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La prima de una opción se ve influida constantemente por diferentes factores. Esto hace que sea interesante el medir a través de
un coeficiente o parámetro, los efectos que tienen en una determinada opción los cambios de un factor específico de influencia
de su prima. Esto se logra a través de Las “griegas” que son un conjunto de medidas que describen la sensibilidad de su precio a
estos factores. Y de hecho, son útiles para la gestión del riesgo de la posición.
La importancia de este análisis de sensibilidad radica cuando las opciones han sido adaptadas a las necesidades de los clientes y
no corresponden a los activos financieros estandarizados negociados por los mercados, la institución financiera puede encontrarse
con que el problema de la cobertura frente a su exposición es bastante más difícil.
Cada letra griega mide una dimensión diferente del riesgo en una posición de una opción y el objetivo del operador es gestionar estos
coeficientes ('Griegas') de forma que todos los riesgos sean aceptables.
A. El precio del activo sigue una distribución normal logarítmica, por lo que los rendimientos se distribuyen
normalmente.
B. El valor de los rendimientos es conocido y es directamente proporcional al paso del tiempo.
C. No hay costes de transacción, así que se puede establecer una cobertura sin riesgos entre el activo y la opción
sin ningún coste.
D. Los tipos de interés son conocidos y constantes.
E. Durante el período de ejercicio, la acción subyacente no pagará dividendos.
F. Las opciones son de tipo europeo
Dónde:
𝑋 𝜎2
𝑙𝑛 ( ) + (𝑅𝐹 + ) ∗ 𝑡
𝑑1 = 𝐸 2
𝜎 √𝑡
1
BLACK, Fisher y SCHOLES, Myron: "The Pricing of Options and Corporate Liabilities". Journal of Political Economy nº 81. Mayo-Junio
1973.
2
MASCAREÑAS,Juan. Opciones II: Valoración. 2005
3
Hull, J. C. (John C.).Introducción a los mercados de futuros y opciones / Joho C. Hull. -- 4a. ed. -- Madrid : Prentice Hall, 2002
1
𝑋 𝜎2
𝑙𝑛 ( ) + (𝑅𝐹 + (𝑅𝐹 − ) ∗ 𝑡
𝑑2 = 𝐸 2 = 𝑑1 − 𝜎√𝑡
𝜎 √𝑡
La función N(x) es la función de la distribución de probabilidad para una variable normal estandarizada.
A. DELTA (δ):
Mide la sensibilidad a los cambios en el precio del subyacente. La δ de una opción se define como el cociente entre
el cambio en el precio de la opción con respecto al cambio en el precio del activo subyacente. Es decir, la tasa de
variación de su precio con respecto al precio del activo subyacente. Expresado en forma discreta tendríamos4:
Utilizar la cobertura delta para una posición corta en una opción europea de compra, por la tanto implica mantener
una posición larga de N(d1) acciones en todo momento. De forma similar, utilizar la cobertura delta para una
posición larga en una opción de compra implica mantener una posición corta de N(d1) acciones en cualquier
momento dado
4
MASCAREÑAS,Juan. Opciones II: Valoración. 2005
5
Hull, J. C. (John C.).Introducción a los mercados de futuros y opciones / Joho C. Hull. -- 4a. ed. -- Madrid : Prentice Hall,
2002
2
● Delta de una opción de venta (Delta Put)
Para una opción de venta sobre acciones que no distribuyen dividendos, la delta viene dada por:
𝜕𝑃
𝛿= 𝑁(𝑑1 ) − 1
𝜕𝑋
Cuando delta es negativo, indica que se debe cubrí una posición larga en una opción de venta con otra posición
larga en las acciones subyacentes, y una posición corta en una opción de venta debe cubrirse con otra posición
corta en las acciones subyacentes.
B. THETA (Ө)
La theta de una cartera de opciones, es la tasa de variación del valor de la cartera con respecto al paso del tiempo con
todo lo demás invariable, en pocas palabras, mide la sensibilidad al paso del tiempo.
