COMIT DE INVERSIONES GLOBALES 17 DE ABRIL DE 2017

3..33.

Positioning
Comencemos una vez ms
Atribuyen a Albert Einstein el dicho: locura es hacer siempre lo mismo y
esperar resultados diferentes. Primero, nunca estara en desacuerdo con
Albert Einstein sobre cualquier cosa porque, bueno, es Albert Einstein.
Segundo, todos tenemos ejemplos de haber hecho esto en nuestras vidas
personales. En mi caso, puedo hablar de las discusiones que tena con mi
esposa pensando que esa vez podra ganar.

Siempre consider que los mercados financieros solo existen para torturar a sus participantes, lo cual es
otra forma de locura. Con frecuencia reconocemos los patrones familiares en acciones, bonos o divisas,
MICHAEL WILSON pero despus insinuamos que esta vez es diferente. Por supuesto, generalmente esta vez no es diferente
y los mercados han hecho su trabajo una vez ms que nos lleva a la locura. Ms recientemente, hemos
Director de Inversiones
notado uno de esos patrones tras ingresar sigilosamente a los mercados que rodean a los eventos polticos.
Morgan Stanley Wealth Management
Con respecto a la poltica interna y a la poltica internacional, el 2016 fue definitivamente un ao para
Morgan Stanley & Co.
recordar o, en mi opinin, para olvidar. Primero, tuvimos la devaluacin de la divisa china y la incursin
japonesa en las tasas de inters negativas. Segundo, el referndum del Reino Unido sobre si debe salir o
Estratega Principal de Acciones de EE. UU.
quedarse en la Unin Europea, el Brexit. Finalmente, por supuesto, quin podra olvidar la eleccin
Morgan Stanley & Co.
presidencial de EE. UU. ganada por Donald Trump?

M.Wilson@morganstanley.com
Cada uno de estos eventos afect de manera significativa a los mercados y sus participantes. Si bien los
+1 212 761-2532
movimientos de precios actuales variaron enormemente entre los tres eventos, la aversin al riesgo que
estuvo comprometida fue bastante similar. El Anexo 1 (consulte la pgina 2) muestra el Morgan Stanley
Global Risk Demand Index, nuestra medida favorita a corto plazo de las demandas de riesgo de los
inversores. El ndice mide la aversin al riesgo al observar la volatilidad en los mercados globales de
divisas, bonos y acciones. En general, realiza un excelente trabajo de capturar el sentimiento de los
inversores y puede indicar el posicionamiento actual. Descubrimos que el ndice aporta la mxima
utilidad cuando se encuentra en niveles extremos, particularmente en las bajas cuando la aversin a la
inversin, o el miedo, es alto.

Al observar la demanda global de riesgos, vimos que los participantes de los mercados reaccionaron
con fuerza a la devaluacin china y al paso del Banco de Japn a las tasas negativas en enero de 2016.
Eso demostr ser una gran oportunidad de compra de los activos de riesgo. En junio, dos semanas antes
del voto del Brexit, obtuvimos una fuerte lectura negativa debido a que los participantes del mercado
comenzaron a cubrirse frente al evento. Aun as, hubo una reaccin secundaria cuando los resultados
llegaron, porque no todos estaban cubiertos. Con la eleccin de EE. UU., la cobertura tambin fue
preponderante a medida que se acercaba el evento. El miedo toc fondo das antes de los resultados reales
y despus nunca volvi a aquellos niveles. Hoy, somos testigos de otra disminucin importante en la
demanda de riesgos a medida que nos acercamos a la primera ronda de la eleccin presidencial francesa
del 23 de abril.

Consulte informacin importante, divulgaciones y calificaciones al final de este material.

