Вы находитесь на странице: 1из 16

Academia de Administrare Public

pe lng Preedintele Republicii Moldova

Catedra : Economie i Management Public


Disicplina : Managementul financiar

REFERAT
Tema : Contractele swap. Concept, definire,
utilizarea

Autor: Tmbur Dragomir


masterand anul II, grupa 224, f/redus
Specialitatea: Management

Chiinu 2017
Caracteristica general a contractelor SWAP . 3
Contracte swap pe rata dobnzii 5
Elemente tehnice ale contractelor swap pe rata dobnzii . 9
Contracte swaption .. 10
Contractele forward pe swap (forward start swaps) 12
Contracte swap pe valut 12
Contracte swap pe mrfuri (commodity swaps) 15
Contracte swap pe inflaie (inflation swaps) . 16

Caracteristica general a contractelor SWAP


Termenul swap semnific n limba englez schimb. Operaiunile swap au aprut cu mai
bine de douzeci de ani n urm i, treptat, i-au extins aria de utilizare de la civa operatori
2
sofisticai la piee mature de swap, pe care se ncheie tranzacii de mii de miliarde (n USD) piee
care au crescut n douzeci de ani de peste 10.000 de ori.
Intr-o accepiune foarte larg, contractele swap reprezint acorduri bilaterale de schimbare
periodic a unei serii de cash-flow-uri legat de un indice pe o alt serie de cash-flow-uri legat de
un alt indice. In fiecare contract swap sunt specificate n mod expres datele de fixing i de decontare,
valorile nominale aferente, indicii suport, valutele de decontare etc.
Alii definesc swap-urile drept un contract ntre dou pri, prin care prima parte promite s
efectueze pli (legate de un indice) n favoare^ celei de-a dou pri i a doua parte promite s
efectueze pli (legate de a)t indice) n favoarea primei pri. Ambele pli au loc la date prestabilite
de comun acord.
Specialitii apreciaz c acolo unde poate fi conceput o schimbare de cash-flow-uri, poate fi
creat o structur swap. Procedura de schimbare a cash-flow-uri poart o denumire consacrat -
swapping.
Motivaja tranzaciilor cu swap-uri este divers. Unii tranzacioneaz contracte Swap n
scopuri de hedging, alii n scopuri speculative. Toate aceste aspecte vor fi abordate n continuare.
In legtur cu tranzaciile swap este utilizat o terminologie consacrat . Fiecare dintre cele
dou serii de cash-flow-uri poart denumirea de leg (picior). Intervalul de timp rmas pn la
expirarea contractului swap poartg denumirea de tenor.
Tipologia contractelor swap este complex .
Cea mai general clasificare a contractelor swap este acea n funcie de natura indicilor suport:
contracte swap pe mrfuri (commodity swap);
contracte swap pe rata dobnzii (interest rate swap);
contracte swap pe valut (currency swap i cross-currency swap);
contracte swap pe participaii (equity swap);
contracte swap pe inflaie (inflation swap);
contracte swap pe riscul de credit (credit default swap);
contracte swap pe venitul total (total revenue swap).
n funcie de natura clauzelor contractuale i a elementelor de flexibilitate ncorporate,
contractele swap sunt delimitate n dou mari categorii:
swap-uri cu vanilie (vanilia swaps). Sunt contracte swap tradiionale, ordinare.
swap-uri exotice (exotic swaps). Contracte swap de a doua generaie, care au ncorporate
diverse elemente de flexibilitate, eventual chiar i unele produse derivate (d.e. opiuni). Gama
acestora este ntr-o continu cretere. Astfel de contracte au aprut ca urmare a unei cereri puternice
din partea participanilor, dar i ca urmare a exploziei ingineriei financiare din ultimul deceniu. De
exemplu, cancelable swap (callable swap, putable swap), extendible swap, swap in arrears, total
return swap, credit default swap, linear FOREX-linked swap, reversible swap.
3
Se demarc dou mari categorii de swap, n funcie de piaa pe care sencheie aceste tranzacii:
I. Swap valutar (oreign exchange swap) este o combinaie ntre o operaiune de cumprare
de valut la vedere i una de vnzare a aceleiai valute la termen, sau invers (vnzare la vedere
combinat cu cumprare latermen). Scopul este acela de a putea achita datoriile scadente ntr-o
valut din disponibilitile deinute n alt valut.
II. Swap financiar reprezint un angajament ntre dou sau mai multe pri de a schimba
anumite fluxuri monetare (cash-flow) ntr-o perioad viitoare.
Fluxurile monetare schimbate ntre pri vizeaz ndeosebi valoarea unor instrumente
financiare sau valoarea unor valute. De aici rezult principaleleoperaiuni swap:
1. swap de dobnd (interest rate swap) prin care prile i pltesc unaceleilalte dobnzile
aferente mprumuturilor contractate de acestea naceeai valut, pentru aceeai valoare nominal.
Principalele tipuri de swap de dobnd sunt:
a. swap dobnd fix dobnd variabil ( plain vanilla swap) -schimbarea unei datorii cu
rata dobnzii fix cu o datorie cu ratadobnzii variabil n aceeai valut;
b. swap dobnd variabil dobnd variabil (basis swap) -schimbarea unei datorii cu o
anumit rat a dobnzii variabile cuo datorie cu alt rat a dobnzii variabile n aceeai valut.
Atractivitatea operaiunilor swap de dobnd este legat de conceptual avantajului comparativ
(relativ). Practica demonstreaz faptul c firmele cu un rating mai bun dein un avantaj comparativ
pe piaa creditelor pe termen lung i pe cea a creditelor cu dobnd fix, n timp ce firmele cu un
rating mai slab dein un avantaj comparativ pe piaa creditelor pe termen scurt i pe cea a creditelor
cu dobnd variabil.
Practic, operaiunile swap i ofer utilizatorului posibilitatea de a realiza operaiuni de arbitraj
pe pieele de capital, ratingul favorabil de pe o pia (deregul cea naional) fiind folosit pe o alt
pia pentru a obine credite cu costuri mai sczute.
2. swap de valute (currency swap) este operaiunea prin care prileschimb o obligaie de
plat ntr-o valut pentru o obligaie de plat nalt valut pentru aceeai valoare nominal.
Swap-ul de valute se ntlnete n trei forme:
1. swap de valute dobnd fix dobnd fix (currency swap) - schimbarea unei datorii ntr-
o valut cu rata dobnzii fix cu odatorie cu alt rat fix a dobnzii n alt valut.
2. Swap de valute dobnd fix dobnd variabil (crosscurrency swap ) - schimbarea unei
datorii ntr-o valut cu ratadobnzii fix cu o datorie cu rata dobnzii variabil n alt valut.
3. Swap de valute dobnd variabil dobnd variabil (crosscurrency basis swap) -
schimbarea unei datorii ntr-o valut cu oanumit rat a dobnzii variabile cu o datorie cu alt rat
adobnzii variabile n alt valut.
Cele mai des ntlnite swap-uri de valute sunt cross currency swaps.