𝜕𝛱
𝜃=
𝜕𝑡
Donde ∂Π es el cambio en el precio de la cartera cuando transcurre un tiempo ∂t con todo lo demás invariable. A
veces a theta se le llama decaimiento temporal de la cartera.
● Theta de una opción de compra (theta Call)
𝑋 ∗ 𝑁´(𝑑1) ∗ 𝜎
𝜃=− − 𝑅𝐹 ∗ 𝐸 ∗ 𝑒 −𝑅𝐹∗𝑡 ∗ 𝑁(𝑑2)
2 √𝑡
1 2 /2
Dónde: 𝑁´(𝑑1) = 𝑒 −𝑑1
√2𝜋
𝑋 ∗ 𝑁´(𝑑1) ∗ 𝜎
𝜃=− + 𝑅𝐹 ∗ 𝐸 ∗ 𝑒 −𝑅𝐹∗𝑡 ∗ 𝑁(−𝑑2)
2 √𝑡
En estas fórmulas el tiempo se mide en años. Normalmente, cuando se publica el coeficiente theta, el tiempo
esta medido en días, es decir, que theta es el cambio en el valor de la cartera cuando pasa un día permaneciendo
lo demás constante. Podemos medir theta por día calendario por día de negociación. Para obtener theta por día
calendario, la fórmula de theta debe dividirse por 365; para obtener por día de negociación, debe dividirse por
252.
Theta no es el mismo tipo de parámetro de cobertura que delta. Hay incertidumbre sobre el precio futuro de las
acciones, pero no sobre el paso del tiempo. Tiene sentido cubrirse contra variaciones en el precio del activo
subyacente, pero no tiene sentido cubrirse en una cartera de opciones contra los efectos del paso del tiempo. A
pesar de esto, muchos operadores ven al coeficiente theta como un estadístico descriptivo útil para una cartera.
3
C. VEGA (V):
En la práctica las volatilidades varían con el tiempo. Esto significa que el valor de una opción, tiende a cambiar debido
a los cambios en la volatilidad al igual que debido a los cambios en el precio del activo y el paso del tiempo.
Vega, es la tasa de variación de la cartera con respecto a la volatilidad del activo del subyacente. Haciendo Vega cero,
puede hacerse insensible a los cambios en su volatilidad. Si vega es alta en valor absoluto, el valor de la cartera es
muy sensible a pequeños cambios en la volatilidad. Si vega es baja en valor absoluto, los cambios en la volatilidad
tienen un impacto relativamente pequeño sobre el valor de la cartera.
● Vega de una opción de compra o venta sobre acciones que no pagan dividendos
𝑉 = 𝑋√𝑡 𝑁´(𝑑1)
Dónde:
1 2 /2
𝑁´(𝑑1) = 𝑒 −𝑑1
√2𝜋
● Vega de una opción de compra o venta sobre activos que pagan un dividendo continuo
D. RHO
El coeficiente rho de una cartera de opciones es la tasa de variación del valor de la cartera con respecto al tipo de
interés. Mide la sensibilidad del valor de una cartera frente a los tipos de interés.
4
E. GAMMA
El coeficiente gamma, Γ, de una cartera de opciones sobre un activo subyacente es la tasa de variación de la delta de
la cartera con respecto al precio del activo subyacente. Si gamma es pequeña, la delta varía solo muy lentamente, y
se deben realizar pocos ajustes para mantener una cartera neutral a delta. Sin embargo, si gamma es grande en
términos absolutos, la delta es altamente sensible al precio del activo subyacente. Es entonces bastante arriesgado no
introducir cambios en la cartera delta- neutral durante un largo periodo de tiempo.
