Capital de Risco Brasil PDF

UNIVERSIDADE FEDERAL FLUMINENSE
CENTRO DE ESTUDOS SOCIAIS APLICADOS

FACULDADE DE ADMINISTRAO E CINCIAS CONTBEIS
PS-GRADUAO LATO SENSU MBA em CONTROLADORIA
E FINANAS
ANDR CHAMUN CALAZANS
Escassez de Crdito no Brasil

como Principal Obstculo
ao Investimento em Inovao
atravs de Capital de Risco
Orientador:
Professor Guilherme de Azevedo
Mendes Corra Guimares
NITERI
2005

PR-REITORIA DE PS-GRADUAO
CURSO DE PS-GRADUAO LATO SENSU
MBA EM CONTROLADORIA E FINANAS

MONOGRAFIA APRESENTADA POR

APROVADA EM 30 DE ABRIL DE 2005

PELA COMISSO EXAMINADORA
______________________________________________
Prof.Guilherme de Azevedo Mendes Corra Guimares
M.Sc.
______________________________________________
Prof. Orlando Celso Longo
D.Sc.
______________________________________________
Prof.Ricardo Bezerra Cavalcanti Vieira
D.Sc.

PR-REITORIA DE PESQUISA E PS-GRADUAO
CURSO DE PS-GRADUAO LATO SENSU

MONOGRAFIA APRESENTADA
UNIVERSIDADE FEDERAL FLUMINENSE PARA
OBTENO DO CERTIFICADO DE
PS-GRADUAO LATO SENSU
ORIENTADOR: PROFESSOR GUILHERME DE AZEVEDO MENDES CORRA

GUIMARES M.Sc.
C143 Calazans, Andr Chamun

Escassez de Crdito no Brasil como Principal Obstculo ao Investimento em
Inovao atravs de Capital de Risco / Andr Chamun Calazans Niteri,
RJ: UFF, 2005
119f
Monografia (Ps-graduao, MBA, em Controladoria e Finanas) Universidade
Federal Fluminense, 2004.
Orientador: Professor Guilherme de Azevedo Mendes Corra Guimares M. Sc.
1. Crdito no Brasil. 2. Inovao. 3. Capital de Risco. I. Ttulo
CDD. 332.1
Agradeo ao Prof. Guilherme Guimares, pela orientao,

a Eduardo S, Marcel Malczewski e
Vittoria Cerbino, pela obteno de informaes,
e a Ada Gonalves, pelo auxlio
na reviso deste trabalho.
Aos companheiros (as)

do Projeto Inovar,
da FINEP.
RESUMO
______________________________________________________________________
Este trabalho busca analisar a relao entre crdito, inovao e capital de risco no
Brasil, onde a poltica monetria tem se caracterizado por altas taxas de juros. Neste
contexto, a maior parte dos recursos financeiros disponveis so canalizados para o
financiamento da dvida pblica, provocando uma generalizada escassez de crdito.
Modalidades de investimento de alto efeito multiplicador, como o capital de risco, so
bastante afetadas, criando um ambiente onde pequenas e mdias empresas inovadoras
tm poucas chances de se desenvolverem. Este fato particularmente grave quando se
considera que a competitividade de empresas e naes est cada vez mais associada a
sua capacidade inovadora. O trabalho sugere uma atuao mais consistente do governo
para estimular empreendimentos com perfil inovador, incentivando o mercado de
capital de risco em todas as suas fases.
Palavras-chave: Crdito, Inovao, Capital de Risco.
ABSTRACT
______________________________________________________________________
This paper aims to analyse the relation among credit, innovation and venture capital in
Brazil, where the monetary policy has been characterized by the adoption of high
interest rates. In this context, most of the available financial resources are addressed to
attend public debt financing, instead of productive investments, generating a
widespread credit shortage. Modalities of high multiplying effect investments, like
venture capital, are strongly affected, creating an environment where small and medium
innovative companies have few chances to develop. This fact is particularly serious
when it is considered that the competitiveness of companies and nations is more and
more intrinsically related to their innovative capacity. The paper suggests some more
consistent government actions in order to stimulate innovative profile enterprises,
motivating the venture capital market in all its phases.
Key-Words: Credit, Innovation, Venture Capital.
LISTA DE SIGLAS
______________________________________________________________________
ABCR - Associao Brasileira de Capital de Risco

ABRAPP -Associao Brasileira das Entidades Fechadas de Previdncia Complementar
ABVCAP Associao Brasileira de Private Equity & Venture Capital
ADTEN Apoio ao Desenvolvimento Tecnolgico da Empresa Nacional
ANDIMA Associao Nacional das Instituies do Mercado Aberto
ANVAR - Agence Franaise de IInnovation
ATMs Automatic Terminal Machines
BC - Banco Central
BI - Business Intelligence
BID Banco Interamericano de Desenvolvimento
BLS Bureau of Labor Statistics
BM&F Bolsa de Mercadorias e Futuros
BNDES - Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social
BNDESPar - Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social Participaes
BOVESPA - Bolsa de Valores do Estado de So Paulo
BSC - Balanced Scorecard
BVCA - British Venture Capital Association
CONTEC Programa de Capitalizao de Empresas de Base Tecnolgica
CRM - Costumer Relationship Management
CRP - Companhia Riograndense de Participaes
CVM - Comisso de Valores Mobilirios
DPMFi Dvida Pblica Mobiliria Federal Interna
DtA - Deutsche Ausgleichsbank
EFPC - Entidades Fechadas de Previdncia Complementar
ERP - Enterprise Resourch Planning
FGV - Fundao Getlio Vargas
FGV-RJ - Fundao Getlio Vargas do Rio de Janeiro
FGV-SP - Fundao Getlio Vargas de So Paulo
FINEP - Financiadora de Estudos e Projetos
FIP - Fundos de Investimento em Participaes
FITVM - Fundos de Investimento em Ttulos e Valores Mobilirios
FMIEE Fundos Mtuos de Investimento em Empresas Emergentes

FUMIN Fundo Multilateral de Investimentos
IGPs - ndices Gerais de Preos
IPCA - ndice de Preos ao Consumidor Amplo
IPEA Instituto de Pesquisa Econmica Aplicada
IPO Initial Public Offering
MIM - Metal Injection Molding
MNA - Metalrgica Nova Americana
NSF - National Science Foundation
NYMEX New York Mercantile Exchange
P&D Pesquisa e Desenvolvimento
PDVs - Pontos de Venda
PETROS Fundao Petrobras de Seguridade Social
PIB - Produto Interno Bruto
PME - Pequenas e Mdias Empresas
PMEI - Pequenas e Mdias Empresas Inovadoras
PND - Plano Nacional de Desenvolvimento
PREVI - Caixa de Previdncia dos Funcionrios do Banco do Brasil
PROSOFT Programa para o Desenvolvimento da Indstria Nacional de Software e
Servios Correlatos
SBA - Small Business Administration
SBIC Small Business Investment Companies
SBIR - Small Business Investment Research
SEBRAE Servio Brasileiro de Apoio s Micro e Pequenas Empresas
SMBA - Small and Medium Business Administration
SOFARIS - Socit Franaise de Garantie des Financements des PME
SPC Secretaria de Previdncia Complementar
TEF - Transferncia Eletrnica de Fundos
TI Tecnologia da Informao
VCT - Venture Capital Trusts
VDCIT - Venture and Development Capital Investiment Trusts
LISTA DE ILUSTRAES
_____________________________________________________________________________________
LISTA DE TABELAS
Tabela 1 - Estrutura Analtica da Poltica Monetria .............................................. pg. 10

Tabela 2 - Estrutura do Mercado de Capital de Risco ............................................. pg. 37
Tabela 3 - Alocao dos Investimentos da Caixa de Previdncia dos Funcionrios do
Banco do Brasil ...................................................................................................... pg. 57
Tabela 4 - Informaes Financeiras da Empresa Lupatech (em milhes de reais) ............
...................................................................................................................................pg. 71
Tabela 5 - Informaes Financeiras da Empresa Bematech (em milhes de reais) ...........
................................................................................................................................. pg. 74
Tabela 6 - Informaes Financeiras da Empresa Microsiga (em milhes de reais) ...........
................................................................................................................................. pg. 77
LISTA DE ILUSTRAES
_____________________________________________________________________________________
LISTA DE GRFICOS
Grfico 1 Investimentos em Capital de Risco no Brasil (2000 a 2003) .............. pg. 51

Grfico 2 - Nmero de Empresas Investidas por Capital de Risco no Brasil (2000 a
2003) ........................................................................................................................ pg. 51
Grfico 3 - Investimentos em Capital de Risco no Brasil por Setor da Economia
(2002 e 2003) ........................................................................................................... pg. 52
Grfico 4 - Investimentos em Capital de Risco no Brasil por Estgio de
Desenvolvimento das Empresas (2003 - em %) ...................................................... pg. 53
Grfico 5 - Investimentos em Capital de Risco no Brasil por Estado (2003 - em %).........
...................................................................................................................................pg. 53
Grfico 6 - Alocao dos Investimentos das Entidades Fechadas de Previdncia
Complementar (maro de 2004 - em %) ................................................................ pg. 56
Grfico 7 Evoluo Percentual dos Investimentos das Entidades Fechadas de
Previdncia Complementar entre os Segmentos de Aplicao (1994 a 2003) ........ pg. 56
Grfico 8 - Participao Percentual em Transaes dos Mecanismos de Sada para a

Amostra de Fundos Analisada (tempo: at 5 anos) ................................................. pg. 61
Grfico 9 - Participao Percentual em Valor dos Mecanismos de Sada para a Amostra
de Fundos Analisada (tempo: at 5 anos) ............................................................... pg. 61
Grfico 10 - Participao Percentual nas Transaes dos Mecanismos de
Desinvestimento em Comportamento Recente de Sada para a Amostra de Fundos
Analisada ................................................................................................................ pg. 62
SUMRIO
______________________________________________________________________
O PROBLEMA .................................................................................................... 1
1.1 Introduo ....................................................................................................... 1
1.2 Suposio ......................................................................................................... 2
1.3 Objetivos da Pesquisa ..................................................................................... 3
1.3.1
Objetivo Final ......................................................................................... 3
1.3.2
Objetivos Intermedirios ........................................................................ 3
1.4 Delimitao da Pesquisa ................................................................................. 3

1.5 Relevncia do Estudo ......................................................................................
1.5.1
Pessoal e Profissional ............................................................................
1.5.2
Para a rea Acadmica ..........................................................................
1.5.3 Para a Sociedade ....................................................................................... 5
METODOLOGIA ...............................................................................................
2.1 Tipo de Pesquisa ..............................................................................................
2.2 Coleta de Dados ...............................................................................................
2.3 Limitaes do Mtodo .....................................................................................
OFERTA DE CRDITO NO BRASIL ............................................................ 8

3.1 Poltica Monetria .......................................................................................
3.2 Dficit Pblico e Absoro de Recursos .................................................... 11

3.3 O Banco Central e a Taxa de Juros ............................................................ 15
INOVAO ........................................................................................................ 22
4.1 Inovao e Concorrncia ...........................................................................
22
4.2 Pequenas e Mdias Empresas Inovadoras ............................................... 25

4.3 Necessidades de Capital para a Inovao ............................................... 29
5 CAPITAL DE RISCO ....................................................................................... 36

5.1 Conceituao .............................................................................................. 36
5.2 Apoio Indstria em Outros Pases ........................................................ 39
5.3 O Capital de Risco no Brasil ..................................................................... 43
5.3.1
Histrico ............................................................................................ 43
5.3.2
Cenrio Atual .................................................................................... 48
5.4 Entraves ao Desenvolvimento do Mercado Brasileiro ............................ 54
6 ESTUDO DE CASOS .......................................................................................... 67

6.1 Introduo ................................................................................................. 67
6.2 Lupatech ................................................................................................... 68
6.3 Bematech .................................................................................................. 71
6.4 Microsiga .................................................................................................. 75
7 CONCLUSES E SUGESTES ...................................................................... 78

7.1 Concluses ................................................................................................. 78
7.2 Sugestes .................................................................................................... 82
BIBLIOGRAFIA
ANEXOS
ANEXO A: Relao dos 21 Fundos Mtuos de Investimento em Empresas Emergentes
legalmente constitudos segundo a instruo CVM no 209, de 25 de maro de 1994.
ANEXO B: Relao dos 15 Fundos de Investimento em Participaes legalmente
constitudos segundo a instruo CVM no 391, de 16 de julho de 2003.
ANEXO C: Guia Endeavor de Fundos de Capital de Risco e Private Equity 2004
ANEXO D: Tabela comparativa do retorno de diversas modalidades de investimento no
Brasil de dezembro de 1979 a dezembro de 2003 - Valoriza - VCI Editora Ltda
1. O PROBLEMA
______________________________________________________________________
1.1 INTRODUO
A inovao um elemento estratgico na dinmica do desenvolvimento empresarial.

Em um ambiente propcio ao seu desenvolvimento, empresas e pases articulam
mecanismos que possam lhes assegurar vantagens competitivas em determinados
mercados. Esta questo ainda mais premente para as naes em desenvolvimento, nas
quais existe uma constante preocupao em alcanar as condies econmicas
existentes nas naes mais desenvolvidas.
Entretanto, a insero de inovaes no mercado caracterizada pelo risco. Sua
explorao comercial contm um significativo grau de incerteza quanto aos resultados a
serem alcanados, ainda que estes resultados possam ser altamente promissores.
Romper paradigmas, adotar novos processos, viabilizar a aplicao comercial de novas
tecnologias tudo isto envolve certo nus. Este o custo natural para o
empreendimento que se lana na vanguarda, pois est de acordo com a dicotomia
retorno x risco: quanto maior a possibilidade de retorno, maior o grau de risco.
Pequenas e mdias empresas (PME) tendem a ser mais geis e criativas, a explorar
novos nichos e oportunidades - o que as torna mais inovadoras. No se trata de lhes
atribuir mais eficincia que a grandes empresas. que estas, geralmente, trilham
caminhos mais seguros, atendendo a demandas j consolidadas. Por outro lado, PME,
em regra, no possuem recursos prprios significativos, e tm pouco acesso ao mercado
financeiro. So empreendimentos que ainda no dispem de fluxos de caixa e garantias
reais expressivos, to necessrios para a obteno de emprstimos e financiamentos
tradicionais.
E como o capital de risco se insere neste contexto ? Embora a traduo no tenha sido
uma unanimidade entre os agentes de mercado, esta a expresso em portugus
equivalente a venture capital.
Trata-se de uma
modalidade
de
investimento
particularmente desenvolvida nos Estados Unidos, com caractersticas inerentes que a

posicionam como uma importante fonte de recursos para as pequenas e mdias
2
1. O PROBLEMA
______________________________________________________________________
empresas, especialmente as mais inovadoras. O desenvolvimento dessas empresas,

chamadas neste trabalho de PMEI (Pequenas e Mdias Empresas Inovadoras), requer
uma fonte de recursos sensvel a suas demandas.
Este tipo de investimento possui algumas peculiariedades que o colocam como
estratgico para a viabilizao mercadolgica das inovaes, integrando os objetivos
das fontes de capital e do setor produtivo. Ao compartilhar os riscos do negcio, o
capital de risco aposta no xito do empreendimento, que passa por um minucioso
processo de anlise. Ao alimentar com recursos financeiros as PMEI, o capital de risco
exerce forte efeito multiplicador na economia, ampliando a influncia de empresas com
grandes vantagens competitivas e que podem tornar-se referncia em seus mercados.
O investimento de risco, alm do capital, tambm concede significativa assistncia s
empresas. Pode agregar expertise comercial, financeira e jurdica, entre outras, alm de
ampliar sua rede de relacionamentos.
Isto
de
fundamental
importncia, se
considerarmos que grande parte das PMEI formada por profissionais com
habilidades e conhecimentos
especficos, mas
com limitada experincia gerencial.
Entretanto, apesar das vantagens deste tipo de investimento para as partes envolvidas e
de seus efeitos positivos para os mercados em geral, o capital de risco ainda no
movimenta volumes de recursos condizentes com o tamanho da economia brasileira.
1.2 SUPOSIO
Estaremos supondo que a insero contnua de inovaes no mercado, particularmente
atravs das pequenas e mdias empresas, essencial para o desenvolvimento
econmico. O mercado de capital de risco elemento estratgico neste processo, ao
alimentar
empresas
inovadoras
com
recursos
ingerncia
administrativa.
Consideramos ainda que esta indstria no Brasil poderia ser robusta e diversificada em
funo do porte, complexidade e potencial de nossa economia, apresentando-se restrita
devido existncia de gargalos estruturais especficos.
3
1. O PROBLEMA
______________________________________________________________________
1.3 OBJETIVOS DA PESQUISA
1.3.1
Objetivo Final
O objetivo final deste trabalho demonstrar que a escassez da oferta de crdito no

Brasil restringe o desenvolvimento da indstria de capital de risco, diminuindo as
possibilidades de investimento em empreendimentos inovadores.
Procuramos
demonstrar ainda que o prprio Estado o responsvel por esta externalidade negativa,
devendo, por isso, intensificar o papel de articulador e fomentador de recursos para este
mercado de importncia estratgica.
1.3.2
-
Objetivos Intermedirios
Destacar a importncia da inovao no atual contexto econmico das empresas e
naes, devido agregao de valor e aos diferenciais que ela pode propiciar no
ambiente concorrencial;
Ressaltar
importncia
do
capital
de
risco
como
instrumento
de
desenvolvimento da economia, atravs do estmulo s PMEI;

-
Expor os diversos obstculos para o desenvolvimento da indstria de capital de

risco no pas, e sua relao com o mercado de oferta de crdito.
1.4 DELIMITAO DA PESQUISA

O escopo deste trabalho analisar a relao crdito inovao - capital de risco, com
nfase no estudo deste tipo de investimento. Foram discutidos diversos conceitos
macroeconmicos apenas o mnimo possvel para a compreenso destes temas.
4
1. O PROBLEMA
______________________________________________________________________
Neste contexto, discorremos pontualmente sobre a questo da escassez de crdito no
pas. Isto significa que as proposies foram efetuadas considerando-se um cenrio
bastante especfico, que pode estar se modificando ou no. importante ainda citar que
esta pesquisa aborda especificamente a atual indstria de capital de risco no Brasil,
embora sejam feitas menes ao mercado externo e ao histrico desta atividade em
nosso pas e no mundo.
1.5 RELEVNCIA DO ESTUDO
1.5.1 Pessoal e Profissional

O autor exerce h aproximadamente trs anos a funo de analista de projetos na FINEP
(Financiadora de Estudos e Projetos), atuando junto ao Projeto Inovar, que desenvolve
instrumentos para estmulo a PMEI, principalmente atravs do fomento ao mercado de
capital de risco.
O presente estudo pode servir de colaborao para um melhor
entendimento deste mercado
atravs de suas caractersticas e motivaes.
identificao dos principais obstculos para o seu desenvolvimento pode apontar para a
operacionalizao de polticas pblicas que possuam maior amplitude e efetividade.
1.5.2
Para a rea Acadmica
A bibliografia existente sobre capital de risco no Brasil ainda bastante escassa, a

despeito do potencial deste mercado para estimular o desenvolvimento econmico. A
maior parte da literatura disponvel refere-se indstria em outros pases,
principalmente os Estados Unidos, focando-se no estudo de casos.
necessrio
intensificarmos a discusso do tema no meio acadmico, a fim de desenvolvermos

material crtico que possa colaborar em programas de expanso desta modalidade de
investimento. Para tanto, necessrio traar um perfil do atual mercado e de nossa
realidade econmica, assim como analisar nossos prprios casos de investimento.
5
1. O PROBLEMA
______________________________________________________________________
1.5.3
Para a Sociedade
Depois de mais de uma dcada de estabilizao monetria, as discusses econmicas no

Brasil atual inevitavelmente passam pela discusso de polticas para o desenvolvimento
econmico. Toda proposio neste sentido pode colaborar para a gerao de emprego e
renda, com consequente aumento de bem-estar para a sociedade. As polticas sugeridas
devem ser objeto de amplo debate, a fim de se demonstrar uma relao favorvel entre
custo de implantao e impacto econmico. O estmulo ao mercado de capital de risco
pode ser um dos meios para alcanarmos o dinamismo empresarial que nos coloque em
uma trajetria de expanso econmica sustentada.
2. METODOLOGIA
______________________________________________________________________
2.1 TIPO DE PESQUISA

A metodologia que adotamos a de Sylvia Vergara.1 Podemos definir esta pesquisa
como sendo explicativa em relao a suas finalidades, na medida em que o objetivo
central do trabalho estabelecer a relao crdito inovao capital de risco, assim
como esclarecer acerca dos motivos do no-desenvolvimento pleno deste mercado no
Brasil. Quanto aos meios de investigao, trata-se de uma pesquisa bibliogrfica, por
nos apoiarmos basicamente em material impresso e eletrnico de acesso pblico.
Utilizamos indistintamente fontes primrias e secundrias.
2.2 COLETA DE DADOS

O mercado de capital de risco no Brasil bastante recente, e encontra-se em fase de
posicionamento de seus principais atores. H pouco material disponvel em livros, o
que nos levou a no nos limitarmos a este tipo de fonte para este trabalho. Sendo assim,
pesquisamos tambm em teses e dissertaes, relatrios, artigos de jornais e revistas,
arquivos eletrnicos, sites especializados e apresentaes realizadas para pblico
direcionado a este tema. Aproveitamos ainda pesquisas de campo j realizadas com
agentes do mercado de capital de risco e disponveis nestas publicaes.
2.3 LIMITAES DO MTODO

Como j foi dito, a pesquisa bibliogrfica tem como principal limitao a escassez de
publicaes especficas sobre capital de risco no pas, j que nossa indstria ainda est
em formao. H poucos registros e estudos de empresas que tenham passado por todo
o ciclo de investimentos, a fim de serem apresentadas como casos de sucesso. Em
relao a dados globais sobre aportes de capital efetuados, consideramos como
VERGARA, Sylvia Constant. Projetos e Relatrios de Pesquisa em Administrao. 5a ed. So Paulo:

Atlas, 2004.
2. METODOLOGIA
____________________________________________________________
plenamente confiveis apenas os obtidos nas pesquisas da Thomson Venture Economics2

para a ABCR (Associao Brasileira de Capital de Risco), atual ABVCAP (Associao
Brasileira de Private Equity & Venture Capital) , ou seja, do ano 2000 em diante.
Utilizamos neste trabalho uma srie de conceitos macroeconmicos a fim de
possibilitar a abordagem do tema. Entretanto, eles no foram desenvolvidos exausto,
visto no serem seu objeto especfico. Apesar de almejarmos a neutralidade,
consideramos ainda a existncia de uma limitao no que diz respeito interpretao do
material pesquisado. O fato de o autor estar envolvido em aes governamentais de
fomento ao mercado de capital de risco pode contribuir para um relativo direcionamento
em suas concluses e proposies.
ABCR, THOMSON VENTURE ECONOMICS. Pesquisa sobre o Mercado de Capital de Risco para o
Segundo Semestre de 2003. Disponvel em < www.abcr-venture.com.br >. Acesso em 17 ago. 2004.
3. OFERTA DE CRDITO NO BRASIL

______________________________________________________________________
3.1 POLTICA MONETRIA
A poltica monetria um importante instrumento para movimentar a demanda na

direo desejada, atravs da alterao do nvel da taxa de juros e da disponibilidade
monetria do sistema. Os instrumentos monetrios usuais so representados pelos
recolhimentos (emprstimos) compulsrios, pelas operaes de redesconto e pelo
mercado de ttulos pblicos. Atravs deles, as autoridades monetrias regulam a oferta
de moeda e de crdito, segundo a convenincia do sistema, em sentido expansionista ou
restritivo. Descrevemos a seguir, de forma resumida, cada um destes instrumentos.
Recolhimentos compulsrios (emprstimos compulsrios): so depsitos que os bancos
so obrigados a manter em reserva bancria no BC (Banco Central). Esses depsitos
so percentuais dos depsitos que os bancos possuem, geralmente efetuados em espcie
(reservas bancrias) ou ainda em ttulos indicados pela autoridade monetria.
Os
emprstimos compulsrios facilitam a ao do Banco Central na fixao da taxa de

juros, ao estabilizarem a demanda por reservas bancrias.
Operaes de redesconto (assistncia financeira de liquidez): so emprstimos na
forma de crdito em reservas bancrias que o Banco Central disponibiliza aos bancos, a
fim de atender a suas necessidades eventuais de reservas . O BC geralmente influencia
a maior ou menor procura por esta linha de financiamento ao alterar a taxa de
redesconto dos ttulos, ao estabelecer os tetos deste tipo de operao ou ainda ao criar
restries quanto s espcies de ttulos que podem ser redescontados.
Operaes de mercado aberto (open market): so leiles de compra e venda de ttulos
pblicos por parte do BC, afetando diretamente o volume de reservas bancrias.
Quando a venda de ttulos maior que o resgate, as reservas bancrias diminuem; se o
resgate de ttulos pblicos maior que a venda, as reservas aumentam.
So o
instrumento mais efetivo para o gerenciamento de liquidez, j que operam diretamente

sobre o nvel das reservas e evitam a volatilidade na taxa de juros de curto prazo.
____________________________________________________________
Frequentemente, o
Banco Central faz intervenes dirias no mercado atravs de
leiles informais (go-arounds) para amortecer as presses sobre a taxa de juros.

As funes especficas destes instrumentos so descritas abaixo, e suas metas esto
sintetizadas na Tabela 1.
Atualmente, as principais funes do recolhimento compulsrio so:
(a) fornecimento de liquidez ao sistema bancrio, diminuindo a
probabilidade de ocorrncia de pnicos financeiros; (b) controle de
crdito, atravs da influncia nas condies em que o mesmo
concedido, uma vez que um aumento no recolhimento compulsrio
equivale a uma taxao sobre a captao de recursos, aumentando o
custo de oportunidade na manuteno de encaixes ociosos; (c)
estabilizador da demanda por reservas bancrias, ao tornar mais fcil
e estvel o gerenciamento de liquidez por parte de cada banco. 3
A assistncia financeira de liquidez tem funcionado em vrios pases
como uma vlvula de segurana colocada disposio dos bancos
para solucionar eventuais problemas individuais de caixa ao final do
dia ou ao final do perodo de manuteno do recolhimento
compulsrio, evitando a existncia de saques a descoberto na conta de
reservas bancrias.4
Este instrumento (operaes de mercado aberto) recomendado tanto

para a realizao da gerncia de liquidez como para a sinalizao da
taxa de juros bsica. Nessas operaes, o sinal do rumo da poltica
enviado por intermdio da divulgao da taxa de juros pela qual foram
negociados os ttulos ou reservas entre o Banco Central e o mercado.
(...) No Brasil, a gerncia de liquidez tradicionalmente tem sido feita
principalmente atravs das operaes de mercado aberto, ainda que as
operaes de redesconto de liquidez tenham tido um papel importante
no perodo 1996/99.5
CARVALHO, Fernando J. Cardim de et al. Economia Monetria e Financeira. So Paulo: Campus, p.