POSICIONAMIENTO
Anexo 1: Global Risk Demand Index indica la
reaccin de los inversores frente a eventos
importantes
Morgan Stanley Standardized Global Risk Demand Index
3
2 ltimos 15 aos (consulte el Anexo 2). De hecho, Chetan Ahya y Elga
1 acaban de publicar una nota que destaca esta amplitud y han elevado sus
0 hecho, para el segundo trimestre, ahora pronostican un crecimiento del PIB
-1
-2
US Elections
French
Japan Negative Elections?
-3 Rates Brexit
China
Devaluation
-4
Oct '15 Feb '16 Jun '16 Oct '16 Feb '17
Fuente: Bloomberg al 13 de abril de 2017
Acaso los inversores estn locos al hacer lo mismo que han hecho en tres
ocasiones recientes y esperar un resultado diferente? No necesariamente,
porque para muchos comerciantes a corto plazo e incluso para algunos
inversores, es su trabajo cubrir este tipo de riesgo. Creemos que podra haber
un miedo y cobertura mximos en torno a la primera ronda de elecciones,
que tambin puede coincidir con las tensiones geopolticas cada vez
mayores que rodean a Corea del Norte y Rusia. Sin embargo, no esperamos
ver una detraccin tan grande en las acciones globales como durante los
sustos del ao pasado: 13 % en la devaluacin china, 8 % en el Brexit y 5 %
en las elecciones de EE. UU. Hasta el momento, las acciones globales
cayeron aproximadamente un 2 % de los niveles mximos de marzo, pero
continan arriba del 6 % desde hace un ao. A los inversores les
recomendamos que ignoren estos movimientos a corto plazo y que crean que
ellos generan las oportunidades para aumentar las tenencias, las cual
deberan repuntar rpidamente una vez que estos eventos pasen. Por
supuesto, uno debe asumir que la perspectiva fundamental que afecta a estos
activos permanece intacta, que es lo que hacemos.
Una economa con mucha espalda
La economa global ya estaba convaleciente al comienzo de 2017, pero el
primer trimestre ha demostrado una fuerza an mayor en los datos. De
hecho, ahora estamos experimentando una de las mayores expansiones
econmicas sincronizadas desde 2009, cuando la economa global
comenzaba a recuperarse de la crisis financiera. En nuestra opinin, esto es
notable e importante porque sugiere que esta vez la expansin podra ser
ms sostenible. Uno de los rasgos destacados de la recuperacin desde 2009
ha sido el crecimiento del PIB por debajo de la tendencia, cuya naturaleza
fugaz ha sido menos apreciada. Cada vez que pareca que adquiramos
mpetu, apareca un impacto o lastre que nos impeda alcanzar la velocidad
Consulte informacin importante, divulgaciones y calificaciones al final de este material.
de escape y nos dejaba atrapados en un canal de crecimiento inferior. Esta es
una de las razones por las que la poltica monetaria ha continuado
acomodndose tanto durante ocho aos de recuperacin.
Lo que nos atrae de los datos de este ao es la amplitud que estamos
observando. De hecho, al observar los datos econmicos y de inflacin
combinados, las sorpresas nunca han sido tan grandes o amplias en los
Bartsch, los principales economistas globales de Morgan Stanley & Co.,
pronsticos del promedio a largo plazo para los prximos 12 meses. De
global del 4 %, la primera publicacin del 4 % desde el tercer trimestre de
2013.
Lo importante de observar los datos econmicos de crecimiento e inflacin
combinados es que representan mejor el PIB nominal en lugar del real, y el
PIB nominal es una representacin mucho mejor del crecimiento de los
ingresos. Nuestra conclusin es que el impulso de esta medida combinada
indica un mundo que puede estar observando un incremento real en el PIB
nominal y, por lo tanto, en el crecimiento de los ingresos, justo lo contrario
que han estado descartando los inversores durante varios de los ltimos aos.
Tambin es la razn por la cual se ha sobrevalorado el rendimiento, la
calidad y la seguridad. Estamos observando que algunos de estos factores se
vuelven a favor ms recientemente mientras los inversores vuelven a
preocuparse por las crisis que podran golpearnos nuevamente.
El mercado de valores no ha pasado por alto estos datos. Durante el primer
trimestre, las acciones globales alcanzaron un 7.5 %, el mejor crecimiento
desde el segundo trimestre de 2013. Lo que es ms importante, la amplitud
de este rendimiento (el porcentaje de acciones globales que subi) fue el
Anexo 2: Las sorpresas econmicas globales
han sido muy positivas
80
Citi Global Economic and Inflation Surprise Indexes
60
40
20
0
-20
-40
-60
-80
-100
2006 2008 2010 2012 2014 2016
Fuente: Bloomberg, Citi al 31 de marzo de 2017
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POSICIONAMIENTO
ms fuerte desde el segundo trimestre de 2009. Segn nuestra filosofa de
confa, pero verifica, una seal as de fuerte del mercado es
tranquilizadora, y quizs tambin confirma nuestra visin de que esta
recuperacin es ms sostenible y que debera, como mnimo, durar lo que parte, se han desvanecido
resta del ao. La conclusin es que tenemos ms confianza en nuestra
perspectiva positiva sobre el crecimiento econmico global y de ganancias,
y, por lo tanto, sobre los mercados de acciones.
Disminuyen las cotizaciones de Trump
