(Collection DCG Intec 2013-2014) Jean-Claude COILLE, Antoine ROGER-UE 116 Finance D'entreprise 116 Série 4-Cnam Intec (2013)

UE 116 FINANCE
D’ENTREPRISE
Année 2013-2014
Ce fascicule comprend :
La série 4
Le devoir 6 à envoyer à la correction
poLitique de financement et gestion de La

trésorerie et du risque de change
En collaboration avec
le Centre National Jean Claude COILLE
d’Enseignement à Distance Antoine ROGER
Institut de Lyon
W1161-F4/4
Finance d’entreprise • Série 4
Les auteurs :
Jean-Claude COILLE : Professeur au Cnam-Intec, responsable pédagogique de l’UE de finance
du DSGC.
Antoine ROGER : Expert-comptable diplômé et enseignant en finance.
� • • • www.cnamintec.fr • • • �
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collective » (art. L. 122‑5).
2
UE 116 • Finance d’entreprise
••• OBJECTIFS •••
Le passif du bilan décrit les ressources utilisées par une entreprise à une date don-
née : capitaux propres, emprunts, etc. Dans les séries précédentes, on a montré
que le choix de ces ressources (avec FRNG > 0 et FRNG > BFR) devait permettre
d’atteindre un équilibre financier satisfaisant avec une rentabilité (résultat net/capi-
taux propres) et une solvabilité (emprunt/CAF) à des niveaux acceptables. Il s’agit à
présent de déterminer la politique de financement pour le futur, c’est-à-dire choisir
les financements en fonction :
• du diagnostic qui a été fait et des éventuels déséquilibres mis en évidence (séries 1
et 2) ;
• des projets d’investissement qui ont déjà été décidés (série 3).
La politique de financement (ou politique financière) est du domaine de la stratégie,

du moyen et long terme. Pour éviter d’être en cessation de paiement ou de gaspil-
ler des ressources, il faut ensuite faire des ajustements ponctuels, de court terme,
avec la gestion de la trésorerie. Si en plus, l’entreprise réalise des opérations en
devises, nous montrerons comment elle peut gérer le risque de change.
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Table des matières
Partie 4. Politique de financement

et gestion de la trésorerie
et du risque de change 7
Introduction................................................................................................................7
Chapitre 1. La politique de financement.................................................................7

Section 1. Caractéristiques générales des ressources durables de l’entreprise....8
Section 2. Le coût des ressources durables........................................................10
Section 3. Financements et investissements.......................................................15
Section 4. Planification financière.........................................................................20
Chapitre 2. La gestion de la trésorerie..................................................................22
Section 1. Les prévisions de trésorerie à court terme..........................................23
Section 2. Les modalités d’équilibrage................................................................37
Chapitre 3. La gestion du risque de change.........................................................48
Section 1. La mesure de l’exposition au risque de change..................................48
Section 2. La couverture du risque de change.....................................................52
Conclusion ..............................................................................................................56
Index 57
Devoir 6 59
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4
partie
Politique de financement et
gestion de la trésorerie
et du risque de change
Introduction
Vous trouverez ci-après les principales abréviations utilisées.
Abréviations
BFR Besoin en fonds de roulement
CA Chiffre d’affaires
CAF Capacité d’autofinancement
CDN Certificat de dépôt négociable
CSANV Capital souscrit appelé non versé
CF Charges fixes
CV Charges variables
CPFD Commission du plus fort découvert
CMCC Crédit de mobilisation des créances commerciales
DADP Dotations aux amortissements, dépréciations et provisions
EBE Excédent brut d’exploitation
ETF Exchanged tracked funds
FCP Fonds commun de placement
FRNG Fonds de roulement net global
IS Impôt sur les sociétés
MCV Marge sur coût variable
OPCVM Organisme de placement collectif en valeurs mobilières

PCEA Prix de cession des éléments d’actifs
PRO Prime de remboursement des obligations
RAI Résultat avant impôt
SICAV Société d’investissement à capital variable
TCN Titre de créance négociable
TRI Taux de rendement interne (ou taux interne de rendement : TIR)
TVA Taxe sur la valeur ajoutée
VAN Valeur actuelle nette
WACC Weighted Average Cost of Capital
Si nécessaire, on utilisera un taux d’impôt sur les sociétés égal à 33,1/3 %.
Chapitre 1. La politique de financement

La politique de financement consiste, pour une entreprise, à déterminer quel type de ressources
durables elle doit utiliser pour financer ses immobilisations et son BFR. Ces ressources durables
peuvent appartenir à la catégorie des capitaux propres ou à celles des dettes financières. Nous
aborderons successivement :
• leurs caractéristiques générales ;
• leurs coûts ;
• leur sélection en fonction de la rentabilité des investissements à financer ;
• leur planification afin de vérifier leurs conséquences sur l’équilibre financier de chaque exercice.
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Section 1. Caractéristiques générales des ressources durables

de l’entreprise
I. Le financement interne
A. L’autofinancement
La CAF représente la trésorerie potentielle générée par l’activité courante. Déduction faite des
dividendes, on obtient alors l’autofinancement.
Avantages
• Ressource strictement interne : elle assure une indépendance totale de l’entreprise puisque
l’obtention de cette ressource ne dépend ni des actionnaires, ni des banques.
• Ressource non exigible : n’ayant pas à rembourser cette ressource, son utilisation permet de
préserver la solvabilité de l’entreprise et de renforcer sa trésorerie.
• Ressource gratuite : elle diminue le risque financier c’est-à-dire le risque d’effondrement du
résultat net lié au caractère fixe des charges financières.
Inconvénients
• Très rares sont les entreprises qui disposent d’un autofinancement élevé.
• La CAF est une donnée, liée notamment au secteur, plus qu’une variable : on ne décide pas du
montant de son autofinancement.
B. L’augmentation de capital
En augmentant son capital par émission d’actions de numéraire, l’entreprise reçoit des fonds en
contrepartie des titres émis.
Avantages
• Complète l’autofinancement en préservant toujours l’équilibre et le risque financiers.
• Adaptations aux besoins de l’entreprise et aux possibilités de l’actionnaire par un étalement
possible du versement du prix des actions.
Inconvénients
• Le dividende n’est pas déductible du résultat fiscal.
• Une entreprise ne peut pas y recourir trop fréquemment à cause du risque de dilution du capi-
tal et du dividende (baisse de la valeur de l’action et du dividende unitaire).
• Avec l’émission de nouvelles actions, de nouveaux investisseurs peuvent rentrer dans le capi-
tal et prendre progressivement le contrôle de l’entreprise (même si des actions de préférence
sans droit de vote sont toujours possibles).
C. Les cessions d’actifs immobilisés

En fin de projet, la valeur résiduelle marchande des actifs peut autoriser le financement partiel de
nouveaux projets. Cette démarche peut résulter du renouvellement courant ou de réorientations
stratégiques.
8
D. Les autres fonds propres

Ce sont des sommes remboursables à l’initiative de l’emprunteur. Parmi les autres fonds propres,
les titres participatifs, les titres subordonnés, les comptes bloqués d’associés occupent une
place importante.
Les titres participatifs ont été créés pour renforcer la structure financière des entreprises
publiques. Ils ne confèrent pas de droit de gestion. Ils ne sont remboursables qu’à la date de
liquidation de la société après désintéressement de tous les autres créanciers ou à l’expiration
d’un délai minimum de 7 ans.
La rémunération des titres participatifs comprend une partie fixe et une partie variable. La partie
variable est liée aux résultats de la société.
Les titres subordonnés à durée indéterminée ne sont remboursables qu’à la liquidation de la
société après remboursement des autres créances.
Les avances conditionnées sont versées par l’État aux entreprises en vue de financer des études, des
recherches. L’entreprise doit rembourser l’avance, avec ou sans prime, en cas de succès du projet.
Les comptes courants bloqués des associés correspondent à des fonds laissés pour une durée
déterminée. Une convention conclue rend indisponibles les sommes déposées en compte. Il
s’agit d’une dette financière portant intérêt.
Les comptes bloqués d’associés enregistrent des sommes qui doivent être incorporées au capi-
tal dans un délai de 5 ans. Ces comptes bloqués constituent des autres fonds propres et portent
intérêt. Ils sont distincts des comptes courants bloqués.
II. Le financement externe

Si l’autofinancement et le recours aux actionnaires ne sont pas suffisants, l’entreprise peut
emprunter ou recourir au crédit-bail.
A. Les emprunts bancaires

L’augmentation des dettes financières peut-être réalisée sous la forme d’un emprunt indivis
contracté auprès d’un établissement de crédit.
Avantages
• L’intérêt est déductible du résultat fiscal.
• On peut bénéficier de l’effet de levier financier et augmenter ainsi la rentabilité.
Inconvénients
• Risque de diminution de la solvabilité et augmentation du risque financier (les charges finan-
cières sont des charges incompressibles et en cas de baisse de l’activité, on peut être confronté
à une baisse plus ou moins prononcée du résultat).
• Risque de dépendance vis-à-vis du prêteur.
B. Les emprunts obligataires

Cette fois, l’emprunt est « découpé en tranches » appelées obligations ; il permet de faire appel
plus facilement à de multiples prêteurs et, ainsi, d’emprunter des sommes plus importantes.
Pour émettre des obligations, certaines conditions doivent toutefois être respectées (avoir au
moins 2 ans d’existence, avoir établi deux bilans régulièrement approuvés, avoir intégralement
libéré le capital).
Les différentes caractéristiques de ces emprunts ont déjà été développées dans la série 3 et, par
ailleurs, les avantages et les inconvénients de ce type d’emprunt sont identiques à ceux des
emprunts bancaires.
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C. Le crédit-bail (leasing)
Il s’agit d’un contrat de location assortie d’une option d’achat.
En pratique, lorsqu’une entreprise a besoin d’une immobilisation pour son exploitation, elle peut
faire appel à une société de crédit-bail. C’est la société de crédit-bail qui achète le bien et le loue
ensuite à l’entreprise pour une durée déterminée. En contrepartie, les montants à payer par
l’entreprise sont constitués :
• d’un éventuel dépôt de garantie réglé au début de la location et restitué en fin de contrat ;
• de loyers mensuels ou trimestriels ;
• du prix correspondant à l’option d’achat, si celle-ci est exercée à la fin de la période de loca-
tion. Dans ce cas, l’entreprise devient propriétaire du bien et peut l’amortir sur sa durée de vie
restante.
Avantages
• Le décaissement initial sous la forme de dépôt de garantie est faible voire inexistant, alors que
dans le cas d’un emprunt, les banques exigent le plus souvent que l’entreprise finance 25 %
de la valeur du bien.
• La TVA est payée et récupérée de manière étalée sur toute la durée de la location. Contrairement
à ce qui se passe lors de l’acquisition d’une immobilisation, elle n’a donc pas être financée,
pendant environ un mois, sur la totalité de la valeur du bien.
• Le bien n’est pas inscrit à l’actif du bilan et surtout il n’y a pas d’emprunt dans les dettes finan-
cières. Ainsi, la capacité d’endettement est préservée et l’entreprise apparaît plus solvable.
Néanmoins, cet argument est discutable dans la mesure où le bilan comptable peut être retraité
comme nous l’avons fait avec le bilan fonctionnel dans la série 1.
Inconvénients
• La location est difficile à mettre en œuvre pour des biens spécifiques.
• Un tel financement est plus couteux qu’un prêt bancaire.
D. Le lease-back
D’après « Vernimmen.net », le lease-back est une procédure par laquelle une firme propriétaire
d’un bien d’équipement le cède à une société de crédit-bail, qui le remet immédiatement à sa
disposition par une opération de crédit-bail. De telles opérations ont essentiellement pour but de
procurer à l’entreprise des capitaux à long terme pour financer des immobilisations nouvelles ».
E. Les interventions de l’État

En accordant des subventions d’investissement, l’État favorise les politiques d’investissement et
permet une consolidation des fonds propres. Toutefois, il faut remarquer que ces subventions
étant réintégrées au résultat imposable, l’avantage est moindre. Ainsi, avec l’octroi d’une sub-
vention d’investissement de 90 000 €, la ressource nette obtenue n’est que de 60 000 €, soit
90 000 – (1/3 × 90 000).
Section 2. Le coût des ressources durables
Nous allons à présent développer des aspects plus techniques en présentant le calcul du coût
des principaux financements. Si l’entreprise utilise plusieurs financements, nous montrerons
comment calculer un coût moyen.
10
I. Le coût des capitaux propres

Les capitaux propres sont constitués des sommes investies par les actionnaires (capital social,
prime d’émission et bénéfice réinvesti) et ces derniers attendent une rémunération qui corres-
ponde au risque encouru.
Le coût des capitaux propres est alors le rendement minimum que doit offrir l’entreprise afin de
satisfaire les propriétaires ; dit autrement, il s’agit de la rémunération attendue par l’action-
naire, sous la forme d’un dividende ou (et) d’une plus-value.
Même si la plus-value et le dividende n’apparaissent évidemment pas dans les charges de l’en-
treprise1, les capitaux propres ne sont pas une ressource gratuite. En effet, si ce coût est de x %
et en admettant que les actionnaires financent la totalité des investissements futurs, ceux-ci
doivent avoir une rentabilité économique d’au moins x % pour satisfaire l’attente des action-
naires. Le coût des capitaux propres est ainsi une évaluation de la contrainte que fait peser
l’actionnaire dans les choix stratégiques de l’entreprise.
La connaissance de la rémunération attendue par les actionnaires est très simple dans les socié-
tés de petites tailles. Il en va tout autrement dans les sociétés cotées où il est nécessaire de
recourir à des modèles mathématiques tels que la formule de Gordon. Si on désigne par (D) le
prochain dividende versé, (Po) le prix actuel de l’action et (g) le taux attendu de progression des
dividendes, le coût des capitaux propres (r) est alors tel que :
D
r g
Po
Le principal avantage de ce modèle est sa simplicité de mise en œuvre puisque les informations
nécessaires sont relativement faciles à obtenir.
En revanche, il ignore totalement la rémunération offerte par les autres actifs tels que les obliga-
tions et les autres actions (que celle étudiée). Pourtant, c’est bien par comparaison de la rému-
nération offerte par l’ensemble des actifs financiers qu’un investisseur va prendre sa décision
d’acheter une action plutôt qu’une autre.
Exemple applicatif 1
À une date donnée, le cours d’une action est de 20 €, alors que le dividende unitaire est de 1 €,
avec une progression attendue de 3 % par an.
Le coût des capitaux propres est alors de 8 % (1/20 + 0,03).
II. Le coût d’un emprunt indivis
A. Cas simple
Ce cas correspond à un emprunt pour lequel la seule charge est la charge d’intérêt. Exprimé en
pourcentage, nous avons :
Coût d’un emprunt = taux d’intérêt × (1 – taux d’IS)

Si l’entreprise est bénéficiaire, chaque euro d’intérêt payé constitue une charge déductible du
résultat. Ainsi, 1 € d’intérêt abaisse le résultat imposable de 1 € et l’impôt de 0,33 €.
1. On parle d’ailleurs de coût implicite par rapport au coût explicite des dettes (le plus souvent, un montant
d’intérêt).
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Supposons qu’un emprunt indivis soit contracté au taux de 6 % l’an.

Le taux de revient après impôt de cet emprunt est alors de 4 % (0,06 × (1 – 1/3)).
B. Cas avec frais de dossier, frais d’émission et d’assurance

Le plus souvent, la souscription d’un emprunt génère des frais qui nécessitent de mettre en
œuvre une technique plus complexe. Le taux de revient d’un emprunt est alors égal au taux
d’actualisation qui égalise le montant emprunté (net des frais) avec les montants remboursés
nets d’impôt (ou dit autrement, le taux d’actualisation tel que la somme du montant emprunté et
des montants remboursés soit égale à zéro).
Une entreprise emprunte 100 000 € remboursable in fine dans trois ans avec un taux d’intérêt
annuel de 5,8 %. On rajoutera les hypothèses suivantes :
• des frais de dossier de 600 € payés à la souscription de l’emprunt et déductible du résultat dès
la fin de la première année ;
• des frais d’assurance pour 0,2 % par an.
Le calcul du taux de revient après impôt est alors le suivant :
• la somme empruntée nette de frais s’élève à : 100 000 – 600 = 99 400 ;
• le tableau d’amortissement se présente ainsi :
Échéances Dettes Int + assur. Amortissements Échéances

1 100 000 6 000 0 6 000
2 100 000 6 000 0 6 000
3 100 000 6 000 100 000 106 000
Années 1 2 3
Échéances payées – 6 000 – 6 000 – 106 000
Économie d’IS(1) 2 200 2 000 2 000
Total décaissements – 3 800 – 4 000 – 104 000
(1) (intérêts + assurance + frais de dossier)/3
Le taux de revient net d’impôt est alors le taux d’actualisation tel que :
99 400 – 3 800 × (1 + i)–1 – 4 000 × (1 + i)–2 – 104 000 × (1 + i)–3 = 0 → taux de revient = 4,15 %
III. Le coût d’un emprunt obligataire

Comme pour les emprunts indivis, il faut distinguer le cas simple dans lequel le taux de revient
est égal au taux d’intérêt exprimé en tenant compte de l’économie d’IS du cas où l’emprunt
génère diverses charges. Nous développons ce cas ci-après à l’aide d’un exemple.
Un emprunt obligataire a été émis aux conditions suivantes et on cherche à en calculer le taux
de revient.
• Nombre d’obligations émises : Ne = 100
• Taux d’intérêt nominal : Tin = 4 %
• Frais d’émission : 4 % du montant nominal de l’emprunt, amortissable sur quatre ans en linéaire.
• Valeur nominale : Vn = 1 000 €
• Valeur d’émission : Ve = 997 €
• La prime de remboursement est amortie en linéaire sur la durée de l’opération.
12
• Valeur de remboursement : Vr = 1 004 €