128, 2000.
4
Idem, p. 134.
Idem, p. 140.
10
_____________________________________________________________
Tabela 1 Estrutura Analtica da Poltica Monetria
Instrumentos de
poltica
Recolhimentos
compulsrios
Redesconto de
liquidez
Metas
Metas Intermedirias Metas finais de
Operacionais
poltica
Taxa de juros de curto Taxa de juros de longo Inflao
prazo
prazo
Nvel de atividade
Agregados monetrios econmica
Reservas agregadas
Taxa de desemprego
Operaes de mercado
aberto
Estabilidade do
sistema financeiro
Outros instrumentos
Outras metas
Fonte: CARVALHO, Fernando J. Cardim de et al. Economia Monetria e Financeira. So Paulo: Campus, p. 123, 2000.
As restries ao crdito so tradicionalmente usadas para o controle da inflao, cujas

inmeras causas no nos cabe aqui discutir com profundidade. Entretanto, sabe-se que
quando o governo gasta mais do que arrecada, recorrendo emisso descontrolada de
moeda para cobrir seus dficits, promove um desequilbrio entre a oferta e a procura
pela insero desses adicionais de meios de pagamento, com consequente elevao de
preos. Assim, ao restringir o crdito, o governo estaria reduzindo a quantidade de
moeda disponvel, a fim de promover uma acomodao dos preos. Embora existam
diversos instrumentos para o controle da inflao e da demanda, a taxa de juros o mais
utilizado em todos os pases, de acordo com as citaes apresentadas a seguir.
A poltica monetria conduzida, na prtica, com o propsito de
influenciar o nvel da taxa de juros de curto prazo atravs de mudanas
na oferta de reservas bancrias. Ainda que a poltica possa no ser
conduzida com o propsito exclusivo de fixar a taxa de juros, este
objetivo constitui-se em importante meta operacional, viabilizando a
consecuo das metas finais, que podem ser estabilidade de preos
e/ou sustentao de um nvel desejado de produto e emprego. 6
Deve-se ressaltar que, ainda que alguns bancos centrais voltem-se para
o controle de agregados monetrios, eles conduzem a sua poltica
monetria no dia-a-dia por meio da fixao da taxa de juros de curto
prazo, que , portanto, na prtica, a meta operacional de poltica
monetria. A definio dessa taxa feita pelo Banco Central, que, de
acordo com seu desenho institucional, pode preanunciar a taxa com
que vai operar em determinado perodo. 7
6

144, 2000.
7
Idem, p. 123.
11
_____________________________________________________________
As medidas monetrias no devem ser usadas isoladamente, pois podem afetar de
forma mais incisiva determinados setores da economia,
gerando uma srie de
desequilbrios. comum o governo associar uma poltica fiscal poltica monetria. A

poltica fiscal aumentaria impostos e reduziria as despesas do governo, a fim de frear o
dficit pblico. Entretanto, ainda que sejam articuladas as polticas monetria e fiscal, a
inflao pode no se acomodar no nvel desejado. Em uma economia moderna, ela se
origina em parte do lado da oferta (inflao de custo), situao na qual os instrumentos
de poltica monetria no apresentam um resultado to efetivo.
3.2 DFICIT PBLICO E ABSORO DE RECURSOS
Os sucessivos governos no Brasil tm uma dificuldade crnica no controle de seus

dficits. A origem deste desequilbrio bastante antiga, e suas causas plenamente
conhecidas: trata-se de gastar mais do que se arrecada. Entretanto, as solues para este
problema so extremamente complexas, pois significam fazer escolhas poltica,
econmica ou socialmente desgastantes. Cortar despesas pblicas implica diminuir
investimentos em setores considerados prioritrios e/ou reduzir os gastos com a folha de
pagamentos. H ainda a possibilidade, a longo prazo, de otimizar a mquina pblica,
tentando-se fazer mais com menos. Mas o fato que os governantes geralmente optam
pelas alternativas mais simples e menos traumticas.
O dficit pblico no Brasil tem crescido nos ltimos anos, apesar do aumento da
arrecadao. Em 2003, a carga tributria correspondeu a cerca de 35% do PIB (Produto
Interno Bruto), provocando insatisfao generalizada junto ao setor produtivo.
Provavelmente, a estatstica oficial de 2004 deve mostrar um incremento nesta
proporo. O governo ento acaba recorrendo poupana privada para a rolagem de
sua dvida, o que provoca o racionamento do crdito. Contudo, esta poltica inviabiliza
inmeros projetos de investimento, retardando o crescimento e a modernizao da
economia, e tendo efeitos bastante negativos sobre os nveis de emprego e renda.
12
_____________________________________________________________
A despeito dos benefcios da estabilidade econmica, muitos crticos da poltica
monetria implantada aps o Plano Real alegam que ocorreu uma troca de emisso
descontrolada de moeda (inflao) por emisso contnua e adversa de ttulos pblicos.
O governo transacionaria seus papis em condies extremamente desfavorveis,
pagando taxas de juros muito acima da mdia de outros pases com perfil semelhante.
Desta forma, estaramos incrementando a dvida pblica cada vez mais, reduzindo a
taxa de investimento e freando o desenvolvimento econmico. A matria abaixo expe
essa questo de forma bastante incisiva.
Desde o lanamento do Plano Real, em 1994, a Dvida Pblica
Mobiliria Federal Interna (DPMFi) vem sendo usada como prachoque para amortecer os efeitos de diversos desequilbrios da
economia brasileira. Como resultado dessa estratgia, nos ltimos dez
anos a DPMFi deu um vertiginoso salto, aps um longo histrico de
absoro de choques internos e externos. O primeiro e maior
contribuinte para o aumento da dvida pblica foi a manuteno de
juros sempre elevados, para atrair o capital externo (mesmo que
especulativo) e financiar os crescentes dficits no balano de
pagamentos do pas (...) O Plano Real estabilizou os preos, mas
promoveu uma espcie de troca de inflao por endividamento. As
despesas do governo com pagamento de juros equivaleram a 19,29%
do PIB acumulado de 1995 a 1998, e mais 39,51% do PIB de 1999 a
2003. Como a economia feita pelo governo com supervits fiscais
que s comearam a existir aps 1998 foi sempre muito menor do
que isso, o gasto com juros foi coberto com mais emisso de dvida. 8
A realidade que podemos afirmar que a origem de grande parte das discusses
macroeconmicas no Brasil est na ausncia de um consenso de como administrar a
dvida pblica. Segundo o BC9, a dvida lquida do setor pblico em dezembro de 2004
correspondia a R$ 957 bilhes (51,8% do PIB). Entretanto, parece ter ficado para trs o
tempo em que se acreditava em solues heterodoxas. H um universo restrito de
opes para gerao de caixa pelo governo a fim de financiar e/ou amortizar a dvida,
todas elas com uma srie de implicaes, conforme exposto em seguida.
8
KUTNEY, Pedro. Juro elevado pressiona a dvida pblica - o atual nvel de taxas e supervits primrios
no suficiente para estabilizar o passivo do Estado. Valor Econmico, So Paulo, p. C8, 20 set. 2004.
BANCO CENTRAL DO BRASIL. Nota para a Imprensa - Poltica Fiscal - III - Dvida lquida do setor
pblico. Disponvel em <www.bcb.gov.br> . Acesso em 28 jan. 2005.Cabe registrar a queda significativa
na relao dvida/PIB em relao a 2003 (5,4 p.p. do PIB), interrompendo a trajetria de alta observada
desde 1994. Este fato decorreu de aes de equilbrio fiscal, crescimento da economia, menor apropriao
de juros e estabilidade cambial.
13
_____________________________________________________________
- Aumento de impostos inibe o consumo em geral e a competitividade das empresas
brasileiras. Cabe destacar que a carga tributria do pas j excessivamente elevada,
no havendo condies econmicas nem polticas de increment-la ainda mais;
- Gerao de supervits diminui os investimentos pblicos, tanto os mais diretamente
demandados pela populao (sade, educao, segurana etc.) quanto aqueles essenciais
para o desenvolvimento econmico (infraestrutura, cincia e tecnologia etc.);
- Emisso de moeda recurso gerador de inflao utilizado amplamente durante
dcadas. Acarreta graves consequncias, que vo da desordem econmica tributao
indireta, principalmente das classes menos favorecidas;
- Colocao de ttulos no mercado aumenta a prpria dvida, seus juros e os juros de
todo o mercado, desviando recursos que naturalmente migrariam para o setor privado.
Desestimula o consumo, a produo e a competitividade das empresas;
- Emprstimos internacionais dependem da boa vontade de organismos pblicos
internacionais e da liquidez de instituies financeiras. Tambm incrementam a dvida,
que vai sendo refinanciada em condies cada vez menos favorveis;
- Otimizao da mquina pblica alternativa mais sensata, e tambm a mais difcil de
ser implementada, conforme dito anteriormente. Envolve enorme desgaste poltico na
reestruturao do funcionalismo e na discusso de seus direitos e deveres, na
implantao de parmetros mnimos de eficincia do Estado e no combate corrupo.
A alternativa de restringir a oferta de crdito tem sido adotada intensamente h mais de
uma dcada, retirando de circulao uma boa parte dos recursos que deveriam estar
financiando projetos e/ou fornecendo capital de giro ao setor privado. importante
considerarmos que, ainda que extremamente alta, a taxa de juros de referncia (taxa
SELIC) sinalizada pelo governo um parmetro apenas para suas prprias operaes.
Isto significa que os outros tomadores de recursos na sociedade, como as pessoas
jurdicas, no conseguem uma taxa prxima quando necessitam de capital.
14
_____________________________________________________________
As instituies financeiras seguem a lgica do capital ao priorizarem o governo na

concesso de emprstimos, canalizando a maior parte de seus recursos para refinanciar a
dvida pblica. muito mais provvel que uma empresa deixe de pagar do que o
governo o faa. Alm disso, emprstimos ao setor privado demandam mais trabalho e
desgaste em sua operacionalizao. Da a distncia que separa as taxas de juros da
dvida pblica e as taxas dos emprstimos ao setor produtivo o chamado spread
bancrio.
O mercado financeiro, tendo o Estado como principal tomador de recursos, obtm boa
remunerao aliada a reduzidos risco e volatilidade. A operao servir de parmetro
para todas as outras operaes de emprstimo, nas quais o nvel de exigncias ser em
muito ampliado. Esta questo foi abordada por um gestor de recursos de forma bastante
objetiva no artigo abaixo reproduzido.
Os investidores brasileiros se acostumaram com uma aberrao
financeira: uma oportunidade de investimento garantido pelos
contribuintes (Governo Federal) com baixa volatilidade e retorno alto.
O CDI teve um retorno de 18% nos ltimos 12 meses, com
volatilidade de 0,15%. De fato, a teoria financeira concede que baixa
volatilidade , ocasionalmente, sinnimo de baixo risco mas tambm
de baixo retorno. Essa situao no necessariamente verdadeira
quando se trata da taxa de juros brasileira, nem quanto volatilidade
nem quanto ao retorno. 10
Podemos ter uma noo do efeito desta poltica no setor produtivo quando comparamos
a oferta de crdito no Brasil com a oferta em outros pases.
Segundo matria da
Gazeta Mercantil, o crdito concedido pelas vias bancrias em nosso pas corresponde a
aproximadamente 27% do PIB, enquanto em pases desenvolvidos essa relao chega a
100% ou a 120%, como no Japo.11 Considerando-se que as necessidades de capital em
pases em desenvolvimento so mais prementes, a situao grave no que concerne a
prover condies mnimas de expanso econmica.
10
11
BOURGEOIS, Alexandre. Palavra do Gestor. Valor Econmico, So Paulo, p. D2, 17 ago. 2004.
NUNES, Dimalice. Serasa descarta aumento da inadimplncia em 2005. Gazeta Mercantil, So Paulo,
10 nov. 2004. Disponvel em <www.clipping.planejamento.gov.br>. Acesso em 14 mar. 2005.
15
_____________________________________________________________
3.3 O BANCO CENTRAL E A TAXA DE JUROS
Embora se configurem em um tema bastante atraente, no iremos nos aprofundar nos

motivos da manuteno das taxas de juros em patamares to elevados por vrias
administraes no Brasil.
importante ressaltar apenas que acreditamos em um
conjunto de causas relacionadas que no se limitam ao carter de controle dos nveis

futuros de inflao, embasado por vasta literatura clssica e pelo senso comum. Uma
discusso sobre o tema pode encontrar diversas incongruncias nos argumentos
recorrentemente apresentados pelo BC para elevao da SELIC em funo do controle
da inflao futura: a constatao da elevao de preos e a limitao da capacidade
produtiva do pas em relao demanda.
No primeiro caso, uma srie de estudos apontam que um dos maiores responsveis pela
inflao no Brasil a correo das tarifas pblicas. Trata-se de preos administrados
que esto indexados aos ndices Gerais de Preos (IGPs) atravs de contrato.
governo parece estar ciente do problema, pois decidiu mudar para o ndice de Preos ao
Consumidor Amplo (IPCA) acompanhado pelo Banco Central e sujeito poltica
monetria os indexadores da maioria dos futuros contratos de concesso. H que se
acrescentar ainda a grande influncia dos preos de certos produtos, como ao e
petrleo, que acompanham o mercado externo, independente da demanda interna.
Quanto limitao da capacidade produtiva, existe uma complexa discusso sobre os
reais limites de produo que acompanhariam a demanda sem causar inflao (produto
potencial), tanto em funo dos indicadores quanto da metodologia utilizada. Alm
disso, no se sabe ao certo como fazer o casamento entre incremento da demanda e
aumento da produo, e nem se isso plenamente factvel, existindo diversas teorias a
respeito. O fato que nas ltimas dcadas a economia brasileira nunca operou sobre
sua capacidade mxima os perodos de recesso sempre interromperam o crescimento.
As matrias e os artigos seguintes, retirados de sees e/ou veculos especializados em
economia e finanas, abordam exatamente estes pontos.
16
_____________________________________________________________
(...) em um primeiro momento a retomada (do crescimento econmico)
se d sobre a capacidade ociosa e medida que se confirmem as
expectativas sobre o nvel de atividade futuro, a capacidade da
economia ampliada por novos investimentos. (...) A trajetria da
inflao no Brasil est muito mais relacionada a impulsos gerados por
choques negativos de oferta e indexao de contratos do que por
assimetrias da economia real. 12
(...) a superao de certo limite de utilizao da capacidade ,
juntamente com a confiana no futuro e a disponibilidade de fundos,
uma das principais pr-condies requeridas pelos empresrios para a
tomada de deciso de investir na ampliao dos negcios. (...) A
questo relevante, portanto, qual o hiato de produto hoje existente na
economia brasileira. (...) As sondagens conjunturais, utilizadas para
aproximar respostas ao problema, so pesquisas sabidamente falhas,
pois os empresrios tendem a basear suas respostas no grau de
utilizao da capacidade operacional, o que embute, inevitavelmente,
um certo ajustamento s condies de demanda que esto enfrentando.
Em lugar de medirem propriamente o grau de utilizao da capacidade
produtiva realmente disponvel, essas pesquisas captam as avaliaes
dos respondentes sobre cumprimento ou no do planejamento da
produo realizado para o perodo. (...) O crescimento econmico de
longo prazo , em si mesmo, um processo desequilibrado. A expanso
mais rpida de certos setores cria gargalos que foram a realizao de
investimento e a introduo de inovaes tecnolgicas que, por sua
vez, geram novos gargalos e assim sucessivamente.13
A indexao continua sendo um problema srio na economia brasileira
e vem prejudicando a poltica de combate inflao. (...) O
coordenador da pesquisa de preos da Fipe/USP, Paulo Pichetti,
lembra que na ponderao do IPCA, 30% cabem aos preos
administrados e monitorados e com estes que o BC est preocupado.
(...) A poltica de metas de inflao manchada por essa indexao.
As tarifas pblicas afetam todas as classes de consumidores, e tambm
as empresas. E esses preos fazem parte da formao de outros
preos, diz o economista Luiz Gonzaga Belluzzo, professor na
Unicamp.14
12
GOMES, Carlos Thadeu de Freitas; FILHO, Thadeu. Capacidade instalada e receios inflacionrios BC superestima relao entre nvel de oferta e inflao. Valor Econmico, So Paulo, p. A8, 13 out.
2004 .
13
14
KUPFER, David. Desequilbrio virtuoso. Valor Econmico, So Paulo, p. A9, 20 out. 2004
MALTA, Cynthia. Indexao ainda problema srio e prejudica combate inflao. Valor Econmico,
So Paulo, p. A5, 15, 16 e 17 out. 2004 .
17
_____________________________________________________________
sabido que o sistema de metas inflacionrias do Banco Central do
Brasil sofre uma distoro estrutural, porque baseado em um ndice
que engloba, de um lado, preos livres e preos administrados e, de
outro lado, preos de produtos comercializveis (tradables) e no
comercializveis (nontradables). Os preos administrados esto
indexados por uma correo monetria contratual e, portanto, fogem
ao controle do Banco Central. O mesmo acontece com os preos dos
bens comercializveis, ligados s exportaes que, geralmente, variam
de acordo com as cotaes nos mercados externos. Quando o Banco
Central fixa a taxa de juros bsica (Selic), seus efeitos se fazem sentir
fundamentalmente sobre a parcela dos preos livres no
comercializveis. 15
Os setores produtivos costumam argumentar que diante do mnimo sinal de

aquecimento econmico ocorre uma insistente elevao dos juros no pas, paralisando o
prprio processo de crescimento. Sem entrarmos no mrito da necessidade ou no desta
medida para controle da inflao futura, consideramos que pouco se discute a funo da
poltica monetria no Brasil de criao de condies para girar a dvida pblica. Neste
contexto, importante notar a caracterstica de mercadoria dos papis pblicos, dentro
de um portflio, a experimentar flutuaes de oferta e procura e tendo que incrementar
sua prpria demanda a partir da elevao de seus atributos.
Prosseguindo neste raciocnio, chegaremos concluso de que o BC no tem o poder de
fixar as taxas de juros como quer. Ele define a taxa bsica (SELIC) que remunera a
troca de reservas entre as instituies financeiras, mas as outras taxas so estabelecidas
pelos investidores privados. Desta forma, se reduzir as taxas de curto prazo e isto for
entendido como um movimento no embasado, possvel que as taxas de longo prazo
subam. Se o mercado financeiro entender que existe uma estipulao inadequada da
SELIC, pode no procurar papis pblicos ou exigir um prmio por sua aquisio, o que
na prtica vai fazer com que o Governo volte a pagar as taxas anteriores.
Caso os investidores migrem para outros ativos, negando-se a adquirir ttulos pblicos,
alm do problema de no-rolagem da dvida poderia haver outras graves consequncias
econmicas. O dlar, com certeza, seria uma opo a ser considerada, o que poderia
15
GALVAS, Ernane. Poltica de contradies. Jornal do Brasil , 10 nov. 2004. Disponvel em

< jbonline.terra.com.br>. Acesso em 10 nov. 2004.
18
_____________________________________________________________
gerar uma desvalorizao intensa e descontrolada da moeda nacional, com incremento

das presses inflacionrias. Na prtica, no existe consenso quanto ao que seria uma
velocidade razovel de queda (ou aumento) da taxa de juros e ao patamar mnimo que o
mercado financeiro estaria disposto a pagar pela rolagem da dvida em dado cenrio
econmico, nacional e internacional.
Desconsiderando todos estes fatos, acabou por se desenvolver
uma espcie de
mitificao no meio empresarial e na mdia a respeito do papel do Banco Central na

utilizao dos instrumentos de poltica monetria, particularmente a taxa de juros.
Desta forma, as administraes do BC so taxadas de mais ou menos conservadoras,
liberais ou monetaristas. Todavia, alm da interao que o Banco Central possui em
relao aos mercados financeiros, como exposto, existem outras importantes questes a
serem consideradas na relao desta instituio com o poder executivo.
A razovel
independncia
que
as
seguidas
administraes
do
BC
vm
apresentando no Brasil foram explicitamente concedidas pelos respectivos governos, a

despeito da inexistncia de uma independncia formal, concedida atravs de lei. Alm
disso, o Banco Central tem que cumprir o objetivo de inflao pr-determinado pelo
governo. E para o cumprimento desta meta, como vimos anteriormente, no h muitas
opes de instrumentos de poltica monetria, sendo a taxa de juros a principal delas,
ainda que no seja to eficiente em determinados contextos.
Na realidade, o posicionamento dos ltimos governos brasileiros a este respeito tem se
alinhado com a Poltica Monetria Novo-Clssica.
Esta escola de pensamento,
fundada por Robert Lucas, Thomas Sargente e Neil Wallace, e que tem em Charles
Goodhart e Alex Cukierman destacados representantes, considera essenciais a
independncia do banco central e o regime de metas inflacionrias. Reproduzimos em
seguida algumas referncias bastante esclarecedores a respeito destes temas.
19
_____________________________________________________________
(...) a independncia de um Banco Central no significa to-somente

autonomia para realizar polticas monetrias sem a interferncia do
governo central; significa acima de tudo independncia para perseguir
o objetivo da estabilidade de preos, mesmo que esta busca represente
sacrificar outros objetivos que podem ser mais importantes para as
autoridades polticas.
Os proponentes da tese da IBC tm
argumentado que um Banco Central independente deve assumir a
tarefa estatutria nica de guardio da estabilidade do poder de
compra da moeda. Goodhart afirmou que se a poltica monetria
possui mais de um objetivo e estes caracterizam um processo de
escolha onde emerge um trade-off (inflao e desemprego, por
exemplo), ento, a deciso sobre os rumos monetrios ser certamente
uma deciso poltica tomada fora do Banco Central. (...) Em suma,
independncia do Banco Central tem um claro significado para os seus
proponentes: plena liberdade de ao para as autoridades monetrias
com o objetivo nico de combater a inflao. 16
As metas inflacionrias no Brasil so anunciadas pelo Conselho

Monetrio Nacional que presidido pelo Ministro da Fazenda. O
ndice escolhido foi o IPCA, calculado pelo IBGE. (...) O governo
delegou as decises de politica monetria e a responsabilidade pelo
cumprimento das metas aos dirigentes do Banco Central (Bacen). (...)
Em tese, o no-cumprimento da meta pode provocar, at mesmo, a
demisso do presidente do Bacen e da sua diretoria. (...) O regime de
metas inflacionrias prope uma meta de crescimento para algum
ndice de inflao, que anunciada no incio de um determinado
perodo. A meta estabelecida pelo governo e/ou parlamento e deve
ser perseguida pelo Banco Central. A poltica monetria passa a ter
um nico objetivo, alcanar a meta inflacionria determinada. Assim,
os dirigentes do Banco Central no devem se preocupar com o
desempenho de outras variveis macroeconmicas. 17
A Poltica Monetria Novo-Clssica, embora tenha alcanado uma razovel projeo

internacional, est longe de representar um consenso.
Economistas de diversas
formaes, em especial keynesianos, vm fazendo oposio aos seus principais

pressupostos, em particular a independncia do Banco Central, conforme depreendemos
da transcrio seguinte.
16 CARVALHO, Fernando J. Cardim de et al. Economia Monetria e Financeira. So Paulo: Campus, p.

213, 2000.
17
Idem, p. 226.
20
_____________________________________________________________
Os velhos economistas keynesianos, como James Tobin, e os pskeynesianos tambm so contrrios tese da IBC. Argumentam que a
poltica monetria tem efeito no somente sobre as variveis nominais,
mas tambm sobre as variveis reais da economia. Portanto, a poltica
monetria deve ser acionada de forma coordenada e no independente
das demais polticas econmicas. O seu objetivo deveria ser noexclusivo, isto , controlar to-somente a inflao mas tambm reduzir
o desemprego.18
Entretanto, aqueles que so favorveis independncia do Banco Central costumam

apontar estudos e estatsticas sobre sua influncia na reduo das taxas de juros em
outros pases. Segundo seus defensores, h uma correlao negativa entre autonomia
legal do Banco Central e inflao, e positiva quanto ao aumento do PIB. O Banco
Central brasileiro seria um dos menos independentes da Amrica Latina, com uma das
maiores taxas de rotatividade. De fato, possumos sete presidentes da instituio desde
a implementao do Plano Real.
O Mxico, por exemplo, que formalizou a
independncia de seu BC em 1993, teve apenas dois presidentes desde ento.

De todo modo, as metas de inflao perseguidas pelo governo brasileiro vm sendo
criticadas at mesmo por aqueles que apiam o regime de metas de inflao. A esse
respeito, reproduzimos parte de um interessante artigo no qual o autor aborda tambm a
metodologia de mensurao das expectativas de inflao atravs de informaes
colhidas exclusivamente no mercado financeiro, onde existe o bvio interesse em
continuar tendo remuneraes atraentes com aplicaes em ttulos pblicos.
Todas as semanas o Boletim Focus, elaborado pelo Banco Central com
base em consulta a cerca de cem bancos e consultorias, busca refletir
as expectativas do mercado no que se refere ao comportamento futuro
da inflao, do cmbio, do nvel de atividades e, como no poderia
deixar de ser, das taxas de juros. com base nesse processo que se
cria a formao de falso consenso, na medida em que o mercado tenta
expressar o que acha que o Copom vai fazer nos prximos meses. O
mercado olha a meta de inflao e aposta que, diante do quadro, no
haver reduo das taxas. (...) na verdade, o Copom fez o que o
mercado, aqui entendido basicamente como a opinio dos agentes do
mercado financeiro, achou que ele faria. (...) O problema que a meta
(de inflao) fixada excessivamente pretensiosa para a realidade que
vivenciamos. (...) Na verdade, preciso preservar o sistema de metas
CARVALHO, Fernando J. Cardim de et al. Economia Monetria e Financeira. So Paulo: Campus,

p.225, 2000.
18
21
_____________________________________________________________
de inflao, mas flexibiliz-lo para melhor adapt-lo realidade
brasileira. Isso envolveria criar um mecanismo negociado de transio
para os preos indexados, sem gerar quebras contratuais. Da mesma
forma, valeria alongar o horizonte das metas (...) 19
Por outro lado, como j foi dito, a anlise das limitaes da capacidade produtiva leva a
uma intensa discusso acerca da prpria possibilidade de expanso econmica sem que
haja necessariamente um incremento da inflao em um primeiro instante. Trata-se de
questo complexa, pois os empresrios adotam certo conservadorismo quanto s
decises de investimento, postura justificada pelos curtos ciclos de expanso anteriores.
Naturalmente, eles esperam a confirmao das tendncias de crescimento para iniciarem
a ampliao da capacidade, o que pode demorar um perodo maior ou menor,
dependendo do setor.
De qualquer forma, levando-se em conta o fato de no existir (ainda) independncia
formal do BC no Brasil, qualquer questionamento quanto conduo da poltica
monetria deveria ser dirigido exclusivamente ao governo e sua equipe econmica, que
poderia discuti-la com os diversos setores demandantes da sociedade considerando
estritamente os seguintes aspectos:
- a rolagem da dvida, a remunerao dos ttulos pblicos e sua demanda, e a relao do
governo com o mercado financeiro;
- o regime de metas de inflao e/ou as metas de inflao estabelecidas;
- a independncia, formal ou no, do Banco Central;
- o peso e/ou a exclusividade das consideraes de agentes do mercado financeiro na
formao das expectativas de inflao;
- a possibilidade de mensurao da capacidade produtiva instalada, de seu incremento
simultneo ao aumento do consumo e as alternativas de abastecimento em diversas
cadeias produtivas.
19
LACERDA, Antnio Corra de. Um falso consenso na questo dos juros Sistema de metas de
inflao precisa ser flexibilizado e adaptado realidade. Valor Econmico, So Paulo, p. A10, 8, 9 e 10
out 2004.
4. INOVAO
______________________________________________________________________
4.1 INOVAO E CONCORRNCIA
A concorrncia um importante elemento para a dinmica do capitalismo. atravs

dela que os vencedores so selecionados pelo mercado, potencializando as chances de
empreendimentos mais aptos prosperarem a fim de incrementarem a gerao de riqueza.
Entretanto, no h um consenso terico sobre seu grau de importncia ou seu modo de
atuao dentro do sistema. Na Economia Clssica, temos o conceito de concorrncia
perfeita, desenhado por Smith e Ricardo. Esta linha de raciocnio apoia-se na noo de
livre mobilidade do capital entre as diversas indstrias que compe a economia.
Nesse sentido, a concorrncia vista como um processo temporal, onde os
investimentos seguem para as indstrias com lucro em patamares maiores, e distanciamse das indstrias de menor remunerao. Esse fluxo incessante de capitais, que
estabelece uma verdadeira concorrncia entre eles, seria o responsvel por uma
tendncia igualao do lucro entre os diferentes setores econmicos. E como seria
definido o lucro numa dada indstria ? A teoria clssica estabelece que, no equilbrio
de mercado, o preo de determinado produto igual ao seu custo marginal.
O custo marginal seria o custo de aquisio ou produo da empresa vendedora
acrescido de seu custo de oportunidade. Desta forma, no encontro das curvas de oferta
e de demanda encontraramos preo e quantidade adequados da a noo de equilbrio.
Ou seja, haveria um ponto ideal onde ocorreria o encontro das duas curvas do
vendedor e do comprador e neste ponto uma conciliao de interesses equilibrada que
favorecesse toda a sociedade. A concorrncia seria um processo de correo de
desequilbrios, com eliminao de lucros anormais e deficincias.
A viso schumpeteriana, entretanto, vai de encontro s principais colocaes da teoria
clssica.
Para Schumpeter, a concorrncia um processo evolutivo, dinmico,
caracterizado principalmente pelas inovaes, que surgem a fim de propiciar novas

vantagens lucrativas para as empresas. uma viso econmica ao longo do tempo, que
potencializa a importncia das mudanas nos produtos, processos produtivos, fontes de
23
4. INOVAO
_____________________________________________________________
matrias-primas, organizaes e mercados.
Desta forma, as inovaes seriam
impulsionadoras dos saltos qualitativos de empresas e naes.