Desde la eleccin presidencial, hemos atravesado muchas etapas de Donald
Trump y su administracin. Si bien an no estoy seguro de que nos
encontramos en la etapa de aceptacin, parece que al menos se produjo un
momento de pausa en la hiprbole meditica, algunos de las cuales podran
deberse a un comportamiento ms mesurado por parte del propio presidente.
En otras palabras, al menos parece que las personas se estn acostumbrando
a Donald Trump como presidente. Sin embargo, tambin se produjo un
proceso permanente de descarte con respecto a la ambiciosa agenda del
presidente a favor del crecimiento que inclua impuestos ms bajos,
regulacin reducida y gastos por dficit en la infraestructura. Esto tambin
est pesando sobre la tendencia alcista de muchos activos ligados a estas
polticas, sin mencionar la confianza de los participantes y estrategas del
mercado.
Este descarte pareca alcanzar nuevas alturas cuando, por falta de votos para
derogar un plan republicano y reemplazar el Obamacare, el liderazgo de la
Cmara no permiti que la ley fuera a votacin. Muchos lo estn
mencionando como un repudio a la capacidad de legislar de Trump y su
administracin, y concluyen que es menos probable que la poltica a favor
del crecimiento sea aprobada. Nuestra visin es que el mercado durante
meses ha estado descartando esa posibilidad y el fracaso de la atencin
mdica podra ser simplemente el punto del reconocimiento pblico. Una
revisin ms detallada revela esta opinin mucho ms discriminadora por
parte del mercado durante todo el ao.
Como nuestros lectores saben, nuestra visin es que los mercados ya estaban
descartando el poderossimo repunte cclico en la economa global para
cuando ocurri la eleccin de EE. UU. Si bien la victoria de
Trump/republicana puede describirse precisamente como una sorpresa para
una amplia mayora de participantes individuales del mercado, el verdadero
impacto puede verse en tres cohortes clave: bancos, que se beneficiaran de
la desregulacin; acciones de pequea capitalizacin, posiblemente los
grandes ganadores de la reforma tributaria; y elementos cclicos profundos,
que se arriesgan a ganar a partir del gasto en infraestructura. El Apndice 3
indica el rendimiento de estas tres cohortes en relacin con el S&P 500
desde comienzos de 2016.
Unas pocas observaciones: Primero, el rendimiento superior relativo de los
tres comenz mucho antes de la eleccin, en gran parte debido al repunte
cclico en la economa global, aunque es probable que algunos se deban a la
posibilidad de que una victoria por parte de Trump se filtrara en el amplio
mercado. En cuanto a los elementos cclicos profundos y las capitalizaciones
pequeas, su rendimiento superior relativo comenz casi simultneamente
con el elemento cclico ms bajo en el crecimiento global durante el mes de
enero de 2016. Las variables financieras no alcanzaron su nivel ms bajo
hasta despus del voto del Brexit y del colapso final en los rendimientos
Consulte informacin importante, divulgaciones y calificaciones al final de este material.
Anexo 3: Las cotizaciones de Trump
comenzaron antes de su eleccin y, en gran
Russell 2000 Index (tax reform) KBW Bank Index (deregulation)
US Deep Cyclicals (infrastructure spending)
135
130
125
120
115
110
105
100
95
Jan '16=100
90 US
Brexit Elections
85
Jan '16 May '16 Sep '16 Jan '17
Fuente: Bloomberg al 12 de abril de 2017
de los bonos a comienzos de julio. Segundo, las tres cohortes disfrutan de un
estmulo adicional a partir de la potencia de Trump posterior a la eleccin,
pero alcanzaron su punto mximo a finales de diciembre debido a que el
mercado comenz a cuestionar la capacidad del presidente entrante para
legislar en vez de pontificar.
Finalmente, tanto las capitalizaciones pequeas como los elementos cclicos
profundos han recuperado casi todo su rendimiento relativo poselectoral
mientras que los bancos han cedido aproximadamente la mitad. Esto tiene
sentido para nosotros porque la desregulacin financiera no requiere del
apoyo legislativo en la forma que s lo demanda la reforma impositiva y los
gastos fiscales. En otras palabras, el mercado est otorgndole muy poco
valor a las polticas de Trump que requieren legislacin. Mientras tanto, los
mercados emergentes y las acciones de la atencin mdica han tenido un
gran desempeo este ao, lo cual sugiere que al mercado no le preocupa el
proteccionismo o la derogacin de Obamacare. Lo que se considera esta vez
no es el Trump malo, sino ms bien el Trump ineficaz.
Aun as, creemos que este ao finalmente se progresar en la reforma
impositiva y en la desregulacin, aunque lleve ms tiempo y se encuentre en
un nivel inferior al que se esperaba inicialmente. En el contexto de lo que ha
descartado el mercado al respecto, esto se considerar positivo y no creemos
que en este punto sea un riesgo considerable para los precios de las acciones.
Como resultado, sugerimos agregar bancos de grandes capitalizaciones,
acciones de pequeas y medianas capitalizaciones, y elementos cclicos
profundos como acciones industriales y materiales que estn apalancadas
por la aceleracin en el crecimiento global sincronizado.
17 de abril de 2017 3
POSICIONAMIENTO

