A CONTABILIDADE E A GOVERNANA CORPORATIVA

CD. DO TRAB. 458

GOVERNANA CORPORATIVA E PERFORMANCE ORGANIZACIONAL:

DESCRIO DE ESTUDOS SOBRE O TEMA
Rosemary Gelatti Backes
Faculdades Integradas Machado de Assis (FIMA-RS)
merybackes@hotmail.com
Mrcia Bianchi
Universidade Federal do Rio Grande do Sul (UFRGS)
marcia.bianchi@ufrgs.br
Verenise Rathke
Faculdades Integradas Machado de Assis (FIMA-RS)
casadaslinhas@viabrazil.com.br
Viviane Joseli Kruger Gassen
Faculdades Integradas Machado de Assis (FIMA-RS)
financeiro@graficarex.com.br

RESUMO
Este estudo tem por objetivo apresentar alguns estudos que tiveram por finalidade buscar evidncias empricas que corroborem com a afirmao de que a governana corporativa benfica
para a performance das empresas, assim como analisar os principais resultados. A pesquisa se utiliza do mtodo dedutivo e se qualificada como uma pesquisa descritiva e documental, aplicada atravs de um estudo de caso mltiplo, em que a seleo dos estudos considerou o critrio de intencionalidade, sendo selecionados doze estudos, para os quais se priorizou a descrio do objetivo, o
mtodo de pesquisa adotado e os principais resultados, realizando-se a respectiva anlise. Quanto
s tcnicas de anlise dos dados, a maior parte dos estudos (dez) compreendeu testes estatsticos
de correlao entre variveis, sendo utilizadas variveis referentes ao desempenho, medido atravs
de indicadores econmico-financeiros sobre o valor contbil, sobre o valor de mercado (Q de Tobin
e preo da ao) e considerando a melhoria de acesso ao capital. Verificou-se que na maioria dos
estudos apresentados, os resultados confirmam a teoria que considera as prticas de governana
corporativa benficas para as organizaes, o que refora o raciocnio de que uma gesto baseada
na tica, transparncia e credibilidade entre os envolvidos fator relevante para a criao de valor.
Palavras-chave: Governana corporativa. Performance organizacional. Criao de valor.

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1 INTRODUO
Os dilemas resultantes da separao entre a propriedade e o controle, assim como os custos derivados desses conflitos, fizeram surgir um modelo de gesto denominado de governana corporativa, que prima pela transparncia, prestao de contas, eqidade e responsabilidade corporativa.
Diante dessas linhas mestras a literatura tem apresentado argumentos de que a adoo das
prticas de governana corporativa contribui para o desempenho e evoluo da empresa. Essa
raciocnio tem como base o fato de que um modelo de gesto que prioriza a transparncia e a
confiabilidade na relao entre a administrao e a propriedade capaz de promover resultados favorveis para a empresa, afirmao com respaldo da Comisso de Valores Mobilirios (CVM, 2002,
p. 1), que assim se pronuncia: companhias com um sistema de governana que proteja todos os
seus investidores tendem a ser mais valorizadas, porque os investidores reconhecem que o retorno
dos investimentos ser usufrudo igualmente por todos.
Segundo a Revista Bovespa (2007), o mercado de aes no Brasil vive um momento mpar de
crescimento, cuja expanso, que dura quatro anos, animada pela combinao indita de juros
internos declinantes, percepo de queda do risco Pas, abundncia de recursos internacionais,
adeso das companhias emissoras s melhores prticas de governana corporativa e crescente
popularizao do investimento em aes.
Nesse cenrio, a busca de evidncias que reduzam o risco do investidor tem relevncia como
fator de incentivo na manuteno do ritmo de crescimento do mercado de aes no Brasil. De outra
forma, estudos que buscam identificar o impacto positivo de uma gesto transparente incentivam
essa prtica em outras empresas, contribuindo para a disseminao da tica nos negcios.
Diante disso, este estudo tem como principal objetivo apresentar alguns estudos que tiveram por
objetivo buscar evidncias empricas que corroborem com a afirmao de que a governana corporativa benfica para a performance das empresas, assim como discutir os principais resultados.

2 FUNDAMENTAO TERICA
2.1 Teoria de Agncia
A evoluo da sociedade acarreta transformaes em todas as reas, o surgimento das grandes
corporaes, por exemplo, promoveu demandas que requereram alteraes na estrutura fsica,
financeira, patrimonial e de gesto das organizaes.
Essa afirmao contextualiza o foco deste estudo, pois o crescimento das empresas separou o
compartilhamento do poder organizacional. A separao entre o controle e a propriedade, atravs da
figura do agente (administrador) e do principal (dono do capital) foi importante para suportar um novo
perfil de organizao, requerendo, por seu porte e complexidade, uma gesto mais especialista.
A relao de agncia definida por Jensen e Meckling (1976), como um contrato em que uma
pessoa, o principal, emprega uma outra pessoa, o agente, para realizar algum servio em seu favor, envolvendo a delegao de alguma autoridade de deciso ao agente. Hendriksen e Van Breda
(1999) afirmam que a Teoria da Agncia surge quando o agente se compromete a realizar certas
tarefas para o principal e este se compromete a remuner-lo.
Conforme Bianchi (2005), a teoria da agncia se preocupa com os problemas causados por informaes incompletas ou de pouca relevncia para o objetivo do principal, o que se denomina de
assimetria de informao. Segundo Milgron e Roberts (1992), a assimetria de informao pode ser
caracterizada como uma situao na qual uma das partes da transao no possui toda a informao
necessria para averiguar se os termos do contrato que est sendo proposto so mutuamente aceitveis e sero implementados, bem como para avaliar a performance individual dos envolvidos.
Silva et al. (2006) considera que a separao entre a propriedade e a gesto fonte de virtualidades, principalmente para a sociedade, na medida em que tem permitido que se concretizem
investimentos e, consequentemente, se dinamize a atividade econmica.
No entanto, alm de benefcios incontestveis para a gesto da empresa nesse novo contexto, a
separao entre o controle e a propriedade tambm acarretou problemas, derivados da ocorrncia

