Analyse Sectorielle - Secteur bancaire

Dpartement Recherches & Etudes

19 aot 2015

Analyste charge de ltude : Acha MOKADDEM

Les valeurs bancaires font leur retour

Premire victime de la crise post rvolution, le secteur bancaire tunisien a subi les alas
dun systme conomique en berne : asschement de la liquidit, dgradation de
lenvironnement des affaires, hausse des impays, sinistralit de plusieurs secteurs de
lconomie... Paralllement, le renforcement de larsenal rglementaire par la BCT a
dvoil dimportantes dfaillances capitalistiques et organisationnelles chez certaines
banques. Plus de 1 000MDt de provisions complmentaires ont t comptabiliss sur les
4 dernires annes, et quatre banques ont lanc un plan de recapitalisation.
Sur le march boursier, les valeurs bancaires suscitent lengouement depuis le dbut de
lanne. Certaines ont atteint des performances records de plus de 100% ! Aujourd'hui,
lheure est au bilan; la publication des rsultats 2014 prsente des signes de reprise, et
les projets de recapitalisation des banques publiques nous rassurent quant la
prennit de ces institutions : Analyse* dun secteur qui fait son retour en bourse.

Le secteur bancaire cot :

11 banques cotes
Capitalisation boursire: 8 milliards de dinars
45.5 milliards de dinars dencours de crdits
2.6 milliards de dinars de PNB
Performance boursire du secteur en 2015 :
+14.6%

Panorama du secteur bancaire :

Paysage bancaire selon la nature de l'actionnariat

Le secteur bancaire tunisien est relativement jeune. N au lendemain de lindpendance,

cest au cours des 30 dernires annes que se sont opres ses transformations majeures.
Aujourd'hui, le march compte 29 tablissements dont 11 banques cotes. Contrairement
aux marchs voisins et occidentaliss, concentrs autour de quelques grandes institutions
financires, le secteur bancaire tunisien se diffrencie par son atomicit . Entre les
banques publiques, les banques prives universelles, les banques spcialises, les
banques dinvestissement,...une meilleure concentration du march bancaire serait,
aujourd'hui, bien plus souhaitable pour la stabilit du systme financier.
Avec une capitalisation boursire de 8 milliards de dinars, le secteur bancaire est la
premire force du march, reprsentant 41% de la capitalisation totale. Son tat de sant
reste un baromtre essentiel de linvestissement en bourse. Aujourd'hui, 4 ans aprs la
rvolution, lheure est au bilan, et les prmisses dune reprise semblent se dessiner.

Banques
capitaux trangers

Banques
publiques

Banques non
rsidentes

Banques Banques mixtes*

capitaux privs
tunisiens

*Actionnariat de rfrence partag entre

tunisien et un Etat arabe

lEtat

Rpartition des crdits

1 Les banques publiques:

Au nombre de trois, elles saccaparent 38% des actifs bancaires, autant dire que leur
devenir est essentiel notre systme conomique.
Dtenues majoritairement par lEtat, ces banques attisent lattention de bon nombre
dinvestisseurs privs. Des oprations de prises de participation autant stratgiques que
financires, qui prouvent lintrt pour ce type de papier de la part de la sphre financire
prive. Et cela se vrifie encore cette anne avec les performances spectaculaires ralises par ces 3 valeurs sur le march.

56%

62%

44%

38%

2009

juin-15

secteur public

secteur priv

Rpartition des dpts

Performances boursires depuis le dbut de l'anne

+100,3%

+92%

Des performances boursires records

depuis le dbut de lanne

62%

65%

38%

35%

+34%

BH

BNA

STB

Ltat de sant des 3 banques publiques est, toutefois, moins rassurant. Face un environnement concurrentiel trs agressif, et une gouvernance publique qui montre des signes de
faiblesse, le secteur public a besoin, paralllement sa recapitalisation, dune refonte totale
de son mode de gouvernance. Une rforme de fond, initie deux ans plus tt, dont la
concrtisation est aujourd'hui fortement attendue par les investisseurs.
*Notre analyse porte sur les 11 banques cotes de la place

