Documento publicado por el Departamento de Investigación del Instituto de Empresa.

Madrid, España

EL FONDO DE MANIOBRA Y LAS NECESIDADES OPERATIVAS DE FONDOS

Como ya sabemos, las inversiones de una empresa están reflejadas en su activo. Una forma
de clasificación de las diferentes inversiones es en función del plazo en que se hacen líquidas.
Así se distingue entre activo fijo, para aquellas inversiones con liquidez superior a un año y
activo circulante para inversiones con liquidez inmediata o inferior a un año.

Lo mismo ocurre con los fondos de los que dispone la empresa para hacer dichas inversiones y
que estarán reflejados en el pasivo. En este caso, una posible distinción del pasivo en función
de la exigibilidad. Aquellos fondos que son exigibles a la empresa en un plazo inferior a un año
se consideran pasivo circulante, y los de plazo superior, pasivo fijo.

Un concepto verdaderamente relevante para la empresa es el de fondo de maniobra (FM). El

fondo de maniobra es la parte de los recursos permanentes que financian el activo circulante
de la empresa. Por definición, todo exceso de fondos a largo plazo sobre la inversión a largo
plazo de la empresa, debe estar destinado a financiar las inversiones a corto plazo, esto es, el
activo circulante.

ACTIVO PASIVO
PASIVO
CIRCULANTE

ACTIVO
CIRCULANTE
Fondo de
Maniobra
Recursos
permanentes
ACTIVO FIJO

Una forma habitual de cálculo del fondo de maniobra es como la diferencia entre activo
circulante y pasivo circulante. Sin embargo, debe quedar claro que sólo es una forma de
cálculo y que el concepto de fondo de maniobra es el que se ha definido en el párrafo anterior.

Para analizar la importancia del FM primero debemos detenernos en el ciclo operativo de la

empresa y en el concepto de necesidades operativas de fondos.

EL CICLO OPERATIVO Y LAS NECESIDADES OPERATIVAS DE FONDOS

Por ciclo operativo se entiende el conjunto de las operaciones corrientes que realiza la empresa
para desarrollar su actividad.

El proceso comienza cuando la empresa compra materias primas que pasan al almacén.
Posteriormente, éstas se incorporan al proceso productivo. Una vez finalizado éste, el producto
se suele almacenar hasta el momento de la venta. Tras la venta es necesario cobrar. En
definitiva, hay un período de tiempo desde que la empresa invierte un dólar en la compra de
materias primas hasta que lo recupera con el cobro de la venta.
 COMPRA M.P.

COMPRA M.P.

Evidentemente, este período que sería necesario financiar está corregido porque, por ejemplo,
los proveedores de materias primas suelen conceder un aplazamiento en el pago, de tal
manera que financian a la empresa. Así, si el ciclo operativo de la empresa es de 62 días y los
proveedores conceden un aplazamiento en el pago de 20 días, la empresa debería financiar los
42 días de diferencia.

Bodega Producción Almacén Cuentas por Cobrar

4 días. 12 días. 6 días. 40 días.

COMPRA M.P.

VENTA COBRO A CLIENTES

Pago a proveedores
20 días.

Y aún así no es radicalmente cierto. Hemos de pensar que el cobro a los clientes incluye tanto
los costos del proceso como el margen de beneficio para la empresa, conceptos excluidos en el
pago a proveedores.

Por supuesto, el ciclo operativo puede variar sustancialmente de una empresa a otra. No sólo
por la diferencia entre sectores (por ejemplo, la construcción naval tiene un ciclo operativo muy
superior al de un hipermecado), sino entre empresas de un mismo sector que presenten
diferentes estrategias operativas.

Con el ciclo operativo de la empresa podemos explicar otro concepto central: las necesidades
operativas de fondos.

Las NOF son la inversión neta en operaciones que tiene la empresa una vez deducida la
financiación espontánea que aportan las operaciones: Esto es, la empresa tiene una inversión
en existencias (materias primas, productos en proceso y producto terminado) y en clientes
(cuentas por cobrar) que a menudo puede ser de carácter permanente por razones de
seguridad o de muestras. Además, las empresas obtienen una financiación de los proveedores
que les permiten financiarse.

La diferencia entre la inversión necesaria de las operaciones y la financiación de las mismas

que conceden espontáneamente los proveedores determina las NOF.

