THESE PROFESSIONNELLE

MASTERE SPECIALISE EN FINANCE

PROMOTION 2012/2013

STRATEGIES DE COUVERTURE
DU RISQUE DE CHANGE
CAS socit AUTOHALL SA

www.memoiregratuit.com

Prpare par : Mme IDELCADI SAFIA

Encadre par : Mr INASS FARISSI

DEDICACES

Je ddie ce travail mes parents bien aims

A mon mari

A mon petit fils

A toute ma famille

Et tous ceux qui, de prs ou de loin,

ont particip l'laboration de ce travail

REMERCIEMENTS

Je tmoigne tous mes remerciements, ma reconnaissance et ma gratitude aux chres

personnes qui ont contribu de prs ou de loin, de par leur courtoisie et soutien et qui ont
accept de m'orienter et de m'apporter leur assistance et leur aide inestimable durant la
priode de prparation de cette thse. Je cite entre autres Mr KAITOUNI DRISS, responsable
du Mastre spcialis en finance, et Mr INASS FARISSI, pour son encadrement, ses conseils
et orientations qui mont permis denrichir davantage le contenu de cette thse.

Toute ma gratitude et mes sincres remerciements au Directeur Gnral dAUTOHALL,

au Directeur Administratif et Financier et au Directeur des Ressources Humaines qui ont
toujours encourag la formation du personnel.

A cette occasion je tiens ensuite exprimer toute ma gratitude lISCAE ; corps

professoral, et administration et mes chers collgues tudiants qui par leur sympathie et
simplicit vont rester toute ma vie grav dans mon cur.

SOMMAIRE
Ddicaces.2
Remerciements3
Sommaire..5
Introduction..7
Problmatique et mthodologie..8
Partie I : Le risque de change enjeu pour les importateurs comme le groupe
AUTOHALL
Chapitre1 :Lenvironnement du march des changes
123456-

Les intervenants du march des changes..9

Les principales devises changes sur le march des changes...12
Les principales oprations sur le march des changes13
Les compartiments du march des changes14
Traitement des changes de devises au Maroc.16
Les approches traditionnelles et modernes de prvisions du taux de change.20

Chapitre 2 : Exposition du groupe AUTOHALL au risque de change

1- Prsentation du groupe AUTOHALL27

2- Identification du risque de change du groupe AUTOHALL.33
2.1 Oprations traites par le groupe en devises...33
2.2 Illustration de lexposition du groupe au risque de change34
3- Evaluation du risque de change du groupe AUTOHALL.35
3.1 Evaluation dune position de change..35
3.2 Illustration de la position de change dAUTOHALL..37
4- La gestion actuelle du risque de change du groupe AUTOHALL39
Partie II : Proposition dune nouvelle stratgie pour une gestion efficace du Risque de
Change du groupe AUTOHALL :
Chapitre 1 : Les instruments de gestion du risque de change mettre en place

1- Les techniques internes :

1.1 Choix de la monnaie de facturation..42
1.2 Le termaillage43
1.3 Les clauses d'indexation44

2- Les techniques externes :

2.1 Couvertures terme45
a) Principe
b) Mcanismes de fonctionnement
c) Apports et limites
2.2 SWAP de devises47
a) Principe
b) Mcanismes de fonctionnement
c) les apports et limites
2.3 Options de devises.49
a) Principe :
b) Les mcanismes de fonctionnement
c) Les stratgies de bases des options de change
d) Les apports et limites
Chapitre 2 : Proposition dune rorganisation interne de la gestion du risque de change

1- Choix et simulations des stratgies de couverture du risque de change54

1.1 Les diffrentes actions de couverture du risque de change54
1.2 Choix des instruments de couverture du risque de change55
1.3 Simulation des stratgies de couverture du risque de change dAUTOHALL..57
2- Rorganisation de la gestion du risque de change60
2.1 Choix dune politique de gestion du risque de change.60
2.2 Un systme dinformation et collecte de donnes....60
2.3 Mise en place d'une unit de gestion du risque de change61
Conclusion63
Bibliographie64

INTRODUCTION
Le risque est inhrent lactivit conomique, toute entreprise y est confronte ds lors
quelle ralise des oprations commerciales ou industrielles. Le dveloppement des marchs
financiers et linternationalisation des activits des entreprises ont donn naissance un
nouveau type de risque qui sest ajout aux risques traditionnels, de nature industrielle ou
commerciale. Ce nouveau risque, dit financier, rsulte des mouvements imprvisibles des taux
de change, des taux dintrt et des prix des matires premires.
Ces trois types de risque ont des consquences qui peuvent tre dommageables au niveau des
rsultats financiers, de la valeur du patrimoine et mme de la prennit de lentreprise.
Aucune firme, grande ou petite, ne peut se prvaloir dtre ` labri des fluctuations des taux
de march qui se rpercutent sur sa performance. Il importe alors de les prendre en
considration et de les grer au mieux. Il n'est pas question ici de tous les analyser, nous nous
concentrerons sur l'un des risques les plus importants ; savoir le risque de change qui est l'un
des risque considrs depuis trs longtemps comme source d'inquitude pour les entreprises
dans leurs relations internationales.
Au cours des dernires annes, avec l'abandon du systme des parits fixes, les cours de
change ont connu des fluctuations erratiques sans prcdent, ce qui na pas t sans incidences
commerciales et financires pour les entreprises fortement intgres au commerce
international.
Les entreprises sont confrontes au risque de change car elles effectuent des oprations
d'exportations et d'importations factures dans une devise diffrente de celle utilise pour
l'tablissement de leurs bilans et de leurs comptes de rsultats. Dans la mesure o le cours de
change varie, ces fluctuations peuvent tre l'origine de gains mais aussi de pertes trs
importants. Le risque de change est donc pass au premier plan des proccupations des
entreprises ayant :
-

Une grande pratique des exportations et importations avec l'tranger.

Une forte activit financire en devises,
Une forte implantation commerciale l'tranger : filiales succursales, groupe
multinational.

Pour un importateur il existe un risque de change lorsque le cours de la devise dans laquelle
est libelle sa dette s'accrot, c'est dire s'apprcie entre la date de signature du contrat
commercial et la date du paiement, dans le cas dun exportateur, il existe un risque de change
lorsque le cours de la devise dans laquelle est libelle la crance baisse entre la date de
signature du contrat commercial et la date de paiement.
Dans les hypothses que nous venons d'voquer, la variation du cours de change tait
dfavorable l'importateur et l'exportateur, tel n'est pas toujours le cas, l'volution inverse
se rencontre : le cours de la devise dans laquelle est libelle la crance peut s'apprcier ou le
cours de la devise dans laquelle est libelle la dette peut baisser, dans ces conditions, la
variation du cours de change entrane un profit.

La confrontation au risque de change n'est pas seulement rserve aux seuls exportateurs et
importateurs ; les prteurs et les emprunteurs qui oprent sur les marchs financiers
internationaux et trangers sont eux aussi exposs au risque de change.
Dans le contexte d'une conomie internationale caractrise par le flottement des devises et
des fluctuations de grandes ampleurs des cours des monnaies, la gestion du risque de change
est une ncessit.

Problmatique et mthodologie

La mondialisation de l'conomie, la globalisation financire, la drglementation ont

fait en sorte que la majorit des entreprises lorsqu'elles effectuent des oprations
commerciales ou financires en devises se trouvent face au risque de change, un risque majeur
qui occupe une bonne partie de leurs proccupations et qui doit faire l'objet d'une gestion
particulire, surtout quune variation des taux de change d'une monnaie par rapport une
monnaie trangre peut affecter la comptitivit des produits et donc la rentabilits de
lentreprise.
Ainsi, pour comprendre comment l'entreprise s'expose au risque de change, il est
important de se poser quelques interrogations savoir :

Quels sont les facteurs qui entranent le risque de change ?

A partir de quel moment doit-on tenir compte du risque de change ?

comment mesurer le risque de change ?

Quelles est la stratgie suivre devant un risque de change?
Afin de rpondre ces questions, nous avons adopt une mthodologie descriptive et
analytique qui s'articulera autour des points suivants ; dans un premier lieu, nous verrons
l'enjeu que reprsente la gestion du risque de change pour les entreprises marocaines comme
le groupe AUTOHALL via lanalyse du FOREX, ltude du traitement des changes au Maroc,
pour ensuite valuer le risque de change du groupe AUTOHALL. Dans une deuxime partie
nous allons proposer une nouvelle stratgie de gestion du risque de change, en prsentant les
instruments capables de limiter le risque de change pour le groupe AUTOHALL, que nous
avons test sur des oprations dimportations relles du groupe, ensuite nous allons prsenter
notre proposition en terme de rorganisation interne pour mettre en place une unit de gestion
du risque de change.

Partie I : Le risque de change enjeu pour les importateurs comme le

groupe AUTOHALL
Les entreprises sont confrontes au risque de change lorsqu'elles effectuent des oprations
commerciales ou financires en devises, ce risque est li la volatilit des devises sur le
march des changes.
Un aperu de l'environnement du march des changes, et plus particulirement de ses
diffrentes composantes et des rgimes qui coordonnent les fluctuations des monnaies entre
elles, permet de mieux apprhender le sujet.

Chapitre1 :Lenvironnement du march des changes :

Avant toute prsentation de l'exposition du risque change il parait utile de dtailler un certain
nombre de points nous permettons de cerner notre environnement de travail pour bien mesurer
et valuer le risque de change.
1- Les intervenants du march des changes :
Le march des changes est la premire manifestation concrte de la ralit internationale.
Toute entreprise qui exporte ou importe, tout particulier qui se rend l'tranger, tout prteur
ou emprunteur en devises est immdiatement confront un problme de change.
Le march des changes encore appel FOREX (Foreign Exchange) est le march le plus
grand du monde, la diffrence des marchs boursiers, qui ont une localisation gographique
prcise, il n'existe qu'un seul march des changes, les transactions sur les devises se font de
gr gr, aussi bien Paris qu' Londres, New York ou Tokyo.
Compte tenu du dcalage horaire entre les diffrentes places financires, le march des
changes fonctionne en continu, 24h/24 du dimanche soir au vendredi soir. Ainsi, n'importe
qu'elle heure, il est toujours possible pour un oprateur d'acheter de l'euro, du dollar ou
n'importe quelle autre devise.
Parmi les intervenants ;
12345-

Les banques secondaires

Les banques centrales
Les investisseurs
Les courtiers
Les places financires

1.1 Les banques secondaires :

Les banques et leurs filiales prennent en charge les oprations pour leur propre compte et
celui de leurs clients. Pour faciliter leurs oprations, les banques ont des dpts auprs
d'institutions financires trangres qui jouent le rle de correspondants.
Etant les plus importants oprateurs sur le march de change, elles subissent aujourd'hui de
plus en plus la concurrence croissante de grands groupes industriels. Face cette concurrence
croissante, les banques sont obliges de prendre en charge les risques dont se dbarrassent les
importateurs et exportateurs et essaient de se couvrir. Les banques se retrouvent alors trs
souvent dans la position de market maker, ce qui apporte de la liquidit au march, surtout
lorsque la grande majorit de leurs clients sont commerciaux sont acheteurs ou vendeurs de
devises.
1.2 Les banques centrales
Les banques centrales interviennent sur le march des changes pour excuter les ordres de
leur clientle : administration, banques centrales trangres, organismes internationaux.
Elles assurent le contrle du march, elles cherchent enfin et surtout influencer l'volution
du taux de change, pour des raisons de politique conomique interne, d'une part et d'autre part
pour faire respecter certains engagements internationaux formels (le trait de Bretton Woods)
ou informels.
Aujourd'hui la plupart des banques Centrales interviennent sur le march de changes quand
elles l'estiment ncessaire ; en intervenant sur un march de changes, les Banques Centrales
ont pour souci essentiel de rgulariser l'volution du cours de change.
1.3 Les investisseurs institutionnels et la clientle prive
Dans les investisseurs institutionnels, on regroupe plusieurs catgories d'intervenants :
Les compagnies d'assurance, les caisses de retraites, les fonds de pension, les fonds
d'investissements.
La clientle prive, n'intervient pas directement sur le march des changes, elle achte et vend
des devises en s'adressant aux banques commerciales qui ont une activit importante sur ce
march. Elle regroupe trois catgories d'oprateurs : les particuliers, leur influence est
marginale, les entreprises commerciales et industrielles appeles socits et quasi-socits non
financires, les institutions financires.
Ces oprateurs interviennent gnralement pour satisfaire un besoin de monnaie trangre li
aux oprations commerciales (Importations et exportations) ou aux oprations financires
(investissements, prts et emprunts en devises).

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1.4 Les courtiers

Bien qu'il ne soit pas indispensable d'utiliser le service des courtiers, ceux-ci jouent un rle
important voire essentiel sur le march des changes en tant qu'informateurs et intermdiaires.
Ils informent les oprateurs sur les cours auxquels se vendent et s'achtent les diffrentes
monnaies. Ils ont un rle d'intermdiaire, dans la mesure ou ils centralisent les ordres d'achat
et de vente de plusieurs banques et qu'il est, en consquence, plus facile pour un cambiste
d'utiliser leurs services que de contacter plusieurs confrres susceptibles de vendre ou
d'acheter la devise recherche .Leur rle d'intermdiaire est plus gnral encore car ils ne sont
jamais obligs de dvoiler les noms des diffrentes contreparties qu'ils mettent en rapport.
Cette discrtion est importante pour certaines institutions qui ne veulent pas faire apparatre
leur position un certain moment donn, leur position acheteur ou vendeur dans telles ou
telles devises. La fonction de courtier est de rendre le march plus efficace et plus fluide, en
tant en contact permanent avec les acteurs du march.
1.5 Les places financires
Les places financires internationales sont un rservoir de capitaux liquides, mais aussi une
source de rentabilit, un lieu ou s'changent les devises. Il s'est dvelopp du fait que certains
dposants ont pu recevoir un rendement suprieur celui qu'obtenaient sur les marchs
internes et que certains emprunteurs ont pu payer un intrt infrieur celui qu'ils auraient
vers sur les marchs nationaux.
Parmi les places financires les plus connues on trouve ;
 La place financire de Londres
La City de Londres est indiscutablement l'exemple le plus achev de ce qu'est une place
financire internationale. La City est organise autour de six ples : La banques d'Angleterre,
le Stock Exchange, les marchs des matires premires, les marchs terme sur instruments
financiers, le march des changes et le march des eurodevises .
 La place de Chicago
Chicago constitue le centre mondial des marchs terme et des options. La capitale du
Middle West abrite les deux plus grandes bourses de commerce et la plus importante bourse
d'options du monde.
 La place de New York
New York est une place financire trs importante, mais elle n'est pas encore dote de
l'ensemble des services offerts par Londres. Son caractre international est par ailleurs moins
affirm.

