CAPTULO 3.

EJEMPLO DE VALORACIN DE LOS SWAPS

Desde que se realiz el primer Swap en 1979, estas operaciones se han

difundido considerablemente constituyendo en la actualidad una
herramienta utilizada habitualmente por los bancos, las administraciones
pblicas y las empresas; que ven en ella un instrumento til de control de
riesgo de mercado.
Para conocer el volumen de las actividades econmicas que se
realizan a travs de Swap se puede consultar los datos de la Asociacin
Internacional de Swaps y Derivados (ISDA por su nombre en ingls.),
donde la importancia de las actividades de permuta financiera se mide en
trminos del importe nominal de los contratos en vigor o importe
contratado durante un perodo determinado. Esta segunda medida
proporciona una visin ms adecuada del nivel de actividad, ya que la
primera se modifica no slo por los nuevos contratos sino tambin por el
vencimiento de los contratos anteriores.

3.1 Ejemplo de valoracin en Swaps de divisas

Para comprender ms adelante el porqu de algunas operaciones de Swap
con divisas es pertinente referirnos de modo general al tema de las
relaciones monetarias, la deuda externa, las variables de riesgo pas, que
enmarcan el medio en que se desarrollan los instrumentos financieros
actuales, los ttulos valores circulatorios del siglo XXI
Las relaciones comerciales internacionales y su reflejo en la balanza
de pagos reubican a las diversas economas de las naciones, en
situaciones de ventaja (crdito) o de deuda, as como de supervit o dficit
en cuando a las divisas de intercambio, forzando a la creacin de polticas
de tesorera, que se traducirn en la creacin de ttulos valores, o la
utilizacin de stos para enfrentar el dficit presupuestario a travs de
emisin de bonos de deuda

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 Hoy da, no hay empresa aisladas de lo que sucede en el exterior.
Una gran mayora de empresas son empresas multinacionales, es decir,
producen y operan en ms de un pas. Ms an, los mercados financieros
en muchos pases estn abiertos a los inversionistas extranjeros sin
dificultad alguna. Las empresas pueden aprovechar los mercados ms
baratos. Los Swaps de divisas son bsicamente de tasas de inters (fijos y
flotantes) en dos o ms pases.

Un ejemplo sencillo:
E1 de un pas A busca financiarse en un pas B. Mientras que E2 de un
pas B, busca hacerlo en el pas A. Cada una de estas empresas tiene
ventajas comparativas en uno de los pases. Por lo tanto, se endeudarn
en el pas donde tiene dicha ventaja e intercambiarn fondos.

PAS X PAS Y
E1 E2

Proyecto de E 2 Proyecto de E1

La empresa X desea pedir prestado en $ USA a un tipo de inters

fijo. La empresa Y desea pedir prestado Yens Japoneses a un tipo
tambin fijo. Las cantidades son iguales al tipo de cambio actual. Las
empresas han obtenido las siguientes ofertas de tipo de inters:

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 Yen $ (Dlar)

X 5% 9.6 %

Y 6.5 % 10 %

Ahora bien tendremos que encontrar un Swap en que un banco que

acte como intermediario y obtenga un 0.5 % anual, siendo el Swap
igualmente atractivo para ambas partes y el riesgo de tipo de cambio sea
asumido por el banco.

X quiere $ (Dlares)
Y quiere (Yens)
Diferencia en = 1.5 %
Diferencia en $ = 0.4 %
Diferencia en - diferencia en $ = 1.1%
1.1% - 0.5 = 0.6 %

El Banco da 0.3% para c/u

Diferencia en $ < diferencia en

tiene ventaja comparativa en $. Por tanto:
Y pide prstamo en $ al 10%
X pide prstamo en al 5 %
5% 10% $

X Banco Y
5% 10% $
9.3% 6.2%

Al final
X pide $ al 9.6% - 0.3 = 9.3%
Y pide al 6.5% - 0.3 = 6.2%

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 Comprobemos que el beneficio del banco es realmente un 0.5%
Al banco le entra: 9.3% $+ 6.2
Al banco le sale: 10% $ + 5%
En total el banco recibe 1.2% en y paga un 0.7% en $
1.2% - 0.7% = 0.5%
El riesgo del tipo de cambio lo soporta el banco. Si el baja recibe
menos

