Políticas para salir de la crisis en Europa: Eurozona y resto de Europa

Santiago Gastelu Antonella Torello

santigast@gmail.com antotorello@hotmail.com

Junio de 2010

Resumen

En este trabajo se estudia el impacto de la crisis financiera subprime en

Europa y las implicancias de tener una moneda unificada, como lo presenta
la Eurozona, dejando a la luz las deficiencias de estas uniones y sus posibles
efectos contagio.

Se centra la importancia en la posibilidad de aplicar políticas tanto

monetarias como fiscales dentro de un tipo de cambio fijo o flexible, teniendo
en cuenta además el alto grado de endeudamiento de los países. Para
realizar este análisis se comparan cuatro países: dos dentro de la Zonaeuro y
dos fuera de ella.

Palabras Clave: Tipos de Cambio, Política Monetaria y Fiscal, Crisis

Financiera.

Clasificación JEL: E44, E61, E63

 Introducción

A partir de Julio de 2007 la economía mundial ha entrado en una crisis financiera,

originada por la crisis hipotecaria (créditos sub-prime) de Estados Unidos. Esta crisis local
unida a los cambios en el sistema financiero norteamericano y europeo, la expansión
monetaria estadounidense de la última década y la generalización del mecanismo de
titulización llevaron a una expansión de la crisis por fuera del sector financiero terminando
en una recesión de varios países de la Unión Europea entre otros. La crisis no solo afecto
a la regulación financiera sino también llevó a la caída en la actividad económica, el
aumento en el desempleo, déficit público, y por consiguiente el estancamiento económico.
El presente trabajo se basará en la comparación de los efectos de esta crisis y las
políticas monetarias adoptadas por los países integrantes de la Zona Euro, y la de
aquellos países dentro de la Unión Europea pero que mantienen una moneda nacional
independiente, tomando como referencia “La teoría de las Aéreas Monetarias Optimas” de
Robert Mundell (1968). El enfoque estará centrado en las rispideces dentro de la Zona
Euro generada por la rigidez del tipo de cambio.
Para simplificar el análisis se tomarán como punto de comparación 2 países de la Euro
Zona (Francia y Grecia), y 2 fuera de la Zona (Inglaterra y Suecia), seleccionados como
representativos de cada grupo. Aunque estos países fueron elegidos arbitrariamente,
luego de analizar una variedad de variables macroeconómicas (tales como PBI, PBI per
cápita, crecimiento del PBI real, inflation targeting, deuda del gobierno) se llega a la
conclusión de que tanto Grecia y Suecia como Francia e Inglaterra respectivamente
muestran comportamientos similares pudiendo así estimar que toda diferencia en las
políticas realizadas se deben en su gran mayoría ante la diferencia en el tipo de cambio
establecido en cada país (fijo o flexible).
Se utilizará una construcción de equilibrio general en la economía abierta basado en el
modelo Mundell-Fleming, el modelo IS/LM/BP; para analizar las diferencias de políticas
posibles y sus efectos según el régimen de tipo de cambio elegido.
El trabajo se divide en 3 secciones: la sección 1 analiza la evolución de las teorías de
las áreas monetarias óptimas junto con la presentación del modelo teórico que dará
marco al trabajo. La sección 2 describe los datos empíricos obtenidos de los países
analizados en base al modelo. Por último, la sección 3 presenta las conclusiones
obtenidas acerca de si la Zona Euro es un Área Monetaria Óptima en función a la
capacidad de respuesta ante un cambio inesperado del rumbo económico.