• Remboursement in fine dans 4 ans.
• Frais de gestion : 0,5 € par an pour chaque titre restant à rembourser
Le calcul du taux de revient après impôt est alors le suivant :
• la somme empruntée nette de frais s’élève à : 997 × 100 – 0,04 × 1 000 × 100 = 95 700 ;
• le tableau d’amortissement se présente ainsi :
Obligations Dettes Obligations Amortissements

Échéances Intérêts Annuités
vivantes en euros amorties en euros
1 100 100 400 4 000 - 0 4 000
2 100 100 400 4 000 - 0 4 000
3 100 100 400 4 000 - 0 4 000
4 100 100 400 4 000 100 100 400 104 400
TOTAL 16 000 100 100 400 116 400
Décaissements 1 2 3 4
Échéances payées – 4 000 – 4 000 – 4 000 – 104 400
Frais de gestion payés – 50 – 50 – 50 – 50
Intérêt 4 000 4 000 4 000 4 000
Frais de gestion 50 50 50 50
DADP frais d’émission 1 000 1 000 1 000 1 000
DADP PRO 175 175 175 175
Économie d’IS(1) 1 742 1 742 1 742 1 742
Total décaissements(2) – 2 308 – 2 308 – 2 308 – 102 708
(1) (Intérêt + frais de gestion + DADP (frais d’émission et PRO))/3
(2) Échéances payées + frais de gestion + économie d’IS
Le taux de revient après impôt est i tel que :

Ê 1- 1 i-3 ˆ
˜ - 102 708 ¥ 1 i 0 → i = 3,58 %
-4
95 700 - 2 308 ¥ Á
Ë i ¯
IV. Le coût d’un crédit-bail

Le taux de revient d’un crédit-bail est le taux d’actualisation qui permet d’égaliser la valeur du
bien neuf avec l’ensemble des paiements exigés par le contrat de crédit-bail : dépôt de garantie
initial (avec sa restitution éventuelle), redevance, option d’achat.
Une entreprise désire étudier le contrat de crédit-bail suivant :

• bien loué sur trois ans d’une valeur à l’achat de 3 000 € ;
• 3 loyers annuels de fin de période de 1 600 € chacun ;
• bien amortissable sur trois ans en linéaire.
Nous pouvons déduire de ces informations le taux de revient de ce contrat :
(1 600 − 3 000/3) 1 − (1 + i)−3
3 000 – (1 600 + )× ( )=0
3 i
Valeur Loyer Économie d’impôt basée

du bien loué décaissé sur le loyer annuel et la perte
de DADP engendrée
par la location
1 − (1 + i)−3
→ 3 000 – 1 400 × ( ) = 0 → i = 18,91 %.
i
201161TDPA0413 13
Soit un matériel dont le coût est de 100 000 € amortissable linéairement sur 5 ans. Le finance-
ment par crédit-bail présente les caractéristiques suivantes :
• loyer annuel payable d’avance pendant 4 ans : 30 000 € ;
• en fin de contrat, l’option d’achat se monte à : 15 000 €.
Dressons le tableau des flux monétaires :
0 1 2 3 4 5
Loyers – 30 000 – 30 000 – 30 000 – 30 000
Économie d’IS sur loyer(1) 10 000 10 000 10 000 10 000
Rachat(2) – 15 000
Économies d’IS sur amortissement du rachat 5 000
Suppléments d’impôts dus au non- – 6 667 – 6 667 – 6 667 – 6 667 – 6 667
amortissement(3)
– 30 000 – 26 667 – 26 667 – 26 667 – 11 667 – 1 667
(1) Les loyers sont payables en début d’année, l’économie d’impôt en résultant se situe en fin d’année sur ce tableau. Il existe approxi-
mativement un décalage d’un an entre le paiement du loyer et la minoration de l’impôt à payer.
(2) Nous supposons le rachat avec un amortissement à 100 % sur l’année 5.
(3) Si nous étions propriétaires du bien, l’amortissement aurait été de 20 000 (100 000/5).
Le taux actuariel i est égal à 13,76 %.

i est tel que :
1- (1 i)-3
100 000 – 30 000 – 26 667 ¥ – 11 667 ¥ (1 i)-4 – 1 667 ¥ (1 i)-5 0
i
V. Le coût du capital
A. Définition et calcul
Après avoir calculé le coût de chacune des ressources durables utilisées par l’entreprise, on peut
en déduire le coût du capital, c’est-à-dire le coût moyen pondéré des différentes sources de
financement de l’entreprise (WACC : Weighted Average Cost of Capital).
Au 31 décembre d’une année N, le bilan simplifié d’une entreprise se présente ainsi :
Capitaux propres 16 000

Emprunts 29 000
Crédit-bail(1) 5 000
TOTAL 50 000
(1) Compte tenu d’une information hors bilan.
En supposant connu le coût après impôt de ces trois ressources (respectivement : 10 %, 15 %
et 16 %), on peut en déduire le coût du capital :
Financements Coût en % Part dans le bilan Coût pondéré

Capitaux propres 10 16/50 = 32 % 3,2 %
Emprunts 15 29/50 = 58 % 8,7 %
Crédit-bail 16 5/50 = 10 % 1,6 %
Coût du capital 13,5 %
En moyenne, les financements utilisés par l’entreprise ont donc un coût de 13,5 %. Aussi, il fau-
dra que les investissements financés par ces ressources aient une rentabilité économique
(mesurée par exemple par un TIR) au moins équivalente.
14
B. Approches théoriques
La question posée est la suivante : existe-t-il une structure financière qui minimise le coût du
capital et maximise la richesse de l’actionnaire ? Rappelons que choisir une structure financière,
c’est fixer la part respective des capitaux propres et des dettes financières.
Le plus souvent, le coût des dettes financières est nettement inférieur à celui des capitaux
propres. On pourrait alors imaginer de diminuer le coût du capital, donc le coût moyen des finan-
cements, en augmentant la part des emprunts dans la structure financière. Donnons en un
exemple.
Structure financière n° 1 Structure financière n° 2

Coût Importance Coût Importance
Capitaux propres 15 % 66,67 % 10 % 15 % 33,33 % 5 %
Dettes financières 3 % 33,33 % 1 % 3 % 66,67 % 2 %
Coût du capital 11 % 7 %
On peut constater qu’en doublant l’importance des dettes par rapport aux capitaux propres, le
coût du capital semble baisser de façon très significative.
Pourtant, en 1958, Modigliani et Miller démontrent qu’en l’absence d’imposition, il est indifférent
de se financer par capitaux propres ou par emprunt : la structure financière n’influence ni le coût
du capital, ni la valeur de l’entreprise. Ainsi, malgré une augmentation de la part des dettes finan-
cières, le coût du capital va rester stable.
D’après eux, l’accroissement de la part de la dette augmente le risque pris par l’actionnaire et
par conséquent augmente la rémunération qu’il attend. En définitive, le gain obtenu en octroyant
une part plus importante aux emprunts sera perdu avec une augmentation du coût des capitaux
propres. Si nous reprenons l’exemple ci-avant, en voici une illustration.
Structure financière n° 1 Structure financière n° 2

Coût Importance Coût Importance
Capitaux propres 15 % 66,67 % 10 % 27 % 33,33 % 9 %
Dettes financières 3 % 33,33 % 1 % 3 % 66,67 % 2 %
Coût du capital 11 % 11 %
Toutefois, en 1963, Modigliani et Miller reformulent leur modèle en y incorporant les consé-
quences de l’impôt sur les bénéfices. Cette fois l’endettement permet d’augmenter la valeur de
l’entreprise grâce aux économies d’impôts obtenues sur les charges financières.
Section 3. Financements et investissements
Nous présentons ci-dessous différents critères et méthodes afin de sélectionner la combinaison

de financements qui permet de générer la plus grande rentabilité pour l’actionnaire.
I. Formule de l’effet de levier financier

Cette formule a déjà été présentée dans la série 3. Elle nous permet, en fonction de la structure
financière étudiée, d’établir un lien entre la rentabilité économique et la rentabilité financière.
• Si le taux d’intérêt est supérieur à la rentabilité économique, la rentabilité financière baisse, et
ce, d’autant plus que l’endettement est fort au regard des fonds propres.
• Si le taux d’intérêt est inférieur à la rentabilité économique, la rentabilité financière augmente
et ce, d’autant plus que l’endettement est fort au regard des fonds propres.
Ê DF ˆ
r Á e e - i ¥ ˜ ¥ 1- t
Ë CP ¯
201161TDPA0413 15
Avec :
• r : rentabilité financière
• e : rentabilité économique avant impôt
• CP : capitaux propres
• DF : dette financière
• i : taux d’intérêt des emprunts
• t : taux d’imposition
D’après cette formule et afin de bénéficier de l’économie d’impôt sur les emprunts, il serait
apparemment profitable d’augmenter l’endettement jusqu’à 100 % des ressources financières
utilisées. Évidemment, le risque de faillite augmente avec l’endettement et cette stratégie d’en-
dettement maximum n’est pas viable : les dettes financières font croître les charges d’intérêts
qui sont des charges incompressibles et en cas de baisse de l’activité, la marge sur coût variable
de l’entreprise pourrait ne pas être suffisante pour y faire face.
La rentabilité économique d’une entreprise ressort à 12 % avant impôt. Ses dirigeants étudient
les conséquences de deux structures financières : la première est composée à 100 % par des
capitaux propres et la seconde pour 20 % seulement, le solde par des emprunts contractés au
taux de 6 %.
Dans le premier cas, en l’absence d’endettement, la rentabilité pour les actionnaires est égale à
la rentabilité économique après impôt, soit 8 % (12 % × 2/3).
Dans le second cas, la rentabilité financière est égale à 24 % ((12 % + (12 % – 6 %) × 4) × 2/3).
On constate que, grâce à l’endettement, la rentabilité financière a été multipliée par trois. Ceci
devrait augmenter la satisfaction des actionnaires. Néanmoins, il faudrait vérifier que malgré
cette augmentation du niveau de l’endettement :
• l’entreprise reste solvable ;
• les actionnaires n’augmentent pas proportionnellement leur exigence de rémunération.
Cette formule est sans actualisation, donc seulement valable dans le cadre d’un raisonnement
annuel.
II. Critères basés sur des flux actualisés

Les critères ci-après sont basés sur des flux totalement ou partiellement actualisés.
A. Rentabilité du projet et coût des financements

On choisira la combinaison de financements qui offre le coût du capital le plus faible et qui vérifie
la relation suivante :
TRI (rentabilité économique) ≥ coût du capital

ou, ce qui revient au même :
VAN (actualisée au coût du capital) ≥ 0

Dans la série 3, nous avons calculé la VAN de projet d’investissement, mais sans jamais préciser
comment le taux d’actualisation était déterminé. Avec la seconde formule présentée ci-dessus,
on découvre que ce taux d’actualisation est égal au coût du capital. Dans tous les cas, il faut en
fait vérifier que la rentabilité du projet est suffisante pour « absorber » le coût des financements.
16
Une entreprise envisage de réaliser un investissement pour lequel, l’étude prévisionnelle de la

rentabilité économique a permis d’obtenir le total des flux de trésorerie (en milliers d’euros) pour
les trois années à venir :
Années 0 1 2 3
Flux du projet – 1 519 600 600 600
Le projet serait financé par emprunt à hauteur de 30 % (taux d’intérêt égal à 6 %) et le solde par
capitaux propres. Au moment de l’étude, le prix de l’action est d’environ 50 €, le dividende uni-
taire est fixé à 2,5 € avec, dans le futur, une progression de 4 % par an.
Cette combinaison de financement vous paraît-elle acceptable ? Pour déterminer le coût des
capitaux propres, on utilisera le modèle de Gordon.
Pour être acceptable, le coût de la combinaison de financement (le coût du capital) doit être
inférieur à la rentabilité économique (TRI) du projet.
1- 1 i-3
Le TRI du projet est tel que : - 1 519 600 ¥ 0 → TRI = 9 %.
i
Le coût du capital est égal au coût moyen pondéré des financements :
0,7 × (D/P + g) + 0,3 × 0,06 × 2/3 → 0,7 × (2,5/50 + 0,04) + 0,3 × 0,06 × 2/3 = 7,5 %
On constate que : TRI ≥ coût du capital. La combinaison de financement est donc acceptable.
B. Rentabilité des fonds propres

La valeur actuelle nette des fonds propres correspond à la valeur actuelle nette du projet après
financement ce qui correspond à l’idée d’enrichissement de l’actionnariat.
Les flux monétaires nets se calculent en partant des flux qui ont permis de calculer la VAN du
projet. Il convient d’en déduire les différentes conséquences des modes de financement retenus
à l’exception des effets liés aux apports en fonds propres, c’est-à-dire des effets liés à la rému-
nération des associés. À titre d’exemple : nous déduisons les intérêts payés aux banquiers, aux
obligataires, les remboursements, les redevances de crédit-bail.
Le taux d’actualisation correspond à la rémunération minimum que l’actionnariat attend de son
apport. Il n’est donc pas égal au coût du capital (ce serait amputer les flux une deuxième fois des
effets du financement), mais au coût des capitaux propres.
Une entreprise hésite entre trois modalités pour financer un investissement de 120 000 €, amor-
tissable en linéaire sur trois ans. En utilisant un taux d’actualisation de 8 %, calculez la valeur
actuelle nette des fonds propres pour les trois modes de financement suivants :
• un apport de fonds propres à hauteur de l’investissement.
• un emprunt à hauteur de 90 000 €, avec un taux d’intérêt de 9 % par an, durée 3 ans, amortis-
sement constant sur 3 ans.
• un contrat de crédit-bail prévoyant des loyers annuels de 60 000 € payables à terme échu.
L’EBE, pour les trois prochaines années, s’élèvera à 70 000, 130 000 et 150 000 €.
201161TDPA0413 17
Financement intégral en fonds propres

0 1 2 3
Investissement – 120 000
EBE 70 000 130 000 150 000
– DADP – 40 000 – 40 000 – 40 000
= RAI 30 000 90 000 110 000
CAF - 60 000 100 000 113 333
TOTAL DES FLUX – 120 000 60 000 100 000 113 333
Flux actualisés à 8 % – 120 000 55 556 85 734 89 967
La VAN des fonds propres s’élève à : – 120 000 + 55 556 + 85 734 + 89 967 = 111 257 €.
Nous constatons que la valeur actuelle nette des fonds propres se confond avec la valeur actuelle
nette de l’investissement dans le cadre d’un financement à 100 % sur fonds propres et ce pour
autant que le taux d’actualisation utilisé soit le même.
Financement par fonds propres et emprunt

0 1 2 3
Investissement – 120 000
Emprunt 90 000 – 30 000 – 30 000 – 30 000
EBE 70 000 130 000 150 000
– DADP – 40 000 – 40 000 – 40 000
– Intérêts – 8 100 – 5 400 – 2 700
= RAI 21 900 84 600 107 300
CAF 54 600 96 400 111 533
TOTAL DES FLUX(1) 24 600 66 400 81 533
Flux actualisés à 8 % – 30 000 22 778 56 927 64 724
(1) Investissement + emprunt + CAF.
La VAN des fonds propres s’élève à : – 30 000 + 22 778 + 56 927 + 64 724 = 114 429 €.
Financement par crédit-bail
0 1 2 3
EBE - 70 000 130 000 150 000
– Loyer crédit-bail - – 60 000 – 60 000 – 60 000
= RAI - 10 000 70 000 90 000
CAF - 6 667 46 667 60 000
CAF actualisées à 8 % - 6 173 40 009 47 630
La VAN des fonds propres s’élève à : 6 173 + 40 009 + 47 630 = 93 812 €.
Conclusion
Le gain en valeur absolue est plus fort pour la solution 2, à savoir l’emprunt partiel.
C. La valeur actuelle nette ajustée

Elle se calcule par sommation de la VAN de base et de la VAN du financement :
• La VAN de base est la VAN de l’investissement en considérant un financement exclusif par
fonds propres, c’est-à-dire en actualisant au coût des fonds propres.
• La VAN du financement est l’actualisation des flux de financement au taux sans risque. Les flux
de financement correspondent à ceux isolés pour calculer le taux actuariel (coût en pourcen-
tage) d’un mode de financement.
La VAN ajustée sera supérieure à la VAN de base à chaque fois que le financement réservé au
projet correspond à un taux actuariel inférieur au taux normal auquel l’entreprise s’endette.
18
Une entreprise souhaite étudier le financement d’un projet d’investissement dont les caractéris-
tiques économiques sont les suivantes :
• durée du projet : trois ans ;
• EBE annuel : 30 000 € ;
• achat d’immobilisation : 60 000 € amortissable sur trois années.
L’entreprise hésite entre deux modalités de financement :
• un emprunt d’un montant de 45 000 €, avec un amortissement constant sur trois ans et un taux
d’intérêt annuel de 6 % ;
• un crédit-bail avec une caution de 20 000 € restituée en fin de troisième année et un loyer
annuel de 21 000 € (à terme échu).
Calculez la VAN de base au taux de 15 %, la VAN de chaque financement avec un taux de 3 % ;
et déduisez-en la VAN ajustée pour chaque modalité de financement.
VAN de base
, -3
1- 115
- 60 000 30 000 - 60 000 / 3) ¥ 2 / 3 20 000 ¥ 886
0,15
Étude du financement par emprunt
Tableau d’amortissement de l’emprunt
N° Échéances Dettes Intérêts Amortis. Annuités
1 45 000 2 700 15 000 17 700
2 30 000 1 800 15 000 16 800
3 15 000 900 15 000 15 900
TOTAL 5 400 45 000 50 400
Les flux de trésorerie spécifiques à l’emprunt sont alors les suivants :
FLUX EMPRUNT 0 1 2 3
Emprunt 45 000 – 15 000 – 15 000 – 15 000
Intérêts nets d’IS – 1 800 – 1 200 – 600

TOTAL DES FLUX 45 000 – 16 800 – 16 200 – 15 600
La VAN de l’emprunt calculée au taux de 3 % ressort à – 857

