Reporte de Inflacion Setiembre 2017

BANCO CENTRAL DE RESERVA DEL PER
Reporte de Inflacin:
Setiembre 2017
Entorno Finanzas
internacional pblicas
Tipo de
cambio
Poltica
monetaria: Actividad
Tasa de
Tasas de econmica
inters de
referencia e inters (brecha del PBI con el Inflacin
producto potencial)
instrumentos de
gestin de liquidez
Liquidez y
crdito
Expectativas
de inflacin
Choques Choques Choques

financieros de demanda de oferta
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Contenido
Pg.
Prlogo .......................................................................................................................... 5
Resumen........................................................................................................................ 6
I. Escenario internacional .................................................................................... 9
Economa global.................................................................................................. 9
Mercados financieros ........................................................................................ 17
Trminos de intercambio ................................................................................... 21
II. Balanza de pagos ............................................................................................ 31
Cuenta corriente ................................................................................................ 31
Balanza comercial ............................................................................................. 31
Financiamiento externo ..................................................................................... 33
III. Actividad econmica ...................................................................................... 37
PBI gasto ........................................................................................................... 38
PBI sectorial ...................................................................................................... 51
IV. Finanzas pblicas ........................................................................................... 56
Ingresos fiscales................................................................................................ 58
Gasto pblico .................................................................................................... 59
Resultado Estructural e Impulso Fiscal ............................................................. 61
Deuda pblica ................................................................................................... 63
V. Poltica monetaria y mercados financieros .................................................. 69
Acciones de poltica monetaria ......................................................................... 69
Tipo de cambio e intervencin cambiaria .......................................................... 81
Mercados financieros ........................................................................................ 84
VI. Proyeccin de la inflacin y balance de riesgos .......................................... 97
Evolucin a agosto de 2017 .............................................................................. 97
Proyeccin 2017-2019 .................................................................................... 105
Balance de riesgos en el horizonte 2017 - 2019 ............................................. 112
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Recuadros
1. Evasin Tributaria ................................................................................................... 65

2. Re-estimacin de la tasa de inters neutral............................................................ 91
3. Esquemas de metas de inflacin y el crecimiento econmico ................................ 93
4. Evolucin reciente del precio de los gasoholes .................................................... 114
5. Convergencia de tasas de inflacin regionales .................................................... 117
El presente Reporte de Inflacin se ha elaborado con informacin al segundo trimestre de

2017 de la Balanza de Pagos y Producto Bruto Interno, y a agosto de 2017 de cuentas
monetarias, operaciones del Sector Pblico No Financiero, inflacin, mercados financieros y
tipo de cambio.
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Prlogo
De acuerdo con la Constitucin Poltica, el Banco Central de Reserva del Per (BCRP)
es una entidad pblica autnoma, cuya finalidad es preservar la estabilidad monetaria y
sus principales funciones son regular la moneda y el crdito, administrar las reservas
internacionales e informar sobre el estado de las finanzas nacionales.
Para el cumplimiento de esta finalidad, el BCRP sigue el esquema de Metas Explcitas

de Inflacin. La meta de inflacin contempla un rango entre 1,0 por ciento y 3,0 por
ciento, buscando as anclar las expectativas de inflacin en un nivel similar al de las
economas desarrolladas y establecer un compromiso permanente con la estabilidad de
la moneda.
Dentro de un cronograma anunciado, el Directorio del BCRP decide todos los meses el
nivel de la tasa de inters de referencia para el mercado de prstamos interbancarios.
Esta tasa de inters es la meta operativa de la poltica monetaria, la cual afecta con
rezagos y por distintos canales a la tasa de inflacin. Por ello, esta tasa de inters se
determina con base a proyecciones de inflacin y de sus determinantes.
La inflacin puede desviarse transitoriamente fuera del rango meta debido a la presencia
de choques que pueden afectar temporalmente la oferta de bienes y servicios, como es
el caso de los originados en bienes importados o en factores climticos internos. Cabe
precisar adems que la efectividad de la poltica monetaria se evala en trminos del
xito de retornar y mantener a las expectativas de inflacin dentro del rango meta.
Adicionalmente, el BCRP ejecuta medidas preventivas para resguardar la estabilidad

financiera y los mecanismos de transmisin de la poltica monetaria. As, mediante la
intervencin cambiaria, se busca reducir la volatilidad excesiva del tipo de cambio y
acumular reservas internacionales en un perodo de entrada de capitales externos o
altos precios de productos de exportacin, lo cual desarrolla fortalezas ante eventos
negativos en una economa con un elevado porcentaje de dolarizacin financiera. El
BCRP maneja adems otros instrumentos de poltica monetaria, con los que puede
afectar de manera ms directa a los volmenes y composicin del crdito, como los
encajes en moneda nacional y en moneda extranjera, y as evitar excesos o
restricciones en la evolucin del crdito.
El Reporte incluye las proyecciones macroeconmicas que sustentan las decisiones de

poltica monetaria del BCRP, as como los factores de riesgo que pueden desviar estas
proyecciones.
El Reporte de Inflacin fue aprobado en sesin del Directorio del 7 de setiembre de

2017.
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Resumen
i. Durante el segundo trimestre de 2017, el crecimiento mundial ha sido el mayor en
los ltimos cinco aos, caracterizado por una sincronizacin en la evolucin de las
economas desarrolladas y emergentes. Las economas desarrolladas continuaron
siendo impulsadas por el dinamismo del mercado laboral, las favorables condiciones
financieras y las tenues presiones inflacionarias que descartan un ajuste brusco del
estmulo monetario. Las economas emergentes tambin han mostrado una mejor
evolucin, en parte favorecidas por la recuperacin del precio de los commodities y
por los estmulos monetarios. En este sentido, se ha revisado al alza la proyeccin
de crecimiento mundial para 2017 respecto al Reporte previo, de 3,5 a 3,6 por ciento,
con las principales correcciones para la Eurozona, Japn y China. Este nivel de
crecimiento se mantendra en 2018 y se espera descienda ligeramente, a 3,5 por
ciento, en 2019.
La recuperacin de los precios de commodities observada viene siendo mayor a la

prevista en el Reporte de junio, por lo que se corrige el aumento de los trminos de
intercambio de 5,5 por ciento a 7,0 por ciento en 2017. La recuperacin de los
trminos de intercambio continuara en 2018 (2,0 por ciento), para luego estabilizarse
en el ao 2019.
ii. La reduccin del dficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos se acentu

durante el primer semestre de este ao y reflej la desaceleracin de la demanda
interna y de los mayores trminos de intercambio. En el horizonte de proyeccin, se
prev que los precios de exportacin se mantendran en niveles promedio cercanos
a los alcanzados durante este ao.
Consistente con estos desarrollos, el dficit de cuenta corriente se ubicara alrededor

de 2,0 por ciento para el perodo 2017-2019. La cuenta financiera de largo plazo
seguir siendo la principal fuente de financiamiento de la balanza de pagos
superando de manera holgada los requerimientos de la cuenta corriente.
iii. La actividad econmica se ha venido desacelerando desde el ltimo trimestre de

2016 por la moderacin de la demanda interna, bsicamente por la contraccin de la
inversin privada y pblica, tras el impacto de las medidas de consolidacin fiscal, de
los casos de corrupcin asociados a empresas constructoras brasileas y del
Fenmeno El Nio Costero (sobretodo entre febrero y abril de 2017).
A partir de mayo se ha observado una recuperacin de la demanda interna, en lnea

con la recuperacin de la confianza empresarial y de los trminos de intercambio, as
como una menor contraccin del gasto pblico, asociada a las medidas del gobierno
para destrabar la inversin pblica. Asimismo, las exportaciones continuaron siendo
la principal fuente de crecimiento del PBI.
Con esta evolucin, se ha mantenido la proyeccin del crecimiento del PBI en 2,8 por
ciento para este ao y en 4,2 por ciento para 2018. Este nivel de crecimiento se
mantendra en 2019, en un contexto de aceleracin de la inversin privada y menor
crecimiento de la produccin minera y la inversin pblica.
iv. Al mes de agosto, el dficit fiscal acumulado de los ltimos 12 meses se ubic en
2,9 por ciento del PBI, ligeramente mayor al resultado de fines de diciembre (2,6 por
ciento del PBI), resultado que reflej la tendencia descendente de los ingresos
corrientes, en lnea con la desaceleracin de la actividad, las mayores devoluciones
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de impuestos y las recientes medidas de recorte tributario. Por su parte, los gastos
corrientes han mostrado desde el segundo trimestre un menor ritmo de cada,
particularmente los de formacin bruta de capital.
En este sentido, tal como se consider en el Reporte previo, se mantiene las

proyecciones de dficit fiscal para 2017 y 2018, de 3,0 y 3,5 por ciento del PBI, niveles
que permiten espacio fiscal para los mayores gastos de reconstruccin de la
infraestructura afectada por el Fenmeno El Nio Costero. Para 2019, se espera un
descenso del dficit a 2,9 por ciento del PBI, consistente con la consolidacin fiscal.
v. La tendencia descendente de la inflacin registrada desde abril se interrumpi

brevemente por el alza del precio del limn (julio/agosto) y el alza de las tarifas de
agua (agosto), eventos que impulsaron la inflacin a 3,17 por ciento anual en agosto,
por encima del rango meta. Pese a esta evolucin, las expectativas de inflacin a
doce meses han seguido descendiendo, ubicndose dentro del rango meta en los
ltimos tres meses, resultado que refleja una correcta lectura por parte de los agentes
econmicos sobre la temporalidad del reciente choque de oferta. En este contexto,
el Directorio del BCRP redujo la tasa de referencia a 3,75 por ciento en julio, la
mantuvo en dicho nivel en agosto y la redujo a 3,50 por ciento en setiembre.
Con esta disminucin de la tasa de inters de referencia, se ha ampliado la posicin

de poltica monetaria expansiva. Dicha posicin es consistente con una convergencia
de la tasa de inflacin hacia el 2,0 por ciento con un crecimiento econmico sin
presiones inflacionarias de demanda.
vi. El crdito al sector privado creci 5,3 por ciento interanual en julio, tasa ligeramente
menor a la observada al cierre de 2016 (5,6 por ciento). Esta evolucin del crdito
responde a la moderacin de la demanda interna del sector privado, reflejada en la
desaceleracin del crdito a medianas empresas y crdito de consumo va tarjetas
de crdito. Para el horizonte de proyeccin 2017-2019, se prev que el crecimiento
del crdito al sector privado evolucione conforme al ritmo de crecimiento de la
demanda interna.
vii. Se proyecta que la inflacin se ubique dentro del rango meta durante el cuarto
trimestre del presente ao, para converger sostenidamente hacia 2,0 por ciento
durante 2018. Esta proyeccin incorpora una reversin rpida en los precios de
alimentos afectados por factores climticos adversos asociados con el Fenmeno El
Nio Costero (lluvias excesivas) durante el primer trimestre y su impacto en el
abastecimiento de estos productos durante el tercer trimestre.
Los factores de riesgo considerados en este Reporte choque de oferta, choques

de demanda, mayor volatilidad de los mercados financieros internacionales y cada
de los trminos de intercambio presentan un sesgo ligero a la baja en la proyeccin
de la inflacin, es decir, que el impacto de factores a la baja de la inflacin es mayor
al de los factores al alza.
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RESUMEN DE LAS PROYECCIONES
1/ 1/ 1/
2017 2018 2019
2015 2016
RI Jun 17 RI Set 17 RI Jun 17 RI Set 17 RI Set 17
Var. % real
1. Producto bruto interno 3,3 4,0 2,8 2,8 4,2 4,2 4,2
2. Demanda interna 2,9 1,0 1,9 2,3 4,0 4,2 4,2
a. Consumo privado 3,4 3,4 2,5 2,6 3,0 3,3 3,8
b. Consumo pblico 9,8 -0,5 2,3 2,3 3,0 3,6 2,0
c. Inversin privada fija -4,3 -5,9 -1,8 -1,0 5,3 5,3 7,5
d. Inversin pblica -9,5 0,6 7,0 7,0 15,0 15,0 4,0
3. Exportaciones de bienes y servicios 4,0 9,5 5,9 5,0 4,4 3,8 4,4
4. Importaciones de bienes y servicios 2,4 -2,2 2,9 3,3 3,5 4,1 4,6
5. Crecimiento de nuestros socios comerciales 3,2 2,8 3,2 3,3 3,3 3,3 3,2
Nota:
Brecha del producto 2/ (%) -1,0 ; 0,0 -1,0 ; 0,0 -1,7 ; 0,0 -1,5 ;- 0,5 -1,2 ; 0,0 -1,0 ; 0,0 -0,5 ; 0,0
Var. %
6. Inflacin 4,4 3,2 2,0 - 2,5 2,0 - 2,5 2,0 - 2,2 2,0 2,0
7. Inflacin esperada 3/ - - 3,0 2,8 2,8 2,7 2,7
3/
8. Depreciacin esperada - - -2,7 -2,5 1,5 1,6 1,3
9. Trminos de intercambio 4/ -6,4 -0,7 5,5 7,0 0,0 2,0 0,0
a. Precios de exportacin -15,0 -3,6 10,2 12,0 0,6 2,2 1,0
b. Precios de importacin -9,2 -3,0 4,5 4,7 0,6 0,1 1,0
Var. % nominal
10. Circulante 3,8 6,5 5,0 5,0 5,9 5,9 5,9

5/
11. Crdito al sector privado 8,0 5,6 5,0 5,5 6,2 7,0 7,0
% PBI
12. Inversin bruta fija 24,3 22,5 21,6 21,6 22,3 22,2 22,9
13. Cuenta corriente de la balanza de pagos -4,8 -2,7 -2,1 -2,0 -2,0 -2,0 -2,1
14. Balanza comercial -1,5 1,0 2,3 2,3 2,7 2,8 2,7
6/
15. Entrada de capitales externos de largo plazo 6,6 4,6 3,7 5,0 3,8 4,0 4,2
16. Ingresos corrientes del gobierno general 20,0 18,5 18,3 18,1 18,2 18,3 18,4
17. Gastos no financieros del gobierno general 21,3 20,0 20,2 20,0 20,4 20,4 19,9
18. Resultado econmico del sector pblico no financiero -2,1 -2,6 -3,0 -3,0 -3,5 -3,5 -2,9
19. Saldo de deuda pblica total 23,3 23,8 25,8 24,9 26,6 26,9 27,7
20. Saldo de deuda pblica neta 6,6 8,0 10,4 10,0 13,4 13,0 15,4
RI: Reporte de Inflacin

1/
Proyeccin.
2/
Diferencial entre el PBI y el PBI potencial (en porcentaje).
3/
Encuesta de expectativas a los analistas y entidades financieras
4/
Promedio.
5/
Incluye colocaciones de las sucursales en el exterior de las empresas bancarias.
6/
Incluye inversin directa extranjera neta, inversion extranjera de cartera en el pas y desembolsos de largo plazo del sector privado.
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I. Escenario internacional
Economa global
1. La economa mundial viene mostrando un avance sincronizado en los distintos

indicadores de actividad. En el presente Reporte de Inflacin se proyecta que la
economa global se recupere respecto al ao pasado y observe en 2017 una
expansin de 3,6 por ciento, tasa ligeramente superior a la estimada en el Reporte de
Junio. Se espera un mayor crecimiento tanto en las economas desarrolladas como
en las economas emergentes. Revisiones al alza, respecto al Reporte de Inflacin de
junio, se observan en la Eurozona, Japn y China. Se estima un crecimiento de 3,6
por ciento y de 3,5 por ciento en 2018 y 2019, respectivamente.
Cuadro 1
Crecimiento mundial
(Variaciones porcentuales anuales)
PPP % Comercio 2017* 2018* 2019*
2016
1/ Per % 1/ RI Jun RI Set RI Jun RI Set RI Set
Economas desarrolladas 41,9 47,3 1,7 1,9 2,0 1,9 1,9 1,8
De las cuales
1. Estados Unidos 15,5 18,0 1,5 2,2 2,2 2,1 2,1 2,0
2. Eurozona 11,8 11,2 1,8 1,7 1,9 1,6 1,7 1,6
Alemania 3,3 2,7 1,8 1,6 1,8 1,5 1,6 1,4
Francia 2,3 0,7 1,2 1,3 1,5 1,5 1,6 1,5
Italia 1,9 1,7 0,9 0,8 0,9 0,9 1,0 0,9
Espaa 1,4 2,6 3,2 2,6 3,0 2,1 2,3 2,2
3. Japn 4,4 3,1 1,0 1,2 1,3 0,9 1,0 1,0
4. Reino Unido 2,3 1,2 1,8 1,5 1,5 1,4 1,3 1,4
5. Canad 1,4 3,2 1,4 2,0 2,3 2,0 2,0 1,8
Economas en desarrollo 58,1 52,7 4,2 4,6 4,8 4,9 4,9 4,8
De las cuales
1. Asia emergente y en desarrollo 31,6 28,0 6,4 6,5 6,6 6,4 6,4 6,3
China 17,8 22,9 6,7 6,6 6,7 6,2 6,2 6,0
India 7,2 2,4 7,1 7,4 7,4 7,6 7,6 7,6
2. Comunidad de Estados Independientes 4,5 0,6 0,2 1,7 1,8 2,2 2,2 2,2
Rusia 3,2 0,5 -0,2 1,4 1,6 1,7 1,7 1,7
3. Amrica Latina y el Caribe 7,9 21,9 -0,5 1,4 1,4 2,4 2,4 2,6
Brasil 2,6 4,5 -3,4 0,6 0,6 1,8 1,8 2,0
Chile 0,4 3,0 1,7 1,5 1,5 2,7 2,7 2,7
Colombia 0,6 2,6 1,6 1,8 1,8 3,2 2,9 3,0
Mxico 1,9 2,9 2,4 1,6 2,0 2,3 2,3 2,7
Per 0,3 - 4,0 2,8 2,8 4,2 4,2 4,2
Economa Mundial 100,0 100,0 3,1 3,5 3,6 3,6 3,6 3,5
Nota:
Socios Comerciales 2016 2/ 64,8 2,8 3,2 3,3 3,3 3,3 3,2
*Proyeccin
Fuente: Bloomberg, FMI, Consensus Forecast.
1/ 2016
2/ Canasta de los 20 principales socios comerciales de Per.
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Grfico 1
CRECIMIENTO DEL PBI
Economa Mundial: 2007 - 2019
Pases Desarrollados: 2007 - 2019
7,0
6,0 4,0
2,0 1,9 1,8
5,0 Promedio Promedio
4,0 2007-2016: 3,5 3,6 3,6 3,5 2,0 2007-2016: 1,3
3,0
2,0 0,0
1,0
0,0 -2,0
-1,0
-2,0 -4,0
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019* 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
EUA: 2007 - 2019

Eurozona: 2007 - 2019
3,0 2,2 2,1 2,0

4,0
Promedio
2,0 2007-2016: 1,4 1,9 1,7 1,6
2,0 Promedio
1,0 2007-2016: 0,7
0,0 0,0
-1,0
-2,0
-2,0
-4,0
-3,0
-4,0 -6,0
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019* 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
Japn: 2007 - 2019 Pases en Desarrollo: 2007 - 2019
6,0 10,0
4,0 8,0
Promedio
2,0 Promedio 1,3 1,0 1,0 2007-2016: 5,5
6,0 4,8 4,8
2007-2016: 0,5 4,9
0,0
4,0
-2,0
2,0
-4,0
0,0
-6,0 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
China: 2007 - 2019 Amrica Latina: 2007 - 2019
16,0 8,0
14,0 6,0
12,0 Promedio
4,0 Promedio
10,0 2007-2016: 9,0 2007-2016: 2,5 2,4 2,6
8,0 6,7 2,0 1,4
6,2 6,0
6,0
0,0
4,0
2,0 -2,0
0,0 -4,0
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019* 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
*Proyeccin
Fuente: Bloomberg, FMI, Consensus Forecasts.
Elaboracin: BCRP.
2. En Estados Unidos, se mantiene la proyeccin de crecimiento y se estima que la

economa crezca 2,2 por ciento en 2017, 2,1 por ciento en 2018 y 2,0 por ciento en
2019. En los ltimos meses esta economa ha mostrado un ritmo de crecimiento ms
acelerado, a la vez que el mercado laboral ha seguido fortalecindose. A pesar de
ello, la tasa de inflacin evidencia cierta desaceleracin situndose por debajo de 2
por ciento. Estos resultados han generado opiniones divididas entre los miembros del
Comit Federal de Mercado Abierto (FOMC) de la Reserva Federal (Fed) respecto al
ajuste gradual de tasas de inters en 2017 y 2018.
En el segundo trimestre, el PBI creci 3,0 por ciento, acelerndose respecto al primer
trimestre de 2017. La mejora del crecimiento respecto al trimestre previo se debi a
un mayor crecimiento del consumo privado (3,3 por ciento) y la inversin privada (3,6
10 / 118
por ciento). El mayor consumo explic 2,3 puntos en contribucin al PBI, mientras que
la inversin privada contribuy en 0,6 puntos.
Cuadro 2
EUA: PBI
(Variacin porcentual anual)
2016 2017
2014 2015
I II III IV Ao I II
Consumo personal 2,9 2,5 1,8 3,8 2,8 2,9 2,7 1,9 3,3
Inversin privada bruta 5,5 0,9 -4,0 -2,7 2,4 8,5 -1,6 -1,2 3,6
Variacin de inventarios * -0,1 0,2 -0,6 -0,7 0,2 1,1 -0,4 -1,5 0,0
Exportaciones 4,3 0,1 -2,6 2,8 6,4 -3,8 -0,3 7,3 3,7
Importaciones 4,5 -0,8 -0,2 0,4 2,7 8,1 1,3 4,3 1,6
Gasto de gobierno -0,6 0,3 1,8 -0,9 0,5 0,2 0,8 -0,6 -0,3
PBI 2,6 2,9 0,6 2,2 2,8 1,8 1,5 1,2 3,0
*En contribucin ponderada.

Fuente: BEA.
La mejora en la actividad econmica se sustenta tambin en la evolucin favorable de

los indicadores del mercado de trabajo. El ltimo reporte de empleo de agosto mostr
que el mercado laboral experiment un ritmo de contratacin positivo y condiciones
ms favorables. En lo que va del ao, el promedio mensual de contratacin ascendi
a 176 mil, impulsado por la mayor demanda de trabajadores en los sectores de
servicios empresariales, cuidado de la salud y asistencia social. Con ello, se mantiene
la tendencia favorable observada desde 2010, con una creacin acumulada de
puestos de 16,9 millones. La tasa de participacin subi a 62,9 por ciento y la tasa de
desempleo se ubic en 4,4 por ciento, tasa similar a los niveles mnimos observados
previo a la crisis financiera internacional. El salario promedio por hora de agosto
aument 2,5 por ciento con respecto a igual mes del ao anterior.
Grfico 2
11 / 118
La inflacin total del Gasto de Consumo Personal (PCE) se ubic en 1,4 por ciento
anual, debido a la desaceleracin de los precios de la energa. La inflacin subyacente
del PCE fue 1,4 por ciento anual, menor a la registrada en mayo. La medida total es
tambin menor a la observada en mayo (1,5 por ciento).
Grfico 3
EUA: Inflacin del Gasto de Consumo Personal (PCE)
(var. % anual)
5,0
4,0
Total
3,0
Meta= 2%
Meta = 2%
2,0
1,4
1,0 Subyacente
0,0
-1,0
-2,0
jul-08 jul-09 jul-10 jul-11 jul-12 jul-13 jul-14 jul-15 jul-16 jul-17
Fuente: Bloomberg
En este contexto, la Fed decidi mantener su rango de tasas de inters en 1,00 1,25
por ciento en su reunin del 25-26 de julio. Las proyecciones de los miembros del
comit, publicadas en junio, mostraron una ligera correccin al alza en el crecimiento;
mientras se revisaron a la baja la inflacin y el desempleo, que contina en lnea con
los ltimos datos publicados. Los indicadores de julio y agosto refuerzan esta
percepcin de recuperacin econmica con bajas presiones inflacionarias. En lnea
con ello, la probabilidad de un alza adicional de tasas por parte de la Fed en lo que
resta del ao se ha reducido. Respecto a mayo, la probabilidad de un alza de tasa de
inters en diciembre pas de 46 por ciento a 37 por ciento.
Cuadro 3
Proyecciones de la Fed*
2017 2018 2019 Largo plazo

Mar. 17 Jun. 17 Mar. 17 Jun. 17 Mar. 17 Jun. 17 Mar. 17 Jun. 17
Crecim iento 2,1 2,2 2,1 2,1 1,9 1,9 1,8 1,8
Tasa de desem pleo 4,5 4,3 4,5 4,2 4,5 4,2 4,7 4,6
Inflacin (PCE) 1,9 1,6 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0
Inflacin subyacente (PCE subyacente) 1,9 1,7 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0
Nota: PCE subyacente excluye alimentos y energa.
Tasas de inters (%) 1,4 1,4 2,1 2,1 3,0 2,9 3,0 3,0
* Incorpora 17 datos de las proyecciones individuales de los miembros de la Fed a fin de periodo
12 / 118
Grfico 4
Proyecciones de tasa de poltica de la Reserva Federal
(Porcentaje)
Mediana
1,4 2,1 2,9 3,0
4,50
4,25
4,00
3,75
3,50
3,25
3,00
2,75
2,50
2,25
2,00
1,75
1,50
1,25
1,00
0,75
0,50
0,25
0,00
2017 2018 2019 Largo
plazo
*Cada punto representa la proyeccin un miembro de la Fed acerca del punto medio del rango de la tasa de inters para
fin de ao.
Fuente: Fed.
3. La proyeccin de crecimiento de la Eurozona se revisa al alza para 2017 (de 1,7 a

1,9 por ciento) y para 2018 (de 1,6 a 1,7 por ciento). Para 2019 se prev que el ritmo
de expansin aminore ligeramente (1,6 por ciento) en un contexto de inicio de salida
del Reino Unido de la Unin Europea.
La regin contina mostrando una slida recuperacin: en el segundo trimestre la

actividad se expandi a una tasa de 0,6 por ciento apoyada en el dinamismo de la
demanda interna. El consumo privado contina impulsado por las ganancias de
empleo y por la mayor riqueza de los hogares (pago de dividendos), mientras que la
inversin se ha visto favorecida por las condiciones financieras y la mejora en las
ganancias corporativas. Este escenario positivo se mantendra en el tercer trimestre:
los resultados electorales en Francia y el mayor crecimiento global han permitido un
incremento en la confianza y han dado un impulso a la manufactura y los servicios.
Si bien esta tendencia favorable se da en casi todos los pases de la regin, Alemania
y Espaa registran las mayores revisiones al alza en la proyeccin de crecimiento para
el ao 2017.
La inflacin en la Eurozona an se mantiene contenida (1,5 por ciento en agosto)

aunque la inflacin subyacente ha mostrado una ligera tendencia al alza. En ese
contexto, el Banco Central Europeo (BCE) mantuvo su tasa de poltica monetaria pero
se espera que en su reunin de octubre prximo otorgue seales al mercado sobre el
inicio del retiro de su estmulo. En esta decisin, un elemento a tomar en cuenta es la
tendencia apreciatoria del euro observada en lo que va del ao y que podra afectar
la recuperacin del sector exportador.
13 / 118
Grfico 5
BALANCE DE LA FED Y BCE
(En miles de millones US$)
4 500
3 500
2 500
1 500
FED BCE
500
ene-08
ene-09
ene-10
ene-11
ene-17
ene-12
ene-13
ene-14
ene-15
ene-16
sep-09
sep-10
sep-11
sep-12
sep-13
sep-14
sep-08
sep-15
sep-16
may-13
may-14
may-15
may-16
may-17
may-08
may-09
may-10
may-11
may-12
Fuente: Bloomberg
4. En Japn se registr una tasa de crecimiento del PBI de 1,4 por ciento en el segundo
trimestre de 2017, tasa similar al primer trimestre (1,5 por ciento), destacando el
dinamismo de la demanda interna. En lnea con este desempeo, se ha revisado al
alza la proyeccin de crecimiento para 2017, de 1,2 a 1,3 por ciento. Para 2018, se
revisa tambin la proyeccin de 0,9 a 1,0 por ciento. La desaceleracin en la tasa
de crecimiento respecto al 2017 refleja el retiro previsto del estmulo fiscal. Para
2019 se contempla una tasa de crecimiento de 1,0 por ciento.
5. En China, la economa creci 6,9 por ciento en el segundo trimestre (la misma tasa
del primer trimestre), por encima de lo esperado, mantenindose en lo que va del
ao un mayor ritmo de incremento que el del ao previo (6,7 por ciento). Este
resultado ha estado asociado principalmente a la evolucin de la inversin pblica y
al dinamismo del crdito, el cual contina creciendo a altas tasas a pesar de las
medidas para reducir el apalancamiento corporativo. Tomando en cuenta este
comportamiento, se ha revisado la proyeccin de crecimiento al alza de 6,6 a 6,7
por ciento, previsin que contempla una moderacin en el ritmo de crecimiento del
segundo semestre. A partir de julio, se han empezado a evidenciar signos de tal
moderacin en indicadores como la produccin industrial, las ventas minoristas y la
inversin en activos fijos. Para 2018, se mantiene la previsin de una tasa de
crecimiento de 6,2 por ciento, y para el ao 2019 se contempla una moderacin del
ritmo de crecimiento a una tasa de 6,0 por ciento.
14 / 118
Cuadro 4
China: Indicadores Seleccionados
Diciembre 2017
Indicadores
2013 2014 2015 2016 Mar. Jun. Jul. Ago.
PBI anual (%)1/ 7,8 7,3 6,9 6.7 6,9 6,9 -- --
Produccin Industrial (var.% anual) 9,7 7,9 5,9 6,0 7,6 7,6 6,8 6,7
Inversin en activos fijos (var. acum. anual) 19,6 15,7 10,0 8,1 9,2 8,6 8,3 7,8
Inversin infraestructura (var. acum. anual) n.d. 21,5 17,2 17,4 23,5 21,1 20,9 19,8
Ventas minoristas (var.% anual) 13,6 11,9 11,1 10,9 10,9 11,0 10,4 10,4
Exportaciones (var.% anual) 4,3 9,7 -1,6 -6,2 16,4 11,3 7,2 5,5
Importaciones (var.% anual) 8,3 -2,4 -7,4 3,1 20,3 17,2 11,0 13,3
Importaciones de cobre concentrado (volumen, var. anual) 11,2 17,3 12,6 13,5 19,8 5,9 2,8 -0,7
Financiamiento total nuevo (% anual) 19,0 15,2 12,4 12,7 12,3 12,8 13,2 13,1
ndice de precios al consumidor (var.% anual) 2,5 1,5 1,6 2,1 0,9 1,5 1,4 1,8
Fuente: Bloomberg y FMI.
1/ La variacin porcentual de cada ao con respecto al anterior hasta 2016. A partir de 2017, se reportan variaciones
trimestrales interanuales.
6. Las proyecciones de crecimiento de Amrica Latina se mantienen respecto al