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I Marco Teórico
I.1 Áreas monetarias optimas
A partir del aporte teórico de Robert Mundell, definiremos las áreas monetarias óptimas
como parte final de la integración económica regional, donde se constituye una única
moneda y una misma política monetaria llevada a cabo por un único Banco Central.
Estas áreas de integración se caracterizan por una relación de ajuste en la balanza de
pagos, efectividad en la política monetaria, tipo de cambio fijo dentro del área y tipo de
cambio flexible con socios comerciales fuera del área.
Mundell (1961) se baso en que el tipo de cambio flexible tiene un problema en la
fijación de tasas fijas que pueden ser económicamente diferentes y hay poca movilidad
entre regiones. Este sugiere que países con similar estructura económica y movilidad de
factores, con armonización de las políticas y las medidas económicas, adopte un tipo de
cambio fijo, logrando un crecimiento económico más estable y solido.
Mundell y los aportes de otros autores sugirieron ciertas características para la
optimización de la unión:
1. Mecanismo de ajuste de tipo de cambio fijo (Mundell, 1961): debido a que
los tipos de cambio flexible requieren ilusión monetaria (en áreas muy abiertas;
cabe mencionar que los europeos siempre fueron adversos a las fluctuaciones del
tipo de cambio, sobre todo por las dos guerras mundiales, catalogadas como las
responsables de los colapsos económicos que enfrentaron), dado que este
depende de las experiencias inflacionarias que harán irrelevante el proceso de
ajuste al ser capaz de cambiar las variables reales.
2. Movimientos de factores productivos (McKinnon, 1963): que facilitan el
ajuste de la cuenta corriente dentro del área monetaria, sin cambiar precios
relativos.
3. Volatilidad de tipos de cambio flexible (Mundell, 1961): por la presencia de
burbujas especulativas, capaces de desviar los precios de los activos financieros.
4. Diversificación de la estructura productiva (Kenen, 1969): esto se orienta a
los desequilibrios de demanda y a las exportaciones, la diversificación ayuda a
que ante la caída de la demanda de un producto no produzca tanto desempleo
como en economías no diversificadas.
5. Grado de integración financiera (Ingmar, 1969): de aquí se desprende que
ante un shock económico es posible recurrir a financiación externa sin necesidad
de variar el tipo de cambio
6. Tasas de inflación similares (Haberle, 1970) y (Fleming, 1971): estos
autores defienden el hecho que dos países con similar inflación y desempleo
experimentan shocks de oferta similares, y por lo tanto es posible el flujo
comercial entre ambos.
7. Flexibilidad de precios y salarios (Fieman, 1953): un shock negativo hace
dejar de lado la política monetaria rígida y la flexibilidad de estos componentes
evita el aumento del desempleo.
8. Grado de integración fiscal: este permite las transferencias fiscales a las
zonas afectadas (Kenen, 1969). Se desea avazar hacia algún tipo de integración
política (Tavlas, 1993).
9. Necesidad de mantener la variabilidad del tipo de cambio real (Vaubel,
1978): el tipo de cambio incluye información sobre los costos y es un indicador
comprensivo y operacional.

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 10. Grado de integración política ((Haberler, 1970), (Mintz, 1970) y (Willett y
Tower, 1970)): para el éxito de una unión aduanera se busca la adopción de una
moneda común, coordinación de políticas, vínculos institucionales, un Banco
Central único, etc.
Las características que se destacan en el acuerdo de los Miembros de la Comunidad
Europea es la creación de una única moneda, producto de un promedio ponderado de las
monedas de los miembros del Sistema Monetario Europeo (SME), y se utiliza como
unidad de cuenta para registrar las transacciones entre los Bancos Centrales.
Cada moneda debe mantenerse dentro de 2.25% de los tipos centrales frente a las
demás monedas, encargando al Fondo Europeo de Cooperación Monetaria como ente
autorizado a recibir depósitos de reservas de los miembros de la SME y para otorgar
préstamos a quienes tengan problema de balanza de pago.
Para poder ingresar a la UEM se impusieron ciertos requisitos:
 La tasa de inflación no podía ser mayor al 1.5% por encima del promedio
de los 3 países de la UE con la inflación más baja: si un país tiene una inflación
más alta que el resto incurre en un déficit fiscal al caer las exportaciones y
aumentar la importación, generando una depreciación de la moneda.
 La tasa de interés de los bonos gubernamentales a largo plazo no podían
ser mayor al 2% por encima de la tasa de interés promedio de los 3 países con
inflación más baja: cuando la tasa de interés de un país es mas alta que otra se
atrae más capital y se reduce la actividad económica del país reduciéndose las
importaciones, en consecuencia aparece un superávit de balanza comercial junto
con una apreciación de la moneda domestica.
 El déficit presupuestal del gobierno del país que ingresaba no podía
exceder del 3% del PBI: una política expansionista empuja hacia arriba el
endeudamiento del gobierno, elevando las tasas de interés atrayendo capital,
terminando en una apreciación de la moneda.
 La razón de la deuda total del gobierno al PBI del país debía ser 60% o
inferior: un endeudamiento elevado disminuye la confianza del público en el
gobierno, por lo que tienden a vender los bonos que poseen a un menor precio,
depreciándose a moneda del país.
En el año 1999, Grecia fue el único país miembro de la Unión Europea que quería
ingresar a la UEM pero fue rechazado debido a que no cumplía con los requisitos. Dos
años después Grecia se convierte en el doceavo miembro de la Eurozona.
Una razón por la cual naciones como el Reino Unido o Suecia no desean ingresar a
este tipo de Áreas Monetarias se debe a la perdida de la independencia del Banco central,
como en este caso que se deja como autoridad monetaria al Sistema Europeo de Bancos
Centrales, integrado por el Banco Central Europeo supranacional y los Bancos Centrales
nacionales. La política monetaria se realiza con las instrucciones generales del consejo
directivo, compuesto por 11 representantes del área euro.
Algunos autores han criticado este tipo de de tratados, ya que al no contar con la
posibilidad de aumentar la tasa de interés, por ejemplo para no agravar un desempleo
alto, ha hecho que descendiera el euro. El analista Paul Meggysei dijo: “el euro ha sufrido
de la incapacidad de Eurolandia de atraer capital de inversión a largo plazo”.
Citando a Friedman (1953): los tipos de cambio flexible son un medio para combinar la
interdependencia entre los países a través del comercio con un máximo de independencia
monetaria interna; son un medio para permitir que cada país busque la estabilidad