Para acceder a las definiciones de los ndices, indicadores y la encuesta utilizadas en este informe, consulte http://www.morganstanleyfa.com/public/projectfiles/id.pdf.

Consideraciones sobre riesgo

La inversin internacional implica un mayor riesgo, as como mayores beneficios potenciales en comparacin con la inversin en EE. UU. Estos riesgos incluyen incertidumbre poltica y econmica
de los pases extranjeros, as como el riesgo de fluctuaciones monetarias. Estos riesgos se acrecientan en pases con mercados emergentes, ya que estos pases pueden tener gobiernos
relativamente inestables y mercados y economas menos afianzados.

Los bonos estn sujetos al riesgo de los tipos de inters. Cuando los tipos de inters suben, los precios de los bonos bajan; generalmente, cuanto ms extenso sea el vencimiento de un bono, ms
sensible es a este riesgo. Los bonos tambin pueden estar sujetos a riesgo de rescate, que es el riesgo de que el emisor rescate la deuda a su eleccin, total o parcialmente, antes de la fecha de
vencimiento prevista. El valor de mercado de los instrumentos de deuda puede fluctuar y el producto de las ventas antes del vencimiento puede ser mayor o menor que el monto inicialmente
invertido o que el valor al vencimiento debido a cambios en las condiciones del mercado o cambios en la calidad crediticia del emisor. Los bonos estn sujetos al riesgo de crdito del emisor. Este es
el riesgo de que el emisor pudiera no ser capaz de efectuar los pagos de inters o capital de forma puntual. Los bonos tambin estn sujetos al riesgo de reinversin, que es el riesgo de que los
pagos de capital o inters de una inversin determinada se reinviertan a una tasa de inters ms baja.

Los bonos con calificacin por debajo de grado de inversin pueden tener caractersticas especulativas y presentar riesgos significativos superiores a los de otros valores, como el riesgo de
crdito y de volatilidad de precios en el mercado secundario. Los inversionistas deben ser cuidadosos y tener en cuenta estos riesgos junto con sus circunstancias individuales, objetivos y tolerancia
al riesgo antes de invertir en bonos de alto rendimiento. Los bonos de alto rendimiento deben comprender solo una porcin limitada de una cartera equilibrada.

