Bahan ajar digunakan sebagai materi penunjang

Mata Kuliah: Manajemen Investasi

Dikompilasi oleh: Nila Firdausi Nuzula, PhD

RISK PREMIUM DAN PORTFOLIO THEORY

Pembahasan lebih lanjut tentang resiko banyak berhubungan dengan teori

portofolio (portfolio
theory) dan capital market theory yang diteliti oleh Markowitz (1952, 1959) dan
Sharpe (1964). Teori
tersebut menjelaskan bahwa investor sebaiknya menggunakan external market
measure of risk.
Penjelasan external market measurement adalah sebagai berikut.

Dengan asumsi bahwa seluruh investor bersifat rasional, maka investor yang
berorientasi pada
maksimalisasi keuntungan (profit-maximizing investor) cenderung melakukan
diversifikasi terhadap
asset yang beresiko tinggi (risky asset). Dalam asumsi ini, pengukuran resiko
yang sesuai untuk suatu
asset individual (individual asset) adalah sejauh mana terjadi pergerakan linier
dengan portofolio
pasar (market portfolio). Dengan kata lain, investor perlu menghitung
covarians asset individual
dibandingkan dengan portofolio pasar. Pergerakan inilah yang disebut sebagai
systematic risk dari
suatu asset (an assets systematic risk).

Return Portofolio
Investor memiliki kepentingan untuk menghitung return dan risiko untuk
seluruh sekuritas dalam
portofolio, bukan hanya menghitung return dan risiko untuk sekuritas tunggal.
Meskipun demikian,
perhitungan return dan risiko untuk sekuritas tunggal diperlukan untuk
menghitung return dan risiko
portofolio.

Sebagaimana telah disebutkan pada materi sebelumnya, terdapat beberapa

jenis return, yaitu
return ekspektasian (expected return) dan return realisasian (realized return).
Secara hipotesis,
semakin besar risiko suatu sekuritas, makin besar pula return yang
diharapkan. Demikian pula
sebaliknya. Akan tetapi, hubungan ini hanya ada pada hubungan antara risiko
dan expected return
atau return yang belum terjadi (ex-ante return). Hubungan ini tidak berlaku
untuk return yang telah
terjadi, atau return realisasian.
Realized return portofolio merupakan rata-rata tertimbang dari realized
return masing-masing
sekuritas tunggal dalam suatu portofolio. Formula perhitungan realized return
adalah:

= .

Dimana:

Rp : Realized return dari suatu portofolio

wi : weight atau bobot sekuritas i terhadap seluruh sekuritas di portofolio
Ri : Realized return dari sekuritas ke-i
n : jumlah sekuritas tunggal
Sementara expected return suatu portofolio diartikan sebagai rata-rata
tertimbang dari expected
return masing-masing sekuritas tunggal pada suatu portofolio. Rumus
matematis expected return
adalah sebagai berikut.

= .

Dimana:

E(Rp) : Expected return dari suatu portofolio

wi : weight atau bobot sekuritas i terhadap seluruh sekuritas di portofolio
E(Ri) : Expected return dari sekuritas ke-i
n : jumlah sekuritas tunggal

Risiko Portofolio
Jika return portofolio merupakan rata-rata tertimbang dari seluruh return
sekuritas tunggal, maka
perhitungan risiko portofolio tidak menggunakan rata-rata tertimbang.
Markowitz (1950s)
menunjukkan bahwa secara umum risiko mungkin dapat dikurangi dengan
menggabungkan
beberapa sekuritas tunggal ke dalam bentuk portofolio. Untuk dapat
mengurangi risiko dalam
portofolio, syarat utamanya adalah masing-masing sekuritas tidak saling
berkorelasi secara positif
dan sempurna.

Contoh kasus
Investor cenderung berinvestasi pada lebih dari satu jenis sekuritas. Satu
portofolio bisa terdiri dari
saham, obligasi, atau asset lain. Ada beberapa terminologi pada
manajemen investasi yang
berhubungan erat dengan portofolio, yaitu portfolio weight, portfolio expected
return, dan portfolio
variances. Perhatikan tabel berikut ini.