Reporte de Inflacin previo: 1,4 por ciento para 2017 y 2,4 por ciento para 2018.
Durante el segundo trimestre de 2017, el ritmo de la actividad econmica se mantuvo
en el terreno positivo en todos los pases de la regin con metas explcitas de
inflacin. En varios de ellos, la tasa de crecimiento fue ligeramente mayor a la del
trimestre previo.
Cuadro 5
Tasas de crecimiento respecto al trimestre del ao previo
(En porcentaje)
Brasil Chile Colombia Mxico Per
1T15 -1,8 2,6 2,6 2,8 1,9
2T15 -3,0 2,1 3,0 2,5 3,2
3T15 -4,5 2,4 3,2 2,8 3,3
4T15 -5,8 1,9 3,4 2,5 4,6
1T16 -5,4 2,5 2,5 2,2 4,6
2T16 -3,6 1,7 2,5 2,6 3,8
3T16 -2,9 1,8 1,2 2,0 4,7
4T16 -2,5 0,5 1,6 2,3 3,0
1T17 -0,4 0,1 1,2 2,8 2,1
2T17 0,3 0,9 1,3 1,8 2,4
Fuente: Bancos centrales e institutos de estadstica.
Luego de doce trimestres de contraccin, la economa de Brasil mostr una ligera

recuperacin en el segundo trimestre (0,3 por ciento). La recuperacin, apoyada
principalmente por el comercio exterior, se ve limitada por la inestabilidad poltica y la
incertidumbre sobre la continuidad de las reformas econmicas, en especial el sistema
de pensiones.
Mxico ha mostrado una desaceleracin leve, aunque su desempeo es mejor que

lo esperado a inicios de ao. Al igual que Chile, su principal impulso ha provenido del
consumo, el cual ha mostrado solidez a pesar del incremento de la inflacin y la
poltica monetaria contractiva. Por otro lado, los factores externos tambin han tenido
un impacto favorable debido a la menor probabilidad de que Estados Unidos adopte
medidas proteccionistas.
15 / 118
En Colombia, la economa estuvo impulsada por el sector comercio, el cual se

recuper luego de haber sido afectado en el trimestre anterior por el incremento del
impuesto al valor agregado (IVA). A ello se sum el ciclo de flexibilizacin monetaria
ante la evidencia de menores presiones inflacionarias.
En Chile, los efectos de la huelga en la mina La Escondida se han disipado. La

aceleracin del producto fue explicada por el buen ritmo del consumo privado apoyado
por la recuperacin del empleo formal. La continuidad de esta tendencia podra ser un
factor positivo para los prximos trimestres: los ndices de actividad se han
recuperado, mientras que el consumo minorista mantiene un ritmo slido. Por el lado
negativo, la inversin sigue siendo el principal contrapeso para la actividad.
Grfico 6
Crecimiento del PBI: 2017 Crecimiento del PBI: 2018
(Var. %) (Var. %)
Bolivia 3,9 Per 4,2
Paraguay 3,9 Bolivia 3,8
Argentina 2,8 Paraguay 3,7
Uruguay 2,8 Argentina 2,8
Per 2,8 Colombia 2,8
Mxico 2,1 Chile 2,8
Colombia 1,9 Uruguay 2,8
Chile 1,4 Mxico 2,2
Ecuador 0,6 Brasil 2,1
Brasil 0,4 Ecuador 0,9
Venezuela -7,2 Venezuela -2,4
Fuente: Latin American Consensus Forecast (agosto 2017) y BCRP para Per. Fuente: Latin American Consensus Forecast (agosto 2017) y BCRP para Per.
En los ltimos meses, las presiones inflacionarias se redujeron debido a la cada del
precio de los alimentos. En el caso de Colombia, este factor ha propiciado la
convergencia de la inflacin hacia su rango meta. Por su parte, en Chile y Brasil, la
inflacin ha cado por debajo de sus rangos metas. Este contexto ha propiciado la
flexibilizacin de la poltica monetaria en la regin, la cual se espera que contine en
Chile, Colombia y Brasil. La excepcin es Mxico, donde el Banco Central ha elevado
tasas para contener los choques inflacionarios producidos por el alza del precio de los
combustibles y alimentos. No obstante, se percibe que dichos factores se disiparan
en la segunda mitad del ao.
Grfico 7
Inflacin: 2017 Inflacin: 2018
(Dic./Dic.) (Dic./Dic.)
Ecuador 1,1 Ecuador 1,9
Per 2,3 Per 2,0
Chile 2,3 Chile 2,9
Bolivia 3,5 Colombia 3,5
Brasil 3,5 Mxico 3,9
Paraguay 4,0 Paraguay 4,0
Colombia 4,2 Brasil 4,2
Mxico 6,1 Bolivia 4,3
Uruguay 6,9 Uruguay 7,2
Argentina 22,2 Argentina 15,6
Venezuela 812,3 Venezuela 924,8
Fuente: Latin American Consensus Forecast (agosto 2017) y BCRP para Per. Fuente: Latin American Consensus Forecast (agosto 2017) y BCRP para Per.
16 / 118
Mercados financieros
7. Los mercados financieros estuvieron influenciados por las expectativas en torno a la

posicin de la poltica monetaria de los principales bancos centrales del mundo.
Mientras que en EUA, la baja inflacin redujo las probabilidades de mayores alzas de
tasas de inters, en la Eurozona aumentaron las expectativas de una poltica
monetaria menos acomodaticia. En este contexto, el dlar se depreci frente a la
mayora de monedas y los rendimientos de los ttulos de renta fija del tesoro americano
se vieron presionados a la baja.
El yen, en su calidad de activo de refugio, se apreci durante los episodios de mayor

volatilidad. En contraste, la libra se depreci debido a la moderacin de las presiones
de inflacin y, consecuentemente, a la menor expectativa de que el Banco de
Inglaterra eleve tasas en la segunda mitad del ao.
El dlar se debilit tambin frente a la mayora de monedas emergentes. En Amrica

Latina, las monedas se vieron impulsadas por la recuperacin del precio de los
commodities y por el menor riesgo poltico.
Cuadro 6
Tipos de Cambio
Var. Porcentual
Dic-16 Jun-17 Ago-17
Ago/Jun Ago/Dic
Indice dlar* US Dollar Index 102,21 95,63 92,67 -3,1 -9,3
EURO Euro 0,951 0,875 0,840 -4,1 -11,7
SUIZA Franco Suizo 1,018 0,958 0,959 0,0 -5,8
JAPN Yen 116,92 112,41 109,99 -2,2 -5,9
REINO UNIDO Libra 0,811 0,768 0,773 0,7 -4,6
BRASIL Real 3,256 3,308 3,149 -4,8 -3,3

CHILE Peso 670 665 626 -6,0 -6,7
COLOMBIA Peso 3003 3053 2956 -3,2 -1,6
MXICO Peso 20,74 18,13 17,89 -1,3 -13,7
PER N. Sol 3,36 3,26 3,25 -0,2 -3,2
RUSIA Rublo 4,49 4,29 4,27 -0,5 -4,8
SUDFRICA Rand 13,75 13,06 13,02 -0,3 -5,3
TURQUA Lira 3,53 3,52 3,45 -1,9 -2,1
CHINA Yuan (onshore) 6,95 6,78 6,59 -2,8 -5,1
COREA DEL SUR Won 15,88 16,64 17,35 4,3 9,3
INDIA Rupia 61,27 58,93 58,07 -1,5 -5,2
INDONESIA Rupia 13455 13330 13362 0,2 -0,7
MALASIA Ringgit 4,49 4,29 4,27 -0,5 -4,8
TAILANDIA Bath 35,86 33,94 33,19 -2,2 -7,4
*El aumento del ndice significa apreciacin del dlar
Fuente: Reuters y FED
8. Los mercados de renta fija se vieron afectados por las expectativas de la poltica
monetaria en Estados Unidos y Europa, sealadas anteriormente. El resurgimiento de
los riesgos geopolticos tambin fue otro de los principales determinantes. En Estados
Unidos los rendimientos de largo plazo tambin estuvieron afectados por la escasez
17 / 118
de avances en la agenda fiscal para impulsar el crecimiento y por una serie de eventos
polticos.
Grfico 8
ndice Dlar Fed y Rendimientos 10 aos EUA
(enero 2016 - agosto 2017)
130 2,8
128
2,6
126
2,4
124
2,2
122
120 2
118
1,8
116
1,6
114
1,4
112
110 1,2
Fuente: Bloomberg y Fed Dlar Indice Fed Rendimientos 10 aos EUA (%-der)
Cuadro 7
Rendimientos de bonos soberanos a 10 aos
Variacin (pbs.)
Ago/Jun Ago/Dic
ESTADOS UNIDOS 2,45 2,31 2,12 -19 -33
ALEMANIA 0,20 0,47 0,36 -11 16
FRANCIA 0,68 0,81 0,66 -15 -2
ITALIA 1,81 2,15 2,04 -11 23
ESPAA 1,38 1,52 1,55 3 17
GRECIA 7,02 5,36 5,48 12 -154
SUIZA -0,19 -0,02 -0,14 -12 5
JAPN 0,04 0,08 0,00 -8 -4
GRAN BRETAA 1,24 1,26 1,03 -22 -20
BRASIL 11,40 10,54 9,98 -56 -143
COLOMBIA 7,11 6,42 6,73 31 -38
CHILE 4,29 4,13 4,34 21 5
MXICO 7,42 6,78 6,84 5 -58
PER 6,36 5,35 5,14 -21 -122
RUSIA 4,46 4,28 3,92 -36 -54
SUDFRICA 8,91 8,77 8,56 -21 -35
TURQUA 11,08 10,27 10,36 9 -72
CHINA 3,06 3,57 3,66 9 60
COREA DEL SUR 2,07 2,22 2,27 5 19
INDIA 6,52 6,51 6,53 1 1
INDONESIA 7,91 6,80 6,67 -13 -125
MALASIA 4,19 3,92 3,89 -3 -30
TAILANDIA 2,65 2,48 2,32 -16 -33
Fuente: Bloomberg.
18 / 118
En Europa, los bonos soberanos de Alemania y Reino Unido siguieron un

comportamiento similar al de los bonos de Estados Unidos. Cabe aadir que el
mercado ha descartado la posibilidad de que el BCE cambie su retrica sobre el curso
actual de su poltica monetaria. Por otro lado, los spreads de los pases perifricos
mayormente cayeron, favorecidos por el buen desempeo econmico en el bloque y
por la expectativa de que el estmulo monetario contine.
Por su parte, los flujos de capitales hacia las economas emergentes fueron positivos
durante la mayor parte del perodo. La baja volatilidad en los mercados internacionales
y la recuperacin del precio de los commodities fueron los principales determinantes.
En el caso de Amrica Latina, la tendencia regres al terreno positivo, favorecida por
la menor percepcin de riesgo poltico en la regin.
Grfico 9
Flujo Total de no Residentes a Mercados Emergentes
(en $ mil millones)
80
60
40
20
-20 Total
Latinoamrica
-40
jul 13 oct 13 ene 14 abr 14 jul 14 oct 14 ene 15 abr 15 jul 15 oct 15 ene 16 abr 16 jul 16 oct 16 ene 17 abr 17 jul 17
Fuente: IIF
9. Los mercados de renta variable tuvieron, en la mayora de casos, una tendencia al

alza determinada por reportes corporativos positivos correspondientes al segundo
trimestre. Otro factor relevante fue la recuperacin del precio de los commodities, lo
cual impuls especialmente a las bolsas emergentes. Los mercados de renta variable
se vieron favorecidos, adems, por una baja aversin al riesgo que, excepto durante
las tensiones geopolticas entre Estados Unidos y Corea del Norte, se mantuvo cerca
de sus mnimos histricos.
A pesar de los resultados del segundo trimestre y el buen ritmo de las economas de
la Eurozona, los principales ndices burstiles de esta regin cayeron. Esto se debi
a la percepcin de que el Banco Central Europeo retirara paulatinamente su poltica
expansiva. Dicho impacto no ha sido completamente revertido por la posterior
insistencia de la autoridad monetaria acerca de la necesidad de mantener el estmulo.
19 / 118
Grfico 10
Volatilidades implcitas de ndices burstiles de EUA
(Enero 2016 - Agosto 2017)
45
40
35 Devaluacin del
yuan y cada del
petrleo
30
Brexit
25 Elecciones EUA
Tensiones
Crisis EUA vs
20 Elecciones poltica Corea del
Francia EUA Norte
15
10
VIX (S&P 500)
5
Fuente: Bloomberg
Cuadro 8
Bolsas mundiales
Variacin (%)
Ago/Jun Ago/Dic
VIX1 S&P 500 14,04 11,18 10,59 -0,6 -3,5
EUA Dow Jones 19 763 21 350 21 948 2,8 11,1
ALEMANIA DAX 11 481 12 325 12 056 -2,2 5,0
FRANCIA CAC 40 4 862 5 121 5 086 -0,7 4,6
ESPAA IBEX 35 9 352 10 445 10 300 -1,4 10,1
ITALIA FTSE MIB 19 235 20 584 21 670 5,3 12,7
GRECIA ASE 644 824 825 0,2 28,3
SUIZA SMI 8 220 8 907 8 925 0,2 8,6
JAPN Nikkei 225 19 114 20 033 19 646 -1,9 2,8
REINO UNIDO FTSE 100 7 143 7 313 7 431 1,6 4,0
BRASIL Bovespa 60 227 62 900 70 835 12,6 17,6
MXICO IPC 45 643 49 857 51 210 2,7 12,2
CHILE IGP 20 734 23 787 25 727 8,2 24,1
COLOMBIA IGBC 10 106 10 891 11 049 1,4 9,3
PER Ind. Gral. 15 567 16 133 17 616 9,2 13,2
RUSIA RTSI$ 1 152 1 001 1 096 9,5 -4,9
SUDFRICA JSE 50 654 51 611 56 522 9,5 11,6
TURQUA XU100 78 139 100 440 110 011 9,5 40,8
CHINA Shangai C. 3 104 3 192 3 361 5,3 8,3
COREA DEL SUR Seul C. 2 026 2 392 2 363 -1,2 16,6
INDIA CNX Nifty 8 186 9 521 9 918 4,2 21,2
INDONESIA JCI 5 297 5 830 5 864 0,6 10,7
MALASIA KLSE 1 642 1 764 1 773 0,5 8,0
TAILANDIA SET 1 543 1 575 1 616 2,6 4,7
Fuente: Bloomberg.
(1): Volatilidad implcita en opciones sobre el S&P 500. Proxy de riesgo de mercado. Variacin en puntos bsicos.
20 / 118
Trminos de intercambio
10. Para 2017 se espera que los trminos de intercambio del comercio exterior de Per
aumenten 7,0 por ciento, incremento superior al previsto en junio. El precio de las
exportaciones aumentara 12,0 por ciento mientras que el de las importaciones lo
hara en 4,7 por ciento. Para 2018, los trminos de intercambio se han revisado al alza
a 2,0 por ciento por la subida en metales. Para 2019, los trminos de intercambio se
mantendran.
Las condiciones favorables del crecimiento global se han manifestado en mayores

volmenes de comercio mundial, los cuales se han ubicado por encima de su
tendencia de largo plazo en lo que va del ao, beneficiando el avance de los precios
de los commodities.
Grfico 11
Grfico 12
TERMINOS DE INTERCAMBIO: 2001 - 2019
Var. %
(Variacin Porcentual Promedio Anual)
30,0 28,1
25,0
21,0
20,0
13,9
15,0
10,0 6,7 6,1 7,2 7,0
4,3
5,0 1,6 2,0
0,0
0,0
-0,7 -0,7
-5,0 -2,4 -2,6
-5,2 -5,4 -6,4
-10,0
-15,0 -10,9
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
Fuente: BCRP.
*Proyeccin
21 / 118
Cuadro 9
TRMINOS DE INTERCAMBIO: 2016 - 2019
Ejecucin 2017* 2018* 2019*
I Sem.
2016 2017 RI Jun RI Set RI Jun RI Set RI Set
Trminos de intercambio (var. % anual) -0,7 8,3 5,5 7,0 0,0 2,0 0,0
Precios de Exportaciones (var. % anual) -3,6 14,9 10,2 12,0 0,6 2,2 1,0
Cob re (ctv US$ por lib ra) 221 261 259 274 262 293 295
Zinc (ctv US$ por lib ra) 95 122 121 126 119 129 127
Plomo (ctv US$ por lib ra) 85 101 100 103 100 107 108
Oro (US$ por onza) 1248 1238 1242 1252 1258 1286 1295
Precios de Importaciones (var. % anual) -3,0 6,1 4,5 4,7 0,6 0,1 1,0
Petrleo (US$ por b arril) 43 50 51 49 51 49 49

Trigo (US$ por TM) 143 146 146 150 167 169 183
Maz (US$ por TM) 135 136 143 139 158 156 161
Aceite de Soya (US$ por TM) 696 688 710 712 740 754 755
Leche entera (US$ por TM) 2471 3120 3118 3181 3111 3189 3158
*Proyeccin
Fuente: BCRP
Las proyecciones de los principales productos de exportacin se han revisado al alza

en lnea con los ltimos datos ejecutados. Por el lado de las importaciones, se ha
revisado ligeramente a la baja el precio del petrleo ante la mayor produccin de EUA.
El impulso a los metales bsicos provino de un crecimiento econmico global por

encima de lo esperado, en particular de China, principal demandante de commodities,
y por restricciones en la oferta, en especial en el caso del cobre. En el caso del oro, la
cotizacin se elev por las perspectivas de un dlar ms dbil y por las tensiones
geopolticas. Destacan el incremento en las posiciones no comerciales del cobre y
petrleo y, en menor medida, del oro y zinc.
22 / 118
Grfico 13
Posiciones Netas no Comerciales
ndice base 2010=100
700
600
500
400
300
200
100
-100
-200
-300
-400
ene.-10
ene.-17
ene.-11
ene.-12
ene.-13
ene.-14
ene.-15
ene.-16
abr.-10
abr.-11
abr.-12
abr.-13
abr.-14
abr.-15
abr.-16
abr.-17
jul.-10
oct.-10
jul.-11
oct.-11
jul.-12
oct.-12
jul.-13
oct.-13
jul.-14
oct.-14
jul.-15
oct.-15
jul.-16
oct.-16
jul.-17
Fuente: Bloomberg.
Oro Petrleo Cobre
a. Cobre
En agosto, la cotizacin del cobre alcanz un promedio mensual de US$/lb. 2,95,

superior en 14 por ciento al nivel de junio. Con ello, acumul un incremento de 15
por ciento en los primeros ocho meses del ao.
Las recientes presiones al alza se explicaron por las condiciones de demanda,

particularmente en China. Los datos de actividad han sido ms favorables que lo
previsto en el Reporte de Inflacin previo, en particular de aquellas actividades
vinculadas a la demanda por este metal (como electrodomsticos y redes elctricas).
Las restricciones de oferta tambin afectaron al mercado. En los ltimos meses los
recortes de produccin continuaron por huelgas en minas de Chile, Indonesia y Per
y por paralizaciones de otra ndole (Congo y Zambia). En este entorno, las
principales empresas mineras redujeron sus estimados de produccin para el ao.
Otro factor que afect las perspectivas de la oferta fueron las expectativas de que
China limite sus importaciones de cobre reciclado el prximo ao.
La percepcin de un mercado ms ajustado ha estado acompaada del retorno de

inversionistas: las posiciones largas netas totales alcanzaron un mximo histrico
en Comex y las posiciones largas netas no comerciales han venido aumentando en
agosto y se ubican cerca a los niveles mximos histricos observados en diciembre
de 2016.
23 / 118
Grfico 14
Cobre: Contratos no comerciales
80 Contratos de compra neta 5,0
Precio spot 4,5
60
N de contratos (miles)
4,0
40 3,5
3,0
US$/lb.
20
2,5
0 2,0
-20 1,5
1,0
-40
0,5
-60 0,0
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016
Fuente: Bloomberg y BCRP
Grfico 15
COBRE: ENERO 2007 - DICIEMBRE 2019
(ctv. US$/lb.)
500
450
Promedio
400 2001-2016 245
350
300
250
200 RI Jun. 17 RI Set. 17
Prom. Var.% anual Prom. Var.% anual
150 2014 311 -6,4 311 -6,4
2015 250 -19,7 250 -19,7
100 2016 221 -11,7 221 -11,7
2017 259 17,4 274 24,0
50 2018 262 1,2 293 7,2
2019 - - 295 0,6
0
ene-07 ene-08 ene-09 ene-10 ene-11 ene-12 ene-13 ene-14 ene-15 ene-16 ene-17 ene-18 ene-19
Fuente: Bloomberg y BCRP. RI Jun 17 RI Set 17
b. Zinc
El precio promedio del zinc aument 12 por ciento en los primeros ocho meses del
ao, principalmente por el alza registrada en los ltimos 2 meses. Luego de alcanzar
un mnimo en el ao de US$/lb. 1,17 en junio principalmente por datos econmicos
dbiles de Chinael precio del zinc ha aumentado y alcanza en agosto una
cotizacin promedio mensual de US$/lb. 1,36.
El incremento reciente del precio se explica por las seales de un mercado global
ajustado: la menor disponibilidad de concentrados est restringiendo la produccin
de zinc refinado. El cierre de grandes minas en 2016, el recorte de produccin de
Glencore y las restricciones medioambientales impuestas por China estn afectando
la disponibilidad de oferta. Incluso, en lo que va del ao, el incremento de la
produccin de mina, en respuesta a los precios ms altos, no se est trasladando
24 / 118
inmediatamente a una mayor produccin de refinados debido a la dificultad de las

refineras de adaptarse a las nuevas normas medioambientales en China.
De otro lado, la demanda ha continuado inesperadamente elevada en respuesta a

los proyectos de infraestructura en marcha impulsados por el gobierno chino.
Adems, la demanda por zinc proveniente de las refineras de acero contina slida
a pesar de las previsiones de una correccin a la baja.
Como consecuencia de estos factores, los inventarios globales de zinc han

registrado una dramtica cada ubicndose en niveles no vistos en alrededor de diez
aos. En este contexto, se ha revisado al alza el precio proyectado de zinc debido
al menor dinamismo de la oferta, que no est respondiendo lo suficientemente
rpido, lo que determina un mercado cada vez ms ajustado en el corto plazo. La
proyeccin presenta riesgos asociados a la demanda china y a cambios no previstos
en la oferta como el reinicio de operaciones de minas paralizadas, la ampliacin de
operaciones o la aceleracin de la inversin en proyectos actualmente en desarrollo.
Grfico 16
ZINC: ENERO 2007 - DICIEMBRE 2019
(ctv. US$/lb.)
RI Jun. 17 RI Set. 17
200
180 2014 98 13,2 98 13,2
2015 88 -10,6 88 -10,6
160 2016 95 8,1 95 8,1
2017 121 28,1 126 32,5
140
2018 119 -1,7 129 2,8
120 2019 - - 127 -1,4
100
80
60
40 Promedio
2001-2016 83
20
0
RI Jun 17 RI Set 17
Fuente: Bloomberg y BCRP.
c. Oro
En agosto, la cotizacin promedio mensual del oro alcanz un nivel mximo en el

ao de US$/oz.tr. 1282, superior en 2 por ciento respecto al nivel alcanzado en junio.
Con ello, el precio del oro acumul un incremento de 12 por ciento en los primeros
ocho meses de 2017.
El incremento en el precio del oro se explica por mayores riesgos polticos y

geopolticos que incrementa la demanda por activos seguros, por la depreciacin del
dlar y por las perspectivas de que las tasas de inters reales continen bajas. Otro
factor que contribuy al incremento de la cotizacin del oro fue el crecimiento de la
demanda en los sectores de inversin en barras y monedas, joyera y tecnologa.
La proyeccin del precio del oro se ha revisado al alza debido a la evolucin reciente
y a las expectativas de un ajuste gradual en las tasas de inters de la FED. Los
riesgos en esta proyeccin se asocian en gran medida a la evolucin del dlar y, por
lo tanto, a las decisiones futuras de la FED que no sean previstas por el mercado.
25 / 118
Respecto a la demanda fsica, su evolucin depende de las perspectivas de China

e India.
Grfico 17
ORO: ENERO 2007 - DICIEMBRE 2019
(US$/oz.tr.)
2 000
1 800 Promedio
2001-2016 906
1 600
1 400
1 200
1 000 RI Jun. 17 RI Set. 17
800 Prom. Var.% anual Prom. Var.% anual
2014 1266 -10,3 1266 -10,3
600 2015 1160 -8,4 1160 -8,4
2016 1248 7,6 1248 7,6
400
2017 1242 -0,5 1252 0,3
200 2018 1258 1,3 1286 2,7
2019 - - 1295 0,8
0
RI Jun 17 RI Set 17
Fuente: Bloomberg y BCRP.
d. Petrleo
El precio del petrleo WTI disminuy 8 por ciento en los ocho primeros meses de
2017, cerrando con una cotizacin promedio mensual de US$/bl. 48 en agosto. De
este modo, el precio del petrleo continu por debajo del nivel mximo de
US$/bl. 53 que alcanz en febrero.
La cada del precio del petrleo se asoci a las expectativas de que el incremento
de la produccin de crudo de Estados Unidos contrarreste los esfuerzos de la OPEP
por equilibrar el mercado global. La produccin de petrleo en Estados Unidos
continu aumentando durante el ao y alcanz a fines de agosto su mayor nivel
desde julio de 2015. Ello, sumado a la recuperacin de la produccin de crudo de
Libia y Nigeria, pases excluidos del acuerdo de recorte de produccin de la OPEP,
mantuvo al mercado bien abastecido. En este contexto, los inventarios de crudo no
se redujeron a la velocidad esperada a pesar del perodo de mayor demanda
estacional en el verano del hemisferio norte.
En el horizonte de proyeccin se revisa ligeramente a la baja la proyeccin del precio

del petrleo WTI respecto al Reporte de Inflacin previo. Los menores costos de
produccin de petrleo esquisto mantienen al alza la produccin de crudo en
Estados Unidos, a pesar de la cada en la cotizacin del petrleo.
Sin embargo, se mantienen elevados los factores de riesgo, tanto a la baja como al
alza. Los riesgos a la baja se asocian a un crecimiento de la produccin que supere
lo esperado en pases de menores costos como Irn, Iraq, Arabia Saudita, Kuwait y
Rusia; as como a una recuperacin ms rpida de la produccin paralizada en
especial en Libia y Nigeria. Entre los riesgos al alza, destaca una rpida
recuperacin de la demanda, en particular de Asia, y un cumplimiento ms estricto
de los recortes de produccin acordados recientemente y que se ha extendido hasta
marzo de 2018.
26 / 118
Grfico 18
PETRLEO WTI: ENERO 2007 - DICIEMBRE 2019
140 (US$/bl)
Promedio
120 2001-2016 65
100
80
60
RI Jun. 17 RI Set. 17
40 2014 93 -4,9 93 -4,9
2015 49 -47,6 49 -47,6
2016 43 -11,4 43 -11,4
20 2017 51 17,6 49 14,0
2018 51 0,8 49 0,2
2019 - - 49 0,2
0
e. Maz
En agosto, la cotizacin internacional promedio del maz disminuy 6 por ciento

respecto a junio, y alcanz una cotizacin promedio mensual de US$/TM 129. Con
ello, el precio del maz registra una cada de 2 por ciento respecto a diciembre de
2016.
Los precios del maz disminuyeron por las perspectivas de que la produccin global
contine por encima del promedio de los ltimos cinco aos y por elevados
inventarios globales que garantizan un mercado mundial con excedentes. Un cambio
fundamental fue el clima ms favorable en los meses de julio y agosto (perodo
crtico para el rendimiento de la cosecha en Estados Unidos y China)1. A ello se
suma los elevados inventarios de la temporada anterior. Estos desarrollos en la
oferta compensaron el crecimiento del consumo global que alcanz niveles rcord
en la temporada 2016-17. Sin embargo, para la temporada 2017/2018, las
condiciones favorables para la oferta se revertiran (se espera una menor produccin
en Estados Unidos) y la demanda continuara creciendo.
En lnea con estos desarrollos, se proyecta que el precio promedio del maz se
incremente en el horizonte de proyeccin, aunque a una tasa menor que la prevista
en el Reporte de Inflacin de junio. El riesgo principal es la incertidumbre sobre la
nueva poltica que adoptar la administracin de Donald Trump, en especial en
relacin al Acuerdo Comercial con Canad y Mxico (principal importador de maz
de Estados Unidos).
1Ello se reflej en reportes de rendimiento menos adversos que los estimados por el USDA en el reporte
de mayo.
27 / 118
Grfico 19
MAZ: ENERO 2007 - DICIEMBRE 2019
(US$/TM)
350
RI Jun.17 RI Set.17
300 2014 155 -33,9 155 -33,9
2015 141 -9,3 141 -9,3
2016 135 -4,4 135 -4,4
250 2017 143 6,2 139 3,2
2018 158 10,8 156 12,3
2019 - - 161 3,2
200
150
100
Promedio
50 2001-2016 147
0
f. Trigo
El precio internacional del trigo disminuy durante los ltimos tres meses. La
cotizacin promedio de agosto fue inferior en 11 por ciento al nivel registrado en
junio, alcanzando un nivel promedio de US$/TM 139. Sin embargo, el precio
promedio mensual del trigo todava acumula un incremento de 13 por ciento en los
primeros ocho meses del ao.
La cotizacin del trigo disminuy por la mejora significativa en las perspectivas de

produccin de los pases del Mar Negro, en respuesta a los rendimientos elevados
en la cosecha de trigo de invierno. Este incremento excede los recortes esperados
en la produccin de Estados Unidos, Canad y la Unin Europea. Sin embargo, para
la temporada 2017/2018 se espera una reduccin en el exceso de oferta global por
la menor produccin de Estados Unidos: el Departamento de Agricultura de ese pas
estima una cada de la produccin de trigo estadounidense de 25 por ciento para la
temporada 2017/18.
En el horizonte de proyeccin, se estima que el precio del trigo se recupere. Los

inventarios globales alcanzaran su nivel mximo en la temporada 2016/17, y
comenzaran a reducirse en la temporada 2017/18. El principal factor de
incertidumbre se asocia a cambios no previstos en la oferta, en parte por factores
climticos.
28 / 118
Grfico 20
TRIGO: ENERO 2007 - DICIEMBRE 2019
(US$/TM)
RI Jun.17 RI Set.17
400 2014 243 -8,6 243 -8,6
2015 186 -23,4 186 -23,4
350 2016 143 -23,1 143 -23,1
2017 146 2,1 150 4,5
300 2018 167 14,1 169 13,1
2019 - - 183 8,1
250
200
150
Promedio
100
2001-2016 196
50
0
g. Aceite de Soya
En agosto, la cotizacin promedio del aceite de soya fue US$/TM 730, nivel superior
en 8 por ciento a la registrada en junio. A pesar del alza del precio de los ltimos tres
meses, la cotizacin del aceite de soya acumula una cada de 7 por ciento respecto
al nivel promedio de diciembre de 2016.
La recuperacin reciente de la cotizacin del aceite de soya se apoy en la slida

demanda de aceites vegetales en India y las perspectivas de crecimiento del
consumo de biocombustibles en China (ante medidas del gobierno para estimular
su consumo).
En el horizonte de proyeccin se espera que los precios se coticen por encima de la

estimacin del Reporte de Inflacin de junio. Los factores que pueden modificar esta
tendencia se asocian a cambios no esperados en la produccin de aceite de palma,
una mayor produccin de soya en Sudamrica y modificaciones en la poltica del
consumo de biodiesel en Estados Unidos.
29 / 118
Grfico 21
ACEITE DE SOYA: ENERO 2007 - DICIEMBRE 2019
1 600
(US$/TM)
1 400 Promedio
2001-2016 741
1 200
1 000
800
600 RI Jun.17 RI Set.17

