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######Trabajo prctico:Contrato de Underwriting.Grupo N 4:Instituciones de Derecho
Privado.Comisin: Dra. Olga Vidano.Ayudantes: Magdalena Cur, Melina Scaiella.
2do cuatrimestre de 2008.

ANTECEDENTESComo dice Linares Bretn: es aquel acto jurdico por el cual se

prefinancian valores mobiliarios y se los coloca en el mercado, se conoce en los
Estados Unidos con el nombre de underwriting que no podemos traducir al espaol.
En tanto literalmente significa escribir debajo o suscribir, no obstante
puntualizamos que puede traducirse como la accin de asegurar contra los riesgos
de una operacin, sentido que no dista del fin perseguido en la operacin que aqu
se analiza.Este contrato nace en el derecho anglosajn, con trascendencia econmica
en los pases de la Comunidad Econmica Europea, y muy difundido en Estados Unidos
y Brasil. En nuestro pas slo se ha implementado hasta el presente ocasionalmente,
sin haberse advertido su idoneidad para el financiamiento de las empresas
estimulando el crecimiento de su capital propio o de su activo recurriendo en forma
directa al ahorro pblico; aunque la operacin ya ha sido enunciada en algunas
disposiciones legales. ENUNCIACIONES LEGALESLa operacin de underwriting fue
descripta por primera vez en nuestro ordenamiento legal en la ley de entidades
financieras 18.061, cuando en los arts. 18, inc. d, y 20, Inc. f autorizaba a los
bancos de inversin y a las compaas financieras a realizar inversiones en valores
mobiliarios vinculados con operaciones en que intervinieren, prefinanciar sus
emisiones y colocarlos.La referida enunciacin se ha mantenido en la nueva ley de
entidades financieras 21.526, al autorizar aquellas operaciones en los arts. 22,
inc. e, y 24, inc. f, para los bancos de inversin y las compaas financieras,
respectivamente.Ms particularmente la ley 21.629 que constituye la carta orgnica
del Banco Nacional de Desarrollo, establece en el art. 32, inc. 11, la autorizacin
a esta institucin para comprar, vender, suscribir, prefinanciar, integrar o
garantizar la integracin de ttulos valores pudiendo actuar como agente colocador
en forma directa o en consorcio.CONTRATO DE UNDERWRITING: CONCEPTOCuando una
empresa, bajo la forma de sociedad annima, necesita contar con capital de trabajo
puede recurrir a la emisin de nuevas acciones o a la emisin de debentures, en
ambos casos para ser ofrecidos al pblico.A travs del contrato de underwriting
que es un Contrato complejo tpico del mercado de capitales -, una entidad
financiera adelanta a la sociedad emisora el valor nominal de las acciones o
debentures emitidos, para posteriormente colocar los ttulos en el mercado,
recuperando su inversin previa y obteniendo una ganancia. La sociedad annima
obtiene el ingreso de fondos esperado sin asumir el riesgo de una suscripcin
insuficiente de ttulos por el pblico. El banco o entidad financiera, por su
parte, se beneficia si logra una suscripcin completa de ttulos, obteniendo una
ganancia derivada de la diferencia entre el precio de compra y el precio de
colocacin al pblico de los ttulos. El banco (quien recibe el nombre de
underwriter) al adelantar los fondos de la emisin, pasa a ser propietario de los
ttulos. Ser accionista de la sociedad emisora o acreedor, segn se trate de una
emisin de acciones o de una emisin de debentures. Dejara de tener ese carcter
recin cuando transfiera los ttulos a los suscriptores.En el contrato, el banco
se compromete frente a la sociedad a colocar en el mercado los ttulos emitidos en
un determinado plazo. Si no lograre una suscripcin total de los ttulos ofrecidos,
el underwriter continuar siendo accionista o acreedor de la sociedad annima por
el saldo no suscripto.Esta es una definicin que contiene los elementos clsicos de
las modalidades de Colocacin en Firme y Colocacin Garantizada que se adopta para
la definicin en atencin a que aqullos que deberan ser los objetivos ltimos de
la sociedad emisora: conseguir el financiamiento rpido y seguro por el
intermediario as como la suscripcin posterior de las obligaciones emitidas,
compromisos que - al inicio - sirven de respaldo unvoco al Underwriter para
aceptar el contrato con la emisora, prefinanciar los valores y ofertar las acciones
a terceros aunque tambin existan formas de underwriting sin financiamiento
inmediato como en el caso de la colocacin al mejor esfuerzo.El o los underwriters
pueden asesorar tambin sobre la colocacin y pueden constituir un consorcio de
bancos colocadores; asesoran sobre la conveniencia y necesidad de un contrato de
fideicomiso, y pueden actuar o no como garantes, y finalmente pueden colocar la
emisin de obligaciones o ttulos de deuda durante algn tiempo estipulado
(underwriting a mejor esfuerzo); colocar la emisin y obligarse a comprar el
remanente (underwriting stand by) o pueden directamente comprar la emisin y