Invertir en materias primas conlleva riesgos significativos. Los precios de las materias primas pueden verse afectados por una variedad de factores, en cualquier momento, incluidos, entre otros, (i)
cambios en las relaciones de oferta y demanda, (ii) programas y polticas gubernamentales, (iii) acontecimientos polticos y econmicos nacionales e internacionales, guerra y eventos terroristas, (iv)
cambios en los tipos de inters y tipos de cambio, (v) actividades de negociacin en materias primas y contratos relacionados, (vi) plagas, cambio tecnolgico y condiciones climticas, y (vii)
volatilidad del precio de una materia prima. Adems, los mercados de materias primas estn sujetos a distorsiones temporales u otras perturbaciones debido a diversos factores, entre ellos, la falta
de liquidez, la participacin de especuladores y la intervencin del gobierno.

Invertir en empresas ms pequeas implica un riesgo mayor no asociado con la inversin en empresas ms establecidas, tales como riesgos empresariales, fluctuaciones significativas del precio
de las acciones y falta de liquidez.

La inversin en mercados emergentes extranjeros conlleva mayores riesgos que los normalmente asociados con los mercados estadounidenses, tales como riesgos polticos, monetarios,
econmicos y del mercado.

La inversin en divisas implica riesgos adicionales especiales como el riesgo crediticio, las fluctuaciones de los tipos de inters, el riesgo de inversin en instrumentos derivados y las tasas de
inflacin estadounidense y extranjeras, que pueden ser voltiles y pueden tener menos liquidez que otros ttulos valores y ser ms sensibles a los efectos de diversas condiciones econmicas.
Adems, las inversiones internacionales conllevan mayor riesgo, as como mayores recompensas potenciales en comparacin con las inversiones en EE. UU. Estos riesgos incluyen incertidumbre
poltica y econmica de los pases extranjeros, as como el riesgo de fluctuaciones monetarias. Estos riesgos se acrecientan en pases con mercados emergentes, ya que estos pases pueden tener
gobiernos relativamente inestables y mercados y economas menos afianzados.

Los valores en acciones pueden fluctuar en respuesta a las noticias sobre las empresas, las industrias, las condiciones del mercado y el entorno econmico general.
Las compaas que pagan dividendos pueden reducir o recortar pagos en cualquier momento.

La asignacin de activos y la diversificacin no aseguran una ganancia ni protegen contra prdida en mercados financieros en descenso.

Debido a su enfoque limitado, las inversiones sectoriales tienden a ser ms voltiles que las inversiones que diversifican en muchos sectores y empresas.

Los ndices no son administrados. Los inversionistas no pueden invertir directamente en un ndice. Los ndices se muestran solo con fines ilustrativos y no representan el desempeo de ninguna
inversin especfica.

Los ndices seleccionados por Morgan Stanley Wealth Management para medir el desempeo son representativos de clases amplias de activos. Morgan Stanley Wealth Management se reserva
el derecho de cambiar los ndices representativos en cualquier momento.

Consulte informacin importante, divulgaciones y calificaciones al final de este material. 17 de abril de 2017 4
POSICIONAMIENTO

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fines informativos y no constituye una oferta de compra o de venta ni una solicitud de ninguna oferta para comprar o vender ningn valor u otro instrumento financiero, ni para participar en ninguna
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de cambio, las tasas de incumplimiento de pago, las tasas de pago anticipado, los precios de los valores/instrumentos, los ndices del mercado, condiciones operativas o financieras de las empresas
y otros emisores u otros factores. Las estimaciones del desempeo futuro se basan en supuestos que podran no realizarse. Los acontecimientos reales pueden diferir de los previstos, y los cambios
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proyecciones o estimaciones. Ciertos supuestos pueden haberse realizado con fines de modelado solo para simplificar la presentacin o el clculo de alguna estimacin o proyeccin, y Morgan
Stanley Wealth Management no garantiza que ninguno de dichos supuestos refleje eventos futuros reales. En consecuencia, no puede haber ninguna garanta de que los retornos o las proyecciones
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