(45 000 – 16 800 × 1,03–1 – 16 200 × 1,03–2 –15 600 × 1,03–3)
La VAN ajustée est alors égale à 29 (886 – 857).
Étude du financement par crédit-bail

Les flux de trésorerie spécifiques au crédit-bail sont les suivants :
0 1 2 3
Économie sur prix d’achat 60 000
Caution – 20 000 20 000
Loyers – 21 000 – 21 000 – 21 000
Économie d’IS sur loyers 7 000 7 000 7 000
Supplément IS perte DAP – 6 667(1) – 6 667 – 6 667
TOTAL DES FLUX 40 000 – 20 667 – 20 667 – 667
(1) (60 000/3)/3
La VAN du crédit-bail calculée au taux de 3 % ressort à – 155

(40 000 – 20 667 × 1,03–1 – 20 667 × 1,03–2 – 667 × 1,03–3)
La VAN ajustée est alors égale à 731 (886 – 155).
La VAN ajustée du projet financé par crédit-bail est supérieure à celle du projet financé par
emprunt. Le crédit-bail est donc la modalité de financement à privilégier.
201161TDPA0413 19
Section 4. Planification financière
La planification financière à long terme traite en général une période de cinq années et, pour
l’essentiel, se traduit par l’établissement d’un plan de financement.
Objectifs du plan de financement

Dans les sections précédentes, nous avons montré comment choisir le financement adapté à un
investissement donné ; ainsi, un financement est recevable si la rentabilité du projet est suffi-
sante par rapport au coût de ce financement (TIR du projet > coût du capital).
Il s’agit à présent de convaincre les banques de la solvabilité du projet, c’est-à-dire de la capa-
cité de celui-ci à dégager une trésorerie positive, à la fin de chacune des années, et pas seule-
ment sur la durée totale. Un plan de financement est donc un outil de communication financière
avec les apporteurs de capitaux, principalement les banques.
La construction standard du plan de financement (sous la forme d’un tableau de financement
simplifié, par exemple) :
• doit faciliter la compréhension des informations par le lecteur (le banquier) ;
• permettre de vérifier la solvabilité du projet, grâce à la ligne soldes de trésorerie cumulés.
Néanmoins, la présentation du plan de financement ne fait l’objet d’aucune véritable normalisa-
tion et aux examens
Cet exemple fait ressortir les différentes étapes dans une étude d’investissement et de finance-
ment, depuis le calcul du TIR du projet jusqu’au plan de financement.
Une entreprise a étudié un projet d’investissement et en a déduit les flux de trésorerie écono-
miques sur trois années :
Années 0 1 2 3
Total des flux économiques – 10(1) 2(2) 2 10
(1) Immobilisations.
(2) CAF.
La rentabilité économique de ce projet, appréciée par un taux de rentabilité, ressort à 14,2 %

(i tel que : – 10 + 2 × (1 + i)–1 + 2 × (1 + i)–2 + 10 × (1 + i)–3 = 0).
Pour qualifier ce projet d’investissement de recevable ou non, il faut à présent calculer le coût du
capital. Ce projet serait financé par capitaux propres (coût estimé à 15 %) à hauteur de 40 % et
par emprunt pour le solde (taux d’intérêt égal à 4 %). Compte tenu de ces données, le coût du
capital ressort alors à 7,6 % (0,15 × 0,4 + 0,04 × 0,6 × 2/3). Le TIR du projet (14,2 %) étant supé-
rieur au coût des financements (7,6 %), nous pouvons le considérer comme recevable.
Avant de présenter ce projet à une banque, il est nécessaire d’en établir le plan de financement.
Pour cela, nous disposons d’informations complémentaires : l’emprunt est remboursable sur
trois ans par amortissements constants et en contrepartie d’un apport en capital de « 4 », les
actionnaires recevraient, dès la première année, un dividende de « 0,6 ». Par ailleurs, l’entreprise
disposait d’une trésorerie égale à 0,15 à la fin de l’exercice précédent qu’elle décide d’affecter
au financement de ce projet.
20
Plan de financement
Exercices 0 1 2 3
Immobilisations 10,00 - - -
Augmentation du BFRE - - - -
Dividendes - 0,60 0,60 0,60
Remboursement d’emprunt - 2,00 2,00 2,00
TOTAL DES EMPLOIS 10,00 2,60 2,60 2,60
CAF - 1,84(4) 1,89 9,95
Capital 4,00 - - -
Emprunt contracté 6,00 - - -
TOTAL DES RESSOURCES 10,00 1,84 1,89 9,95
Solde initial 0,15(1) 0,15(5) – 0,61 – 1,32
Variation de trésorerie 0(2) – 0,76 – 0,71 7,35
Solde final 0,15(3) – 0,61 – 1,32 6,03
(1) Trésorerie dont disposait l’entreprise à la fin de l’exercice précédent.
(2) 10 – 10
(3) 0,15 + 0
(4) CAF économique – 2/3 intérêt = 2 – 0,24 × 2/3 pour la première année.
(5)
N° Échéances Dettes Intérêts Amortis.
1 6 0,24 2
2 4 0,16 2
3 2 0,08 2
Commentaire : comme on pouvait s’y attendre, la trésorerie est largement positive en fin de
troisième année. Par contre, on constate un solde négatif les deux premières années, ce qui
obligera l’entreprise a modifié son choix de financement avec, par exemple, un remboursement
in fine de l’emprunt.
Une entreprise étudie la possibilité d’investir début N dans un équipement productif dont la
durée de vie est de huit ans. L’étude économique et financière a permis de montrer que la renta-
bilité économique de ce projet était suffisante par absorber le coût des financements.
Il s’agit à présent d’établir un plan de financement afin de vérifier l’équilibre financier de ce projet
à la fin de chacun des exercices. Les prévisions étant très incertaines sur le long terme, l’horizon
du plan sera limité à cinq ans (malgré une durée probable du projet de huit années). Les hypo-
thèses de récupération du BFRE et de cession des immobilisations ne sont pas validées :
• prix du matériel : 500 000 €, amortissable en linéaire sur huit ans ;
• 45 jours de chiffre d’affaires ;
• un taux de marge sur coût variable égal à 60 % du chiffre d’affaires ;
• des charges fixes annuelles hors DADP pour 300 000 € ;
• un chiffre d’affaires annuel constant et égal à 1 000 000 € ;
• on souhaite emprunter 360 000 € avec un taux d’intérêt de 6 % et remboursable en 5 amortis-
sements constants. Le solde sera obtenu avec un apport des actionnaires rémunéré avec un
dividende égal à 150 000 € par an à partir de la deuxième année.
201161TDPA0413 21
Plan de financement
0 1 2 3 4 5
Immobilisations 500 000
Augmentation du BFRE 125 000(1)
Dividendes 150 000 150 000 150 000 150 000
Remboursement d’emprunt 72 000(6) 72 000 72 000 72 000 72 000
TOTAL DES EMPLOIS 625 000 72 000 222 000 222 000 222 000 222 000
CAF 206 433(7) 209 313 212 193 215 073 217 953

Capital 265 000(2)
Emprunt 360 000
TOTAL DES RESSOURCES 625 000 206 433 209 313 212 193 215 073 217 953
Solde initial -(3) -(8) 134 433 121 746 111 939 105 012
Variation de trésorerie -(4) 134 433 – 12 687 – 9 807 – 6 927 – 4 047
Solde final -(5) 134 433 121 746 111 939 105 012 100 965
(1) BFRE en jours de CA × CA/360 = 45 × 1 000 000/360.
(2) Obtenu par différence entre le total des emplois à financer (625 000) et le montant de l’emprunt (360 000).
(3) Le texte n’indique aucune trésorerie disponible en début de projet.
(4) Ressources – emplois.
(5) Solde initial + variation de la trésorerie.
(6) Tableau d’amortissement de l’emprunt :
N° Échéances Dettes Intérêts Amortis. Annuités
1 360 000 21 600 72 000 93 600
2 288 000 17 280 72 000 89 280
3 216 000 12 960 72 000 84 960
4 144 000 8 640 72 000 80 640
5 72 000 4 320 72 000 76 320
(7) Calcul de la CAF :
1 2 3 4 5
Marge sur coût variable 600 000 600 000 600 000 600 000 600 000
(–) Charges fixes hors DADP – 300 000 – 300 000 – 300 000 – 300 000 – 300 000
(–) DADP – 62 500 – 62 500 – 62 500 – 62 500 – 62 500
(–) Charges d’intérêt – 21 600 – 17 280 – 12 960 – 8 640 – 4 320
= RAI 215 900 220 220 224 540 228 860 233 180
CAF : RAI × 2/3 + DADP 206 433 209 313 212 193 215 073 217 953
(8) Solde final de la période précédente.
Commentaire : à la fin de chacune des années, le solde de la trésorerie est positif : le projet
d’investissement et la combinaison de financement peuvent donc être retenus sans aucune
restriction.
Chapitre 2. La gestion de la trésorerie

Le chapitre précédent a montré quelles ressources durables l’entreprise devait sélectionner afin
d’assurer sa solvabilité, c’est-à-dire être en mesure de faire face à ses engagements (payer ses
dettes) à moyen et long terme. Le plan de financement est l’outil dédié à la vérification de cet
équilibre financier de long terme.
Par ailleurs, le niveau de l’activité n’étant pas régulier, les imprévus étant fréquents, il faut égale-
ment, dans le cadre de ce qu’on appelle la gestion de la trésorerie :
• anticiper les besoins et les excédents de trésorerie à court terme : ces travaux de prévisions
aboutissent au budget de trésorerie ;
• définir les financements et les placements à mettre en œuvre ;
• dans le cas des entreprises ayant une activité internationale, gérer le risque de change.
22
Section 1. Les prévisions de trésorerie à court terme
I. Synthèse des prévisions de trésorerie

Les financiers de l’entreprise (directeur financier et trésorier ou le plus souvent l’expert-comp-
table de l’entreprise) réalisent des prévisions formalisant les conséquences des décisions stra-
tégiques de l’entreprise sur différents horizons de temps. Le schéma de cette planification
financière peut être illustré de la manière suivante :
Planification financière
Documents
Plan de financement Budget et plan de trésorerie Fiche en valeur
prévisionnels
Horizon de temps [12 mois]

[3 à 5 ans] [1 mois]
de la prévision
Le plan de financement, abordé de manière approfondie dans le chapitre précédent, permet de

vérifier, sur une durée de trois à cinq ans, que le solde prévisionnel annuel de la trésorerie est
bien positif, autrement dit, que l’on aura suffisamment de ressources durables dans le futur.
Le budget de trésorerie, que nous développerons plus loin, estime les soldes mensuels de la
trésorerie du prochain exercice. Ce document est la résultante de tous les autres budgets issus de
la planification budgétaire (achats, ventes, approvisionnements, investissements, financement).
Le budget de trésorerie vérifie si l’entreprise est en mesure de faire face à ses engagements à
court terme, autrement dit si la liquidité est assurée.
Le plan de trésorerie complète le budget de trésorerie :
• si la trésorerie finale est excédentaire (T > 0), le trésorier devra rechercher les moyens pour
placer ces excédents et maximiser les produits financiers ;
• si la trésorerie finale est déficitaire (T < 0), le trésorier devra rechercher les moyens pour finan-
cer ces déficits et minimiser les charges financières.

La fiche de valeur est une gestion de la trésorerie au jour le jour. Cette gestion au quotidien
s’effectue :
• en date de valeur, et non pas en date comptable ;
• par type de flux d’encaissements et décaissements (chèques, espèces, virements, etc.) ;
• en faisant apparaître le solde de trésorerie au quotidien, qui devra être le plus proche de la
valeur zéro.
II. Le budget de trésorerie : la prévision mensuelle du solde

de la trésorerie
Le budget de trésorerie permet de recenser les encaissements et les décaissements prévus avec
un horizon au maximum d’une année et avec un rythme mensuel.
201161TDPA0413 23
Modèle de budget de trésorerie

ENCAISSEMENTS Mois 1 Mois 2 Mois 3
Créances au bilan
• Créances clients
• Créances sur cessions
• Créances envers les actionnaires
Opérations de la période
• Chiffre d’affaires TTC
• Produits financiers
• Cessions d’immobilisations TTC
• Augmentation de capital en numéraire
• Subvention d’investissement reçue
• Emprunt contracté
TOTAL X X X
DÉCAISSEMENTS Mois 1 Mois 2 Mois 3

Dettes au bilan
• Emprunt restant à rembourser
• Dettes fournisseurs
• Dettes de TVA
• Dettes sociales
• Dettes d’IS
• Dettes fournisseurs d’immobilisations
Opérations de la période
• Achats TTC
• Charges externes TTC
• Impôts et taxes
• Salaires nets payés
• Cotisations salariales et patronales
• Acompte d’IS
• Dividendes payés
• Achat d’immobilisation
• Échéances des emprunts contractés
• TVA à payer
TOTAL Y Y Y
BUDGET DE TRÉSORERIE Mois 1 Mois 2 Mois 3
Encaissements : E X X X
Décaissements : D Y Y Y
Variation mensuelle de la trésorerie X–Y X–Y X–Y
Solde initial de la trésorerie au bilan(1)
Solde final de la trésorerie
(1) Disponibilités – Soldes créditeurs de banque.
L’ensemble des flux monétaires reportés dans le budget de trésorerie doit être exprimé en tenant
compte du mois exact d’encaissement ou de décaissement et TTC. En effet, même s’il est vrai
qu’à l’horizon de plusieurs mois, la TVA n’a aucune incidence en termes de trésorerie, il n’en va
pas de même à court terme.
A. Les encaissements du budget de trésorerie

Les encaissements proviennent :
• d’opérations réalisées antérieurement et encaissées au cours de la période étudiée. Ces
créances (envers les clients, les actionnaires, liées à des cessions …) sont inscrites TTC dans
le bilan concerné et il n’est donc pas nécessaire de rajouter la TVA ;
• d’opérations réalisées pendant la période étudiée et qui correspondent soit à des produits de
classe 7 (s’ils sont taxables, il faut les exprimer TTC) ou à des encaissements liés à des opé-
rations de haut de bilan (augmentation de capital, cessions d’actifs, emprunt contracté).
24
Une entreprise a réalisé un chiffre d’affaires de 239 200 € TTC (TVA au taux normal) au cours du
mois de janvier (N) et de 119 600 € pour le mois de février (N). L’analyse des encaissements dans
le passé montre que les ventes seront encaissées de la manière suivante : 40 % au comptant et
60 % à un mois.
Il s’agit de déterminer les encaissements pour les mois de janvier, février et mars (N).
Les encaissements des prestations de janvier et février se répartissent de la manière suivante :
• Encaissements en janvier = [(239 200 € × 40 %)]
• Encaissements en février = [(239 200 € × 60 %)] + [(119 600 € × 40 %)]
Encaissements Janvier N Février N Mars N

Prestations Janvier 95 680 143 520
Prestations Février 47 840 71 760
Encaissements d’exploitation 95 680 191 360 71 760
B. Les décaissements du budget de trésorerie

Les décaissements proviennent :
• du règlement des dettes (envers les fournisseurs, les banques, etc.) inscrites TTC dans le bilan
qui précède la période étudiée ;
• d’opérations réalisées pendant la période étudiée et qui correspondent soit à des charges de
classe 6 ou à des décaissements liés à des opérations de haut de bilan (paiement d’un divi-
dende, achat d’une immobilisation, etc.) ;
• de la TVA à payer. Son montant doit être calculé en suivant des règles dont nous rappelons le
principe dans les lignes qui suivent.
L’établissement du budget de la TVA décaissée nécessite préalablement la connaissance du
régime de TVA dont dépend l’entreprise. Pour résumer :
• Si l’entreprise dépend du régime de franchise en base de TVA, l’entreprise ne collecte pas de
TVA sur ses ventes, et ne pourra déduire la TVA en amont sur ses achats auprès de ses four-
nisseurs. L’impact de la TVA est donc nulle en matière de trésorerie.