● Gamma de una opción de compra o venta sobre acciones que no pagan dividendos
𝑁′(𝑑1 )
𝛤=
𝑋. 𝜎√𝑡
V. METODOLOGÍA
5.1. TIPO INVESTIGACIÓN:
6
WERNER, Ketelhohn, MARIN, Nicolás, MONTIEL Eduardo. Análisis de inversiones estrategias. Norma, 2004. Página 184
7
Inversiones Estratégicas. Tener Ketelhohm, j. Nicolás Marín, Eduardo Montiel, norma, 2004 pg. 12
5
El siguiente trabajo es de carácter descriptivo y correlacional para poder determinar las características de la incidencia de la
volatilidad, la tasa de interés y el precio en la valorización de opciones financieras, así como la participación de las griegas
como estrategias de cobertura.
VI. RESULTADOS
6.1. EXPOSICIÓN DE RESULTADOS
6.1.1. CÁLCULO DE DELTA
Se tienen los siguientes datos reales de Apple. INC:
RF 6.5% E 84
DELTA
FECHA X σ T CALL PUT DELTA PUT
CALL
13/06/2014 33.57 0.12 0.11904762 -0.30568132 49.4768465 0.007517106 -0.992482894
14/06/2014 37.86 0.12 0.11904762 -0.68688885 44.805639 0.018396355 -0.981603645
15/06/2014 45.71 0.12 0.11904762 -1.87687241 35.7656554 0.060585149 -0.939414851
16/06/2014 52.14 0.12 0.11904762 -3.07307627 28.1394515 0.120206271 -0.879793729
17/06/2014 55 0.12 0.11904762 -3.54769507 24.8048328 0.153525075 -0.846474925
18/06/2014 56.43 0.12 0.11904762 -3.75142546 23.1711024 0.171534629 -0.828465371
19/06/2014 58.57 0.12 0.11904762 -3.9998968 20.782631 0.199948699 -0.800051301
20/06/2014 64.29 0.12 0.11904762 -4.22366839 14.8388594 0.282423656 -0.717576344
21/06/2014 66.43 0.12 0.11904762 -4.10693722 12.8155906 0.314856707 -0.685143293
22/06/2014 72.14 0.12 0.11904762 -3.17704316 8.03548467 0.402606716 -0.597393284
23/06/2014 75.71 0.12 0.11904762 -2.11635404 5.52617378 0.456741971 -0.543258029
24/06/2014 77.86 0.12 0.11904762 -1.29928224 4.19324558 0.488566003 -0.511433997
25/06/2014 82.14 0.12 0.11904762 0.71231842 1.92484624 0.549413681 -0.450586319
26/06/2014 83.57 0.12 0.11904762 1.49354046 1.27606828 0.568861853 -0.431138147
27/06/2014 85.71 0.12 0.11904762 2.75879453 0.40132235 0.597041526 -0.402958474
28/06/2014 87.14 0.12 0.11904762 3.66565053 -0.12182164 0.615222675 -0.384777325
29/06/2014 89 0.12 0.11904762 4.91481764 -0.73265454 0.638061515 -0.361938485
30/06/2014 90.71 0.12 0.11904762 6.12891597 -1.22855621 0.658230896 -0.341769104
01/07/2014 91.43 0.12 0.11904762 6.65798838 -1.4194838 0.666482633 -0.333517367
02/07/2014 92.14 0.12 0.11904762 7.18967812 -1.59779406 0.674479184 -0.325520816
03/07/2014 103 0.12 0.11904762 16.3618803 -3.28559189 0.779515058 -0.220484942
04/07/2014 105.7 0.12 0.11904762 18.892503 -3.46496914 0.800870379 -0.199129621
1
05/07/2014 109 0.12 0.11904762 22.0587156 -3.5887566 0.824402303 -0.175597697
06/07/2014 110.7 0.12 0.11904762 23.7389453 -3.61852689 0.835649582 -0.164350418
1
07/07/2014 111 0.12 0.11904762 24.0259766 -3.62149558 0.837492891 -0.162507109
6
08/07/2014 112.1 0.12 0.11904762 25.1597388 -3.62773341 0.844563209 -0.155436791
4
09/07/2014 115.7 0.12 0.11904762 28.7599001 -3.59757209 0.864965149 -0.135034851
1
10/07/2014 128.5 0.12 0.11904762 42.1248684 -3.09260373 0.919827196 -0.080172804
7
11/07/2014 130 0.12 0.11904762 43.6318178 -3.01565433 0.92442806 -0.07557194
12/07/2014 140 0.12 0.11904762 54.1979903 -2.44948187 0.950238683 -0.049761317
El 12 de julio del presente mes, la delta de la opción de compra igual a 0,950238683 indica que si el precio de la acción
aumenta (o desciende) en un nuevo sol el precio de la opción lo hará en algo más de 95 céntimos. En el caso de la opción de
venta su delta sería de: 0,950238683 - 1 = --0.049761317 que indicaría que ante un ascenso (descenso) del precio de la acción
en un nuevo sol el valor de la opción de venta descendería (aumentaría) en unos 0,49 céntimos. También podemos definir de
la delta de la opción como la probabilidad de ejercer la misma, así podríamos decir que existe el 95% de probabilidad de
ejercer la opción de compra anterior.
