Mercado de Dinero - G

1.
Mercado de Dinero
Estrategia Renta Fija América Latina
1.1 ¿Qué es el Mercado de
Dinero?
El objetivo principal del Mercado de Dinero es unir al conjunto de oferentes
y demandantes de dinero, conciliando las necesidades del público ahorrador
con los requerimientos de financiamiento para proyectos de inversión ó capi-
tal de trabajo por parte de empresas privadas, empresas paraestatales, gobier-
no federal y recientemente gobiernos estatales. En lo general, se comercian
instrumentos financieros de corto plazo que cuentan con suficiente liquidez.
INSTRUMENTOS FINANCIEROS DE MÉXICO

Sin embargo, en los últimos años ha aumentado la participación de instru-
mentos de mediano y largo plazo.
1978 marca el inicio del Mercado de Dinero Mexicano con la introducción

de los Certificados de la Tesorería de la Federación (CETES). Estos títulos son
instrumentos de financiamiento de corto plazo del gobierno federal. Antes de
esta fecha, se podría considerar como un mercado muy elemental. Las empre-
sas y el gobierno obtenían recursos a través de créditos bancarios tradi-
cionales y se tenía un acceso limitado a los mercados internacionales de
deuda. Por su parte la banca captaba ahorros por medio de Certificados de
Depósitos (Cedes) y Pagarés de Ventanilla.
Durante los ochentas, se presentó un fuerte crecimiento del Mercado de

Dinero a pesar de un entorno muy adverso. La crisis de la deuda externa, la
nacionalización de la banca y la incertidumbre general sobre el futuro 9
económico del país fueron las características principales de la época. Ante esta
coyuntura, las casas de bolsa empezaron a crecer y promover nuevos produc-
tos que permitieron satisfacer las necesidades de los inversionistas. También
contribuyó positivamente la persistencia de las autoridades de promover un
sistema financiero saludable y de corregir las políticas económicas del pasado.
En los noventas, las grandes tendencias mundiales como los avances tec-
nológicos de comunicación, la volatilidad de las tasas de interés, de los tipos
de cambios y la desregulación influyeron positivamente en el desarrollo de los
mercados domésticos. El encaje legal bancario fue reducido de un 80% en el
margen a 30%; con la ventaja de poderlo mantener como un coeficiente de
liquidez invertido en valores del gobierno. Este cambio se acompañó por la
liberación completa en la determinación de las tasas de interés (tanto activas
como pasivas, con criterios de mercados), la cancelación de los mecanismos
de canalización selectiva de créditos y lo más importante, la decisión del
gobierno federal de financiar la totalidad de su déficit fiscal mediante la
colocación de valores gubernamentales.
En estos años aparecieron importantes instrumentos de financiamiento del

gobierno federal. Los Petrobonos con rendimiento determinado por el precio
del petróleo a plazos de 3 años. Los Pagafes ó Pagarés de la Federación indiza-
dos al dólar estadounidense en su cotización de tipo de cambio controlado.
En noviembre de 1991 cuando se abrogó el control de cambios, se susti-
tuyeron los Pagafes por Tesobonos, similares por ser instrumentos de plazos
menores a 1 año, pero en vez de indizarse al tipo de cambio controlado serían
con base al tipo de cambio libre. Los Ajustabonos eran los de mayor plazo (3
y 5 años), pagaban un cupón fijo en términos reales, el principal se ajustaba
Obra realizada bajo el patrocinio de la Dirección de Estrategia Renta Fija América Latina, Dirección General de Mercados Globales y Distribución, BBVA-Bancomer
Mercados Globales y Distribución

1. Mercado de Dinero
Dinero?
por el índice de inflación. A partir de la devaluación de 1994 fue necesario
cancelar la deuda de corto plazo constituida por los Tesobonos con el apoyo
del paquete financiero del Fondo Monetario Internacional. En 1995 se
dejaron de emitir todos estos instrumentos.
Gradualmente se transformó la deuda de corto plazo denominada en dólares

(Tesobonos) por deuda en pesos de mediano plazo; para facilitar su colocación

se emitieron instrumentos con tasa de interés revisable como los Bondes (a
plazos de 3 y 5 años), con pago de intereses cada 28 ó 91 días.
Un cambio de suma importancia para el Mercado de Dinero en México ocu-

rrió con la colocación de bonos en tasa de interés fija conocidos como M’s.
Una mayor estabilidad macroeconómica, el compromiso del Banco de México
de lograr la convergencia de inflación con los EUA y Canadá y la aparición de
inversionistas institucionales, como los fondos de pensiones obligatorias
(Afores) y las sociedades de Inversión de Deuda han sido los ingredientes
esenciales para el desarrollo del Mercado de Deuda Pública en el país. Así, el
27 de enero del 2000, se realizó la primera colocación de bonos en tasa fija a
un plazo de 3 años; después a 5, 7, 10 y recientemente a 20 años, con intere-
ses pagaderos cada 182 días.
10
Para el sector privado también han aparecido múltiples opciones de finan-
ciamiento. En los últimos años han tenido un importante auge los
Certificados Bursátiles y el Papel Comercial, las obligaciones tradicionales
con la alternativa de ser convertibles en acciones, los certificados de parti-
cipación (CPO´s) para el financiamiento de largo plazo y los pagarés de
mediano plazo (PMP’s).
Actualmente la subasta de deuda del gobierno federal se realiza semanal-

mente (1:00 pm), habitualmente los martes. La cantidad ofrecida para cada
instrumento (Cetes, Bondes, Bonos y Udibonos) se anuncia el viernes previo
(12:30 hrs.). El miércoles se realiza la Subasta de Bpa’s y Bpat’s (Bonos de
Protección al Ahorro, 10:00 am) y el jueves de Brem’s (Bonos de Regulación
Monetaria, 9:45 a 10:30). Los posibles participantes son bancos, casas de
bolsa, sociedades de inversión y otras instituciones expresamente autorizadas
(p.ej. Aseguradoras). Presentan sus demandas señalando la cantidad y el
instrumento solicitado. La adjudicación se realiza del mayor precio al menor
hasta completar la oferta de acuerdo a los principios de subasta múltiple. Para
los Bonos se utiliza la modalidad de subasta única. El banco central se reser-
va el derecho de declarar desierta la subasta e inclusive asignar un menor
monto del convocado inicialmente, situaciones que no son comunes.
Es importante señalar que trimestralmente la Secretaría de Hacienda y

Crédito Público (SHCP), el Instituto de Protección al Ahorro Bancario (IPAB) ,
y el Banco de México (Banxico) anuncian un calendario de colocación de
instrumentos, de acuerdo a una subasta “tipo”. El propósito es dar mayor cer-
tidumbre a los inversionistas y así facilitar la colocación de deuda pública.

Dinero?
Desde 1991 hasta el 31 de diciembre del 2001, se establecía todos los miér-
coles (2 P.M.) la TIIP (Tasa de Interés Interbancaria Promedio). Esta fue la
primer referencia del costo de recursos marginales para la banca, se establecía
a través de un mecanismo de intercambio de fondos entre los bancos con el
propósito de contar con una referencia más precisa del mercado. A partir de
marzo de 1995 se incorporó la TIIE a 28 días (Tasa de Interés Interbancaria de

Equilibrio), la cual desplazó a la TIIP y a otras tasas de referencia. La TIIE se
puede considerar como la referencia más representativa del mercado inter-
bancario; cuenta con varias ventajas adicionales: desde marzo de 1996
comenzó a ser determinada diariamente y en enero de 1997 se estableció tam-
bién la TIIE a 91 días; la cual se calcula el día hábil bancario inmediato siguiente
a aquél en que se realiza la subasta primaria de valores gubernamentales.
En el Mercado Bancario, además de la TIIE se tienen otras referencias de

menor importancia, pero con fines muy particulares. En Julio del 2001, dia-
riamente se determina la tasa de interés interbancaria de referencia llamada
MEXIBOR (similar a la tasa LIBOR) como una referencia básica para el desa-
rrollo del Mercado de Derivados. En una primera fase solamente se emitía la
del plazo de 91días y desde inicios de 2002 se agregaron los plazos de 6, 9, y
12 meses. Para determinarlas se cuenta con la participación de la mayoría de
los Bancos; el objetivo es reflejar las condiciones prevalecientes en el merca- 11
do interbancario. Además, se tiene la tasa de interés de fondeo bancario, la
cual se determina diariamente como un promedio ponderado de las opera-
ciones que realizan los bancos en el mercado interbancario a plazo de 1 día y
sirve para el cálculo del pago de intereses de los Bonos de Regulación
Monetaria (BREM´S). En correspondencia existe una tasa de interés para el
fondeo de valores gubernamentales.
En la actualidad los títulos con mayor bursatilidad son los del gobierno fede-
ral (Cetes, Bondes y Bonos). En segundo lugar, los Udibonos, Pagarés Bancarios
que pueden ser operados en el mercado secundario, los bonos bancarios y los
Certificados Bursátiles y de empresas con buena calidad crediticia con tasas
de interés revisables generalmente a TIIE (Tasa de Interés Interbancaria de
Equilibrio) más un diferencial por el riesgo emisor.
Los principales productos derivados del Mercado de Dinero son los contratos
de futuros de tasas de interés (forward´s rates agreements –“FRA´S”), con
base en la TIIE y sobre la inflación; los contratos de intercambio de tasas de
interés -pagar fija por recibir variable (en base a TIIE cada 28 días) ó la
operación contraria- llamados también Interest Rate Swaps “IRS”. Estos con-
tratos tienen la posibilidad de establecerse hasta plazos máximos de 5 años
los primeros y los segundos, de acuerdo a las necesidades del cliente. Existen
otros instrumentos no menos importantes en los cuales se intercambian,
además de la tasa de interés, los flujos de monedas de los países, llamados
Cross Currency Basis Swaps “CCBS”.
Se pueden estructurar operaciones para garantizar el rendimiento y/o el costo

de financiamientos de créditos en términos nominales y reales. En la medida

Dinero?
que este mercado madure se podrían realizar múltiples operaciones sobre el
principal ó los cupones de los instrumentos mencionados.
En resumen, el Mercado de Dinero en México ha sufrido una serie de dificul-

tades, pero estas no han impedido que exista un desarrollo importante en los
últimos años y se cuente con buenas perspectivas de mediano plazo de mayo-
res volúmenes de operación, incremento de liquidez, sofisticación de produc-

tos e internacionalización.
Clasificación de los Instrumentos

Existen diferentes formas de clasificar a los instrumentos del Mercado de
Dinero, las más importantes son: por su forma de cotización, colocación y
riesgo emisor.
1) Por su forma de cotización

Instrumentos que cotizan a descuento:
Cuando su precio de compra está determinado a partir de una tasa de des-
cuento que se aplica a su valor nominal; obteniéndose como rendimiento una
ganancia de capital derivada del diferencial entre el valor de amortización
(valor nominal) y su costo de adquisición (por ejemplo: CETES, Pagarés
12 Bancarios, Papel Comercial, etc.).
Instrumentos que cotizan en precio:

Cuando su precio de compra puede estar por arriba ó bajo par (valor nomi-
nal), como resultado de sumar el valor presente de los pagos periódicos
(intereses) que ofrezca devengar (por ejemplo: Bondes, Udibonos, Bonos
Gubernamentales y Bancarios, etc.).
2) Por su forma de colocación

Oferta Pública de Valores:
Se ofrecen valores a través de algún medio de comunicación masivo al públi-
co en general, especificando cada una de las características de la emisión.
Subasta de Valores:
Es la venta de valores que se hace al mejor postor. En México, los valores
gubernamentales, del IPAB y de Banxico se colocan bajo el procedimiento de
subastas.
Sólo pueden presentar posturas y, por lo tanto, adquirir títulos en colocación

primaria, para su distribución entre el público conforme al procedimiento de
subastas: los Bancos, Casas de Bolsa, Compañías de Seguros, de Fianzas y
Sociedades de Inversión del país.
Adicionalmente el Banco de México, agente único de colocación y reden-

ción de valores gubernamentales, puede autorizar a otras entidades para
tales efectos.

Dinero?
Colocación Privada:
Declaración unilateral de voluntad del oferente, pero en este caso dirigida a
persona determinada utilizando medios que no se califican como masivos, lo
que la distingue de la oferta pública.
3) Por el grado de riesgo, es decir, de la capacidad de pago del emisor

Gubernamentales:
Estos instrumentos tienen la garantía del Gobierno Federal.
Bancarios:
Instrumentos emitidos y con garantía del patrimonio mismo de las entidades
financieras como Bancos, Casas de Bolsa, Arrendadoras Financieras, Empresas
de Factoraje y Almacenes Generales de Depósito.
Comerciales ó privados:
Estos valores cuentan con el respaldo del patrimonio de la empresa si son
quirografarios ó con garantía específica.
Podemos dividir al Mercado de Dinero en:

Mercado Primario:
Lo constituyen las colocaciones nuevas. El título es negociado directamente 13
del emisor al inversionista, resultando un movimiento de efectivo para el
primero, para cubrir una necesidad de financiamiento.
Mercado Secundario:
Es el mercado en el cual se ofertan y demandan títulos ó valores que han sido
emitidos, y cuyo objetivo consiste en dar liquidez a sus tenedores mediante la
sesión de dichos títulos ó valores al comprador.
En el mercado secundario de dinero pueden encontrarse las siguientes varian-

tes de operatividad:
• Operación en Directo. Es la operación a través de la cual el cliente solicita

el monto de títulos, el plazo deseado para la operación y la fecha de liquida-
ción (mismo día, 24 ó 48 horas).
El intermediario revisa las posibilidades de cubrir la demanda del cliente en el

monto, plazo y fecha de liquidación solicitados, cotizando la tasa a la que está
dispuesto a realizar la operación.
• Venta Anticipada. La compra/venta de títulos antes del vencimiento de los

mismos depende de la bursatilidad de dichos títulos, otorgando liquidez a los
instrumentos (mercado secundario). Comúnmente, el rendimiento obtenido
por el cliente difiere de lo considerado inicialmente (puede ser mayor ó
menor) por las condiciones de los mercados en el momento de la venta.
• Operación en Reporto. Los reportos son ventas de títulos en el presente con

un acuerdo obligatorio de recompra en el futuro, ya sea en una fecha

Dinero?
preestablecida ó abierta. Un contrareporto, es la compra del títulos en el
momento de la concertación, para volver a venderlos en el futuro al tenedor
original. Por lo tanto, cuando una parte está haciendo un reporto, su contra-
parte efectúa un contra-reporto.
Autonomía de Banco de México

A nivel internacional, existe consenso en que el buen desempeño en materia de

precios guarda estrecha relación con la independencia del Banco Central (BC).
La habilidad de un Banco Central para desempeñar sus funciones depende del

marco legal que establece su relación con los poderes Ejecutivo y Legislativo. La
estabilidad de la moneda a largo plazo hace más predecible la política mone-
taria y reduce la incertidumbre del mercado (menor prima de riesgo en tasa de
interés), lo que promueve la estabilidad de los mercados financieros.
La autonomía del BC impide que el poder público emplee crédito del BC para
financiar su gasto, como sustituto de los impuestos ó de la emisión de bonos, es
decir, evita la monetización del déficit público que se traduce, en mayor ó menor
tiempo, en inflación. En este sentido, dentro de las modificaciones más impor-
tantes de los últimos años son haber dotado de autonomía al banco central,
conocido como Banco de México (Banxico). El cuál tiene como objetivo básico
14
la estabilidad de precios, el control de la inflación. Para ello actúa como el eje-
cutor de la política monetaria.
La legislación mexicana fija: 1) Límite máximo de recursos que Banxico puede

prestar al Gobierno Federal en el equivalente al 1.5% de las erogaciones previs-
tas; 2) La obligación de Banxico de llevar la cuenta corriente del gobierno, 3)
Crear una comisión de cambios, integrada por miembros de la SHCP y de
Banxico, la decisión última es de la SHCP; 4) Capacidad del BC para imponer
restricciones a las operaciones activa y pasivas de las instituciones de crédito,
casas de bolsa, casas de cambio y grupos financieros que impliquen riesgos cam-
biarios, e implementar controles para regular dichas actividades.
Además, para dar mayor transparencia en la aplicación de la política monetaria

se realizaron diversos cambios de operación de los mercados. Primero, se susti-
tuyeron prácticamente en su totalidad las operaciones con reportos de valores
gubernamentales (entre las instituciones bancarias y Banxico) por créditos de
corto plazo. Segundo, para dar mayor flexibilidad en 1995 se adoptó un nuevo
esquema de encajes, conocido como la «cuenta única» ó encaje promedio cero.
Mediante este esquema, los saldos deudores de los bancos con el Instituto
Central tenían que ser compensados para promediar cero, dentro de un ciclo de
28 días con la misma la fecha de corte para todas las instituciones bancarias. A
partir del 10 de abril del 2003, este régimen se sustituyó por un esquema ope-
rativo de saldos diarios.
Con este régimen de saldos diarios, Banxico realizará operaciones de mercado

abierto para asegurar que al cierre del día el saldo agregado de las cuentas
corrientes de los bancos, sea igual al objetivo deseado. El incumplimiento de
algún banco que de lugar a un sobregiro en el día, lo hará acreedor a una fuerte
penalización señalada en la normatividad como una tasa de interés igual a dos

Dinero?
veces la tasa de referencia por día. Esta tasa de referencia antes era la tasa de
Cetes a 28 días y a partir de abril del 2003 se cambió por la Tasa de Fondeo
Bancario.
Este esquema facilita la conducción de la política monetaria porque si se decide

propiciar alzas en tasas de interés y restar capacidad de gasto al público se

induce un sobregiro en las cuentas corrientes conocido como “corto” en el
Mercado de Dinero, y por tanto los bancos deben contraer su crédito y/o atraer
nuevos depósitos. Bajo el nuevo esquema, el “corto” del período de 28 días se
convierte en un saldo diario igual a la relación entre el monto total del “corto”
entre el número de días del período (ejemplo: con datos al 23 de enero 2004, el
corto diario ascendia a 25 millones de pesos, resultado de dividir 700 millones
de pesos entre 28 días).
Sin embargo, esta modificación facilitará establecer en el futuro una tasa de

intervención o tasa de referencia como se hace en Estados Unidos y Brasil, com-
pletando con ello el modelo de inflación por objetivos (“inflation targeting”) con
el que Banco de México ha venido ganando credibilidad en la conducción de la
política monetaria.
En el año 2000, Banxico anunció las metas de inflación de largo plazo, que
implican un ambicioso objetivo de lograr la convergencia nominal con los prin- 15
cipales socios comerciales del país(EUA y Canadá) a más tardar en el 2003. A par-
tir de este año, el Banco de México estableció un calendario para el anuncio de
su postura de política monetaria que será anunciada a las 9am y las fechas de
sus informes. El calendario correspondiente para el 2004 es el siguiente:
PROGRAMA DE BANXICO
2004 Anuncios de Publicación de Publicación del Informe
MES Politica Monetaria Boletines de Prensa trim. de inflación
Ene 9 23 23 28 (1)
Feb 6 20 20
Mar 12 26 26
Abr 7 23 23 28
May 14 28 28
Jun 11 25 25
Jul 9 23 23 28
Ago 13 27 27
Sep 10 24 24
Oct 8 22 22 27
Nov 12 26 26
Dic 10 10
(1) Incluye el programa Monetario 2004.
En la publicación del informe correspondiente al tercer trimestre de cada año, se

publicará el calendario de los anuncios de política monetaria, de los boletines de
prensa y del informe trimestral de la inflación para el siguiente año.
BBVA Bancomer, S.A. Institución de Banca Múltiple, Grupo Financiero BBVA Bancomer, no asume ningún tipo de responsabilidad por el contenido y alcance de este documento. Las
opiniones expresadas, las estimaciones y pronósticos incluidos en los documentos, no representan sugerencias para tomar decisiones en materia de inversión. La información con-
tenida fue obtenida de fuentes consideradas fidedignas; sin embargo, existe la posibilidad de que ésta sea errónea ó imprecisa por causas ajenas a nuestra voluntad. Ninguna parte
de este documento podrá (i) copiarse, fotocopiarse ó reproducirse en forma alguna, por ningún medio, ni (ii) redistribuirse sin el previo consentimiento por escrito de los autores.
Notas
16

1.2 Mecanismos de Subasta
de Valores Gubernamentales,
Desde que fueron introducidos en el mercado mexicano los primeros CETES
del IPAB y Banxico
(enero de 1978), hasta la emisión 37 de 1992, el Banco de México solía anun- El objetivo de emitir valores guberna-
ciar cada viernes, semana con semana, tanto el monto y plazo de los CETES a mentales, del IPAB y de Banxico
ser emitidos en la siguiente semana, como la tasa de descuento a la que mediante el mecanismo de subasta,
dichos títulos estarían a la venta. consiste en dejar al mercado la deter-
minación de la tasa de interés, lo que
propicia una mejor referencia y una

Posteriormente fue incorporado el mecanismo de subasta para la determi-
aplicación más efectiva de la política
nación por los participantes del mercado, de la tasa de interés de los CETES.
monetaria.
El procedimiento de subasta de los principales valores del Mercado de Dinero

en México se puede clasificar en los siguientes cuatro pasos:
Subasta de Cetes, Bondes, Udibonos y Bonos a tasa fija.*