A inovao, neste contexto amplo, priorizada por propiciar s empresas lucros
extraordinrios decorrentes de suas vantagens competitivas. As empresas se esforam
para construir vantagens em relao s outras, e estas vantagens iro propiciar ganhos
monopolistas, ainda que temporrios e restritos a determinados nichos. A concorrncia
no supe um estado normal ou de equilbrio, e seu desfecho depender da
interao de foras, em particular dos novos concorrentes e sua performance no
mercado. Esta interao entre as estratgias competitivas das empresas e as estruturas
de mercado existentes ir gerar a dinmica de determinada indstria, que vai se
aperfeioando e se transformando com o tempo.
Em contraste com a viso clssica, na concorrncia schumpeteriana destaca-se a
diferenciao propiciada pelas inovaes inseridas no mercado. No existir qualquer
tendncia a uma homogeneizao entre os atores de uma mesma ou de diferentes
indstrias, mesmo que haja livre mobilidade do capital entre elas. A criao de novas
oportunidades lucrativas a dimenso ativa da concorrncia, promovendo diferenciao
e transformaes. A correta aplicao desses conceitos s possvel quando
analisamos a concorrncia ao longo do tempo, como um processo dinmico, em
oposio viso esttica e tradicional dos estados de equilbrio.
As empresas iro lutar incessantemente pela gerao de novas vantagens competitivas e
pela
manuteno de seus ganhos monopolistas, que geraro fluxos de caixa
fornecedores de recursos para o desenvolvimento de novas inovaes. Aumentar a

competitividade atravs da inovao significa buscar incessantemente a diferenciao.
Isto pode se dar de diversas maneiras, relacionadas ao mercado em que a empresa atua,
ao seu porte e ao cenrio macroeconmico. Podemos citar o desenvolvimento ou a
adoo de novas tecnologias, a incorporao de funes mais nobres e valorizadas e a
agregao de valor a produtos, entre outros, como diferenciais que podem assegurar
mercado e gerar resultados favorveis para as empresas.
24
4. INOVAO
_____________________________________________________________
Diversos estudiosos do processo de inovao tm debatido o tema, e suas abordagens
convergem para questes recorrentes, como constatamos nos textos abaixo.
(...) inovao e conhecimento so os principais fatores que definem a
competitividade e o desenvolvimento de naes, regies, setores,
empresas e at indivduos. A crescente competio internacional e a
necessidade de introduzir eficientemente, nos processos produtivos, os
avanos das tecnologias de informao e comunicaes, tm levado as
empresas a centrar suas estratgias no desenvolvimento de capacidade
20
inovativa.
No se pode mais dissociar da anlise do desenvolvimento a
considerao de temas relacionados inovao. A capacidade de
gerar novos produtos e processos comercializveis e de promover
efetivas melhorias organizacionais em diversos nveis viabiliza a
expanso dos mercados e dita, de uma maneira geral, o sucesso
relativo das empresas e indstrias (ou dos pases e regies) na luta
concorrencial. A competitividade internacional constitui o parmetro
mais refinado de aferio do sucesso atual e potencial de um
empreendimento econmico. 21
Os pases desenvolvidos causam perplexidade aos demais.
Demonstram ser capazes de oferecer produtos modernos, inovativos,
eficientes e atrativos, ao mesmo tempo em que se estruturam para
fabric-los de forma rpida e eficaz, conseguindo preos muito
competitivos no cenrio da economia global. (...) O poder de gerao
de novos produtos e servios resultado direto de um sistema
econmico capaz de oferecer liberdade e processos eficientes de apoio,
abrindo espao para permanentes impulsos inovao.22
Segundo reportagem realizada a partir de pesquisa do IPEA (Instituto de Pesquisa

Econmica Aplicada), apenas 1,7% das empresas industriais no Brasil investem
seriamente em tecnologia. Isto reflete em nossa pauta de exportaes, concentrada em
poucos produtos de baixo valor agregado. Por outro lado, as empresas inovadoras
correspondem a 26% da receita da indstria nacional, faturando 100 vezes mais do que
as empresas que no inovam. Elas tambm pagam salrios trs vezes maiores.23
20
CASSIOLATO, Jos Eduardo; LASTRES, Helena M.M. (orgs.). Globalizao & Inovao
Localizada: Experincias de Sistemas Locais no Mercosul. Braslia: IBICT/MCT, p. 13, 1999.
21
Idem, p. 39.
22
Idem, contracapa.
23
PAUL, Gustavo; GUIMARES, Camila. O Censo da Inovao. Revista Exame, So Paulo, edio
840, p. 32 e 33, 13 abr. 2005.
25
4. INOVAO
_____________________________________________________________
No atual cenrio econmico, com uma concorrncia cada vez mais especializada,
internacionalizada e, consequentemente, acirrada, inovar essencial, havendo
praticamente um consenso sobre sua importncia estratgica entre os pensadores
contemporneos.
A grande questo agora como operacionalizar em nosso pas
instrumentos efetivos para impulsionar este processo de forma gil e contnua.
4.2 PEQUENAS E MDIAS EMPRESAS INOVADORAS
Existem diversas definies que dizem respeito ao porte de empresas no Brasil. H

aquelas meramente indicativas, emanadas de agentes privados, e as definidas em
legislao, necessrias para enquadramento junto ao poder pblico. Consideramos que
mais importante que nos atermos a delimitaes precisas situarmo-nos em relao ao
universo de empreendimentos aos quais desejamos nos referir, expondo algumas
colocaes somente para referncia. Passemos ento definio adotada pelo BNDES
(Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social):
A classificao de porte de empresa adotada pelo BNDES e aplicvel
indstria, comrcio e servios, conforme a Carta Circular n 64/02,
de 14 de outubro de 2002, a seguinte:
Microempresas: receita operacional bruta anual ou anualizada at
R$ 1.200 mil (um milho e duzentos mil reais).
Pequenas Empresas: receita operacional bruta anual ou anualizada
superior a R$ 1.200 mil (um milho e duzentos mil reais) e inferior ou
igual a R$ 10.500 mil (dez milhes e quinhentos mil reais).
Mdias Empresas: receita operacional bruta anual ou anualizada
superior a R$ 10.500 mil (dez milhes e quinhentos mil reais) e
inferior ou igual a R$ 60 milhes (sessenta milhes de reais).
Grandes Empresas: receita operacional bruta anual ou anualizada
superior a R$ 60 milhes (sessenta milhes de reais).24
Vale a pena ainda citar o conceito de Empresa Emergente da CVM (Comisso de

Valores Mobilirios), que, atravs de sua instruo 209, de 25 de maro de 1994,
considera como tal todas aquelas com faturamento lquido anual inferior a 60 milhes
24
BANCO NACIONAL DE DESENVOLVIMENTO ECONMICO E SOCIAL. Disponvel em

<www.bndes.gov.br> . Acesso em 06 ago.2004.
26
4. INOVAO
_____________________________________________________________
de reais, posteriormente atualizado para 100 milhes. Na realidade, tenta-se com isso
classificar empreendimentos de acordo com seu porte, o que guarda uma relao com o
tamanho dos mercados e da economia do pas. Mas haveria algo em comum a empresas
que se enquadram at um determinado patamar de faturamento ?
De fato, estamos falando de empreendimentos que possuem mais agilidade em relao
s respostas que o ambiente competitivo demanda, com reaes quase simultneas s
necessidades. O tamanho e o reduzido nvel hierrquico dessas corporaes colaboram
para tanto. Alm disso, elas tm a obrigao de adotar uma postura mais criativa,
na medida em que, no possuindo estruturas profissionalizadas e economias de escala,
estariam condenadas a uma eterna falta de competitividade em relao s grandes
empresas. Esta situao agravada pela nossa legislao tributria, que no lhes
concede um tratamento fiscal to diferenciado que possa realmente impulsion-las.
Tais empresas costumam explorar novos mercados que ainda no so financeiramente
compensadores para as empresas maiores. Mais ainda, costumam se aventurar em
busca de oportunidades de vanguarda que possuem um grau de risco no assimilvel por
empresas j bem posicionadas em seus respectivos setores. uma questo puramente
empresarial, de sobrevivncia no ambiente econmico: a disputa por mercados, que
podem estar consolidados ou nascentes. As empresas maiores seguem trajetrias mais
estveis, reproduzindo um comportamento histrico.
Grande parte das inovaes so desenvolvidas e/ou introduzidas no mercado por
pequenas e mdias empresas, embora no sejam exclusividade destas. O
desenvolvimento tecnolgico impulsiona esta dinmica, pois novas tecnologias
estimulam o surgimento de novos atores, ou seja, empresas que despontam e passam a
ocupar lugar de destaque na economia. Trata-se de uma anlise contempornea que vem
suscitando incansveis debates, como podemos deduzir da citao abaixo.
Na fase de transio do modelo fordista, marcada por intensas

mudanas tecnolgicas e organizacionais, alguns autores observaram
que, enquanto as grandes empresas atravessavam dificuldades,
arranjos de pequenas e mdias empresas mostravam maior
flexibilidade e dinamismo. Com estas referncias, tornou-se intenso o
27
4. INOVAO
_____________________________________________________________
debate travado entre aqueles que viam o desenvolvimento e inovao
como liderados por grandes empresas e, de outro lado, aqueles que
observavam possibilidades alternativas de desenvolvimento por meio
de pequenas empresas concentradas em um mesmo ambiente e com
forte diviso de trabalho. 25
evidente que o debate sobre porte de empresas e sua importncia na gerao de

inovaes comporta inmeras divergncias. Sem dvida, modelos ideais de arranjos
produtivos seriam baseados em redes articulando grandes e pequenas companhias. Cada
qual teria sua importncia, seu espao e seu efeito multiplicador na economia, seja pela
qualidade de sua atuao ou pelo volume de recursos movimentado. Entretanto, quando
falamos
em
inovao
estamos
falando em risco, empreendedorismo e novos
entrantes palavras bastante ligadas a empreendimentos mais geis. James Utterback

faz uma interessante anlise sobre este processo, conforme os textos abaixo.
(...) a maioria das inovaes demolidoras de indstrias no nasce nos
concorrentes estabelecidos em uma indstria, mas em novas empresas
ou de empresas estabelecidas que entram em uma nova arena. (...)
Uma razo para a letargia dos concorrentes mais conhecidos em um
mercado de produto em face da inovao potencialmente destruidora
que eles enfrentam restries cada vez mais fortes oriundas da rede de
relacionamentos que amarram a mudana do produto com a do
processo. 26
Os forasteiros da indstria geralmente tm pouco a perder na busca de
inovaes radicais. Eles no tm nenhuma infraestrutura relacionada
com a tecnologia existente (...) O pessoal que est em uma indstria,
por outro lado, tem motivos de sobra para no ter pressa no
desenvolvimento de inovaes radicais. Economicamente, eles tm
enormes investimentos na tecnologia tradicional.27
O desafiante traz um produto novo e aperfeiovel, com um melhor
desempenho (ou um desempenho potencial), flexibilidade
organizacional, e esprito empreendedor (...) A empresa estabelecida,
por outro lado, mais burocrtica, desfruta de economia de escala
(mas no produto errado), tem investimentos enormes em sistemas
inflexveis e administrada por no-empreendedores.28
25
CASSIOLATO, Jos Eduardo; LASTRES, Helena M.M. (orgs.). Globalizao & Inovao
Localizada: Experincias de Sistemas Locais no Mercosul. Braslia: IBICT/MCT, p. 56, 1999.
26
UTTERBACK, James. Dominando a Dinmica da Inovao. Rio de Janeiro: Qualitymark, Introduo,

1996.
27
Idem, p. 177.
28
Idem, p. 180.
28
4. INOVAO
_____________________________________________________________
(...) o dinheiro gasto no desenvolvimento de tecnologias que poderiam
potencialmente colocar em risco linhas de produtos rentveis
existentes geralmente visto como algo contraproducente, como se
dar um tiro no prprio p (...) Uma outra barreira importante a
lgica matemtica da anlise do fluxo de caixa, um mtodo til para
avaliar e classificar projetos concorrentes, mas um mtodo que
favorece retornos modestos, de curto prazo e com alta probabilidade
de ocorrncia 29
Como depreende-se das citaes, pequenas e mdias empresas podem desempenhar um

papel fundamental para o desenvolvimento econmico. Esta contribuio pode ser
avaliada sob diversos aspectos, da criao de novos postos de trabalho gerao
contnua de inovaes. Pesquisa do SEBRAE (Servio Brasileiro de Apoio s Micro e
Pequenas Empresas) mostra que somente as micro e pequenas empresas empregam 44%
da fora de trabalho formal.30 Para que elas possam se posicionar no mercado,
essencial a oferta de diferentes modalidades de acesso ao capital, posto que em sua
grande maioria no so capazes ainda de auto-financiarem o seu crescimento.
Entretanto, o principal problema com o qual se defrontam as Pequenas e Mdias
Empresas justamente a dificuldade de obteno de capital. Os emprstimos bancrios,
alm de cobrarem altas taxas de juros, em geral so limitados e de curto prazo. H um
consenso de que os emprstimos disponibilizados devem ser proporcionais capacidade
de gerao de caixa dos empreendimentos e ao oferecimento de garantias reais,
geralmente em valor superior ao capital pleiteado. Esta uma regra vlida tanto para o
setor pblico quanto para o privado.
Podemos afirmar que no Brasil criou-se uma verdadeira barreira entre as pequenas e
mdias empresas e as linhas de crdito. Empreendimentos promissores so abortados
em fases estratgicas pela impossibilidade de se autofinanciarem. Esta situao poderia
ser amenizada se pelo menos os critrios para a obteno de capital levassem em
conta a viabilidade empresarial do negcio e/ou a capacidade de seus dirigentes.
Entretanto, o capital tem um rumo: deve seguir o caminho que lhe apresente a melhor
relao risco x retorno.
29
UTTERBACK, James. Dominando a Dinmica da Inovao. Rio de Janeiro: Qualitymark, p. 246,

1996.
30
SERVIO BRASILEIRO DE APOIO MICRO E PEQUENA EMPRESA. Disponvel em
<www.sebrae.com.br>. Acesso em 06 ago.2004.
29
4. INOVAO
_____________________________________________________________
4.3 NECESSIDADES DE CAPITAL PARA A INOVAO

Investir em inovao significa arriscar-se a trilhar um novo caminho, do qual no se tem
um histrico razovel nem certezas absolutas. Por mais que se planeje e pesquise,
bastante improvvel que a operacionalizao de uma inovao no mercado ocorra
exatamente conforme as expectativas. Podemos conseguir inmeras informaes a
respeito de um dado empreendimento e seu mercado, mas estas no iro abarcar todas
as possibilidades, pois sustentam-se em experincias passadas e ambientes controlados.
Isto ocorre por diversas razes,
que vo de incertezas tecnolgicas
reao de
fornecedores e consumidores.
Embora estudiosos e empresas se debrucem em modelos relativamente bem-sucedidos,
o processo de inovao e de sua introduo nos mercados, em forma de produtos e
servios, ir sempre possuir um certo grau de imprevisibilidade. A citao abaixo
discorre especificamente sobre inovaes de ordem tecnolgica, mas o raciocnio,
devidamente adaptado, poderia ser expandido para toda sorte de inovaes.
(...) pesquisar novos princpios cientficos e transform-los em
tcnicas produtivas significa enfrentar o desconhecido, demolir
muralhas, criar novos limites e possibilidades. Ainda na linguagem
dos economistas, implica investir sem as garantias da obteno de um
produto e da existncia de um mercado economicamente vivel. 31
Vale a pena tambm recorrer novamente a James Utterback:

A inovao numa indstria ou setor econmico um processo que
envolve uma enorme quantidade de incertezas, criatividade humana e
sorte.
Ela ocorre de formas grandiosas ou humildes, e, em
determinadas pocas e locais, com mais freqncia do que em outros.
Ao longo dos anos, os pesquisadores tm observado certos padres de
inovao industrial bem-sucedida, mas a identificao dos padres no
sugere que a inovao bem-sucedida seja inteiramente previsvel. 32
31
CASSIOLATO, Jos Eduardo; LASTRES, Helena M.M. (orgs.). Globalizao & Inovao Localizada:
Experincias de Sistemas Locais no Mercosul. Braslia: IBICT/MCT, p. 56, 1999.
32
UTTERBACK, James. Dominando a Dinmica da Inovao. Rio de Janeiro: Qualitymark, Prefcio,

1996.
30
4. INOVAO
_____________________________________________________________
claro que a expectativa do empreendimento que adota inovaes utiliz-las em sua
plenitude como vantagem competitiva, auferindo altos retornos. A inovao poder lhe
proporcionar diferenciais que o colocaro em posio privilegiada, pelo menos durante
algum tempo. De acordo com o mesmo autor:
Os economistas se sentem vontade com a noo de que a sntese
criativa de um novo produto feita por uma ou um pequeno grupo de
empresas resulta numa situao de monoplio temporrio, altas
margens de lucro unitrio e preos, e vendas da inovao naqueles
poucos nichos de mercado onde ela possui a maior vantagem de
desempenho sobre as alternativas concorrentes. 33
Todavia, analisando-se a relao risco x retorno dos tipos de investimento existentes no

Brasil, facilmente constatvel que h outras opes mais equilibradas que a aplicao
em empresas.
Dentro deste universo, o investimento em inovao ainda mais
arriscado e incerto. O Estado brasileiro acaba por se tornar o maior tomador individual
de recursos no mercado, absorvendo a quase totalidade dos capitais disponveis atravs
da excelente remunerao oferecida a seus investidores.
Afinal, ele tem de manter o
poder de atrao de seus papis para que possa financiar-se sem dificuldade.
Schumpeter j atribua grande importncia ao crdito na dinmica do capitalismo,
enfatizando sua capacidade de propiciar recursos a empreendimentos inovadores. Em
um pas como o nosso, onde a escassez de crdito crnica, trata-se de uma competio
desigual por recursos expor as necessidades de capital para a inovao livre
concorrncia no mercado junto s outras alternativas. Uma abordagem interessante
sobre o tema pode ser encontrada no texto a seguir.
(...) os investimentos em tecnologia constituem parte de um portflio
mais amplo, sendo importante estudar suas relaes positivas e
negativas com as demais alternativas de investimento. (...) em
sociedades em que as empresas tm pouca tradio de investimento
em tecnologia e estes investimentos esto prximos ao piso, as
alternativas financeiras tm influncia maior. Se estas alternativas so
muito atraentes, o nvel de investimento em tecnologia permanecer
baixo, constituindo um exemplo cannico de afastamento entre a
34
racionalidade privada e a social.
33
34
UTTERBACK, James. Dominando a Dinmica da Inovao. Rio de Janeiro: Qualitymark, p.31, 1996.
CASSIOLATO, Jos Eduardo; LASTRES, Helena M.M. (orgs.). Globalizao & Inovao Localizada:
Experincias de Sistemas Locais no Mercosul. Braslia: IBICT/MCT, p. 173, 1999.
31
4. INOVAO
_____________________________________________________________
Esta questo vem sendo bastante analisada por economistas, principalmente os mais
alinhados com o pensamento de Keynes, conforme indica o texto abaixo.
Para os ps-keynesianos, as operaes de compra e venda de ttulos

pblicos realizadas pelo Banco Central podem afetar as decises
empresariais de investimento. Os potenciais investidores tm sempre
variadas opes no momento em que decidem adquirir um ativo.
Podem adquirir mquinas, ttulos pblicos etc. Sendo assim, fazem
uma comparao levando em considerao principalmente dois
quesitos dos ativos em questo: rentabilidade esperada e liquidez. A
liquidez de uma mquina inferior liquidez de um ttulo pblico.
Ento, quando a taxa de juros dos ttulos pblicos superior ao
rendimento esperado dos ativos de capital, os detentores de recursos
monetrios optam pela compra de ttulos e no realizam
investimentos. 35
Assim, a absoro de capitais por papis da dvida pblica reduzir, em maior ou menor
grau, os mercados de todas as outras modalidades de investimento. Os investimentos em
empresas so particularmente afetados por exibirem pouca atratibilidade neste contexto,
principalmente os de maior risco, ligados a projetos tecnolgicos e/ou inovadores. A
empresa brasileira, no possuindo acesso rpido e barato ao crdito, acaba por no
investir em inovaes, preocupando-se apenas com o curto prazo. Por outro lado, as
polticas pblicas de fomento tambm revelam-se limitadas em sua abrangncia.
O fomento ao processo de inovao, a fim de agregar valor a produtos e servios e
aumentar nossa competitividade empresarial, depende de uma srie de medidas e
instrumentos articulados pelo poder pblico para estimul-lo. Isto envolve um intenso
debate entre Estado, instituies de ensino e pesquisa, e empresas, com a definio do
papel de cada um destes agentes . Infelizmente, ainda no existe no Brasil um consenso
mnimo a esse respeito, apesar dos exemplos bem-sucedidos de articulao que
encontramos em diversos pases.
35

165, 2000.
32
4. INOVAO
_____________________________________________________________
A aplicao dos recursos dos Fundos Setoriais

discusses.
36
, por exemplo, levanta uma srie de
Os Fundos arrecadam anualmente cerca de R$ 1,5 bilho, mas
aproximadamente metade destes recursos costuma ser contingenciada pelo governo,

sem grandes perspectivas de liberao. E a outra metade canalizada apenas para
instituies de ensino e pesquisa , ou, na melhor das hipteses, a projetos em parceria
compulsria com estas instituies. Estes recursos, sendo no-reembolsveis, so
essenciais para o desenvolvimento de inovaes em empresas emergentes, pois no
necessitam de retorno (pagamento) pelo beneficiado. Espera-se resolver esta questo
com a regulamentao da nova Lei de Inovao.
evidente que ainda existe uma anlise equivocada em diversas instncias no pas
quando se analisa o processo de gerao de inovaes. Determinadas inovaes, pelo
seu perfil, no dependem em absoluto da rea acadmica para serem concebidas e,
principalmente, incorporadas em processos e produtos, pois utilizam conhecimentos
pr-existentes. Poderamos mesmo dizer que so inovaes de menor risco e maior
aplicabilidade imediata, porque j se investiu antes para se chegar quele estado de
conhecimento. E o agente natural destas inovaes o setor privado.
As chamadas inovaes tecnolgicas incrementais no apresentam transformaes
radicais em produtos e processos. Grande parte das vezes consegue-se agregar valor
atravs de mudanas relativamente simples, apesar de poderem gerar um bom retorno
econmico-financeiro. Inovaes com estas caractersticas devem ser desenvolvidas de
forma independente pelo setor privado. No suficiente investir em pesquisas nas
instituies se os frutos destas pesquisas no podem ser aplicados em produtos e
processos nas empresas, pois so estas que atuam na ponta gerando emprego e renda.
36
Os Fundos Setoriais de Cincia e Tecnologia, criados a partir de 1999, so instrumentos de

financiamento de projetos de pesquisa, desenvolvimento e inovao no Pas, com recursos de
contribuies incidentes sobre o faturamento de empresas e/ou sobre o resultado da explorao de
recursos naturais pertencentes Unio. A FINEP a agncia responsvel pela gesto executiva dos
Fundos Setoriais, sob orientao dos Comits Gestores, que definem diretrizes e planos anuais de
investimentos para os Fundos. Os Comits envolvem representantes do setor produtivo, acadmico e de
diversas instncias do Governo.
33
4. INOVAO
_____________________________________________________________
A apropriao da inovao realidade mercadolgica essencial para o funcionamento
do sistema. Restringi-las ao ambiente acadmico, alm de no apresentar resultados
prticos, pode at mesmo gerar efeitos adversos. Os artigos abaixo, de Roberto
Nicolsky, questionam exatamente estes pontos.
(...) para incorporar inovaes competitivas, preciso cri-las e
desenvolv-las no pas, atravs do binmio P&D (pesquisa e
desenvolvimento). (...) Para o P h polticas de fomento com
recursos dos fundos setoriais e dos programas de pesquisa. Para o
D, porm, no h ainda fomento explicitado em lei ou regulamentos,
em razo da nossa cultura, que no reconhece o elevado risco inerente
ao scale up, aos projetos de engenharia, fabricao piloto e aos
ensaios de eficcia e toxicidade, e s lhes oferece emprstimos, com
garantias reais e juros. (...) Trata-se de investimento de risco e custo
muito elevados, que leva o produtor nacional a desistir do
desenvolvimento da inovao. Por essa razo, o produtor nacional tem
optado por licenciar inovaes externas, que, com sorte, sero de
segunda ou terceira linha, mas com baixo risco e muito menor
investimento. Esse caminho, porm, no possibilita ser competitivo e
exportar. Alm disso, elevou a conta das patentes, tecnologias,
servios tcnicos e softwares de US$ 200 milhes, em 1992, para mais
de US$ 3 bilhes, em 2001, mais de 15 vezes em 8 anos, enquanto o
PIB cresceu somente 30%.37
(...) se no for criado um fomento dirigido diretamente s inovaes no
setor produtivo, no formaremos uma cultura e uma rede de
laboratrios industriais capazes de realizar o desenvolvimento
tecnolgico das nossas prprias descobertas. Isso significa que essas
descobertas, uma vez divulgadas por artigos, podero ser utilizadas
por empresas de outros pases, sem qualquer valor agregado nossa
produo. Isso j aconteceu com o captopril, identificado no veneno
da jararaca, na USP-Ribeiro Preto, como um princpio ativo de um
novo anti-hipertensivo. Publicado, virou o Capoten nos laboratrios
da Squibb.38
Independente da concordncia integral com as questes levantadas, no h dvidas de

que o atual modelo de incentivo inovao vem apresentando resultados bastante
tmidos. Prova disto o baixo grau de participao dos recursos pblicos no fomento
inovao em empresas, o que particularmente grave num pas onde o custo do crdito
to alto. A matria apresentada a seguir ilustra bem o assunto.
37
NICOLSKY, Roberto. Inovao para exportao e competitividade. Revista da Abifina, Rio de Janeiro,
v. 13, no. 166, p6, jan. 2002.
38
________. Inovao e valor agregado. Revista da Abifina, Rio de Janeiro, v. 13, no. 170, p3, maio
2002.
4. INOVAO
34
_____________________________________________________________
De todo o dinheiro que as empresas privadas brasileiras investem em
inovao tecnolgica, os recursos pblicos (financiamento por
agncias de fomento, bolsas de pesquisa, etc) representam apenas 8%.
A grande maioria dos desembolsos (88%) sai do caixa das empresas e
o restante captado em outras fontes, como companhias de capital de
risco. Segundo a Associao Nacional de Pesquisa, Desenvolvimento
e Engenharia das Empresas Inovadoras (Anpei), isso indica a estrutura
inadequada de financiamento para projetos de inovao existente no
Brasil. (...) Conforme estudo da Anpei, entregue em julho ao
Ministrio da Cincia e Tecnologia, os entraves ao financiamento
Pesquisa e Desenvolvimento (P&D) do pas incluem taxas de juros,
correo monetria, lentido no processo de aprovao dos projetos,
burocracia, confiabilidade no recebimento dos recursos e exigncias
excessivas, entre outros. (...) Nos ltimos trs anos, a burocracia fez
com que apenas quatro PDTIs fossem apresentados ao governo, num
universo de 72 mil empresas que investem sistematicamente em
P&D, afirmou o diretor executivo da Anpei, Olvio vila. Segundo
vila, devido ao detalhamento dos projetos, apenas as grandes
empresas conseguem elabor-los. A ausncia de financiamento
pblico efetivo para inovao tecnolgica gera tambm uma tendncia
39
concentrao da pesquisa nas grandes empresas.
O contexto macroeconmico brasileiro nas ltimas dcadas foi caracterizado por curtos
ciclos de expanso e longos perodos de estagnao, entremeado por planos econmicos
geradores de instabilidade. Acrescentando-se a isso o quadro de escassez de capital e
de polticas pblicas abrangentes, constata-se a dificuldade de qualquer planejamento de
longo prazo. A sobrevivncia no curto prazo a marca de nossa atividade empresarial,
o que pode fazer com que tenhamos nossa competitividade cada vez mais reduzida em
mercados de maior valor agregado. O artigo apresentado em seguida sintetiza este
cenrio.
Segundo a Pintec (pesquisa sobre inovao tecnolgica no Brasil IBGE), entre 1998 e 2000, de um total de 70 mil empresas industriais,
apenas um tero implementou alguma inovao e apenas 5%
introduziu inovao indita para o mercado nacional. Tambm o
esforo tecnolgico realizado pela indstria brasileira inferior ao
realizado nos pases com grau similar de desenvolvimento industrial.
Entre as empresas nacionais, 67% no realizam qualquer atividade
interna de P&D; entre as empresas multinacionais, esse nmero cai
para 44%. Como resultado, a intensidade do gasto em P&D do sistema
empresarial brasileiro muito baixa: 0,8% do faturamento, para as
39
JULIBONI, Mrcio. Inovao em empresas conta com apenas 8% de recursos pblicos - Burocracia
dificulta captao de recursos pblicos pelas empresas privadas para investimento em inovao
tecnolgica. Portal Exame, 5 ago. 2004. Disponvel em <www.exame.com.br>. Acesso em 6 ago. 2004.
4. INOVAO
35
_____________________________________________________________
empresas estrangeiras, e 0,5% para as empresas nacionais, ante 1,8%,
em mdia, nos pases da OCDE. (...) possvel delinear os principais
elementos que explicam esse desempenho modesto. Em funo da
instabilidade sistmica que caracteriza a economia brasileira h
dcadas, toda a energia empresarial dedicada sobrevivncia de
curto prazo. Como se diz em economs, mesmo para potenciais
empreendedores schumpeterianos o custo do capital no pas torna a
taxa de desconto dos investimentos em P&D alta demais. Esse
problema agravado pela virtual ausncia de linhas de financiamento
adequadas s incertezas, e ao longo tempo de maturao que
40
caracterizam o esforo de inovao.
40
KUPFER, David. Por que a empresa brasileira no inova? Valor Econmico, So Paulo, p. A9, 12 jan
2005.
5. CAPITAL DE RISCO
______________________________________________________________________
5.1 CONCEITUAO
O investimento em empreitadas de certo risco mas alto retorno se confunde com a
prpria histria da humanidade. Um bom exemplo foram os investimentos pblicos e
privados necessrios para viabilizar as grandes expedies que partiram da Pennsula
Ibrica em busca de novas terras e riquezas.
No contexto capitalista, existem
referncias de capitais alternativos aos bancos comerciais para a construo de ferrovias

desde a Revoluo Industrial. Entretanto, o capital de risco, conforme compreendemos
hoje, surgiu em meados do sculo passado, nos Estados Unidos.
O capital de risco uma modalidade de investimento que envolve participao, atravs

da aquisio de aes ou de outros ativos (cotas de sociedades limitadas, debntures
conversveis, bnus de subscrio etc), em empresas com alto potencial de crescimento
e rentabilidade, com vistas realizao de expressivos ganhos de capital a mdio e
longo prazos. Esta operao compartilha os riscos, selando uma unio de esforos
entre provedor e tomador de recursos para promover a agregao de valor empresa.
Isto implica um envolvimento, direto ou indireto, do investidor na gesto do negcio.
Encontramos em referncias sobre o tema as expresses venture capital e private equity.