2014 812 -18,1 812 -18,1
400 2015 667 -17,9 667 -17,9
2016 696 4,4 696 4,4
200 2017 710 2,0 712 2,3
2018 740 4,3 754 5,9
2019 - - 755 0,1
0
30 / 118
II. Balanza de pagos

Cuenta corriente
11. El dficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos sigui reducindose

durante el primer semestre de este ao, lo que reflej principalmente la recuperacin
de los trminos de intercambio y la cada de la demanda interna. En este sentido, la
balanza comercial acumul cuatro trimestres consecutivos de supervit.
En el presente Reporte, la proyeccin de dficit de cuenta corriente se reduce de 2,1

a 2,0 por ciento del PBI para el presente ao y se mantiene el dficit de 2,0 por ciento
del PBI para el ao 2018, porcentaje que aumentara para 2019. Este resultado
refleja bsicamente la evolucin de las exportaciones durante el horizonte de
proyeccin en un contexto de altos precios de nuestros minerales y de recuperacin
de la demanda domstica.
Cuadro 10
BALANZA DE PAGOS
(Millones de US$)
I Sem. 2017* 2018* 2019*

2015 2016
2017 R.I. Jun.17 R.I. Set.17 R.I. Jun.17 R.I. Set.17 R.I. Set.17
I. BALANZA EN CUENTA CORRIENTE -9 169 -5 303 -1 470 -4 527 -4 389 -4 491 -4 558 -5 076
Porcentaje del PBI -4,8 -2,7 -1,4 -2,1 -2,0 -2,0 -2,0 -2,1
1. Balanza comercial -2 916 1 888 2 437 4 876 5 051 6 199 6 400 6 434
a. Exportaciones 34 414 37 020 20 666 42 611 43 173 45 409 45 940 48 457
b. Importaciones -37 331 -35 132 -18 229 -37 736 -38 122 -39 209 -39 540 -42 024
2. Servicios -2 040 -1 974 -476 -1 674 -1 515 -2 377 -2 209 -2 266
3. Renta de factores -7 544 -9 184 -5 293 -11 394 -11 636 -12 031 -12 516 -13 091
4. Transferencias corrientes 3 331 3 967 1 862 3 665 3 712 3 717 3 768 3 848
Del cual: Remesas del exterior 2 725 2 884 1 476 2 979 3 042 3 134 3 194 3 238
II. CUENTA FINANCIERA 9 242 5 472 2 171 6 354 7 059 6 491 6 558 7 076
Del cual:
1. Sector privado 6 132 2 815 -1 189 959 3 220 3 617 3 749 4 895
a. Largo plazo 8 792 3 709 -557 1 479 3 569 3 617 3 749 4 895
b. Corto plazo -2 660 -894 -632 -520 -349 0 0 0
2. Sector pblico 3 110 2 657 3 360 5 395 3 840 2 874 2 809 2 181
III. RESULTADO (=I+II) 73 168 701 1 827 2 671 2 000 2 000 2 000
Nota:
Entrada de capitales externos de largo
6,6 4,6 3,7 3,7 5,0 3,8 4,0 4,2
plazo del sector privado (% del PBI)
R.I.: Reporte de Inflacin
* Proyeccin
Balanza comercial
12. Luego de registrar un dficit de ms de US$ 0,6 mil millones en el primer semestre
de 2016, la balanza comercial tuvo, en similar perodo del ao 2017, un supervit de
US$ 2,4 mil millones. Esta reversin del dficit se explica principalmente por las
mayores exportaciones de productos tradicionales. Para el ao 2017, la proyeccin
de supervit de balanza comercial se eleva respecto al Reporte previo, por las
mayores exportaciones mineras y no tradicionales sidero-metalrgicas,
31 / 118
agropecuarias y pesqueras. Para los aos 2018 y 2019, la proyeccin de supervit

de balanza comercial se proyecta en US$ 6,4 mil millones.
Cuadro 11
BALANZA COMERCIAL
(Millones de US$)
I Sem. 2017* 2018* 2019*

2015 2016
EXPORTACIONES 34 414 37 020 20 666 42 611 43 173 45 409 45 940 48 457

De las cuales:
Productos tradicionales 23 432 26 137 15 251 31 015 31 338 33 297 33 497 35 184
Productos no tradicionales 10 895 10 782 5 353 11 483 11 718 11 993 12 326 13 138
IMPORTACIONES 37 331 35 132 18 229 37 736 38 122 39 209 39 540 42 024

De las cuales:
Bienes de consumo 8 754 8 614 4 331 9 185 9 185 9 414 9 522 9 972
Insumos 15 911 15 140 8 615 17 082 17 216 17 700 17 723 18 480
Bienes de capital 12 002 11 113 5 196 11 271 11 235 11 889 11 777 12 825
BALANZA COMERCIAL -2 916 1 888 2 437 4 876 5 051 6 199 6 400 6 434
* Proyeccin
En el horizonte de proyeccin, las exportaciones se veran favorecidas por mayores

precios de nuestros principales minerales, as como por los mayores volmenes de
productos no tradicionales en un contexto de recuperacin de la actividad mundial.
Para las importaciones, se prev un crecimiento ligeramente mayor para el presente
ao en relacin al considerado en el Reporte previo, y menor para los siguientes
aos. Esta revisin es consistente con la evolucin de la demanda interna durante
el horizonte de proyeccin.
El crecimiento del valor de las exportaciones en 2017 (16,6 por ciento) estara
dominado por el aumento de sus precios (12,0 por ciento) y en 2018 y 2019 (6,4 y
5,5 por ciento, respectivamente) por el crecimiento de su volumen (4,1 y 4,4 por
ciento, respectivamente).
Cuadro 12
BALANZA COMERCIAL
(Variaciones porcentuales)
I Sem. 2017* 2018* 2019*

2015 2016
1. Valor:
Exportaciones -12,9 7,6 28,2 15,1 16,6 6,6 6,4 5,5
Productos tradicionales -15,4 11,5 36,3 18,7 19,9 7,4 6,9 5,0
Productos no tradicionales -6,7 -1,0 9,5 6,5 8,7 4,4 5,2 6,6
Importaciones -9,0 -5,9 8,6 7,4 8,5 3,9 3,7 6,3
2. Volumen:
Exportaciones 2,4 11,6 11,6 4,4 4,1 5,9 4,1 4,4
Productos tradicionales 6,5 16,7 14,6 4,7 4,6 7,2 3,8 4,4
Productos no tradicionales -4,9 0,9 3,4 3,6 2,9 2,7 4,9 4,5
Importaciones 0,2 -2,8 2,3 2,8 3,6 3,3 3,6 5,2
3. Precio:
Exportaciones -15,0 -3,6 14,9 10,2 12,0 0,6 2,2 1,0
Productos tradicionales -20,5 -4,3 18,9 13,3 14,6 0,2 3,0 0,6
Productos no tradicionales -1,9 -1,9 6,0 2,8 5,7 1,7 0,3 2,0
Importaciones -9,2 -3,0 6,1 4,5 4,7 0,6 0,1 1,0
* Proyeccin
32 / 118
Financiamiento externo
13. Durante el primer semestre de 2017, el flujo neto de capitales del sector privado fue
negativo en US$ 1,2 mil millones, principalmente por los menores desembolsos del
exterior y la menor inversin directa extranjera en el pas. Este menor financiamiento
es consistente con la evolucin de la inversin domstica durante el primer
semestre. Asimismo, se registraron mayores activos externos de cartera de parte de
las AFPs y de depsitos de parte de empresas mineras y petroleras.
Para el horizonte de proyeccin, la inversin directa extranjera se mantendra como

la principal fuente de financiamiento, por mayor reinversin de utilidades consistente
con la recuperacin de la actividad y el mantenimiento de los altos precios de
nuestros minerales. Tambin se contempla un mayor flujo de capitales de portafolio
mediante la emisin de bonos por parte del sector privado en el mercado
internacional. Asimismo, se espera una mayor inversin en activos externos de
cartera y depsitos, consistente con la evolucin registrada en el primer semestre
de este ao.
Los capitales externos de largo plazo del sector privado seguirn siendo la principal
fuente de financiamiento de la balanza de pagos y se espera que stos asciendan a
5,0, 4,0 y 4,2 por ciento del PBI en 2017, 2018 y 2019, respectivamente, superando
de manera holgada los requerimientos de la cuenta corriente para ese perodo.
Grfico 22
33 / 118
Cuadro 13
CUENTA FINANCIERA DEL SECTOR PRIVADO
(Millones de US$)
I Sem. 2017* 2018* 2019*

2015 2016
SECTOR PRIVADO (A + B) 6 132 2 815 -1 189 959 3 220 3 617 3 749 4 895
Porcentaje del PBI 3,2 1,4 -1,2 0,4 1,5 1,6 1,6 2,0
A. LARGO PLAZO 8 792 3 709 -557 1 479 3 569 3 617 3 749 4 895
1. ACTIVOS -247 -966 -2 209 -1 730 -2 553 -1 998 -1 867 -1 702
2. PASIVOS 9 039 4 675 1 652 3 209 6 122 5 616 5 616 6 596

Inversin directa extranjera en el pas 8 272 6 863 2 565 6 100 6 577 6 109 6 109 6 851
Prestamos de Largo Plazo 1 363 -1 693 -1 483 -2 864 -2 403 -918 -918 -769
Inversin de cartera -596 -495 570 -27 1 949 425 425 515
B. CORTO PLAZO 1/ -2 660 -894 -632 -520 -349 0 0 0
1/ Incluye errores y omisiones netos.
R.I.: Reporte de Inflacin.
* Proyeccin
14. La cuenta financiera del sector pblico registr un incremento de US$ 2,2 mil
millones en el primer semestre de 2017 en comparacin a lo registrado en el perodo
similar de 2016, lo que reflej principalmente la colocacin de bonos de Petroper
(US$ 2 000 millones) y la mayor adquisicin de deuda local por parte de no
residentes, cuya participacin ascendi a 42,7 por ciento.
Para el horizonte de proyeccin, se ha revisado a la baja el monto de financiamiento

del sector pblico hasta un nivel de US$ 2,2 mil millones en 2019. El ajuste de este
ao, de US$ 5,4 a 3,8 mil millones, refleja principalmente la operacin de
administracin de deuda de julio (emisin de bonos soberanos con vencimiento al
2032 por S/ 10 mil millones). Esta operacin fue diseada para la amortizacin de
deuda externa elevando la participacin de deuda en moneda local. La colocacin
registr una alta participacin de inversionistas no residentes.
15. Se asume que el endeudamiento privado externo muestra una tendencia

decreciente durante el horizonte de proyeccin, consistente con un mayor uso de
financiamiento local y tasas de inters internacionales crecientes, con lo que se
ubicara alrededor de 15 por ciento del PBI en 2019.
34 / 118
Grfico 23
La solidez de la balanza de pagos ante eventos negativos provenientes de la

economa mundial se puede evaluar considerando la posicin de las reservas
internacionales en relacin al saldo de los adeudados externos de corto plazo o a la
suma de estos pasivos con el dficit en cuenta corriente. En estos indicadores, la
economa peruana cuenta con niveles de respaldo elevados a nivel de la regin
gracias a la acumulacin preventiva en el perodo de flujos positivos de capitales y
de altos precios de materias primas.
Cuadro 14
INDICADORES DE COBERTURA INTERNACIONAL
2006 2011 2016

RIN como porcentaje de:
a. PBI 19,6 28,9 31,5
1/
b. Deuda externa de corto plazo 166 470 360
c. Deuda externa de corto plazo ms dficit en cuenta corriente 230 365 275
Deuda externa de mediano y largo plazo (% PBI): 28,6 24,7 34,5
a. Privada 4,0 10,4 19,3
b. Pblica 24,5 14,3 15,1
1/ Incluye el saldo de deuda de corto plazo ms las amortizaciones a un ao del sector privado y pblico.
* Proyeccin
35 / 118
Grfico 24
36 / 118
III. Actividad econmica

16. La actividad econmica se ha venido desacelerando por la moderacin de la
demanda interna, bsicamente por la contraccin de inversin privada y pblica.
Esta evolucin se acentu durante el cuarto trimestre de 2016 y el primer trimestre
de 2017, tras el impacto de las medidas de consolidacin fiscal, de los casos de
corrupcin asociados a empresas constructoras brasileas y del Fenmeno El Nio
Costero. En este contexto, el PBI no primario, el ms afectado por la evolucin de la
demanda domstica, registr una moderacin significativa, donde los sectores ms
afectados fueron construccin y manufactura no primaria.
Grfico 25
Demanda interna desestacionalizada*
(Variacin porcentual anualizada del trimestre mvil)
8,5
6,0
4,6
4,1 4,1 4,1
3,4 3,5 3,6 3,6
2,3 2,2
1,6 1,9
1,4
0,6 0,4
0,1
0,0
-0,5 -0,7
-0,9
-1,5 -1,3
-2,1 -2,1
-2,6
-3,1
-4,5
-5,8
E.15
E.16
E.17
M
F
M
M
A
J
J
A
S
O
F
M
M
N
J
J
F
M
A
S
N
D
J
*Excluye inventarios
Fuente: BCRP
Esta evolucin ha comenzado a revertirse desde el segundo trimestre de 2017

(desde mayo en particular). Durante dicho perodo, el PBI creci 2,4 por ciento, luego
de haber crecido 2,1 por ciento en el primer trimestre. Este mayor dinamismo del
PBI se explica principalmente por la mayor produccin primaria agrcola y pesquera.
El menor crecimiento de los sectores no primarios se debe a una mayor cada de la
manufactura, atenuada por la recuperacin de los sectores comercio y servicios, que
revirtieron los efectos del Fenmeno El Nio Costero, y el sector construccin
moder su ritmo de cada, en lnea con la mejor evolucin de la inversin pblica y
privada.
37 / 118
Grfico 26
PBI Y PBI NO PRIMARIO
(Variacin porcentual real)
4,6 4,7
3,8 3,7
3,3
3,1 3,1 3,0
2,7 2,6
2,4 2,4
2,1
1,5
1,3 1,3
1T. 2016 2T. 2016 3T. 2016 4T. 2016 1T. 2017 2T. 2017 3T.2017* 4T.2017*
PBI PBI no primario
* Proyeccin
PBI gasto
17. Luego de la desaceleracin del crecimiento del primer trimestre de 2017, el PBI
registr una recuperacin en el segundo trimestre al crecer 2,4 por ciento. Este
resultado muestra el inicio de la reversin de los choques que la economa enfrent
en los ltimos trimestres como el ajuste fiscal, la ralentizacin de la inversin
asociada a los escndalos de corrupcin y los estragos del Fenmeno El Nio
Costero.
La expansin en el segundo trimestre del ao reflej la recuperacin de la demanda

interna, la cual registr un crecimiento de 0,4 por ciento, tasa superior a las
observadas en los dos trimestres previos. En este sentido, se observ un menor
ritmo de cada de la inversin privada, en lnea con la recuperacin de la confianza
empresarial y los trminos de intercambio, as como una menor contraccin del
gasto pblico, asociada a las medidas del gobierno para destrabar la inversin
pblica. En cuanto al consumo privado, si bien mantuvo tasas de crecimiento
moderadas, indicadores recientes muestran signos de recuperacin. Finalmente, las
exportaciones crecieron 12,8 por ciento en el primer semestre de 2017.
18. La evolucin de indicadores del gasto es consistente con lo previsto en el Reporte

de junio, por lo que se mantiene la proyeccin de crecimiento del PBI de 2,8 por
ciento para el ao 2017. Este escenario considera una ligera recomposicin a favor
de la demanda interna. El consumo privado acelerara su dinamismo en el segundo
semestre en lnea con la mejora del mercado laboral y las condiciones de acceso al
crdito; la inversin privada mostrara una recuperacin gradual, y finalmente, el
gasto pblico, revertira su tendencia negativa en el segundo semestre,
considerando el estmulo fiscal anunciado. Los envos al exterior se moderaran
luego de culminada la primera temporada de pesca de anchoveta.
Para 2018 se mantiene la proyeccin de crecimiento del PBI de 4,2 por ciento con
una recomposicin a favor de la demanda interna, principalmente por la revisin al
38 / 118
alza del crecimiento del consumo privado (3,3 por ciento en comparacin al 3,0 por
ciento del Reporte previo), el cual estara asociado a una mayor recuperacin del
empleo e ingresos, como consecuencia de la expansin del sector construccin; la
mejora de los trminos de intercambio y el ingreso disponible; y la reversin del
efecto riqueza negativo ocasionado por el Fenmeno El Nio Costero. Como en el
Reporte previo, se espera una recuperacin de la inversin privada, ante el mejor
desempeo de la inversin minera en exploracin (asociado a la recuperacin de
los precios de los minerales), y de infraestructura (asociado al proceso de
reconstruccin y el destrabe de algunos proyectos como la Lnea 2 del Metro de
Lima). Se espera una menor inversin en los sectores de energa (asociado al actual
exceso de capacidad de produccin elctrica) e hidrocarburos (debido al bajo precio
del petrleo). Asimismo, se espera una aceleracin del gasto pblico respecto al ao
previo, debido a la ejecucin del Plan de Reconstruccin y el estmulo fiscal.
Para 2019, se espera un crecimiento del PBI de 4,2 por ciento en un contexto de
retiro gradual del impulso fiscal, mayor dinamismo del sector privado y condiciones
externas favorables.
Cuadro 15
DEMANDA INTERNA Y PBI
(Variaciones porcentuales reales)
2017* 2018* 2019*
I Sem.
2 015 2 016
2017 R.I. Jun. 17 R.I. Set. 17 R.I. Jun. 17 R.I. Set. 17 R.I. Set. 17
I. Demanda interna 2,9 1,0 -0,3 1,9 2,3 4,0 4,2 4,2
1. Gasto privado 2,7 1,3 0,8 1,6 2,0 3,5 3,7 4,6
Consumo 3,4 3,4 2,2 2,5 2,6 3,0 3,3 3,8
Inversin privada fija -4,3 -5,9 -4,2 -1,8 -1,0 5,3 5,3 7,5
Variacin de existencias (contribucin) 1,1 0,1 0,0 0,0 0,2 0,0 0,0 0,0
2. Gasto pblico 3,6 -0,2 -6,7 3,6 3,6 6,5 6,9 2,6
Consumo 9,8 -0,5 -5,4 2,3 2,3 3,0 3,6 2,0
Inversin -9,5 0,6 -10,4 7,0 7,0 15,0 15,0 4,0
Gobierno General -14,6 -3,3 -9,2 11,1 11,1 16,3 16,4 3,4
Empresas Pblicas 62,6 30,0 -16,0 -15,7 -15,3 5,4 4,6 8,8
II. Demanda Externa Neta
1. Exportaciones 4,0 9,5 12,8 5,9 5,0 4,4 3,8 4,4
2. Importaciones 2,4 -2,2 2,5 2,9 3,3 3,5 4,1 4,6
III. PBI 3,3 4,0 2,3 2,8 2,8 4,2 4,2 4,2
Nota:
Gasto pblico (contribucin) 0,6 0,0 -1,0 0,6 0,6 1,1 1,1 0,4
Demanda interna sin inventarios 1,8 1,0 -0,3 1,9 2,1 4,0 4,3 4,3
R.I.: Reporte de inflacin
19. Los indicadores recientes del consumo privado mostraron una recuperacin
respecto al primer trimestre del ao. De un lado, el ingreso real se estabiliz en julio,
luego de caer durante el primer semestre de 2017 y algunos indicadores de empleo,
como la PEA adecuadamente empleada, mejoraron respecto a los primeros meses
de 2017. Por otro lado, el crdito a las familias mantuvo un mayor crecimiento
respecto al primer trimestre y la confianza del consumidor continu en el tramo
optimista, superando los niveles observados en los meses post-Nio y en lnea con
el crecimiento estable de las importaciones de bienes de consumo en el segundo
trimestre.
a) La recuperacin de la actividad se vio reflejada en ciertos indicadores del

mercado laboral. La Poblacin Econmicamente Activa (PEA) ocupada de Lima
Metropolitana registr un crecimiento de 2,1 por ciento en el trimestre mvil
mayo-julio, el mayor en lo que va del ao, mientras que la poblacin
39 / 118
adecuadamente empleada creci 0,8 por ciento luego de cuatro meses de

cada.
Asimismo, el nmero de anuncios de empleo a travs de pginas web2 se

increment tras alcanzar un piso durante las primeras semanas de mayo. Esta
evolucin se viene registrando tanto en Lima como en el resto del pas. El
grfico muestra la evolucin reciente del nmero de anuncios de empleo
correspondientes tanto a Lima y Callao como al resto del pas.
Grfico 27
Grfico 28
2 Desde setiembre de 2016, el BCRP sigue diariamente las principales pginas web de anuncios de empleo.
A partir de esta informacin se ha construido un indicador alternativo de empleo que se actualiza
diariamente. Cada anuncio contiene una breve descripcin del empleo, as como la ubicacin de la empresa
que contrata. Debido a que los anuncios de empleo reportados pueden mantenerse en cada pgina web
por ms de un da y como no existe informacin si el empleo ha sido cubierto, solo se consideran los
anuncios con una antigedad menor o igual a 7 das para reflejar las condiciones recientes del mercado de
trabajo. Los datos considerados son un promedio diario semanal.
40 / 118
Grfico 29
b) El ingreso real de la Poblacin Econmicamente Activa (PEA) ocupada creci

ligeramente 0,1 por ciento en julio de 2017, luego de seis meses de cadas
consecutivas. De igual manera, el indicador de masa salarial se increment en
2,1 por ciento, luego de 5 meses consecutivos de cadas.
Grfico 30
Masa Salarial - Lima Metropolitana
(Trimestre Mvil- Variacin porcentual real 12 meses)
8,0
6,0
4,0
2,1
2,0
0,0
-2,0
-1,7 -1,4
-4,0
-3,7
-6,0
E.15 M M J S N E.16 M M J S N E.17 M M J
c) En agosto de 2017, el ndice de confianza del consumidor, medido como la

expectativa de la situacin economica familiar a 1 ao, se ubic en 62 puntos,
mantenindose en rea optimista y mostrando una recuperacin tras los
efectos causados por Fenmeno El Nio Costero, as como la reversin del
choque de precios de alimentos.
41 / 118
Grfico 31
Fuente: Apoyo.
d) A pesar de mostrar tasas de crecimiento menores respecto a 2016, el crdito

de consumo ha venido mostrando mayor dinamismo en el ltimo trimestre.
Grfico 32
20. En el caso de la inversin privada, indicadores de expectativas con una alta

correlacin con la inversin como las rdenes de compra, mostraron en agosto
niveles superiores a los del primer trimestre del ao, as como las expectativas sobre
la economa; en tanto, el indicador contemporneo de importaciones de bienes de
capital mostr una recuperacin significativa en el mes de julio.
a) Las expectativas de la economa a tres y doce meses se mantuvieron en el

tramo optimista y alcanzaron 56 y 71 puntos, respectivamente, niveles
superiores al promedio del primer semestre de 2017 (53 y 65 puntos,
respectivamente). Asimismo, la expectativa del sector a tres y doce meses
mejoraron respecto a los niveles registrados previos al Fenmeno El Nio
Costero (58 y 70 puntos respectivamente). Por su parte, las expectativas de los
empresarios sobre la situacin de sus empresas a 3 y 12 meses alcanzaron 62
y 71 puntos, respectivamente, y las expectativas sobre las rdenes de compra
42 / 118
a 3 meses alcanzaron los 67 puntos en agosto, manteniendo la recuperacin

iniciada en marzo de 2017.
Grfico 33
Grfico 34
Grfico 35
43 / 118
Grfico 36
Expectativas a 3 meses respecto a las rdenes de compra
70
67
65 65 63
61
60
58
55
50
Tramo pesimista
45
40
feb-16 abr-16 jun-16 ago-16 oct-16 dic-16 feb-17 abr-17 jun-17 ago-17
b) El volumen de importaciones de bienes de capital, descontando materiales de

construccin, indicador de la demanda de inversin, aument 18,1 por ciento
anual en julio de 2017 luego de nueve meses de cadas consecutivas.
Grfico 37
Volumen de Importaciones de bienes de capital
(Variaciones porcentuales ltimos 12 meses)
20,0 18,1
15,0
10,0
6,4
5,0
0,0
-1,2 -0,7
-5,0
-10,0
-15,0
-20,0
-25,0
sep-16 oct-16 nov-16 dic-16 ene-17 feb-17 mar-17 abr-17 may-17 jun-17 jul-17 ago-17*
* Estimado.
21. Las expectativas de crecimiento del PBI para 2017 no muestran cambios
significativos en comparacin al Reporte de Inflacin de junio. As, en el caso del
sistema financiero y analistas econmicos se registra una ligera revisin de 2,6 a 2,5
por ciento; mientras que en el caso de las empresas no financieras se mantiene el
pronstico de crecimiento en 3,0 por ciento. Para 2018 los agentes econmicos
esperan un crecimiento del PBI, en promedio, de 3,6 por ciento.
44 / 118
Cuadro 16
Crecimiento del PBI
R.I Mar. 17 R.I Jun. 17 R.I Set. 17
Sistema Financiero
2017 3,5 2,6 2,5
2018 4,0 3,6 3,5
2019 4,0 4,0 3,7
Analistas Econmicos
2017 3,5 2,6 2,5
2018 3,8 3,6 3,5
2019 4,0 4,0 4,0
Empresas No Financieras
2017 3,8 3,0 3,0
2018 4,0 3,9 3,7
2019 4,0 4,0 4,0
22. En el horizonte de proyeccin, la inversin del sector privado caera 1,0 por ciento
en 2017 y se recuperara a 5,3 y a 7,5 por ciento en 2018 y 2019, respectivamente,
tasas sustentadas en los proyectos de inversin anunciados.
Grfico 38
Los anuncios de proyectos de inversin privada para el perodo 2017-2019 alcanzan

US$ 25,7 mil millones. Los retrasos en diferentes megaproyectos por los problemas
asociados a los casos de corrupcin y a la viabilidad habran afectado el dinamismo
esperado en 2017, proyectando que estos empiecen a recuperarse en 2018-2019.
45 / 118
Cuadro 17
ANUNCIOS DE PROYECTOS DE INVERSIN PRIVADA
(Millones de US$)
2017-2018 2017-2019
RI Jun.2017 RI Set.2017
Minera 5 125 5 473 9 228
Hidrocarburos 2 098 1 315 2 633
Energa 1 415 1 014 1 607
Industria 895 844 1 236
Infraestructura 2 698 2 948 4 956
Otros Sectores 4 418 4 844 6 082
TOTAL 16 649 16 438 25 742
Fuente: Informacin de empresas, diarios y medios especializados
Cuadro 18
PRINCIPALES ANUNCIOS DE PROYECTOS DE INVERSIN: 2017-2019
SECTOR INVERSIONISTAS PROYECTO
Southern Per Cooper Corp. Ampliacin de Mina Toquepala

Aluminium Corp. Of China Ltd.(Chinalco) Mejoras y ampliacin en el sistema productivo de Toromocho
MINERA Shougang Corporation Ampliacin de Mina Marcona
Angloamerican Quellaveco
Grupo Breca Mina Justa
Repsol YPF S.A. Lote 57 - Kinteroni