2009
secteur public

juin-15
secteur priv

La part du secteur public dans

lactivit bancaire sest rduite au
cours des dernires annes

Analyse Sectorielle - Secteur bancaire

Souvenez vous, des missions daudit ont t lances en 2013 sur les 3 banques nationales. Lobjectif tait dvaluer la situation financire, organisationnelle et sociale des banques, dlaborer un programme stratgique de restructuration, et enfin de
chiffrer le montant de leur recapitalisation.
A cette poque, plusieurs projets de restructuration ont t entendus : (1) transformer les 3 banques publiques en une banque de dveloppement, (2) cder un bloc un partenaire stratgique dans le cadre dune privatisation, (3) fusionner les 3
banques en un pool bancaire public, (4) confier la gestion des experts privs tout en gardant lactionnariat public...et tout
cela accompagn de la cration dune socit de gestion des actifs classs (AMC).
Aujourd'hui, les conclusions des diffrentes missions sorienteraient vers le dernier scnario ; les banques resteraient tatiques, et la gouvernance serait quant elle prive . Un business model qui permettrait aux trois banques damliorer leur
comptitivit, de renforcer leur notorit, et de faciliter laccs de futurs partenaires stratgiques ou techniques privs.
Pour ce qui est de la facture de la recapitalisation, elle est quasiment chiffre. Une enveloppe de 1 300MDt sera ncessaire
pour recapitaliser les banques publiques, dont 757MDt rien que pour la STB. Un montant colossal qui sera pour lessentiel
financ par lEtat. A lheure actuelle, la privatisation dune ou des 3 banques, nest donc plus lordre du jour, mais des oprations de cession de participations minoritaires des partenaires privs ne sont pas exclure.
STB : Doyenne des banques publiques, elle est sans conteste la banque la plus touche par la crise post rvolution. Pnalise par un lourd hritage de crances classes reu lors de lopration dabsorption de la BDET et la BNDT, sa prennit est
aujourd'hui mise mal : des fonds propres 2014 ngatifs, des crances classes de 2 400MDT, reprsentant 30% des
engagements de la banque et plus du tiers des crances classes du secteur. Aujourd'hui, et dans le cadre dun plan de
recapitalisation, la STB a dcid de procder une augmentation de capital dun montant de 757MDT. Un montant
consquent qui permettra la banque de se conformer aux ratios de solvabilit exigs par la BCT et dassurer sa prennit
(un ratio de solvabilit de 12.7% ds 2015).
BNA : Historiquement cre pour le financement du secteur agricole, la concurrence sur le march a orient la banque vers
une plus grande diversification sectorielle. A la diffrence des deux autres banques publiques, le renfoncement des fonds
propres de la BNA pourrait passer par la cession de ses participations non stratgiques. A noter que la banque dtient un
portefeuille de participations important comprenant des titres cots tels que SFBT, SIMPAR ou encore Air Liquide qui reclent des plus values latentes intressantes.
BH: Dernire ne du secteur public, la Banque de lHabitat sest impose comme la banque pionnire dans le crdit
logement en Tunisie. En 2014, la ractivit de la banque face aux dfaillances rvles est fliciter. Courant le mois de
juillet, la banque a entam la deuxime tape de son processus de restructuration avec louverture des souscriptions laugmentation de capital de 110 MDT. Cette opration a t prcd de lmission dun emprunt obligataire subordonn de
90MDt, cltur avec succs au mois de mai dernier. La recapitalisation devrait permettre la banque de se conformer aux
ratios de solvabilit exigs par la BCT et dassurer une croissance saine sur les 5 prochaines annes.
2 les banques prives tunisiennes
BT : Fonde en 1884, la Banque de Tunisie est la plus ancienne banque du pays. Sans dtenir la majorit, la banque est
contrle hauteur de 34% par le groupe franais CIC. Avec un flottant de plus de 50%, elle demeure opable .
Vieille Dame du secteur , la BT est depuis longtemps une rfrence en termes de rigueur et de qualit de portefeuille sur
le march. Une rigueur qui a un prix : une croissance timide de lactivit et des parts de march qui stagnent. Aujourd'hui
face un environnement trs agressif, la banque a dcid de presser le pas et de dynamiser sa croissance.
BIAT : Fonde en 1976, la BIAT est dtenue par plusieurs groupes industriels privs tunisiens. Son principal actionnaire est
le groupe Mabrouk qui dtient 39% du capital de la banque. Dans un contexte conomique post rvolution dgrad, la BIAT
a fait preuve de solidit et de croissance, et prserve son statut de premire banque de la place en termes de dpts et de
PNB.
Amen Bank : 2me banque prive du pays, Amen Bank fait partie du Groupe Amen, compos dune quarantaine de socits
oprant dans plusieurs secteurs cls de lconomie : finance, agroalimentaire, immobilier, tourisme, sant, etc. Un groupe
diversifi et engag dans de nombreux projets dinvestissements, qui alimente la croissance de la banque.
En 2013, Amen Bank a ouvert son capital un nouvel actionnaire de rfrence, la SFI (filiale de la Banque Mondiale), devenant le deuxime plus important actionnaire avec une participation de 10%.