• Si l’entreprise est soumise au régime simplifié de TVA, elle doit payer au cours de l’année des
acomptes trimestriels (préalablement calculés), avec une régularisation dans les premiers mois
de l’année qui suivent. Il existe aussi la possibilité pour l’entreprise de moduler ses acomptes.
• Si l’entreprise est soumise au régime normal de TVA, elle doit payer au cours de chaque
période de référence (mois ou trimestre) la TVA réellement due en fonction des critères d’exi-
gibilité et de déductibilité fiscale. Elle déposera des déclarations de TVA (CA3), qui seront
payées entre le 15 et 21 du mois qui suit (sauf cas particulier d’un crédit de TVA).
La TVA décaissée au cours d’une période est alors déterminée à partir de la relation suivante :
(+) TVA collectée exigible de la période de référence (mois ou trimestre)

(–) TVA déductible sur achats de biens et services (mois ou trimestre)
(–) TVA déductible sur immobilisations (mois ou trimestre)
(–) Crédit de TVA non imputé et non remboursé de la période précédente
= TVA à payer de la période de référence (payable le mois qui suit)
201161TDPA0413 25
La TVA exigible dépend de l’activité exercée par l’entreprise :
TVA exigible selon le régime réel
Activité de ventes Prestataires de service
TVA exigible selon TVA exigible sur Sur option, TVA exigible
la livraison (facturation) les encaissements sur les débits
Exemple applicatif 14 (suite)
En reprenant les données de l’exemple précédent, nous déterminerons la TVA collectée exigible,
selon que l’activité de l’entreprise est :
• une activité de vente ;
• une activité de prestations de services (avec ou sans option pour les débits).
Dans le cas d’une activité de vente

La TVA collectée exigible est déterminée à partir des ventes facturées et livrées.
Janvier N Février N
TVA collectée exigible/ventes 39 200 19 600
Les modalités d’encaissement n’ont pas d’incidence sur la TVA collectée exigible.
Dans le cas d’une activité de prestations de services

La TVA collectée exigible est déterminée à partir des ventes encaissées (régime de droit
commun).
Encaissements TTC Janvier N Février N Mars N
Prestations janvier 15 680 23 520
Prestations février 7 840 11 760
TVA collectée exigible 15 680 31 360 11 760
La TVA collectée exigible sur les ventes de prestations se répartit de la manière suivante :
• TVA/Encaissements en janvier = [(239 200 € × 40 %)/1,196] × 0,196 ;
• TVA/Encaissements en février = [(239 200 € × 60 %)/1,196] × 0,196 + [(119 600 € × 40 %)/1,196]
× 0,196.
Dans le cas d’une activité de prestations de services avec option pour les débits, la TVA collec-
tée exigible est déterminée à partir de la facturation des ventes (régime des débits). On obtient
(sauf cas particuliers) le même calcul que pour la première hypothèse (livraison de biens).
26
Exercice 1
Énoncé
L’entreprise « Enhautdespistes » exerce son activité sous la forme d’une société anonyme. Son
exercice comptable coïncide avec l’année civile. Ses dirigeants sont très préoccupés par la
situation de la trésorerie, souvent déficitaire à cause d’une activité très saisonnière.
Ils ne craignent pas le risque d’insolvabilité structurelle qui pourrait contraindre l’entreprise à une
cessation d’activité. Ils s’inquiètent plutôt des charges financières qui dégradent le résultat net
et donc la rentabilité financière. Les dirigeants désirent mieux prévoir la situation de l’entreprise
et anticiper au mieux les actions à entreprendre pour atténuer les soldes négatifs de la trésorerie.
Ils décident ainsi de mettre en place un système de documents prévisionnels mensuels, à l’hori-
zon d’un trimestre.
TRAVAIL À FAIRE
On nous demande alors d’établir les documents suivants pour le deuxième trimestre de
l’année N :
– le budget de trésorerie ;
– le compte de résultat avant impôt ;
– le bilan et le tableau des flux de trésorerie de l’OEC.
À cet effet, différentes informations vous sont données. Elles sont toutes exprimées en milliers
d’euros et les calculs devront être arrondis dans la même unité.
Annexe 1
Budgets deuxième trimestre année N
Montants hors taxes Règlements Avril Mai Juin
Ventes de marchandises fin du mois suivant 10 000 12 000 16 000

Intérêts reçus sur obligations le mois même - 500 -
Achats de marchandises fin du mois suivant 4 000 5 000 12 000
Charges externes au comptant 500 833 1 000
Charges de personnel au comptant 2 000 3 000 4 000
DADP(1) - 500 600 550
(1) On a tenu compte pour le calcul de ces dotations, des acquisitions et des cessions de la période.
Toutes les opérations imposables à la TVA (et notamment les charges externes) subissent un
taux moyen arrondi à 20 %. La TVA est payée le mois suivant.
Une cession d’immobilisation est prévue à la fin du mois de juin N, avec un règlement un mois
plus tard. Le prix de cession hors taxes est de 500. Cette immobilisation a été achetée pour
2 000 début avril N–3 ; elle a été amortie en linéaire sur 5 ans.
Le 30 avril, on prévoit de contracter un emprunt d’un montant de 1 000 remboursable en 10
amortissements mensuels constants. Le taux d’intérêt mensuel est de 1 %.
On envisage d’acheter une immobilisation en mai. Son prix hors taxes serait de 4 000 et 75 %
du prix serait payé au comptant et le solde fin juillet N.
Les actionnaires versent le capital appelé fin juin et la moitié du capital non appelé devient
appelé à la même date. La moitié du résultat N–1 devrait être mis en réserve et le solde versé aux
actionnaires fin juin.
L’entreprise doit verser un deuxième acompte d’IS le 15 juin N pour 400 €.
Compte tenu des informations précédentes, on a estimé le stock de marchandises à 4 500 à la
fin du deuxième trimestre N.
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Annexe 2
Bilan au 31 mars N
ACTIF PASSIF
Capital souscrit non appelé(1) 2 000
CAPITAUX PROPRES
ACTIF IMMOBILISÉ Capital social 10 900
Corporelles 4 000 Réserves 3 894
Financières 5 000 Résultat net(3) 1 000
ACTIF CIRCULANT DETTES
Stocks de marchandises 2 500 Financières(4) 100
Créances clients 5 930 Fournisseurs 4 151
CSANV(2) 600 TVA à payer 240
Créance d’IS 300 Dette d’IS(5) 45
TOTAL GÉNÉRAL 20 330 TOTAL GÉNÉRAL 20 330
(1) La moitié de ce capital devient appelé fin juin.
(2) Cette somme sera versée à la fin du mois de juin.
(3) La moitié de ce résultat est distribuée fin juin.
(4) Le poste correspond intégralement au solde de la trésorerie fin mars N.
(5) Il s’agit du solde de l’IS de l’exercice précédent ; il sera réglé le 15 avril N.
Corrigé
Nous allons commencer par établir certains budgets avec comme principal objectif de faire
apparaître des montants TTC.
AVRIL MAI JUIN

Ventes de marchandises 10 000 12 000 16 000
TVA collectée 2 000 2 400 3 200
Ventes TTC 12 000 14 400 19 200
Achats de marchandises 4 000 5 000 12 000
TVA déductible 800 1 000 2 400
Achats TTC 4 800 6 000 14 400
Charges externes 500 833 1 000
TVA déductible 100 167 200
Charges externes TTC 600 1 000 1 200
Ensuite, il est nécessaire d’établir le budget de TVA qui détermine la TVA à payer sur les opéra-
tions de chaque mois. Pour une activité commerciale, (même raisonnement si l’activité est
industrielle), la TVA est exigible ou déductible dès la réalisation de l’opération (ventes, achats) et
il ne faut surtout pas tenir compte des délais de règlements.
28
TVA AVRIL MAI JUIN

TVA collectée
• ventes de marchandises 2 000 2 400 3 200
• cession d’immobilisation - - 100
TVA déductible :
• marchandises 800 1 000 2 400
• charges externes 100 167 200
• immobilisations - 800 -
TVA à payer 1 100 433 700
ENCAISSEMENTS AVRIL MAI JUIN BILAN(1)

• Clients au bilan 5 930(1) - - -
• CSANV 600 -
• Ventes - 12 000 14 400 19 200
• Produits financiers - 500 - -
• Emprunt contracté 1 000 - - voir plus bas
• Cession d’actif - - - 600
TOTAL 6 930 12 500 15 000
(1) Cette colonne nous sera utile pour le bilan prévisionnel.
DÉCAISSEMENTS AVRIL MAI JUIN BILAN

• Dettes fournisseurs 4 151(1) - - -
• Achats - 4 800 6 000 14 400
• Charges externes 600 1 000 1 200 -
• Charges de personnel 2 000 3 000 4 000 -
• TVA à payer 240(1) 1 100 433 700
• Investissement - 3 600 - 1 200
• Solde IS et acompte 45 - 400 -
• Dividendes - - 500 -
• Emprunt - 110(2) 109 800
TOTAL 7 036 13 610 12 642 -
(1) Inscrite au bilan au 31 mars N.
(2)
Échéances Dettes Intérêts Amortissements Mensualités
31/05/N 1 000 1 000 × 0,01 = 10 1 000/10 =100 110

30/06/N 900 9 100 109
31/07/N 800 8 100 108
Budget de trésorerie
AVRIL MAI JUIN
• Solde initial – 100 – 206 – 1 316
• Encaissements 6 930 12 500 15 000
• Décaissements – 7 036 – 13 610 – 12 642
• Variation de trésorerie – 106 – 1 110 2 358
• Solde final – 206 – 1 316 1 042
201161TDPA0413 29
Compte de résultat deuxième trimestre N

CHARGES PRODUITS
• Achats de marchandises 21 000 • Ventes de marchandises 38 000
• Variation de stock marchandises(1) (2 000) • Produits financiers(4) 500
• Autres achats et charges externes 2 333 • PCEA 500
• Charges de personnel 9 000
• Dotations aux amortissements 1 650
• Charges financières(2) 19
• VCEAC(3) 700
• Bénéfice avant impôts 6 298
TOTAL 39 000 TOTAL 39 000
(1) Stock initial – stock final : 2 500 – 4 500
(2) Charges d’intérêts de l’emprunt (10 + 9).
(3) VCEAC de l’immobilisation cédée en juin et qui a été amortie pendant 3 ans et 3 mois : 2 000 – (3,25 × 2 000/5).
(4) Intérêts reçus des obligations.
Bilan au 30 juin N
ACTIF PASSIF
Capital souscrit non appelé(1) 1 000 CAPITAUX PROPRES
Immobilisations en valeurs nettes • Capital social(6) 10 900
• Corporelles(2) 5 650 • Réserves(7) 4 394
• Financières 5 000 • Résultat 6 298
ACTIF CIRCULANT DETTES
• Stock de marchandises 4 500 • Emprunt(8) 800
• Créances clients 19 200 • Fournisseurs 14 400
• CSANV(3) 1 000 • TVA 700
• Créance IS(4) 700 • Fournisseurs d’immobilisations(9) 1 200
• Créances sur cessions 600
• Disponibilités(5) 1 042
TOTAL 38 692 TOTAL 38 692
(1) Le texte nous précise que la moitié du capital non appelé (CSNA) devient appelé à la fin du mois de juin et donc, doit être inscrit dans
le poste « capital souscrit appelé non versé ».
(2) La situation initiale du poste en valeurs nettes était de 4 000. Il faut y ajouter la valeur hors taxes de l’immobilisation achetée (4 000) et
déduire les dotations aux amortissements de la période (1 650) ainsi que la valeur nette comptable de l’immobilisation cédée (700).
(3) Le capital souscrit appelé non versé a été versé en juin mais la moitié du CSNA a été appelée.
(4) Un acompte d’impôt est une avance faite au Trésor public qui viendra en déduction de l’impôt à payer lorsque le montant de celui-ci
sera connu. Il ne s’agit donc pas d’une charge définitive ; elle ne doit pas être inscrite en charge dans le compte de résultat mais en
créance dans le bilan. Au 30 juin N, le poste créance d’IS contient donc les deux premiers acomptes (300 + 400).
(5) Solde du budget de trésorerie au mois de juin.
(6) Il faut noter que le versement d’une partie des sommes dues par les actionnaires n’a pas changé le niveau du poste capital social au
bilan. Dès la souscription d’une action, le montant correspondant est porté en capitaux propres.
(7) La moitié du résultat de l’exercice précédent (1 000/2) a été mis en réserve.
(8) Solde de l’emprunt dans le tableau d’amortissement. L’échéance correspondant avec la date d’établissement du bilan, il n’y a pas
d’intérêts courus. La trésorerie étant positive à la fin du mois de juin, le poste ne contient pas non plus de soldes créditeurs de banque.
(9) 25 % du prix TTC de l’immobilisation achetée est encore dû au fournisseur.
30
Tableau des flux de trésorerie de l’OEC

FLUX DE TRÉSORERIE LIÉS À L’ACTIVITÉ
Résultat net 6 298
Élimination des éléments sans incidence sur la trésorerie
Amortissements et provisions (sauf sur actifs circulants) 1 650
Plus-values de cessions sans retraitement impôts : 500 – 700 200
Transferts de charges au compte de charges à répartir 0
Quote-part des subventions d’investissement virées au résultat 0
M.B.A. 8 148
Incidence de la variation des décalages de trésorerie
Stocks : 4 500 – 2 500 → besoin – 2 000
Créances d’exploitation : 19 200 – 5 930 → besoin – 13 270
Dettes d’exploitation : (14 400 + 700) – (4 151+ 240) → dégagem. 10 709
Autres créances liées à l’activité : 700 – 300 (IS) → besoin – 400
Autres dettes liées à l’activité : 0 – 45 (IS) → besoin – 45
Flux net de trésorerie généré par l’activité (A) 3 142
OPÉRATIONS D’INVESTISSEMENT
Acquisition d’immobilisations – 4 000
Cession d’immobilisations 500
Réductions d’immobilisations financières 0
Variation des créances et dettes sur immobilisations : – 600 + 1 200 600
Flux net de trésorerie généré par les investissements (B) – 2 900
OPÉRATIONS DE FINANCEMENT
Sommes reçues des actionnaires(1) 600
Dividendes versés – 500
Encaissements provenant de nouveaux emprunts 1 000
Remboursements d’emprunts : 100 + 100 – 200
Subvention d’investissement 0
Flux de trésorerie provenant des opérations de financement (C) 900
Variation de trésorerie (A + B + C) 1 142
Trésorerie à l’ouverture (D) – 100
Trésorerie à la clôture (A + B + C + D) 1 042
(1) Augmentation du capital dans tableau de financement PCG (1 000) – variation du capital souscrit appelé non versé (400).
III. le plan de trésorerie : calcul des soldes de trésorerie

après décisions de financement et de placement
Le plan de trésorerie prend en compte la politique de financement et de placement à court
terme. Le modèle présenté ci-dessous n’est qu’un modèle possible parmi d’autres et des sous-
rubriques peuvent être rajoutées ou modifiées.
PLAN DE TRESORERIE Janvier Février … Novembre Décembre

= Soldes obtenus dans le budget de trésorerie
+/– Impacts des décisions de financement
+/– Impacts des décisions de placement
= Solde de trésorerie après décisions
La rubrique « Impact des décisions de financement » devra prendre en compte les crédits à
court terme (découverts, crédit spot, etc.) et leurs coûts financiers (commissions, taux d’es-
compte, taux d’intérêt, etc.).
De même, la rubrique « Impact des décisions de placement » prendra en compte les placements
effectués des excédents de trésorerie et leurs produits financiers (intérêts, plus-values, etc.).
Pour une gestion optimale de la trésorerie, le solde après décisions devra être proche de zéro.
201161TDPA0413 31
Une entreprise a établi ses prévisions de trésorerie et en a déduit un budget de trésorerie (voir
tableau ci-après) pour les 6 premiers mois de l’année N. La direction générale a confié la mission
au trésorier de procéder aux mesures d’équilibrage.
Budget de trésorerie
Éléments Janvier Février Mars Avril Mai Juin
Trésorerie initiale 1 800 0 0 0 0 0
Encaissements 268 000 220 000 230 000 360 000 420 000 430 000
Décaissements 140 000 120 000 350 000 480 000 430 000 350 000
Trésorerie périodique 128 000 100 000 – 120 000 – 120 000 – 10 000 80 000
Le coût du découvert bancaire est de 12 % par an, et le plafond est de 250 000 €.
Le portefeuille d’effets de commerce à échéance de 1 mois se présente ainsi :
Janvier Février Mars Avril Mai Juin

Effets de commerce 40 000 30 000 32 000 48 000 52 000 51 000
Le taux d’escompte est 9 % l’an (ou 0,75 % par mois). Il n’y avait pas d’effet de commerce en
portefeuille au 31/12/N–1.
Les excédents éventuels de trésorerie seront placés en FCP monétaire au taux de 4 % l’an
(chaque part est estimée de manière approximative à 2 000 €).
La revente de FCP se fera en début de période.
Par simplification, on supposera que les flux de trésorerie sont dégagés en fin de période, et on
ne tiendra pas compte de la fiscalité (IS), et les effets remis à l’escompte sont fractionnables à
l’euro près.
À partir du budget de trésorerie, nous procéderons aux ajustements nécessaires pour
équilibrer le plan de financement.
Le plan de trésorerie après équilibrage se présente ainsi :
Éléments Janvier Février Mars Avril Mai Juin
Trésorerie initiale 1 800 1 800 1 800 2 600 0 0
Encaissements 268 000 220 000 230 000 360 000 420 000 430 000
Décaissements 140 000 120 000 350 000 480 000 430 000 350 000
Trésorerie finale avant
129 800 101 800 – 118 200 – 117 400 – 10 000 80 000
équilibrage
Impact des moyens de financement :
+ Effets remis escompte 0 0 8 320 18 383
– Retraitement escompte 0 0 – 8 383 – 18 522
Découverts bancaires 0 0
– Agios sur découverts 0 0
Impact des moyens de placement :
– Achat FCP monétaires 128 000 100 000 60 000
– Revente FCP 120 000 108 000
– Produits financiers 800 1 080
Trésorerie après
1 800 1 800 2 600 0 0 1 478
équilibrage
32
Détails des calculs

• En janvier, l’excédent de trésorerie est placé en FCP (129 800 €/2 000 € = 64,9 parts de 2 000 €
que l’on arrondit à 64 parts).
• En février, 50 parts de FCP sont achetées (100 000 €/2 000 € = 50 parts). Total des parts de
FCP en portefeuille est de 50 + 64 = 114 parts.
• En mars, le trésorier revendra des parts de FCP monétaires (60 parts sur 114 parts) et il encais-
sera la plus-value [(120 000 × 4 % × 90 j)/360 j = 800 €].
NB : (Il aurait été possible de retenir 59 parts.)
• En avril, il revend le solde des parts de FCP (54 parts), et le déficit restant à couvrir (8 320), est
financé par l’escompte de traites en portefeuille.
• En mai, remise à l’escompte de traites selon le même principe, et il ajuste les encaissements
en raison de la remise à l’escompte de créances, qui ne seront pas encaissées (8 320/0,9925
= 8 383 €).
• Au final, la trésorerie est proche de zéro, ce qui permet d’optimiser sa trésorerie.
Remarques
L’entreprise a intérêt à revendre les parts de FCP (rendement annuel de 4 %) en comparaison
au coût annuel de l’escompte (9 %).
La trésorerie zéro est un objectif théorique qui reste parfois complexe à mettre en œuvre.
La réalité est parfois différente des hypothèses volontairement simplificatrices (solde dégagé
en fin de période, dates de valeurs, etc.).
IV. la fiche de valeur : la prévision journalière du solde

de la trésorerie
A. La trésorerie en date de valeur

La gestion de trésorerie au jour le jour doit s’effectuer selon les principes retenus par les banques.
La prévision de trésorerie prendra en considération les dates de valeur. La connaissance de la

pratique bancaire apparaît comme une nécessité et suppose pour le trésorier de connaître la
terminologie des documents bancaires.
1. Les dates de valeur