4
Dobnda variabil este compus dintr-o dobnd de referin (LIBOR,EURIBOR, etc), care
este actualizat periodic, la care se adaug o marjexprimat n procente. Deci variabilitatea este
dat de fluctuaia ratei de referin.
i operaiunile swap de valute pornesc de la premisa avantajului comparativ,respectiv o firm
poate deine un avantaj comparativ fa de alta pe o anumit pia.
Flexibilitatea acestor operaiuni au determinat extinderea i diversificarea lor,astzi ncheindu-
se de asemenea swap-uri de indici (equity swap) i swap-uri demrfuri (commodity swap). Swap-ul
de indici presupune efectuarea plilor nfuncie de evoluia unui indice sau a unui portofoliu de
indici, swap-ul de mrfurifuncionnd dup acelai principiu.
Contractele swap au urmtoarele caracteristici de baz:
sunt tranzacionate pe piaa OTC. Ceea ce este de menionat, n majoritatea cazurilor, atunci
cnd se vorbete despre contracte derivate tranzacionate pe piaa OTC, n special, pe piaa
contractelor swap, este faptul c aceste contracte pot fi falimentate, deoarece nu implic vreo
garanie expres din partea vreunui ter (d.e. casa de compensaii). Or, riscul de credit asociat este
relativ nalt, de unde i necesitatea unei prudene adecvate (a nu se abuza ns de aceasta din urm,
care ar putea fi nefast pentru un comportament echilibrat al participanilor: din cauza unui copac nu
va putea fi observat o ntreag pdure...).
sunt derivate extrabilaniere;
nu solicit plata vreunei prime;
sunt flexibile i pot fi personalizate.
n vederea reducerii riscului de contract i de documentare inerente contractelor swap,
principalele caracteristici ale acestora sunt standardizate n Mater Agreement, elaborat i publicat
de ISDA (International Swaps and Derivatives Association). De fapt, acest organism de normalizare
i armonizare n materie de derivate a elaborat i a publicat modele Master Agreement pentru toate
tipurile de contracte derivate.
Contracte swap pe rata dobnzii
Sunt contracte bilaterale ce prevd schimbul periodic al unei serii de cash-flow-uri de dobnd
pe o alt serie de cash-flow-uri de dobnd. Fiecare astfel de serie de cash-flow-uri de dobnd este
legat de o rat de dobnd, care poate fi fixat sau flotant. n funcie de natura acestor rate de
dobnd, contractele swap pe data dobnzii sunt clasificate n dou mari categorii [36]:
fixed/floating swap. Una dintre cele dou rate de dobnd este fix (d.e. 7%), iar a doua este
flotant (d.e. LIBOR, EURIBOR etc). Este cunoscut i sub denumirea de fixed-to-floating swap i
fixed-for-floating swap.
floating/floating swap. Ambele rate de dobnd sunt flotante. Este cunoscut i sub denumirea
de basis swap.
Dobnzile sunt calculate n baza aceleiai sume principale, care poart o denumire specific -
valoare nominal (notional amouni). n ziua de decontare, plile sunt efectuate n baz net (prin
aplicarea tehnicii de netting), doar o singur parte efectueaz plata aferent dup compensarea
obligaiilor reciproce. Or, pltete numai partea care datoreaz mai mult dect sumele de ncasat.
5
Suma de bani exigibil, pltit de una dintre pri celeilalte pri n ziua de decontare, poart
denumirea de sum de regularizare (cash settlement amouni). n plus, NU are loc nici un schimb de
sum principal. n consecin, riscul de credit este foarte mic. Acesta din urm este redus la
eventualele diferene dintre cele dou dobnzi calculate.
n legtur cu contractele swap pe rata dobnzii este utilizat o terminologie specific. Cel care
pltete sume fixe i ncaseaz sume flotante este denumit cumprtor (buyer sau payer, sau
deintor de poziie LONG), iar cel care pltete sume flotante i ncaseaz sume fixe este denumit
vnztor (seller sau receiver, sau deintor de poziie SHORT). n cazul n care ambii indici sunt
flotani, aceast desemnare a prilor devine una convenional. Valoarea nominal a unui contract
swap pe rata dobnzii {notional amount sau notional principal amount) desemneaz valoarea ce este
utilizat la calculul dobnzilor aferente i al sumei de regularizare. Ziua de fixing (fixing day) este
ziua n care este citit nivelul ratei de dobnd flotant. Anume acest nivel este utilizat la calcularea
dobnzilor aferente. Ziua de decontare (value day) este ziua la care este efectuat o plat contractual
exigibil. Scadena este dat la care un contract swap expir. Rata fix de dobnd aferent
contractelor swap pe rata dobnzii poart denumirea de rat swap (swap rate).
Contractele swap pe rata dobnzii sunt similare cu contractele FRA. Exist ns cteva
elemente ce le deosebesc :
contractele swap sunt pe o perioad de timp i au cteva zile de fixing i de decontare, iar
contractele FRA - una singur. Astfel, contractele swap pe rata dobnzii pot fi considerate o serie de
contracte FRA.
diferene de ordin tehnic: suma de regularizare aferent contractelor FRA este o sum
actualizat la nivelul ratei flotante din ziua de fixing, pe cnd suma de regularizare aferent
contractelor swap pe rata dobnzii este una neactualizat.
Ca i n cazul contractelor FRA, contractele swap pe rata dobnzii au o serie de elemente
tehnice care nu pot fi neglijate.
valoarea nominal. Este absolut necesar pentru calcularea dobnzilor aferente i a sumei de
regularizare.
suma de regularizare. Sum exigibil estimat ce este pltit de ctre una dintre pri
celeilalte n ziua de decontare.
ziua de fixing. Zi la care este citit nivelul ratei flotante. Anume acesta este utilizat la
estimarea dobnzilor aferente. De regul, coincide cu scadena contactului.
convenia de decontare. Fixeaz ziua de decontare n raport cu ziua de fixing. Aceasta poate
fi T+l, T+2, T+3 (adic urmtoarea zi zilei de fixing, a doua zi, a treia zi). De regul, se adopt
convenia T+2.
convenia de numrare a zilelor i de calculare a dobnzilor. Este imperativ. Se cunosc i se
aplic n practic urmtoarele convenii: act/360, act/365 (actual), act/365 (fix), 30/360 etc. Pentru
fiecare serie de dobnzi poate fi stabilit o convenie proprie sau o convenie unic poate fi aplicat
ambelor serii de dobnzi.