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 Les autres places ;

Il existe dautres places financires telles que la place financire de Suisse, de Luxembourg,
dAmsterdam et de Paris.

2- Les principales devises changes sur le march des changes:

Il existe une graduation dans l'importance des diffrentes devises utilises sur le march des
changes. Le Dollar Amricain (USD) constitue la monnaie de rfrence, en effet, c'est contre
la devise amricaine que s'effectue la plus grande partie des transactions sur toutes les places
financires.
L'Euro (EUR) et le Yen (JPY) ont une vritable dimension internationale, ces devises font
l'objet d'une concurrence contre le Dollar sur pratiquement toutes les places financires
internationales.
La Livre Sterling (GBP), le Franc Suisse (CHF), le Dollar Canadien (CAD), le Dollar
Australien (AUD) et les autres devises de statut comparable sont ngocies sur l'ensemble des
places financires internationales mais de faon plus ou moins continue.
Les devises sont identifies par un code de 3 lettres :

EUR l'euro,
USD le dollar des Etats Unis,
GBP la livre sterling,
JPY le yen,
CHF le franc suisse, etc.

Une opration sur le march des changes consiste en l'achat, ou la vente, d'une devise au
moyen d'une autre devise. Bien sr, acheter des euros (EUR) contre des dollars (USD) revient
vendre des dollars contre des euros ; seuls le montant et le prix sont exprims diffremment.
Le cours de change (appel aussi taux de change) est le prix d'une unit d'une devise, exprim
dans une autre devise. Si le cours de l'euro contre dollar, not EUR/USD, est gal 0,9100,
1 million d'euros s'changent contre 910 000 dollars. On peut bien entendu en dduire que le
cours du dollar en euro, USD/EUR, est gal 1/0,9100 = 1,0989 et que 1 million de dollars
s'changent contre 1 098 900 euros.
En raison de l'importance du dollar dans les changes internationaux, l'usage veut que l'on
publie en priorit le cours de chaque devise contre le dollar, le sens de cotation n'tant pas
ncessairement le mme. Ainsi, on affiche :
EUR/USD l'euro contre le dollar,
GBP/USD la livre contre le dollar,
USD/JPY le dollar contre le yen,
USD/xxx le dollar contre les autres devises.

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Un change entre 2 devises autres que le dollar s'effectue un cours, dit crois, qui se dduit
des 2 cours de ces mmes devises contre le dollar. La rgle des fractions s'applique. Ainsi, par
exemple :
-

GBP/EUR = (GBP/USD) / (EUR/USD),

EUR/JPY = (EUR/USD) * (USD/JPY),

3- Les principales oprations sur le march des changes :

Les oprations de change sont le fait des banques et des institutions financires qui
interviennent directement sur le march des changes pour leur propre compte. Ces oprations
sont galement inities par les intervenants extrieurs au march pour le compte desquels ces
institutions et plus particulirement les banques achtent et vendent des devises. La clientle
des banques regroupe pour l'essentiel les investisseurs institutionnels et les entreprises qui ne
possdent pas de table de change et les institutions financires qui n'accdent pas directement
au march.
Les banques qui interviennent sur le march des changes excutent les oprations de
couverture et de spculation inities par le client. Elles remplissent, ce faisant, le rle d'un
intermdiaire. Leur action va cependant bien au del, elles agissent en effet, pour leur propre
compte en effectuant des oprations de couverture, de spculation et d'arbitrage.
Nous allons traiter dans ce rapport, les oprations de couvertures, par contre pour les
oprations de spculation et darbitrage nous allons uniquement donner leur dfinition car
leur pratique est interdite au Maroc par BAM et loffice de change.
3-1 Couverture :
La couverture contre le risque de change, correspond l'essence mme du march des
changes. Cette opration s'adresse principalement aux banques, aux institutions financires et
aux entreprises. Elle correspond au transfert au march d'un risque que l'on ne souhaite plus
assumer.
L'objectif des oprations de couverture est de protger les crances et les dettes commerciales
et financires contre les risques de baisse ou de hausse de cours des devises dans lesquelles
elles sont libelles.
Exemple des oprations de couverture
Considrons un importateur comme la socit AUTOHALL devant payer dans 6 mois en
EUR le fournisseur qui l'alimente rgulirement. Au moment o la facture de 3 000 000 EUR
est tabli, les parties du contrat connaissent le taux de change au comptant 1 EUR = 11,20
MAD. A ce taux la facture de l'importateur s'lve 11,20 x 3 000 000 = 33 600 000 MAD
Le rglement de cette facture ne poserait aucun problme particulier l'importateur si ce
dernier tait sr l'chance de pouvoir changer ces EUR ce mme taux, hors dans la
pratique, ce taux varie et l'horizon de 6 mois l'importateur est bien dmuni pour anticiper le
sens et l'ampleur de ces variations. Cette incertitude vhicule un risque particulier qui pse sur
lui : il s'agit du risque de change.
Si l'chance, le EUR se dprcie par rapport au MAD passant par exemple 11,1200 alors
la facture ne sera plus que de 11,1200 x 3 000 000 = 33 360 000MAD.
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L'importateur enregistre ainsi une plus-value de change d'une situation qui lui est trs
favorable. Mais, si l'chance lEUR sapprciait par rapport au MAD passant par exemple
11,3500 la facture s'tablira 11,3500 x 3 000 000 = 34 050 000 MAD.
L'importateur doit dbourser d'une plus grande quantit de MAD ses engagements libelle
en EUR, il subit une perte de change, une situation qui apparat quant elle trs dfavorable
l'importateur.
Ces deux situations constituent les termes d'un vrai dilemme, limportateur peut soit dcider
dassumer le risque de change et ne pas le couvrir, soit refuser ce risque et donc chercher le
couvrir via les instruments de couverture du risque de change qui sont offert par sa banque.
3-2 Spculation :
La spculation la hausse consiste acheter un bien dont la valeur doit s'apprcier dans le
temps. L'oprateur espre raliser un profit en revendant le bien un prix suprieur au prix
d'achat. La spculation la baisse consiste, l'inverse, vendre le bien s'il doit se dprcier.
Loprateur espre alors raliser un profit en rachetant le bien un prix infrieur son prix de
vente. Le jeu est de ce fait l'lment fondamental du comportement humain et le march est
un moyen de satisfaction trs attractif.
3-3 L'arbitrage :
Les oprations d'arbitrage permettent aux oprateurs qui accdent directement au march de
tirer profit d'une divergence non justifie dans l'volution des taux de changes, ces oprations
sont rserves aux institutions qui interviennent directement sur le march, car elles exigent
une trs grande rapidit de raction et d'excution et ne peuvent tre entreprises que par des
oprateurs disposant d'une table de change.
En distingue entre larbitrage spatial et triangulaire ; Le principe de l'arbitrage spatial est
simple, il consiste acheter un actif en l'occurrence une devise l o il est peu cher et la
revendre l o il est plus cher.
Larbitrage triangulaire cest quand une banque intervient sur le march des changes pour le
compte de sa clientle, elle procde en rgle gnrale des achats et des ventes directes de
devises. Elle peut galement passer par une devise tierce dans la mesure o cet arbitrage
triangulaire lui donne la possibilit d'obtenir au profit supplmentaire.
4- Les compartiments du march des changes :
Le march de change est un march subdivis en plusieurs compartiments : le march au
comptant, le march terme, le march des options et des SWAP.
Dans cette partie nous verrons dune manire gnrale chaque compartiment, ils seront
dtaills par la suite dans la deuxime partie :
4-1 Le march des changes au comptant :
Cest le march de change en spot, les devises sont achetes le jour dchance contre un
cours de change, la ngociation et la livraison des devises se fait simultanment. Le cours de
change est un prix, c'est le prix d'une devise contre une autre, Il rsulte de la confrontation de

14

l'offre et de la demande sur le march des changes : par exemple, offre d'euro contre dollar
(vente euro/ achat de dollar) et demande d'euro contre dollar (achat d'euro/vente dollar).
L'offre et la demande de devise trangre dcoulent d'oprations enregistres dans la balance
des paiements qu'il s'agisse d'oprations courantes (rglements reus ou verss en devises au
titre du commerce de biens et services, de transferts unilatraux, de la rmunration de
facteurs de production ou de placements : intrts, dividendes).
En distingue deux type de cotation ; au certain et lincertain. Jusqu'en 1998, la cotation
l'incertain tait la rgle avec une grande exception : la livre sterling, seule devise tre cote
au certain. Depuis son lancement au 1er Janvier 1999, l'euro est aussi cot au certain.
Cotation l'incertain : montant de monnaie domestique contre la monnaie trangre, par
exemple un USD=1 ,20 EUR
Cotation au certain : c'est l'inverse de la cotation l'incertain.
Par exemple : un EUR =1/1,20 =0,833 USD
4-2 Le march des changes terme :
Le recours au march terme (forward) permet aux entreprises exportatrices et plus
gnralement un crancier en devises trangres de s'assurer du montant qu'il obtiendra en
monnaie locale en contrepartie du rglement chance de sa crance par ses clients ou
dbiteurs. De la mme manire, une entreprise importatrice ou plus gnralement un dbiteur
en devises peut s'assurer de la contre-valeur en monnaie domestique du montant qu'elle doit
rgler en devises ses cranciers. Dans un cas comme dans l'autre, il s'agit de faire disparatre
le risque de change pour les entreprises concernes.
Lorsquon traite sur un march de change organis on parle dans ce cas de futures.
Le caractre organis, rend ncessaire la dfinition d'un certain nombre de paramtres et
rgles qui permettent leur fonctionnement et assurent leur liquidit.
Il est ainsi indispensable de spcifier :
 L'actif ngoci, qu'il s'agisse de devises, d'un instrument de taux d'intrt, d'un indice
sur matire premire ;
 Le volume d'un contrat, c'est--dire la quantit ou le montant unitaire engag ;
 Les dates d'chances, souvent limites une date par mois ou par trimestre ;
 Les conditions de la transaction finale, celle-ci pouvant tre la livraison effective de
l'actif ngoci, mais pouvant aussi frquemment, prendre la forme d'un rglement
 Les horaires des transactions ;
 .etc
4-3 Le march des swaps :
Un swap est un accord permettant de vendre une devise au comptant et de la racheter terme
contre une autre .Un swap in en euro est un accord au terme duquel on achte l'euro en
spot et on le revend terme contre dollar par exemple. Un swap out en euro permet de
vendre de l'euro spot et de la racheter terme, par exemple contre dollar.

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Une banque dtenant une position longue en dollars c'est--dire qu'elle a conclu des
oprations par lesquelles elle reoit des montants de dollars qui dpassent les utilisations pour
cette devise peut grer son risque l'exposition en concluant un swap avec lequel elle cdera
ses dollars au comptant et les rachtera terme.
4-4 Le march des options de change :
L'option de change est un contrat donnant le droit son dtenteur d'acheter (call) ou de vendre
(put) un montant donn de devise un cours et une chance dfinie l'avance.
Le cours auquel les devises sont achetes ou cdes est appel prix d'exercice ou strike
price .Les options qui peuvent tre exerces qu' l'chance sont dites options
l'amricaine . Celles qui ne peuvent tre exerces qu' l'chance sont dites options
europennes . Les chances sont gnralement de quelques semaines quelques mois.
L'achat d'une option est effectu moyennant le rglement immdiat d'une prime qui reprsente
le prix dont bnficie le vendeur. Compte tenu des positions possibles sur le march (achat ou
vente) et des stratgies d'options call et put, on peut distinguer quatre situations :

Achat d'une option d'achat (call)

Achat d'une option de vente (put)
Vente d'une option d'achat (call)
Vente d'une option de vente (put)

L'exercice d'une option est un droit intangible pour son dtenteur, si le cours comptant
dpasse le prix d'exercice, le dtenteur d'une option de vente aura intrt cder ses devises
sur le march des changes au comptant c'est--dire d'abandonner son option et rciproquement
au cas o le cours comptant est infrieur au prix d'exercice dans ce cas il exerce son option. Si
le cours comptant dpasse le prix d'exercice, le dtenteur d'une option d'achat a intrt
exercer son droit, inversement si le cours comptant est infrieur aux prix d'exercice, il a
intrt acheter ses devises sur le march au comptant, autrement dit d'abandonner son
option.
On remarquera que l'acheteur et le vendeur d'une option ne sont pas dans des situations
symtriques en matire de droits et d'obligations : le dtenteur d'une option n'exercera son
option d'achat ou de vente de devises que s'il y trouve son intrt .En revanche, le vendeur-en
contrepartie de la prime encaisse s'engage prendre livraison (option de vente) ou cder
(option d'achat) ds lors que l'acheteur de l'option a dcid d'exercer cette dernire.
5- Traitement des changes de devises au Maroc :
L'instauration d'un march des changes au Maroc en 1996 constitue incontestablement une
des principales manifestations concrtes de l'intgration de l'conomie marocaine dans le
circuit de la mondialisation et de la globalisation financire.
Fini le temps o les banques se limitaient jouer un rle de bote lettre entre leurs
clients et la Banque Centrale pour acheter ou cder des devises sur la base d'un taux de
change administr et indiffrenci.
Aujourd'hui, les banques marocaines sont dotes de vritables vitrines technologiques,
dnommes salles des marchs, habilites effectuer des oprations d'achat et de vente de
devise dont les taux de change sont librement ngociables entre les parties.
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Grce ce nouveau march, les exportateurs et les importateurs marocains peuvent non
seulement ngocier des taux de change prfrentiels, mais aussi se couvrir contre le risque de
change.
Comment fonctionne t-il au Maroc ? Quelles sont ses limites ? Comment les entreprises
peuvent-elles l'utiliser ? Quels genres d'oprations peuvent-elles y effectuer ? Comment
peuvent-elles en tirer profit ? Nous allons essayer de rpondre ces interrogations pour bien
cerner le march de change marocain.
5.1 Le fonctionnement du march des changes au Maroc:
C'est la circulaire 1633 de l'Office des Changes qui a annonc l'institution du march des
changes. Date du 1 avril 1996, cette circulaire dfinit notamment l'organisation et le
fonctionnement de ce march et prcise les nouvelles procdures d'achat et de vente de
devises.
D'autres circulaires de Bank Al Maghrib sont venues apporter des prcisions quant aux
modalits d'application de la circulaire de l'Office des Changes mais aussi de l'arrt du
Ministre des Finances et des Investissements Extrieurs du 29 Mars 1996 relatif aux
positions de change des tablissements bancaires. Elles prcisent, en outre, les normes de
dontologie que doivent observer l'ensemble des intervenants sur le march des changes.
La circulaire 1633 de l'Office des Changes prcise que :
Les intermdiaires agres sont autoriss effectuer entre eux et avec la clientle des
oprations d'achat et de vente de devises et constituer des positions de change dans les
conditions fixes par les autorits montaires.
L'Office des Changes rappelle que, mme si les banques sont dsormais habilites
s'changer mutuellement les devises sans obligation de cession au profit de la Banque
Centrale, le traitement des oprations pour lesquelles ces devises sont achetes ou vendues
doivent cependant tre excutes conformment la rglementation des changes en vigueur.
De mme, les intermdiaires agres continueront transmettre rgulirement l'Office des
Changes les comptes rendus habituels concernant les oprations d'achat et de vente de devises
effectues sur le march des changes pour le compte de la clientle et ce, conformment aux
conditions prvues par l'Instruction 05 relative l'tablissement de la balance des paiements.
5.2 La nature des oprations :
La circulaire de Bank Al Maghrib N61 DAI 96 stipule :
Les intermdiaires agrs sont autoriss effectuer sur le march des changes les
oprations en devises au comptant, terme et de trsorerie et ce, pour leur propre
compte ou pour le compte de la clientle. Aucune restriction n'est impose quant au
choix des devises traites par les intermdiaires agrs entre eux et avec la clientle.
Les excdents et besoins en devises des banques peuvent tre ngocis auprs d'autres
intermdiaires agrs des taux de change dtermins d'un commun accord entre les
parties, ils peuvent galement tre traits avec Bank Al Maghrib .

