la figura. Tenga en cuenta que slo el primer trmino depende de la tasa de
impuesto de sociedades.. figura 2 es categrico: las variaciones en el coste de
uso se producen, fundamentalmente por los cambios en el precio relativo del
capital y la tasa de inters. Por el contrario, el primer trmino de la ecuacin.
(17) muestra una variacin mucho menor. Dado que el stock de capital deseado
depende de la tasa de impuesto de sociedades slo por el coste de uso del
capital, la conclusin es que la mayor parte de las fluctuaciones en la demanda
de capital no provienen de las variaciones en la tasa de impuesto de
sociedades.. figura La figura 2 muestra la descomposicin de la varianza del log
tit en la varianza y covarianza de los tres componentes. La suma de la varianza
de la primera componente (donde los asuntos tasa impositiva corporativa) y las
covarianzas de ese componente con los otros dos explicar slo el 7 % de la
varianza total (Tabla 2).
. figura La figura 3 muestra otro aspecto interesante: el valor promedio
(ponderado por activos de las empresas) de bi + zit es cerca de 1 - de hecho,
ligeramente por encima del 1 por todo el perodo considerado. Se oscila entre
0,99 en 1990 y 1,12 en 1995. El promedio simple - que corresponde a la lnea de
puntos en la figura - toma valores an ms cerca de 1. Esto sugiere que los
cambios an mayores de la tasa de impuesto de sociedades no deberan haber
afectado de manera significativa el coste de uso y stock de capital agregado.
Como veremos ms adelante, los resultados economtricos confirman esta
conjetura.
4.2. Regresiones
La segunda columna de la Tabla 3 muestra los parmetros estimados cuando r y
h se supone que es la misma en todas las empresas de la ecuacin. (16). El valor
estimado de R fue de 0,18 con una desviacin estndar de 0,04. Por otro lado, el
valor estimado de h fue de 0,93, con una desviacin estndar de 0,30.
La presencia de costos de ajuste implica que en muestras pequeas se har con
preferencia los valores estimados de r hacia cero (Caballero, 1994). Para corregir
este sesgo, ya sea adelantos o retrasos de las variables independientes
consideradas se aaden a los regresores. Las tercera y cuarta columnas
muestran los coeficientes estimados de esta manera. El valor estimado de r
crece significativamente cuando se incorpora una ventaja, llegando a
0,42 con una desviacin estndar de 0,14. Tambin hay que sealar que los
valores estimados de h permanecen cerca de 1.
La magnitud estimada de la elasticidad de sustitucin indica que los cambios en
el coste de uso puede afectar significativamente el stock de capital deseado.
Para tener una idea de los rdenes de magnitud correspondientes, considere el
ejemplo de una empresa con un usuario costar igual a 0.225 (el promedio de tit
en 1990), la relacin capital-producto igual a 2,64 (la relacin agregada en

1990), y ventas de US $ 100 millones / ao. Dado que el precio relativo del
capital en 1990 es
p90 = 0,926, stock de capital deseado de la empresa es de 244.500.000 dlares.
Si el coste de uso cae 10 % a 0.202, la produccin se mantiene constante, y la
elasticidad de sustitucin es r = 0,42, el stock de capital deseado por la empresa
crecer 4.2 % o $ 10,300,000 a 254.800.000 dlares.
Sin embargo, el hecho de que la elasticidad de sustitucin es considerable no
significa que las variaciones en la tasa de impuesto de sociedades afecta a la
capital a largo plazo deseado mucho, ya que su impacto depender de la
magnitud de bi + zit. De hecho, para la muestra de empresas el efecto es muy
pequeo. La segunda columna de la Tabla 4 muestra cmo vara la suma de los
stocks de capital deseado por las empresas (es decir, cmo nuestra medida del
stock de capital agregado vara) con la tasa de impuesto de sociedades en 1990.
(Para que sea ms fcil de leer, hemos hecho el stock de capital agregado que se
hubiera exigido, haba la tasa impositiva corporativa sido 0, igual a 100.) Tenga
en cuenta que cuando s = 0.2 el stock de capital deseado es slo 0,12 % inferior
cuando s = 0. En otras palabras, para los niveles usualmente mencionados en
las discusiones sobre el impuesto de sociedades ideales, el efecto es muy
pequeo. La tercera columna de la Tabla 4 se repite el ejercicio de 1995. La
novedad en este caso es que se desea que la ms alta es la tasa de impuestos
ms capital (z > 1), pero, en cualquier caso, el efecto es todava pequeo.
Cmo se explica este resultado aparentemente contradictorio, que los
impuestos ms altos pueden dar lugar a un mayor stock de capital deseado?
Como se ve en la figura. 3, el valor promedio anual de bi + zit es cercano
1. De hecho, en 1990, esta cantidad vara desde un mnimo de 0,43 y un mximo
de 1,47, con una media de 0,90 (desviacin estndar de 0,28). Por lo tanto, no es
sorprendente que el efecto agregado es muy pequeo, ya que, como ya hemos
mencionado, cuando bi + zit = 1, el stock de capital deseado no depende de s.
Por otra parte, el hecho de que algunas empresas son ms grandes que otros y
que existe una correlacin positiva en los datos entre tamao de la empresa
y bi + zit > 1 indica que es posible que un aumento en s puede conducir a un
mayor stock de capital deseado. Por ltimo, cabe destacar que a pesar de que
nuestros resultados indican que el stock de capital total no debe variar
significativamente cuando s cambios, la dispersin de bi + zit sugiere que en
muchas empresas el impuesto de sociedades tiene un efecto mayor que la cifra
total podra sugerir.
Es interesante observar que el valor estimado para h es cerca de 1 (0,93 y 1,06,
respectivamente, en las regresiones simples y uno - plomo). Esto sugiere que
hay un velo corporativo en las tasas de impuestos personales Chile - no parece
afectar a la demanda de capital.
4.3. Robustez