Em uma traduo mais literal, poderamos afirmar que private equity um termo
relacionado ao tipo de capital empregado, enquanto venture capital relaciona-se
atividade de investimento. Entretanto, adotamos aqui a conceituao mais utilizada
entre os profissionais do mercado, que considera as duas expresses similares, variando
essencialmente o porte das empresas investidas.
Neste sentido, investimentos de capital de risco e private equity so considerados
complementares durante os estgios de evoluo das empresas. O primeiro associaria-se
a empreendimentos em fases iniciais, enquanto o outro estaria ligado a empresas mais
maduras, em fase de reestruturao, consolidao e/ou expanso de seus negcios. Ao
lidar com empresas maiores, operaes de private equity costumam movimentar valores
superiores s operaes de risco. Nosso objeto de anlise ser o capital de risco em sua
acepo mais ampla, por ser difcil determinar um limite entre os dois mercados.
37
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
O investimento de risco configura-se como vanguarda no que concerne a antecipao de
tendncias empresariais. Atravs dele, viabiliza-se a disponibilizao de recursos de
longo prazo para o desenvolvimento de produtos, processos e tecnologias, consolidando
novos segmentos ou renovando os j existentes. Seu impacto na economia
considervel, propiciando a entrada no mercado de empresas que podem tornar-se
referncias em seus setores, como Apple, Cellular One, Compaq, DEC, Fairchild,
Federal Express, Genentech, Lotus, Microsoft, McAfee, Siebel, Sun e Verisign.
A indstria de capital de risco apia empreendimentos em diferentes estgios de

desenvolvimento, moldando-se s demandas de cada uma destas etapas a partir de seus
diversos agentes, que vo de investidores pessoas fsicas a grandes fundos de
investimento.
Embora emprendimentos, mercados e pases apresentem histrias,
necessidades e caractersticas particulares, apresentamos na tabela abaixo, apenas para

efeito demonstrativo, uma estruturao tpica do mercado de capital de risco e dos
estgios de evoluo das empresas.
Tabela 2 Estrutura do Mercado de Capital de Risco
Estgio de
Evoluo
Concepo do
Negcio
Tipo de Capital
Adequado
Agentes do Mercado
Caractersticas do Empreendimento
Love Money
Recursos Prprios e
Instituies Pblicas de
Fomento.
Idia ou estudo de viabilidade. So

necessrios recursos para pesquisa e
desenvolvimento dos servios e produtos.
Capital Semente
Investidores Pessoas
Fsicas (angels) e Fundos
de Capital de Risco
Prottipo. Pesquisas de mercado,

desenvolvimento de plano de negcio,
constituio de empresa, aquisio de
infraestrutura e equipamentos.
Investidores Pessoas
Fsicas e Fundos de
Capital de Risco
Primeiras comercializaes. Vendas de

forma limitada. Pode ocorrer gerao de
receita, incipiente ou no.
Fundos de Capital de
Risco e Private Equity
Crescimento contnuo no mercado. Fluxo

regular de receitas e posicionamento
reconhecido ou em processo.
Start-up
(seed money)
Estgios Iniciais
Capital Semente e
(Early Stage)
Capital de Risco
Expanso
Capital de Risco e
(Later Stage)
Private Equity
Maturidade
Private Equity e
Fundos de Private Equity
Abertura de Capital no e Bolsas de Valores
Mercado Acionario
Consolidao no mercado. Empresa

estabelecida e relativamente estabilizada,
gerando expressivos fluxos de caixa.
Fonte: livre adaptao do autor a partir de NEVES, Maurcio dos Santos; NEVES, Cesar das. A Indstria de Capital de Risco no
Brasil: Desafios e Tendncias. Rio de Janeiro: UFRJ, s.d. . ; PAULA, Toms Bruginski de et al. Capital de Risco no Brasil
Marco Legal e Experincia Internacional. Braslia: CGEE, abr. 2003; PAVANI, Cludia. O Capital de Risco no Brasil - Conceito,
Evoluo e Perspectivas. Rio de Janeiro: E-PAPERS, 2003.
5. CAPITAL DE RISCO
38
_____________________________________________________________
O capital de risco pode ser fornecido atravs de diferentes estruturas organizacionais,
sendo uma das mais comuns os fundos de capital de risco. Os fornecedores do capital
so os investidores, que adquirem cotas desses fundos. Geralmente, so instituies
pblicas de fomento, fundos de penso, bancos, fundaes, grandes corporaes e
indivduos abastados. Os investidores ficam distantes da administrao do fundo, que
fica a cargo dos administradores ou gestores, responsveis tanto pela captao dos
recursos quanto pela prospeco, anlise, realizao e administrao dos investimentos.
interessante notar que, na realidade, os investidores de capital de risco so os cotistas

dos fundos de investimento, que no interagem diretamente com as empresas tomadoras
de recursos, funo esta que cabe aos gestores. Entretanto, o termo investidor de capital
de risco costuma ser utilizado no mercado quase que indistintamente para designar
investidores e gestores. De qualquer forma, a remunerao de ambos ser proporcional
valorizao das cotas do fundo em funo dos investimentos realizados. Os gestores
cobram ainda uma taxa de administrao, que geralmente oscila entre 2,5 e 3% do
montante dos recursos.
Os fundos de capital de risco tm um prazo de existncia fixo, que normalmente gira em

torno de 10 anos. Os primeiros meses so destinados captao de recursos junto aos
investidores, para que se possa fechar o fundo no montante planejado. A segunda fase
dura aproximadamente trs anos, quando ocorrem os investimentos nas empresas. O
tempo que resta destina-se promoo do crescimento delas e preparao de sua
venda, que pode se dar atravs de abertura de capital e fuses e aquisies, entre outas
formas. O fundo dissolvido no final do perodo, e os ativos, distribudos aos cotistas.
Uma carteira tpica de um fundo de capital de risco inclui um pequeno nmero de
empresas extremamente bem-sucedidas que iro compensar aquelas que no
propiciaram uma remunerao to interessante, ou at mesmo tiveram completo
insucesso. Da a importncia da diversificao dos investimentos, embora muitos fundos
restrinjam-se a determinados setores, em funo de sinergia ou conhecimento de
mercado. Devido a sua forma de operao, o fundo ir apresentar inicialmente taxas de
retorno negativas, sendo o resultado obtido quando do desinvestimento ou sada.
5. CAPITAL DE RISCO
39
_____________________________________________________________
Cada pas apresenta um grau de atividade variada de seus investidores de risco,
conforme a alocao de recursos para a indstria. H mercados onde os principais
investidores so fundos de penso; em outros, eles dividem esta posio com bancos,
seguradoras e empresas (investidores corporativos). H mercados onde se destaca ou
destacou a atuao do governo, e existem aqueles nos quais os investidores pessoas
fsicas exercem um papel no s estratgico por investirem nas fases iniciais dos
empreendimentos, mas tambm movimentam grandes somas de recursos.
5.2 APOIO INDSTRIA EM OUTROS PASES
Apresentamos em seguida uma breve exposio da atuao governamental de apoio ao

mercado de capital de risco em diferentes pases. Nestes locais, a indstria se encontra
em estgios de evoluo distintos, mas detm uma importncia crescente e
considerada estratgica em termos de polticas pblicas. Entre as principais medidas
adotadas, podemos observar a liberao de recursos no- reembolsveis para empresas
em estgio inicial, a constituio de fundos de seed money e de empresas de tecnologia
de ponta, e a concesso de incentivos fiscais e garantias para os investidores.
ESTADOS UNIDOS
O capital de risco nos Estados Unidos, bero desta modalidade de investimento, tem o
governo como importante aliado em sua promoo. Os sucessivos governos tm uma
poltica clara a esse respeito, com a utilizao garantida de recursos pblicos de origem
oramentria. Existe uma srie de programas vinculados a diferentes departamentos do
governo, cabendo destacar o papel da National Science Foundation (NSF) e da Small
Business Administration (SBA). Entre os programas existentes, podemos citar o Small
Business Investment Research (SBIR).
O foco do SBIR a comunidade empresarial, considerada a principal fonte de inovao
do pas. O programa concede seed money para pequenas empresas com tecnologias
40
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
inovadoras, dando-lhes condies de competio. As reas de prioridades dos projetos
so determinadas anualmente pelo governo, em funo da identificao de necessidades
em novas tecnologias.
O programa tem trs fases, contemplando mrito tcnico-
cientfico e viabilidade comercial, operacionalizao no mercado e uma terceira fase

mais avanada que no utiliza recursos pblicos, somente capital de risco privado.
importante reconhecer que a ampliao dos investimentos de capital de risco nos
Estados Unidos deu-se no fim dos anos 70, quando a legislao dos fundos de penso
foi alterada, permitindo-lhes a entrada efetiva neste mercado. A partir da, a participao
desses investidores no total dos recursos investidos foi-se tornando crescentemente
significativa. Em 1990, eles respondiam por 52,5%
dos volumes de recursos, e
mesmo no auge da bolha especulativa, em 2000, estes investidores eram responsveis

por aproximadamente 41% das novas aplicaes, mobilizando recursos da ordem de
37,47 bilhes de dlares.
REINO UNIDO
O mercado de capital de risco britnico o segundo mais importante do mundo,
correspondendo metade dos investimentos efetuados na Europa. O governo atua
desde os estgios iniciais, concedendo seed money atravs de recursos noreembolsveis. Os principais instrumentos de estmulo a esta atividade so os Venture
and Development Capital Investiment Trusts (VDCIT), que permitem investimento em
empresas no-cotadas em bolsa. Esses fundos, por sua vez, so cotados na Bolsa de
Londres, e so geridos por membros da British Venture Capital Association ( BVCA).
Outro instrumento importante so os Venture Capital Trusts (VCT), que concedem
incentivos fiscais para investimentos em empresas de base tecnolgica. Suas aes
tambm so cotadas na Bolsa de Londres.
No caso britnico, necessrio ainda
reconhecer a importncia crescente dos business angels (investidores pessoas fsicas).

No ano 2000, eles eram responsveis por 45% dos investimentos em empresas de
tecnologia. Com certeza, a concesso de incentivos fiscais para operaes realizadas
atravs dos VCT contribuiu para este quadro.
41
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
FRANA
No final da dcada de 90, houve uma alterao profunda nas polticas cientfica e
tecnolgica deste pas, com a promulgao da nova Lei de Inovao e Pesquisa. Ela
permitiu a mobilidade de pesquisadores pblicos e concedeu incentivos fiscais para
investimentos em inovao, entre outras providncias. Foram ainda criados fundos de
seed money para financiar projetos de incubadoras de empresas.
Cabe destacar a
atuao da ANVAR (Agence Franaise de IInnovation), apoiando o acesso de

pequenas empresas ao mercado de balco e fazendo parcerias com agentes privados.
A ANVAR tambm autorizada a efetuar aportes de recursos em empresas de base
tecnolgica com forte potencial de crescimento. At 2002, a agncia j havia efetuado
aportes financeiros em 58 empresas, totalizando 23,4 milhes de euros. Mas talvez o
maior estmulo ao mercado de capital de risco francs tenha advindo de um mecanismo
de concesso de garantias a quem apie pequenos empreendimentos recm-criados. Ele
foi implantado em 1982 com a criao da Socit Franaise de Garantie des
Financements des PME (SOFARIS), que passou a administrar seis fundos pblicos de
garantia.
ALEMANHA
Tambm se observa neste pas uma tendncia de apoio governamental criao de
pequenos empreendimentos, particularmente queles ligados a segmentos que faam
uso intensivo de tecnologia. Os principais mecanismos de fomento ao capital de risco
so operados atravs dos bancos pblicos. Existem aes para promover pesquisa e
desenvolvimento em pequenas e mdias empresas e projetos de cooperao entre elas e
institutos de pesquisa, inclusive estrangeiros. Em 1999, foi criado um programa (Exist),
que estimula a criao de empresas a partir do ambiente universitrio.
Merecem destaque nesse contexto os programas da Deutsche Ausgleichsbank (DtA),
que incentivam empresas nascentes de alto contedo tecnolgico atravs de subsdios,
incentivos fiscais, suporte tcnico, consultoria e investimentos de capital de risco.
Os
42
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
empreendimentos so acompanhados em todos os estgios de evoluo, do nascimento
oferta pblica inicial de aes. H ainda programas de garantia e refinanciamento para
as empresas de capital de risco. Todas essas medidas vm contribuindo para que o
mercado alemo se posicione como o segundo maior da Europa.
CORIA DO SUL
Diversos programas foram implementadas neste pas a partir da promulgao da Lei
Especial para Inovao em Cincia e Tecnologia. Vale ressaltar a reorganizao da
Small and Medium Business Administration (SMBA), criada em 1996 tendo a SBA
americana como modelo. Este processo foi concludo em 1999 e reforou a atuao
desse organismo.
O governo ainda concede iseno tributria sobre ganhos em
participaes acionrias em empresas de alto contedo tecnolgico e capital a projetos

de indivduos ou PME para o desenvolvimento de novas idias e tecnologias.
Em 1998, foi criado o MOST Fund I, e em 1999, o MOST Fund II e o Korea Venture
Fund, fundos pblicos destinados a investimentos em empresas com recursos de 25, 35
e 83 milhes de dlares, respectivamente. Alm desses fundos geridos pela SMBA, foi
constitudo um fundo de 850 milhes de dlares em parceria com o setor privado para
investimentos em empresas de alta tecnologia. O governo tambm organiza fruns
reunindo investidores e empresrios, e estimula a sada dos investimentos atravs de um
mercado de capitais exclusivo para pequenas empresas de tecnologia, o Kosdaq.
IRLANDA
O apoio governamental a pequenas e mdias empresas na Irlanda, notadamente s de
tecnologia, foi essencial para que o pas crescesse a altas taxas nos ltimos anos
(chegando a quase 10% na virada do milnio) e dinamizasse todo o seu parque
tecnolgico. O modelo foi semelhante a outros pases: incentivos fiscais, participao
acionria em empresas e emprstimos conversveis em aes, em parceria com fundos
privados de capital de risco e investidores corporativos.
incentivados foram os de software e o de componentes.
Os principais setores
5. CAPITAL DE RISCO
43
_____________________________________________________________
ISRAEL
O Governo de Israel criou em 1992 uma empresa de capital de risco, a Yozma, com
100 milhes de dlares para investir. A partir da, pode-se dizer que o mercado de
capital de risco em Israel partiu para sua consolidao. Quatro anos depois, a Yozma j
havia investido em 32 fundos de capital de risco, que aportaram aproximadamente US$
500 milhes em mais de 100 empresas, a maior parte delas de tecnologia de ponta. So
diversas as empresas israelenses que realizaram com sucesso lanamentos de aes nos
Estados Unidos.
5.3 O CAPITAL DE RISCO NO BRASIL
5.3.1 Histrico
Desde os anos setenta tm ocorrido aes pontuais de agentes do governo de
investimento nesta atividade, principalmente atravs da atuao do BNDES (Banco
Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social) e da FINEP (Financiadora de
Estudos e Projetos). Observa-se tambm a atividade precursora de algumas empresas
privadas, com ou sem apoio do Estado. Cabe ressaltar que o ambiente macroeconmico
vigente, marcado por altas taxas de inflao, em nada favorecia a indstria de capital de
risco. Alm disso, a economia brasileira ainda era bastante fechada ao mercado externo,
o que dificultava o pleno desenvolvimento da eficincia dos empreendimentos.
Foi somente a partir da dcada de noventa que o capital de risco expandiu-se no setor
privado. A estabilizao da moeda e a abertura econmica foram essenciais nesse
processo. O advento das privatizaes tambm contribuiu para a formao desta
indstria, embora tivesse carter temporrio e contemplasse somente empresas estatais.
A euforia dos empreendimentos de tecnologia com o advento da internet popularizou
este tipo de investimento, ao contemplar empresas de menor porte. O mercado passou a
envolver mais agentes, e a oferecer produtos cada vez mais sofisticados.
44
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
ATUAO DO BNDES
O BNDES tem sido um dos principais agentes do governo federal no fornecimento de
capital de risco para PME. A experincia deste banco de fomento comeou em 1974, no
contexto do II PND (Plano Nacional de Desenvolvimento), durante o Governo Geisel.
Foram criadas trs subsidirias voltadas para esta atividade: a FIBASE Insumos
Bsicos S.A., a EMBRAMEC Mecnica Brasileira S.A. e a IBRASA Investimentos
Brasileiros S/A. Em 1982, as trs companhias foram unificadas e abandonaram a
segmentao setorial existente, resultando na criao da BNDESPar (Banco Nacional de
Desenvolvimento Econmico e Social Participaes).
A BNDESPar, desde suas origens, tem realizado vrias inverses diretas e indiretas na
forma de capital de risco em empresas de tamanhos variados, embora tenha havido uma
histrica concentrao de recursos em grandes empresas. Isto se deu por diversos
motivos, que vo da poltica industrial da poca necessidade de liquidez para os
investimentos. Alm disso, as prprias caractersticas de porte do BNDES e o nvel de
informaes exigido dos candidatos acabavam por favorecer as corporaes maiores.
Ainda na dcada de 80, iniciou-se dentro da BNDESPar um programa de investimentos
diretos com tratamento diferenciado, especfico para PME de base tecnolgica. Em
1990 j haviam sido realizados investimentos em quatro empresas, que vieram a formar
a carteira inicial do CONTEC (Programa de Capitalizao de Empresas de Base
Tecnolgica), formalizado em 1991.
O Programa, inicialmente concebido como
condomnio, investiu cerca de US$ 50 milhes em 46 operaes, de 1988 a 2000. Para

se candidatar, as empresas tinham que possuir produtos ou processos inovadores.
O programa de investimentos em empresas emergentes foi intensificado a partir da
Instruo 209 da CVM (Comisso de Valores Mobilirios). Foram aportados mais de
US$ 100 milhes em operaes diretas, apoiando um total de 27 empresas emergentes.
A BNDESPar lanou ainda o Programa de Apoio s Novas Sociedades Annimas,
estabelecendo condies operacionais mais vantajosas para aquelas empresas que visam
no futuro abertura de capital no Novo Mercado da BOVESPA (Bolsa de Valores de
So Paulo).
5. CAPITAL DE RISCO
45
_____________________________________________________________
Buscando ampliar o acesso das PME ao capital de risco, a BNDESPar tambm atuou
indiretamente, atravs de empresas regionais de capital de risco ou participaes de
forte efeito multiplicador em fundos de empresas emergentes. A instituio participou
como scia-fundadora de sete fundos de investimento em empresas emergentes,
fechados em conjunto com investidores pblicos e privados. Estes fundos tinham um
patrimnio previsto de 12 a 50 milhes de reais cada um. Sem contar com a co-gesto,
foram apoiadas mais de 40 empresas.
importante citarmos ainda o PROSOFT (Programa para o Desenvolvimento da
Indstria Nacional de Software e Servios Correlatos). Trata-se de uma linha de apoio
na forma de financiamento ou participao acionria para a realizao de investimentos
e planos de negcios de empresas. O aporte a partir de quatrocentos mil reais, e a
participao do BNDES na empresa de at 40% do capital social total. At meados de
2004, o programa j havia desembolsado R$ 61 milhes em 28 empresas.
ATUAO DA FINEP
A FINEP lanou em 1976, com recursos do FNDCT (Fundo Nacional de

Desenvolvimento Cientfico e Tecnolgico), o programa ADTEN (Apoio ao
Desenvolvimento Tecnolgico da Empresa Nacional), que contemplava diversas
modalidades de financiamento de risco. As mais utilizadas foram os emprstimos
amortizveis atravs de royalties ou dos resultados das vendas. Em 1991, havia cerca de
60 operaes de risco. Entretanto, a carteira mostrou-se deficitria e o programa foi
descontinuado. O capital de risco s iria voltar a fazer parte de aes e programas
especficos da empresa na dcada seguinte, com apoio do BID (Banco Interamericano
de Desenvolvimento).
Com o Projeto INOVAR, lanado em maio de 2000, a FINEP vem procurando atuar no
sentido de promover um ambiente institucional favorvel ao desenvolvimento do
mercado de capital de risco no Pas. Para atingir os seus objetivos, o Projeto vem
criando e operando diversos instrumentos complementares, descritos a seguir.
46
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
Frum Brasil Capital de Risco e Frum Brasil Abertura de Capital
Processos de capacitao empresarial que culminam em eventos reunindo empresas e
fundos de capital de risco e private equity. A FINEP prospecta, seleciona e treina os
empreendimentos mais inovadores e com potencial de crescimento, levando suas
propostas de valor a investidores privados. Em onze edies, esta ao j apresentou
mais de 120 emprendimentos a investidores, entre os quais 22 receberam aportes de
capital, totalizando quase 150 milhes de reais. Outras 31 empresas encontram-se em
fase de negociao com fundos.
Incubadora de Fundos INOVAR
Consrcio entre FINEP, SEBRAE, FUMIN (Fundo Multilateral de Investimentos do
BID) e PETROS (Fundao Petrobrs de Seguridade Social), visando capitalizao
de fundos para empresas emergentes de base tecnolgica.
A Incubadora tambm
estimula as melhores prticas na seleo de fundos , coordenao dos esforos de due

diligence e disseminao da metodologia de anlise. A FINEP j comprometeu cerca de
80 milhes como cotista em 11 fundos, dos quais quatro esto em fase de investimento
em empresas e sete em captao de recursos.
Portal Capital de Risco Brasil www.capitalderisco.gov.br
Primeiro site sobre capital de risco do Pas, contm informaes, artigos, links e
estatsticas sobre o tema.
Alm de atuar como fonte de informaes para empresas,
gestores, investidores e outros agentes do mercado, serve de instrumento de captao de

empreendimentos para o Frum Brasil Capital de Risco.
ATUAO DO SEBRAE
importante registrar a presena do SEBRAE no mercado de capital de risco brasileiro
a fim de estimular o desenvolvimento de micro e pequenas empresas, principalmente as
de base tecnolgica e com potencial exportador. A instituio j comprometeu 39,5
milhes em oito fundos, que por sua vez investiram, nos ltimos quatro anos, mais de
80 milhes em 56 empreendimentos. Alm disso, o SEBRAE empreende aes de
capacitao de empreendedores e apia diversas incubadoras de empresas.
5. CAPITAL DE RISCO
47
_____________________________________________________________
ATUAO DE EMPRESAS PRIVADAS

Na dcada de 70 foram concebidas companhias privadas com um perfil similar aos
fundos de capital de risco, embora elas no possussem uma estrutura societria
especfica que as diferenciasse das holdings tradicionais. Somente em 1986 houve um
tratamento tributrio diferenciado para as empresas de capital de risco. As experincias
descritas abaixo merecem destaque pelo seu pioneirismo.
Brasilpar: constituda em 1975 atravs de um consrcio de empresrios brasileiros e
franceses, com controle pelo Unibanco. Na dcada de 80 houve a entrada de novos
scios, entre os quais Villares, Po de Acar e Joo Fortes Engenharia, aumentando o
capital da companhia de US$ 5 para US$ 14 milhes. Direcionou seus investimentos
para empresas de mdio porte, a maior parte delas no setor de informtica. A carteira,
em geral, no foi bem sucedida.
CRP - Companhia Riograndense de Participaes: formada em 1981, reunindo
investidores privados e pblicos. Posteriormente, foi constituda a CADERI para dar
continuidade s atividades da CRP, a partir da entrada de uma subsidiria do BID como
cotista. Atravs de seus diversos fundos, a CRP realizou 49 operaes de investimento
entre 1981 e 2001, num montante de quase US$ 15 milhes.
ACEL Sociedade de Capital de Risco e PAD Investimentos: constitudas na dcada de
80, j com regulamentao e tratamento fiscal diferenciado para sociedades de capital
de risco.
No total, realizaram investimentos em menos de 10 empresas, atuando
intensamente junto a elas. Entretanto, isto no foi suficiente para assegurar-lhes ganhos
financeiros, o que as levou a encerrar a atividade no incio dos anos 90.
Pernambuco Participaes S/A: holding formada por dezenas de empresas privadas de
pernambuco e pela BNDESPar, investiu em empresas de diversos estados do nordeste.
Seu capital era de cerca de US$ 8 milhes, mais da metade oriundo do setor privado.
48
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
5.3.2 Cenrio Atual
A maior parte dos fundos de capital de risco brasileiros foram constitudos a partir da
instruo CVM 209, de 25 de maro de 1994, que foi alterada pelas intrues 225/94,
236/95, 246/96, 253/96, 363/02 e 368/02.
Ela
dispe sobre a constituio, o
funcionamento e a administraco dos Fundos Mtuos de Investimento em Empresas