Analyse Sectorielle - Secteur bancaire

3 Les filiales de banques trangres
UIB : Fonde en 1963, par le regroupement de cinq grandes banques internationales, lUIB a t privatise en 2002 via la
cession de 52% du capital de la banque la Socit Gnrale. Depuis, des programmes dassainissement et de recapitalisation de la banque ont t lancs : une augmentation de capital de 145MDt en 2007 et de 150MDt en 2014, toutes deux soutenues par son actionnaire de rfrence (la Socit Gnrale). Aujourd'hui, 13 ans aprs sa privatisation, la politique dassainissement commence porter ses fruits : un bnfice record de 57MDt et une premire distribution de dividendes en 2014.
Attijari Bank : Privatise en 2005 via lacquisition par le groupe marocain Attijariwafa Bank, de 53.5% du capital, lancienne
Banque du Sud sest rapidement impose sur le paysage bancaire par sa ractivit commerciale devenant aujourdhui la 3me
banque prive du pays derrire la BIAT et Amen Bank.
ATB : Filiale du groupe jordanien Arab Bank, la banque - atypique -, se distingue de ses consurs par son activit de
placement, prpondrante dans la structure de son PNB. La banque joue un rle important dans le financement du budget de
lEtat par voie dadjudication; celle ci dtient un portefeuille consquent de 1 000MDt de BTA.
UBCI : Filiale de la banque BNP Paribas depuis 2004, lUBCI est rpute pour sa gestion rigoureuse. Avec un taux de
couverture de 85.2%, et un taux de crances classes de 6.2%, lUBCI est la banque la plus saine et la mieux provisionne de
la place.
4 La Banque Mixte

BTE : Cre en 1982, au terme dun partenariat tatique entre les Emirats Arabes Unies et la Tunisie, la BTE reste
peu active sur le march, avec un total engagements de 585MDt, reprsentant une part de march de 1%. Action
dividende prioritaire, le titre BTE tait historiquement apprci pour son rendement en dividendes gnreux (un yield de
6 8% en moyenne).
Les principaux agrgats du paysage bancaire cot sur lanne 2014:
2014

Rsultat net consolid

(MDt)

AB
ATB
Attijari Bank
BH
BIAT
BNA
BT
BTE*
STB
UBCI
UIB

Taux de crances classes

Taux de
couverture

12,3%
6,7%
8,7%
19,0%
7,4%
Non publi
7,9%
20,5%
28,8%
6,2%
10,6%

69,7%
78,7%
84,9%
70,4%
70,8%
Non publi
68,1%
55,0%
51,0%
85,2%
80,6%

89,20
55,20
74,41
55,30
116,64
Non publi

88,67
-10,90
-25,39
28,31
54,58

*Rsultat individuel

Les indicateurs dactivit au 30 juin 2015 :

