Ayudanta N4

1. Suponga que existen dos acciones en el mundo: la A y la B. Los retornos

esperados de esas dos acciones son de 10% y 20%, en tanto que las
desviaciones estndar de las acciones son 5% y 15% respectivamente.
La correlacin entre los rendimientos de las dos acciones es cero.
a. Determine el rendimiento esperado y la desviacin estndar de
un portafolio que se encuentra formado por un 90% en A y 10%
en B.
b. Suponga que usted es una persona adversa al riesgo. Tendra
100% de sus inversiones en acciones de A? Y en B? Explique su
respuesta.
Ver puntos en planilla Excel.
2. Un grupo de egresados de la Universidad AI han formado una empresa
para desarrollar un proyecto que piensan tiene valor presente neto
positivo. El flujo despus de impuestos que estiman para el proyecto es
de $300. La inversin requerida para realizar el proyecto es de $140. El
beta del proyecto es de 1.2. Una vez realizado el proyecto, la empresa se
encontrar en su leverage ptimo, que es de 0.4 veces (deuda a total de
activos). La tasa de impuestos a las utilidades de las empresas es de
35%. La tasa de retorno del activo libre de riesgo es de 15%, y el retorno
esperado del portafolio de mercado es 40%. La deuda que emitir la
empresa ser libre de riesgo. Asuma un mundo de dos perodos. Estime
el valor de la deuda y el valor del patrimonio de la empresa una vez
realizado el proyecto. La tasa de emisin de la deuda ser la tasa libre
de riesgo. Tambin estime el monto de fondos que necesitarn levantar
va emisin de nuevas acciones, y el costo del capital propio. A ste
ltimo llegue a travs de los flujos de fondos, y tambin a travs del
CAPM. 10 puntos.
Primero buscamos el CCPP adecuado para el proyecto.

k 15 25 1.2 45%

CCPP 45 1 Tc L* 45 * 1 .35 .4 38.7%

Ahora calculamos el VPN del proyecto:

VPN 140

300
76.29
1.387

El VPN es el valor de los accionistas antiguos, que por el slo

hecho inventar el proyecto su riqueza se incrementa en el VPN
del proyecto. El valor de la empresa es su VP (principios
aprendidos en finanzas I). Por esto:

Valor deuda = 216.29x.4=86.516

Valor acciones = 216.29x.6=129.774

Para financiar el proyecto se emite:

Deuda: 86.516 (ya que se vende a valor par a tasa libre de riesgo)
Acciones: Valor acciones totales Valor acciones antiguas = 129.77476.29=53.484

Notar que la suma es igual a lo que se necesita para financiar el proyecto:

86.516+53.484=140

Flujos Esperados:

300
461.54
.65
Intereses 86.516 .15 12.98
Utilidad antes impuestos 448.56
Utilidad neta 448.56 .65 291.564
Pago Deuda 86.516
Flujo residual acciones 205.048
205.048
Ke
1 58%
129.774
Flujo bruto

Ahora debemos llegar al mismo resultado por el CAPM: comenzamos

apalancando el beta usando la frmula general:

B L BU 1 Tc BU Bb

B
S

B
B
.4 B .4 B .4 S .6666
BS
S
Aplicamos en frmula :
B L 1.2 .65 1.2 .6666 1.72
Ahora aplicamos el CAPM :
K e 15 25 1.72 58%

3. El portafolio X, que combina el activo libre de riesgo y el portafolio de

mercado, tiene una varianza de su retorno esperado de 0.0064, y un
retorno esperado de 27%. El retorno esperado del portafolio de mercado
es de 21%, y la volatilidad de dicho retorno esperado es de 0.0036. Un
activo individual Y tiene una varianza de su retorno esperado de 0.81, y
una correlacin con el portafolio de mercado de 0.5. Todos los activos
financieros estn en equilibrio de acuerdo al modelo CAPM de Sharpe
Lintner.
Otro activo, el Z, tiene un retorno esperado de 10%
Complete los nmeros que faltan en la siguiente tabla:
Activo

Beta

Retorno

Riesgo de

Riesgo

Esperado

Activo Y

1 punto

Activo Z

1 punto

1 punto
10%

mercado
(medido
como
varianza)

Especfico
(medido
como
varianza)

3 puntos

3 puntos

3 puntos

NO SE PIDE

27% 21%
0.06

3
0.0064 0.0036 0.02
En mercado :
21% R f 3 0.06 3%
m

Cov(m, y ) m y 0.5 0.9 0.06 0.027

0.027
7.5
0.0036
10% 3% 18% Bz Bz 0.38
By

E (ry ) 3% 18% 7.5 1.38

Riesgo Mercado Y 7.5 2 0.0036 0.2025
Riesgo total Y z2 0.81
Riesgo especfico de Y 0.81 0.2025 0.6075
Riesgo de mercado Z 0.38 2 0.0036 0.00052