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de conflitos entre o principal e o agente e, consequentemente, custos de agncia. Esses conflitos,

em sntese, seriam derivados do fato de que o agente poderia, por vezes, tomar decises que
buscassem maximizar a sua riqueza em detrimento da riqueza da organizao, contrariando os
objetivos do principal.
Sob esse enfoque, podem-se citar alguns dos grandes escndalos corporativos que ocorreram
nos mercados financeiro e de capitais norte-americanos, Enron, WorldCom e Xerox, cuja repercusso negativa contribui no sentido de promover uma reviso drstica no sistema de gesto vigente
nas companhias, j que as prticas antiticas de administradores e a fragilidade de controles da alta
administrao das empresas, foi capaz de promover uma grande crise no mercado de capitais, em
decorrncia de prejuzos a investidores, a funcionrios e a sociedade em geral.
A minimizao dos problemas derivados da falta de alinhamento entre os objetivos do agente e
do principal requereu a formatao de um conjunto de regras, definidas por um sistema de gesto
denominado de governana corporativa.
2.2 Governana Corporativa
Segundo o Instituto Brasileiro de Governana Corporativa (IBGC, 2004), instituio responsvel
pela elaborao e a fiscalizao do uso dessas prticas no Brasil, governana corporativa o sistema que assegura aos scios-proprietrios o governo estratgico da empresa e a efetiva monitorao da diretoria executiva.
A Comisso de Valores Mobilirios (CMV, 2002, p. 1) define governana corporativa como sendo o conjunto de prticas que tem por finalidade otimizar o desempenho de uma companhia ao
proteger todas as partes interessadas, tais como investidores, empregados e credores, facilitando
o acesso ao capital. Para Silva (2006), o conceito de governana corporativa tem como objetivo
maior criar condies para uma organizao mais racional, tica e pluralista da economia.
Conforme Bianchi (2005), a governana corporativa um conjunto de mecanismos que serve
para monitorar a gesto e o desempenho das organizaes, atravs de um esforo contnuo em
alinhar os objetivos da alta administrao aos interesses dos acionistas ou proprietrios.
Para Silva (2006, p. 16) a governana corporativa um conjunto de prticas que tem por finalidade otimizar o desempenho de uma companhia, protegendo investidores, empregados e credores
facilitando assim, o acesso ao capital.
Em sua essncia, portanto, a governana corporativa busca recuperar e garantir a confiabilidade
da empresa sob a tica de seus grupos de interesses, envolvendo os acionistas, funcionrios, fornecedores, consumidores, comunidade e governo.
Nos anos 50 j se falava em governana corporativa, porm somente na dcada de 90 passou
a ser conhecida mundialmente, inclusive com essa terminologia, pois em 1992 lanado na Inglaterra o Cdigo das Melhores Prticas da Cadbury Commission, conhecido como Cadbury Report.
No Brasil, em 1995, foi criado o Instituto Brasileiro de Conselheiros de Administrao (IBCA), que
em 1999 recebeu a denominao de Instituto Brasileiro de Governana Corporativa (IBGC), sendo
divulgado em maio do mesmo ano o primeiro cdigo de melhores prticas de governana corporativa (SILVA, 2006).
2.3 Cdigo de Melhores Prticas de Governana Corporativa
No Brasil, o primeiro cdigo de melhores prticas de governana corporativa foi elaborado
pelo IBGC em 1999 e teve apoio da Bolsa de Valores de So Paulo (BOVESPA). Este instituto
considerado nacional e internacionalmente um dos principais responsveis pela introduo do
conceito de governana corporativa no pas, pelo reconhecimento e disseminao da importncia das boas prticas e pelo crescente interesse das empresas brasileiras em se fortalecerem
atravs da adoo das mesmas.
O Cdigo est dividido em seis captulos: Propriedade (Scios), Conselho de Administrao,
Gesto, Auditoria independente, Conselho Fiscal, Conduta e Conflito de Interesses. As linhas mestras do Cdigo das Melhores Prticas de Governana Corporativa, segundo o IBGC (2004, p. 9-10),
so: transparncia, prestao de contas (accountability), eqidade e responsabilidade corporativa.

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Em relao transparncia, o cdigo menciona que mais do que a obrigao de informar, a