1 Les dpts :
La collecte bancaire affiche un certain essoufflement sur le premier semestre. Le secteur enregistre une lgre baisse de 0.1%
des dpts 45 437MDt. Paralllement, les tensions sur la liquidit semblent rapparatre, avec un accroissement des
interventions de la Banque Centrale sur le march montaire (une injection de 5 541 MDT en moyenne quotidienne, contre un
montant de 3 322MDt fin 2014).
Sans grande surprise, la BIAT maintient sa position de leader en termes de dpts, avec une part de march de 16.6% et un
total dpt de 7 644MDT fin juin 2015.
La force commerciale dAttijari Bank continue de payer, la banque enregistre une hausse de 5% de ses dpts 4 738MDt,
parmi les plus importantes de la place.

Analyse Sectorielle - Secteur bancaire

Aprs une politique agressive mene sur lanne 2014 (+11.5%), Amen Bank affiche une dcollecte de 8% sur le premier
semestre 2015. Une volution principalement lie une dcollecte sur les ressources longues (-16% sur les placements
terme), qui pourrait tre en faveur dune amlioration de la rentabilit de la banque. La banque maintient tout de mme une
position solide, de deuxime banque prive en termes de dpts

Banque

Encours des
dpts au
30/06/2015 (en
MDt)

Evolution
depuis le dbut Part de march
de l'anne

BIAT

7 644

1,7%

16,8%

BNA

5 853

0,1%

12,9%

STB

5 422

1,7%

11,9%

Amen Bank

5 089

-8,1%

11,2%

Attijari Bank

4 738

5,2%

10,4%

BH

4 628

-0,1%

10,2%

ATB

3 409

-4,1%

7,5%

UIB

3 194

0,9%

7,0%

BT

2 890

-1,1%

6,4%

UBCI

2 053

1,7%

4,5%

BTE

516

9,6%

1,1%

Total

45 437

Evolution trimestrielle des dpts (%)

2,4%

2,4%
1,5%

0,4%

0,3%

-0,5%
T1 2014

T2 2014

T3 2014

T4 2014

T1 2015

T2 2015

-0,1%

2 Les crdits :
Sur le premier semestre de lanne, les encours de crdits ont
enregistr une hausse de 2.5% 46 647MDt, une croissance molle
qui tmoigne dun climat dinvestissement encore fragile.

Banque

Encours des
crdits au
30/06/2015 (en
MDt)

Evolution depuis le
Part de march
dbut de l'anne

Avec une croissance de 4.5%, la BNA confirme sa position de

leader dans les crdits, soit une part de march de 15.5%. Un
montant consquent, dont la qualit reste ce stade difficilement
apprciable. A noter que la banque na pas encore publi ses tats
financiers fin 2014, ni dvoil son plan de restructuration, ni la
politique de risque mettre en place sur les prochaines annes.
Seul le montant de la recapitalisation est, ce stade, estim aux
alentours de 270MDt.

BNA

7 209

4,5%

15,5%

Amen Bank

6 102

-0,2%

13,1%

BIAT

6 061

2,4%

13,0%

STB

5 492

-2,1%

11,8%

BH

5 024

5,4%

10,8%

Attijari Bank

3 693

2,6%

7,9%

UIB

3 556

3,3%

7,6%

BT

3 422

7,1%

7,3%

ATB

3 121

0,2%

6,7%

Amen Bank confirme pour le deuxime semestre conscutif sa

premire place de banque prive en termes de crdits devanant de
peu la BIAT, avec une part de march de 13.1%.

