Mercado de Valores

CTEDRA PROFESOR FRANCISCO PFEFFER URQUIAGA.

Semestre Otoo 2013

1
 NDICE
EL MERCADO DE CAPITALES. PRINCIPIOS, FUNDAMENTOS, NORMAS E
INSTITUCIONES DEL MERCADO DE VALORES ........................................................4
INTRODUCCIN ............................................................................................................................................. 4
Qu es el Mercado de Capitales? ................................................................................................................. 4
El Ahorro.......................................................................................................................................................... 5
Poltica econmica .......................................................................................................................................... 8
Cambios regulatorios histricos y el MC ..................................................................................................... 8
Beneficios y costos de operar en el MC.....................................................................................................10
IMPORTANCIA ECONMICA DEL MERCADO DE CAPITALES. ASPECTOS
GENERALES DEL MERCADO DE VALORES ....................................................................................11
Generalidades.................................................................................................................................................11
Caractersticas del Mercado de Valores eficiente .....................................................................................13
Bienes jurdicos tutelados por la legislacin del Mercado de Valores ...................................................14
Evolucin de la legislacin financiera ........................................................................................................14
Reforma MK1 ................................................................................................................................................15
Reforma MK2 ................................................................................................................................................16
Reforma contenidas en la Ley N 20.382 ..................................................................................................19
APLICACIN DE LA LMV ..........................................................................................................................20
mbito de aplicacin de la LMV ................................................................................................................20
Criterios para determinar la aplicacin de la LMV ..................................................................................21
Estructura del Mercado de Valores ............................................................................................................22
LOS TTULOS VALORES ............................................................................................................................22
Concepto.........................................................................................................................................................23
Caractersticas principales de los ttulos valores .......................................................................................23
Clasificaciones ................................................................................................................................................24
Criterios para decidir la adquisicin de un valor por un inversionista ..................................................25
OFERTA PBLICA DE VALORES ...........................................................................................................29
Concepto.........................................................................................................................................................29
Criterios para determinar cundo se est frente a una oferta pblica de valores ................................29
Importancia de realizar una oferta pblica de valores .............................................................................29
Tramitacin ....................................................................................................................................................31
OPV de emisores chilenos en el extranjero ..............................................................................................32
OPV de valores extranjeros en Chile .........................................................................................................33
LOS EMISORES...............................................................................................................................................33
La Sociedad Annima ...................................................................................................................................34
La Accin........................................................................................................................................................34
Derechos que otorga la accin ....................................................................................................................36
Algunas ideas respecto de los ttulos representativos de deuda .............................................................36

EL ROL DE LA INFORMACIN EN EL FUNCIONAMIENTO DEL MERCADO

DE VALORES .................................................................................................................38
IMPORTANCIA DE LA INFORMACIN EN LOS MERCADOS FINANCIEROS ...................38
DEBERES INFORMATIVOS DEL DIRECTORIO Y DE LOS DIRECTORES EN
PARTICULAR ...................................................................................................................................................39
Informacin continua ...................................................................................................................................39
Informacin esencial .....................................................................................................................................40
Informacin reservada ..................................................................................................................................41
Adquisicin de valores ..................................................................................................................................41
Posicin en valores........................................................................................................................................42

2
 Obligaciones sobre el colectivo directorio ................................................................................................42
Otros deberes informativos .........................................................................................................................44
Obligacin de no ocultar informacin ni de entregar informacin falsa (Art. 42 N 3 y 4 LSA) ......44
Deberes informativos ...................................................................................................................................44
EL DEBER DE NO OPERAR CON INFORMACIN PRIVILEGIADA .......................................45
Concepto.........................................................................................................................................................45
Requisitos........................................................................................................................................................45
Categoras especficas de informacin privilegiada ..................................................................................46
Sntesis.............................................................................................................................................................46
Sujetos obligados ...........................................................................................................................................47
Cuestiones discutidas en Tribunales ...........................................................................................................47
DEBERES DE CONDUCTA........................................................................................................................48
Guardar estricta reserva................................................................................................................................48
No operar con informacin privilegiada ...................................................................................................49
No recomendar adquisicin o enajenacin estando en posesin de Informacin privilegiada. .......50
Sntesis.............................................................................................................................................................50
ANEXO. EL CONTROL Y LA EMISIN DE TTULOS REPRESENTATIVOS DE
DEUDA ........................................................................................................................... 51
EL CONTROL ..................................................................................................................................................51
Concepto.........................................................................................................................................................51
Clasificacin ...................................................................................................................................................51
Valor del Control ...........................................................................................................................................51
Regulacin de las tomas de control ............................................................................................................51
Oferta Pblica de Adquisicin de Acciones..............................................................................................52
Hiptesis de OPAS obligatorias..................................................................................................................52
TTULOS REPRESENTATIVOS DE DEUDA .......................................................................................53
Introduccin ...................................................................................................................................................53
Ttulos representativos de deuda en general .............................................................................................54
Oferta pblica de valores representativos de deuda ................................................................................55
Emisin ...........................................................................................................................................................55
Contrato de emisin......................................................................................................................................56
Sujetos intervinientes ....................................................................................................................................57

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 Primera parte.

EL MERCADO DE CAPITALES. PRINCIPIOS,

FUNDAMENTOS, NORMAS E INSTITUCIONES
DEL MERCADO DE VALORES

INTRODUCCIN

Qu es el Mercado de Capitales?

El MC pretende facilitar la formacin de capitales en la economa. La economa requiere de

capital para su desarrollo: los pases se desarrollan con ms fuerza s y solo s han desarrollado
con ms fuerza su mercado de capitales. Los pases requieren de un mercado de capitales, por
el rol econmico que ste desempea. Para el crecimiento es necesario el ahorro, y este ahorro
sumado a la inversin permite formar capital. La produccin con capital se hace ms eficiente
que sin ste. Las economas deben contar con una mayor cantidad de bienes de capital, y
en consecuencia mayor ser la cantidad de bienes y servicios que se puedan producir. El
mercado de capitales ayuda a formar capital, a producir bienes de capital, y por ende, los
procesos productivos se hacen ms eficientes.

Los bienes de capital son aquellos que permiten que el proceso productivo sea ms eficiente.
Estos son de la ms variada naturaleza: desde un lpiz hasta una carretera son bienes que
ayudan a que la produccin sea ms eficiente.

El mercado de capitales permite o facilita la formacin de capital en la economa. Por qu la

economa requiere de capital? Las naciones se desarrollan de manera ms rpida cuando tienen
un mercado de capitales. Los bienes de capital son aquellos bienes que permiten producir otros
bienes y hacen que el proceso productivo sea ms eficiente.

Recordemos que los factores de produccin son: la naturaleza (materia prima), el trabajo, el
capital, la empresa y el Estado. Todos ellos intervienen en el proceso productivo.

La empresa organiza y dirige los factores de produccin. Debemos recalcar que el empresario
aporta capital, pero ello no es un elemento de la esencia. Cuando no se tiene el capital, el
empresario recurre al mercado financiero en busca de financiamiento.

El Estado, por su parte, aporta infraestructura fsica (caminos, puentes, aeropuertos) e

infraestructura institucional (servicios pblicos).

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El desarrollo de la economa chilena se mide a travs de la sumatoria de los distintos bienes y
servicios, lo que es posible a travs del precio de dichas transacciones. El MC permite que
dichos bienes y servicios
El Ahorro

El ahorro puede ser:

1. Acumulacin de recursos propios. De ello se colige que a mayor nivel de ingresos, mayor
nivel de ahorro; esta relacin se presenta a nivel microeconmico (sueldo = ingreso)
como a nivel macroeconmico (PIB = ingreso).
2. Con recursos de terceros. El acceso a crditos es, en realidad, el acceso al ahorro de
terceros.

El dinero de un crdito proviene del ahorro de otra persona que recurre al Banco comercial
como depositante. Los inversionistas acuden al Banco en busca de este crdito. El banco opera
entonces como un intermediario financiero.

El crdito que da el Banco es un prstamo de dinero proveniente de un ahorrante. El Banco se

financia con ahorro interno (nacional) y con ahorro externo (inversin extranjera).

El Banco, cuando se constituye, debe contar con un capital inicial pagado de 400.000 UF. El
Banco no presta dinero de su capital, ya que es un intermediario.

Mercado Bancario v/ MC.

La diferencia est en que el MB se intercambia dinero, en el cual el banco es un intermediario

de dinero; as el MB es una especie de MC y emparentado con el MV. Lo que se transa en el
MV son ttulos valores, papeles representativos de obligaciones; adems, los intermediarios son
los corredores de bolsa y agentes de valores, intercambio que se produce en la bolsa.

MC y crecimiento

Las AFP y las Cas. de Seguros recaudan alrededor de US$200 millones mensuales. Dicho
ahorro es invertido en desarrollo empresarial en su gran medida; en general, las AFP tienen
acciones en todas las grandes empresas.

Fuentes de ahorro. Usos.

- Fondos de pensiones (AFP) - Desarrollo empresarial
- Fondos mutuos - Infraestructura
- Compaas de seguros - Inversin social: educacin,
- Fondos de inversin salud
- Ahorro local privado previsin.
- Ahorro local pblico
- Ahorro internacional.

Fuentes de Ahorro

1. Compaas de Seguros (CdS).

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 Las CdS manejan en conjunto US$ 40 mil millones. AFP: tienen aportes al sistema un
poco menor que el PIB, pero estamos hablando de US$ 200 mil millones y estn
distribuidos entre acciones, bonos, efectos de comercio y todo tipo de instrumentos,
Mensualmente recaudan por concepto de cotizaciones previsionales alrededor de US$ 300
millones, y deben buscar instrumentos en qu colocar estos dineros para que les generen
beneficios. Entonces los fondos de pensiones estn en el lado de los ahorrantes. Ellos
compran papeles.

Una compaa recibe primas por $100, y de esos $100, $98 van a la reserva tcnica
(reserva que est destinada a responder de las contingencias) y slo 2 van a los gastos
operacionales. La forma de generar rentabilidad depende directamente en la forma en que
mantengan las primas en instrumentos financieros, esa es una fuente importante de su
rentabilidad.

Es un gran ahorrante porque tiene que acumular las primas que les van proporcionando
los asegurados para el evento de producirse la contingencia, debe acumularlos
mantenindolos en algn instrumento financiero y es por ello que son grandes ahorrantes
del mercado financiero.

2. Fondos mutuos.
Es una sociedad quien administra el fondo mutuo, que es el fondo aportado por el
pblico, es decir son dineros que el pblico aporta y que se traducen en cuotas. Esto
forma parte de un patrimonio total y es administrado por una sociedad administradora de
fondos mutuos.

Son muchos miles de millones los acumulados por estas sociedades y estn para que estas
sociedades los coloquen en algn tipo de papel porque no los va a dejar bajo el colchn:
los colocan en acciones, debentures, opciones, derivados, etc. Es decir, toma el dinero del
pblico y ese dinero lo transforma en instrumentos. Al pblico que aporta el fondo mutuo
le llega una rentabilidad, el fondo mutuo le ofrece al ahorrante una ganancia y esa
ganancia va a depender de la rentabilidad que obtenga el fondo mutuo: si el fondo mutuo
hace una buena gestin y buenas inversiones, la rentabilidad va a ser alta y viceversa. Los
fondos mutuos dependiendo del tipo de instrumento en que coloquen su dineros tienen
distintas clasificaciones: accionarios, de renta fija, mixtos; o sea dependiendo de la
composicin del fondo, de los papeles que se compran con el dinero del fondo este va a
tener distintos grados de riesgos y como tienen que existir alternativas disponibles para
todos los tipos de accionistas habr que generar instrumentos que impliquen grados
distintos de riesgos porque no todos los inversores son iguales: unos son ms audaces,
otros ms tranquilos, ms conservadores, etc., por ello los papeles deben asumir distintos
grados de riesgos. Entonces, el fondo mutuo se va conformando, se va constituyendo por
el tipo de instrumento y el pblico sabe si el fondo tiene alto o bajo nivel de riesgo
dependiendo del tipo de papel que se compre con el fondo mutuo: fondo mutuo de renta
fija, renta variable y mixto. Hay una gran cantidad de mezclas posibles: ms renta fija,
menos renta variable, etc.

Los fondos mutuos aportan al sistema hoy en da una cifra bastante relevante: de US$
15.000 a 20.000 millones. Dnde estn? En acciones de SA abiertas, depsitos bancarios,
en todos los instrumentos que han odo hablar.

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3. Fondos de inversin.
Es muy parecido al fondo mutuo, porque el fondo de inversin lo administra una sociedad
administradora de fondos de inversin. El fondo es un patrimonio separado, ese fondo se
integra con los aportes de los aportantes pblico que aporta dinero y que recibe una
cuota y la sociedad va administrando el dinero, y ese dinero va destinado a la compra de
papeles: efectos de comercio, bonos, etc., ac hay otra instancia de generacin de ahorro.

4. Hoy en da una misma sociedad administradora puede tener muchos fondos: fondos
mutuos, fondos de inversin, etc. La diferencia entre un fondo mutuo y un fondo de
inversin es bsicamente es el plazo pues los fondos de inversin son a largo plazo, es
decir cuando compra fondos de inversin se est pensando en una inversin de 10 a 20
aos plazos pues no se puede salir hasta que se liquide; en cambio, el fondo mutuo es de
corto plazo, tiene mucha mayor liquidez. El fondo de inversin est destinado a
inversionistas institucionales, ms sofisticados. La empresa que utiliza el fondo mutuo la
utiliza como una especie de cuenta corriente para el fin de semana largo: una empresa
pone $1.000 millones y en cuatro das puede generar una rentabilidad de $100.000 pesos,
que es mejor que tenerla depositada en un banco.

5. Ahorro Local Privado.

6. Ahorro Internacional.

Todos estos agentes son generadores de ahorro. Obviamente hay que agregar a la seora
Juanita, pues ella tambin puede generar ahorro. Estos agentes de una u otra manera tienen
capacidad de generar ahorro, y ese ahorro no va a quedar debajo del colchn, sino que tiene
que generar rentabilidad, ganancia y para generar ganancia tienen que ser administrados. Y son
los bancos, fondos de inversin, fondos mutuos, etc., quienes administran este ahorro. Esta
administracin se traduce bsicamente en la compra de papeles, pues todas estas entidades
compran papeles y compran los papeles de las empresas1, infraestructura pblica y privada2,
etc.

Uso de ahorro

Las empresas transforman el dinero en inversiones productivas. La infraestructura pblica y

privada es la estructura donde se transporta la economa, donde trasunta y por tanto es
necesario para el desarrollo econmico, es un conjunto de bienes que permite el desarrollo
productivo.

La infraestructura es fsica e institucional. En un principio, la infraestructura fsica era aportada

por el Estado, pero llegado un tiempo el sector privado se transform en un gran actor de la
infraestructura privada y hoy en da las autopistas rurales y urbanas son obras construidas por
los privados, autorizados por la Ley de Concesiones. Actualmente el privado puede hacer esto
1 El desarrollo empresarial se financia con la emisin de papeles: acciones, bonos, efectos de comercio, que son
colocados en el mercado de capitales en forma de papeles y es comprado por estos inversionistas institucionales, y
2 Por ejemplo, el tnel Cuesta de Meln fue el primer tnel construido por una empresa privada y no por el

Estado, pues ahora el Estado no es el nico que tiene los recursos financieros para esto, tambin los privados y
estos recursos son sacados del mercado de valores.

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porque existen recursos financieros disponibles, es decir un privado puede disponer de
aquellos recursos necesarios para obras de gran envergadura.

Antes esos muchos millones de dlares el sector privado no los tena disponibles porque no
exista un mercado de capitales disponible y, en ese escenario, slo el Estado dispona de
recursos y el Estado construa lo poco y malo que haba. Actualmente, las empresas financian a
travs de la emisin de papeles. Antes era todo financiado por el Estado; actualmente el
desarrollo de la infraestructura se rige bajo el principio de subsidiariedad.

Poltica econmica

La poltica econmica tiene dos ramas, la poltica monetaria (BC) y la poltica fiscal (Hacienda);
el presupuesto fiscal es la principal herramienta de administracin, en el cual se definen los
gastos. La Ley de Presupuesto define los ingresos fiscales y los tems de gastos.

Ingreso fiscal. La principal fuente de ingresos fiscales son las recaudaciones fiscales (70%); como
consecuencia, a mayor crecimiento econmico, mayor pago de impuestos. Otros ingresos
provienen de las utilidades de las empresas SEP, rentas por arrendamiento de propiedades
fiscales, ingresos por venta de propiedades fiscales, etc.

Gasto fiscal. El gasto fiscal se reparte en costos de administracin de los organismos del Estado
(30%) y el resto es gasto social planes de desarrollo social, subsidios, bonos, sistemas de
salud, etc.-. Todo gasto que se haga en inversin social es una inversin en capital humano
corto y mediano plazo-, y en productividad a largo plazo.

Conclusin. La importancia central del MC en el crecimiento hace fundamental una correcta

regulacin de dicho mercado en pos de alcanzar el desarrollo

Cambios regulatorios histricos y el MC

Durante las ltimas 4 dcadas se han realizado cambios regulatorios de carcter revolucionario,
los cuales han configurado el actual sistema de mercado de valores.