17

Conu initialement uniquement aux transactions entre les banques locales, le march des
changes marocain a t tendu en Janvier 1997 aux banques trangres pour les oprations
d'achat et de vente de devise contre devise au comptant.
Comme le stipule la circulaire 473 DAI/97 de Bank Al Maghrib les taux de change
applicables ces oprations sont ngocis librement entre les parties .
5.3 L'organisation du march :
Bank Al-Maghrib affiche en continu, sur les crans Reuters, les taux de change applicables
aux oprations d'achat et de vente de devises avec les intermdiaires agres. Ces taux sont
exprims l'incertain (montant en dirhams correspondant aux units des devises cotes).
Les oprations traites avec Bank Al-Maghrib sont effectues en continu de 8h30 15h30, sur
la base d'une date de valeur de J+2 (2 jours ouvrables) conformment la norme
internationale. Les banques peuvent galement convenir des dates de rglement en valeur
dcale (valeur jour ou lendemain). Le non respect de la date de valeur par l'une des parties
donne droit la contrepartie d'exiger, en compensation, des intrts de retard.
Toute opration traite sur le march des changes doit faire l'objet d'une confirmation
immdiate par change entre les deux parties de messages tlex ou Swift reprenant toutes les
caractristiques de la transaction.
Les taux de change offerts la clientle devant inclure une commission de 2%o, dont le
produit est vers Bank Al-Maghrib pour le compte de l'Office des Changes. Les oprations
de cross (devise contre devise) effectues avec les banques trangres sont exonres de cette
commission.
Dans le cadre du contrle de la rgularit des oprations traites sur le march des changes,
les banques sont tenues d'adresser quotidiennement Bank Al-Maghrib les tats suivants (
18 heures au plus tard) :

Achats et ventes de devises au comptant la clientle ;

Principales oprations interbancaires au comptant en devise :
Principales oprations terme ;
Etat des positions de change ;
Achats et ventes de devise contre devises auprs d'une banque trangre dont le
montant est suprieur l'quivalent de 5 millions de DH ;
Toute position dans une devise, enregistrant une perte de change de plus 3%.

En outre, les intermdiaires agres sont tenus d'adresser la Banque Centrale, d'une part, un
tat hebdomadaire concernant les prts et emprunts interbancaires en devises, et d'autre part,
un tat trimestriel relatif aux comptes en devise ouverts sur leurs livres, consolid par devise
et par chance.
5.4 Les apports et limites du march des changes Marocain :
Le march des changes n'est pas une fin en soi, sa force rside dans l'usage qui en est fait, son
efficacit dpend des acteurs qui l'animent ; la moralit et les qualifications professionnelles
de ces derniers conditionnant largement son bon fonctionnement.

18

En effet, il ne sert rien d'avoir un march si les oprateurs pour lesquels il a t institu ne
savent pas s'en servir. A quoi servent les instruments de couverture du risque de change si les
entreprises ne parviennent pas les utiliser ?
Il est regrettable de constater que bon nombre d'entreprises marocaines n'accordent ce
nouveau march qu'un intrt drisoire. Certains d'entre elles, ignorant son existence n'en
peroivent mme pas l'utilit. D'autres estiment que ce march demeure l'apanage de grands
groupes dont la manipulation est rserve un cercle restreint de spcialistes et de praticiens
de banque...
Parmi les apports de l'institution du march des changes au Maroc :

La fin du monopole de Bank Al-Maghrib en matire de la gestion centralise des

devises du pays ;
La dtermination des taux de change par les banques en fonction de l'offre et de la
demande des devises, tout en restant, bien entendu, l'intrieur des marges
d'intervention fixes par la Banque Centrale ;
Le rajustement des dates de valeur la norme internationale en raccourcissant le dlai
d'excution des transactions, ramen J+2 au lieu de J+3 comme ce fut le cas
auparavant ;
Enfin, l'introduction des techniques de couverture contre le risque de change telles
qu'elles se pratiquent sur les places financires internationales.
La connaissance immdiate de la cotation applicable leurs transactions, avec une
date de valeur conforme la norme universelle ;
La possibilit de ngociation de cette cotation en faisant jouer la concurrence ;
La gestion du risque de change pour les entreprises qui traitent linternational.

Si tout le monde s'accorde dire que le march des changes marocain a dmarr dans de
bonnes conditions et fonctionne de manire plus ou moins satisfaisante, il est loin de remplir
pleinement la mission pour laquelle il a t institu : savoir aider les entreprises amliorer
leur comptitivit et accrotre leurs performances sur les marchs extrieurs.
Certes, il est encore prmatur de porter un jugement de valeur sur ce march. Il s'agit d'un
march trs jeune qui ne traite pas l'ensemble des oprations et dont le volume des
transactions qui y sont effectus est encore modeste. En outre, les obstacles auxquels se heurte
ce march sont loin d'tre ngligeables. Ils sont d'ordre culturel, structurel et professionnel et
ils interpellent l'ensemble des acteurs qui interviennent sur le march ; parmi ces obstacles on
cite ;

Le peu d'intrt manifest par les entreprises au fonctionnement de ce march et plus

particulirement la gestion du risque de change,
Absence de transparence sur le march montaire,
Le manque dinformation et de formation sur les techniques de couverture du risque
de change

19

6- Les approches traditionnelles et modernes de prvisions du taux de change :

Aprs avoir vu lenvironnement du FOREX, il est judicieux dtudier les approches qui
sintressent lanalyse du comportement de ce march. Il existe deux approches de base
pour analyser le march des changes, l'analyse fondamentale et l'analyse technique; l'analyse
fondamentale se concentre sur les causes fondamentales des mouvements des prix, alors que
l'analyse technique tudie les mouvements de prix eux-mmes.
6.1 Lanalyse technique :
L'analyse technique ou graphique est ce qu'on emploie pour essayer de prvoir de futurs
mouvements de prix. Dans une analyse technique, il existe plusieurs interprtations des
modles, gnralement tous sont bass sur les graphiques historiques d'une devise. On se base
uniquement sur l'volution des prix et on suppose qu'il est possible de faire ressortir dans les
sries de cours passs des configurations susceptibles de se reproduire.
On les tudie en utilisant de puissants outils informatiques afin de rechercher des
configurations censes se reproduire. Le gagnant est celui qui dtecte une telle configuration
lui permettant d'tablir au plus tt ses prvisions.
Lanalyse technique sintresse ce qui se passe sur le march, plutt que ce qui devrait se
produire. Un analyste technique tudiera les prix et les mouvements de volumes et partir de
ces informations, il crera des graphiques (dcoulant des actes des acteurs du march) pour les
utiliser comme outils principaux.
Lanalyse technique est base sur trois principes sous-jacents:
1. Seuls les actes du march comptent :
Cela veut dire que le prix actuel est une rflexion de tout ce qui est connu comme pouvant
influencer le march, par exemple, loffre et la demande, les facteurs politiques et les
sentiments du march. Lanalyste technique pure se concentre seulement sur les mouvements
de prix, et pas sur les raisons de ces changements.
2. Les prix voluent en suivant des tendances :
Lanalyse technique est utilise afin didentifier des modles dattitude de march dont
limportance a t admise depuis longtemps. Pour de nombreux modles donns, il y a un trs
haut niveau de probabilit pour quils produisent les rsultats attendus. Aussi, il y a des
modles reconnus qui vont se rpter rgulirement.
3. Lhistoire se reproduit :
Les modles graphiques ont t reconnus et catgoriss depuis plus de cent ans et la manire
dont de nombreux modles se rptent amne conclure que la psychologie humaine change
trs peu travers le temps.
L'analyse technique, que nous pourrions par ailleurs qualifier d'analyse graphique, n'est
autre qu'une dmarche empirique servant dterminer la direction que prendront les cours.
Elle a t introduite par Charles Dow au cours du 19eme sicle, l'analyse technique se base
donc sur la Thorie de Dow.
20

Initialement, l'analyse technique forex remonte des temps bien antrieurs au 19eme. En
effet, les graphiques en chandeliers t dj utilis par les japonais pour anticiper les cours du
riz autour du 17eme sicle.
Dans l'analyse technique, il faut distinguer deux grands courants de pense. On parlera ici de
l'analyse chartiste et de l'analyse moderne.
L'analyse chartiste consiste identifier des configurations directement sur les cours, par
exemple les configurations de chandeliers japonais ou bien encore l'utilisation de droites de
tendances. Ce qu'il faut retenir c'est qu'en analyse chartiste on ne regarde uniquement que les
cours sur son graphique.
La deuxime approche, dite moderne a t introduite dans les annes 70-80 avec les
dbuts de l'informatique, elle considre que l'interprtation des graphiques bruts dpassent
l'entendement de l'homme, il est donc ncessaire d'utiliser des indicateurs mathmatiques pour
faciliter l'interprtation des cours. Ces indicateurs sont trs souvent d'origine statistique et
permettent la modlisation de concepts non vidents l'il que sont : la tendance de fond, la
volatilit, le surachat,
Figure 1 :

Voici, concrtement le type de graphique qu'une personne pratiquant l'analyse technique doit
tre mme de dcrypter.

21

6.2 Lanalyse fondamentale :

Lanalyste fondamental du forex identifie et mesure les facteurs qui dterminent la valeur
intrinsque dun instrument financier. Il sagit notamment du contexte politique et
conomique gnral, mais aussi de tous les facteurs affectant loffre et la demande du produit
ou services sous-jacent. Si loffre dcrot mais que le niveau de la demande reste inchang, les
cours du march augmentent. Une hausse de loffre produit leffet inverse. Par exemple, pour
une devise donne, un analyste tudie loffre et la demande de la monnaie, des produits ou des
services du pays, sa qualit de gestion et ses politiques publiques, ses performances passes et
prvisionnelles, ses projets futurs et, le plus important pour le plus court terme, tous les
indicateurs conomiques.
A partir de ces donnes, lanalyste tablit un modle visant dterminer la valeur actuelle et
prvisionnelle dune devise par rapport une autre. Lide qui sous-tend cette dmarche est la
suivante: des augmentations non compenses de loffre tendent dprcier la valeur de la
monnaie, alors que des augmentations non compenses de la demande tendent la faire
augmenter. Une fois que lanalyste a estim la valeur intrinsque, il la compare au taux de
change
actuel
et
dcide
si
la
devise
doit
augmenter
ou
baisser.

Lune des difficults majeures de lanalyse fondamentale est de mesurer avec prcision les
relations entre les variables. Lanalyste ne peut baser ses estimations que sur son exprience.
De plus, les marchs des changes ont tendance anticiper les vnements et les intgrer
davance dans la valeur de la devise. Au final, quil sagisse dun inconvnient voire mme
dun avantage (selon le moment), les marchs mettent souvent du temps reconnatre que les
taux de change sont en dcalage par rapport la valeur relle.
Depuis la mise en place du systme de change flottant en 1973, les taux de change ne varient
plus qu' l'intrieur d'une marge de fluctuation autorise mais plutt en fonction de l'offre et
de la demande et au jour le jour. Il n'y a donc plus de prix officiel d'une monnaie.
Les thoriciens ont considr ainsi le taux de change comme un prix d'quilibre de flux de
devises et ont dvelopp des relations interprtatives stables entre le change et un certain
nombre d'autres variables. On distingue entre les explications bases sur les fondamentaux et
celles bases sur les anticipations du taux lui-mme.
Il s'agira donc de traiter :

La thorie de la parit des pouvoirs d'achat (PPA) et le taux de change rel ;

La thorie de la parit des taux d'intrt (PTI) ;
La balance commerciale et la balance courante ;

22

a) La parit des pouvoirs dachat :

La version absolue de la PPA est une relation d'quilibre entre le taux de change et le niveau
des prix, mais pas ce n'est pas une relation causale. Elle prconise que le taux de change rel
demeure constant tant que les fondamentaux de l'conomie, savoir la demande ou l'offre,
n'ont pas chang. Il en rsulte que, sur le court terme, les chocs de nature montaire
(apprciation ou dprciation de la monnaie) n'ont aucune influence sur le taux de change
rel.
Cependant, il est difficilement envisageable d'imaginer que, sur des priodes de plusieurs
annes, le taux de change rel n'volue pas. On s'accorde donc dire que les bouleversements
CT que l'on observe ne sont pas priori incompatibles avec l'ajustement LT des cours de
change leur niveau d'quilibre de PPA.
La version relative estime que si le taux de croissance des prix est de x % l'tranger et de y
% dans l'conomie nationale, alors le change nominal d'quilibre voluera de z=(x-y) %.
On aura :
Si x-y>0 une apprciation de la monnaie nationale.
Si x-y<0 une dprciation de la monnaie nationale.
La formule de la PPA est la suivante : Taux de change * (1 +

Exemple :
Si un bien se vend 3 400 EUR en France, 1 000 USD AUX USA. Selon la thorie des parits
des pouvoirs d'achat, le taux de change d'quilibre doit tre de 3 400 / 1 000, soit 1 USD =
3,40 EUR. Si le taux d'inflation est de 5 % en France et de 2 % AUX USA, le nouveau taux
d'quilibre s'tablira :
3,40 * (1+

,,
,

)= 3,50 EUR

b) La parit des taux dintrts :

La PTI repose sur la relation entre taux d'intrt et taux de change.
Un placement doit thoriquement avoir la mme rmunration, le mme rendement quel que
soit le pays considr. Un investisseur place ses capitaux l'tranger car il espre obtenir un
gain soit de change, soit d'intrt. Donc, la diffrence entre les taux de change doit compenser
la diffrence entre les taux d'intrt pour rendre l'investisseur indiffrent entre les deux pays
pour placer ses capitaux.
Si un pays dsire augmenter le taux de change de sa monnaie, il peut le faire en attirant les
capitaux, c'est--dire en relevant le taux d'intrt.
La hausse des taux d'intrt entrane moins de sortie de capitaux nationaux, et une hausse du
taux de change.
23

Formule PTI est la suivante :

PTI = Cours comptant *(

()/

+ 1)

Avec :
X : taux dintrt devise locale
Y : Taux dintrt de la devise trangre
c) La balance commerciale :
L'utilisation des la balance commerciale ou des transactions courantes est trs frquente : un
dficit place un pays dans une situation nette acheteuse de devises contre la monnaie
nationale, qui se dprcie alors automatiquement. Un excdent, l'inverse, gnre des
oprations de ventes de devises contre la monnaie nationale sur le march, ce qui pousse
celle-ci la hausse.
Toutefois, qu'il s'agisse de la PPA, la PTI ou des liaisons avec la balance courante ou
commerciale, l'anticipation du taux de change est trs difficile raliser court terme.

d) Les autres dterminants du taux de change :

La thorie du portefeuille

Les titres (trangers ou nationaux) qui ont le meilleur rendement vont tre achets par les
dtenteurs de capitaux, ce qui entrane l'apprciation de la monnaie du pays o le titre a le
meilleur taux d'intrt.