3.2 Ejemplo de valoracin en Swaps de tasas de inters

Si bien las condiciones del endeudamiento de las naciones en las
relaciones de comercio tendrn vital importancia en la demanda de
monedas duras o de metales preciosos, no influirn en los contratos
financieros, excepto cuando esa demanda monetaria se traduce en riesgos
y costos propios de la convertibilidad de la moneda, o en lo que se ha
denominado el "riesgo pas". Cuando se trata de establecer el grado de
contingencias para las inversiones en otros pases o regiones el anlisis
no se efecta nicamente con respecto a la rentabilidad, si no
fundamentalmente en relacin a las condiciones polticas, sociales, la
estabilidad y equilibrio percibidos.
Si una compaa planea fijar deuda de tipo flotante por medio de un
Swap de intereses y sus expectativas respecto al comportamiento de las
tasas son inciertas, podra adquirir una opcin de venta sobre el bono del
tesoro que tenga un vencimiento semejante. As los tipos de inters
suben, se ejerce la opcin para contrarrestar el costo alto del Swap
generado por el alza en los tipos. Por el contrario si los tipos caen la
opcin expirar sin valor, pero se obtendr beneficio al haber fijado deuda
de tipo variable a un tipo fijo ms bajo del imperante.
Este tipo de contrato es el ms habitual en los mercados
financieros. Un swap de tasa de inters normal es un contrato por el
cual una parte de la transaccin se compromete a pagar a la otra parte

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una tasa de inters fijada por adelantado sobre un nominal tambin fijado
por adelantado, y la segunda parte se compromete a pagar a la primera a
una tasa de inters variable sobre el mismo nominal. (Rodrguez, 1997).
Un Swap no es un prstamo, ya que es exclusivamente un intercambio de
flujos de tasas de inters y nadie presta el nominal a nadie, es decir, las
cantidades de principal no se intercambian.

Un ejemplo:
Sean dos empresas A y B y quieren pedir 10 mdd. A cada uno se les
ofrece los siguientes tipos de inters

Fijo Variable

A 10 % L + 0.3%

B 11.20 % L+1%

Donde:

L = LIBOR (London Interbanking Offered Rate. Es el tipo medio de

inters, da a da, en el mercado interbancario de Londres, que se
paga por los crditos que se conceden unos bancos a otros)
Suele ser el tipo de inters de referencia para los prstamos de
mercado financiero internacionales.
En el ejemplo, B tiene ms riesgo: 1.2 % ms de fijo y .70 % ms de
variable

Supongamos que la empresa A quiere pedir prestados 10 millones de

pesos a tipo variable y la otra B, los quiere a tipo fijo. B debe tener
ms riesgo que A, ya que le piden mayores intereses tanto fijos como

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 variables. En concreto B paga 1.2 % ms en fijo y 0.70 % ms en
variable.

B Tiene ventaja comparativa en el tipo variable (0.7% ms), que es

en lo que menos mal est.
Veremos cmo B pide prestado el dinero a tipo variable (L + 1%) y A
lo pide a tipo fijo (10%) y posteriormente intercambian los intereses
ambas salen ganando.
De esta forma, A pide prestado al 10% a alguien externo y B pide
prestado al L + 1%.
Como es lo contrario de lo que quieren, vamos a organizar las
transacciones: A pague variable y B pague fijo.

FIJO POR FLOTANTE

Siguiendo con el ejemplo de las dos empresas que buscan financiamiento

para proyectos. Las empresas enfrentan las siguientes tasas de inters:

PARTE TASA FIJA TASA FLOTANTE

A: 10% LIBOR + 0.3%
B: 11.20% LIBOR +1%

Nota: A tiene ventaja absoluta en los dos mercados; pero, A tiene ventaja
comparativa solamente en el mercado de tasa fija. Resulta que B tiene
ventaja comparativa en el mercado de tasa flotante. Por Qu?