obligarse a colocarla (underwriting en firme).Este contrato es conocido tambin

como:#a) Contrato de Prefinanciamiento#b) Contrato de Emisin y Colocacin de
Ttulos Valores#c) Suscripcin TemporalCabe destacar que el underwritingen cuanto
operatoria empresaria no se agota ni se limita exclusivamente al prefinanciamiento
de emisiones de ttulos, sino que adems comprende una serie de servicios
complementarios, como los de asesoramiento, estudio, emisin de informes, consejos,
etc., por parte del underwriter, que junto con todo un haz adicional de
obligaciones de hacer convergen, de manera interdependiente, hacia un nico
resultado: el buen xito del negocio.MODALIDADES DE UNDERWRITINGLa operacin de
underwriting puede ser de varias clases segn el nivel de compromiso; en la
prctica se realizan las siguientes 4 modalidades de Underwriting: COLOCACIN EN
FIRME UNDERWRITING EN FIRME: La entidad de intermediacin financiera que realiza
operaciones de underwriting adquiere la totalidad o parte de la emisin de acciones
u obligaciones, con el fin de enajenarlas en el mercado, a un precio y durante un
plazo establecido, a medida que la capacidad de absorcin del mercado de dichos
valores lo permita. En definitiva, compra acciones u obligaciones negociables para
revenderlas. Finalizado el plazo, si el intermediario no logra colocar los valores,
asume directamente el compromiso de adquisicin. El underwriter no es una entidad
cuyo objeto sea la inversin de su capital en acciones u obligaciones de otras
sociedades. Su propsito es desprenderse - en el menor tiempo y en las mejores
condiciones posibles - de los valores adquiridos. El underwriter acta como
prefinanciador, adelantando al emisor, aportes de capital o el importe de las
obligaciones, para luego trasmitir la titularidad de las acciones u obligaciones
que coloca en el mercado. La entidad financiera realiza el pago de la emisin total
a la empresa emisora aunque pragmticamente se realiza un depsito importante y no
total a fin que la diferencia obtenida por las colocaciones se constituya en la
ganancia por la operacin para el Underwriter. Pueden haber otros modos de
obtencin de utilidad para el Underwriter como los pagos de comisiones (caso en el
que s se hara el depsito total al pactarse un porcentaje sobre el precio de
venta de los ttulos, pero que resulta el modo menos prctico de cobranza ya que el
pago de las comisiones saldra de la misma colocacin o de dinero ya ingresado con
anterioridad y/o por otros medios a la emisora) o la adquisicin de la emisin por
un precio menor para que sean vendidas a uno mayor, el saldo redunde en su
beneficio (tambin en este caso el depsito es total por el precio convenido por la
emisora)Esta es la forma de Underwriting ms favorable y beneficiosa para la
emisora y en donde el intermediario asume el riesgo total de la operacin, la misma
que, por cierto, no se har a ciegas atendiendo a la especializacin del
underwriter quien antes de convenir una colocacin en firme auscultar el mercado
para advertir si es dable asumir el riesgo, el que deber ser minimizado al mximo.
COLOCACIN GARANTIZADA:El Underwriter se compromete a colocar la emisin dentro de
un plazo determinado garantizando la adquisicin del saldo no colocado dentro de
dicho plazo. La emisora, al final, contar s o s con el dinero deseadoEste caso
se presenta, por ejemplo, cuando la empresa emisora, habiendo definido el monto del
aumento del capital y la emisin de las acciones o ttulos requeridos, quiere
asegurarse la suscripcin total de la emisin, para lo cual establece un contrato
con la entidad financiera (intermediario), donde se estipula la obligacin del
Underwriter de comprar los ttulos o acciones remanentes una vez terminado el plazo
del convenio. COLOCACIN AL MEJOR ESFUERZO:El Underwriter se obliga a desplegar
sus mejores esfuerzos para colocar la emisin a un precio fijo y dentro de un
plazo determinado, sin asumir riesgos. No hay financiamiento inmediato.Aqu el
Underwriter solo se compromete a hacer la emisin y habr una obligacin de hacer
el mejor esfuerzo para colocar los ttulos, pero no tendr la obligacin de
quedarse con ninguno. Se ha reconocido, sin embargo, que la entidad realizar una
amplia tarea de asesoramiento previo, anticipando las mejores condiciones de
ubicacin de los ttulos, tanto cuando se ha decidido emitirlos como luego durante
el trmite de su colocacin.El agente intermediario no esta corriendo ningn riesgo
por cuanto al ente emisor, ms bien le interesa la experiencia que posee en este
campo el agente intermediario y no su capacidad financiera para absorber los
ttulos, en caso que no puedan ser colocados.Las responsabilidades contractuales se