La thorie de la sur-raction des taux de change

Les variations prcdentes peuvent expliquer assez convenablement les variations des taux de
change long terme, mais certainement pas court terme.
Selon certains conomistes, l'instabilit des taux de change provient de ce que les vitesses
d'ajustement sont diffrentes sur les marchs financiers et les marchs des biens et services.
En fait, les prix (cours) sur les marchs financiers (actions, obligations, devises) s'ajustent
instantanment aux variations de l'offre et de la demande alors les prix des biens et des
services sont beaucoup plus rigides court terme.
Ainsi, les mouvements des taux de change court terme sont plus importants par rapport ce
qu'ils auraient t long terme.

La thorie de la bulle spculative

Il s'agit d'tudier comment les anticipations et le comportement des oprateurs agissent sur la
dtermination des taux de change. Il suffit que la majorit des oprateurs prvoient un cours,
et agissent en fonction de ce pronostic, pour qu'il soit ralis, ce qui renforce l'anticipation. Le
cours correspond ds lors sa valeur anticipe ; on dit que les anticipations sont autoralises : la bulle se forme.
24

Mais les bulles finissent par clater car, selon le mme principe de mimtisme qui avait
prvalu lors de la formation de la bulle , les rumeurs annoncent un jour le revirement des
cours et les anticipations se portent alors vers la baisse.
Exemple danalyse fondamentale :
La paire EUR/USD est sans conteste la paire star sur le FOREX, celle qui reprsente
limmense majorit des changes, nous proposons donc ici une analyse fondamentale de la
paire EUR/USD.
Nous prendrons donc 5 facteurs en compte :
Les perspectives de croissance
Linflation
La politique montaire et ses perspectives
Les balances commerciales
Lors de ltude de ces facteurs, il conviendra deffectuer des analyses comparatives entre les
donnes concernant le Dollar (les donnes amricaines) et les donnes concernant lEuro (les
donnes europennes)
1) Perspectives de croissance et EUR/USD
Il sagit de regarder la diffrence entre les prvisions de croissance pour la zone euro et les
USA. Plusieurs organismes publient rgulirement des prvisions de croissance ; la
commission europenne et le gouvernement amricain, La BCE et la Fed, Le FMI, LOCDE,
La Banque Mondiale Etc
Il sagit donc ici de savoir qui de la zone euro ou des Etats-Unis a le meilleur potentiel de
croissance :
-

Si les Etats-Unis ont un meilleur potentiel de croissance que la zone euro, la paire
EUR/USD devrait dcliner.
A linverse, si les perspectives sont meilleures en Europe quoutre-Atlantique, la paire
EUR/USD devrait sapprcier.

2) Inflation et EUR/USD
Il sagit ici dtudier la diffrence entre linflation de la zone euro et des Etats-Unis. Les
donnes de linflation sont gnralement publies par les Banques Centrales (FED pour les
USA, BCE pour la zone euro)
-

Si linflation est plus forte en Europe, la paire EUR/USD devrait dcliner

Si linflation est plus forte aux Etats-Unis quen Europe, la paire EUR/USD devrait
progresser

3) Politique montaire et EUR/USD

Il sagit ici danalyser la diffrence entre les perspectives de politique montaire europennes
et amricaines. Pour cela, il est intressant de consulter les procs verbaux des runions des
banques centrales, ou de consulter des analyses dexperts. Par ailleurs, linflation peut
galement donner des indices sur le futur dune politique montaire, les Banques Centrales
ayant entre autres pour rle de contrler linflation.

25

Si le march anticipe plus de hausse de taux en Europe quaux Etats-Unis, la paire

EUR/USD devrait progresser
Si le march anticipe plus de hausse de taux aux Etats-Unis quen Europe, la paire
EUR/USD devrait dcliner

4) Balance commerciale et EUR/USD

On tudiera ici plus spcifiquement les changes entre la zone euro et les Etats-Unis.
-

Si la balance commerciale USA Zone euro est dficitaire pour les Etats-Unis, la
paire EUR/USD devrait sapprcier
Si la balance commerciale USA Zone euro est dficitaire pour la zone euro, la paire
EUR/USD devrait dcliner

Il existe un vieux combat entre les supporters de lanalyse technique et ceux de lanalyse
fondamentale. Les dfenseurs de lanalyse fondamentale diront qutudier les graphes des
cours passs pour prdire le futur est tout simplement irrationnel et que seule la prise en
compte de facteurs conomiques et politiques tangibles permet de prvoir lvolution des prix
futurs. Les dfenseurs de lanalyse technique soutiennent que ltude des graphes permet
dutiliser le caractre moutonnier des oprateurs devant des situations familires que tout le
monde observe en mme temps.
Dans les faits, chaque trader utilise les deux sortes danalyse. Simplement, ils intgreront les
informations de diverses faons, dans une optique de temps et une stratgie diffrente.
Certains traders accorderont plus de poids lanalyse conomique, dautres, lanalyse
technique, dautres aux analyses des mdias, des rumeurs, des corrlations entre les marchs.

26

Chapitre 2 : Exposition du groupe AUTOHALL au risque de change :

Ce chapitre sera consacr lvaluation de la situation du groupe AUTOHALL en matire

dexposition au risque de change ; nous allons prsenter brivement le groupe AUTOHALL
(activit, structure ETC), nous dtaillerons par la suite les oprations en devises effectues
par le groupe et nous dclinerons la faon avec laquelle elles sont ralises. Nous allons par la
suite valuer le risque de change auquel le groupe est expos, et nous terminerons ce
deuxime chapitre par la description des mesures actuelles de gestion de ce type de risque.
1- Prsentation du groupe AUTOHALL :
Le groupe Auto Hall opre depuis plus dun sicle dans lindustrie et la
commercialisation des matriels roulants au Maroc. Fournisseur de biens industriels et
dquipements qui sont autant doutils au service du progrs, Auto Hall participe au
dveloppement durable dans le Royaume. Auto Hall contribue faciliter le mouvement des
hommes, de la terre et des marchandises pour en accrotre la mobilit et laccessibilit,
facteurs de la croissance conomique du pays. Se fondant sur les valeurs de proximit, respect
des engagements et de transparence et sappuyant sur un rseau leader dans son secteur, Auto
Hall a su entretenir des partenariats de long terme avec de grands constructeurs internationaux
comme Ford, Mitsubishi Fuso, Mitsubishi Motors.
Situ Casablanca, le sige dAuto Hall occupe plus de 36.000 m2 de surface. Le rseau du
groupe Auto Hall est constitu de 30 succursales dans les principales villes du Royaume et de
sites industriels An Seba et Beausite Casablanca.

1.1 Historique :

27

1907
Cration des tablissements Gabriel Veyre pour la reprsentation de Ford Motor Company au Maroc.

1920
Transformation en socit anonyme dnomme Auto Hall.

1941
Introduction de la cotation du titre Auto Hall la bourse des Valeurs de Casablanca.

1974
Lancement de lactivit dassemblage des camions.

1999
Cration du groupe Auto Hall, structure fdrant Auto Hall SA et ses filiales.

2005
Filialisation de lactivit VP et VUL Mitsubishi confie la filiale Diamond Motors.

2008
Doublement du capital social et rduction de la valeur nominale de laction de 100 10 dirhams.

2009
Prix national de la qualit, label CGEM

1.2 Fiche signaltique :

-

Raison sociale : AUTO HALL S.A

Siege sociale : 64 avenue Lalla Yacout - 20000 Casablanca
Activit : Assemblage et commercialisation de vhicules industriels, distribution
d
de
voitures particulires, de vhicules utilitaires lgers, de matriel agricole et de matriel
industriel et de T.P.
Date de cration : 1907
Prsident directeur gnral : Abdellatif GUERRAOUI
Date dintroduction en bourse : 1941
Capital social : 481,7 MDH
Effectif : 622 personnes
Chiffre daffaires: 3 306,66 MDH
N. registre de Commerce : Casa 137
Identification Fiscale : 01048143
Taxe Professionnelle : 33305840
CNSS : 1928839
Site web : www.autohall.ma

28

1.3 Principaux actionnaires :

Au capital social de 481,7 MDh, Auto Hall est dtenu essentiellement par :
Principaux Actionnaires

Part en %

AMANA

51,28%

HAKAM Abdellatif finances S.A

8,00%

CIMR

13,28%

Divers actionnaires

27,44 %

1.4 Lactivit en chiffre :

Au niveau du vhicule utilitaire lger, Auto Hall saccapare de 27,8% des ventes du secteur
contre 20,6% en 2012. De mme pour la voiture particulire, on note une amlioration de 1,3
point 10,3% contre 9%.

Le groupe occupe 40% dans le march du vhicule industriel, en hausse de 8% par rapport
fin juillet 2012, et 33,3% pour le tracteur agricole comme 2012.
Auto Hall entend maintenir sa croissance grce la poursuite de ses investissements.

29

1.5 Les filiales du groupe :

AUTO HALL
SCAMA

DIAMOND
MOTORS

SOMMA

SORBERMA

AUTO HALL
Vhicules
Industriels

S.N.G.U

Leader

AH.com

SCAMA :
Activit

Importation

et

commercialisation

des

vhicules de marque Ford

Date de cration

1929

Capital Social

100 MDH

Effectif

71 Personnes

Chiffre daffaire

1 512 MDH

Ford est prsent au Maroc depuis 1907 travers la premire agence de distribution devenue
Auto Hall.
En 1993, cette activit a t reprise par la filiale SCAMA (Socit Chrifienne dAutomobile
et de Matriel Agricole) dans le cadre de la spcialisation
spcialisation par filiale. Soucieux de rpondre
aux attentes des clients les plus exigeants, la filiale a cr un environnement unique pour une
distribution de qualit et des services performants fidles lesprit de la marque Ford.

30

DIAMOND MOTORS :
Activit

Importation

et

commercialisation

des

vhicules de marque MITSUBISHI

Date de cration

1929

Capital social

50 MDH

Effectif

52 Personnes

Chiffre daffaire

393 MDH

Depuis 1985, Auto Hall reprsente Mitsubishi Motors au Maroc. En 2005, cette carte a t
transfre sa filiale DIAMOND Motors qui devient ainsi le distributeur exclusif de la
marque Mitsubishi.
Fidle la philosophie de MITSUBISHI Motors, DIAMOND Motors partage les mmes
principes et garantit une assistance tous les niveaux (vente, solutions de financement,
entretien, rparation,)

SOMMA :
Activit

Importation
rtation

et

commercialisation

de

matriels agricoles
Date de cration

1930

Capital social

50 MDH

Effectif

33 Personnes

Chiffre daffaire

245 MDH

SOMMA opre dans la distribution du matriel agricole et reprsente des marques de

rfrence telles que New
w Holland, Welger, etc.SOMMA
etc.
profite du rseau des succursales
dAuto Hall et des agents libres pour couvrir lensemble du territoire national et tre
proximit de sa clientle. Les produits de la marque New Holland couvrent une gamme
complte de matriels
els : tracteurs agricoles conventionnels et spcialiss, moissonneuses
batteuses, machines vendanger, rcolteuses dolives, coupeuses de canne sucre, ensileuses
de fourrages et autres machines spcialises

31

SOBERMA :
Activit

Importation,

commercialisation

et

maintenance de matriels pour les travaux

publics,
Date de cration

1929

Capital social

10 MDH

Effectif

33 Personnes

Chiffre daffaire

81 MDH

SOBERMA est le reprsentant exclusif des marques CASE, CUMMINS et AMMANN au

Maroc.
Spcialise dans la commercialisation et la maintenance des matriels de travaux publics
Case, ainsi que des moteurs diesel et groupes lectrognes Cumins, SOBERMA offre, en
partenariat avec ces deux constructeurs, une rponse adapte aux besoins de ses clients.

AUTO HALL Vhicules industriels :

En 2010 lactivit dassemblage des vhicules industriels a t filialise la nouvelle filiale
AUTOHALL VEHICULES INDUSTRIELS ; elle assure :
-

Limportation des vhicules industriels et celle des pices de rechange, ainsi que
lacquisition des pices locales ncessaires lassemblage des vhicules industriels.
Lassemblage de camions dans sa chaine de montage qui dispose des quipements
permettant la ralisation des produits conformes aux standards du constructeur et aux
normes Marocaines.
La commercialisation et le service aprs-vente des vhicules industriels de marque FUSO
en coopration avec la direction rseau.

S.N.G.U : (Socit nouvelle du Garage Universal)

Assure la distribution et le service aprs-vente des marques suivantes :
-

Fiat ( Marrakech, Fs, Mekns, El Jadida, Oujda, Ttouan, Beni Mellal, Safi et Settat)
Fiat Professional
Alfa Romeo ( Marrakech, Fs et Tanger)
Lancia ( Marrakech, Fs et Tanger)

32

2- Identification du risque de change du groupe AUTOHALL:

2.1 Oprations traites par le groupe en devises :

Le groupe AUTOHALL, de part son activit, engage des dpenses et encaisse des recettes en
devises. Les dpenses en devises se composent principalement des rglements suivant :

Rglement pour achat de matriels et de pices de rechange

Rglement des dettes.
Rglement des dotations pour voyages daffaires
Rglement des prestations de services
Financement des projets dinvestissement

Les dpenses en devises reprsentent 99% de la position de change du groupe.