0
DELTA PUT
-0.5 0 50 100 150
DELTA CALL
-1
-1.5
PRECIO (X)
En el gráfico 6, puede apreciarse la gráfica representativa de la delta de la opción de compra en función del precio de la acción de
Apple INC. El valor de delta Call, se mantiene nulo mientras la opción se encuentre profundamente dentro de la zona out of the
money, puesto que cualquier pequeña variación en el precio del subyacente no va a producir ningún beneficio adicional para el
propietario de la opción de compra. Conforme se aproxima la opción a la zona at the money el precio de la opción comienza a moverse
al alza y cuanto más penetra la opción en el terreno in the money, su precio se mueve de acuerdo con el de la acción correspondiente.
En este último caso, cuando el precio de ésta última aumenta, la delta tiende a la unidad, es decir, el valor de la opción de compra
varía de nuevo sol a nuevo sol con el del valor de su acción.
7
89 0.12 0.19103648 5.66305984 -0.37351902 0.360620446 -4.37503886 -2.57038046
90.71 0.12 0.19676758 7.01389641 -0.7635814 0.347373071 -4.51923848 -2.57492166
91.43 0.12 0.2026706 7.64300977 -0.88628192 0.340355093 -4.58961254 -2.52996313
92.14 0.12 0.20875072 8.28110342 -0.99094381 0.332939526 -4.65772848 -2.48016468
103 0.12 0.21501324 18.2606691 -1.90510285 0.232723038 -5.17798697 -2.24476189
105.71 0.12 0.22146364 21.0643689 -1.8461251 0.204741187 -5.26491616 -2.04559664
109 0.12 0.22810755 24.5239696 -1.71227292 0.172794203 -5.34067297 -1.79959619
110.71 0.12 0.23495078 26.3999303 -1.58311696 0.15489882 -5.3742881 -1.63186707
111 0.12 0.2419993 26.8132547 -1.49768448 0.14828967 -5.38597029 -1.54309175
112.14 0.12 0.24925928 28.108897 -1.38105261 0.135364183 -5.40412948 -1.41056285
115.71 0.12 0.25673706 31.939269 -1.16084222 0.106739383 -5.43046122 -1.15510414
128.57 0.12 0.26443917 45.4157401 -0.58571707 0.04427334 -5.43139039 -0.55621931
130 0.12 0.27237234 46.9810312 -0.49299069 0.037376827 -5.42457915 -0.46956683
140 0.12 0.28054351 57.2854867 -0.232354 0.016102035 -5.39721661 -0.22082447
Aquí, en la mayoría de los casos el coeficiente theta es negativo, pues falta muy poco para la fecha de ejercicio, se trata de una opción
de venta europea muy in-the-money.
En este caso, los signos de las thetas son negativos, lo cual refleja el efecto negativo del transcurso del tiempo. Al inicio, las thetas
negativas aparecen en las posiciones compradoras de opciones y las positivas en las posiciones de venta.