UBCI

2 382

3,8%

5,1%

BTE

585

10,0%

1,3%

Total

46 647

2,5%

BT signe la plus forte progression des crdits de la place, avec une hausse de 7.1% 3 422MDt. Face des banques de plus
en plus actives, la BT prend aujourd'hui conscience de lenjeu concurrentiel, et se veut plus agressive sur le march.
Avec une baisse de 2% de ses crdits, la STB continue de perdre des parts de march : 11.8% fin juin 2015, contre une
part de march de 16% un an plus tt. Le plan de recapitalisation de la banque devrait redonner un nouveau dynamisme la
banque et aspirer vers une croissance plus solide.
3 Le PNB :
Sur les six premiers mois de lanne, le PNB du secteur a enregistr une progression solide de 8.3% 1 374MDt. A linstar de
2014, la hausse a principalement man des revenus de placement. Ces derniers ont gagn 1 de point de pourcentages dans
la structure du PNB 23.3%. Le poids de la marge dintrt est quant lui rest stable, reprsentant 55% du PNB fin juin
2015. Nanmoins, on note une reprise de lactivit dintermdiation pour certaines banques qui semblent modrer leur
course aux parts de march, au profit dune meilleure rentabilit.
Deuxime meilleure performance de la place aprs lATB, BH enregistre un gain de 14% de son PNB 126.3MDt. Une progression qui a profit de la ralisation de plus values sur son portefeuille de placement. Avec une hausse de 35%, le poids de
lactivit de placement est ainsi pass de 18.5% 21.8%.

Analyse Sectorielle - Secteur bancaire

Avec une progression de 7%, la BIAT consolide sa place de 1re banque en termes de PNB. Contrairement au secteur, la
progression a principalement man de la marge dintrts (+13%) et des revenus sur commissions (+21%). Rappelons que
la banque bnficie dun avantage solidement conserv vis--vis de ses concurrentes : une collecte trs bon march et des
niveaux de commissions parmi les plus levs de la place.
PNB (MDt)
30/06/14

30/06/15

Variation

BIAT

Banque

234,7

251,5

7,1%

BNA

169,1

178,9

5,8%

Amen Bank

126,1

140,4

11,3%

Attijari Bank

130,8

139,1

6,4%

STB

131,7

134,8

2,4%

BH

110,5

126,3

14,3%

BT

100,8

105,9

5,1%

UIB

94,7

105,3

11,2%

ATB

84,3

99,6

18,1%

UBCI

72,8

77,5

6,5%

BTE

13,8

15,0

8,2%

Secteur

1 269

1 374

8,27%

A linstar de la BIAT, ATB fait partie des rares banques enregistrer un renforcement du poids de sa marge dintrt,
reprsentant 35% de son PNB, contre 28% un an plus tt. Une situation qui permettrait la banque de rduire son exposition
aux activits de placement en Bons du Trsor, particulirement dans un environnement de hausse des taux.
Ainsi, quasiment toutes les banques ont affich un renforcement du poids des revenus de placement et dans une moindre
mesure des marges sur commissions. Parmi les hausses les plus importantes, le poids des revenus de placement de la STB
sest renforc de 5.7 points de pourcentage 20.7%, et celui dAttijari Bank gagne 4.5 points 24.2%.