Nama asset Nilai investasi Portfolio weight

Netcap $500,000 0.5
Jmart $500,000 0.5
Total $1,000,000 1

Investor memperkirakan return yang diperoleh untuk asset secara individual

maupun secara total.
Untuk itu, investor mempertimbangkan kondisi makroekonomi selama holding
period, sebagaimana
contoh berikut ini. Jika pada kondisi resesi, diperkirakan nilai investasi pada
Netcap berkurang
sebanyak 20%, sebaliknya, nilai investasi pada Jmart bertambah 30%. Portfolio
return (Rp) adalah 5%.
Jika diperkirakan makroekonomi sedang bagus, nilai investasi pada Netcap
bertambah 70% dan pada
Jmart naik 10%, maka portfolio return (Rp) pada kondisi booming adalah 40%.
Dengan demikian,
portfolio expected return atau E(Rp) adalah 22.5%

Periode ekonomi Probabilitas Portfolio return (Rp) dengan Portfolio

expected return
pertimbangan faktor makro E(Rp)
Recession .5 (0.5 x -20%) + (0.5 x 30%) = 5%
0.025
Booming .5 (0.5 x 70%) + (0.5 x 10%) = 40%
0.200
Total 1 22.5%
Dengan n asset dalam portofolio seorang investor, dan x1 sebagai persentase
atau proporsi nilai
investasi pada asset i, maka expected return dari portofolio di atas dirumuskan
dalam persamaan
berikut.

= + ++

Jika portfolio expected return pada kasus di atas adalah 22.5, berapa standar
deviasi return dari
portofolio tersebut? Jika standar deviasi return untuk Netcap adalah 45%,
sementara untuk Jmart
adalah 10%, maka jika investor menghitung standar deviasi portfolio dihitung
sebagai berikut:

maka perhitungan tersebut adalah salah. Perhitungan standar deviasi portofolio

tersebut harusnya
adalah sebagai berikut.

Periode Probabilitas Portfolio return Squared deviation from

Standar Deviasi
ekonomi (Rp) expected return
Recession .5 5% (0.05 - .225)2 = 0.030625
0.0153125
Booming .5 40% (0.40 - .225)2 = 0.030625
0.0153125
=
0.030625

= 0.030 625 =

17.5%

Dari tabel di atas, diketahui bahwa variance portofolio adalah berkisar pada
angka 0.031, dan
standar deviasi sebesar 17.5 , jauh dari perkiraan semula sebesar
27.5%. Perhitungan ini
menunjukkan bahwa varians dari suatu portofolio bukan merupakan
perhitungan sederhana
terhadap kombinasi atau proporsi dari varians asset-asset pada suatu portofolio.

Jika proporsi investasi pada Netcap adalah 18%, dan pada Jmart adalah 82%,
maka dalam kondisi
ekonomi resesi, portofolio tersebut akan mendapatkan return sebesar:

Rp = (18% x -20%) + (82% x 30%) = 20.91%

Sementara pada posisi booming, maka return dari portofolio tersebut adalah:
Rp = (18% x 70%) + (82% x 10%) = 20.91%

Dapat dilihat bahwa return portofolio tersebut sama pada kedua kondisi ekonomi.
Dengan demikian,
investor tidak perlu lagi melakukan perhitungan lebih lanjut karena portofolio
tersebut memiliki zero
variance dan tidak terdapat resiko yang signifikan (no risk).

Contoh soal
Jika diketahui ada rencana untuk berinvestasi pada suatu portofolio dengan
proyeksi berikut ini.

Return individual
Saham A Saham B Saham C
10% 15% 10%
8% 4% 0%
Anda diminta:

a. Hitunglah expected return portofolio yang terdiri dari saham A, B dan C jika
proporsi investasi
pada ketiga saham tersebut adalah sama (masing-masing mendapat porsi
nilai investasi 1/3
bagian).
b. Hitunglah expected return portofolio jika sebagian nilai investasi berada
pada saham A, dan
selebihnya dibagi sama rata pada saham B dan C.
c. Hitunglah expected return portfolio tersebut jika probabilitas terjadinya
booming adalah 80% dan
terjadinya resesi adalah 20%.