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monetaria de acuerdo con sus propios criterios, sin imponer sus errores sobre sus vecinos
o permitir que le impongan los errores de estos.
I.2 Equilibrio General en una economía abierta: IS/LM/BP

Utilizando el modelo Mundell-Fleming, en el cual el equilibrio se encuentra cuando la

oferta monetaria (Ms) es igual a la demanda de saldos monetario (L), se le incorpora el
efecto que produce el comercio internacional y los flujos de capital internacional.
Una descripción breve de este modelo nos dice que la oferta monetaria es fijada por el
Banco Central y se considera fija, siendo la demanda monetaria de pendiente negativa ya
que actúa inversamente con respecto a la tasa de interés. La confluencia de estas dos
rectas nos determinara la tasa de interés de equilibrio del mercado monetario.
MS= m.(C+BR)=f(Y,i,P,W,E(p),O)=MD (1)
+-+ + - ?
Donde:
MS= Oferta Monetaria
C= moneda en poder del público no bancario
BR= reservas de bancos comerciales y otras entidades de depósito
m= multiplicador monetario
Y= nivel de ingreso real en la economía
i= tasa de interés doméstica
P= nivel de precios.
W= nivel de riqueza real
E(p)= cambio porcentual esperado en el nivel de precios
O= resto de las variables
MD= Demanda Monetaria
Por parte del ingreso de la economía, cuando esta crece la demanda de dinero
aumenta y la tasa de interés de equilibrio aumenta, e inversamente sucede lo mismo.
Incorporando al ingreso, la relación con la tasa de interés y con el equilibrio en el mercado
monetario obtenemos la curva LM, que nos muestra las diferentes combinaciones de
ingreso y tasa de interés que permiten obtener el equilibrio en el mercado monetario. A
cada punto de ingreso le corresponde una tasa de interés de equilibrio.
La pendiente de la LM es positiva y esto se verifica ya que al aumentar el ingreso en la
economía se demanda más dinero y para volver al equilibrio (disminuir la demanda hasta
igualar a la oferta de dinero) debe aumentar la tasa de interés.
Ahora debemos analizar que sucede con la IS, la cual señala las combinaciones de
tasas de interés e ingreso que hacen que la inversión más la exportaciones mas el gasto
de gobierno sea igual al ahorro mas las importaciones mas los impuestos.
M+S+T=X+I+G (2)
Donde:
M= Importaciones
S= Ahorro Privado
T= Impuestos