Convocatoria (viernes previo a las 12:30 hrs.)
Presentación de posturas (martes 13:00 hrs.)
Publicación de resultados (martes 13:30 hrs.)
Asignación (jueves)
Subasta de Bonos de Protección al Ahorro (BPA´S)*

Presentación de posturas (miércoles 10:00 hrs.) 17
Publicación de resultados (miércoles 10:30 hrs.)
Subasta de Bonos de Regulación Monetaria (BREM´S)*

Presentación de posturas de 1 año (jueves 9:45 a 10:00 hrs.)
de 3 años (jueves 10:15 a 10:30 hrs.)
Publicación de resultados (jueves 10:40 hrs.)
*Es oportuno señalar que en el caso de que alguno de los días señalados sea inhábil bancario, habi-
tualmente se adelanta un día de la fecha establecida.
Convocatoria:
Todos los viernes a las 12:30 hrs. mediante la página electrónica de Banxico,
es anunciado el monto a ser emitido en valores gubernamentales para la
siguiente semana. Adicionalmente se notifica el(los) plazo(s), el monto que se
subasta para cada uno y el tipo de subasta (UNICA ó MÚLTIPLE). Este anun-
cio es formalmente considerado como una convocatoria, para todos los
agentes financieros, a concurrir con posturas de compra a esa subasta.
Presentación de Posturas:
Los Bancos, Casas de Bolsa, Sociedades de Inversión y otras Instituciones
expresamente autorizadas pueden participar en la subasta. Una vez conocido
el monto total a ser emitido y de haber comparado contra el monto total a
ser amortizado en la misma semana, por diferencia, determinan el monto
neto de colocación de la semana.

del IPAB y Banxico Este dato, en conjunción con la percepción del nivel de liquidez del propio
sistema y la percepción de la más probable tendencia, tanto de las tasas de
interés como de inflación, son los utilizados principalmente por las institu-
ciones financieras en la decisión de los montos y las tasas de descuento ó pre-
cio a la que estén dispuestas a adquirir los valores de la subasta.
La suma de los montos de las posturas que presente cada postor en las subas-
tas (excepto en la de BREM´S) no deberá exceder del 60% del monto máximo
ofrecido para dicha subasta. Las posturas de compra de cada Institución se
presentan en sobre cerrado ó mediante archivos electrónicos confidenciales.
Asignación:
Banco de México es quien actúa como agente exclusivo del gobierno federal
en la emisión de valores gubernamentales, naturalmente es su propósito emi-
tir deuda “barata”, es decir, con tasas de interés lo más bajas posibles. En
consecuencia, una vez abiertos los documentos y conocidas las posturas de
compra de las distintos participantes, las posturas son ordenadas desde la
más baja tasa de interés (ó más elevado precio) hasta la más alta (ó el menor
precio) de cada valor gubernamental subastado. Posteriormente se asignan
los valores a partir de las posturas más bajas de tasas de descuento (ó mayor
18 precio), hasta que ocurra una de dos cosas:
1) Que se agote la emisión del valor gubernamental subastado.
2) Que aún existiendo parte de la emisión del valor gubernamental subasta-

do sin colocar, se hayan agotado todas las posturas de compra.
Banxico se reserva el derecho de declarar “desierta” la subasta (no asignar

valores, ya que las posturas presentadas las considera fuera del mercado), ó
en su caso asignar valores hasta los niveles que considere representativos,
conocido comúnmente en el mercado como "pintar raya".
Si el tipo de subasta fue ÚNICA,

Las posturas se asignan conforme al orden ascendente de las corres-
pondientes tasas de descuento sin exceder el monto máximo señala-
do en la convocatoria. La tasa de interés asignada ó precio será la
misma para todos los participantes (TASA UNICA), y será a la que
asignó el último valor subastado (caso de Cetes).
En el caso de Bondes, Udibonos, Bonos, BPA´S, BPAT’S y BREM´S, se

asignarán las posturas conforme al orden descendente de los precios
unitarios sin exceder el monto máximo señalado en la convocatoria.
El PRECIO UNICO será el correspondiente a la última postura que
reciba asignación.
Este tipo de subasta propicia posturas más agresivas por parte de los inter-
mediarios, incentivando bajas en las tasas de interés.

del IPAB y Banxico

Si el tipo de subasta fue MÚLTIPLE,
En el caso de CETES se asignarán en orden ascendente de las corres-
pondientes tasas de descuento sin exceder el monto máximo indica-
19
do en la convocatoria. La tasa asignada será la solicitada por el
demandante en su postura.
En el caso de Bondes, Udibonos, Bonos, BPA´S y BREM´S, se asignarán

en orden descendente a los precios unitarios sin exceder el monto
máximo señalado en la convocatoria.

del IPAB y Banxico Este otro tipo de subasta, incentiva a tener un mayor cuidado en la determi-
nación de las posturas y buscar niveles más representativos de mercado.
En base a las posturas que hayan recibido asignación se determinará la tasa

promedio ponderada ó el precio promedio ponderado de la subasta.
En las subastas de BREM´s el Banco de México puede utilizar una modalidad más:
Las subastas Tradicionales, donde los postores presentan sus pos-

turas sin tener información acerca del comportamiento de los demás
postores sino hasta que se hacen públicos los resultados.
Las subastas Interactivas: en éstas se van asignando los valores a

tasa marginal solicitadas por los intermediarios hasta agotar el
monto subastado.
Cabe mencionar que Banxico tiene la facultad en todo momento de sus-

pender la subasta y con ello la colocación de los BREM´S si considera que no
representa las condiciones prevalecientes en el mercado.
20 En la actualidad, se subastan los Bonos a Tasa de Interés Fija (conocidos como

M’s) con el procedimiento de tasa única y el resto de instrumentos con subasta
de tipo múltiple.
1.3 Formadores de Mercado

Antecedentes El Formador de Mercado tiene como
Para garantizar que los instrumentos a tasa de interés fija de largo plazo sean objetivo aumentar la liquidez del
demandados por los inversionistas, es indispensable contar con un mercado mercado secundario de deuda guber-
secundario líquido y profundo, lo cual se traduce en comprar y vender dichos namental y promover la inversión en
títulos en cualquier momento y con un bajo costo de transacción. títulos gubernamentales.

Con esta finalidad, la Secretaría de Hacienda y Crédito Público, con el apoyo
del Banco de México, crearon la figura de los Formadores de Mercado. El 11
de febrero del 2001 anunciaron las reglas generales para la selección de
Formadores de Mercado y pocos meses después (en noviembre de 2001) ini-
ciaron las primeras operaciones.
Para lograr los objetivos planteados por las autoridades, los Formadores de
Mercado tienen las siguientes obligaciones y derechos:
Entre las obligaciones de los Formadores de Mercado, se encuentran las siguientes:
a) Participación significativa en el mercado primario de deuda gubernamen-

tal a tasa de interés fija. El porcentaje mínimo de participación de cada
formador será el menor entre el 20% y 1/n% del monto total subastado
para cada título a tasa de interés fija, donde “n” es el número de 21
Formadores de Mercado.
b) Participación significativa en el mercado secundario de deuda guberna-

mental. Los Formadores de Mercado deberán cotizar precios de compra y
venta diariamente entre las 9:00 y las 13:00 hrs. para todos los rangos rele-
vantes en los que se operen títulos a tasa de interés fija, por un monto
nominal mínimo de $20 millones de pesos, con un diferencial entre com-
pra y venta menor a 125 puntos base.
c) Mantener una administración de riesgos adecuada, de acuerdo a la regu-

lación planteada por Banxico.
d) Información a las autoridades acerca de sus operaciones.
Los derechos de los Formadores de Mercado son:
a) Reconocimiento público, ya que la SHCP publicará trimestralmente la lista

de instituciones que sean reconocidas como Formadores de Mercado.
b) Derecho a ejercer la opción de compra de títulos. Los Formadores tienen el

derecho de comprar dentro de las tres horas posteriores a que se publiquen
los resultados de las subastas de Valores Gubernamentales, una cantidad
adicional de títulos que les permitan atender la demanda de sus clientes.
El monto máximo a ejercer será el que resulte menor entre:
1. El 20% del monto total asignado para cada uno de los plazos de Valores
Gubernamentales

1.3 Formadores de Mercado

2. El monto total de las posturas computables presentadas por el Formador de
Mercado en cuestión
Las posturas computables serán aquéllas cuya tasa de rendimiento sea menor
ó igual al producto de multiplicar la tasa de rendimiento más alta que haya
recibido asignación en cada uno de los plazos por un factor entre 1.002 y
1.0035. Este factor dependerá del nivel del índice de actividad de cada
Formador de Mercado.
Para evaluar la actividad de los Formadores de Mercado, se calcula un índice

que cuantifique su participación en el mercado primario, con la clientela y en
el mercado interbancario, excluyendo todas las operaciones que se lleven a
cabo con entidades pertenecientes al mismo grupo financiero1*.
Préstamo de Valores
Los Formadores de Mercado podrán solicitar en préstamo cualquier
emisión de Cetes ó Bonos de tasa de interés fija vigentes en el mercado
por un día y renovables diariamente con el Banco de México. Cada
Formador podrá solicitar hasta un 2% del total de dichos Valores
Gubernamentales en circulación y hasta el 4% del monto de cada una de
22 las emisiones.
Las operaciones serán colateralizadas diariamente con Cetes ó Bonos a tasa

de interés fija, utilizando el último vector de precios publicado por
Banxico. El valor de los títulos en garantía deberá ser siempre mayor ó
igual al 102% del valor de los títulos objeto del préstamo más el premio
convenido. El costo de cada operación de préstamo de valores será el
equivalente al 5% de la tasa del fondeo gubernamental que publique dia-
riamente el Banco Central.
A más tardar el último día hábil de los meses de enero, abril, julio y octubre
de cada año, la Secretaría de Hacienda y Crédito Público dará a conocer, a
través de su sitio en Internet, los nombres de las instituciones de crédito y
casas de bolsa que pueden actuar como Formadores de Mercado, a partir del
primer día hábil bancario del mes siguiente. Dichos nombres serán ordenados
de manera descendente conforme al índice de actividad alcanzado por cada
intermediario en el período de medición inmediato anterior. Dicha informa-
ción será proporcionada a más tardar siete días hábiles bancarios después del
día en que haya concluido el período de medición correspondiente.
El nombramiento de un Intermediario Financiero como Formador de Mercado

se hace por un tiempo indefinido, siempre y cuando cumpla con lo previsto
en las reglas aplicables y las disposiciones aplicables para esta figura.
En síntesis, el Formador de Mercado es una figura importante dentro del

Mercado de Dinero en México que ganará presencia en el futuro, su objetivo
1* En la página de Internet de la SHCP se
detalla la metodología para seleccionar a los es aumentar la liquidez en el mercado secundario de deuda gubernamental y
Formadores de Mercado. promover con ello la mayor inversión en títulos gubernamentales.
Estrategia Renta Fija América Latina 1.4 CETES
Certificados de la Tesorería
de la Federación
Objetivos
Los Certificados de la Tesorería (CETES)
durante mucho tiempo fueron los
Fuente de financiamiento del Gobierno Federal. instrumentos líderes en el mercado de
Instrumento de ahorro de renta fija y liquidez inmediata. dinero. Actualmente permanecen como
una referencia importante; sus princi-
Características Generales pales ventajas son la flexibilidad en el

plazo de inversión, liquidez
y buen rendimiento.
Emisor: El Gobierno Federal, a través del Banco de México.
Garantía: Gobierno Federal.
Monto: Variable.
Valor Nominal: $ 10 pesos.
Plazo: Se emiten habitualmente a 28, 91, 182 y 364

días ó más. Para aumentar la bursatilidad, los
Cetes son fungibles, es decir, se está reduciendo
el número de emisiones y aumentando su volu-
men de colocación. Por ello se colocan CETES
23
de una misma emisión de 1 año en plazos de
335 y 364 días y en el caso de seis meses entre
153 y 182 días.
Rendimiento: Su rendimiento se deriva de la colocación

bajo par, esto es, debajo de su valor nominal.
El rendimiento se da por el diferencial entre
su precio de compra bajo par y su valor de
redención ó precio de venta. Cuando la venta
se efectúa antes de vencimiento, el precio es
también bajo par, pero usualmente mayor que
el de compra.
Amortización: Única al vencimiento.
Colocación: Subasta Pública, tipo múltiple.
Depósitos en Administración: La custodia está a cargo del Banco de México.
Intermediación: Bancos y Casas de Bolsa.
Posibles Adquirentes: Personas físicas y personas morales de

nacionalidad mexicana ó extranjera.
Mercado Secundario: Se tiene un mercado amplio, con operaciones

de compra-venta en directo, en reporto y
préstamo de valores. También pueden ser uti-
lizados como activos subyacentes en el

1.4 CETES Estrategia Renta Fija América Latina
de la Federación
Mercado de Derivados. El precio se determina
libremente en el mercado, en términos de tasa
de interés o descuento. Aunque la práctica
habitual es cotizarlo con tasa de rendimiento.
Identificación de los títulos: “B”, espacio en blanco, año, mes y día.

Ejemplo. “B 030621”
Consideraciones para el inversionista
Ventajas:
• El inversionista encontrará en el mercado de Cetes diferentes plazos, con la
ventaja de poder programar sus necesidades de liquidez, al adquirir los cer-
tificados con el vencimiento que más le convenga.
• El riesgo de crédito (no pago) es muy bajo, ya que cuenta con la garantía
del Gobierno Federal.
• Al existir un mercado secundario, se pueden vender los títulos (en reporto
ó en directo) antes de su vencimiento, otorgando liquidez.
• El rendimiento del Cete funciona como tasa de interés base de un gran
número de operaciones financieras.
24
Desventajas:
• Como cualquier instrumento de Mercado de Dinero, cuando los Cetes se
venden antes del vencimiento, están sujetos a las fluctuaciones de sus pre-
cios; con la posibilidad de obtener un rendimiento diferente a lo planteado
inicialmente; dichas fluctuaciones son mayores conforme mayor sea el
plazo por vencer de los títulos.
FÓRMULAS
1) TD = P 360
(1- VN)* n 7) P = VN
1+TR*n
2) TD = TR * 360 ( 360 )
(
360 + TR *n )
8) P = VN* 1- TD*n
(
360 )
3) TD = D * 360
VN n 9) P = VN – D
4) TR = VN -1 * 360
P
( n
) 10) D = VN*TD* n
360
5) TR = TD * 360
11) D = VN-P
(
360 – TD *n )
12) D = VN* TR*n
6) TR = D * 360 ( 360 +TR* n)
P n

Estrategia Renta Fija América Latina 1.4 CETES
Donde:
P = precio del Cete (redondeado a 10 decimales).
de la Federación
D = descuento en pesos.
VN = valor nominal del Cete.
TR = tasa de rendimiento al plazo “n”, en porcentaje.
TD = tasa de descuento al plazo “n”, en porcentaje.
n = plazo en días

Ejemplos
“Compra en directo”
Una empresa desea invertir el sobrante de tesorería en un instrumento del
Mercado de Dinero y conservarlo a vencimiento. Por tanto, compra Cetes a
28 días cuya tasa de descuento es del 6% anual. El precio de los Cetes es de
$ 9.9533 pesos por título, es decir,
P = 10* 6% * 28
(1- 360 ) = $ 9.9533 pesos por título.
Dentro de 28 días la empresa recibirá $ 10.00 pesos por título, por lo que el
rendimiento nominal de la inversión es del 6.0281% anual, ó sea,
Tasa de rendimiento nominal = 10.00 360

( 9.9533-1) * ( 28 ) = 6.0281%
25
“Venta Anticipada”
Un inversionista adquiere Cetes a 91 días cuya tasa de rendimiento es del 7%
anual, a un precio de $ 9.8261 pesos por título, lo que equivale al valor pre-
sente del nominal, es decir,
10
P= = $ 9.8261 pesos por título.
7% * 91
1+ 360 ( )
Transcurridos 28 días, el inversionista requiere de liquidez, por lo que decide
vencer su posición en Cetes con 63 días por vencer. Las condiciones del mer-
cado le favorecen al inversionista ya que se encuentran demandados los
Cetes, por tanto, logra vender la posición al 6.50% anual a 63 días, lo que
implica un precio de $ 9.8875 pesos por título.
10
P= = $ 9.8875 pesos por título.
6.50% * 63
1+ 360 ( )
Por lo tanto, el rendimiento generado es del 8.0339% anual en 28 días, siendo
éste superior al inicialmente planteado y en un plazo de inversión menor, es decir,
Rendimiento generado = $ 9.8875-1 * ( ) ( 360 ) = 8.0339%

$ 9.8261 28
Cabe señalar, que el rendimiento generado del ejemplo anterior, depende

fundamentalmente de las condiciones del mercado en ese momento; ganan-
do un mayor rendimiento si las tasas de interés disminuyen ó un menor
rendimiento si éstas suben.
Notas
26

1.5.1 BONDES 91 (LP y LT)
Bonos de Desarrollo con tasa
Objetivos
de Interés Revisable
Financiamiento de mediano y largo plazo para el Gobierno Federal. Promover Los Bondes 91 (LP y LT) son títulos de
el ahorro interno y enriquecer la gama de instrumentos a disposición de los crédito de mediano y largo plazos con
pago y revisión trimestral de intereses
inversionistas.
emitidos por el Gobierno Federal. Los
Bondes LP tienen protección contra la
Las últimas emisiones de Bondes LT se realizaron en junio de 2002 a un plazo inflación y la tasa de interés es la más

promedio de 3 años. alta entre los Cetes de 91 días y la
inflación en Udis del período de cupón.
Características Generales Los Bondes LT no tienen protección
Emisor: El Gobierno Federal, a través del Banco de México. contra la inflación y la tasa que pagan
corresponde a los Cetes a 91 días.
Monto: Variable.
Valor Nominal: $100.00 pesos.
Plazo: Se emiten títulos a plazos de 3 años.
Rendimiento: Se emiten a descuento y tienen

27
dos componentes:
1) Tasa de Interés.
a) Bondes LP
La tasa de interés que devengarán los
títulos cada tres meses será la que se
determine en la Subasta Primaria de
CETES al plazo de 91 días o al que lo
sustituya en caso de días inhábiles por el
número de días correspondiente, más la
diferencia, cuando ésta sea positiva, del
aumento porcentual observado por las
Unidades de Inversión (UDIS) durante
cada período de intereses y la tasa de
CETES mencionada.
b) Bondes LT
La tasa de interés que devengarán los
títulos cada tres meses será la que se
número de días correspondiente
2) Ganancia en precio producto del diferencial

existente entre:
a) El precio de adquisición y su valor de

redención (en caso de que el inversionista
los mantenga hasta el vencimiento), o

de Interés Revisable b) El precio de adquisición y el precio de
venta (en caso de que el inversionista
opte por una venta anticipada); en este
caso se podría presentar tanto una utili-
dad como una pérdida, dependiendo de
las condiciones del mercado secundario.
Colocación: Subasta Pública.
Posibles adquirentes: Personas físicas y personas morales de

Mercado Secundario: Los títulos se comercializan en el mercado

secundario con referencia a su precio limpio
28 (con cinco decimales como máximo), esto es,
sin incluir los intereses devengados de los
CETES a 91 días. Los intereses devengados se
calculan considerando los días efectivamente
transcurridos desde el último pago de éstos y
con base en años de 360 días.
Existe un mercado amplio para los Bondes. Se

pueden realizar operaciones de compra-venta
en directo y en reporto, además pueden ser
utilizados como activo subyacente en el
Mercado de Derivados. La práctica habitual es
cotizarlo con su sobretasa.
Clave de Identificación: Bonde LP: “LP” espacio, año, mes, día

Bonde LT: “LT” espacio, año, mes, día
Las últimas emisiones de Bondes 91 “LP” vencieron en Julio del 2003. Los
Bondes “LT” tienen vencimientos entre octubre de 2003 y enero de 2005.

Ventajas de los Bondes LT:
• Generalmente el rendimiento es superior al de Cetes de colocación primaria,
al ofrecer una sobretasa.
• La tasa de interés se renueva cada 91 días, lo que permite actuar defensi-

vamente en el mercado al actualizar continuamente su rendimiento.