Emergentes (FMIEE). Destacamos em seguida alguns pontos da instruo CVM 209
consolidada41:
CAPTULO I - DA CONSTITUIO E DAS CARACTERSTICAS
Art. 1o O Fundo Mtuo de Investimento em Empresas Emergentes,
constitudo sob a forma de condomnio fechado, uma comunho de
recursos destinados aplicao em carteira diversificada de valores
mobilirios de emisso de empresas emergentes (...)
1o Entende-se por empresa emergente a companhia que apresente
faturamento lquido anual, ou faturamento lquido anual consolidado,
inferiores a R$ 100.000.000,00 (cem milhes de Reais) (...)
3o vedado ao Fundo investir em sociedade integrante de grupo de
sociedades, de fato ou de direito, cujo patrimnio lquido consolidado
seja superior a R$ 200.000.000,00 (duzentos milhes de Reais).
Art. 2o O Fundo ter prazo mximo de durao de 10 (dez) anos,
contados a partir da data da autorizao para funcionamento pela
Comisso de Valores Mobilirios.
Pargrafo nico. O prazo de durao ser prorrogvel, uma nica vez,
por at mais 5 (cinco) anos (...).
CAPTULO VI
DA COMPOSIO E DIVERSIFICAO DA CARTEIRA
Art. 26. Uma vez constitudo e autorizado o seu funcionamento, o
Fundo dever manter, no mnimo, 75% (setenta e cinco por cento) de
suas aplicaes em aes, debntures conversveis em aes, ou bnus
de subscrio de aes de emisso de empresas emergentes.
41
Fonte: CVM Comisso de Valores Mobilirios. Disponvel em <www.cvm.gov.br>, acesso em 02

abr. 2005.
49
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
No Anexo A encontra-se a relao dos 21 FMIEE legalmente constitudos segundo a

instruo CVM 209. Outro formato bastante comum de fundos de capital de risco so os
Fundos de Investimento em Participaes (FIP), regulados pela instruo CVM 391, de
16 de julho de 2003. Destacamos abaixo alguns pontos da instruo CVM 39142.
CAPTULO II
DA CONSTITUIO E DAS CARACTERSTICAS
Art. 2o O Fundo de Investimento em Participaes (fundo), constitudo
sob a forma de condomnio fechado, uma comunho de recursos
destinados aquisio de aes, debntures, bnus de subscrio, ou
outros ttulos e valores mobilirios conversveis ou permutveis em aes
de emisso de companhias, abertas ou fechadas, participando do processo
decisrio da companhia investida, com efetiva influncia na definio de
sua poltica estratgica e na sua gesto, notadamente atravs da indicao
de membros do Conselho de Administrao.
4o As companhias fechadas referidas no caput devero seguir as
seguintes prticas de governana:
I proibio de emisso de partes beneficirias e inexistncia desses
ttulos em circulao;
II estabelecimento de um mandato unificado de 1 (um) ano para todo o
Conselho de Administrao;
IV adeso a cmara de arbitragem para resoluo de conflitos
societrios;
V no caso de abertura de seu capital, obrigar-se, perante o fundo, a
aderir a segmento especial de bolsa de valores ou de entidade
mantenedora de mercado de balco organizado que assegure, no mnimo,
nveis diferenciados de prticas de governana corporativa previstos nos
incisos anteriores; e
VI auditoria anual de suas demonstraes contbeis por auditores
independentes registrados na CVM.
Art. 5o Somente podero investir no fundo investidores qualificados, nos
termos da regulamentao editada pela CVM relativamente aos fundos de
investimento em ttulos e valores mobilirios, com valor mnimo de
subscrio de R$ 100.000,00 (cem mil reais).
42
Fonte: CVM Comisso de Valores Mobilirios. Disponvel em <www.cvm.gov.br>, acesso em 02

abr. 2005.
50
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
CAPTULO X
DAS DISPOSIES FINAIS E TRANSITRIAS
Art. 37. Ser permitida a constituio de fundos para investir em
Fundos de Investimento em Participaes e em Fundos de
Investimento em Empresas Emergentes, denominados Fundos de
Investimento em Cotas de Fundos de Investimento em Participaes.
Pargrafo nico. Os Fundos de Investimento em Cotas de Fundos de
Investimento em Participaes devero aplicar, no mnimo, 90%
(noventa por cento) de seu patrimnio em cotas de Fundos de
Investimento em Participaes, bem como em cotas de Fundos de
Investimento em Empresas Emergentes.
No Anexo B esto os quinze FIP legalmente constitudos segundo a referida instruo.

importante ressaltar, entretanto, a existncia de outros formatos de empresas atuando
no mercado brasileiro, como holdings, subsidirias ou unidades de empresas e
instituies financeiras tradicionais. Disponibilizamos no Anexo C o Guia Endeavor de
Fundos de Capital de Risco e Private Equity 43, que mostra os atores envolvidos neste
mercado, os perfis de investimento dos fundos e as empresas de suas carteiras.
Podemos ter uma radiografia dos investimentos de capital de risco no Brasil a partir da
pesquisa da Thomson Venture Economics para a ABCR, incluindo informaes at o
ano de 2003.44 Reproduzimos seus principais dados e concluses nas pginas seguintes.
Trata-se do estudo mais completo j realizado no pas, com apoio da FINEP e da FGVRJ (Fundao Getlio Vargas do Rio de Janeiro). Nota-se uma pequena recuperao da
indstria de 2002 para 2003, o que pode indicar uma retomada dos investimentos, em
trajetria descendente desde 2000, reflexo do estouro da bolha da internet45.
43
GUIA ENDEAVOR DE FUNDOS DE CAPITAL DE RISCO E PRIVATE EQUITY. So Paulo: 2004.

Disponvel em <www.endeavor.com.br>. Acesso em 25 mar. 2005. O Instituto Empreender Endeavor
uma organizao no-governamental que fomenta o empreendedorismo e a inovao.
44
ABCR, THOMSON VENTURE ECONOMICS. Pesquisa sobre o Mercado de Capital de Risco para
o Segundo Semestre de 2003. Disponvel em < www.abcr-venture.com.br >. Acesso em 17 ago. 2004. A
Thomson Venture Economics a maior fornecedora de informaes para investidores de capital de risco no
mundo.
45
A crise das empresas ponto.com, que tiveram seu auge entre os anos de 1999 e 2000, afetou a indstria
de capital de risco em todo o mundo. Isto resultou na diminuio dos investimentos, que somente
voltaram a crescer recentemente, e impulsionou a busca de oportunidades em novos setores empresariais.
51
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
Depois de dois anos consecutivos em queda os investimentos em
capital de risco no Brasil aumentaram 7% de 2002 para 2003 (32%
em dlar). De acordo com os resultados da pesquisa 54 empresas
brasileiras receberam R$ 1.308 milhes em 2003, um crescimento em
relao aos R$ 1.211 milhes em 2002 em 79 empresas. Apesar do
nmero de empresas que receberam investimentos ter diminudo, o
investimento mdio por empresa aumentou de R$ 15,2 milhes em
2002 para R$ 24 milhes em 2003. Esse aumento pode ser atribudo a
alguns grandes investimentos feitos em empresas de energia e servios
pblicos. (...)
Grfico 1 Investimentos em Capital de Risco no Brasil (2000 a 2003)
Fonte: ABCR/Thomson Venture Economics
Grfico 2 Nmero de Empresas Investidas por Capital de

Risco no Brasil (2000 a 2003)
52
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
Os investimentos em empresas no tecnolgicas alcanaram R$
1120 milhes ou 86% do total. Nos ltimos quatro anos este segmento
permaneceu na liderana dos investimentos de capital de risco,
demonstrando uma cautela dos investidores em relao s indstrias
de alta tecnologia. Como resultado, os dois maiores investimentos
deste setor representaram 51% de todos os investimentos feitos no
Brasil. A MPX Termocear, uma usina termoeltrica a gs no estado
do Cear, recebeu R$ 363 milhes o maior investimento Brasileiro
em 2003. A Companhia Paulista de Fora e Luz CPFL, uma empresa
de energia eltrica de So Paulo recebeu aporte de R$ 305 milhes. 46
Grfico 3 Investimentos em Capital de Risco no Brasil
por Setor da Economia (2002 e 2003)

46
interessante notar a classificao de no-tecnolgica do autor para duas empresas geradoras de

energia. Provavelmente ele quis dizer no-tecnolgica de ponta, o que ficaria mais adequado
afirmao seguinte, de diminuio de investimentos em indstrias de alta tecnologia.
53
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
(...) Apesar dos investidores se mostrarem avessos ao risco elevado,
8% dos investimentos totais foram feitos em capital semente47. Este
fato evidencia uma tendncia saudvel do mercado e premia os
esforos da FINEP e do SEBRAE na abertura de novos fundos de
empresas emergentes (com faturamento at R$ 100 milhes) atravs
da Instruo CVM 209.
por Estgio de Desenvolvimento das Empresas (2003 - em %)

por Estado (2003 - em %)

47
O termo mais apropriado seria start-up, conforme consta no grfico, ou, de forma mais abrangente,
estgios iniciais, englobando empreendimentos com alguma gerao de caixa, significativa ou no.
54
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
5.4 ENTRAVES AO DESENVOLVIMENTO DO MERCADO BRASILEIRO
Utilizamos como ponto de partida para a discusso dos principais obstculos ao

desenvolvimento da indstria de capital de risco no Brasil um estudo realizado h cerca
de quatro anos. No obstante o tempo decorrido, as questes abordadas encontram-se
plenamente atuais, sendo recorrentemente citadas por agentes deste mercado. O Grupo
de Estudo do Programa Brasil Empreendedor Fase III
48
entrevistou diversos
profissionais, como representantes de investidores e gestores, agncias de fomento,

rgos reguladores, bancos de investimento privados e bancos pblicos. O objetivo era
discutir as barreiras existentes para o desenvolvimento de fundos de capital de risco
voltados para empresas de base tecnolgica.
O reduzido nvel de investimentos por parte dos fundos de penso e a ausncia de

mecanismos de sada para o investidor foram amplamente citados. Sem desconsiderar os
outros aspectos abordados49, julgamos nesta pesquisa estes dois fatores como
preponderantes,
responsveis
pela
infraestrutura
necessria
para
quaisquer
aperfeioamentos em outras instncias . Assim, consideramos primordiais a existncia

de recursos expressivos disponveis para investimento em capital de risco e uma relativa
garantia de liquidez para o investidor, principalmente atravs de um mercado acionrio
forte. Neste cenrio, as outras medidas necessrias ao estmulo do mercado tenderiam a
ser mais facilmente implementadas por presso da demanda de seus agentes.
A participao de investidores institucionais no mercado de capital de risco, sobretudo

os fundos de penso, de fundamental importncia.
Esses investidores tiveram
48
Grupo de estudo sobre fundos de capital de risco, constitudo durante o final do segundo governo
Fernando Henrique Cardoso, que emitiu, em julho de 2001, o relatrio tcnico Discusso e definio de
polticas para apoio a fundos de capital de risco voltados a Pequenas e Mdias Empresas de Base
Tecnolgica.
49
Foram citados ainda os custos elevados (custos de operao para fundos pequenos, tributao
excessiva, processos judiciais de difcil execuo), a pequena participao de investidores estrangeiros, a
ausncia de incentivos especficos indstria, a cultura sobre capital de risco pouco difundida, a ausncia
de boas prticas de governana corporativa e as dificuldades para implementao de aes pelas
instituies de fomento.
5. CAPITAL DE RISCO
55
_____________________________________________________________
importante contribuio para a dinamizao da indstria em todo o mundo,

particularmente nos Estados Unidos, onde tm entre 5% e 6% de seu patrimnio de
mais de US$ 4 trilhes aplicado em capital de risco. Os fundos de penso brasileiros,
que possuem um patrimnio de R$ 233 bilhes 50(cerca de 13% do PIB), disponibilizam
apenas entre 0,3% e 0,5% para este tipo de investimento.
Estas instituies possuem caractersticas especficas que as colocam como investidores
exigentes e influentes, a saber:
Conservadorismo os fundos de penso possuem grande responsabilidade na
administrao dos recursos, que so destinados ao pagamento de aposentadorias de
trabalhadores de uma ou mais empresas ou categorias. Desta forma, iro naturalmente
procurar aplicaes rentveis mas seguras, que tenham baixa probabilidade de
comprometer a situao atuarial no futuro.
Grandes volumes de recursos estas entidades administram um patrimnio acumulado
durante dcadas (no exterior, existem instituies at mesmo centenrias). Assim,
configuram-se mundialmente como uma das mais expressivas categorias de
investidores, tendo o poder de influenciar a formao ou o incremento de mercados.
Levando-se em conta estas duas caractersticas, julgamos que as motivaes para a noatratibilidade do mercado de capital de risco para os fundos de penso podem ser
expandidas para outros tipos de investidores, tendo sua origem a partir das condies
oferecidas para a rolagem da dvida pblica. No Brasil, as EFPC (Entidades Fechadas
de Previdncia Complementar) tm ntida concentrao de seus investimentos em renda
fixa, fato que vem ocorrendo desde o lanamento do Plano Real em 1994, conforme nos
revelam os grficos a seguir.
50
Posio de novembro de 2004. Fonte: ABRAPP - Associao Brasileira das Entidades Fechadas de
Previdncia Complementar. Disponvel em <www.abrapp.com.br>. Acesso em 28 mar. 2005.
56
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
Grfico 6 - Alocao dos Investimentos das Entidades Fechadas de Previdncia
Complementar (maro de 2004 - em %)
Fonte: PINHEIRO, Ricardo Pena. Os investimentos dos fundos de penso no Brasil numa perspectiva macro-econmica. Secretaria
de Previdncia Complementar Artigos. Disponvel em <www.previdencia.gov.br.> Acesso em 28 mar. 2005.
Grfico 7 Evoluo Percentual dos Investimentos das Entidades Fechadas de

Previdncia Complementar entre os Segmentos de Aplicao (1994 a 2003)
Fonte: PINHEIRO, Ricardo Pena. Os investimentos dos fundos de penso no Brasil numa perspectiva macro-econmica. Secretaria
de Previdncia Complementar Artigos. Disponvel em <www.previdencia.gov.br.> Acesso em 28 mar. 2005.
Esta concentrao s no mais acentuada porque a PREVI (Caixa de Previdncia dos

Funcionrios do Banco do Brasil), que administra mais de 60 bilhes de reais em
recursos, tem mantido uma posio diferente de seus pares, ao concentrar seu portflio
em renda varivel. Entretanto, cabe observar que as aplicaes em renda varivel
tambm podem contemplar papis da dvida pblica, em escala maior ou menor,
quando o investimento for efetuado atravs de fundos.
podem ser conferidos na tabela seguinte.
Os investimentos da PREVI
57
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
Tabela 3 Alocao dos Investimentos da Caixa de Previdncia dos Funcionrios do
Banco do Brasil
Fonte: PREVI - Disponvel em <www.previ.com.br.> Acesso em 28 mar. 2005.
Mas o fato que a PREVI vem se desfazendo de aes de companhias abertas para se
enquadrar nos limites estipulados pela SPC (Secretaria de Previdncia Complementar),
que limita o investimento em ativos de renda varivel em at 50% do patrimnio total
da entidade. A PREVI j havia vendido, at outubro de 2004, cerca de R$ 850 milhes
em aes
51
. O montante arrecadado com a venda seria aplicado, principalmente, em
ttulos pblicos, cujos limites de investimento so de 80% do total dos ativos se

adquiridos atravs de fundos de renda fixa, e de 100% para carteira prpria.
Embora no existam restries legais para aplicao dos fundos de penso em fundos de
capital de risco, diversos fatores inibem sua atuao. Pesquisa realizada pelo Prof.
Flvio Rabelo, da FGV-SP (Fundao Getlio Vargas de So Paulo)52,
analisa esta
51
VIEIRA, Catherine. Previ reestrutura investimentos. Valor Econmico, So Paulo, pg. B1, 14 out.
2004.
52
RABELO, Flvio. Novas Fronteiras de Investimento para Entidades Fechadas de Previdncia

Privada. So Paulo: FGV-SP, 2000.
58
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
questo. As preocupaes apontadas pelas EFPC, que discutimos em seguida, foram
responsabilidade fiduciria, questes administrativas, ausncia de autorizao para este
investimento em seus estatutos, temor da perda de autonomia quanto a decises de
investimento, temor de prejuzos, baixa liquidez e dificuldade para identificar
administradores de ativos eficientes.
Responsabilidade Fiduciria
O aspecto da responsabilidade fiduciria est intimamente associado ao temor de
prejuzos que possam vir a responsabilizar os administradores de recursos. Nos Estados
Unidos, um marco neste sentido foi a
reviso da norma de regulamentao dos
administradores de fundos de penso, ao fazer concesses para operaes de risco mais

elevado e determinar que os cotistas no seriam fiduciariamente responsveis pelos
ativos de fundos de penso investidos nos fundos que eles administravam.
Questes Administrativas
Os fundos de capital de risco no Brasil geralmente envolvem recursos de at 50 milhes
de reais, com foco em setores nascentes. Sendo voltados s PME, exigem um
acompanhamento maior e taxas de administrao mais elevadas. Isto exige um esforo
de auditoria desproporcional, j que prev montantes pequenos para o porte das EFPC.
Nos Estados Unidos, a soluo encontrada foi a prestao de assistncia por instituies
especializadas em auditoria, os gatekeepers, permitindo que os fundos de penso
invistam em fundos de capital de risco com mais agilidade e segurana.
Temor da Perda de Autonomia Quanto a Decises de Investimento e Dificuldade para

Identificar Administradores de Ativos Eficientes
Estes dois aspectos so intimamente relacionados: o temor da perda de autonomia,
devido delegao do investimento a um gestor, decorrente da percepo de que no
fcil encontrar administradores competentes. At que ponto isto verdadeiro, no nos
cabe aqui discutir, mas vale a pena lembrar que so questes bastante ligadas ausncia
5. CAPITAL DE RISCO
59
_____________________________________________________________
de cultura de investimentos no setor produtivo do pas, principalmente os mais
arrojados, como o investimento em pequenas e mdias empresas inovadoras. Ou seja,
provavelmente esses aspectos so mais consequncias do que causas de uma indstria
de capital de risco atrofiada.
Ausncia de Autorizao para este Tipo de Investimento (capital de risco) em seus

Estatutos (dos Fundos de Penso)
Consideramos esta limitao de pouca importncia, na medida em que os investimentos
podem ser feitos de forma indireta pelos fundos de capital de risco. Uma provvel
preferncia para efetuar investimentos diretos somente se daria considerando-se uma
eventual dificuldade de se encontrarem gestores competentes, remetendo-nos de volta
questo anterior.
Temor de Prejuzos
Este aspecto poderia sintetizar todas as preocupaes anteriores, e est intimamente
associado a uma histrica cultura de averso ao risco, bastante potencializada pelas
atraentes condies oferecidas para a rolagem da dvida pblica. Trata-se de uma
questo de oferta e procura em relao s diferentes oportunidades de investimento. Os
papis pblicos, como exposto anteriormente, apresentam-se como uma opo de
investimento com alta dose de atratibilidade, servindo de parmetro para todas as outras
modalidades de aplicao. Sob o ponto de vista estrito do investidor, difcil comparar
as vantagens de boa remunerao, alta liquidez e baixa volatilidade oferecidas.
Ausncia de Mecanismos de Liquidez dos Investimentos

O investidor no ir escolher uma aplicao se no tiver a perspectiva de se desfazer
dela no futuro. A sada de investimentos de risco considerada ideal d-se atravs das
bolsas de valores. Consideramos este aspecto, ao lado do Temor de Prejuzos, como
uma das principais causas para a quase inexistncia de investimentos dos fundos de
penso brasileiros em capital de risco. Desenvolver um mecanismo legal de sada,
atravs de mercados de acesso, constitui uma das questes mais urgentes para se
60
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
ampliarem os investimentos em capital de risco. Relacionamos em seguida as
modalidades de sada usualmente utilizadas pelo investidor, tanto no Brasil como no
exterior.
Venda estratgica (trade-sale) a participao do investidor oferecida a um

comprador, geralmente uma grande empresa concorrente ou que tenha sinergia com as
atividades da empresa investida. Pode ser necessria a venda integral da empresa,
incluindo a participao do(s) empreendedor (es).
Emisso primria de aes em bolsa (IPO - Initial Public Offering) - A sada do
investidor ocorre atravs da oferta de aes no mercado de capitais.
a sada
geralmente considerada ideal, tanto na literatura especializada quanto na opinio de

agentes do mercado.
Venda para outro investidor (secondary sale) - A participao do fundo de capital de
risco vendida para outro fundo, de maior porte (de private equity, por exemplo), que
esteja disposto a dar continuidade ao processo de expanso do empreendimento.
Recompra pelo empreendedor (buyback) - o sonho de todo empreendedor que recebeu
investimento: recomprar a participao anteriormente vendida aos capitalistas de risco.
Liquidao (write-off) No uma alternativa desejada, porque geralmente significa
que o investimento no alcanou a performance mnima esperada, devendo-se proceder
venda de todos os ativos existentes.
Transcrevemos adiante as principais concluses de um ilustrativo trabalho sobre o tema,
que contempla uma pesquisa realizada no mercado brasileiro sobre desinvestimentos em
capital de risco53.
53
RIBEIRO, Leonardo de Lima; ALMEIDA, Martinho I. R. de. A predominncia da venda

estratgica nas estratgias de sada de capital de risco no Brasil: uma pesquisa emprica . So Paulo:
USP, 2003.
61
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
Atravs da obteno de 18 respostas vlidas aos questionrios enviados
para populao de 45 fundos, foi possvel identificar a estratgia de sada
predominante, o comportamento do histrico de sada, as caractersticas
da ltima sada realizada e, na parte qualitativa, algumas das razes que
levam os fundos ao comportamento observado. Os resultados, embora
no generalizveis, apontam para um setor onde a maioria dos fundos v a
venda estratgica como ideal para seus negcios e realiza a grande
maioria das sadas atravs deste mecanismo. (...) Sintetizando os
resultados encontrados para amostra de 18 fundos, pode-se dizer que os
fundos de VC, no Brasil, tm majoritariamente a estratgia de sada por
venda estratgica (trade-sale). A viso do trade-sale como mecanismo
ideal de sada crescente para fundos com experincia de sada e maior
tempo de atividade no Brasil. Estes resultados no chegam a negar a
viso que predomina nos estudos acadmicos e a crena dos profissionais
do setor de que o IPO a sada ideal e a mais lucrativa, mas mostra que
para um pas com mercado de capitais ilquido e pouco ativo e sob uma
conjuntura econmica desfavorvel, o trade-sale pode ser visto, pela
maioria dos fundos, como a sada ideal. (...) Black e Gilson (1998)
estudaram a ligao entre o mercado de venture capital e o mercado de
capitais. Os pesquisadores argumentam que um mercado de capitais
eficiente e ativo, que permite a sada de VCs atravs de IPOs crtico
para a prpria existncia de um mercado ativo e eficiente de capital de
risco. Mercados de ao ilquidos trazem maiores riscos para sadas por
IPO. (Schwienbacher 2002a: 23). Segundo Schwienbacher (2002a),
aparentemente existe uma crena que permeia tanto o mundo acadmico
quanto o meio profissional. Segundo esta crena, o IPO o mecanismo
mais lucrativo e aquele que traz os maiores benefcios em termos de
reputao.
Grfico 8 - Participao Percentual em Transaes dos Mecanismos

de Sada para a Amostra de Fundos Analisada (tempo: at 5 anos)
8%
7%
10%
IPO
Novo investidor
Recompra
64%
11%
Liquidao
Trade-sale
Grfico 9 - Participao Percentual em Valor dos Mecanismos de

Sada para a Amostra de Fundos Analisada (tempo: at 5 anos)
11%
6%
8%
4%
71%
IPO
Novo investidor
Recompra
Liquidao
Trade-sale
62
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
Comportamento recente de sada
(...) Pela observao das sadas recentes pode-se verificar que a
participao percentual dos mecanismos em cada transao seguiu o
comportamento de sada dos ltimos 5 anos com diferena mais
sensvel para IPO. Nenhum fundo relatou ter utilizado o IPO em sua
ltima transao de sada, enquanto este mecanismo representa
aproximadamente 8% das transaes ocorridas nos ltimos 5 anos
(para esta amostra).
Grfico 10 - Participao Percentual nas Transaes dos Mecanismos
de Desinvestimento em Comportamento Recente de Sada para a
Amostra de Fundos Analisada
8%
17%
Trade-sale
Novo Investidor
Liquidao
8%
67%
Recompra
A baixa participao da emisso primria em bolsa como mecanismo de sada justificase pelo reduzido tamanho do mercado brasileiro de aes. Apesar de no ser objetivo
do trabalho analisar este mercado, podemos considerar, mais uma vez, que a restrio na
oferta de crdito, devido s altas taxas de juros, a principal razo de seu porte. No se
trata de desprezar outras questes neste contexto, como os custos elevados de abertura
de capital e de sua manuteno, a burocracia envolvida, a ausncia de incentivos fiscais
e uma certa cultura empresarial ainda reticente. Entretanto, priorizamos novamente as
motivaes estruturais relacionadas indisponibilidade de recursos.
O mercado pblico de aes o das empresas negociadas na bolsa, que fazem captaes
pblicas. O mercado privado formado por empresas cuja negociao realizada
diretamente entre empresrio e investidor. Assim, capital de risco, private equity e
mercado acionrio so mercados sinrgicos e sequenciais, que contemplam
empreendimentos em estgios de evoluo diversos. O mercado de capitais, apesar de
apresentar empresas em geral de grande porte, com nvel de risco reduzido e
propiciando excelentes retornos a longo prazo, ainda assim no consegue concorrer em
termos de atratibilidade junto aos investidores com os papis da dvida pblica.
63
5. CAPITAL DE RISCO
_____________________________________________________________
Interessante levantamento feito pela Valoriza - VCI Editora Ltda54, constante no Anexo
D deste trabalho, faz a comparao do retorno de diversos ativos num prazo de vinte e
quatro anos. Os fundos de renda fixa foram representados pela variao da taxa
Over/Selic, e a aplicao em aes,
pelo Ibovespa.
Os fundos de renda fixa
apresentaram um retorno anual mdio de 6,14%, enquanto o Ibovespa superou-os de

longe, com um retorno de 8,77%, ultrapassando at mesmo o ndice Dow Jones, com
7,07%. Mas se o investimento em empresas na bolsa pode gerar excelentes ganhos, por
que os investidores no aplicam prioritariamente neste mercado ? A resposta para esta
pergunta perpassa tanto aspectos econmico-financeiros quanto culturais.
importante observar que a bolsa de valores pode apresentar oscilaes bruscas

acompanhando perodos de expanso e depresso econmica, gerando uma volatilidade
que tende a afugentar os mais conservadores. Mesmo em perodos longos, dependendo
da data de avaliao dos ativos, a bolsa pode gerar perdas ou ganhos inferiores s
aplicaes em renda fixa. Por outro lado, existe no pas uma cultura de investimentos
de curto prazo, que acaba estimulando a descrena no potencial de nossas empresas, o
que incentivado pela remunerao que o governo oferece para a rolagem de sua
dvida. Transcrevemos abaixo uma matria da Revista Exame sobre o mercado de
fundos de investimento que aborda exatamente este tema.
H trs tipos de investidor, o conservador (que no suporta perder

dinheiro), o moderado (que admite perder, mas pouco) e o agressivo,
que no se incomoda com as oscilaes de seu patrimnio em troca da
possibilidade de obter um retorno mais elevado. (...) a maior parte dos
recursos aplicados em fundos de investimento se destina a carteiras
conservadoras. Para ter uma idia, quase 90% do patrimnio dos 1000
fundos avaliados pelo guia deste ano preenchido por carteiras de
renda fixa. (...) Os fundos de aes, por exemplo, representam apenas
2% do patrimnio dos 1000 fundos avaliados pelo guia. O mercado
brasileiro tem caractersticas prprias. As taxas de juros so
altssimas, beneficiando os investimentos em renda fixa, e o mercado
de capitais pequeno , o que o torna ainda mais instvel. Por isso, a
teoria de que investir em aes sempre vale a pena quando se pensa no
longo prazo no totalmente verdadeira no Brasil. (...) Quem entrou
54
Disponibilizado em 2004 atravs de publicao dirigida em forma de tabela. Mais informaes e