6
Una dintre principalele motivaii ale apariiei, dezvoltrii i consolidrii pieelor swap pe rata
dobnzii a fost existena diferenelor de bonitate financiar i de credit-rating aferente diferiilor
debitori.
Exemplu: Considerm dou firme care intenioneaz s ia un credit de 1 mln. $ pe un
termen de 5 ani. Prima firm are o bonitate financiar excelent, fiind apreciat prin calificativul
AAA. Ca urmare, are de ales ntre dou soluii: fie un credit la o rat fix a dobnzii de 7%, fie un
credit la o rat flotant a dobnzii - LIBOR plus o marj de 0,1%. Cea de-a doua firm are un credit
rating mai slab, apreciat prin calificativul A. i aceasta tot are dou soluii: fie un credit la o rat fix
a dobnzii de 7,65%, fie un credit la o rat flotant a dobnzii - LIBOR plus o marj de 0,3%.
Contractul swap pe rata dobnzii le ofer ns o a treia alternativ n materie de costuri de finanare
(costuri ale capitalului mprumutat). S considerm urmtoarea situaie:
Prima firm contracteaz creditul dorit la rata fix a dobnzii de 7%. Iar cea de-a doua firm
contracteaz creditul la rata flotant LIBOR plus 0,3%. Apoi, cele dou firme ncheie un contract
swap pe rata dobnzii de tipul fixed/floating. Valoarea nominal a contractului coincide cu suma
principal a creditului. Scadena contractului swap coincide cu scadena contractelor de credit. Zilele
de decontare ale swap-ului coincid cu zilele de decontare (de achitare a dobnzilor calculate)
aferente celor dou contracte de credit. Primul indice de dobnd va fi fixat, de exemplu, la 7,2%. iar
al doilea indice de dobnd va fi flotant - rata LIBOR. Prima firm va deine poziia SHORT (adic
va fi vnztor: va plti flotant i va ncasa fix), iar a doua firm va deine poziia LONG (adic va fi
cumprtor: va plti fix i va ncasa flotant). In consecin, prima firm va plti 7% pentru creditul
contractat i va plti nc rata LIBOR, i va ncasa rata fix de 7,2%. Deci, prima firm va plti
efectiv rata LIBOR minus 0,2% (7,2% - 7%). Se constat c costul de finanare al firmei (LIBOR
minus 0,2%) este mai avantajos dect cele dou alternative propuse iniial. i aceast numai datorit
contractului de swap. Dar s analizm i situaia celei de-a doua firme. A doua firm va plti, n
contul creditului contractat, rata LIBOR plus 0,3% i va plti rata fix de 7,2%, iar va ncasa rata
LIBOR. Or, efectiv, firma va plti rata fix de 7,5% (rata fix de 7,2% plus marja de 0,2%). Aadar,
se constat c costul de finanare (7,5%) al firmei a doua, obinut graie contractului de swap, este cu
mult mai avantajos dect cele dou alternative propuse iniial. Aceasta este una dintre principalele
motivaii ale iniierii contractelor swap pe rata dobnzii i a dezvoltrii att de prodigioase a acestui
segment al pieei derivatelor n ultimul deceniu (o cretere anual medie a volumului de afaceri de
circa 30% conform estimrilor BIS i BBA).
Un al doilea motiv al utilizrii pe larg a contractelor swap pe rata dobnzii o constituie
eficiena pe care acestea o asigur n managementul activelor i al pasivelor (ALM - Asset Liability
Management): transformarea unor cash-flow-uri n alte cash-flow-uri, precum i modificarea
statutului elementelor patrimoniale. n exemplul anterior, prima firm a contractat un credit la o rat
fix a dobnzii, adic un pasiv nesensibil la rata flotant de dobnd. n urma contractului de swap, a
fost modificat statutul acestui credit: din nesensibil acesta s-a transformat n sensibil la rata flotant
LIBOR. A doua firm a contractat un credit la o rat flotant a dobnzii, adic este un credit sensibil.
Contractul swap i-a permis acesteia s modifice statutul creditului su: acesta s-a transformat din
sensibil n nesensibil. Prin urmare, contractele swap pe rata dobnzii permit i schimbarea statutului
activelor i pasivelor ntreprinderilor. n plus, contractele swap pe rata dobnzii ofer un mecanism
eficient de transformare a cash-flow-uri lor pltite sau ncasate.
Contractele swap pe rata dobnzii sunt utilizate i n scopuri de hedging, de acoperire a
expunerilor la riscul de rat a dobnzii.