Les recettes du groupe sont limites quelques oprations dexportation ralises en Afrique.
Les transactions ralises par le groupe sont principalement libelles en EURO (60%) en
YEN japonais (30%) et en DOLLAR (10%), de cette rpartition on peut conclure que le
groupe est principalement expos un risque de change EUR/MAD et YEN/MAD ;
Avant lentre en vigueur du march des changes, le groupe ne traitait pas lui mme ses
oprations de devises mais ctait la banque, traitant la transaction, et qui lui imposait le cours
fix par Bank Al Maghrib.
Actuellement, lachat et la vente de devises au niveau du groupe se fait par le responsable du
service trsorerie. Le responsable de cette section consulte toutes les banques de la place pour
ngocier le cours de change le plus lev pour la vente et le plus bas pour lachat du montant
dsir en devises. Ces oprations de vente et dachat de devises sont effectues au comptant
en respectant la date de valeur de deux jours ouvrables. Ainsi, le montant ncessaire au
rglement dun achat en devises doit tre ngoci deux jours ouvrables lavance. La
ngociation du cours de change des devises avec les diffrentes banques de la place, est
effectue en continu de 8h30 15h30.

33

2.2 Illustration de lexposition du groupe au risque de change :

Le risque de change est le risque de perte li aux variations du cours de change. Il dsigne
les pertes ventuelles encourues par lentreprise du fait des variations de parit de change
entre la monnaie nationale et les devises trangres. Les variations des cours de nombreuses
devises sont trs importantes et peuvent entraner des pertes considrables pour les entreprises
et affecter leur comptitivit. La notion de risque de change est intimement lie la notion de
position de change.
La position de change est la prsentation sous forme de balance de lensemble des
crances (ou avoirs) et des engagements (ou dettes) de lentreprise libells en une ou plusieurs
devises. La position de change peut tre assimile un extrait du bilan de lentreprise qui ne
prend en compte que les valeurs libelles en devises. On peut, donc, la dfinir comme tant la
diffrence entre les devises possdes ou recevoir et les devises dues ou livrer.
Lorsque la socit a un risque de change lexport (le montant des avoirs est suprieur au
montant des engagements), la position est dite longue dans la devise expose. A linverse sur
un risque limport la socit aura une position courte dans la devise expose.
Les filiales du groupe AUTOHALL traitent des oprations en devises dans le cadre du
commerce international. Lexposition au risque de change, dans le cas du groupe, est alors
due aux changes de flux en devises avec les autres partenaires commerciaux fournisseurs
trangers)
Les fluctuations des cours de change, devises contre dirham, des principales devises utilises
par les filiales du groupe dans ces transactions, ont une forte volatilit. Cette fluctuation des
cours de change a une rpercussion immdiate sur les flux recevoir ou payer quon peut
synthtiser ainsi :
Flux recevoir en devise
Baisse de la devise contre Perte de change
MAD
Hausse de la devise contre Gain de change
MAD

Flux payer en devise

Gain de change
Perte de change

Le groupe, de par la nature de son activit commerciale est expos un risque de change
dit de transaction qui est soit li lactivit commerciale de lentreprise : il sagit
gnralement, dachats libelles en devises limportation, soit li aux oprations financires
de lentreprise, lorsquelle ralise un emprunt en devises. La plus grande partie des
transactions du groupe est libell en euro et en yen japonais et du fait de la forte volatilit de
ces deux devises ; le groupe court un risque de change trs important surtout que les montants
concerns sont trs significatifs. De ce fait, le groupe se doit didentifier ces diffrentes
sources de risque et dvaluer ses diffrentes positions de change.
Dans le point qui suit, nous essayerons de monter comment on pourrait valuer les positions
de change du groupe.

34

3- Evaluation du risque de change du groupe AUTOHALL :

Lvaluation du risque de change passe par lvaluation des diffrentes positions de change
de lentreprise. Nous allons, dans ce point, montrer comment on pourrait valuer les
diffrentes positions de change du groupe AUTOHALL.
3.1 Evaluation dune position de change :
Pour valuer la position de change dune entreprise, on regroupe les avoirs et engagements
dans les mmes devises et dont les chances sont proches et on procde au calcul de la
diffrence entre les avoirs et engagements en devises. Si le calcul est effectu seulement
partir du bilan, on obtient une position de change comptable. Si on inclut les donnes
prvisionnelles, on obtient une position plus oprationnelle, qui permet une politique de
change plus active.
En effet, la position de change d'une entreprise peut tre dfinie comme un document qui
recense, par chance et par devises, le montant des devises recevoir et livrer des
diffrents engagements de l'entreprise, ces diffrents engagements peuvent tre inscrits au
bilan ou hors bilan.
Grer en position de change consiste globaliser les diffrents mouvements relatifs une
devise pour ne retenir que le solde. C'est ainsi que l'on peut dire que par position de change,
on entend les soldes en chaque devise payer ou recevoir pour lesquels il n'existe pas de
couverture de change et qui par consquent, restent exposs au risque de change .
La position de change ainsi dtermine est dite :

Nulle ou ferme si les engagements sont gaux aux avoirs ;

Ouverte ds qu'il y a une diffrence. La position est appele longue s'il y a un
excdent de crances en devises et courte si l'excdent correspond des dettes.

 Une entreprise en position courte par rapport une devise, redoute la hausse de
cette devise, car, en cas de hausse, elle devrait rembourser ses dettes un cours
suprieur celui auquel elle a emprunt.
 Une entreprise en position longue craint une baisse de cours de cette devise car ses
crances lui seront rembourses un cours infrieur celui auquel elle a prt.
Une entreprise uniquement exportatrice disposera toujours d'une position de change dite
longue, recouvrant principalement des crances sur clients. Une entreprise uniquement
importatrice, quant elle, aura une position de change dite courte, matrialise quasiexclusivement par des dettes fournisseurs.
L'objectif de la position de change est d'apprcier en permanence l'exposition au risque de
change de l'entreprise. Elle doit donner une valorisation de ce que rsulte aussi bien de la
variation du cours de change que des carts d'chances des lments qui la compose.

35

La position de change est construite en deux tapes :

On collecte d'abord l'information auprs des diffrents services ;

La synthse de l'information permet de calculer les soldes exposs devise par devise.

Les lments retenir dpendent de l'activit et de l'organisation de l'entreprise, chaque type

d'entreprise peut correspondre un modle spcifique de position de change. Sans prtendre
donner une liste exhaustive, on peut identifier, titre d'exemple, les lments suivants :

Les diffrents soldes des comptes bancaires en devises ;

Les achats et les ventes en devises dj comptabiliss qui seront inscrits leur date de
rglement prvu ;
Les commandes passes ou reues, et les divers engagements, non encore
comptabiliss ;
Les diffrentes oprations de trsorerie en devises : achats et cessions de devises,
emprunt et prts en devises ;
Les oprations financires ralises avec les filiales l'tranger, prts et emprunts,
versement de capital ou rapatriement de dividendes.

Nous noterons que ces diffrents lments proviennent de sources d'informations disperses
dans l'entreprise. La construction de la position de change ncessite une bonne circulation des
informations et de nombreuses communications entre les diffrents services de l'entreprise.
La position de change est un instrument de gestion du risque de change. Le trsorier doit
retenir et classer les lments en fonction de l'activit et de l'organisation des entreprises.
Les cours prendre en compte pour valoriser les oprations dterminant la position de change
peuvent tre les suivants :

Le cours du jour de l'entre en risque de change (ordre, commande, facture par

exemple) ;
Le cours terme ;
Le cours de prt ou de l'emprunt en devise.

La position de change doit rpondre trois critres :

Elle doit tre fiable : toutes les modifications y sont intgres dans les plus brefs
dlais ;
Elle doit tre claire : facile lire et mettre jour ;
Elle doit tre actualise : il doit s'agir d'un calcul quotidien.

36

3.2 Illustration de la position de change dAUTOHALL

Lvaluation de la position de change de transaction du groupe AUTOHALL seffectue,
comme pour toute autre entreprise, en deux tapes :

Etude du montant net des flux entrants ou sortants de trsorerie dans chaque devise
Dtermination du risque global pour chaque devise.

La position de change du groupe, de par la nature de son activit, a une position de change
courte, il a plus dengagements en devises que davoirs, sa position dpend donc de :

Ses comptes fournisseurs et comptes rattachs en devises.

Des dettes contractes en devises

On doit aussi tenir compte des engagements hors bilan tels que

Les commandes passes en devises et non encore factures ;

Les devises ayant fait lobjet de couvertures sur le march terme,

Pour bien grer sa position de trsorerie, le responsable trsorerie du groupe collabore avec la
division dachat et la division rglements fournisseurs de chaque filiale du groupe pour avoir
le maximum dinformations concernant leur dpenses en devises relles et prvisionnelles.
Chaque filiale du groupe a sa propre position de change selon les dlais ngocis avec les
fournisseurs,
Aprs la synthse de ces informations, on obtiendrait une position de change consolide du
groupe, pour une date donne, comme retrace dans le tableau ci-dessous :

37

Janvier
EUR USD JPY

Fvrier
EUR USD JPY

EUR

Mars
USD JPY

Position de change
initiale (I)
AVOIRS :
-

Ventes de
devises
(Ristournes
fournisseurs,
export)

Total des Avoirs :

(II)
ENGAGEMENTS :
-

Dettes
fournisseurs
Dettes
financires
Achats terme

Total des
Engagements :
(III)
Position de
change finale :
(I+II-III)
La position de change du groupe est qualifie de position courte, ses engagements dpassent
largement ses avoirs en devises ; cette situation prsente un risque qui doit tre quantifi afin
de prendre les dispositions ncessaires pour y faire face.
Lidal pour le groupe, serait de maintenir toute date une position de change nulle ou au
moins proche de zro ce qui se traduirait par un risque de change nul. Pour avoir une position
de change nulle il suffirait par exemple doprer sur le march de change en achetant des
devises terme.

38

4- La gestion actuelle du risque de change du groupe AUTOHALL

Pour bien grer son risque de change toute entreprise doit bien dterminer sa position de
change, comme nous lavons prsent prcdemment la position consolide du groupe
AUTOHALL est ngative, ce qui lexpose toute variation des cours de devises, et face
cette position la direction gnrale du groupe opte pour la stratgie de ne pas de se couvrir
sauf pour la devise nipponne pour laquelle le groupe contracte des couvertures terme pour
une dure de 3 6 mois.
Le tableau ci-dessous dcrit la position de change des filiales du groupe ainsi que leurs
stratgies face au risque de change ;

Socit

Sens de la
position de
change

Principale
devise de
transaction

Stratgie de
gestion du
risque de
change
Achat au
comptant

SCAMA

EUR

SOMMA

EUR

Achat au
comptant

SOBERMA

EUR

Achat au
comptant

AHVI

YEN

Achat au
comptant+
couverture
terme

DM

YEN

Couverture
terme ds
passation de la
commande.

Ngative

Observations

La filiale subit le
march. Sa marge
commerciale
influence par le
cours de change
La filiale subit le
march.sa marge
commerciale
influence par le
cours de change
La filiale subit le
march. Sa marge
commerciale
influence par le
cours de change
La socit subit
partiellement les
volutions du
march.
Le seul produit de
couverture autoris
par lOC pour la
devise JPY est la
couverture terme
Couverture terme
ds passation de la
commande, maturit
3 6 mois.

39

On peut clairement conclure que la stratgie actuelle de gestion du risque de change du

groupe AUTOHALL prsente plusieurs anomalies :
1.

Pas de couverture pour les achats en EURO qui reprsente 60% des
engagements en devises,
2. Couverture terme en YEN pour une longue dure, la devise nipponne est trs
volatile sur le march, prendre des CAT pour des chances trs loignes ne
fait quaugmenter le risque ;
3. Aucun moyen interne de prvision des cours de change nest mis en place ;
4. Le groupe ne profite pas des avantages des divers produits de couverture qui
sont offert par les salles de march ;
Nous recommandons donc au groupe de revoir sa stratgie de gestion du risque de change,
dans la deuxime partie nous apportons notre proposition.

40

Partie II : Proposition dune nouvelle stratgie pour une gestion

efficace du Risque de Change du groupe AUTOHALL :

Aprs la dfinition de sa position de change, le groupe doit dterminer ses propres seuils de
tolrance face au risque de change et donc dfinir une stratgie claire suive. Les trois
possibilits qui s'offrent au groupe sont les suivantes :
1. La non-couverture du risque : cette alternative peut tre adopte dans l'hypothse o le
groupe traite avec des devises stables, ou face un flux de devises non significatif.
Dans certains cas aussi o se protger contre le risque de change peut coter tellement
cher que la protection n'en vaut pas la peine. Ne pas se couvrir contre le risque de
change est bien videmment l'attitude la plus dconseille ; cette stratgie peut tre
adopte par les diffrentes filiales du groupe pour le dollar (USD) qui reprsente
moins de 10% des engagements en devises du groupe.

2. La couverture systmatique : elle consiste se couvrir automatiquement ds

qu'apparat un engagement en devises. Cette attitude est conseille lorsqu-on est face
des devises volatiles tel que le JPY ou lEuro, de mme, si les oprations envisages
sont de montants trs levs. Dans ce cas, les mthodes de couverture telles que la
couverture terme, les options sont possibles mettre en place si le groupe souhaite
se couvrir contre le risque de change, cependant chaque filiale du groupe doit bien
grer et suivre sa position de change.

3. La couverture slective : dans ce cas, le trsorier du groupe doit dcider en

concertation avec le staff d'une mthodologie qui dterminera quand il couvrira ou pas
le risque de change. Cette politique suppose l'application de critres de slection qui
correspondent un niveau d'acceptation du risque ainsi qu' une anticipation sur
l'volution des cours de change.

