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objetivos y efectividad
*
El presente documento no necesariamente refleja la visión del Banco Central de Bolivia y sus
autoridades, las conclusiones son de exclusiva responsabilidad de los autores. Comentarios al
trabajo son bienvenidos a: danielladesousavargas@gmail.com y dzeballos@bcb.gob.bo
64 Daniella De Sousa Vargas - David E. Zeballos Coria
Resumen
Hasta el año 2005, la política cambiaria en Bolivia siguió un enfoque
caracterizado por continuas y graduales depreciaciones nominales, con
la finalidad de mantener un tipo de cambio real constante. A partir de
2006, se distingue claramente la modificación del enfoque, orientándolo
al mantenimiento de la estabilidad del poder adquisitivo de la moneda
nacional. En este sentido, cobra relevancia el análisis de la efectividad
de la política cambiaria para controlar la inflación a través del análisis del
efecto pass-through.
I. Introducción
Desde septiembre de 1985 funciona en Bolivia el mecanismo del
Bolsín, que a partir de 1987 evolucionó hacia un sistema de tipo
de cambio deslizante o reptante (crawling-peg), caracterizado por
movimientos graduales y no anunciados de la paridad cambiaria
frente al dólar estadounidense.
10
-5
-10
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0,8
0,6
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-0,2
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1 Desde una perspectiva más amplia, mantener un objetivo de tipo de cambio real constante nos
permite inferir lo siguiente:
(1)
donde E representa el tipo de cambio nominal (bolivianos por unidad de dólar estadounidense), P*
representa el Índice de Precios Externo (IPE) y P representa el Índice de Precios al Consumidor
(IPC) doméstico.
2 En ese sentido, el BCB introdujo una nueva metodología para el seguimiento del tipo de cambio,
el tipo de cambio referencial de la paridad central, o más precisamente una banda de paridad
central, cuyo límite inferior incluía las variaciones de los seis países con los cuales Bolivia tenía
relaciones comerciales significativas, y cuyo límite superior incluía las variaciones de las monedas
de cuatro de los países industrializados (el dólar estadounidense, la libra esterlina, el yen japonés
y el marco alemán), con un peso en función de su importancia relativa en la balanza de pagos. El
tipo de cambio oficial administrado por el BCB se determinaba en función de este tipo de cambio,
el índice del tipo de cambio efectivo y real (ITCER), el programa monetario y las condiciones del
mercado interno de divisas.
3 Una explicación más amplia al respecto, puede encontrarse en el recuadro: “Nueva metodología
de cálculo del Índice de Tipo de Cambio Efectivo y Real” (BCB, 2004, p. 96).
4 Como parte de su política, para reducir el grado de dolarización de la economía nacional desde
principios de 2002, el BCB introdujo al mercado títulos públicos en moneda nacional indexados a
la Unidad de Fomento a la Vivienda (UFV).
12
10,3
9,8
10 9,3 9,3
8
6,7 6,7
6,2
6 5,1 5,1 5,2
4,9
4,5
4 3,5
2,8
2
0
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
Fuente: Elaboración propia con datos del BCB
5 En un contexto de fuerte dolarización y expectativas de depreciación por parte del público, cuando
la población recibía sus ingresos, compraba dólares con la perspectiva de que más adelante los
convertiría a bolivianos con una ganancia por la depreciación de la moneda nacional.
140 IPC-Importado
IPE
130
120
110
100
90
80
70
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Fuente: BCB
14 -12
12
-10
10
-8
8
-6
6
-4
4
-2
2
0 0
-2 2
-4 4
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jul-07
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jul-08
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jul-09
ene-10
jul-10
ene-11
jul-11
ene-12
Por otro lado, con el objetivo de profundizar el uso del boliviano en las
transacciones y generar mayor dinamismo en el mercado cambiario
privado, en 2006 continuó el proceso de ampliación del spread
cambiario, estableciéndose en fecha 9 de marzo un nuevo incremento
de 8 a 10 centavos, equivalentes a 1,26% del tipo de cambio de compra
de esa fecha.