• Al existir un mercado secundario, el plazo de inversión puede ser diferente de Interés Revisable
al planteado inicialmente (venta en reporto ó en directo) otorgando liqui-
dez y con la ventaja de tener una tasa de interés revisable.
Ventajas de los Bondes LP:

• Garantiza una tasa de interés real superior ó igual a cero. Dado que el plazo

natural de cada cupón es de 91 días y siendo estas emisiones semanales,
existen cuatro o cinco distintas tasas de cupones vigentes, por lo que el
inversionista puede comprar diferentes emisiones con vencimiento de
cupón en diferentes semanas y tener flujos de liquidez semanales por el
pago de los intereses de cada cupón.
• Es ideal para compañías de seguros, fondos de pensiones y jubilaciones, al

asegurar un crecimiento del ahorro en términos reales (o al menos asegu-
rar una actualización con la inflación).
Desventajas:
• La única importante es, como en cualquier otro instrumento del Mercado
de Dinero, cuando los BONDES91 se venden antes del vencimiento, están
sujetos a las fluctuaciones en sus precios, lo que podría generar ganancias
y/o pérdidas de capital dependiendo de las condiciones del mercado en ese 29
momento.
FÓRMULAS
1- ct
tcup *91 ct ct+st
+ +
36000 ct+st dxv
INT( 91 )
( 1+ (ct+st)*91
36000 ) - tcup *91 * 1- dxv -INT dxv
P=100* dxv-INT dxv ( 36000 )[ ( 91 91 ( ))]
( 1+ 36000 )( ( ))
(ct+st)*91 91 91
donde:
P = precio del BONDE91 sin intereses devengados (precio
limpio).
ct = última tasa de interés de Cetes a 91 días conocida.
st = sobretasa.
dxv = días a vencimiento.
INT(x) = parte entera de x.
tcup = tasa de interés del cupón vigente que es igual a:
a) en los Bondes LP
t cup= [(CET91*91
360 )
+ MAX {(
UDIS CET91*91
UDIS ) ( 360 ) }] 91
-1 - ,0 *t
0
360

donde:
de Interés Revisable CET91 = La tasa de rendimiento anual de los Cetes a 91 días de la subasta
primaria correspondiente al inicio del cupón vigente.
UDISt = Es el valor de la UDI que corresponde al día de vencimien-
to del cupón vigente.
UDIS0 = Es el valor de la UDI que corresponde al primer día del
periodo de interés del cupón vigente.
b) en los Bondes LT
tcup =CET91
Ejemplos
Un inversionista desea comprar un instrumento de largo plazo y poder man-
tener el poder adquisitivo de su dinero en el tiempo y obtener un buen
rendimiento sin importar la tendencia de las tasas de interés y de la inflación,
por lo que decide invertir en BONDESLP.
Por lo tanto, adquiere en el mercado secundario, 2,000 títulos de BONDESLP

con 1082 días por vencer a una sobretasa del 0.30%, con un cupón vigente
del 6.90% que vence dentro de 81 días (10 días transcurridos de cupón). La
última tasa de Cetes a 91 días de subasta primaria conocida es del 6.37%.
30
Aplicando la fórmula, el precio limpio (sin considerar intereses devengados)
de compra de los títulos es igual a:
1- 6.37
6.90 *91 + 6.37 + 6.37+0.30
36000 6.37+0.30 INT(1,082
91 )
1+ (6.37+0.30)*91
( )
P=100* 36000 - 6.90 *91 * 1- 1,082 -INT 1,082
( )[ ( ( ))]
(6.37+0.30)*91 ( 1,082
-INT (
1,082
91 ))
36000 91 91
( 1+
36000
91
)
Así, el precio de cada título es de $99.305077 pesos. El precio no incluye el

interés devengado del presente cupón, los cuales deberán pagarse. El interés
devengado, es igual al valor nominal por la tasa de interés del cupón por los
días transcurridos de éste entre 360, es decir:
100* 6.90% *10

( 360 ) = $ 0.191666 pesos.
Por lo tanto, el precio sucio (considerando intereses devengados) de los BON-
DESLP es de $99.496744 pesos, que representa la cantidad que tendrá que
pagar el inversionista por cada título. 81 días después (vencimiento del
cupón) el inversionista recibe el pago de los intereses. La tasa de interés de
referencia para el pago de los intereses será la máxima entre el rendimiento
efectivo de los CETES de 91 días vigente al inicio del cupón y el incremento

en las UDIS durante el periodo correspondiente. El precio de la UDIS al inicio de Interés Revisable
y al vencimiento del cupón es de 3.062453 y 3.119631 respectivamente, es
decir 1.867065% de inflación efectiva en el periodo de referencia.
[(0.0690
360
*91 + Max
) {(3.119631 -1 - 0.0690 *91),0}]* 360
3.062453 ) ( 360 91

[0.01744+Max{0.00123,0}]* 360 [ ]
91
[0.01744+0.00123]* 360 [ ]
91 =7.39%
Dado que la inflación fue superior a los Cetes de 91 días, la tasa de rendimien-
to que recibirá el inversionista por el primer cupón será del 7.39% que repre-
senta $1.867065 pesos por título, es decir:
100* 7.39% *91

( 360 ) = $ 1.867065 pesos.
Como podemos apreciar, el inversionista cumple su objetivo con este instru-
mento, ya que los intereses que devengó fue igual a la inflación, logrando
mantener el poder adquisitivo de su dinero. 31
Al vencimiento del primer cupón, la tasa de interés primaria de Cetes a 91 días

es del 6.50%, siendo ésta la tasa de interés que se tomará como referencia
para el pago del siguiente cupón. 84 días después (917 días por amortizar la
emisión), el inversionista desea vender los títulos y evaluar si le conviene
hacerlo ó mantenerlos hasta que las condiciones del mercado le favorezcan.
La última tasa de Cetes primario a 91 días conocida es del 6.25% y se conoce

el precio de las UDIS al vencimiento del cupón vigente, que es de 3.141835
(0.71175% de inflación efectiva del periodo de 91 días). Además, le ofrecen
comprar los BONDESLP a una sobretasa del 0.25%.
Así el inversionista procede a determinar el precio de venta de los títulos, por

lo que primero deberá determinar la tasa de interés que pagará el cupón
vigente. Aplicando la fórmula:
[(0.0650
360
*91 + Max
) {(3.141835 -1 - 0.0650 *91 ,0 * 360
3.119631 ) ( 360 ) }] 91
[0.01643+Max{-.00931,0}]* 360 [ ]
91
[0.01643+0]* 360 [ ]
91 =6.50%
Como podemos apreciar, dado que el rendimiento efectivo de los CETES a 91

días (1.643%) es superior al incremento en el precio de las UDIS (0.71175%),
la tasa de interés que devengará el cupón vigente (que vence dentro de 7

de Interés Revisable días) corresponde a los CETES (6.50%). Por lo tanto, el precio limpio de venta
de los títulos sería de $99.421373 pesos por título, es decir:
1- 6.25%
6.50% *91 + 6.25% + 6.25%+0.25%
360 6.25%+0.25% INT(91791 )
1+ (6.25%+0.25%)*91
( )
360 - 6.50% *91 * 1- 917 -INT 917
( )[ ( ( ))]
P=100* (6.25%+0.25%)*91 ( 917

-INT (
917
91 ))
360 91 91
( 1+
360
91
)
Como podemos apreciar, las condiciones del mercado le favorecen al inver-

sionista y decide vender los títulos, ya que obtiene una ganancia de capital,
ya que el precio de venta de los BONDESLP ($99.421373) es mayor al de com-
pra ($99.305077 —precio limpio). Además recibirá los intereses devengados de
los 84 días transcurridos del cupón vigente, siendo éstos de $1.51666 pesos
por título, es decir:
100* 6.50% *84

32 ( 360 ) = $ 1.5166 pesos.
Sin embargo, pudo haber sucedido el caso contrario, es decir que las
condiciones del mercado no le favorecieran y que las tasas de interés ó la
sobretasa se hubieran incrementado lo suficiente para que el precio de los
BONDESLP bajara mas allá del precio de compra, de tal manera que de
venderse se incurriera en una pérdida de capital, siendo éste el principal
riesgo que se corre en los BONDESLP de no mantenerse hasta su
vencimiento.
1.5.2 BONDES 182 (LS)
Bonos de Desarrollo
Objetivos del Gobierno Federal
Financiamiento de largo plazo para el Gobierno Federal. La finalidad es pro- Los Bondes 182 (LS) son títulos de
mover el ahorro interno y enriquecer la gama de instrumentos a disposición crédito de largo plazo con pago semes-
de los inversionistas. tral de intereses y protección contra la
inflación emitidos por el Gobierno
Federal. La tasa de interés se revisa
Características Generales cada 182 días y paga la más alta entre

Emisor: El Gobierno Federal, a través del Banco de México. Cetes de 182 días y la inflación en Udis
del período de cupón.
Monto: Variable.
Valor Nominal: $100.00 pesos.
Plazo: Se emiten títulos a plazos de 5 años.
Rendimiento: Se emiten a descuento y tienen dos componentes:

1) Tasa de Interés.
a) La tasa de interés que devengarán los
títulos cada seis meses será la que se
33
número de días correspondiente, más
b) La diferencia, cuando ésta sea positiva,
del aumento porcentual observado por
las Unidades de Inversión (UDIS)
durante cada periodo de intereses y la
tasa de CETES mencionada.
2) Ganancia en precio producto del diferen-
cial existente entre:
a) El precio de adquisición y su valor de
redención (en caso de que el inversionista
los mantenga hasta el vencimiento), o
b) El precio de adquisición y el precio de
venta (en caso de que el inversionista
opte por una venta anticipada); en este
caso se podría presentar tanto una uti-
lidad como una pérdida, dependiendo
de las condiciones del mercado secun-
dario.

1.5.2 BONDES 182 (LS)
Bonos de Desarrollo Intermediación: Bancos y Casas de Bolsa.
del Gobierno Federal
Posibles adquirentes: Personas físicas y personas morales de nacio-
nalidad mexicana ó extranjera.
Mercado Secundario: Los títulos se comercializan en el mercado

secundario con referencia a su precio limpio
(con cinco decimales como máximo), esto es, sin

incluir los intereses devengados de los CETES a
182 días. Los intereses devengados se calculan
considerando los días efectivamente transcurri-
dos desde el último pago de éstos y con base en
años de 360 días. La práctica habitual es coti-
zarlo con su sobretasa.
Existe un amplio mercado para los Bondes. Se

pueden realizar operaciones compra-venta en
directo y en reporto, y pueden ser utilizados como
activo subyacente en el Mercado de Derivados.
Clave de Identificación: “LS” espacio, año, mes, día.

34 Ejemplo: LS 060402

Ventajas:
• Garantiza una tasa de interés real superior ó igual a cero. Dado que el plazo
natural de cada cupón es de 182 días y siendo estas emisiones quincenales,
existen once o doce distintas tasas de cupones vigentes, por lo que el inver-
sionista puede comprar diferentes emisiones con vencimiento de cupón en
diferentes semanas, y tener flujos de liquidez quincenales por el pago de los
intereses de cada cupón.
• Es ideal para compañías de seguros, fondos de pensiones y jubilaciones,

al asegurar un crecimiento del ahorro en términos reales (cuando menos
la inflación).
Desventajas:
• La única importante es, como en cualquier otro instrumento del Mercado de
Dinero, cuando los BONDES 182 se venden antes del vencimiento, están suje-
tos a las fluctuaciones en sus precios, lo que podría generar ganancias y/o pér-
didas de capital dependiendo de las condiciones del mercado en ese momento.
1- ct
tcup *182 ct ct+st
+ +
36000 ct+st dxv
INT(182)
1+ (ct+st)*182
( )
36000 - tcup *182 * 1- dxv -INT dxv
( )[ ( ( ))]
P=100* (ct+st)*182 ( dxv-INT dxv
( 182 ))
36000 182 182
(
1+
36000
182
)

1.5.2 BONDES 182 (LS)
Bonos de Desarrollo
donde: del Gobierno Federal
P= precio del BONDE182 sin intereses devengados (precio limpio).
ct = última tasa de interés de Cetes a 182 días conocida.
st = sobretasa.
dxv = días a vencimiento.
INT(x) = parte entera de x.
tcup = tasa de interés del cupón vigente que es igual a:

Udis -1 - Cete182*182 ,0 * 360
t cup= [(Cete182*182
360 ) + Max {(Udis ) ( 360 ) }] 182
0
t
donde:
Cete182 = La tasa de rendimiento anual de los Cetes a 182 días de la subasta primaria corres-
pondiente al inicio del cupón vigente.
UDISt = Es el valor de la UDI que corresponde al día de vencimiento del cupón vigente.
UDIS0 = Es el valor de la UDI que corresponde al primer día del periodo de interés del cupón vigente.
Ejemplos
Un inversionista desea comprar un instrumento de largo plazo y poder man-
tener el poder adquisitivo de su dinero en el tiempo y obtener un buen
rendimiento sin importar la tendencia de las tasas de interés y de la inflación,
por lo que decide invertir en BONDES182.
35
Por lo tanto, adquiere en el mercado secundario, 2,000 títulos de BONDES182
con 1810 días por vencer a una sobretasa del 0.30%, con un cupón vigente
del 7.80% que vence dentro de 172 días (10 días transcurridos de cupón). La
última tasa de Cetes a 182 días de subasta primaria conocida es del 7.30%.
Aplicando la fórmula, el precio limpio (sin considerar intereses devengados)

de compra de los títulos es igual a:
1- 7.30
7.80 *182 + 7.30 + 7.30+0.30
36000 7.30+0.30 INT(
1810
91 )
1+ (7.30+0.30)*182
( )
36000
P=100* - 7.80 *182 * 1- 1810 -INT 1810
( )[ ( ( ))]
1810 1810 36000 182 182
1+ (7.30+0.30)*182 ( 182 ( 182 ))
( )
-INT
36000
Así, el precio de cada título es de $98.992191 pesos. El precio no incluye los

intereses devengados del presente cupón, los cuales deberán pagarse. El
interés devengado es igual al valor nominal por la tasa de interés del cupón
por los días transcurridos de éste entre 360, es decir:
100*7.80*10/36000= $0.21666 pesos
Por lo tanto, el precio sucio (considerando intereses devengados) de los BON-

DES182 es de $99.208858 pesos, que representa la cantidad que tendrá que
pagar el inversionista por cada título.

1.5.2 BONDES 182 (LS)
Bonos de Desarrollo
del Gobierno Federal 172 días después (vencimiento del cupón) el inversionista recibe el pago de
los intereses. La tasa de interés de referencia para el pago de los intereses será
la máxima entre el rendimiento efectivo de los CETES de 182 días vigente al
inicio del cupón y el incremento en las UDIS durante el periodo correspon-
diente. El precio de la UDIS al inicio y al vencimiento del cupón es de
3.053499 y 3.178642 respectivamente, es decir 4.09835% de inflación efec-
tiva en el periodo de referencia.
[(0.078*182
360 )
+ Max {(3.178642 -1) - (0.078*182),0}]* 360
3.053499 360 182
[0.03943+Max{0.00155,0}]*360/182
360 =8.11%
[0.03943+0.00155]* 182 [ ]
Dado que la inflación fue superior a los Cetes de 182 días, la tasa de
rendimiento que recibirá el inversionista por el primer cupón será del 8.11%
que representa $4.100055 pesos por título, es decir:
100* 0.0811*182
( 360 ) = 4.100055
36
Como podemos apreciar, el inversionista cumple su objetivo con este instru-
mento, ya que los intereses que devengó fueron iguales a la inflación, logran-
do mantener el poder adquisitivo de su dinero.
Al vencimiento del primer cupón, la tasa de interés primaria de Cetes a 182

días es del 8.05%, siendo ésta la tasa de interés que se tomará como referen-
cia para el pago del siguiente cupón.
84 días después (1554 días por amortizar la emisión), el inversionista desea

vender los títulos y evaluar si le conviene hacerlo ó mantenerlos hasta que las
condiciones del mercado le favorezcan.
La última tasa de Cetes primario a 182 días conocida es del 7.95% y se conoce
el precio de las UDIS al vencimiento del cupón vigente, que es de 3.289761
(3.4958% de inflación efectiva del periodo de 182 días). Además, le ofrecen
comprar los BONDES182 a una sobretasa del 0.25%.
Así el inversionista procede a determinar el precio de venta de los títulos, por

lo que primero deberá determinar la tasa de interés que pagará el cupón
vigente. Aplicando la fórmula :
[(0.0805*182
360
3.289761 -1 - 0.0805*182 ,0 * 360
) + MAX {( 3.178642 ) ( 360 ) }] 182
[0.040697+MAX{-0.005739,0}]*360/182
[0.040697+0]*360
182=8.05%

1.5.2 BONDES 182 (LS)
Bonos de Desarrollo
Como podemos apreciar, dado que el rendimiento efectivo de los CETES a 182
del Gobierno Federal
días (4.06972%) es superior al incremento en el precio de las UDIS (3.4958%),
la tasa de interés que devengará el cupón vigente (que vence dentro de 98
días) corresponde a los CETES (8.05%). Por lo tanto, el precio limpio de venta
de los títulos sería de $99.112341 pesos por título, es decir:
7.95

1-
8.05 *182 + 7.95 + 7.95+0.25
36000 7.95+0.25 1554
( )
INT 182
( 1+ (7.95+0.25)*182
36000 )
P=100* - 8.05 *182 * 1- 1554 -INT 1554
( )[ ( ( ))]
1554 1554 36000 182 182
( 1+ (7.95+0.25)*182
36000 )( ( )) 182
-INT
182
Como podemos apreciar, las condiciones del mercado le favorecen al inver-

sionista y decide vender los títulos, obteniendo una ganancia de capital, ya
que el precio de venta de los BONDES182($99.112341) es mayor al de com-
pra ($98.992191 —precio limpio). Además recibirá los intereses devengados de
los 84 días transcurridos del cupón vigente, siendo éstos de $1.8783 pesos por
título, es decir: 37
100* 8.05%*84 = $ 1.8783 pesos.

360 ( )
Sin embargo, pudo haber sucedido el caso contrario, es decir que las
condiciones del mercado no le favorecieran y que las tasas de interés o la
sobretasa se hubieran incrementado lo suficiente para que el precio de los
BONDES182 bajara más allá del precio de compra, de tal manera que de
venderse se incurriera en una pérdida de capital, siendo éste el principal
riesgo que se corre en los BONDES182 de no mantenerse hasta su
vencimiento.
Notas
38

1.6 BONOS - M’s
Bonos de Desarrollo con Tasa
Introducción
de Interés Fija de largo plazo
La colocación de estos Bonos mostró la confianza de los inversionistas en la Los Bonos de Desarrollo del Gobierno
economía mexicana y en sus mercados, tanto en la inflación como en las tasas Federal con Tasa de Interés Fija
(BONOS) son la familia de valores
de interés dentro de un proceso gradual de convergencia con EUA y Canadá.
gubernamentales de más reciente
creación; son emitidos y colocados a
Con los objetivos de establecer una tasa de referencia libre de riesgo crediti- plazos mayores a un año y pagan

cio y de desarrollar un mercado de deuda privada de mediano y largo plazo intereses fijos cada seis meses, son
se han venido colocando emisiones de papel de largo plazo del Gobierno conocidos como M’s.
Federal. A diferencia de los BONDES, instrumentos también de largo plazo,
con revisión de tasa de interés periódicamente, la tasa fija del Bono se deter-
mina en la emisión del instrumento y se mantiene fija a lo largo de la vida
del mismo.
Los Bonos se pueden emitir a cualquier plazo siempre y cuando éste sea
múltiplo de 182 días, dado que pagan cupón fijo cada 6 meses. No obstante
lo anterior, a la fecha estos títulos se han emitido a plazos de 3, 5, 7, 10 y 20
años. Comúnmente se les denomina BONOS M3, M5, M7, M10 y M20.
Características Generales
Nombre: Bonos de Desarrollo del Gobierno Federal con
Tasa de Interés Fija (BONOS). 39
Emisor: Gobierno Federal.
Calendario: Se dará a conocer por anticipado su calen-

dario de emisiones en forma trimestral y
BANXICO emitirá la convocatoria para las
subastas de BONOS (de cada plazo), el viernes
anterior a la fecha de colocación.
Monto: Variable.
Valor Nominal: $100 pesos.
Plazo: Actualmente en el mercado existen de 3, 5, 7,

10 y 20 años, pero se pueden emitir a cual-
quier plazo múltiplo de 182 días.
Período de Interés: Los títulos devengan intereses en pesos cada

seis meses. Esto es, cada 182 días o al plazo
que sustituya a éste en caso de días inhábiles.
Tasa de interés: La tasa de interés que pagan estos títulos es

determinada en la Subasta de Valores
Gubernamentales siguiendo el procedimiento
de tasa única.

1.6 BONOS - M’s
Pago de intereses: La Tasa de interés se mantiene fija durante
todo el plazo y se pagan los intereses cada
182 días sobre el valor nominal.
Pago de principal: Al vencimiento.

Colocación: En subasta primaria para el plazo correspon-

diente con la periodicidad que se indique en
el programa trimestral de colocaciones.
Posibles adquirientes: Personas físicas y morales de nacionalidad

mexicana y/o extranjera.
Mercado secundario: Los Bonos a Tasa Fija pueden cotizarse en el

mercado secundario en términos de su precio
limpio o de su rendimiento a vencimiento. La
práctica habitual es cotizarlo en tasa de
rendimiento.
40 Las operaciones que se pueden realizar con los

Bonos son compra-venta en directo y en
reporto, préstamo de valores y como activo
subyacente en el Mercado de Derivados.
Clave de identificación: “M”, plazo en años, espacio, año, mes, día.