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 X= Exportaciones
I= Inversión
G= Gasto Público
Cuando se produce un ingreso mayor con respecto a la tasa de interés dada se
produce demasiado ahorro, impuestos e importaciones, por lo que se debe disminuir el
ingreso a través de disminución de la producción por la acumulación de inventarios no
intencionados. De manera inversa, cuando el ingreso es muy bajo como para generar
suficiente ahorro, importación e impuestos existe una presión expansionista.
Si consideramos ambos sectores de la economía simultáneamente podemos obtener el
equilibrio cuando ambas curvas se cortan, donde se tiene el ingreso de equilibrio y la tasa
de interés de equilibrio correspondiente a ese ingreso.
Por último nos queda por estudiar la balanza de pagos suponiendo tipo de cambio fijo,
que muestras las combinaciones de ingreso y tasa de interés que permiten obtener el
equilibrio en la balanza de pagos.
Se incluye la cuenta corriente y los flujos de capital financiero internacional. El
equilibrio supone un saldo cero en la balanza de transacciones de reservas oficiales. Esta
curva se verá modificada por el ingreso y la tasa de interés, manteniendo constante otras
variables como la tasa de interés extranjera, el nivel de precios extranjeros, el tipo de
cambio esperado y la riqueza externa.
El ingreso produce un impacto en la cuenta corriente porque influye en las
importaciones, si se produce un aumento de estas la cuenta corriente tiende al déficit en
el mismo grado en que se mueven las importaciones. Si el aumento se debe a la tasa de
interés, entra capital financiero extranjero, y alguno capitales domésticos se quedaran en
el país, logrando un superávit en la cuenta capital financiero.
La balanza de pagos tiene pendiente positiva ya que al aumentar el ingreso la balanza
se mueve al déficit, como ya se citó antes esto debe a un aumento en las importaciones.
Este impacto puede verse contrarrestado con un aumento en la tasa de interés que capte
más capital financiero. Un déficit se contrarresta con un superávit, y esto nos da la pauta
que el ingreso y la tasa de interés también se combinan para lograr el equilibrio en
balanza de pago. Este caso se conoce como movilidad imperfecta del capital.
Por último, la curva de balanza de pagos se traslada paralelamente ante cambios en el
tipo de cambios específico basado en la condición Marshall-Lerner.
De esta manera, el equilibrio general se logra en el punto donde se intersecan las tres
curvas mencionadas: LM (m. de dinero), IS (m. de bienes) y BP (m. externo).

I.2.1 Efectos de la política fiscal y monetaria

I.2.1.1 Tipo de Cambio Fijo
Bajo tipos de cambio fijo, toda política realizada por el gobierno se ve acompañada por
efectos compensadores en el mercado monetario para mantener el tipo de cambio
establecido.
De esta manera, una política fiscal expansionista lleva a un equilibrio interno con un
aumento en Y e i pero genera un superávit (déficit) en la balanza de pago si la pendiente
de la misma es menos (más) pronunciada que la pendiente de la curva LM. Este superávit
se debe a un aumento mayor (menor) de la entrada de capitales en el corto plazo
comparado con el aumento de las importaciones. El Banco Central debe responder a esta
presión que tiende a apreciar (depreciar) la moneda mediante la compra (venta) de

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divisas excedentes expandiendo (reduciendo) la BM y logrando el equilibrio general. Por
lo tanto, la política fiscal es efectiva bajo tipo de cambios fijos pero su efectividad depende
de la relación entre la pendiente entre la BP y la LM; si la pendiente de la BP es mayor
(menor), el efecto de la política fiscal será mayor: ↑Y↓i (menor: ↓Y↑i) que el obtenido por el
multiplicador del gasto.
Por el contrario, una política monetaria expansionista generará siempre un déficit de
BP, lo que lleva a una compra de divisas por parte del público al banco central (para
pagar las importaciones excedentes). Al realizar esta venta de divisas, el BC adquiere de
vuelta la moneda doméstica disminuyendo la BM hasta el punto que se elimina el déficit
de BP, es decir cuando la LM vuelve a intersecar a la IS y la BP en el punto original. De
esta manera, la política monetaria no puede ser utilizada para lograr los objetivos
económicos discrecionalmente.
I.2.1.2 Tipo de Cambio Flexible
Bajo tipos de cambio flexible, la BP ya no se mantiene fija, sino que se la deja fluctuar
para lograr el equilibrio general. Entonces, el BC no queda atado a mantener el equilibrio
externo al realizar su política monetaria. Es así, que todo superávit (déficit) de balanza de
pagos se refleja en una apreciación (depreciación) de la moneda doméstica retornando al
equilibrio externo (la curva BP se desplaza).
En este caso, el efecto de la política fiscal también depende de la relación entre la
pendiente de la BP y la LM.
En un primer paso el resultado es el mismo, ya que la política desplaza la IS a la
derecha aumentando el Y e i de equilibrio interno. Si la pendiente de la BP es mayor
(menor) que la de la LM este equilibrio interno genera un superávit (déficit) de BP
produciendo una apreciación (depreciación) de la moneda. Este cambio en el tipo de
cambios genera, mediante la condición marshall-lerner, una disminución (aumento) de las
exportaciones netas desplazando a la curva IS hacia la izquierda (derecha).
En conclusión, la política fiscal es útil para lograr los objetivos económicos y su utilidad
aumenta mientras mayor es la pendiente de la curva BP, es decir mientras mas inmóviles
son los capitales externos.
La política monetaria expansiva genera, al igual que en tipos de cambios fijos, genera
un déficit de balanza de pago, con la diferencia que en este caso el BC no se encuentra
obligado a vender las divisas para mantener el tipo de cambio por lo que la oferta
monetaria no se contrae, la moneda se deprecia debido al exceso de demanda de divisas
y por el efecto marshall-lerner aumentan las exportaciones netas desplazando la curva IS
hasta el nuevo equilibrio con un Y mayor y una tasa de interés cuyo movimiento depende
de la magnitud de la política. Mientras más elásticos son los capitales externos ante
cambios en la tasa de interés (BP más plana) mayor será la depreciación de la moneda.
Bajo distintos tipos de cambios, las políticas del gobierno tienen efectos diferentes en
la economía real y por lo tanto el accionar posible es distinto en ambos casos. En el inciso
posterior analizaremos como ante un shock externo han respondido las distintas naciones
europeas con distintas políticas de tipo de cambio. Francia y Grecia, quienes se
encuentran bajo un tipo de cambio fijo dentro de la Eurozona y Reino Unido y Suecia,
quienes forman parte de la Unión Europea pero mantienen una moneda autónoma y por
lo tanto una política monetaria independiente.