Elles se définissent comme les dates effectives de débit ou crédit en compte d’une opération
bancaire. Les dates de valeur se différencient des dates des opérations (exemple : Un chèque
remis ce jour (J) est souvent crédité sur le compte, en J+2, soit deux jours plus tard).
L’application des dates de valeur se justifiait à l’origine par les délais nécessaires pour le traite-
ment des opérations dans le circuit bancaire. Mais la dématérialisation des documents, la
modernisation des traitements, l’informatisation et les moyens actuels de communication ne
justifient plus l’existence de ces dates de valeur. Néanmoins, leur application très fréquente reste
toujours d’actualité, et à l’avantage du banquier, qui y voit un moyen complémentaire d’obtenir
une rémunération des capitaux mis à sa disposition du fait de ces décalages temporels. De
manière générale, on constate :
• que les opérations d’encaissements (remises de chèques, d’espèces, virements, etc.) sont
créditées en valeur, après leurs dates d’opération (J + x jours) ;
• que les opérations de décaissements (paiement de chèques, retrait d’espèces, etc.) sont débi-
tées en valeur, avant leurs dates d’opération (J – x jours).
Ce décalage en jours s’exprime, soit en jours calendaires, soit en jours ouvrés.
201161TDPA0413 33
2. Les jours calendaires

Ils correspondent aux jours effectifs de la semaine (du lundi au dimanche), soit 7 jours par
semaine, ou 365 jours par année civile (366 jours pour une année bissextile).
Un retrait d’espèces est effectué le mercredi (jour J) d’une semaine normale, aux conditions
bancaires en jours calendaires (J–1). À quelle date sera pris en compte le retrait ?
Le mercredi (date de l’opération) étant un jour calendaire, l’opération sera prise en compte le
mardi (J–1) en date de valeur.
3. Les jours ouvrés

Ce sont des jours réellement travaillés (ouvrés) par la banque. Pour une semaine dite « nor-
male », il y a donc 5 jours ouvrés, qui peuvent correspondre :
• du lundi au vendredi (fermeture de la banque le samedi et dimanche) ;
• ou bien du mardi au samedi (fermeture de la banque le dimanche et lundi).
Si un jour férié s’intercale dans la semaine, celle-ci comportera alors que 4 jours ouvrés.
Une remise d’effet à l’encaissement est effectuée ce jour (jeudi), avec pour condition (J+4) en
date de valeur (en jours ouvrés). Déterminer la date de valeur si la semaine est considérée comme
normale (fermeture de l’agence le samedi et dimanche).
En jours ouvrés, il faut décompter le vendredi (1er jour ouvré), puis le lundi jusqu’au mercredi
(2e au 4e jour ouvré) de la semaine qui suit. C’est donc le mercredi de la semaine suivante (cela
fait 6 jours calendaires).
Supposons qu’une entreprise bénéficie le vendredi d’un virement bancaire d’un de ses clients, d’un
montant de 300 000 €. Les conditions de crédit en valeur sont J+1, en jours ouvrés. En considérant
que cette somme peut être placée à très court terme (sur le marché monétaire), avec un taux moné-
taire (Euribor ou Eonia) de 4 % sur 360 jours, le nombre de jours calendaires est de 3 jours, et le profit
pour la banque (ou le manque à gagner pour l’entreprise) est de : 300 000 × 0,04 × 3/360 = 100 €.
4. Les heures de caisse

Il s’agit des horaires pour lesquels, l’opération sera prise en compte au cours de la journée.
Au-delà de cet horaire (et bien que la banque reste ouverte), l’opération sera prise en compte sur
la journée du lendemain. Ces horaires ont évidemment une conséquence directe sur la détermi-
nation de la date de valeur d’une opération.
L’horaire de caisse d’une banque est de 10 heures à 12 heures ; une entreprise effectue une
remise de chèques le mardi (condition J calendaires + 2). Quelle est la date effective de prise en
compte si la remise s’effectuait soit à 11 heures, soit à 14 heures ?
• Si la remise s’effectue mardi matin à 11 heures, l’opération est prise en compte ce même jour,
avec une date de valeur (J+2) ; l’opération sera créditée le jeudi.
• Si la remise s’effectue mardi après-midi (14 heures), l’opération est prise en compte le lendemain
(mercredi), avec une date de valeur (J+2) ; l’opération sera créditée le vendredi de la même semaine.
34
5. Le float (ou flottant)

C’est le délai qui s’écoule entre la date de valeur de l’opération et la date de prise en compte.
Pour une opération de crédit, il correspond au nombre de jours pendant lequel les fonds sont à
la disposition de la banque, au lieu d’être crédités sur le compte de l’entreprise. Pour une opé-
ration de débit, il correspond à la différence entre la date de valeur du débit et le jour du paiement
effectif par la banque.
Le float est directement lié aux jours de valeur (jours ouvrés ou calendaires), et il a pour effet d’offrir
à la banque, un volant de capitaux d’autant plus rémunérateurs, que le float est important.
6. Échelle d’intérêts
À la fin de chaque trimestre civil, la banque transmet à l’entreprise cliente un arrêté de compte
faisant apparaître pour la période écoulée :
• la commission de compte (ou commission de mouvement) ;
• les frais de tenue de compte ;
• les intérêts débiteurs ;
• la commission éventuelle sur le plus fort découvert (CPFD) ;
• les frais divers ;
• et la TVA susceptible d’être appliquée.
L’échelle d’intérêts récapitule dans un tableau les mouvements en capitaux et soldes débiteurs
et créditeurs, par date de valeur.
Ce tableau permet de reconstituer le calcul des intérêts et des commissions et permet au tréso-
rier de contrôler l’application des conditions bancaires négociées.
➠➠Un exemple en est donné plus loin (voir exercice 3 ci-après).
B. La fiche de valeur ou le suivi journalier de la trésorerie

Toutes les opérations de débit (paiements) et de crédit (encaissements) seront recensées et
positionnées dans un cadre journalier, formalisé par un document extra-comptable (la fiche de
valeur), qui permettra de suivre la trésorerie au jour le jour.
IV. L’objectif de trésorerie zéro

La trésorerie zéro est un concept en matière de gestion de trésorerie qui s’est développé au
début des années 1970, quand la trésorerie est devenue un centre de profit à part entière. Le
développement technologique comme l’informatisation, les moyens de communication (fax,
télématique, téléphonie, Internet, etc.), les logiciels ont contribué à l’essor de la gestion de
trésorerie.
A. Définitions
L’optimisation de la trésorerie passe par l’objectif de la trésorerie zéro qui suppose que :
• tous les excédents de trésorerie doivent être placés, pour en tirer des produits financiers
(maximisation du profit) ;
• toutes les insuffisances de trésorerie doivent être financées au coût le plus faible (minimisation
du coût financier) ;
de sorte que le résultat du centre de profit « Trésorerie » soit maximisé. Le résultat financier
contribuera à l’amélioration de résultat d’ensemble de l’entreprise ou du groupe.
Ce comportement dynamique peut néanmoins générer une gestion très risquée de la trésorerie.
Sous couvert de performance, certains trésoriers peuvent être tentés notamment par des place-
ments hautement spéculatifs.
201161TDPA0413 35
B. Les erreurs fondamentales à éviter dans la gestion

de trésorerie
Pour atteindre l’objectif d’une trésorerie zéro, le trésorier doit éviter trois erreurs fondamentales
dans la gestion de la trésorerie :
• l’erreur de contre-phase ;
• l’erreur de sur-mobilisation ;
• l’erreur de sous-mobilisation.
3 erreurs fondamentales en gestion de Trésorerie
L’erreur de L’erreur de L’erreur de

contre-phase sur-mobilisation sous-mobilisation
Une gestion de trésorerie performante doit éviter ces 3 erreurs,

avec une minimisation des frais financiers et une maximisation des produits financiers.
Objectif théorique et idéal de la « trésorerie zéro »
1. L’erreur de contre-phase (ou erreur d’équilibrage)

Cette erreur consiste pour le trésorier à laisser de manière simultanée :
• des soldes créditeurs (positifs) sur une ou des banques ; ces soldes n’étant pas rémunérés
entraînent un manque à gagner non négligeable (coût d’opportunité) selon l’importance des
sommes et des taux possibles de rémunération ;
• des soldes débiteurs (négatifs) sur d’autre(s) banque(s) ; ces soldes débiteurs générant des
agios d’autant plus élevés qu’ils sont financés par des découverts bancaires.
Le manque à gagner financier d’un côté et le coût financier de l’autre font que l’erreur de contre-
phase est la plus coûteuse.
Le coût final et global de l’erreur de contre phase =
Coût d’opportunité (non-placement) + Coût financier des soldes débiteurs.
Si les seuls soldes créditeurs de banque avaient été placés, le coût final serait d’autant moins élevé.
Remarque
La législation bancaire offre la possibilité de rémunérer les comptes courants créditeurs. Cette
rémunération n’est pas obligatoire, et lorsqu’elle s’applique, de nombreuses conditions (seuil
minimal créditeur, durée, etc.) restreignent une plus large application.
2. L’erreur de sur-mobilisation
L’existence de soldes créditeurs de banque dans une entreprise (une fois l’erreur de contre-
phase traitée) génère un autre coût d’opportunité. Ce coût est représenté par le fait que les
excédents de trésorerie n’ont pas été placés, ou bien que ces excédents de trésorerie pro-
viennent de ce que l’entreprise a mobilisé des modes de financement (escompte, Dailly, affactu-
rage, etc.) qui n’étaient pas nécessaires.
Le coût d’opportunité peut être évalué à partir du taux de placement ou du coût moyen de
financement.
36
3. L’erreur de sous-mobilisation
Cette erreur résulte de l’utilisation d’un découvert au lieu de mettre en place des crédits et
moyens de financement moins coûteux.
Dans la hiérarchie du coût, la sous-mobilisation est la moins coûteuse des trois erreurs. Le coût
de la sous-mobilisation est alors représenté par le différentiel entre :
• le coût du découvert ;
• le coût d’un autre moyen de financement à court terme (affacturage, escompte, crédits, etc.).
L’évaluation de ce coût suppose l’existence simultanée d’un découvert et d’autre mode de
financement court terme.
Section 2. Les modalités d’équilibrage
Les principaux moyens de financement des entreprises peuvent être classés selon leur origine
bancaire ou non bancaire.
Principaux moyens de financement des insuffisances de trésorerie
Financement bancaire Financement non bancaire
– Escompte des effets de commerce – Crédit fournisseurs

– Cession de créances Dailly – Affacturage
– Découvert bancaire – Escompte financier
– Crédit spot – Obligations cautionnées
– Crédit relais – Billets de trésorerie
– Crédit garanti (warrants)
I. Le financement des insuffisances de trésorerie
A. La mobilisation des créances commerciales

1. L’escompte commercial
Ce mode de financement repose sur l’existence d’une lettre de change (effet de commerce)
comme moyen de paiement à crédit. L’escompte commercial d’un effet de commerce consiste,
pour le fournisseur (remettant de la traite), à céder sa créance (effet) à son banquier, qui lui règle
immédiatement le montant (nominal) de la créance, déductions faites :
• d’un intérêt précompté calculé au prorata temporis ;
• de commissions diverses liées au service rendu.
Le schéma de l’escompte est le suivant :
Un client remet Le fournisseur ayant un besoin de

une traite en paiement financement prélève sur son portefeuille d’effets
à son fournisseur. un effet qui est remis à l’escompte.
(n)
Création de l’effet Date de l’escompte Échéance de l’effet
201161TDPA0413 37
Avec (n), la durée entre le lendemain de la date de remise à l’escompte et l’échéance normale de
l’effet de commerce. À cette durée peuvent venir s’ajouter des jours de banque.
La banque fixe, en principe, un plafond maximal d’escompte, qui, en cas de dépassement,
entraînera soit un refus, soit l’acceptation, mais à un coût plus élevé.
Le principal avantage de l’escompte est son coût, souvent nettement moins élevé que celui d’un
découvert.
Par contre, l’escompte se fait sur la durée restant à courir jusqu’à l’échéance de l’effet, alors que
le découvert s’adapte à la durée exacte du besoin de financement.
Exercice 2
Énoncé
Une entreprise estime avoir un besoin de trésorerie de 20 000 € entre le 15 juin N+1 (inclus) et le
15 août N+1 (inclus) et elle souhaite étudier un financement par l’escompte d’un effet de com-
merce. L’effet de commerce remis à l’escompte le 14 juin N+1 aurait les caractéristiques
suivantes :
• montant nominal : 21 000 € ;
• échéance : 31 août N+1.
Le calcul des agios qui découlent de cette opération d’escompte sera basé sur les conditions
bancaires suivantes :
• taux d’intérêt nominal : 12 % (commission d’endos comprise) ;
• commission fixe : 2 € (la TVA est négligée) ;
• jours de banque : 2.
Pour la détermination du taux de revient de l’opération d’escompte, on tiendra compte des jours
de valeur suivants :
• un jour pour la remise d’un effet à l’escompte ;
• et trois jours pour la remise d’un effet à l’encaissement.
TRAVAIL À FAIRE
Calculez :
1. Le coût total (exprimé en euros) de cette opération d’escompte.
2. Le montant viré au crédit du compte de l’entreprise.
3. Le taux de revient de ce financement.
Corrigé
1. Coût total
Coût = (21 000 × 0,12 × (78 + 2)/360) + 2 = 562 €.
Le coût a été calculé sur 80 jours pour tenir compte :
• de la durée entre le lendemain de la remise à l’escompte et l’échéance normale de l’effet,
soit du 15 juin au 31 août (16 jours en juin, 31 jours en juillet et 31 jours en août) ;
• des 2 jours de banque.
2. Montant viré au crédit du compte de l’entreprise

Les intérêts d’une opération d’escompte sont précomptés et la somme créditée sur le compte
de l’entreprise est de 20 438 € (21 000 – 562).
38
3. Taux de revient
Il faut commencer par calculer la durée pendant laquelle l’opération d’escompte a permis de
bénéficier du financement par rapport à une opération de remise à l’encaissement, soit 81 jours :
• crédit du compte si remise à l’escompte : 15 juin (14 juin + 1 jour de valeur) ;
• crédit du compte si remise à l’encaissement : 3 septembre (31 août + 3 jours de valeur).
Soit 16 jours en juin, 31 jours en juillet, 31 jours en août et 3 jours en septembre.
Taux de revient = (562 × 3652/(20 438 × 81) = 12,39 %.
2. L’affacturage (factoring)
L’affacturage consiste à transférer des créances commerciales d’une entreprise à un établisse-
ment financier (appelé affactureur ou factor) qui se charge du recouvrement, et en garantit la
bonne fin même en cas de défaillance du débiteur.
Ventes à crédit
(créances)
Clients Fournisseur
Contrat d’affacturage
Factor
3. Cession de créances professionnelles (loi Dailly)

Instituée sur l’initiative du député Étienne Dailly (la loi du 2 janvier 1981). Cette loi permet aux
entreprises de céder (ou nantir) auprès de leurs banques des créances professionnelles, et ceci
quel soit leur mode d’encaissement (chèques, effets, virements, etc.).
Le transfert se matérialise par une simple remise d’un bordereau indiquant les informations
suivantes :
• noms des clients ;

• montant de la créance ;
• échéances prévues ;
• lieux de paiement.
En contrepartie de ce transfert de propriété des créances, la banque bénéficiaire octroie un cré-
dit à court terme, sans exiger la prise de garantie sur ces créances.
Cependant la banque n’est pas tenue d’accepter toutes les créances qui lui sont présentées, et
il n’est pas rare de voir des banques demander à l’expert-comptable ou au commissaire aux
comptes de l’entreprise cédante de certifier la nature de la créance cédée.
Ventes à crédit
Clients Fournisseur
Paiement des créances cédées Cession de créances professionnelles
Banque
2. Les banques font les calculs d’intérêts simples avec une année de 360 jours. Pour ses propres calculs
(et le calcul du taux de revient est réalisé par l’entreprise, pour son propre compte) l’entreprise, elle, doit
prendre le nombre réel de jours dans l’année, soit 365 jours.
201161TDPA0413 39
Le coût du Dailly devrait être inférieur au coût de l’escompte (les manipulations papier étant
beaucoup moins importantes), mais de nombreuses commissions (commissions de risque et de
charges) viennent s’ajouter et augmenter le coût final.
4. Le crédit de mobilisation des créances commerciales (CMCC)