Ejemplo: M5 050123.
Fungibilidad: La tasa de interés de cada emisión es fija

desde que se emite hasta que vence, por lo
que los Bonos no pueden ser fungibles entre
sí a menos que pagaran exactamente la
misma tasa de interés.
Pago de Intereses
Los intereses se calculan considerando los días efectivamente transcurridos
entre las fechas de pago, tomando como base, años de 360 días y se liquidan
al finalizar cada uno de los cortes de cupón.
[
[
IJ = VN* NJ * TC
360
donde:
IJ= Intereses por pagar al final del período J
TC= Tasa de interés anual del cupón
VN= Valor nominal del título en pesos
NJ= Plazo en días del cupón J

1.6 BONOS - M’s
En muchas ocasiones se ofrece en las subastas primarias títulos emitidos con de Interés Fija de largo plazo
anterioridad a su fecha de colocación. En estos casos, las subastas se realizan
a precio limpio, es decir, sin intereses devengados. Para liquidar estos títulos,
se tiene que sumar al precio de asignación de la subasta, los intereses deven-
gados del cupón vigente de acuerdo a la siguiente fórmula:
[
[
IdevJ = VN* d * TC

360
donde:
Idev J= Intereses devengados (redondeados a 12 decimales) durante el período J
d= Días transcurridos entre la fecha de emisión ó último pago de intereses (J-1), según corres-
ponda, y la fecha de valuación
La fórmula general para valuar los BONOS es la siguiente:

K
P= ∑ (Cj * FJ )+(FK * VN)-(C1* d ) ...(1)
j=1 N1
donde:
P= Precio limpio del BONO (redondeado a 5 decimales)
VN= Valor nominal del título en pesos 41
K= Número de cupones por liquidar, incluyendo el vigente
d= Número de días transcurridos del cupón vigente
Nj= Plazo en días del cupón J
Cj= Cupón J, el cual se obtiene de la siguiente manera:
[
[
Cj = VN* NJ * TC
360
Fj= Factor de descuento para el flujo de efectivo j. Se obtiene con la fórmula:
1
FJ = ( d
j-
( 1+ rj * Nj
360
N1
rj= Tasa de interés relevante para descontar el cupón j
A partir de lo anterior, se puede observar que el precio de los BONOS consi-

dera tres elementos diferentes: el valor presente de los cupones, el valor pre-
sente del principal, y los intereses devengados del cupón vigente. También se
observa que cada uno de los cupones y el principal se descuentan a una tasa
de interés diferente para cada factor de descuento, por lo que se necesita
conocer ó suponer una curva de rendimientos para poder descontar cada una
de ellos.
En muchos mercados, los títulos con las características de los BONOS, se coti-
zan por rendimiento a vencimiento. Este se puede definir como el rendimien-
to que el inversionista obtendría si decidiera conservar el título hasta el

1.6 BONOS - M’s
vencimiento. Para determinar el precio de un BONO, una vez conocido su
rendimiento a vencimiento, es necesario descontar con la misma tasa rj todos
los flujos de efectivo del instrumento (cupones y principal).
Conociendo el rendimiento a vencimiento del título, la fórmula (1) se simpli-

fica dado que las tasas rj utilizadas para descontar los diferentes flujos, se
convierten en la misma en todos los factores de descuento. En consecuencia,

si se conoce el rendimiento a vencimiento y se supone que el plazo en días en
todos los cupones es igual, la fórmula original la podemos expresar de la
manera siguiente:
1 1 VN
C+C * R - +
P= R*(1+R)K-1 (
(1+R)K-1 d
-C *182
(1- d ...(2)
[1+R] 182
donde:
r= rendimiento a vencimiento anual
C=VN * 182 * TC
42
360
R=r * 182
360
Ejemplo
Un inversionista, busca comprar un instrumento de largo plazo que cuente
con una tasa de interés fija por lo que decide invertir en BONOS a tasa fija
del Gobierno Federal.
Para el 20 de junio de 2002, el Gobierno Federal emite BONOS con las siguien-
tes características:
Valor Nominal: 100 pesos

Fecha de colocación: 20 de junio de 2002
Fecha de vencimiento: 16 de junio de 2005
Días por vencer del título: 1092 días
Cupón: 8.72%
Plazo del cupón: 182 días
El 9 de julio de 2002 el Gobierno Federal decide subastar BONOS emitidos el

20 de junio de 2002. La fecha de liquidación de los resultados de dicha subas-
ta es el 11 de julio. En esa fecha de liquidación, a los títulos les faltarán 1071
días para vencimiento y los días transcurridos del primer cupón serán 21. El
título se subastará de la misma manera como se colocó cuando fue emitido,
es decir a “precio limpio” (sin incluir los intereses devengados), por lo que los
intereses devengados del primer cupón deberán sumarse al precio de asigna-
ción para calcular la liquidación de los resultados.

1.6 BONOS - M’s
Supongamos que el inversionista quiere participar en la subasta de estos títu- de Interés Fija de largo plazo
los presentando una postura que equivalga a un rendimiento anual de 9%,
para encontrar el precio limpio correspondiente se aplica la fórmula (2).
1 - 1 ( 100
P=
4.4084+4.4084 ( 0.0455 0.0455 * (1.0455) 5 +
(1.0455)5 -4.4084 * 21

161 ( 182
[1.0455*]( 182
4.4084+19.3260333+80.053406
P= -0.50866667=$99.273359
[1.04014609]
El precio de $99.273359 será la postura que el inversionista presente en su

solicitud por cada título que este dispuesto a comprar. Suponiendo que recibe
asignación a dicha postura, el 11 de julio el inversionista tendrá que pagar por
cada título.
(
$99.273359+Idev=$99.273359+100 * 21* .0872 =$99.782026
360 (
43
En conclusión, es de suma importancia que el precio de compra de los Bonos,
como instrumentos de largo plazo a tasa fija, sea evaluado cuidadosamente,
ya que un cambio en el entorno podría llevar consigo importantes pérdidas.
Es un instrumento mayormente demandado en épocas de estabilidad y su
principal adquiriente son las Afores, los Fondos de Pensiones Privadas y
Jubilaciones.
Notas
44

1.7 BPA´s y BPAT´s
Bonos para la Protección
Objetivos
al Ahorro Bancario
El Instituto de Protección al Ahorro Bancario (IPAB) emite estos bonos con el Los Bonos para la Protección al Ahorro
objeto de hacer frente a sus obligaciones de pago, otorgar liquidez a sus títu- Bancario son títulos de crédito de largo
los y mejorar el perfil de vencimientos de su deuda. plazo con pago de intereses cada 28
días (BPA’s) y cada 91 días (BPAT´s) a
una tasa de interés revisable en el
Características Generales mismo período.

Emisor: Instituto de Protección al Ahorro Bancario (IPAB).
Calendario: El IPAB da a conocer su calendario de emisiones por

anticipado en forma trimestral y BANXICO publica la
convocatoria para las subastas de BPA´s y BPAT´s el
viernes anterior a la fecha de colocación.
Agente Colocador: Banco de México (Banxico)
Monto: Variable.

45
Plazo: 3 y 5 años.
Tasa de interés: Para los BPA´s, la mayor entre la tasa de ren-

dimiento de CETES a 28 días y la tasa bruta para
Pagarés con Rendimiento Liquidable al Vencimien-
to (PRLV) a 28 días. Para los BPAT´s se definirá
como la tasa de rendimiento de los CETES en colo-
cación primaria al plazo de 91 días. Los intereses
serán pagaderos cada 91 días o en el plazo que lo
sustituya en caso de días inhábiles.
Rendimiento: Estará referido al valor nominal de los títulos y a la

tasa de interés que estos devenguen sobre su valor de
adquisición de los títulos. Cuando se compre una
emisión a vencimiento, el rendimiento será la ganan-
cia de capital, más los intereses netos cobrados du-
rante la posesión del título. Cuando se efectúe una
operación con plazo menor al vencimiento, el rendi-
miento será la ganancia de capital entre el precio de
adquisición y el de venta, más los intereses netos
cobrados por cada uno de los períodos mensuales.
Pago de intereses: BPA´s: Cada 28 días sobre el valor nominal.

BPAT´s: Cada 91 días sobre el valor nominal.

1.7 BPA´s y BPAT´s Estrategia Renta Fija América Latina
al Ahorro Bancario
Colocación: En subasta primaria, actualmente la subasta de estos
títulos se realiza los miércoles.
Depósitos en admón.: La custodia está a cargo del Indeval, el cual a su vez,

mantendrá los Bonos en depósito centralizado en el
Banco de México.
Posibles adquirientes: Personas físicas y morales de nacionalidad mexicana

y/o extranjera.
Mercado secundario: Los Bonos IPAB pueden cotizarse en el mercado

secundario en términos de su precio limpio ó de su
rendimiento a vencimiento.
FÓRMULAS BPA’S
CT
1-
CT+ST Tcup* 28
46 ( + CT +
(N-1) CT+ST 360
P=100* ( (CT+ST)*28 +1
360
- Tcup* DTRANcup
( DFcup ( 360
((CT+ST)*28
360
+1 ( 28
donde:
P= Precio del Bono IPAB
Dfcup= Días que faltan por transcurrir del cupón vigente.
DTRANcup=Días transcurridos del cupón.
Tcup= Tasa del cupón.
ST= Sobretasa.
CT= Ultima tasa conocida (CETES 28 ó Pagaré de Rendimiento Liquidable a Vencimiento de 28 días)
N= Número de cupones por amortizar.
BPAT’S
CT
1-
CT+ST Tcup* 91
( + CT +
(N-1) CT+ST 360
P=100* ( (CT+ST)* 91 +1
360
- Tcup* DTRANcup
( DFcup ( 360
((CT+ST)*
360
91 +1 ( 91
donde:
P= Precio del Bono IPAB
Dfcup= Días que faltan por transcurrir del cupón vigente.
DTRANcup= Días transcurridos del cupón.
Tcup= Tasa del cupón.
ST= Sobretasa.
CT= Ultima tasa conocida (CETES 91 días ó la del plazo que la sustituya)
N= Número de cupones por amortizar.

1.7 BPA´s y BPAT´s
Ejemplo BPA´S
al Ahorro Bancario
Un inversionista, preocupado por obtener un buen rendimiento sin conocer la
tendencia de las tasas de interés, busca comprar un instrumento de largo
plazo que cuente con una tasa de interés revisable por lo que decide invertir
en BPA’s.

El inversionista decide adquirir en el mercado secundario 1,500 títulos de
BPA’s con 1,050 días por vencer, que se cotizan a una sobretasa de 0.78 pun-
tos porcentuales con revisión de cupón cada 28 días (de manera similar se
calculan los BPAT´s que tienen repreciación cada 91 días). A los títulos les
falta por amortizar 38 cupones y van transcurridos 14 días del cupón vigente,
faltando 14 días por vencer y la tasa que paga es de 6.89% (tasa cupón). La
última tasa de referencia conocida es de 8.06% (Cete 28 en subasta primaria).
Aplicando la fórmula del precio limpio, obtenemos el precio unitario de los

Bondes IPAB:
8.06%
1-
8.06%+0.78% 8.06% 6.89%* 28
( + +
(38-1) 8.06%+0.78% 360
P=100*
( (8.06%+0.78%)*28 +1
360
- 6.89% * 14 47
( 14 ( 360
+1 (
((8.06%+0.78%)*28
360
28
y obtenemos el precio limpio de cada título:
P= $97.9549164 es el precio sin intereses de cada Bonde IPAB.
A este precio habrá que sumarle los intereses que el inversionista recibirá en
la próxima amortización del cupón correspondiente a los días en los que no
era poseedor de los títulos. Los intereses por los 14 días son:
Intereses 6.89%*14
( 360 ) *100 = $ 0.267944
Por lo que el inversionista tendrá que pagar por título:
Psucio = $ 97.9549164 + $ 0.267944
Psucio = $ 98.222861 es el precio que tendrá que pagar por cada
título, por lo que el monto total a pagar, por parte del
inversionista por los 1,500 títulos es:
Monto total a pagar= $98.222861*1,500

Monto total a pagar= $147,334.29 es el monto que pagaría el inversionista
por adquirir en el mercado secundario 1,500 títulos de Bonde IPAB.
Después de 21 días de que el inversionista adquirió los títulos, decide vender

1,000 títulos en el mercado secundario por necesidades de liquidez. Los títu-
los se cotizan a una sobretasa de 0.67%, y a los títulos les quedan por vencer

1.7 BPA´s y BPAT´s Estrategia Renta Fija América Latina
al Ahorro Bancario
1,029 días, con 37 cupones por amortizar, transcurriendo 7 días del cupón
vigente, quedando 21 días por vencer. La última tasa de referencia conocida
se ubica en 8.15% y la tasa del cupón vigente se ubica en 6.80%. Calculamos
el precio de venta limpio unitario de los títulos:
8.15%
1-
8.15%+0.67% 8.15% + 6.80%* 28
( +
(8.15%+0.67%)*28 (37-1) 8.15%+0.67% 360
P=100* ( 360
+1
- 6.80% * 7
( 21 ( 360
+1 (
((8.15%+0.67%)*28
360
28
El precio limpio unitario por cada título es = $98.2337132

A este precio le añadimos los intereses de los 7 días del cupón vigente de los
cuales el inversionista era el poseedor de los títulos:
Intereses= 6.80%*7
( 360 ) *100 = $ 0.132222
Por lo que el inversionista recibirá por cada título:
48 Psucio = $ 98.2337132 + $ 0.132222
Psucio = $ 98.3659354 es el precio que recibirá por cada título que
venda el inversionista.
Si el inversionista vende 1,000 de los 1,500 títulos que posee, recibe un total de:
Monto= $98,365.93 que le arrojan una plusvalía ó ganancia de:
Plusvalía= +$143.074397
En este caso, dadas las condiciones del mercado, el inversionista obtuvo una
ganancia; sin embargo es evidente que dadas las condiciones imperantes en
el mercado secundario, existe el riesgo de que el inversionista tenga pérdidas
ó ganancias en las inversiones que realice.
Estrategia Renta Fija América Latina 1.8 BREMS
Bonos de Regulación
Monetaria del Banco de
Objetivos
Se emiten con el propósito de regular la liquidez en el Mercado de Dinero y México
facilitar con ello la conducción de la política monetaria. Los Bonos de Regulación Monetaria del
Banco de México son títulos de crédito
Características Generales de largo plazo con pago de intereses
cada 28 días, considerando como tasa
Emisor: Banco de México. del cupón un interés revisable diaria-

mente de acuerdo al fondeo bancario
Monto: Variable. durante el mismo período.
Valor Nominal: $100 Pesos.
Plazo: A la fecha se han emitido a plazos de 1 y 3

años, sin embargo, se pueden emitir a
cualquier plazo múltiplo de 28 días.
Colocación: Los títulos se colocan mediante subasta pri-

maria, en la cual los participantes presentan
posturas por el monto que desean adquirir y
al precio que están dispuestos a pagar.
Actualmente, dichas subastas se llevan a cabo
semanalmente los días jueves. 49
Período de Interés: Los intereses se devengan en pesos cada 28

días ó al plazo que sustituya a éste en caso de
días inhábiles.

Mercado Secundario: Los BREMS pueden cotizarse en el mercado

secundario en términos de su precio limpio ó
de su rendimiento a vencimiento.
FÓRMULAS
Tasa de interés: La tasa de interés a aplicar para cada período será la que
resulte de la siguiente fórmula:
NJ
TCJ = ∏(1 + 360

r i
) -1 * 360
i=1 N J
Donde:
TCj= Tasa de interés anual del cupón J.
Nj= Plazo en días del cupón J (1)
Esta tasa es la misma que se utiliza para las
i = Tomará valores de 1 hasta N, donde éstos valores se refieren a cada uno de los días
operaciones de compra-venta y reporto a un
naturales entre la fecha de emisión del título ó el último pago de intereses y la
día de títulos bancarios que hacen las
fecha de vencimiento del PERIODO DE INTERESES,.
Instituciones de Crédito y Casas de Bolsa; es
ri= Es la “Tasa ponderada de fondeo diario de títulos bancarios”(1)
NJ
calculada y dada a conocer el día “i” por el
∏ = Operador que señala la operación de multiplicación entre los factores que se
() Banco de México. En caso de día inhábil, se uti-
i=1 encuentran entre paréntesis lizará la tasa del día hábil inmediato anterior.

1.8 BREMS Estrategia Renta Fija América Latina
Pago de intereses:
México El cupón se calcula con los días transcurridos entre las fechas de pago de
intereses; la base son años de 360 días y su liquidación se realiza al final de
cada período de pago de cupón de acuerdo a la siguiente fórmula:
I = VN* N *TC
j j j
360
Donde:
Ij = Intereses a pagar al final del período J
TCj = Tasa de interés anual del cupón J
VN = Valor nominal del título en pesos
Los títulos emitidos con anterioridad a su fecha de colocación se pueden

ofrecer en las subastas primarias. Para este tipo de instrumentos, las subastas
se llevan a cabo a precio limpio (es decir, sin intereses devengados), de
manera que al liquidar estos títulos, se le tiene que agregar al precio de asig-
nación que resulte en la subasta, los intereses que se hayan devengado del
cupón vigente conforme a lo siguiente:
50 I devJ = VN d *TC dev

*
360
Donde:
Idev J= Intereses devengados (redondeados a 12 decimales) durante el período J
d= Días transcurridos entre la fecha de emisión ó último pago de intereses (J-1),
según corresponda y la fecha de valuación
TCdev= Tasa de interés anual devengada, calculada así:
TC dev= ∏(1 + ri
) - 1 *
360
i=1 360 d
Para calcular con mayor precisión tanto el precio como los cupones, los cálcu-
los con las tasas deberán utilizar 6 ó más decimales, a menos que se especifique
lo contrario.
Con el objetivo de contar con una mayor liquidez de los BREMS, Banxico ha
desarrollado que sean fungibles entre sí, es decir, esto se logra al tener emi-
siones realizadas en diferentes momentos pero con la misma fecha de venci-
miento. Para esto, su clave se construye de ocho caracteres: dos para señalar
el título (“XA”) y los seis siguientes para indicar la fecha en la que vencen
(año, mes, día).
Por lo anterior, la fecha de vencimiento es la más importante para identificar

un BREM. Es decir, dos BREMS emitidos en fechas distintas pero con venci-
miento en el mismo día, tienen la misma clave de identificación, por lo que
son fungibles entre sí.

Un ejemplo de dichas claves de identificación de estos instrumentos es: una
emisión de BREMS hecha el 4 de julio de 2002 a plazo de 3 años (1092 días) México
vence el 30 de junio de 2005, por lo que tendría una clave así: XA050630.
La fórmula general para la valuación de los BREMS es la siguiente:
K
P= ∑(C *F )
j j + (F *VN)-I
K dev1 …(A) Fuente: Banco de México
j=1

Donde:
P= Precio limpio del BREM (redondeado a 5 decimales)
VN = Valor nominal del título.
K= Número de cupones por liquidar, incluyendo el vigente.
Cj = Cupón j, obtenido de acuerdo a lo siguiente:
C j =
{
Nj = Plazo en días del cupón j.
VN * N j * TC j
360
VN * 28 * TC 1
360
Para
Para
j = 2,3,... , K
j=1
TCj= Tasa de interés anual del cupón j obtenido de acuerdo a lo siguiente:

Para j=1 51
28-d
TC = ( 1 + TCdev * d * 1 + r )( ) -1 * 360
J 360 360 28
Para j=2,3,...,K
Nj
r
TC j = ∏(1+ 360)-1 i
*
360
Nj
i=1
Fj = Factor de descuento para el flujo de efectivo j conforme a la fórmula:
F= 1
j j-d
(1+ R ) j
N1
Donde:
Rj = Tasa interna de retorno esperada para el cupón
R j (
= r j +s j )* N j
360
rj = Tasa de interés relevante para descontar el cupón j.
sj = “Sobretasa” asociada al cupón j
De la fórmula señalada como (A) se puede distinguir que el precio de los

BREMS se compone de tres elementos diferentes:

1) el valor presente de los pagos de intereses (cupones)
México 2) el valor presente del principal (Valor Nominal) y
3) los intereses devengados del cupón que este vigente.
También se puede observar que cada uno de los cupones, así como el principal,
están descontados por una tasa de interés diferente, por lo que es necesario
conocer o poder estimar una tasa de interés para cada factor de descuento.
Sin embargo, como en la práctica no se pueden conocer las tasas de interés

de los cupones de antemano, se hacen los siguientes supuestos para poder
calcular el precio de los BREMS:
1) Cj = C; rj = r; sj = s; y Nj = N = 28 son contantes para j=2,...K
2) r = “tasa ponderada de fondeo bancario “ publicada el día hábil anterior a
la fecha de valuación.
De esta manera, la fórmula (A) se reduciría a la siguiente expresión:
C 1 + C* 1 - 1 + VN
P= K-1 - I dev
R R * (1 + R) (1+ R ) K-1
52
(1- 28d )
[1+ R ]
…(B)
28
r+s -
donde R = [(1+ 360 ) 1]
Ejemplo
El Banco de México desea emitir BREMS con las siguientes características:
Valor Nominal: 100 pesos
Fecha de emisión: 4 de julio de 2002
Fecha de vencimiento: 30 de junio de 2005
Plazo: 1,092 días
Plazo del cupón: 28 días
Posteriormente, el 10 de julio del mismo año decide subastar BREMS ya emi-

tidos el 4 de julio de 2002. La fecha de liquidación de los resultados de dicha
subasta es el 10 de julio. En esa fecha de liquidación, a los títulos les faltarán
1086 días para su vencimiento, por lo que si el plazo de pago del cupón es de
28 días, los días que han transcurrido del primer cupón son 6.
La asignación en la subasta de estos títulos, supongamos que fue a un inver-

sionista cuya postura a “precio limpio” (no incluyendo intereses devengados)
fue de $99.872534 y monto solicitado de $200´000,000.00.
La cantidad a liquidar, deberá incluir al “precio limpio” y a los intereses

devengados del primer cupón, conforme al siguiente cálculo:

Metodología para el cálculo de intereses devengados del cupón vigente:
México
Supongamos que las tasas ponderadas de fondeo bancario publicadas por
Banxico entre la fecha de emisión y la fecha de colocación (menor a la de
pago del primer cupón) fueran las siguientes:

Por lo que conforme a las fórmulas señaladas, la tasa y los intereses deven-
gados del cupón vigente se calculan como:
53
TC j=
[(1+.0812 1+.0813 1+.0813 1+.0813 1+.0792 1+.0802 -1 360= 8.07952938 %
360 )( 360 )( 360 )( 360 )( 360 )( 360 ) ] * 6
Idev = 100 * 0.0807952938 * 6 = $ 0.134658823908
360
De esta manera, el inversionista tendrá que pagar el 10 de julio del 2002,

$99.872534 de “precio limpio” más $0.134658823908 de los intereses deven-
gados del cupón vigente por cada título, es decir, $100.007192823908
Para obtener el número de títulos asignados se calcula:
truncar $200’000,000.00
( $99.872534+$0.134658823908) = 1,999,856 títulos
Por lo que el importe a liquidar sería:
1’999,856 títulos * (99.872534+$0.134658823908)=$199’999,984.61
Para calcular el precio de un BREM dada una sobretasa, se tiene el siguiente

ejemplo: supongamos que el 10 de julio del 2002, un inversionista quiere
saber el precio de un BREM con las características arriba citadas pero con una
sobretasa de 0.45%.
El monto del pago de intereses vigente se calcularía con:
28
C = VN * TC *360

además se tiene que:
México 28-d
TC 1
= [(1 + TC dev
d
*360 *
r
( 1 +360 ) -1] * 360
28
si r=8.02%, entonces:
28-6
[( 1 + 0.080795 * 6 * 1 + 0.0802) ( ) - ] * 360 = 8.056 %

TC 1
=
360 360
1
28
C 1 = 100 * 0.08056 * 28 = 0.626579122
360
Para calcular el monto esperado del pago de los siguientes intereses,
28
C = VN * TC *360
28
TC = [(1 + 0.0802
360 )
-1] * 360
28
= 8.0442 %
Entonces,
C = 100 * 0.080442 * 28 = 0.6256574
360
54
Por lo que para descontar los flujos, la tasa de interés efectiva es la siguiente:
[(1+ r360
+ s -1 = 28
0.0802 + 0.0045 28
R =
) ] [( 1 + 360 ) -1 ] = 0.6608745 %
y sustituyendo C1, Idev, C y R en (B) se tiene:
1 1 100
0.626579 + 0.6256574* ( 0.006608745 -
0.006608745* ( 1 + 0.006608745 )
39-1
+
( 1 + 0.006608745)
39-1
P= 6 - 0.134658823908
( 1 + 0.006608745 )1 - 28
Por lo que el precio limpio quedaría en $98.79855455
Consideramos que los BREMS son instrumentos atractivos para los inver-
sionistas porque les permite actuar defensivamente ya que asimila con
gran velocidad los cambios en los mercados al tener una tasa de
referencia diaria.
1.9 UDIBONOS
Bonos de Desarrollo del
Objetivos
Gobierno Federal denominados
Financiamiento de mediano y largo plazo al Gobierno Federal y proporcionar en Unidades de Inversión
protección inflacionaria al inversionista. Estos Bonos denominados en Unidades
de Inversión (UDIS), ofrecen un
rendimiento que protege contra la
inflación, pagando un rendimiento en
Emisor: El Gobierno Federal, a través del Banco de términos reales cada semestre.