Porque la diferencia entre lo que B paga ms que A en tasa flotante

(0.7%), es menor que la diferencia entre lo que B paga ms que A en tasa
fija, (1.20%).
Para hacer el Swap, las dos empresas deben fijar el monto nocional,
que sirve como la base de los flujos de caja y el procedimiento de los
pagos. Digamos que el monto nocional es de $10.000.000. Las dos partes
deciden que los pagos sern pagos anuales en fechas predeterminadas.

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Cada empresa financia su proyecto en el mercado en que tiene ventaja
comparativa. B toma un prstamo en el mercado de tasas flotantes y A
toma un prstamo en el mercado de tasas fijas. Las dos empresas
intercambian sus pagos por medio de Swap y por ello se cambia el
ndole de sus pagos.
Un supuesto implcito es que dicho Swap existe slo si B realmente
desea endeudarse a una tasa fija, mientras que A, desea endeudarse a
una tasa flotante.
Ahora bien, hay dos maneras de hacer funcionar el swap:

Negociaciones directas: entre las dos partes.

Negociaciones indirectas: cada parte negocia su lado del swap con
un intermediario un Swap Dealer.

Usualmente, los intermediarios son instituciones financieras como

bancos, casas de corretaje, etc.
Se analiza el mecanismo:

A B
10% L + 1%
B paga L +1%, pero como quiere pagar
fijo, vamos a hacer que A le pague un L +
1 (para que se cancelen las variables de
B)
Pero a cambio B tendr que pagar X fijo a
A para que se cancelen los fijos de A y A
termine pagando variable. Vamos a ver
cmo determinar X. L + 1%
A B
10% L
+1%

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 B paga: L +1% + X y recibe L + 1% En total
paga X a tipo fijo Beneficio de B en
relacin a lo que pagara si Swap: 11.20 X
= FB X
A paga L +1% + 10% y recibe X en total
paga: L + 1% + 10% - X a tipo variable
Beneficio de A en relacin a lo que pagara
sin Swap:
L + 0.30 (L +1) + (10 X) = VA VB FA + X
Por tanto, el beneficio total del Swap es:
VA VB FA + X + (FB X ) = FB-FA-(VB-VA) =
Diferencia de fijos Diferencia de variables

Podemos elegir X de forma que el beneficio de

ambas partes sea igual:
VA VB FA + X = FB X X = (FB +FA +VB-VA)
/2 = (11.20 + 10 + L + 1 1 L 0.30) /2
= 10.95%

Beneficios de B = 11.20 10.95 = 0.25

Beneficios de A = L + 0.30 (L + 1) 10 +
10.95 = 0.25

Conclusin para la hiptesis alternativa

Con el resultado obtenido de una ganancia de 0.25 puntos

porcentuales adicionales del ejemplo anterior a las tasas de A y B queda
demostrada la hiptesis alternativas que seala que el uso de los
instrumentos de cobertura Swap reduce el riesgo financiero en un nivel

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significativo en comparacin a las empresas que no utilizan este
instrumento financiero.
Si se recuerda que:
A , representa una empresa que utiliza Swap, y...
B , representa una empresa que no utiliza Swap.
A < B
Esto significa que, la dispersin mayor (empresa "B") es el de mayor
riesgo. Con esto, se observa que la dispersin del caso en que no se
utiliza el Swap es mayor al caso en que si se utiliza. Tambin se observa
por la disminucin de la tasa de inters obtenido en el uso de la permuta
que representa el Swap.

3.3 Ejemplo de valoracin en Swaps de materias primas

(commodities)
Con el xito de los Swaps en divisas y en las tasas de inters, en los 80s
se desarrollan nuevos mercados. Unos ejemplos son: los productos
energticos, las acciones, las deudas, materias primas etc. Tal como en
los Swaps de tasas de inters y los de divisas, en los Swaps de
commodities hay dos partes buscando como reducir sus costos de
operacin y cambiar los pagos fijos a flotantes o al revs. La mayora son
fijos por flotantes o flotantes por otros flotantes

Se analiza un ejemplo:
Una Ca. Area (A ) necesita vender boletos a un precio
determinado y por un perodo, pero su combustible representa el 35% de
sus costos y son fluctuantes. Se ven obligados a contratar combustible a
largo plazo de acuerdo a una media mensual del mismo.
Tiene ingresos fijos y costos fluctuantes
Puede utilizar diferentes derivados para cubrir sus riesgos (Futuros,
Opciones, Swap).