HIDROCARBUROS China National Petroleum Corporation Exploracin Lote 58
Calidda Gas Natural del Per Masificacin de Gas
Luz del Sur Central Termoelctrica Pacfico Sur

ENERGA Termochilca Central Trmica Domingo Olleros-Ciclo Combinado
Interconexin Elctrica Lnea de Transmisin 500KV
Corporacin Lindley Almacenes, centros de distribucin y mejoras en infraestructura

INDUSTRIA Repsol YPF Ampliacin de Refinera La Pampilla
Grupo Celepsa Ampliacin de planta en Pisco
Grupo Volcan Terminal Portuario de Chancay

ADP Mejoras y nuevas pistas de aterrizaje
INFRAESTRUCTURA Lima Airport Partners Ampliacin Terminal Aeropuerto Jorge Chvez
APM Terminals Modernizacin Muelle Norte
Consorcio Nuevo Metro de Lima Lnea 2 Metro de Lima
Grupo Telefnica Infraestructura e implementacin del servicio 4G
Entel Desarrollo de servicios y redes 4G
Amrica Mvil Implementacin y expansin de redes 4G
Grupo Falabella Expansin y nuevos centros comerciales
OTROS SECTORES Inversiones Centenario Inversiones Inmobiliarias y ampliacion de centros comeriales
Grupo Interbank Expansin y nuevos centros comerciales
Grupo Breca Expansin y nuevos hoteles, clnicas y centros comerciales
Cencosud Centro Comercial
A julio de 2017, se adjudicaron proyectos en concesin que implican una inversin

de US$ 132 millones. Por otro lado, Proinversin ha anunciado proyectos por
adjudicar en el perodo 2017-2019 que involucran una inversin de US$ 11,1 mil
millones.
46 / 118
Cuadro 19
PROYECTOS DE INVERSIN: CONCESIONES EN 2017 - 2019

(Millones de US$)
Inversin
Estimada
A. Adjudicados 132
Hidrova Amaznica 95
Lnea de Transmisin Aguayta-Pucallpa 138 kV 37
B. Por Adjudicar 11 074

B.1 Convocados 4 136
Proyecto Minero Michiquillay 1 950
Obras de Cabecera y Conduccin para el abastecimiento de agua potable para Lima 600
Enlaces Mantaro - Nueva Yanango - Carapongo y Nueva Yanango - Nueva Hunuco y Subestaciones Asociadas 509
Longitudinal de la Sierra Tramo 4 464
Masificacin de Uso de Gas Natural - Distribucin de Gas Natural por Red de Ductos en las Regiones de Apurmac,
350
Ayacucho, Huancavelica, Junn y Cusco, Puno y Ucayali
Ferrocarril Huancayo - Huancavelica 204
Lnea de Transmisin 220 kV Tintaya - Azngaro 59
B.2 Por Convocar 6 938
Lnea 3 del Metro de Lima 5 600
Parque Industrial de Ancn 500
Centros Hospitalarios de Alta Complejidad 424
Instalacin de Banda Ancha: Amazonas, Ica, Lima, Puno, Junn, Moquegua y Tacna. 315
Repotenciacin de Lnea de Transmisin Carabayllo - Chimbote -Trujillo 64
Compensador Reactivo Variable en la Subestacin La Planicie 25
Subestacin Nueva Carhuaquero 220 kV 10
Fuente: Proinversin
Se estima que la inversin en los sectores minera e infraestructura concentrar ms

del 50 por ciento de los grandes proyectos de inversin anunciados.
Grfico 39
PRINCIPALES ANUNCIOS DE PROYECTOS DE INVERSIN PRIVADA: 2017-2019
(En porcentaje de participacin)
Industria
4,8
Energa
6,2
Hi drocarburos
10,2
Mi nera
35,8
Infra estructura
19,3
Otros Sectores
23,6
47 / 118
En el sector minero, se considera la construccin de la Ampliacin de la mina

Toquepala de Southern, proyecto que cuenta con un avance de ejecucin de 70 por
ciento y que culminara en el segundo trimestre de 2018. La decisin de construccin
del proyecto de cobre Quellaveco de Anglo American se tomara a mediados de
2018. Por el momento, la empresa est avanzando obras tempranas como el tnel
para la derivacin del ro Asana, accesos viales y actividades de minado en un tnel
cercano a una cantera del yacimiento. Por otro lado, se proyecta que Mina Justa
terminar su estudio de factibilidad el cuarto trimestre de 2017 e iniciara su
construccin en 2018.
Grfico 40
En el sector energa, el exceso de oferta en la generacin de energa elctrica

postergara inversiones en nuevas centrales en el mediano plazo. Con un
crecimiento del PBI de 4 por ciento en promedio para los prximos aos, se
alcanzara el equilibrio entre oferta y demanda por energa elctrica recin hacia el
2020. Los proyectos mineros en cartera podran ampliar la demanda de energa
elctrica. La licitacin para cubrirla sera a precios bajos por la alta competencia
entre generadoras por clientes libres.
En el sector hidrocarburos, se observa un retraso en los proyectos de exploracin

y explotacin asociados parcialmente al creciente nmero de reas declaradas
naturales protegidas y los problemas sociales que dificultan realizar actividades de
exploracin.
En el sector de infraestructura, el Gobierno firm una adenda para que las obras
de la ampliacin del Aeropuerto Internacional Jorge Chvez comiencen en 2018, con
una inversin de US$ 1 500 millones en un perodo de cinco aos. Este proyecto
incluye una segunda pista de aterrizaje y la construccin del terminal de pasajeros,
entre otras obras.
Por su parte, se espera que el proyecto Lnea 2 del Metro de Lima supere la
liberacin de terrenos y la aprobacin de los estudios definitivos de ingeniera, as
como las interferencias (conexiones de servicios pblicos), con lo cual se
dinamizara la inversin hacia fines de 2018.
48 / 118
23. Para el ao 2017, se mantiene la proyeccin de crecimiento de la inversin del

sector pblico de 7,0 por ciento. El desempeo de la inversin pblica observado
durante la primera mitad del ao estuvo en lnea con lo previsto, destacando las
tasas de crecimiento positivas registradas desde junio. Teniendo en cuenta la
poltica fiscal expansiva orientada a la reconstruccin de infraestructura (luego del
impacto negativo del Fenmeno El Nio Costero) y a los Juegos Panamericanos, se
mantiene la proyeccin de crecimiento de 15,0 por ciento para el ao 2018, y se
espera una tasa de 4,0 por ciento para 2019. Esta ltima variacin toma en cuenta
la menor inversin pblica de los gobiernos subnacionales que se da cada primer
ao de una nueva administracin.
Grfico 41
Considerando la evolucin de la inversin privada y de la inversin pblica, el ratio

de inversin bruta fija a PBI alcanzara 23,6 por ciento en el ao 2019.
Grfico 42
24. Las menores tasas de crecimiento del PBI desde 2014 responden a una menor tasa
de crecimiento del PBI potencial y a la transicin de un ciclo expansivo a uno de
49 / 118
desaceleracin. Para el horizonte de proyeccin, se espera un mayor crecimiento

que supone una recuperacin del PBI potencial por el impacto del plan de
reconstruccin sobre la inversin y una mejora gradual de la productividad total de
factores.
Grfico 43
Crecimiento del PBI total y potencial**, 2009-2019
PBI total
(Variacin y tendencial
porcentual anual)
9,0
PBI Potencial
8,0
PBI
7,0
6,0
5,0
4,0
6,5 6,3
3,0 5,9
5,4
4,7
2,0 4,1 3,8 3,8 3,9
3,6 3,7
1,0
0,0
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
*Proyeccin
**El PBI potencial se estim utilizando el filtro Hodrick-Prescott.
Con esta recuperacin del crecimiento y PBI potencial, se proyecta que la brecha
del producto se cerrara en el horizonte de proyeccin, consistente con la
recuperacin de la inversin pblica y privada en un entorno de mayores trminos
de intercambio y crecimiento ms slido de nuestros socios comerciales.
Grfico 44
Brecha del producto
Brecha del producto, 2009-2019
(Porcentaje del PBI de tendencia)
(Porcentaje del PBI de tendencia)
2,0 1,7
1,5
1,0 0,7
0,5 0,2 0,1 0,1 0,0
0,0
-0,5 -0,3
-0,4 -0,4
-1,0 -0,8
-1,5
-2,0
-2,5
-2,3
-3,0
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
*Proyeccin
Sin embargo, adicionalmente al impulso de la inversin pblica, se requiere mayores

avances en las reformas estructurales para elevar la productividad y competitividad.
Si bien la productividad del trabajador promedio registr una recuperacin en los
ltimos aos, sta se mantiene an por debajo de otros pases de la regin.
50 / 118
Grfico 45
Productividad por horas trabajadas

(relativo a la productividad de Estados Unidos)
40%
Como % de la productividad de EE.UU.
30%
20%
10%
1950 1960 1970 1980 1990 2000 2010 2016
Chile Colombia Mxico Per

Fuente: The conference board.
Productividad por hora

Ao Chile Colombia Mxico Per Estados Unidos
1980 3,8 3,5 6,4 4,0 17,5
1990 4,2 4,2 6,2 2,9 21,9
2000 6,7 4,9 7,4 3,6 26,4
2010 10,0 6,7 8,0 5,9 30,1
2016 12,1 8,2 8,7 7,4 31,7
La productividad laboral por horas se calcula como el ratio del PBI per-cpita (ajustado por
paridad del poder de compra) sobre el nmero promedio de horas trabajadas anuales por
trabajador.
PBI sectorial
25. Respecto a la actividad sectorial, se mantiene la proyeccin de crecimiento de 2017

en 2,8 por ciento. Las principales revisiones al alza se dieron en los sectores
construccin y agropecuario, y las principales revisiones a la baja, en los sectores
minera e hidrocarburos y manufactura no primaria.
En el horizonte 2018-2019, se proyecta una reversin completa de los impactos

negativos asociados al Fenmeno El Nio Costero, as como un mayor estmulo
fiscal por reconstruccin y destrabe de los principales proyectos de infraestructura,
que permitiran un mayor dinamismo de la inversin y consumo privados. En este
escenario, se proyecta que el PBI crezca 4,2 por ciento en 2018 y 2019.
51 / 118
Cuadro 20
PBI POR SECTORES ECONMICOS
(Variaciones porcentuales reales)
2015 2016 2017* 2018* 2019*
Ao Ao I Sem. RI Jun.17 RI Set.17 RI Jun.17 RI Set.17 Ao
Agropecuario 3,5 2,3 0,3 2,2 2,5 4,6 4,5 4,4
Agrcola 2,3 1,2 -0,5 1,3 2,9 4,8 4,6 4,5
Pecuario 5,2 4,0 1,8 3,5 1,9 4,2 4,2 4,4
Pesca 15,9 -10,1 82,9 34,0 30,2 5,5 7,2 2,9
Minera e hidrocarburos 9,5 16,3 2,9 4,3 3,5 7,1 5,3 2,0
Minera metlica 15,7 21,2 3,7 4,5 4,1 6,5 4,6 2,4
Hidrocarburos -11,5 -5,1 -1,3 3,5 0,5 9,8 10,6 0,0
Manufactura -1,5 -1,4 2,7 2,3 1,6 3,2 3,6 4,1
Recursos primarios 1,8 -0,6 21,0 11,8 11,2 4,0 4,6 4,7
Manufactura no primaria -2,6 -1,7 -3,0 -0,9 -1,5 3,0 3,3 3,7
Electricidad y agua 5,9 7,3 1,3 3,1 2,2 4,5 4,5 4,5
Construccin -5,8 -3,1 -4,1 -0,7 0,9 8,0 8,0 9,5
Comercio 3,9 1,8 0,5 1,7 1,8 3,5 3,5 3,8
Servicios 4,1 4,0 2,9 2,9 3,1 3,4 3,6 4,3
PRODUCTO BRUTO INTERNO 3,3 4,0 2,3 2,8 2,8 4,2 4,2 4,2
Nota:
PBI primario 6,9 9,9 5,4 5,3 4,7 6,1 5,1 2,9
PBI no primario 2,4 2,4 1,4 2,0 2,2 3,7 3,9 4,6
* Proyeccin
RI: Reporte de Inflacin
a) El sector agropecuario creci 1,1 por ciento durante el segundo trimestre del
ao, gracias a la mayor oferta agrcola de regiones no afectadas por el
Fenmeno El Nio Costero, como papa procedente de la sierra y caf y cacao
de la selva, y de los productos orientados a la agroexportacin como uva,
aceituna, alcachofa y arndanos. Por el contrario, disminuy la produccin de
arroz, por efectos del Fenmeno El Nio Costero en la costa norte, y se observ
un volumen de carne de ave menor al esperado por menores colocaciones de
pollo BB y menor peso promedio del pollo.
Para el resto del ao, se esperan mayores rendimientos en la produccin de

papa y arroz con la normalizacin de las condiciones climticas y por la mayor
produccin de productos rentables de alta demanda externa como los
arndanos, adems de mayores reas cosechadas de caf y cacao. Con ello,
se revisa al alza el crecimiento de 2017 de 2,2 a 2,5 por ciento.
Para 2018, se proyecta un crecimiento de 4,5 por ciento por el ingreso de reas
productivas procedentes del Proyecto Olmos (caa de azcar y frutas de
agroexportacin), de la Alianza Cacao (cacao), del Programa de Renovacin
de Cafetales (caf), as como de mayores reas comerciales de
agroexportacin de arndanos, uvas y paltas. A ello se sumara la recuperacin
de la produccin afectada por Fenmeno El Nio Costero 2017 de arroz,
pltano y limn. Para 2019 se espera que se mantenga el ingreso de reas
productivas y el aumento de la oferta exportable, proyectndose un crecimiento
de 4,4 por ciento.
b) Durante el segundo trimestre de 2017, el sector pesca creci 128,8 por ciento
debido a mayores desembarques de anchoveta en la primera temporada de
pesca en la zona norte-centro del litoral, asociados a una mayor biomasa de
52 / 118
esta especie respecto al ao anterior por la normalizacin de la temperatura

superficial del mar. En este contexto, tambin aument la captura de especies
como pota y langostino para congelado.
Sin embargo, la primera temporada de pesca de anchoveta alcanz un 85 por

ciento de la cuota asignada debido a condiciones estacionales y anomalas en
el mar. En cambio, se espera que la segunda temporada de pesca de esta
especie en la zona Norte-Centro para 2017 se desarrolle con normalidad. Con
ello, se revisa a la baja la proyeccin de crecimiento del sector para este ao
de 34,0 a 30,2 por ciento.
Para 2018, se revisa al alza el crecimiento del sector de 5,5 a 7,2 por ciento
pues no se esperan condiciones oceanogrficas atpicas. Con ello, la captura
de anchoveta en la zona Norte-Centro se desarrollar en condiciones ptimas
y se favorecer el desembarque de especies para consumo humano directo.
Para 2019, se espera un crecimiento del sector de 2,9 por ciento.
c) La minera metlica creci 3,5 por ciento durante el segundo trimestre de

2017. La moderacin del crecimiento respecto al mismo trimestre del ao
anterior responde a una reduccin en la produccin de oro, por menores leyes
en Yanacocha y Barrick, y a un menor ritmo de crecimiento en la produccin de
cobre, pues las tasas altas observadas en 2016 corresponden al inicio de
operacin de Las Bambas y de la ampliacin de Cerro Verde.
El crecimiento de la minera metlica para 2017 se revisa a la baja, de 4,5 a 4,1

por ciento, debido principalmente a: (i) la menor produccin de cobre de Cerro
Verde y Southern por problemas logsticos y laborales durante el primer
semestre del ao; y (ii) la menor produccin de oro por leyes menores a las
esperadas en Barrick y Yanacocha, y por una menor produccin artesanal en
Madre de Dios debido a las interdicciones a mineros informales. Para 2018, se
revisa a la baja el crecimiento del subsector, de 6,5 a 4,6 por ciento,
principalmente por menor produccin de oro (ante la continuacin de la cada
de leyes de Barrick y Yanacocha) y un crecimiento menor al esperado en la
produccin de cobre, zinc y molibdeno. Para 2019 se espera un aumento de
produccin de oro por nuevos proyectos y una moderacin del crecimiento de
la produccin de cobre y zinc.
Cuadro 21
PRODUCCIN MINERA
2015 2016 2017* 2018* 2019*
Cobre 25,8 40,1 5,2 6,5 2,2
Oro 4,8 4,2 -1,7 -1,4 1,3
Zinc 8,0 -6,1 7,9 4,3 0,2
* Proyeccin
Durante el segundo trimestre de 2017, la produccin de cobre se desaceler

a 1,1 por ciento debido a problemas logsticos causados por el Fenmeno El
Nio Costero. El ritmo de produccin de 2017 se moderara debido al fin del
efecto base de Las Bambas y al menor crecimiento esperado de Cerro Verde
y Southern. En 2018, la produccin de cobre crecera a un ritmo mayor por la
expansin de Toquepala de Southern a partir del segundo semestre y por la
recuperacin en la produccin de Cerro Verde. En 2019, se registrara un
53 / 118
menor ritmo de crecimiento tras alcanzarse los niveles mximos de produccin

comercial.
Cuadro 22
PRODUCCIN DE COBRE
(Miles de Toneladas Mtricas Finas)
2015 2016 2017* 2018* 2019*
Antamina 412 444 448 450 450
Southern 298 288 289 359 400
Cerro Verde 208 473 474 500 500
Antapaccay 203 221 210 230 230
Toromocho 182 168 185 195 200
Constancia 106 133 115 130 130
Las Bambas 7 329 451 460 460
Resto de empresas 212 223 227 231 242
TOTAL 1 628 2 280 2 399 2 555 2 612
* Proyeccin
La produccin de oro baj 4,4 por ciento en el segundo trimestre de 2017,

debido a menores leyes de Yanacocha y Barrick y a menor produccin
artesanal en Madre de Dios ocasionada por la mayor frecuencia de
interdicciones. Esta tendencia se mantendra en el horizonte de proyeccin por
lo que se espera una cada de 1,4 por ciento de la produccin de oro en 2018.
En contraste, para 2019 se espera un aumento de 1,3 por ciento en la
produccin de oro debido a un incremento de produccin en nuevos proyectos
como Tambomayo de Buenaventura.
Cuadro 23
PRODUCCIN DE ORO
(Miles de onzas finas)
2015 2016 2017* 2018* 2019*
Yanacocha 918 668 549 500 480
Barrick Misquichilca 614 547 504 482 460
Madre de Dios 1/ 391 549 443 464 464
Buenaventura 218 190 194 195 195
Inmaculada 59 163 162 162 162
Anama 74 85 90 89 89
Shahuindo 0 48 81 85 90
Tambomayo 0 0 76 130 150
TOTAL 4 720 4 919 4 838 4 769 4 833
* Proyeccin
1/ Corresponde a la produccin informal de oro que el Ministerio de Energa y Minas estima para esta regin.
La produccin de zinc creci 21,5 por ciento durante el segundo trimestre de

2017 por la mayor actividad de Antamina en un contexto de mayor cotizacin
internacional de este mineral. Adems, se espera que la empresa supere su
plan de produccin del ao, en lnea con la poltica de la empresa de aumentar
su extraccin en zonas con alta ley de zinc. Con ello, en 2017, la produccin
54 / 118
de zinc crecera 7,9 por ciento. Para 2018 se espera se mantenga el aumento
de la produccin de zinc en un contexto de altos precios, y que estos niveles
de produccin no varen significativamente en 2019.
Cuadro 24
PRODUCCIN DE ZINC
(Miles de toneladas mtricas finas)
2015 2016 2017* 2018* 2019*
Antamina 298 261 387 387 390
Volcan 180 169 165 186 186
Los Quenuales 103 29 28 31 31
Milpo 247 245 222 258 258
El Brocal 56 59 64 65 65
Administradora Chungar 100 109 106 105 105
TOTAL 1 421 1 334 1 440 1 501 1 504
* Proy eccin
d) La produccin del subsector hidrocarburos cay 7,1 por ciento en el segundo

trimestre de 2017. Ello se debe a la menor extraccin de lquidos de gas natural
(-10,6 por ciento) y gas natural (-12,9 por ciento), por menores exportaciones
de los Lotes 56 (Pluspetrol) y 57 (Repsol) y por menor demanda de gas por
parte de las generadoras termoelctricas, lo que afecta principalmente al Lote
88 (Pluspetrol). En contraste, la produccin trimestral de petrleo creci 7,2 por
ciento ante la recuperacin de la produccin del lote 192 por operaciones de
mantenimiento y reparacin del Oleoducto Norperuano.
Con esta evolucin se revisa a la baja el crecimiento del subsector de 3,5 a 0,5
por ciento por menor produccin de gas y lquidos de gas natural, a pesar del
reinicio de produccin del Lote 192. En 2018, se espera que el Oleoducto
Norperuano est operativo en su totalidad, lo cual elevara el crecimiento del
sector a 10,6 por ciento. En 2019, no se espera un crecimiento dada la
expansin del perodo anterior.
e) La manufactura no primaria se contrajo 5,0 por ciento en el segundo trimestre

de 2017. Ello fue resultado esencialmente del deterioro de la produccin de
bienes orientados a insumos, consumo masivo y exportaciones. En contraste,
en los ltimos meses se recuperaron las ramas industriales vinculadas a
inversin.
El crecimiento de la manufactura en 2017 se revis a la baja, de 2,3 a 1,6 por

ciento, debido a la evolucin de la manufactura no primaria, a menores
rendimientos de azcar por Fenmeno El Nio Costero, y menor produccin de
harina y aceite de pescado por capturas de anchoveta debajo de la cuota total
asignada. En 2018 y 2019, se proyecta que el sector se recupere y crezca 3,6
y 4,1 por ciento, respectivamente, debido al mayor dinamismo del lado primario
y la reversin del declive del no primario, en lnea con la recuperacin esperada
de la demanda domstica.
55 / 118
IV. Finanzas pblicas

26. El dficit del sector pblico no financiero acumulado en doce meses fue equivalente
a 2,9 por ciento del PBI a agosto de 2017, superior al dficit de 2,6 por ciento del
PBI de diciembre de 2016. Esto se explic fundamentalmente por la reduccin de
ingresos corrientes, que llegaron a 18,0 por ciento del producto. Por su parte, los
gastos corrientes se redujeron hasta llegar a 15,0 por ciento del PBI y la formacin
bruta de capital lleg a 3,9 por ciento del PBI, con lo que se revirti un descenso
continuo iniciado desde 2013 en esta ltima variable.
Grfico 46
RESULTADO ECONMICO DEL SECTOR PBLICO NO FINANCIERO
(Acumulado ltimos 12 meses - Porcentaje del PBI)
IIT 16: -3,0

2,8 2,8
IIT 17: -2,8
Diferencia: 0,1
2,3
2,1
1,4
1,0 0,9 0,9
0,6
0,2
-0,3 -0,5
-1,0
-1,4
-2,1
-2,6 -2,6
-2,8 -2,8 -2,9
-3,0
-3,3
II T 12 III T IV T I T 13 II T III T IV T I T 14 II T III T IV T I T 15 II T III T IV T I T 16 II T III T IV T I T 17 II T Ago.17
Grfico 47
INGRESOS CORRIENTES DEL GOBIERNO GENERAL
22,6 22,8 22,7 22,6 22,6 22,5 IIT 16: 19,3

22,4 22,4 22,4 22,3 22,2
21,7 IIT 17: 18,0
21,2 Diferencia: -1,3
20,6
20,0
19,6 19,3
18,9
18,5 18,4
18,0 18,0
56 / 118
Grfico 48
GASTOS CORRIENTES DEL GOBIERNO GENERAL
IIT 16: 16,0
IIT 17: 15,0
Diferencia: -1,0
16,0 16,0 15,9
15,8 15,7 15,8
15,5 15,6
15,3 15,3
15,0 15,0 15,0
14,8 14,8
14,6
14,1 14,2
13,8 13,9
13,4 13,4
Grfico 49
FORMACIN BRUTA DE CAPITAL DEL GOBIERNO GENERAL
IIT 16: 4,4
IIT 17: 3,8
5,5 5,6 5,6 5,5
5,3 5,3 5,4 5,3 Diferencia: -0,6
5,1 5,3
4,9 5,0
4,8
4,5 4,4 4,4
4,4 4,4
4,1 3,9 3,8 3,9
27. En el presente Reporte de Inflacin, el escenario asume un fuerte estmulo fiscal

desde el segundo semestre de 2017 y a lo largo de 2018. Esto es consistente con
el Marco Macroeconmico Multianual 2018-2021, difundido el 25 de agosto de 2017,
y las nuevas metas de dficit, aprobadas en la Ley N 30637, de 3,0 por ciento del
PBI en 2017, de 3,5 por ciento del PBI en 2018, tal como se inform en el Reporte
de junio. En 2019, el dficit descendera a 2,9 por ciento del PBI, en lnea con la
convergencia hacia un dficit de 1,0 por ciento en 2021.
57 / 118
Cuadro 25
SECTOR PBLICO NO FINANCIERO
(Porcentaje del PBI)
2015 2016 2017* 2018* 2019*
Ao Ao I Sem. R.I. Jun.17 R.I. Set.17 R.I. Jun.17 R.I. Set.17 R.I. Set.17
1/
1. Ingresos corrientes del gobierno general 20,0 18,5 18,8 18,3 18,1 18,2 18,3 18,4
Variacin % real -7,1% -4,1% -2,3% 2,1% 1,3% 3,7% 5,4% 4,9%
2/
2. Gastos no financieros del gobierno general 21,3 19,9 17,6 20,2 20,0 20,4 20,4 19,9
Variacin % real 1,4% -2,4% -0,4% 4,7% 4,2% 5,3% 6,4% 1,5%
Del cual:
Gasto corriente 15,8 15,3 14,1 15,2 15,0 15,0 15,0 14,6
Variacin % real 4,7% 0,3% -0,3% 2,5% 2,3% 2,8% 4,1% 1,4%
Formacin bruta de capital 4,4 4,1 2,8 4,3 4,3 4,8 4,8 4,8
Variacin % real -14,7% -3,1% -10,1% 9,4% 9,6% 16,4% 16,4% 3,4%
3. Otros 0,2 -0,1 -0,2 0,1 0,1 0,1 0,1 0,0
4. Resultado primario (1-2+3) -1,0 -1,5 1,0 -1,8 -1,8 -2,1 -2,1 -1,5
5. Intereses 1,1 1,1 1,2 1,2 1,2 1,4 1,4 1,4
6. Resultado econmico -2,1 -2,6 -0,2 -3,0 -3,0 -3,5 -3,5 -2,9
Nota:
Resultado Econmico Estructural -2,0 -2,7 0,0 -3,1 -3,2 -3,4 -3,5 -2,8
Impulso Fiscal Ponderado -0,2 -0,5 0,0 0,3 0,1 0,5 0,6 -0,5
Brecha del Producto -0,4 0,1 -1,5 -1,3 -0,8 -0,8 -0,3 0,0
1/ El gobierno central incluye los ministerios, universidades nacionales, instituciones pblicas y gobiernos regionales. El gobierno general tiene una cobertura ms amplia que incluye adems
del gobierno central, a la seguridad social, organismos reguladores y supervisores, beneficencias pblicas y gobiernos locales.
2/ Incluye el gasto devengado por las compensaciones netas al Fondo de Estabilizacin de Precios de los Combustibles (FEPC).
* Proyeccin
Ingresos fiscales
28. Los ingresos corrientes del gobierno general, medidos en trminos del PBI, han
mostrado una evolucin decreciente, en lnea con la desaceleracin de la actividad
econmica, las mayores devoluciones de impuestos por exportaciones, y en el
ltimo ao, como consecuencia de las medidas de recorte tributario dirigidas a las
micro y pequeas empresas.
En el perodo enero-agosto de 2017, los ingresos corrientes se redujeron en 0,8

puntos porcentuales del producto respecto al nivel observado en el mismo perodo
de 2016. Dicho deterioro se concentra principalmente en el impuesto a la renta
(cada de 0,7 puntos porcentuales del PBI), que adems de recoger el impacto de la
menor dinmica de la economa, tambin se ha visto afectado negativamente por la
aplicacin del Rgimen MYPE Tributario, que implica un menor pago a cuenta de
las empresas bajo dicho rgimen. Adicionalmente, el IGV se contrajo (cada de 0,2
puntos porcentuales del PBI), debido al menor crecimiento de la demanda interna y
la aplicacin del IGV Justo, que permite la prrroga por tres meses del pago de este
impuesto para las micro y pequeas empresas. Finalmente, en la cada de ingresos
influy tambin el aplazamiento de pagos tributarios en zonas de emergencia por el
Fenmeno El Nio Costero.
De acuerdo con esta evolucin de los ingresos tributarios, se ha revisado a la baja

la proyeccin de los ingresos corrientes, de 18,3 por ciento a 18,1 por ciento del
producto para el ao 2017. Se espera una recuperacin de los ingresos en 2018 y
2019 para llegar a los niveles de 18,3 y 18,4, respectivamente, consistente con
aceleracin de la demanda interna. Este escenario fiscal no considera medidas
fiscales adicionales a las dadas entre diciembre de 2016 e inicios de 2017.
58 / 118
Cuadro 26
INGRESOS CORRIENTES DEL GOBIERNO GENERAL
2015 2016 2017* 2018* 2019*
INGRESOS TRIBUTARIOS 15,1 14,0 13,6 13,6 13,3 13,7 13,7 13,9
Impuesto a la Renta 5,7 5,6 5,9 5,1 5,0 5,2 5,3 5,3
Impuesto General a las Ventas 8,4 8,0 7,8 7,8 7,8 7,9 7,9 8,0
Impuesto Selectivo al Consumo 0,9 0,9 0,9 0,9 0,9 0,9 0,9 0,9
Impuesto a las Importaciones 0,3 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2
Otros ingresos tributarios 1,8 1,7 1,6 2,0 2,0 1,8 1,7 1,7
Devoluciones de impuestos -1,9 -2,5 -2,8 -2,5 -2,5 -2,3 -2,3 -2,0
INGRESOS NO TRIBUTARIOS 4,9 4,5 5,2 4,8 4,7 4,6 4,6 4,5
TOTAL 20,0 18,5 18,8 18,3 18,1 18,2 18,3 18,4
* Proyeccin
Grfico 50
INGRESOS CORRIENTES DEL GOBIERNO GENERAL: 2009 - 2019
22,8 22,6
22,0 22,2
20,8
19,8 20,0
18,5 18,4
18,1 18,3
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
* Proyeccin
Gasto pblico
29. El gasto pblico como porcentaje del producto ha continuado descendiendo en los
tres niveles de gobierno. En el perodo enero agosto, la cada fue equivalente a
0,5 puntos porcentuales del PBI respecto al mismo perodo de 2016, particularmente
por el gasto corriente y de formacin bruta de capital a nivel del gobierno nacional.
En general, los proyectos de inversin pblica han sido afectados por anomalas
climticas mayores que las usuales por el Fenmeno El Nio Costero y por distintas
trabas como el tiempo en la evaluacin y solucin de adendas, problemas con
expedientes tcnicos, observaciones en procesos de seleccin y problemas
contractuales.
Para el resto del ao, se espera una reversin gradual de esta evolucin del gasto
al materializarse la recuperacin de la inversin pblica (como se ha venido
59 / 118
observando desde junio). El Presupuesto Institucional Modificado (PIM) de inversin

del gobierno general asciende a S/ 45 mil millones (al 14 de setiembre). Los
principales proyectos del gobierno nacional (40 por ciento del total) se encuentran
en el sector Transportes (S/ 8,6 mil millones), donde se destaca la Lnea 2 del Metro
de Lima, la carretera Puerto Bermdez-San Alejandro y la Integracin Vial Tacna-La
Paz. Por su parte, el sector Vivienda, Construccin y Saneamiento tiene proyectos
del gobierno nacional por S/ 1,2 mil millones, donde resalta el proyecto de
otorgamiento de servicios de agua y saneamiento para la nueva ciudad de Olmos.
La proyeccin de crecimiento de formacin bruta de capital para este ao se ha

mantenido en 4,3 puntos porcentuales del producto, lo que toma en cuenta el inicio
de obras de los Juegos Panamericanos, los mayores recursos para obras de
prevencin y rehabilitacin en el marco del Plan de Reconstruccin y medidas de
reasignaciones presupuestales para acelerar la inversin y gasto en mantenimiento
aprobadas en julio de este ao.
Se proyecta un aumento del gasto total de 0,4 puntos porcentuales del PBI en 2018
con respecto al 2017, y un posterior descenso a 19,9 por ciento en 2019. Esta
proyeccin mantiene fundamentalmente la recomposicin del gasto hacia una mayor
inversin pblica orientada al proceso de reconstruccin y a la culminacin de obras
para los Juegos Panamericanos, gastos concentrados principalmente en el ao
2018.
Cuadro 27
GASTOS NO FINANCIEROS DEL GOBIERNO GENERAL
2015 2016 2017* 2018* 2019*
GASTO CORRIENTE 15,8 15,3 14,1 15,2 15,0 15,0 15,0 14,6
Gobierno Nacional 11,1 10,5 9,6 10,4 10,3 10,3 10,3 10,0
Gobiernos Regionales 3,0 3,1 2,9 3,1 3,1 3,0 3,1 3,0
Gobiernos Locales 1,7 1,7 1,6 1,6 1,6 1,6 1,6 1,6
GASTO DE CAPITAL 5,4 4,7 3,6 5,1 5,0 5,5 5,4 5,3
Formacin Bruta de Capital 4,4 4,1 2,8 4,3 4,3 4,8 4,8 4,8
Otros 1,0 0,6 0,8 0,7 0,7 0,6 0,6 0,5
TOTAL 21,3 19,9 17,6 20,2 20,0 20,4 20,4 19,9