México. Son recomendables como inversión
patrimonial de largo plazo.
Monto: Variable.
Valor Nominal: 100 Udis.
Plazo: El plazo de las primeras emisiones fue de 3

años y posteriormente se colocaron a plazos
de 5 y 10 años.
Rendimiento: El rendimiento en moneda nacional de los

Udibonos dependerá de cuatro factores: el
precio de adquisición, la tasa de interés 55
(cupón) correspondiente a 182 días, el valor
de las Udis y las ganancias de capital que se
obtengan por la diferencia entre el precio
de compra y el de venta.
Amortización: Se pagará al vencimiento en una sola

exhibición, el valor nominal de los títulos
convertido a moneda nacional.
Conversión a moneda nacional: La conversión a moneda nacional se realizará

al valor de la Udi vigente el día en que se
hagan las liquidaciones correspondientes,
para efectos de la colocación, pago de
intereses y amortización.
Depósitos en administración: La custodia está a cargo del Banco de México.

Mercado Secundario: Los Udibonos pueden cotizarse en el merca-

do secundario al “rendimiento a vencimien-
to” ó en términos de su precio en Udis.

1.9 UDIBONOS Estrategia Renta Fija América Latina
Consideraciones para el Inversonista
en Unidades de Inversión
Ventajas:
• Es ideal para Compañías de Seguros, Afores, Fondos de Pensiones y
Jubilaciones, al asegurar un crecimiento del ahorro en términos reales.
• Se obtiene seguridad contra la pérdida en el valor adquisitivo de las inver-
siones al pagar una tasa de interés real.
• Disponibilidad de un mercado secundario (aunque limitado), por lo que

permite venderlo antes de su vencimiento.
Desventajas:
• El rendimiento nominal se considera estacional, al depender de la evolu-
ción de la inflación; cuando ésta disminuye, sus rendimientos también
decrecen, lo que puede implicar altos costos de oportunidad.
• Debido a que es un instrumento de largo plazo, en situaciones de crisis su

mercado se puede contraer y por lo tanto, existir problemas de liquidez.
FÓRMULAS
182 * 1+ 1 1 1
56
(T *360
c ) 182
-
182 * 182
(C-1)
+
182 (C-1)
Tr * 360 Tr * 360 1+Tr * 360 1+Tr * 360

P= *VN
DCV
182 PCV
1+Tr * 360
donde:
P = Precio de un UDIBONO en número de Udis.
Tc = Tasa de rendimiento nominal del cupón a 182 días.
Tr = Tasa de rendimiento real nominal a 182 días.
C = Número de cupones por amortizar.
DCV = Días a vencimiento del cupón vigente.
PCV = Plazo del cupón vigente.
VN = Valor nominal de un Udibono.
VNA$n =VN*UDIn
donde:
VNA$n = Valor nominal ajustado en pesos al día “n”.
VN = Valor nominal (100 Udis).
UDIn = Valor de la Udi al día “n”.
n = Día de referencia.
Ejemplos
Una compañía de seguros desea comprar un instrumento que asegure el creci-
miento de su inversión por encima de la inflación, por lo que decide adquirir 1,000
títulos de Udibonos con 1,060 días por vencer, tasa cupón del 7.0%, 6 cupones
por amortizar, 150 días para amortizar el cupón vigente y una tasa real del 7.5%.
Sustituimos los datos en la fórmula 1, para calcular el precio de compra de

la forma siguiente:

1.9 UDIBONOS
en Unidades de Inversión
182 * 1+ 1 1 1
(7.0% *360 ) 7.5%* 182
-
182 182 (6-1)
+
1+7.5%* 182
(6-1)
360 7.5%* 360 * 1+7.5%* 360 360

P= *100
150
1+7.5%* 182 182
360
Resolviendo la ecuación, el precio de los Udibonos es de 99.313595 Udis. El

valor de las Udis en la fecha de compra de los Udibonos es de $ 1.552272
pesos, por lo que el precio por título es igual a $154.161713 pesos que resul-
ta de multiplicar el precio de los Udibonos por el valor de las Udis (99.313595
Udis * $1.552272 pesos por Udis).
150 días después, la compañía recibe un pago de cupón igual a $ 5.934143

pesos por título, que resulta de multiplicar el valor nominal del título (100
Udis) por la tasa base a 182 días (7.0%) y esto a su vez multiplicado por el 57
valor de las Udis en la fecha de amortización del cupón ($1.676838), es decir,
(100 *7.0% *182 /360) * $1 .676838 = $5.934143 pesos
Transcurridos 32 días, es decir a 878 días al vencimiento de los Udibonos, con

5 cupones por vencer y 150 días para que amortize el cupón vigente, el inver-
sionista decide venderlos a una tasa real del 7.5%. Sustituyendo los datos en
la fórmula 1, el precio es de 99.517115 Udis, es decir,
182 * 1+ 1 1 1
(7.0% *360 ) -
7.5%* 182 7.5%* 182 * 1+7.5%* 182
(5-1)
+
1+7.5%* 182
(5-1)
360 360 360 360

P= *100
150
1+7.5%* 182 182
360
El valor de las Udis en la fecha de venta es de $1.697768 pesos, por lo que,

el inversionista vende cada título en $168.956973 pesos, siendo este el
resultado de multiplicar el precio de venta de los Udibonos por el valor de las
Udis, es decir,
99.517115* $1.697768= $168.956973

1.9 UDIBONOS Estrategia Renta Fija América Latina
En resumen, los flujos de efectivo son los siguientes:
en Unidades de Inversión 1) Compra de 1,000 títulos de Udibonos: $154.161713 * 1,000 = $154,161.713
2) Pago de cupón: $5.934143 * 1,000 = $5,934.140
3) Venta de 1,000 títulos de Udibonos: $168.956973 * 1,000 = $168,956.973
Para determinar el rendimiento nominal de la inversión, necesitamos calcular

la tasa interna de retorno (TIR) a 182 días utilizando los flujos de la tabla
anterior. Entonces,
$5,934.1
0=$154,161.713+ 150
+ $168,956.973
1+ TIR * 182 182 1+ TIR * 182
360 360
Si resolvemos para TIR la ecuación anterior, el resultado es un rendimiento

nominal aproximado de 26.76% a 182 días.
Para comprobar que efectivamente la tasa real que se obtuvo fue del 7.5%,
descontamos el rendimiento nominal, la inflación efectiva de la forma
siguiente:
58
1+ 26.76% * 182
360 360
T.real= -1 * 182 =7.5%
1.697768
1.552272
Como se comprobó en el ejercicio anterior, el inversionista obtuvo un
rendimiento real del 7.5% sobre su inversión, siendo la principal virtud
de los Udibonos, el asegurar un incremento de ahorro por encima de
la inflación.
Cabe señalar que el rendimiento puede ser diferente a lo planteado inicial-

mente dependiendo de las condiciones de los mercados; ganando un mayor
rendimiento si las tasas reales en el futuro disminuyen, ó un menor
1.10 Bonos Soberanos
Mexicanos (UMS)
Como muchos países de América Latina, México contrató importantes mon-
tos de deuda externa durante la década de los 70’s y 80’s. A partir de la crisis Los Bonos Soberanos Mexicanos (UMS)
de 1982 fue necesario emprender diversos programas de reestructuración de son instrumentos de largo plazo emiti-
dos por el Gobierno Federal en los mer-
esos créditos, inicialmente por nuevos créditos bancarios con condiciones
cados internacionales de capital. Cada
más favorables para el país, pero con costos para los acreedores, lo que limi- emisión tiene características particu-
taba el acceso a los mercados voluntarios de capital. Estos antecedentes lares, cuentan con gran liquidez y prefe-

motivaron a un novedoso programa de sustitución de créditos bancarios con rencia por los inversionistas extranjeros.
la emisión de bonos para facilitar la reanudación de los flujos de capital hacia
América Latina. Esta iniciativa provino del entonces Secretario del Tesoro de
EUA, Nicholas Brady y tuvo gran aceptación por parte de deudores y acree-
dores pues generaba beneficios mutuos, iniciando así la etapa de emisión de
Bonos Brady. Bajo este contexto, fue en marzo de 1990 cuando México imple-
mentó el acuerdo de reestructuración de su deuda externa con acreedores
bancarios por medio de la cual, una porción importante de la deuda se con-
virtió en dos componentes distintos:
1. Bonos Brady de “Descuento” que, como su nombre lo indica, contaban con

un descuento del 35% sobre su valor nominal anterior y con una tasa de
interés variable de 0.8125 puntos base sobre LIBOR, revisable cada seis
meses y por un monto de 11,500 millones de dólares (mdd).
59
2. Bonos Brady “Par” sin descuento pero a una tasa de interés fija de 6.25%
y por un monto de 17,900 mdd.
Ambos bonos fueron emitidos a un plazo de 30 años, con fecha de venci-

miento el 31 de diciembre de 2019. Existieron dos tipos de garantía: una sobre
18 meses de pagos de interés (tres cupones), y otra garantía el monto princi-
pal cubierta con 7,100 mdd de bonos del Tesoro de EUA con cupón cero, tam-
bién con vencimiento de 30 años. Estos bonos también proporcionan a sus
tenedores unos “derechos de recuperación de valor” que representan warrants
sobre el precio del petróleo mexicano en caso de que rebase ciertos niveles
con el fin de que los tenedores se puedan ver beneficiados por el aumento en
el precio del crudo.
Más adelante, en abril de 1996 gracias a la recuperación económica del país y a

mejores condiciones en los mercados internacionales, el Gobierno Federal con-
vocó a los tenedores de Bonos Brady (Par y Descuento) a una oferta de inter-
cambio de dichos instrumentos por un nuevo Bono Global con plazo de treinta
años y vencimiento en el año 2026 que fue el primer UMS, conocido común-
mente como el UMS 26. La novedad de este bono fue que no incluyó la garan-
tía del colateral de bonos del Tesoro de EUA siendo el riesgo únicamente el del
Gobierno Mexicano, por lo que pagan un cupón mayor al de los bonos Brady.
La mejoría en la perspectiva económica de México permitió que al Gobierno

aumentar las emisiones de este tipo de bonos conocidos como UMS (United
Mexican States). En la actualidad se cuenta con una curva de rendimientos
para UMS muy completa con plazos de vencimiento de seis meses hasta 30
años y se encuentran entre los bonos emergentes más líquidos mientras que

Mexicanos (UMS)
sus características financieras se han convertido en una referencia para la
emisión de deuda privada. Los UMS son instrumentos de deuda gubernamen-
tal emitidos en los mercados globales principalmente en dólares americanos
y en menor proporción en otras monedas (yen japonés, euros, liras italianas,
etc) que pueden pagar un cupón fijo o cupón variable y con pagos semes-
trales o anuales con tomando como el rendimiento de los bonos del Tesoro de
EUA más una prima por riesgo soberano de México.
Cabe señalar que el Gobierno Federal ha modificado considerablemente el

perfil, la composición e incluso ha disminuido el monto total de la deuda
externa a través de diversas operaciones que han permitido el aumento en el
plazo de vencimiento, la disminución en las garantías y la reducción en el
costo del financiamiento. De esta manera el saldo de la deuda pública exter-
na se ha reducido singificativamente: al 31 de diciembre del 2002 se ubicó en
78,818 mdd equivalente al 12.2% del PIB mientras que en 1980 ésta repre-
sentaba el 94.8%. Bajo este esquema, en mayo de 2003 se anunció la amor-
tización de 3,839 mdd de Bonos Par Brady, las últimas series vigentes deno-
minadas en dólares, con lo que el gobierno liquidó por completo la deuda
pública externa asociada a la renegociación de los años 80´s. Para financiar
parte de esta operación, el Gobierno Federal colocó dos bonos globales con
60
plazo de 5.5 y 30 años por un monto total de 2,500 md pagando cupones de
4.625% y 7.5%, respectivamente. Adicionalmente en estas emisiones se
incluyeron las Cláusulas de Acción Colectiva (CAC) que facilitan su proceso de
renegociación, en caso de ser necesario.
Posteriormente, en junio 2003, el gobierno anunció la amortización anticipa-

da de Bonos Brady denominadas en monedas europeas por un monto equiva-
lente en dólares a 1,284.3 millones. Con esta operación el gobierno concluyó
con la amortización anticipada de todas las series vigentes de Bonos Brady.
A continuación se presenta un resumen de las emisiones de UMS en dólares

americanos a lo largo del tiempo:
BONOS SOBERANOS UMS
Bono Fecha de Importe Colocado Fecha de Años Cupon de

Colocación (millones de USD) Vencimiento x Vencer colocación
UMS 05 6-Apr-99 1,000 6-Apr-05 1.6 9.75

UMS 06 1-Aug-00 1,500 1-Feb-06 2.4 8.50
UMS 07 14-Jan-97 1,000 15-Jan-07 3.4 9.88
UMS 07 R Junio '97 500 15-Jan-07 3.4 9.88
TOTAL UMS 07 1,500
UMS 08 12-Mar-98 1,000 12-Mar-08 4.6 8.63

UMS 08 R Abril '00 500 12-Mar-08 4.6 8.63
TOTAL UMS 08 1,500

Mexicanos (UMS)
UMS 08 N 11-Apr-03 1,500 8-Oct-08 5.2 4.63
UMS 09 19-Feb-99 1,000 17-Feb-09 5.5 10.38
UMS 09 R 16-Apr-99 500 17-Feb-09 5.5 10.38
UMS 09 R 12-Oct-99 425 17-Feb-09 5.5 10.38
TOTAL UMS 09 1,925

UMS 10 28-Jan-00 1,500 1-Feb-10 6.5 9.88
UMS 10 R Marzo '00 500 1-Feb-10 6.5 9.88
TOTAL UMS 10 2,000
UMS 11 16-Jan-01 1,500 14-Jan-11 7.5 8.38

UMS 11 R 15-May-01 1,000 14-Jan-11 7.5 8.38
TOTAL UMS 11 2,500
UMS 12 14-Jan-02 1,500 14-Jan-12 8.5 7.50

UMS 13 16-Jan-03 2,000 16-Jan-13 9.5 6.38
UMS 14 7-Oct-03 1,000 15-Jan-14 10.5 5.88
UMS 15 3-Mar-03 1,000 3-Mar-15 11.7 6.63
UMS 16 24-Sep-96 1,000 15-Sep-16 13.2 11.38
UMS 16 R Ago '99 400 15-Sep-16 13.2 11.38 61
UMS 16 R Feb '00 995 15-Sep-16 13.2 11.38
TOTAL UMS 16 2,395
UMS 19 30-Mar-01 3,300 30-Dec-19 16.6 8.13

UMS 22 24-Sep-02 1,750 24-Sep-22 19.3 8.00
UMS 26 7-May-96 1,750 15-May-26 23.0 11.50
UMS 31 13-Aug-01 1,500 15-Aug-31 28.4 8.30
UMS 31 R 3-Dec-01 1,000 15-Aug-31 28.4 8.30
UMS 31 R 19-Dec-02 750 15-Aug-31 28.4 8.30
TOTAL UMS 31 3,250
UMS 33 11-Apr-03 1,000 8-Apr-33 30.0 7.50
Prom / Total 31,370 11.6 8.9

Fuente: Bloomberg
Notas
62

1.11 PRLV´S
Pagarés Bancarios con
Objetivo
Rendimiento Liquidable
Captación de recursos de corto y mediano plazo para la banca. al Vencimiento
El Pagaré representa una de las fuentes
Características Generales más importantes de financiamiento
para la banca con diversas modalidades.
El principal más los intereses amortizan
Emisor/Depositario: Instituciones de Crédito. hasta el vencimiento del título.

Garantía: La Institución de Crédito depositaria.
Monto: Variable.
Valor Nominal: Variable, según la cantidad de dinero

amparada por el título.
Plazo: Generalmente son de 1, 3, 6, 9 y 12 meses, aunque

pueden existir emisiones a diferentes plazos
según las necesidades del emisor/depositario.
Rendimiento*: Al vencimiento, de acuerdo a la tasa de

interés simple sobre el valor nominal que fije
63
la institución de Crédito depositaria.
Colocación: A través de oferta pública ó privada.
Depósitos en administración: La custodia está a cargo de S.D. Indeval. Si

son vendidos en ventanilla, la custodia puede
estar a cargo de las Instituciones de Crédito,
ó bien pueden ser entregados al propio inver-
sionista.

Consideraciones para el Inversionista

Ventajas:
• El riesgo emisor, está en función de la Institución de Crédito que los emite.
Ofrecen un rendimiento competitivo para personas físicas, con múltiples
opciones de plazo de inversión.
Desventajas:
• Dado que el valor nominal más los intereses se pagan hasta el vencimiento
del título y no existe un mercado secundario para estos instrumentos, la
liquidez es nula.
* La tasa de interés puede cotizarse en términos
netos o brutos.

1.11 PRLV´S Estrategia Renta Fija América Latina
Pagarés Bancarios con
Rendimiento Liquidable
El PRLV ó Pagaré Bancario presenta las siguientes modalidades:
al Vencimiento DE VENTANILLA: Es una operación documentada por un Pagaré en el cual se
estipula el plazo y la tasa de rendimiento al vencimiento.
PAGARÉ DE TESORERÍA: Es un pagaré emitido por el Departamento de

Tesorería de la Institución de Crédito depositaria, en el cual se paga una tasa
de interés fijada por la misma. Este tipo de pagaré se coloca tanto en merca-
do primario como en mercado secundario.
PAGARÉ BURSÁTIL: Es un pagaré emitido por una Institución de crédito ó

bien una Casa de Bolsa, en el cual se consigna la obligación de ésta a devolver
al tenedor el valor nominal del título. Se emite bajo par y su valor nominal
es de $100 pesos. Este tipo de instrumento es poco bursátil y actualmente
casi no es emitido por los intermediarios.
FÓRMULAS
Is = P * Tr * DIAS / 360
donde: Is = Interés simple.