7
Debitorii ale cror pasive sunt sensibile sunt expui la riscul de cretere a ratelor de dobnd.
Pentru acoperirea acestui risc, firmele pot cumpra (preiau poziii LONG: pltesc fix i ncaseaz
flotant) contracte swap pe rata dobnzii. n consecin, acestea vor converti pasivele sensibile n
pasive nesensibile, care vor avea un cost fix (mai mic dect cel flotant) al capitalului.
Debitorii ale cror pasive sunt nesensibile sunt expui la riscul de scdere a ratelor de dobnd.
Pentru acoperirea acestei expuneri, firmele pot vinde (preiau poziii SHORT: pltesc flotant i
ncaseaz fix) contracte swap pe rata dobnzii. n consecin, acestea vor converti pasivele
nesensibile n pasive sensibile, care vor avea un cost flotant (mai mic dect cel fix) al capitalului.
Contractele swap sunt folosite i n scopuri speculative. Dac un investitor percepe c ratele de
dobnd se vor modifica de o manier diferit dect cea perceput de pia (d.e. modificarea
volatilitii, a trendului), atunci acesta poate prelua poziia corespunztoare pe contracte swap pe
rata dobnzii. Dac ateapt o cretere a ratelor de dobnd, atunci acesta va achiziiona contracte
swap, iar dac ateapt o scdere a acestora, atunci investitorul va vinde contracte swap.
Pn la acest moment s-a vorbit doar despre implicaiile contractelor swap pe rata dobnzii
asupra pasivelor ntreprinderilor. Contractele swap pe rata dobnzii sunt ns utilizate n mod similar
i n gestiunea activelor ntreprinderilor.
Exemplu: O ntreprindere deine un pachet de obligaiuni al cror cupon este legat de LIBOR
pe 6 luni. Firma este preocupat de posibila scdere a ratei LIBOR pe 6 luni. O soluie viabil la
aceast preocupare o ofer vnzarea unui contract swap pe rata dobnzii (pltete LIBOR pe 6 luni i
ncaseaz fix, d.e. 7,6%). n consecin, firma i-a convertit activul sensibil n unul nesensibil
(remunerat la rata fix de 7,6%).
Contractele swap sunt pe larg utilizate i n cadrul tehnicilor avansate de gestiune a riscurilor.
Exemple;
1. O firm posed n patrimoniul su un activ legat de LIBOR pe 3 luni i o datorie
legat de LIBOR pe 6 luni. Firma este expus la riscul de rat de dobnd. Pentru acoperirea
acestuia, firma poate intra ntr-un contract swap de tipul floating/floating (basis swap): pltete
LIBOR pe 3 luni i ncaseaz LIBOR pe 6 luni. Dac activul i datoria au sume principale
aproximativ egale, atunci firma va obine o acoperire perfect contra riscului de rat de dobnd.
Prin urmare, se va imuniza contra expunerii la fluctuaia ratelor de dobnd.
2. O firm posed n patrimoniul su un activ legat de USD LIBOR pe 3 luni i o
datorie legat de EUR LIBOR pe 3 luni. Firma este expus la riscul de rat de dobnd. Pentru
acoperirea acestuia, firma poate intra ntr-un contract basis swap: pltete USD LIBOR pe 3 luni i
ncaseaz EUR LIBOR pe 3 luni.
i acestea nu sunt dect cteva dintre cele mai utilizate motive ale prelurii de poziii deschise
pe contracte swap pe rata dobnzii. Pe msura consolidrii i maturizrii pieelor derivatelor pe rata
dobnzii, va exista suficient lichiditate care s ofere participanilor posibilitatea de a-i nchide
poziiile prin compensare (preluarea de poziii contrare).
n concluzie, sintetizm principalele avantaje ale contractelor swap pe rata dobnzii:
sunt derivate extrabilaniere;
nu solicit plata vreunei prime;
8
sunt flexibile i pot fi personalizate;
schimb statutul activelor i pasivelor bilaniere: sensibil-nesensibil;
transform cash-flow-urile;
permit efectuarea finanrii la costuri efective mai avantajoase dect cele ale pieei;
permit conectarea activelor i pasivelor sensibile;
sunt folosite n cadrul ALM;
modific profilul de risc al portofoliului sau chiar al ntregii ntreprinderi;
pot fi nchise n orice moment, prin preluarea de poziii contrare;
nu presupun schimbul sumei principale.
Printre dezavantaje, n literatura de specialitate sunt menionate urmtoarele:
expunerea la pierderi nelimitate;
solicit consultarea documentaiei ISDA.
Elemente tehnice ale contractelor swap pe rata dobnzii
n cazul contractelor swap, ca i n cazul contractelor FRA, exist anumite chestiuni tehnice
care trebuie dezvluite pentru o mai bun nelegere a mecanismului de swapping. Prezentul
paragraf este consacrat anume acestora.
S revenim asupra primului exemplu prezentat n paragraful anterior (exemplul cu cele dou
firme) i s ne ocupm de puin matematic.
Considerm, fr a restrnge din generalizare, c ambele credite au fost contractate la 1 martie
200X. Dobnda aferent este achitat semestrial (6 luni: 1 septembrie i 1 martie). Deci, rata flotant
a creditului firmei a doua va fi LIBOR pe 6 luni. Dobnzile vor fi achitate conform conveniei T+3.