41

Chapitre 1 : Les instruments de gestion du risque de change mettre en place :

La couverture de risque de change consiste rduire ou annuler le risque li la position de

change de l'entreprise en utilisant des mthodes internes ou en transfrant le risque des
organismes externes (banques et assurances).
Compte tenu de son activit et de sa position de change nous verrons dans ce chapitre les
techniques internes pouvant tre adoptes par le groupe AUTOHALL, ainsi que les
techniques et instruments externes de couverture du risque de change offert par les salles de
marchs aux importateurs marocains.
Dans cette nous nallons pas lister tous les instruments qui existent mais uniquement ceux que
nous avons jug les plus adapts au cas de lentreprise AUTOHALL
5- Les techniques internes :
Lentreprise peut adopter des approches diffrentes lorsquelle est confront au risque de
change : elle peut choisir de ne pas se couvrir (ce qui est le cas de AUTOHALL
actuellement), se couvrir de faon slective ou de se couvrir sur toutes les oprations.
Cependant, ne pas se couvrir expose lentreprise un risque de perte dargent et ne peut, sauf
exception, constituer une approche normale pour grer le risque de change.
Les techniques internes de couverture se sont perfectionnes au cours de ces dernires annes
de faon rpondre aux besoins des entreprises. Plusieurs techniques internes permettent
dagir sur la position de change les mieux adaptes au cas du groupe AUTOHALL se
prsentent comme suit : le choix de la monnaie de facturation, le termaillage, et les clauses
dindexation dans les contrats ;
1.1 Choix de la monnaie de facturation
La monnaie de facturation est la devise dans laquelle sera libell le contrat d'achat ou de
vente international. Les parties au contrat, qui ont la libert de choisir cette monnaie de
facturation, peuvent choisir une devise plutt qu'une autre afin de minimiser le risque de
change. Deux possibilits s'offrent elle ; Choisir la monnaie nationale ou une autre devise ;
Pour viter le risque de change, quelques entreprises choisissent de libeller leurs exportations
en monnaie nationale et essaient dobtenir de leurs fournisseurs trangers le rglement de
leurs factures dans leur monnaie nationale. Dans ce cas, une entreprise exportatrice marocaine
saura prcisment quelle somme elle recevra en dirhams et lentreprise importatrice
marocaine connatra exactement lavance quelle somme en dirhams elle aura payer. Ce
qui nest pas la situation, lorsquon facture ou on est factur dans une autre devise autre que
la monnaie nationale ; car dans ce cas les cours de change fluctuent, et par suite la somme
payer ou recevoir en dirhams nest pas connue avec prcision.
Pour diminuer le risque de change les entreprises peuvent aussi changer leur monnaie dachat
habituelle en une autre monnaie moins volatile et donc rduire le risque de change. Ainsi le
groupe peut par exemple rgler son fournisseur japonais en EURO ou Dollar au lieu du YEN
et donc changer le risque vers une devise moins volatile ;

42

Ci-dessous les avantages et les inconvnients de cette technique ;

Les avantages

Utilisation de la monnaie
nationale
- Montant payer ou
recevoir connu au
moment
de
la
facturation
- Risque de change
inexistant
- Facilit au niveau
comptable,
les
oprations
avec
ltranger sont en
monnaie nationale
- Lentreprise vite une
rduction potentielle
de sa marge

Les inconvnients

Le risque de change
est transfr lautre
partie, ce qui peut
bouleverser le rapport
de
force dans la
ngociation,
Perte potentielle en
cas
dvolution
favorable
de
la
monnaie trangre,

Utilisation dune autre

devise
- Les financements en
devise taux attractif
sont possibles,
- Plus de pouvoir de
ngociation
- Utilisation du produit
de couverture le plus
adquat,

la facturation
en
devise apporte une
lourdeur comptable,
lentreprise supporte
le risque dune autre
devise,
une
politique
de
gestion du risque de
change doit tre mise
en place,

1.2 Le termaillage
Le termaillage consiste acclrer ou retarder les encaissements ou les dcaissements des
devises selon l'volution anticipe de ces devises. Cette technique vise donc faire varier les
termes paiements afin de profiter de l'volution favorable des cours.
Les situations suivantes peuvent se prsenter :

43

si l'importateur se trouve face une tendance l'apprciation de la devise du contrat

d'achat, il sera tent d'anticiper son rglement. Au contraire, si l'importateur se trouve
face une tendance la dprciation de la devise du contrat d'achat, il tentera de
retarder son rglement de manire pouvoir bnficier d'un cours futur plus
avantageux.

si l'exportateur anticipe une apprciation de la devise de facturation, il tentera de

retarder l'encaissement de sa crance pour bnficier d'un cours futur plus avantageux.
A l'inverse, si l'exportateur anticipe une dprciation de la devise de facturation, il
tentera d'acclrer l'encaissement de sa crance pour bnficier du cours actuel plus
avantageux ;

Le tableau ci-dessous mentionne les principales dcisions prendre, compte tenu de la

tendance de la devise :

La devise sapprcie
La devise de dprcie

Importations
Acclrer le paiement
Retarder le paiement

Exportations
Retarder le paiement
Acclrer le paiement

La technique du termaillage reste une solution difficile mettre en place car le gain dune
partie reprsente une perte pour lautre part. De plus, le termaillage prsente des limites qui
sont lies au niveau de la trsorerie, acclrer les rglements augmente les besoins de
financement de l'entreprise.
1.3 Les clauses d'indexation
Les clauses d'indexation rdiges dans les contrats d'achat ou de vente internationale visent
prvoir contractuellement les modalits de partage du risque de change de transaction entre
l'acheteur et le vendeur, dans l'hypothse o une variation du cours de change de la devise
choisie par les parties interviendrait.
Fruits de ngociations, il n'existe pas de clauses d'indexation que l'on pourrait qualifier de
types . De manire non-exhaustive, nous vous fournissons certains exemples de modalits
selon lesquelles celles-ci peuvent tre formules.

Clause d'indexation tunnel : l'entreprise peut introduire un tunnel, prsentant un

cours minimum et maximum l'intrieur desquels le cours de la monnaie de
facturation peut fluctuer sans aucune incidence sur le prix des marchandises. Si les
variations de cours de change dpassent ces limites, le prix est revu la hausse ou la
baisse selon les modalits prvues dans la clause.

Clause de risque partag : la clause de risque partag fait supporter aux deux parties
une part du risque de change. Le contrat prvoit, par exemple, qu'une partie de la
variation de cours intervenant entre la date de facturation et la date de paiement sera

44

partage par l'exportateur concurrence de la moiti, l'importateur supportant l'autre

moiti.
Le contenu des techniques internes est souvent difficile mettre en place car ce type de
solutions ncessite un grand pouvoir de ngociation de limportateur, il est donc conseill
dopter pour les techniques externes du march.

6- Les techniques externes :

Les techniques externes de couverture adoptes par les entreprises marocaines pour limiter le
risque de change sont plus utilises que les techniques internes. Certaines de ces techniques
externes se sont surtout dveloppes au cours des dernires annes, comme les couvertures
sur les marchs doptions de change et des swaps de devises. Pour chaque type de couverture
nous essayerons de voir sa dfinition, son mcanisme de fonctionnement et ses apports et
limites.
2.1 Couvertures terme :
a) Principe
La couverture sur le march terme est une des techniques les plus utilise par les entreprises
tant donne sa simplicit d'emploi. La couverture terme se fonde sur un change d'une
devise contre une autre, sur la base d'un cours comptant fix avec livraison rciproque une
date convenue. Deux oprations sont possibles : l'achat terme (couverture des importations)
et la vente terme (couverture des exportations).
Le change terme permet de fixer aujourd'hui un cours d'achat ou de vente de devises pour
une chance future. L'importateur, pour se couvrir contre le risque de change li
l'apprciation ventuelle d'une devise, achte terme les devises correspondant au montant de
sa dette. Il connat ainsi avec prcision le montant en monnaie nationale qu'il devra payer.
L'exportateur, quant lui pour se couvrir contre le risque de change li la dprciation
ventuelle d'une devise, vend terme sa banque le montant de sa crance. Il fixe ainsi de
faon prcise le montant de monnaie nationale qu'il recevra l'chance.
La technique de couverture terme permet de connatre l'avance le cours auquel le banquier,
d'une part, achtera la devise l'exportateur au moment de l'chance et, d'autre part, vendra
la devise l'importateur au moment de l'chance. Il est important de noter que ces contrats
sont fermes et que l'exportateur ou l'importateur ne peuvent bnficier d'une volution
favorable ultrieure de la devise.
Si le cours terme dune devise est suprieur (respectivement infrieur) son cours au
comptant (spot), la devise est en report (respectivement en dport). On appelle report
(respectivement dport) la diffrence positive (respectivement ngative) entre le cours
terme et le cours au comptant.

45

b) Mcanismes de fonctionnement des CAT :

Afin dillustrer le fonctionnement du change terme, on traitera le cas de lachat terme de
devises.
Prenons le cas dune entreprise importatrice marocaine, comme AUTOHALL, qui doit rgler
son fournisseur japonais en JPY dans 6 mois. Craignant une apprciation du JPY dici la, elle
achte aujourdhui auprs de sa banque cette somme cette chance un cours fix.
Le risque de change est alors transfr sur la banque qui dcaissera les JPY chance. Pour
se couvrir, celle ci ralise 4 oprations :
1. Elle emprunte la somme en MAD 6 mois au taux
2. prteur MAD t sur le march montaire ;
2. Elle convertit le jour mme au cours comptant les MAD contre JPY ;
3. Elle place les JPY obtenus au taux JPY t sur le march montaire japonais 6 mois ;
4. A chance, la banque remet JPY contre MAD et remboursera ainsi son emprunt.
Le cours terme JPY/MAD est donc la rsultante de ces 4 oprations. Il dpend, alors, de
trois paramtres savoir le cours au comptant le jour de la ngociation, la dure de la
couverture et le diffrentiel entre les taux dintrts des deux devises sur la priode couvrir.
Ce qui nous donne la formule de calcul suivante :

( = ) (

( )/

+ 1)

Dans le cas ou la date dchance ne concide pas avec la date de rglement de lopration
dimportation ou dexportation, il est possible de modifier la dure dun contrat de change
terme :
En avanant lchance : cette vnement correspond la leve anticipe du change terme ;
A chaque leve, les points de SWAPS sont calculs sur une dure allant de la date de dpart
la date de tirage. On tient compte bien videment des rgles de march qui imposent de
donner ses instructions 2 jours ouvrs avant le rglement effectif des devises. L'entreprise
gre donc le disponible sa guise avec comme seule contrainte l'obligation de lever la totalit
au plus tard la date d'chance
En reportant ou prorogeant lchance : cet vnement est appel prorogation (ou report) du
change terme.
Cependant, ces modifications peuvent gnrer selon lvolution du march des gains ou des
pertes.
46

Parmi les contrats terme qui sont offert par les banques marocaines on trouve ;
-

Contrat terme amlior, la seule diffrence avec le terme classique cest

quon ne peut pas faire de leves avant lchance, contre une amlioration du
cours par rapport au cours du CAT classique,

Le FLEXI terme, cest un contrat pour le quelle lchance nest pas maitrise
elle reste ouverte sur une priode, ainsi on peut excuter tout moment lachat
au sein de la priode de flexibilit au mme cours.

c) Apports et limites des CAT :

Cette solution permet limportateur (respectivement lexportateur) de se prmunir
efficacement contre le risque de change en figeant son niveau de dachat (de cession) des
devises chances. Une telle couverture prsente lavantage de neutraliser le risque de
change mais reste une couverture rigide dans le sens ou elle ne permet de profiter
dventuelles volutions favorables de la devise. Lutilisateur de cette couverture subit alors
une perte dopportunit.

Avantages
Le cours est garanti et connu ds la
couverture,
Maitrise du prix de revient avant
chance,
Maitrise des flux prvisionnels
Cette technique ne ncessite aucun
suivi
Souplesse dutilisation, possibilit
davancer ou de reculer la livraison
des devises

Inconvnients
Le cours garanti nest pas ngociable
Impossible
de
profiter
dune
volution favorable du cours

2.2 SWAP de devises :

Le terme "swap" est un terme issu de langlais qui signifie "change", "troc". Il peut tre
utilis pour dsigner tout type d'change entre personnes. Cependant, depuis que Salomon
Brothers a procd au premier swap entre IBM et la Banque Mondiale (en aot 1981), le
terme swap est utilis comme un terme gnrique pour dsigner un change de privilges
entre deux entreprises ; celui-ci se ralise souvent par le biais de flux de trsorerie.
Les swaps sont des produits qui se sont dvelopps exclusivement sur le march hors-bourse.
Ils sont en gnral mis en place par le biais d'un intermdiaire (la banque). La finalit
recherche par les parties une convention de swap est la couverture des risques lis
l'instabilit des cours ainsi que l'amlioration financire d'une opration.
Il existe quatre principaux types de swaps : les swaps de taux, les swaps de devises, les swaps
de matires premires et les swaps de titres. Dans ce qui suit nous tudierons les swaps de
devises.

47

a) Principe :
Un swap de devises est une opration par laquelle deux contreparties sengagent, changer
suivant un chancier prtabli, des conditions de taux dintrt portant sur des montants
nominaux quivalents, fixs au dpart et exprims dans deux devises diffrentes.
Les swaps de devises ou swap de devises croiss (cross currency swaps) donne lieu :

Des changes dintrts ;

Un change des montants nominaux de mme contre valeur au dbut et/ou la fin de
lopration au cours de change fix dans le swap

Par analogie, les swaps de devises avec change initial de capital peuvent tre assimils du
point de vue de la trsorerie, des transactions par lesquelles lune des contreparties :

Emprunte lautre contrepartie un certain montant dans une devise A sur une priode
donne un taux dintrt spcifique ;
Et lui prte sur la mme priode un certain montant dans une devise B un taux
dintrt spcifique.

Ces instruments sadressent des contreparties qui souhaitent changer des conditions de taux
dans une devise contre des conditions de taux dans une autre devise. En concluant un swap,
elle peuvent grer le risque li une opration libell dans une devise trangre, bnficier de
conditions financires plus avantageuses que celles auxquelles elles ont accs dans une
certaine devise, ou encore couvrir partiellement ou totalement les risque de taux dintrts et
de change lis une transaction internationale.
b) Mcanismes de fonctionnement des SWAPS de devises:
Pour illustrer le mcanisme des swaps de devises, prenons l'exemple suivant :
Soit une entreprise Marocaine qui contracte un emprunt d'une valeur de EUR 1.000.000 pour
une dure de 4 ans et avec un taux de 4 % l'an. Ainsi, elle doit verser EUR 40.000 d'intrts
chaque anne.
Pour se couvrir contre le risque de hausse de l'Euro, la Socit doit effectuer des couvertures
spares pour chacun des montants des intrts en plus du capital.
Au lieu d'oprer sur le march terme, la socit peut swapper son endettement en Euro avec
sa banque en MAD au taux de 5 % l'an. Sachant que le cours spot EUR/MAD = 11 le contrat
de swap va comporter trois engagements :
1- Echange du principal au cours spot donc EUR 1.000.000 contre MAD 11.000.000 ;
2- Echanges des intrts, ainsi chaque chance convenue, la socit marocaine verse
des intrts en MAD sa banque, et la banque marocaine rgle les intrts en Euro
la banque trangre.