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II Análisis de Caso
II.1 Análisis de datos

El siguiente trabajo se basa en datos obtenidos de la página Eurostat (Oficina

Estadística de la Unión Europea) junto con los datos de la OCDE ( Organización para la
Cooperacion y el Desarrollo Economico). La utilización de estas bases se debe a que son
las más completas y fidedignas y las mismas son las utilizadas por los organismos
oficiales tanto nacionales como supranacionales.
Los componentes utilizados de las bases y sus descripciones son las siguientes:
Balanza de Pagos, cuenta corriente y de capital, datos trimestrales – Millones
de Euros – La balanza de pagos es el comunicado estadístico que resume, para un
periodo especifico, las transacciones económicas de una economía con el resto del
mundo. La siguiente definición se basa en el 5to manual de la Balanza de Pagos del FMI.
La balanza de pagos se divide en tres sub-balances: La Cta Corriente, la Cta Capital, y la
Cta Financiera. Cuenta Capital: registra todas las transacciones que involucran valores
económicos y que ocurren entren residentes y no residentes.
Población Total – Al 1ero de Enero - La población se basa en datos del censo
mas reciente ajustado por los componentes que cambiaron del último censo, o basado en
los registros de población.
Tasa de Crecimiento del PBI Real – Tasa de Crecimiento del volumen del PBI
– Cambio Porcentual respecto del año anterior – El PBI es una medida de la actividad
económica, definida como el valor de los bienes y servicios producidos menos el valor de
los bienes y servicios utilizados para su creación. Para medir la tasa de crecimiento del
PBI en término de volúmenes se utiliza un índice encadenado.
Índice de Precios al Consumidor Armonizados – todos los productos – Índice
(2005=100) y cambios porcentuales – IPCAs son diseñados para la comparación
internacional de la inflación de precios al consumidor. IPCAs son utilizados como criterio
de convergencia de la inflación según los requerimientos del artículo 121 del Tratado de
Ámsterdam y el ECB para evaluar la estabilidad inflacionaria con propósitos de política
monetaria. IPCAs son índices de tipo Laspeyre encadenados permitiendo q los pesos
cambien cada año.
Deuda General del Gobierno – Deuda general bruta consolidada del Gobierno
como porcentaje del PBI – Los sectores del gobierno general comprometidos con los
subsectores del gobierno central, el gobierno estatal, el gobierno local y los Fondos de
Seguridad Social. El PBI usado en el denominador es el producto bruto domestico a
precios corriente. La deuda se expresa en valores nominales.
Déficit y superávit del Gobierno General - %del PBI – Déficit/superávit público
se define en el Tratado de Maastrich como gobierno general neto de toma/otorgamiento
de créditos de acuerdo con el European System of Accounts. El sector gobierno general
incluye: gobierno central, gobiernos estatales, gobiernos locales y fondos de seg. social.