P = Principal ó valor nominal del título.
Tr = Tasa de rendimiento.
DIAS = Plazo a vencimiento del título.
64
Ejemplo
Una empresa dispone de un excedente de tesorería por un monto de
$250,000.00 pesos, y no hará uso de él durante un plazo de 28 días, por lo
que decide invertir esta cantidad en un Pagaré Bancario.
El Banco establece, para inversión en Pagarés Bancarios a 28 días, los siguien-
tes rangos de tasas netas de interés con respecto al monto de inversión para
personas morales:
Rango Tasa a aplicar
De 1 a 1,999 pesos 4.00%
De 2,000 a 49,999 4.50%
De 50,000 a 199,999 4.80%
De 200,000 a 499,999 5.00%
Más de 500,000 5.10%
De acuerdo a la tabla de rangos, la tasa neta aplicable es de 5.00%. Por lo

tanto, el monto de los intereses que obtendrá la empresa al vencimiento del
Pagaré se obtiene aplicando la fórmula para interés simple:
Interés = 250,000 * 5.00% * 28 / 360 = $972.22 pesos
El monto de los intereses obtenidos por la inversión será de $972.22 pesos,

que equivalen a un rendimiento anualizado del 5.00%, los cuales podrá reti-
rar el cliente junto con el capital invertido ($250,000 pesos) al término del
plazo de inversión.
1.12 CEDES
Certificados de Depósito
a Plazo Fijo
Objetivo
El objetivo de los Certificados de Depósito es la captación de recursos de Depósitos a cargo de una institución
de Crédito, la cual amortiza el principal
corto y mediano plazo para la banca. Los CEDES son títulos de crédito a cargo
al tenedor del título de crédito al ven-
de la Institución Bancaria depositaria, en los cuales se consigna a ésta la cimiento, los intereses pueden ser
obligación de amortizar el principal al inversionista (depositante) no antes del pagados periódicamente antes del ven-
plazo propio del título, aunque los intereses pueden ser pagados de forma cimiento. Dirigido principalmente al

mensual. Estos podrán transferirse mediante endoso, pero en ningún caso las pequeño ahorrador.
instituciones de crédito podrán recibirlos en garantía, no debiendo renovarse
al vencimiento.
Emisor/Depositario: Instituciones de Crédito.
Garantía: La Institución de Crédito depositaria.
Monto: Variable.
Valor Nominal: Variable, según la cantidad de dinero ampara-

da por el título.
65
Plazo: Generalmente son de 1, 3, 6, 9 y 12 meses,
aunque pueden existir emisiones a diferentes
plazos según las necesidades del
emisor/depositario.
Rendimiento*: Mensualmente de acuerdo con las instruc-

ciones del depositante y paga la tasa de
interés compuesto sobre el valor nominal que
fije la institución de Crédito depositaria.
Amortización: El principal amortiza al vencimiento y los

intereses pueden amortizar mensualmente.
Colocación: A través de oferta pública ó privada.
Depósitos en administración: La custodia está a cargo de la Institución de

Crédito depositaria.


Ventajas:
• Debido a que capitalizan intereses mensualmente, existe la opción a retirar
dichos intereses, siempre que el cliente gire las instrucciones con antici-
pación para tal efecto. El riesgo de crédito está en función de la Institución
de Crédito que los emite. Ofrecen un rendimiento competitivo para per- *La tasa de interés puede cotizarse en términos
netos o brutos.
sonas físicas y múltiples opciones de plazo de inversión.

1.12 CEDES Estrategia Renta Fija América Latina
a Plazo Fijo
Desventajas:
• La liquidez del instrumento es parcial, ya que los intereses pueden amorti-
zar mensualmente y el principal solamente al vencimiento.
FÓRMULAS
Mn = P * [ ( 1 + Tr /12 )n ]
donde:
Mn = Monto ( Principal más interés compuesto) al Término del período "n".
P = Principal ó valor nominal del título.
Tr = Tasa de rendimiento anual.
n = Número de meses ó períodos.
Ejemplo
Una persona física desea invertir sus ahorros por un monto de $250,000.00
pesos, que no hará uso de él durante un plazo de 3 meses, en un instrumento
que capitalice intereses en forma mensual, por lo que decide invertir esta
cantidad en CEDES.
El Banco establece, para inversión en CEDES a 3 meses, los siguientes rangos de

tasas netas de interés con respecto al monto de inversión para personas físicas:
66
Rango Tasa a aplicar
De 1 a 1,999 pesos 5.30%
De 2,000 a 49,999 5.40%
De 50,000 a 199,999 5.50%
De 200,000 a 499,999 5.70%
Más de 500,000 5.90%
De acuerdo a la tabla de rangos, la tasa neta aplicable es de 5.70%. Por lo tanto,

el monto de los intereses más el principal que obtendrá la persona física al ven-
cimiento del Cede se obtiene aplicando la fórmula para interés compuesto:
Interés = 250,000 * [(1 + 5.70% /12)3 ] = $253,579.45 pesos
Por lo tanto, el monto de los intereses obtenidos por la inversión será de

$3,579.45 pesos, que equivalen a un rendimiento anualizado del 5.70%, los
cuales podrá retirar el cliente junto con el capital invertido ($250,000 pesos)
al término del plazo de inversión.
1.13 CEDES en USD y Euros
en USD y Euros
Los Certificados de Depósito son
Certificados de Depósito en Dólares* (CEDES en USD ó SECURITIES)
recomendados para inversionistas que
deseen mantener sus ahorros en mone-
Emisor/Depositario: BBVA-Bancomer-Grand Cayman ó Los Angeles das “fuertes”, como protección contra
la devaluación del peso. También son
Monto Mínimo de Inversión: $100,000 dólares ó euros. Montos adicionales útiles para inversionistas que partici-

de 10,000 (dlls ó euros). pan en los mercados internacionales,
donde pueden mantener disponibles
Valor Nominal: Variable, según la cantidad de dinero ampara- sus excesos de liquidez o programarlos
a diferentes plazos.
da por el título.
Plazo: Van desde 7 días hasta 5 años, en diferentes

plazos según las necesidades del
emisor/depositario-cliente.
Rendimiento: Los Cedes se emiten generalmente a descuen-

to y el rendimiento es producto del diferencial
existente entre:
a) El precio de adquisición y su valor nominal
(en caso de que el inversionista los mantenga 67
hasta el vencimiento), o
b) El precio de adquisición y el precio de venta
(en caso de que el inversionista opte por una
venta anticipada); en este caso se podría pre-
sentar tanto una utilidad como una pérdida,
dependiendo de las condiciones del mercado
secundario.
Para plazos mayores a 1 año, la tasa de interés

se revisa trimestral ó semestralmente.
Amortización: Única al vencimiento en plazos menores a 1

año y puede tener amortizaciones periódicas
para los plazos mayores a un año cuando se
hace la revisión de la tasa de interés. Cuenta
con mercado secundario, es decir se puede
vender antes del vencimiento.
Depósitos en Administración: La custodia está en Euroclear.
Posibles Adquirentes: Personas morales de nacionalidad mexicana ó

extranjera y personas físicas a través de un
Intermediario Financiero Internacional ó la
Casa de Bolsa.
*Este instrumento no está por ahora sujeto a
promoción. El cliente deberá entregar al
Banco una “carta solicitud” indicando el
instrumento, plazo y monto deseado.
Notas
68

1.14 Sociedades de Inversión

¿Qué ventajas ofrece una Sociedad de Inversión? Una Sociedad de Inversión es una
Sociedad Mercantil que tiene como
1. Atractivos Rendimientos. finalidad el reunir a una gran cantidad
La acumulación de una gran cantidad de recursos a través de la participación de pequeños y medianos inversionistas
de un gran número de inversionistas, permite: para participar en el mercado de valo-
• Acceder directamente a los mercados a precios al mayoreo. res, tanto en el mercado de renta varia-

• Abatir los costos de intermediación. ble como el de instrumentos de deuda.
• Conseguir los instrumentos más rentables del sistema.
• Estas condiciones difícilmente se podrían obtener con montos de
inversión bajos.
2. Diversificación:
La inversión de recursos en grandes volúmenes permite minimizar los riesgos
a través de la diversificación, ya que el capital se canaliza a diferentes activos.
3. Asesoría Continua:
Los administradores de las Sociedades son un grupo de especialistas que
estudian continuamente cuál es la mejor selección de cartera. En los últi-
mos años ha aumentado el profesionalismo de los administradores con
prácticas enfocadas a maximizar el valor de las carteras y con un manejo
más cuidadoso del riesgo. 69
¿Qué Sociedades de Inversión existen según su tipo de Inversión?

De Deuda:
Invierten sus activos en títulos de deuda tanto gubernamentales como priva-
dos que cotizan dentro del Mercado de Dinero.
Comunes:
Invierten en el capital de empresas que cotizan en bolsa (acciones de empresas).
De Capital:
Invierten en empresas privadas de manera directa.
¿Cómo se toman las decisiones de inversión?

A través de un Comité de Inversión que esta formado por un grupo de exper-
tos en los diferentes mercados; este Comité es designado por el Consejo de
Administración de la propia Sociedad.
¿Qué tipos de inversión o regímenes existen?

Diversificados:
Sus parámetros de inversión son fijados por la CNByV.
Especializados:
Sus parámetros de inversión son específicos, fijados por el propio Cómite de
Inversión de la Sociedad, en función del mercado que se desea atender.


¿Cómo se clasifican las Sociedades de Inversión por su política
de recompra de acciones?
Abiertas:
La administradora coloca y recompra títulos cada vez que los inversionistas lo
requieran.
Semicerradas:
Existen períodos específicos para colocar ó recomprar títulos, fijados por la
administradora.
Cerradas:
Una vez colocados los títulos, el inversionista podrá comprar ó vender sus
títulos sólo a otros inversionistas, es decir, el fondo no tiene la obligación de
dar liquidez a sus acciones.
¿Qué tipos de personas pueden invertir en las Sociedades de Inversión?

• Personas Físicas de nacionalidad mexicana y extranjera.
• Personas Morales de nacionalidad mexicana y extranjera.
70
¿Qué tipo de riesgos se asumen en una Sociedad de Inversión?
El inversionista es quién toma el riesgo de los activos que se compran en la
cartera del Fondo, por esto, la decisión de comprar o invertir en un Fondo, se
debe de tomar después de analizar, cuidadosamente, su cartera y su prospecto.
¿Quién se preocupa porque las Sociedades de Inversión

trabajen adecuadamente?
Las Sociedades de Inversión se encuentran normadas por la ley de Sociedades
de Inversión, la ley del Mercado de Valores y la Legislación Mercantil. Además,
la Comisión Nacional Bancaria y de Valores y la Secretaría de Hacienda vigi-
lan y supervisan constantemente la situación de estas Sociedades.
¿Cómo asegura un cliente que sus recursos no rebasen el riesgo

inicialmente aceptado?
Las Sociedades de Inversión se rigen a partir de su prospecto de colocación
debiendo este estar firmado por el cliente al realizar la primera inversión den-
tro de la Sociedad. En este prospecto se consigna:
• La razón social del Fondo
• El objeto de la Sociedad
• Sus órganos internos como el Consejo de Administración y el Comité de
Inversión
• Los mecanismos de valuación del Fondo
• La política de selección y adquisición de valores
• La política de diversificación
• Las personas que pueden adquirir las acciones de la Sociedad así como los
límites de tenencia por inversionista
• Las remuneraciones y la valuación del precio diario de la acción de la


Sociedad
• El plazo de anticipación para girar instrucciones
• La recompra de acciones
• El régimen fiscal tanto para el Fondo como para el inversionista
• La publicación de la cartera y los estados de contabilidad
• Los riesgos de la Sociedad

• La mecánica del cambio de prospectos
• La inspección y vigilancia
• La custodia de los títulos del Fondo
• La responsabilidad de la operadora de la Sociedad
• El horizonte de inversión y los parámetros de inversión
• La política de liquidez y de venta
• El plazo mínimo de permanencia y
• El perfil del inversionista que podría invertir en el Fondo.
Sociedades de Inversión en Instrumentos de Deuda
¿En qué invierten las Sociedades de Inversión de Deuda?

Las Sociedades de Inversión de Deuda invierten sus activos en instrumentos
que cotizan dentro del Mercado de Dinero.
71
¿Cómo se determina el rendimiento de un Fondo de Inversión de Deuda?
El rendimiento de un Fondo de Inversión de Deuda se determina por la
variación en el precio diario de su acción, que a su vez es resultado del com-
portamiento de cada uno de sus activos.
¿Cobran los fondos de deuda alguna comisión?

Los Fondos de Inversión de Deuda no cobran comisiones por la compra y la
venta de títulos, pero el administrador de los Fondos cobra una cuota men-
sual por administración de los Activos que se refleja en su precio.
Notas
72

1.15 Papel Comercial

Títulos de deuda privada
Emisor: Sociedades Anónimas inscritas en el Registro documentados en pagarés emitidos por
Nacional de Valores e Intermediarios de la sociedades anónimas mexicanas,
Bolsa Mexicana de Valores. denominados en moneda nacional. En
algunos casos, pueden ser indizados al
Garantía: Depende del tipo de Papel Comercial de que tipo de cambio.

se trate, puede ser de tipo quirografario, ava-
lado, afianzado o indizado.
Monto: Variable. El monto de la línea de crédito de

Papel Comercial a autorizarse depende tanto
de la estructura financiera de la empresa
como de su capacidad para cumplir con la
carga financiera.
Plazo: Variable. El plazo de cada emisión se fija de

común acuerdo entre la emisora y el interme-
diario colocador, considerando las condi-
ciones del mercado. Habitualmente el plazo 73
de la emisión es de corto plazo, siendo los
más comunes desde 7 hasta 182 días; aunque
se puede emitir hasta por 360 días, según las
necesidades de financiamiento de la empresa
emisora.
Rendimiento: Las colocaciones de Papel Comercial se efec-

túan a descuento, es decir, se negocian bajo
par, por lo que su rendimiento está dado por
la diferencia entre su valor de colocación y el
de redención.
Tasa de Rendimiento: La tasa de rendimiento se pacta, en fecha

previa a cada emisión, entre la empresa y el
intermediario colocador de acuerdo a las
condiciones existentes en el mercado. Se
establece mediante una sobretasa de los
Cetes, TIIE (Tasa de Interés Interbancaria de
Equilibrio) ó alguna otra tasa de interés de
referencia vigentes en la fecha de cotización
que puede incluir el impuesto que se le
retiene al inversionista (tasa de interés bruta).
Liquidación: 24 horas después de realizada la operación.
Depósitos en Admon.: La custodia está a cargo del S.D. Indeval.


Colocación: Oferta Pública.
Posibles Adquirentes: Personas físicas y personas morales de

Destino de los Fondos: Financiamiento de capital de trabajo básica-

mente. No se recomienda el uso de este
instrumento para cubrir necesidades de
financiamiento a largo plazo. Sin embargo,
puede utilizarse como un crédito "puente"
mientras se obtiene el financiamiento a largo
plazo.
Amortización: Al vencimiento.
Ventajas y desventajas para el Emisor

Ventajas:
• El Papel Comercial permite a las empresas que no cotizan en Bolsa obtener
74 financiamiento a corto plazo a través del Mercado de Valores.
• Es una alternativa de financiamiento que otorga a la empresa emisora la
posibilidad de contar con una línea de crédito revolvente, con costos nor-
malmente menores a los bancarios sin necesidad de mantener la reciproci-
dad requerida por dichas instituciones.
Desventajas:
• No se puede amortizar anticipadamente una vez que se efectúa la emisión.
Ventajas y desventajas para el Inversionista

Ventajas:
• En lo que a rendimiento se refiere, ofrecen retornos superiores a otros
instrumentos de corto plazo.
Desventajas:
• Implica variados niveles de riesgo de crédito dependiendo del emisor y pre-
senta baja bursatilidad.
Objetivos y tipos
El Papel Comercial es un instrumento de deuda que se emite para financiar
las necesidades a corto plazo de capital de trabajo de las empresas. Existen
cuatro tipos de Papel Comercial:
Quirografario:
• No existe garantía específica y se otorga de acuerdo a la solvencia de la
empresa emisora. Es el más usual.


Avalado:
• Es aquel que está garantizado por una Institución de Crédito.
Afianzado:
• Es aquel que está avalado por una fianza. A la fecha no existe ninguna
emisión de este tipo de papel, ya que las afianzadoras no están dispuestas

a otorgar fianzas a empresas que no se muestren sanas financieramente.
Indizado al tipo de cambio:

• Puede darse en cualquiera de las tres modalidades anteriores, pero su valor
nominal se ajustará conforme al Tipo de Cambio FIX. Las empresas que
soliciten el registro y autorización de este tipo de papel comercial, deberán
generar flujo ó tener cuentas por cobrar en dólares.
75
Notas
76

1.16 PIC’S y CBIC’S
Pagarés de Indemnización
Carretera
Objetivo
Los Pagarés de Indemnización
El Gobierno Federal, a través del Banco Nacional de Obras y Servicios Públicos,
Carretera son títulos de crédito de
S.N.C. (BANOBRAS) en su carácter de Fiduciario en el Fideicomiso de Apoyo largo plazo denominados en Unidades
para el Rescate de Autopistas Concesionadas, emite dichos títulos para de Inversión con pago de intereses
indemnizar parte de las concesiones realizadas. cada 182 días a una tasa de interés
real fija.

Emisor: Banco Nacional de Obras y Servicios
Públicos, S.N.C. (BANOBRAS), Fiduciario en
el Fideicomiso de Apoyo para el Rescate de
Autopistas Concesionadas (FARAC).
Garantía: Gobierno Federal, por conducto de la
Secretaría de Hacienda y Crédito Público.
Monto: Variable.
Valor Nominal: 100 Udis.
Plazo: 20 y 30 años.
Tasa de interés: Tasa cupón de 5.625% anual sobre el
valor nominal de los títulos.
Rendimiento: Está referido al valor nominal de los títulos
y a la tasa de interés que éstos devenguen
77
sobre su valor de adquisición y su valor
nominal. Cuando se compre una emisión a
vencimiento, el rendimiento será la ganan-
cia de capital, más los intereses netos
cobrados durante la posesión del título.
Cuando se efectúe una operación con
plazo intermedio, el rendimiento será la
ganancia de capital entre el precio de
adquisición y el de amortización ó venta,
más los intereses netos cobrados por cada
uno de los períodos semestrales.
Pago de intereses: Cada 182 días sobre el valor nominal.
Conversión a moneda nacional: La conversión a moneda nacional se
realizará al valor de la Udi vigente el día en
que se realicen las liquidaciones correspon-
dientes, para efectos de la colocación, pago
de intereses y amortización.
Depósitos en administración: La custodia está a cargo del Indeval.
Postores: Bancos y Casas de Bolsa.
Las Compañías Aseguradoras y Sociedades
de Inversión de Fondos para el Retiro
(AFORES) podrán participar en la subasta a
través de una Casa de Bolsa ó Banco.
nacionalidad mexicana y/o extranjera.
Mercado Secundario: Los PIC´s pueden cotizarse en el mercado

1.16 PIC’S y CBIC’S Estrategia Renta Fija América Latina
Carretera
secundario en términos de su precio limpio
ó de su rendimiento real anual.

Ventajas:
• Es ideal para compañías de seguros, fondos de pensiones y jubilaciones, al
asegurar un crecimiento del ahorro en términos reales.
• Se obtiene seguridad contra la pérdida en el valor adquisitivo de las inver-

siones al pagar una tasa de interés real.
• Disponibilidad de un mercado secundario (aunque limitado), por lo que per-

mite venderlo antes de su fecha de vencimiento.
Desventajas:
• El rendimiento nominal se considera estacional, al depender de la evolución
de la inflación; cuando ésta disminuye, sus rendimientos también decrecen,
lo que puede implicar altos costos de oportunidad.
78 • Debido a que es un instrumento de largo plazo y a tasa de interés real, en

situaciones de crisis su mercado se puede contraer y por lo tanto, existir
problemas de liquidez, para la venta del instrumento.
FÓRMULAS
1 1 1
182 1+ - +
182 182 182 (C-1) 182 (C-1)
Tc * 360 * Tr * 360 Tr * 360 * 1+Tr* 360 1+Tr*
P= 360
*VN
DCV
182 PCV
1+Tr*
360
donde:
P = Precio de los PIC´s en Udis.
Tc = Tasa de rendimiento nominal del cupón a 182 días.
Tr = Tasa de rendimiento real .
C = Número de cupones por amortizar.
DCV = Días a vencimiento del cupón vigente.
PCV = Plazo del cupón vigente.
VN = Valor nominal de los PIC´s.
VNA$n = VN * UDIn
donde:
VNA$n = Valor nominal ajustado en pesos al día “n”.
VN = Valor nominal (100 Udis).
UDIn = Valor de la Udi al día “n”.
n = Día de referencia.

1.16 PIC’S y CBIC’S
Carretera
Ejemplos
Una empresa desea comprar un instrumento que asegure el crecimiento de su
inversión por encima de la inflación, por lo que decide adquirir 1,000 títulos
de PIC´s con 6,702 días por vencer, tasa cupón del 5.625%, 37 cupones por
amortizar, 150 días para amortizar el cupón vigente y un tasa real del 6.5%.