Structure du PNB au 30/06/2014

Structure du PNB au 30/06/2015

Marge d'intrts

Marge sur
commissions

Revenus nets de
portefeuille

Amen Bank

44,1%

23,1%

32,8%

ATB

27,9%

19,8%

52,3%

Attijari Bank

53,1%

27,2%

BH

59,8%

BIAT

Marge d'intrts

Marge sur
commissions

Revenus nets de
portefeuille

Amen Bank

44,2%

22,6%

33,2%

ATB

35,3%

18,0%

46,8%

19,7%

Attijari Bank

50,0%

25,8%

24,2%

21,7%

18,5%

BH

58,4%

19,8%

21,8%

52,0%

21,4%

26,5%

BIAT

54,9%

24,2%

20,9%

BNA

67,9%

15,2%

16,8%

BNA

67,5%

13,6%

18,9%

BT

55,2%

21,2%

23,6%

BT

53,1%

20,1%

26,8%

BTE

52,9%

31,5%

10,2%

BTE

53,6%

34,1%

10,0%

STB

62,6%

22,4%

15,0%

STB

61,1%

18,3%

20,7%

UBCI

60,8%

27,0%

12,2%

UBCI

58,2%

25,8%

16,0%

UIB

63,6%

28,7%

7,7%

UIB

65,0%

26,2%

8,8%

Secteur

55,3%

22,3%

22,3%

Secteur ct

55,3%

21,4%

23,3%

Banque

Banque

Les perspectives davenir et opinion de Tunisie Valeurs :

Quatre ans aprs la rvolution, les valeurs bancaires font leur retour sur le march. Le renforcement de larsenal
rglementaire, lassainissement drastique opr en 2013, la publication de rsultats rconfortants en 2014 et la recapitalisation des banques publiques, sont autant dlments qui nous rconfortent sur lavenir du secteur ...vers une croissance plus
saine.
Evidemment, le secteur nest pas encore sorti de la crise : les tensions sur la liquidit persistent, la concurrence est trs
agressive et linvestissement demeure en berne. Et si la majorit des valeurs bancaires suscitent lintrt du march, une
stratgie de slection est recommande :

Analyse Sectorielle - Secteur bancaire

Bnfice
consolid 2015e
(MDt)
AMEN BANK
ATB
ATTIJARI BANK
BH*
BIAT
BNA**
BT
BTE
STB*
UBCI
UIB

102,47
57,64
82,58
69,99
127,45
29,36
90,94
0,48
10,38
30,11
60,43

secteur cot

Capitalisation
(MDt)