Une entreprise souscrit un billet à l’ordre de sa banque, garanti par un certain nombre de
créances, qui ont pour caractéristiques d’avoir la même échéance que celle du billet à ordre.
La banque bénéficiaire escompte le billet et crédite l’entreprise du montant correspondant
déduction faite des commissions habituellement pratiquées.
Lors de l’échéance prévue, les créances commerciales sont encaissées et permettent de rem-
bourser le crédit ainsi accordé.
Autorisation de la Banque de France
Clients Ventes à crédit Fournisseur
Souscription Escompte du billet

d’un billet à ordre et crédit à court terme accordé
Banque
Dans ce mécanisme, il y a donc une mobilisation de créances commerciales, quel que soit le
mode de paiement de ces créances.
L’application du mécanisme du CMCC est néanmoins conditionnée à une autorisation de la
Banque de France.
La complexité (autorisation de la Banque de France, existence de plafond, escompte d’un billet
à ordre, etc.) a rendu ce mode de financement à court terme plutôt marginal.
B. Les crédits bancaires
1. Le découvert bancaire
Principale source de financement à court terme des entreprises, le découvert bancaire est l’au-
torisation que donne la banque à son client d’être débiteur en compte. Le découvert est un crédit
en blanc, dans la mesure où le banquier ne peut pas s’appuyer sur une garantie (mobilisation de
créances). Le découvert est souple d’utilisation et s’adapte parfaitement aux besoins de tréso-
rerie ponctuels. Le banquier fixe un plafond de découvert à ne pas dépasser.
Cette forme de crédit est la plus risquée pour la banque, ce qui peut expliquer que son coût soit
très souvent, le plus élevé des modes de financement à court terme.
Le coût d’un découvert se calcule trimestriellement à terme échu, et sur la durée exacte d’utilisation.
Il n’y a donc pas d’incidence de majoration de jours calendaires ou ouvrés. Son coût est souvent
exprimé de la manière suivante = Taux monétaire de référence + majorations + commission de plus
fort découvert (CPFD) allant de 0,05 % à 0,06 %, plafonnée à la moitié des intérêts débiteurs.
Exercice 3
Énoncé
À la fin du trimestre N, une entreprise reçoit de sa banque le justificatif, appelé échelle d’intérêts,
des agios et commissions facturés pour les opérations réalisées sur le compte pendant les trois
derniers mois.
40
Dates Dates de
Sommes Soldes Jours Nombres
d’opération valeur
Débit Crédit Débit Crédit Débit Crédit
01/07 - - 40 000 - 01/07 6 240 000 -
04/07 - 100 000 - 60 000 07/07 12 - 720 000
20/07 80 000 - 20 000 - 19/07 8 160 000 -
24/07 - 50 000 - 30 000 27/07 20 - 600 000
14/08 - 170 000 - 200 000 16/08 13 - 2 600 000
30/08 700 000 - 500 000 - 29/08 2 1 000 000 -
31/08 - 510 000 - 10 000 31/08 17 - 170 000
16/09 - 20 000 - 30 000 17/09 14 - 420 000
TOTAL 780 000 1 400 000 4 510 000
On sait par ailleurs que les conditions bancaires sont les suivantes :
• le taux d’intérêt débiteur est de 13 % ;
• la commission du plus fort découvert (CPFD) est de 0,05 % ;
TRAVAIL À FAIRE
1. Sans tenir compte de la TVA, calculez les agios et la commission facturée par la banque
pour ce trimestre.
2. Calculez le taux de revient pour l’entreprise du financement par découvert. On ne retiendra
pas la commission de mouvement dans ce calcul. On arrondira le taux obtenu à la dizaine de
pour cent supérieur.
3. Évaluez en euros le coût de sur-équilibre (en supposant un taux moyen de 6 % pour les
placements) et le coût de sous-équilibre (en se basant sur un taux de 14 % pour les opéra-
tions d’escompte).
Corrigé
1. Sans tenir compte de la TVA, calculez les agios et la commission facturée par la
banque pour ce trimestre.
Commençons par identifier les colonnes utiles pour notre calcul d’agios.
L’échelle d’intérêts doit être lue du point de vue de la banque : les soldes débiteurs traduisent
ainsi des soldes négatifs. L’entreprise doit donc payer des agios en cas de soldes débiteurs et
on a alors : solde débiteur × durée correspondante du solde × taux d’intérêt débiteur.
Nous avons ainsi : (40 000 × 6 + 20 000 × 8 + 500 000 × 2) × 0,13/360 = 505,56 €.
Pour faciliter les calculs et les vérifications, la colonne nombres débiteurs donne directement le
produit « solde débiteur × nombre de jours ». Aussi, en pratique, on multiplie le total des nombres
débiteurs par le taux d’intérêt : 1 400 000 × 0,13/360 = 505,56 €.
La commission du plus fort découvert (CPFD) vient s’ajouter aux agios et représente 0,05 % du
plus fort découvert constaté chaque mois. Elle est plafonnée à la moitié des intérêts débiteurs
trimestriels. Le solde est constamment positif en septembre et pour les mois de juillet et août, le
plus fort découvert s’élève respectivement à 40 000 € et 500 000 €. Nous avons alors : (40 000
+ 500 000) × 0,0005 = 270 €. La moitié des intérêts débiteurs est égale à 252,78 € ; la commis-
sion du plus fort découvert est donc plafonnée à ce niveau.
En définitive, le total des agios et commissions s’élève à 758,34 € (505,56 + 252,78 + 195).
201161TDPA0413 41
2. Calculez le taux de revient pour l’entreprise du financement par découvert. On ne

retiendra pas la commission de mouvement dans ce calcul. On arrondira le taux
obtenu à la dizaine de pour cent supérieur.
total des nombres débiteurs 1 400 000
• Découvert moyen = = 87 500 €
total des jours débiteurs 6 8 2
Autrement dit, l’entreprise a disposé d’un découvert moyen de 87 500 € pendant 16 jours.
taux de revient ¥ découvert moyen ¥ durée du découvert
• Coût de revient en euros =
365
coût de revient 365 758, 34 365
→ taux de revient = ¥ ¥ = 19,77 %
découvert moyen durée 87 500 16
On peut procéder plus rapidement en raisonnant uniquement sur les nombres débiteurs :
758, 34
¥ 365 19, 77 %, arrondi à 20 %.
1 400 000
On pourra remarquer l’utilisation d’une année de 365 jours : du point de vue de l’entreprise, il y
a bien 365 jours à financer.
Le taux de revient de ce découvert est très éloigné du taux d’intérêt des soldes débiteurs (13 %).
Ceci s’explique par :
• la commission du plus fort découvert est très élevée puisqu’elle représente dans cet exercice
la moitié des intérêts débiteurs ;
• l’utilisation par les banques d’une année de 360 jours alors que l’entreprise se finance sur
365 jours.
3. Évaluez en euros le coût de sur-équilibre (en supposant un taux moyen de 6 % pour
les placements) et le coût de sous-équilibre (en se basant sur un taux de 14 % pour
les opérations d’escompte).
4 510 000 ¥ 0, 06
• le coût de sur-équilibre est lié à des excédents non placés : = 751,67 €.
360
• le coût de sous-équilibre provient du différentiel d’intérêt entre le taux du découvert et le taux
(0, 20 - 0,14 )
de l’escompte : 1 400 000 ¥ = 233,33 €.
360
2. Les facilités de caisse
Les facilités de caisse correspondent à des découverts bancaires exceptionnels et occasion-
nels. Les durées de ce type de crédit allant au maximum à 30 jours. Les facilités de caisse
peuvent être assimilées à une forme particulière de découvert bancaire.
3. Le crédit de campagne
Il a pour objectif de financer des stocks de produits dont la vente s’effectuera de manière différée
dans le temps. Cette forme de crédit se retrouve dans les activités saisonnières (ventes de
jouets, de meubles, de prêt-à-porter, etc.). Le coût de ce crédit est proche de celui d’un décou-
vert bancaire, pour une durée en principe inférieure à 9 mois.
Les entreprises, de par leur activité saisonnière, n’ont pas à disposition les fonds pour financer
leurs besoins importants de trésorerie durant la période qui précède la campagne de vente et
d’encaissements.
Il existe deux formes de crédits de campagne :
• le crédit de campagne par caisse, qui est une forme de découvert bancaire plafonné ;
• l’escompte d’un billet à ordre souscrit par l’entreprise au bénéfice de sa banque.
Ce type de crédit à court terme, étant par nature risqué pour la banque (risques d’insolvabilité,
échec de la campagne, absence de garanties, etc.) est accordé de manière très stricte par les
banques (historique de l’entreprise, connaissance du secteur d’activité, etc.).
42
C. Les crédits court terme

1. L’escompte financier
Une entreprise qui accorde habituellement un délai de paiement à ses clients peut leur proposer
une réduction de prix (escompte financier) en contrepartie d’un paiement au comptant. La baisse
du prix de vente représente alors le coût à supporter par le fournisseur (l’équivalent d’un intérêt)
afin d’obtenir un financement à court terme, ce financement correspondant au montant de la
vente TTC diminué du montant de l’escompte accordé.
En conformité avec les pratiques de son secteur d’activité, un fournisseur propose habituelle-
ment un règlement à 30 jours. En échange d’un paiement au comptant, il accorde à ses clients
un escompte de 1 %. Quel est le coût (exprimé en pourcentage) de cette modalité de
financement ?
Le coût de ce financement est de 12 % (1 % × 360/30).
2. Les obligations cautionnées

Il s’agit de crédits à court terme, accordés par l’administration fiscale pour le paiement des droits
de douane ou de la TVA.
Les obligations cautionnées correspondent à des billets à ordre souscrit par un redevable (entre-
prise) au profit du Trésor public.
3. Les crédits garantis (warrants)

Ce crédit consiste à financer un stock par une banque, qui prendra comme en gage les mar-
chandises. Pour cela, le bénéficiaire émet un billet à l’ordre de sa banque. Ce billet financier est
ensuite escompté auprès de sa banque, qui prendra en nantissement les marchandises, qui ne
sont pas pour autant bloquées.
Cette forme de crédit d’une durée de 90 jours (maximum) est en pratique utilisée dans les acti-
vités agricoles (producteurs de céréales, vins, d’alcools, etc.) et nécessite le respect de certaines
obligations.
La valeur des marchandises nécessite l’évaluation par un expert, et les marchandises nanties
doivent être déposées dans des entrepôts appelés magasins généraux. En contrepartie de ces
dépôts, ces magasins émettront des titres négociables appelés « récépissé warrants » qui repré-
sentent à la fois un titre de propriété (récépissé) et un bon de souscription (warrant) qui repré-
sentent un titre de gage et un moyen de financement.
201161TDPA0413 43
Nous terminons cette présentation des principaux moyens de financement à court terme par un
tableau de synthèse :
Tableau des principaux moyens de financement à court terme

Principes Coût Tiers visés Avantages Contraintes Remarques
Obtenir Pratiquement Fournisseurs de Simplicité Négocier des Escompte
Crédit des délais gratuit l’entreprise et coût nul délais dans les possible
fournisseurs de paiement limites légales (paiement
comptant)
Financement Coût élevé Banque(s) Simplicité Montant Risque de
d’un solde compte tenu de l’entreprise de gestion plafonné et remise en
Découvert
débiteur du risque et facilité négociations cause à tout
bancaire
de banque (multiples d’obtention des conditions moment
commissions)
Découverts Coût élevé si Banque(s) Souplesse de Découverts Risque de
Facilités ponctuels et non autorisé de l’entreprise mise en place de durée remise en
de caisse exceptionnels et gestion < 30 jours cause à tout
moment
Financement Coût inférieur Banque(s) Gestion de Plafond fixé et Plafond
des effets au découvert de l’entreprise l’encaissement commissions négociable
Escompte
de commerce par la Banque non selon
commercial
avant échéance du tireur négligeables l’évolution
de l’activité
Transfert de la Onéreux Établissement(s) Économies Dépôt Le factor
gestion et suivi (commissions financier(s) dans la gestion de garantie sélectionne
Affacturage des créances générales, (factor) des créances à prévoir les créances
émission, commerciales
spéciale)
Cession ou Coût inférieur Établissements Souple Gestion Gestion lourde
nantissement au découvert bancaires et simple pour et suivi des qui rend le
Dailly
de créances l’entreprise encaissements Dailly peu
utilisé
Souscription Commissions Banque(s) Possibilité Nécessite Plafond du
d’un billet habituelles de l’entreprise. de regrouper l’autorisation CMCC fixé
Crédit
à ordre au aux opérations plusieurs de la Banque par la BDF,
de mobilisation
bénéfice d’une d’escompte créances sur le de France et moyen de
des créances
banque garanti même billet financement
commerciales
par des à ordre peu utilisé
créances
II. Les placements des excédents

Dans le cadre d’une gestion de trésorerie optimale (trésorerie zéro), l’entreprise qui dispose
d’excédents de trésorerie, doit mettre en place les moyens de placer cette trésorerie. Nous com-
mencerons par présenter les critères qui permettent au trésorier de faire son choix entre divers
placements :
• la rentabilité : elle est calculée à partir des intérêts ou des dividendes mais aussi à partir de la
plus ou moins-value sur le capital. La fiscalité peut être déterminante dans le choix définitif ;
• le risque de perte en capital : le choix d’un placement est également fonction du niveau de
risque accepté c’est-à-dire, la perte d’une partie des fonds investis ;
• la durée initiale du placement ;
• la liquidité, c’est-à-dire la possibilité de récupérer les fonds investis avant l’échéance ;
• la simplicité de mise en œuvre et l’investissement minimal exigé.
Les principaux moyens de placement des excédents de trésorerie peuvent être classés suivant
le critère de négociabilité. D’autres critères pourraient être retenus (monétaires, obligataires,
etc.).
44
Principaux moyens de placement des excédents de trésorerie
Moyens de placement non négociables Moyens de placement négociables
– Comptes à terme – Obligations

– Dépôt à terme – Actions
– Bons de caisse – Titres de créances négociables
– OPCVM (Sicav et FCP)
A. Dépôt à terme, bons de caisse

Ce type de placements à court terme, réalisés dans un établissement financier, présente une
grande sécurité, mais, en contrepartie, il offre une rentabilité faible et une liquidité réduite (blo-
cage des fonds).
1. Les comptes à terme (ou dépôt à terme)

L’entreprise prend l’engagement de laisser une somme bloquée sur un compte, appelé compte
à terme.
Ce blocage pour une durée déterminée (durée minimale de 3 mois) lui assure de percevoir des
intérêts (plus élevés qu’un placement plus liquide) et le remboursement de cette somme au
terme du placement.
2. Les bons de caisse

Le bon de caisse est un produit de placement comparable au dépôt à terme. C’est un placement
à terme par lequel, en contrepartie d’un dépôt effectué auprès de sa banque, l’entreprise reçoit
un bon représentatif de sa créance. Sur ce document, la banque reconnaît sa dette et s’engage
à rembourser le capital et les intérêts à une date donnée au déposant ou à tout bénéficiaire dési-
gné par le souscripteur. Un bon de caisse peut être soit nominatif, soit au porteur (bon
anonyme).
B. Les valeurs mobilières de placement

1. Les actions
Nous citons cette possibilité de placement pour mémoire. Certes, elle peut offrir une rentabilité
importante mais elle ne peut être envisagée qu’avec un horizon de placement de plusieurs
années (sommes-nous dans la gestion de trésorerie ?) et en prenant bien en compte les risques
de perte substantielle. Les trackers ou placements collectifs (voir plus loin) paraissent moins
risqués.
2. Les obligations
Les obligations sont des titres de créance qui donnent droit à une rémunération (fixe ou variable)
et à son remboursement à l’échéance. Elles peuvent être souscrites dès leur émission (marché
primaire) ou achetées en bourse (marché secondaire).
Néanmoins, la valeur des obligations est soumise à plusieurs risques : le risque de taux, de liqui-
dité et de contrepartie.
201161TDPA0413 45
3. Les trackers ou exchanged tracked funds (ETF)

Un placement en actions doit être réalisé avec un minimum de diversification, autrement dit,
pour réduire le risque, il est préférable d’acheter plusieurs titres plutôt qu’un ou deux. Cette stra-
tégie de diversification est facilitée par les trackers puisqu’ils permettent de reproduire
fidèlement :
• des indices boursiers représentatifs de certaines zones géographiques (Europe, États-Unis) ;
• de secteurs économiques (immobilier, pharmacie, télécoms, etc.) ;
• d’une classe d’actifs (actions ou obligations) ;
• et même des investissements socialement responsables.
4. Les titres de créances négociables (TCN)

Depuis 1985, grâce à la création du marché des titres de créances négociables, les entreprises
ont la possibilité de se financer sans l’intermédiaire des banques et ainsi diminuer le coût de leur
financement.
Les titres de créances négociables se répartissent en cinq catégories dont les caractéristiques
sont très proches et qui, pour l’essentiel, se différencient par l’émetteur du titre. Les principaux
TCN sont :
• les certificats de dépôts négociables (CDN) émis par les établissements de crédit ;
• les billets de trésorerie (BT) émis par les entreprises non financières.
Quelle que soit la forme du TCN, son montant minimal unitaire est fixé à 150 000 € et leur durée
va de 1 jour à 1 an. Pour des durées supérieures à une année, il faut souscrire des BMTN (bon à
moyen terme négociable).
En règle générale, les TCN offrent une rémunération satisfaisante avec un niveau de risque très
limité.
Le paiement des intérêts sur les marchés des TCN se calcule à partir de deux manières différentes :
• soit ils sont post comptés : ils sont calculés alors à taux fixe à l’échéance et sont rajoutés au
capital initial à cette date (capitalisation à intérêts simples) ;
• soit ils sont précomptés : les intérêts sont actualisés et soustraits du capital initial pour déter-
miner le nominal du capital.
Un trésorier décide de placer environ 5 000 000 € en billet de trésorerie. Sa banque lui propose
un titre émis par la société « PEC » dont les caractéristiques sont les suivantes :
• taux d’intérêt nominal : 2,4 % ;
• montant : 4 500 000 € ;
• durée : 125 jours.
En tenant compte du système des intérêts précomptés, quelle est la somme à investir par le
trésorier ?
Ce billet génère 37 500 € de produits financiers : (4 500 000 × 0,024 × 125/360). Les intérêts
étant précomptés, la somme à investir est de 4 462 500 € (4 500 000 – 37 500).
À l’échéance, la société « PEC » remboursera 4 500 000 €.
C. Les titres des organismes de placement collectif

en valeurs mobilières (OPCVM)
Il s’agit, comme leur nom l’indique, d’organismes chargés de collecter des capitaux, qui sont
ensuite placés en actions, obligations, produits monétaires, etc. Par une gestion collective des
fonds, ces organismes mutualisent les coûts (gestion, achat et revente, coût de l’information,
etc.) tout en assurant une certaine caractéristique au placement (sécurité, dynamisme, rende-
ment, etc.) en fonction du profil des souscripteurs.
46
Le développement important des OPCVM est dû à des avantages indéniables, parmi lesquels :
• la liquidité des placements ;
• la diversification des risques (géographiques, secteur d’activité, placements, etc.) ;
• la distribution des revenus (intérêts, plus-values, crédits d’impôt, etc.) ;
• la spécialisation des placements (actions, produits monétaires, obligataires, dérivés, etc.) ;
• les charges de gestion plutôt faibles ;
• l’information régulière et parfois rendue obligatoire ;
• la délégation dans le choix des titres à des « spécialistes ».
Les OPCVM recouvrent deux formes :
• les SICAV ;
• les FCP.
Les organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM)
Fonds commun de placement