7,3
200
7,1
150
6,9
100 6,7
6,5
50
6,3
0 6,1
ene-08
abr-08
oct-08
oct-10
jul-08
ene-09
abr-09
oct-09
jul-09
ene-10
abr-10
jul-10
Fuente: BCB
8 Entre 2005 y 2008, las compras de divisas por parte del BCB fueron sustancialmente superiores
a las ventas. Contrariamente en 2009, dado el contexto de crisis internacional, el BCB pasó a ser
un proveedor neto de divisas. De hecho, entre noviembre de 2009 y hasta el primer trimestre de
2010, el promedio mensual de las ventas de divisas estuvo en torno a USD155 millones, más
del doble del registrado en los primeros 10 meses de 2009. En 2010, después de 17 meses de
no haber comprado divisas a las entidades financieras, a fines de noviembre se reanudaron las
compras en montos importantes, alcanzando a USD462,6 millones.
14 7,06
12 7,04
10 7,02
8 7,00
6 6,98
4 6,96
2 6,94
0 6,92
-2 6,90
ago-10
ago-11
ene-10
feb-10
mar-10
abr-10
may-10
oct-10
nov-10
dic-10
ene-11
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jul-10
sep-10
feb-11
mar-11
abr-11
may-11
oct-11
nov-11
jun-11
jul-11
sep-11
dic-11
ene-12
feb-12
Fuente: BCB mar-12
120
110
100
90
80
70
60
ene-09
ene-10
ene-11
ene-12
may-09
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may-11
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nov-09
nov-10
nov-11
mar-09
sep-09
mar-10
sep-10
mar-11
sep-11
mar-12
Fuente: BCB y Bloomberg
i) Estudios previos
Los resultados empíricos indican que el mencionado coeficiente
experimentó una reducción importante en la última década, tanto
1998/12-2001/12 (CE)
1986/03-1990/03 (D&R) (0)
1988/09-1990/03 (D&R)
1989/03-2010/12 (C&H&C)
1985 (M&S)
(D&R) (p)
1989/02-1991/12 (C&V)
1989/01-1999/06 (O&R)
1990/01-2009/12 (M&E)
1996/08-1989/03 (MJA)
Fuente: Elaboración propia con datos de Morales y Sachs (1990) – M&S; Huarachi y Gumiel (1987)
– G&G; Morales (1989) - MJA; Domínguez y Rodrik (1990) – D&R; Comboni y De la Viña
(1993) C&V.; Comboni (1994) - CJ; Orellana y Requena (1999) - O&R; Cupé (2002) – CE;
Escobar y Mendieta (2004) - M&E; Cerezo et al. (2010) - C&H&C
0.8
0.6
0.4
0.2
0.0
1990
1991
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2006
2007
2008
2009
2010
2011
PASST LINF LSUP
Fuente: Extraído de Cerezo et al. (2010)
Nota: Estimaciones recursivas con el objeto de constatar desde otro criterio el continuo descenso
en el pass-through entre marzo de 1990 y diciembre de 2011
9 De acuerdo a la descomposición de Cholesky, una matriz simétrica definida positiva puede ser
descompuesta como el producto de una matriz triangular inferior y la transpuesta de la matriz
triangular inferior. La matriz triangular inferior es el triángulo de Cholesky de la matriz original
positiva definida.
(2)
(3)
(4)
(5)
(6)
(7)
10 El IPE corresponde al promedio ponderado por comercio exterior boliviano, de la inflación de los
trece principales socios comerciales del Estado Plurinacional de Bolivia. Este índice es calculado
por el BCB.
2. Resultados
Los resultados de la estimación utilizando la muestra completa, revelan
que el coeficiente PT del tipo de cambio a los precios de los bienes
importados en el corto plazo (1 año) es relativamente bajo (0,16),
mientras que en el mediano y largo plazos es mucho más alto: 0,51.