administrao deve cultivar o desejo de informar, sabendo que da boa comunicao interna e
externa, particularmente, quando espontnea, franca e rpida, resulta um clima de confiana tanto
internamente como nas relaes da empresa com terceiros. A comunicao no deve restringir-se
ao desempenho econmico-financeiro, mas deve contemplar tambm os demais fatores (inclusive
intangveis) que norteiam a ao empresarial e que conduzem criao de valor.
Da mesma forma, os agentes da governana corporativa devem prestar contas (accountability)
de sua atuao a quem os elegeu e respondem integralmente por todos os atos que praticarem no
exerccio de seus mandatos.
A eqidade caracteriza-se pelo tratamento justo e igualitrio de todos os grupos minoritrios,
sejam do capital ou das demais partes interessadas (stakeholders), como colaboradores, clientes,
fornecedores ou credores. Atitudes ou polticas discriminatrias, sob qualquer pretexto, so totalmente inaceitveis.
O cdigo refere-se responsabilidade corporativa, mencionando que os conselheiros e executivos
devem zelar pela perenidade das organizaes (viso de longo prazo, sustentabilidade) e, portanto,
devem incorporar consideraes de ordem social e ambiental na definio dos negcios e operaes. Responsabilidade corporativa uma viso mais ampla da estratgia empresarial, contemplando
todos os relacionamentos com a comunidade em que a companhia atua. A funo social da empresa
deve incluir a criao de riquezas e de oportunidades de emprego, qualificao e diversidade da fora
de trabalho, estmulo ao desenvolvimento cientfico por intermdio de tecnologia e melhoria da qualidade de vida por meio de aes educativas, culturais, assistenciais e de defesa do meio ambiente.
Inclui-se nesse princpio a contratao preferencial de recursos oferecidos pela prpria comunidade.
2.4 Nveis de Governana Corporativa
A adeso s prticas de governana corporativa realizada atravs de adeso voluntria, para as
quais a Bovespa definiu um segmento especial, composto por trs nveis que se diferenciam pelo
grau de aderncia da companhia a essas prticas.
Para integrar a listagem do Novo Mercado, segundo a BOVESPA (2008), a empresa tem que
ser uma companhia aberta com as seguintes obrigaes: realizao de ofertas pblicas de colocao de aes por meio de mecanismos que favoream a disperso do capital; manuteno em
circulao de uma parcela mnima de aes, representando 25% do capital; extenso a todos os
acionistas das mesmas condies obtidas pelos controladores quando da venda do controle da
companhia tag along; estabelecimento de um mandato unificado de um ano para todo o Conselho de Administrao; disponibilizao de balano anual, seguindo as normas internacionais de
contabilidade; introduo de melhorias nas informaes prestadas trimestralmente, entre as quais
a exigncia de consolidao e de reviso especial; obrigatoriedade da realizao de uma oferta de
compra de todas as aes em circulao pelo valor econmico, nas hipteses de fechamento do
capital ou cancelamento do registro de negociao no Novo Mercado; e, cumprimento de regras
de disclosure em negociaes envolvendo ativos de emisso da companhia por parte de acionistas
controladores ou administradores da empresa.
As companhias do Nvel 1 se comprometem, principalmente, com melhorias na prestao de informaes ao mercado e com a disperso acionria. Assim, as regras estabelecidas pela BOVESPA
(2008) para o nvel 1 so: manuteno em circulao de uma parcela mnima de aes, representando 25% do capital; realizao de ofertas pblicas de colocao de aes por meio de mecanismos
que favoream a disperso do capital; melhoria nas informaes prestadas trimestralmente, entre
as quais a exigncia de consolidao e de reviso especial; cumprimento de regras de disclosure
em operaes envolvendo ativos de emisso da companhia por parte de acionistas controladores
ou administradores da empresa; divulgao de acordos de acionistas e programas de stock options; e, disponibilizao de um calendrio anual de eventos corporativos.
As companhias do Nvel 1 e seus administradores devero, ainda, pelo menos uma vez ao ano,
realizar reunio pblica com analistas de mercado e com quaisquer outros interessados, para divulgar informaes quanto sua respectiva situao econmico-financeira, aos seus projetos e s
suas perspectivas futuras.

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Para a classificao como companhia de Nvel 2, alm da aceitao das obrigaes contidas
no Nvel 1, a empresa e seus controladores adotam um conjunto bem mais amplo de prticas de
governana e de direitos adicionais para os acionistas minoritrios. A BOVESPA (2008) estabelece
resumidamente que os critrios de listagem de companhias do Nvel 2 so: mandato unificado de
um ano para todo o Conselho de Administrao; disponibilizao de balano anual, seguindo as
normas internacionais de contabilidade; extenso a todos os acionistas detentores de aes ordinrias das mesmas condies obtidas pelos controladores quando da venda do controle da companhia e de, no mnimo, 70% desse valor para os detentores de aes preferenciais; direito de voto
s aes preferenciais em algumas matrias, como transformao, incorporao, ciso e fuso da
companhia e aprovao de contratos entre a companhia e empresas do mesmo grupo; obrigatoriedade da realizao de uma oferta de compra de todas as aes em circulao pelo valor econmico,
nas hipteses de fechamento do capital ou cancelamento do registro de negociao nesse Nvel; e,
adeso Cmara de Arbitragem para a resoluo de conflitos societrios.
O mais recente segmento criado pela BOVESPA (2008), o BOVESPA MAIS, idealizado para tornar
o mercado acionrio brasileiro acessvel a um nmero maior de empresas, principalmente quelas
que sejam particularmente atrativas aos investidores que buscam investimentos de mdio e longo
prazo e cuja preocupao com o retorno potencial sobrepe-se necessidade de liquidez imediata.
Esse segmento segue o mesmo princpio do Novo Mercado, que exige elevados padres de
governana corporativa e transparncia. indicado para empresas que desejam ingressar no mercado de capitais de forma gradativa, destacando-se se as empresas de pequeno e mdio porte que
buscam crescer utilizando o mercado acionrio como uma importante fonte de recursos.
Como se pode notar, a classificao da companhia dentre os nveis definidos pela BOVESPA
considera o grau de comprometimento, sendo semelhante a um selo de qualidade da transparncia
da companhia com seus stakeholders (grupos de interesse).
2.5 Benefcios da Governana Corporativa
As prticas de governana corporativa se constituem em um conjunto de regras que visam
definir um padro de comportamento organizacional que seja aceito por seus grupos de interesse
e, por conseguinte, se estabelea uma relao mtua de confiana. Sob esse enfoque, a literatura
apresenta inmeros benefcios advindos das prticas de boa governana.
O prprio IBGC (2004, p. 6) declara que as boas prticas de governana corporativa tm a finalidade de aumentar o valor da sociedade, facilitar seu acesso ao capital e contribuir para a sua
perenidade. O Cdigo das Melhores Prticas de Governana Corporativa (IBGC, 2004, p. 9), tem
como objetivo central: indicar caminhos para todos os tipos de sociedades por aes de capital
aberto ou fechado, limitadas ou civis visando a: aumentar o valor da sociedade melhorar seu desempenho, facilitar seu acesso ao capital a custos mais baixos e contribuir para sua perenidade.
Silva (2006) ressalta que a migrao para os nveis de governana corporativa da BOVESPA solidifica o mercado acionrio e contemplada inmeros benefcios aos diferentes pblicos.
Quanto s vantagens aos investidores, o autor destaca a maior preciso na precificao das
aes, melhoria no processo de acompanhamento e fiscalizao, maior segurana quanto aos seus
direitos societrios e reduo do risco. No que se refere s empresas, a governana corporativa
capaz de promover melhoria da imagem institucional, maior procura e valorizao de suas aes e
menor custo de capital.
Ainda conforme Silva (2006), para o mercado acionrio, a listagem nos nveis diferenciados
gera aumento de liquidez, aumento de emisses e canalizao da poupana na capitalizao das
empresas. Os benefcios para o pas se concretizam em empresas mais fortes e competitivas e dinamizao da economia.
Silva (2007) destaca os seguintes benefcios da governana corporativa: valorizao das empresas,
pelo estimulo aos investidores a pagar gios de governana; requisito para alianas estratgicas;
contribui para um melhor entendimento entre os acionistas, conselho e direo; reduz os conflitos de
interesses; concede maior proteo aos direitos de acionistas, principalmente os minoritrios.
Tavares Filho (2006) sintetiza as finalidades dos nveis diferenciados de governana corporativa
da BOVESPA:

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reduo da assimetria informacional entre os investidores e empresas por meio de maior

transparncia quanto s informaes divulgadas;
reduo do custo de capital das companhias que se adaptarem s novas regras;
aumento do retorno do investimento;
estimular o interesse dos investidores pelo mercado de capitais no tocante aquisio de
aes e outros ttulos e valores imobilirios;
contribuir para o fortalecimento do mercado de capitais brasileiro;
proporcionar meios para a valorizao das companhias.
Assim, a governana corporativa instituda atravs de um sistema formalizado, com regras e
controles eficientes, tende a certificar a conduta tica da empresa perante seus stakeholders, que
em troca lhe atribuem maior credibilidade.

3 METODOLOGIA DA PESQUISA
Para Gil (1987, p. 19), pesquisa o procedimento racional e sistemtico que tem como objetivo
proporcionar respostas aos problemas que so propostos. Em comum na conceituao de pesquisa, tem-se o seu aspecto racional e o objetivo de encontrar respostas aos problemas propostos.
O mtodo de pesquisa adotado para este estudo o mtodo dedutivo, que segundo Silva e Menezes (2001, p. 25) tem o objetivo de explicar o contedo das premissas. Por intermdio de uma cadeia
de raciocnio em ordem descendente, de anlise do geral para o particular, chega a uma concluso.
Considerando a classificao desse estudo com base nos objetivos propostos se define como
uma pesquisa descritiva, que conforme Gil (2002), objetiva descrever as caractersticas de determinada populao ou fenmeno ou estabelecer relaes entre variveis. Assim, considerando o
objetivo dessa pesquisa, busca-se descrever estudos de modo a confrontar seus resultados com a
teoria estudada.
Quanto aos procedimentos tcnicos utilizados a pesquisa se qualifica como um estudo de caso
mltiplo, utilizando como fonte de coleta de dados a pesquisa documental. Raupp e Beuren (2003)
salientam a utilidade da pesquisa documental na medida em que organiza informaes que se encontram dispersas, servindo como consulta em estudos futuros.
A classificao da pesquisa como um estudo de caso mltiplo leva em conta que so descritos e
analisados doze estudos bibliogrficos que adotaram a abordagem, objeto deste estudo. Assim, para
a seleo da amostra adotou-se o critrio de intencionalidade, por buscar identificar estudos que tivessem por objetivo estudar a relao entre a governana corporativa e a performance organizacional.
Para efeitos deste estudo, a performance organizacional considerada sob o aspecto econmico-financeiro, atravs de mtricas de valor patrimonial, valor de mercado e vantagem competitiva
como, por exemplo, melhor acesso ao capital.

4 ESTUDOS SOBRE O TEMA

4.1 Governana Corporativa, Desempenho e Valor da Empresa no Brasil
Silveira (2002) teve por objetivo verificar se o valor de mercado e o desempenho da companhia
aberta brasileira se relacionam significativamente com sua estrutura de governana corporativa,
definida pelas caractersticas de seu conselho de administrao.
O estudo foi classificado como uma pesquisa quantitativa com uso do procedimento estatstico
de regresso mltipla do tipo seo transversal entre as variveis dependentes valor da empresa
(Q de Tobin e Valor da Empresa sobre Ativo Total) e desempenho (Retorno sobre o ativo do lucro
operacional e Retorno sobre o ativo do Lucro operacional prprio, Retorno sobre o PL do Lucro
Operacional e Lucro antes dos juros, impostos, depreciao e amortizao sobre o Ativo Total) e as
variveis independentes de governana corporativa (Diretor Executivo como Presidente do Conselho, Independncia do Conselho de Administrao, tamanho do Conselho).