* Proyeccin
60 / 118
Grfico 51
GASTOS NO FINANCIEROS DEL GOBIERNO GENERAL: 2009 - 2019

21,5 21,3
20,9
20,4
20,1 19,9 20,0 19,9
19,9
19,6
18,8
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
* Proyeccin
Grfico 52
FORMACIN BRUTA DE CAPITAL DEL GOBIERNO GENERAL: 2009 - 2019
5,6
5,5
5,3 5,3
5,2
4,8 4,8
4,5
4,4
4,3
4,1
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016* 2017* 2018* 2019*
* Proyeccin
Resultado Estructural e Impulso Fiscal
30. El resultado econmico estructural es un indicador que se diferencia del resultado

econmico convencional porque deduce de este ltimo los efectos transitorios tales
como los vinculados al ciclo econmico y los efectos de los precios de commodities
relevantes para nuestra economa. El resultado econmico estructural fue deficitario
en 2,7 por ciento del PBI en 2016, en tanto que para 2017 y 2018 se proyecta un
61 / 118
dficit estructural creciente de 3,2 y 3,5 por ciento, respectivamente, que luego
descendera a 2,8 en 2019.
Grfico 53
RESULTADO ECONMICO CONVENCIONAL Y ESTRUCTURAL DEL SECTOR
PBLICO NO FINANCIERO: 2009 - 2019
2,3
2,1
0,9
0,4
0,0
-0,2 -0,3
-0,6
-1,4
-1,7 -1,6
-1,8
-2,1-2,0
-2,6
-2,7 -2,9-2,8
-3,0
Convencional Estructural -3,2
-3,5 -3,5
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
* Proyeccin
31. Para determinar el efecto de cambios en los ingresos y gastos del fisco en el ciclo
econmico se pondera de acuerdo con el efecto multiplicador de estos. Con ello, el
impulso fiscal ponderado de 2016 fue contractivo, mientras que para 2017 se espera
que la posicin fiscal sea, por el contrario, ligeramente expansiva (0,1 por ciento del
PBI potencial) y concentrada en el segundo semestre. Este resultado obedecera al
mayor efecto multiplicador de la inversin pblica. Por ese mismo motivo, el
crecimiento proyectado de la inversin pblica de 15,0 por ciento en trminos reales
para 2018 conlleva un impulso fiscal ponderado de 0,6 puntos porcentuales del PBI
potencial. Para 2019, el impulso fiscal ponderado sera contractivo.
Grfico 54
IMPULSO FISCAL E IMPULSO FISCAL PONDERADO 1/
(Porcentaje del PBI potencial)
1,6 1,5
1,0
0,9
0,6 0,6 0,6 0,6
0,5
0,3 0,4
Expansivo
0,1 0,0 0,1
-0,3 -0,2 Contractivo

-0,3
-0,5 -0,5 -0,5
-0,7
Impulso fiscal Impulso fiscal ponderado
-1,5
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
1/ El impulso fiscal ponderado toma en cuenta el modelo multiplicador diferenciado de los cambios en los ingresos, gastos
corrientes y gastos de inversin pblica.
* Proyeccin
62 / 118
Cuadro 28
Impulso Fiscal
2015 2016 2017* 2018* 2019*
1. Impulso Fiscal (a+b) 0,6 1,0 0,0 0,4 -0,5

a. Por Ingresos 0,9 1,7 0,2 -0,2 -0,1
1/
b. Por Gastos (i+ii) -0,3 -0,7 -0,1 0,5 -0,4
i. Corrientes 0,1 -0,3 -0,3 0,0 -0,3
ii. Capital -0,4 -0,4 0,2 0,5 -0,1
2/
2. Impulso Ponderado -0,2 -0,5 0,1 0,6 -0,5
* Proyeccin
1/ Incluye Empresas Pblicas
2/ Ponderado por los multiplicadorfes fiscales. En perodos de expansin: ingresos 0; gasto corriente 0,28; gasto de capital 0,73. En
perodos de contraccin: Ingresos 0,25; gasto corriente 0,93; y gasto de capital 1,42.
Deuda pblica
32. El financiamiento requerido para cubrir el dficit fiscal y la amortizacin de la deuda

pasa de S/ 32 mil millones en 2016 a S/ 40 mil millones en 2017, para luego
descender a S/ 32 mil millones en 2018 y a S/ 29 mil millones en 2019. En trminos
de PBI, este requerimiento financiero pasa de 4,8 por ciento del PBI en 2016 a 5,6
por ciento del producto en 2017, para luego descender a 4,3 y a 3,6 por ciento del
PBI en 2018 y 2019, respectivamente.
Cabe destacar la revisin al alza de los desembolsos programados para 2017, con
respecto al Reporte de junio. Dicho aumento se debe principalmente a la colocacin
de Bonos Corporativos de Petroper por US$ 2 000 millones en junio para financiar
el Proyecto de Modernizacin de la Refinera de Talara y la transaccin de
administracin de deuda realizada en julio por un monto aproximado de S/ 10 mil
millones, a una tasa cupn de 6,15 por ciento. Esta ltima transaccin permiti
financiar, con mayor participacin de la moneda local en el portafolio de deuda, la
amortizacin de crditos con el Banco Internacional de Reconstruccin y Fomento,
el Banco Interamericano de Desarrollo, la Corporacin Andina de Fomento y el Club
de Pars.
La deuda bruta del Sector Pblico No Financiero se ubicara en 27,7 por ciento del
PBI al final del horizonte de proyeccin, en tanto que la deuda neta aumentara a
15,4 por ciento del producto hacia 2019.
63 / 118
Cuadro 29
REQUERIMIENTO FINANCIERO Y FINANCIAMIENTO DEL SECTOR PBLICO NO FINANCIERO
(Millones de soles)
2015 2016 2017* 2018* 2019*
Ao Ao I Sem R.I. Jun.17 R.I. Set.17 R.I. Jun.17 R.I. Set.17 R.I. Set.17
I. USOS 20 607 31 749 4 306 27 449 39 658 32 746 32 182 29 013

1. Amortizacin 7 963 14 829 3 701 6 122 18 349 6 338 6 305 5 969
a. Externa 3 859 5 634 2 723 4 216 13 916 4 091 4 060 2 706
b. Interna 4 103 9 195 979 1 905 4 432 2 247 2 246 3 263
Del cual: bonos de reconocimiento 666 629 448 818 859 859 858 658
2. Resultado econmico 12 644 16 920 605 21 327 21 310 26 408 25 877 23 044
(signo negativo indica supervit)
II. FUENTES 20 607 31 749 4 306 27 449 39 658 32 746 32 182 29 013
1. Desembolsos y otros 21 178 30 045 16 726 29 076 36 480 22 060 30 537 23 323
2. Variacin de Depsitos y Otros 1/ -571 1 704 -12 420 -1 627 3 179 10 686 1 645 5 690
Nota:
Porcentaje del PBI
Saldo de deuda pblica bruta 23,3 23,8 22,9 25,8 24,9 26,6 26,9 27,7
Saldo de deuda pblica neta 2/ 5,5 6,9 6,2 10,4 10,0 13,4 13,0 15,4
1/ Signo positivo indica reduccin de depsitos.

2/ Definida como deuda pblica bruta menos depsitos del Sector Pblico no Financiero.
* Proyeccin
Grfico 55
DEUDA DEL SECTOR PBLICO NO FINANCIERO: 2009 - 2019
27,2 (Porcentaje del PBI) 27,7
26,9
24,4 24,9
23,3 23,8
22,3
20,8 20,1
11,1 20,0
11,3 17,5 18,4
10,9 12,3 13,5 16,1
10,9 15,4
13,7 11,1 11,4 13,0
11,8
10,0
8,2
16,2 6,9
13,2 5,5
9,9 4,5
11,4 11,0 10,3
8,9 3,2 8,7 3,3 8,9 9,3 9,4
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
Deuda Bruta Moneda Extranjera Deuda Bruta Moneda Nacional Deuda Neta
* Proyeccin
64 / 118
Recuadro 1
Evasin Tributaria
La presin fiscal en el Per en 2016 (medida como el ratio de ingresos corrientes del
gobierno general al PBI) resulta menor al promedio de pases emergentes y avanzados,
siendo ms cercana al promedio observado en pases de bajos ingresos, de acuerdo a
la informacin del Fiscal Monitor del Fondo Monetario Internacional.
Este desempeo est ligado en gran medida al nivel alto de incumplimiento tributario,
as como a un nivel importante de gasto tributario3. Los estimados de SUNAT indican
que el incumplimiento en el pago oportuno del Impuesto General a las Ventas (IGV) es
de una magnitud importante, alrededor de 3,6 por ciento del PBI en promedio para el
perodo 2003-2016.
Incumplimiento del IGV

(% del PBI)
6,0
5,4
5,5 5,1
4,9
5,0
4,5 4,1
4,0 Promedio 3,6
3,6 3,5 3,4
3,5 3,2 3,3
3,0 2,9
2,7 2,9 2,8
3,0
2,5
2,0
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Fuente: SUNAT
3 El MMM 2018-2021 estima que los gastos tributarios (el costo fiscal de las exoneraciones y beneficios
tributarios existentes) asciende en 2017 a un nivel potencial de S/ 15 493 millones o 2,2 por ciento del PBI.
65 / 118
En el caso del impuesto a la renta empresarial, estimaciones de SUNAT indican que el

incumplimiento en el perodo 2007-2016 es an mayor, pues represent en promedio
5,7 por ciento del PBI.
En el caso del impuesto a la renta personal, los estudios existentes4 indican que la tasa
de incumplimiento es elevada (32,6 por ciento de la recaudacin potencial hacia el ao
2006), lo que implica un costo en recaudacin de alrededor de 0,6 por ciento del PBI.
De esta forma, en trminos potenciales, el fisco perdera alrededor de 10 puntos del PBI
en la recaudacin de los dos principales impuestos del sistema tributario5. Esto significa
que, en trminos comparativos, el sistema tributario peruano podra generar recursos
de un orden de magnitud similar al observado en las economas emergentes si el pago
oportuno de los impuestos y otras contribuciones fiscales fuera una caracterstica del
comportamiento de empresas e individuos en nuestro pas.
En el caso del IGV, el crecimiento y las medidas administrativas implementadas en la

primera dcada de este siglo permitieron reducir significativamente la tasa de
incumplimiento, la que se estabiliz alrededor de 30 por ciento hacia el ao 2014, para
aumentar los dos ltimos aos hasta 35,9 por ciento, el nivel ms alto desde el 2009.
Si se compara la experiencia peruana con la internacional encontramos que el

incumplimiento en el Per es elevado. Informacin del ao 20136 muestra que la tasa
media de evasin entre pases avanzados como los de la Unin Europea se encontraba
en 15,2 por ciento, alrededor de la mitad de la observada en el Per en el mismo ao
(30,3 por ciento). La experiencia europea muestra adems gran heterogeneidad: 75 por
ciento de los pases de la Unin Europea se encuentran en el intervalo entre 9,1 y 26,6
por ciento, mientras que la tasa de incumplimiento mnima es de 4,1 por ciento y la
mxima fue 44,1 por ciento.
Adicionalmente, informacin presentada por el MEF en su Marco Macroeconmico

Multianual 2018-2021, indica que la tasa de incumplimiento en el IGV en el Per es
tambin superior a la observada en pases de la Alianza del Pacfico (como Chile y
Colombia).
Tasa de incumplimiento del

IGV 2013: Unin Europea y
Per
45
40
35
30
Tasa de Incumplimento del IGV
25 (% recaudacin potencial)
Per
20
Per (2016) 36
15
10 Chile (2009) 20
5
Colombia(2012) 23
0
Unin Europea Fuente: MEF
4 Arias, L.A. (2009). La Tributacin Directa en Amrica Latina: Equidad y Desafos. El caso del Per. Serie
Macroeconoma del Desarrollo, N 95. CEPAL. Santiago de Chile.
5 En el 2016 el IGV y el Impuesto a la Renta dieron cuenta de 74 por ciento de los ingresos corrientes del
gobierno general.
6 Center for Social and Economic Research (2015) Study to Quantify and Analyze the VAT Gap in EU
Member States 2015 Report. Warsaw.
66 / 118
Por otro lado, los niveles de incumplimiento del IGV se encuentran relacionados con la
posicin de la economa en el ciclo econmico. El siguiente grfico ilustra la relacin
entre el incumplimiento del IGV y la brecha del PBI, que es una medida del ciclo de los
negocios.
Brecha del PBI e Incumplimiento del IGV:

Incumplimiento del IGV (% PBI potencial)
2003-2016
6,0 2003
2004 2015
5,0 2005
2006 2016 2007
2009
4,0
2010 2013 2008
3,0
2014 2011
2,0 2012
1,0
-
-3,0 -2,0 -1,0 - 1,0 2,0 3,0 4,0
Brecha del PBI (% PBI potencial)
Como puede apreciarse, cuando la economa se encuentra en niveles productivos

debajo de su potencial, el incumplimiento tributario aumenta. Cabe indicar que esto es
distinto al efecto normal que cambios en la actividad tienen sobre la recaudacin fiscal.
Ciertamente, menos actividad reduce la base gravable y la obligacin de pago, pero lo
que muestra este grfico es que el incumplimiento (que involucra la no declaracin o no
pago oportuno de los impuestos ocasionados por la actividad econmica) aumenta
cuando el nivel de actividad es bajo respecto al potencial. Se estima que cada punto
porcentual en la brecha del PBI aumentara el incumplimiento del IGV en alrededor de
0,2 puntos porcentuales del PBI.
Esto indica que en la medida que se revierta el ciclo econmico dbil, se reduciran los
incentivos adicionales al incumplimiento tributario, y se observara una recuperacin en
los ingresos tributarios.
Sin embargo, eso no sera suficiente para reducir los niveles de evasin tributaria a los
niveles promedio de economas emergentes, pues la evasin tributaria en el Per est
relacionada con el tamao de la economa informal.
67 / 118
Un nivel alto de informalidad implica un flujo importante de transacciones y rentas que

se generan fuera del mbito de control de la autoridad tributaria. Por ello, para reducir
los niveles altos de evasin ser necesario, adems de mantener niveles adecuados de
fiscalizacin del pago de las obligaciones tributarias, realizar reformas estructurales que
permitan generar ms empleos formales, ampliando sustancialmente la base de
contribuyentes.
68 / 118
V. Poltica monetaria y mercados financieros

Acciones de poltica monetaria
33. Entre junio y setiembre, las acciones de poltica del BCRP se orientaron a mantener
condiciones monetarias moderadamente expansivas, en un contexto en el que las
expectativas de inflacin y la inflacin sin alimentos y energa continuaron dentro del
rango meta, luego de la reversin de los choques de oferta que afectaron a la
inflacin en el primer trimestre y el crecimiento de la actividad econmica se mantuvo
por debajo de su potencial.
En este contexto, el Directorio del BCRP redujo la tasa de referencia a 3,75 por
ciento en julio, la mantuvo en dicho nivel en agosto y la redujo a 3,50 por ciento en
setiembre. La reduccin de dicha tasa en setiembre estuvo en lnea con el
comunicado de poltica monetaria de agosto, en donde se dio una seal clara de
mayor flexibilizacin de la posicin de poltica monetaria en un futuro cercano.
Asimismo, luego de la decisin de setiembre se precis que el Directorio se
encontraba especialmente atento a la nueva informacin sobre la inflacin y sus
determinantes para considerar, de ser necesario, modificaciones adicionales en la
posicin de poltica monetaria. Como resultado de estas medidas, las tasas de
inters a plazos en el mercado monetario mostraron una tendencia decreciente
durante el trimestre.
Grfico 56
Tasa de Inters de Referencia Nominal y Real*
(En porcentaje)
7,0
Tasa de referencia nominal
6,0
Tasa de referencia real*
5,0 4,25
4,0
4,0
3,50
3,0
3,75
3,50
2,0 1,5
0,77
1,0
0,25
0,0
-1,0
-2,0
mar-15
dic-15
mar-12
dic-12
mar-13
dic-13
mar-14
dic-14
mar-16
dic-16
mar-17
jun-12
sep-12
jun-13
sep-13
jun-14
sep-14
jun-15
sep-15
jun-16
sep-16
jun-17
sep-17
* Con expectativas de inflacin.
Durante los meses de julio, agosto y setiembre, el BCRP continu reduciendo el tope
de la tasa media de encaje y la tasa marginal de encaje en dlares, las que pasaron
de 44 por ciento en junio a 41 por ciento en setiembre. Ello con el objetivo de reducir
el impacto en las condiciones financieras y crediticias domsticas de los aumentos
futuros de las tasas de inters internacionales.
69 / 118
Grfico 57
As, estas medidas de flexibilizacin del encaje tambin estn contribuyendo en el

trimestre a propiciar condiciones monetarias expansivas.
Operaciones Monetarias
34. Entre junio y agosto, las operaciones monetarias del Banco Central se orientaron a
mantener niveles adecuados de liquidez en moneda nacional, en un perodo
caracterizado por una mayor demanda estacional por circulante debido a las fiestas
patrias (S/ 1 212 millones) y una mayor demanda por fondos de encaje (S/ 687
millones), debido al mayor crecimiento de los depsitos en soles en el trimestre (5,7
por ciento). Por su parte, el sector pblico coloc en neto BTPs por S/ 9 199 millones,
destacando la colocacin de los Bonos 2032 en julio, que esteriliz liquidez en
moneda nacional por S/ 2 778 millones7. Adicionalmente, en el trimestre vencieron
en neto S/ 3 679 millones de operaciones Repo de Monedas colocadas durante los
aos 2014 y 2015 como parte del programa de desdolarizacin del crdito. En este
contexto, el Banco Central atendi la mayor demanda de moneda nacional mediante
la colocacin neta de Repo de Valores por S/ 1 360 millones y a travs de las
compras de moneda extranjera por parte del Banco Central por un monto
equivalente a S/ 7 857 millones (US$ 2 426 millones).
Como resultado de estas operaciones, el saldo de operaciones de reporte pas de

11,1 a 10,5 por ciento de los activos netos del BCRP, reflejando la renovacin parcial
de las operaciones Repo de Monedas. Adems, los depsitos del sector pblico se
mantuvieron como el pasivo ms importante del BCRP, a pesar de disminuir su
participacin con respecto a los activos netos del BCRP de 34,6 por ciento a 33,6
por ciento en el mismo perodo. Por ltimo, la participacin de los instrumentos del
7
La colocacin del Bono 2032 fue por un total de S/ 10 000 millones.
70 / 118
BCRP pas de 13,3 a 15,9 por ciento, debido principalmente al incremento del saldo
de depsitos a plazo, de CDBCRP y de depsitos overnight, como resultado de las
operaciones de esterilizacin de la liquidez que se gener por la intervencin del
Banco Central en el mercado cambiario a finales del trimestre.
Cuadro 30
Balance simplificado del BCRP
(Como porcentaje de las Activos Netos)
Dic-15 Dic-16 Ago-17
I. Activos netos 100% 100% 100%
Reservas Internacionales Netas 87,4% 87,8% 89,5%
(US$ 61 485 mills.) (US$ 61 686 mills.) (US$ 62 005 mills.)
Repos 12,6% 12,2% 10,5%
II. Pasivos netos 100% 100% 100%
1. Depsitos totales del Sector Pblico 32,7% 34,0% 33,6%
En moneda nacional 13,0% 12,2% 13,9%
En moneda extranjera 19,7% 21,8% 19,6%
2. Depsitos totales del sistema financiero 37,1% 33,4% 28,6%
En moneda nacional 4,5% 4,6% 4,4%
En moneda extranjera 32,6% 28,8% 24,2%
3. Instrumentos del BCRP 10,0% 11,1% 15,9%
CD BCRP 6,5% 9,9% 12,6%
CDLD BCRP 0,0% 0,0% 0,5%
CDR BCRP 3,0% 0,3% 0,0%
Depsitos a Plazo 0,4% 0,0% 2,6%
Depsitos overnight 0,1% 0,9% 0,2%
4. Circulante 15,7% 17,2% 18,1%
5. Otros* 4,5% 4,3% 3,8%
*Incluye interes, descuentos y ganancias netas.
De otro lado, el BCRP continu con subastas regulares de CDBCRP, tres veces por
semana, a los plazos de 6, 12 y 18 meses. Ello con la finalidad de regular la liquidez
de la banca y contribuir a la formacin de la curva de rendimiento de corto plazo en
soles.
71 / 118
Cuadro 31
Tasas de inters
Tasas de de
de Inters subastas
SubasTasdedeCDBCRP
CDBCRP por plazos
por Plazos
(En(En
Porcentaje)
Porcentaje)
Plazo en meses
1 3 6 12 18
01-jun-17 3,85
05-jun-17 3,81
07-jun-17 3,85
08-jun-17 3,81
12-jun-17 3,79 3,80
13-jun-17 3,77 3,79
14-jun-17 3,79 3,82 3,82
15-jun-17 3,80
19-jun-17 3,78
21-jun-17 3,81
22-jun-17 3,79
26-jun-17 3,78
28-jun-17 3,80
03-jul-17 3,76
05-jul-17 3,79
06-jul-17 3,73
10-jul-17 3,73
12-jul-17 3,71 3,75
17-jul-17 3,68
19-jul-17 3,72
20-jul-17 3,64
24-jul-17 3,63
26-jul-17 3,70
31-jul-17 3,60
02-ago-17 3,67
03-ago-17 3,61
07-ago-17 3,56
08-ago-17 3,52
09-ago-17 3,48 3,51 3,60
10-ago-17 3,53 3,51 3,52
11-ago-17 3,55 3,53
14-ago-17 3,56
15-ago-17 3,61
16-ago-17 3,60 3,54
17-ago-17 3,60 3,50
18-ago-17 3,63
21-ago-17 3,64 3,58 3,62
22-ago-17 3,61
23-ago-17 3,64 3,64 3,64
24-ago-17 3,63 3,59
25-ago-17 3,62 3,63
28-ago-17 3,65 3,61 3,59
29-ago-17 3,63 3,64
31-ago-17 3,56 3,57 3,58 3,61
Fuente: BCRP
La curva de rendimiento de emisiones de CDBCRP acumula una reduccin

promedio de 18 puntos bsicos en el tercer trimestre de 2017. El comportamiento
descendente en las tasas de inters se asocia a la reduccin de 25 puntos bsicos
en la tasa de referencia en el mes de julio. La reduccin en la pendiente de la curva
72 / 118
de rendimientos a plazos entre 3 y 18 meses refleja la expectativa del mercado de

futuras reducciones en la tasa de referencia.
Grfico 58
Curva de Rendimiento de Valores del Banco Central 1/

5,00 Dic.16
4,90 4,85
4,80
4,70
4,60
Tasa de inters (%)
4,50 4,40
4,40 4,3
4,35
4,30 4,25
4,20
4,104,00
4,00
3,90 3,79 3,81 3,82
3,76 Jun. 17
3,80 3,75
3,70 3,61
3,64
Jul. 17
Ago. 17
3,58
3,57
3,60
3,50
1 da 3M 6M 12M 18M Plazo
1/ Tasa de rendimiento del mercado primario a fin de perodo. Tasa a 1 da corresponde a la tasa de referencia.
Tasas de inters
35. Las tasas de inters en soles disminuyeron en lnea con la reduccin de 25 puntos
bsicos en la tasa de referencia en el mes de julio. En el mercado monetario, la tasa
interbancaria descendi de 4,00 a 3,75 por ciento entre junio y agosto; y la tasa
preferencial activa corporativa lo hizo de 4,53 a 4,15 por ciento, reflejando la mayor
flexibilidad en las condiciones monetarias.
En el caso de las tasas activas de las empresas bancarias, stas descendieron en

la mayora de segmentos, a excepcin de las tasas de las pequeas empresas y del
sector consumo. El sector corporativo destaca con la mayor reduccin de tasa (49
puntos bsicos). La tendencia de las tasas pasivas tambin fue descendente,
disminuyendo en promedio 26 puntos bsicos a plazos entre 30 y 360 das.
Cuadro 32
Tasas de inters en Moneda Nacional
(En porcentaje)
Dic. 15 Set. 16 Dic. 16 Mar. 17 Jun. 17 Jul. 17 Ago.17

Depsitos hasta 30 das 3,88 3,95 4,31 4,05 3,89 3,85 3,50
Pasivas Depsitos a plazo de 31 a 180 das 4,53 4,47 4,73 4,42 4,18 4,08 3,95
Depsitos a plazo de 181 a 360 das 4,59 4,70 4,91 4,67 4,35 4,33 4,18
Corporativos 6,18 6,07 5,88 5,78 5,31 4,87 4,82
Grandes Empresas 7,12 7,23 7,12 7,52 7,04 7,03 6,91
Medianas Empresas 10,23 10,74 10,39 10,47 10,56 10,27 10,55
Activas Pequeas Empresas 20,45 21,59 21,65 21,54 20,78 20,79 20,87
Consumo 44,03 44,01 46,77 45,24 45,64 47,53 48,41
Hipotecario 8,95 8,82 8,52 8,73 8,53 8,42 8,27
Fuente: BCRP y SBS.
73 / 118
Grfico 59
Tasa Preferencial Activa Corporativa a 90 das, Tasa Interbancaria Overnight y
Tasa de Referencia en Soles
(En porcentaje)
6,0
14
5,5
12
5,0
10
4,5
8
4,0
6
3,5 4
3,0 2
2,5 0
ene-15
may-15
may-16
dic-16
feb-15
jul-15
ago-15
dic-15
ene-16
feb-16
jul-16
ago-16
ene-17
may-17
feb-17
jul-17
ago-17
mar-15
mar-16
sep-16
nov-16
mar-17
abr-15
jun-15
sep-15
nov-15
oct-15
abr-16
jun-16
oct-16
abr-17
jun-17
Encaje Marginal (eje izquierdo) Activa Preferencial Corporativa 3M
Interbancaria Referencia
Fuente: SBS y BCRP.
En el caso de las tasas de inters en dlares, las medidas de encaje en moneda

extranjera, implementadas desde enero de 2017, han permitido que las tasas de
inters del mercado monetario se incrementen a un ritmo ms moderado que el
incremento observado en las tasas de inters internacionales. As, la tasa
interbancaria overnight ha permanecido en 1,25 por ciento entre junio y agosto;
mientras que las tasas libor en dlares a 1 y 3 meses se han incrementado en 1 y 2
puntos bsicos, respectivamente. En el mercado de crditos, dos sectores
presentaron mayores tasas, entre las que destaca el incremento en 54 puntos
bsicos del segmento corporativo. De otro lado, en los segmentos de pequeas,
grandes empresas, hipotecario y medianas empresas, las tasas descendieron en
64, 18, 16 y 10 puntos bsicos, respectivamente.
Cuadro 33
Tasas de inters en Moneda Extranjera
(En porcentaje)
Dic. 15 Set. 16 Dic. 16 Mar. 17 Jun. 17 Jul. 17 Ago.17