Ziua de fixing va coincide cu ziua de la care va ncepe calcularea dobnzilor pentru fiecare semestru
(1 septembrie i 1 martie). Pentru contractul swap convenia de decontare va Fi i ea T+3. Zilele de
decontare vor fi 3 septembrie (1+3; ultima zi de dobnd a perioadei precedente 31 august) i,
respectiv, 3 martie (1+3; ultima zi de dobnd a perioadei precedente 28/29 februarie). Convenia de
numrare a zilelor i de calculare a dobnzilor att pentru creditele celor dou firme, ct i pentru
contractul swap va fi 30/360. La 1 martie 200X, rata LIBOR pe 6 luni a constituit 7,1%. Deci, rata
LIBOR pentru prima perioad de calcul a dobnzilor la creditul firmei a doua i la contractul swap
va constitui 7,1%. Cum rata flotant este mai mic dect rata fix (rata swap), rezult c pli n
primul semestru va efectua cumprtorul (firma a doua). Suma de regularizare va constitui 500$
Suma de 500$ va fi achitat de ctre cumprtor (firma a doua) vnztorului (prima firma) la
ziua de decontare (3 septembrie).
La 1 septembrie 200X, rata LIBOR pe 6 luni a constituit 7,4%. Or, rata LIBOR pentru a doua
perioad de calcul a dobnzilor la creditul firmei a doua i la contractul swap va constitui 7,4%. Cum
rata flotant este mai mare dect rata fix, rezult c pli n primul semestru va efectua vnztorul
(firma a doua). Suma de regularizare va constitui 1000$
9
Suma de 1000$ va fi achitat de ctre vnztor (prima firma) cumprtorului (firma a doua) la
ziua de decontare (3 martie 200X+1). i aa mai departe...
Prin acest exemplu am dorit s punctm faptul c nivelul ratei flotante este fixat la
NCEPUTUL perioadei de calculare a dobnzilor aferente contractului swap i sunt aplicate la
calculul dobnzilor la SFRITUL perioadei.
Se cunosc i variante exotice ale contractelor swap pe rata dobnzii cnd nivelul ratei flotante
se fixeaz la SFRITUL perioadei de calculare a dobnzilor. Aceste contracte sunt cunoscute sub
denumirea de in arrears swap, swap set in arrears, back-end set swap etc.
Contracte swaption
Contractele swaption reprezint opiuni pe contracte swap. In funcie de drepturile conferite,
distingem :
payer's swaption. Titularul opiunii are dreptul de a plti fix i de a ncasa flotant.
receiver's swaption. Titularul opiunii are dreptul de a plti flotant i de a ncasa fix.
Pentru obinerea acestor drepturi, titularul achit o prim iniial corespunztoare emitentului
contractului swaption.
Contractele swaption ofer o protecie eficient contra fluctuaiilor ratelor swap aferente
contractelor swap pe rata dobnzii. n schimbul unei prime, titularul obine dreptul, dar nu i
obligaia, de a intra ntr-un contract swap pe rata dobnzii la o rat swap prestabilit, la un anumit
moment n viitor. Contractele swaption, ca i opiunile, pot fi de mai multe stiluri. Cele mai
cunoscute sunt: contractele swaption europene, americane, bermude etc.
Contractele swaption sunt utilizate pe larg pe piaa internaional pentru acoperirea
expunerilor la riscul de rat a dobnzii, fr a cunoate ns dac o astfel de expunere va exista sau
nu.
Exemple:
1. Un investitor deine pasive pe un termen de 5 ani, legate de rata LIBOR pe 3 luni
(adic cu achitare trimestrial a dobnzilor aferente). Acesta apreciaz c peste un an rata LIBOR pe
3 luni va crete i, n consecin, este expus la riscul de rat a dobnzii. Investitorul ar putea prelua o
poziie deschis ntr-un contract swap pe rata dobnzii. Dar dac prognoza sa se va dovedi eronat
(rata LIBOR pe 3 luni va scdea), atunci el va fi expus Ia pierderi nelimitate (va plti fix i va ncasa
flotant). O soluie mult mai atractiv o reprezint achiziia unui payer's swaption (dreptul de a plti
fix i de a ncasa flotant) pe un termen de 1 an. Peste un an, adic la expirarea contractului swaption,
dac rata LIBOR va crete, atunci i rata swap a pieei (market swap rate) va crete. Dar cum rata
swap aferent contractului swaption a fost stabilit pentru dobnzi mai mici, rezult c i rata swap a
contractului swaption va fi mai mic dect rata swap a pieei. n consecin, va fi avantajos pentru
investitor s preia o poziie pe un contract swap pe rata dobnzii la o rat swap mai mic dect cea a
pieei. Aadar, dac rata swap a pieei aferent contractelor swap pe rata LIBOR pe 3 luni va fi mai
mare dect cea aferent contractului swaption, investitorul va exercita opiunea (contractul swaption)
i va intra n posesia unui contract swap. Dac ns rata swap a pieei aferent contractelor swap pe
rata LIBOR pe 3 luni va fi mai mic dect cea aferent contractului swaption, investitorul NU va
exercita opiunea i aceasta va expira fr a produce vreun efect asupra prilor. n acest caz,