48

3- Remboursement du capital l'chance : la Socit marocaine rembourse sa banque

le principal en MAD qui, son tour, rembourse en Euro (supposons que cela se fait au
taux spot original).
En une seule opration, la Socit marocaine a pu couvrir son risque de change en intrts et
en capital.
Le swap de devise est la fois un instrument de gestion de trsorerie et de couverture des
risques de change et de taux d'intrt. Les motivations de son utilisation sont multiples :

Couverture des oprations de change terme ;

Couverture du risque de change commercial ;
Couverture du risque de change financier ;
Recherche des financements les moins coteux.

c) les apports et limites des swaps de devises :

Les swaps de devises comportent aussi bien des avantages que des inconvnients :
Les avantages des swaps de devises :
-

Grande souplesse du contrat qui rpond aux besoins spcifiques des contractants ;
Cot apparent nul ;
Offrent la couverture la fois du risque de change et du risque de taux (swap de
devises);
Offrent la possibilit de grer le risque de change long terme ;
Opration inscrite en hors bilan (limitation des engagements).
Permettent d'arbitrer diffrents marchs.

Les inconvnients des swaps de devises :

-

Le risque de contrepartie reste toujours prsent (pour les intrts) ;

Ncessit d'un suivi ;
Complexit d'une gestion dynamique cumulant des swaps de devises ;
Permettent le transfert d'un risque de change vers un risque de taux d'intrt ;
Prsence du risque de change sur les intrts.

2.3 Options de devises :

a) Principe :
L'option de change est un instrument particulirement adapt la couverture des risques
certains mais galement et surtout aux risques incertains.
L'option de change est un contrat entre deux parties par lequel l'une accorde l'autre le droit
(mais non l'obligation) de lui acheter (option d'achat) ou de lui vendre (option de vente) un
montant de devises, moyennant le versement d'une prime (le prix de l'option). L'achat (ou la
vente) du montant en devises se fait un cours dtermin lavance (prix d'exercice) durant

49

une priode (priode d'exercice pour les options dites amricaines), ou une date prcise
(date d'exercice pour les options dites europennes).

b) Les mcanismes de fonctionnement des options de change

Le type de droit attach loption, la date ou la priode dexercice, le prix de lexercice, le
montant et la prime sont cinq caractristiques permettant didentifier un contrat doption.

Le droit Attach loption :

Pour ce qui concerne le droit attach loption, on distingue loption dachat (call) et loption
de vente (put).

Le type doption :

Loption autorise par BAM est dite europenne elle ne peut tre exerce qu la date
dchance.

Le prix dexercice :

Le prix dexercice est dans le cas de loption de devises le cours de change avec lequel
seffectuera la transaction au cas o loption est exerce.
Loption est dite :
-

Dans la monnaie (in the money) si le prix dexercice immdiat de loption est plus
avantageux que le cours de la devise observ sur le march ;
Hors monnaie (out of the money) si le prix dexercice est moins avantageux que le
cours de la devise au comptant ;
A la monnaie (at the money) si le cours de la devise est gal au prix dexercice.

Le montant de loption :

Cest le montant couvrir, les devises autorises sont ; EURO et USD.

La prime ou prix de loption :

La prime de loption est le montant pay par lacheteur de loption et encaisse par le
vendeur de celle-ci. Cette prime est gnralement fixe en pourcentage du montant de
loption.

Lchance de loption :

Lchance de loption fait lobjet dune libre ngociation entre lacheteur et le vendeur. Il est
signaler que les chances des options de devises sont trs courtes et rarement suprieures
une anne ou 6 mois.

50

c) Les stratgies de bases des options de change :

Il existe deux positions de bases sur les options si on est importateur ou exportateur : lachat
dun call (option dachat), lachat dun put (option de vente). Nous appellerons K le prix
dexercice, C (en % du montant du call) le prix du Call et P (en % du montant du Put) celui du
Put. Dans ce qui suit, nous prsenterons chacune de ces positions.
1) Achat dun call de devises
Lacheteur dune option dachat de devises acquiert le droit-et non lobligation- dacheter un
certain montant de devises un certain prix K, une date dfinie moyennant le versement
immdiat dune prime C au vendeur de loption. Soit Se le cours de change de la devise
chance. Le tableau suivant montre quand il faut exercer ou ne pas exercer loption dachat,
la valeur de loption dachat ainsi que le profit dgag ;
Situation
Action
Valeur
Profit

Se < K
Ne pas
dachat
0
-C

exercer

Se > K
loption Exercer loption dachat
Se - K
Se-K-C

Exemple :
Supposons lachat dune option dachat, caractrise ainsi :
Option dachat dEuro/MAD;
Prix dexercice : K=10 MAD ;
Prime : C=2% du montant de loption;
Montant : 1 000 000 EURO ;
Dure : 3 mois ;
Le cours au comptant est de 10 MAD.
La prime verser par lacheteur par euro est gale : C = 0.0210 MAD= 0.2 MAD.
La prime totale verser est alors de : 1 000 0000.2 MAD = 20 000 MAD. Le point mort de
cette option (le cours deuro pour lequel notre profit en exerant loption dachat est nul), est
celui correspondant un cours de 10 MAD+0.2 MAD= 10.2 MAD.
Lacheteur de loption devra alors exercer son option si le cours dachat de leuro au comptant
est suprieur 10.2 MAD. Si le cours dachat de leuro est infrieur 10.2 MAD, lacheteur
de loption ne lexercera pas et ralisera ainsi une perte gale au montant de la prime paye,
soit 20 000 MAD. La figure suivante illustre cette option

51

2) Achat dun put de devises :

Lacheteur dune option de vente de devises acquiert le droit et non lobligation de vendre un
certain montant de devises un certain cours K (Prix dexercice), une date dfinie,
moyennant le paiement dune prime P au vendeur de loption de vente.
Soit Se le cours de change de la devise chance. Le tableau suivant montre quand il faut
exercer ou ne pas exercer loption de vente, la valeur de loption dachat ainsi que le profit
dgag ;

Action
Valeur
Profit

Se < K
Exercer loption de vente
K-Se
K-Se-P

Se>K
Ne pas exercer loption
0
-P

Exemple :
Supposons lachat dune option de vente europenne, caractrise ainsi :
Option de vente de USD/MAD;
Prix dexercice : K=11 MAD ;
Prime : P=2% ;
Montant : 1 000 000 USD ;
Dure : 3 mois ;
Le cours au comptant est de 10 MAD.
La prime verser par lacheteur par dollar est gale : P=0.0210 MAD= 0.2 MAD.

52

La prime totale verser est alors de : 1 000 0000.2 MAD = 20 000 MAD. Le point mort de
cette option (le cours de dollar pour lequel notre profit en exerant loption de vente est nul),
est celui correspondant un cours de 11 MAD-0.2 MAD= 10.98 MAD.
Lacheteur de loption devra alors exercer son option si le cours de vente, chance, du
dollar au comptant est infrieur 10.98 MAD. Si le cours de vente du dollar est suprieur
11.2 MAD, lacheteur de loption ne lexercera pas et ralisera ainsi une perte gale au
montant de la prime paye, soit 20 000 MAD. La figure suivante illustre cette option.

Parmi les options qui sont offert par les banques marocaines on trouve ;
-

Loption TUNNEL ZERO COST, qui permet de se couvrir contre une volution
dfavorable du prix de la devise tout en vous laissant la possibilit de profiter dune
volution favorable mais damplitude limite, lavantage de ce type doption cest
quelle est gratuite (pas de prime),

Loption FORWARD EXTRA, cest une option qui se transforme en contrat terme si
la devise couverte touche nimporte quel moment avant la maturit un niveau dfini
lavance, cest une option gratuite et offre la possibilit de profiter de lvolution de
la devise tant quelle ne touche pas le seuil.

d) Les apports et limites des options de change

Apports :

Loption de change est un instrument trs souple dutilisation puisquil permet de garantir un
cours minimum de vente ou maximum dachat, tout en donnant la possibilit de profiter dune
volution favorable du cours de la devise : une hausse lorsquon est vendeur de devises ou
dune baisse lorsque on est acheteur de devises.

53

Limites

Les options de change prsentent toutefois quelques limites :

Elles sont dun montant trs lev
Elles sont plus coteuses quune couverture terme ;
Leurs chances sont courtes, rarement suprieur 6 mois ou une anne ;
Lorsque lentreprise a recouru lachat dune option, elle doit surveiller lvolution des
cours de change pour mieux grer son risque de change, alors que lachat ou la vente terme
des devises est une opration simple et dfinitive.
Chapitre 2 : Proposition dune rorganisation interne de la gestion du risque de
change

1- Choix et simulations des stratgies de couverture du risque de change :

Pour faire face au risque de change, vers quel type de couverture le groupe AUTOHALL doit
se tourner ?
Reprenons les avantages et inconvnients des diffrentes techniques de couverture on pourra
de la sorte dtecter quelle technique sera la plus approprie pour chaque socit du groupe en
fonction de la nature du risque de change encouru dans les transactions et de l'attitude face au
risque de chaque directeur dentreprise. Il est important de noter que la majorit des
techniques externes de couverture est adapte aux offres ou commandes de montants
importants tant donn leur cot. Pour les offres de faibles valeurs, on peut privilgier les
techniques de couverture internes encore choisir de ne pas vous couvrir.
1.1 Les diffrentes actions de couverture du risque de change
Compte tenu de la nature de lactivit du groupe et compte tenu du volume de ses
engagements en devises, trois types dactions de couverture peuvent tre entreprises en
fonction de lobjectif recherch par la direction gnrale du groupe :
1.
2.
3.

Fixer un cours dachat ;

Se protger contre une volution dfavorable du cours de change ;
Modifier la position de change soumise au risque.

Le tableau suivant rcapitule ces trois types dactions de couverture :

54

Action de couverture

Lobjectif recherch
Fixer le cours pour une
opration dimportation, pour
maitriser le cot de revient.

Fixer

Eviter
une
volution
dfavorable du march, tout
en profitant dune volution
favorable.

Se protger

Produit de couverture
utiliser
Couverture terme ; cest
le produit qui permet de figer
le cours dune opration
future.
Option de change ; une
option dachat protge le
groupe contre une hausse des
cours de EUR et USD quil
peut exercer ou abandonner
selon lvolution du march.

Modifier les caractristiques SWAPS

de
devises ;
de la position de change,
changer une dette en devise
contre une dette en une autre
devise.

Modifier

1.2 Choix des couvertures du risque de change ;

La stratgie de couverture que nous proposons au groupe de suivre pour se couvrir contre le
risque de change dpend des paramtres suivants :
-

La nature des flux couvrir ; des flux certains

Le type de devise ; EURO, USD et JPY
Lanticipation sur les cours de change ; une hausse des cours ; une baisse ; pas de
visibilit
Laction de couverture adopte par la direction gnrale : Fixer, se protger ou
modifier.
Seuils de couverture ; on suggre au groupe de ne pas couvrir que les montants qui
sont suprieur 500 000.00 MAD

Dans ce qui suit, nous prsenterons sous forme de tableaux les diffrentes stratgies de
couverture pouvant tre adoptes par type de devise ; pour chaque devise nous donnerons la
nature danticipation et laction de couverture dsire ainsi que linstrument utiliser.
Devise

JPY

Nature
danticipation

Action de
couverture
Fixer

Hausse ou
manque de
visibilit
Modifier
Baisse

Fixer

objectif

Produit de
couverture
Fixer un cours
Couverture
dachat
terme
Modifier le risque SWAPS de
JPY/MAD par une devises
autre devise plus
stable EUR pas
exemple
Garantir un cours Couverture
dachat
terme
55

Devise

Nature
danticipation

Action de
couverture
souhaite
Fixer

Se protger
Hausse

Modifier

EUR
Baisse

Objectif

Fixer un
cours tout en
profitant
dune baisse
Modifier le
risque dune
devise par
une autre
plus stable

Fixer un
cours dachat

Fixer

Fixer un
cours dachat

Et

Pas de
visibilit

Se protger

Modifier

Observations

Fixer le cours Couverture

dachat
terme

Fixer

USD

Produit de
couverture

Se couvrir
contre une
volution
dfavorable
du cours et
profiter dune
volution
favorable
damplitude
limite
Recherche
dune devise
qui prsente
un caractre
stable ou un
potentiel de
baisse

Instrument
ferme, pas de
prime
Option dachat Contre une
prime en
fonction du
montant achet
SWAPS de
Instrument
devises
ferme qui
comprend un
risque de taux
Couverture
terme

Instrument
ferme,

une option
dachat qui se
transforme en
CAT si le
cours atteint
un niveau
Couverture
terme

Instrument
flexible, et
prime rduite
payer ;

Option tunnel
zro cost

Fixation dune
borne infrieure
et borne
suprieure Pas
de prime

SWAPS de
devises

Instrument de
couverture
ferme pas de
gain
dopportunit

Instrument
ferme et gratuit

56

1.3 Simulation des stratgies de couverture du risque de change dAUTOHALL :

Dans cette partie nous allons illustrer via des exemples les stratgies de couverture du risque
de change proposes au groupe AUTOHALL, et nous allons mesurer les rsultats si ces
stratgies ont t adoptes par le groupe.
a) Simulation doption dachat EUR/MAD:
a-1) Donnes de la simulation:
Le 24/06/2013 une filiale du groupe avait une dette de 9 000 000,00 EUR envers son
fournisseur, pour chance le 27/09/2013, le cours de lEUR en spot le 24/ 06/2013, tait de
11,1650. Malgr limportance de ce montant, la direction dcider de ne pas se couvrir contre
le risque de change EUR /MAD et attendre lchance pour acheter les EUR en spot.
Le cours le leuro en spot le 27/09/2013 tait de 11,2412
a-2) Stratgie propose :
Le trsorier du groupe suivait la tendance de EUR/MAD (ci-dessous lvolution EUR/MAD)
et le 09/07/2013, il a consult une des salles de march des banques de la place pour une
option dachat ;
La meilleure offre tait la suivante : option dachat 11,1231 avec une prime de 1%.
a-3) Calculs et rsultats :

Stratgie de ne pas se couvrir : la filiale rgler son fournisseur le 27/09/2013 avec

un cours de 11,2412 soit : (9 000 000 * 11,2412)
= 101 170 800MAD.
Stratgie doption dachat : (9 000 000* 11,1231)*1,01= 101 108 979 MAD
Gain : 101 170 800 101 108 979 = 61 821 MAD