Depsitos hasta 30 das 0,16 0,22 0,23 0,50 0,65 0,70 0,76
Pasivas Depsitos a plazo de 31 a 180 das 0,38 0,49 0,51 0,69 0,95 0,88 0,90
Depsitos a plazo de 181 a 360 das 0,56 0,53 0,60 0,80 0,73 0,74 1,08
Corporativos 2,33 3,00 2,47 3,03 2,42 2,53 2,96
Grandes Empresas 5,54 5,18 5,02 5,12 5,29 5,23 5,11
Medianas Empresas 8,06 7,37 6,91 7,07 6,98 6,64 6,88
Activas Pequeas Empresas 11,26 10,00 10,67 9,83 10,56 10,13 9,92
Consumo 32,07 32,38 32,08 32,54 33,53 33,77 33,64
Hipotecario 6,71 6,46 6,14 6,35 6,13 5,99 5,97
Fuente: BCRP y SBS.
74 / 118
Grfico 60
Tasa Preferencial Activa Corporativa a 90 das, Tasa Interbancaria Overnight y
Tasa Libor a 3 meses en Dlares
(En porcentaje)
80
1,6
75
70
1,2 65
60
55
0,8
50
45
0,4
40
35
0,0 30
ene-15
feb-15
may-15
jul-15
ago-15
dic-15
sep-15
ene-16
may-16
feb-16
jul-16
ago-16
dic-16
ene-17
may-17
feb-17
jul-17
ago-17
mar-15
nov-15
mar-16
sep-16
nov-16
mar-17
abr-15
jun-15
oct-15
abr-16
jun-16
oct-16
abr-17
jun-17
Encaje Marginal (eje izquierdo) Tasa Activa Preferencial ME - 90 das
Tasa Interbancaria ME (acum. mensual) Libor 3M
Fuente: SBS, BCRP y Bloomberg.
Las menores tasas de inters en moneda nacional y de encaje en moneda nacional

y extranjera se han reflejado en condiciones crediticias expansivas, compensando
en parte los efectos del aumento de las tasas de inters internacional en las
condiciones crediticias domsticas. En el caso particular de las tasas de inters del
mercado interbancario y corporativo de muy corto plazo en dlares, se registraron
alzas en la primera quincena de setiembre asociadas a la menor disponibilidad de
liquidez por ventas de moneda extranjera por parte de la banca.
Liquidez
36. El circulante promedio, agregado monetario ms asociado a transacciones, creci

5,6 por ciento en julio de 2017 respecto a los ltimos doce meses, nivel menor al
observado durante el ao.
Grfico 61
CIRCULANTE PROMEDIO
12,6
11,2
8,0
7,4
6,9
6,2 6,0 5,9 6,0 6,0 5,6
4,9 5,1 5,4
sep13
sep14
sep15
sep16
may13
may14
may15
may16
may17
ene14
mar14
ene15
mar15
ene16
mar16
nov16
ene17
mar17
jul13
nov13
jul14
nov14
jul15
nov15
jul16
jul17
75 / 118
La tasa de crecimiento interanual de los depsitos del sector privado pas de 5,5
por ciento en junio a 7,4 por ciento en julio. Por monedas, el crecimiento de los
depsitos en soles fue 12,1 por ciento mayor al crecimiento de los depsitos en
dlares (1,2 por ciento). Con ello se mantiene una mayor preferencia por ahorrar en
soles en respuesta a menores expectativas de depreciacin, que hacen ms
atractivo el ahorro en moneda domstica.
Grfico 62
DEPSITOS DEL SECTOR PRIVADO POR MONEDA
24,0
19,0
14,0 12,7 13,6 13,2 13,6 13,2

11,7 12,1
9,8
9,0
4,0
1,2
-1,0
-1,9 -1,4
-3,1 -2,4
-6,0 -4,3 -4,2
-5,6
sep14
sep15
sep16
dic14
dic15
may14
jun14
may15
jun15
may16
jun16
dic16
ene14
mar14
ago14
oct14
ene15
mar15
ago15
oct15
ene16
mar16
ago16
may17
jun17
oct16
ene17
mar17
feb14
abr14
jul14
nov14
feb15
abr15
jul15
nov15
feb16
abr16
jul16
nov16
feb17
abr17
jul17
Soles Dlares Total
Cuadro 34
AGREGADOS MONETARIOS Y CREDITICIOS DE LAS SOCIEDADES DE DEPSITO (FIN DE PERIODO)
dic-15 mar-16 jun-16 sep-16 dic-16 mar-17 jun-17 jul-17
1 Circulante (promedio) 4,1 4,6 5,1 8,0 6,2 5,4 6,0 5,6
2 Depsitos en moneda nacional 2,6 3,5 9,0 12,4 9,8 13,6 13,2 12,1
3 Depsitos totales 1/ 7,2 7,4 7,5 4,6 4,6 4,6 5,5 7,4
4 Liquidez en moneda nacional 3,0 4,1 8,4 11,1 9,0 11,5 10,6 9,0
5 Liquidez total 1/ 6,5 7,1 7,5 5,1 5,0 4,7 4,9 6,2
6 Crdito al sector privado en moneda nacional 28,0 23,1 17,0 9,5 7,2 5,8 3,5 4,0
7 Crdito al sector privado total 1/ 8,0 7,7 7,1 5,0 5,6 5,6 4,5 5,0
1/ Los saldos en moneda extranjera estn valuados a tipo de cambio constante de diciembre de 2016.
El coeficiente de dolarizacin de los depsitos se mantuvo en 49 por ciento en julio.

Por tipo de depsitos, se ha observado una menor dolarizacin de los depsitos de
personas (principalmente de ahorro y a plazo). Por su parte, la dolarizacin de los
depsitos de empresas disminuy de 54,3 por ciento en diciembre de 2016 a 50,2
por ciento en julio del presente ao.
76 / 118
Cuadro 35
COEFICIENTES DE DOLARIZACIN DE LOS DEPSITOS DEL SECTOR PRIVADO
(Porcentajes)
Dic.14 Dic.15 Dic.16 May.17 Jun.17 Jul.17
Empresas 50,7 55,5 54,3 51,2 48,8 50,2
Vista 47,1 50,6 52,2 49,7 47,7 48,4
Ahorro 63,6 68,9 57,6 59,2 52,8 53,1
Plazo 61,8 71,7 62,7 54,2 51,9 56,0
Personas 33,7 40,3 36,3 36,4 36,2 36,1

Vista 48,0 50,6 52,2 49,7 47,6 48,4
Ahorro 35,2 40,7 40,0 40,3 40,1 39,3
Plazo 30,8 38,5 30,7 29,5 29,1 29,0
CTS 33,9 33,6 30,1 28,4 28,3 28,2
Otros a plazo 29,5 40,3 31,0 29,1 29,2 28,1
Fondo de pensiones 62,0 68,3 56,9 58,1 57,2 56,8

Fondos Mutuos 60,5 67,4 63,4 64,1 63,8 64,9
TOTAL 49,2 54,9 49,1 49,2 48,4 48,6
Para el perodo 2017-2018, se prev que el proceso de desdolarizacin de la liquidez

contine dadas las menores expectativas de depreciacin, lo que juntamente con
tasas en soles mayores que en dlares se espera contribuyan a hacer ms atractivo
el ahorro en moneda domstica. En consecuencia, se prev tasas de crecimiento de
los depsitos en moneda nacional superiores al 10,0 por ciento para los siguientes
dos aos.
Crdito al sector privado
37. El crdito al sector privado creci 5,3 por ciento interanual en julio, explicado
principalmente por el crdito a personas (6,4 por ciento), as como el crdito
corporativo y gran empresa (6,3 por ciento). Referente al crdito a personas, se
observa que el crecimiento de los prstamos hipotecarios y del resto de consumo
mantienen tasas cercanas a las registradas al cierre de 2016 (4,7 por ciento y 10,6
por ciento, respectivamente). Asimismo, se contina con el proceso de
desdolarizacin de los prstamos hipotecarios, al registrarse una tasa de variacin
interanual negativa de 7,9 por ciento para el crdito en dlares.
77 / 118
Grfico 63
CRDITO CRDITO AL SECTOR
AL SECTOR PRIVADO
PRIVADO TOTALYyEN
TOTAL en moneda
MONEDA nacional
NACIONAL
Tasas de variacin anual (%)
Soles Total
35
30
25
20
15
10
0
may14 jul14 sep14 nov14 ene15 mar15 may15 jul15 sep15 nov15 ene16 mar16 may16 jul16 sep16 nov16 ene17 mar17 may17 jul17
Cuadro 36
CRDITO AL SECTOR PRIVADO
(variacin porcentual anual)
jul-16 dic-16 jul-17
Moneda Nacional 15,5 7,2 4,0
Moneda Extranjera -8,8 2,1 8,4
Total 7,2 5,6 5,3
Se observa tambin una aceleracin del ritmo de expansin del crdito a empresas,
que pas de 3,8 por ciento en junio a 4,6 por ciento en julio. En particular, resalta el
crecimiento interanual del crdito corporativo y gran empresa (6,3 por ciento) y el
crdito a pequea y microempresa, que aceler su crecimiento de 4,2 a 4,4 por
ciento. Por su parte, el crdito a personas registr un crecimiento de 6,4 por ciento,
con tasas de crecimiento para el crdito de consumo mayores a las de crdito
hipotecario.
Cuadro 37
CRDITO AL SECTOR PRIVADO TOTAL
Tasas de crecimiento anual
Dic.2014 Dic.2015 Dic.2016 Jun.2017 Jul.2017
Crdito a empresas 8,6 6,2 4,8 3,8 4,6

Corpora tivo y gra n empres a 9,6 12,7 4,7 4,2 6,3
Medi a na s empres a s 13,1 -2,5 2,6 2,7 1,3
Pequea y mi croempres a 1,5 2,7 7,7 4,2 4,4
Crdito a personas 11,4 11,4 7,1 6,3 6,4
Cons umo 11,3 14,5 8,7 7,5 7,6
Vehi cul a res 5,8 -8,0 -7,4 -6,9 -6,3
Ta rjetas de crdi to 14,9 23,7 8,2 4,2 4,2
Res to 9,9 11,6 10,2 10,5 10,6
Hi poteca ri o 11,6 7,3 4,9 4,6 4,7
TOTAL 9,6 8,0 5,6 4,7 5,3
78 / 118
De otro lado, en julio el crdito total de empresas bancarias registr un crecimiento

de 2,7 por ciento, mayor al 2,6 por ciento del mes de junio. Por sectores econmicos,
la recuperacin del crdito se observa principalmente por el lado del sector minero,
as como tambin de Hoteles y Restaurantes, Agricultura y otros servicios.
Proyeccin del Crdito al sector privado
38. Para el horizonte de proyeccin 2017-2019, se prev que las tasas de crecimiento
del crdito al sector privado y la liquidez evolucionen de acuerdo con el ritmo de
crecimiento de la demanda interna. En particular, se prev para 2017 un crecimiento
del crdito total de 5,5 por ciento y de 7,0 por ciento para 2018 y para 2019. Esta
proyeccin es mayor a la del Reporte anterior y se encuentra en lnea con las
medidas de flexibilizacin monetaria implementadas por el BCRP, tanto mediante la
tasa de inters de referencia como por la tasa de encaje en moneda nacional y
extranjera.
Grfico 64
Ratio Crdito / PBI
(Porcentaje)
45 41 42 45
Moneda Nacional 40 41 40 41 41
39
40 Moneda Extranjera 36 40
33 13 11
35 32 12 12 11 35
30 17
30 18 30
26 19
24 18
25 23 17 25
22 22 21 16
20
16
20 20
15
15 19 17 14 13 29 29 28 29 30 15
16 15
22 24
10 19 10
16 16 18
14
5 8 10 5
5 6 6 6 7
0 0
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017*
2018*
2019*
* Proyeccin
39. Al mes de julio, el coeficiente de dolarizacin del crdito medido a tipo de cambio
constante se ubica en 30 por ciento. Por su parte, contina la desdolarizacin del
crdito a personas, especialmente en los segmentos hipotecario y vehicular.
79 / 118
Cuadro 38
COEFICIENTES DE DOLARIZACIN DEL CRDITO AL SECTOR PRIVADO
Porcentajes
dic-14 dic-15 dic-16 jun-17 jul-17
Crdito a empresas 51,4 38,4 38,3 40,2 40,3

Corpora tivo y gra n empres a 62,6 46,1 49,3 52,7 52,9
Medi a na s empres a s 62,1 47,2 42,9 43,2 42,7
Pequea y mi croempres a 12,8 8,7 7,0 5,5 5,3
Crdito a personas 22,0 15,7 13,3 12,7 12,7
Cons umo 10,6 7,8 6,9 6,9 6,9
Vehi cul a res 71,4 44,2 26,8 23,7 23,1
Ta rjetas de crdi to 7,4 6,3 6,4 7,0 7,2
Res to 6,7 5,9 5,9 5,9 5,8
Hi poteca ri o 36,6 26,5 22,4 21,0 20,8
TOTAL 41,1 30,2 29,2 29,9 30,1
A tipo de cambio corriente 38,2 30,5 29,2 29,3 29,4
En cuanto al crdito de empresas, se observa que la reduccin de la dolarizacin ha

continuado para el caso de los crditos a pequea y micro y mediana empresa; sin
embargo, los crditos al sector corporativo y gran empresa han registrado un
incremento de la dolarizacin de 49,3 a 52,9 por ciento entre diciembre de 2016 y
julio de 2017. Ello reflejara la percepcin de las empresas en este segmento de
mercado de un menor riesgo cambiario; en particular para el corto plazo, ante la
apreciacin observada en el sol.
Morosidad
40. El ratio de morosidad del crdito fue de 3,4 por ciento en julio, el cual resulta similar
al promedio en lo que va del ao (3,36 por ciento) y ligeramente mayor al registrado
en diciembre de 2016 (3,1 por ciento). Al respecto, los rubros que presentaron
mayores aumentos fueron los crditos para medianas, micro y pequeas empresas.
Cuadro 39
INDICES DE MOROSIDAD DE LOS CRDITOS
Porcentajes
Crdi to a empres a s 3,14 3,12 3,28 3,49 3,52
Corpora ti vo y gra ndes empres a s 0,37 0,47 0,41 0,54 0,58
Mi cro y pequea s empres a s 7,82 7,46 7,16 7,58 7,64
Crdi to a pers ona s 2,46 2,65 3,05 3,23 3,24
Cons umo 3,34 3,32 3,66 3,75 3,73
Ta rjeta s de crdi to 4,23 4,10 4,86 5,13 5,05
Vehi cul a r 4,25 4,41 5,60 6,15 6,26
Hi poteca ri o 1,44 1,84 2,28 2,58 2,63
PROMEDIO 2,91 2,87 3,09 3,40 3,42
Por su parte, la morosidad para el crdito en soles ha mostrado un aumento

ligeramente mayor con respecto al de dlares, aunque los niveles de morosidad
para los crditos en soles son menores que los de los crditos en dlares, en
80 / 118
particular para el segmento de crdito a personas y micro y pequea empresa, que

son los segmentos con menor capacidad para protegerse contra el riesgo
cambiario. El deterioro de los crditos para medianas empresas y los destinados a
tarjetas de crdito y vehicular es lo ms resaltante, aunque se mantiene en niveles
menores a la morosidad de los crditos en dlares (en particular para los crditos a
personas y a micro y pequea empresa). Para los crditos en dlares, la cartera
para micro y pequeas empresas y vehicular son los que presentan un mayor
aumento en morosidad. Pese a ello, la morosidad se ha mantenido ligeramente
estable para el crdito corporativo, hipotecario y el resto de consumo, los cuales
son los que sustentaran el dinamismo del crdito para el resto del horizonte de
proyeccin.
Cuadro 40
INDICES DE MOROSIDAD DE LOS CRDITOS: MONEDA NACIONAL
Porcentajes
Cons umo 3,33 3,23 3,57 3,68 3,66
Vehi cul a r 4,61 1,91 2,58 3,59 3,76
Hi poteca ri o 1,33 1,46 1,87 2,23 2,30
PROMEDIO 3,40 2,87 3,18 3,58 3,64
Cuadro 41
INDICES DE MOROSIDAD DE LOS CRDITOS: MONEDA EXTRANJERA
Porcentajes
Cons umo 3,42 4,58 5,29 5,11 5,05
Vehi cul a r 4,09 7,52 13,86 14,68 14,91
Hi poteca ri o 1,64 2,88 3,70 3,96 3,94
PROMEDIO 2,13 2,87 2,84 2,96 2,90
Tipo de cambio e intervencin cambiaria
41. En el perodo de junio a agosto de 2017, el tipo de cambio registr una apreciacin
de 0,95 por ciento, pasando de S/ 3,271 a S/ 3,240 por dlar. Con ello, el sol registra
una apreciacin de 3,5 por ciento en lo que va del ao.
Esta evolucin se dio en un contexto de debilitamiento del dlar a nivel global, junto
con el ingreso neto de capitales de inversionistas no residentes a activos locales en
busca de mayores rendimientos, y una mejora de las cuentas externas favorecidas
por la recuperacin sostenida de los precios de los commodities. Dado este
escenario, el BCRP compr dlares en la mesa de negociacin por
81 / 118
US$ 2 426 millones entre junio y agosto para as reducir la volatilidad del tipo de
cambio.
Grfico 65
Tipo de Cambio y Compras Netas de Dlares del BCRP del 2017
3,60 500
Compras Netas del BCRP
(en millones de US$)
Enero - Mayo 1557 400

Junio 0
Intervencin Cambiaria (millones US$)

3,50
Julio 920
Tipo de Cambio (Sol por Dlar)
Agosto 1506 300

Setiembre* 1046
* Al 14 de setiembre
3,40
200
100
3,30
3,20
-100
3,10 -200
ene-17
ago-17
jun-17
feb-17
abr-17
may-17
jul-17
mar-17
sep-17
Compras netas de dlares Tipo de cambio
Con respecto a los flujos en el mercado cambiario local, entre junio y agosto de 2017
se registr una oferta neta de dlares por US$ 2 399 millones, lo cual se compone
por la oferta de empresas mineras y clientes minoristas (US$ 2 291 millones), de no
residentes (US$ 1 881 millones) y en menor medida de AFPs (US$ 363 millones).
Lo anterior, fue compensado por la demanda de agentes privados (US$ 2 016
millones).
82 / 118
Grfico 66
Por su parte, el Banco Central en el mismo perodo demand dlares por

US$ 2 473 millones, principalmente a travs de compras en la mesa de negociacin
por US$ 2 426 millones y el vencimiento neto de Swaps Cambiarios Venta por
US$ 94 millones.
42. El ndice de tipo de cambio real multilateral se ubic en un nivel de 94,6 en agosto
en relacin al perodo base de 2009, nivel menor en 0,7 por ciento con respecto a
diciembre de 2016. Esta disminucin en lo que va del ao se ha debido
principalmente a la cada del tipo de cambio real con respecto a pases de Asia
Oriental (1,5 por ciento) y pases desarrollados (1,0 por ciento), compensando por
el incremento con respecto a Latinoamrica (1,2 por ciento).
Grfico 67
Tipo de Cambio Real Multilateral
(ndice 2009=100)
110,00 110,00
105,00 105,00
100,00 100,00
Promedio (enero 96 - agosto 2017): 98

TCR Bilateral
95,00 Var.% Var. % 12 95,00
Pond.
Mensual meses
TCRM 100,0 0,51 -3,19
LATINOAMERICA 18,9 0,8 -1,1
EXTREMO ORIENTE 35,7 1,0 -5,1
90,00 90,00
-CHINA 26,2 1,2 -4,3
PAISES DESARROLLADOS 46,3 0,1 -3,5
-ESTADOS UNIDOS 20,6 -0,8 -4,1
-EUROZONA 11,0 1,9 0,7
85,00 85,00
ago -96
ago -97
ago -98
ago -99
ago -00
ago -01
ago -02
ago -03
ago -04
ago -05
ago -06
ago -07
ago -08
ago -09
ago -10
ago -11
ago -12
ago -13
ago -14
ago -15
ago -16
ago -17
feb -12
feb -96
feb -97
feb -98
feb -99
feb -00
feb -01
feb -02
feb -03
feb -04
feb -05
feb -06
feb -07
feb -08
feb -09
feb -10
feb -11
feb -13
feb -14
feb -15
feb -16
feb -17
83 / 118
Mercados financieros
43. Las empresas del sector privado disminuyeron la emisin de valores en el mercado
de capitales domstico durante los meses de julio y agosto, respecto a los montos
colocados en similar perodo de 2016. El total colocado en lo que va del tercer
trimestre asciende a S/ 465 millones y destaca la mayor participacin de empresas
del sector no financiero (61 por ciento del total). La emisin acumulada entre enero
y agosto de 2017 asciende a S/ 3 411 millones, monto superior al promedio de los
ltimos cinco aos.
Grfico 68
Colocacin de Valores por Sector en el Mercado Local 1/
(En Millones de S/)
Colocacin de Valores por Sector en Soles*
(Millones de S/)
4 500
3 930 3 950
4 000
3 500 3 127
3 090
3 000
2 513 2 587
2 378
2 500
1 984
1 858 1 782
2 000 1 629
1 544
1 500 1 330
1 111 1 042
1 000 846
500
0
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Financiero No Financiero
Fuente: Bloomberg y SMV.
1/ Total entre enero y agosto de 2017.
La mejora en las condiciones financieras en soles ha incentivado que las empresas

peruanas continen prefiriendo colocar deuda en el mercado de capitales local (93
por ciento del total).
Entre junio y agosto de 2017 las empresas privadas y pblicas presentaron un mayor
dinamismo en el mercado internacional, las cuales colocaron en total US$ 2 650
millones. Con ello, el saldo de bonos emitidos por empresas peruanas privadas en
el mercado internacional asciende a US$ 20 828 millones, correspondiendo el 35
por ciento a empresas del sector financiero. La evolucin reciente indicara un inters
creciente de empresas peruanas por obtener financiamiento en el mercado externo,
en un contexto en el que el spread entre las tasas de inters de valores en dlares
estadounidenses y peruanos se ubica todava en niveles mnimos histricos.
Por un lado, la empresa pblica Petroper coloc el 12 de junio valores a plazos de

15 y 30 aos por US$ 1 000 millones en cada caso. La demanda total ascendi a
US$ 10 000 millones. La calificacin crediticia asignada por S&P y Fitch fue de BBB-
y BBB+, respectivamente. La colocacin fue valuada a la par y las tasas de
rendimiento a los plazos de 15 y 30 aos se ubicaron en 4,75 y 5,63 por ciento,
respectivamente. El spread sobre el bono del Tesoro Americano de similar plazo fue
de 224 y 262 puntos bsicos, para los bonos a 15 y 30 aos, respectivamente;
mientras que el spread sobre el bono global peruano fue de 52 y 126 puntos bsicos,
respectivamente. La empresa seal que los fondos de la emisin se utilizarn para
el proyecto de modernizacin de la Refinera de Talara.
84 / 118
De otro lado, el 9 de agosto la empresa peruana Cerro del guila emiti bonos por
US$ 650 millones al plazo de 10 aos a la tasa cupn de 4,13 por ciento. Los fondos
de la emisin se utilizaran para refinanciar el crdito del proyecto para la
construccin de la hidroelctrica (US$ 583 millones), y para el pago de una deuda
subordinada de US$ 30 millones. Los valores presentaron una demanda de
US$ 3 700 millones, reflejando la alta demanda por bonos de empresas de pases
latinoamericanos. La calificacin crediticia otorgada por Moodys y Fitch fue de Baa3
y BBB-, respectivamente. El spread de la tasa de rendimiento (4,14 por ciento)
respecto a la tasa de inters de un bono del Tesoro Americano y Per en dlares
ascendi a 189 y 114 puntos bsicos, respectivamente.
Cabe destacar que las empresas peruanas emisoras en el mercado internacional

continan presentando indicadores financieros slidos. En el segundo trimestre de
2017, los ratios promedio de rentabilidad, liquidez y apalancamiento mejoraron
respecto a los indicadores del primer trimestre; mientas que la solvencia se mantuvo
estable en las empresas analizadas. Por sector, destaca la evolucin positiva de los
ratios financieros de las empresas mineras, en lnea con la recuperacin del precio
de los principales commodities.
85 / 118
Grfico 69
Ratios Financieros de Empresas Peruanas Emisoras en el Mercado Externo
Rentabilidad (ROA)
5,5
4,3 4,3
4,5 3,9 3,8
3,5 3,4
3,5 3,0
2,3
2,5 1,9
1,5
1,5
0,5 0,1
-0,5
-0,4
-1,5 -0,7
-1,3
-2,5
Lquidez (Ratio Corriente)
2014.T1
2014.T2
2014.T3
2014.T4
2015.T1
2015.T2
2015.T3
2015.T4
2016.T1
2016.T2
2016.T3
2016.T4
2017.T1
2017.T2
3,0
2,7
2,6
2,4
2,2 2,1
2,2 2,1
2,0 2,0 1,9 1,9 1,9
1,8 1,8 1,8
1,8 1,6
1,4
1,0
2015.T3
2014.T1
2014.T2
2014.T3
2014.T4
2015.T1
2015.T2
2015.T4
2016.T1
2016.T2
2016.T3
2016.T4
2017.T1
2017.T2
Apalancamiento
3,5
3,1
2,9 2,9
2,8
2,6 2,6 2,7 2,7
2,7 2,6 2,6
2,5
2,4 2,4 2,4 2,4
2,3
1,9
1,5
2016.T4
2014.T1
2014.T2
2014.T3
2014.T4
2015.T1
2015.T2
2015.T3
2015.T4
2016.T1
2016.T2
2016.T3
2017.T1
2017.T2
Solvencia
2,0
1,9 1,9 1,9 1,9 1,9 1,9
1,9 1,9 1,9 1,9 1,9
1,8 1,8
1,8 1,8
1,8
1,7
1,6
2014.T1
2014.T2
2014.T3
2014.T4
2015.T1
2015.T2
2015.T3
2015.T4
2016.T1
2016.T2
2016.T3
2016.T4
2017.T1
2017.T2
Fuente: Bloomberg y Economatica. Incluye 11 empresas no financieras de Per.
86 / 118
Cuadro 42
Emisin de Bonos en el Mercado Internacional
FECHA DE MONTO PLAZO

EMPRESA TASA
EMISION (Millones US$) (Aos)
AO 2015 4 510
Sector no Financiero 3 361

GyM Ferrovias*** 03-feb 206 25 4,75%
Southern Copper Corporation 17-abr 500 10 3,88%
Southern Copper Corporation 17-abr 1 500 30 5,88%
Consorcio Nuevo Metro de Lima 10-jun 1 155 19 5,88%
Sector Financiero 1 149
Sector Financiero Privado 349

Intercorp 03-feb 250 10 5,88%
Interbank** 03-feb 99 15 7,66%
Sector Financiero Pblico 800

COFIDE 07-jul 200 4 3,25%
COFIDE 07-jul 600 10 4,75%
AO 2016 797
Sector no Financiero 497

Kallpa Generacin 19-may 350 10 4,88%
Camposol 20-may 147 5 10,50%
Sector Financiero 300
Sector Financiero Privado 300

Banco de Crdito del Per 20-oct 300 3 2,25%
AO 2017 4 445
Sector no Financiero 3 840

Sector No Financiero Privado 1 840
Orazul 25-abr 550 10 5,63%
Cerro del guila 09-ago 650 10 4,13%
San Miguel Industrias 12-sep 300 5 4,50%
Fenix Power Per 13-sep 340 10 4,32%
Sector No Financiero Pblico 2 000

Petrleos del Per 12-jun 1 000 15 4,75%
Petrleos del Per 12-jun 1 000 30 5,63%
Sector Financiero 605
Sector Financiero Pblico 605

Fondo MiVivienda** 07-feb 455 6 7,00%
Fondo MiVivienda 07-feb 150 7 3,50%
Fuente: Bloomberg y SMV.