THETA PUT 0
THETA CALL -2 0 20 40 60 80 100 120
-4
-6
PRECIO (X)
RF 7% E 84 e 2.7182 π 3.1416
VEGA
X σ T CALL PUT N'(D1)
CALL/PUT
33.57 0.10 0.11904762 -0.06759932 49.7149285 0.00532418 0.061193301
37.86 0.15 0.11904762 -1.71080196 43.7817259 0.09720474 1.259992317
45.71 0.20 0.11904762 -5.16157956 32.4809483 0.2580363 4.038237603
52.14 0.25 0.11904762 -6.55971424 24.6528136 0.34041165 6.076804784
55 0.30 0.11904762 -6.60735168 21.7451761 0.36736123 6.91760649
56.43 0.35 0.11904762 -6.34064756 20.5818803 0.37892084 7.32079747
58.57 0.40 0.11904762 -5.61311559 19.1694122 0.3869794 7.760021332
64.29 0.45 0.11904762 -3.39447998 15.6680478 0.39471514 8.688144922
66.43 0.50 0.11904762 -2.1175098 14.805018 0.39667258 9.021864157
72.14 0.55 0.11904762 0.82894929 12.0414771 0.39856607 9.844106511
75.71 0.60 0.11904762 3.03709068 10.6796185 0.39892166 10.34048038
77.86 0.65 0.11904762 4.63881579 10.1313436 0.39893041 10.63436076
8
82.14 0.70 0.11904762 7.35946388 8.5719917 0.39869224 11.21223847
83.57 0.75 0.11904762 8.66168109 8.44420891 0.39857411 11.40405593
85.71 0.80 0.11904762 10.3456327 7.98816048 0.39837862 11.6903459
87.14 0.85 0.11904762 11.6627233 7.87525113 0.3982542 11.88167775
89 0.90 0.11904762 13.2150518 7.56757963 0.39808517 12.13014111
90.71 0.95 0.11904762 14.6918377 7.33436556 0.39793673 12.35859334
91.43 1.00 0.11904762 15.6311606 7.55368844 0.39790314 12.45563668
92.14 1.05 0.11904762 16.5632688 7.77579659 0.39787105 12.55134881
103 1.10 0.11904762 23.1632256 3.51575338 0.39666721 13.98824944
105.71 1.15 0.11904762 25.2366131 2.87914093 0.39644349 14.34819301
109 1.20 0.11904762 27.6480548 2.0005826 0.39616268 14.78427063
110.71 1.25 0.11904762 29.1504644 1.79299218 0.3960882 15.01338422
111 1.30 0.11904762 29.8305994 2.18312724 0.39617767 15.05611125
112.14 1.35 0.11904762 30.9990959 2.21162369 0.39616552 15.21027532
115.71 1.40 0.11904762 33.5714597 1.21398752 0.39590115 15.68402399
128.57 1.45 0.11904762 41.6207475 -3.59672464 0.39468182 17.37347164
130 1.50 0.11904762 42.9497467 -3.6977255 0.39470034 17.56752986
140 1.55 0.11904762 49.3998249 -7.24764727 0.39386722 18.87894498
9
0.71 130.00 0.12 0.11904762 43.6318178 -3.01565433 0.142381844 9.993060872 -0.82320082
0.73 140.00 0.12 0.11904762 54.1979903 -2.44948187 0.102746842 10.31677032 -0.54613711
Al 12 de julio del 2014, el precio de la acciones de 140 soles con una vega de 18.87 nuevos soles, esto quiere decir que un aumento
de un 1% de la volatilidad provocaría que el valor de la opción fuera de 18.87 nuevos soles. El coeficiente de vega positivo nos indica
que todo aumento de la volatilidad del subyacente hace aumentar el valor de la opción ya sea ésta de compra o de venta. Esto es así
porque una mayor volatilidad lleva a una probabilidad más alta de oscilaciones en el precio de la acción subyacente, lo que hace
aumentar el valor de la opción.
En el gráfico 8, se muestra la relación entre el precio de la opción de compra y la volatilidad de Apple.INC.