10
mrimea pierderilor investitorului este limitat la mrimea primei achitate, aferent contractului
swaption.
2. O firm particip la un concurs tender. Rezultatele vor fi anunate peste 6 luni. Dac
va ctiga concursul, atunci activitatea acesteia aferent proiectului ctigat va fi finanat printr-un
credit legat de LIBOR pe 6 luni. Firma nu tie dac va ctiga concursul. Ea are aversiune fa de
risc, astfel c intenioneaz s schimbe statutul eventualului credit contractat din sensibil n
nesensibil prin intermediul unui contract swap. Dar dac va ctiga concursul, firma va fi preocupat
de eventuala cretere a ratelor de dobnd, n particular i a ratelor swap aferente contractelor swap
pe rata dobnzii (care va fi eventual contractat dup anunarea rezultatelor concursului), n
consecin, pentru acoperirea eventualelor expuneri la riscul de cretere a ratelor swap pe piaa
contractelor swap pe rata dobnzii, firma contracteaz un payer's swaption (dreptul de a plti fix i
de a ncasa flotant) pe un termen de 6 luni, pltind o prim corespunztoare. Dup 6 luni, cnd se vor
comunica rezultatele concursului, dac firma va ctiga concursul i dac rata swap pe pia va fi
mai mare dect cea aferent contractului swaption, atunci firma va exercita opiunea (contractul
swaption) i va intra ntr-un contract swap pe rata dobnzii. n caz contrar, opiunea va expira tar a
produce vreun efect asupra prilor.
S considerm i un exemplu de contracte receiver's swaption. Un investitor deine un activ
financiar sensibil, legat d.e. de LIBOR. Investitorul este preocupat de eventuala reducere a ratei
LIBOR. O soluie interesant este oferit de contractele receiver's swaption. Dac ratele de dobnd
vor scdea, se vor reduce i ratele swap aferente contractelor swap pe rata dobnzii. Dac rata swap
de pia va fi mai mic dect rata swap aferent contractului swaption, atunci investitorul va prefera
s exercite opiunea i s intre ntr-un contract swap pe rata dobnzii (ncaseaz fix la rata swap
aferent contractului swaption i pltete flotant).
Contractele swaption sunt folosite cu succes i n scopuri speculative, de ctre investitorii care
au o viziune complex despre evoluia previzibil a ratelor de dobnd, inclusiv a ratelor swap.
Principalul avantaj al contractelor swaption, care deriv, de altfel, din caracteristicile intrinseci
ale oricrei opiuni, sunt mrimea limitat a pierderilor aferente contractelor swap la nivelul primei
iniiale. Printre dezavantaje sunt menionate urmtoarele:
mrimea primei iniiale, care solicit un efort financiar iniial din partea titularilor;
o viziune complex despre evoluia previzibil a ratelor swap. Contractele swaption sunt
utilizate, n special, n cadrul strategiilor
complexe agresive i defensive de gestiune a portofoliilor i a riscurilor
Din punct de vedere conceptual, contractele swaption sunt similare cu contractele forward pe
swap, care prevd nceperea unui contract swap nu din prezent, ci de la o dat n viitor. Totui exist
o nuanare ntre cele produse. Contractele swaption presupun o opiune, un drept i nu o obligaie de
a intra ntr-un contract swap. Pe cnd contractele forward pe swap presupun un angajament ferm din
partea prilor, exigibil la o dat n viitor. n continuare vom aborda i analiza mai detaliat
contractele forward pe swap.
Contractele forward pe swap (forward start swaps)
Contractele forward pe swap presupun faptul c contractul swap ncheiat nu va ncepe n
prezent, ci la o dat n viitor. Ca i contractele forward ordinare, contractele forward pe swap sunt
11
utilizate pentru acoperirea n mod eficient a tranzaciilor viitoare. Mai concret, contractele forward
pe swap sunt folosite pentru acoperirea mprumuturilor i plasrilor de capital viitoare, expuneri care
n prezent nu exist. n plus, prile anticipeaz o nrutire a termenilor contractelor swap (n caz
contrar, ar putea contracta la momentul dat din viitor swap-uri Ia rata swap de pia mai atractiv
dect cea contractual). Principala caracteristic a contractelor forward pe swap este fixarea
(blocarea) nivelului ratei swap aferente contractelor swap pe rata dobnzii. n plus, n raport cu
contractele swaption, nu solicit plata vreunei prime iniiale. Menionm ns c contractele forward
pe swap, ca i oricare alte contracte forward, presupun un angajament ferm al prilor implicate. n
consecin, expunerile la pierderi, datorate unei poziii nefavorabile preluate de firm, sunt
nelimitate (sau, mai bine zic, substaniale).
Dar, n cele din urm, firma va decide ce anume dorete i de ce instrumente are nevoie: o
expunere nelimitat sau o prim iniial corespunztoare i o expunere modic.
Contractele forward pe swap sunt cunoscute i sub denumirea de Delayed Start Swap i
Deferred Swap.
Contracte swap pe valut
Contractele swap pe valut sunt contracte de schimbare a unei serii de cash-flow-uri
denominalizate ntr-o moned pe o alt serie de cash-flow-uri denominalizate ntr-o alt moned.
In limba romn se utilizeaz un singur termen - contracte swap pe valut. n literatura i
practica de limb englez sunt utilizai ns doi termeni distinci: currency swap i forex swap
(foreign exchange swap). Contractele forex swap sunt contracte swap utilizate pe piaa valutar.
Acestea sunt echivalente cu o serie de contracte forward pe valut. Contractele currency swap sunt
ns proprii pieei de capital i vor constitui obiect al prezentului paragraf.
De regul, seriile de cash-flow-uri sunt relative la unele dobnzi calculate i de pltit (sau
ncasat). Aceste contracte au dou valori nominale (sume principale) legate ntre ele printr-o rat de
schimb fix. Astfel c, n aceast viziune, swap-urile pe valut reprezint contracte swap pe rata
dobnzii cu rate fixe de dobnd exprimate n monede diferite. De obicei, se utilizeaz o rat de
schimb (curs valutar) fix, dar se cunosc i tranzacii swap pe valut cu rat de schimb flotant (de
regul, cursul spot). Atare contracte pot presupune sau nu schimbul de sum principal (valoare
nominal). n cazul n care are loc schimbul de sum principal la nceputul tranzaciei, la sfritul
tranzaciei va avea loc n mod obligatoriu un schimb contrar de sum principal. Acestea au fost
contractele currency swap.
Dac ns ratele de dobnd aferente contractului swap sunt flotante, atunci aceste contracte
vor fi denumite cross-currency swap. n plus, aceste contracte presupun schimbul obligatoriu de
sume principale la maturitatea contractului swap la o rat de schimb prestabilit. Schimbul de sume
principale la nceputul contractului este opional. n cazul n care att la nceputul contractului, ct i
la maturitatea acestuia au loc schimburi de sume principale, atunci aceste schimburi vor fi realizate
la aceeai rat prestabilit de schimb. Aceste contracte pot fi abordate ca variante particulare ale
contractelor basis swap. Contractele cross-currency swap sunt cunoscute i sub denumirea de
CIRCA (Currency and Interest Rate Conversion Agreemeni). Menionm c se cunosc i contracte
cross-currency swap fr schimb de sume principale [37] (n practic este puin diferit dect n
teorie).