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 II.2 Francia (TCFijo) – Reino Unido (TCFlex)
Francia y el Reino Unido son dos de los países líderes dentro de la Unión
Europea. El Reino Unido ha sido uno de los más fervientes defensores de mantener una
moneda propia y así poder tener una política monetaria independiente mientras que
Francia fue uno de los principales impulsores de la Eurozona.
Ambos países han mostrado actuaciones similares a través del tiempo tanto en
PBI como en el crecimiento del mismo y déficit del gobierno, entre otras variables.
Antes del advenimiento de la crisis ambos países se encontraban con un
crecimiento del PBI del 2.5% y con un déficit gubernamental del 3% del PBI.
El RU y Francia, así como la mayoría de los países de la UE han experimentado
durante la última década persistentes déficits de balanza de pagos junto con un
crecimiento sostenido de la demanda interna. (Gráfico 1)

Fuente: Eurostat

Esto produjo una gran entrada de capitales de países superavitarios como las
economías asiáticas y los exportadores de commodities. Este flujo de capital sumado a la
subvaluación del riesgo crediticio debido a la estabilidad financiera imperante provocó un
crecimiento del stock de activos y pasivos internacionales que superaron en más de tres
veces al PBI en el Reino Unido. En el caso de la Eurozona, esta vulnerabilidad es menor
ya que al ser un bloque mayor de economías, tienen una estructura más fuerte
aminorando los efectos directos de la crisis.
Una vez acaecida la crisis, la cual produjo una falta de confianza en todos los
activos securitizados ya que no se podía distinguir entre aquellos que poseían hipotecas
incobrables y aquellos que no, el precio de esos activos se empezó a derrumbar
ocasionando graves problemas en los mercados financieros de ambos países debido a la
creciente falta de liquidez en el mismo, llegando a contagiar también a la economía real
reduciendo la demanda. La caída en la demanda fue menor en Francia que en el Reino
Unido debido a la solidez y estabilidad de pertenecer a un área monetaria.
Esto fue lo que provocó respuestas diferentes a la crisis en ambos países aunque
en ambos la política principal fue la monetaria. La razón por la cual la política monetaria
fue más importante se debe a que el inminente colapso del sistema financiero hacía
necesario enfocarse en el rescate/sanación el sistema bancario antes que de la

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recuperación de la economía real. En el caso del Reino Unido, tanto la política fiscal como
la monetaria eran elegidas independientemente, mientras que Francia sólo podía elegir su
política fiscal mientras que la política monetaria era elegida en conjunto con el resto de los
países de la Zonaeuro a través del Banco Central Europeo.
En lo que respecta a política fiscal, Francia sería el más beneficiado al encontrarse
dentro de un sistema de cambio fijo. El problema se encuentra en que ambos países se
encontraban desde un principio con déficit gubernamentales, por lo cual toda política fiscal
expansiva debe ser financiada mediante préstamos, llevando la deuda de estos países a
niveles críticos (gráfico 2).

Fuente: Eurostat

Esto llevó a que los países de la Eurozona realizaran en cambio ajustes fiscales
para prevenir una devaluación de su moneda (saliendo de la Eurozona) para poder
afrontar la deuda.
La política monetaria fue diferente en ambas zonas. Tanto el Reino Unido como la
Zonaeuro tienen objetivos de Inflation Targeting por lo que las políticas se centraron en
alzas de las tasas de interés al principio de la crisis (evitar inflación) y una acelerada
disminución del mismo en una segunda etapa ante la inminente deflación esperada.
Incluso la Eurozona volvió a una tasa fija para las operaciones de refinanciación, la cual
se había hecho variable en la entrada de la etapa 3 de la Unión Europea (tabla 1 y gráfico
3).

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 Tabla 1- Tasas de Interés Claves
Reino Unido Euro Zona
Official Bank Rate Deposit Facility Main Refinancing Operations Marginal Lending Facility
2007 Enero 5,25 - - -
Marzo - 2,75 3,75 4,75
Mayo 5,5 - - -
Junio - 3 4 5
Julio 5,75 3,25 4,25 5,25
Diciembre 5,5 - - -
2008 Febrero 5,25 - - -
Abril 5 - - -
Julio - - - -
Octubre 4,5 3,25 (cambio flex/fija) 3,75 4,25
Noviembre 3 2,75 3,25 3,75
Diciembre 2 2 2,5 3
2009 Enero 1,5 1 2 3
Febrero 1 - - -
Marzo 0,5 0,5 1,5 2,5
Abril - 0,25 1,25 2,25
Mayo - 0,25 1 1,75
Fuente: ECB y Bank of England.