*Emisin en Francos suizos.
** Emisin en Nuevos Soles
*** Emisin en Nuevos Soles VAC
87 / 118
En el mercado de valores gubernamentales, el saldo de bonos emitidos por el Per

se increment de S/ 72 094 millones en junio a S/ 80 105 millones en agosto de
2017.
El Ministerio de Economa y Finanzas realiz el 18 de julio una emisin de bonos en

el mercado internacional por S/ 10 000 millones al plazo de 15 aos y tasa cupn de
6,15 por ciento a travs de la Central Depositaria de Valores Internacional Euroclear.
La demanda por los valores ascendi a S/ 34 000 millones y alrededor del 70 por
ciento se asign a inversionistas no residentes.
La participacin de inversionistas no residentes en el mercado de bonos contina

incrementndose. A agosto de 2017 asciende a S/ 37 549 millones (47 por ciento
del saldo vigente). Se observa una mayor preferencia por bonos a plazos entre 12 y
25 aos, indicando un incremento en la duracin de la cartera de los inversionistas
no residentes, similar a la existente actualmente por bonos considerados de refugio.
Grfico 70
Saldo de Bonos Soberanos y Participacin de Inversionistas No Residentes
(Montos en Millones de S/ y Participacin en Porcentaje)
Bonos Soberanos (izq.)
90 000 60
% No Residentes (der.)
80 000 55
70 000 50
60 000 45
50 000 40
40 000 35
30 000 30
20 000 25
10 000 20
0 15
jun-17
IT.2016
IVT.2016
may-17
jul-17
mar-17
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
ene-17
feb-17
abr-17
ago-17
IIIT.2016
IIT.2016
Fuente: MEF
De otro lado, la curva de rendimiento soberana ha presentado reducciones

considerables en sus tasas de inters entre junio y agosto. El desempeo favorable
de los bonos soberanos se asocia a la alta demanda de inversionistas no residentes
y administradoras de fondos de pensiones, la reduccin en la tasa de referencia y
las expectativas de inflacin de corto plazo.
88 / 118
Grfico 71
Curva Curva de Rendimiento
de Rendimiento de Bonos
de Bonos Soberanosde
Soberanos Per
dePer
(En %)
(En Porcentaje)
7,5
7,0
6,5
6,0
5,5
5,0 Promedio Histrico Jun 17 Ago. 17
4,5
5 aos 10 aos 15 aos 20 aos 25 aos 30 aos 40 aos
Fuente: MEF y Bloomberg. El promedio histrico corresponde a tasas promedio mensuales desde el ao 2005.
-4
-11 -10
-11
-16 -16
-18
5 aos 10 aos 15 aos 20 aos 25 aos 30 aos 40 aos
Variacin (Puntos Bsicos) - Agosto respecto a junio 2017
En el mercado de renta fija gubernamental de Amrica Latina en moneda local, Brasil

y Per destacan con los bonos de mayor apreciacin al plazo de 10 aos, mientras
que las tasas de los bonos de Colombia, Chile y Mxico se incrementaron en 31, 24
y 12 puntos bsicos, respectivamente. El desempeo promedio positivo en la regin
considera la correccin en los mercados financieros tras la eleccin de Donald
Trump en noviembre de 2016. Sin embargo, se considera que los riesgos polticos
y geopolticos an son importantes.
89 / 118
4
6
8
10
12
16
18
14
ene-15
feb-15
mar-15
abr-15
may-15
jun-15
Fuente: MEF y Bloomberg

jul-15
ago-15
sep-15
oct-15
nov-15
dic-15
dic-15
ene-16
feb-16
mar-16
abr-16
may-16
Grfico 72
jun-16
(En Porcentaje)
jul-16
ago-16
sep-16
oct-16
nov-16
dic-16
ene-17
feb-17
mar-17
abr-17
may-17
jun-17
Tasas de Inters de Bonos Soberanos a 10 aos en Moneda Local
jul-17
Per
ago-17
Brasil
Mxico
Colombia
90 / 118
Recuadro 2
Re-estimacin de la tasa de inters neutral
La tasa de inters neutral o natural es la tasa de inters real de corto plazo consistente
con una posicin neutral para la poltica monetaria; y en donde la economa crece al
ritmo de su potencial, y la tasa de inflacin se encuentra en su nivel de equilibrio de largo
plazo. En este recuadro se presentan los resultados de una actualizacin de la
estimacin de la tasa natural para la economa peruana, que incluye una revisin de los
valores estimados de sus determinantes fundamentales.
La tasa de inters neutral es una variable no observable, por lo que su dinmica slo
puede ser inferida a partir del movimiento de variables observadas, que afectan su
evolucin, y de cierta estructura macroeconmica que represente la dinmica de corto
plazo de una economa como la peruana. Un determinante importante de la tasa de
inters natural es la tasa de crecimiento esperada del producto potencial, porque esta
variable influye en la demanda por inversin y en la oferta de ahorro. As, si se espera
un mayor crecimiento potencial, mayor ser la tasa de inters real que equilibra el ahorro
y la inversin en la economa.
Igualmente, la tasa natural puede reflejar la posicin fiscal. Si hay un mayor dficit
estructural por parte del sector pblico, que implique un mayor nivel de deuda, esto
elevar la tasa de inters natural en la economa. La tasa de inters natural depende
adems de la tasa de inters internacional y de la evolucin del premio por riesgo pas.
Una mayor tasa de inters natural internacional induce a que una mayor parte de los
flujos de ahorro de la economa se inviertan en el exterior, elevando la tasa de inters
real en la economa domstica.
La estimacin de la tasa de inters natural es importante para la poltica monetaria

puesto que permite determinar si sta es expansiva o contractiva. As, la poltica
monetaria tendr una posicin expansiva (contractiva) cuando la tasa de inters real
observada se encuentre por debajo (encima) de la tasa de inters natural.
Existen mltiples mtodos para estimar la tasa de inters natural a partir de los datos
observados de variables que afectan su evolucin. Una metodologa utilizada
ampliamente por bancos centrales de economas avanzadas es el uso de modelos
macroeconmicos que representan la dinmica de una economa particular en funcin
de la tasa natural y otras variables fundamentales. Estos modelos establecen la relacin
entre variables observables como el producto, la inflacin y la tasa de inters de poltica
monetaria, y la tasa de inters natural. Desde el trabajo seminal de Laubach y Williams
(2003) para la estimacin de la tasa natural de Estados Unidos, se han publicado varios
trabajos que siguen este mtodo para otras economas como la Eurozona, Reino Unido
y Canad.
Para la presente actualizacin de la estimacin de la tasa natural, se utiliza un modelo

macroeconmico de la economa peruana (el Modelo de Proyeccin Trimestral o MPT)
como filtro multivariado con estructura econmica para inferir el comportamiento de la
tasa natural a partir de un conjunto definido de variables observables. Esto se logra
aplicando el filtro de Kalman a la representacin en espacio de estados de la solucin
numrica del MPT, obteniendo as la dinmica de la tasa natural en funcin del
comportamiento de las variables observables definidas en el modelo. Los resultados de
la re-estimacin se presentan en el siguiente grfico, que compara la estimacin con la
91 / 118
informacin ms reciente de los determinantes fundamentales de la tasa natural (lnea

slida), con la estimacin que se obtiene con los valores previos de los determinantes
de esta variable (lnea punteada).
Como se puede observar, la estimacin ms reciente muestra valores ms bajos para

la tasa de inters natural para el perodo 2014-2017. En particular, el promedio para este
perodo con la estimacin ms reciente se reduce a 1,8 por ciento, en comparacin con
el 2,1 por ciento de la estimacin previa.
Estimaciones de la tasa natural real en 2016T1 y 2017T3

(Puntos porcentuales)
Esta revisin a la baja en la tasa natural de inters para Per, es consistente con valores
observados menores para los determinantes de la tasa natural, como la tasa de inters
internacional y el crecimiento potencial de la economa para el perodo 2016-2017. As,
se muestra que, en promedio, se esperaba una tasa LIBOR a tres meses 0,5 puntos
porcentuales mayor a la que efectivamente ocurri. Similarmente, en promedio, se
esperaba que el PBI potencial crezca 0,7 puntos porcentuales por encima de las
estimaciones que se obtienen actualmente.
Estimaciones de tasa natural

(Puntos porcentuales)
Estimacin 2016T1 Estimacin 2017T3
Promedio Tasa Natural 2005-2016 2,0 1,7
Promedio Tasa Natural 2014-2017 2,1 1,8
Promedio Tasa LIBOR 3M 2016-2017 1,4 0,9
Promedio Crecimiento potencial 2016-2017 4,3 3,7
En ese sentido, la revisin de la tasa de inters natural a la baja reflejara, por un lado,
una tasa de inters internacional menor; y por otro, un crecimiento potencial para Per
algo ms reducido a lo anticipado previamente. Esta revisin en la tasa natural de inters
implica que la posicin de poltica monetaria del BCRP es expansiva, en la medida que
la tasa de inters real ha venido ubicndose alrededor de 1,0 por ciento y recientemente
ha disminuido a 0,8 por ciento.
92 / 118
Recuadro 3
Esquemas de metas de inflacin y el crecimiento econmico
Este recuadro versa sobre las metas numricas de inflacin utilizadas por los pases
que siguen esquemas de metas de inflacin. Se revisa cmo estas metas numricas se
relacionan con el crecimiento econmico y sobre la forma ms adecuada de evaluar el
esquema.
Estudios como el de Horvth y Matj (How are inflation targets set?, International
Finance, 2011) evalan los factores determinantes de las metas numricas de inflacin
adoptadas por pases que iniciaron esquemas de meta de inflacin. Factores claves son
las condiciones macroeconmicas imperantes al inicio del esquema. En particular, dicho
estudio halla que a mayor inflacin, se tiende a elegir una mayor meta numrica y
viceversa.
En el caso de Per, la inflacin inter-anual a diciembre de 2001, antes de la adopcin

del esquema, era de 0,13 por ciento. Adems, la decisin de la meta numrica estuvo
condicionada por el contexto histrico de elevada dolarizacin y recesin de ese
entonces. Ningn otro pas que sigue el esquema de metas de inflacin lo inici con alta
dolarizacin y ningn otro pas lo hizo para elevar la inflacin.
Cmo se debe evaluar el cumplimiento de la meta inflacionaria?
El objetivo de la existencia de una meta numrica de inflacin es proveer un ancla

nominal de largo plazo. Por tanto, la medida ms adecuada para evaluar si el esquema
de meta de inflacin est logrando su propsito es si la inflacin de largo plazo est
dentro del objetivo planteado por el banco central. Una manera simple de calcular la
inflacin de largo plazo es a travs del promedio de la inflacin por varios aos a partir
del inicio del rgimen de metas explcitas.
Este promedio inflacionario post-adopcin es la manera cmo diversos estudios

empricos evalan el esquema de metas de inflacin. En este sentido, el siguiente
grfico muestra que la mayora de los bancos centrales que siguen el esquema han
logrado mantener el promedio inflacionario de los ltimos 15 aos dentro de rangos
permisibles de tolerancia.
Una observacin importante del siguiente grfico es que los pases que tienen metas de
inflacin ms elevadas, tambin tienden, en promedio, a estar por encima del rango de
tolerancia de inflacin. Este es por ejemplo el caso de Ghana, Turqua, Indonesia y
Brasil.
93 / 118
Inflacin promedio, metas de inflacin y bandas de tolerancia

14 14
GHA
12 12
TUR
10 10
8 8
Inflacin
SCG IND
BRA
6 ROU ZAF 6
GTM
COL
ISL PHL
4 MEX ARM 4
HUN
PER SVK
CHL
NZL GBR KOR
AUS
2 CZE ISR 2
CAN THA
NOR POL
SWE
0 0
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Nivel de inflacin meta
NOTA: Eje horizontal = inflacin meta. Eje vertical = promedio de inflacin anual entre 2002-2016. Las
lneas discontinuas conforman el promedio de lmites inferiores y superiores de tolerancia para cada
meta puntual.
FUENTE: Bancos Centrales con metas de inflacin
Una forma equivocada de medir el desempeo de un esquema de meta de inflacin es

a partir de contabilizar los desvos de la inflacin interanual respecto a la inflacin meta
o respecto a los lmites inferiores o superiores segn sea la direccin del desvo. Sin
embargo, esta forma de medicin de desempeo ignora que el proceso inflacionario
est plagado de choques de oferta que tienen carcter transitorio o persistente.
Los pases que siguen el esquema de metas de inflacin han logrado anclar la inflacin
al estabilizar mejor la demanda. Esta caracterstica de los pases ha sido documentada
en un reciente estudio aparecido en el International Journal of Central Banking. All,
Gillitzer y Simon (Inflation Targeting: A Victim of Its Own Success?, 2015) sostienen que,
con el esquema de metas de inflacin, la naturaleza del proceso inflacionario ha
cambiado. Los bancos centrales han estabilizado los componentes de demanda
agregada domsticos que afectan a la inflacin y que la mayor parte de la variabilidad
de la inflacin est ahora explicado por choques externos o choques idiosincrsicos que
tienen impactos agregados.
Por ello, la evaluacin del esquema de meta de inflacin debe estar en funcin del
resultado promedio inflacionario durante un perodo lo suficientemente largo de tiempo.
Este es el mejor indicador de que la inflacin est anclada al objetivo del banco.
El ancla nominal y la variabilidad de la inflacin
La dolarizacin oficial constituye un ancla nominal muy potente para bajar la inflacin y
compite con el esquema de metas de inflacin. La ventaja del esquema de meta de
inflacin es que sta provee a los agentes de un ancla numrica explcita que facilita la
coordinacin de precios de los agentes econmicos y reduce la incertidumbre
94 / 118
inflacionaria. Es por ello que la desviacin estndar de la inflacin es menor en el Per,

un pas con dolarizacin parcial de precios y meta de inflacin, que en los pases
oficialmente dolarizados.
Inflacin promedio y desviacin estndar: Pases dolarizados vs Per

Inflacin media Desviacin estndar
Ecuador 4,1 2,0
El Salvador 2,7 2,3
Panam 3,1 2,5
Per 3,0 1,1
NOTA: Los datos son calculados para el perodo 2003-2016, perodo a partir
del cual la inflacin ecuatoriana se estabiliz.
Meta de inflacin y crecimiento econmico
La meta de inflacin es un ancla nominal de largo plazo. Es decir, la inflacin promedio

y las expectativas de inflacin de largo plazo se determinan gracias a esta ancla. La
meta de inflacin puede ser relativamente alta o baja independientemente del
crecimiento econmico alcanzable.
Inflacin y crecimiento del PBI en pases con metas explcitas de inflacin

7
(A) (B)
GHA
ARM
6
PER PHL TUR
IDN
5
Crecimiento de PBI
SVK COL
THA
4 CHL
ISR KOR
POL ROU
GTM
3 CZE AUS ZAF
ISL SCG
SWE NZL
BRA
MEX
2
CAN HUN
GBR
NOR
1
(D)
(C)
0
0 2 4 6 8 10 12 14 16
Inflacin
NOTA: Eje horizontal = promedios de inflacin anual entre 2002 y 2016. Eje vertical =
promedio de crecimiento anual entre 2002-2016
FUENTE: FMI, World Economic Outlook Database, abril 2017.
Esto se ilustra en el grfico, donde se muestra la tasa de inflacin promedio entre 2002
y 2016 en pases con metas de inflacin y tasas de crecimiento promedio del PBI para
el mismo perodo. El grfico se divide en cuatro sectores, en el sector (A) y (B) los pases
tienen un crecimiento promedio por encima de 5 por ciento. Estos grupos de pases
pueden corresponder a tasas de inflacin menores a 4 por ciento (sector A) o a tasas
de inflacin altas (sector B). Asimismo, en el grupo de pases cuyo crecimiento del PBI
95 / 118
se ubica entre 1 y 5 por ciento, tambin hay pases con tasas de inflacin bajas (sector
D) y tasas de inflacin altas (sector C).
Como sugiere el grfico, no existe una relacin positiva entre crecimiento econmico e
inflacin. Si se retira las observaciones extremas de Turqua y Ghana, la correlacin
entre inflacin y crecimiento econmico se vuelve estadsticamente nula. Si se
consideran todos los pases de la base de datos del FMI y si se toma un perodo ms
consistente con el largo plazo (30 aos), tambin se encuentra que la correlacin entre
inflacin y crecimiento econmico es nula en el largo plazo.
Conclusin
La eleccin de metas numricas de inflacin est influenciada por condiciones iniciales,

adems de consideraciones estructurales como la inflacin de los principales socios
comerciales. Tpicamente se inicia el esquema con metas numricas de inflacin
relativamente altas porque al momento de adoptarse dicho esquema la tasa inflacionaria
ha sido alta y el banco central no goza de suficiente credibilidad en la gran mayora de
los casos. Al reducirse la tasa de inflacin, los bancos centrales van ganando reputacin
anti inflacionaria y la tasa de inflacin sigue una trayectoria de convergencia de alta a
moderada. En el caso de Per, el inicio del esquema se da en un contexto de recesin
y presiones deflacionarias.
Los datos de largo plazo reseados muestran que el nivel alto o bajo de una meta
inflacionaria es independiente del crecimiento econmico en el largo plazo. Una meta
de inflacin baja no sesga la poltica monetaria a obtener en promedio un menor
crecimiento econmico. Simplemente la correlacin entre inflacin y crecimiento
econmico es nula.
96 / 118
VI. Proyeccin de la inflacin y balance de riesgos

Evolucin a agosto de 2017
44. Luego de alcanzar niveles mximos en marzo por efectos del Fenmeno El Nio
Costero, las tasas de inflacin mostraron una reversin en los siguientes tres meses,
registrando tasas mensuales de inflacin negativas y una desaceleracin de las
tasas interanuales de inflacin total y tendencial. Sin embargo, el alza del precio del
limn entre julio y agosto (378 por ciento en esos meses) gener un nuevo repunte
de la inflacin total. De igual forma, el alza de las tarifas de agua de agosto aceler
la inflacin tendencial en ese mes.
En agosto se registr una tasa de inflacin interanual de 3,17 por ciento.

Exceptuando el comportamiento del ltimo mes, la inflacin sin alimentos y energa
continu con su tendencia decreciente mostrada desde el mes de mayo de 2016;
esta medida de inflacin tendencial ascendi a 2,57 por ciento en agosto. Por su
parte, el precio promedio de alimentos y energa se elev 3,87 por ciento.
Grfico 73
INFLACIN Y META DE INFLACIN
(Variacin porcentual ltimos 12 meses)
Variacin 12 meses
7 IPC sin Alimentos y

IPC
Energa
6 Dic.16 3,23 2,87

Mar.17 3,97 2,72
5 Jun.17 2,73 2,38
Ago.17 3,17 2,57
3 Mximo
Rango
2 meta de
inflacin
1 Mnimo
-1 Inflacin IPC sin alimentos, bebidas y energa
-2
ago-07 ago-08 ago-09 ago-10 ago-11 ago-12 ago-13 ago-14 ago-15 ago-16 ago-17
97 / 118
Cuadro 43
Inflacin
Variaciones porcentuales
Peso 2012 2013 2014 2015 2016 2017

Ene.-Ago. 12 meses
IPC 100,0 2,65 2,86 3,22 4,40 3,23 1,90 3,17

1. IPC sin alimentos y energa 56,4 1,91 2,97 2,51 3,49 2,87 1,80 2,57
a. Bienes 21,7 1,60 2,62 2,43 3,57 3,41 1,07 1,66
b. Servicios 34,8 2,10 3,18 2,55 3,44 2,54 2,25 3,14
2. Alimentos y energa 43,6 3,55 2,73 4,08 5,47 3,66 2,01 3,87
a. Alimentos y bebidas 37,8 4,06 2,24 4,83 5,37 3,54 2,62 4,13
b. Combustibles y electricidad 5,7 0,22 6,09 -0,85 6,20 4,48 -2,16 2,03
Combustibles 2,8 -1,48 5,95 -5,59 -6,33 0,61 0,56 4,14
Electricidad 2,9 2,19 6,23 4,37 18,71 7,53 -4,16 0,45
Cuadro 44
Inflacin
Contribuciones ponderadas
Peso 2012 2013 2014 2015 2016 2017

Ene.-Ago. 12 meses
IPC 100,0 2,65 2,86 3,22 4,40 3,24 1,90 3,17

1. IPC sin alimentos y energa 56,4 1,05 1,62 1,37 1,89 1,54 0,97 1,38
a. Bienes 21,7 0,34 0,54 0,50 0,73 0,69 0,22 0,34
b. Servicios 34,8 0,71 1,08 0,87 1,16 0,85 0,75 1,04
2. Alimentos y energa 43,6 1,60 1,24 1,86 2,51 1,69 0,93 1,79
a. Alimentos y bebidas 37,8 1,59 0,89 1,91 2,15 1,43 1,06 1,67
b. Combustibles y electricidad 5,7 0,01 0,35 -0,05 0,36 0,26 -0,13 0,12
Combustibles 2,8 -0,05 0,18 -0,18 -0,18 0,02 0,01 0,10
Electricidad 2,9 0,06 0,17 0,12 0,54 0,25 -0,14 0,01
Entre enero y agosto el nivel general de precios al consumidor aument a tasas

cercanas a sus niveles histricos. Sin embargo, los precios de alimentos agrcolas
perecibles presentaron un comportamiento ms acelerado, registrando un
incremento de 8,1 por ciento en los ocho primeros meses del ao, mayor a su tasa
de variacin promedio de largo plazo (5,8 por ciento).
Debe destacarse que la evolucin de estos precios de alimentos agrcolas perecibles

no fue homognea durante el ao: en los primeros meses del ao, estos precios
registraron incrementos significativos por los efectos de fenmenos climticos
(dficit hdrico de finales del ao pasado y el Fenmeno El Nio Costero del primer
98 / 118
trimestre de 2017); mientras que entre los meses de abril y junio, estos precios se
corrigieron a la baja. El repunte de los dos ltimos meses se explica principalmente
por el alza de los precios del limn.
Cuadro 45
IPC Y ALIMENTOS AGRCOLAS PERECIBLES
(Variacin promedio mensual)
Enero - Agosto
2002-2016
IPC 0,27
Alimentos agrcolas perecibles 0,64
2016
IPC 0,24
Alimentos agrcolas perecibles -0,26
2017
IPC 0,24
Alimentos agrcolas perecibles 0,98
Grfico 74
Alimentos perecibles
Variacin porcentual enero - agosto
13,5
12,3
9,6
8,9
8,2 8,1
Promedio 04-17: 5,8% 6,3

4,6
4,2
3,6 3,2
1,6
0,6
-2,0
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
45. Debido a que los choques de oferta asociados a condiciones climticas adversas
afectaron especialmente a los alimentos, en el perodo enero agosto, la mayora
de rubros con mayor contribucin al alza y a la baja a la inflacin pertenece al
componente de alimentos y energa. Entre los rubros de mayor contribucin positiva
se encuentran matrcula y pensin de enseanza, comidas fuera del hogar, limn,
consumo de agua y huevos. Por el contrario, los rubros con mayor contribucin
negativa a la inflacin fueron papa, pollo, electricidad y palta.
99 / 118
Cuadro 46
CONTRIBUCIN PONDERADA A LA INFLACIN: ENERO - AGOSTO 2017
Positiva Peso Var.% Contribucin Negativa Peso Var.% Contribucin
Limn 0,2 307,3 0,67 Papa 0,9 -32,4 -0,42

Matrcula y pensin de enseanza 8,8 4,7 0,45 Carne de pollo 3,0 -10,7 -0,33
Comidas fuera del hogar 11,7 3,1 0,42 Electricidad 2,9 -4,2 -0,14
Consumo de agua 1,6 13,0 0,22 Palta 0,1 -29,3 -0,06
Huevos 0,6 20,2 0,10 Pasaje de avin 0,4 -12,6 -0,05
Cebolla 0,4 36,0 0,10 Transporte nacional 0,3 -10,5 -0,04
Pltano 0,3 20,6 0,08 Compra de vehculos 1,6 -1,0 -0,02
Otras frutas frescas 0,4 16,0 0,06 Menudencia de pollo y otros 0,1 -7,1 -0,01
Artculos del cuidado personal 4,9 1,2 0,06 Legumbres frescas 0,2 -2,7 -0,01
Azcar 0,5 8,6 0,06 Olluco y similares 0,1 -8,3 -0,01
Total 2,22 Total -1,09
Rubros del componente Sin Alimentos y Energa
Matrcula y Pensin de enseanza
El rubro matrculas y pensin de enseanza aument 4,7 por ciento principalmente por
las alzas asociadas al inicio del ao escolar. A ello se sumaron los incrementos en las
pensiones de los institutos de educacin superior a lo largo del perodo. En los ltimos
doce meses este rubro alcanz una variacin de 4,7 por ciento, mayor que la del ndice
general de precios.
En febrero se registr un alza de 4,3 por ciento en las matrculas de los colegios
estatales (11,8 por ciento en febrero de 2016) y 5,9 por ciento en la de los colegios
privados (7,4 por ciento en febrero de 2016). En marzo, las pensiones de los colegios
particulares aumentaron 6,9 por ciento (8,0 por ciento en marzo de 2016).
Consumo de agua
En el perodo enero-agosto las tarifas de agua aumentaron 13,0 por ciento, reflejando
el reajuste del mes de agosto (9,5 por ciento), principalmente. Anteriormente se
registraron alzas en los meses de enero y febrero (1,7 y 1,5 por ciento, respectivamente)
en cumplimiento de la normatividad vigente que establece que las tarifas de agua se
actualicen cada vez que el ndice de Precios al por Mayor (IPM) supere el 3,0 por ciento.
En esa oportunidad se aplic el incremento acumulado del IPM en el perodo junio 2015
diciembre 2016 (3,19 por ciento).
El alza de agosto se debi a la aplicacin de un sistema de focalizacin de subsidios

cruzados, por el cual las tarifas se incrementaron en 20 por ciento para los hogares no
subsidiados (67 por ciento de los hogares de Lima). El alza del mes de agosto es la
mayor en 17 aos (en noviembre de 2000, las tarifas de agua aumentaron 10,2 por
ciento).
El impacto en la tarifa residencial promedio fue de 9,5 por ciento, valor que depende de
cmo sean clasificados los usuarios de acuerdo al SISFOH. La tarifa de agua tiene una
ponderacin de 1,6 por ciento en la canasta del IPC, por lo que un incremento de esta
magnitud tuvo un impacto directo en el IPC de agosto de 0,2 puntos porcentuales. Desde
2002, la tarifa de agua ha aumentado en un ritmo mensual promedio de 0,39 por ciento,
mayor a la tasa de variacin promedio mensual del IPC (0,23 por ciento).
100 / 118
Cuadro 47
Mximos incrementos
mensuales de tarifas
de agua
Mes Var. %
may-93 34,42
sep-93 7,95
ene-94 12,65
mar-96 9,80
feb-97 8,38
may-98 7,36
feb-99 7,25
nov-00 10,16
ago-06 8,50
ago-07 9,53
Comidas fuera del hogar
El rubro comidas fuera del hogar continu siendo uno de los rubros con mayor
contribucin a la inflacin, reflejando la mayor demanda de los consumidores por este
servicio. En el perodo enero-agosto aument 3,1 por ciento, tasa mayor a la registrada
en los alimentos dentro del hogar (2,4 por ciento) y a la del ndice general de precios
(1,90 por ciento). No obstante, en los ltimos doce meses, la variacin de este rubro fue
4,1 por ciento, observndose una moderacin de su ritmo de crecimiento con respecto
al de los alimentos dentro del hogar (4,1 por ciento).
Rubros del componente de Alimentos y Energa
Tarifas elctricas
En el perodo enero-agosto las tarifas elctricas disminuyeron 4,2 por ciento (alza de 0,5
por ciento en los ltimos doce meses). En los primeros meses las rebajas reflejaron
principalmente la suspensin del cargo por Afianzamiento de la Seguridad Energtica,
el cual se destinaba al financiamiento del Gasoducto Sur Peruano y generaba un
aumento aproximado de 2,5 por ciento en las tarifas al consumidor.
En el mes de mayo la tarifa disminuy 3,6 por ciento lo que se debi principalmente a la
revisin trimestral de los saldos de los contratos entre las compaas generadoras y
distribuidoras. Posteriormente hubo una reconsideracin de esta rebaja ante el reclamo
de algunas empresas lo que dio lugar a un ligero aumento en julio (0,45 por ciento).
En agosto se registr un alza de 1,9 por ciento ante una nueva actualizacin de los
precios establecidos en los contratos entre empresas generadoras y distribuidoras de
electricidad, resultado de las licitaciones. Asimismo, se procedi a la liquidacin
trimestral que realiza el ente regulador para compensar las diferencias en el precio a
nivel de generacin entre los usuarios regulados. Tambin se actualiz el componente
de transmisin por el aumento de los cargos destinados a asegurar la continuidad del
servicio elctrico.
Gasolina y lubricantes
El aumento de este rubro en el perodo enero-agosto fue 0,1 por ciento (8,1 por ciento
en los ltimos doce meses). En el mes de enero el precio promedio aument 4,0 por
101 / 118
ciento, a lo que siguieron sucesivas variaciones negativas hasta el mes de agosto en el

que se registr un incremento de 1,3 por ciento.
Este resultado reflej la evolucin de los precios ex planta, los que varan en funcin de
los precios de importacin del petrleo (la cotizacin WTI disminuy 6,7 por ciento en el
perodo enero-agosto y aument 8,2 por ciento en los ltimos doce meses).
El alza de los precios en enero (4,0 por ciento) reflej la recuperacin de los precios
internacionales del petrleo con respecto a los niveles registrados en meses anteriores.
Ello luego del acuerdo de la OPEP de reducir la produccin de petrleo. A partir de
febrero los precios ex planta domsticos disminuyeron debido a la variacin negativa de
los precios de referencia, acorde al aumento de la produccin de combustibles en
Estados Unidos y a la evolucin estacional de los precios en ese pas. El precio
internacional del petrleo continu en niveles bajos ante la expectativa de que la mayor
produccin de Estados Unidos compensase los recortes de produccin de la OPEP,
adems del aumento de los inventarios de gasolina en USA. En el mercado interno, el
menor precio de la gasolina en junio (-0,9 por ciento) tambin se debi a los menores
mrgenes minoristas registrados en ese mes.
Desde mediados de julio los precios de paridad de importacin de combustibles

aumentaron ante el alza de la cotizacin internacional, principalmente en respuesta a la
disminucin de las reservas de petrleo y a menores inventarios de gasolina en Estados
Unidos. Ello repercuti en los precios internos en el mes de agosto, los que registraron
un alza de 1,3 por ciento.
Alimentos
Los aumentos en los precios de un conjunto de alimentos agrcolas (limn, cebolla,

pltano, entre otros) en el perodo enero-agosto se debieron principalmente al impacto
negativo de las alteraciones climticas propias del Fenmeno El Nio Costero, tanto en
la comercializacin como en la produccin.
Inicialmente las fuertes lluvias e inundaciones impidieron la comercializacin de los

productos, dando lugar a fuertes alzas en marzo. En abril este efecto negativo fue
compensado con la parcial normalizacin de las vas de comunicacin. No obstante, en
los siguientes meses el abastecimiento continu afectado por los daos en la
infraestructura (en canales de regado, carreteras y puentes), as como por la alteracin
de los ciclos vegetativos de los cultivos.
Por el contrario, se registraron disminuciones en los precios de productos como papa y