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A amostra em anlise foi composta por todas as companhias abertas no financeiras negociadas
na Bolsa de Valores de So Paulo e na Sociedade Operadora de Mercado de Ativos (SOMA) que
apresentaram liquidez significativa nos anos 1998, 1999 e 2000.
Dentre os resultados apresentados no estudo, destaca-se a constatao do autor de que, em
mdia, as empresas que tiverem pessoas distintas ocupando os cargos de diretor executivo e de
presidente do conselho obtiveram maior valor de mercado, confirmando a hiptese de que a adoo das recomendaes do IBGC e CVM de separao dos cargos de presidente do conselho e diretor executivo saudvel para a empresa. Outra constatao a ser ressaltada refere-se observao
de Silveira (2002) de que as variveis de valor tiveram relao mais forte com as de governana do
que as variveis de desempenho, sugerindo que a estrutura de governana impacta mais a percepo dos investidores do que o resultado financeiro da empresa.
4.2 Rentabilidade e Valor das Companhias no Brasil: uma anlise comparativa das empresas que
aderiram aos nveis de governana corporativa da Bovespa
Tavares Filho (2006) teve como propsito analisar o impacto do desempenho das companhias
no Brasil, em termos de rentabilidade (Retorno do Ativo e do Patrimnio Lquido) e valorizao da
empresa (Q de Tobin), aps ingressarem em um dos trs nveis de governana corporativa da BOVESPA (Nvel 1, Nvel 2 e Novo Mercado).
O estudo se caracterizou como uma pesquisa emprico-analtica, em que o tratamento dos dados ocorreu das tcnicas estatsticas de Teste de Kolmogorov-Smirnov, Teste de Levene, Teste t de
significncia e Teste de Wilkoxon. A amostra se constituiu de 22 empresas, para as quais os resultados do estudo evidenciaram que o impacto da adeso aos nveis de governana corporativa na rentabilidade e valor dessas corporaes significativamente positivo. O autor justifica essa afirmao
no fato de que a anlise conjunta revelou aumento nas variveis analisadas, assim como a anlise
individual apresentou aumento para algumas empresas e no apresentou reduo para as demais.
4.3 Criao de Valor para os Acionistas Ps-Abertura de Capital no Segmento Brasileiro de Locao de Veculos
Silva (2007) realizou estudo com intuito de verificar o desempenho econmico da empresa Localiza Rent a Car S.A. (Localiza) aps a Oferta Pblica de Aquisies de Aes (OPA) no Novo Mercado. O estudo foi classificado como uma pesquisa qualitativa, de carter exploratrio, aplicada
atravs de um estudo de caso.
Para medir a gerao de valor e aumento das riquezas utilizou-se a metodologia do Valor Econmico Adicionado e Agregado Economic Value Added (EVA.) e o clculo do WACC (Weighted
Average Cost Of Capital), que se refere ao clculo do custo de capital ponderado.
O autor constatou que o desempenho da Localiza ps-OPA foi potencializado, criando valor e
riqueza para os acionistas. O autor destaca que a melhoria nos ndices no pode ser atribuda nica
e exclusivamente a abertura do capital da empresa, citando alguns fatores que foram favorveis
no perodo analisado: reduo do risco Brasil, aumento da atividade econmica do pas e controle
da inflao. Alm disso, o autor destaca a influncia do bom nvel de aderncia da empresa aos
nveis de governana corporativa, j que o estudo identificou a ocorrncia de plena conformidade
das prticas de governana corporativa adotadas pela Localiza com as recomendaes do IBGC e
conformidade quase que total com as prticas requeridas pela CVM.
4.4 O Impacto da Governana Corporativa sobre o Comportamento do Preo de Aes no Brasil:
o caso do papel e celulose 2000 A 2003
O objetivo do estudo de Soares (2003), foi analisar o desempenho das empresas de celulose e
papel que ingressaram no Nvel 1 de governana corporativa, entre os anos de 2000 e 2003. O estudo
fez uso de procedimentos estatsticos e economtricos especficos, alm de anlise qualitativa, sendo
selecionadas as empresas Aracruz, Klabin, Ripasa, Suzano e VCP, cujo desempenho foi comparado
com as empresas no listadas (Bahia Sul e Irani). Os resultados evidenciaram que a taxa de crescimento dos valores das aes aps o ingresso na listagem foi maior do que no perodo anterior.

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Tambm foi medido o desempenho de uma carteira terica composta por aes de empresas
que possuem bons nveis de governana corporativa atravs do IGC (ndice de Governana Corporativa), para o qual o estudo indicou desempenho superior comparado aos ndices Ibovespa, IBX
e IEE. O Ibovespa representa a mdia do mercado acionrio brasileiro, o IGC representa uma nova
carteira composta apenas por empresas listadas nos Nveis Diferenciados e no Novo Mercado, sendo um termmetro do setor, o IBX uma carteira composta pelas empresas mais negociadas na
Bovespa e o IEE representa a mdia dos valores das aes das empresas de energia eltrica listadas
na Bolsa e muito utilizado no mercado para comparar desempenho de aes e ndices.
4.5 Governana Corporativa e a Reao do Mercado de Capitais divulgao das Informaes Contbeis
Terra e Lima (2006) se propuseram a investigar se o mercado de capitais brasileiro reage de
maneira diferente divulgao das demonstraes financeiras trimestrais e anuais (ITR e DFP) na
precificao das aes de empresas que apresentem sinalizadores diferenciados de boas prticas
de governana corporativa e que tenham suas aes negociadas na BOVESPA.
O estudo fez uso do mtodo emprico estudo de evento, em que foram analisadas 3.682 observaes durante o perodo de 1995-2002, representando as empresas com maior liquidez na
Bovespa, em que foram extradas oito subamostras da amostra total, com a finalidade de verificar a
reao dos investidores em relao divulgao das demonstraes financeiras desses diferentes
segmentos de empresas.
Como resultado, o estudo apresentou indcios de que os investidores reagem positivamente a
alguns sinalizadores de boas prticas de governana corporativa. Os autores entendem que iniciativas como o Novo Mercado e os nveis diferenciados de governana corporativa da Bovespa
constituem-se em avanos rumo s evidenciaes voluntrias, capazes de estimular as empresas
a aprimorar o contedo informacional das suas demonstraes contbeis, tornado-as mais relevantes ao mercado.
4.6 O Impacto do Anncio e da Adeso das Aes aos Nveis Diferenciados de Governana Corporativa no Brasil
Conforme Nakayasu (2006), o estudo analisou se os preos das aes das companhias brasileiras
possuem relao com sua deciso de adotar um dos nveis diferenciados de prticas de governana corporativa da Bovespa, divulgados por meio de anncios em jornais (data de anncio) ou por
registro a um dos nveis de governana corporativa diferenciados na BOVESPA (data de adeso).
Foram analisadas empresas que aderiram a Governana por um perodo de cinco anos, verificando
o retorno anormal das aes atravs de anlise quantitativa, considerando duas datas, a do anncio
em jornais da adeso a um dos nveis diferenciados da Governana e a do registro junto a Bovespa
dessa adeso. Realizou-se atravs de estudo de evento, partindo de uma regresso linear simples.
Quanto ao evento data de anncio, os resultados apresentados indicaram uma reao positiva
do mercado, ao contrrio da data de registro/adeso onde no houve evidncias de valorizao
anormal das aes. Em suma, o anncio da adeso a um dos nveis diferenciados de Governana
gera retornos anormais das aes das empresas em questo. Pde-se verificar que existe eficcia
nas iniciativas institucionais, como da BOVESPA para promover as prticas de governana corporativa no Brasil, sendo de grande importncia para o desenvolvimento do mercado de capitais.
4.7 O Impacto da Prtica da Governana Corporativa na Eficcia Organizacional: o caso do Bradesco S/A
O estudo de Bianchi, Wachholz e Moreira (2007) buscou diagnosticar os impactos econmicofinanceiros da implantao das prticas de governana corporativa do Banco Bradesco S/A, analisando e comparando seu desempenho em perodos pr e ps implantao das prticas de governana corporativa.
Em relao aos procedimentos metodolgicos a pesquisa foi classificada como qualitativa,
quantitativa, descritiva e documental. O estudo envolveu anlise de dados de trs perodos imedia-