Para comprobar si la capacidad explicativa del trmino costo para el usuario

proviene principalmente de los cambios en los precios y el tipo de inters, Eq.
(16) se han vuelto a estimar para el caso con velo corporativo, pero esta vez
separando las contribuciones de los tres elementos que componen el coste de
uso:
La Tabla 5 muestra los resultados, que indican que b + z juega un papel
significativo en la estimacin r en la Tabla 3. En realidad, en el caso de una
correccin con una ventaja, un valor estimado de r1 de 0.38 se obtiene, que no
difiere mucho de la que se obtiene al hacer todo el ri igual (Tabla 3).
Finalmente, el cuadro 6 muestra los coeficientes estimados cuando se permiten
variaciones de r en todos los sectores a nivel de dos dgitos. La segunda columna
muestra los parmetros estimados para el grupo de 83 firmas, el uso de los
mnimos cuadrados ponderados no lineales, con los respectivos pesos estimados
en la primera etapa con errores homoscedstica. El parmetro h es no lineal. Se
consideran los efectos fijos y la correccin de Cochrane- Orcutt con un parmetro
de autocorrelacin comn a todas las empresas. Las columnas tercera y cuarta
muestran los resultados cuando se incorporan un retraso y un plomo,
respectivamente, para corregir el sesgo en los valores estimados de r. Las
desviaciones estndar se indican entre parntesis.
Una vez ms, las elasticidades son mayores cuando se trabaja con una ventaja
de corregir el sesgo de muestra pequea. Los comentarios que siguen se refieren
a este caso. Se obtiene el mayor elasticidad (absoluta) de sustitucin entre
capital y trabajo en el sector minero, donde es de 1,60, mientras que las
elasticidades ms bajas se encuentran en los sectores financiero y de servicios,
que se estiman en 0,14 y 0,15, respectivamente. El valor estimado de h vara
entre 0.82 (cuando se trabaja con una ventaja) y 1,01 (cuando se trabaja con un
retraso) lo que confirma los resultados en la Tabla 3. Al igual que antes, esto
sugiere la existencia de un velo corporativo en Chile.
5. conclusin
La teora no es compatible con la creencia generalizada de que el stock de
capital deseado empresas es menor cuando los impuestos corporativos o
personales son ms altos. Debate poltico informado debe reconocer que las
amortizaciones y descuentos inters compensar los menores rendimientos
generados por los impuestos de sociedades ms altos. De hecho, cuando el valor
actual de los descuentos es ms alto que el costo de los bienes de capital, el
aumento de las tasas de impuestos a las empresas reducir el coste de uso y
aumentan el stock de capital deseado.
Empricamente, se encontr que los impuestos a las empresas afectan el costo
de uso del capital y el stock de capital deseado muy poco porque la ley tributaria
chilena permite descuentos de intereses y amortizacin. Para el promedio de las
empresas consideradas en el presente trabajo, los descuentos estn cerca del
costo de los bienes de capital, en valor presente.

Tambin hemos demostrado que, en teora, las tasas de impuestos personales

afectan el costo de uso y stock de capital deseado slo cuando los accionistas
esperan que su tasa marginal de cambiar de un perodo a otro. Empricamente,
sin embargo, no hemos podido detectar ningn efecto de los cambios en los
impuestos personales sobre la capital deseado en acciones hay evidencia de un
velo corporativo.
Lo anterior implica que el stock de capital deseado agregado que no es sensible
a las variaciones en la tasa de impuesto de sociedades. Sin embargo, es sensible
a los cambios en el costo de uso del capital, no obstante. De hecho, el uso de un
grupo de 83 empresas, con datos anuales entre 1985 y 1995, se encontr que la
elasticidad media (entre sectores) de sustitucin entre el capital y el trabajo es
de 0,62. Al final, las variaciones de los precios relativos de los bienes de capital y
la tasa de inters afectan el costo de uso del capital mucho ms que las tasas de
impuestos en Chile.