Sociétés d’investissements à
(FCP)
capital variable (Sicav)
Institués en 1979
Institutées en 1963 sous forme
Portefeuille de valeurs détenues
de sociétés anonymes
en copropriété
– Sicav et FCP actions

– Sicav FCP obligataires
– Sicav et FCP monétaires
– Sicav et FCP diversifiés
– Sicav et FCP garantis
1. Les sociétés d’investissements à capital variable (SICAV)

Constituées sous forme de sociétés anonymes, elles sont soumises au droit des sociétés et leur
capital minimum est de 7,6 millions d’euros. Ce capital varie en fonction des nouvelles souscrip-
tions et des retraits. Ainsi chaque actionnaire souscripteur est propriétaire d’une quote-part de
la société.
Chaque action est représentative d’une fraction des actifs détenus et gérés par la société et
donne droit à la perception des revenus distribués par les valeurs mobilières détenues (divi-
dendes, intérêts, plus-values, crédits d’impôt, etc.).
Les Sicav sont cotées en Bourse, ce qui leur confère une grande liquidité, pour un coût (achat,
revente, gestion) dans l’ensemble faible, en comparaison à une gestion directe. Elles peuvent
être classées en 5 grandes catégories (voir schéma ci-avant).
Tout investisseur doit connaître le contenu des actifs gérés par la Sicav et le niveau des frais rete-
nus pour choisir la Sicav qui correspond au mieux à son profil (sécurité, rendement, liquidité).
2. Les fonds communs de placement (FCP)

Il s’agit de simples portefeuilles de valeurs mobilières détenues en copropriété et composés de
parts qui sont des titres nominatifs.
Contrairement aux Sicav, les FCP ne sont donc pas des sociétés anonymes, ce qui les dispense
d’un contrôle légal (commissaires aux comptes, conseil d’administration) et les rend plus souples
dans leur gestion. Les contraintes étant moins importantes, l’investisseur se doit d’être encore
plus attentif dans le choix de son fonds commun de placement.
Le montant maximal qui peut être collecté par un FCP est de 380 000 €, et, sur dérogation, la
limite peut être portée à 760 000 €.
201161TDPA0413 47
L’achat et la revente et la gestion entraînent des coûts variables (0,75 à 4 %) très proches des
coûts inhérents aux Sicav.
La gestion des FCP étant moins contraignante, ils disposent d’une plus grande liberté de ges-
tion, ce qui leur confère une plus grande latitude dans le choix des actifs, avec un risque parfois
plus élevé. On peut dire que les FCP ont un caractère moins institutionnel dans leur forme.
Chapitre 3. La gestion du risque de change

Le risque de change concerne les entreprises qui ont des activités commerciales ou financières
en dehors de la zone euro. Une évolution défavorable du cours de la devise peut alors :
• diminuer la marge bénéficiaire lors d’une vente à l’exportation facturée en devises ;
• ou (et) augmenter sensiblement le coût des biens achetés lors d’une importation.
Nous verrons comment une entreprise peut évaluer l’ampleur de ce risque et comment elle peut
y faire face.
Section 1. La mesure de l’exposition au risque de change
La mesure de l’exposition au risque de change est faite à partir de la position de change. Avant
d’en montrer le calcul, nous présenterons la terminologie propre aux opérations de change.
I. Le marché des changes
A. Un marché non centralisé

Le marché des changes n’est pas un lieu physique. Il n’a pas de structure centralisée et les opé-
rations sont conclues d’un pays à l’autre par l’intermédiaire de moyens modernes de communi-
cations très rapides.
B. Un marché de gré à gré
Bien qu’il possède certains segments « organisés », le marché des changes est essentiellement
un marché de gré à gré, comportant un marché au comptant (Spot) et un marché à terme
(Forward). Ces marchés se caractérisent par le fait que les échanges se font essentiellement
entre banques.
II. La cotation des devises
A. Parités des devises, cross de devises ou pair de devises

Sur le marché des changes, on négocie une devise contre une autre. Ainsi parle-t-on, par
exemple :
• d’acheter la parité $/¥ (dollar contre yen) : on achète du dollar en l’échangeant contre du yen ;
• ou de vendre la paire €/$ (euro contre dollar US) : on vend de l’euro en l’échangeant contre du
dollar.
Le sens de l’opération (achat ou vente) s’applique sur la devise dite principale (c’est-à-dire la
première citée de la parité), la deuxième devise est dite secondaire ou devise de contre-valeur.
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Par ailleurs, les abréviations et les symboles utilisés pour les principales devises sont les suivants :
Pays Monnaies Abréviations Symboles

États-Unis Dollar USD $
Japon Yen JPY ¥
Europe Euro EUR €
Angleterre Livre sterling GBP £
Canada Dollar canadien CAD CAD
Suisse Franc suisse CHF CHF
B. Cotations au certain et à l’incertain

Les cours de change peuvent être exprimés de deux manières.
1. La cotation à l’incertain
C’est une cotation qui indique la quantité de monnaie locale nécessaire pour obtenir une unité
donnée d’une devise.
Ainsi, calculer une cotation à l’incertain de l’euro (€) par rapport au dollar américain ($) revient à
se poser la question : avec un dollar, combien aurons-nous d’euros ? Par exemple, 1 $ = 0,8 €.
2. La cotation au certain
C’est une cotation qui indique la quantité de devises obtenue en échange d’une unité de la mon-
naie locale. Pour la parité euro/USD, calculer une cotation au certain de l’euro (€) par rapport au
dollar américain ($) revient à se poser la question : combien de dollars ($) obtenons-nous en
échange d’une unité de la monnaie nationale (€) ? Par exemple, 1 € = 1,25 $.
Arithmétiquement :
• une cote à l’incertain est égale à l’inverse d’une cote au certain (1/cote au certain) ;
• une cote au certain est égale à l’inverse d’une cote à l’incertain (1/cote à l’incertain).
Remarque
Petit moyen mnémotechnique pour différencier une cotation au certain et à l’incertain :

Un agent économique de la zone euro, qui veut connaître la valeur de l’euro contre des autres
monnaies, connaît avec certitude le montant de sa monnaie (1 €), mais il devra regarder la
cotation sur le marché des changes pour la devise étrangère.
Le même agent économique de la zone euro, qui veut savoir la valeur d’une monnaie autre que
l’euro, est dans l’incertitude dans le cours de cette devise par rapport à l’euro.
Le 29/08/N, la cotation de l’euro contre le dollar (€/$) est de 1,3592 (un euro équivaut à 1,3592
dollar US).
• S’agit-il d’une cotation au certain ou à l’incertain ?
• Déterminer son inverse et le qualifier.
• Si la parité €/$ passe de 1,3592 à 1,3710, le cours de l’euro par rapport au dollar augmente-t-il
ou baisse-t-il ?
Il s’agit d’une cotation au certain puisqu’on exprime la quantité de devise pour une unité de
monnaie locale.
L’inverse de la cotation au certain est égal à 0,8803 (1/1,3592) : c’est une cotation à l’incertain
(pour 1$ on obtient 0,8803 €).
Si la parité €/$ passe de 1,3592 à 1,3710, le cours de l’euro par rapport au dollar augmente (on
obtient plus de dollars pour un euro).
201161TDPA0413 49
C. Le bid/ask
Les cours des devises sont généralement cotées sous forme d’écart (appelé spread). Si une
banque propose à une entreprise cliente, le cours suivant pour un euro :
1,3625 $/1,3631 $
Cours « Bid » Cours « Ask »
Le cours « bid » est le cours acheteur, c’est le cours qui est le moins élevé. Il correspond au
cours auquel la banque achète la devise.
Le cours « ask » est le cours vendeur, c’est le cours le plus élevé. Il correspond au cours auquel
la banque vend la devise.
III. La position de change

Une entreprise peut avoir des engagements dans des devises différentes et pour des échéances
multiples. La position de change traduit alors l’exposition d’une entreprise par devise et par
échéance.
POSITION DE CHANGE
=
(Dépôts et prêts + Créances clients + commandes reçues)
–
(Emprunts + Dettes fournisseurs + commandes passées)
Si le solde est égale à zéro (les créances et les dettes sont égales), on dit que la position est
fermée ; si non, elle dite ouverte.
Si la position est ouverte et débitrice (solde = devise à recevoir), on dit que la position est longue
et le risque est une baisse de la devise (donc, une appréciation de l’euro). Si un client vous doit
100 000 $ et si le cours de l’euro, entre l’acceptation de la commande et le règlement de la fac-
ture, passe de 1,15 $ à 1,3 $, l’entreprise risque de perdre 10 040 € (1/1,3 – 1/1,15) × 100 000.
Si la position est ouverte et créditrice (solde = devise à payer), on dit que la position est courte
et le risque est une appréciation de la devise (donc, une dépréciation de l’euro).
Exercice 4
Énoncé
À la date du 1er mars N, une entreprise française détient une créance de 135 450 $ dont l’échéance
est au 30 juin de la même année. Le cours du change le 1er mars N est le suivant : 1 € = 1,25 $.
TRAVAIL À FAIRE
1. Quelle est la nature de la position de change de cette entreprise ? Quel est le risque
encouru ?
2. Quelle somme l’entreprise encaissera le 30 juin N si le change est : 1 € = 1,3545$ ? Quelle
somme a-t-elle perdu ou gagné par rapport au 1er mars ?
50
Corrigé
1. Quelle est la nature de la position de change de cette entreprise ? Quel est le
risque encouru ?
L’entreprise détient une créance en devise : elle a une position longue en dollars ce qui l’expose
à une baisse de son actif, donc une baisse du dollar par rapport à l’euro.
2. Quelle somme l’entreprise encaissera le 30 juin N si le change est : 1 € = 1,3545 $ ?

Quelle somme a-t-elle perdu ou gagné par rapport au 1er mars ?
L’entreprise encaissera 100 000 € le 30 juin (135 450/1,3545).
À la date du 1er mars, la créance était valorisée 108 360 (135 450/1,25).
L’entreprise aura donc perdu 8 360 €, soit 7,7 %.
Exercice 5
Énoncé
À la date du 1er février N, une entreprise française constate les engagements suivants, en dollars
et pour la même échéance (30 avril N) :
• une créance clients de 55 000 $ ;
• une dette fournisseurs pour 70 000 $ ;
• un prêt de 15 000 $ ;
• une commande passée auprès d’un fournisseur pour 10 000 $.
TRAVAIL À FAIRE
1. Calculez la position nette de change qui découle de ces informations.
2. Quelle est la nature de la position de change de cette entreprise ? Quel est le risque
encouru ?
Corrigé
1. Calculez la position nette de change qui découle de ces informations.

La position nette de change est de 10 000 $ au passif (55 000 + 15 000 – 70 000 – 10 000).
2. Quelle est la nature de la position de change de cette entreprise ? Quel est le
risque encouru ?
La position est courte et l’entreprise est exposée à la hausse du dollar.
La nature de la position de change va déterminer la nature et l’importance des moyens à mettre

en œuvre pour minimiser (ou neutraliser) le risque de change.
201161TDPA0413 51
Section 2. La couverture du risque de change
Si l’entreprise est exposée à un risque de change, elle peut décider (ou non) de s’en prémunir.
I. Opérations de change à terme

Sur le marché des changes au comptant, le paiement et la livraison des devises sont presque
simultanés.
Il existe également un marché des changes à terme sur lequel les modalités de l’opération sont
fixées immédiatement (prix de livraison, échéance, nature de la devise, quantités, etc.), mais où
l’exécution (livraison) et le paiement sont différés dans le temps.
Opération à terme
Engagement d’acheter Exécution différée

(ou de vendre) (livraison)
En fixant dès aujourd’hui le cours d’une opération future de change, une intervention sur le mar-
ché des changes à terme permet à une entreprise de couvrir sa position de change. Pour cela,
l’exportateur (position longue) doit réaliser une vente à terme de la devise et, inversement,
l’importateur doit réaliser un achat à terme. Par contre, le change ayant été fixé, l’entreprise ne
pourra pas profiter d’une évolution favorable des cours.
Le cours à terme d’une devise est en principe différent du cours au comptant (spot). Cet écart
provient du différentiel de taux d’intérêt entre celui de la monnaie locale et celui de la devise
étrangère. En effet, une opération à terme sur devises peut s’analyser comme une double opé-
ration de prêt et d’emprunt de devises ; les relations qui lient cours à terme et cours au comptant
sont alors les suivantes :
• Cours d’achat à terme = Cours de vente au comptant + Intérêts payés sur l’euro – Intérêts
reçus sur l’USD.
• Cours de vente à terme = Cours d’achat au comptant + intérêts payés sur l’USD – Intérêts
reçus sur l’euro.
Dans le cas d’une cotation au certain :
• Si les cours à terme sont supérieurs au cours au comptant, la différence est appelée « report »
(le taux d’intérêt de la monnaie locale est supérieur au taux d’intérêt de la devise étrangère).
• Si les cours à terme sont inférieurs au cours au comptant, la différence est appelée « déport »
(le taux d’intérêt de la monnaie locale est inférieur au taux d’intérêt de la devise étrangère).
Dans le cas d’une cotation à l’incertain, il suffira d’inverser les inégalités précédentes.
On dispose des informations suivantes :

• Cours au comptant du dollar à Paris 1 € = 1,35 $.
• Cours à terme du dollar 1 € = 1,25 $.
• Taux d’intérêt annuel sur le dollar à 3 mois = 3 %.
• Taux d’intérêt annuel sur l’euro à 3 mois = 4 %.
Le taux d’intérêt de l’euro est inférieur à celui de la devise : il y a déport… !!!
Le déport est égal à 1,35 – 1,25 = 0,10 $.
52
Exercice 6
Énoncé
Une entreprise exporte à destination de la Grande-Bretagne, pour un montant de 200 000 £,
encaissable dans 3 mois. La banque de cette entreprise lui propose une couverture sur le change
à terme (livre sterling contre de l’euro) avec les caractéristiques suivantes :
• cours comptant : 1 £ = 1,275 € ;
• et cours à 3 mois : 1 £ = 1,272 €.
TRAVAIL À FAIRE
1. Qualifiez l’écart entre le cours Spot et le cours à terme.
2. Quelle position devra prendre l’entreprise pour se protéger du risque de change ?
3. Quelle sera la valeur des sommes qui seront encaissées dans 3 mois ?
4. Concluez sur l’opportunité de la couverture
Corrigé
1. Écart entre le cours Spot et le cours à terme : 1,272 – 1,275 = 0,03 €. Il s’agit d’un déport devise.
2. Pour se protéger, l’entreprise qui se trouve en position longue en livres sterling, devra vendre
à terme (3 mois) la livre sterling contre de l’euro.
3. Contrevaleur de la créance encaissée : 200 000 × 1,272 € = 254 400 €.
4. L’opportunité de la couverture doit s’apprécier au regard de la volatilité de la devise étrangère
(£), car si l’entreprise est protégée en cas de baisse de la devise, l’entreprise ne peut profiter de
l’évolution favorable (hausse de la livre sterling). Dans le cas présent, le coût de la couverture est
égal au déport devise.
II. Emprunt et dépôt en devises

Les emprunts et dépôts en devises correspondent à des avances en devises. Ces avances sont
des crédits à court terme, libellés en devises et accordés par des banques aux entreprises
exportatrices et importatrices. Les avances en devises peuvent revêtir deux formes :
• l’emprunt en devises ;
• le prêt ou dépôt en devises.
Les avances en devises permettent de financer les opérations d’importation ou d’exportation de
marchandises. Ces avances vont permettre à l’entreprise de constituer une trésorerie en euros.
A. Emprunt en devises
Son mécanisme très similaire à la vente à terme de devises est le suivant :
• l’entreprise exportatrice va emprunter auprès de sa banque une somme en devises ;
• cette somme en devises sera ensuite convertie en euros au cours du jour (cours Spot) ;
• l’entreprise remboursera à la banque le montant de l’emprunt en devises, lorsque le client de
l’entreprise paiera en devises, à l’échéance prévue.
Créance en devises Encaissement des devises

à (n) jours à l’échéance de la créance
Emprunt en devises Remboursement de l’emprunt

converti au cours du jour en devises par l’entreprise
201161TDPA0413 53
Une entreprise exportatrice a facturé une vente de marchandises pour 100 000 USD. Cette
créance est encaissable à une échéance de 2 mois. Le cours au comptant du dollar est de
0,75 €. On se demande alors :
• Quel est le risque encouru par l’entreprise exportatrice sur sa créance ?
• Quelle conséquence aura la mise en place d’un emprunt en devises de 100 000 USD sur une
durée de 60 jours, au taux de 4 % ?
• Commençons par analyser la position :
À échéance, le cours du dollar pouvant varier par rapport au cours du jour, l’entreprise expor-
tatrice qui détient une créance en devises, est soumise à un risque de change.
Si le cours du dollar croit (USD > 0,75 €), la contre-valeur en euros de la créance de l’entreprise
sera plus importante, et l’entreprise bénéficiera d’un gain de change.
Si le cours du dollar baisse (USD < 0,75 €), l’entreprise subira une perte de change.
• Mise en place d’une couverture par un emprunt en devises :
L’entreprise encaisse une somme de 100 000 dollars provenant d’un emprunt en devises.
Cette somme sera convertie en euros au cours du jour, soit 75 000 € (100 000 USD × 0,75).
L’entreprise dispose d’un mode de financement immédiat de sa créance. À l’échéance, l’entre-
prise devra rembourser le montant de l’emprunt et les intérêts dus soit 666,67 USD (100 000
× 4 % × 60/360). Au total, la somme remboursée sera de 100 666,67 USD.
Au final, la position longue est compensée par la position courte (emprunt) majorée du coût
financier.
L’emprunt en devises concerne en principe les entreprises exportatrices qui souhaitent :