1. Creacin de sistema de pensiones privados.

Es el mayor motor del sistema de mercado de capitales en Chile por cantidad de recursos
involucrados (aprox. US$ 220.000 millones). Cuando se pagan las cotizaciones previsionales
que le retienen a los trabajadores, todos los meses las AFP levantan en orden de los US$ 300
millones y eso es un motor muy potente del sistema financiamiento que hemos descrito.

2. Privatizacin de las empresas de servicios pblicos.

En este pas, en consonancia con la sintona mundial, se llev a cabo un proceso de
privatizacin de las empresas que estaban en manos del Estado, proceso que concluy en la
dcada de 1990.

Ante de este proceso, y en concordancia con la tendencia mundial, las polticas econmicas
estn ms o menos influidas por el intervencionismo. En Chile, este proceso comienza
tmidamente en 1925 y se consolida en 1938 con los gobiernos radicales y la creacin de la
Corfo, organismo creador de las grandes empresas en Chile (ENAP, LAN, CAP, ENDESA,

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CTC, ENTEL, entre otras). El cenit de este proceso fue el gobierno de la Unidad Popular: la
intensificacin de la socializacin de la produccin conllev a la masiva estatizacin de
empresas, a la total estatizacin de la banca, la profundizacin de la reforma agraria... Hacia
1973, de cada 100 bienes y servicios producidos por la economa chilena, entre 75 y 80 eran
producidos por el Estado; el PIB dependa fundamentalmente de la gestin del Estado.

Posterior al golpe de Estado, comienza un proceso de liberalizacin de la economa (1974, El

Ladrillo). Se inician oleadas privatizadoras -1974, 1984, 1987- donde se echa marcha atrs a la
Reforma Agraria, la liberalizacin de los bancos y la privatizacin de las empresas productivas.
Es aqu donde comienza el proceso de cambios regulatorios ms profundos: Ley de Renta, Ley
de AFP, LMK, LOCBC, etc.

En EEUU Ronald Reagan fue un reivindicador del pensamiento liberal, un neoliberalista:

ms empresa privada, menos Estado, ms propiedad privada, todo eso viene de l.
Paralelamente, en Inglaterra fue Margaret Thatcher - que era del Partido Conservador quien
tambin estuvo por el liberalismo. Con todo este nuevo movimiento fuerte del liberalismo
cay el muro de Berln y se termin la guerra fra.

Todas las empresas privadas creadas bajo el alero de la CORFO se comenzaron a privatizar y
esto le da fluidez a la economa porque son los privados quienes compran, quienes invierten.
Otro gran impulso potente del mercado de capitales fue esto, y desde 1985 fue un perodo muy
potente en cuanto a la privatizacin. Hoy en da, bajo la SEP Sistema de Empresas Pblicas
se agrupan las empresas del Estado que son muy pequeas, como EFE, la Nacin,
BancoEstado, TVN, Polla Chilena de Beneficencia, entre otras. La privatizacin de estas
empresas permiti agregar gran cantidad de actores a la economa y generar gran flujo en
bolsas.

3. Concesiones privadas para el desarrollo de infraestructura pblica.

Esto se desarrolla muy fuertemente cuando Lagos estaba en el MOP, bajo el gobierno de
Eduardo Frei Ruiz-Tagle. Ac se sac la Ley de Concesiones Pblicas, y todo esto tiene su
origen en esa ley.

En el mercado de capitales estas empresas financian y levantan recursos para la ejecucin de

esas obras. Una gran cantidad de carreteras, puertos, aeropuertos, tneles, etc., se han
construido con recursos financieros levantados en el mercado de capitales y los grandes
aportantes de esos recursos, por ejemplo, son las AFP.

4. Apertura total al comercio internacional y tratados de libre comercio.

Si bien la apertura en el caso chileno se dio en el gobierno militar adoptndose una poltica de
libre comercio y rebaja de aranceles, el problema que enfrent el gobierno militar en su idea de
abrir al comercio exterior fue que al capitn general no lo queran en el mundo, entonces como
no lo queran se le hizo muy difcil a Chile abrirse a esta idea del comercio internacional. Y si
bien hubo apertura, el gran impulso en el comercio internacional y TLC se da a partir de los
gobiernos de la Concertacin, es decir desde 1990 para ac, cuando Chile pasa a ser gobernado
por un gobierno democrtico, porque al capitn general no lo queran por ser una dictadura y
eso tiene un costo. Entonces, al volver la democracia, Chile inicia todo este proceso de
suscripcin de TLC y hoy en da Chile es uno de los pases que mayor cantidad de TLC tiene
suscritos con el mundo y esto parti con el gobierno del Presidente Aylwin.

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El movimiento de comercio exterior se refleja en un instrumento llamado la balanza comercial;
se registra el movimiento de las importaciones y de las exportaciones. La balanza comercial es
una cuenta dentro de otro instrumento llamado balanza de pagos, que registra el movimiento
de monedas extranjeras del pas con el resto del mundo, o sea cunta moneda extranjera entra
y cunta moneda extranjera sale. Dentro de la balanza de pagos existen distintas cuentas:
cuenta corriente, cuenta de capitales, balanza de pagos, etc., distintas cuentas dentro de una
cuenta ms grande llamada balanza de pagos.

Cules son las actividades econmicas que generan movimiento de moneda extranjera? Las
importaciones, exportaciones, inversiones. Dnde contabilizamos las importaciones y
exportaciones? En la balanza comercial, que es otra cuenta de la balanza de pagos, tambin las
inversiones hechas en Chile y hechas por empresarios chilenos en pases extranjeros, por
ejemplo inversiones chilenas hay en Brasil, Per, Argentina y Colombia. Hay inversin
extranjera en Chile? Si, los principales son de Espaa, Australia, Canad y EEUU; los
principales inversores estn ligados a la minera y son estos pases, menos Espaa porque no es
minero, sino que tiene sus inversiones en bancos, telecomunicaciones, servicios pblicos y
obras concesionadas, ah estn las fichas espaolas en inversiones. Todo esto ltimo se refleja
en la cuenta de capitales (flujos de inversin).

La divisa es una moneda extranjera que se acepta generalmente como medio de pago; el peso
chileno es moneda extranjera en una ciudad de Malasia? Si, pero es divisa? No, porque no es
generalmente aceptada como medio de pago en pases extranjeros, lo contrario ocurre con el
dlar. Monedas extranjeras divisas son, por ejemplo, el dlar, euro, gen y, eventualmente, el
yuan (moneda china).

Por qu los mercados bancarios crecen significativamente con los TLC? Porque todo el
comercio exterior, de inversiones, exportaciones e importaciones se hace a travs de los bancos
comerciales. Quin emite una carta de crdito? Los bancos, y es un medio de financiamiento.
Entonces, los bancos financian todo este comercio, todas estas inversiones.

5. Fortalecimiento del sistema financiero (Ley de Bancos).

El sistema bancario ha sufrido varias crisis en Chile, siendo la de 1982 la ltima y la ms grave.
La actual Ley de Bancos (1987) vino a fortalecer el sistema bancario y a otorgarle un papel
protagnico no solo en la economa microeconmica sino que tambin a nivel macro
(crecimiento econmico). Evidentemente los bancos como intermediarios de dinero fortalecen
el desarrollo del mercado de capitales; el mercado de capitales se desarrolla porque hay
intermediacin de dinero y evidentemente que hay ah bancos.

Beneficios y costos de operar en el MC

Beneficios.

1. Financiamiento Ilimitado.
Otorga acceso ilimitado a recursos financieros debido a la diversidad de agentes
econmicos que intervienen.
a. No est condicionado a ciertos grados de aversin al riesgo. El riesgo es distinto a
la rentabilidad. El riesgo es la posibilidad de prdida de un capital o ahorro

10
 acumulado. La rentabilidad es la expectativa de ganancia con ese ahorro
acumulado. Con todo, estn relacionados: a mayor riesgo, mayor rentabilidad.
b. No est sujeto a restricciones presupuestarias propias o de un grupo de actores.
2. Beneficios Tributarios (ex art. 18 bis y 18 ter CTr)
La Ganancia de capital (diferencial entre el precio de compra y de venta) no paga
impuestos. Es un ingreso que no paga impuesto a la renta.
Tambin, el que compra acciones de primera emisin por un aumento de capital tiene
beneficios tributarios.

3. Facilidad para deshacer la inversin o traspaso de propiedad a travs de la enajenacin en bolsa.

4. Fomenta la Expansin de Negocios (crecimiento) mediante el acceso a recursos que no seran

posibles de obtener slo va deuda o capital del dueo original.

5. Reduccin en Costos de Monitoreo.

El monitoreo bancario puede ser ms costoso que el monitoreo ejercido por parte de
minoritarios. Al operar en el MC se evita la dependencia con respecto a un solo
financista

Costos.

1. Escrutinio Pblico respecto de:

- Situacin Financiera. Se debe dar acceso a los estados financieros (EEFF) y la
memoria.
- Negocios. Se deben dar a conocer los Hechos Esenciales
- Decisiones Sociales, tanto de las Juntas de Accionistas como los acuerdos de
Directorios.

2. Involucra una infraestructura que permita:

- Comunicacin con el regulador (SVS), con las Bolsas y con los mismos accionistas.
- Cumplimiento de Estndares relativos al Gobierno Corporativo y la Entrega de
Informacin.

Razones para abrirse a la Bolsa.

- Aumento de la visibilidad de la compaa.
- Mejores prcticas de gobierno corporativo: ya no se es dueo sino que controlador, hay
que ser transparente, hay que alcanzar acuerdos.
- Permite acceder a una base ms amplia de inversionistas (locales e internacionales)
- Proporciona una nueva moneda de canje
- -Entrega acceso a recursos, lo que se traduce en crecimiento.

IMPORTANCIA ECONMICA DEL MERCADO DE CAPITALES. ASPECTOS

GENERALES DEL MERCADO DE VALORES

Generalidades

Concepto.

11
Conjunto de mercados formales e informales que posibilitan el contacto fluido y permanente
entre aquellos agentes econmicos con dficit y supervit de ahorro, lo que permite, mediante
la transferencia de instrumentos financieros, se forme capital en la economa.

El MK es un concepto genrico que incluye al MV, MB, mercado del crdito MC, y al mercado
de divisas MD. El MK permite el contacto entre agentes que tienen supervit de ahorro y los
agentes que buscan dicho supervit; todo aquello por medio de valores.

Cada mercado en especfico MV, MB, MC, MD- es un submercado del MK; en cada uno de
ellos se conecta el ahorro y la inversin, a travs de un instrumento financiero especfico de
cada uno de ellos.

Ttulo de crdito. Documento que tiene incorporado un derecho, el que puede consistir
en entrega de dinero (letra de cambio, pagar, cheque), entrega de mercadera (tarjeta
de embarque) o un valor (accin, bono).

Divisa. Moneda extranjera que es aceptada por varios pases como medio de pago de
obligaciones internacionales. Dlar, Euro, Yen, Libra, Yuan. La divisa cumple la
funcin de conectar el ahorro y la inversin.

El movimiento de divisas se debe gracias a varias actividades econmicas: comercio

internacional (importaciones y exportaciones), turismo, inversin y endeudamiento
extranjeros (estas ltimas son las ms importantes fuentes de divisas).

Mercado de Valores.
Centro de intermediacin de valores. Es el mbito en que se producen distribuyen y adquieren
valores. Conjunto de procedimientos que permite a los emisores obtener fondos del ahorro
pblico, de los particulares o de las empresas, para financiar el desarrollo de sus actividades, a
cambio de valores que representan o documentan la deuda y la rentabilidad ofrecida.

En Chile, en MV est compuesto por oferta de valores, por demanda de valores y por
intermediarios. El objeto transado es el valor, incluyendo acciones, bonos, debentures, cuotas
de fondos mutuos, planes de ahorro, efectos de comercio, etc.

La demanda de Valores comprende los inversionistas nacionales y extranjeros. Los

inversionistas nacionales se agrupan en dos tipos: institucionales y privados.

La Ley de Mercado de Valores seala que los inversionistas institucionales son los bancos,
sociedades financieras, compaas de seguros, entidades nacionales de reaseguro y
administradoras de fondos autorizados por ley. (art. 4 Bis , letra e) LMV).

En el mercado de valores debemos distinguir entre:

(i) La demanda de valor, es la que efecta el demandante o adquirente de valores, y que tiene
un supervit de ahorro. Los demandantes son llamados acumuladores, inversionistas o
ahorrantes.
(ii) Oferta del valor, es el emisor del valor, son las empresas que tienen un dficit de ahorro.

12
 Caractersticas del Mercado de Valores eficiente

Para que un MV funciones eficientemente debe tener las siguientes caractersticas.

1. Transparencia Informacin.
El manejo de informacin influye en el precio del valor transado: si es fidedigna, hay
confianza y el precio se mantiene y crece, si no lo es, el precio caer tarde o temprano;
es cosa de ver el caso La Polar.

En el Mercado de Valores se transan papeles, y ese papel tiene un valor que depende de
la informacin disponible sobre el mismo. Por esto, para asegurar la transparencia, la
ley impone deberes de informacin al emisor, dirigidos al mercado.

Originalmente, la LMV tena un solo artculo dedicado a la informacin. Hoy son ms

de 20 artculos (un ttulo completo) de la ley los que regulan la informacin privilegiada.
Esto podemos atribuirlo a al fenmeno de inflacin normativa.

2. Liquidez Profundidad.
La liquidez es un indicador que mide la capacidad de convertir un activo financiero en
dinero. Existen indicadores que indican el nivel de liquidez de un activo. Un mercado
ilquido est vinculado con el riesgo.

La profundidad dice relacin con la cantidad de partcipes dentro de un mercado. Esto

determina la presencia burstil del papel, que es el porcentaje, dentro de un periodo de
das, que se ha transado ese papel.

La profundidad se relaciona con la confianza en el mercado, que haya una mayor

cantidad de emisores y de ahorrantes es un incentivo a participar en el mercado. A su
vez, la profundidad se relaciona con los costos de participar en el mercado, es decir,
con las barreras de entrada y de salida asociadas.

3. Regulacin Proteccin.
Las regulaciones son respuestas del Estado al abuso en materia econmica. La
regulacin legal busca la proteccin de la fe pblica, de los minoritarios y de otros
intereses valiosos que convergen en el mercado financiero.

Vemos en nuestra historia reciente que una serie de casos que han afectado el mercado
financiero han resultado en reformas legislativas: El Caso Chispas result en la Ley
OPAs; el Caso Inverlink condujo a la reforma MK2. As como otros casos que han
motivado serias sanciones por parte de la justicia: el caso de colusin de las Farmacias,
en que la sentencia de la CS conden a una multa de 12 millones de dlares. En
EEUU, Bernie Maddoff fue condenado a 150 aos de prisin.

Hoy la regulacin reemplaz al intervencionismo del Estado, pasando de ser un Estado

propietario a un Estado regulador. Debemos tener presente que toda regulacin tiene
un costo: es la contrapartida de la libertad que da lugar a los abusos, por eso no pueden
ser regulaciones muy onerosas o intrusivas.

13
 4. Fluidez Dinamismo.
La fluidez est ligada a la falta de obstculos y barreras en el mercado, que el ahorro se
conecte con la inversin de manera expedita. La regulacin puede convertirse una
forma de rigidez que bloquee la fluidez del mercado.
Bienes jurdicos tutelados por la legislacin del Mercado de Valores

Fe pblica.
Conviccin generalizada de tratarse de un mercado regular y confiable. Las instituciones
funcionan. Implica la presencia de instituciones que fiscalizan el funcionamiento del mercado
e instituciones que castigan a los agentes del mercado que infringen las normas y principios que
regulan el MV. En la medida en que esta conviccin se resienta o se debilite, los agentes
pueden retirar su participacin con lo que el mercado se puede caer.

Igualdad entre inversores.

Plena certeza de que decisiones que adoptan los agentes de mercado se basan en el mismo
nivel de informacin. Antecedentes constitucionales en el CPR, 1 (igualdad fundante de la
Repblica), 19 n 3 (derecho fundamental de igualdad entre todas las personas) y 19 n 22 (La
no discriminacin arbitraria en el trato que deben dar el Estado y sus organismos en materia
econmica).

Libertad de los inversores.

Derivado del principio de libertad de empresa, consagrado en el CPR, 19 n 21; tiene los
mismos lmites que el principio superior: la moral, el orden pblico y la seguridad nacional. Se
complementa con la

Transparencia.
Disponibilidad de informacin plena y veraz de los agentes de mercado. El mercado funciona
eficientemente cuando la informacin de los valores es verdica y accesible ya que permite
anticipar los flujos de los precios; al respecto, el precio de los valores lleva integrada la
informacin disponible: mientras mayor informacin disponible respecto de una empresa, ms
fidedigno es el precio del valor de su accin y ms eficiente son las transacciones registradas en
el mercado; de lo contrario, se induce a los agentes a tomar decisiones equivocadas.

Integridad.

Evolucin de la legislacin financiera

El MK ha sido constantemente actualizado, en perodos que promedian los 2 aos, desde el

ao 1980.

En Estados Unidos, antes de la crisis del 29 no exista ley de valores a pesar de tener un
mercado burstil muy desarrollado; una de las causas de la crisis fue la inexistencia de
regulacin del funcionamiento del mercado. Desde el ao 1931 la legislacin del MK se ha ido
desarrollando exponencialmente.