PER2015e

P/B2015e

Yield2015e

Opinion

660,0
462,0
1 001,7
476,0
1 377,0
457,0
1 566,0
21,3
932,3
510,0
556,4

6,4
8,0
12,1
6,8
10,8
15,6
17,2
44,1
n.s
16,9
9,2

0,9
0,8
2,3
1,0
1,8
0,7
2,2
0,2
1,8
1,6
1,6

4,1%
4,8%
6,0%
1,8%
3,7%
1,4%
2,9%
2,3%
0,0%
1,2%
3,1%

Cs (+)
Cs (+)
+
+
+
Cs
Cs (+)
Cs
Cs
+

8 020

12,1

1,4

3,0%

*ratios post augmentation de capital

Performances boursires des valeurs bancaires depuis le

dbut de l'anne
BH

100,3%

BNA

89,5%

STB

34,0%

UIB

12,6%

ATB

11,0%

ATTIJARI BANK

10,9%

BIAT

7,8%

AMEN BANK

7,6%

UBCI

3,1%

BT

1,8%

-14,3% BTE

**hors lments exceptionnels lis la cession ventuelle de ses participations non stratgiques

Amen Bank : Sur les annes 2013-2014, la course aux parts de march entreprise par la banque a pnalis sa rentabilit
( +11.5% dpts, +11.5% crdits et +1.3% PNB). A loppos en 2015, et la lumire des rsultats semestriels, la croissance
de lactivit semble plus modre, privilgiant cette fois-ci lamlioration de son PNB. Celui-ci devrait enregistrer une hausse
de 10.7% 280MDt. La qualit de portefeuille de la banque reste surveiller et les efforts de provisionnement doivent se
poursuivre. Avec un bnficie consolid estim 102MDt en 2015, la banque traiterait un P/B de 0.9x, des niveaux de
valorisation qui demeurent corrects. Nous recommandons de conserver le titre avec perspectives positives.
ATB : L'activit de la banque est atypique avec une forte pondration des revenus de placement dans son PNB (47% fin
juin 2015). Une exposition qui a prserv la liquidit de la banque, avec un ratio Dpts/Crdits trs confortable de 114% en
2014. Depuis quelques annes, lATB a commenc sorienter vers une activit bancaire plus classique. La marge dintrt
est ainsi passe de 28% en 2010 34% sur le premier semestre 2015. La banque reste, cependant, expose au risque de
taux. La croissance des bnfices est rgulire et la qualit d'actifs est bonne. Nous recommandons de conserver le titre
avec perspectives positives.
Attijari Bank : Depuis sa privatisation, Attijari Bank est parvenue se construire une image de banque dynamique et
fortement comptitive par rapport ses concurrentes. Sa ractivit commerciale est dautant plus saluer, quelle sest
accompagne dune politique dassainissement trs rigoureuse (un taux de crances classes de 8.7% et un taux de couverture de 85% en 2014), et des niveaux de rentabilit attrayants (un ROE 2014: 22%). La valorisation de la banque est plus chre
que le reste du secteur, toutefois le potentiel de croissance le justifie. De plus, avec un rendement en dividendes 2015 estim
de 6%, la banque bnficie dune politique de dividendes parmi les plus attractives de la cote. Nous recommandons
dacheter le titre.
BH : Dans le cadre de son augmentation de capital, la BH a dvoil un Business Plan sur la priode 2015-2019 qui allie la
fois croissance et rigueur prudentielle. La BH se dote des moyens ncessaires pour consolider son positionnement dans un
paysage bancaire de plus en plus concurrentiel : relance commerciale, assainissement du bilan, amlioration du systme de
gouvernance, refonte du systme dinformation, et mise en place dun plan de dveloppement des ressources humaines. De
nouveaux paliers de rentabilit devraient tre atteints avec une croissance moyenne des bnfices de 24% par an et un ROE
moyen de 19% sur la priode. Outre les fondamentaux solides, la qualit du management, et les perspectives prometteuses
de la banque, les niveaux de valorisation sont galement attrayants, un P/E 2015e (post augmentation) de 6.8x et un
P/B2015e (post augmentation) de 1x, plaant la BH aux cts des banques prives les moins chres du secteur. Nous recommandons
le titre lachat.
BIAT : La premire banque de la place reste fidle sa stratgie : une collecte peu onreuse et des niveaux de commissions parmi les plus levs du secteur. Une stratgie qui devrait se reflter au niveau de son activit: un PNB 2015 estim
536MDt, largement suprieurs aux rsultats de la place. La bonne tenue des rsultats sur les dernires annes, nous rconforte sur la capacit de la banque maitriser son risque, sans pnaliser sa capacit bnficiaire (un taux de crances
classes de 7.4% et un taux de couverture de 71%). Les bonnes nouvelles devraient encore tre au rendez-vous en 2015, la
banque devrait enregistrer selon nos estimations un rsultat net part du groupe de 127MDt en 2015 (+9% par rapport 2014).
Malgr des niveaux de valorisation suprieurs la moyenne sectorielle, le titre constitue un choix dinvestissement judicieux :
une valeur parmi les plus liquides du march, faible profil de risque, et aux perspectives de croissance encore
prometteuses. Nous recommandons dacheter le titre.

