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Gestin Financiera

Bonos
Facultad de Ingeniera y Ciencias Prof. M. Ortiz

Universidad Adolfo Ibez

Profesor: Marcelo Ortiz, PhD(c)
Bonos
Principal: capital comprometido al momento del emisin del bono.

Tasa de emisin/cupn: porcentaje respecto al valor nominal con el cual se

calcula el pago de intereses.

Cupn: pago que emisor compromete desde un inicio al tenedor del bono.

Valor Par: Saldo del Principal no amortizado y sus correspondientes

intereses.

Son instrumentos llamados de renta fija, ya que estructura de pago queda

definida al inicio del contrato.

Emitir Bono es una forma de financiamiento:

Posibilidad de estructurar pago segn necesidad/capacidad de pago.
 Tipos de Bono

Estructura de pago puede ser como emisor quiera y estipule el contrato, sin
embargo hay estructuras y condiciones tpicas como:

Bonos cero-cupn (zero-coupon): No entrega cupones, slo un pago final.

Bonos redimibles (callable): Emisor puede renegociar el valor de cupones en
el transcurso al vencimiento.
Bonos Bullet: No amortiza nada de capital, pero paga cupones de inters. En
ltima cuota paga todo el capital
Bonos Installment: cupones que amortizan capital + intereses.
Bonos tasa flotante (FRN): Valor de cupones a tasa variable.
Indexados: Dependen de algn ndice. Ej Bonos en UF (indexados a inflacin)
Estructura de Pagos
k

Cero-cupn

k+i
i i i i
Bullet

1 2 .. T-2 T-1 T

k+i k+i k+i k+i k+i

Installment

1 2 .. T-2 T-1 T
Cuota Bono Installment
Equivalente a un prstamo a cuota constante
Pido crdito de $M a un plazo de T aos, con un inters de r%. Cual es la cuota anual?

: Monto de deuda al final de t .

: Cantidad de inters a pagar en t
: Cantidad amortizada en t
: Cuota a pagar en t
r=10%

Relaciones:
Condiciones de borde: = 100, = 0
= 1 hij
= 1 = 1 1 + = 0 1 + f(1 + )g
= + gkl

0 1 + 0 1 +
= =
hij 1 + 1
f(1 + )g
gkl
Cuota Bono Installment
Ejemplo: Pido crdito de $100 a un plazo de 4 aos, con un inters de 10% anual.
Cual es la cuota anual?

100 0.1 1 + 0.1 4

= = $31.54
1 + 0.1 4 1

Usando relaciones (pgina anterior) puedo construir detalle de crdito

Aos 0 1 2 3 4
Intereses $10.0 $7.8 $5.5 $2.9
Amortizacion $21.5 $23.7 $26.1 $28.7
Cuota $31.5 $31.5 $31.5 $31.5
Valor Deuda $100 $78.5 $54.8 $28.7 $0.0
Mercado Primario

1. Bonos Soberano (Treasury Bond):

Emitidos por Banco Central/Tesorera
Compradores Mercado Primario: Slo instituciones financieras u gobierno
extranjero.
USA: 1 a 5 aos se llaman t-bills, 6 a 12 se llaman t-notes, 12 en adelante t-bonds
Chile: BCU, BCP, BTU, BTP

2. Bonos Corporativos:
Emitidos por empresas suscritas a la SVS.
Promotor de venta ayudan al lanzamiento en mercado primario
Mercado Primario

Ejemplo en clases: Emisin

-Flujo de caja del proyecto Plazo de financiamiento.

-Necesidad de Inversin

-Tasa emisin vs TIR emisin

-cundo emitir? Situacin econmica: demanda de bonos.

Mercado secundario
Mercado secundario:
Una vez emitido el bono, el bono se tranza.
Mercado bonos (fix-income) es ms grande que mercado acciones
(equity)

TIR: Es la tasa descuento promedio implcita segn cupones, valor cara y precio
de mercado
Es el inters exigido por mercado, dado el riesgo del bono

Si flujos del bono son y precio es P, luego la TIR anual (composicin anual) se
calcula mediante la formula:

=
=1 1 +

es el intante de flujo i, en aos
Mercado Secundario
Relacin Tasa Cupn y TIR
Precio=Valor Par ssi: Tasa Cupn=TIR
Es decir, el inters que ofrece bono es igual a lo que exige mercado por ste.
En ejemplo anterior si P=F=100, luego TIR_s= 4%
Mercado Primario: Al emitirse, el valor del bono tiende a ser el valor par.