Sustituimos los datos en la fórmula anterior, para calcular el precio de com-
pra de la forma siguiente:
1 1 1
182 1+ - +
182 182
1+6.5% *182 1+6.5% *182
(37-1) (37-1)
5.625% * 6.5% * 6.5%
360 * 360 360 * 360 360
P= *100
150
182 182
1+6.5% *
360
Resolviendo la ecuación, el precio de los PIC´s es de 91.124546 Udis. El valor

de las Udis en la fecha de compra de los PIC´s es de $ 2.067237 pesos, por
lo que el precio por título es igual a $188.376033 pesos que resulta de mul-
79
tiplicar el precio de los PIC´s por el valor de las Udis (91.124546 Udis *
$2.067237 pesos por Udis).
150 días después, la compañía recibe un pago de cupón igual a $ 6.206075

pesos por título, que resulta de multiplicar el valor nominal del título (100
Udis) por la tasa de interés base a 182 días (5.625%) y esto a su vez multi-
plicado por el valor de las Udis en la fecha de amortización del cupón
($2.182356), es decir,
(100 *5.625% *182 /360) * $2.182356 = $6.206075 pesos
Transcurridos 32 días, es decir a 6520 días al vencimiento de los PIC´s, con 36

cupones por vencer y 150 días para que amortize el cupón vigente, el inver-
sionista decide venderlos a una tasa real del 6.25%. Sustituyendo los datos
en la fórmula inicial, el precio es de 93.774637 Udis, es decir,
1 1 1
182 1+ - +
182 182
5.625% * 6.25% * 6.25% 1+6.25% *182 (36-1)
1+6.25% *182 (36-1)
360 * 360 360 * 360 360
P= *100
150
182 182
1+6.25% *
360
El valor de las Udis en la fecha de venta es de $2.362722 pesos, por lo que,

el inversionista vende cada título en $221.563397 pesos, es decir,
93.774637* $2.362722= $221.563397

1.16 PIC’S y CBIC’S Estrategia Renta Fija América Latina
Carretera
En resumen, los flujos de efectivo son los siguientes:
1) Compra de 1,000 títulos de PIC´s: $188.376033 * 1,000 = $ 188,376.033
2) Pago de cupón: $6.206075* 1,000 = $ 6,206.075
3) Venta de 1,000 títulos de PIC´s: $221.563397 * 1,000 = $ 221,563.397
Para determinar el rendimiento nominal de la inversión, necesitamos calcular

la tasa interna de retorno (TIR) a 182 días utilizando los flujos de la tabla
anterior. Entonces,
0=-$188,376.033+ $6,206.075 $221,563.397

150
+
1+ TIR *182 182 1+ TIR *182
360 360
Si resolvemos para TIR la ecuación anterior, el resultado es un rendimiento

nominal aproximado de 41.59% a 182 días.
Para comprobar el rendimiento real que se obtuvo, descontamos de la

inflación efectiva el rendimiento nominal, de la forma siguiente:
80
1+ 41.59% * 182
360 360 =11.65%
T.real= -1
2.362722 * 182
2.067237
Como se comprobó en el ejercicio anterior, el inversionista obtuvo un

rendimiento real del 11.65% sobre su inversión, siendo la principal virtud de
los PIC´s, el asegurar un incremento de ahorro por encima de la inflación.
Cabe señalar que el rendimiento puede ser diferente a lo planteado inicial-

mente si se decide vender el instrumento antes de su fecha de vencimiento y
dependerá de las condiciones de los mercados; ganando un mayor
rendimiento si las tasas reales en el futuro disminuyen, ó un menor
A partir del 2003 se dejaron de emitir los PIC’s, los cuales fueron sustituidos
por los CBIC’s (Certificados Bursátiles de Indemnización Carretera
Segregables), con características muy similares de plazo y rendimiento; la
diferencia proviene de que los cupones son suceptibles de ser vendidos. Con
esto, se inicia en México los primeros pasos para un mercado de “stripped”;
es decir, de operaciones con cupones de los instrumentos.
de este documento podrá (i) copiarse, fotocopiarse reproducirse en forma alguna, por ningún medio, ni (ii) redistribuirse sin el previo consentimiento por escrito de los autores.
1.17 Cedes Bursátiles
Bursátiles
Introducción
Los Certificados Bursátiles son títulos
Las primeras colocaciones de Certificados Bursátiles se realizaron a mediados de crédito emitidos por el sector priva-
del 2001 como parte de una serie de reformas. Estos instrumentos de deuda do e incluso por entidades guberna-
de largo plazo pueden ser emitidos por entidades del sector público y priva- mentales. Han tenido un gran auge y
do. No hay restricciones en cuanto a su vencimiento, además de que pueden aceptación gracias a la flexibilidad de
incluir cláusulas a discreción del emisor. Así mismo, los emisores no requieren su diseño; pueden ser emitidos en

comenzar a amortizar el capital en algún año en particular antes del venci- pesos o en Udis y a tasa de interés fija
miento. Pueden ser emitidos en pesos y/o Udis con cupones a tasa de interés o variable.
fija o a tasa de interés variable.
Este tipo de instrumentos han tenido gran aceptación en el mercado; su éxito

ha estado en función de la flexibilidad en su diseño y por su fácil colocación.
Emisor: Sociedades anónimas, entidades de la administración
pública federal paraestatal, entidades federativas,
municipios y entidades financieras cuando actúen en
su carácter de fiduciarias.
Monto: Variable.
81
Valor Nominal: $100 pesos ó 100 Udis dependiendo de la modalidad.
Plazo: De un año en adelante. Pueden existir emisiones a

diferentes plazos según las necesidades del emisor.
Rendimiento: A tasa revisable o fija, en el primer caso, las revisiones

se pueden hacer por mes, trimestre, semestre, etc. En
el caso de la tasa de interés fija, es determinado al ini-
cio de la emisión; puede ser a tasa de interés real o
nominal. El pago de los intereses puede ser periódico.
Los certificados bursátiles podrán llevar cupones
adheridos para el pago de intereses y en su caso, para
las amortizaciones parciales, los cuales podrán nego-
ciarse por separado.
Amortización: El principal puede o no amortizarse al vencimiento así

como los intereses pueden o no amortizarse periódica-
mente.
Colocación: A través de oferta pública o privada.
Garantía: Quirografaria, avalada, fiduciaria, etc.
Depósitos
en administración: Se mantendrán depositados en alguna de las institu-
ciones para el depósito de valores reguladas en la Ley.

1.17 Cedes Bursátiles Estrategia Renta Fija América Latina
Bursátiles
Posibles adquirentes: Personas físicas y personas morales de nacionalidad
mexicana o extranjera.
Datos a incluir en
el certificado: El importe de la emisión, número de certificados y, cuan-
do así se prevea, las series que la conforman, así como

el valor nominal de cada uno de ellos. Adicionalmente
la especificación del destino que haya de darse a los
recursos que se obtengan con motivo de la emisión
Personas Físicas y Personas Morales de nacionalidad
mexicana o extranjera.
Generalidades: La emisión de los certificados bursátiles podrá constar

de diferentes series, los cuales conferirán a sus tene-
dores iguales derechos dentro de cada una de ellas. Los
títulos podrán amparar uno o más certificados.
82
1.18 IPAB
Programa de Obligaciones
Garantizadas
Objetivos
Uno de los fines del establecimiento
Los principales objetivos del IPAB son: del Instituto de Protección al Ahorro
Bancario es el de proveer de certeza y
• Establecer un sistema de protección al ahorro bancario. seguridad jurídica a los participantes
• Concluir los procesos de saneamiento de las Instituciones bancarias. en el sistema financiero nacional, a
• Administrar y enajenar los bienes con el fin de obtener el máximo valor de través de un régimen que señale de

recuperación posible. forma explícita las operaciones garan-
tizadas por el Instituto. A continuación
Dentro del primer punto, se contempla que el IPAB pague en beneficio del se detalla el calendario de las obliga-
ciones garantizadas por el IPAB.
público ahorrador, las obligaciones protegidas por el Instituto mientras los
bancos mexicanos terminan de fortalecerse, por lo que ha señalado tiempos
para que esa protección gradualmente se reduzca.
A continuación se presenta un cuadro sinóptico de las fases del Programa de

Obligaciones garantizadas por el IPAB emitido en el Diario Oficial de la
Federación el 31 de Mayo de 1999 y reformado el 14 de diciembre del 2000.
FECHA MONTO GARANTIZADO (UDIS) OBLIGACIONES GARANTIZADAS
A partir del 1o de junio de 1999 Importe íntegro Todas las obligaciones a cargo de las insti- 83
tuciones de Banca múltiple, siempre y
cuando deriven de su operación propia,
exceptuando las siguientes: Obligaciones
subordinadas, a favor de un mismo grupo
financiero, de accionistas, ilegales o de
mala fe.
A partir del 1o de enero de 2000 Importe íntegro Todas las anteriores excepto las obliga-
ciones que las instituciones adquieran
por operaciones financieras derivadas
sobre acciones y metales.
ciones provenientes de operaciones
financieras derivadas realizadas en las
bolsas reconocidas, así como las obliga-
ciones provenientes de instrumentos de
capitalización.
ciones provenientes de depósitos en
garantía, de recaudaciones de impuestos,
de contribuciones a favor de la Tesorería
de la Federación y de cuentas liquidado-
ras de valores.

1.18 IPAB Estrategia Renta Fija América Latina
Programa de Obligaciones
Garantizadas
FECHA MONTO GARANTIZADO (UDIS) OBLIGACIONES GARANTIZADAS
A partir del 1o de enero de 2003 10,000,000 de unidades de inversión por Todas las anteriores.
persona física o moral, cualquiera sea

el número y clase de dichas obligaciones
a su favor y a cargo de una misma insti-
tución.
A partir del 1o de enero de 2004 5,000,000 de unidades de inversión por I) Depósitos bancarios de dinero:
persona física o moral, cualquiera que a) A la vista
sea el número y clase de dichas obliga- b) Retirables en días preestablecidos
ciones a su favor y a cargo de una mis- c) De ahorro y
ma institución. d) A plazo o con previo aviso
A partir del 1o de enero de 2005 400,000 unidades de inversión por per- I) Depósitos bancarios de dinero:
sona física o moral, cualquiera que sea a) A la vista
el número y clase de dichas obligacio- b) Retirables en días preestablecidos
84 nes a su favor y a cargo de una misma c) De ahorro y
institución. d) A plazo o con previo aviso
De esta manera, si una persona tiene cuentas en diferentes bancos, en

cada institución estará garantizada la cantidad hasta por el monto seña-
lado. Es decir, en una misma Institución, cada cliente estará garantizado
al final del programa hasta por un monto de 400 mil UDI´s en los depósi-
tos que han sido señalados.
1.19 AFORES
Modificaciones a la Ley de
los Sistemas de Ahorro para
Introducción el Retiro*
En octubre de 2002 se realizaron
En julio de 1997 se puso en marcha en México un nuevo Sistema de Pensiones
importantes modificaciones a la Ley de
que reemplazaba varias de las funciones del gobierno en cuanto a provisión los Sistemas de Ahorro para el Retiro.
de pensiones. La modificación principal consistió en la creación de cuentas Los beneficios de estas modificaciones
individuales para los trabajadores para destinar parte de su salario hacia las son: la posibilidad de que un mayor

pensiones, estos recursos serían gestionados por las llamadas AFORES número de trabajadores pueda acceder
(Administradoras de Fondos para el Retiro). Estas invierten los ahorros para el al Nuevo Sistema de Pensiones, se
retiro de trabajadores del sector privado dentro de un portafolio de activos crean incentivos para mayores aporta-
financieros en el mercado de deuda del país. ciones, habrá mayor transparencia
tanto en el esquema de comisiones
como de la cartera de valores, se
Después del exitoso crecimiento inicial de las Afores, se necesitaban una serie
abrirán gradualmente más opciones de
de reformas para lograr el importante potencial del nuevo sistema de pen- inversión para obtener un mayor
siones. Algunos de los puntos a mejorar eran: las comisiones de administra- rendimiento y seguridad para el ahorro
ción que se percibían relativamente altas, el monto de ahorro voluntario que de los trabajadores. En esta nota se
cuenta con un mayor potencial, los rendimientos reales han venido siendo detallan estos cambios.
menores a los presentados al inicio del sistema, la diversificación de los
activos relativamente baja y la cantidad de población no cubierta por algún
sistema de pensión que aún es muy alta.
Por lo anterior, las reformas aprobadas recientemente contribuyen a fortale- 85

cer el Sistema de Administradoras de Fondos para el Retiro. Las modificacio-
nes van encaminadas a las siguientes áreas:
• Cobertura: Abriendo la posibilidad de que más trabajadores accedan a los

beneficios del Nueva Sistema de Pensiones.
• Comisiones: fomentando su reducción a través de una mayor competencia

en la industria y dando mayores facultades a la CONSAR para aprobar
modificaciones en las comisiones que cobran las Afores.
• Inversiones: abriendo la gama de posibilidades para invertir los ahorros de los

trabajadores con el fin de incrementar el rendimiento.
• Ahorro Voluntario: con mecanismos que incentiven mayores aportaciones

por parte de trabajadores y patrones.
• Transparencia: para garantizar que trabajadores y legisladores reciban

información oportuna sobre el Sistema.
1) Apertura del sistema de pensiones a trabajadores aún no cubiertos por

el actual sistema.
Con la nueva ley se abre la posibilidad de que cualquier persona que así lo
desee, sin importar su nivel de ingreso, pueda destinar recursos a una Afore
para financiarse una pensión. Se estima que el 60% de la Población
Económicamente Activa (más de 24 millones de personas) no cuenta con un * Información proveniente de la Consar:
sistema formal de retiro. “Principales reformas y adiciones a la ley de
En el caso de los trabajadores del estado, podrán elegir que los recursos los sistemas de ahorro para el Retiro”

1.19 AFORES Estrategia Renta Fija América Latina
los Sistemas de Ahorro para
correspondientes al 2% del SAR 92 sean administrados por una Afore e inver-
el Retiro*
tidos por una Siefore así como la posibilidad de acceder al esquema de Ahorro
Voluntario disponible incluso antes del retiro.
2) Transparencia y reducción en el cobro de comisiones.

Las Afores deberán presentar a la junta de Gobierno de la CONSAR su estruc-
tura de Comisiones para su autorización, existe la facultad para negar la

autorización si las comisiones son excesivas o se encuentran fuera de
parámetros de mercado, adicionalmente, podrá emitir criterios o recomenda-
ciones sobre el nivel y estructura de las comisiones.
Cuando se presente un proceso de fusión entre dos o más Afores, deberá

prevalecer la estructura de comisiones que resulte más baja entre las admi-
nistradoras fusionantes con el fin de beneficiar al trabajador. Los trabajadores
afiliados al IMSS que no hayan elegido Afore serán asignados a las que cobren
las comisiones más bajas, prevaleciendo su derecho de cambiarse de Afore
cuando así lo decidan.
La CONSAR tendrá la obligación de informar periódica y oportunamente a los

trabajadores, acerca del cobro de comisiones por las Afores, de tal manera que
86 les permita comparar entre las distintas administradoras. Asimismo, las Afores
ubicarán en folletos y tableros, información sobre riesgos de inversión, tanto
por plazo, como por tipo de instrumento que adquieran, comisiones que
cobran y composición de sus carteras de inversión, entre otras cosas.
Adicionalmente, la CONSAR deberá presentar en el Congreso a más tardar en

Junio del 2003 un diagnóstico sobre la estructura actual de las comisiones
que cobran las Afores, sus beneficios y desventajas de cada tipo de comisión
y su impacto en el ahorro.
3) Posibilidad de mayor diversificación de portafolios y de mayor

rendimiento.
En la mayoría de los países que han emprendido nuevos esquemas de pen-
siones se ha observado que el crecimiento del ahorro supera la oferta de valo-
res disponibles, provocando un menor rendimiento de los activos. Es por ello,
la necesidad de ampliar el horizonte de inversión de las Afores en otros mer-
cados, con un beneficio adicional por diversificación.
Una vez que la CONSAR emita la regulación para los lineamientos de inver-
sión, se les permitirá a las Afores invertir también en valores internacionales
(hasta un 20% de su activo total) así como en productos derivados, con el
objeto de procurar la mayor rentabilidad posible a los recursos de los traba-
jadores. Sin embargo, se tendrán que observar las siguientes consideraciones:
• Durante el plazo de un año a partir de octubre del 2002, el monto de las

inversiones en valores extranjeros a tasa de interés fija (no acciones) no
podrá ser mayor al 10%.
• En el caso de que se prevea celebrar operaciones con Derivados se deberán

1.19 AFORES
mencionar los mercados en que se operarán éstos, los cuales deberán haber los Sistemas de Ahorro para
sido previamente aprobados por el Comité de Riesgos de la Sociedad de el Retiro*
Inversión.
• En abril del 2003, la CONSAR realizó un informe ante el Congreso sobre los
resultados de las inversiones de las Siefores en el que se indicó el
rendimiento generado, las estimaciones sobre aumentos o disminuciones

del mismo y su comparativo con instrumentos domésticos.
• Finalmente, el Congreso determinará si es factible aumentar o disminuir el

porcentaje de inversión en valores internacionales.
4) Incentivos para incrementar el ahorro voluntario.

Se autoriza la creación de una nueva subcuenta llamada “Aportaciones com-
plementarias de retiro” en la cual tanto patrones como empleados podrán
realizar sus aportaciones de forma voluntaria. Estos recursos, conjuntamente
con las aportaciones voluntarias y las de la pensión del trabajador, serán
inembargables hasta el monto equivalente a 20 veces el salario mínimo gene-
ral diario vigente en el D.F. elevado al año.
Los recursos de la subcuenta de ahorro voluntario de los trabajadores del 87

IMSS, previo consentimiento, podrán transferirse a la subcuenta de vivienda
para la obtención de un crédito con el INFONAVIT aún cuando no haya trans-
currido el plazo mínimo para disponer del ahorro voluntario.
5) Transparencia de la información proporcionada a los trabajadores.

Los trabajadores contarán con información exacta sobre su salario base de
cotización y sobre los días efectivos laborados (base del cálculo) en su estado
de cuenta de su Afore sin costo adicional, que recibirán al menos 2 veces al
año. Además, si existiera alguna discrepancia con los datos ahí asentados, el
trabajador podrá denunciarlo ante las autoridades competentes.
La CONSAR hará una estimación anualizada para los próximos 10 años del
costo fiscal que estará representando cada año para el Gobierno el pago de
las pensiones vigentes de Cesantía en Edad Avanzada, Vejez e Invalidez así
como de las pensiones mínimas garantizadas.
Finalmente, se crea el Consejo de Pensiones como un foro de discusión y

análisis en el que participarán 6 representantes de los trabajadores, 6 de los
patrones, 6 de las Afores y el Presidente de la CONDUSEF. Dicho Consejo podrá
hacer recomendaciones sobre las políticas de administración o de inversión y
de las comisiones a los Consejos de Administración de las Afores.
Conclusión
Los cambios en la Ley de Ahorro para el Retiro son positivas, fomentarán
el ahorro a largo plazo en México, tendrán mayores opciones de inver-
sión de los recursos captados por los ahorradores, fomentarán menores
comisiones y mayor transparencia en beneficio de los trabajadores.
Notas
88

1.20 ¿Cómo quedan los
impuestos para el Mercado
de Dinero en 2003 y 2004?…
¿Cuál es la nueva tasa impositiva? La tasa del 0.5% anual sobre el capi- El próposito de esta nota es describir
tal que dé lugar al pago de intereses1, será la base para la retención pro- las principales modificaciones al régi-
visional del impuesto. men fiscal vigente a partir del 1º de
enero de 2003.
• La Cámara de Diputados estableció un nuevo gravamen para el 2003, la
novedad es que las personas físicas deberán acumular a sus demás ingresos

los intereses reales percibidos en el ejercicio a los cuales se les aplicará una
tasa de retención del 0.5%. En el caso de Mercado de Dinero, quienes
paguen estos intereses están obligados a retener y enterar el impuesto apli-
cando la tasa impositiva del 0.5% (su equivalente es de 0.005 por cada 100
pesos de inversión) sobre una base anual, es decir, sí el inversionista
mantiene el instrumento por un periodo menor a 1 año, pagará la parte
proporcional.
¿ Cuál será la tasa impositiva definitiva? Dependerá del rendimiento real de

la inversión y del nivel que le corresponda para el pago definitivo del ISR.
• Al finalizar el año, se tendrá que realizar un cálculo de la ganancia real de

la inversión en instrumentos del Mercado de Dinero y esta se considerará
como un ingreso acumulable que será gravado a la tasa correspondiente de
89
la persona física (la tasa máxima será del 34% para el 2003) ó moral (34%).
Estas tasas se irán disminuyendo gradualmente (en un punto cada año)
para que a partir de 2005 se ubiquen en 32%.
¿Cuál es el objetivo de la medida? Se debe de considerar más con un

carácter de fiscalizadora que recaudatoria.
• Las personas físicas con ingresos por sueldos e intereses nominales superio-
res a 300 mil pesos ó intereses reales superiores a 100 mil pesos tendrán la
obligación de declarar anualmente y de incorporar los ingresos por intere-
ses de sus inversiones.
¿Qué instrumentos incluye el nuevo impuesto? Todos los instrumentos

gubernamentales emitidos a partir del 1° de enero de 2003, a tasa de
interés fija, revisables, los emitidos por Banco de México, el IPAB y pape-
les privados a largo plazo.
• Los instrumentos gravados incluyen los valores gubernamentales (Cetes,

Bondes, Udibonos, Bonos), los emitidos por Banco de México (Brems), por
el Instituto de Protección al Ahorro Bancario ( Bpa´s y Bpats), los emitidos
por la Banca de Desarrollo (como Nafinsa, Bancomext, etc) que sean emi-
tidos a partir del 1° de enero de 2003.
• Los instrumentos a tasa de interés revisable colocados antes del 1° de enero

de 2003, como los Bondes, Bpa´s, Bpat´s, Brem´s, estarán gravados excepto
en su primer cupón que estará libre de impuestos y a partir de que revisen
tasa en el 2003 se retendrá el impuesto2.
*Ver notas de pie de página al final del tema.