14
Antes de 1981 exista un mercado muy pequeo que se regulaba casi completamente por la
antigua Ley de Sociedades Annimas, siendo los principios rectores la libertad econmica y la
autonoma de la voluntad.

Evolucin.
- 1980: LOCSVS; Ley Previsional DL 3.500.
- 1981: Ley de Mercado de Valores; Ley de Sociedades Annimas.
- 1986: Reforma a la Ley de Bancos.
- 1987: Ley FICE
- 1989: Ley de Fondos de Inversin.
- 1994: Modernizacin del MV, Ley 19.301
- 1996: Ley Depsito Central de Valores (DCV).
- 1997: Reforma a la Ley de Bancos, DFL 3
- 2000: Ley de OPAs, Ley 19.705.
- 2001: MK1, Ley 19.768(9).
- 2007: MK2, Ley 20.190; MK3 (anunciada); 3a Liquidacin y Compensacin de Valores
(an en el Congreso).
- 2008: Reforma Previsional Ley 20.255.
- 2009: Ley 20.382.

Reforma MK1
(Leyes N 19.768, 19.769 y 19.795, ao 2001)

1. Eliminacin del impuesto a las ganancias de capital (ex 18 ter).

No se paga impuesto por el diferencial de precio entre la compra y la venta de un papel; es
diferencial no es constitutivo de renta. Esto es un incentivo al ahorro.

2. Venta corta de acciones y bonos.

No se considera enajenacin para efectos tributarios. En la venta corta, el dueo de una
accin la vende a otro con el compromiso de recomprarla. El dueo de la accin apuesta a
que el precio caiga.

3. Ahorro Previsional Voluntario.

Por sobre el ahorro obligatorio o forzoso, es adicional al 10% que exige la ley. No se paga
impuesto por este ahorro. Tiene un lmite de 600 UF ($14.000.000).

4. Multifondos.
Las AFP tienen segregado el ahorro en fondos (A, B, C, D). Cada perfil de ahorrante tiene
distinta aversin al riesgo. El trabajador joven toma muchos ms riesgos que el trabajador
que termina su vida laboral.

El fondo A destina sus recursos a instrumentos muy riesgosos, pero se espera

rentabilidades ms altas a largo plazo. El fondo B no tiene riesgos altos asociados.

Antes de los multifondos exista un solo fondo y la ley exiga un lmite de los destinos:
10% acciones, 10% renta fija, etc. Hoy el sistema da la opcin de elegir el riesgo que se
quiere asumir.

15
5. Efectos de comercio y emisin de bonos por lnea.
Los efectos de comercio son instrumentos de deuda de corto plazo (menos de 1 ao). El
bono, en cambio, es deuda de largo plazo.

La emisin de bonos por lnea consiste en aprobar una emisin global rotativa, es decir, es
la emisin de bonos en que el banco aprueba una lnea de crdito con un lmite de
endeudamiento.
En ambos casos el ttulo representativo de deuda est sujeto a la Ley de Timbres y
Estampillas (que por lo dems es un impuesto de muy baja recaudacin) y debe pagar el
impuesto al mutuo (al prstamo) que se paga una vez por cada emisin.

6. Administradora General de Fondos.

Se aprovecha la economa de escala que supone que una sociedad que administra una
pluralidad de fondos, los costos fijos se distribuyen.

Reforma MK2
(Ley N 20.190, ao 2007)

Reformas a la LMV.

1. Desmutualizacin de las Bolsas de Valores.

Las Bolsas de valores en su origen eran una especie de mutualidad, es decir una
agrupacin de ayuda recproca entre sus integrantes. Hasta 2007, para acceder a la Bolsa
y ser corredor haba que ser accionista de la sociedad que opera la Bolsa. En Chile
existen 3 bolsas: la de Santiago, que representa el 85% de las transacciones que se hacen
en el MV; la de Valparaso, la ms antigua pero con menos del 1%; y la Bolsa
Electrnica, creada en 1980 y representa el 10% de las transacciones. En Brasil, en
cambio, se reuni todo en una sola Bolsa, el BOVASPA (Sao Paulo).

Hoy una accin de la bolsa de comercio de Santiago vale $2.800 millones. Son muy
pocas y se transan escasamente. Es una tremenda barrera de entrada. Recin en 2012 las
bolsas modificaron sus estatutos e incorporaron la reforma de MK2, sin embargo, hasta
la fecha no hay ningn corredor que no rena tambin la calidad de accionista-
propietario de la bolsa.

2. Se incrementan los requerimientos tcnicos para ser intermediario de Valores. Haber aprobado el
cuarto ao medio o estudios equivalentes y acreditar conocimientos suficientes de
intermediacin de valores que establezca la Superintendencia mediante norma de
carcter general.

3. Precisa tipo penal del artculo 60.

Tipifica como delito la conducta del que deliberadamente elimine, altere, modifique,
oculte o destruya registros, documentos, soportes tecnolgicos o antecedentes de
cualquier naturaleza, impidiendo o dificultando con ello la fiscalizacin de la
Superintendencia.

16
 4. Establece la inembargabilidad de valores por deudas del intermediario. Son valores por cuenta de
terceros pero a nombre propio que el corredor mantena en su custodia, pero que, hasta
antes de la reforma, se los embargaban por deudas que l contraa.

5. Emisin de ttulos desmaterializados. Reconoce mrito ejecutivo a ttulos de emisiones de

deuda de corto plazo y permite emisin de ttulos desmaterializados. Manejo de
documentos fsicos es poco eficiente y aumenta riesgos de endoso fraudulento.

Actualmente existe un Depsito Central de Valores, que custodia de todos los valores
que se emiten en Chile. Antes era un depsito fsico que lo administraba el Banco
Central. Hoy el DCV es un registro digital, que lo lleva una entidad privada. Hoy los
ttulos son de emisin desmaterializada. No hay soporte en papel, sino el registro
electrnico del DCV. Existe un sistema de centralizacin de los valores y transferencia
electrnica de los mismos.

Se aumenta el plazo de prescripcin de la accin indemnizatoria por uso de informacin

privilegiada.

Reformas a la Ley Orgnica de SVS.

1. Refuerza facultades de fiscalizacin.
2. Hace de cargo de SVS la defensa judicial del superintendente que dejaba su cargo,
pero que era posteriormente demandado por actuaciones durante su ejercicio.

Reformas al CC y al CCom.
- Cdigo Civil. Reconocimiento legal a los pactos de subordinacin de crditos valistas
ante la quiebra del deudor.
- Cdigo de Comercio. Permite la compensacin de operaciones con derivados.

Reformas a la Ley de Fondos de Inversin.

1. Subcontratacin de servicios externos.
2. Restringe el desarrollo de actividades inmobiliarias a travs de fondos de inversin. No podr invertir
directamente los recursos del fondo en bienes races ubicados en Chile.
3. Elimina el tratamiento tributario de excepcin que en el hecho utilizaron los fondos de
inversin.
4. Nuevo marco regulatorio para administradoras de fondos de inversin que sean filiales de bancos.

Reformas a la Ley General de Bancos.

1. Introduce mayor grado de discrecionalidad en el otorgamiento de las licencias Bancarias. Al respecto,

es posible distinguir 3 etapas en los procedimientos de otorgamiento:

(i) El Superintendente tiene la facultad discrecional de denegar o de otorgar una

autorizacin bancaria sin expresin de causa. Esto llev a que por aos no se
constituyeran nuevos bancos. La discrecionalidad es la facultad de la
administracin de elegir entre varias opciones y cualquiera que elija es vlida. En
el ejercicio de facultades discrecionales puede caerse en arbitrariedades y por ello
la doctrina administrativista exige a toda autoridad fundar su decisin (Teora del
control jurisdiccional de los actos discrecionales de la administracin).

17
 (ii) En 1986 se estableci un sistema objetivo, en que se sealaba expresamente en
la ley los requisitos para obtener la licencia. La autoridad debe constatar el
cumplimiento de dichos requisitos a partir de los antecedentes que el solicitante
acompae. Con esta reforma surgieron nuevos bancos.

(iii) En 2007 se flexibiliza la norma y se introduce un mayor discrecionalidad con la

introduccin del siguiente requisito: No haber tomado parte en actuaciones,
negociaciones o actos jurdicos de cualquier clase, contrarios a las leyes, normas o sanas prcticas
financieras o mercantiles que imperan en Chile o en el extranjero Es una redaccin muy
amplia, pues no se exige siguiere una sentencia condenatoria, basta con que haya
tomado parte. Con esto se establece un sistema mixto de otorgamiento. Esta
reforma obedece a que el controlador del grupo Inverlink estaba postulando en
para obtener una licencia bancaria.
2. Hace de cargo de SBIF la defensa judicial del Superintendente de Bancos.
3. Se eliminan las sociedades financieras.
4. Autoriza operaciones con productos derivados.

Reformas al DFL N215, sobre Compaas de Seguros.

- Introduce mayor laxitud en el otorgamiento de Licencia
- Se ajusta legislacin de seguros a tratados de libre comercio suscritos por el pas.
- Autorizacin para que cualquier persona natural o jurdica pueda contratar libremente
en el extranjero toda clase de seguros.
- Autoriz a las compaas constituidas en el extranjero para establecer una sucursal en el
pas.
- Se ampla la competencia de la SVS para resolver controversias entre asegurados y
aseguradores. Seguros obligatorios (500 uf)
- Mayores facultades para la SVS, nuevos instrumentos de inversin y flexibilizacin de
lmites de inversin.

Reformas al DL N3.500, sobre sociedades Administradoras de Fondos de Pensiones.

- Licencia
- Fortalecimiento de las facultades de la Superintendencia de Administradoras de Fondos
de Pensiones (SAFP). No prospero idea de designar un administrador provisional del
fondo de Pensiones
- Mayores exigencias de ttulos custodiables.
- Emisin desmaterializada del bono de reconocimiento.

Nueva Prenda sin Desplazamiento.

- En reemplazo de prenda agraria, prenda sobre compraventa de cosas muebles a plazo,
prenda industrial y prenda sin desplazamiento. Subsistirn las prendes con
desplazamiento del CC y la de prenda de valores mobiliarios a favor de los Bancos,
regulada en la ley N 4287.
- Se admite sobre crditos nominativos; sobre valores emitidos sin impresin fsica del
ttulo; sobre derecho de concesin de obra pblica, de concesin portuaria, de
concesin de construccin y explotacin del subsuelo, de concesin onerosa sobre
bienes fiscales, de explotacin de concesiones de servicios sanitarios, y, en general,
sobre derechos de concesin.

18
 - Se admite la prenda flotante. Facilita entrega en garanta de capital de trabajo. Puede
prendarse grupos de bienes de una misma clase o universalidades de hecho, tales como
existencias, inventarios, materias primas, productos elaborados o semielaborados o
repuestos, o maquinarias, redes o sistemas.
- Registro de Prendas sin Desplazamiento a cargo del SRC.

Otras reformas.
- Tributacin de los Fondos Mutuos. Postergacin del impuesto por cambio de fondo y de
administradora.
- Incentivo tributario de fomento a industria de capital de riesgo. Ingreso no renta mayor valor
obtenido por SAFI al enajenar inversin en sociedad receptora aporte que este en KR.
- Nueva sociedad por acciones.
- Agencia de Garanta o agencia de Crdito. Transformarse en el beneficiario de las garantas
que van a otorgar los futuros deudores a favor de los acreedores. Lo define como un
contrato colectivo de mandato en virtud del cual, dos o ms acreedores, acuerdan
designar un agente comn que los represente en el otorgamiento o gestin de los
crditos.
- Autorizacin a CORFO para adquirir cuotas de Fondos de Inversin. Plazo y monto.

Reforma contenidas en la Ley N 20.382

(Ao 2009)

La Ley 20.382 del ao 2009 entr en vigencia el 01.01.2010, e introdujo sustanciales reformas a
los gobiernos corporativos, los deberes de los directores, obligaciones de informacin, etc.
Este cambio legislativo obedece a la necesidad de modificar la institucionalidad como requisito
para entrar a la OCDE.

Principales reformas.
- Aumento de las responsabilidades del gobierno corporativo de las empresas. En cuanto a la
responsabilidad de los directores, los estndares son mayores en las SAA.

- Se redefine el estatuto de operaciones con parte relacionada (arts. 146 y ss. LSA) en las SA abiertas.
Las SA cerradas se sujetan todava al LSA, 44. Una operacin con parte relacionada es
aquella en que hay un inters comn en las 2 puntas de la relacin y ambas partes tienen
poder de decisin. Hay un conflicto de inters ya que si el director y la contraparte son
prcticamente los mismos, en lugar de pedir un precio ms alto, va a velar por su inters
y no el inters social, que busca un precio ms bajo. Originalmente se prohibieron estas
operaciones porque se entenda que la voluntad del vendedor y el comprador son la
misma.

Actualmente, se admite tanto en las SA abiertas como cerradas:

SA cerrada: procede previa autorizacin del directorio, con abstencin del
director interesado y siempre que se haga en condiciones de mercado
SA abierta: en condiciones de mercado y debe ser beneficiosa para el inters
social. 16

19
 - Operacin con informacin privilegiada. Se avanz en imponer la responsabilidad en los
directores de la SA. Se entrega los propios emisores la obligacin de evitar que la
informacin que gira en torno a ellos sea mal utilizada por sus relacionados. Se trata de
un mecanismo de auto regulacin, en que la sociedad fije sus propios protocolos para
evitar que el director d mal uso a la informacin emanada del emisor. Se oblig a los
directores a crear manuales de procedimiento y en caso de no ser cumplidos, se sanciona
administrativamente (SVS). Lo que ocurri fue que muchos emisores adoptaron el
mismo protocolo bsico previsto en la ley (con exigencias mnimas) en lugar de subir
voluntariamente el estndar de diligencia.

- Regulacin de la industria de los auditores externos. Hasta 2009 no haba estatuto que regulara
las empresas de auditora. Se introduce todo un ttulo de 40 artculos en la LMV para
regular esta industria.

- Regulacin de los cambios de control. La gran reforma se introdujo en el ao 2000 con la ley de
OPAs. Antes, el cambio de control se acordaba entre el entrante y el saliente de la
posicin de control, y eran ellos los que fijaban el precio de la accin y se quedaban con
el precio del control. Hoy con la ley OPAs todos los accionistas reciben el mismo
precio por la accin en caso de cambio de control.

APLICACIN DE LA LMV

mbito de aplicacin de la LMV

LMV, 1. A las disposiciones de la presente ley quedan sometidas:

1. Oferta pblica de valores.
2. Los mercados en que se realizan tales ofertas.
3. Los intermediarios de tales valores, bolsas de valores, los corredores de bolsa y los
agentes de valores,
4. Los emisores oferta pblica.
5. Instrumentos de oferta pblica.
6. Los mercados secundarios de valores de oferta pblica dentro y fuera de las bolsas.
7. Todas aquellas transacciones de valores que tengan su origen en ofertas pblicas de los
mismos o que se efecten con intermediacin por parte de corredores o agentes de
valores.

Importancia: delitos tipificados en la LMV.

La LMV establece diversos tipos en sus artculos 59, 60, 61 y 61 bis.
- LMV, 59 tipifica varios especies de falsificacin de hechos y/o documentos,
aumentando su penalidad respecto del delito de falsificacin del CP3.
- LMV, 60 tipifica varias hiptesis de engao personal y de informacin privilegiada.
- LMV, 61 tipifica la difusin de informacin falsa con el objeto de inducir a error en el
mercado de valores, an sin propsito de lucro.
- LMV, 61 bis establece la pena accesoria de inhabilitacin especial

3 El aumento de la penalidad tiene su fundamento en el mayor disvalor del delito especial: en el delito del CP,
las vctimas son reducidas; en el delito de la LMV el dao es difuso: no solo los perjudicados directos son
daados sino que tambin se ve lesionada la fe pblica.

20
 o para el ejercicio de la profesin, si el autor ha actuado prevalecindose de su
condicin profesional;
o para el ejercicio de un cargo, pena que va de cinco a diez aos para desempearse
como gerente, director, liquidador o administrador a cualquier ttulo de una
sociedad o entidad sometida a fiscalizacin de la Superintendencia respectiva.

Criterios para determinar la aplicacin de la LMV

Oferta Pblica de Valores.

Definido en el art. 4 de la ley. Implica recurrir al financiamiento del pblico.

Mercados en que se realizan tales ofertas.

Son las Bolsas de Valores. No necesariamente las transacciones se hacen en mercados abiertos,
sino que tambin se pueden hacer transacciones privadas.

Intermediarios de valores de oferta pblica.

Tambin se aplica a los intermediarios de tales valores. Los intermediarios tambin estn
definidos por la ley en su art. 24: Personas naturales o jurdicas que se dedican al corretaje de
valores.
Los intermediarios que actan como miembros de la bolsa se denominan corredores de bolsa,
y los que estn afuera, se denominan agentes de valores.

Cuando el artculo 1 dice que se aplica tambin a mercados intermediarios, se entiende que
aplica a las bolsas de valores, a los corredores de bolsa y a los agentes de valores.

Las SA abiertas.
La ley tambin se aplica a las SA abiertas. De acuerdo a la reforma a la ley 18.046, las SA
abiertas son:
- aquellas que por obligacin legal, deban inscribirse en el registro de valores, o
- las que voluntariamente quieran hacerlo;
- las que estn obligadas son las que tienen ms de 500 accionistas;
- las que a lo menos, el 10% de su capital suscrito pertenezca a un mnimo de 100
accionistas, excluidos los que individualmente o a travs de otras personas naturales o
jurdicas, excedan dicho porcentaje.