establecen de otro modo y ser el underwriter el encargado de probar

fehacientemente que s despleg sus mejores esfuerzos para lograr la colocacin,
sin haber alcanzado xito de ser el caso.UNDERWRITING NO EN FIRME: Una forma que
podra denominarse impura de este contrato permite que el banco adelante a la
sociedad los fondos de la suscripcin de ttulos en carcter de
prstamo, comprometiendo su actividad para colocar las acciones o debentures
emitidos en el mercado. En este supuesto, la sociedad emisora es quien asume los
riesgos de una suscripcin insuficiente, recibiendo el banco la devolucin del
prstamo ms los intereses pactados. Si el underwriting no es en firme, el
underwriter no adquiere las acciones y obligaciones emitidas. Ese "adelanto" o
"prefinanciamiento", en ltima instancia, constituye un prstamo. Esta ltima forma
no es ms que una tpica operacin de crdito a la que se suma una labor de gestin
del banco, orientada a colocar los ttulos en plaza. Desde la perspectiva de la
emisora, en los dos primeros casos la empresa se asegura el xito de la colocacin
pero puede llegar a tener que sacrificar parte de los fondos que reciba por ella
como consecuencia de un precio de venta menor. En el caso del mejor esfuerzo, el
emisor puede obtener mayores ingresos, por un mejor precio de venta, pero corre el
riesgo de no colocar el 100% de los ttulos.MECANISMOS DE COLOCACIONLa colocacin
se puede realizar por distintos mecanismos pero en todos los casos la informacin
sobre las condiciones del proceso debe estar aclarada y detallada en el prospecto
de emisin, a fin de dar a conocer a todos los inversores las caractersticas de la
oferta. Entre los mecanismos ms usuales de colocacin de valores se encuentran los
denominados sistemas de adjudicacin book-building y holands. Sistema bookbuildingEs un mecanismo de formacin eficiente de precios. Consiste en sondear la
intencin de los inversores interesados en los ttulos, as como el precio y la
cantidad que estaran dispuestos a adquirir. Segn el resultado que se obtenga, el
agente colocador y el emisor acuerdan y establecen un precio fijo de suscripcin o
tasa de descuento para la colocacin. Al iniciarse el perodo de colocacin el
agente colocador abre el libro (book) de registro, al cual se integrarn las
ofertas de suscripcin en firme de los inversores, las cuales sern adjudicadas por
orden temporal o de aparicin, y a prorrata cuando las mismas resultaren
simultneas, con la posibilidad de aceptar frmulas de ponderacin para la
asignacin de los valores, siempre que hayan sido previstas en el prospecto y que
no excluyan ninguna oferta. A medida que se adjudican las ofertas, se completa o
construye el libro de registro (book-building) hasta que se alcanza el cupo mximo
o finaliza el perodo de colocacin. Sistema holandsConstituye un liso y llano
concurso de precios. Al inicio del perodo de colocacin, el emisor y el agente
colocador acuerdan un precio o tasa de descuento de referencia. Durante todo el
perodo de colocacin se reciben las ofertas de precio y volumen, que podrn variar
de la tasa de referencia. Al concluirse el plazo de colocacin, las ofertas son
aceptadas por orden de precio, segn se acerquen a la tasa indicada por el emisor.
El emisor podr mediante un corte aceptar ofertas hasta un determinado precio, el
cual ser aplicable a todos los inversores que hubiesen ofrecido mejores tasas de
descuento. Por ejemplo, si en el caso de ttulos de deuda, tres inversores
ofrecieron tasas del 7%,8% y 10%, el emisor podr optar por rechazar al inversor
que ofert el 10%, aceptndose entonces al de 7% y 8%, fijndole a ambos el 8%. De
esta manera, dependiendo de las circunstancias, el emisor podr optar por obtener
una mejor tasa, colocando un menor volumen, o viceversaEste sistema se utiliza
comnmente para la colocacin de fideicomisos financieros.DERECHOS y OBLIGACIONES
DE LAS PARTES#Derechos de la emisora:a) Exigir accin eficaz del Underwriterb)
Exigir la obtencin de la autorizacin por el Underwriterc) Solicitar informacin
sobre experiencia, solvencia, etc., del Underwriterd) Respeto del precio de oferta
y el pago convenido.Obligaciones de la emisora:a) Informacin total a colocadora
sobre la emisin a gestionarse (Precio, plazos, historial, etc.)b) No ofertar a
otra colocadora. Exclusividad (salvo pacto en contrario.c) No vender ttulos
valores ofertados para colocacin.d) Pagar la comisin convenida sobre el monto
total de emisin. (Comisin de gestin Comisin de Resultado)e) Pagar gastos
operativos (salvo pacto en contrario)Derechos de Underwriter:a) Hacer respetar
preciob) Exigir entrega de ttulos colocados que sean en el mercadoc) Requerir pago