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tamente anteriores e trs perodos posteriores ao ingresso do Bradesco S/A no nvel 1 de governana corporativa. Os dados foram coletados das Demonstraes Contbeis, disponveis no site
da Bolsa de Valores de So Paulo, procedendo-se seguinte anlise: solvncia e liquidez, capital e
risco, rentabilidade, anlise das aes, eficincia operacional.
De forma resumida, a concluso do estudo de que em todos os perodos estudados houve
melhora no valor dos ndices encontrados comparando o perodo pr e ps adeso ao nvel 1 de
governana corporativa. Ressaltou-se, porm, que mesmo atribuindo a melhora dos ndices criao de valor ocorrida pela adeso s prticas da governana corporativa, outros fatores que no
foram objeto do estudo, podem ter colaborado para evoluo dos ndices apresentados.
4.8 Governana Corporativa como Sinalizao: benefcios para o financiamento das empresas do
mercado de capitais
A premissa do estudo de Cicogna (2007), concentra-se em verificar se as empresas que aderiram
aos padres de governana corporativa da BOVESPA aumentaram seu acesso ao crdito, comparativamente aquelas que continuaram na listagem tradicional. Metodologicamente, o estudo se caracteriza como uma pesquisa bibliogrfica, documental, qualitativa e quantitativa, realizada a partir de testes
economtricos com o uso de dados em painel dinmico atravs do estimador de Arellano-Bond.
Os resultados mostraram que as empresas dos nveis diferenciados de GC possuem maior acesso ao crdito oneroso de longo prazo, embora tenham apresentado menor ndice de alavancagem
total e de curto prazo, incluindo o ndice de endividamento total. Na explicao da autora as empresas pertencentes aos melhores nveis de governana da BOVESPA so privilegiadas frente s
demais quando considerado o crdito oneroso de longo prazo, tendo privilgio em instituies
financeiras. Contudo, essas empresas utilizam recursos prprios para seus financiamentos de curto
prazo, tanto por lucros, quanto pela valorizao do patrimnio lquido a valor de mercado, conforme constataes evidenciadas na expressiva vantagem dos indicadores de lucratividade e oportunidades de crescimento, na comparao com os resultados nas empresas da listagem tradicional.
A autora, no entanto, no se furta a citar que algumas variveis no captadas pelo modelo de estudo, tais como, mudana da poltica de incentivos do governo para concesso de crdito, as alteraes
na taxa de juros, e demais fatores que influenciaram o cenrio relativo a concesso de crdito, sendo
que estas variveis podem talvez, ter influenciado em parte o resultado positivo da pesquisa.
4.9 Estrutura de Propriedade, Governana Corporativa, Valor e Desempenho das Empresas no Brasil
O estudo realizado por Okimura (2003) teve por objetivo verificar a existncia de uma relao
significativa entre o valor de mercado e o desempenho das empresas brasileiras no financeiras de
capital aberto e sua estrutura de propriedade e controle, definida pelas caractersticas de concentrao de votos e propriedade e excesso de votos dos controladores.
Segundo a metodologia utilizada o estudo classificado como de abordagem emprico-analitica,
com natureza descritiva e quantitativa, fazendo uso da anlise economtrica de dados em painel
num total de 891 observaes, derivadas de uma amostra composta por 194 empresas em que
foram testadas variveis de estrutura de propriedade contra variveis de valor e desempenho.
A varivel concentrao de votos do acionista controlador foi a varivel de estrutura de propriedade que apresentou os resultados mais importantes da pesquisa, sugerindo que o grau de
concentrao de votos est intimamente ligado a benefcios e custos pelo menos na percepo de
valor pelo mercado, ao passo que o excesso de votos deste mesmo acionista controlador reflete de
forma negativa sobre o valor da empresa no mercado, indicando, no entanto, que este excesso se
constitui como um mecanismo de favorecimento ao desempenho operacional.
Quanto concentrao de capital do acionista controlador, os resultados encontrados no permitem afirmar, no caso de empresas brasileiras, que haja alguma relao entre concentrao de
capital controlador e desempenho da empresa.
Em suma, conforme o autor, os resultados sugerem uma influncia quadrtica de concentrao de
votos no valor e uma influncia negativa de excesso de votos no valor, mas positiva no desempenho.