Emisores de valores de oferta pblica.

Puede ser que un emisor inscrito no haga oferta pblica. No es lo mismo emisor que la
emisin (i.e., el valor). El emisor es la persona jurdica tras el valor, y existe un procedimiento
respecto de la inscripcin del emisor.

La SVS no podra negarse a inscribir a un emisor de valores si se cumplen todos los requisitos
formales, por cuanto la emisin de valores es una actividad econmica financiera, cuyo
desarrollo est protegido constitucionalmente.

Tampoco se puede aplicar como sancin el cancelar la inscripcin del emisor de valores. Lo
que s se puede cancelar es la emisin, esto es, el valor, pero no se permite cancelar la
inscripcin del emisor de los valores, la ley no se lo permite a la administracin.

21
No es lo mismo el emisor que el instrumento de oferta pblica. Una sociedad puede hacer
muchas emisiones, como emisin de bonos de distinto tipo y plazo. A los emisores les
conviene re comprar sus bonos cuando baja la tasa de inters.

Mercados secundarios de valores de oferta pblica dentro y fuera de bolsa.

Los mercados secundarios tambin estn definidos en la ley. Art. 23. Los mercados
secundarios son aquellos en los que un valor entra en el mercado de la colocacin (mercado
primario, en el que se contacta el emisor con el primer adquiriente), que luego se transar en el
mercado de la circulacin (secundario), en el que el primer adquiriente lo vende y otros lo
compran, y pueden revenderlo, etc.

El concepto de oferta pblica de valores debe ser entendido en el sentido de financiamiento

pblico que buscan las empresas.

Transacciones de valores que no sean aquellas a las que se refiere este artculo.
Por tanto, queda fuera de la ley todos los valores de oferta privada. La SVS ha estandarizado
criterios para indicar cundo nos encontramos frente a un valor de oferta privada. As, pueden
existir ciertas transacciones de valores de oferta privada que queden sujetos a la ley, segn lo
indica el inciso final.
Se excluyen tambin de la ley a los valores emitidos o garantizados por el Estado, por
instituciones pblicas centralizadas o descentralizadas y por el Banco Central. El BC emite
valores de distinto tipo, como pagars, con el objeto de, por ejemplo, regular la oferta
monetaria. Tesorera tambin los emite, todos de oferta pblica, pero quedan ellos fuera del
mbito de aplicacin de la ley.

Estructura del Mercado de Valores

La estructura jurdica del MV es la siguiente:

- Sujetos
o Emisores
o Intermediarios
o Inversionistas
- Objeto
o Valores de Capital
o Valores de Deuda
- Procesos
o Colocacin o Mercado Primario
o Redistribucin o Mercado Secundario
- Estructura base
o Contratos de emisin
o Contratos de suscripcin
o Contratos de comisin o mandato
o Contratos de de cesin o compraventa

LOS TTULOS VALORES

22
 Concepto

La expresin valores mobiliarios designa ttulos negociables que representan los derechos de
socio o de prestamista a corto o largo plazo.

El LMV, 3 designa como ttulos valores cualesquiera ttulos transferibles incluyendo acciones,
opciones a la compra y venta de acciones, bonos, debentures, cuotas de fondo mutuos, planes
de ahorro, efectos de comercio y, en general, todo ttulo de crdito o inversin.

La enumeracin del art. 3 LMV es meramente ejemplar. Ejemplos: letra hipotecaria, mutuo
hipotecario, certificado de depsito de valores, cuotas de fondos de inversin, pagares, letras
de crdito, cheques, etc.

El ttulo valor confiere a su titular el derecho de propiedad, de crdito o participacin

consignado en l.

Las Acciones.
Las acciones inscritas son valores de oferta pblica, que estn inscritas en el Registro de
Valores y en una Bolsa de Valores
Las acciones no inscritas son valores de oferta privada, pero se pueden transar
excepcionalmente en el mercado secundario en la forma prevista en el LMV, 23 b):

Las acciones de sociedades no inscritas en el Registro de Valores no podrn ser

cotizadas ni transadas diariamente en bolsa. Asimismo, los agentes de valores no
podrn participar en la intermediacin de estos valores y los corredores de bolsa slo
podrn hacerlo en pblica subasta en la forma dispuesta en esta letra:

Dos veces en el mes, en las pocas que determine el reglamento de la bolsa respectiva,
se efectuar una rueda especial para la subasta de acciones no inscritas, en la que se
anunciar pblicamente esta circunstancia

Las acciones de sociedad no inscritas no pueden ser transadas, pero excepcionalmente se

transan por remates quincenales, a fin de darle una salida a estas acciones de SA cerradas.

Otros valores.
Son generalmente ttulos representativos de deudas: bonos y efectos de comercio. Las cuotas,
sin embargo, son ttulos representativos de capital. Son cuotas de participacin en fondos de
sociedades administradoras (AGF). El fondo se divide en cuotas y el accionista adquiere una
cuota de participacin en el fondo.

Caractersticas principales de los ttulos valores

Transferible.
Se refiere a la libre circulacin del ttulo. La transferibilidad del ttulo depender de su forma de
emisin: nominativo, a la orden o al portador. En Chile slo es posible emitir acciones
nominativas, es decir, emitida a nombre de una persona en particular.

23
En la legislacin previa a 1970, se podan emitir acciones al portador, en tal caso, no se saba
quin era el dueo de la compaa, afectando la transparencia. El grueso de la inversin
extranjera en EEUU se haca con acciones al portador. Esto cambi con el ataque a las Torres
Gemelas en septiembre de 2001. Se dijo que el ataque estuvo financiado por inversiones desde
el extranjero, por sociedades con acciones al portador. Se dict la Patriotic Act, que exigi que
toda sociedad extranjera deba nominalizar sus acciones. Aquellas que no lo hicieran, sus
acciones las adquirira el Fisco.

La transferencia de los ttulos nominativos est regulada en el Cdigo Civil (art. 1901 y ss.) y el
Cdigo de Comercio. La transferencia de las acciones est regulada en la LSA y su reglamento.
Los otros ttulos valores, distintos de la accin, pueden ser emitidos al portador, a la orden o
nominativamente. Slo existe la restriccin en cuanto a su emisin para las acciones, los dems
ttulos estn entregados a la autonoma privada.

Los ttulos emitidos a la orden se transfieren por endoso. El endoso est regulado en la Ley
sobre letras de cambio, cheque y pagars. El endoso es el acto escrito estampado al dorso del
documento por el cual se transfiere el dominio del ttulo, se constituye en garanta o se da en
comisin de cobranza. Los 3 tipos de endoso: (1) traslaticio de dominio; (2) en garanta o
pignoraticio y (3) en comisin de cobranza.

Los ttulos emitidos al portador se transfieren por la mera entrega.

Los llamados efectos de comercio son ttulos de deuda a corto plazo. Por ejemplo el pagar
de una compaa. Como todo ttulo se puede emitir de 3 formas. El emisor deber elegir si
quiere o no aprovechar la circulabilidad del ttulo, su posibilidad de transferencia. Si es
nominativo, se otorga certeza o seguridad en el trfico, pero se limita su circulacin. En
cambio, si es al portador, se da gran circulabilidad, pero menos certeza en su pago.

Autnomo e incausado.
Todo ttulo valor tiene un negocio o acto jurdico causal. En la accin, es la constitucin de la
sociedad, o el acuerdo de la junta de accionistas en caso de aumento de capital. En un bono, es
el contrato de emisin (similar al contrato de prstamo); en este acto comparecen el emisor
(sociedad) y el representante de los futuros tenedores de bonos (generalmente un banco
comercial).

Con todo, los ttulos valores se desvinculan del negocio causal cuando entran en circulacin. El
primer adquirente puede venderlo a otro y as sucesivamente. El titular del papel sabe que las
condiciones del ttulo (derechos, garantas, intereses, forma de pago, etc.) estn contenidas en
el acto de constitucin o en el contrato de emisin.

Clasificaciones

1. Segn plazo
- A la vista,
- A corto plazo (-1ao),
- A mediano plazo (+1-5 aos),
- A largo plazo (+ 5 aos) e
- A plazo indefinido (acciones)
24
2. Segn rentabilidad
- Renta fija (ganancia determinada)
- Renta variable (ganancia indeterminada).

3. Segn emisor
- Emisores pblicos
- Emisores privados.

Criterios para decidir la adquisicin de un valor por un inversionista

Reajustabilidad.
Se define como el mecanismo que permite mantener constante el poder adquisitivo de la
moneda. Protegindola de procesos inflacionarios, que se entienden como desequilibrios
monetarios (aumento generalizado de los precios) y deflacionarios (disminucin generalizada
de los precios, debido a que hay ms bienes o servicios que dinero en la economa). Quien se
encarga de mantener el equilibrio es el Banco Central.

La unidad de reajustabilidad ms comn en Chile es la UF; existen otras como la UTM o la

UTA. El IPC no es una unidad de reajustabilidad sino que un ndice, que se toma en
consideracin para la fijacin de unidades de reajustabilidad.

El inversionista, en consecuencia, debe privilegiar activos que defiendan su posicin frente a la

inflacin de la moneda. Las acciones por definicin no incorporan ningn mecanismo de
reajustbilidad (nunca), no as los bonos que pueden o no incorporarlos.

Plazo
Un inversionista debe considerar el tiempo, pues el efecto inflacionario pierde importancia a
corto plazo. El especulador o inversor de corto plazo es el que compra y vende en el da, es un
transente del mercado. Apuesta a que suba o baje la tasa de inters

Rentabilidad.
Se refiere a la posibilidad de ganancia. Debemos recordar que la naturaleza de la ganancia est
asociada a si el ttulo estaba o no sujeto a reajustabilidad, de esta manera se puede distinguir
entre rentabilidad nominal y rentabilidad real.

As, al comparar la cantidad inicial de capital con la cantidad final, la rentabilidad nominal ser
la que expresan los nmeros del ejercicio sin descontar la inflacin. La rentabilidad real deber
descontar la inflacin del periodo.

Instrumentos de renta fija

Cuando la rentabilidad o ganancia de un ttulo se define por la tasa de inters, estamos
frente a instrumentos de renta fija. Permite conocer anticipadamente la ganancia.
Son ttulos representativos de deuda, por ejemplo, un bono.

La tasa de inters es el valor por el uso del dinero. As a modo de ejemplo, la

rentabilidad que se asegura en un bono es la tasa de inters que el colocador est

25
dispuesto a pagar al tenedor del mismo. Al inversionista le conviene comprar el bono
con mayor tasa de inters.
- IC: Inters corriente. Es el inters promedio que se cobra por los bancos de la
plaza.
- IMC: Inters Mximo Convencional. Es el mximo que se puede cobrar, y alcanza
el 50% ms del IC. Cobrar ms que ello es cometer el delito de usura, y se
entiende que se debe pagar solo el IMC.
- ITF: Inters de Tasa Flotante. En el mercado chileno no funciona, es la manera
de defenderse de la inflacin por otros mercados.
- Anatocismo. Consiste en la conducta del cobro de intereses sobre intereses, y
responde al concepto de capitalizacin de intereses.

La tasa de inters est controlada indirectamente por el Banco Central a travs del
control de la oferta monetaria (control de los medios de pago como billetes, tarjetas de
crdito, etc.) Como el Banco Central controla la oferta del dinero, determina su precio.
El BC es la nica entidad que monopoliza la oferta del dinero. El BC usa la tasa de
inters como herramienta de la poltica monetaria. Cuando la economa pasa por ciclos
de contraccin y expansin, el BC maneja la tasa de inters.
Si sube la tasa de inters, es porque quiere desincentivar el consumo e incentivar el
ahorro. Cuando la tasa de inters est baja, esto incide en el mercado de capitales, ya
que al emisor le conviene financiarse con deuda (bonos). Cuando la tasa est alta, al
emisor le conviene financiarse con capital (acciones). El emisor debe estar atento a
estas variables. Por ello, los emisores de deuda estn siempre colocando y rescatando.

Desde el punto de los inversores que compran bonos, una tasa alta le da una buena
rentabilidad a largo plazo; pero a la vez, si la tasa sube, el bono baja de precio (menos
interesados en comprar el bono); si la tasa baja, el bono sube de precio (les interesa a
otros comprar el bono).

Instrumentos de renta variable

Son instrumentos que no permiten conocer anticipadamente la rentabilidad o ganancia.
Son generalmente ttulos representativos de capital, tales como:
- Acciones
- Cuotas de participacin de fondos que invierten sus recursos en instrumentos
de renta variable
- Todo instrumento que tenga el 100% del activo subyacente un instrumento de
renta variable, por ejemplo un fondo mutuo. Si el fondo es mixto (el activo
subyacente es de renta variable y fija), el instrumento tambin es mixto.

Los instrumentos de renta variable se desconoce la rentabilidad ex ante, slo se puede

saber ex post la rentabilidad.

Qu criterios existen para determinar la ganancia en un instrumento de renta variable?

- El diferencial de precio entre la compra y la venta
- Los dividendos que pagan las acciones: la parte de las utilidades que
corresponden por accin en una SA.

26
 Los dividendos pueden ser: provisorios (los fija el directorio bajo su responsabilidad
con cargo a las utilidades del ejercicio) o definitivos (los determina la Junta de
Accionistas). Si en lugar de repartir dividendos se capitalizan las utilidades, tiene lugar
un aumento de capital, y se emiten acciones liberadas de pago. Son liberadas de pago
pues el aumento es con cargo a las utilidades que se debieron repartir.
Riesgo.
Jurdicamente el riesgo de un valor se mide segn las garantas que otorga la emisin. Debemos
distinguir:

Instrumentos representativos de deuda.

El emisor determina las condiciones en el contrato de emisin del bono. Ser el emisor
quien fije unilateralmente las garantas de la emisin. Con todo, el emisor no puede fijar
condiciones muy favorables para l y muy gravosas para el inversionista que pueda
comprar el bono, ya que nadie se interesara en la emisin.

Las garantas de una emisin de bonos (a travs de las cuales se asegura el pago de la
deuda) pueden ser: hipoteca, fianza simple, fianza solidaria (cuando es un holding el
emisor), prenda, etc.
Es obligacin legal de todo emisor de instrumentos de deuda presentar a lo menos 2
clasificaciones de riesgo. Tiene que contratar a 2 entidades clasificadoras de riesgo para
que emitan una opinin tcnica fundada del riesgo que significa comprar ese papel.

Los criterios de clasificacin de riesgo estn contenidos en el art. 88 de la LMV: AAA,

AA, BBB, etc.

Cuando tiene clasificacin AAA, el riesgo de no pago no se ver afectado por cambios
en la economa, en la industria o en el emisor. Ahora bien, cuando se emite un
instrumento de bajo riesgo (AAA), la tasa de inters es baja. Cuando se emite un
instrumento de alto riesgo (C-D), stos dan una alta tasa de inters. Existe una relacin
inversa entre riesgo y rentabilidad.

En Chile existen slo 2 entidades clasificadoras de riesgo. Las opiniones de las

clasificadoras de riesgo no son vinculantes para el mercado. Se clasifica el riesgo segn
el art. 88, pero ni la ley ni la SVS exigen un resultado determinado de clasificacin, sino
slo que se informe al pblico el riesgo de adquirir el papel.

Cul es la responsabilidad de las clasificadoras? La LMV les exige a las clasificadoras

responder por la culpa leve. En el caso la Polar, se sancion por primera vez a las
clasificadoras de riesgo por haber dado cuenta que los papeles de la Polar tenan una
capacidad de pago que no se vea afectada por nada, pero ello desconoca del fraude
contable que estaba detrs. Tanto la sociedad, los directores como las clasificadoras
fueron sancionadas. A las clasificadoras se les sancion porque no verific que la
informacin que se entreg al pblico era veraz y consistencia con la informacin
histrica que se haba ido levantando o que estaba disponible por el emisor. Las
clasificadoras refutaron que no estn llamadas a determinar fraudes contables, y que en
este caso fueron engaados por el emisor, que les entreg informacin falsa o
adulterada.

27
 La SVS ha sostenido que las clasificadoras y auditoras tienen la obligacin de confirmar
o verificar la veracidad de la informacin que se les entrega. No es necesario que
analicen todos los casos, se debe realizar un muestreo en que se exige la informacin de
respaldo que luego se usar para hacer la clasificacin o la auditora respectiva.

La crisis del 2008 se marca con la quiebra del banco de inversin Lehmann Brothers,
que tena valores cuyo investment grade (grado de inversin) era de categora AAA.

La situacin de las AFP.

Tratndose de las AFP, el DL 3500 tiene una regulacin ms estricta, y no pueden
invertir en instrumentos de categora inferior a DD (muy riesgoso).

Adems, se crea un sistema paralelo de calificacin aplicable slo a las AFP, que lo
efecta la comisin clasificadora de riesgo. Antes, esta comisin era la que clasificaba y
aprobaba la adquisicin de papeles por las AFP. Hoy la comisin no clasifica riesgos,
sino que toma las clasificaciones de riesgo de otras entidades y, a partir de stas,
aprueba o rechaza que los ttulos sean comprados por las AFP. Entonces, si la AFP
quiere para comprar un bono COPEC, por ejemplo, requiere la aprobacin de la
comisin clasificadora de riesgo. Esta regulacin se hizo para dar incentivo a la
creacin de clasificadoras privadas.