de sus comisiones, si as se han pactado.Obligaciones de Underwriter:a) Gestionar

autorizacin para la emisin de ttulosb) Adquirir totalidad de la emisin (en
firme)c) Respetar precio y condiciones de emisorad) Gestionar colocacin y adquirir
saldo en Colocacin garantizadaVENTAJAS Y DESVENTAJASVentajas:Posibilidad de
incrementar el desarrollo econmico del pas por el ahorro nacional; asimismo, se
contribuye al desarrollo del mercado de valores.Mayor movilidad de acciones.
Distribucin masiva y amplia de Ttulos Valores.El emisor obtiene rpidamente la
liquidez que requiere para sus proyectos o, inclusive, sus problemas.Una fuente de
financiamiento a largo plazo, rpido y seguro.Altas posibilidades para las empresas
de garantizarse los recursos, dependiendo del tipo de underwriting a utilizar.Una
forma de generar una cultura financiera y burstil de largo plazo en los
inversionistas de un pas.Una mayor variedad de instrumentos que les permitan a los
inversionistas reducir los riesgos de cartera.Facilita el conocimiento de un nuevo
producto (papel) en el mercado.Se conforma una base importante para la formacin
del mercado secundario.Desventajas:La necesidad de un mayor desarrollo de una banca
de inversin en el pas (en cuanto a su aplicacin).Un escaso desarrollo del
mercado accionario.Falta de entidades financieras dispuestas a asumir mayores
riesgos de colocacin de ttulos.LA TCNICA DEL UNDERWRITING El underwriting,
conocido tambin como Suscripcin Temporal es una prctica de origen anglosajn.
Este mecanismo permite a los Bancos de Inversin (aquellos bancos que se dedican a
conseguir fondos a empresas, mediante la colocacin de acciones o ttulos de deuda,
tales como bonos) realizar inversiones en valores mobiliarios, prefinanciar
emisiones y a la vez colocarlas.Este mecanismo permite a una empresa nueva o ya
constituida ofrecer al pblico acciones o ttulos de deuda para financiar su
constitucin o sus proyectos de inversin, utilizando para esto un intermediario,
el cual es una entidad financiera que puede prefinanciar y colocar la emisin en el
mercado, asegurndose la empresa los fondos necesarios para realizar sus planes. Es
un mecanismo que permite incentivar el desarrollo del mercado de capitales y en
especial el mercado accionario.La actividad es llevada a cabo por bancos de
inversin, bancos de desarrollo, financieras, compaas aseguradoras y otras
entidades financieras. El atractivo para estas es la oportunidad de generar
ingresos por servicios en la venta de acciones o ttulos de deuda de las empresas
emisoras. As mismo, les permite ampliar las opciones de inversin y rentabilidad
que ofrecen a sus clientes, tanto individual como institucionalmente.Es de gran
importancia que la entidad cuente con la capacidad econmica y administrativa para
financiar y asesorar la emisin, as como posteriormente colocar los ttulos en el
mercado y lograr xito en la colocacin.El objetivo del underwriting es trasladar
al mercado el total de la emisin, de modo tal que al finalizar el perodo de
convenio temporal, los ttulos estn en manos de inversionistas particulares o
institucionales, razn por la que como para cualquier entidad financiera, su giro
operacional no es aduearse de propiedades o empresas, sino ms bien de realizar
una labor de intermediacin financiera eficiente. Esta labor bien realizada
permitir un mayor desarrollo del mercado de capitales y por consiguiente, la
consecucin de recursos sanos para empresas privadas y pblicas. La operacin se
lleva a cabo a travs de tres etapas:Una primera etapa: que se concreta cuando
tras los pourparlers el underwriter efecta los estudios referidos a la situacin
econmica, financiera, prospectiva y eventual rentabilidad que podra arrojar una
nueva emisin accionaria de su potencial cliente. Una segunda etapa: que se plasma
mediante la suscripcin del convenio por el cual la entidad financiera se obliga a
prefinanciar la emisin de ttulos de su cliente, determinndose con claridad en l
las modalidades de la prefinanciacin, su plazo, costo, etc. Firmado dicho
convenio, la compaa emisora deber sortear todos los recaudos legales y
estatutarios para aumentar su capital y emitir las acciones, lo que constituye el
requisito sine qua non para que el underwriter pueda prefinanciar dicha emisin.
Finalmente, llegamos a la tercera y ltima etapa, que la concreta prcticamente en
su totalidad el underwriter, ya que consiste en la colocacin en el mercado de las
acciones prefinanciadas PARTICIPANTES EN EL PROCESO DE UNDERWRITINGLa
determinacin de los sujetos en este contrato est ntimamente vinculada a su
objeto, en tanto es presupuesto para ser parte, por un lado, tener facultad legal y

estatutaria para emitir acciones y debentures u obligaciones, y por el otro tener