Si la stratgie doption dachat avait t adopte par cette filiale, elle aurait rgle son
fournisseur avec un cours EUR/MAD de 11,1231 au lieu de 11,2412 contre bien sur une
prime de 1% pour la banque marocaine.
Courbe EUR/MAD
EUR/MAD
11,3000
11,2500
11,2000
EUR/MAD

11,1500
11,1000
11,0500
26-juin-13

26-juil.-13

26-aot-13

26-sept.-13

57

b) Simulation couverture terme EUR/ MAD :

b-1) Donnes de la simulation :
Le 29/07/2013, suite une opration dimportation, une autre filiale du groupe AUTOHALL
avait une dette de 6 000 000 EUR envers son fournisseur pour chance 30/09/2013.
Le 29/07/2013, Le cours spot EUR/MAD tait de 11,1480
Le 30/09/2013, Le cours spot EUR/MAD tait de 11,2380
b-2) Stratgie propose :
Le trsorier du groupe avait jug quil est important de se couvrir contre le risque de change
EUR/ MAD surtout que la tendance de lEUR tait haussire, afin de figer le cours de cette
opration, le 29/07/2013, il a consult le march pour une couverture terme ; la meilleure
cotation quil a pu obtenir tait avec un cours de 11,1790.
La direction de cette filiale a dcid de ne pas couvrir ce montant, et dattendre lchance
pour lachet au comptant.
b-3) Calculs et rsultats :

Stratgie de ne pas se couvrir : la filiale a rgl son fournisseur avec un cours de

11,2380 soit (6 000 000 * 11,2380) = 67 428 000 MAD
Stratgie couverture terme : la filiale aurait rgle son fournisseur avec un cours de
11,1790 soit (6 000 000* 11,1790) = 67 074 000 MAD
GAIN : 67 428 000 67 074 000 = 354 000 MAD

Si la filiale avait opt pour la stratgie de couverture terme elle aurait fig son cours dachat
un cours trs intressant 11,1790 et aurait ralis une conomie de 354 000 MAD, sans
payer de prime.
c) Simulation couverture terme YEN :
c-1) Donnes de la simulation :
Le 05/03/2013 une filiale du groupe AUTOHALL a pass une commande de 180 000 000
JPY, cette date le cours spot 100JPY/MAD est de 9,1731 ; vu la volatilit de cette devise et
son impacte sur les prix de vente, la direction de cette filiale a dcid de figer le cours de
chaque importation en JPY ds passation de la commande via des couvertures terme.
Le trsorier du groupe a donc consult les banques de la place pour une couverture terme
pour les 180 000 000,00 JPY chance 27/06/2013.
Le cours de la couverture terme tait fix 9,5900
Le 27/06/2013 le cours spot tait de 8,7128

58

c-2) Stratgie propose ;

Etant donn que la couverture via des options du risque de change 100JPY/MAD nest pas
autorise par BANK AL MAGHRIB, le seul produit que cette filiale peut contracter pour
figer le cours de ses importations en JPY est la couverture terme ;
Vu linstabilit de la devise nipponne nous recommandons donc cette filiale ;

De contracter des couvertures terme partielles ; c'est--dire ne pas couvrir la totalit

de ses importations pour pouvoir bnficier dune volution du march si le cours 100
JPY/MAD baisse ;

Rduire la dure des CAT, c'est--dire viter de prendre des couvertures terme ds la
commande, et suivre la tendance du 100JPY/MAD pour pouvoir fixer le cours un
niveau intressant par rapport la valeur cible.

c-3) Calculs et rsultats :

A terme du contrat la filiale a rgl la commande de 180 000 000 JPY avec un cours
de 9,5900 soit un dcaissement de 17 262 000 MAD,

Le cours spot lchance tait de 8,7128 ; via cette stratgie la filiale a donc ralis
une perte de 1 578 960 MAD,

Si la filiale avait opt pour une couverture partielle, et suivre la tendance de cette
devise sur le march, elle aurait fix le cours un niveau plus intressant et donc
rduire le niveau de cette perte.

Courbe 100 JPY /MAD

100 YEN/MAD
9,6000
9,4000
9,2000
9,0000
8,8000
8,6000
8,4000
8,2000
8,0000
7,8000

100 YEN/MAD

59

2- Rorganisation de la gestion du risque de change :

Il est bien videmment impossible de pouvoir grer, correctement, le risque de change
si on narrive pas tout dabord lidentifier. Et pour ce faire il faut disposer au pralable
dinformations justes et fiables sur les positions de change, et donc les flux entrants et sortants
quils soient rels, ou futurs. Le service de trsorerie aura donc pour rle dorganiser, de
rechercher et de stocker linformation relative aux flux et toute opration pouvant gnrer
une exposition au risque de change.
La collecte de linformation relative lexposition au risque de change est plus difficile
raliser que celle concernant le risque de taux par exemple. Dans le cas du risque de taux,
les postes exposs sont principalement caractre financier et donc contrl par la trsorerie.
Cependant, pour le risque de change il est principalement li des flux d'achats grs par la
direction logistique, il faut donc collecter ces informations issues de cette direction .Une fois
ces informations rassembls, il faut disposer dun outil manuel ou informatique permettant de
nen oublier aucune et facilitant la synthse et la prise de dcision. Un outil informatique
serait le plus appropri dans le cas du groupe AUTOHALL, vu la masse importante
dinformations traiter et mettre jour.
La socit doit galement bien dfinir sa politique de gestion du risque, en mettant en
place des procdures de gestion du risque de change ainsi quun systme de contrle qui veille
lexcution de ces procdures.

2.1 Choix dune politique de gestion du risque de change :

La politique de la gestion du risque de change de AUTOHALL pourra tre labore par la
structure charge de la gestion du risque de change, mais au pralable elle devra tre valide,
accepte et adopte par la direction gnrale.
A notre sens pour viter tout chevauchement et pour un meilleur rendement futur, la structure
doit tre construite en concertation par la direction gnrale et la structure charge de la
gestion du risque de change, mais la direction doit dlguer l'autorit ncessaire pour sa
gestion quotidienne du risque de change une entit, afin d'tre certain que les risques seront
bien grs.
Ainsi en fonction de l'environnement international et financier, la direction gnrale devra
rviser de faon priodique la politique de l'entreprise en matire de gestion du risque de
change, afin de l'adapter au quotidien ces objectifs assigns. Un contrle posteriori devra
tre fait des priodes prdfinies au moment de la mise en place et de la conception de la
politique de gestion de risque de change.
2.2 Un systme dinformation et collecte de donnes :
La gestion des risques de l'entreprise et du risque de change en particulier ,exige de
l'entreprise ,une collecte de volumes importants d'information en interne comme en externe
afin de mieux identifier les enjeux .Une bonne gestion du risque de change requiert au
pralable la mise en place d'un bon systme de collecte d'information, la dfinition de la
stratgie, le choix des instruments, le suivi et l'valuation finale des informations et le
traitement de toutes ces informations caractre financier .
60

La collecte mais surtout la transmission et le traitement occupent aujourd'hui une place de

choix pour toutes les entreprises qui participent au commerce mondial.
a) Informations internes
Au plan interne il est obligatoire de recenser toutes les oprations aptes gnrer un risque de
change court et moyen terme, dans le but de cerner le cot de cette non couverture .Il est
aussi obligatoire d'valuer toutes les pertes financires dues au risque de change, une
comparaison dans le temps s'impose, pour valuer anne par anne l'volution ou la
diminution des flux financiers .Les informations internes sont les premiers lments sur
lesquels l'entreprise peut se fonder pour mettre en uvre une bonne stratgie de gestion de
risque de change.
b) Informations externes
En plus des informations internes disponibles sur lesquelles l'entreprise peut se fonder, la
collecte d'information sur l'environnement global de l'entreprise mais aussi l'environnement
financier instable conditionne aussi la mise en uvre d'une structure efficace d'une unit de
gestion de risque de change .Le besoin de connatre l'tat actuel du march de change dans
son ensemble doit intresser AUTOHALL et ses responsables, le besoin de connatre les
tendances actuelles et futures et anticiper si possible doit tre une marque caractrisant les
responsables .Les informations sur les cours de lEUR ,USD et JPY doivent tre collectes de
faon systmatique par la trsorerie et un historique sur une longue priode doit tre
disponible, le suivi de lvolution du march des changes grce aux services de la banque
(lettres quotidienne sur les marchs), la presse et surtout laccs aux rseaux
dinformations financires comme Reuters.
Une analyse de l'tat des marchs de change, doit constituer un lment important du
reporting. En effet une meilleure matrise de l'tat des diffrents marchs qui
intressent AUTOHALL dans le cadre de ses activits internationales doit permettre la
direction financire de mieux anticiper les volutions et orienter ses actions en consquence.
Toutes les dcisions stratgiques doivent rsulter de la prise en compte des informations
internes comme externes .Toutes les analyses doivent exister dans les documents de
l'entreprise et doivent tre consultables tout moment pour les besoins de la cause, ils doivent
surtout tre mis jour pour mieux anticiper l'volution des cours.

2.3 Mise en place d'une unit de gestion du risque de change.

L'importance des pertes de change observes du fait des fluctuations frquentes du cours du
JPY essentiellement, plaide en faveur une mise en place rapide d'une unit charge de la
gestion du risque de change au sein du groupe. Cette mise en place devrait s'accompagner
d'une rorganisation de la trsorerie qui doit s'acquitter de cette mission.
Cette gestion ncessite notre sens des mesures susceptibles de bien prendre en charge les
enjeux futurs et actuels.
Nous proposons une srie de mesures en vue d'amliorer la gestion du risque de change et, in
fine l'amlioration de la rentabilit de la firme.

61

a) Politique approprie de gestion du risque de change

Afin de mieux faire face aux dfis des fluctuations des cotations de change, il nous semble
ncessaire que la direction gnrale s'assure que son orientation stratgique en matire de
gestion du risque de change sera bien prise en compte par les responsables oprationnels.
Pour permettre aux responsables de gestion du risque de change de travailler dans les
conditions optimales, la direction doit aller plus loin en dfinissant un cadre prcis de
rfrence dans leur mission, surtout l'optique court et moyen terme au niveau des
importations.
b) Les moyens humains et matriels pour une politique approprie
L'unit de gestion du risque de change et le service trsorerie qui l'abritera, devront avoir
leur disposition les ressources humaines en quantit et en qualit, les ressources matrielles
adquates pour mener bien leur mission de gestion de risque de change.
-

Les moyens humains.

AUTOHALL doit s'assurer que l'unit de gestion de risque de change dispose des
comptences confirmes pour bien mener sa mission.
-

Les outils informatiques.

L'entreprise pourra investir dans certains logiciels, pour bien mener sa mission et optimiser
ses oprations sur le march, un outil informatique adapt pourrait permettre l'entreprise de
connatre les meilleurs cots.
c) Mise en place des procdures et systme de contrle :
La gestion du risque de change ncessite la dfinition de procdures claires, mais surtout un
contrle efficace car celle-ci peut-tre elle-mme source de risque.
Pour viter les risques qui peuvent tre occasionns par l'utilisation des instruments de
couverture du risque de change, il s'avre indispensable de mettre en place travers un
manuel de procdures, les rgles claires afin d'viter toute surprise.
Ces procdures de gestion de risque de change vont guider l'action de l'unit de gestion du
risque de change, et elles pourront aussi bien concerner le choix des banques, les montants, le
choix des instruments et le reporting.
Pour veiller la bonne tenue et aux respects des rgles dictes par la direction gnrale, il est
alors imprieux de raliser de faon rgulire un contrle des oprations de change .La
mission de l'unit de gestion de risque de change et la fixation des rgles claires faciliteront
considrablement le contrle sur les oprations de march, et permettront de savoir
la conformit ou non par rapport aux normes prescrites.

62

CONCLUSION
Les annes soixante dix ont constitu le point de dpart des grandes perturbations
conomiques, montaires, tant au niveau macroconomique qu'au niveau microconomique.
Ces perturbations ont t durement ressenties travers les changes internationaux initis par
les diffrents agents conomiques, mais aussi travers l'organisation globale du systme
financier et bancaire international.
L'abandon du systme de change fixe, la globalisation conomique et financire, sont parmi
les perturbations conomiques qui ont favoris l'acclration des fluctuations sur les taux de
change, les taux d'intrt, et les cours des produits de base.
Ce phnomne sest traduit dans les entreprises, par une fragilit accrue de l'quilibre
financier et de la rentabilit, et par une forte exposition au risque de change ce qui a
dvelopp chez eux des rflexes pour se couvrir efficacement afin de garantir leur rentabilit,
voire la prennit de leur entreprise.
Ce besoin de couverture a rendu ncessaire la cration par les marchs d'instruments
financiers intressants et varis, qui peuvent dornavant permettre aux entreprises et agents
conomiques de grer de faon un peu plus efficace les risques qu'ils encourent.
La possibilit offerte aux entreprises de disposer de ces instruments avec les avantages et
inconvnients de chaque type d'instrument facilite de nos jours la mise en place de stratgies
efficaces de gestion de risque de change, et mme de l'ensemble des risques financiers.
AUTOHALL qui jusque l tait reste en retrait par rapport ces instruments aptes
minimiser le risque sur ces oprations internationales dispose donc d'opportunits
intressantes pour grer le risque de change. L'acuit des problmes de change sur les
transactions internationales et l'inexprience de AUTOHALL dans ce domaine plaide pour la
mise en place d'une unit de gestion de risque de change avec des objectifs modestes dans un
premier temps.
Aujourd'hui plus que jamais, aucune entreprise soumise au risque de change ne doit rester en
manque de structure apte grer les risques financiers avec en premire place le risque de
change.
Ne pas mettre en place une structure pour grer un risque, aussi petit soit-il, c'est faire le pari
d'un plus grand risque l'avenir.

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BIBLIOGRAPHIE
Ouvrages :

Finance Internationale Philipe d'Arvisenet Editon Dunod, 2004

Gestion Financire Internationale Patrice Fontaine dition Dalloz 1997

Techniques Financires Internationales Yves Simon Economica 5me dition
1993

Corporate Finance Aswath Damodaran 2me dition, collection John Wiley & Song,

Gestion du risque de change Pierre Fontaine, 1997 Collection Dalloz

Le Risque de Change et Gestion de la Trsorerie Internationale Bernard Marois,
Olivier L. Seigneur, dition n2 collection Dunod entreprise

Sites Web:

www.gecodia.fr
www.forexagone.com
www.professeurforex.com
www.memoireonline.com
www.tribuforex.fr
www.bkam.ma
www.oc.gov.ma

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