Instrumentos de renta variable.

No hay forma alguna de contener los riesgos. El precio de la accin vara en el mercado
segn la oferta y la demanda, y el ttulo no se puede vincular a una garanta.

Para evitar que el emisor de las acciones no exceda los lmites que coloquen en riesgo el
valor de las acciones se celebran los covenants, pactos de obligaciones de no hacer que se
impone el emisor de instrumentos de renta fija, e indirectamente, el de renta variable.
Tratndose de instrumentos de renta variable, en el contrato de emisin de la acciones
se sujeta la sociedad a obligaciones de no hacer en trminos de no superar ciertos
lmites de endeudamiento.

Hoy no existe la obligacin de calificar el riesgo de la emisin de instrumentos de

capital, slo es voluntario. Los ttulos representativos de capital, a diferencia de los
representativos de deuda, no tienen la obligacin de clasificar su riesgo, sino que slo
se le asignan niveles de acuerdo al art. 88 LMV.

Liquidez.
La liquidez es la capacidad del papel de transformarse en dinero. Depender de:
- Profundidad del mercado: el nmero de actores del mercado.
- Presencia burstil del papel en el mercado
- Capacidad del mercado secundario.

La liquidez se conoce ex ante, segn los das se transe el papel en la Bolsa: un 100% de
presencia burstil es que en el tiempo que se mide, el papel se trans todos los das.

28
La liquidez se ve tambin en la prdida de precio: si tiene baja liquidez, se castiga el precio. El
inversionista de largo plazo no se preocupa de la liquidez, pero el inversionista de corto plazo
(el que entra y sale) le interesa la liquidez.

Tributacin.
Variar segn el tipo de inversionista. Se buscar la mejor tributacin, que existan beneficios
impositivos, como por ejemplo, la ganancia de capital no paga impuestos.
OFERTA PBLICA DE VALORES

Concepto

La oferta pblica de valores es una regulacin uniforme que introduce la LMV, en reemplazo
de las materias dispersas de la legislacin anterior, que hablaba de colocacin de valores en el
pbico

La OPV es un mecanismo de financiamiento a travs del cual se ofertan los papeles al

mercado; es el emisor quien va al mercado a ofertar en busca de financiamiento. Est definida
en el art. 4 LMV como aquella oferta dirigida al pblico en general o a ciertos sectores del
pblico. Cuando se tiene duda sobre si estamos frente a una oferta pblica o no, en ltimo
trmino, lo define la SVS.

Segn la NCG N99, no constituye OPV la que un emisor extranjero o alguna de sus filiales o
coligadas pueda hacer de sus acciones a los trabajadores o ejecutivos de ella en Chile para
objeto de dar cumplimiento a un plan de incentivos laborales (stock options plan).

La SVS determina si califica una oferta como privada o pblica. Si es privada, se escapa de toda
la LMV y de la fiscalizacin de la Superintendencia. A su vez, la SVS puede sancionar al emisor
que hace una oferta privada cuando debi hacerse pblicamente.

Criterios para determinar cundo se est frente a una oferta pblica de valores

Medio a travs del cual se difunde la oferta.

Si se efecta a travs de medios de comunicacin masiva (diarios) o es en reunin privada con
un solo inversionista.

Nmero de inversionistas a los que se dirige la OPV.

No hay un nmero indicado por la SVS. Sin perjuicio de ello, podemos considerar, por
ejemplo, el nmero de 500 accionistas en una S.A. abierta.

Preparacin de folletos explicativos o prospectos dirigidos al pblico.

Existencia de intermediarios o colocadores.

Los intermediarios pueden ser agentes de valores o corredores de Bolsa. Los agentes de valores
actan fuera de la Bolsa y son agentes de colocacin (y asesoran tambin en la colocacin). Ej.
Celfin-Capital. Los corredores de bolsa, en cambio, actan dentro de la Bolsa.

Importancia de realizar una oferta pblica de valores

29
- Obliga a emisor y emisin a inscribirse en el Registro de Valores
- Queda sujeta a la LMV (informacin, intermediacin, clasificacin de riesgo, delitos) y a
fiscalizacin de la SVS.

30
 Tramitacin

1. Inscripcin del emisor y de la emisin en el Registro de Valores (LMV, 5).

La inscripcin es la puerta de entrada a la actividad econmica del financiamiento. La SVS
tiene la obligacin de inscribir, no se puede negar a la inscripcin del emisor, conforme al Art.
19 N21 CPR (derecho a desarrollar toda actividad econmica), y slo puede exigir
antecedentes sobre su situacin jurdica, econmica y financiera (art. 8).

La SVS debe inscribir al emisor y a la emisin en el Registro. En la pgina web de la SVS se

encuentran los emisores inscritos y las emisiones inscritas. Que la emisin est inscrita significa
que est vigente, que hay valores de esa emisin que estn circulando en el mercado.

La consecuencia inmediata de la inscripcin del emisor y de la emisin es quedar sujeto a la

supervigilancia de la SVS.

2. Primera OPV.
Si se trata de la primera oferta pblica de valores debe dejarse a lo menos un 10% en el
mercado (LMV, 7).

3. Emisin de ttulos de deuda (LMV, 8 bis)

Tratndose de ttulos representativos de deuda existe la obligacin de acompaar la
clasificacin de riesgo.

En la inscripcin de emisiones de ttulos de deuda de largo plazo, el emisor deber presentar,

conjuntamente con la solicitud de inscripcin, dos clasificaciones de riesgo.

Tratndose de la inscripcin de ttulos de deuda de corto plazo, bastar la presentacin de una

clasificacin de riesgo.

4. SVS puede suspender cotizacin de un valor (LMV, 14).

La SVS puede suspender la cotizacin (i.e. transaccin) de un valor, conforme al art. 14, por un
plazo de 30 das, ampliable hasta 120 das cuando lo requiere el inters pblico o la proteccin
de los inversionistas.

Suspender la cotizacin es que no se puede transar el valor en el mercado. Se da cuando los

valores sufren una alteracin sustancial en el precio de cotizacin (alza o baja muy grande).

Los precios deben reflejar un fundamento econmico, si sube o baja mucho sin razn, se
suspende la cotizacin para proteger, especialmente, al que ignora la informacin detrs del
alza o la baja. De lo contrario, los que manejan la informacin colocarn o retirarn sus
acciones a tiempo, perjudicando al resto de los inversionistas.

Ejemplo. Cuando el equipo de la U. de Chile gan el campeonato en 2011, la accin de Azul

Azul subi drsticamente su valor burstil y la SVS decidi suspender la cotizacin de la
accin.

31
5. SVS puede cancelar inscripcin de un valor (LMV, 15).
La SVS puede cancelar la inscripcin del valor, pero en ningn caso cancelar la inscripcin del
emisor. Las causales estn en el art. 15 de la LMV y se refieren fundamentalmente cuando se
comete una irregularidad (caso grave y por resolucin fundada) en que se hubiere obtenido la
inscripcin en razn de antecedentes falsos o que induzcan a error.

6. La OPV da origen al mercado secundario de valores (LMV, 23)

El Mercado primario es el mercado de colocacin, aquel en que se conecta al emisor con el
primer adquirente. Es en este mercado en que se efecta la OPV. Con ella se da origen al
MSV.

El Mercado secundario es el de redistribucin y transferencia, en que el primer adquirente se

desprende del papel y ste entra en circulacin en el mercado.

OPV de emisores chilenos en el extranjero

(LMV, 127 y ss.)

La SA que haga OPV podr registrar esos valores en el extranjero para su oferta, cotizacin y
transaccin (LMV, 217). A travs de la OPV de emisores chilenos en el extranjero se buscan
capitales que no estn disponibles en el mercado nacional. Ejemplo: CENCOSUD en su
ltima emisin de acciones coloc simultneamente acciones en Chile y en el mercado de
EEUU.

El dinero en el extranjero se puede buscar por la va de emisin de deuda o de capital.

Emisin de ttulos representativos de capital (acciones). Los ADR.

La nica forma viable para los emisores nacionales es a travs de los ADRs o American
Depositary Reciepts. No hay sociedad chilena que transe directamente ttulos representativos
de capital en el extranjero, slo se puede hacer a travs de ADR.

El ADR es un certificado de depsito, que nace de un contrato de depsito suscrito con banco
custodio en el extranjero, que es el que emite los ADR. Son valores derivados del valor de la
accin.

El banco custodio recibe las acciones y emite los ADR que representan esas acciones. De esta
forma, en el mercado extranjero se transan los ADR y no las acciones. El inversionista
extranjero adquirir los ADR del banco custodio, y el dinero captado por el banco se transfiere
a la compaa nacional. El ingreso del dinero a Chile supone inversin extranjera.

En el Registro de Accionistas de la sociedad se inscribe el nombre del Banco custodio emisor

de los ADR.

Los tenedores de certificados o valores emitidos contra acciones depositados tendrn los
mismos derechos que los accionistas de sociedad.

Cuando existen inversionistas en el extranjero que adquieren ADR y quieren expresar su voto
en la Junta de Accionistas ac en el Chile, deben dar expresas instrucciones al banco custodio,
para que ste enve un representante para que vote en las Juntas (se dan plazos mayores para

32
verificar los poderes). Los derechos del adquirente de ADR en las Juntas los ejerce el Banco
custodio, pero si comparece sin instrucciones no puede votar ni tampoco se considerar para
efectos de contabilizar el qurum de votacin.

El banco custodio no puede votar en la Junta de Accionistas del emisor sin instruccin expresa
del tenedor del ADR. No se contabiliza para efectos de votaciones ni qurums

2. Emisin de valores representativos de deuda (bonos).

A diferencia de las acciones, la oferta se puede hacer directamente en el mercado extranjero sin
necesidad de intermediar por un banco custodio que emita ADR.

OPV de valores extranjeros en Chile

Tambin llamada Bolsa Off Shore, est regulada en el LMV, 183. En virtud de la norma se puede:
- Ofrecer directamente el valor extranjero, previa inscripcin en el Registro de Valores
Extranjeros.
- Emitir CDV, son certificados de depsito de valores en que el activo subyacente es el
valor extranjero.

Los CDV son certificados representativos de valores emitidos por sociedades extranjeras. Son
ttulos transferibles y nominativos, emitidos en Chile por un depositario de valores extranjeros
contra el depsito de ttulos homogneos y transferibles de un emisor extranjero. Deben
inscribirse en el Registro de Valores. Ejemplo: en el mercado chileno no se transan acciones de
Apple, sino CDV Apple.

Pueden ser depositarios y emisores de CDV: (i) los Bancos, (ii) sucursales de bancos
extranjeros y (iii) empresas de Depsito de Valores (ley 18.876)

Presupone una Operacin de Cambio Internacional (OCI). Se encuentra regulada en el LOCBC, 89 y

en el Compendio de Normas del BC. Hay una operacin de cambio internacional en:
- La compra y venta de moneda extranjera, o
- Cualquier acto o convencin que cree, modifique o extinga una obligacin pagadera en
moneda extranjera, o
- Cualquier operacin de compra de ttulos representativos de oro.
- Entonces, tratndose de las OPV, hay una operacin de cambio internacional:
- Cuando el emisor nacional coloca ADR en el extranjero (se transfiere dinero a Chile),
- Cuando el emisor extranjero coloca un valor extranjero en Chile (va a recibir el valor
en pesos, pero se transfiere al extranjero en dlares).

LOS EMISORES

Los emisores de valores pueden ser personas jurdicas privadas y el Estado a travs de sus
rganos autorizados.
- Personas jurdicas privadas, fundamentalmente las SA. Entre estos se distinguen los
inversionistas privados y los inversionistas institucionales.
- El Estado. Interviene en el MV con fines de poltica monetaria, no con fines
especulativos. Lo hace generalmente a travs del Banco Central, y en ciertos casos a
travs de Tesorera General.

33
 La Sociedad Annima

Concepto.
Persona jurdica formada por la reunin de un fondo comn, suministrado por accionistas
responsables slo por sus respectivos aportes y administrada por un directorio integrado por
miembros esencialmente revocables

Clasificacin.
LSA, 2.1. Las sociedades annimas pueden ser de tres clases: abiertas, especiales o cerradas.
- Corrientes
o Abiertas (fiscalizadas por ley)
o Cerradas
Fiscalizadas por ley
Fiscalizadas por emitir valores de deuda de oferta pblica
Fiscalizadas voluntariamente
- Especiales
o Abiertas (fiscalizadas por ley)
o Cerradas (fiscalizadas por ley)

La Accin

Concepto.
Es una unidad en que se divide el capital de una sociedad annima o en comandita por
acciones. Representa la participacin de un socio en la sociedad y comprende un conjunto de
derechos y obligaciones sociales.

La NCG N 30 de 30.11.89, establece el procedimiento de inscripcin de emisores y valores de

oferta pblica y difusin, colocacin y obligaciones de informacin de los mismos.

Caractersticas.

1. Representa la parte alcuota de un capital.

La accin es la parte alcuota en que se divide el capital. Es emitida por las
sociedades annimas, sociedades por acciones (SpA) y sociedades en comandita por
acciones (SCA). Cualquiera sea la forma de SA (abierta o cerrada), lo importante es el
ttulo que emite, la accin.
Sin perjuicio de lo anterior, la accin de una S.A. cerrada no ser objeto de
regulacin de la LMV. Slo los ttulos o valores de oferta pblica son objeto de
regulacin de la LMV.
El capital social est dividido en acciones (art. 4 N5 y 10 LSA). La escritura de
constitucin y el extracto deben indicar el nmero de acciones en que est dividido.

2. Pagaderas en dinero (o bienes si hay aceptacin unnime). Plazo de 3 aos.

El capital se paga en dinero, y excepcionalmente en especies cuando hay
unanimidad de los socios.
El plazo para enterar el pago de las acciones es 3 aos. Transcurrido este plazo, el
capital se entiende reducido de pleno derecho al monto efectivamente pagado.

34
3. Se prohben acciones de industria y organizacin.
Se prohben las acciones de industria. Las SA buscan levantar capital y no que la
accin sea pagada en trabajo. En las SpA se admiten acciones de industria.

4. Las acciones slo pueden ser nominativas. Registro de accionistas.

Las acciones slo pueden ser nominativas. Se prohben las acciones al portador.
Las acciones deben inscribirse en el Registro de Accionistas que lleve el gerente de
la sociedad. Muchas compaas han externalizado el servicio de llevar el Registro de
Accionistas recurriendo el Depsito Centralizado de Valores (DCV).
La accin, por ser un ttulo de valor incompleto que no se basta s mismo, debe
estar inscrita en el Registro de accionistas para que el titular ejerza los derechos
inherentes al ttulo; no basta con la sola posesin material del ttulo.
La inscripcin en el Registro de Accionistas debe hacer en los 5 das anteriores a la
Junta de Accionistas.

5. Libre cesibilidad y los pactos de accionistas.

Lo esencial en un ttulo valor es la libre cesibilidad. La libre cesibilidad de la accin
se puede ver limitada por los pactos de accionistas, pero en ningn caso puede ser
eliminada.
Los pactos de accionistas son aquellos acuerdos entre accionistas pero que estn
fuera del estatuto social.
En las S.A. abiertas los estatutos no pueden establecer ninguna clusula que limite
la libre cesibilidad del ttulo.
En las S.A. cerradas los estatutos s pueden tener clusulas limitativas de la libre
cesibilidad, pero nunca prohibirla. Esto ser una cuestin de hecho que deber apreciar
el juez.

6. Un voto por accin. Acciones sin voto o con derecho voto limitado. Se prohbe voto mltiple.
Cada accin equivale a un voto. Se permiten acciones sin derecho a voto o con
derecho a voto limitado. Se prohben las acciones con voto mltiple. En las SpA se
permite el voto mltiple.
Es interesante como las SpA han ido desplazando a la sociedad de responsabilidad
limitada. Hace poco, adems, entr en vigencia el formulario del Ministerio de Economa
para crear empresas en un da.

7. Opcin de suscripcin por aumento de capital.

La opcin de suscripcin es un valor en s mismo y puede ser transado en el
mercado.
Cuando una SA aumenta de capital, lo accionistas tienen un derecho de opcin
preferente de suscripcin de las acciones representativas de ese aumento de capital (art.
25 LSA).
En las Juntas de Accionistas en que se acord el aumento de capital se determina
el precio mnimo de colocacin de las acciones, y se puede delegar en el directorio la
determinacin del precio al que se va a colocar la accin.

35
 Derechos que otorga la accin

Entrega al titular ciertos derechos que se clasifican en derechos polticos y econmicos.

Derechos polticos.
El principal es el derecho a voto. En las SA pueden existir acciones sin derecho a voto o con
derecho a voto limitado; pero nunca con derecho a voto mltiple.
Se ha discutido si se puede separar de la accin el derecho a voto, es decir, si dicho derecho se
podra enajenar. Existen posiciones divergentes:

i) No se puede desmembrar el contenido material del ttulo, que es el derecho

incorporado. En general, la posicin nacional es esta
ii) S se puede desmembrar. Segn esta postura, el derecho a voto es parte de un ttulo
(la accin) y, por consiguiente, puede ser separada, desmembrada de ella.