facultad legal para mediar entre la oferta y la demanda pblica de dichos ttulos,
y autorizacin para prefinanciar emisiones.As pueden ser sujetos activos o
emisores que procuran la refinanciacin de una emisin de acciones o debentures,
las sociedades annimas, incluidas las de participacin estatal mayoritaria y en
comandita por acciones, en atencin a las facultades que le reserva para ello la
ley 19.550 de sociedades comerciales.En tanto el prefinanciador o underwriter
pueden ser los bancos de inversin y las compaas financieras, en virtud de las
autorizaciones conferidas en los arts 22, inc. e y 24, inc. f, y
los bancos comerciales en virtud de la autorizacin genrica del art. 20 de la
misma ley, en cuanto les permite realizar todas las operaciones activas, pasivas y
de servicios que no les sean prohibidas en la presente ley o por normas del Banco
Central de la Repblica Argentina en ejercicio de sus funciones.Puede adems
prefinanciar el Banco Nacional de Desarrollo, atento la expresa autorizacin que le
otorga su propia carta orgnica (art. 32, inc. 11, ley 21.629), para comprar,
vender, suscribir, prefinanciar, integrar o garantizar la integracin de ttulos
valores.Sin perjuicio de la enunciacin precedente vinculada con las
autorizaciones legales para ser prefinanciador, cabe admitir que pueden serlo
adems las personas fsicas o jurdicas si para ello no recurren a la captacin
publica de fondos, en tanto carecen de legitimidad para realizar en forma habitual
intermediacin entre la oferta y la demanda de recursos financieros.Debe adems
destacarse la prctica financiera de formacin de grupos de entidades bancarias,
constituyendo los denominados sindicatos para la colaboracin entre el pblico de
los ttulos valores emitidos por las sociedades comerciales, para disolverse cuando
se da cumplimiento a la distribucin para la cual se agruparon.En el proceso de
suscripcin temporal participan nueve entidades con responsabilidades y tareas
claramente definidas. Las funciones de estos en trminos generales las mencionamos
a continuacin:La empresa emisora Es aquella empresa que necesita de capital
adicional o fondos a largo plazo que se generen mediante la venta de ttulos
valores al pblico, para lo cual contrata los servicios de intermediacin de
entidades financieras (generalmente bancos de inversin) para facilitar la
obtencin de los recursos.Estas empresas normalmente recurren al procedimiento de
underwriting, debido a que desean asegurarse recibir una cantidad dada de recursos,
una experiencia mayor en la colocacin de ttulos y un mejor contacto con
inversionistas potenciales.El agente colocador o underwriter es quien est a cargo
del proceso de Oferta Pblica Inicial, pudiendo decidir a quin y cmo se realizar
el proceso de venta. Por lo general es un banco de inversin que se ocupa de dicha
oferta con el apoyo de un grupo de firmas similares y de corredores de bolsa.En las
grandes emisiones, pueden participar varios underwriters, lo que se conoce como un
sindicato de underwriters. Gerentes del proyecto (managers) Desempean una funcin
clave en el proceso, razn por la cual su xito depende en gran parte de ellos. El
gerente del proyecto suele ser un banco de inversin, esto debido a que es su
principal actividad.Las funciones tpicas del mismo se detallan a continuacin:
Evaluar la capacidad de la empresa emisora para realizar el proyecto (viabilidad) y
dar su opinin con respecto a las posibilidades de que la emisin sea aceptada en
el mercado, al igual que el concepto que tiene la comunidad financiera y los
inversionistas de la misma. En caso de ttulos de deuda, debe verificar la
capacidad de endeudamiento que tiene la empresa. Especificarle al emisor las
opciones financieras que tiene en el mercado. Proponer el precio de la emisin.
Negociar los aspectos relacionados con el monto, comisiones, trminos, condiciones
y oportunidades que debe ofrecer la emisin.Preparar el prospecto de una emisin de
acuerdo a la legislacin vigente. Fundar un consorcio o sindicato de co-managers,
underwriters y agentes colocadores, para distribuir la emisin y definir las cuotas
de suscripcin. Entre otras se encuentran el preparar los documentos legales del
convenio, el papeleo y trmites necesarios, mantener el contacto con la emisora y
las partes interesadas.Para elegirlo, la empresa emisora negocia varios aspectos:
Precio de los ttulos. Comisiones del manager, los underwriters y los colocadores
de la emisin, as como otros gastos.El respaldo del Gerente de Proyecto una vez
finalizado el perodo de la suscripcin. Los dems trminos y condiciones del

contrato.Se debe considerar la reputacin del banco de inversin, su experiencia en