En el mercado secundario, el valor bono vara en el tiempo segn oferta/

demanda.
Mercado Secundario

Tarea, 1 grupo de 3 integrantes:

(1) Explicar cmo calcular el precio de un bono, como % del valor par.
(1) Invente un ejemplo bono bullet con 4 cupones, 2 aos.
(2) Graficar (1) respecto al maturity del bono.
(1) Valorice el mismo bono usando diferentes TIR.
(2) Concluir respecto a la convergencia de todas las valoraciones.
(3) Mx 5 slides
Mercado secundario
Ejemplo en Clases: Valor de Bono y cambios en la TIR

-Grfico TIR vs PRECIO

-Grafico TIR diaria

-Qu noticias suben las TIR de mercado?

-Enfoque desde Finanzas Corporativas
-Enfoque desde Macroeconoma.

-Cuando comprar, cuando vender?

Mercado secundario
Tarea
Usted administra un FFMM invertido integramente en bonos corporativos
Chilenos.
Antes de abrir el mercado local, lee en el diario la siguiente noticia
Caso 1: BCCh empieza poltica expansiva.
Caso 2: Gobierno planea financiar nuevos subsidios con deuda.
Caso 3: desempleo sorprende negativamente.
Caso 4: FED baja las tasas drsticamente

Para cada caso, discuta cual sera la poltica apropiada: comprar?,vender?

TIR y Composicin Tasas
Ejemplo: Calcular TIR de bono bullet con valor cara $100, cupones
semestrales de 8% simple anual, de 10 aos para vencimiento y precio actual
de $107.1
19
4 104
107.1 = 20 =
=1
1 + +
2 1 + 7.12%
2

Recordar que podemos expresar TIR con otra composicin.
Si queremos la tasa equivalente anual, con composicin semestral luego:

2 = 1 +
1 + _ =
3.49%
Notar que puedo escribir:
19
4 104
107.1 = + 20
=1 1 + _ 1 + _
Chile: Bonos UF
Valor Cara esta en UF, la cual est indexada a inflacin.
Sea +1 es valor de cada UF en pesos,

+1 = (1 + ,+1 )

Es decir, la rentabilidad base es la inflacin.

Para compararlo con tasas en pesos (nominales), se habla de UF+x%,

donde x es la rentabilidad en trminos reales y UF se refiere a como crezca la
UF (inflacin)
Chile: Bonos UF
Ejemplo en Clases: Emisin/Compra/Venta de bonos UF y
expectativas de inflacin

Qu es mayor a un mismo plazo 3% real o 7% nominal?

Depende de la brecha de inflacin (expectativa vs efectiva).

Intuicin: cmo ganar dinero?

Mercado Secundario

Tareas, 1 grupo de 3 integrantes:

(1) Describir mercado de bonos en Chile:

(1) Principales instrumentos de gobierno, corporativos
(2) convenciones para el calculo de intereses (cupones), conteo de
das, TIR.
(3) Evolucin del mercado (volumenes emitidos/transados).
(4) Comparacin de tamao con mercado accionario.
(5) Max, 6 slides.

Tareas, 1 grupo de 3 integrantes:

(1) Un ejemplo de valorizacin REAL (puede ser histrico) de un bono en
Chile, en el mercado secundario.
(2) Incluir archivo excel para subir a webcursos.
(3) Max, 5 slides.
Riesgo bonos
La TIR se correlaciona con riesgo del bono. Entre ms riesgo, mayor ser
retorno exigido
Spread: Mide la diferencia entre TIR de ste y la tasa libre de riesgo (TLR)
Proxy TLR: Bono emitido por gobierno de moneda respectiva.
Spread es premio exigido por un mayor riesgo
Algunos riesgos tpicos:
Riesgo de tasa de inters: Variacin en estructura de tasa de inters
Riesgo prepagos: Pago de deuda antes de lo establecido
Riesgo crdito: Cese pagos comprometidos
Riesgo de liquidez: No poder vender rpido
Riesgo soberano: Gobierno cambie regulaciones o no cumpla compromisos
Riesgo pas
Riesgo Crdito
Empresas (Moodys, Standard and Poor) las clasifican de acuerdo a
la siguiente tabla:

Mnimo riesgo AAA a mximo riesgo D

Riesgo Crdito please visit http://www.bondsonline.com
For large manufacturing firms
If interest coverage ratio is
> to Rating is Spread is
Ratios de solvencia, coberturas y -100000 0.199999 D2/D 12.00%
apalancamiento son utilizados en estos 0.2 0.649999 Caa/CCC 10.50%
rankings, entre otras cosas 0.65 0.799999 Ca2/CC 9.50%
0.8 1.249999 C2/C 8.75%
Cobertura intereses Deuda/Capital,
1.25 1.499999 B3/B- 7.25%
liquidez 1.5 1.749999 B2/B 6.50%
1.75 1.999999 B1/B+ 5.50%
2 2.2499999 Ba2/BB 4.00%
2.25 2.49999 Ba1/BB+ 3.00%
2.5 2.999999 Baa2/BBB 2.00%
3 4.249999 A3/A- 1.30%
4.25 5.499999 A2/A 1.00%
5.5 6.499999 A1/A+ 0.85%
6.5 8.499999 Aa2/AA 0.70%
8.50 100000 Aaa/AAA 0.40%
Riesgo Tasas Inters: Duracin Mod.
Duracin mide la sensibilidad del precio de un activo con respecto a
cambios en la tasa de descuento ( TIR= , por simplicidad).
La medida ms usada es la llamada duracin modificada.
Duracin modificada: Mide el decrecimiento porcentual del precio
cuando la tasa de inters se incrementa en un 1% en todos los perodos.

Duracin es proporcional a
la pendiente.

Duracin depende de que

punto se mida la variacin
de tasa
Riesgo Tasas Inters: Duracin Mod.
Se dice que duracin es la sensibilidad frente a cambios paralelos en
la estructura de tasas justamente porque aumenta en la misma
cantidad en todos los perodos.
Es posible medir sensibilidad tasas en un perodo en especfico.

Ejemplo (siguiente slide):

2 bonos cero cupn con valor cara 100
Vencimiento de 1 y 5 aos respect.
TIR de ambos vencimientos es la misma: 10% anual
Ambos tienen aumento de TIR de un 1% (TIR final de 11%)
Riesgo Tasas Inters: Duracin Mod.
100 100
1 = 1+0.1 1
= 90.9, 2 = 1+0.1 5
= 62,1

Si TIR sube a 11%:

100
1 = 90,1, 2 = 5 = 59,3
1 + 0.11
Variacin porcentual:
1 1 2 2
= 0,9% , = 4,4%
1 2

Luego, se dice que la duracin (modificada) de los bonos es aprox. de 0,9 y

4,4.

Recordar que el primer bono es a un ao, y el segundo es a 5 aos. Notar

relacin directa y positiva entre el plazo y la duracin.
Riesgo Tasas Inters: Duracin Mod.
Sea P= precio; y = TIR.

Segn expansin Taylor:

1 2 2
2
+

Usemos solo la aproximacin lineal (1er orden):

1 1
=


Luego de la ltima aproximacin, obtenemos :

La duracin modificada de un bono con vencimiento T, flujos ,

precio P y TIR=y es:


=1 1 +

Riesgo Tasas Inters: Duracin Macaulay
Mide el tiempo promedio de los flujos: Ponderado por valor presente
de flujos
=1 1 +

Ejemplo: La duracin de un bono cero cupn de vencimiento T:

Un plus de la duracin Macaulay es que su unidad de medida es en tiempo

(recomendacin, usar aos).
Sin embargo, para estimar variaciones de precios ante cambios en la TIR, se
suele usar la Duracin Modificada: la relacin de duracin modificada y
Macaulay en un bono con vencimiento T, flujos , precio P y TIR=y
compuesta anual es:
= (1 + )
Riesgo Tasas Inters: Convexidad
Convexidad mide la sensibilidad de duracin de un activo
con respecto a la TIR

Convexidad mide la curvatura del

precio con respecto a cambios de
tasas
2 1 1 g
= 1 f
j
2 (1 + ) kj (1 + )g
Riesgo Tasas Inters:
Duracin + Convexidad
Finalmente, la mejor aproximacin al riesgo en valor de
mercado de un bono, ante un cambio en su TIR igual
es el efecto sumado de la duracin (modificada) y
convexidad.
Duracin: Aplicacin
Empresas pueden tener instrumentos que dependen de tasas de inters.
Ej: Depsitos a plazos, bonos, crditos etc
Estos pueden estar en cartera de activos A o de pasivos P.
Patrimonio E=A-P es sensible a cambios en las tasas de inters.
Duracin permite medir esa sensibilidad. En efecto:


=

Sea k el leverage k=P/A, luego =

El cambio en patrimonio depender de:

1. Gap Duracin ajustado por leverage
2. Tamao empresa, valorizado por valor activos A
3. Shock en la tasa
Duracin: Aplicacin 2
Ejemplo en Clases: Alargar / Acortar portafolio de renta Fija

-Expectativas de baja/alza de tasas aumento o disminuyo

duracin de portafolio?

