ADMINISTRACION FINANCIERA

Parte V
Captulo 2. La Estructura
de Financiamiento.Puntos 1 - 4.

CPN. Juan Pablo Jorge

Ciencias Econmicas
Tel. (02954) 456124/433049
jpjorge@speedy.com.ar

Estructura de Financiamiento - Sumario

1. Introduccin: Estructura de capital: concepto.
1. Estructura ptima: es posible, qu implica?
2. Apalancamiento financiero.
3. Teoras:
1. Ganancia Operativa Neta / Ganancia Neta.
2. Modigliani Miller (MM). Supuestos donde descansa la teora.
1. Proposicin I. Valor de la firma.
2. Proposicin II. Rendimiento esperado de las acciones.
3. Visin tradicional de la estructura de capital.
4. Efectos fiscales. Escudo fiscal.
5. Costos de insolvencia financiera.
6. Teora de equilibrio de la estructura de capital.
7. Teora de la informacin asimtrica o de la jerarqua financiera.

Estructura de financiamiento. Introduccin.

CUESTIONES:

Puede la estructura de capital influir en el valor de la

empresa?

Si eso es posible, existe una estructura ptima de

combinacin deuda / capital propio?
El tema sobre la estructura de capital es uno de los puntos de
debate importantes en las finanzas de la empresa.

Estructura de capital caractersticas bsicas:

En general vara de acuerdo a cada economa.

An dentro de un mismo pas vara de acuerdo a distintos
sectores econmicos.

Los impuestos afectan la estructura de capital.

Los costos de insolvencia financiera afectan la estructura
de capital.

Las perspectivas inflacionarias, condiciones econmicas,

legales, etc. tambin afectan las decisiones sobre
estructura de capital.

Estructura de capital, fuentes de financiamiento consideradas:

Fuentes: Deuda / Capital Propio (Equity).

Caractersticas: Permanencia Costo.
Diferenciacin entre el financiamiento con deuda y acciones:
Prioridad de pago.
Diferencia de riesgo.
Efectos impositivos.
Otros que tienen relacin con el gerenciamiento de los
recursos:
Posicin fiscal, calificacin de riesgo, costos de agencia, sealamiento e
informacin asimtrica (se ven ms adelante).

JPJ1

Estructura de financiamiento. Apalancamiento

financiero.
APALANCAMIENTO FINANCIERO (Leverage):

Concepto: medida en la cual se utiliza la deuda en la estructura

de capital de una empresa. A mayor endeudamiento, mayor
apalancamiento financiero.

Nos dice que es posible ampliar los rendimientos del capital

propio cuando se financia parte del negocio con deuda cuyo
costo es menor a la rentabilidad del activo (apalancamiento
positivo).

No tiene en cuenta:
Riesgo financiero
Su objetivo es maximizar la ganancia por accin, aunque esto no significa
siempre maximizar la riqueza del accionista.

ROA

Estructura de financiamiento. Apalancamiento

financiero. Riesgo.
SITUACIN INICIAL
Activo

10.000,00 Deuda
Capital

3.000,00
7.000,00

ROA
Kd
ROE

10,00%
7,00%
11,29%

Resultados
EBIT
Intereses
R. Neto

100
0210
790

SITUACIN CON MAYOR ENDEUDAMIENTO (SIN VARIACIN DE TASAS)

Activo

10.000,00 Deuda
Capital

9.000,00
1.000,00

Resultados
EBIT
Intereses
R. Neto

100
0630
370

ROA
Kd
ROE

10,00%
7,00%
37,00%

SITUACIN CON MAYOR ENDEUDAMIENTO (AUMENTO TASA

Activo

10.000,00

Deuda
Capital

9.000,00
1.000,00

Kd)

ROA
Kd

10,00%
12,00%

ROE

8,00%

Resultados
EBIT
Intereses
R. Neto

100
0
1080
80

SITUACIN CON MAYOR ENDEUDAMIENTO (AUMENTO TASA

Activo

40.000,00

Deuda
Capital

39.000,
00
1.000,0
0

Resultados
EBIT
Intereses
R. Neto

10

400
0
4680
680

ROA
Kd
ROE

Kd)

10,00%
12,00%
68,00%

Ganancia Operativa Neta.

Supuestos: El rendimiento de la inversin es constante, al
igual que el costo del capital ajeno y el costo total
promedio de la inversin, ya que estamos en mercados
perfectos. Pero los empresarios por el riesgo de tener un
mayor endeudamiento exigen una mayor retribucin al
mercado.

Conclusin:

No
financiamiento.

1
1

existe

una

estructura

ptima

de

Ganancia Neta.
Supuestos: El grado de rendimiento operativo de la inversin se
mantiene constante. Los empresarios y las entidades financieras
que aportan el capital propio y ajeno mantienen constantes en el
tiempo sus requerimientos de retribucin. No existen
limitaciones al endeudamiento y nos encontramos en un
mercado de capitales perfecto.

Conclusin: Existe una estructura ptima de financiamiento. Lo

ms cerca al endeudamiento total.

MM Supuestos. Mercados de capital perfectos. Individuos tienen iguales expectativas

sobre

los

rendimientos esperados de las empresas.-

Empresas se pueden agrupar en clases de riesgo

equivalente.-

Toda la deuda es libre de riesgo. Individuos y empresas

se endeudan a la misma tasa.-

No hay impuestos corporativos ni personales. No hay costos de quiebra (insolvencia financiera).-

MM Proposicin I. Valor de la firma es independiente de su estructura de capital.

Es equivalente al resultado operativo descontado a una tasa de
inters de una firma no endeudada y correspondiente a una
determinada clase de riesgo.-

V=E+D

EBIT
Ku

De no darse esta situacin, dos firmas con distinto grado de

endeudamiento que valgan distinto, y bajo las condiciones
supuestas, hay posibilidad de arbitraje.-

EJEMPLO DE ARBITRAJE:

A se financia 100% con acciones.

B se financia 50% con acciones y 50% con deu
Accionistas Ke = 20% Empresa A y 24% Empre

EBIT
Intereses
EBT
D
E
V=D+E
Ku (EBIT /
V)
D/E

Empresa
A 20,00
0,00
20,00
0,00
100,00
100,00
20,00%
0,00%

Empres
a B20,00
(5,00)
15,00
50,00
62,50
112,50
17,78%
80,00%

E
B
T
/
K
e

Costo de capital de la firma B es

menor que el de la A (17% contra el
20%) As, el valor de mercado de la
firma B es mayor que el de A
MM argumentaron que esta situacin
no podra sostenerse en el tiempo