contato: 32 3216-3436 - www.valoriza.com.br - vci@valoriza.com.br.
5. CAPITAL DE RISCO
64
_____________________________________________________________
na bolsa em 1994, no incio do Plano Real, e saiu em 2002, arcou com
um prejuzo de quase 38% em dlar. J o investidor que insistiu e
resolveu ficar por mais um ano no mercado de capitais conseguiu
ganhar cerca de 40%, graas valorizao de quase 100% do Ibovespa
em 2003. Ainda assim, aplicaes de conservadores que acompanham
os juros do mercado foram muito mais vantajosas. Renderam 140%
nos ltimos nove anos. Nos Estados Unidos, ao contrrio, dificilmente
aplicaes de renda fixa ultrapassam os ganhos que so obtidos nas
bolsas de valores. De 1994 para c, por exemplo, o Dow Jones, ndice
da bolsa de Nova York, deu aos investidores um ganho de 165%,
enquanto os juros de mercado acumularam uma alta de apenas 67%,
segundo dados da Economtica, empresa especializada em anlises de
ativos.55
As aberturas de capital ocorridas nos ltimos dois anos na bolsa e a valorizao dos
ativos no perodo nos levam a acreditar que entramos em uma fase positiva para o
mercado de capitais. Ao que parece, as empresas tm feito sua parte, procurando
profissionalizar a gesto, adequar-se a nveis mnimos de governana corporativa e
expandir suas operaes. Resta saber se o governo, como citado no artigo abaixo, ir
incentivar ou obstruir este processo virtuoso.
(...) essa a alma do capitalismo: as empresas crescem com o dinheiro

que vem da poupana do investidor que, obviamente, ao aplicar em
aes vale dizer, na atividade produtiva o faz com a expectativa de
auferir um bom retorno a mdio e longo prazo. O entusiasmo com o
mercado de capitais intermitente. Nos anos 70 houve a febre da bolsa
de valores, concentrada ento praticamente no Rio de Janeiro. (...)
Outros momentos surgiram mais adiante. Todos se lembram da alta
ocorrida entre 1996 e 1997 (...) Mas o dficit do setor pblico
brasileiro sempre aparece para acabar com a festa. Diante de taxas de
juros reais elevadas e certeiras e da tranquilidade da aplicao em um
fundo de renda fixa, lastreado obviamente em ttulos do governo
federal, quem que vai se arriscar com o mercado de aes ? 56
Todavia, importante considerar que j existe um movimento dos fundos de penso,

ainda que bastante tmido, em busca de alternativas de investimento, o que inclui o
capital de risco.
Isto pode ser explicado pelo fato de que, ainda que auferindo
55
NAPOLITANO, Giuliana. Escolha o melhor fundo para voc. Revista Exame Edio Especial, em
parceria com a Escola de Administrao de Empresas de So Paulo (FGV/EAESP). Os Melhores Fundos
de Investimento 2004 . So Paulo, ago. 2004.
56
PRADO, Maria Clara R. M. do. Quem se assusta com o mercado de capitais ? Valor Econmico, So
Paulo, p. A13, 23 set 2004.
5. CAPITAL DE RISCO
65
_____________________________________________________________
excelentes ganhos em renda fixa, muitas entidades de previdncia no tm conseguido
atingir suas metas atuariais. Alm disso, existe a conscincia de que extremamente
arriscada uma migrao rpida demais de grandes volumes de ativos. As opes devem
ser desenvolvidas lenta e continuamente, para que as EFPC no sejam apanhadas de
surpresa em determinados contextos macroeconmicos, particularmente o de reduo
dos juros. As reportagens apresentadas a seguir so bastante elucidativas a respeito.
Os fundos de penso ficaram mais distantes de suas metas atuariais no
segundo trimestre do ano. O nvel de desenquadramento fechou o
perodo entre janeiro e junho em torno dos 45% entre as 359 entidades
existentes, segundo avaliao da Secretaria de Previdncia
Complementar (SPC). (...) O grau de desenquadramento em 2003 foi
da ordem de 2%. (...) Para Reis (Adacir Reis, secretrio de
Previdncia Complementar), um ambiente macroeconmico mais
favorvel vai permitir o surgimento de opes de investimentos
associadas s atividades produtivas mais tangveis. Os fundos de
penso fazem algumas simulaes e percebem que no mdio prazo vai
ser necessrio um retorno compatvel com as metas atuariais e, talvez,
o que o Tesouro oferece em termos de juros na renda fixa no ser
mais sintonizado. 57
Um recente estudo do Risk Office, consultoria financeira ligada
Abrapp (Associao Brasileira das Entidades Fechadas de Previdncia
Complementar), demonstra que pelo menos 76% dos fundos no
conseguiram cumprir suas metas atuariais durante o primeiro semestre.
(...) Se um fundo fracassa por trs anos consecutivos no cumprimento
de suas metas, deve reduzir os benefcios ou elevar suas contribuies.
A ironia para os administradores de fundos que suas vidas foram
dificultadas por desdobramentos que constituem excelentes notcias
para a economia em geral. Um deles a recente queda na taxa de
juros overnight brasileira, qual os certificados de depsitos (CDIs, no
Brasil), a maior classe de ativos nas carteiras dos fundos, esto
vinculados. A taxa atingiu 45% ao ano durante a crise cambial
brasileira de 1999, e estava em 26,5% em fevereiro do ano passado,
caindo a 16% no segundo trimestre deste ano (ainda que tenha voltado
a subir, para 16,25%). Embora favorvel ao investimento e ao
emprego, a queda nas taxas de juros dificulta a vida dos
administradores de fundos. No passado, eles podiam cumprir suas
metas simplesmente acumulando pilhas de CDIs e ttulos da dvida
pblica. Agora, cada vez mais, precisam procurar por outros
investimentos. 58
57
BITTAR, Rodrigo. Fundos de penso no alcanam metas de rentabilidade, diz a SPC. Valor
Econmico, So Paulo, pg. C2, 8, 9 e 10 out 2004.
58
WHEATLEY, Jonathan. Fundos de penso no atingem metas. Financial Times traduo de Paulo
Migliacci. Folha de So Paulo, p. B2, 5 out 2004.
5. CAPITAL DE RISCO
66
_____________________________________________________________
A Petros est liderando o movimento para que fundos de penso
participem de negcios na rea de venture capital (fundos voltados
para empresas emergentes). O diretor de investimentos da Petros,
Ricardo Malavazi Martins, disse que o plano destinar 0,5% dos
ativos de R$ 21 bilhes da fundao de previdncia dos funcionrios
da Petrobrs para essas novas oportunidades. O percentual indica
recursos da ordem de R$ 110 milhes, o que um valor considervel
se comparado ao dos fundos de venture capital existentes no pas, boa
parte deles, somando todos os cotistas, com um total no superior a R$
100 milhes. (...) Para Martins, da Petros, independentemente da
poltica industrial do governo Lula ter foco em empresas emergentes, a
estratgia do fundo de penso diversificar o portflio de
investimentos buscando opes de longo prazo. Os fundos de
venture capital so de alto risco mas tambm alto retorno, avalia.59
Em entrevista mais recente60, o diretor da Petros afirmou que, alm da perspectiva de

rentabilidade e da diversificao dos ativos, o investimento em fundos de capital de
risco forma gestores e empresas que a longo prazo sero a base de um mercado de
capitais robusto. A entidade anunciou o investimento em seis fundos: CRP Venture
(CRP), DVC II (Dynamo), Fundotec II (Fir Capital), Sul Empreendedor (Pactual),
Investech II (Rio Bravo) e Stratus VC III (Stratus). A Petros espera destes fundos
retornos no mnimo 5% a.a. superiores aos ativos de renda fixa.
59
MAGALHES, Helosa. Petros planeja novo investimento em empresas nascentes - Fundao de

penso poder aplicar at R$ 110 milhes em fundos de venture capital. Valor Econmico, pg. C8, 17,
18 e 19 set 2004.
60
CAPITAL DE RISCO BRASIL. Petros investir R$ 70 milhes em seis fundos de capital de risco.
Disponvel em <www.capitalderisco.gov.br>, acesso em 01 abril 2005.
6. ESTUDO DE CASOS
______________________________________________________________________
6.1 INTRODUO
Descrevemos em seguida, de forma bastante objetiva, a trajetria de trs companhias

brasileiras de tecnologia que utilizaram recursos na modalidade capital de risco para se
desenvolverem e representam hoje empresas de sucesso em seus respectivos mercados.
Embora elas possam ser consideradas grandes empresas em funo de seu porte,
importante lembrar que foram pequenos ou mdios empreendimentos em um passado
no muito distante. Foi atravs da inovao e do acesso a fontes externas de capital que
conseguiram ampliar sua participao no mercado em um ritmo contnuo.
Foram escolhidas especificamente estas empresas pelos caractersticas comuns abaixo
relacionadas:
a) so empresas de tecnologia inovadoras;
b) j passaram pelos estgios iniciais, cumprindo uma srie de etapas em seu
processo de desenvolvimento;
c) realizaram um natural movimento de aquisio de empresas concorrentes ou
complementares sua rea de atuao durante o processo de expanso;
d) esto posicionadas de forma incontestavelmente destacada em seus respectivos
mercados no Brasil;
e) exportam seus produtos para diversos pases, mesmo que esta exportao no
tenha ainda um grande peso em seu faturamento global;
f) receberam capitais externos que adquiriram participao acionria dos
empreendedores, em um ou mais momentos de suas trajetrias;
g) participaram da ao Venture Forum Brasil (atual Frum Brasil Abertura de
Capital), organizada pela Finep e pela Bovespa, na qual elas sinalizaram ao
mercado a insero da abertura de capital em sua estratgia competitiva de
mdio ou longo prazo.
68
6. ESTUDO DE CASOS
_____________________________________________________________
interessante observar, entretanto, que os trs empreendimentos escolhidos iniciaram
suas atividades de forma completamente diferente. A Lupatech foi fundada de uma
maneira mais tradicional, enquanto a Bematech originou-se de uma tese acadmica
utilizando a infraestrutura de uma incubadora de empresas. A Microsiga, por sua vez,
surgiu da identificao de uma oportunidade de mercado pelo empreendedor a partir de
outra companhia em que trabalhava.
6.2 LUPATECH
Empresa de alta tecnologia, com sede em Caxias do Sul (RS) e escritrio em So Paulo.
Desenvolve, fabrica e comercializa, para o Brasil e para o mercado externo, peas
industriais complexas atravs de processos de fundio de preciso e injeo de ao e
cermica. Lidera a produo brasileira de vlvulas e equipamentos para automao,
movimentao e controle de fluidos. Em 2002, a empresa deu um importante passo em
sua trajetria de internacionalizao, com a constituio da Lupatech North America,
em Massachusetts (EUA), joint venture com a empresa norte-americana Ideal Controls.
A empresa tem diversas patentes internacionais e investe continuamente em P&D.
Possui divises segmentadas na rea Metal (Microinox e Steelinject) e na rea Flow
(Diviso Valmicro e uma empresa controlada, a Metalrgica Nova Americana S.A.,
localizada em Americana - SP).
Todas as suas unidades possuem certificaes
nacionais e/ou internacionais, e empregam diretamente cerca de 500 pessoas.

Diviso Microinox
Produz peas complexas de aos e outros metais atravs de fundio de preciso,
fornecendo-as principalmente para os seguintes mercados:
-
automotivo e de transporte peas para automveis, caminhes, nibus e

tratores;
alimentcio peas para engarrafadoras, embaladoras e processadoras;
automao industrial;
aeroespacial e defesa;
6. ESTUDO DE CASOS
69
_____________________________________________________________
-
instrumentao;
aparelhos mdicos;
mquinas de preciso;
vlvulas industriais.
Diviso Steelinject
Produz peas tcnicas de preciso pelo processo de moldagem por injeo de psmetlicos e cermicos. pioneira na Amrica Latina na utilizao de tecnologia MIM
(Metal Injection Molding). Sua planta industrial est capacitada a desenvolver peas de
altas exigncias e complexidade de formas geomtricas para os seguintes setores:
-
autopeas;
ortodontia e indstria mdica;
instrumentao eletromecnica;
computadores e impressoras;
eletrodomsticos;
indstria de defesa;
indstria de comunicao.
Diviso Valmicro
Produz vlvulas de esfera manuais e automatizadas para gerenciamento de fluidos para
uso industrial prioritariamente nos seguintes mercados:
-
petrleo e gs;
qumico;
papel e celulose;
alimentcio;
farmacutico;
siderrgico;
transporte;
fabricao de equipamentos.
70
6. ESTUDO DE CASOS
_____________________________________________________________
Metalrgica Nova Americana S.A.
Empresa atuante no mercado internacional de vlvulas de esfera para gerenciamento de
fluidos h mais de trs dcadas. Produz produtos complementares unidade anterior,
principalmente nas seguintes indstrias:
-
petrleo e gs;
qumica;
papel e celulose.
Alm de produzir e comercializar diversos modelos de vlvulas, tambm presta servios

de reforma e recuperao destas peas, inlcusive de outros fabricantes, assim como
servios de automao, assistncia tcnica e consultoria.
HISTRICO
A empresa foi fundada em 1980 como Microinox,
e quatro anos depois surgiu a
Valmicro. Em 1987, a Microinox e a Valmicro se transformaram em sociedades

annimas de capital fechado, passando a contar com diversos investidores minoritrios
(CRP, Santa Cruz, Docas S.A. e Giacomar Investimentos). A Microinox e a Valmicro
operaram de forma independente at 1993, quando ento se transformaram em divises
da Lupatech S.A. Neste ano, foi criada tambm a diviso Steelinject.
De 1994 a 2002, a Lupatech teve trs projetos de desenvolvimento tecnolgico apoiados
pela FINEP, num valor total aproximado de 6 milhes de reais. Em 1994, as
participaes dos investidores foram recompradas e a empresa recebeu um novo aporte
do Fundo Mtuo de Investimento em Empresas Emergentes do Banco Bozano
Simonsen e da CRP Caderi. Em 2000, a empresa adquiriu o controle acionrio da
MNA (Metalrgica Nova Americana), que no ano seguinte passou a ser subsidiria
integral da Lupatech, atravs de um proceso de troca de aes.
A participao vendida no novo aporte foi recomprada durante mais um movimento de
capitalizao da empresa, de 2001 a 2003.
Neste perodo, houve o lanamento de
debntures conversveis no valor de 7 milhes de reais, totalmente subscritas pelo

BNDES. Posteriormente, elas foram convertidas em participao acionria, ocorrendo
o lanamento de novo lote de debntures no valor de R$ 8 milhes. No final de 2002, a
71
6. ESTUDO DE CASOS
_____________________________________________________________
empresa participou do Frum Brasil Abertura de Capital, onde teve a oportunidade de
apresentar seus projetos de expanso a um seleto grupo de investidores financeiros.
Em 2003, a empresa recebeu um investimento de 23 milhes de reais da GP
Investimentos. Este aporte, juntamente com o do BNDES, d incio ao processo de
capitalizao que deve resultar na abertura de capital daqui h trs anos. Esta abertura
tem por finalidade alavancar recursos para uma nova fase de crescimento, assim como
possibilitar liquidez aos atuais investidores. A empresa pretende atingir at l um
faturamento de U$ 100 milhes, o que bastante factvel levando-se em conta as
perspectivas de crescimento do principal nicho da empresa (petrleo e gs).
Tabela 4 - Informaes Financeiras da Empresa Lupatech (em milhes de reais)
Ano
Faturamento
Lucro
Receita com
Investimentos em
consolidado
Lquido
exportaes
P&D (% faturam.)
2000
48,23
0,53
4,61
2,86
2001
66,54
2,04
6,21
2,56
2002
77,66
3,19
10,71
3,25
2003
94,78
3,96
11,89
2,97
2004*
139,10
18,17
12,27
3,00
* projetado. Fonte: CERBINO, Vittoria. Anlise do processo de crescimento o Caso Lupatech - Rio de Janeiro: Coppead
(UFRJ), 2004.
6.3 BEMATECH
Empresa desenvolvedora de solues para automao bancria e comercial, sendo um

dos
principais
fornecedores
desses
dois
mercados
no
Brasil.
Fundada em 1990, em Curitiba, a Bematech cresceu rapidamente fornecendo pequenas

impressoras para o mercado varejista e para grandes fabricantes como Itautec, HP,
Unisys e IBM. A empresa ocupa uma rea de 4 mil metros quadrados e conta com
aproximadamente 270 funcionrios. As fbricas esto localizadas em Curitiba (PR) e
Manaus (AM), alm de uma unidade em Taiwan.
72
6. ESTUDO DE CASOS
_____________________________________________________________
H filiais em Salvador (BA), Fortaleza (CE), Goinia (GO), Vitria (ES), Manaus
(AM), Belo Horizonte (MG), Rio de Janeiro (RJ), Porto Alegre (RS), So Jos (SC),
So Paulo (SP), Barueri (SP) e uma subsidiria em Atlanta (EUA). A empresa tem
ainda uma ampla rede de revendedores e assistncias tcnicas autorizadas, e
considerada uma das maiores projetistas de equipamentos fiscais da Amrica Latina .
Possui uma rea de Pesquisa e Desenvolvimento que desenvolve todo o hardware,
firmware, mecnica e software necessrios para atender a diversas necessidades dos
mercados de automao, e est constantemente lanando novos produtos.
A linha de produtos da Bematech compreende os seguintes itens:
impressoras fiscais, de etiquetas e de cheques;
pequenas impressoras de rpido processamento;
leitores CCD, laser e de cdigos de barras;
caixas registradoras;
leitores de documentos;
solues de transferncia eletrnica de fundos (TEF);
guilhotinas;
blocos e mecanismos impressores.
A empresa tambm presta servios de customizao, projetos especiais, treinamento,
assistncia tcnica, instalao e manuteno na rea de automao comercial e bancria.
HISTRICO
Em 1987, os empreendedores da Bematech, engenheiros eletrnicos, iniciaram um
curso de ps-graduao onde desenvolveram dois trabalhos de dissertao relacionados
a sistemas de impresso matricial por impacto. Em dezembro de 1989 o projeto foi
transformado em um empreendimento, o primeiro a entrar na recm-fundada
Incubadora Tecnolgica de Curitiba. Em 1990, constituda a Bematec, empresa
especializada no mercado de impressoras matriciais.
O primeiro mercado a ser
73
6. ESTUDO DE CASOS
_____________________________________________________________
explorado foi o de telex, embora j comeasse a entrar em decadncia em funo do

advento do fac-smile.
Em 1991, a Bematech tenta, com insucesso, buscar capital junto a diversos rgos e
agncias governamentais. Recorre ento iniciativa privada, admitindo seis novos
scios e transformando-se em S/A de capital fechado. Esses investidores
disponibilizaram recursos da ordem de 150 mil dlares. No final do mesmo ano, a
empresa inicia o projeto da miniimpressora MP-10. Passa a produzi-la no ano seguinte,
juntamente
com
impressora
de
telex,
quando
saem
da
incubadora.
Em 1993, a empresa incrementa bastante sua produo, a partir de um projeto do banco

Bamerindus de implantao de computadores nos caixas das agncias bancrias,
exigindo uma impressora pequena para autenticao dos documentos. Passa a ter
destacada atuao no mercado de automao bancria, fornecendo mini-impressoras
para ATMs (automatic terminal machines - terminais de atendimento bancrio). Foi a
primeira empresa do mundo a possuir um produto totalmente pronto para estes
terminais.
Em 1995, a empresa inaugura uma filial em So Paulo. Era uma poca de retrao do
mercado de automao bancria, o que apontava a necessidade de atacar um novo nicho
- a automao comercial. Isto implicava novas necessidades de capital, o que foi
conseguido junto ao BNDES, atravs da emisso de 2 milhes de reais (na cotao da
poca, paritrio ao dlar) em debntures conversveis em aes.
Em 1996, a Bematech oferta seus perifricos de automao comercial a distribuidores, e
homologa sua impressora fiscal.
O segmento se expande consideravelmente. No
mesmo ano, a empresa conquista o Certificado ISO 9001, compreendendo a totalidade

de seus projetos, fabricao, desenvolvimento, comercializao e assistncia tcnica de
toda sua linha. A atuao agressiva junto a parcerias para distribuio de seus produtos
alavanca a expanso da empresa.
74
6. ESTUDO DE CASOS
_____________________________________________________________
Em 1997, a Bematech desenvolve o primeiro bloco impressor com tecnologia de

impresso trmica do Brasil, comercializando no ano seguinte 10.000 destes blocos
somente com a Itautec. Em 1999, foram instalados cerca de 130.000 checkouts (PDVs
Fiscais, PDVs no-fiscais e caixas registradoras)
no Brasil, sendo 45% de suas
impressoras produzidas pela Bematech. Neste ano e no seguinte, ocorre a grande

exploso nas vendas de impressoras fiscais no pas, motivadas pela obrigatoriedade da
lei de uso do cupom fiscal. Em 2001, a empresa passa a exportar blocos matriciais para
a Bematech International, em Atlanta (EUA).
Em 2002, a Bematech adquire a Yanco, empresa concorrente e lder de mercado no
segmento de caixas registradoras eletrnicas, e abre uma nova unidade fabril em
Manaus. Ocorrem significativas mudanas no canal de comercializao, que passa a se
assentar em um modelo hbrido, do qual fazem parte distribuidores, revendas e
representantes (filiais). O ano de 2002 tambm foi marcado pelo fornecimento de 75 mil
impressoras para urnas eletrnicas, e pela participao da empresa no Frum Brasil
Abertura de Capital.
Tabela 5 -Informaes Financeiras da Empresa Bematech (em milhes de reais)

Ano
Faturamento
Lucro
Receita com
Investimentos em
consolidado
Lquido
exportaes
P&D (% faturam.)
2000
62,42
3,75
6,70
2001
55,93
2,82
0,04
5,90
2002
66,55
2,29
5,32
5,90
2003
86,54
2,09
0,20
4,40
2004
99,20
2,55
1,45
2,80
Fonte: Informaes fornecidas pelo Diretor-Presidente da Bematech, Marcel Martins Malczewski, atravs de questionrio
respondido por e-mail em 8 de abril de 2005.
6. ESTUDO DE CASOS
75
_____________________________________________________________
6.4 MICROSIGA
Empresa desenvolvedora de softwares, sendo uma das lderes no mercado brasileiro de

softwares de gesto empresarial (ERP - Enterprise Resourch Planning). Sua plataforma
composta de mdulos que se complementam, formando um produto adequado s
caractersticas do cliente. Desta forma, consegue-se integrar os diversos departamentos
de uma empresa, interligando reas de vendas, marketing, compras, produo,
contabilidade, finanas e recursos humanos, entre outras.
A sede da empresa est
localizada em So Paulo (SP).

Os sistemas da Microsiga abrangem vrios segmentos de mercado, como agronegcio,
comrcio exterior, construo, distribuio, educao, governo, indstrias, sade,
servios, transportes, utilities e varejo. Pode incluir ainda solues de relacionamento
com clientes (CRM - costumer relationship management), mobilidade (mobile), portais,
gerenciamento da cadeia de suprimentos (supply chain management), indicadores de
desempenho (BSC - balanced scorecard), inteligncia empresarial (BI - business
intelligence), CRM analtico, banco de dados (datawarehouse) e fluxo de trabalho
(workflow).
A Microsiga tem liderena inconteste (mais de 50% de participao) no mercado de
pequenas empresas, atendendo 6.800 clientes corporativos no Brasil e 185 no exterior.
Possui uma rede de filiais e franquias em mais de 50 localidades no Brasil (todas com
ISO 9001), e est presente em outros seis pases (Mxico e Argentina filiais; Chile,
Paraguai, Porto Rico e Uruguai franquias), empregando ao todo, diretamente, cerca de
2 mil pessoas. A companhia est entre as melhores do pas para se trabalhar, tendo
conquistado o Prmio 100 Melhores Empresas (Revista Exame) nos ltimos seis anos.
6. ESTUDO DE CASOS
76
_____________________________________________________________
HISTRICO
Em 1983, quando foi criada a Microsiga, estavam comeando a surgir os primeiros
microcomputadores no Brasil. Os empreendedores trabalhavam em uma empresa de
informtica, a Siga - um como patro, o outro como empregado. Eles apostaram que a
microinformtica viria, entre outras coisas, para facilitar uma srie de operaes nas
empresas. Resolveram ento converter os sistemas integrados produzidos pela Siga,
que eram processados em computadores de grande porte (mainframes), para a utilizao
na recm-criada tecnologia da microinformtica.
Foi uma aposta de sucesso levar a informatizao s pequenas e mdias empresas, pois
no havia, na poca, muitas oportunidades para este segmento. Em 1990 e 1991, a
empresa intensifica a atuao no eixo Rio So Paulo. Entretanto, era necessrio criar
uma rede de distribuio para atender o pas inteiro. A Microsiga decide franquear a
marca e seu processo de implementao, sendo pioneira entre as empresas brasileiras de
software na criao deste modelo. A empresa cresce continuamente ao longo dos anos,
expandindo-se atravs de uma ampla rede de canais de distribuio e parcerias
desenvolvidas por todo o territrio nacional.
Em maro de 1999, o fundo de investimento norte-americano Advent International entra
no capital da empresa. A partir desse momento, a Microsiga rompe fronteiras e ingressa
nos mercados mexicano e chileno. No final de 2003, a Microsiga incrementa suas
operaes na Amrica Latina, com a aquisio da Sipros empresa mexicana
especializada no desenvolvimento de sistemas de gerenciamento empresarial para
Recursos Humanos. A participao do mercado internacional no faturamento da
Microsiga deve dobrar em virtude da operao no Mxico. A empresa conta neste pas
com quatro unidades que cobrem praticamente todo o seu territrio, e possui mais de
140 clientes ativos, entre empresas como Televisa, Effem, Pepsico e Kellogs.
Em 2004, a empresa lana o Protheus 8, sua nova plataforma de interao de negcios e
pessoas, que levou 18 meses para ser desenvolvida e consumiu grande parte dos 18
milhes de reais destinados para a rea de P&D. O desenvolvimento do Protheus 8
consumiu um ano e meio, e envolveu mais de 300 profissionais. A empresa inaugura no
77
6. ESTUDO DE CASOS
_____________________________________________________________
mesmo ano uma nova forma de comercializao de seus produtos, o Modelo
Corporativo. As solues deixam de ser cobradas com base em licenas por usurios e
passam a ser negociadas com base em indicadores de desempenho dos clientes.
No incio de 2005, a Microsiga anuncia a aquisio da empresa catarinense Logocenter,
que fatura cerca de 45 milhes de reais.
Esta incorporao parece iniciar um
movimento de consolidao de empresas brasileiras de ERP, e foi possvel graas a um

aporte de 40 milhes do BNDES, que passa a ter 16,6% do capital da Microsiga. Na
operao, houve a sada do fundo Advent International, que detinha 25% da empresa.
Os scios da Logocenter passam a ser acionistas minoritrios da Microsiga.
Com a fuso, a nova empresa se estabelece na Amrica Latina na terceira posio do
mercado de softwares de gesto empresarial. No pas, ela ultrapassa a Oracle, e passa a
ocupar a vice-liderana neste mercado, atrs apenas da SAP.
A aquisio da
Logocenter propiciar Microsiga uma maior penetrao no segmento de mdias

empresas.
Alm disso, um movimento natural para tornar a indstria de software
brasileira mais competitiva internacionalmente.
Tabela 6 -Informaes Financeiras da Empresa Microsiga (em milhes de reais)

Ano
Faturamento
Lucro
Receita com
Investimentos em
consolidado
Lquido
exportaes
P&D (% faturam.)
2000
85,80
3,51
N/D
9,27
2001
94,80
2,46
N/D
9,65
2002
105,55
7,51
N/D
13,55
2003
125,89
8,04
5,04
11,41
2004
175,00
N/D
14,00*
13,00
Fonte:site da empresa. Informaes de faturamento referem-se somente companhia. Incluindo-se as franquias, o grupo teve uma
receita bruta de cerca de 320 milhes de reais em 2004. * Projeo. N/D = no divulgado.
7. CONCLUSES E SUGESTES
______________________________________________________________________
7.1 CONCLUSES
A discusso sobre a indstria de capital de risco no Brasil envolve todo o referencial

terico a respeito da criao e do apoio a empreendimentos inovadores. Considerandose o limitado crescimento que o pas apresentou nos ltimos anos, a despeito da
consolidao do processo de estabilizao monetria, a questo do desenvolvimento
entrou definitivamente na pauta de prioridades.
Existe um consenso entre os
economistas brasileiros a respeito da necessidade de crescimento econmico contnuo e

sustentado, porm nem tanto a respeito de como podemos nos inserir neste processo.
Diversos tericos tm-se debruado sobre
a questo do desenvolvimento, e um
interessante panorama sobre o pensamento nacional a esse respeito pode ser encontrado
em Polticas para a Retomada do Crescimento: Reflexes de Economistas Brasileiros61.
Os autores colheram opinies, entre os anos 2000 e 2001, de dezenas de economistas de
formaes e escolas diversas, mas com um ponto em comum: todos eles so
reconhecidos estudiosos e exercem ou exerceram importantes funes pblicas e/ou
privadas.62
Os autores procuraram obter dos entrevistados posies a respeito do que o Estado
poderia fazer (e como) para garantir o crescimento econmico, e ainda que interaes
com o setor privado seriam possveis e desejveis para viabilizar a elevao do
investimento e o aumento de produtividade do pas a mdio e longo prazos. Ao
analisarmos os textos, podemos constatar o enquadramento dos entrevistados em duas
grandes linhas de pensamento que se posicionam de forma mais ou menos explcita
diante das perguntas formuladas.
61
BIELSCHOWSKY, Ricardo; MUSSI, Carlos (orgs.). Polticas para a Retomada do Crescimento:

Reflexes de Economistas Brasileiros. Brasilia: IPEA/CEPAL, 2002.
62
Foram entrevistados Affonso Celso Pastore, Alosio Mercadante, Antonio Barros de Castro, Armnio
Fraga, Edmar Bacha, Eduardo Giannetti, Francisco Lopes, Gustavo Franco, Joo Paulo dos Reis Velloso,
Joo Sayad, Jos Roberto Mendona de Barros, Luciano Coutinho, Luiz Gonzaga Belluzzo e Malson da
Nbrega, entre outros.
79
_____________________________________________________________
De um lado, encontramos aqueles economistas que acreditam que o Estado tem a

responsabilidade de promover o crescimento econmico; de outro, os que acreditam
que o adequado intervir o mnimo possvel para garantir este crescimento.
primeiro grupo adepto da idia de que o Estado deve planejar estratgias de

transformao da realidade econmica, enquanto o segundo grupo atesta que, diante de
bons fundamentos macroeconmicos, o crescimento ocorre espontaneamente, desde que
o mercado funcione livre de interferncias indevidas. 63
Este segundo grupo de economistas acredita que o mercado, quando no sofra
interferncias do Estado, ir construir-se e regular-se por si s. Sendo assim, no seria
necessria a construo de um ambiente favorvel concorrncia, competitividade e
inovao atravs de intervenes especficas, e sim o oferecimento de condies
macroeconmicas adequadas. Logo, o Estado deveria atuar somente para que esse
ambiente floresa, e para cumprir as funes tpicas governamentais, quais sejam
polcia, justia, educao e sade, entre outras.
Neste trabalho, entretanto, optamos por adotar conceitos schumpeterianos no
desenvolvimento de nossa argumentao. Como foi exposto, Schumpeter afirma que
necessrio criar um ambiente competitivo pautado por estratgias empresariais
inovativas e critrios de eficincia produtiva. Dada a importncia da inovao no
contexto econmico, so essenciais mas no suficientes as polticas que criam um
ambiente empresarial favorvel a longo prazo. A competitividade no surge de forma
espontnea, mas depende de uma composio de fatores ambientais e medidas de
poltica econmica.
Isto implica uma articulao mais ativa do Estado com esse
objetivo.
De qualquer forma, cabe observar que no h muita restrio entre todos os economistas
entrevistados na obra citada anteriormente no que diz respeito necessidade de ao
63
Cabe ressaltar que esta diviso no perfeita, visto que grande parte dos economistas entrevistados
poderia encaixar-se numa regio intermediria entre os dois extremos. Entretanto, diante da objetividade
das perguntas, notamos um posicionamento relativamente claro, contra ou a favor, em tese, de um maior
grau de interveno do Estado na economia.
80
_____________________________________________________________
estatal em algumas reas-chave, como cincia e tecnologia. Seguindo conceitos
schumpeterianos, podemos considerar estas reas como estratgicas, na medida
em
que fornecem em grande parte o combustvel para as inovaes. Mais ainda, elas
fomentariam a base de uma industrializao robusta.
Na realidade, as principais
divergncias so provocadas por diferentes percepes de onde, quando e quanto o

Estado deve intervir, ou seja, a delimitao de seu poder e espectro de interferncia.
Uma das maiores crticas que se fazem aos economistas mais favorveis interveno
estatal relaciona-se s polticas de se eleger e incentivar determinados setores da
economia. Ou seja, o Estado se arvoraria no direito e competncia de decidir, entre
diferentes setores e/ou mercados, quais aqueles considerados prioritrios e que por isso
mereceriam tratamento diferenciado, usufruindo benefcios fiscais e recursos para a
viabilizao de projetos. Os economistas que criticam esta estratgia apontam que
poltica semelhante apresentou resultados desfavorveis no passado.
No escopo desta pesquisa julgar os resultados de experincias passadas na escolha
de vencedores. Mas o fato que qualquer tentativa de eleio de segmentos da
economia no deve se dar atravs de um modelo de desenvolvimento distanciado da
realidade empresarial, mas sim pela anlise racional da existncia de
vantagens
comparativas, principalmente diante de concorrncia externa. Essas vantagens seriam

ento potencializadas, o que implicaria um custo menor de desenvolvimento e um
resultado mais rpido.
Como exposto neste trabalho, no ambiente macroeconmico brasileiro h uma forte
interferncia do Estado na absoro de recursos privados que deveriam estar
financiando o setor produtivo. Vivenciamos uma situao particularmente desfavorvel
em relao s possibilidades de investimento em empreendimentos inovadores, que
acreditamos ser uma das bases do processo de expanso econmica. Assim, torna-se
essencial a atuao do prprio Estado a fim de diminuir os efeitos das externalidades
negativas provocadas pela estratgia macroeconmica. O crdito uma das bases do
sistema capitalista, e sua ausncia, aliada falta de outros mecanismos de incentivo,
reduz consideravelmente a competitividade das empresas brasileiras.
81
_____________________________________________________________
Todos os pases desenvolvidos atuaram de forma intensa e planejada para estimular suas
economias, e diversos pases emergentes como China, Coria e ndia o vm fazendo h
dcadas, com sucesso. O economista, ex-ministro da Fazenda e deputado federal
Antonio Delfim Netto abordou esta questo de forma bastante objetiva em sua coluna
jornalstica64:
(...) Os pases hoje em desenvolvimento precisam do papel que o
Estado representou ontem em todos aqueles que hoje so
desenvolvidos. (...) A histria econmica mundial mostra que o papel
do Estado essencial para a realizao do desenvolvimento
econmico. (...) ele que pode facilitar o aumento do crdito para
investimento (...).
Assim, cabe ao Estado o estratgico papel de articulador e fornecedor de recursos

financeiros para programas de forte efeito multiplicador na economia. A inovao, com
certeza, deve ser uma das prioridades, necessitando de fomento atravs de instrumentos
clssicos, conforme nos mostra a experincia bem-sucedida de outros pases.
expanso dos fundos de capital de risco capitalizados pelo governo e pelo setor privado,
com gesto deste ltimo, deve ser encarada de forma prioritria. Este um dos mais
bem-sucedidos modelos de parceria pblico-privada.
Entretanto, as aes de fomento devem atuar em todas as fases de desenvolvimento das
empresas.
Para isto, so essenciais programas que disponibilizem recursos no-
reembolsveis, particularmente para empreendimentos em seus estgios iniciais. O

mercado de capital de risco brasileiro possui um nvel bastante alto de exigncia
em relao s empresas, em funo da elevada percepo de risco decorrente da
comparao com outras modalidades de investimento.
Deste modo, necessrio
alimentar os empreendimentos com recursos atravs do chamado seed money,

praticamente inexistente no pas.
Tambm consideramos extremamente importantes a reformulao dos sistemas de
concesso de emprstimos por parte dos rgos de fomento. Como exposto no trabalho,
PME no dispe de garantias reais, particularmente as que atuam em segmentos de
64
NETTO, Antonio Delfim. O Papel do Estado. Valor Econmico, So Paulo, p. A2, 17 ago. de 2004.
82
_____________________________________________________________
tecnologia de ponta, onde os ativos principais tendem a ser intangveis. H que se
estudar modelos alternativos de garantia nos financiamentos, como por exemplo a
utilizao de recursos no-reembolsveis dos Fundos Setoriais para esta finalidade.
O formato dos mecanismos de incentivos fiscais inovao deve ser o mais
desburocratizado possvel, a fim de atingir um universo razovel do setor produtivo.
importante considerar que no basta criar instrumentos adequados somente a grandes
corporaes, que tm mais condies de disponibilizar pessoal especializado para
acompanhamento e menos urgncia e dependncia do apoio governamental. Cabe
tambm ao Estado aprimorar seus mecanismos de controle, acompanhando o
desenvolvimento das empresas e liberando recursos condicionalmente.
Complementarmente, a constituio de fundos de garantia pelo Estado poderia estimular
a concesso de emprstimos pelo setor privado. Neste modelo, amplamente utilizado
no exterior, o governo divide uma parcela do risco com os investidores. Todos estes
instrumentos necessitam de um grau mnimo de agilidade e simplificao, e devem
operacionalizar-se atravs de um consenso mnimo no sistema que garanta sua
continuidade, independente das alternncias na administrao do Executivo.
7.2 SUGESTES
Relacionamos abaixo alguns pontos que consideramos de estratgica importncia para a
anlise dos temas propostos, quais sejam crdito inovao capital de risco, e que
foram pouco desenvolvidos ou sequer abordados.
1 - Casos de empresas brasileiras
de considervel importncia mapear uma quantidade significativa de casos de
empresas brasileiras que receberam emprstimos, financiamentos e investimentos
relevantes, tanto de instituies pblicas quanto privadas. Deve-se pesquisar
empreendimentos no s bem-sucedidos, mas tambm aqueles que no tiveram a
83
_____________________________________________________________
performance esperada, a fim de se tentar descobrir as razes provveis do insucesso. O
estudo de casos configura-se numa importante ferramenta de atratibilidade de
investidores privados e pblicos, criando cultura e divulgando exemplos concretos de
experincias em nosso ambiente empresarial. Um aspecto particularmente importante
seria o levantamento do impacto econmico e social de determinados empreendimentos
financiados pelo governo em relao emprego, renda e recolhimento de impostos.
2 Sistema brasileiro de inovao
Uma anlise detalhada dos programas existentes no Brasil essencial para localizar suas
falhas e sugerir correes de rumo. Deve-se discutir os projetos e a legislao de
fomento existente, assim como os resultados alcanados. facil constatar que muitas
vezes o principal problema no Brasil no a insuficincia de recursos, mas sua correta
aplicao com planejamento e acompanhamento adequados.
Para tanto, torna-se
essencial uma aproximao com a realidade empresarial, a fim de se compreender suas

necessidades e sua dinmica.
Outro aspecto importante o aperfeioamento de determinadas aes governamentais
que desconsideram a apropriao mercadolgica da inovao. No custa lembrar que o
impacto econmico e social somente se efetiva com a insero das inovaes no
mercado pelas empresas atravs de produtos, processos e servios. So os
empreendimentos privados os responsveis em ltima instncia pelo desenvolvimento
econmico. Caso eles no prosperem, o pas no se desenvolver.
3 Atuao do Estado
Associada ao ponto anterior, a definio de diretrizes mnimas de atuao estatal
condio para maximizar sua eficincia. Algumas questes devem ser propostas:
- como aliar transparncia na aplicao dos recursos cobrana e acompanhamento dos
resultados sem criar uma burocracia desnecessria, com consequente ineficincia ?
84
____________________________________________________________
- suficiente apenas a premiao dos bem-sucedidos no estmulo a determinados
agentes, ou importante tambm intensificar os mecanismos de punio por falta de
probidade ou competncia na aplicao dos recursos ?
- at aonde deve ir o papel do Estado como elemento articulador e fornecedor de
recursos, sem provocar desequilbrios decorrentes de uma ingerncia excessiva nos
mercados e empresas a serem incentivados ?
BIBLIOGRAFIA
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traduo de Paulo Migliacci. Folha de So Paulo, 5 out 2004.
ANEXOS
FUNDOS MTUOS DE INVESTIMENTO EM EMPRESAS EMERGENTES
AXIS FMIEE - (AXIS)

BRASIL 21 FMIEE - (BRASIL 21)
F AZUL FMIEE - (AZUL)
FIRE FMIEE - (FIRE)
FMIEE DE BASE TECNOLGICA - (BASE TECNOLGICA)
FMIEE DE BASE TECNOLOGICA DE SAO PAULO - (BASE TECNOLOGICA DE
SAO PAULO)
FMIEE DE BASE TECNOLOGICA SANTA CATARINA - (BASE TECNOLOGICA
SANTA CATARINA)
FMIEE STRATUS VC - (STRATUS VC)
FUNDO IP.COM MUT INVEST EMPRS EMERGENTES - (FUNDO IP.COM MUT
INVEST EMPRS EMERGENTES)
FUNDOTEC FMIEE DE BASE TECNOLOGICA - (FUNDOTEC BASE
TECNOLOGICA)
GP TECNOLOGIA FMIEE - (GP TECNOLOGIA)
LIFE FMIEE - (LIFE)
MG FMIEE - (MG)
MVP TECH FUND FMIEE DE BASE TECNOLOGICA - (MVP TECH FUND DE
BASE TECNOLOGICA)
NORDESTE EMPREENDEDOR FMIEE - (NORDESTE EMPREENDEDOR)
PRIVATE COMPANY INVEST FMIEE - (PRIVATE COMPANY INVEST)
REIF RETURNING ENTREPRENEUR INVESTMENT FUND FMIEE - (REIF
FMIEE)
RIO BRAVO DEVELOPER I FMIEE - (RIO BRAVO DEVELOPER I)
RIO BRAVO INVESTECH I FMIEE - (RIO BRAVO INVESTECH)
RIO BRAVO NORDESTE I FMIEE - (RIO BRAVO NORDESTE I)
SC FMIEE - (SC)
Fonte: CVM. Acesso em 02 abr. 2005.
FUNDOS DE INVESTIMENTO EM PARTICIPAES - FIP
BRASIL PRIVATE EQUITY FIP - (BRASIL PRIVATE EQUITY FIP)

CRT FIP - (CRT)
DYNAMO PUMA II FIP - (DYNAMO PUMA II)
ENERGIA PCH FIP - (ENERGIA PCH)
ENERGIA SAO PAULO FIP - (ENERGIA SAO PAULO)
F BRASCAN DE PETROLEO E GAS FIP - (BRASCAN DE PETROLEO E GAS)
FIP BRASIL ENERGIA - (BRASIL ENERGIA)
FIP BRB - CORUMB - (FIP BRB - CORUMB)
FIP GOVERNANCA E GESTAO - (GOVERNANCA E GESTAO)
FIP PACTUAL DESENVOLVIMENTO E GESTAO I (PDG) - (PACTUAL
DESENVOLVIMENTO E GESTAO I (GPD))
GP DESENVOLVIMENTO FIP - (GP DESENVOLVIMENTO)
HG REALTY BC FIP - (HG REALTY BC)
METODO FIP - (METODO)
NOVARUM FIP - (NOVARUM)
TRAVESSIA FIP - (TRAVESSIA FIP)
Fonte: CVM. Acesso em 02 abr. 2005.
Guia Endeavor Capital de Risco - 2004
Instituio /
Administrador do
Fundo
ABN AMRO
Capital
Principais
Investidores
ABN AMRO
Bank
Principais
reas /
Indstrias de
Interesse
Multi-setorial
Varejo,
Texas Pacific
Acon Investments/
Tecnologia, Mdia
Group, Scios da
e "Branded
Newbridge
Acon
Foods"
Advent
International
AIG Capital
Partners
Axxon Group
General Motors
Pension Fund,
Servios,
Tecnologia,
IBM Pension
Fund, General
Sade,
Electric, Benefit
Educao,
Capital, Harvard Telecom e Mdia
Trust
Investidores
institucionais
internacionais
Grupo Natexis
Telecom,
Logstica, TI,
Mdia, Internet,
Infra-estrutura e
Varejo
Multi-setorial
Investimento
Mnimo (US$)1
Investimento
Mximo (US$)1
Preferencial-mente
no inferior a 2,5
milhes por
investimento
Preferencialmente no
superior a 20
milhes por
investimento
10 milhes
50 milhes
10 milhes
100 milhes
7 milhes
25 milhes - com
outros recursos
para aumentar
este valor
3 milhes
15 milhes
Vendas anuais
mnimas
esperadas de
candidatos a
investimento
(US$)1
10 milhes
Principais Empresas no
Portflio Atual
Tipo de
Investimento
Cimcorp e Conectiva
Buy-Out,
Leverage BuyOut, Management
Buy-Out, Later
stage
Est atualmente
Exige Controle prospectando
Acionrio? novos negcios?
Outras
particularidades importantes
Dados para contato
Preferencialmente
Sim
N/A
Marcos Matioli
(marcos.matioli.vieira@br.abnamro.com)
Joo Consiglio
(joao.consiglio@br.abnamro.com)
Mrio Parra Cardoso
(mario.parracardoso@br.abnamro.com)
www.capital.abnamro.com
Sim
Sim
N/A
Andr Bhatia
(abhatia@acondc.com)
20 milhes
Primeira e
Segunda
Rodadas, BuyOut, Leverage
Carrulla/Vivero
Buy-Out,
Supermercados, Magic
Media, Mariner Energy, Management BuyOut, Later Stage,
Diveo e Veninfotel
Turnaround,
Empresas
Concordatarias
15 milhes
Cardsystem Upsi (CSU

Primeira e
Cardsystem), Microsiga,
Segunda
Atrium Telecom,
Rodadas,
Atmosfera e J. Malucelli Management BuySeguradora
Out e Buy-Out
Sim
Sim
N/A
Luiz Alves
(lalves@adventinternational.com)
Mario Malta
(mmalta@adventinternational.com)
Ricardo Rittes
(rrittes@adventinternational.com)
www.adventinternational.com
40 milhes
Intelsat, Supermercados
Turnaround e
Disco (Argentina),
Consolidao; S
Kwikasair Cargas
no investem em
Expressas, Drogamed,
start-ups e
Americanas.com, Brasil
pequenas
Mdia Exterior e GOL
empresas
Linhas Areas
No
Sim
N/A
Fernando Borges
(fborges@aigcapital.com.br)
www.aig.com
5 milhes
Segunda Rodada,
Management BuyOut, Later Stage,
Instalarme, Vetbrands e
Turnaround
(Estgio Inicial e
Parks SE
Primeira Rodada
excepcionalmente)
Sim
O Axxon Group tm escritrios no Rio

de Janeiro e So Paulo. Ao todo, o
fundo sob gesto da Axxon Group
soma US$ 100 milhes.
Jos Augusto de Carvalho

(jcarvalho@axxongroup.com.br)
Nicholas Wollak
(nick@axxongroup.com.br)
www.axxongroup.com.br
No
Guia Endeavor de Fundos de Venture Capital e Private Equity no Brasil - Agosto 2004
Instituio /
Administrador do
Fundo
BNDESPAR
Principais
Investidores
BNDES
BrainStormCapital /
IDEAPartners
Sergio Cabral &

Angels
Credit Suisse First

Boston
Investidores
institucionais
locais e
estrangeiros
Principais
reas /
Indstrias de
Interesse
Setores
elencados pela
Poltica Industrial:
Software,
Microeletrnica,
Bens de Capital,
Frmacos e
Biotecnologia
Alta Tecnologia,
Pesquisa Pura,
Cincia,
Contedo
Multi-setorial
Empresas de
BRDE,
base tecnolgica:
BNDESPAR,
Software,
SEBRAE, BID,
Hardware,
CRP Companhia
IFC, Celos,
Biotecnologia,
de Participaes
Previsc, Gerdau,
Qumica-fina,
PetroPar, ARBI,
Mecnica de
Ipiranga
Preciso, e
Novos Materiais
IBM, Comcast
Interactive
Capital, Bechtel
Darby Technology
Enterprises,
Ventures
CxNetworks,
Franklin
Templeton
TI, incluindo
Comunicaes,
Aplicaes e
Servios de
Software e
Segurana
Investimento
Mnimo (US$)1
N/A
5 mil
15 milhes
N/A
1 milho
Investimento
Mximo (US$)1
Limitado
participao
minoritria, no
mximo 40%
200 mil
N/A
750 mil
2 milhes
Vendas anuais
mnimas
esperadas de
candidatos a
investimento
(US$)1
N/A
N/A
Portflio Atual
Tipo de
Investimento
guia, Alfatest, Clamper,

Embrasa, Glasberg,
Estgio inicial,
Heimer, Ka2, Klick Net,
Primeira e
Koblitz, Lupatech, Maittra,
Segunda
MWI (Zun Net), Nortec,
Rodadas,
Nutrella, Nuvital, Ouro Management BuyFrtil, Pilo, Pomar,
Out
Quiral, Sapore, Schwarz,
Setal, Teikon e Zentrum
Confidencial
Estgio Inicial
N/A
TAM, Amrica Latina

Logstica S.A., Mtodo
Primeira e
Engenharia, Localiza Rent
Segunda
a Car, Companhia
Rodadas,
Brasileira de Contact
Management BuyCenter S.A. e Geodex
Out
Communications do Brasil
S.A.
N/A
Teikon, AG2, Apyon,

Aquamundi, Brasil Mobile,
Chronos/ CheckForte,
Conectt, FK
Estgio Inicial e
Biotecnologia, Fulano, Primeira Rodada
Gens, Grupos, Uni5,
Zandei, Digilab, Gesplan
e Nano Endoluminal
N/A
INOVA International,
Exactus, Certisign,
Jackbe e Sysgold
Estgio Inicial,
Primeira e
Segunda
Rodadas
Est atualmente
No
No
No
No
No
Outras
Dados para contato
Sim
O BNDESPAR faz operaes de

capital de risco com prioridade para os
setores de frmacos, software e bens
de capital.
faleconosco@bndes.gov.br
www.bndes.gov.br
Sim
A estrategia do BrainStormCapital a
de disponibilizar foras diferenciadas
compostas de um ambiente fsico de
suporte, capital inicial e presenca em
tecnpolo. Brain Storm uma rede de
contatos com o objetivo de transformar
em realidade grandes ideias e
tecnologias.
Sergio Cabral
(sergio@brainstormcapital.com.br)
Ricardo Barone
(rbarone@brainstormcapital.com.br)
info@brainstormcapital.com.br
Sim
Com a aquisio do DLJ, o CSFB

tornou-se um dos maiores
administradores de recursos de private
equity do mundo, com mais de US$26
bilhes de capital administrados. Na
Amrica Latina, o CSFB j realizou um
total de 21 investimentos, totalizando
mais de US$640 milhes.
Renata Noronha
(renata.noronha@csfb.com)
www.csfb.com
Sim
A CRP atua atravs de fundos

regionais no sul do Brasil e no Estado
de So Paulo.
Andr Burger
(andre@crp.com.br)
Clovis Meurer
(clovis@crp.com.br)
Dalton Schmitt Junior
(dalton@crp.com.br)
www.crp.com.br
Sim
O foco do DTV investir em empresas

de tecnologia com altas taxas de
crescimento e potencial para tornarem
se lderes no mercado nacional, panregional o mundial e empresas com
produtos capazes de reduzir custos e
aumentar eficincia, que venham a se
tornar, em ultima instncia, alvos de
consolidao por lderes de mercado
multinacionais.
Jonathan Whittle
(jwhittle@doil.com)
www.darbyoverseas.com
Instituio /
Administrador do
Fundo
Principais
Investidores
Principais
reas /
Indstrias de
Interesse
DGF Gesto de
Fundos
Multi-setorial;
preferncia para
BID/Fumin, ABN
setores de TI,
Amro Bank,
servios e com
Sistema Sebrae
potencial de
exportao
Draxer
Investimentos e
Participaes
Multi-setorial;
preferncia para
setores de
Mercado
Pessoas Fsicas
Imobilirio,
Entretenimento e
Bens de
Consumo
Dynamo Venture
Capital
Multi-setorial;
preferncia para
setores de TI,
Telecom, Mdia/
Comunicaes e
Servios
Profissionais
Eastman Ventures
BNDESPAR
Eastman
Chemical
Company
Qumica, Novos
Materias,
Biotecnologia e
Agronegcios
Investimento
Mnimo (US$)1
1 milho
50 mil
1 milho
N/A
Investimento
Mximo (US$)1
2,2 milhes
1 milho
3 milhes
N/A
Vendas anuais
mnimas
esperadas de
candidatos a
investimento
(US$)1
Portflio Atual
Tipo de
Investimento
Desde start-ups
at 20 milhes, Incontrol, BRy Tecnologia, Estgio Inicial e
com preferncia
Image e Pele Nova
Primeira Rodada
at 3,3 milhes
N/A
N/A
Estgio inicial
1 milho
IT Mdia, Gemco,
Intelbrs, Digitel,
Bematech, EB
Cosmticos (OX), CP
Eletrnica, Altus, Fanape
(gua de Cheiro), Intersix
Technologies e Ideiasnet
Primeira e
Segunda
Rodadas
N/A
J totalizou 25
investimentos em
empresas e 6 fundos de
Idealmente
investimentos incluindo
Segunda Rodada
um no Brasil, a Rio Bravo.
em diante
No Brasil est atuando em
fase de prospeco e
anlise
Est atualmente
No
No
No
No
Outras
Dados para contato
Sim
O Fundo REIF de mbito multisetorial e abrange todo o territrio

nacional, como fonte de prospeco
de projetos / empresas. A nica
condio de investimento que um
dos scios, com participao
relevante, neste determinado projeto
e/ou empresa tenha permanecido, pelo
menos um ano, fora do pas,
estudando ou trabalhando licitamente
e que em seu retorno esteja
empreendendo.
Sidney Chameh
(schameh@dgf.com.br)
Daniel Baldin
(dbaldin@dgf.com.br)
Frederico Greve
(fgreve@dgf.com.br)
www.dgf.com.br
Sim
O Draxer Investimentos e
Participaes no administra um fundo
especfico, mas investe diretamente
em empresas com excelentes
perspectivas de crescimento.
draxer@draxer.com.br
www.draxer.com.br
Sim
O veculo de investimento da DVC o

Fundo Brasil 21, um fundo de R$50
milhes que terminou seu perodo de
investimento. Est em andamento o
levantamento de um novo fundo com
as mesmas caractersticas.
Carlos Gustavo Perret Simas

(csimas@dynamo.com.br)
Pedro Cunha
(pedro.cunha@dynamo.com.br)
www.dynamovc.com.br
Sim
A Eastman busca identificar, investir,

desenvolver e viabilizar novos
empreendimentos por meio de
investimentos estratgicos que
possam incluir transferncia de
tecnologia e acesso mercados. No
Brasil, j atua como investidora em um
fundo Venture Capital (Rio Bravo) em
fase de lanamento para prospeco
dos setores identificados.
novosnegocios@eastman.com
www.eastman.com
Instituio /
Administrador do
Fundo
Eccelera
FIR Capital
Partners Ltda.
Gvea Angels
Principais
Investidores
Principais
reas /
Indstrias de
Interesse
Empresas de alto
potencial de
crescimento:
Empresas de
software e
telecom so de
alto interesse,
tambm outros
Cisneros Group
segmentos nos
of Companies
quais o Grupo
Cisneros participa
de forma
relevante. Ex.
Bens de
consumo, Varejo,
Mdia e
Entretenimento
BID, SEBRAE,
Sumitomo
Corporation, FIR
Capital e
Investidores
privados
brasileiros
Pessoas Fsicas
Tecnologia da
Informao e
Biotecnologia
Multi-setorial
Investimento
Mnimo (US$)1
N/A
N/A
N/A
Investimento
Mximo (US$)1
N/A
1 milho
300 mil
Vendas anuais
mnimas
esperadas de
candidatos a
investimento
(US$)1
Portflio Atual
Tipo de
Investimento
N/A
Impactools, Superbid,
Estgio Inicial,
PontoCargo, Digicall,
Primeira e
Airgate, Aberium, Apyon,
Rotanet e Linkware
Segunda
(atravs do SPTec), alm Rodadas e Later
de 2 empresas no
Stage
divulgadas
N/A
Akwan, Concert,
SmartPrice, International
Syst, Leme Informtica,
NetLife, Most,
Estgio Inicial e
Escola24horas,
Primeira Rodada
NewStorm, ISM,
Meantime, Dialab, Biomm,
Alvos, BioCancer, Innova
e Excegen
N/A
Em negociao
Estgio inicial
Est atualmente
No
No
No
Sim
Outras
A Eccelera oferece suporte para

internacionalizao e busca
desenvolver redes sinrgicas entre
empresas do portfolio. Tem um alto
nvel de envolvimento no
desenvolvimento de negcios, e
conhecimento e suporte em reas
estratgicas (marketing, vendas,
desenvolvimento de produto, finanas,
gerenciamento e pesquisa). A
Eccelera tambm co-administra o
SPTec, fundo para empresas de base
tecnolgica do estado de So Paulo.
Dados para contato
eccelera@eccelera.com
www.eccelera.com.br
Sim
A administradora est constituindo

fundos de capital semente, capital
empreendedor e private equity (este
ltimo, para investimentos em setores
tradicionais).
Praa Carlos Chagas, 49/7 andar - Belo