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4.10 Governana Corporativa e Estrutura de Propriedade: determinantes e relao com o desempenho das empresas no Brasil
O objetivo do estudo de Silveira (2004) foi avaliar se os mecanismos de governana so exgenos e se exercem influncia sobre o desempenho das companhias abertas no Brasil, medido pelo
valor de mercado e a rentabilidade.
Foram utilizadas tcnicas estatsticas de regresso linear simples, regresso linear mltipla do
tipo seo cruzada, anlise de dados em painel e sistemas de equaes simultneas, atravs do
procedimento de mnimos quadrados de trs estgios. A amostra foi composta por todas as companhias abertas no-financeiras negociadas na BOVESPA que apresentaram liquidez significativa
nos anos de 1998 a 2002, constituindo 161 companhias. A anlise do desempenho das companhias
foi medido pelo valor de mercado e pela rentabilidade.
Os resultados mostraram que, quanto maior o poder do acionista controlador, pior a qualidade
da governana corporativa, ainda que algumas empresas apresentaram alto nvel de transparncia
e um nvel menos elevado de estrutura de governana e vice-versa, mostrando ser possvel que a
relao entre estrutura de propriedade e nvel de governana apresentasse sentido diferente em
funo da aproximao utilizada para a qualidade da governana corporativa. Constatou-se tambm que as empresas com melhor desempenho adotam melhores prticas de governana.
Conforme o estudo, as empresas maiores apresentam em mdia melhor governana corporativa por possurem mais recursos para implantao das prticas da governana, em suma o desempenho da empresa parece influenciar a adoo de melhores prticas de governana. No foi comprovado que uma melhor qualidade da governana corporativa causa impacto positivo significante
sobre o valor e a rentabilidade das empresas, contudo salienta que a varivel de desempenho Q de
Tobin foi a que apresentou relao positiva mais consistente com a qualidade da governana.
4.11 Governana Corporativa e Desempenho dos Bancos no Brasil
O estudo de Klotzle e Costa (2006) teve como propsito investigar a influncia de mecanismos internos de governana corporativa, relativos ao Conselho de Administrao e a Estrutura de Propriedade, sobre o desempenho econmico-financeiro e o valor dos bancos no Brasil. Foram analisados 19
bancos relacionados na BOVESPA, os dados coletados compreendem o perodo de 1999 at 2003.
Foram realizadas estimaes com regresses por meio do mtodo de Mnimos Quadrados Generalizados, com os dados em formato de painel, utilizando-se como variveis independentes a estrutura de propriedade e do conselho de administrao e como variveis dependentes o Retorno sobre
o Ativo e o Q de Tobin, que no apresentaram alteraes no seu desempenho quanto implantao
dos mecanismos internos de governana corporativa, conforme proposto na teoria. Segundo os autores essa constatao pode se dar devido s Instituies Financeiras estarem sob regulao do Banco Central, cumprindo normas e exigncias, o que minimiza as recomendaes do Cdigo das boas
prticas de governana corporativa. Segundo os mesmos, empresas no-financeiras podem obter
desempenhos distintos aos dos bancos, pois no necessitam cumprir tais exigncias.
4.12 Governana Corporativa e Custo de Capital Prprio no Brasil
O estudo de Salmasi (2007) objetivou analisar se investimentos realizados pelas empresas em
governana corporativa se refletem no custo de captao de capital prprio, pois assim os financiadores estariam menos expostos a expropriao de seu capital, o que facilitaria a comercializao de
suas aes e o acesso ao mercado de capitais, ou seja, os financiadores de capital estariam sujeitos
a um menor risco e solicitariam um menor retorno sobre seus investimentos.
Foram analisadas as empresas no financeiras de capital aberto com aes cotadas na Bovespa
que esto no banco de dados Economtica, a amostra utilizou-se de 199 aes, sendo que 42,2%
so de aes ordinrias, representando 153 empresas. O estudo utilizou-se da regresso linear
mltipla para as anlises estatsticas tendo como varivel dependente o custo de capital prprio e
as variveis independentes de governana corporativa, grau de alavancagem financeira, grau de
alavancagem operacional, os setores, o grau de intangibilidade da empresa e o tempo que a empresa se encontra na Bovespa.

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Os resultados da pesquisa indicaram que a adoo de governana corporativa no impacta

significativamente no custo de capital prprio ou se o faz acaba por aument-lo. Ainda, ficou evidenciado uma correlao negativa para a adoo das prticas de governana corporativa com o
tempo de negociao na bolsa, o que segundo o autor poderia explicar o impacto no custo de capital, citado anteriormente, pois empresas que esto abrindo o capital podem ter risco associado,
comparado a empresas que negociam suas aes na bolsa h mais tempo. Assim, a autora salienta
que a valorizao das empresas que adotam prticas de governana corporativa poderia se dar no
ao fato da reduo/aumento do custo de capitais prprios e sim ao incremento do fluxo de caixa
futuro quando avaliado pelo mtodo de fluxo de caixa descontado.

