Los bancos centrales y la inflacin El

ejemplo Argentino
En momentos en que la inflacin en Estados Unidos, Japn y la zona euro est estancada
debajo de la meta de 2% anual, los bancos centrales de esos pases deben responder con
frecuencia a la pregunta de si tienen o no las herramientas necesarias para impulsar los
precios. Mejor sera preguntar: tienen la voluntad de hacerlo?
Hay una herramienta prcticamente garantizada para crear inflacin: el "dinero
helicptero", o la impresin de billetes para financiar crecientes dficits pblicos. Esta
herramienta borra la distincin entre poltica fiscal y poltica monetaria, un lmite sagrado
no slo para los bancos centrales sino tambin para los gobiernos que correctamente lo
consideran un bastin contra el aventurerismo econmico.
Para entender esto, nada mejor que examinar el caso de Argentina, pas que recin ahora
est recuperndose de aos de di-nero helicptero, tambin conocido como financiacin
monetaria.
Hace poco ms de 10 aos, cuando Argentina ofreci reestructurar su deuda en default
desde 2001, algunos tenedores de bonos se negaron a aceptar el recorte propuesto y
bloquearon el retorno del pas a los mercados de capital. Renuente a bajar su dficit
mediante la reduccin de gastos o el aumento de impuestos, el gobierno recurri al banco
central. Los adelantos transitorios y las transferencias del banco central a la Tesorera son
formas de impresin de dinero, que en Argentina se dis-par de 4.000 millones de pesos en
2007 a 159.000 millones de pesos (3% del Producto Interno Bruto) el ao pasado.
El actual ministro de Hacienda y Finanzas, Alfonso Prat-Gay, quien entre 2002 y 2004
presidi el banco central, dijo en una reciente entrevista que la entidad termin
convirtindose en prestamista de primera instancia de la Tesorera.
La impresin de dinero tuvo el efecto previsible: la inflacin se dispar. Exactamente
cunto no se sabe, porque bajo la presidenta Cristina Fernndez de Kirchner se manipularon
las estadsticas nacionales. Elypsis, una firma privada, calcula que creci de 6% en 2009 a
25% el ao pasado. A este contribuy el aumento de los controles de importacin y de
capital, que adems socavaron el potencial productivo de la economa.
En diciembre pasado, Mauricio Macri reemplaz a Kirchner en la presidencia de la nacin
y comenz a desmantelar la pica mala gestin econmica de su antecesora. Prat-Gay
rpidamente acord con los acreedores holdouts y la semana pasada supervis el retorno de
Argentina a los mercados globales de capitales, emitiendo bonos por US$16.500 millones.
Recuperar el acceso a los mercados es esencial para poner fin a la dependencia de la
Tesorera de la financiacin monetaria y, por lo tanto, para reducir la inflacin. Prat-Gay se

ha comprometido a limitar el endeudamiento del banco central este ao. La inflacin,

despus de subir debido al recorte de subsidios, debera caer abruptamente el prximo ao.
Prat-Gay tambin quiere restaurar la separacin entre la poltica monetaria y la fiscal, algo
que se da por sentado en otros pases. Cuando le hice una pregunta sobre poltica
monetaria, me respondi: "Usted no le hara esa pregunta a (el secretario del Tesoro de
EE.UU.) Jack Lew, verdad?". (El secretario del Tesoro de EE.UU. no hace comentarios
sobre la Reserva Federal, que es un ente independiente del poder ejecutivo).
Que la financiacin monetaria haya sido desastrosa para Argentina no significa que siempre
tenga que serlo. En 1942, la Fed se comprometi a comprar tanta deuda como fuera
necesaria para financiar el esfuerzo de guerra de EE.UU. Para 1945, haba comprado deuda
equivalente a 9% del PIB anual. La recuperacin econmica posterior se extendi hasta
bien entrada la posguerra.
A pesar de los controles de precios y salarios impuestos durante la guerra, entre 1940 y
1948 la inflacin rond 7% anual. Esto fue suficiente para que la Fed decidiera zafarse de
las garras del Tesoro, lo cual logr en 1951.
Si la Fed pudo crear inflacin entonces y el banco central argentino lo hizo hasta hace poco,
por qu les cuesta tanto lograrlo a la Fed, al Banco Central Europeo y al Banco de Japn?
No alcanza con imprimir dinero; tambin hay que gastarlo. Argentina imprimi dinero para
financiar el gasto pblico, mientras que la Fed, el BCE y el Banco de Japn actan de
forma independiente, en un momento en que los gobiernos estn tratando de endeudarse
menos.
El verdadero dinero helicptero surte efecto cuando el gobierno anuncia un gran aumento
de gastos o reduccin de impuestos y el banco central se compromete a imprimir dinero
para financiar esas erogaciones y a nunca retirarlo de circulacin. La gente se convence de
que los impuestos no aumentarn y que subirn los precios, lo cual amplifica el impacto en
el gasto y, debido a las expectativas, en la inflacin real. Sin embargo, una vez que se
desatan las expectativas de inflacin, nadie puede garantizar que esta se detenga en 2%.
Estos son los puentes que los bancos centrales no estn hoy dispuestos a cruzar. El
presidente del Banco de Japn, Haruhiko Kuroda, ratific en una entrevista reciente que "la
poltica monetaria y la poltica fiscal son decididas y administradas por autoridades
distintas". Ante una pregunta sobre el dinero helicptero, el presidente del BCE, Mario
Draghi, dijo la semana pasada que es una opcin "llena de dificultades operacionales,
legales e institucionales".
La independencia monetaria no es una meta en s, sino un medio para un fin: bajo
desempleo y una inflacin en torno a 2%. Hoy los bancos centrales y el pblico estn
desencantados con una inflacin tan baja y un crecimiento dbil, pero no lo suficiente como
para arriesgarse a un inflacin de 7%, mucho menos de 25%. Las cosas tendrn que estar
mucho peor.