Así, éstas dependen de:

1) La eficiencia del proceso productivo. Cuanto más eficiente sea el proceso productivo
menos inversión. Si, por ejemplo, el proceso de producción se acorta en el tiempo y
además se disminuyen los productos defectuosos o se utiliza una menor cantidad de
materia prima por producto, la inversión disminuirá.

2) La eficiencia en las ventas. Cuanto antes se vendan los productos fabricados, menos
inversión será necesaria. Los productos terminados en almacén suponen otra inversión
que realiza la empresa.

3) La eficiencia del cobro. Una adecuada política de cobro puede permitir cobrar antes las
ventas. El aplazamiento en el cobro a los clientes también es una inversión de la
empresa.

4) El período de pago a los proveedores. Cuanto más tiempo tarde la empresa en pagar
a los proveedores, más financiación obtiene. Dependiendo del sector en el que opere
la empresa, el período de pago puede ser más o menos largo, modificándose la
financiación obtenida espontáneamente.
Por tanto, para un nivel determinado de ventas, hacer más eficiente el proceso productivo,
acortar los plazos de cobro a los clientes y diferir el pago a los proveedores, supondrá una
disminución de las NOF.

Sin embargo, las NOF dependen directamente del nivel de ventas de la empresa. Esta, al
aumentar las ventas, debe incrementar la producción, con un incremento de las existencia.
Asimismo, la cifra de clientes a quienes se financia aumenta, tanto por el volumen como por la
calidad crediticia, derivada de una expansión de las ventas y de un menor control de los
clientes. Junto a ello, se incrementa la financiación espontánea concedida por los proveedores,
provocada por unas mayores compras.

Con todo, lo más frecuente es que las empresas tengan unas NOF positivas y que ante la
decisión de crecer y aumentar las ventas, también se incrementen.

Un ejemplo en sentido contrario lo suelen constituir las empresas de distribución. Pensemos en

un hipermercado. La mercancía que compra está pocos días en almacén y, en algunos casos,
puede pasar directamente a la superficie de venta. En las perchas el producto quizá esté dos o
tres días y además la venta se cobra al contado. Está claro que el ciclo operativo es muy
corto. Pero además, el pago a proveedores se difiere en el tiempo 60, 90 o 120 días. Todo ello
supone tener unas NOF negativas que permiten cuantiosas inversiones financieras. En este
tipo de empresas, cuanto más crecen las ventas más negativas se hacen las NOF. (Ver anexo
1).

LAS NECESIDADES OPERATIVAS DE FONDOS Y EL FONDO DE MANIOBRA. LA

DECISION SOBRE LA LIQUIDEZ

Una vez explicado el concepto de NOF de una empresa, podemos relacionarlo con el FM. En
sí mismo, las NOF son un concepto del activo al constituir las inversiones que son necesarias
para la operación de la empresa. Por el contrario, el FM es un concepto de pasivo, como el
exceso de los fondos a largo plazo sobre la inversión a largo plazo.

Dicho exceso de fondos que constituyen el FM no tiene porque coincidir con las NOF, de hecho
sería una mera coincidencia. El FM se pude relacionar con las NOF a través de la siguiente
identidad:

FM – NOF = RECURSOS LIQUIDOS

Si el FM es superior a las NOF, entonces, el exceso de fondos a largo plazo sobre la inversión
a largo plazo, es suficiente para cubrir las necesidades de fondos operativas. En tal caso,
habrá un excedente de efectivo que aparecerá en el activo bien como caja o bien como
inversiones financieras.

Si el FM es inferior a las NOF, entonces, habrá un déficit de financiación que la empresa deberá
cubrir con recursos negociados. Si los recursos que se negocian son a largo plazo (aumento
de capital, deuda a largo plazo) entonces aumenta el fondo de maniobra hasta una situación
como la descrita en el párrafo anterior. Sin embargo, no siempre se cubre dicho déficit con
recursos permanentes. A menudo, las empresas acuden a instrumentos de financiación a corto
plazo (descuento de letras, líneas de crédito).
Caso 1. FM > NOF

Inversión en Financiación de las

operaciones operaciones

Excedente
de efectivo

FM

NOF

Caso 2. FM < NOF

Inversión en Financiación de las

operaciones operaciones

Recursos
negociados

NOF

FM

Lo más común es que mientras las NOF de una empresa pueden sufrir grandes variaciones,
el FM puede mantenerse estable. Es esa diferencia entre las NOF y le FM la que debe
coincidir con los recursos negociados.