5 ANLISE DOS ESTUDOS SOBRE O TEMA

Para os estudos apresentados, procede-se uma anlise envolvendo a metodologia aplicada, os
objetivos e os principais resultados.
A anlise dos procedimentos metodolgicos utilizados nos estudos evidenciada a partir das
caractersticas da pesquisa e os mtodos de investigao.
Percebeu-se a predominncia do mtodo de pesquisa dedutivo, j que os estudos partem de uma
premissa terica para comprovaes particulares. Em relao aos procedimentos metodolgicos as
pesquisas foram classificadas como qualitativa, quantitativa, descritiva, exploratria e documental.
Em sua grande maioria, os estudos consideraram uma amostra de empresas dentre o universo
de companhias abertas listadas na BOVESPA, selecionando para estudo as companhias listadas em
Nveis diferenciados de governana corporativa, comparando sua performance com as companhias
da listagem tradicional, ou analisando o impacto da adeso s prticas de governana no desempenho da companhia.
Quanto s tcnicas utilizadas para anlise dos dados, a maior parte dos estudos (dez) compreendeu testes estatsticos de correlao entre variveis, entre outros. O estudo de Silva (2007) e o
estudo de Bianchi, Wachholz e Moreira (2007) concentraram sua abordagem na anlise a partir de
indicadores econmico-financeiros.
No tocante aos objetivos propostos, a seleo dos estudos considerou a afinidade com o
tema estudado, definido como a relao das prticas de governana corporativa com a performance organizacional.
Assim, dentre os estudos apresentados, dez deles buscaram identificar a ocorrncia de relao
positiva entre a adoo das prticas de governana corporativa e o desempenho econmico-financeiro das empresas, medido atravs de indicadores financeiros, a partir da anlise das demonstraes contbeis, e de valor de mercado, utilizando o Q de Tobin e a valorizao das aes.
Dos resultados apresentados, considerando esse enfoque, sete estudos indicaram relao positiva entre as prticas de governana corporativa e o desempenho organizacional, dentre os quais,
destaca-se o estudo de Silveira (2002), em que as variveis de valor tiveram relao mais forte com
as de governana do que as variveis de desempenho. Alm desses, salienta-se a constatao de
Okimura (2003), que revela a influncia negativa do excesso de votos no valor da empresa, mas
positiva no desempenho.
Esses achados, portanto, corroboram com a teoria de que a adeso governana corporativa
impacta positivamente na performance organizacional, embora, em sua maioria, os autores reforam que apesar de fortes evidncias de melhoria nos indicadores de desempenho pela adeso s
prticas da governana corporativa, outros fatores que no foram objeto do estudo, podem ter
contribudo para a evoluo dos mesmos.
Em adio, constatou-se que dois estudos (Silveira, 2004; Klotzle e Costa, 2006), no indicaram a ocorrncia de relao positiva entre a governana corporativa e o valor e a rentabilidade
das empresas.
Ainda, considerando a anlise a partir dos objetivos propostos pelos estudos, foi identificado o
estudo de Cicogna (2007), que avaliou o impacto da governana corporativa no acesso ao crdito,
em que os resultados mostraram que as empresas dos nveis diferenciados de GC possuem maior

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acesso ao crdito oneroso de longo prazo. O estudo de Salmasi (2007) focou o impacto no custo de
captao de capital prprio, comprovando que a adoo de governana corporativa no impacta
significativamente no custo de capital prprio ou se o faz acaba por aument-lo.

6 CONCLUSES
As boas prticas de governana corporativa tm sua base na transparncia, prestao de contas,
eqidade e responsabilidade corporativa, premissas capazes de conferir empresa atributos como,
credibilidade, responsabilidade e tica.
Nesse contexto, as prticas de governana corporativa permitem e requerem o aprimoramento
da gesto da empresa em suas diferentes reas, operacional, financeira, contbil e social. Essa
gesto diferenciada contribui para que a empresa conquiste vantagem competitiva, pois revela
uma empresa bem administrada, organizada e preparada para evidenciar aos interessados todas as
nuances que envolvem sua administrao.
A literatura tem apresentado inmeros argumentos que contribuem para a disseminao de que
as prticas de governana corporativa se constituem em um sistema de gesto capaz de contribuir
com a gesto da empresa e proporcionar benefcios tangveis e intangveis, como exposto na fundamentao terica deste estudo e ratificado na prpria definio da Comisso de Valores Mobilirios (CVM, 2002, p. 1): governana corporativa o conjunto de prticas que tem por finalidade
otimizar o desempenho de uma companhia ao proteger todas as partes interessadas, tais como
investidores, empregados e credores, facilitando o acesso ao capital.
Nesse sentido, o objetivo definido para este estudo foi de descrever alguns estudos que tiveram por objetivo buscar evidncias empricas que corroborem com a afirmao de que a governana corporativa benfica para a performance das empresas. Para tanto, realizou-se apresentao dos estudos (doze), considerando a descrio dos objetivos propostos, metodologia utilizada
e principais resultados.
Em seguida, procedeu-se anlise dos estudos apresentados, envolvendo a metodologia aplicada, os objetivos e os principais resultados. Destaca-se o fato de que a maioria dos estudos corroborou
com a teoria que considera as prticas de governana corporativa benficas para as organizaes.
Esta pesquisa contribui para a disseminao do tema, principalmente porque busca identificar
o que est sendo realizado em termos empricos para comprovar a teoria sobre o tema. Diante do
que foi constatado, atribui maior assertividade s afirmaes que indicam relao positiva entre as
prticas de governana corporativa e a performance organizacional.
Em adio, colabora para que haja maior adeso das companhias aos nveis diferenciados da
Bovespa, conferindo maior credibilidade ao mercado de capitais brasileiro, que ainda se encontra
em fase incipiente, e promove uma cultura tica, ao estabelecer uma relao de confiana entre o
principal e o agente, em seus diferentes enfoques.
Dentro dessa tica, para efeito de pesquisas futuras, sugere-se a identificao da temtica na literatura atual, descrevendo e analisando o tema sob a perspectiva dos diferentes congressos brasileiros, de modo a evidenciar o desenvolvimento do assunto nos ltimos anos no Brasil, salientando
as principais linhas de pesquisa e principais concluses.

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