Fuente: OECD

El Reino Unido, al igual que Suecia, además de regular la tasa de interés

siguiendo su meta de Inflation Targeting realizó a partir de Marzo de 2009 una inyección
de liquidez en la economía de 200 billones de Libras Esterlinas a través de la compra de
activos financieros. Esto se realizó para incentivar la demanda siguiendo el modelo
propuesto debido a que el Reino Unido tiene tipo de cambio flexible por lo que la política
monetaria tiene grandes efectos sobre el lado real de la economía. La Eurozona, en
cambio, se vio bastante más distante de esta postura, ya que al tener una gran cantidad
de países con tipo de cambio fijo en su interior, toda inyección de liquidez que se realizara
debería ser distribuida de acuerdo a no generar presiones distorsionadoras entre los
países integrantes de la misma (tabla 2)

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 Tabla 2 – M1
Frecuencia Trimestral
Q3- Q4- Q1- Q2- Q3- Q4- Q1- Q2- Q3- Q4- Q1-
Tiempo
2007 2007 2008 2008 2008 2008 2009 2009 2009 2009 2010
País
Suecia 126,70 128,66 130,76 131,15 131,91 133,88 138,04 140,41 143,75 146,73 149,00
M1 Reino
Índice Unido 125,86 129,12 140,30 141,74 139,84 141,24 145,39 142,73 143,17 148,07 152,73
2005=100 Euro
zona 120,08 120,54 120,81 121,03 120,86 124,35 128,63 131,91 136,39 139,98 142,74

Fuente: OECD

II.3 Grecia (TCFijo) – Suecia (TCFlex)

Suecia por ser una economía pequeña y abierta depende de los acontecimientos
externos, con un sistema financiero integrado al mercado internacional, la crisis financiera
y la consiguiente recesión ha impactado en la economía sueca.
En Suecia y la Eurozona las empresas son más dependientes de la financiación de
sus operaciones, y sus operaciones se apoyan en el sistema bancario
Los bancos suecos suelen destacarse por ser rentables y tener topes a los
prestamos no exponiéndose de manera importante a los problemas causados por el
sistema financiero en la crisis, a lo opuesto que puede encontrarse en EEUU y en la zona
euro. Sin embargo, ha experimentado problemas con la financiación, con lo que el Banco
Central de Suecia y el Swedbank conceden préstamos con garantía de los programas de
gobierno y se ha establecido créditos temporales para mejorar la oferta de préstamos de
las empresas no financiera. Estas empresas pueden financiar sus operaciones mediante
emisión de papeles comerciales y venderlos al banco, donde son utilizados como garantía
de préstamos para el Banco Central.
El banco central aparte de aumentar el importe máximo de garantía de depósitos
en el sistema, incluyo un programa de garantía de un máximo de 1500 millones coronas
suecas (tabla 2) para apoyar la financiación a mediano plazo de los bancos y las
instituciones hipotecarias. También cuenta con un fondo de estabilidad para manejar
cualquier insolvencia de las instituciones financieras.
Varios bancos y entidades financieras han adoptados algunas medidas para
apaliar la crisis. Estas medidas incluyen la concesión de préstamos a más largo plazo,
préstamos en dólares a EEUU, ampliación de valores como garantía de préstamos y el
aumento de las políticas monetarias. Se reconoce que estas medidas han sido adoptadas
por la Reserva Federal (FED), el Banco Europeo (ECECB), el Banco de Inglaterra, el
Banco Nacional de Suiza, el banco de Canadá, el Banco de Japón y el Banco de Suecia.
Medidas adoptadas por los Bancos:
1. amplias oportunidades para los bancos a pedir prestado al banco central
2. Los préstamos o compras directas de apoyo a determinados mercados
3. Flexibilización cuantitativa
4. Asistencia de emergencia de liquidez
5. Cambios en el depósito y entidades de préstamo.

-11-
 La crisis internacional ha golpeado duramente a Grecia dejando en evidencia las
deficiencias estructurales que hacen difícil la estabilidad económica y la recuperación del
crecimiento.
Pese a que s una economía pequeña, basada en la provisión de servicios y poco
en la industria y las exportaciones, donde los Bancos no realizan inversiones tan
riesgosas sino mas bien tradicionales, o la participación en actividades especulativas.
Esto se puede tomar en contraste con lo que paso con EEUU que creó una crisis por
tomar imprudentemente actividades riesgosas.
En 2009 el déficit de cuenta corriente era del 12.9% del PBI (gráfico 4) y un 115%
de deuda pública (gráfico 5), lo que refleja el déficit de competitividad, que se había
acentuado con la entrada en la Unión monetaria Europea, llevando a una deuda
insostenible y un sector publico ineficiente, siendo difícil la implementación de una política
fiscal expansiva. La consolidación fiscal es un elemento clave, pero lleva a aumentar aún
más el déficit y la deuda afectando la calificación crediticia del país. En consecuencia se
ha propagado el desempleo.