-Formas de acortar portafolio (eleccin de plazos, tasa cupn, tipo

de bonos)
Estructuras de Tasas (Yield curve)
Son las tasas de inters implcitas en el mercado para distintos plazos
Nombres: Tasas spot, tasas cero cupn.
Son importantes para determinar tasas de descuento para valorizarde
todos los instrumentos.

Ejemplo Construccin: Obtener tasas spots para 90, 180 y 360 das usando
los siguientes datos de bonos cero cupn-

Valor Cara Vencimiento Precio Bono

100 1 trimestre 97.5
100 1 semestre 94.9
100 1 ao 90
Estructuras de Tasas (Yield curve)
Tasas a distinto plazo deben estar anualizadas para ser comparables.

100
97.5= 1 0.25 = 10.65%
1 + 4
0.25
94,9=
100 1 0.5 = 11.03%

1 + 2
0.5
90= 100 1 1 = 11.11%
1 +
1
Estructuras de Tasas (Yield curve)
Bootstrapping

Metodologa para obtener ms puntos de la curva, usando otros

bonos transados y puntos ya encontrados.
Ejemplo: Si no tenemos bonos ceros transados a 2 aos pero
existe un bullet de cuota anual de 10 y duracin 2 aos,
transndose a 98, 2 se calcula como:

10 110
98= +
1 + 11.11% 1 1 + 2 2
Estructuras de Tasas (Yield curve)
Bootstrapping
Por qu las tasas son distintas a distintos plazos?
Expectativas de mercado:
En caso que tasas futuras suban, tendremos curva normal.
Inversionistas deben ser compensados por depositar ahora.
En caso que tasas futuras bajen, tendremos curva invertida.
Inversionistas prefieren depositar ahora.
Cuando curva es invertida puede ser signo de una futura recesin:
Inversionistas no destinan dinero a proyectos o consumo.
Valoracin Bono (visto en ayudantias)

En Chile, la base de conteo para un instrumento de renta fija es la

ACT/365 o ACT/360, donde ACT significa el nmero exacto de das

Para letras hipotecarias se hace en base a 30/360. Esto es:

1 semestre: 180 das, 180/360 aos
1 trimestre: 90 das, 90/360 aos
d das, d/360 aos
Valoracin Bono
Desafo:
Suponga que el 24/3/2006 Ud. Invirti UF 400.000 en un BCU (UF+2%) que le
queda slo un cupn en 280 das, a una tasa de UF+2% anual simple:

Calcule los intereses del instrumento.

Si al cabo de 45 das, es decir, el 8/5/2006 usted decide venderlo en la Bolsa a

una tasa de UF+1,5 anual simple% cul es el resultado de su venta?

Cul debera ser la tasa mnima de reinversin por 235 das, una vez
realizada la venta, de tal manera que su riqueza aumente?
Cartera de Bonos
Se puede entender una cartera de bonos, como un slo bono.
Por ende se puede calcular su TIR, duracin, etc.
En vez de recalcular todo, lo normal es usar esas caractersticas de cada
bono perteneciente a la cartera, para calcular el dato para el portafolio.

Sea la cantidad del bonos i en el portafolio.

El peso relativo de cada tipo de bono es = , donde es el precio del

portafolio (cartera).
Luego

= f
kj


f
kj

. f .
kj

j
Aproximaciones vienen de 1 para ys pequeos.
j
Desafo VoF:

Gestin de Portafolio de RF: Suponga un mercado de bonos con

un solo plazo, y dos bonos de un mismo emisor, uno del tipo zero
coupon y otro bullet, ambos con la misma tasa de emisin y TIR. Un
inversionista extremadamente averso al riesgo eligir el bono Bullets.

Uniendo Finanzas con Macroeconoma: si hay una fuerte

recesin no esperada en el pas, en trminos generales se ver una
cada en las TIR de los Bonos Corporativos. Suponga spreads
corporativos constantes.

Gestin de Portafolios en RF: un Trader de Bonos de Gobierno,

convencido de que habr un alza en la curva de TLR, intentar
reducir el duration de su portafolio de bonos antes de que el alza
ocurra.