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Mercado de Capitales

Renta Fija Parte 3

Key Rate Durations

LIMITACIONES DE DURACION
La duracin mide el riesgo de tasa de inters solamente ante cambios
paralelos de la curva de rendimientos

Duracion: movimientos no paralelos de curva


La curva de rendimientos no solo se traslada sino que cambia de acuerdo al
ciclos economico y las expectativas de tasas de interes y caracteristicas de
cada mercado

KEY RATE DURATIONS


(DURACIONES PARCIALES)
Mide riesgo de movimientos no paralelos de la curva
de rendimientos
Mide sensibilidad del bono/portafolio a un solo
sector de la curva de rendimientos manteniendo las
dems tasas constantes.
Mide cambio aproximado en el valor de un bono
/portafolio en respuesta a cambio de 100pb en un
solo spot rate de la curva
La suma ponderada de Key rates del bono/portafolio
es equivalente a su Duracion efectiva

bono de 5 aos

Una duracin clave para la tasa spot de 3 aos es la derivada parcial


respecto de S(3)

Evaluado en S(3) = 5%

Duraciones parciales
3917.63

4000
3500
3000
2500
2000
1500
1000
500
0

45.35

86.38

123.41

156.71

1Yr

2Yr

3Yr

4Yr

5Yr

La suma de duraciones parciales asciende a $4329,


la duracin total del bono

Cambios en curva de rendimientos

+1%

0%
- 2%

+1%

- 4%

Cambios en curva de rendimientos

+1%
0%
+1%

- 2%

- 4%

$.4535 1 + $.8638 1 + $.12341 0 + $.15671 (-2) + $39.18 (-4) = $158


El cambio de curva de rendimientos aumentara el precio del
Treasury a 5 aos en $158

Duraciones parciales del portafolio


Escoger los puntos de curva donde se van a
medir la sensibilidad de cambios en YTM (key
rates)
Calcular participacion porcentual de cada
bono en el portafolio de acuerdo a su valor de
mercado
Suma ponderada de key rates es la duracion
efectiva

Duraciones parciales del portafolio


Ejemplo
Bono
peso%
2y
10%
10y
20%
20y
40%
25y
30%
Key rates 100%

D1
2
0
0
0
0.20

D2
0
10
0
0
2.00

D3
0
0
20
0
8.00

D4
0
0
0
25
7.50

Total

17.70

Cual es el efecto de incremento de 100pb en 2y, 150pb en


10y, 80pb en 20y y una cada de 100pb en sector de
25y?

Duraciones parciales del portafolio


Ejemplo
-(+1%x0.2)=-0.2% decrease
-(+1.5%x2.0)=-3.0% decrease
-(+0.80%x8.0)=-6.4% decrease
-(-1%x7.5)=+7.5% increase
TOTAL: -2.1% decrease

Cual es el efecto de incremento de 100pb en 2y, 150pb en 10y 80pb en 20y y


caida de 100pb en sector de 25y?

Usos de las duraciones parciales


Implementacin de estrategias o
posicionamiento en curva
Mejor medicin de riesgos de tipos de inters:
La sensibilidad de dos bonos con similar duracin
efectiva no es la misma.
Diferencias KRD entre el Portafolio Real versus el Portafolio Sombra
1.00
0.80
0.60
0.40
0.20
0.00
3m

-0.20
-0.40
-0.60
-0.80
-1.00

6m

1y

2y

3y

4y

5y

6y

7y

8y

9y

10y

Valorizacin por arbitraje


Encontrar dos cosas que son bsicamente lo
mismo, vender el mas caro comprar el mas
barato.
Arbitraje:
Cero inversin hoy
Flujo positivo en algn momento del tiempo
(futuro) y estado del mundo
Sin flujo de caja negativo en el futuro

Relacin entre los zeros y las tasas


de interes
La funcin de descuento da el precio que uno
debe pagar para recibir un dlar en varias
fechas en el futuro.
Considere un zero con valor nominal 1 y
vencimiento en T aos:
dt = 1/(1+rt )T

Valorizacin usando ceros


Considere la siguiente estructura de pagos:
1

10

20

30

40

50

Pensemos una alternativa sinttica


Ao

CF
1
2
3
4
5

Replicacin
10 10 zeros de 1 ao
20 20 zeros de 2 aos
30 30 zeros de 3 ao
40 40 zeros de 4 aos
50 50 zeros de 5 ao

Valorizando usando ceros


Considere un bono de dos aos, con cash
flows de K1, k2 y valor de mercado que excede
su valor sinttico.
Valor de mercado >d1k1+d2k2
La estrategia de arbitraje consiste en vender el
caro y comprar el barato:
Comprar K1 y k2 de ceros respectivamente y
vender una unidad de bono de 2 aos.

Proceso general para crear bonos


sintticos
Bono 1
Bono 2
Bono 3

hoy
p1
p2
p3

ao 1
k11
k21
k31

ao 2
k12
k22
k32

ao3
k13
k23
k33

Que?