la colocacin de ttulos valores de empresas similares y sobre todo, la capacidad
para distribuir con xito la emisin basndose en el precio y dems condiciones
acordadas. Cabe destacar que tanto los Gerentes de Proyectos, como los clientes,
son muy selectivos para escoger a su contraparte, debido a que para los Bancos de
Inversin, su principal activo es la reputacin y un fracaso en el underwriting
daara fuertemente su imagen.Banco de inversin Es una entidad especializada en la
intermediacin de los ttulos valores, tanto en el mercado primario como en el
secundario; utiliza los servicios de flotacin de nuevas emisiones, el
underwriting, fusiones, adquisiciones y compras apalancadas de empresas.Normalmente
organizan una estructura piramidal de intermediarios financieros que participan en
los esfuerzos de colocacin de los ttulos valores en el mercado, as como la
comisin que el banco cobra al emisor por los servicios brindados. La estructura
mencionada se puede desglosar de la siguiente manera:- Underwriter o administrador
(banco de inversin)- Co-underwriter (otros bancos de inversin)- Distribuidores
(agentes especializados)- Comisionistas (puestos y corredores de bolsa)Toda esta
estructura se alimenta de la comisin nica establecida por el banco de inversin,
el cual funge como lder con su cliente.Algunas de las ventajas de utilizar a uno
de estos bancos, es que permiten acceder a mejores fuentes de financiamiento, as
como lograr una mayor certeza en la colocacin ya sea de ttulos de deuda o
acciones, generando una mayor rapidez en el cumplimiento de los objetivos finales
de las empresas con sus proyectos. Para los inversionistas resulta ms fcil
encontrar la informacin necesaria o prospecto de la empresa y tomar una mejor
decisin. Tanto estos como las empresas logran reducir sus costos de oportunidad.
Underwriters Su funcin primordial es asumir el riesgo de mercado y garantizar a la
empresa emisora los recursos convenidos al colocar o no la emisin en el pblico.
Para tal efecto, los underwriters cobran honorarios de underwriting, dado el
convenio que contraen al suscribir la emisin y pagarla. El riesgo que asumen puede
ser considerable en un mercado muy voltil o cuando la emisora no es muy conocida.
Los ttulos que no vendan, los debe comprar el underwriter a un precio prorrateado,
segn el precio de mercado del ttulo, mantenerlos en su cartera e intentar
venderlos posteriormente. Adems, reciben una comisin de venta adicional al
colocar una parte sustancial de la misma.Grupo colocador Este grupo est
constituido por lo general de puestos de bolsa, los cuales no asumen ningn riesgo,
sino que reciben un porcentaje por los ttulos valores para colocarlos. En la
prctica, la mayor colocacin es realizada por el Gerente de Proyecto y los dems
underwriters. En mercados emergentes, tal labor pueden realizarla adems, los
bancos, las compaas aseguradoras e instituciones de ahorro.Asesor legal
Generalmente un asesor legal y algunas veces dos firmas de abogados (las que
representan los intereses de la emisora y el sindicato de underwriters
respectivamente) realizan todos los procedimientos necesarios para asegurar la
legalidad del procedimiento y la elaboracin de los documentos necesarios.El
inversionista Este grupo est constituido por personas fsicas o jurdicas que
adquieren los ttulos emitidos. Pueden ser inversionistas pequeos o bien,
inversionistas institucionales tales como compaas aseguradoras, fondos de
pensiones, fondos mutuos, bancos comerciales, bancos de inversin o agentes de
valores. No est limitada la cantidad de ttulos valores que estos pueden comprar y
su decisin se basa en las caractersticas de los activos financieros, es decir,
liquidez, rentabilidad y riesgo.Agente regulador Es el ente encargado de regular
los diferentes ttulos que este mecanismo puede manejar. Otras entidades En este
caso se incluyen el Ministerio de Comercio e Industria y algunas otras entidades,
que exigen el cumplimiento de ciertos requisitos en relacin a la regulacin y
supervisin principalmente en materia impositiva.FORMALIDADESSe trata de un
contrato privado que no requiere de escritura pblica, pero que debe ser escrito,
por cuanto resulta indispensable, que consten los acuerdos y las estipulaciones por
los que se regir la relacin jurdica entre las partes.NATURALEZA JURDICA
CARACTERSTICAS ESTRUCTURALES Y FUNCIONALES DE LA FIGURA. 1. Es un contrato
bilateral. Engendra obligaciones recprocas para ambas partes, no restando dudas
acerca de su carcter sinalagmtico.2. Consensual. Se perfecciona por el mero