Horizonte/MG - 30170-020 www.fircapital.com
Guilherme Emrich
(gemrich@fircapital.com)
Marcus Regueira
(mregueira@fircapital.com)
Christiano Moyss
(cmoyses@fircapital.com)
www.firpartners.com
Sim
A Gvea Angels uma associao

sem fins lucrativos, cujo principal
propsito o de se unir esforos
visando ampliar a oferta de capital
"anjo" para empresas nascentes
dentro de uma regio circunscrita por
um raio de 200 km a partir do centro
da Cidade do Rio de Janeiro, com forte
potencial de crescimento. O capital
"anjo" tido como "capital semente
competente", pois combina duas
formas de capital que so crticas nos
estgios inciais de desenvolvimento de
novos negcios: o capital financeiro de
risco e o capital humano de
investidores individuais experientes.
Daniela Didier
(didier@gaveaangels.org.br)
www.gaveaangels.org.br
Instituio /
Administrador do
Fundo
GP Investimentos
Principais
Investidores
N/A
Principais
reas /
Indstrias de
Interesse
Telecom,
Logstica,
Produtos de
Consumo, Infraestrutura, leo &
Gs, Energia,
Debentures
Conversiveis,
entre outros
Tecnologia:
IdeaCapital /
Wireless/Wireline
Sergio Cabral Data
Luiz Cezar
Pessoas Fsicas Communication &
ISPs, e/ou
Fernandes - Pablo
Aplicaes de
Brenner
Software
Ideia.com
Intel Capital
Pessoas Fsicas
Empreededorismo e Educao
Tecnologia.
Celular: Smart
phones e Feature
phones;
Conectividade: WiFi, WiMax,
(banda larga) /
Solues Misso
Crtica em
Intel Corporation
plataformas
padro / Solues
para Pequenas &
Mdias
Empresas;
Outros:
Bioinformtica e
Computao
Ubqua (Sensor
Nets, RFID)
Investimento
Mnimo (US$)1
N/A
Investimento
Mximo (US$)1
N/A
Vendas anuais
mnimas
esperadas de
candidatos a
investimento
(US$)1
N/A
Portflio Atual
Tipo de
Investimento
Telemar, ALL, Gafisa, IG,

Primeira e
Submarino, Shoptime,
Segunda
Connectmed, Automatos,
Rodadas,
Mercado Eletrnico, Hopi
Management BuyHari, Pollux, Geodex e
Out
Cemar
Est atualmente
No
Outras
Dados para contato
Sim
N/A
Ricardo Propheta
(rp@gp.com.br)
www.gp.com.br
Sergio Cabral
(sergio.cabral@ideacapital.com.br)
Laurent Gil
(laurent.gil@ideacapital.com.br)
Sergio C
(sergio@IdeaValley.com.br)
100 mil
2 milhes
N/A
TAHO, IdeaValley,
WiPlug, e IdeaMedia
Estgio Inicial e
Primeira Rodada
No
Sim
So investidores ativos: seu foco

estar no conselho, ajudando e
participando das principais decises
das companhias que investem. O Ideia
Capital est localizada no Rio de
Janeiro.
20 mil
50 mil
N/A
EmpresaBRASIL.
W.Institute, e-labSSJ e
Fotosite
Estgio Inicial
No
Sim
Est focada em "early stage" e em

apoio estratgico e no em capital.
Bob Wollheim
(bob@ideia.com)
ideia.com
N/A
N/A
N/A
N/A
Primeira e
Segunda
Rodadas
No
Sim
N/A
Carlos Kokron
(carlos.kokron@intel.com)
www.intel.com/capital
Instituio /
Administrador do
Fundo
Principais
Investidores
Principais
reas /
Indstrias de
Interesse
Ferramentas de
Fundo Ip.com
InVent - Investidor
Varejo,
Mtuo de
Profissional
Entretenimento e
Investimento em
Comunicao
Gesto de
Empresas
atravs da
Recursos
Emergentes
Internet
IRR Latin America
N/A
Setores com
potencial de
exportao e
Servios em geral
Investimento
Mnimo (US$)1
N/A
500 mil
Investimento
Mximo (US$)1
N/A
N/A
Vendas anuais
mnimas
esperadas de
candidatos a
investimento
(US$)1
N/A
N/A
Portflio Atual
Tipo de
Investimento
Est atualmente
Outras
Dados para contato
Via Global, Central de

Desejos, O Carteiro,
Comunique-se e Elefante
Estgio Inicial,
Primeira e
Segunda
Rodadas
No
No
A InVent tem interesse em analisar

empresas com sinergia com as
demais do portfolio. Alm do aporte de
capital, a InVent fornece infra-estrutura
empresarial s empresas investidas,
participando da gerao e
implementao de um plano de
negcios de consenso e
disponibilizando suporte em reas
crticas como gesto, marketing,
tecnologia, financeira e jurdica.
N/A
Estgio Inicial,
Primeira e
Segunda
Rodadas,
Turnaround,
Management BuyOut
No
Sim
N/A
info@irrlatinamerica.com
Marco Nicola D`Ippolto

(marconicola@itamby.com.br)
Rodrigo Lobo
(rodrigo.lobo@invent.com.br)
www.invent.com.br
Servios,
Tecnologia,
Telecom, Sade,
Agronegcios
200 mil
1 milho
Preferencialmente a partir de
1 milho
Trs investimentos
realizados
Primeira e
Segunda
Rodadas
No
Sim
O Itamby prioriza participaes em

empresas que apresentem operao
estabelecida, com fluxo de caixa
razovel e em fase de crescimento;
desejvel comprometimento financeiro
dos administradores fundadores;
busca de investimentos com
maturao prevista entre 2 e 5 anos;
forte presena na administrao e na
operao Trabalho em parceria com
a gerencia; Recursos 100% prprios
possibilitam agilidade e flexibilidade de
decises.
Biotecnologia,
Agronegcios,
Tecnologias
Investidores
Jardim Botnico pessoas fsicas e
Ambientais,
Sade,
um Investidor
Partners
institucional
Tecnologia da
Informao e
Novos Materiais
100 mil
200 mil
N/A
Ainda em fase de
prospeco
Estgio Inicial
No
Sim
o primeiro fundo de investimento do

Brasil, voltado exclusivamente para
capital semente, dedicado a empresas
brasileiras start-ups e emergentes de
base tecnolgica.
Fbio Camponez Salazar

(fcsalazar@jbpartners.com.br)
www.jbpartners.com.br
20 milhes
100 milhes
50 milhes
Sim
N/A
Angela Furia
(angela.furia@jpmorganpartners.com)
www.jpmorgan.com/pages/jpmorgan/jpmorga
npartners
Itamby
JP Morgan
Partners
N/A
JP Morgan
Alimentos,
Manufatura,
Servios, Mdia,
Telecom,
Tecnologia e
Energia
Diagnsticos da Amrica, Segunda Rodada, No, mas com

Vitopel, Tesla,
Management Buyinteresse
Comdominio,
Out, Leverage
crescente em
Connectmed e Atrium
Buy-Out
obter controle
Instituio /
Administrador do
Fundo
Principais
Investidores
Principais
reas /
Indstrias de
Interesse
LatinValley Inc.
Empresas
desenvolvedoras
Pessoas Fsicas de tecnologia de
ponta na Amrica
Latina
Merrill Lynch &

Co.
Multi-setorial com
exceo de
Infraestrutura
(Projetos de
Energia,
Saneamento
bsico e
Estradas),
Imveis e
Agricultura
Merrill Lynch e
coligadas
BNDES, IADB,
SEBRAE,
MVP (Mercatto
Rational Software
Venture Partners)
e investidores
privados.
Mifactory
Ericsson Holding
International
B.V., Saab
Supporter ETT
A.B., Grupo Said
TI e Telecom
TI
Investimento
Mnimo (US$)1
Investimento
Mximo (US$)1
N/A
N/A
35 milhes
166,6 mil
300 mil
Vendas anuais
mnimas
esperadas de
candidatos a
investimento
(US$)1
No existe valor
pr-definido
150 milhes
50 milhes
1,6 milhes
Faturamento
mdio na casa dos
333,3 mil1 anuais.
No entanto,
podero ser
realizados
investimentos em
empresas nos
estgios iniciais
ainda sem
gerao de receita
2 milhes
No existe valor
pre-definido
Portflio Atual
Tipo de
Investimento
Bazuca.com, Axcesso,
RASSA, Latin American
Lawyer
Estgio Inicial,
Primeira e
Seguna Rodadas
Primeira e
Na Amrica Latina: VIT,
Segunda
Despegar, Salutia,
Rodadas, BuyDeremate, Buscap,
Out, Management
Cremar. Investimentos j
Buy-Out,
realizados: Procomp e
Leverage BuyProsegur
Out, Later Stage,
Turnaround
Ignis Games e ISM

Automao
Estgio Inicial,
Primeira e
Segunda
Rodadas
Spring Wireless Ltd.,

Sysgold Holding Inc.
Estgio Inicial,
Primeira e
Segunda
Rodadas
Est atualmente
No
No
No
No
Outras
Dados para contato
Sim
N/A
Mariana Ribeiro
(mribeiro@latinvalley.com)
www.latinvalley.com
Sim
Em posies minoritrias, requer srie

de direitos e vetos significativos bem
como assento no Conselho de
Administrao.
Guido Padovano
(gpadovano@exchange.ml.com)
Marcelo Di Lorenzo
(mdiloren@exchange.ml.com)
www.ml.com
Sim
O MVP um patrocnio da Rational

Software, que doa s empresas
investidas pelo fundo at 10% do valor
da transao em ferramentas de
desenvolvimento de software.
Alexandre Fernandes
(alexandre@mvpweb.com.br)
Joo Paulo Baptista
(jp@mvpweb.com.br)
Orlando Corra
(orlando@mvpweb.com.br)
www.mvpweb.com.br
Sim
Mifactory tem o objetivo de investir em

empresas em crescimento com
conceitos inovadores, abrindo novos
mercados. Foca projetos com atuao
na Amrica Latina
Christian Skibsted
(cskibsted@mifactory.com)
Luis Gubler
(lgubler@mifactory.com)
info@mifactory.com
www.mifactory.com.br
Instituio /
Administrador do
Fundo
Principais
Investidores
CVC (Citicorp
Opportunity - CVC/
Venture Capital),
Opportunity Equity
Fundos de
Partners
Penso
Orbe Investimentos/ Agrotech

VC
Pactual Asset
Management
Investidores
Privados
N/A
Principais
reas /
Indstrias de
Interesse
Infra-estrutura
(Telecom,
Saneamento,
Transportes) e
Biotecnologia
Tecnologias para
Agronegcios ou
Agronegcios
com relevantes
inovaes
tecnolgicas
Multi-setorial
Investimento
Mnimo (US$)1
5 milhes
250 mil
400 mil
Investimento
Mximo (US$)1
N/A
650 mil
20 milhes
Vendas anuais
mnimas
esperadas de
candidatos a
investimento
(US$)1
Portflio Atual
Tipo de
Investimento
Brasil Telecom, Telemig

Celular, Amaznia
Privatizaes,
Celular, Telemar, Metr Management Buydo Rio de Janeiro,
Out, Estgio
Sanepar, Santos Brasil Inicial para
Terminal de Contineres e Biotecnologia
Esporte Clube Bahia
N/A
300 mil
No existem empresas
Primeira Rodada
investidas at o momento
400 mil
Genexis, RTR, Proteus,

Visionnaire, Editora Pini,
Primeira e
Pini Web, Pini Servios de
Segunda
Engenharia, Padtec,
Rodadas, BuySpring Wireless,
Out, Turnaround
Automatos e Solvo
Segunda Rodada,
ALL, Supervia, Mr. Clean,
Management BuyGenexis, RTR e LID
Out, Turnaround
Pactual Electra
Administrao e
Investimentos
N/A
Multi-setorial
10 milhes
25 milhes
35 milhes
Pactual Nordeste
Banco do
Nordeste, BID,
CAPEF, Pactual,
BLP, BGN
Multi-setorial
600 mil
1,2 milhes
Preferencialmente de 1 milho
a 5 milhes
Bom de Vera e varias

aprovadas em fase de
fechamento
Estgio Inicial
(no start-up)
Est atualmente
Outras
Dados para contato
Sim
N/A
Robert Wilson III

(rwilson@cvcopportunity.com.br)
www.opportunity.com.br
Sim
Este fundo est absolutamente focado

e com limitao regional para as
regies SUL, SUDESTE, e CENTROOESTE. A Orbe Investimentos
trabalha com empresas com
faturamento at R$15 MM. Existe
uma possibilidade de co-investimento
com outros investidores.
Fernando Camargo Luiz

(fernando@orbeinvestimentos.com)
www.orbeinvestimentos.com.br
Sim
O Pactual Asset Management investe

em empresas brasileiras.
Michel Wurman
(mwurman@pactual.com.br)
Andre S
(asa@pactual.com.br)
Jose Luis Pano
(jpano@pactual.com.br)
www.pactual.com.br
No, mas
desejvel
Sim
Pactual Electra Administrao e

Investimentos um joint venture entre
Banco Pactual e Electra Capital
Partners (UK). uma empresa
independente, mas com forte contato
institucional com os dois socios.
Randolph Freiberg
(randolph@pactual.com.br)
Dov Rawet
(rawet@pactual.com.br)
No
Sim
Trabalha s com empresas com sede

no Nordeste
Jose Luis Pano

(jpano@pactual.com.br)
Raphael da Fonte
(rfonte@pactual.com.br)
tel.: 81 3463 0203
Sim
No
No
Instituio /
Administrador do
Fundo
Principais
Investidores
JP Morgan
Partners, GE
Investment
Management, GE
Capital, Aetna
Insurance,
Ptria - Banco de
Pacific Life
Negcios
Insurance, Ford
Foundation,
Caisse de Depot,
PPM Amrica,
Valia, Forluz,
Fapes e Ceres
Pegasus Capital
Phoenix Strategic
Financial Advisors
Promon
N/A
N/A
Promon S.A.
Principais
reas /
Indstrias de
Interesse
Multi-setorial
Tecnologia,
Turismo, Varejo,
Agro/Biotecnologi
a, Transporte &
Logstica, Sade,
Retail e Bens de
Consumo
Tecnologia
Investimento
Mnimo (US$)1
10 milhes
5 milhes
N/A
Energia Eltrica e
outros setores de
infra-estrutura
500 mil (flexvel)
como leo e Gs,
Telecom e TI
Investimento
Mximo (US$)1
50 milhes (com
possibilidade de
co-investimento)
100 milhes
N/A
2 milhes
(flexvel)
Vendas anuais
mnimas
esperadas de
candidatos a
investimento
(US$)1
40 milhes
Portflio Atual
Tipo de
Investimento
Fotptica, Casa do Po
de Queijo, Editora Peixes,
Sim, embora
J. Eventos (holding dos
aceitem a
eventos: Casa Cor e Boa
realizao de
Later Stage,
Mesa) e Diagnsticos da
investimentos
Management BuyAmrica (holding dos
minoritrios
Out
laboratrios: Delboni
com
Auriemo, Lavoisier,
participaes
Lmina, Bronstein e Santa
relevantes
Casa)
N/A
Core Security
Tecnologies (Argentina),
MasNegocio (Mxico),
Marketec Targeted
Solutions (Argentina),
Musimundo (Argentina),
Freddo (Argentina) e
Aroma Caffe (Argentina)
N/A
Estgio Inicial,
Primeira e
Segunda
HeliSoulutions e Rede
Rodadas, BuyEcon de Supermercados, Out, Management
entre outras
Buy-Out,
Leverage BuyOut, Turnaround,
Consolidao
200 mil (flexvel)
Est atualmente
Usina termeltrica UTE

Bahia I
Segunda
Rodada,
Turnaround
Todos
Sim
Outras
N/A
Dados para contato
Ricardo Scavazza
(ricardo.scavazza@bancopatria.com.br)
www.bancopatria.com.br
Sim
O objetivo do Pegasus investir em

empresas em crescimento com
conceitos inovadores que possam
alavancar recentes rupturas do
Neste momento,
est prospectando mercado dentro da regio, construir
sobre novas plataformas de
novos negcios na
Argentina
crescimento, abrindo novos mercados
ou desafiando padres existentes.
Foca projetos originados na Amrica
Latina.
Richard Gluzman
(rgluzman@pegasusvc.com)
Dirk Donath
(ddonath@pegasusvc.com)
www.pegasusvc.com
No
Sim
A Phoenix atua paralelamente em

duas frentes: 1) M&A, reestruturao,
project finance e advisory e 2)
estruturao de novos
empreendimentos e investimento, com
um perfil de "angel capital".
Allan James Paiotti

(apaiotti@phoenix-sfa.com)
tel: 11 5641 4124
Sim
Buscam empreendimentos que

possam ser alavancados pelas
competncias, know-how, ativos e
relacionamentos reunidos nas
diferentes empresas do grupo Promon.
Vera Hanada
(vera.hanada@promon.com.br)
www.promon.com.br
No
Instituio /
Administrador do
Fundo
RBS Trade &

Investments Inc.
Rio Bravo
Investimentos
Principais
Investidores
The Seligman
Group
Principais
reas /
Indstrias de
Interesse
Multi-setorial
FAQ RB Capital, TI, Telecom e

Cincias ligadas a
Swiss Re,
BNDES,
Vida e ao Meio
SEBRAE
Ambiente
Cisneros Group
SPTec SPFundos of Companies,
(joint venture
SEBRAE/SP,
Empresas de
base tecnolgica
Eccelera CRP Pro SEBRAE/NA,
FINEP e
Invest)
BNDES
Investimento
Mnimo (US$)1
Investimento
Mximo (US$)1
500 mil
Empresa
pequena: 10
milhes; Projetos
plurais: 300
milhes
150 mil
No existe
investimento
mnimo
1 milho
Vendas anuais
mnimas
esperadas de
candidatos a
investimento
(US$)1
Flexvel
250 mil
No existe limite
mnimo de
vendas. A
principio o fundo
Duas rodadas de
busca empresas
at 800 mil cada
que j apresentem
faturamento.
Limite mximo de
R$ 20 milhes
Est atualmente
Portflio Atual
Tipo de
Investimento
Confidencial
Estgio Inicial,
Primeira Rodada,
Segunda Rodada,
Buy-Out,
Management BuyOut, Leverage
Buy-Out,
Consolidao
No
Primeira e
Helisolutions, Compera
Segunda
(ex. GoWapCorp),
Rodadas,
iEditora, Eventor e Direct
Management BuyTalk
Out
Estgio Inicial,
Primeira e
Segunda Rodada
Linkware
Outras
Dados para contato
Sim
RBS Trade & Investments uma

corretora financeira independente que
especializada no financiamento de
projetos em mercados emergentes.
Nosso objetivo "TERMOS DO
PRIMEIRO MUNDO PARA
MERCADOS EMERGENTES".
info@rbsinvestment.com
www.rbsinvestment.com
No
Sim
N/A
Luiz Eugenio Junqueira Figueiredo

(leugenio@riobravo.com.br)
www.riobravo.com.br
No
Sim
Est voltado exclusivamente para

empresas com sede no Estado de So
Paulo ou em processo de mudana
para o estado de So Paulo.
sptec@sptec.com.br
www.sptec.com.br
10
Instituio /
Administrador do
Fundo
Stratus
Investimentos
TMG Capital
Partners
Votorantim Novos
Negcios
Principais
Investidores
Venture Capital:
Tecnologia da
Informao;
Mdia; Novos
materiais e MeioBID, Finep,
Ambiente; e
Sebrae, Fapes,
Manufatura
Bovespa, C&A,
Aeroespacial,
Banco Privado
Eletrnica,
Portugus,
Industrial,
bancos e fundos
Qumica fina,
de penso
Mquinas e
brasileiros.
Equipamentos.
Private Equity:
Infra-estrutura e
Consolidaes
setoriais em
Manufatura
Sade, TI,
Alimentos,
Investidores
Telecom,
Institucionais
Educao, Lazer
Europeus e Nortee Entretenimento
Americanos
e Servios em
geral
Grupo
Votorantim
Legenda:
:_
Estgio Inicial:
Primeira Rodada:
Segunda Rodada:
Buy-Out:
Management Buy-Out:
Leverage Buy-Out:
Later Stage:
Turnaround:
Empresas Concordatarias:
Consolidao:
Principais
reas /
Indstrias de
Interesse
TI, Telecom e
Cincias da Vida
Investimento
Mnimo (US$)1
200 mil
Investimento
Mximo (US$)1
Vendas anuais
mnimas
esperadas de
candidatos a
investimento
(US$)1
10 milhes (o
administrador
Varivel - deve
mantm acordos
estar faturando
de co(haver excees
investimento com
em que isso no
outros players e
necessariamente
poder estruturar
ser exigido) e ter
projetos alm da
alto potencial de
capacidade
crescimento
nominal de cada
fundo)
5 milhes
50 milhes
1 milho
15 milhes (h
excees)
15 milhes
N/A
Portflio Atual
Tipo de
Investimento
Est atualmente
Outras
Dados para contato
Sim
A estrutura das transaes segue o

modelo tpico de venture capital, com
acordo de acionistas em que o
"controle de GESTO" e o "controle
ACIONRIO" no so
necessariamente vinculados; a gesto
ser tratada caso a caso, com a
preservao do controle pelos
empreendedores e provvel apoio na
formao complementar das equipes.
projetos@stratusbr.com (11) 3044 4177

www.stratusbr.com
Primeira e
Segunda
Odontoprev, Cade,
Sim ou
Rodadas, BuyUnidont, Clidec, Softway,
participao em
Out, Management
Conductor, Multiao e
grupo de
Buy-Out,
Taximania
controle
Leverage BuyOut, Later Stage
Sim
Gestores do Fundo trabalham juntos

h vrios anos e acumulam slida
experincia no Brasil como
administradores e empreendedores de
empresas industriais, comerciais, de
servios e em instituies financeiras.
Isso permite contnua interao com o
empreendedor, trocando experincias
de gesto e contribuindo com
formulaes estratgicas, essenciais
ao processo de criao de valor para
os acionistas.
Eduardo Buarque de Almeida

(eba@tmg.com.br)
Estgio Inicial,
Telefutura, .ComDominio,
Primeira e
Optiglobe, Quadrem,
Segunda Rodada,
Alellyx, Anfreixo, Scylla e
Management BuyCanavialis
Out
Sim
N/A
Artur Ribeiro Neto

(artur.ribeiro@vnnegcios.com.br)
www.votorantim.com.br
Innovaction, Pulso,
Neovia, Scua, e
.comDominio
N/A
No
Sim
Dados convertidos do real (R$) para o dlar (US$) levando-se em conta a cotao R$3,00 / US$1,00.
Capital de investidores externos investido em uma empresa que ainda no opera.
Capital de investidores externos investido em uma empresa que j opera.
Capital de investidores externos investido em uma empresa que j passou por uma primeira rodade de investimento e j gera receitas.
Aquisio de 100% do capital social de uma empresa.
Aquisio de parte ou 100% do capital social de uma empresa por seus diretores e executivos senires, normalmente com o apoio de uma instituio financeira.
Aquisio de uma empresa por outra empresa atravs de emprstimo. A inteno que o emprstimo tomado seja pago graas aos recursos gerados pelo fluxo de caixa da empresa adquirida.
Capital investido em empresas j consolidadas com perspectivas de abertura de capital em bolsa.
Reestruturao dos processos gerenciais de empresa passando por dificuldades finaceiras para recuperao do negcio.
Empresas incapazes de pagar dbitos.
Fuso de duas ou mais empresas para dar forma a uma entidade inteiramente nova.
11

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UNIVERSIDADE FEDERAL FLUMINENSE

CENTRO DE ESTUDOS SOCIAIS APLICADOS

ANDR CHAMUN CALAZANS

Escassez de Crdito no Brasil

UNIVERSIDADE FEDERAL FLUMINENSE

Escassez de Crdito no Brasil

MONOGRAFIA APRESENTADA POR

APROVADA EM 30 DE ABRIL DE 2005

UNIVERSIDADE FEDERAL FLUMINENSE

ANDR CHAMUN CALAZANS

Escassez de Crdito no Brasil

ORIENTADOR: PROFESSOR GUILHERME DE AZEVEDO MENDES CORRA

C143 Calazans, Andr Chamun

Agradeo ao Prof. Guilherme Guimares, pela orientao,

Aos companheiros (as)

Palavras-chave: Crdito, Inovao, Capital de Risco.

Key-Words: Credit, Innovation, Venture Capital.

ABCR - Associao Brasileira de Capital de Risco

FMIEE Fundos Mtuos de Investimento em Empresas Emergentes

Tabela 1 - Estrutura Analtica da Poltica Monetria .............................................. pg. 10

Grfico 1 Investimentos em Capital de Risco no Brasil (2000 a 2003) .............. pg. 51

Grfico 8 - Participao Percentual em Transaes dos Mecanismos de Sada para a

Objetivo Final ......................................................................................... 3

Objetivos Intermedirios ........................................................................ 3

1.4 Delimitao da Pesquisa ................................................................................. 3

Pessoal e Profissional ............................................................................

Para a rea Acadmica ..........................................................................

1.5.3 Para a Sociedade ....................................................................................... 5

2.1 Tipo de Pesquisa ..............................................................................................

2.2 Coleta de Dados ...............................................................................................

2.3 Limitaes do Mtodo .....................................................................................

OFERTA DE CRDITO NO BRASIL ............................................................ 8

3.2 Dficit Pblico e Absoro de Recursos .................................................... 11

4.2 Pequenas e Mdias Empresas Inovadoras ............................................... 25

5 CAPITAL DE RISCO ....................................................................................... 36

Cenrio Atual .................................................................................... 48

5.4 Entraves ao Desenvolvimento do Mercado Brasileiro ............................ 54

6 ESTUDO DE CASOS .......................................................................................... 67

7 CONCLUSES E SUGESTES ...................................................................... 78

A inovao um elemento estratgico na dinmica do desenvolvimento empresarial.

particularmente desenvolvida nos Estados Unidos, com caractersticas inerentes que a

empresas, especialmente as mais inovadoras. O desenvolvimento dessas empresas,

com limitada experincia gerencial.

1.3 OBJETIVOS DA PESQUISA

O objetivo final deste trabalho demonstrar que a escassez da oferta de crdito no

desenvolvimento da economia, atravs do estmulo s PMEI;

Expor os diversos obstculos para o desenvolvimento da indstria de capital de

1.4 DELIMITAO DA PESQUISA

1.5 RELEVNCIA DO ESTUDO

1.5.1 Pessoal e Profissional

O presente estudo pode servir de colaborao para um melhor

entendimento deste mercado

atravs de suas caractersticas e motivaes.

Para a rea Acadmica

A bibliografia existente sobre capital de risco no Brasil ainda bastante escassa, a

intensificarmos a discusso do tema no meio acadmico, a fim de desenvolvermos

Depois de mais de uma dcada de estabilizao monetria, as discusses econmicas no

2.1 TIPO DE PESQUISA

2.2 COLETA DE DADOS

2.3 LIMITAES DO MTODO

VERGARA, Sylvia Constant. Projetos e Relatrios de Pesquisa em Administrao. 5a ed. So Paulo:

plenamente confiveis apenas os obtidos nas pesquisas da Thomson Venture Economics2

3. OFERTA DE CRDITO NO BRASIL