Risiko Portofolio Dua Asset

Risiko portofolio berbeda dengan risiko sekuritas tunggal yang membentuk
portofolio tersebut.
Perhitungan risiko dilakukan dengan menggunakan standar deviasi. Untuk
mengetahui apakah
terdapat hubungan antara ukuran portofolio dengan risiko portofolio, lihat tabel
berikut ini.

Jumlah saham Rata-rata standar deviasi Rasio Standar Deviasi Portofolio

terhadap Standar
dalam portofolio portofolio Deviasi sekuritas tunggal
1 49.24% 1.00
2 37.36 .76
4 29.69 .60
6 26.64 .54
8 24.96 .51
10 23.93 .49
20 21.68 .44
30 20.87 .42

Berikut ini adalah hubungan antara jumlah saham yang terdapat pada portofolio
dan tingkat resiko.

Jumlah saham
dalam
portofolio

Rata-rata
standar deviasi
Dari tabel di atas, standar deviasi portofolio yang terdiri dari satu sekuritas
adalah di bawah 50% per
tahun atau 49.24%. Apa konsekuensi jika Anda memilih satu jenis saham dan
menginvestasikan
seluruh uang Anda pada saham tersebut? Standar deviasi return yang akan
terjadi adalah berkisar
50% per tahun. Tentu saja, hal ini merupakan strategi yang mengandung risiko
yang besar. Jika Anda
memilih dan berinvestasi pada dua sekuritas, maka rata-rata standar deviasi
akan turun hingga
menjadi 37.36%. Tabel tersebut menunjukkan bahwa standar deviasi menurun
sejalan dengan
meningkatnya jumlah sekuritas yang digunakan untuk berinvestasi.
Perhitungan korelasi menggunakan correlation coeficient, bernilai dari -1
hingga +1. Secara
matematis, hubungan antara dua asset yaitu A dan B, dinyatakan dalam Corr(RA,
RB). Nilai koefisien
korelasi sama atau mendekati +1 artinya dua asset tersebut memiliki korelasi
positif sempurna
(perfect positive correlation), dan sebaliknya. Koefisien korelasi bernilai nol
artinya dua asset yang
diukur tidak memiliki hubungan (uncorrelated).

Jawaban pertanyaan mengapa diversifikasi bisa mengurangi risiko portofolio,

adalah karena return
suatu sekuritas umumnya tidak berhubungan secara sempurna dengan return
sekuritas lainnya.

Contoh.

Perhatikan tabel berikut untuk menunjukkan dampak diversifikasi. Dengan

asumsi bobot
penggunaan asset A dan B dalam portofolio AB berbanding 50:50 maka
contoh perhitungan
portofolio AB untuk tahun 2000 adalah:

Perhitungan risiko atau standar deviasi portofolio (minimal dua asset)

menggunakan rumus berikut
ini.

Misal. JIka Saham A memiliki standar deviasi 40% per tahun, dan Saham B
memiliki standar deviasi
60% per tahun. Korelasi antara keduanya atau Corr(RA, RB) adalah 0.15. Jika
investasi dilakukan pada
A dan B dengan bobot yang sama, maka perhitungan varians portofolio adalah:

= 0.5 0.4 + 0.5 0.6 + 2 0.5 0.5 0.4 0.6 0.15

atau sama dengan 0.148. Artinya, varians dari portofolio tersebut adalah 0.148.
Perhitungan dengan
varians sulit untuk diinterpretasikan, karena menggunakan dasar perhitungan
kuadrat. Untuk itu,
perhitungan risiko menggunakan standar deviasi dengan cara:

Perhatikan bahwa standar deviasi portofolio sebesar 38.47% lebih rendah dari
standar deviasi asset
secara individual.
Tugas.

Dengan data yang Anda punya, buatlah portofolio untuk portofolio yang terdiri
dari dua asset,
kemudian hitung standar deviasinya. Berilah analisis dengan membandingkan
standar deviasi
individual asset dengan standar deviasi portofolionya.