Departamento de Ingeniería Industrial

Facultad de Cs. Físicas y Matemáticas

UNIVERSIDAD DE CHILE

Curso : Evaluación de Proyectos

Secciones : Todas
Prof. Aux. : Loreto Tamblay, Solsire Giaverini, Karina Matute
Semestre : Primavera 2004

AUXILIAR N°10 (extra)

(4/11/2004)
Pregunta 1 (Control 3 otoño 2003)

Una empresa necesita saber si realizar o no un nuevo proyecto que está dentro de su giro.
De realizar el proyecto, este se realizaría con la misma estructura de deuda que actualmente
tiene la empresa, esto es 40% deuda y 60% patrimonio.

Esta empresa no dispone de información directa para calcular la tasa de descuento para
evaluar el proyecto, pero conoce información de una empresa del mismo rubro, la cual
llamaremos empresa de referencia.

Los datos de al empresa de referencia son los siguientes:

Beta de patrimonio con deuda = 1.5
Relación deuda/valor de la empresa = 0.3
Tasa de impuesto para ambas empresas es del 20%

La empresa de interés esta endeudada a un costo de 5.2%, la tasa libre de riesgo es de 5.3%
y el retorno de un portafolio representativo de mercado es del 13.3%.
Los flujos del proyecto son:
Inversión = $1000
Flujos = %250 desde t=1 hasta t=6

Solución 1

La tasa de descuento del proyecto es el promedio ponderado entre la tasa de la ¡deuda y la

tasa del patrimonio, como no se tiene el último dato, este es posible calcularlo usando
CAPM, para lo que necesitamos su beta endeudado, este dato lo podemos calcular usando
la empresa de referencia.
  D
 LRe f .   u 1  1  T  
 P 
1 .5
u   1.117
 0 .3 
1  1  0.2  0.7 
 
 0. 4 
 l   u 1  1  0.2    1.712
 0. 6 

Luego calculamos la tasa de descuento (WACC) usando CAPM.

rP  rF  rm  rF    L
rP  2.3  13.3  5.3 1.712
 rP  19%

Luego para saber si es conveniente o no el proyecto debemos calcular su VPN.

250  1 
VPN  1000   1    147.5
0.19  1.196 

Por lo tanto no conviene realizar el proyecto.

Pregunta 2

LP S.A. una empresa chilena de celulosa que no transa en bolsa, lo contrata a usted para
estimar su costo de capital. La información que usted dispone es la siguiente:

Empresas Comparables L Impuesto D/P

Empresa colombiana de papel y celulosa 0.7 25% 65%
Empresa taiwanesa de papel y celulosa 0.85 20% 35%
Empresa norteamericana de papel y celulosa 0.8 36% 50%

Además LP tiene ratio [D/P] de 18% y enfrenta tasa de interés de 6.5%,

En Chile, la tasa libre de riesgo es de 5% y se estima que la tasa de retorno del mercado es
de 12% con un impuesto del 15%.

a. Estime el beta de LP (leverage).

b. Estime le retorno esperado de los accionistas del LP
c. Determine el wacc de LP.
d. Explique como LP podría reducir su costo de capital.

Solución 2
 a. Podemos tomar varios supuestos, considerar por ejemplo que alguna de las tres
empresas se asemeja particularmente mejor a la empresa chilena o tomar el
promedio de las tres. En esta pauta, tomare como referencia la empresa colombiana.
é Dù
b LRe f . = b u ê1 + (1- T )× ú
ëê ú
Pû
0.7
bu = = 0.47
é1 + (1- 0.25)×0.65ù
ë û
b l = b u éë1 + (1- 0.15)×0.18ù û= 0.54

b. Para esto usamos el modelo CAPM

rP = rF + (rm - rF )×b L
rP = 5 + (12 - 5)×0.54
Þ rP = 8.78%
c. Para determinar el wacc primero debemos calcular…
D
= 0.18 Þ D = 0.18 ×P /+ P
P
D + P = 1.18 ×P
P 1
= = 0.847
D + P 1.18
D
Þ = 1- 0.847 = 0.153
D+ P

Luego el wacc se determina…

D P
wacc = rD ×(1- T )× + rP ×
D+ P D+ P
wacc = 6.5 ×(1- 0.15)×0.153 + 8.78 ×0.847 = 8.3%

d. Para disminuir su costo de capital, puede o aumentar el endeudamiento o disminuir

el patrimonio.