4. La deuda y el patrimonio de la empresa XX, a valor contable, son ambos

iguales a $50.La razn bolsa a libro del patrimonio es de 1.5, y la
relacin valor libro a valor de mercado de la deuda es de 1.25.
Los activos A y B se encuentran sobre la Lnea de Mercado de Valores. A
tiene un retorno esperado de 17% y un beta de 1.2, y B tiene un retorno
esperado de 25% y un beta de 2.
El beta de la deuda de la empresa XX es de 0.1, y el beta de sus
acciones es de 2. La relacin de deuda a total de activos ptima es el
doble de la actual.
La tasa de impuesto a las utilidades de las empresas es de 25%.
Cul es el CCPP de XX? Calclelo por dos caminos distintos.
-(Deuda a valor libro/deuda a valor de mercado)=1.25, luego B=40
-(Valor bolsa del patrimonio/Valor libro del patrimonio)=1.5, luego S=75

B
40

0.3478 L* 0.3478 2 0.6956

B S actual 40 75
Pr ocedo a calcular el Bu :

2 Bu 0.75 ( Bu 0.1)

40
Bu 0.4 Bu 0.04 2
75

1.4 Bu 2.04 Bu 1.457

Apalanco a 0.6956 :
B
B 0.6956
0.6956 0.6956 B 0.6956S B
2.285
BS
S 3.3044
Luego : BL 1.457 0.75 1.357 * 2.285 3.7826
Para continuar necesito Rm y Rf . Uso los puntos de la LMV :
17% Rf P 1.2
25% Rf P 2
Luego : 0.08 0.8 P P 0.1
Re emplazo en primera ecuacin : 17 Rf 0.11.2 Rf 5% Rm 15%
Ahora retomamos el clculo de Ke :
K e 5% 10% 3.7826 K e 42.83
rd 5% 10% 0.1 6%
CCPP 0.75 6% 0.6956 42.83% (1 0.6956) 16.17%
k 5% 10% 1.457 19.57
CCPP 19.57 (1 .25 * .6956) 16.17%
5. Dos portafolios que combinan el activo libre de riesgo con el portafolio
de mercado tienen las siguientes caractersticas:
Portafolio

Retorno Esperado

17.8%

21%

Desviacin estndar

16%

20%

Asuma que existe equilibrio segn el CAPM. La desviacin estndar del

portafolio de mercado es de 15%.

De acuerdo a los datos de los ltimos tres aos, la correlacin entre el

retorno de la accin de la empresa XX y el portafolio de mercado ha sido
de 0.72. La desviacin estndar de la accin XX es de 25%.

Los datos de los tres ltimos balances anuales de la empresa XX son

(cifras en $):

Ao

t-2

t-1

Deuda Total

200

220

230

Total Activos

400

440

460

Razn corriente

1.2

1.2

1.3

Datos adicionales:

Ao

t-2

t-1

Razn valor libro a valor mercado (deuda)

0.8

0.85

0.9

Razn valor mercado a valor libro

(patrimonio)

1.2

1.25

1.3

Retorno sobre activos

8%

8.3%

8.4
%

Actualmente la empresa XX debe pagar un spread de 3% sobre la tasa

libre de riesgo para endeudarse. La tasa de impuestos a las utilidades de
las empresas es de un 25%. El leverage objetivo de XX es de 50%
(deuda a total de activos).

Se pide:
i)
ii)
iii)
iv)

La tasa libre de riesgo

El retorno esperado del portafolio de mercado
El beta de las acciones de XX
El costo de capital promedio ponderado de XX (debe llegar a l por
dos caminos distintos).

Desarrollo

Primero calculo la pendiente de la CML:

0.21 0.178
0.8
.2 .16
Luego reemplazo en el punto del portafolio A y despejo R f :
Pendiente

.178 R f 0.8 .16 R f 5%

Ahora puedo obtener el retorno esperado del portafolio de mercado:

E ( Rm ) 5% .8 15% 17%

Como tengo la correlacin entre el mercado y XX procedo a calcular el beta de

XX:

Cov( Rxx , RRm )

Cov( Rxx , RRm ) 0.027
0.15 0.25
0.027
Luego Bxx
1.2
.152

0.72

Este beta es el apalancado. Debo desapalancar para buscar el beta de los

activos. La frmula a utilizar es:

1.2 Bu (1 Tc )( Bu Bd )

B
S

Busco el nivel de deuda a capital con los datos que me proporcionan (a valor
de mercado). Para eso uso las relaciones que me dan en la tabla de datos
adicionales:

Valor mercado deuda = (valor libro deuda) x (1/razn valor libro a mercado
deuda)
Valor mercado patrimonio = (valor libro patrimonio) x (razn valor mercado a
valor libro patrimonio)

Adems recordar que patrimonio es igual a total de activos menos deuda.

Usando lo anterior tenemos:

Ao

t-2

t-1

Valor mercado deuda

250

258.72

255.53

Valor mercado patrimonio

240

275

299

Razn deuda capital a mercado

1.04166
7

0.9408

0.8546

El promedio de los tres aos de la razn deuda a capital (que es el adecuado

para desapalancar el beta) es de 0.9457.