12
Contractele currency swap i cross-currency swap permit realizarea unei gestiuni integrate a
riscurilor de rat de dobnd i a riscului valutar.
Exemple:
1. Fie un investitor german care dorete s dein un contract FRN (Floating Rate Note -
obligaiuni cu cupon flotant) denominalizat n euro al unui emitent cu credit-rating de cel puin AA
i o dobnd de cel puin EUR LIBOR plus 0,12%. Un studiu detaliat al pieei indic c atare
produse nu sunt disponibile temporar pe piaa financiar. n schimb pe pia sunt disponibile
contracte FRN ale emitenilor britanici calificai cu AA i cu o remunerare egal cu GBP LIBOR
plus 0,18%. O soluie interesant ar fi urmtoarea: achiziia unor contracte FRN ale emitenilor
britanici cu rating AA i cu o dobnd egal cu GBP LIBOR plus 0,18% n sum d.e. 10 mln. GBP.
Apoi, investitorul german urmeaz s cumpere un contract cross-currency swap cu urmtoarele
caracteristici: pltete GBP LIBOR plus 0,18% i ncaseaz EUR LIBOR plus 0,15%. Cum rata
curent pe pia este egal 0,6 GBP/EUR, aceasta este luat drept rat fix contractual aferent
swap-ului valutar. Schimburi de sume principale vor avea loc la nceputul i sfritul tranzaciei cu
swap valutar. Valoarea nominal - 10 mln. GBP sau 16666666 EUR (rata de 0,6 GBP/EUR). Or,
investitorul pltete iniial 10 mln. GBP pentru achiziia contractelor FRN denominalizate n GBP i
pltete 16,666 mln. EUR i ncaseaz 10 mln. GBP. Adic, efectiv, investitorul pltete numai
16,666 mln. EUR. n zilele de decontare, investitorul ncaseaz GBP LIBOR plus 0,18% i pltete
GBP LIBOR plus 0,18% i ncaseaz EUR LIBOR plus 0,15%. Aadar, efectiv, investitorul va
ncasa EUR LIBOR plus 0,15%. La maturitate, investitorul va ncasa 10 mln. GBP i va plti 10
mln. GBP i va ncasa 16,666 mln. EUR. Deci, efectiv, investitorul va ncasa 16,666 mln. EUR. n
concluzie, aceast structur i-a permis investitorului german s sintetizeze un produs inexistent
temporar pe pia i s-i satisfac nevoile investiionale. n plus, s-a constatat c efectiv investitorul
opereaz numai n moneda dorit - euro. Contractul cross-currency swap compenseaz toate
fluxurile intermediare n moneda britanic. n consecin, investitorul german nu este expus la riscul
valutar prin preluarea acestei structuri financiare sintetice.
2. Considerm o firm american care deine unele active pe termen lung n euro (d.e.
100 mln. euro). Firma american este preocupat de eventuala depreciere a monedei unice europene.
Astfel, firma american este expus Ia riscul valutar fr a avea posibilitatea acoperirii acestei
expuneri de o manier natural (d.e. prin existena unor pasive denominalizate n euro). Rata curent
de schimb este de 0,8 S/EUR. O soluie viabil o ofer cumprarea unui contract cross- currency
swap cu urmtoarele caracteristici:
rata fix de schimb: 0,8 $/EUR;
suma principal EUR: 100 mln. EUR;
suma principal USD: 80 mln. USD;
durata de via: 10 ani (termen lung);
firma pltete: EUR LIBOR plus 0,05%;
firma ncaseaz: USD LIBOR.
Ca urmare a acestei structuri financiare, firma american a creat o datorie sintetic (pltete
EUR LIBOR) care va acoperi expunerile la riscul valutar relativ la activele denominalizate n euro
(compensri reciproce dintre active i pasive). n aceast situaie nu au avut i nici nu vor avea loc
13
schimburi de sume principale. Unicul scop al acestei structuri este de a crea de o manier sintetic
un pasiv legat de euro, care ar acoperi (ar conecta) sintetic activul firmei americane legat de euro.
3. Considerm o firm american care dorete s-i finaneze activitatea printr-o
emisiune de euroobligaiuni (pe piaa intern, rata dobnzii aferent credit-ratingului firmei date este
egal cu USD LIBOR plus 0,27%). Dat fiind situaia pe piaa internaional de capital, firma
american decide s emit eurobonduri n franci elveieni (CHF) la o rat de CHF LIBOR plus
0,20% n sum de 180 mln. CHF pe un termen de 5 ani. Rata curent de schimb este 1,8 CHF/$.
Simultan firma american cumpr un contract cross- currency swap cu urmtoarele caracteristici:
rata fix de schimb: 1,8 CHF/$;
suma principal CHF: 180 mln. CHF;
suma principal USD: 100 mln. USD;
durata de via: 5 ani (termen lung);
firma pltete: USD LIBOR plus 0,22%;
firma ncaseaz: CHF LIBOR plus 0,20%.
Att la nceputul tranzaciei, ct i la sfritul acesteia au loc schimburi de sume principale.
S sintetizm n continuare principalele efecte financiare ale acestei structuri.
La nceputul tranzaciei, firma ncaseaz 180 mln. CHF din emisiunea i plasarea
euroobligaiunilor. Simultan, firma va plti aceast sum de 180 mln. CHF i va ncasa suma de 100
mln. USD (adic suma pe care o dorete). Or, efectiv, firma va ncasa suma de USD: 100 mln. USD.
La fiecare zi de decontare, firma va plti (n contul swap-ului) USD LIBOR plus 0,22% i va
ncasa CHF LIBOR plus 0,20%. n afar de aceasta, firma va mai achita CHF LIBOR plus 0,20% (n
contul euroobligaiunilor). n consecin, efectiv, firma va plti numai USD LIBOR plus 0,22%. Se
constat c acest cost de finanare este mult mai mic dect cel oferit de piaa american a creditului.
La maturitate (peste 5 ani), firma va plti (n contul swap-ului) USD: 100 mln. USD i va
ncasa suma de 180 mln. CHF. n plus, firma va plti (n contul euroobligaiunilor) suma de 180 mln.
CHF. Adic, efectiv, firma va achita 100 mln. USD.
n concluzie, aceast structur financiar sintetic i-a permis firmei americane s-i finaneze
activitatea la un cost ceva mai redus dect cel curent de pe pia. n acest context, multe firme cu
ieire pe piaa eurobonduri lor apeleaz la astfel de structuri neortodoxe de finanare.
Contractele swap pe valut sunt destinate, n linii generale, urmtoarelor trei categorii de
participani:
investitori care doresc s achiziioneze active strine, dar, n acelai timp, intenioneaz s
elimine riscul valutar aferent acestor active;
debitori care doresc s atrag fonduri de pe europiee la un cost mult mai atractiv dect cel
curent de pe pia;