Derechos econmicos.
Son diversos: derecho a recibir dividendos, a la devolucin del capital, a una oferta preferente,
derecho a retiro.

El derecho a retiro. LSA, 69.

Consiste en el derecho que tiene el accionista disidente (vota en contra de aquellas materias que
estn reguladas en el LSA, 69). Cul es el precio de compra del emisor? La accin de una SAC,
el precio corresponde al valor libro; en caso de la SAA es el valor burstil (promedio de los 6
ltimos meses).

El derecho a retiro es una garanta de libertad en favor del accionista disidente; por ejemplo, el
cambio de una SA a una SRL restringe totalmente la libre cesibilidad de acciones (de total
autonoma en dicha decisin a depender del consenso de todo el resto de los accionistas).

Algunas ideas respecto de los ttulos representativos de deuda

1. Cuando la ley habla de los ttulos de deuda, son efectos de comercio los ttulos de deuda
emitidos a un plazo menor a un ao; y son bonos los emitidos a ms de 36 meses (LMV,
113 y 131). Cuando se habla de efectos de comercio, se refiere a ttulos de crdito o pagars
de empresa 4. La regla general es la emisin de bonos (el plazo usado es 10 aos, y muy
poco frecuente 5 o 15 aos).

2. En la emisin del bono, lo relevante es la tasa de inters, ya que es el indicador de la

ganancia ofrecida al inversionista (y, por consiguiente, el precio del financiamiento que debe
pagar la empresa). Luego, ante la fluctuabilidad de la tasa de inters, la empresa emisora
rescata anticipadamente la inversin cuando la tasa de inters del BC est por debajo de la
fijada en la emisin.

4El pagar. Intervienen en un pagar: suscriptor (el deudor). El pagar de empresa se distingue del pagar en el
hecho que no tiene un acreedor determinado, ya que est destinado a ser adquirido por inversores institucionales.

36
3. Covenants. Sin ser una garanta, son una obligacin de no hacer asumidas por el emisor que
est dirigida a no alterar a la baja del patrimonio propio. SMU no ha cumplido con los
indicadores de riesgo, por lo que la empresa tendr que renegociar con los acreedores.

4. La emisin de bonos es un acto formal, lo que es reflejado en una escritura pblica, la que
debe inscribirse en la SVS. En dicha escritura, existe la figura del representante futuro de los
tenedores de bonos. Quienes pueden cumplir ese rol, por ley, son los bancos y los agentes
de valores. En dicha escritura se incorporan todas las menciones del contrato: plazo,
garantas, covenants, monto de la emisin y cupones de compra, tasa de inters, forma de
pago y amortizacin de capital, etc.

37
 Segunda parte.

EL ROL DE LA INFORMACIN EN EL
FUNCIONAMIENTO DEL MERCADO
DE VALORES

IMPORTANCIA DE LA INFORMACIN EN LOS MERCADOS FINANCIEROS

El objeto transado en estos mercados (MV primario y secundario) son slo papeles, al
contrario de lo que pasa en otros mercados (por ejemplo, en MB lo transado es dinero); los
papeles transados son ttulos representativos de deuda, de capital, opciones, productos
derivados y en general promesas de pago.

El valor de los papeles depende de la capacidad de los agentes de mercado de anticipar los
flujos futuros asociados a los mismos, los que a su vez estn directamente vinculados a la
informacin disponible sobre el emisor de esos papeles. La informacin tiene un doble
propsito:

(i) Que el mercado conozca el valor de lo transado. Como la contraparte del emisor en la transaccin
es un colectivo indeterminado el mercado-, la ley le impone al emisor diversos deberes de
informacin en beneficio de dicho colectivo; as, cualquier interpretacin esclarecedora de
estos deberes debe realizarse en beneficio del mercado y en contra del emisor. En sntesis, esta
informacin debe estar disponible para el mercado para que los distintos participantes
ponderen los riesgos del emisor.

En los ttulos accionarios el nexo que vincula valor con precio es slo la informacin
disponible sobre ellos. Dado un precio, la aparicin de informacin nueva determina
rpidamente una correspondiente asignacin de valor y, por tanto, de un nuevo precio.

Dado que el precio de los papeles depende de los flujos futuros asociados a los
mismos, los que a su vez se relacionan directamente con la informacin disponible del emisor
de esos papeles. Se debe asegurar que informacin que fluya del emisor al mercado lo sea de
un modo veraz, suficiente y oportuno.

Conclusin. Cuando ello ocurre todos los agentes de mercado que transan valores al precio que
refleja la informacin disponible sobre el papel, lo hacen con la plena conviccin de que el
precio que han pagado o recibido, recoge toda la informacin que es capaz de afectar el valor
de ese ttulo. Un mercado eficiente debe incorporar toda la informacin disponible para
reflejar de la forma ms fiel posible el estado de las empresas en los valores que ellas emiten en
el MV.

38
Reformas introducidas por la Ley N 20.382.

Como se dijo supra, el ordenamiento jurdico debe asegurar que las empresas emisoras cumplan
con estndares de informacin suficientes para que el mercado de valores se mantenga slido,
y esto solo se logra con una normativa jurdica adecuada para tales fines.

La Ley N 20.328 (2009) vino a reforzar el marco jurdico en el cual se desarrolla el mercado
de valores. En Mensaje del Ejecutivo ya se indicaba que el propsito del proyecto era aumentar
el flujo de informacin al mercado, permitiendo al regulador y a los accionistas una mejor
supervisin y evaluacin de la empresa.

De igual modo, se precisaba que el deber de no abusar de la informacin privilegiada no poda

quedar slo entregada a la autoridad, ya que es en directo inters de los accionistas de la
empresa de que ello no ocurra.

Tales fundamentos son los que explican las reformas tanto a la LMV como a la LSA de las
normas sobre manejo de la informacin social.

DEBERES INFORMATIVOS DEL DIRECTORIO Y DE LOS DIRECTORES EN

PARTICULAR

Informacin continua
(LMV, 10)

El mercado debe estar continuamente informado, traducindose en que la empresa tiene la

obligacin de entregar informes trimestrales y anuales (financiera, contable, legal), adems de
entregar informacin esencial al mercado tan pronto como esto ocurra.

Las normas IFRS son normas contables de validez universal, lo que permite comparar
informaciones contables de dos o ms empresas de distintos pases. A finales de este ao,
todas las empresas que se transan en bolsa debern entregar su informacin contable segn
normas IFRS (hoy, muchas empresas la entregan en formato FECU).

i) Las entidades inscritas en RV deben proporcionar a la SVS y al pblico

informacin que establece la ley. Recae sobre emisores inscritos, los que hacen
OPV y los que no.

ii) Coloca en el directorio obligacin de entregar informacin continua esencial,

cuando ella ocurra o llegue a su conocimiento.

iii) Le asigna al directorio la obligacin de determinar polticas y procedimientos que aseguren el

cumplimiento de la entrega de informacin continua y esencial al pblico y a la autoridad. Por
ejemplo, el directorio le asigna esta responsabilidad al gerente y establece
mecanismos para controlar el cumplimiento de dicha obligacin. As las cosas, el
directorio es responsable pero no el obligado a la entrega de la informacin est
sobre l.

39
 Informacin esencial
(LMV, 9)

Concepto. Constituye informacin esencial aquella que un hombre juicioso considerara

importante para sus decisiones sobre inversin.

La ley obliga a que dicha informacin sea puesta en conocimiento del mercado. La inscripcin
en el Registro de Valores obliga al emisor a divulgar en forma veraz, suficiente y oportuna toda
informacin esencial respecto de s mismo, de los valores ofrecidos y de la oferta.

Elementos.

i) Emisor inscrito. El directorio, inscrito en la SVS y como rgano que administra y

dirige los designios de la empresa, es responsable de la entrega de dicha
informacin, y establece polticas y mecanismos para la calificacin de la
informacin y la entrega de esta.

En la prctica, quien califica la esencialidad de la informacin es el emisor a travs

del gerente con acuerdo de dos o ms directores. La SVS ha entregado una norma
orientadora donde describe algunos hechos esenciales renuncia de director,
acuerdos de directorio, etc.-.

ii) Suficiencia. Se entiende la suficiencia de la informacin en que esta se baste a s misma,

que de la sola lectura del hecho esencial se puedan sacar conclusiones relevantes
para la inversin. En general debe ser breve.

iii) Veracidad. La informacin del hecho esencial debe ser cierta, real, para que los
precios reflejen la realidad de la empresa de la forma ms fiel posible. En el caso La
Polar, la informacin de la empresa no representaba la realidad; una vez informado
el hecho esencial veraz, el precio de la accin cay estrepitosamente. Sanciones:
LMV, 59 (hiptesis de falsedad de la informacin), LMV, 60 (hiptesis de
manipulacin de precios, LMV, 52-3), LMV, 61 (divulgacin de informacin falsa)

iv) Oportunidad. No dice relacin con una fecha sino con la posibilidad que los agentes
de mercado cuenten con esa informacin antes de tomar una decisin de inversin.
A partir del Caso Chispas5 se comienza a hablar en Chile respecto de conceptos
ignotos en el mercado: gobierno corporativo, responsabilidad del rgano, etc., y es
el caso donde se han aplicado las ms altas multas en la historia judicial chilena
(US$150MM)

Estadsticas de hechos esenciales informados (ppt, pp. 8-10).

5 Sptimo: Que como se puede apreciar de lo anterior trascrito, la oportunidad de informacin de una accin
que ha de llevarse a efecto -cuyo es el caso anterior- va mucho ms all de estimar que ella debe tener lugar
precisamente en un momento anterior o posterior al instante en que el acto se realiza y, para determinar sobre si
ste es o no oportuno se ha de buscar va interpretacin finalista cual es el objetivo de la norma. CS, fallo de
05.07.2005.

40
 Informacin reservada
(LMV, 10; LSA, 54).

Conceptualizacin. Esta informacin es esencial, pero si se coloca en el mercado afectara el

inters social de la empresa, presentndose una colisin de intereses; as, la ley pondera con
mayor importancia el inters social sobre el inters del mercado, permitiendo que el emisor se
reserve dicha informacin (ejemplo de informacin reservada es la negociacin de negocios
importantes con otra empresa).

Requisitos.

i) Aprobacin del acuerdo por partes de los directores en ejercicio.

ii) Respecto de ciertos hechos o antecedentes.

iii) Se comunican a la SVS, con carcter de reservada, en sobre cerrado, para que la SVS
monitoree que dicha informacin sigue en curso y cuando concluir. Sobre el
Superintendente y los funcionarios de la SVS pesa una responsabilidad sobre dicha
reserva.

iv) Siempre la informacin reservada ser calificada como informacin privilegiada. El director que
concurra con su voto a calificar de reservada cierta informacin ver aumentada su
responsabilidad. As, a los directores se les castiga penalmente si operan en base de
dicha informacin, y civilmente se le atribuye responsabilidad solidaria entre todos
los directores que concurran en calificar de reservada dicha informacin.

Estadsticas de hechos reservados informados (ppt, p. 12).

Adquisicin de valores
(LMV, 12)

Obligacin para cualquier adquiriente.

i) Personas que directa o indirectamente posean el 10% o ms del capital suscrito de una SAA o que
por efecto de nuevas adquisiciones alcancen dicho porcentaje, deben informar a SVS y BV de toda
adquisicin o enajenacin de acciones que efecten de la sociedad. El mercado tiene derecho a
saber qu movimientos realizan los accionistas mayoritarios o controladores, pues
dicha informacin influir en el precio de los papeles de la empresa.

Accionista Minoritario. De acuerdo con la Ley, se es accionista minoritario cuando se

tiene menos del 10% de la compaa, y se pierde dicha calidad cuando con menos de
dicha propiedad se puede elegir un director. Quien se encuentra en una posicin
intermedia entre el minoritario y el controlador se conoce como accionista mayoritario.

Accionista Controlador. Suponiendo que a las Juntas de Accionistas la asistencia flucta

entre el 40% y el 45% de las acciones, el accionista controlador es (i) quien tiene las
acciones suficientes para elegir a la mayora de los directores, o (ii) quien tiene la
capacidad de ejercer influencia significativa en la administracin: accionista que tenga

41
 entre el 25% y el 40% las acciones sin que exista accionista alguno que tenga mayor
cantidad de acciones, o (iii) la misma hiptesis anterior, sin que exista acuerdo entre
accionistas (mayor al 5%) que le igualen la cantidad de acciones.

ii) La Ley 20.382 amplia esta obligacin y ahora tambin deben informar toda adquisicin o
enajenacin que efecten de contratos o valores cuyo precio o resultado dependa o est condicionado, en
todo o parte significativa, a la variacin o evolucin del precio de dichas acciones (LMV, 12);
ejemplo de esto son los contratos de opciones, fondos de inversin, fondos mutuos6

Obligacin para directores, liquidadores, ejecutivos principales, administradores y gerentes. La obligacin de

los directivos consta en informar a SVS y BV de toda adquisicin o enajenacin de valores que efecten de la
sociedad, sin importar la cantidad adquirida.

La Ley 20.382 amplia esta obligacin y ahora tambin deben informar toda adquisicin o
enajenacin que efecten de contratos o valores cuyo precio o resultado dependa o est
condicionado, en todo o parte significativa, a la variacin o evolucin del precio de dichas
acciones7.

Obligacin para accionista mayoritario.

El accionista mayoritario debe informar a la SVS si la adquisicin de acciones tiene por
intencin el tomar control de la compaa o slo tiene propsitos de inversin financiera.

Posicin en valores
(LMV, 17-8)

Los directivos de la empresa y las entidades controladas directa o indirectamente por ellos,
deben informar a BV en que emisor se encuentre inscrito su posicin en valores de ste y de
las entidades del grupo empresarial de que forme parte.

Directores, gerentes, administradores y ejecutivos principales, as como las entidades

controladas directamente por ellos o a travs de terceros, deben informar mensualmente y en
forma reservada, al directorio o al administrador del emisor, su posicin en valores de los
proveedores, clientes y competidores ms relevantes de la entidad, incluyendo aquellos
valores que posean a travs de entidades controladas directamente o a travs de terceros.
Directorio determinar quines estarn comprendidos en las mencionadas calidades, debiendo
formar una nmina reservada (es como si un director de ByN fuera hincha de las azulas).

Obligaciones sobre el colectivo directorio

Las obligaciones sobre el colectivo directorio fueron incorporadas a raz de la reforma de la

Ley N 20.382. Estas son:

6 Ejemplo. Un accionista mayoritario o el accionista controlador de COPEC no compra ms acciones de la

empresa pero s adquiere cuotas de un fondo mutuo que tiene como activo subyacente acciones de COPEC. Este
tipo de situaciones son comprendidas en el deber de informacin.
7 El mismo ejemplo anterior aplica a los directivos.

42
Manual de procedimiento.
Responsabilidad de definir un manual de procedimiento relativo a una poltica que se refiera a
la modalidad de compra y venta que los directivos del emisor puedan haber de los valores de la
sociedad (LMV, 16).

Esta poltica debe definir en su manual de procedimientos la imposicin de una prohibicin:

(1) total, (2) transitoria o (3) permanente si entre tales operaciones no hubiere transcurrido un
plazo determinado de das hbiles burstiles.

- Prohibicin total. Si un directivo de COPEC sabe que la sociedad va a adquirir una nueva
empresa afectando significativamente los flujos de la compaa, dicho directivo se ver
tentado a comprar acciones de la misma compaa. La prohibicin busca impedir que
los directivos tomen ventaja de ese conocimiento y tomen ventaja. Ahora bien, el lado
malo de una prohibicin total es la dificultad de alinear los intereses del directivo con
los de la sociedad. Al ser estas polticas voluntarias, en la prctica las empresas no
suelen adoptar una prohibicin total.

- Prohibicin transitoria. Se prohibi al directivo comprar X das antes y/o X das despus
de la divulgacin de un evento corporativo o hecho esencial que tenga la capacidad de
afectar el valor de los ttulos valores. Cuando el directivo trance estos valores ya la
contraparte tendr conocimiento del hecho.

Puede ser que el directivo simplemente adopte su poltica ajustndose a lo que la ley
establece, esto es, no comprar ni vender en conocimiento de informacin privilegiada.

- Sanciones:
(1) Efectos laborales,
(2) Multa a favor de la sociedad,
(3) Sin perjuicio de sanciones contempladas por infraccin de ley, incluso llegando
a generar responsabilidad penal del infractor.

Procedimientos y mecanismos de control.

Responsabilidad de aprobar normas que contemplen procedimientos y mecanismos de control
que permitan cumplir con obligacin de proporcionar la informacin continua y reservada
(LMV, 10).

Los directores responden por culpa leve, por lo cual en juicio el director deber comprobar
que ha tenido el debido cuidado y la diligencia necesaria. No basta con aprobar un
procedimiento, sino que el directorio debe cumplir con comprobar que ste procedimiento se
est cumpliendo mediante los mecanismos de control establecido.

Informar a la SVS y al mercado.

Obligacin de informar a SVS y a BV las adquisiciones y enajenaciones de sus acciones que
efecten sus personas relacionadas (LMV, 20).

Otras obligaciones.
- Obligacin de entregar a SVS listado con nombre de directores, gerentes, ejecutivos
principales, administradores y liquidadores de entidades sujetas a control (LMV, 68).