Analyse Sectorielle - Secteur bancaire

BNA : En dpit dune valorisation attrayante, nous restons neutre sur la valeur. Les perspectives futures de la banque
restent fortement corrles au plan restructuration non encore communiqu. On peut toutefois sattendre une anne 2015
juteuse, qui profiterait des plus values ventuelles sur la cession de ses participations non stratgiques...affaire suivre.
BT : Vritable rfrence en termes de rigueur et de qualit de portefeuille sur le march, la doyenne du secteur est,
cependant, reste timide au niveau de sa croissance. Aujourd'hui, la banque prend conscience de son potentiel et se veut
plus active sur le march. Une prise de risque supplmentaire qui devrait, priori, tre bien maitrise grce une assise financire trs confortable et une culture de risque bien ancre dans la maison. Plus importante capitalisation du secteur, la
banque traite un P/B2015e de 2.2x, un niveau de valorisation qui demeure lev par rapport la moyenne du march bancaire. La nouvelle dynamique envisage par la banque pourrait justifier cet upside...en retour, de bons rsultats et des niveaux
de valorisation plus attrayants pour le futur. Mais pour lheure, et compte tenu des niveaux de valorisation actuels,
nous recommandons de conserver le titre avec perspectives positives.
BTE : Lanne 2014 a t une mauvaise anne pour la BTE. La banque, fortement apprcie pour son rendement gnreux, a dcid, de ne pas distribuer de dividendes au titre de lexercice 2014. Une annonce qui vient la suite de la dgra dation de sa situation financire sur les deux dernires annes (un dficit de 5MDt en 2013 et de 11MDt en 2014). En 2015, la
banque devrait afficher un lger retour lquilibre. La valorisation du titre est leve et la liquidit est trs rduite. Nous recommandons dallger la position sur le titre.
STB : Dans le cadre de son augmentation de capital de 757MDt, la STB a publi un business plan qui sarticule autour des
axes suivants : assainissement du bilan, dveloppement de nouveaux produits, amlioration du systme de gouvernance,
refonte du systme dinformation et mise en place dun plan de restructuration des ressources humaines. Un business plan
qui nous semble toutefois ambitieux, la banque table sur une croissance moyenne des bnfices de 46% par an (contre une
croissance moyenne historique de 9%). Quant la qualit de portefeuille, une opration drastique de nettoyage des actifs
classs ne peut tre visible tant que la socit de gestion d'actifs AMC* na pas t mise en place. Le taux de crances classes restera des niveaux levs (21% lhorizon 2019). Au niveau consolid, la banque ptit des mauvais rsultats de certaines de ses filiales. Les rsultats du groupe devraient tre infrieurs ceux de la mre et atteindre, selon nos estimations,
10MDt en 2015. Post augmentation, la capitalisation de la banque serait ramene 932MDt. A ce niveau de valorisation, la
banque traiterait un P/B2015e de 1.8x, des niveaux qui demeurent levs par rapport la moyenne sectorielle (P/B 2015e de
1.3x). Nous restons neutre sur la valeur, en attendant plus de visibilit sur les rsultats de la restructuration.
UBCI : Positionne en bas de tableau, la filiale de la banque franaise peine prendre sa place sur le march, et le contexte
concurrentiel na pas facilit son dveloppement. Toutefois, grce sa qualit de portefeuille et sa politique de couverture
rigoureuse, lUBCI a les bases ncessaires pour construire une croissance saine. Sa valorisation demeure leve,
un P/E 2015e de 16.9 x et un P/B2015e de 1.6x, et la liquidit est faible sur le march. Nous recommandons de conserver le
titre.
UIB : Totalement assainie, suite la dernire opration de recapitalisation de 150MDt, la banque joue la surprise en 2014 et
affiche un bnfice largement suprieur aux prvisions annonces (un bnfice individuel de 57MDt, contre 34MDt annonc).
Un rsultat qui nous rconforte sur la capacit de la banque raliser ses objectifs de croissance. La politique dassainiss ement a galement port ses fruits, avec un taux de crances classes de 10.6% et un taux de couverture de 80.6%. Lactivit
intrinsque de la banque prsente des rsultats en ligne par rapport au reste du secteur. Sans compter la politique de distribution de dividendes tant attendue par les investisseurs, qui a donn un nouveau souffle au titre sur le march. Les niveaux
de valorisation demeurent corrects. Nous recommandons dacheter le titre.
*Au stade de projet, la socit de gestion dactif (AMC) aura pour objectif de racheter les crances classes, principalement du secteur touristique, auprs des banques et des socits de
recouvrement.

Dpartement Recherches & Etudes

Rym GARGOURI BEN HAMADOU
Lilia KAMOUN TURKI
Aicha MOKADDEM
Hamza BEN TAARIT
www.tunisievaleurs.com

Tel : 71 189 600

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