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 Prefiere Swaps por la flexibilidad y plazos largos. Se asegura por
varios aos.

Cabe mencionar que, los ejemplos ms comunes son los acuerdos

OTC (mercados no organizados, sin cmara de compensacin) del tipo
llamado vainilla simple. Para tener cobertura ante posibles subida de
precio por un periodo determinado. De igual forma, los fabricantes de pan
o galleta buscan seguridad para conseguir harina y ceriales. Las
compaas areas, combustible. Todos estn sujetos a precios ndices y
con un considerable riesgo flotante.
Regresemos al ejemplo. Se acuerda un Swap con un banco (B). Le
compra Swap a precio fijo (compra a precio flotante) de acuerdo a un
plazo acordado (plazo del swap)
El acuerdo es en base a un ndice (Platts) de precios de petrleo en
cada perodo estipulado
Las partes (A y B) intercambian pagos. Se calcula la diferencia y se
pagan (a A, o a B).
Si los precios del petrleo bajan, A se beneficia pero le tiene que pagar a B
una diferencia (acordada). Si los precios suben es B el que le tiene que dar
a A, un diferencial (acordado) Estos pagos compensan las diferencias de
precio del combustible (subyacente).
En general, un Swap de Commodities generalmente, es un acuerdo
muy sencillo, puramente financiero, que no incluye la entrega fsica de la
mercanca.
Los operadores de precio flotante, lo hacen de acuerdo a ndices.
Implica que el precio real no se conoce hasta el final o cerca.
Los que estn al lado del precio fijo, aceptan el alto grado del riesgo
de la volatilidad de los precios. Los compensan tomando posiciones
opuestas

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 Si los commodities estn en pases con riesgo cambiario (como la
mayora de los de Amrica Latina, incluido Mxico) tienen que entrar en
otro Swap de divisas para administrar este riesgo

3.4 Ejemplo de valoracin en Swaps de valores accionarios o capital

Un Swap de capitales es un acuerdo entre dos partes en donde al menos
una parte acuerda pagarle a la otra una tasa de rendimiento basada en
un ndice burstil, de acuerdo a un calendario. La otra parte hace sus
pagos de acuerdo a un tipo fijo, flotante de acuerdo a un ndice o a un
rendimiento de otro valor (de capital). La base es un principal nocional
subyacente.
Veamos un ejemplo:
Un agente de cartera (gestor) A quiere diversificar su inversin, con el
15% de ella en un mercado europeo. Podra vender ese 15% y comprar
valores europeos, pero esto le da problemas de costos de transaccin de
compra-venta. Decide Swap. Acuerda un sencillo Swap de capitales con
un banco B.
Se acuerda la operacin con un banco. Acepta que la cantidad
principal nocional es el 15% del valor de mercado de la cartera y
que los pagos sern trimestrales.
Las partes contratantes intercambian pagos. El gestor A le paga al
banco B la tasa de rendimientos del ndice burstil por ejemplo S&P
500 a cambio de una tasa de rendimiento europea por ejemplo DAX,
sobre el mismo principal nocional cada trimestre
Lo que ha sucedido es que A ha vendido, en efecto, valores
Americanos y ha comprado valores europeos por un valor nocional del
15% de su cartera.
Supuestos:
Si cae el ndice S&P 500 (vg. 14%) y sube DAX (vg. 16%). En
realidad la primera ha sido devaluada y la segunda apreciada

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 A debe compensar a B con un valor previamente pactado

Al menos un pago se basa a tasa de rendimiento de un ndice

burstil. Transfieren activos sin que sea necesaria la compraventa fsica
de valores u otro instrumento financiero. Proporcionan un mtodo eficaz
para entrar en los mercados de capitales extranjeros sin las
complicaciones propias de los mercados burstiles. Es as como el
mercado de derivados encuentra un camino ms corto en el mercado
burstil para las transacciones con capitales.

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