Es decir, un incremento del tipo de cambio nominal de 10% lleva a una
inflación de precios importados de 5,1% en el mediano y largo plazos
(Gráfico 11).
Los estudios más recientes para el caso de Bolivia que emplean tal
metodología son: Lora y Orellana (2000), Aguilar (2003), Mendieta
(2007), Montiel (2007), Cerruti y Mansilla (2008), CEPAL (2011),
Bello et al. (2010) y Cerezo et al. (2010) los cuales establecen como
fundamentos del TCR: el balance fiscal, la apertura comercial, los
flujos de capital, los términos de intercambio, la productividad, entre
Fuente: Elaboración propia con datos de Lora y Orellana (2010); Aguilar (2003); Mendieta (2007); Montiel
(2007); Cerruti y Mansilla (2008); CEPAL (2010), Bello et al. (2010); Cerezo et al. (2010); Cerezo
y Salazar (2011)
110
105
100
95
90
85
80
93.I
93.IV
94.III
95.II
96.I
96.IV
97.III
98.II
99.I
99.IV
00.III
01.II
02.I
02.IV
03.III
04.II
05.I
05.IV
06.I
07.II
08.I
08.IV
09.III
10.II
Fuente: Extraído de Cerezo y Salazar (2011)
Por otra parte, como señalan las recientes publicaciones del Reporte de
Competitividad Global del Foro Mundial Económico, la competitividad
es un concepto mucho más amplio e incluye otras consideraciones,
como lo demuestra el Índice de Competitividad Global, el cual considera
doce pilares para su cálculo y entre los cuales ya no incorpora al tipo
de cambio real.13
13 Hasta su versión 2005-2006, el índice del Foro Económico Mundial utilizaba el tipo de cambio real
como uno de los determinantes de la competitividad de un país, aunque con una ponderación
pequeña (en torno a 2,5%). Sin embargo, en sus últimas ediciones, consideró pertinente excluir
la competitividad cambiaria del indicador de competitividad global. El índice contempla 12 pilares
relacionados con la competitividad: instituciones, infraestructura, desempeño macroeconómico,
salud y educación primaria, educación superior y entrenamiento, eficiencia en los mercados
de bienes, eficiencia en el mercado laboral, desarrollo del mercado financiero, adaptación
tecnológica, tamaño del mercado, sofisticación de los negocios e innovación.
60 5,5
Bolivianización de depósitos
40 6,5
30 7,0
20 7,5
10 8,0
0 8,5
ene-01
ene-02
ene-03
ene-04
ene-05
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ene-08
ene-09
ene-10
ene-11
ene-12
jul-10
jul-11
jul-01
jul-02
jul-03
jul-04
jul-05
jul-06
jul-07
jul-08
jul-09
Fuente: BCB
12.000
10.000
8.000
6.000
4.000
2.000
0
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 abril 2012
Fuente: BCB
IV. Conclusiones
En este trabajo se realiza una evaluación de las principales
características de las etapas más relevantes en la conducción de la
política cambiaria en las últimas décadas, destacándose dos periodos
claramente delimitados: el primero definido por una constante
depreciación cambiaria hasta 2005; y el segundo, determinado por
apreciaciones nominales, las cuales fueron interrumpidas por una fase
de estabilidad cambiaria.
Referencias bibliográficas
AGUILAR, M.A. (2003). “Estimación del tipo de cambio real de equilibrio
para Bolivia”, Banco Central de Bolivia, Revista de Análisis, 6 (1), pp.
41-71
GACETA OFICIAL DE BOLIVIA (1995). Ley 1670. Ley del Banco Central
de Bolivia, de 31 de octubre
Apéndices
Apéndice A: Análisis de estacionariedad de las series
Todas las series fueron sometidas al test de raíz unitaria de Dickey-
Fuller Aumentado (DFA). Los resultados de los test muestran que las
variables en niveles logarítmicos son no estacionarias; por tanto, se
transformaron a tasas de crecimiento a 12 meses (Cuadro A.1).