El FM de una empresa será aquel que, dado un nivel de NOF determinado, proporcione un
adecuado nivel de liquidez. Así, en las NOF se puede identificar un nivel estable o permanente,
pensemos en el nivel mínimo de existencias o de clientes, en este sentido hay inversiones del
circulante que son tan permanentes como las de activo fijo. Parece lógico pensar que dicho
nivel de NOF sea financiado con recursos permanentes.

Sin embargo, las NOF pueden ir variando por temporadas, por ejemplo en empresas
estacionales. En tal caso, las NOF se incrementan en períodos concretos de tiempo para
volver a descender posteriormente. Dichas necesidades operativas suelen cubrirse con
recursos negociados a corto plazo, ya que las NOF no son de carácter permanente.

Vemos pues que hay una relación estrecha entre el FM, las NOF y la política de liquidez de la
empresa. Esto lo podemos resumir en el siguiente cuadro:

FM > NOF entonces, excedente de liquidez

Recursos a corto plazo

FM < NOF entonces, déficit de liquidez
Recursos a largo plazo
 LAS NECESIDADES OPERATIVAS DE FONDOS Y LA EFICIENCIA OPERATIVA

Como hemos visto, las empresas tienen un ciclo operativo que requiere unas inversiones. Las
propias operaciones de la empresa pueden permitir financiar en parte dichas inversiones (por
ejemplo a través del aplazamiento en el pago de los proveedores), sin embargo lo más habitual
es que las NOF sean positivas.

Como paso previo todas las empresas deben analizar cuáles son sus necesidades de fondos
derivadas del ciclo operativo. En las páginas anteriores ya se hacía referencia a las variables
que condicionaban el volumen de las necesidades de fondos operativas y que sirven para
medir la eficiencia operativa de una empresa. Así, los plazos de cobro de los clientes, los
plazos de pago a los proveedores o el período que los stocks permanecen en la empresa son
algunas de ellas.

Por cada empresa estas variables deberían tomar un determinado valor y cualquier desviación
sobre el valor que se considera óptimo debería ser analizado. Para ello es importante
involucrar a los diferentes responsables operativos en las consecuencias financieras que tienen
determinadas decisiones. Por ejemplo, el director de ventas puede estar incentivado a alargar
el plazo de cobro a los clientes con el fin de aumentar las ventas. Sin embargo, además de
conocer que, por ejemplo, el plazo de cobro a los clientes ha aumentado en término medio, seis
días, debería conocer el volumen de inversión que eso supone para la empresa. (No es lo
mismo decir que el plazo de pago se ha alargado en seis días, que la inversión en clientes ha
aumentado en 10 millones). Lo mismo se puede argumentar para un director de compras que
adquiere una cantidad masiva de materias primas para evitar una posible rotura de stocks. En
definitiva, todos los responsables de las direcciones operativas de la empresa deberían
conocer, no sólo las implicaciones que sus decisiones tienen sobre el estado de resultados
sino también sobre el balance general.

De hecho, a través de mecanismos indirectos (alargamiento del plazo de cobro a clientes,

aumento del período de rotación de inventario), las empresas invierten sumas importantes de
dinero que es necesario financiar. Es curioso comprobar como las empresas tienen unos
mecanismos formalizados para aprobar inversiones que afectan al largo plazo de la empresa y,
sin embargo, decisiones del día a día que pueden provocar cuantiosas inversiones, son
tomadas sin la misma rigurosidad.
 ANEXO 1

NECESIDADES OPERATIVAS DE FONDOS EN

EMPRESAS COMERCIALIZADORAS

Extracto del balance de PRYCA. 31 de diciembre de 2007.

(Cifras en millones)

Cuentas por Cobrar 12.754 Proveedores 147.208

Inventarios 54.540

Extracto del balance de Continente. 31 de diciembre de 2007.

(Cifras en millones)

Cuentas por Cobrar 12.044 Proveedores 137.281

Inventarios 48.133

Período medio de pago:

PRYCA CONTINENTE
Promedio Proveedores (en millones) 2007 150.082 127.551
Compras (en millones) 2007 410.932 399.550
Período promedio de pago 2007 133 días 116 días

Proveedores (en millones) 2006 154.306 120.064

Compras (en millones) 2006 415.247 369.442
Período promedio de pago 2006 135 días 118 días
Fuente: CNMV