Pregunta 3

Una empresa actualmente sin deuda, con un beta de 1.5 ha estimado que su costos de
capital del de 16.5%. La empresa desea estimar el costo de capital para tres niveles de
endeudamiento, 30%, 60% y 90% (D/V). Usted sabe que la tasa libre de riesgo es de 6,0%
y que la empresa está afecta a una tasa impositiva del 40%.

Si investigación a determinado los siguientes niveles de tasa de interés de deuda.

D/V Tasa de Interés
0% 7%
30% 9%
 60% 13%
90% 20%

a. Si la empresa recompra acciones con deuda de manera de alcanzar diferentes

niveles de endeudamiento, determine los betas estimados de la acción para niveles
de endeudamiento de 30%, 60% y 90%.
b. Determine los wacc para los diferentes niveles de endeudamiento, 30%, 60% y
90%.
c. Discuta si los resultados anteriores siguen siendo válidos si la tasa impositiva fuera
15% en vez de 40%. Solo argumente.

Solución 3

a. Si la empresa no tiene deuda, su beta es un beta desapalancado, por lo tanto para

calcular el beta apalancado para distintos niveles de endeudamiento aplicamos
directamente la formula.
D
= 0.3 Þ D = 0.3 ×D + 0.3 ×P
D+ P
0.7 ×D = 0.3 ×P
D 0.3
= = 0.43
P 0.7
Esta metodología se usa para los tres niveles:

D/V D/P
30% 0.43
60% 1.5
90% 9.0

é Dù
b l = b u ×ê1 + (1- T )× ú
êë Pú
û
b l = 1.5 ×éë1 + (1- 0.4)×0.43ù
û= 1.886
b l = 1.5 ×éë1 + (1- 0.4)×1.5ù
û= 2.85
b l = 1.5 ×éë1 + (1- 0.4)×9.0 ù
û= 9.60

D P
b. wacc = rD ×(1- T )× + rP ×
D+ P D+ P
Para calcular el wacc para los distintos niveles de endeudamiento, debemos calcular la
rentabilidad del patrimonio para distintos niveles de endeudamiento, para lo que se usa
CAPM.

rp = rf + bl (rm - rf )
Del enunciado tenemos Rf y de la parte a) tenemos los beta apalancados para cada nivel
de deuda, pero no tenemos rm.
Pero sabemos que el WACC cuando D=0 es igual a 16,5%, entonces si D=0 , eso
implica que D/D+P=0 y como D+P=1, eso iumplica que P=1, reemplazando en la
fórmula del wacc:
D P
wacc = rD ×(1- T )× + rP × nos da que
D+ P D+ P
16,5% = rP ×, lo que a su vez cumple CAPM, por lo tanto y ocupando (del enunciado)
que cuando D=0 el beta apalancado es 1,5 nos da que rp = 16,5% = 6% + 1,5(rm - 6%)
, despejando nos da que rm=13%

Ahora que tenemos todos los términos del CAPM, es cosa de reemplazar

D/V bl rp = rf + bl (rm - rf )
30% 1,886 =6%+1,886*(13%-6%)
=19,202%
60% 2,85 =6%+2,85*(13%-6%)
=25,95%
90% 9,6 =6%+9,6*(13%-6%)
=73,2%

Una vez que tenemos los Rp para cada nivel de endeudamiento se reemplaza en la
D P
formula del WACC( wacc = rD ×(1- T )× + rP × ) y se usan los datos de Rd
D+ P D+ P
que están en el enunciado:

D/(D+P) Rd P/(D+P) T Re WACC

30% 9% 70% 15% 19,2% 15,1%
60% 13% 40% 15% 25,95% 15,1%
90% 20% 10% 15% 73,2% 18,1%

C) Los resultados dejan de ser válidos si se disminuye la tasa de impuestos, ya que se

hace menos atractivo el endeudarse debido a que el escudo tributario (rd*D*T)
disminuye su tamaño. Por lo tanto, para un nivel de endeudamiento dado, el costo de
capital debiera aumentar.

En el ejercicio anterior uno puede ver que para distintos niveles de deuda se forma la
siguiente curva con el WACC
 18,50%

18,00%

17,50%

17,00%

16,50%

16,00%

15,50%

15,00%

14,50%

14,00%
0% 30% 60% 90%

A pesar de que sólo tenemos cuatro puntos uno puede ver que entre 30% y 60% de
endeudamiento el WACC se hace mínimo (se puede ver interpolando las tasas), eso es
lo que se conoce como la estructura óptima del capital

26,0%
25,0%
24,0%
23,0%
22,0%
21,0%
20,0%
19,0%
18,0%
17,0%
16,0%
15,0%
14,0%
0% 30% 60% 90%