consentimiento de las partes, concluyndose en el mismo acto de arribarse al

acuerdo de voluntades entre el underwriter y el hasta entonces potencial cliente.3.
Oneroso. Debido a que la ventaja que procura a una de las partes no le es concedida
sino por una prestacin que ella le ha hecho o que se obliga a hacerle, as la
entidad financiera estipula una comisin a cargo de la sociedad comercial como
contraprestacin de su obligacin de prefinanciar y colocar los ttulos, aunque es
tambin propio de este contrato convenir que la diferencia entre el valor de la
emisin y el de venta en el mercado beneficiar a la entidad financiera.4. No
formal. No existe norma alguna que exija formalidades predeterminadas para la
celebracin de este contrato. Obviamente, su complejidad y un elemental sentido
prctico imponen concretarlo por escrito, con lo cual no slo se asegura la prueba
de los derechos y obligaciones de las partes, sino que tambin se los afianza.Sin
embargo, las prestaciones a cumplir por la empresa-cliente, o sea, la que
pretende la prefinanciacin de la emisin de sus acciones por
el underwriter, deben amoldarse a una serie de exigencias formales, puesto que
tanto el procedimiento de aumento de capital, como el de suscripcin e integracin
de sus acciones por parte de las sociedades annimas, estn puntillosamente
regulados.5. Es innominado y atpico en tanto no tiene este contrato una
designacin expresa en la ley, ni tampoco una regulacin expresa, completa y
unitaria en el ordenamiento legal alguno; sin perjuicio de la descripcin funcional
que nos dan las leyes 21.526 y 21.629, ley de entidades financieras y carta
orgnica del Banco Nacional de Desarrollo, respectivamente. . Porque el contrato de
underwriting no est legislado por nuestro ordenamiento jurdicoPero, adems de las
caractersticas preexpuestas que Barreira Delfino denomina estructurales, el
underwriting presenta otras, de tipo funcional, relativas a sus peculiaridades
como figura del universo financiero, a saber:6. Es un contrato financiero. Se trata
de una tcnica bancaria de financiamiento empresario. El costo de la operacin
estar dado por el monto de la inversin que el underwriter debe afectar a la
prefinanciacin; el plazo estimado de recupero, y el spread que obtenga por la
diferencia que se produzca entre el valor de suscripcin y el precio de posterior
venta de las acciones.7, Se aplica para la canalizacin de recursos. Ello lo
posibilita la intervencin de una entidad financiera especializada, que logra la
transferencia de capitales desde los oferentes hacia los demandantes, con lo cual
se consigue como efecto beneficioso para la economa en general la
capitalizacin, desarrollo y expansin de las empresas.8. Es un contrato de
servicios. Sin minimizar el hecho de que el financiamiento constituye el elemento
liminar en este contrato, su implementacin en cuanto a tcnica operatoria
compleja implica la prestacin de una vasta gama de servicios (estudios previos de
solvencia, mercado, etc.), que tambin ataa la esencia del contrato, en tanto y en
cuanto constituyen la condicin sine que non de l.Las modalidad de retribucin
convenidas permiten caracterizar al contrato como conmutativo, puesto que las
partes pueden apreciar las ventajas que les produce desde la celebracin misma, en
el supuesto de haberse pactado el pago de una comisin; si, en cambio, se convino
que el beneficio para la entidad financiera depende de la diferencia de valor de
los ttulos desde su emisin hasta su colocacin, ser conmutativo para la empresa
y aleatorio para la entidad financiera, cuyas prdidas o ganancias dependen de la
apuntada circunstancia.DESCRIPCIN DEL PROCESO Breve sntesis de los pasos
principales:#a) ACTOS PREPARATORIOS: Una vez definida por la empresa la necesidad
de aumentar o emitir debentures como recurso idneo para su financiamiento, recurre
a una entidad financiera para encargarle un estudio sobre las perspectivas de la
emisin, teniendo en cuenta las particularidades econmico-financieras de la
empresa y las condiciones del mercado, delineando en su caso la estrategia para la
colocacin de los ttulos valores. En ningn caso se debe obviar la posibilidad de
que la emisin de acciones pueda ser suscripta, por los propios accionistas,
atendiendo as a las prerrogativas legales de estos socios, en tanto tienen el
derecho de suscripcin preferente establecido en el art. 194 de la ley de
sociedades comerciales, el que no puede quedar postergado o perjudicado por el
contrato de underwriting.#Ese derecho preferente no puede ser vulnerado, pues como
sostiene Garca Cuerva no sucede en nuestro derecho lo que en otras legislaciones,

donde se reconoce expresamente la posibilidad de la intermediacin de un banco o

una entidad de crdito para la suscripcin directa de todas las acciones,
obligndose a la entidad financiera a ofrecer posteriormente a los socios la
adquisicin de las acciones en forma preferente.Al respecto compartimos la
observacin de Garca Cuerva, quien sostiene la invalidez del procedimiento, ya que
se modifica la situacin del derecho del accionista, que deja de tener un derecho
propio de origen legal y de base corporativa, transformndolo en un derecho
creditorio respecto de la entidad bancaria que realiza la intermediacin, situacin
prohibida por el art. 194, prr. 5, de la ley 19.550.Por lo dems, cabe advertir
que el estudio de factibilidad econmico-financiero que realiza la entidad
financiera encuadra por sus particularidades en el mbito de las relaciones
precontractuales, en tanto no se configura como un negocio autnomo ni es una mera
prestacin de servicios en favor de la sociedad comercial, sino que de ello se
concluyen los riesgos y beneficios de la operacin para ambas partes y aporta los
elementos para decidir sobre la conveniencia o no de la celebracin del contrato de
underwriting.b)CELEBRACIN DEL CONTRATO: Concluido el anlisis encargado por la
Empresa a la entidad financiera y establecida la conveniencia de realizar la
operacin de underwriting, se suscribe el contrato, estipulndose el monto de la
emisin y el precio de las acciones, las condiciones de la prefinanciacin y las
modalidades de la posterior colocacin de los ttulos valores en el mercado.El
monto de la emisin depender de la necesidad de financiamiento de la empresa, pero
tambin condicionado por factores ajenos a ella como la situacin general del
mercado, la existencia de otras inversiones y la poltica fiscal relativa a los
titulares de valores mobiliarios, entre otros.El precio de las acciones depender
del valor que tienen otras acciones de la empresa en el mercado, de los dividendos
que han pagado, de los que podr pagar en el futuro y al inters de los inversores
en la nueva emisin.En uno y otro es relevante el prestigio de la empresa y tambin
de la entidad financiera que promover la suscripcin.Suscripto el contrato de
underwriting, la sociedad comercial deber cumplir con todos los requisitos legales
y estatutarios relativos a la emisin, aunque es habitual que el underwriter se
haga cargo de la redaccin del prospecto de la emisin y los trmites
administrativos ante los rganos de contralor.Concluida la emisin de las acciones
o de los debentures, segn sea la fuente de financiamiento adoptada, la entidad
financiera otorga la financiacin acordada ingresando al emisor los recursos
correspondientes a la emisin para luego proceder a colocar los ttulos entre los
inversores de acuerdo con la modalidad convenida, respetando el derecho preferente
de los socios en el caso de emisin de acciones. CONCLUSINEste tipo de contrato,
resulta ser una alternativa muy buena para los empresarios que no desean correr
riesgos en la financiacin de su empresa o en proyectos de negocios. Ellos no se
hacen cargo, sino que lo dejan todo en manos de terceros, quienes realizan las
operaciones correspondientes para la colocacin de las acciones o debentures,
dependiendo del caso que se trate. Por lo tanto, el empresario se ve beneficiado
porque cuenta con la liquidez que necesita, sin que los bonos hayan sido colocados,
y a su vez, el prefinanciador termina beneficindose porque cobra una ganancia en
la colocacin de los Ttulos Valores, y en caso de no poder colocarlos los devuelve
a las sociedades, quienes debern hacerse cargo como si fuese un prstamo, con las
pautas que ellos fijasen.