50
VEGA
0
0.00 0.50 1.00 1.50 2.00
VOLATILIDAD
RF 7% E 84 e 2.7182 π 3.1416
En el gráfico 9 se muestra la relación entre el valor de la opción y el tipo de interés, y en ella se puede apreciar como las alteraciones del
tipo de interés afectan ligeramente al precio de la opción. Además, hay que tener en cuenta que en el cálculo de rho se supone que al
variar el tipo de interés el precio de la acción subyacente se mantiene constante, lo que no es cierto sino que descendería de valor
impulsando a la baja al precio de la opción.
-20
10
83.57 0.12 0.11904762 1.48430297 1.2668308 0.39290715 0.113552819
85.71 0.12 0.11904762 2.7507832 0.39331102 0.38692753 0.10903264
87.14 0.12 0.11904762 3.65884033 -0.12863184 0.3819694 0.105869147
89.00 0.12 0.11904762 4.90997878 -0.7374934 0.37449942 0.101629442
90.71 0.12 0.11904762 6.12624929 -1.23122289 0.36673337 0.097645821
91.43 0.12 0.11904762 6.65632713 -1.42114505 0.36323481 0.095952687
92.14 0.12 0.11904762 7.18905575 -1.59841643 0.3596641 0.09427733
103.00 0.12 0.11904762 16.3805322 -3.26693998 0.29530243 0.069244963
105.71 0.12 0.11904762 18.9161961 -3.44127612 0.27790894 0.063495777
109.00 0.12 0.11904762 22.088262 -3.55921016 0.25684676 0.056912281
110.71 0.12 0.11904762 23.7713628 -3.58610935 0.24603568 0.053674703
111.00 0.12 0.11904762 24.0588673 -3.5886049 0.24421598 0.053138524
112.14 0.12 0.11904762 25.1944476 -3.59302455 0.2371079 0.051067414
115.71 0.12 0.11904762 28.7998317 -3.55764049 0.21540887 0.044962566
128.57 0.12 0.11904762 42.1768251 -3.04064703 0.14696976 0.027608749
130.00 0.12 0.11904762 43.6844472 -2.96302495 0.14043952 0.026091821
140.00 0.12 0.11904762 54.2521134 -2.3953588 0.10090457 0.017407692
En este caso se conoce que delta representa la velocidad; mientras que gamma representa la aceleración. Aquí, se tiene una
volatilidad del 12%, un tipo de interés sin riesgo del 7%, un tiempo de vencimiento de 0.119 días y un precio de ejercicio de
84 nuevos soles. Según lo anterior el valor del precio de la acción de la última fecha es de 140 soles. La delta toma un valor
de 0,10095 y la gamma de 0,01740. Lo que implica que si el precio de la acción ascendiese a 140 nuevos soles, la delta se
incrementara en 0,01740 alcanzando un valor de 0,10095.
0.1
0.05
GAMMA CALL/PUT 0
0.00 50.00 100.00 150.00
PRECIO DE OPCION
PRUEBA DE F
FUNCION CALL PUT
DELTA 7.34736E-50 7.34736E-50
THETA 6.62501E-39 4.23455E-42
VEGA 2.38137E-22
RHO 1.30195E-29 1.1739E-28
GAMMA 6.61151E-08
CONCLUSIONES
11
Existe un alto grado de correlación entre el precio y el delta call y put (98%), esto quiere decir que una de ellas tiene una influencia
positiva en la otra.
Existe un alto grado de correlación negativa entre el tiempo y la theta call y put (-928% y -60% respectivamente), lo cual indica
que una de ellas influye negativamente sobre la otra.
Existe un alto grado de correlación entre la volatilidad y vega call y put (96%), esto quiere decir que una de ellas tiene una
influencia positiva en la otra.
Existe un alto grado de correlación entre la tasa de interés libre de riesgo y el Rho Call y Put (99% y 98% respectivamente),
indicando así que existe una relación positiva entre ellas.
Existe un alto grado de correlación entre delta y el Gamma Call y Put (86%), indicando así que existe una relación positiva entre
ellas.
12