43
 - Adoptar medidas para evitar que informacin indicada en el LSA, 46 se divulgue.
- Los intermediarios debern definir, haber pblica y mantener debidamente
actualizadas, normas sobre procedimientos, mecanismos de control y responsabilidad.

Otros deberes informativos

Obligacin de no ocultar informacin ni de entregar informacin falsa (Art. 42 N 3 y 4 LSA)

- Inducir a gerentes, administradores, ejecutivos, principales, dependientes o a
inspectores de cuenta, auditores externos o clasificadores de riesgo a presentar
informacin falsa y ocultarles informacin.
- Presentar a los accionistas informaciones falsas y ocultarle informacin esencial.
*** Siempre debe privilegiarse la calidad de director Ej. Caso Chispas.

Deberes informativos
(Continuacin)

Obligacin de reserva. (LSA, 43).

- En qu consiste? Guardar estricta reserva de negocios y de informacin social a que

tenga acceso por el cargo. No revelar ni entregar; al contrario: debe cautelar la reserva
de la informacin corporativa. Sociedad es propietaria de la informacin respecto de
sus negocios. Ver caso Campos.

- Excepcin. Salvo que lesione inters social o importe infraccin legal, estatutos o
reglamentos.

- Existe obligacin de reserva entre directores? No; al contrario, existe el deber de informacin
entre ellos para que acten con el nivel de diligencia que exige la empresa.

Obligacin de entregar informacin suficiente, fidedigna y oportuna. (Ver LSA, 46, 74 y 76).

- Colisin: derecho del accionista a informarse/obligacin del directorio de informar. El accionista

tiene derecho de conocer toda la informacin de la compaa? No, segn Pfeffer, el
directorio debe entregar al accionista solo la informacin que le exige la ley, y el
accionista solo tiene derecho a conocer dicha informacin; la informacin en comento
est establecida por el LSA, 54.

* Conflicto en Soquimich respecto de los lmites de la informacin dentro de la

empresa.
- Aspectos relevantes.
o Se debe informar a los accionistas y al pblico.
o Se debe informar de los antecedentes financieros, econmicos, contables y
legales.
o Cmo? Publicar balances y estados financieros.

- Responsabilidad. El colectivo directorio ser responsable de todos los daos que generen
sus decisiones.

44
 Lunes 29 de Julio

EL DEBER DE NO OPERAR CON INFORMACIN PRIVILEGIADA

Concepto
(LMV, 164)

Para los efectos de esta ley, se entiende por informacin privilegiada:

(i) Concepto genrico: informacin sobre emisores de valores. Cualquier informacin referida a uno o
varios emisores de valores, a sus negocios o a uno o varios valores por ellos emitidos, no
divulgada al mercado y cuyo conocimiento, por su naturaleza, sea capaz de influir en la
cotizacin de los valores emitidos.

(ii) Informacin sobre decisiones relevantes. Cualquier informacin sobre decisiones de adquisicin,
enajenacin y aceptacin o rechazo de ofertas especficas de un inversionista
institucional en el mercado de valores.

(iii) La Informacin reservada referida en el LMV, 10.

Requisitos

1. Cualquier informacin.
- Todo dato, antecedente, hecho o circunstancia.
- Escrita, verbal, virtual o incluso gesticular.
- Referida a uno o varios emisores de valores, a sus negocios o a uno o varios
valores por ellos emitidos.
Se incluye los market information8:
o Caso Banco Santiago.
o Caso Banco de Chile. Credibilidad de la fuente e intencionalidad del
agente puede llegar a ser informacin privilegiada? CS, 27-10-05.
o Caso Elesur. Contrto de opcin inserto en otro contrato.

2. No divulgada al mercado.
- Es informacin no pblica, coloca a quien la conoce en una situacin de privilegio.
En este caso, que dicho agente acte en base a dicha informacin transgredira el
principio de igualdad, siendo toda ganancia ilcita e ilegtima.
o Caso Schwager. El supuesto descubrimiento del aditivo chiss permite a
una empresa con millonarias prdidas suscribir un convenio de
cooperacin con Enap, informndose como hecho esencial, lo que
provoc una fuerte alza en la accin de Schwager (desde menos de
$1 a $45 por accin). A la semana, Enap desahuci el convenio por
ser poco serio, hecho esencial no comunicado por Schwager.

8 Las market information son informaciones que no provienen del agente pero an as es determinante para las
decisiones que tomar dicho agente; un ejemplo de eso son las decisiones que toma la Administracin (decretos
tarifarios) respecto de mercados naturalmente monoplicos, como lo son los servicios bsicos (electricidad, agua
potable, etc.).

45
3. Cuyo conocimiento, por su naturaleza, sea capaz de influir la cotizacin de los valores emitidos. Este
es el elemento ms difcil de identificar; para esto nos sirve el concepto de informacin
esencial ya explicado: aquella que un hombre juicioso y prudente considera importante
para sus decisiones de inversin. As, la calificacin es un juicio abstracto en base a un
estndar normativo de conducta. Tambin es preciso sealar que no es necesario que
produzca un efecto real en el mercado, solo se requiere potencialidad o probabilidad de
producirlo
- (ver requisitos en el PPT, p. 25).
- Idoneidad de la informacin. Se verifica
(i) En abstracto: en base al estndar de conducta del empresario razonable.
(ii) Ex ante: la informacin operara como desincentivo para operar; as, se
evitaran lagunas de impunidad.
(iii) Objetivo: atendida la esencia y la propiedad de la informacin.

Mircoles 31 de Julio

Categoras especficas de informacin privilegiada

1. Informacin reservada. La informacin reservada es siempre privilegiada (requisitos, ver

supra).

2. Informacin que se posee de decisiones de adquisicin, enajenacin y aceptacin o rechazo de ofertas

especficas de un inversor institucional.

- Se presume que la actuacin de estos inversionistas (Bancos, AFP, Fondos de Inversin,

etc.) siempre afecta el precio de mercado de los papeles. El nivel de participacin de estos
inversionistas en el MV (20% aprox. en acciones y 25% aprox. en bonos de SAA)
afecta profundamente al mercado. Quien conozca dicha informacin anticipadamente y
acta de tal forma est actuando con informacin privilegiada; ac no hay que probar la
idoneidad de la informacin para afectar el precio de los papeles, simplemente se
presume.

- Se debe probar el conocimiento que se tenga de la decisin del inversionista

institucional.

- No es necesario probar que la transaccin con tales valores efectivamente la realiz el

inversionista institucional. Con el solo hecho de actuar anticipadamente bajo una
informacin respecto de una decisin de directorio.

- Casos: AFP Proteccin (1996), Euro Amrica Ca. de Seguros (2004), Ca. de
Seguros La Construccin (2004).

Sntesis

46
Conocimiento de cualquier informacin que no sea pblica -dato, antecedente, hecho, mensaje,
smbolo, comunicacin, intencin o rumor-, sea escrita, verbal, virtual o gesticular puede llegar
a calificar como informacin privilegiada.

Con entidad, importancia y significacin para afectar el precio del papel en el mercado. Al
respecto, el requisito de idoneidad de la informacin se aprecia en abstracto, ex ante y no
requiere de alteracin del precio en el mercado (ilcito de riesgo). As, no se requiere perjuicio
patrimonial en contraparte de operacin para que se configure el ilcito administrativo (LMV,
172). * Caso Elesur, CS, 26-07-07.

La informacin reservada y el conocimiento de decisiones de inversionistas institucionales es

siempre informacin privilegiada.

Sujetos obligados

Cualquier persona que en razn de su cargo, posicin, actividad o relacin con el respectivo
emisor de valores o con las personas indicadas en el LMV, 166 posea informacin privilegiada.
Puede ser sancionable o la persona jurdica o la persona natural; respecto de lo anterior existen
reticencias a sancionar a las personas jurdicas, porque las multas las terminan pagando los
accionistas, los que, en general, no se ven beneficiados con la utilizacin de informacin
privilegiada (casos: Banco de Chile, Schwager, Elesur).

Para que las personas queden sujetas al deber de conducta, tienen que ostentar un cargo,
posicin, relacin o actividad con el emisor (ver PPT, p. 34). La determinacin de estos
elementos es bastante amplia, lo que trae discusiones e interpretaciones diversas

- Cargo. Empleo, dignidad u oficio.

- Posicin. No implica tener un cargo, pero si implica tener un cierto grado de influencia
en el emisor. Hoy la ley habla de ejecutivos principales porque antes era comn ver en
la estructura empresarial a personas denominadas como presidentes ejecutivos o
asesores del directorio, los cuales no son cargos en s, pero que finalmente eran quienes
decidan y no tenan ningn tipo de responsabilidad. Ahora estos sujetos constituyen
ejecutivos principales y por ende tienen responsabilidad, por poseer una posicin
dentro de la estructura.
- Relacin. Antes se entenda por relacin a aquellas personas relacionadas, sin embargo,
la ley no distingue y esto se extiende a cualquier tipo de relacin, conexin,
correspondencia trato o comunicacin. Esta puede ser fiduciaria, familiar, afectiva,
comercial, patrimonial, social, etc.
- Actividad. Conjunto de acciones, operaciones o tareas destinadas a un fin.

Viernes 2 de Agosto

Cuestiones discutidas en Tribunales

1. El propietario de la informacin queda sujeto a limitaciones y prohibiciones? Si queda igualmente

obligado, porque estos deberes no protegen la propiedad sino que limitan el uso de la
informacin. De acuerdo al derecho de propiedad reconocido constitucionalmente se

47
 faculta al legislador establecer limitaciones al dominio, uso y goce de la propiedad. Se
interpone un inters pblico por sobre el inters privado.

2. Presunciones de conocimiento: El probar el conocimiento de la informacin privilegiada no es

fcil, es difcil sealar que alguien tuvo conocimiento de esa informacin. El legislador
invierte la carga de la prueba por medio de una presuncin legal. Por el solo hecho de
ostentar un cargo se presume que esa persona tiene conocimiento de esa informacin. (Art.
166 LMV)

Quines son? (i) Directores, administradores y gerentes, ejecutivos principales y

liquidadores del emisor o del inversionista institucional. (ii) El controlador del emisor o del
inversionista institucional, (iii) Auditores y clasificadores de riesgo, (iv) Inclusive abogados,
funcionarios pblicos, cnyuges o convivientes, etc. Esta es una estructura circular que va
desde el ncleo ms cercano a la informacin hasta los ms lejanos que puedan tener acceso
a ella. (Los cnyuges o convivientes fue agregado a propsito de la fusin entre Falabella y
D&S, donde se acord la fusin bajo la condicin suspensiva de que el TDLC autorice la
fusin. Como el tribunal no autoriz la fusin, ocurri que antes de que ocurriera el
anuncio se divulgara al mercado el precio de ambas empresas comenz a subir, la SVS
solicit el listado de quienes compraron y vendieron acciones de estas compaas dando
cuenta que un grupo que oper con la informacin fue una pareja de convivientes, quienes
fueron sancionados igualmente pero sin la presuncin. Posterior a este caso se agreg a los
convivientes a la ley).

DEBERES DE CONDUCTA

Se tratan de obligaciones de no hacer para quien conoce informacin privilegiada. Para la

ctedra existen tres grandes categoras: 1) Guardar reserva, 2) No operar con informacin
privilegiada, 3) No recomendar operaciones en base a informacin privilegiada.

Guardar estricta reserva

Est enfocado en la idea del deber de reserva que se le impone a los directores. Se impone por
razones preventiva, ya que si la informacin no se revela se disminuye el riesgo de su
utilizacin. Si se revela, el riesgo de que se mal utilice aumenta el riesgo de que sea mal
utilizada.

Existe violacin de este deber cuando hay transferencia consciente y voluntaria del contenido
material de la informacin, ya sea por accin u omisin. La persona que la revela est
consciente de que es informacin privilegiada.
No se refiere simplemente a revelar el "dato", puede ser una omisin como dejar el
computador prendido con la informacin (Ej. Caso Inverlink, Presidente del Banco Central)
La sola revelacin de la informacin constituye un delito con pena de presidio. (Art. 60 LMV)
Este deber se subdivide en ciertas conductas especficas:

No comunicar a terceros.
Casos fusin D&S-Falabella es el primer caso que se sanciona por revelacin de informacin a
terceros, uno de los directores de D&S que particip en la negociacin sujeta a condicin
suspensiva era a su vez director de otra compaa (S.A. Cerrada) con la cual tena un vinculo

48
familiar. Este director llam por celular informando que no poda ir al directorio, pero
extraamente quien recibi la llamada compro posterior a la llamada acciones de D&S siendo
que antes nunca lo haba hecho. Cmo detectar estas conductas? La SVS solicita a los
corredores por un periodo de 60 das previos las personas que hayan comprado o vendido
acciones durante ese periodo, estableciendo mediante una base de datos establecer por medio
de los rut todas las personas relacionadas. La SVS por medio del rut de este director pudo
determinar las personas relacionadas que haban adquirido acciones de D&S, descubriendo
posteriormente las llamadas. El director que revel informacin y el tercero que adquiri
acciones fueron sancionados. El problema de esto es que hay que presumir que el contenido
de la llamada fue la revelacin de informacin. Lo mismo ocurri con una periodista de una
empresa de comunicaciones que estaba a cargo de comunicar la fusin, donde su marido
compr extraamente acciones de D&S y Falabella. A raz de esto surgi la discusin si entre
cnyuge puede o no existir secreto, no es un tema menor, por esta razn a la periodista se le
sancion simblicamente. En Chile no existe una norma que libere del deber de reserva a los
cnyuges, en EEUU si existe tal norma y se les libera de esta obligacin, existe una obligacin
moral entre cnyuges. Lo mismo ocurri con una pareja no casada.

Obligacin respecto de subordinados.

Velar para que subordinados o terceros de confianza no operen con informacin privilegiada

No operar con informacin privilegiada

Este deber busca que quien conoce informacin privilegiada se abstenga de adquirir o enajenar
para sii o tercero con informacin privilegiada. Consiste una obligacin de no hacer. Caso
Piera: La SVS seal que no se us la informacin privilegiada pero si no se abstuvo de
operar en el mercado en conocimiento de la informacin. Este es un matiz importante porque
el uso tiene asignada un delito penal, mientras que operar con ella conlleva una sancin
administrativa. En este caso Piera oper en conocimiento de los estados de balance, lo cual
no fue lo que determin su decisin de comprar, pero igualmente se encontraba en
conocimiento. Se diferencia el uso del deber de abstencin en que en el uso lo que motiva la
adquisicin o enajenacin es el conocimiento de la informacin, donde el hecho de no haber
tenido conocimiento de la informacin no habra llevado a operar, mientras que en la
abstencin lo que motiva no es el conocimiento de la informacin, pero que igualmente se
opera en conocimiento de ella. Piera prob que el actuaba mediante un modelo de
adquisicin de acciones. Algunos sealan que esta distincin no es correcta, ya que la ley slo
sanciona el uso.

El deber de abstencin implica una violacin de menor gravedad que el uso de la informacin,
de manera tal que su infraccin es solamente administrativa y no conlleva consecuencias
penales. La diferencia est dada en la conciencia que se tiene de la ilicitud. El uso de la
informacin requiere de dolo por parte del ejecutor, en cambio la abstencin implica culpa o
negligencia.

A. Presunciones de operaciones con IP

B. Deberes de conducta:
1. Guardar reserva de IP
2. No operar con IP
3. No recomendar operaciones con IP

49
Abstencin implica la imposibilidad total de comprar o vender un papel respecto del que se
tiene ip; dentro de esta conducta se distingue una especfica de uso de ip, en el sentido que el
uso estara asociado a la conciencia de ilicitud de la conducta (caso: Piera-Cueto).
- Infraccin del deber de no usar ip:
- Infraccin de abstencin: no hay conciencia de ilicitud; responsabilidad administrativa.

Lunes 5 de Agosto

Obligacin de no hacer, la que consiste en abstenerse de operar en el mercado en

conocimiento de ip. La contraparte de la operacin no habra transado de haber conocido de
ip.
Basta la mera operacin en el mercado

No recomendar adquisicin o enajenacin estando en posesin de Informacin privilegiada.

- Es indiferente la (no) conciencia de ilicitud del comprador para establecer la
responsabilidad del recomendante. Lo mismo pasa con la (no) operacin del
recomendado.
- Esta figura operara en el mbito de los intermediarios de valores (ejemplo: corredores
de bolsa, agentes de valores, etc.).
- La prueba operara en base a las presunciones por ser difcil de establecer prueba de
recomendacin por otro medio.
- No hay casos de esta infraccin.

Sntesis

- Expresin del deber de lealtad. Infraccin se traduce en una desviacin de valor al interior
de la sociedad o en el mercado.
- Obligaciones de resultado. Conducta debida est descrita en la ley.
- Obligaciones autnomas e independientes unas de otras.
- Ejecucin de conducta prohibida conlleva a lo menos elemento subjetivo culpa de la
responsabilidad.
- Conciencia de conocer y poseer I.P. y operar con ella en el mercado, es prueba de dolo.
(60 LMV).

50
 Tercera parte.

ANEXO. EL CONTROL Y LA EMISIN DE TTULOS

REPRESENTATIVOS DE DEUDA

EL CONTROL

Concepto

No existe un concepto legal de control; se construye a partir del concepto legal de controlador:
Propiedad suficiente de acciones que permita la eleccin de la mayora de los directores.