COLOCACION DE TITULOS POR INTERMEDIO DE ENTIDAD FINANCIERA (UNDERWRITING)

Entre......................, representada por.... con documento.... y
domicilio en...., en lo sucesivo llamado "la Emisora" y .....,
representada por........................... con
documento..........................., y domicilio
en .................................. , en lo sucesivo llamado "la Promotora";
resuelven celebrar el presente Contrato, el cual se regir por las clusulas
siguientes, y en general por las normas legales vigentes :PRIMERA: Se compromete a
colocar la Promotora los Ttulos emitidos por la Emisora, desde la
serie........................... hasta la serie........................, integrados
por..................... Acciones de................... al portador, cuyo valor
nominal es de......................... con derecho a...............................
votos.SEGUNDA: Para la venta de los Ttulos objeto del presente Contrato, podr
formar consorcios u obtener de colocadores o promotores su colaboracin a tal
efecto.TERCERA: Resultan mancomunadamente responsables la Promotora y los
eventuales contratistas, por las obligaciones contradas frente a la Emisora, tanto
por las contractuales como por las extracontractuales, producidas como consecuencia
de la funcin encomendada.CUARTA: La Promotora se obliga en un plazo
de........................... a efectuar la colocacin de....................
Ttulos, contabilizado a partir del da.....................QUINTA: La Promotora se
compromete a llevar a cabo frente a la Comisin Nacional de Valores o ante
cualquier otro ente pblico o privado, de todas aqullas gestiones que se
consideren necesarias a efectos de procurar un desarrollo ms eficiente de sus
funciones.#SEXTA: La comisin a percibir por la Promotora ser
del ..................... % , siendo la misma deducida cada.... de cada
liquidacin correspondiente, debiendo la Emisora hacer entrega del correspondiente
comprobante.SEPTIMA: Independientemente del domicilio constituido en el presente
Contrato, atender la Promotora al pblico suscriptor en las oficinas situadas
en..................... o bien en el domicilio constituido, todos los das hbiles
bancarios en el horario de.................... a .......................... horas.
OCTAVA: Debern los eventuales consorcistas dentro de las 48 Horas de firmado
cualquier acuerdo de consorcio o adhesin con la Promotora, denunciar el lugar de
suscripcin y venta en el plazo enunciado. NOVENA: Le est prohibido a la Emisora
realizar la subcontratacin con otra Promotora de los servicios.DECIMA: No le est
permitido a la Promotora la cesin total o parcial de los derechos y obligaciones
del presente Contrato. UNDECIMA: La Promotora, de as justificarlo la ocasin y
conforme a la importancia del monto o la calidad al suscriptor, podr proceder a
realizar descuentos.DUODECIMA: Las partes quedarn liberadas en caso de surgir
distorsiones en el mercado, si previamente se realiza fehacientemente la
notificacin al respecto, con una anticipacin de... DECIMATERCERA: De comn
acuerdo las partes se someten a la justicia de.......... para dilucidar cualquier
cuestin relativa a la interpretacin y aplicacin del presente contrato,
renunciando a cualquier otro fuero y jurisdiccin. DECIMACUARTA: Se
firman.......... ejemplares iguales y cada parte recibe el suyo en este acto.
#DECIMAQUINTA: Dado en.................... a los......... das del mes de....
de.............BIBLIOGRAFIA:# HYPERLINK "http://www.rodriguezvelarde.com.pe"
##http://www.rodriguezvelarde.com.pe#; Preguntas frecuentes Biblioteca Luis ngel
Arango.# HYPERLINK "http://www.derechocomercial.edu.uy/RespContUnderw01.htm"
##http://www.derechocomercial.edu.uy/RespContUnderw01.htm#
http://www.consejodeabogadoslr.com.ar# HYPERLINK "http://www.bolsar.com"
##http://www.bolsar.com#http://www.bcba.sba.com.arTratado terico prctico de
instituciones de derecho privado de derecho econmico, Carlos Maria Negri y
colaboradores, ediciones Macchi.# HYPERLINK "http://www.societario.com/"
##http://www.societario.com/#Operaciones bancarias, Carlos Villegas, editorial
Rubinzal-Culzoni, tomo 2.Tratado de los contratos de la empresa, Ernesto Eduardo
Martorell, Pg. 503 a 509, editorial Lexis Nexis, 2da edicin, tomo 2.Contratos
civiles y comerciales. Partes general y especial, Carlos A. Ghersi y
colaboradores, tomo 2, editorial Astrea.######
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