• s’assurer une couverture de change (l’emprunt en devises étant une position courte qui vient
s’imputer sur les positions longues de l’entreprise) – [Autocouverture] ;
• et un moyen de financement de ses exportations [Autofinancement].
B. Placements en devises
Ce type d’opération concerne les entreprises importatrices qui souhaitent s’assurer une couver-
ture de change. Le placement en devises suppose que l’entreprise détienne des excédents de
liquidités (en devises) ou emprunte à sa banque. Le placement de cette trésorerie par l’entreprise
constitue une position longue en devises, qui vient s’imputer sur la position courte, constituée
par la dette libellée en devises et liée à l’importation.
Les entreprises peuvent ainsi obtenir des conditions favorables de placement (taux de place-
ment en devise > taux de placement en euro) ou d’emprunt (coût de l’emprunt en devise < coût
du financement en euro), de leurs banques.
Néanmoins, les avances en devises (emprunts ou placements) présentent un certain nombre de
contraintes :
• les emprunts et les placements présentent l’inconvénient d’alourdir le bilan des entreprises ;
• la gestion de ces opérations nécessite un suivi permanent de la position financière contre la
devise ;
• le mécanisme de l’avance en devises ne constitue pas un mode de couverture systématique
du risque de change, car l’entreprise emprunteuse devra acheter des devises pour rembourser
l’emprunt à échéance.
54
III. Options de change
A. Définition d’une option de change

Moyennant le paiement d’une prime, l’acheteur d’une option de change se donne la possibilité
d’acheter (call) ou de vendre (put) une devise, à un prix fixé d’avance (prix d’exercice).
B. Caractéristiques d’une option de change ;

La prime est payée par l’acheteur de l’option ; elle correspond au prix de l’option.
Le prix d’exercice (strike) est le prix auquel on peut exercer l’option.
Il existe, principalement, deux types d’opérations sur les options de change :
• L’achat d’une option d’achat (par exemple : achat d’un call $ contre €) qui en cas d’exercice per-
mettra de se faire livrer des dollars en échange d’euros, au prix convenu d’avance. Cette opération
permet à un importateur de se couvrir contre une hausse du dollar (donc une baisse de l’euro).
• L’achat d’une option de vente (par exemple : achat d’un put $ contre €) qui en cas d’exercice
permettra de vendre des dollars en échange d’euros, au prix convenu d’avance. Cette opération
permet à un exportateur de se couvrir contre une baisse du dollar (donc une hausse de l’euro).
On différencie deux types d’options, selon que l’exercice par l’acheteur de l’option :
• se fait uniquement à l’échéance (on parle alors d’option de type européen) ;
• se fait à tout moment, jusqu’à l’échéance, (on parle alors d’option de type américain).
Les options de change sont en principe de type européen.
Une entreprise exportatrice décide d’acheter une option d’achat €/$ ayant un prix d’exercice de
1,30 $ à échéance décembre. La prime est de 0,02 $ par euro et le cours au comptant est de
1,38 $. Analysons l’opération.
De par son activité d’exportation, l’entreprise reçoit des dollars. Sa position de change est longue
et le risque est dans la baisse du dollar (hausse de l’euro) d’ici à l’échéance de l’encaissement.
La négociation de l’option lui donne la possibilité de se faire livrer (acheter) une quantité déter-
minée d’euros (devise principale) contre des dollars (devise secondaire) à prix fixé d’avance
(1 € = 1,3 $). Si à l’échéance, le cours de l’euro contre dollar :
• a progressé (1 € > 1,3$) : l’entreprise exercera l’option et recevra des dollars sur la base de 1,3$ ;
• a baissé (1 € < 1,3$) : l’entreprise abandonnera l’option et changera ses dollars sur le marché
au comptant.
Représentation graphique de la structure de résultat
sur l’achat d’un call euro/USD à l’échéance
Résultat
Seuil de rentabilité de la position =

K + P = 1,32 USD Gain illimité
(K)
Cours de la devise à l’échéance (S)
Perte limitée
– 0,02
Niveau du prix d’exercice

(Strike = 1,30 USD pour un euro)
201161TDPA0413 55
• Si le cours de l’euro (sous-jacent) à échéance est inférieur au prix d’exercice (K), l’acheteur de
l’option d’achat, n’a pas en principe intérêt à exercer son option. Au pire sa perte maximale est
égale au montant de la prime versée (– P = – 0,02 USD par euro).
• Dès que le cours de l’euro (sous-jacent) atteint le niveau du prix d’exercice (K), la perte maxi-
male (S – K – P) se réduit pour devenir nulle au niveau du seuil de rentabilité de la position.
• Au-delà du seuil de rentabilité (K + P soit 1,30 + 0,02 = 1,32 USD), l’acheteur peut exercer son
option (ou revendre son option), le gain est théoriquement illimité… !
Conclusion
Cette série 4 termine le cours de finance de l’UE 116 du DGC. Ce cours a une suite avec l’UE 212
du DSGC dont le programme concerne essentiellement les structures de groupe.
56
Index
Affacturage 39 Fonds communs de placement (FCP) 47
Augmentation de capital 8 Lease-back 10
Autofinancement 8 Option 55
Billet de trésorerie 46 Organismes de placement collectif
Budget de trésorerie 23 en valeurs mobilières (OPCVM) 46
Capacité d’autofinancement (CAF) 8 Plan de financement 20, 23
Cotation à l’incertain 49 Position de change 50
Coût des capitaux propres 11 Rentabilité économique 15
Coût du capital 14 Report 52
Crédit-bail 10, 13 Sociétés d’investissements en capital
Crédit de campagne 42 variable (Sicav) 47
Dates de valeur 33 Solvabilité 3, 22
Découvert bancaire 40 Sous-équilibre 42
Déport 52 Sur-équilibre 42
Échelle d’intérêts 35 Titres de créances négociables (TCN) 46
Effet de levier 15 Tracker 46
Emprunt indivis 11 Trésorerie zéro 35
Emprunt obligataire 12 VAN 16, 17, 18
Escompte 37
201161TDPA0413 57
UE 116
Devoir 6
Finance d’entreprise
Année 2013-2014
À envoyer à la correction
Auteur : Jean-Claude COILLE
Les trois dossiers proposés sont indépendants.
Dossier 1 : Calcul d’un coût du capital (5 points)

Les annexes 1 et 2 présentent les caractéristiques de trois financements qui permettraient de financer un
projet d’investissement.
TRAVAIL À FAIRE
1. À l’aide de l’annexe 1, calculez le coût du capital. (1,25 point)
2. À l’aide des annexes 1 et 2, posez les calculs qui ont permis d’obtenir :
a. le taux de revient de l’emprunt. (0,5 point)
b. le taux de revient du crédit-bail. (2,5 points)
3. Sachant que le TRI de l’investissement calculé avant financement (rentabilité économique) s’élève
à 10 %, ce projet vous paraît-il recevable ? Justifiez votre réponse. (0,75 point)
Annexe 1 Éléments de calcul du cout du capital

Le projet d’investissement, amortissable sur trois années selon le mode linéaire, a un coût total qui s’élè-
verait à 1 500 000 €. Les trois financements envisagés auraient les caractéristiques suivantes :
• capitaux propres à hauteur de 50 % du projet avec un coût égal à 15 % ;
• crédit-bail pour 15 % du projet avec un taux de revient qui ressort à 16 % ;
• emprunt pour le solde du projet avec un taux de revient qui ressort à 4 %.
Annexe 2 Informations sur l’emprunt et le crédit-bail

Le taux d’intérêt de l’emprunt négocié avec la banque ressort à 6 %.
Le contrat de crédit-bail, d’une durée de trois ans, a les caractéristiques suivantes :
• caution de 32 400 € payée à la signature du contrat et récupérée à la fin du contrat ;
• trois loyers annuels de fin de période égal à 105 000 € chacun.
Le taux d’impôt sur les sociétés s’élève à 33,1/3 %.
Dossier 2 : Prévisions de trésorerie (9,5 points)

Les dirigeants d’une société désirent mettre en place un système de documents prévisionnels, à l’hori-
zon d’un trimestre. À cet effet, différentes informations vous sont données. Elles sont toutes exprimées
en milliers d’euros et les calculs, si nécessaire, devront être arrondis dans la même unité.
L’entreprise clôture ses comptes le 31 décembre de chaque année.
Toutes les opérations imposables à la TVA subissent un taux moyen arrondi à 20 %. La TVA est payée le
mois suivant. En cas de crédit de TVA, il sera imputé sur la TVA à payer du mois suivant.
201161TDPA0413 59
✄
Finance d’entreprise • Devoir 6
4. À l’aide des annexes 3 et 4, établissez les documents suivants :

a. Pour le premier trimestre de l’année N :
– le budget des encaissements (1,5 point) ;
– le budget de TVA (1,5 point) ;
– le budget des décaissements (2 points) ;
– le budget de synthèse (0,75 point) ;
– le compte de résultat avant impôt sur les sociétés (1,5 point).
b. À la date du 31 mars de l’année N : le bilan de l’entreprise. (2,25 points)
Annexe 3 Budgets premier trimestre année N

Janvier Février Mars
Ventes hors taxes (HT) de marchandises 6 500 10 000 12 000
Achats HT de marchandises 5 000 7 000 9 000
Charges externes HT 500 500 600
Charges de personnel 1 500 1 890 2 064
Dotations aux amortissements 500 500 500
Conditions de règlements Comptant 30 jours 60 jours

Ventes 25 % 75 % 0 %
Achats de marchandises 0 % 100 % 0 %
Charges externes 100 % 0 % 0 %
Charges de personnel 100 % 0 % 0 %
Cession d’immobilisation 100 % 0 % 0 %
Achat d’immobilisation 75 % 0 % 25 %
Une cession d’immobilisation est prévue à la fin du mois de février N. Le prix de cession hors taxes est
de 200. Cette immobilisation avait été achetée pour 1 000 et amortie à hauteur de 500 au moment de la
cession.
Il est prévu d’acheter une immobilisation en janvier pour un montant de 1 500 hors taxes.
Le 28 février, on prévoit de contracter un emprunt d’un montant de 2 400 remboursable en 20 amortis-
sements mensuels constants. Le taux d’intérêt mensuel est de 0,25 %.
En mars, il est prévu d’encaisser :
• 2 600 correspond à une augmentation de capital en numéraire. Le capital sera immédiatement intégra-
lement libéré.
• une subvention d’investissement pour 1 000. La quote-part virée au résultat s’élèvera à 100 pour le
trimestre.
La moitié du résultat N-1 devrait être mis en réserve et le solde versé aux actionnaires fin mars.
Le stock final de marchandises au 31 mars N a été évalué à 7 760.
60
✄
Annexe 4 Bilan au 31/12/N–1

Actif Passif
Actif immobilisé : Capitaux propres :
• Immobilisations corporelles 6 300 • Capital social 5 000
• Réserves 2 000
Actif circulant : • Résultat net 2 000
• Stocks de marchandises 4 200 Dettes :
• Créances clients(1) 4 500 • Financières(2) 300
• Fournisseurs 5 000
• TVA à payer 700
Total 15 000 Total 15 000
(1) Intégralement payée en janvier N.
(2) Le poste correspond intégralement à un solde créditeur de banque.
Dossier 3 : Gestion du risque de change (5,5 points)
A. Position de change (2 points)

Une entreprise française Z a les engagements suivants en yens (JPY), tous avec une échéance au
30 juin N, soit dans 90 jours :
• une commande reçue d’un client pour 5 000 000 JPY ;
• une créance clients de 10 000 000 JPY ;
• un emprunt pour 4 000 000 JPY ;
• une dette fournisseur pour 3 000 000 JPY.
5. Calculez la position nette de change de l’entreprise Z en yens, au 30 juin N. (0,5 point)

6. Analyse de la position nette de change de l’entreprise au 30 juin N :
a. Quelle est la nature de la position de change ? (0,5 point)
b. Quel est le risque encouru ? (0,5 point)
7. Quelle sera la somme encaissée à l’échéance si le taux de change atteignait 100 JPY = 1,05 EUR ?
(0,5 point)
B. Couverture du risque de change (3,5 points)

Une entreprise française W a une dette en yens qui ressort à 1 500 000 JPY avec une échéance le 30 juin
N, soit dans 90 jours. Sa banque lui propose deux couvertures de change :
• Une couverture sur le change à terme, yen contre euro, avec un cours à 3 mois : 100 JPY = 1,01 EUR.
• Une option d’achat européenne yen contre euro avec :
–– un prix d’exercice : 100 JPY = 1,02 EUR ;
–– une prime de 0,04 € pour 100 JPY.
8. Dans le cas de la couverture avec le change à terme, l’entreprise doit-elle acheter ou vendre le yen
contre de l’euro ? Justifiez votre réponse. (0,5 point)
9. Dans le cas d’une couverture avec l’option de change, l’entreprise doit-elle acheter ou vendre
l’option de change yen contre euro ? Justifiez votre réponse. (0,5 point)
10. Si, à l’échéance, le cours au comptant est à 0,95 EUR (pour 100 JPY), quelle sera la somme
décaissée avec chaque système de couverture ? (2,5 points)
201161TDPA0413 61
✄

(Collection DCG Intec 2013-2014) Jean-Claude COILLE, Antoine ROGER-UE 116 Finance D'entreprise 116 Série 4-Cnam Intec (2013)

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(Collection DCG Intec 2013-2014) Jean-Claude COILLE, Antoine ROGER-UE 116 Finance D'entreprise 116 Série 4-Cnam Intec (2013)

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UE 116  FINANCE

poLitique de financement et gestion de La

L’ensemble des contenus (textes, images, données, dessins, graphiques,

••• OBJECTIFS •••

La politique de financement (ou politique financière) est du domaine de la stratégie,

Table des matières

Partie 4. Politique de financement

Chapitre 1. La politique de financement.................................................................7

OPCVM Organisme de placement collectif en valeurs mobilières

Si nécessaire, on utilisera un taux d’impôt sur les sociétés égal à 33,1/3 %.

Chapitre 1. La politique de financement

Section 1. Caractéristiques générales des ressources durables

C. Les cessions d’actifs immobilisés

D. Les autres fonds propres

II. Le financement externe

A. Les emprunts bancaires

contracté auprès d’un établissement de crédit.

B. Les emprunts obligataires

E. Les interventions de l’État

Section 2. Le coût des ressources durables

I. Le coût des capitaux propres

II. Le coût d’un emprunt indivis

Coût d’un emprunt = taux d’intérêt × (1 – taux d’IS)

Supposons qu’un emprunt indivis soit contracté au taux de 6 % l’an.

B. Cas avec frais de dossier, frais d’émission et d’assurance

Échéances Dettes Int + assur. Amortissements Échéances

III. Le coût d’un emprunt obligataire

• Valeur de remboursement : Vr = 1 004 €

Obligations Dettes Obligations Amortissements

Le taux de revient après impôt est i tel que :

IV. Le coût d’un crédit-bail

Une entreprise désire étudier le contrat de crédit-bail suivant :

Valeur Loyer Économie d’impôt basée

Le taux actuariel i est égal à 13,76 %.

Au 31 décembre d’une année N, le bilan simplifié d’une entreprise se présente ainsi :

Capitaux propres 16 000

Financements Coût en % Part dans le bilan Coût pondéré

Structure financière n° 1 Structure financière n° 2

Structure financière n° 1 Structure financière n° 2

Section 3. Financements et investissements

Nous présentons ci-dessous différents critères et méthodes afin de sélectionner la combinaison

I. Formule de l’effet de levier financier

II. Critères basés sur des flux actualisés

A. Rentabilité du projet et coût des financements

TRI (rentabilité économique) ≥ coût du capital

VAN (actualisée au coût du capital) ≥ 0

Une entreprise envisage de réaliser un investissement pour lequel, l’étude prévisionnelle de la

B. Rentabilité des fonds propres

Financement intégral en fonds propres

Financement par fonds propres et emprunt

Financement par crédit-bail

C. La valeur actuelle nette ajustée

Les flux de trésorerie spécifiques à l’emprunt sont alors les suivants :

Intérêts nets d’IS – 1 800 – 1 200 – 600

La VAN de l’emprunt calculée au taux de 3 % ressort à – 857

Étude du financement par crédit-bail

La VAN du crédit-bail calculée au taux de 3 % ressort à – 155

Section 4. Planification financière

Objectifs du plan de financement

La rentabilité économique de ce projet, appréciée par un taux de rentabilité, ressort à 14,2 %

CAF 206 433(7) 209 313 212 193 215 073 217 953

Chapitre 2. La gestion de la trésorerie

Section 1. Les prévisions de trésorerie à court terme

UE 116 FINANCE

Chapitre 1. La politique de financement.................................................................7

Si nécessaire, on utilisera un taux d’impôt sur les sociétés égal à 33,1/3 %.

Chapitre 1. La politique de financement

Coût d’un emprunt = taux d’intérêt × (1 – taux d’IS)

Supposons qu’un emprunt indivis soit contracté au taux de 6 % l’an.

Échéances Dettes Int + assur. Amortissements Échéances

• Valeur de remboursement : Vr = 1 004 €

Le taux de revient après impôt est i tel que :

Une entreprise désire étudier le contrat de crédit-bail suivant :

Le taux actuariel i est égal à 13,76 %.

Au 31 décembre d’une année N, le bilan simplifié d’une entreprise se présente ainsi :

Financements Coût en % Part dans le bilan Coût pondéré

TRI (rentabilité économique) ≥ coût du capital

VAN (actualisée au coût du capital) ≥ 0

Les flux de trésorerie spécifiques à l’emprunt sont alors les suivants :

La VAN de l’emprunt calculée au taux de 3 % ressort à – 857

La VAN du crédit-bail calculée au taux de 3 % ressort à – 155

La rentabilité économique de ce projet, appréciée par un taux de rentabilité, ressort à 14,2 %

II. Le budget de trésorerie : la prévision mensuelle du solde

La TVA exigible dépend de l’activité exercée par l’entreprise :

31/05/N 1 000 1 000 × 0,01 = 10 1 000/10 =100 110

III. le plan de trésorerie : calcul des soldes de trésorerie

IV. la fiche de valeur : la prévision journalière du solde

• noms des clients ;