14
manageri care utilizeaz tehnici avansate de ALM i intenioneaz s creeze active sau
pasive sintetice denominalizate ntr-o alt moned.
Sintetizm n continuare principalele avantaje ale contractelor swap pe valut:
sunt contracte extrabilaniere;
flexibilitate;
pot fi personalizate n funcie de solicitrile i necesitile clienilor;
sunt utilizate n cadrul ALM;
creeaz active i/sau pasive sintetice;
permit obinerea de costuri de finanare sau randamente mult mai nalte dect cele oferite de
pia.
Printre dezavantaje sunt menionate n literatura de specialitate expunerea la pierderi
nelimitate.
Contracte swap pe mrfuri (commodity swaps)
Contractele swap pe mrfuri sunt contracte swap n care unul dintre indici este legat de
performana unei mrfi (rata de cretere a preului). Sunt destinate participanilor care doresc s se
acopere contra riscului de pia aferent unor mrfuri concrete: cereale, petrol, metal etc, dar i
participanilor care intenioneaz s speculeze volatilitatea preului unei mrfi.
Se cunosc mai multe variante de contracte swap pe mrfuri [ 66 ]:
commodity swap fixed/floating;
commodity-for-interest swap (contracte swap marf pe dobnd);
commodity-for-commodity swap (contracte swap marf pe marf). Commodity swap
fixed/floating sunt similare cu contractele swap pe rata dobnzii. Un indice este fix (d.e. 4%), iar
altul flotant - rata de cretere a preului unei mrfi. Dac la expirarea swap-ului rata flotant este mai
mare dect rata fix, atunci cumprtorul ncaseaz suma de regularizare. n caz contrar,
cumprtorul pltete suma de regularizare. Menionm c n situaia cnd rata de modificare a
preului mrfii este negativ (preul a sczut), atunci pli efectueaz numai cumprtorul: pltete
fix i pltete rata de scdere a preului mrfii.
Exemplu: Considerm un contract swap pe o anumit marf (d.e. cereale). Rata fix - 5%.
Scadena - 10 luni. Multiplicator - 10000$. Dac la scaden, rata de cretere a preului mrfii va fi
de 7%, atunci cumprtorul va ncasa 20000$ (7 - 5 = 2; 2 10000$). Dac ns preul mrfii va
scdea cu 3%, atunci cumprtorul va plti 80000$ (5 - (-3) = 5 + + 3= 8; 8- 10000$).
Commodity-for-interest swap sunt similare cu contracte basis swap. Un indice este legat de o
marf, iar al doilea - de o rat flotant de dobnd (d.e. LIBOR). Decontrile au loc similar ca i la
basis swap.
Commodity-for-commodity swap sunt i ele similare cu contractele basis swap. Ambii indici
sunt legai de dou mrfi. Decontrile au loc analog ca i la basis swap. Aceste contracte sunt
15
utilizate pentru acoperirea expunerilor la basis riscul. Soluii similare sunt oferite i de ctre
contractele spread options, descrise n paragraful referitor la opiunile exotice. Diferena principial
dintre cele dou structuri derivate const n faptul c contractele swap opereaz cu modificri
relative (rate de modificare), n timp ce opiunile opereaz cu mrimi absolute.
Contracte swap pe inflaie (inflation swaps)
Contractele swap pe inflaie sunt asemntoare cu contractele swap pe rata dobnzii de tipul
fixed/floating. Un indice este fixat, iar altul -flotant (rata inflaiei relativ la o perioad de timp).
Suma de regularizare este calculat ca i n cazul contractelor swap pe rata dobnzii: dac rata
actual a inflaiei pentru o anumit perioad de timp este mai mare dect nivelul fixat contractual
(ateptat), atunci cumprtorul va ncasa suma de regularizare, iar dac rata inflaiei va fi mai mic
dect nivelul fixat contractual, atunci cumprtorul va plti suma de regularizare. Contractele swap
pe inflaie sunt contracte OTC.
Piaa swap-urilor pe inflaie este una recent [4]. Aceasta a aprut i s-a dezvoltat ca o replic
viabil la emergena i consolidarea pieei produselor financiare structurate legate de rata inflaiei.
Swap-urile pe inflaie sunt destinate firmelor i investitorilor care doresc s se acopere contra
riscului de inflaie. n particular, o dat cu creterea ratei inflaiei mai mult dect se atepta, valoarea
real a cash-flow-urilor multor ntreprinderi poate fi afectat semnificativ. i dimpotriv, dac rata
inflaiei este mai mic dect se atepta, atunci valoarea nominal a cash-flow-urilor unor
ntreprinderi poate fi afectat substanial. O soluie viabil la aceste probleme este oferit de
contractele swap pe inflaie. Astfel, eventualele pierderi legate de volatilitatea inflaiei vor fi
compensate de ctigurile (sumele de regularizare) generate de swap-urile pe inflaie.
Un prim avantaj al existenei i consolidrii pieei contractelor swap pe inflaie este crearea
unei viziuni exprese a pieei i a participanilor privind performanele macroeconomice ale unei ri,
n particular, nivelul inflaiei n viitorul previzibil. n al doilea rnd, contractele swap ofer un
element de securitate pe baze comerciale pentru firmele care doresc s-i modifice de o manier
sintetic profilul de risc: reducerea, eliminarea sau asumarea riscului de inflaie. n plus, contractele
swap pe inflaie, ca i orice contracte derivate, ofer oportuniti speculative (pentru cei care dispun
de suficiente informaii analitice i tehnice cu privire la inflaie). Specialitii apreciaz c o dat cu
dezvoltarea acestui segment de pia, se va crea suficient lichiditate care va oferi participanilor
posibilitatea compensrii poziiilor deschise.

16