Para buscar el beta de la deuda despejamos en la ecuacin del CAPM:

8% 5% 12% Bd Bd 0.25

Como la tasa de impuestos es de 25%, ya tenemos todo para proceder a

desapalancar:

1.2 Bu .75 Bu .25 .9457 Bu 0.805791

Ahora podemos aplicar la frmula:

CCPP k 1 Tc L*

k 5% 12% 0.805791 14.669492%

CCPP .14669492 (1 .25 .5) 12.8358%

La otra forma es calcular el Ke (ya tenemos el costo de la deuda). Debemos

buscar el beta equivalente con el leverage objetivo (volver a apalancar usando
la razn deuda a capital objetivo, que es uno):

BL .805791 .75 .5557911 1.222634

K e 5% 12% 1.222634 19.671611%
Luego :
CCPP .75 .08 .5 .5 .19671611 12.8358%
6. Explique por qu, con los supuestos del modelo de MM, se da un
perfecto trade off entre dividendos y precio de la accin? (por perfecto
trade off se entiende que un peso adicional en dividendos se compensa
inmediatamente con un peso menos en el valor de la accin).
Solucin
Nos basamos en las dos ecuaciones claves:

EBIT Emisin acciones Dividendos INV

Y
Valor empresa accionista s actuales Valor total empresa emisin de acciones

La empresa no puede variar lo que invierte, ya que debe realizar todos

los proyectos con VPN positivo. Tampoco la empresa puede variar el flujo
de operaciones, que depende de la inversin pasada.
Por ende hay una relacin directa entre emisin de acciones y
dividendos. Si la empresa reparte un peso ms en dividendos (que lo
reciben slo los accionistas antiguos), el valor de la empresa que le
pertenece a los accionistas antiguos CAE INMEDIATAMENTE en un peso.
Por ende ellos reciben un peso adicional en dividendos, pero
inmediatamente pierden un peso del valor que tienen en la empresa
(prdida de capital).
7. Explique por qu los costos de agencia inhiben el uso de un mayor nivel
de endeudamiento. 10 puntos.
Porque los inversionistas saben que al subir el leverage la probabilidad
de que les expropien riqueza sube, por lo que para compensar lo anterior
suben la tasa de inters a la cual le prestan a la empresa.
8. Un grupo de egresados de la Universidad AI han formado una empresa
para desarrollar un proyecto que piensan tiene valor presente neto
positivo. El flujo despus de impuestos que estiman para el proyecto es
de $300. La inversin requerida para realizar el proyecto es de $140. El
beta del proyecto es de 1.2. Una vez realizado el proyecto, la empresa se
encontrar en su leverage ptimo, que es de 0.4 veces (deuda a total de
activos). La tasa de impuestos a las utilidades de las empresas es de
35%. La tasa de retorno del activo libre de riesgo es de 15%, y el retorno
esperado del portafolio de mercado es 40%. La deuda que emitir la
empresa ser libre de riesgo. Asuma un mundo de dos perodos. Estime
el valor de la deuda y el valor del patrimonio de la empresa una vez
realizado el proyecto. La tasa de emisin de la deuda ser la tasa libre
de riesgo. Tambin estime el monto de fondos que necesitarn levantar
va emisin de nuevas acciones, y el costo del capital propio. A ste
ltimo llegue a travs de los flujos de fondos, y tambin a travs del
CAPM. 10 puntos.
Primero buscamos el CCPP adecuado para el proyecto.

k 15 25 1.2 45%

CCPP 45 1 Tc L* 45 * 1 .35 .4 38.7%

Ahora calculamos el VPN del proyecto:

VPN 140

300
76.29
1.387

El VPN es el valor de los accionistas antiguos, que por el slo hecho de

tener el proyecto tienen su VPN. El valor de la empresa es el VP. Por esto:

Valor deuda = 216.29x.4=86.516

Valor acciones = 216.29x.6=129.774

Para financiar el proyecto se emite:

Deuda: 86.516 (ya que se vende a valor par)

Acciones: Valor acciones totales Valor acciones antiguas = 129.77476.29=53.484

Notar que la suma es igual a lo que se necesita para financiar el proyecto:

86.516+53.484=140

Flujos Esperados:

300
461.54
.65
Intereses 86.516 .15 12.98
Utilidad antes impuestos 448.56
Utilidad neta 448.56 .65 291.564
Pago Deuda 86.516
Flujo residual acciones 205.048
205.048
Ke
1 58%
129.774
Flujo bruto

Ahora debemos llegar al mismo resultado por el CAPM: comenzamos

apalancando el beta usando la frmula general:

B L BU 1 Tc BU Bb

B
S

B
B
.4 B .4 B .4 S .6666
BS
S
Aplicamos en frmula :
B L 1.2 .65 1.2 .6666 1.72
Ahora aplicamos el CAPM :
K e 15 25 1.72 58%