P?

w1

w2

w3

Modelos de tasa de inters


Caractersticas de un buen modelo de estructura
de plazos:
La meta es desarrollar una metodologa que
provea una descripcin de como evolucionara la
estructura de plazos a travs del tiempo
Esta descripcin es deseable si:
Captura importantes hechos estilizados acerca de la
estructura de plazos
No implica la presencia de ganancia por arbitraje
Es computacionalmente manejable

Problemas con la construccin de


rboles para Precios de Bonos
La distribucin de precios futuros para un
bono no puede verse como el de una accin
El valor de un bono libre de riesgo al vencimiento
es conocida con certeza
Tambin existen restricciones en cuan alto puede
ir un bono

Los bonos de largo plazo al da de hoy se


volvern bonos de corto plazo en el futuro.

Qu tasa de inters modelar?


Enfocarse en la tasa de inters de mas corto plazo
tal como la tasa overnight
Considere la tasa de inters de composicin
continua para un bono que vence en t+h:
Tericamente, la tasa con el menor vencimiento,
denotado por es la tasa de un bono con un
instante antes de su vencimiento, es decir el
intercepto en la curva de rendimiento

Estructura de rbol binomial para el


modelo de Vasicek
Paso
Paso

Paso
Paso

Parametros del modelo


Especificos del problema
T Vencimiento Horizonte de planeamiento
H tiempo paso

Tasa de corto plazo actual


t t+h

Especfico de la data
media de largo plazo
volatilidad
reversin a la media
= 1 no hay reversin
= 0 completa reversin a la media

Paso Vasicek y probabilidades

Propiedades de las probabilidades de


Vasicek
La probabilidad q es estocstica y cambia cada
vez que la tasa de corto plazo cambia
Cuando h0, q0.5
Si u>r entonces q>0.5
Si u<r entonces q<0.5

Ilustracin numrica
T = 0.5 aos, h = 0.25 y 0 = 8%, = 5%, = 6%, =
0.7
Paso =
Paso
Probabilidad de una subida cuando las tasas estn en 8%:

Probabilidad de una subida cuando las tasas estn en 10.53%:

Probabilidad de una subida cuando las tasas estn en 5.47%:

Prediccin trimestral sobre 6 meses

Formacin de la estructura de plazos

Estructura temporal bajo LEH

Estructura temporal bajo LEH


Se necesita valorizar el cero de 2 aos, bajo LEH:
Con la evolucin de las tasas de C.P:

En T = 0:

Estructura temporal bajo LEH


Bajo la misma lgica, podemos determinar los posibles precios de
un cero de 2 aos en 1 ao via LEH:
En el escenario de subida para un ao:
En el escenario de bajada para un ao:

Estructura temporal bajo LEH


Dado los precios de un cero de 2 aos, calculamos:
Entonces:

Como ya conocemos los precios de un cero de 2 aos en el ao 1,


podemos calcular el precio de un cero de 3 aos en el ao 0 via LEH
como:

Para recordar, ya tenemos:

Incorporando la prima temporal


- El LEH asume que los tenedores de bonos no
reciben ninguna recompensa por encima de la
tasa libre de riesgo
Cuando un inversionista considera mantener
un bono de dos aos en vez de uno, podra
requerir una prima por tiempo o por liquidez.
Para un periodo de tenencia h, el precio de un
bono en tiempo t que incorpora esta prima o
denominado fudge factor es:

Incorporando la prima temporal


En trminos de retornos de bonos, el modelo de
Vasicek asume que la prima temporal es proporcional
al riesgo extra (medida por la desviacin estandar)
Quiere decir, que el modelo de Vasicek asume el
exceso de retorno esperado por unidad de riesgo es
una constante para todos los bonos:
(Retorno esperado en el bono 1) (tasa de corto plazo)
Desviacin estndar del retorno en el bono 1
(Retorno esperado en el bono n) (tasa de corto plazo)
Desviacin estndar del retorno en el bono n

Vasicek Fudge Factors


Para mantener el exceso de retorno esperado
por unidad de riesgo constante, necesitamos
calcular un fudge factor
El fudge factor o la penalidad de riesgo, con
vencimiento de 2h en el modelo de Vacisek es

Una ilustracin
Regresando a la estructura de plazos calculada
en las pginas 5 12 e incorpore la prima
temporal para vencimientos mayores a un
ao, siendo = 1/3:
El precio en t=0 de un bono de 2 aos es
ahora:

Estructura temporal con prima


De manera similar usamos un fudge factor de
0.0081 para el escenario de subidas y un
fudge factor de 0.0085 para el escenario de
bajada:

Estructura temporal con prima


Entonces, encontramos que:

Introduccin a estrategias dinmicas


Recordemos:

Valorizando una call en un bono


Dado el siguiente rbol de precios en t = 1
ao, valorice una opcin call en un bono cero
de 2 aos con precio de ejercicio en X = 0.94
Cero de 1 ao

Ao 1

Ao 2

Cero de 2 aos
(Bono subyacente)

Ao 1

Ao 2

Opcin Call
Con X = 0.94

Ao 1

Ao 2

Valorizando una call en un bono


Encontremos N1, N2 tal que:

Por no arbitraje, el costo del portafolio de rplica es:

Valorizando una opcin call

Valorizando una opcin call


Ilustracin previa, ao 1

Ao 0

Ao 1

Ao 2

Para determinar el valor de la call en el ao 0, F, busque una


estrategia de rplica tal que