carne de pollo. En el caso de la papa el abastecimiento aument por mayores siembras
y buenos rendimientos en la sierra central. En cuanto a los precios del pollo, su
disminucin estuvo en relacin a un nivel de oferta mayor a los requerimientos de la
demanda y menores costos de produccin.
Limn
En el perodo enero-agosto, el precio del limn aument 307,3 por ciento. En los ltimos
doce meses el precio de este producto alcanz una variacin de 300,6 por ciento.
En marzo el precio del limn aument 116,4 por ciento. Las lluvias e inundaciones
afectaron las vas de transporte, dificultando el traslado del producto a Lima. El ingreso
de limn al mercado mayorista de Lima disminuy 27 por ciento con respecto a febrero
102 / 118
y 22 por ciento con respecto a marzo 2016. En abril y mayo se recuper el

abastecimiento procedente del norte del pas, dando lugar a una disminucin del precio
de 48,4 por ciento y 25,1 por ciento, respectivamente.
En julio y agosto se registraron nuevas alzas de los precios (105,3 y 133,0 por ciento,
respectivamente). A la menor produccin estacional se sum el impacto negativo de las
alteraciones climticas de los meses precedentes en el proceso de floracin, cuajado y
fructificacin. En el valle de San Lorenzo en Piura, principal zona productora, se report
adems la presencia de plagas que afectaron la calidad del producto. El abastecimiento
de limn disminuy de 410 TM diarias en junio a 321 TM diarias en julio y a 195 TM
diarias en agosto (360 TM diarias en agosto 2016).
Cebolla
El precio de la cebolla aument 36,0 por ciento en el perodo enero-agosto (29,5 por
ciento en los ltimos doce meses), registrndose la mayor alza en el mes de marzo (42,2
por ciento). Las fuertes lluvias registradas desde fines de diciembre en Arequipa,
principal regin productora, afectaron las cosechas y la calidad del producto, as como
la regularidad del abastecimiento a Lima. Ello dio lugar al incremento del precio
mayorista (79 por ciento con respecto a marzo) lo que reflej tambin los problemas en
la comercializacin y el transporte por inundaciones y huaicos.
En abril el precio continu en aumento (18,6 por ciento), en lo que influy la culminacin
de la campaa en algunos valles de Arequipa. Esta situacin se revirti en los siguientes
meses con el ingreso estacional de algunas variedades de cebolla de menor precio
procedentes Ica y Arequipa. En julio el precio continu disminuyendo con la mayor
participacin estacional del producto procedente de Caman. No obstante, a mediados
de agosto el abastecimiento a Lima Metropolitana procedente de esa zona comenz a
declinar, en lo que habra influido el menor rendimiento en esa zona por factores
climticos.
Papa
En el perodo enero-agosto el precio de la papa present una variacin negativa de 32,4

por ciento y de -20,5 por ciento en los ltimos doce meses, debido al aumento de las
siembras en las principales regiones abastecedoras de Lima en el primer semestre del
ao. El abastecimiento total a Lima en el perodo enero-agosto fue mayor en 11 por
ciento al del mismo perodo del ao anterior. Tambin influy la mejora de los
rendimientos, debido a la mayor frecuencia e intensidad de las lluvias durante la
campaa, principalmente en Hunuco, regin afectada en la campaa anterior por una
fuerte sequa. Adicionalmente en marzo, la mayor perecibilidad del producto, resultado
del exceso de humedad por las lluvias en las zonas productoras, y el mayor calor de
Lima, oblig a realizar ofertas en el canal mayorista.
De mayo a julio los precios continuaron disminuyendo debido a la mayor oferta de la

variedad blanca procedente de Junn y Ayacucho. En esas regiones, las condiciones
climticas fueron favorables para la siembra y la floracin del cultivo (temperaturas ms
bajas y precipitaciones superiores a sus normales).Tambin aument el abastecimiento
de la variedad amarilla procedente de Hunuco.
103 / 118
Carne de pollo
En el perodo enero-agosto, el precio de la carne de pollo disminuy 10,7 por ciento,

acumulando una variacin negativa de 5,2 por ciento en los ltimos doce meses. Ello
reflej un nivel de oferta mayor al requerimiento de la demanda en la mayor parte del
perodo. En este resultado influy el menor precio de sus principales alimentos sustitutos
(pescados como el bonito y el jurel tienen una mayor demanda en los estratos de
menores ingresos). Por el lado de los costos de produccin, el precio de internamiento
en soles del maz amarillo duro importado, principal alimento de las aves, acumula una
disminucin de 13 por ciento en lo que va del ao.
En el mes de marzo el precio aument 5,9 por ciento ante una menor oferta, resultado
de los efectos negativos del Fenmeno El Nio Costero en la crianza de las aves y en
su comercializacin (exceso de calor que dificult alimentacin de las aves e
interrupcin de carreteras por las lluvias e inundaciones). Superados estos problemas
el precio volvi a disminuir en el mes de abril (-6,4 por ciento) ante una mayor oferta
(1 909 TM diarias en los centros de distribucin versus 1 670 TM diarias en marzo).
En el mes de junio el precio registr cierta recuperacin (2,2 por ciento), reflejando un
aumento de la demanda ante el irregular abastecimiento de pescado. Posteriormente
en julio, se dio una nueva disminucin de los precios (-3,8 por ciento), ante el menor
dinamismo de las ventas, tal como lo indica el mayor peso de los pollos (mayor
permanencia en granja) que alcanz un peso rcord de 2,93 Kg. por unidad (2,76 Kg.
en junio). En agosto el precio volvi a disminuir (-1,5 por ciento), observndose en estos
dos ltimos meses un alto nivel de colocaciones de pollos beb, que es el principal
indicador del nivel de oferta: aproximadamente 60 millones de unidades a nivel nacional
versus 57 millones en los ltimos doce meses.
La aceleracin reciente de las tasas de inflacin de los ltimos meses se explica por el
incremento de precios de un conjunto limitado de rubros (limn y agua, bsicamente), y
no por presiones generalizadas de precios.
Esto se corrobora por el comportamiento del ndice de dispersin de la inflacin, medido

como el porcentaje de rubros del IPC con variacin interanual mayor a 3 por ciento. En
agosto, este porcentaje continu bajando por sexto mes consecutivo, llegando a 36 por
ciento, cifra menor que su promedio histrico (37 por ciento).
104 / 118
Grfico 75
Porcentaje de rubros del IPC con variacin interanual de precios
mayor a 3 por ciento
60
50
40 Promedio 2001-2017: 37
Agosto 2017: 36
30
20
10
ago-06 ago-07 ago-08 ago-09 ago-10 ago-11 ago-12 ago-13 ago-14 ago-15 ago-16 ago-17
Proyeccin 2017-2019
46. El BCRP toma acciones de poltica monetaria de forma anticipada en respuesta a la

proyeccin de inflacin y de sus determinantes, la cual es elaborada a partir de la
informacin macroeconmica disponible. Entre los determinantes de la inflacin
considerados para la decisin de poltica monetaria, destacan las expectativas de
inflacin, la inflacin importada (incluido el efecto del tipo de cambio), y las presiones
inflacionarias de demanda que se cuantifican a travs de la brecha del producto
(diferencia entre el PBI observado y su nivel potencial).
47. La inflacin se ubicara dentro del rango previsto para la meta de inflacin durante
el cuarto trimestre del presente ao, para converger sostenidamente hacia 2,0 por
ciento durante 2018. Esta proyeccin incorpora una reversin rpida en los precios
de alimentos afectados por factores climticos adversos asociados con el Fenmeno
El Nio Costero (lluvias excesivas) observados durante el primer trimestre, pero con
impacto en el abastecimiento de estos productos durante el tercer trimestre.
105 / 118
Grfico 76
Proyeccin de la inflacin, 2015-2019
5 5
4 4
3 3
2 2
1 1
0 0
-1 -1
2015 2016 2017 2018 2019
La inflacin sin alimentos y energa muestra una reduccin menor a la anticipada en

el Reporte de Inflacin de junio 2017, debido al reajuste en el plan tarifario de los
servicios de agua realizado en agosto ltimo. Se espera que se ubique alrededor de
2,3 por ciento a fines de 2017 y alrededor de 2,0 por ciento en 2018. Dos factores
vienen favoreciendo esta dinmica: (i) la apreciacin cambiaria registrada en lo que
va del ao, (ii) una brecha producto negativa que se cerrara de manera gradual en
el horizonte de proyeccin y (iii) la ausencia de choques de oferta adversos.
48. Los determinantes de la proyeccin de inflacin se discuten a continuacin:
a) Se prev que las expectativas de inflacin a 12 meses se mantengan en el

rango meta durante el horizonte de proyeccin con una tendencia decreciente
en la medida que contine la reversin de los choques de oferta que han
afectado a la inflacin durante el primer y tercer trimestre.
106 / 118
Grfico 77
Expectativas de inflacin a 12 meses
(Puntos Porcentuales)
Expectativas
5,0 de inflacin a %
12 meses
4,5 sep-16 2,7
oct-16 2,8
4,0
nov-16 2,9
3,5
dic-16 2,9
ene-17 2,9
3,0 feb-17 2,9
mar-17 3,0
2,5 2,7 abr-17 3,1
may-17 2,9
2,0
jun-17 2,9
1,5
jul-17 2,8
ago-17 2,7
1,0
0,5
0,0
jul-06
jul-11
jul-16
feb-06
ago-08
feb-11
ago-13
jun-04
may-07
ene-09
may-12
feb-16
may-17
nov-04
oct-07
mar-08
jun-09
nov-09
ene-04
sep-05
sep-10
oct-12
mar-13
jun-14
sep-15
nov-14
ene-14
dic-06
dic-11
dic-16
abr-05
abr-10
abr-15
b) La postergacin de proyectos de infraestructura, el menor gasto pblico y los
efectos del Fenmeno El Nio Costero, han conllevado a una recuperacin ms
lenta de la brecha producto. Asimismo, el indicador estimado de brecha del
producto (diferencia entre el PBI y el PBI potencial) se ha actualizado con la
nueva informacin macroeconmica en el punto inicial al alza en 0,3 puntos
porcentuales del PBI.
Grfico 78
Brecha del producto, 2010 - 2019
6 6
4 4
2 2
0 0
-2 -2
-4 -4
-6 -6
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Se estima una recuperacin de la economa a partir del segundo semestre de

2017 y que crezca por encima del ritmo de expansin del PBI potencial durante
2018, consecuente con una recuperacin de la brecha producto. Esta
recuperacin, incorpora un mayor impulso fiscal en el cuarto trimestre de 2017,
107 / 118
el efecto de los mayores trminos de intercambio, y las condiciones monetarias

en moneda nacional todava expansivas.
Cabe destacar que la proyeccin de crecimiento econmico en el horizonte 2018-

2019 es consistente con un crecimiento del PBI por encima del crecimiento del
PBI potencial, dada la recuperacin en la brecha producto.
Grfico 79
Crecimiento del PBI, 2007-2019
10 10
8 8
6 6
4 4
2 2
0 0
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Con la informacin disponible, se estima que la economa transitar hacia un

ciclo econmico neutral en el horizonte de proyeccin. Los principales
determinantes de la proyeccin de la brecha del producto son:
Confianza empresarial: se prev que la confianza empresarial se mantenga

dentro del tramo optimista en el horizonte de proyeccin, aunque con un nivel
ms moderado que lo previsto en el Reporte de Inflacin previo, reflejando la
evolucin reciente de la economa.
108 / 118
Grfico 80
ndice de expectativas del sector a 3 meses, Ene.2013 Ago.2017
70,0
65,0
60,0
55,0
50,0
45,0
40,0
35,0
30,0
25,0
20,0
abr-13
abr-14
abr-15
jul-13
oct-13
jul-14
oct-14
jul-15
oct-15
abr-16
jul-16
oct-16
abr-17
jul-17
ene-13
ene-14
ene-15
ene-16
ene-17
Condiciones externas: se prev mejores condiciones externas impulsadas
por el incremento en los trminos de intercambio.
Grfico 81
Trminos de intercambio, 2011 2019
8,0 7,2 7,0
6,0
4,0
2,0
2,0
0,0
0,0
-2,0 -0,7
-2,6
-4,0
-6,0 -5,2 -5,4

-6,4
-8,0
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
*Proyeccin
Impulso fiscal: el impulso fiscal ponderado estimado para 2017 sera

positivo y concentrado en el segundo semestre, en lnea con la demora en la
ejecucin de la inversin pblica. Para 2018 se espera un impulso fiscal
significativo asociado al proceso de reconstruccin de la infraestructura
afectada por el Fenmeno El Nio Costero.
109 / 118
Grfico 82
Impulso fiscal ponderado, 2013 - 2019
0,8
0,6 0,6
0,6
0,4
0,2
0,1
0,0
-0,2
-0,3 -0,2
-0,4
-0,5 -0,5
-0,6
2013 2014 2015 2016 2017* 2018* 2019*
*Proyeccin
Condiciones monetarias: tomando en cuenta las rebajas de la tasa de

inters de referencia en mayo y julio, las condiciones monetarias en soles se
mantienen expansivas (tasa real menor a 1,8 por ciento) y contribuyen a la
recuperacin de la brecha del producto. Por otra parte, se esperan
condiciones monetarias en dlares similares a las del Reporte de Inflacin
previo. Si bien se anticipa mayores tasas de inters por parte de la Fed, las
reducciones de encajes en dlares efectuadas por el BCRP compensarn
parcialmente este efecto en las condiciones crediticias locales al igual que
expectativas de depreciacin ms moderadas.
Grfico 83
Tasa de inters de referencia, Ene.2013 Set.2017
5,0
4,0
3,0
2,0
1,0
0,0
nov-13
ene-13
sep-13
sep-15
mar-13
ene-14
sep-14
mar-14
nov-14
ene-15
mar-15
nov-15
ene-16
mar-16
sep-16
nov-16
ene-17
mar-17
may-13
may-14
may-15
may-16
may-17
jul-13
jul-14
jul-15
jul-16
jul-17
-1,0
Tasa de referencia nominal Tasa de referencia real
110 / 118
Cuadro 48
Encuesta de Expectativas Macroeconmicas
Inflacin (%)
(Variaciones Porcentuales)
Expectativas de Inflacin
RI Dic. 16 RI Mar. 17 RI Jun. 17 RI Set. 17*
Sistema Financiero
2017 2,8 2,9 3,0 2,8
2018 2,5 2,7 2,8 2,6
Analistas Econmicos
2017 3,0 3,0 3,0 2,8
2018 2,8 2,9 2,8 2,8
2017 3,0 3,0 3,1 3,0
2018 3,0 3,0 3,0 3,0
*Encuesta cerrada el 31 de agosto.
c) La inflacin importada recoge la evolucin de los precios de importacin y la

evolucin del tipo de cambio. En este sentido, para el cierre de 2017, se espera
una inflacin importada menor a la prevista en el Reporte de Inflacin de junio,
debido principalmente a las previsiones, consistentes con las expectativas del
mercado, de un menor tipo de cambio nominal hacia fines de 2017 y 2018.
La ltima encuesta de expectativas de tipo de cambio revela que los agentes

econmicos esperan menores niveles durante el horizonte de proyeccin. En
particular, el mayor supervit en la balanza comercial y mayores flujos de
capitales de portafolio hacen prever una menor depreciacin del tipo de cambio,
aunque este efecto podra ser compensado parcialmente por el efecto del alza
de la tasa de la Fed.
Cuadro 49
Encuesta de Expectativas Macroeconmicas
Tipo de Cambio
(Soles por US Dlar)
RI Dic. 16 RI Mar. 17 RI Jun. 17 RI Set. 17*
Sistema Financiero
2017 3,50 3,41 3,35 3,27
2018 3,60 3,45 3,40 3,30
Analistas Econmicos
2017 3,50 3,37 3,35 3,28
2018 3,50 3,40 3,40 3,35
2017 3,50 3,40 3,35 3,30
2018 3,55 3,50 3,40 3,40
*Encuesta cerrada el 31 de agosto.
d) Durante agosto se observaron efectos del Fenmeno El Nio Costero en el

abastecimiento de ciertos productos. Como resultado, la proyeccin de la tasa de
crecimiento de precios de alimentos y energa asciende a 2,1 por ciento para
2017. Para finales de 2018, se espera un aumento de los precios de alimentos y
energa de 2,0 por ciento.
111 / 118
Grfico 84
Precios de alimentos y energa 2013-2017
7,0
6,0
5,0
4,0
3,0
2,0
1,0
0,0
ene/2013 ago/2013 mar/2014 oct/2014 may/2015 dic/2015 jul/2016 feb/2017
Balance de riesgos en el horizonte 2017 - 2019
49. Toda proyeccin se encuentra sujeta a la realizacin de posibles eventos no

anticipados que pueden provocar desvos respecto del escenario central. La
materializacin de algunos riesgos podra implicar una inflacin distinta a la
proyectada originalmente. Con relacin a la proyeccin de inflacin, entre los
eventos ms probables que podran desviar la tasa de inflacin respecto del
escenario base destacan:
a. Choques negativos en la oferta interna

El riesgo de demora en la reversin de los choques de oferta durante el horizonte
de proyeccin que podra hacer ms lenta la convergencia de la inflacin al rango
meta se ha reducido significativamente, as como la probabilidad de un nuevo
fenmeno climtico severo.
b. Choques negativos en la demanda interna

La recuperacin econmica podra ser ms gradual si la inversin pblica y la
privada crecen a tasas menores a las esperadas, lo que supondra una brecha
del producto ms negativa por un perodo ms prolongado, con lo que la inflacin
tendera a ubicarse por debajo del escenario base.
c. Choques externos negativos.

El escenario base considera un contexto externo favorable a nuestra economa.
Un desvo hacia abajo respecto a los niveles previstos en el precio de los
commodities supondra una brecha de producto ms negativa y una inflacin por
debajo de la del escenario base.
d. Volatilidad de los mercados financieros internacionales

Un ritmo ms rpido de alza de tasas por parte de la Fed respecto al previsto
podra generar ajustes bruscos en las tasas de inters de bonos de largo plazo
y mayores flujos de capital hacia los EUA o una salida de inversionistas no
residentes de las posiciones tomadas en activos domsticos, lo que presionara
112 / 118
el tipo de cambio al alza, y en el corto plazo podra incrementar la inflacin

respecto a la evolucin consistente con el escenario central de proyeccin.
El balance de riesgos de la proyeccin de inflacin presenta un sesgo ligero a la

baja, de manera que el impacto de factores a la baja de la inflacin es mayor al de
los factores al alza.
Grfico 85
Balance de riesgos respecto al escenario base
0,10 0,10
Impacto esperado = probabilidad x impacto (puntos de inflacin)
0,08 0,08
RI JUN 17 RI SET 17
0,06 0,06 Riesgos
hacia arriba
en la
0,04 0,04
proyeccin
de inflacin
0,02
0,02 0,02
0,01 0,01 0,01
0,00 0,00
-0,01
-0,02 -0,02
-0,02
-0,03
-0,04 -0,04
-0,04
Riesgos hacia
abajo en la
-0,06 -0,06
proyeccin de
inflacin
-0,08 -0,08
-0,10 -0,10
Choques de oferta Choques de demanda Choques externos Choques financieros
internos internos
Conclusiones
50. Se mantiene la previsin de la convergencia de inflacin hacia el rango meta en el

cuarto trimestre de 2017 con un crecimiento econmico sin presiones inflacionarias
de demanda y una reduccin continua de las expectativas de inflacin en dicho
horizonte.
El Banco Central se mantendr atento a la evolucin de las expectativas de inflacin

y de los otros determinantes de la inflacin para ajustar, de ser necesario, su
posicin de poltica monetaria con el propsito de garantizar la convergencia y la
permanencia de la inflacin en el rango meta.
113 / 118
Recuadro 4
Evolucin reciente del precio de los gasoholes
En este recuadro se compara la evolucin del precio de refinera del gasohol de 90

octanos con diversos indicadores internacionales del costo de los combustibles. Se
utiliza el gasohol de 90 octanos como representativo de este grupo de productos, pues
da cuenta de alrededor del 60 por ciento del consumo local.
La informacin muestra que el precio domstico de refinera del gasohol de 90 octanos

se encuentra relativamente alto respecto a diciembre del ao pasado, pues no habra
seguido la misma tendencia que algunos indicadores de precio internacional como el
indicador terico de Osinergmin, el precio CIF de las importaciones de dicho producto y
el precio de refinera en Chile.
Gasohol de 90 octanos
Comparacin de Precios de Lista a nivel de Refinera
Con precio OSINERGMIN Con precio CIF Con pas de la regin
(S/ por galn) (S/ por galn) (US$ por galn)
Refinera Paridad Dif. % Refinera CIF Dif. % Per Chile Dif. %
Dic. 2016 (a) 6,15 5,85 5,1% 6,15 5,21 18,0% 1,81 1,78 1,9%
Ago.2017 (b) 6,38 5,77 10,6% 6,38 5,26 21,3% 1,97 1,79 10,1%
Var. % (b)/(a) 3,8% -1,4% 3,8% 1,0% 8,6% 0,6%
Fuente: ENAP-Chile, Petroper, Osinergmin, SUNAT.
Precio de Refinera y Precio de Paridad
La siguiente tabla relaciona el Precio de Refinera del Gasohol de 90 octanos con el

Precio de Paridad de Osinergmin, indicador terico del costo de importar este
combustible. En el perodo comprendido entre diciembre de 2016 y agosto de 2017,
mientras que el indicador de Osinergmin se redujo en 1,4 por ciento, el precio interno de
refinera aument 3,8 por ciento.
Precio promedio mensual del Gasohol 90
(S/ por galn)
Dic 16 Ago 17 Var %
(A) (B) B/A
1. Crudo WTI (US$ por galn) 1,18 1,15 -2,4%
1/
2. Precio de Paridad de OSINERGMIN 5,85 5,77 -1,4%
3. Margen adicional (=4-2) 0,30 0,61 106,4%
4. Precio de Refinera2/ 6,15 6,38 3,8%
1/ Precio en la Costa del Golfo ms costos tericos de importacin. Publicado por OSINERGMIN.
2/ Publicado por Petroper.
Como resultado se observa que el adelanto o diferencial promedio de las ltimas

semanas se ha situado entre 9,4 y 13,7 por ciento, niveles superiores al registrado a
inicios de ao (4,0 por ciento).
114 / 118
Precios semanales del Gasohol de 90 octanos

(Del 05 de enero al 01 de setiembre de 2017)
7,00 40%
6,00 30%
Adelanto porcentual (%) - eje derecho

5,00 Precio de paridad (S/ por galn) - eje izquierdo 20%
Precio de refinera Petroper (S/ por galn) - eje izquierdo
4,00 9,4% 10%
4,0%
3,00 0%
05 12 19 26 02 09 16 23 02 09 16 23 30 06 13 20 27 04 11 18 25 01 08 15 22 29 06 13 20 27 03 11 17 24 01
Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Set
2017
Fuente: Petroper, Osinergmin.
Precio de refinera y Precio CIF de importacin
A partir de informacin de SUNAT, se puede estimar el precio CIF de importacin del

Gasohol de 90 octanos como referencia. As, se evidencia que el diferencial existente
entre el precio de refinera y el precio CIF se increment de 12,9 por ciento en mayo a
21,3 por ciento en agosto, lo que indica que ambos precios no han seguido la misma
tendencia.
Precio de Refinera y Precio CIF de importacin de Gasohol 90

(Soles por galn)
10,00
Brecha (% precio CIF) (eje derecho) 85%
9,00 Precio de Refinera (eje izquierdo)
8,00 Precio CIF de importacin (eje izquierdo)
65%
7,00
6,00
45%
5,00
4,00 21,3%
12,9%
25%
3,00
2,00 5%
1,00
0,00 -15%
Set
Nov
Set
Nov
Mar
May
Jul
Mar
May
Jul
Mar
May
Set
Nov
Set
Nov
Jul
Mar
May
Jul
Mar
May
Jul
Ago
Ene
Ene
Ene
Ene
Ene
2013 2014 2015 2016 2017
Fuente: SUNAT, Petroper.
Precios de refinera en Chile y Per
El siguiente grfico muestra la evolucin de los precios del gasohol regular en Chile y
en Per expresado en dlares por galn. Como se puede notar, la brecha existente entre
el precio de refinera en el Per y el de Chile se ha ampliado de US$ 0,05 en Enero a
US$ 0,18 por galn en Agosto.
115 / 118
Precio de Refinera de la gasolina regular: Chile y Per

(US$ por galn)
3,50
Per (Regular de 90 octanos - Petroper)
Chile (Regular de 93 octanos)
3,00
2,50
2,00 1,97
1,79
1,50
1,00
Mar
Set
Mar
Set
Mar
Set
Mar
Set
Mar
May
Jul
Nov
May
Jul
Nov
May
Jul
Nov
May
Jul
Nov
May
Jul
Ago
Ene
Ene
Ene
Ene
Ene
2013 2014 2015 2016 2017
Fuente: Osinergmin, Petroper.
116 / 118
Recuadro 5
Convergencia de tasas de inflacin regionales
En este Recuadro se presenta un anlisis de convergencia de tasas de inflacin

regionales. Se toma como referencia el concepto de Poder Paridad de Compra relativa
(PPC relativa). Por otro lado, la PPC relativa establece que en ausencia de choques
inflacionarios regionales, o una vez que se hayan disipado, las tasas de inflacin de dos
regiones deberan converger a una tasa de equilibrio comn, incluso si los choques
conllevan a discrepancias permanentes en los niveles de precios. En otras palabras, el
cumplimiento de la PPC relativa implica un resultado de estabilidad o de relacin de
largo plazo o de convergencia entre las tasas de inflacin de diferentes regiones.
Se cuenta con informacin de ndices de precios a nivel de subgrupos para veinticinco

ciudades a nivel nacional. En base al trabajo de Gonzales de Olarte (2003, p. 41) 8, se
agrega estas ciudades en nueve regiones econmicas. Los criterios de conformacin
de estas regiones se asocian a integracin geogrfica, histrica y articulacin de
mercados. La agregacin de ciudades a regiones se basa en las ponderaciones
utilizadas por el Instituto Nacional de Estadstica e Informtica (INEI), calculadas a partir
de la participacin en el gasto nacional.
Regiones econmicas del Per
Para evaluar estadsticamente la existencia de convergencia se utiliza la metodologa

de Engle y Granger (1987) que consiste en evaluar si el desvo de la inflacin de una
8 Gonzalesde Olarte, E. (2003). Regiones Integradas: Ley de Incentivos para la Integracin y Conformacin
de Regiones. Lineamientos Econmicos y Polticos. Fondo Editorial del Congreso del Per.
117 / 118
regin respecto a la del resto del pas es estacionario e igual a cero. Se entiende como
estacionario el hecho de que los desvos no son persistentes y se corrigen con rapidez.
Con esta metodologa se estudi la convergencia para la inflacin total, la variacin de

precios de educacin, salud y alimentos, dentro de ste ltimo para algunos productos
como carnes, frutas, hortalizas y tubrculos. En todos los casos la hiptesis de
convergencia fue aceptada.
Metodologa de Engle y Granger (1987)

Datos: Inflacin mensual de Enero de 1996 a Mayo de 2017
Ho: Convergencia de tasas de inflacin
Serie Resultado
IPC Se acepta.
Alimentos y Bebidas Se acepta.
Carnes Se acepta.
Frutas Se acepta.
Hortalizas Se acepta.
Tubrculos Se acepta.
Esparcimiento y Educacin Se acepta.
Salud Se acepta.
Asimismo, se hizo un trabajo de actualizacin de una investigacin previa de Winkelried

y Gutirrez (2012)9, consistente en un modelo de correccin de errores, en el que se
estima si los desvos de la tasa de inflacin de una regin respecto al resto del pas se
corrigen, o si por el contrario, son permanentes. La conclusin es similar a la de la
metodologa previa: existe convergencia de tasas de inflacin regionales; es decir, existe
una relacin estable de largo plazo entre las tasas de inflacin de distintas partes del
Per. Esta metodologa tambin permite identificar a la inflacin de Lima como
dbilmente exgena. Esto implica que ante movimientos de la inflacin de Lima, las
tasas del resto de regiones se ajustan para mantener una relacin estable. Sin embargo,
cuando la inflacin de una regin se desva, se corrige ella misma y no es Lima la que
se ajusta.
En resumen, bajo ambas aproximaciones se encuentra evidencia de convergencia entre

las tasas de inflacin de las regiones del Per. Adicionalmente, la segunda metodologa
permite identificar a la tasa de inflacin de Lima como gua del resto de regiones. Esto
implica, en trminos de poltica monetaria, que monitorear y estabilizar la inflacin de
Lima es equivalente a actuar sobre las tasas de inflacin del resto del pas pues todas
estas convergern a una misma tasa de equilibrio.
9Winkelried, D., & Gutirrez, J. (2012, Diciembre). Dinmica inflacionaria regional y el esquema de metas
de inflacin en el Per. Revista de Estudios Econmicos(24), 79-98.
118 / 118

Reporte de Inflacion Setiembre 2017

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Bolivia 3,9 Per 4,2

Paraguay 3,9 Bolivia 3,8

Argentina 2,8 Paraguay 3,7

Uruguay 2,8 Argentina 2,8

Per 2,8 Colombia 2,8

Mxico 2,1 Chile 2,8

Colombia 1,9 Uruguay 2,8

Chile 1,4 Mxico 2,2

Ecuador 0,6 Brasil 2,1

Brasil 0,4 Ecuador 0,9

Venezuela -7,2 Venezuela -2,4

Per 2,3 Per 2,0

Chile 2,3 Chile 2,9

Bolivia 3,5 Colombia 3,5

Brasil 3,5 Mxico 3,9

Paraguay 4,0 Paraguay 4,0

Colombia 4,2 Brasil 4,2

Mxico 6,1 Bolivia 4,3

Uruguay 6,9 Uruguay 7,2

Argentina 22,2 Argentina 15,6

Venezuela 812,3 Venezuela 924,8

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9. Los mercados de renta variable tuvieron, en la mayora de casos, una tendencia al