Clasificacin

Control absoluto o con poder de bloqueo: Propiedad suficiente de acciones que permita la eleccin de
la mayora de los directores. Se presume controlador al que 40% o ms de las acciones de una
empresa.

Control relativo o precario: capacidad de influencia significativa en la administracin. Hiptesis

legal: (i) 25% de los votos, siempre y cuando no exista accionista con mayor porcentaje. (ii)
Entre 25% y 40% sin que el resto de los accionistas minoritarios que tengan ms del 5%
igualen o superen el porcentaje del mayoritario.

Valor del Control

El control constituye un activo especfico autnomo, distinto al valor de la suma de las

acciones que dan ese control.

Por qu existe un valor autnomo por el control? Dos razones.

(i) Eficiencia. Quien est dispuesto a pagar dicho valor asume que bajo su
administracin (mejor que la actual), la compaa valdr ms.
(ii) Extraccin de valor: Beneficios privados del control. El controlador goza de beneficios que
no goza el accionista minoritario (operacin con partes relacionadas, ip,
aprovechamiento de oportunidades de negocios).

Regulacin de las tomas de control

Beneficiario del activo del control.

Cuando se transa el control, a quin beneficia?

Las reformas a la LMV han tendido a publicitar las tomas de control, evitando el trato directo,
a travs de OPAS. Hoy en da, el 3ro entrante lo hace a travs de una OPA, pudiendo vender

51
cada accionista en proporcin al control que quiere acceder el tercero, bypasendose al
controlador.

Oferta Pblica de Adquisicin de Acciones

Casos de OPAS obligatorias y excepciones.

Los casos de OPAS obligatorias se encuentran establecidos en los artculos LMV, 199, bis y
200.
- Regla general: la OPA es obligatoria
- Excepciones. (i) El entrante negocia con el controlador la venta del paquete accionario,
por el cual el control no se vende a un precio superior al 10% de su precio de
mercado9.

Hiptesis de OPAS obligatorias

(i) Adquisiciones que permitan la toma de control de una SA.

(ii) Adquisicin de 2/3 de las acciones con derecho a voto. En este caso, el controlador se ve
obligado por ley a efectuar una OPA por el tercio restante de las acciones de la empresa
dentro de un plazo de 30 das. La misma ley establece las siguientes excepciones:

a) Adquisicin involuntaria. Reduccin de capital. Cuando esta propiedad de 2/3 de las

acciones se produce por una reduccin de capital producida de pleno derecho,
por no haber sido totalmente suscrito y pagado un aumento del mismo dentro
del plazo legal. En palabras de Puelma Accorsi, slo se ha podido producir por
el desinters de la minora de mantener sus porcentajes, al no suscribir y pagar la
cuota que le corresponda en el aumento.

b) Adquisicin de los 2/3 mediante una OPA previa. Evita realizar una OPA de forma
posterior, evita la redundancia del procedimiento.

c) Adquisicin de los 2/3 como consecuencia de una de las operaciones del LMV, 199.2.

Sanciones. (i) Derecho a retiro del tercio restante; (ii) Sanciones administrativas SVS.

(iii) Adquisicin del control de una sociedad aguas abajo. Se prohbe adquirir directamente el
control de la sociedad controladora aguas arriba para evitar defraudaciones a los
accionistas minoritarios y mayoritarios no controladores de la sociedad aguas abajo;
as, se debe realizar previamente una OPA respecto de esta. Requisitos:
- Que el control aguas arriba sea una sociedad, sin importar su naturaleza.
- Que la SA aguas abajo represente al menos el 75% del valor del activo
consolidado de la sociedad aguas arriba.

(iv) Adquisicin de acciones por goteo. El accionista controlador no podr, dentro de los 12
meses siguientes a que haya adquirido el control, adquirir el 3% o ms de las acciones de

9 Ejemplo: El controlador tiene el 51% de las acciones, a 1$ por accin; si un tercero quiere comprar
directamente no podr ofrecer ms de $57 por el paquete accionario.

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 la empresa sin efectuar una OPA, a un precio no menor al pagado en la operacin de
toma de control.

Por qu el periodo para determinar el valor de la accin por derecho a retiro se estima entre
60 a 90 das antes? Porque lo que se busca es que el valor no se vea influenciado por la noticia
del retiro de los accionistas.

Mircoles 7 de Agosto

TTULOS REPRESENTATIVOS DE DEUDA

Introduccin

Los valores se emiten porque una empresa busca financiamiento, existen muchas formas de
financiarse, una de ellas es emitir un bono. Cul es la razn de emitir bonos? Si emito acciones
lo que hago es compartir la propiedad, hay quienes prefieren no compartir la propiedad,
tambin en caso de las acciones no se conoce realmente la utilidad que puede llegar a obtener,
si el emisor no tiene una buena situacin existe un grado incertidumbre. Si me endeudo a tasa
fija y me va a bien se produce una diferencia entre la deuda y la utilidad, dicha diferencia
favorece a un emisor que pretenda ir al alza.

Desde un punto financiero, la diferencia entre un bono y una accin no est dado por la
propiedad, sino que se diferencian en el hecho de que los instrumentos de propiedad o capital
sirven como un colchn para las prdidas, ya que si al emisor le va mal el efecto ser la
reduccin de su capital pero no la insolvencia, en cambio, si existe deuda y me va mal, los que
pierden son los acreedores. "Efecto Basilea"

ndice Basilea: Relacin entre activos y capital (Que es lo mismo que decir relacin entre deuda
y capital, porque las deudas no pueden ser superiores a los activos)

Diferencia entre un crdito bancario y la emisin de bonos.

- Negociabilidad del ttulo (El bono es un papel transable y el crdito slo lo es en caso de
asociacin de carteras, lo cual se encuentra muy limitado y requiere autorizacin expresa)
- Profesin del prestamista (Los inversionistas de los bonos puede ser cualquiera)
- Acceso a recursos institucionales
- Documentacin
- Convenants
- Aceleracin (Los bonos no suelen acelerarse)

Existen flujos de pago conocidos determinados por la amortizacin del capital y la tasa de
inters,

El hecho de que los flujos sean conocidos ex antes no significa que la rentabilidad de ese
instrumento sea conocido ex antes, no es lo mismo ausencia que incertidumbre. Existe un
riesgo de mercado y no existe certeza del retorno del instrumento.

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Hay que tener en cuenta: Valor Par y Tasa de Descuento. El valor par es el monto del capital
no amortizado (Capital prestado no pagado) ms los intereses ya devengados por an no
pagados.

La rentabilidad de un instrumento de deuda depender del inversionista, es decir, si lo tiene

para trmino o para su transaccin.

Si dejo el instrumento a trmino la rentabilidad ser igual a la tasa de inters. Si se deja para
negociacin, la rentabilidad es funcin de la diferencia entre el valor de mercado y el "valor
par".

Riesgo y crdito.
Si presto plata y existe probabilidad de que no paguen, el instrumento utilizado a ese mayor
riesgo es la tasa de inters. Mayor retribucin asociado a su mayor riesgo (Ej. La Polar sus
bonos se tranzan a un 11% de inters) A mayor riesgo, mayor tasa de inters. El riesgo de
crdito de un emisor se mide en comparacin de un instrumento de deuda libre de riesgo. Ej.
Si se tiene un bono y se exige una tasa mayor de inters, me comparan con un instrumento sin
riesgo, como los bonos del Banco Central.

Cmo hace el mercado para modificar la tasa inters pre definida en el contrato de emisin?
Lo que hace el mercado es el castigo, la diferencia entre el valor par y valor mercado.

Riesgo mercado.
Si yo tengo un bono con un determinado flujo y tasa de inters es un activo para m. Ahora, si
el BC sube la tasa de inters el valor de ese activo baja ya que el retorno que se le exige al
instrumento es mayor. Retorno futuro, descontada la inflacin (Costos). En el fondo, se vuelve
menos competitivo porque los bonos que se emitan despus tendrn una tasa de inters ms
alta. Si se tranza ese bono, se vender bajo el valor par a un porcentaje que lo mantenga
cercano a la tasa de inters nueva.

El precio de negociacin del instrumento es distinto a su valor real. Este precio de negociacin
estar determinado por el mercado en consideracin de los riesgos y la tasa.

Ttulos representativos de deuda en general

No todos los ttulos de deuda estn regulados son Bonos. Casos:

- Ttulos fuera de bolsa
- Bonos emitidos por el BC
- Bono Bancario, Huasobond. Emisiones de deuda que emisores extranjeros hacen en Chile
para financiarse en el mercado local
- Efectos de comercio, que son bonos de corto plazo, que se emiten por medio de lnea de
emisiones y tienen un plazo hasta 3 aos.
- Ttulos representativos de deudas de securitizacin. Una entidad similar a una administradora de
fondos crea patrimonios separados, los cuales se llenan con activos financieros,
normalmente deudas, con los cuales se generan flujos y con ellos se emiten bonos. Son
bonos con cargo a los flujos. Es un mix entre la emisin de bonos y la administracin de
fondos. La diferencia que se genera queda para la administradora por medio de
comisiones y el saldo remanente de los patrimonios queda para los accionistas. La gracia

54
 de estos instrumentos era que modificaba el riesgo, compensando el riesgo con los
dems.

Viernes 9 de Agosto

Oferta pblica de valores representativos de deuda

Los bonos que estn regulados por la LMV son los que no estn excluidos en el artculo 3 inc.
2 (Bonos BC, Tesorera, etc.) o en el artculo 103 (Bonos Bancarios)

Qu pasa con los bonos extranjeros? En la prctica no existe regulacin para hacer OP de
bonos extranjeros en Chile. Estos fueron excluidos del Ttulo 24, ms por olvido que para
excluirlos. Si se contemplan los huasobonds.

Quines pueden emitir bonos? La ley no dice nada al respecto, no obstante, la regulacin en
trminos generales entiende que la regulacin de OP la hacen empresas. Habitualmente emisor
es S.A. Qu sucede con una sociedad individual? Al no sealar nada la ley eventualmente
puede emitir bonos, sin embargo, esto no ocurre dado a que nadie los financiara.

La forma de estructurar el pago de un bono depender de la necesidad del emisor, del giro del
emisor, condiciones del mercado y necesidades de los financistas. La importancia del tipo de
bono a emitir depender de las garantas, condiciones financieras y convenants.

Emisin

La emisin de los bonos y los efectos de comercio se encuentran reguladas conjuntamente, sin
embargo, mantienen ciertas diferencias, siendo la principal el plazo.

No existe norma legal que excluya a una persona natural como emisor de bonos; sin embargo,
la normativa reglamentaria de la SVS exige que sea una SA.

Valores de oferta pblica: deber de inscripcin del emisor y el valor en la SVS

1. Inscripcin previa del emisor en el Registro de Valores.

Consecuencias: (i) fiscalizacin de la SVS, (ii) obligaciones de informacin e divulgacin al
mercado. Desincripcin. Qu pasa si emito bonos y despus solicito el des registro? En el
caso de la S.A. se gatilla el derecho a retiro, en caso de los Fondos de inversin y mutuos,
se tiene un instrumento que tiene un precio real y adems un precio dado por su liquidez.
Si el Fondo se des lista el instrumento pierde liquidez. NCG 30. Para desinscribirse debe
acordarse con el representante de los tenedores la forma de pago anticipado. EP en
conjunto con el representante de los tenedores de bonos, asegurando el prepago de los
instrumentos.

2. Aprobacin de la emisin en la Junta de Accionistas.

Si el emisor es SA, la emisin debe ser aprobada por la mayora de las acciones con
derecho a voto. Si se emiten debentures, debe ser aprobada con el qurum solicitado para
un aumento de capital, renunciando los accionistas a la opcin de oferta preferente.

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 La emisin de bonos depende de la junta de accionista ya que obliga al patrimonio de la
sociedad. Sin embargo, hay materias que se acuerdan en el contrato de emisin que
requieren un quorum especial. Si el bono es convertible en acciones, la junta debe aprobar
el aumento de capital (debentures).

3. Firma de escritura pblica de un contrato de emisin.

Debe ser suscrito por el emisor y por el RTB.

4. Inscripcin de los valores en el registro de valores de la SVS.

El contenido de la solicitud de inscripcin vara dependiendo de si la emisin est dirigida
a pblico general o a inversionistas institucionales. La diferencia est en que si es al
pblico en general debe acompaarse 2 clasificaciones de riesgo; si est dirigida a
inversionistas institucionales, no es necesario acompaar calificaciones de riesgo.

5. Prospecto.
Debe realizarse un "Prospecto" que consiste en un instrumento publicitario, cuyo origen
son las cartas emitidas en EEUU en los aos 20 para convencer a la gente para que
invierta. Esta actividad publicitaria se regul en EEUU y hoy se encuentra regulada
tambin en Chile, en una especie de documento obligatorio, lo cual es absurdo ya que la
lgica es regular la publicidad, pero que termin siendo una exigencia para los emisores.

6. Facsmil de ttulos para bonos materializados

7. Avisos de opcin preferente en caso de bonos convertibles.

8. Requerimientos de informacin para la inscripcin de emisin en el RV y normas de

difusin e informacin continua

9. Dos clasificaciones de riesgo de los ttulos (Art. 8 bis)

Contrato de emisin

Contenido general.
Debe contener la informacin jurdica y econmica respecto del emisor, del administrador
extraordinario y el encargado de custodia en su caso, y el representante de los tenedores. Si se
realiza para financiar una obra que tiene un valor de ms de un 40% del capital del emisor, se
designa un encargado de custodia (quien verifica el cumplimiento de la obra, quien mantiene
en custodia) y un administrador extraordinario (quien le da el visto bueno del pago del dinero
en custodia al emisor en la medida que va cumpliendo las distintas etapas).

Los lmites de la relacin de endeudamiento que podr incurrir el emisor. Hay que preocuparse
de la solvencia (Corto plazo) y liquidez del emisor (Largo plazo).

Descripcin de la emisin.
Procedimientos de rescates anticipados, los que slo podrn efectuarse mediante sorteos y
otros procedimientos que aseguren un tratamiento equitativo para todos los tenedores. De
qu se preocupa la ley? No se preocupa del precio a pagar, pero si se preocupa de que ese
rescate no perjudique a algunos inversionistas en detrimento de otros. Existen mecanismos

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como rescate por sorteo, proporcional, etc. Es importante la situacin de los acreedores que
son personas relacionadas del emisor, hay que tener ojo en este tipo de casos porque puede
beneficiarse el emisor a travs de ellos perjudicando a los dems acreedores
.
Obligaciones, limitaciones y prohibiciones adicionales a las legales (covenants).
Desde un punto de vista legal, los covenants son el corazn de la emisin de bonos. Los ms
bsicos conllevan la prohibicin de vender activos esenciales, cambio de control, proporcin
de mayor informacin (Se eleva el estndar de informacin Ej. Carreteras, se pide flujo de
automviles), etc.

Peritos.
Individualizacin de los peritos calificados que el administrador extraordinario deber
consultar.

Naturaleza del arbitraje.

Debentures.
Adems, cuando se trata de debentures es importante la regulacin del ejercicio del derecho a
conversin. Esto porque los bonos convertibles tienen una menor tasa. Si hay aumento de
capital, mi perspectiva de la opcin disminuye ya que mi opcin proporcionalmente se
disminuye, si existe una disminucin de capital la opcin aumenta, sin embargo al sacar plata la
torta es ms pequeo. Hay probabilidades de que tu pedazo de la torta termine siendo ms
chico aunque se participe de una mayor proporcin. En estos casos, suele solicitarse derecho
preferente de suscripcin en caso de aumento de capital y derecho de convertibilidad
anticipada en caso de disminucin.

Excepcin del LSA, 64. Excepcin respecto a cunto puede durar la emisin de acciones
mientras no est suscrita. Los bonos convertibles son una de estas excepciones. El otro caso
son las opciones para trabajadores que pueden durar ms tiempo de los mnimos legales.

Sujetos intervinientes

- Emisor: "Cualquier sociedad", no es exclusivo de las S.A.

- Tenedores de Bonos: Cualquier inversionista o inversionistas calificados cuando la emisin
est dirigida a los mercados especiales del art. 8 inc. 2 LMV
- Junta de Tenedores de Bonos (Art. 122)
- Representante de Tenedores de Bonos
- Administrador Extraordinario, peritos y encargado de custodia.
- Agente colocador, intermediarios y bolsa de comercio.

La importancia de estos sujetos est dada por la responsabilidad que ellos tienen. Como asesor
se responde civilmente de la veracidad, completitud y de la informacin. El emisor tiene la
misma responsabilidad. Si el emisor quiebra por regla general no tiene responsabilidad mientras
la quiebra haya sido producida por un hecho informado al mercado.

** Las emisiones dirigidas a inversionistas institucionales no requieren de clasificacin de

riesgo.

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Representante de Tenedores de Bonos.
Es definido por el emisor ya que no hay bonistas, pero una vez que se constituyen los bonistas
tienen derecho a remplazarlo. (En la prctica esto slo lo realiza el Banco Chile)

Deben tener un patrimonio mnimo de 5.000 UF, pero en la prctica un Banco tiene un capital
mnimo de 400.000 UF.

Tiene una funcin judicial distinta de sus facultades. La RG es que tiene las dos facultades
cuando la materia judicial que se trate no tiene que ser decidida por la junta extraordinaria de
bonos.

Funcin de control: Art. 109 y Funcin de solicitar y reunir informacin: Art. 108

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