Fuente: Eurostat

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 Debido al bajo nivel de ahorro privado en Grecia, la deuda pública no puede ser
financiada por fuentes nacionales, generando un creciente déficit en cuenta corriente y un
aumento de la deuda externa.
Luego de algunos años de crecimiento del PBI, en 2009 el PBI se contrajo un 2%
(gráfico 6), esperando que en 2010 siga descendiendo. Para la zona euro esto se invierte
porque las políticas fiscales expansivas, que se contrarrestan en gran medida por los
grandes déficit acumulados por varios países.
Por lo tanto la intervención del FMI para aumentar la liquidez de la economía
griega, a su vez que se busca fortalecer las políticas de ingreso, mejorar la administración
de la gestión pública y apuntar a la inversión (por ej. las agencias calificadoras rebajaron
la calificación de los bonos públicos y los inversionistas redujeron su tenencia lo que elevo
su rendimiento). El plan, aprobado por los líderes europeos, contempla además
préstamos bilaterales de los 16 países de la Eurozona.
Para el 2010 se espera una consolidación fiscal del 5% del PBI, reducción del
déficit fiscal a través de la reducción del gasto público (principalmente en salarios y
pensiones que representan un 75%), y promover el crecimiento económico, reformar las
instituciones y la administración pública, junto con la reducción costos e inflación. Grecia
debe incluir reglas estrictas para la asunción de riesgos y la supervisión de las
actividades, y una menor dependencia de los mercados.
Cabe mencionar que Grecia es uno de los 5 proveedores de inversión extranjera
directa. Esto ha provocado la deslocalización de las empresas griegas, disminuyendo la
inversión y el empleo en Grecia, por lo que su evolución depende de la evolución de las
economías receptoras.

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III Conclusiones

La crisis financiera del 2007 ha puesto en duda la eficiencia de la Unión Europea,

mostrando las fallas de este sistema a través de los grandes déficit fiscales y en cuenta
corriente de algunos países miembros, y de las dificultades que tienen para volver a un
estado de crecimiento económico. Esto se ve o vio agravado por la relación financiera y
comercial entre los países, que no solo comparten los beneficios sino también los shocks
negativos provenientes de otros países.
Se busca la estabilidad financiera de la Unión Europea, reorganizando su
estructura para evitar nuevas crisis y reducir los costos de estas; para esto se han
liberalizado los mercados en busca de aumentar el producto y el empleo. Aunque, para el
corto plazo se prevé un aumento del desempleo y se seguirá con la restricción a la oferta
de crédito que evitan que aumente el consumo y la inversión, pero la economía europea
crecerá débilmente, gracias a las políticas fiscales expansivas llevadas a cabo (que son
más efectivas con el tipo de cambio fijo que se practica en esta zona, ya que si queremos
estabilizar el producto y la inflación resultaría difícil porque la política monetaria es
ineficiente).
Las perspectivas para el largo plazo es un crecimiento del producto de un 2%
dentro de la zona euro, y para las economías emergentes de Europa que han crecido
más que la zona euro en la últimas 2 décadas se prevé una entrada de capital mayor
debido a que los inversores son más cautelosos, y el aumento de costos y de la deuda ha
hecho reducir los créditos al sector privado.
Por lo tanto, uno de los puntos a los que se le pone más énfasis es a la
reactivación de la inversión y la competencia entre sectores protegidos para lograr un
mercado laboral más flexible y menos fragmentado.
Con respecto a Grecia, que ha sido uno de los países más perjudicado dentro de
la Eurozona, se ha observado la entrada de bancos extranjeros en el mercado, aumentando
la correlación entre mercados emergentes con el exterior aumentando los efectos de las
acciones de las economías receptoras, si esta no es tratada debidamente puede hacer
aumentar aún más la deuda y llevar a un efecto contagio al resto de los países de la zona
euro, consiguientemente con un aumento de las materias primas que harían aumentar las
tasas de interés.
El apoyo del FMI, del Banco Central Europeo, y algunos Bancos de países
miembros como el de Suecia, han sido fundamentales ya que permitieron la ampliación
del apoyo financiero para reducir los déficit acumulados y reactivar el sistema bancario,
aumento de garantías de depósito, y ayuda a reforzar las políticas monetarias.

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Bibliografía
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Hill. Bogotá.
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SPN/08/01.

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Anexo 1 – Similitud entre países

Fuente: Eurostat

Fuente: Eurostat