1.20 ¿Cómo quedan los Estrategia Renta Fija América Latina
• Los reportos tendrán impuestos siempre y cuando provengan de un valor
subyacente que esté gravado. Los reportos excentos serán los que proven-
gan de valores emitidos con anterioridad del 1° de enero de 2003, excepto
los instrumentos con tasas de interés revisable.
• Los UMS (Bonos colocados en los mercados internacionales por el Gobierno

Federal) emitidos a partir de 2003 también causarán este impuesto, que se

les retendrá a los residentes en el país.
¿Cómo se van a identificar a los instrumentos gravados de los no

gravados?
• Los instrumentos que sean fungibles como los Cetes, emitidos a partir del
1° de enero de 2003 se les agregará en su clave de identificación una “i”,
que denote el pago de impuestos. A partir de 2004 todos los Cetes estarán
gravados. En el caso de los instrumentos revisables y otros bonos tendrán
una fecha de vencimiento distinta con lo cuál no habrá confusión. A partir
de 2003, los PIC´s se emitirán como Certificados Bursátiles Segregables (es
decir, con cupones separables).
90
¿A quién se le cobrará este nuevo impuesto?
• Deberá de retenerse por operaciones y rendimientos que se paguen a per-

sonas físicas residentes en México y a los extranjeros.
• A partir del 31 de enero de 2003, también deberá retenerse el ISR a per-

sonas morales y a residentes en el extranjero, independientemente del
instrumento de que se trate conforme a lo siguiente:
- Personas morales residentes en México: 0.5% sobre capital

- Personas físicas y morales residentes en el extranjero: 4.9% sobre interés3
¿Cómo se cobrará este nuevo impuesto? Por retención de las institu-

ciones financieras.
• Se exceptúa de retener a las sociedades de inversión para personas físicas,

tanto de deuda como de renta variable; a los fondos de pensiones (como
Afores) y primas de antigüedad constituidos en términos de la Ley del ISR; así
como a los fondos y cajas de ahorro. Las sociedades de inversión serán
autoretenedoras del impuesto, el cual se pagará sobre el rendimiento de los
intereses devengados.

¿Cómo afectará la declaración anual de pago de impuestos para personas físicas?
Las Personas Físicas que tengan: Las Podrán presentar

Ingresos por Ingresos por Instituciones Declaración Solicitud de
Intereses reales salarios Financieras anual devolución

(saldo a favor)
harán la
Inferiores a 100 mil - Retención NO NO
pesos
del ISR de:
No excedan en conjunto 0.5% NO NO
300 mil pesos
sobre el
Excedan los 100 mil - capital que SI SI
pesos de lugar al
Excedan en conjunto pago de SI SI
300 mil pesos intereses*.
91
*Excepto en los casos mencionados.
¿Qué ocurre con las operaciones financieras derivadas (OFD) del Mex-Der?
• Se reconoce el ingreso o la deducción correspondiente, al momento que
liquide cada operación ya sea en parcialidades o al vencimiento.
Las operaciones financieras derivadas referidas a tasas de interés, títulos de

deuda o al índice nacional de precios al consumidor se denominan opera-
ciones financieras derivadas de deuda, los rendimientos generados en estas
operaciones se les da el tratamiento de intereses para efectos fiscales.
Las operaciones referidas a otros títulos, mercancías, divisas o canastas o

índices accionarios se denominan operaciones financieras derivadas de capital.
Las personas físicas residentes en México están exentas por la ganancia

obtenida en operaciones financieras derivadas referidas a acciones que se
realicen en mercados reconocidos y siempre que se liquiden contra la entre-
ga de acciones, así como por la ganancia obtenida en operaciones financieras
derivadas de capital referidas al Indice de Precios y Cotizaciones (IPC) cuan-
do la operación se realice en bolsa de valores o en el Mercado Mexicano de
Derivados. También se considera exenta la ganancia derivada de operaciones
con títulos opcionales (warrants) referidos a acciones siempre que se realicen
en bolsa de valores y que se liquiden en efectivo.
Por las operaciones que no estén exentas conforme al párrafo anterior, las per-
sonas físicas estarán sujetas a una tasa de retención del 25% sobre el interés
o la ganancia que resulte de las operaciones efectuadas en el mismo mes.

Las personas morales acumulan o deducen los intereses o ganancias prove-
nientes de operaciones financieras derivadas, no son sujetos de retención del
impuesto sobre la renta.
Los residentes en el extranjero sólo son sujetos de retención en operaciones

referidas a acciones o títulos que representen la propiedad de bienes que sean
liquidados en efectivo, así como operaciones financieras derivadas de deuda

en atención al beneficiario efectivo y al país de residencia.
¿Qué ocurre con las operaciones del Mex-Der?

• Se reconoce el ingreso o la deducción correspondiente, al momento que
venza cada operación y ya no al momento del pago de la misma.
No se efectuará la retención del impuesto sobre la renta, tratandose de:
I. Intereses que se paguen a:
a) La Federación, los Estados, al Distrito Federal o a los Municipios.
b) Los organismos descentralizados cuyas actividades no sean pre-

92
ponderantemente empresariales, así como a aquellos sujetos a
control presupuestario en los términos de la Ley de Presupuesto,
Contabilidad y Gasto Público, que determine el Servicio de
Administración Tributaria.
c) Los partidos o asociaciones políticas, legalmente reconocidos.
d) Las personas morales autorizadas para recibir donativos

deducibles en los términos de esta Ley.
e) Las sociedades de inversión especializadas en fondos para el

retiro, a los fondos de pensiones o jubilaciones de personal com-
plementarios a los que establece la Ley del Seguro Social y a las
empresas de seguros de pensiones autorizadas exclusivamente para
operar seguros de pensiones derivados de las leyes de seguridad
social en la forma de rentas vitalicias o seguros de sobrevivencia
conforme a dichas leyes, así como a las cuentas o canales de inver-
sión que se implementen con motivo de los planes personales para
el retiro a que se refiere el artículo 176 de esta Ley.
f) Los Estados extranjeros en los casos de reciprocidad.
II. Intereses que se paguen entre el Banco de México, las instituciones

que componen el sistema financiero y las sociedades de inversión
especializadas en fondos para el retiro. No será aplicable lo dis-
puesto en esta fracción, tratándose de intereses que deriven de

pasivos que no sean a cargo de dichas instituciones o sociedades,
así como cuando éstas actúen por cuenta de terceros.
III. Los que se paguen a fondos o fideicomisos de fomento económico del

Gobierno Federal.

Las personas físicas que únicamente obtengan ingresos acumulables por con-
cepto de intereses, considerarán la retención que se les efectúe como pago
definitivo, siempre que dichos ingresos correspondan al ejercicio de que se
trate y no excedan de $100,000.00. En este caso, no estarán obligados a pre-
sentar la declaración anual.
Cuando los intereses sean pagados a personas fisicas con actividad empresa-
rial o que presten servicios profesionales independientes, siempre que los
intereses deriven de su actividad, las retenciones que se efectúen en los tér-
minos de esta fracción tendrán el carácter de pagos provisionales.
A partir del ejercicio fiscal de 2003 no se pagará el impuesto por los ingresos
por intereses provenientes de los títulos de crédito exentos de retención hasta
2002, emitidos con anterioridad al 1o. de enero de 2003, únicamente sobre
93
los intereses devengados a favor durante el periodo comprendido desde el 1o.
de enero de 2003 y hasta que la tasa de interés se pueda revisar o se revise,
de acuerdo con las condiciones establecidas en la emisión de dichos bonos o
títulos valor.
Quienes obtengan ingresos por intereses exentos deberán informar el monto

de dichos ingresos en su declaración anual correspondiente al ejercicio en el
que los obtengan, aun cuando no estén obligados presentar dicha
declaración.
Los intereses reales percibidos por las sociedades de inversión, serán acumu-
lables para sus integrantes o accionistas personas físicas en el ejercicio en el
que los perciba dicha sociedad, en la cantidad que de dichos intereses corres-
ponda a cada uno de ellos de acuerdo a su inversión.
Los integrantes o accionistas de las sociedades de inversión en instrumentos

de deuda, que sean personas morales, acumularán a sus demás ingresos en el
ejercicio, los intereses nominales devengados a su favor por sus inversiones en
dichas sociedades.
Las sociedades de inversión en instrumentos de deuda y las sociedades de

inversión de renta variable, determinarán el monto del interés real corres-
pondiente a las personas físicas.
El impuesto pagado por las sociedades de inversión, será acreditable para los
integrantes o accionistas de dichas sociedades en la proporción en la que los
intereses percibidos por dicha sociedad sobre los cuales se efectuó la reten-
ción, correspondan a cada uno de ellos.

Las personas físicas integrantes de una sociedad de inversión en instrumentos
de deuda o de una sociedad de inversión de renta variable, acumularán en el
ejercicio, los intereses reales correspondientes a los intereses devengados a
favor por la sociedad de inversión de que se trate que correspondan por su
inversión en dicha sociedad. El integrante de una sociedad de inversión podrá
acreditar, en la declaración del ejercicio en la que acumule los intereses cita-
dos, el impuesto que dicha sociedad haya pagado.
Los integrantes o accionistas de la sociedad de inversión que sean personas

físicas podrán, en su caso, deducir la pérdida real que se determine.
Las sociedades de inversión en instrumentos de deuda y las sociedades de

inversión de renta variable a través de sus operadores, administradores o dis-
tribuidores, según se trate, a más tardar el 15 de febrero de cada año, deberán
proporcionar, a los integrantes o accionistas de las mismas, así como a los
intermediarios financieros que lleven la custodia y administración de las
inversiones, constancia en la que se señale la siguiente información:
I. El monto de los intereses nominales y de los reales, percibidos por la

sociedad de inversión, o devengados no cobrados por la misma, según
94
sea el caso, que correspondan al integrante de que se trate en el ejerci-
cio que se informa.
II. El monto de las retenciones que le corresponda acreditar al integrante
de que se trate, y, en su caso, el monto de la pérdida deducible.
Las sociedades de inversión a que se refiere este artículo, a través de sus ope-
radores, administradores o distribuidores, según se trate, deberán informar al
Servicio de Administración Tributaria, a más tardar el 15 de febrero de cada
año, los datos que consten en las constancias, por cada una de las personas a
quienes se les emitieron, y serán responsables solidarios por las omisiones en
el pago de impuestos en que pudieran incurrir los integrantes o accionistas de
dichas sociedades, cuando la información contenida en las constancias sea
incorrecta o incompleta.

1.21 La Transformación del
Mercado de Dinero con el
nuevo régimen fiscal
• Gradualmente en 2003, los instrumentos gravados irán ganando partici-
pación en el total del saldo en circulación de valores gubernamentales. A partir de este año existe un nuevo
Para abril de 2003, el 50% de la deuda gubernamental estaba grava- régimen fiscal que grava a los instru-
mentos del Mercado de Dinero con una
da; después, la conversión será más lenta, hacia el mes de diciembre de
tasa provisional impositiva de 0.5%.1
2003, el 70% de la deuda pública tendrá impuestos. El 30% restante El propósito de esta nota es describir el
serán principalmente Bonos en tasa de interés fija (72%) y el resto proceso de transformación que

Udibonos (28%) sufrirán los saldos por instrumento y
por otro lado, se revisa el impacto en
• El impacto en las tasas de interés ha sido moderado, en lo que va de este las tasas de interés por la entrada en
año en promedio de 20 puntos base; en los Cetes menores de 180 días se vigor del nuevo esquema impositivo.
han estabilizado en promedio en 30 puntos base. En los M´s es de 10 pb.
Existe una tendencia hacia la cotización de instrumentos en tasa de
interés bruta. Puede surgir una demanda especializada de personas físicas
por instrumentos no gravados, con fines fiscales.
95
Saldos Estimados Valores
Gubernamentales en Circulación
Saldo No gravados
Saldo Gravados No
Total
gravados
1,000,000
28%
900,000
800,000
700,000
Gravados
600,000
72%
Millones de Pesos
500,000
400,000
300,000
200,000 Tenencia de Valores Gubernamentales
100,000 en Diciembre 2003
-
Ene-03 Abr-03 Jul-03 Oct-03
1
Revisar el folleto 1.20 ¿Cómo quedan los
impuestos para el Mercado de Dinero en
2003?... en donde se analizan las caracterís-
ticas del nuevo régimen fiscal.

1.21 La Transformación del Estrategia Renta Fija América Latina
Composición estimada de los Valores

Gubernamentales en circulación en 2003
% no gravados
% gravados Udibonos
100% 28%
90%
80%
M´s
70%
72%
60%
50%
40%
30%
20% Tenencia de Valores Gubernamentales
10% no gravados en Diciembre 2003
%
Ene-03 Abr-03 Jul-03 Oct-03
1) Comportamiento esperado de los saldos de Mercado de Dinero

96
Para realizar este análisis se consideraron dos supuestos: primero, que el
ritmo de colocación del primer trimestre de 2003 se mantiene en el futuro y
por el otro lado, que la tasa de revisión de los Bondes está uniformemente
distribuido en el tiempo.
A partir de ello, se observa que los instrumentos que se gravarán en menos

tiempo son los Bondes, ya que tienen una tasa de interés revisable cada 91
días (LT) ó en el otro extremo, en 182 días (LS). De esta forma, en marzo de
2003, el 50% quedó gravado y hacia finales de abril muy próximos al 80%.
Saldos Estimados de Bondes Composición estimada de los Bondes

en Circulación en circulación
350,000 % no gravados
% gravados
300,000 100%
90%
250,000
80%
70%
200,000
Millones de Pesos
60%
Saldo No gravados
150,000 Saldo Gravados 50%
Total 40%
100,000 30%
20%
50,000
10%
- %-
Ene-03 Feb-03 Mar-03 Abr-03 May-03 Jun-03 2-Ene-03 30-Ene-03 27-Feb-03 27-Mar-03 24-Abr-03 22-May-03 19-Jun-03

Los Cetes seguirán un patrón similar a los Bondes. A finales de febrero de 2003
el 50% ya tenía el nuevo impuesto y en junio de 2003 fué superior al 80%.
Saldos Estimados de Cetes Composición estimada de Cetes

en Circulación 2003 en circulación 2003
250,000 Saldo no gravados

Saldo gravados
% no gravados
Saldo Total % gravados
100%
200,000
90%
80%
150,000 70%
Millones de Pesos
60%
100,000 50%
40%
30%
50,000
20%
10%
% -
2-Ene 30-Ene 27-Feb 27-Mar24-Abr22-May19-Jun 17-Jul 14-Ago11-Sep 9-Oct 6-Nov 4-Dic
22-May
27-Mar
14-Ago
30-Ene
24-Abr
19-Jun
27-Feb
11-Sep
17-Jul
6-Nov
2-Ene
9-Oct
4-Dic
97
En el otro extremo, se encuentran los Udibonos, al ser considerados bonos en

tasa de interés fija. Estos instrumentos tendrán el proceso de transformación
más lento dentro del total de la deuda gubernamental; será hasta abril del
2007 cuando la mitad tendrá impuestos y hacia octubre del 2009 cuando
aproximadamente el 80% contará con el nuevo régimen fiscal.
Composición estimada de Udibonos

Saldos Estimados de en circulación
Udibonos en circulación
100%
Saldo No gravados
35,000 Saldo Gravados 90%
Saldo Total
30,000 80%
70%
25,000
60%
20,000 % 50%
Millones de Udis
15,000 40%
30%
10,000
20%
5,000 % no gravados
10% % gravados
0%
Ene-03 Oct-03 Jul-04 Abr-05 Ene-06 Nov-06 Ago-07 May-08 Feb-09 Nov-09 Sep-10 Ene-03 Oct-03 Jul-04 Abr-05 Ene-06 Nov-06 Ago-07 May-08 Feb-09 Nov-09 Sep-10

Los Bonos en tasa de interés fija, conocidos como M´s, también tendrán un
proceso de conversión bastante lento. Hacia agosto del 2004 serán gravados
la mitad y en marzo del 2007 tendrán el nuevo impuesto más del 90% del
total emitido.
Saldos Estimados de Composición estimada de Bonos

Bonos a Tasa Fija en Circulación a Tasa Fija en circulación
600,000
100%
Saldo No gravados 90%

500,000 Saldo Gravados
Saldo Total 80%
400,000 70%
60%
% no gravados
300,000 %
Millones de Udis
50% % gravados
40%
200,000
30%
100,000 20%
10%
98 0%
Ene-03 Oct-03 Jul-04 Abr-05 Ene-06 Nov-06Ago-07 May-08Feb-09 Nov-09Sep-10Jun-11
Ene-03Oct-03 Jul-04 Abr-05 Ene-06 Nov-06 Ago-07 May-08 Feb-09 Nov-09 Sep-10 Jun-11
2) Efectos en las tasas de interés por el nuevo régimen fiscal
En las siguientes gráficas se presenta el comportamiento de las tasas de

interés de los valores gubernamentales durante los primeros meses de 2003.
Los instrumentos gravados con el nuevo impuesto se denotan con una “i”.
Cetes a 28 y 91 días gravables

y no gravables 2003
10
9.5
9
8.5
8
7.5
7
6.5 Cetes 91 i
6 Cetes 91
5.5 Cetes 28 i
5
Cetes 28
4.5
4
3.5
2-Jan 10-Feb 18-Mar 28-Apr 4-Jun 10-Jul 15-Aug 23-Sep

Cetes a 182 y 364 días gravables

y no gravables 2003
10
9.5

8.5
7.5
6.5
6 Cetes 182
Cetes 182 i
5.5
Cetes 364 i
5
4.5
2-Jan 1 0-Feb 18-Mar 28-Apr 4-Jun 1 0-Jul 15-Aug 23-Sep
Spread Cetes Gravables vs No Gravables 2003

1.2
Promedio 99
spread 28 C 28 0.36
1 spread 91 C 91 0.39
C 182 0.43
spread 182 Promedio M´s 0.39
0.8
0.6
0.4
0.2
-0.2
2-Jan 23-Jan 14-Feb 7-Mar 31-Mar 23-Apr 15-May 5-Jun 26-Jun 17-Jul 7-Aug 28-Aug 19-Sep 10-Oct
Bonos a Tasa Fija

Gravables vs no Gravables 2003
10.5
10.0
M4 largo
M3 i
9.5 M5 LARGO
M5 i
9.0
8.5
8.0
7.5
7.0
6.5
6.0
2-Jan 3-Feb 6-Mar 8-Apr 13-May 12-Jun 14-Jul 13-Aug 12-Sep 15-Oct

Bonos a Tasa Fija Gravables vs no Gravables 2003
10.75
10.50
10.25 M7
10.00 M7 i
9.75 M10
M10 i
9.50
9.25
9.00
8.75
8.50
8.25
8.00
7.75
7.50
7.25
7.00
2-Jan 23-Jan 14-Feb 7-Mar 31-Mar23-Apr 15-May 5-Jun 26-Jun 17-Jul 7-Aug 28-Aug 19-Sep 10-Oct
Spread Bonos a Tasa Fija Gravables

vs No Gravables 2003
0.8
Promedio
0.7 M5 vs M5 i M3 0.19
M10 vs M10 i M5 0.35
M3 vs M3 i M7 0.28
0.6 M10 0.13
100 M7 vs M7 i Promedio M´s 0.24
0.5
0.4
0.3
0.2
0.1
-
(0.1)
(0.2)
2-Jan 3-Feb 6-Mar 8-Apr 13-May 12-Jun 14-Jul 13-Aug 12-Sep 15-Oct
Los efectos iniciales en el Mercado de Dinero por el nuevo régimen fiscal son
los siguientes:
a) El incremento en las tasas de interés ha sido menor que el impuesto,

el diferencial se ubica en promedio durante este año en 20 puntos base.
Por ejemplo, en el caso de los Cetes el diferencial entre instrumentos grava-
dos y no gravados fue superior a la tasa impositiva del 0.50%. Posteriormente
se ha reducido para aproximarse hacia 35 puntos base. En el caso de los Bonos
en tasas fija en pesos, el diferencial se ubica en 20 pb.
La razón de este comportamiento la encontramos en que el grupo de personas

afectado por el nuevo impuesto no tiene la capacidad para influir en un
incremento equivalente del impuesto en las tasas de interés y por ello, este
diferencial es menor a 50 puntos base. En este sentido, se puede afirmar que
la medida no sólo tiene un impacto fiscalizador, sino que tiene un potencial
recaudatorio, al generar ingresos para el fisco.

b) Las cotizaciones de los instrumentos cuando menos en forma transi-
toria se harán tanto en tasa de interés neta como en bruta, hasta que
desaparezcan las primeras.
c) No se puede descartar que gradualmente conforme se asimile la medi-

da, surja una demanda muy especifica por instrumentos gravados de

personas físicas con montos de ahorro elevados. Con los cambios fiscales
recientes se busca fiscalización para las personas físicas, se tendrán que
declarar los ingresos por intereses ganados, junto con otros provenientes de
rentas, venta de inmuebles además de que se permitirá deducir por pago de
intereses reales. En este sentido, se podrían establecer estrategias fiscales para
intentar minimizar el efecto del nuevo régimen fiscal.
101
Notas
102

Mercado de Dinero - G

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